欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫做旅游业投资价值思考，来自锋谈慧语。国际上有一个数据，指一个地区人均GDP达到一个水准之后，旅游业将迎来大爆发。具体阈值是多少我不记得了，但我记得2019年的时候刚好跨过了这个门槛。后面虽然经历了疫情三年，经济也遇到了一些困境，但是我们的人均GDP显然一直维持在阈值之上，这是当下旅游业大爆发的理论基础。从微观层面看，当人们的温饱问题解决后，所追求的东西，其实已经从物质层面，向精神层面转移了。人们的精神需求自然是非常多元的，而追求不同的体验，就是其中之一。有些人担心经济不好，人们没钱旅游了。当人均GDP在阈值之上以后，影响旅游的首要因素其实已经不是钱，而是假期了。所以我们会看到，去年五一、暑运、国庆、今年春运，旅游业都是火爆的一塌糊涂，比疫情之前更甚。但我们同时看到，在旅游人次大爆发的同时，人均支出是在下降的。这说明人们在花钱的时候，还是受到囊中羞涩的影响的。旅游价值链分三个环节，第一个是交通出行，第二个是住宿，第三个是旅游内容。以前有些人担心，抖音等自媒体的火爆，大家坐在家里就可以抖音观世界，不再需要出门了。现在看得更清楚了，抖音不会替代现实，抖音只负责在人们心里种草，最后还得去现场拔草，所以抖音其实是进一步促进了旅游业的发展。交通出行和住宿是旅游的必经环节，刚需，无法绕过去。无论消费者钱包是否干瘪，只要旅游，就会面临出行和住宿的需求。虽然出行和住宿不是旅游的动力源泉，但确是旅游的最大受益方。相对应的是旅游的内容，具体就跟目的地的区域特色有关，五花八门，大家所喜好的并不相同。近年有越来越多的网红打卡地冒出来，火过一阵后又会有新的网红打卡地出来。人们在旅游的追求上，永远追求新鲜感。这就意味着，旅游的内容是超级难运营的，有点类似于餐饮，食客们的口味是刁钻的，求新的。所以，虽然旅游年年火爆，但是年年岁岁花相似，岁岁年年人不同，每年最火爆的目的地各不相同。每年都有大量新的内容产业推出来，在长江后浪推前浪的浪潮之中，旅游内容产业的投资，是面对激烈竞争和时间上的不确定性的。与此同时，内容的极大丰富，随着在抖音等自媒体的传播下，又不断吸引着一批批的游客趋之若鹜，最终最大受益方还是出行和住宿。相比较而言，人们对出行和住宿的要求，则相对标准稳定，这样更容易形成寡头竞争，走出独角兽企业。提供标准产品的行业，最怕的是供求周期的变化。旅游需求相对变化不大，但是出行和住宿还有很大一块市场是商务出差，则受到经济周期影响。除了需求周期，还有供给周期的问题。住宿的供给近乎是无限的，所以住宿的景气周期很难长久持续，出行的供给则相对比较刚性，无论是民航还是铁路，都带有明显的计划性，产能变化是很慢的，政策门槛是超高的。在人们钱包并不宽裕的当下，在精神比较压抑的当下，旅游成为了人们难得的释放情绪的一种方式。所以干瘪的钱包会影响人们旅游的花费，但不会影响旅游的频次。花小钱去旅游，就成为了一个迫切的需求。为了省钱，可谓是五花八门。在不改变目的地的情况下，交通出行上，旺季尽量用火车替代廉航，用廉航替代全服务航司，淡季廉航的机票往往比火车票更便宜，则用廉航替代火车和全服务航，在目的地消费上，则可能住经济酒店，不买昂贵的景区门票。在目的地选择上，则可能选择消费水平低一些的目的地，这是我看好泰国旅游的一个重要原因，当地消费低，住宿便宜，即便机票贵一些，总的花费也不至于太多; 还想更省钱的话，则可能选择一些短途目的地，甚至是一日游，当天回家住。相对来说，出国旅游，对时间的要求比较高。这是国际航线机票价格表现出巨大弹性的原因，因为决策的第一要素是时间，第二才是金钱。为什么上海飞大阪的淡季机票才卖9块钱？因为淡季大部分旅客是没时间的，而有时间的错峰人群，尽管机票价格很便宜，但是考虑到日本昂贵的住宿，仅凭廉价的机票，可能还是不为所动，最终选择其他目的地。无论如何，我们的旅游业已经进入爆发式发展的好时代，旅游的各个环节都将受益于此。考虑到内容产业的大爆发，竞争激烈，消费者追求新鲜感，相对来说内容产业投资和运营是比较难和充满不确定性的，而提供标准化产品的出行和住宿则相对更容易出现独角兽企业，并且受益于内容产业的大爆发。考虑到当下干瘪的钱包，消费降级大背景下，廉航和经济型酒店可能受益更明显一些，如果再考虑竞争门槛和竞争格局的话，廉航还是最优选择，问题是航空业和酒店并不是纯粹的旅游业，还受到商务出差的影响，所以，还是祝愿国家经济繁荣昌盛。

长期薪资停止增长，普通员工的收入无法与企业和国家经济同步成长，这是日本失去的30年的重要原因。21世纪的前10年，日本经济复苏，年收入2000万日元以上的金领人群增加了2.2万人，但年薪400万日元以上的中产人数下降了400多万，低薪人数增加了400多万，整个社会的财富和消费并没有随着经济增长而增加，到了2008年金融危机，日本经济再次步入衰退，浪费了这一次宝贵的复苏机遇。如何解决“不加薪”的问题呢？日本经济其实一直在等一次全球大通胀的机会。通胀按照成因可以分为成本推动型和需求拉动型。本轮通胀的源头是美国为应对疫情对经济活动的影响而进行的对民众的“大撒币”的财政政策，直接推动了民间消费力，很多美国人直到2023年才把政府发的钱花完，所以属于典型的需求拉动型通胀。理论上说，日本作为对美贸易顺差国，出口带来的经济增长，受益于通胀；加上同时作为资源进口国，也会出现进口商品成本上涨驱动的输入型通胀，如果在欧美或国内，企业应对成本上涨的第一考虑是提价，但日本企业首先考虑的是控制员工工资，以对冲材料成本上升，导致日本的通胀率远低于欧美，企业仍然受长期通缩思维的影响，反而会打击消费。因此，很多人都希望通过这一次的全球大通胀“以毒攻毒”，带动日本经济走出长期通缩的阴影，但必须是真正收入增长带来的需求拉动的。日本之所以从21Q2开始经济增速转正，其中内需持续强劲是关键，内需对经济增长贡献率平均接近180%；跟以前靠海外投资和收入支撑经济与企业盈利不同。但日本厚生劳动省发布的去年11月的调查显示，尽管日本民众的薪资在小幅增长，但扣除物价变动后的实际工资水平同比减少了3%，连续20个月下降，这也是三、四季度日本GDP又重新变负的原因之一。结论是一定要打破工资三十年不涨的魔咒。日本经济目前的关注焦点是“春斗”——春季劳资谈判。日本是终身雇佣制，员工很少跳槽，加工资只能通过每年一两次的工资谈判，所以谈判结果不仅代表企业对未来的预期，也是未来内需增长的关键推动力。目前资本市场体现的是对谈判结果的乐观，日本经济研究中心发布的经济学家调查显示，大公司今年的平均工资涨幅可能达到3.80%，超过去年的3.58%。但中小型企业能否跟上大型企业的步伐，仍存在不确定性。很多人关心日本央行何时退出YCC超级宽松政策，其实也是跟工资谈判的结果有关。所以每一个国家都有自己最核心的问题，只有找准了，才能得到正确的结论。当然，日本经济更长期的问题是产业结构，由于在上一轮错失互联网的产业发展机会，制造业又遇到中国的挑战，日本的优势行业不断减少，日本现在的人均GDP只有经济实力相似的德国的66%，而1995年前，日本人均GDP是德国的1.36倍，劳动者效率的下降，背后是产业部门相对优势的落后。当然，放眼全球，产业升级问题解决得比较好的目前只有美国，就连我们也在努力，日本经济的长期增长动力仍然需要持续跟踪分析。日本股市是泡沫吗？说到这儿，就可以回答上篇开头的问题，如果日本经济并没有完全复苏，如何判断股市的上涨呢？结论有三点：1、股市上涨并没有完全体现日本上市公司的业绩增长前面分析过，股市跟名义GDP的关系更强，所以2023年日本股市涨幅全球。2024年继续上涨。当前日本经济呈现明显的：上市公司利润增速>营收增长>国民经济增速日经225指数当前的市盈率约为17.1倍，低于过去3、5和10年的平均水平。而日本上市公司过去三年净利润平均每年增长31%，远高于营收增速9.5%——所以谈不上泡沫。再横向全球比较，目前东证主要公司PB1.3倍，PE15.4倍，全球看仍然是比较低的，主要还是之前的股市估值水平太低了。以2023年涨幅第一的神户制钢为例，2023年至今涨幅为232%，但现在也才6.4倍PE，股息率为3.4%；川崎汽船，2023年至今涨幅为180%，PE也仅为8.7倍，股息率为5.95%。股市涨跌主要看边际变化而不是总量，从不及格到及格，就会上涨，从90分到85分，就会下跌。日本经济的问题，都已经体现、甚至过度体现在股市的长期下跌中了，而指数目前也才回到34年前。这34年中，标普500涨了34倍，德国指数涨了10倍，英国涨了2.5倍，港股涨了4.6倍，仍然是属于修复式上涨。2、上涨体现了日本产业格局的某些变化以去年日经225成份股中前十大涨幅的公司为例，四家是传统行业公司的估值修复，五家半导体及电子通信公司，一家是消费类公司。从中也可以管窥日本股市这一轮上涨的三个推动力：动力一：低估值公司的估值修复这是日本政府要求上市公司管理层加强股东回报的结果，改变日本上市公司长期不重视股东利益的问题（值得A股借鉴）。动力二：日本半导体及电子信息行业的复苏这是美国为了遏制中国的半导体行业，而进行的全球产能重新分配的结果，以及AI对半导体和电子行业的推动。动力三：日本内需消费缓慢恢复3、日本人觉得涨多了，但外国投资者仍然惊呼便宜这一轮日本股市的上涨，从资金上看，主要是外资推动，特别是从A股和港股撤出的资金，日本国内资金反而一路在卖。对于日本经济复苏，也是国内悲观国外乐观。根据中金的分析，虽然过去两年，全球主动型基金对日本市场的低配比例已明显降低，但仍然低配，所以仍然有流入空间。由于外国投资者倾向于购买知名度高、流动性强的股票，所以此轮牛市明显仰仗少数大盘股拉动，大部分公司涨幅有限。但并不能因此认为日股有泡沫，股市是看未来的，通常都走在经济前面。1990年，日本经济泡沫还没有破裂，楼价还在高点时，股市就已经先跌了45%，两年后，楼价泡沫破灭，股市又跌了40%，再等五年，企业和银行大规模破产，股市再跌70%。对于普遍民众，拿“日本GDP再掉一名”做谈资，也无可厚非，但作为投资者，不去深究，而因此产生错误的判断，就是拿自己的钱开玩笑了。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫做日本经济到底行不行？日本股市涨出泡沫来了吗？来自思想钢印9999。1、日本GDP之谜关于日本经济，我们总能看到一堆矛盾的信息，刚刚手机推送了一则日本股市创下30多年新高的新闻，就看到微信群里有人在转《日本GDP四季度环比负增长，连续两个季度下降》。为什么GDP下降，股市还能创新高？还有前段时间被刷屏的新闻《日本GDP被德国超越，退居世界第四》，但今天我又看到一个完全相反的新闻《2023年日本名义GDP增速46年来首次超过中国》。国内以前对日本经济的关注度很低，甚至不如欧洲、越南和印度，但近一年关注度迅速提升，主要有两个原因：历史经验的借鉴价值：很多研究者认为我们的这一轮衰退跟日本30年前发生的泡沫经济破裂后的衰退，有很多相似之处；现实的投资价值：日本股市2023年涨幅全球主要市场排名第二，在全球化配置中的价值突显，特别是在巴菲特不断增持五大商社造成的“巴菲特效应”。但不管是研究还是投资，都不能人云亦云，日本经济到底是走出衰退，还是资金推动的投资泡沫现象，这正是本次内容试图探讨的问题。首先就是要搞清楚，日本的GDP到底是怎么回事?2、GDP的两本糊涂账GDP是一团糊涂账，特别是在2023年这种高通胀和汇率急剧变化的年代。GDP的第一本糊涂账是“通胀”，GDP可以分为名义GDP和实际GDP，统计部门按一定的方法先统计出名义GDP，再扣除价格上涨的因素后，得出实际GDP，两者的差距就是通货膨胀。简单说，实际GDP是“量”的增长，名义GDP是“价+量”的增长。2023年，以人民币计，中国的名义GDP和实际GDP增速分别为4.64%和5.2%，以日元计，日本分别为增长5.7%和1.89%。中国实际GDP增速高，日本名义GDP增速高，其差别就在于中国通缩，日本通胀。更离谱的是德国，去年以美元计的名义GDP增速高达9.2%，但扣除通胀因素后，实际增速为-0.3%，可见去年德国的通胀有多么严重。那么，哪一个GDP数据更重要呢？GDP最大的统计意义是判断一个国家的经济总体规模和经济结构，如果是国家与国家之间的比较，纯粹量的意义更重要，所以我们一般说的都是实际GDP。但对于普通民众的体感而言，名义GDP同样重要，主要是因为，民众的收入包含价格的因素，与名义GDP更相关，普通人的家庭资产，比如房产和股票等，增值水平更是完全看价格。对于股市而言，上市公司的营收也包含“价”的因素，越能涨价的公司越是好公司，越可以给高估值，故股市的涨跌跟名义GDP的关系更大，所以今年上市公司的增速都出现了明显下降，自然A股也整体下跌了。另外，不同收入阶层的人对两个GDP的敏感程度也不同。中低收入阶层的资产性收入占比低，开支中的日常消费占比高，对物价敏感，所以对实际GDP的感受更深。欧美去年增速很快，但民众普遍对经济不满意，正是因为名义GDP和收入增长的快乐，被高通胀的痛苦抵消了。而中高收入阶层的资产性收入占比高，开支中的日常消费占比低，更容易感受到价格上涨带来的好处，所以对名义GDP的感受更深。去年我国实际GDP保持较高增速，但名义GDP是40多年来的倒数第二低，导致我们这个贫富差距、地域差异都很大的国家，民众对经济的感受完全不同：一二线城市的居民，中高收入的居民，中产阶层，对经济衰退的感受更深，而低线城市的居民，中低收入居民，对经济的感受就没那么差。所以今年春节有一个刷屏的“回乡感言”，说县城人收入虽然不高，但生活成本更低，幸福感更强。虽然有点强行抢流量的夸张，但在2023年，这种分裂感确实是加强的。不过，有人可能觉得前面说的日本的5.7%和1.89%的GDP增速不对，媒体不是说负增长吗？说负增长也没错，这就是GDP的第二本糊涂账——汇率。去年日元对美元全年贬值7.56%，虽然以日元计的名义GDP上升5.7%，但以美元计的GDP反而下降了1.2%。欧元对美元去年贬值3.12%，远低于日本，这才是德国在增速下降的时候还能超过日本，重回全球经济老三的位置上的真正原因。汇率大幅波动，对各国GDP的计算都产生了巨大的干扰，中国GDP增速为5.3%，但如果以美元计价，反而下降了1.1%，这就是去年我们的增速比美国快，但差距反而拉大的原因。扣除了通胀和汇率这两个不利因素后，以日元计价的2023年日本名义GDP增速连续第3年转正，创下自1991年以来时隔32年的最高水平，接近泡沫经济破裂前的水平，这正是股市大涨的原因。当然，我们不能用排除汇率和通胀因素后的日元名义GDP的新高，去证明日本经济已经完全走出了衰退，更重要的是，长期困扰日本经济的问题和挑战解决了吗？3、日本经济走出衰退了吗？汇率不是中性因素，对于日本这样的出口导向型经济体，汇率贬值刺激出口，贡献GDP，日元从2020年年中到现在的三年多，对美元贬值了50%，对欧元和人民币都贬值了40%，出口对经济提振很大。用美元计价的GDP有一定合理性，不能简单地把汇率因素从GDP中排除，日本经济能不能走出持续衰退，还是要分析衰退的原因。2022年以来的全球持续高通胀，对欧美国家都是巨大的威胁，唯独对日本的影响有可能成为正面因素。因为日本陷入“失去的三十年”原因就是需求不足导致的持续通缩。通胀对通缩，能不能“以毒攻毒”呢？“失去的三十年”成因是内外部多个因素综合的，可以分为三个阶段：第一阶段（上个世纪90年代）是经济泡沫破裂导致的坏账加外部的东南亚经济危机和互联网泡沫破裂；第二阶段（本世纪最初的十年）是因为没有抓住互联网产业趋势实现经济转型，外部原因是2008年的金融危机对出口产业的打击；到了第三阶段，得益于小泉和安倍前后的两次改革，以及日本央行的超级宽松政策，实际上日本企业已经走出困境，加速布局海外产业链，利润纷纷创出历史新高。但整个经济增长仍然低迷，特别是国民收入增长长期停滞，主要是由于需求不足造成的，而需求不足的原因之一。企业不重视员工的付出，无法给员工一个长远的预期，换来的是员工对工作缺乏热情，假装努力，低效敷衍。也导致了日本没有抓住互联网红利。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫做抛转引玉聊英伟达财报，来自陈达美股投资。既然英伟达被评为“地球上最重要的股票”，那还是要聊聊的它的，感觉没了英伟达地球都不转了。首先，英伟达的走势是一个美股牛股可以展现出来的最佳状态——连续五个季度阳线，也就是说，出一次财报大家就好评一次。一年四个台阶往上涨的股票，是美股牛股最美的样子。毕竟理论上来说，平常都是噪音只有到财报才是信息比较彻底的重新定价一次。我认为仅仅从股价上来说，最主要的动力之一，几乎每次都是指引给得特别强，公司很敢给预期给指引，完全不惮于来过度承诺和兑现，这是股价一年螺旋上涨的主要动力。比如，今年Q1的预期收入 240 亿美元，美国通用会计准则和非通用会计准则的毛利率分别预计为 76.3%和 77%，指引上就比去年Q1要翻3.4倍，是相当强的满满当当的预期。而关于公司基本面——之前有人说，AI这波其实并不成熟，AIGC的应用场景不多也不显眼包，很可能最后像“元宇宙”一样一地鸡毛，于是得出结论，不能现在高位接盘英伟达。能不能接盘先暂且不说，我在想这个逻辑比一盘炒藕片上的漏洞都要多。因为AI大模型训练，不就已经正是英伟达的“应用场景”了吗。这些兄弟思维太超越直接二阶导，其实英伟达的业绩在一阶导阶段就已经可以打满。大家都说是军备竞赛，而英伟达是竞赛的核心资源——AI GPU Chips。AI GPU chips所在的核心业务部门就是所谓的数据中心业务，这个业务占公司业务八成。其他的还有游戏、专业可视化、汽车、OEM等，占剩下的两成。英伟达2023年第四季度创纪录——收入 221 亿美元，环比增长22%，同比增长 265%，要远高于之前公司 200 亿美元的预期；整个2023年收入为 609 亿美元，同比增长 126%。为啥能翻倍涨呢——因为AI火呗，最炙手可热的数据中心业务同比翻了四番到了184亿，占总收入83%。翻四番还是在中国业务熄火的情况下。由于禁令，数据中心业务里来自中国收入从原来的20%-25%下降到“中个位数”，也就是5%左右。所以英伟达对中国市场依赖其实没有诸如苹果那么大，在2024年地缘政治肯定会比较紧张的状态下，这方面的风险小，那对公司就是一个估值溢价点。计算收入同比增长 488%，网络收入同比增长 217%。2023年全年计算收入同比增长244%；网络收入同比增长 133%。 Hopper 架构产品供应改善——但对 Hopper 的需求仍然非常强。由于需求远远超过供应，“下一代产品将受到供应限制”。总之，供不应求将是一个比较长期的局面。数据中心业务的业务40%是AI推理相关，50%以上来自于“大型云服务提供商”，你就可以知道AI大模型对于英伟达业绩宛如脊梁骨一般的重要性。其实，基本上我们从微软、亚马逊、谷歌、Meta财报里的AI资本支出这个项目，就能大概估算出英伟达的业绩轮廓。而其他的客户是消费互联网公司以及企业软件公司。这是英伟达主要的客户画像。然后对比多个季度的边际利润扩张，尤其是毛利率从65%到50%再到现在的75%然后Q1的 指引给到 77%。这看得出君临天下的定价权。净利润为122.85亿美元，同比增长769%。全年净利润为297.60亿美元，同比增长581%。净利润率稳定在50%，我们经常说科技圈里的40定律，也就是其年度增长率加上利润率之和不应低于 40%就算是一个不错的软件公司了，而这在搞硬件的英伟达这里甚至能达到400定律。第四季度自由现金流是112亿美元，同比一年前17亿美元，就算Q4用27亿回购和将近10亿分红，来回报股东，整个资产负债表和现金流状况，几乎无懈可击。英伟达是一个除了在估值上我们还有些口角，其他方面几乎无死角的完美股票；而近乎完美股票的最大问题，就在于它是不是太贵。所以，问题是贵吗？我不知道。我只有一个疑问，如果科技股其实很难讲有没有护城河这件事的话，我仍然很怀疑科技股的所谓护城河完全出自于大家的“想象”而非客观事实，toB生意有没有可能做成一个周期股的生意，而宁王的例子就是前车之鉴。我只是抛出问题，供大家讨论。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫做银行股创历史新高，长期收益又如何，来自就叫姜诚。2月20日农业银行、中国银行这两家国有大行股价创出历史新高，应该有红利策略的加持。事后诸葛亮们喜欢给一件已发生的事寻找合理性，我觉得首先要从长计议，创新高的股票短期表现肯定不差，那么长期收益又如何？从十年维度看，考察2014.2.21-2024.2.20这个区间，有可考记录的A股银行股整体表现确实不差，复权累计收益率平均在百分之一百六十多，年化收益率在10.3%左右，跑赢了88%的A股。温吞吞的银行股在任何一个阶段都不性感，但长期确实带来了稳稳的幸福。分解一下收益，发现过去十年来银行股估值水平整体没有显著变化，平均都是五倍市盈率出头；总利润十年累计增长了百分之五十多，利润复合增速确实不高；红利及红利再投资贡献收益约百分之七十多；红利和利润增长的交叉贡献约百分之四十。从净值表现上看，有两个拖累收益的因素和一个增厚收益的因素。拖累一：受累于长期利率下行和让利实体经济，银行ROE在过去十年内大幅下行，导致虽然分红率不高，却没有换来较高的利润增长率。拖累二：估值持续偏低，一只ROE长期在10%以上并且利润稳健的股票，无论增长率高低，在折现率取10%的情况下合理市盈率不应低于10倍，但过去十年并没有发生“价值回归”，低估值水平原地踏步，拖累了“浮盈”率。但持续低估反过来也是一个增厚长期收益的有利因素，虽然“浮盈”不多，却有利于分红再投资。到手的分红都能以低估的价格转换成股票，意味着更高的再投资收益率。这个道理理解起来并不直观，却符合常识。想一想巴菲特的那句话：如果你是个每天都要吃汉堡的人，会希望汉堡越来越贵还是越来越便宜？套用到股票中来，如果你计划将每一笔到手的分红都换成股票，会希望估值越来越高还是越来越低？啰嗦了半天，想要说的就是一句话：如果你认为银行的盈利能力离底部不远了，那当前的估值水平就隐含着不低的长期潜在回报率，也不必依赖中特估带来的所谓“价值回归”。当然，功夫不在这句简单的表述，而在那个“如果”能否成立。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫做关于A股市场中长期发展演变趋势的一点思考，来自寻瑕记。危机的开始，没有人知道会变成这样。一开始，只是500/1000雪球的批量敲入，人们隔岸观火，回忆着“I kill U later”的香港往事，叹息着汤总的一夜归零。后来，券商交易台像放鞭炮一样的点燃，股指期货贴水扩大，年化贴水一度超过50%，中性策略面临基差的巨大压力。平仓吧，平空头，多头也要平，平普通中性，杠杆中性DMA，带杠杆的风缓结构更要平，大家的多头端或多或少都买了一组流动性差的小股票，这些小股票每天轮换，在过去一年里，以“微盘股指数”这个广为人知的身份，带来了2023年40%的涨幅，吸引了量化的增量资金，也簇拥了过于拥挤的头寸。量化中性，DMA，多空结构，风缓结构，雪球，这些包装精美的金融产品结构一旦打开，内里竟是如此雷同。平仓带来了连锁反应，中小票的极限踩踏，短期的风格极致反转，流动性崩塌以及基差的急速收敛等极端环境轮番上演。统计学失去意义，黑天鹅四散纷飞。一开始，国家队只集中买入沪深300ETF，他买他的，雪球敲雪球的，量化买量化的小票，超额岁月静好，彼此相安无事。2月5日开始，国家队开始在500ETF和1000ETF上大豹拉，当周前三个交易日中证500拉涨11.97%，面临巨大超额回撤的量化模型如同羊群，集中抛售小市值股票，转而持有500，1000成分股。小票出现踩踏。在那篇传播甚广的《守山之死》里，暗指了踩踏过程中的一个窘境：DMA策略的头寸是放在券商自营的交易台上的，而截至目前，整个公募机构/券商自营系统，依旧被笼罩在限制净卖出的纪律环境里。不能净卖出，只能在多头端卖小票买大票，空头端也从IM换到IC上，继续加剧大票和小票，成分股和非成分股的撕裂。Beta下跌，Alpha回撤，基差贴水，交易拥挤的尾部风险像黑洞一样，吞噬一切。股灾之后的秋后算账来的猝不及防。2月20日盘后，某私募被沪深交易所限制交易三天，启动公开谴责程序。罚单里显示，2月19日开盘第一分钟，在深交所，42秒卖出13.72亿；在上交所，1分钟卖出11.95亿。那一分钟，两市整体成交了300多亿，一家就占了两市交易量的7%。一种更加腹黑的揣测则在于，2月19日是龙年开盘的第一天，开盘前就有小作文，要求机构在开盘前半小时和收盘前半小时尽量维持净买入，以防止对市场稳定造成影响，要保开门红。这30亿卖单，是故意还是不小心的，卖给了被要求净买入的人？主观策略被量化策略吊打了好几年，大量的fof基金已经不配，也不看主观了，财富条线的产品准入端也已经很久不上，也卖不动主观了。打开货架，都是量化，中性，多空，融券T0，高频期货，这些花里胡哨的，看似提供稳健低波回报的东西。中性双杀，量化扑街，融券T0停了，多空套利没得做了，高频期货没有返还了，这些追求稳健低波汇报的资金去哪儿呢？我也想知道。滚贴水吗？滚不了一个月又没了。买债吗？30年期长债已经是全场最拥挤的交易之一。买票息2%的沪深300吗？为了这个收益拿一个纯多头敞口没问题吗？被谴责的量化只是这一家吗？后续的客户赎回和渠道封锁怎么办？所有量化都面临同样的赎回压力，拔了这家的网线，会不会覆巢之下安有完卵？一开始，危机与你无关，后来，危机与你无关，最后，你照样死于危机。类似的情况，在历史上一再重演。2007年8月Quant Quake，美国量化策略流动性紧缩引发了行业踩踏，当月前10天，各量化因子普遍回调，盈利质量因子甚至出现了超过-20 个标准差的剧烈下跌。华尔街一批量化基金集体遭遇巨幅回撤。一样的拥挤交易，一样的踩踏。2013年初到2014年10月，只有沪深300股指期货对冲的时代，买入中证500/创业板指，用沪深300对冲，一个简单的中性策略就可以获得稳定丰厚的超额，14年11月启动降息，30多个交易日上证拉升了30%，同时伴随着IF升水，中性策略被狙击。一样的风格切换，一样的止损清盘。2020年初的主观抱团，动了凡心，2021年9月的周期股反转，股商双杀，依旧历历在目。更近一点，美国，过去一年，罗素2000相对纳斯达克100的收益是-32%，如果把纳斯达克100换成BIG 7，这个分野还会更大。风格是魔鬼啊，类似的故事在两个完全不同的市场同步上演着。2022-2023，两年熊市，量化作为财富管理权益条线唯一一个还能提供增量资金，还能带来负债端净流入的策略类型，不止是走下神坛，不止是元气大伤，而是面临出清和洗牌的大清算。量化方法论的时代没有结束，但这个时代舞台上的演员，粉墨登场又黯然离场，该换换了。出清之后的幸存者们，会得到剩余流动性的奖赏，会得到更深的护城河和迭代后更强的超额收益能力，会变得更有纪律性，会放下身段，用更像人话的话，来试图解释模型里发生的一切。但首先，你得活到风暴之后。众所周知，整个资产管理行业的终极奥义就是：找到最强的Beta，然后叫它Alpha或者找到最弱的Beta，然后战胜它，说自己有Alpha。如今虚弱的Beta，抱在一起，为了不使自己跌倒。折断的Alpha，挺立着，像一个腐烂的信条。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫做关于A股市场中长期发展演变趋势的一点思考，来自学知利行。这段时间一直在思考，这些年A股实际上是一个庞氏化倾向越来越严重的市场，看看新股的发行和炒作就知道了。本质上说，先期买入股票的投资者、套利者或者投机者，除极少数公司外，盈利的希望基本寄托在后续不断增长的新进资金把股价托起来，而靠公司自身的自由现金流分红支撑股价或者持续回购托起股价者占比很少。随着注册制的实施，上市公司不再是稀缺资源，供给越来越充裕，则物极必反。监管上不管是大美丽式的严刑峻法还是香港式的放任自流，供给肯定是不断增加的，严刑峻法只是来保证拟上市公司既往资料和已上市公司披露信息的真实性，并不能保证公司公司规划前景的落实，也不能保证上市公司长期持续的盈利，而大量上市公司不管是仙股化、低价私有化、还是强制退市，对中小股东都是非常大的伤害。在新的环境下，作为中小投资者，如何生存下来，能够持续盈利，是个能否适应新环境，与时俱进的问题。首先我认为，依靠看市盈率、市净率等的正态分布百分比，指望脉冲式行情低吸高抛的所谓价投盈利模式，有效性会越来越差。因为随着上市公司的供给越来越多，股票供给的增速会远超市场资金的增速，A股换手率会逐渐向成熟市场靠拢，这是一个什么概念，这几年被大家诟病的、缺乏流动性的港股市场，换手率虽然比不上美股，但要好于大部分成熟市场。再结合国内经济增速的降低和模式转型，结果就是市场整体的估值水平会大幅降低并向成熟市场靠拢，也就是说，靠流动性泛滥来赚钱的时代要过去了，股价的流动性溢价会大幅缩水。在这种新的环境里，大概率有较好流动性的公司，不会超过10%。这些有较好流动性的公司，主要有两类，一类是自由现金流充裕、稳定、可持续、并有中低速成长性，且愿意和中小股东分享的大蓝筹公司，吸引稳健投资者长期投资；另一类是创业板和科创板中极少数能给人爆发性成长想象的公司，被天使投资人、VC投资人和各路打算做猫鼠游戏的投机资金拥抱，当然，这极少数里也只有极少数的极少数会成长成为大蓝筹，极少数的大部分还是会归于尘土。至于剩余的90%的公司，会随着流动性的萎缩、而公司自身只能提供很少的流动性或就提供不了流动性，市值长期会下行。即便是已经成为大蓝筹的公司，也会或迟或早会业务萎缩，甚至被颠覆，只是一般其生命周期会远较一般公司长。当然，市场也不断给大家补充新鲜血液公司，供市场新陈代谢。在市场逐渐向成熟市场过渡过程中，可能以前的一些做法和经验有效性会越来越差，在自己认为底部的市场一直苦熬就能咸鱼翻身，可能在很多标的不再灵验。作为个人投资者，选择很重要，我认为，选择的核心，是选择自己能够驾驭的模式，这可能每个人都不一样，也就是你能理解和正确判断自己的主要投资标的，有很好的容错性，适合自己就好。即便价值投资，也有格氏、巴氏之分，聂夫的买入就是为了卖出，邓普顿的逆向，卡拉曼的周期理论，都需要驾驭的能力，对人的认知和心理素质都是有一定要求的。我个人从来不认为价值投资是唯一长期盈利的保证，实际上如果你没有驾驭你投资模式的能力，什么投资都会赔钱。而且就像索罗斯就不是价值投资，搞了一辈子，安全上岸了，关键是他对他那套东西有驾驭能力，我看《金融炼金术》，很多东西是理解不了的，就属于我理解不了的，更别说驾驭。所以，作为个人投资者，选择某种类型的价值投资，或者去当天使、风投，甚至去玩猫捉老鼠的游戏，关键还是要看在不在自己的能力圈之内，另外还要看能否与时俱进，不能固步自封。而我个人，根据自己的能力，还是紧盯那些自由现金流持续增长的蓝筹公司，不断寻找低估的机会买入、持有收息，并在合理估值和高估时逐渐减持兑现收益，警惕进入夕阳的蓝筹公司，保持账户的持仓多样性和流动性，以应对黑天鹅和灰犀牛事件的发生。但说实在的，这些年理想的标的寻找难度越来越大，在指数屡创新低的情况下，这类标的比过去难找多了，这也说明，市场在两极分化，在旁氏标的大行其道的同时，理性投资者也越来越多。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫做一文看懂近期AI大事件，来自小巴啊。假期除了过年和看热闹，投资圈最重要的消息依旧集中来自于AI，相比苹果MR已经爆出海外批量退货导致那边还得再等等，这边却风景正好。考虑到网上各处是低质内容刷起来累且无用，我把AI的一些标志性事件梳理了一个合集，总共六件事。1、SMCI（超威电脑）暴涨，真产业链10倍股诞生。一个做AI服务器的公司，我看了下主要是上调了指引，从24年Q2开始大超预期，到25年仍能维持高增速，整体是大超预期起码50%的，考虑到美股正处AI牛市，直接左脚踩右脚上去了。股价里面应该还price in了比如成为AMD的MI300的T1供应商，Meta开始成为大客户等等，比较顺滑。我想说的是1月19日公司跳空大涨那天，我就在说大家还在只看GPU和光模块企业吗，海外的数据中心、服务器、交换机等等都爆了，博通也很强，迈威尔也很强，不过也没想到超威能涨成这样。很多人已经开始找A、H股映射了，有人说浪潮信息，浪潮是有部分海外业务，但是国内部分爆发还早，另外这公司最大的鬼故事大家都知道，想炒的也别想这么多了，看图玩吧；又有人扒出烽火通信曾经和超威有一个合资公司，卖服务器的，看不懂，这就看柚子心情了。2、英伟达目标价被不断上调，最高到1200美金/股。这个其实大家并不意外，因为去年三四季度的时候，这边就已经是一个能到700-800的预期了，只不过最近产业链反馈下来，该涨价的卡继续涨价，向上游下单直接下到了25Q1，且目前还没有减速的迹象，而且新品又发布在即，所以整个格局就继续打开。现在无非是按照前瞻PE炒到25还是炒到30去按计算器和看图了，不过最重要的是继续印证了之前我说的那一个核心观点——AI算力24年不见顶，何时见顶不知道。有心的人已经在我苦口婆心提示后买够了光模块三杰，现在一点都不难受，且非常灵活。而大多数人终于懂了开市想追，还有一部分人觉得AI算力仍在赶顶继续观望，可能他们就是最后进去价投的那一波人吧。3、ARM暴涨，半个月翻倍。如果说英伟达、超威电脑这类公司是AI科技革命时代的基础布设，那么我认为ARM其实交易的是AI时代来临后的流量爆发。其实这家公司简单来说传统业务无论怎样增速都是没有花头的，但发生了短期重估的核心就是讲了AI的故事，一个未来只要多一台服务器、多一台AI手机、多一台AIPC就能收一份钱的时代，大家尽情去脑补吧。这个事件也说明，之前市场并不认可逻辑的AI终端，在巨头看来是有逻辑的，除ARM的交流外，AMD、英特尔在说下半年AIPC会起量，而业内第一个搭载了AI模型的手机三星S24在海外已经卖爆了。我们可以相信AI终端如手机、PC等目前只是需要一个加速，不是完全被证伪，随着AI风渐进，我也会关注更多这类产业催化，到时候多说说，概念股咱都很清晰了，炒了再看。4、英伟达推出了本地AI机器人有人开玩笑说，山姆·阿尔特曼 进军芯片领域，黄仁勋进入聊天机器人的领域，这是 Sam vs Jensen 的时代，玩笑归玩笑，其实可以用来说明一个问题就是算力和模型是相辅相成、相互促进的。产品本身还不够成熟，但是有点标志性意义，名字叫Chat with RTX，下载后可以直接在电脑本地使用，不需要联网，可以有这么几个功能：1）总结、搜索PC上的文件；2）实时分析Youtube上的视频、音频内容，速度很快，几秒有能有答案。我觉得短期来说肯定能消耗点游戏卡库存，长期来说英伟达本来就是个硬件+软件公司，能发挥多大的效力走着看了。5、Open AI发布了文生视频模型Sora，已经全网吹爆。本来在现有的GPT4和谷歌Gemini刚出生的背景下，我们原先期待的应用爆发是没有发生的，包括GPTs出台后各路人马都在吹的苹果商店时刻也没有那么惊艳，所以应用层在今年上半年的炒作预期是不够的，大家都在等GPT5的发布再观察。但是在毫无预兆的情况下，Sora发布了，然后就是全网刷屏、朋友圈全是转发、从业人员说完蛋了，这次的评价是“远超此前文生视频方案，几乎实现了两个代际的提升，接近消费者、工业生产需要”，亮点在于“60s超长时间、单视频多角度、世界模型”。我记得上一次炒作多模态、文生视频还是在信雅达概念的Pika里，不过Pika已经和Sora无法相提并论了，有大模型能力的公司做出来的东西真的是降维打击。其实讲道理，GPT越强，包括国外的其他大模型越强，国内这边差距就会更大，而且考虑到能力、流量和生态的问题，人家越强，我们这边无论是基于国内大模型还是国外大模型开发的应用，这里都是利空的，所以像万兴科技、美图公司这种也做文生视频的公司论竞争格局应该是会变差了，虽说万兴明确过自己接了API，但如美股Adobe因此消息就是大跌的？影视传媒尤其是60s视频利空的短视频、短剧公司如中文在线这类要被颠覆了？肯定没那么快，但是情绪上不好说。优质图片、视频素材如视觉中国肯定利好，优质IP龙头阅文集团肯定利好。不过分析利空的也不见得不会炒，市场的合力也许也可能先当利好炒，然后图形好了就什么都行了，有时候大A全是无脑映射和情绪，并没有那么多讲道理，一切跟随市场。6、奥特曼的7万亿美金宏图。具体数字咱也不懂，只能说听上去很牛逼，网上已经有专家要么打假要么论证了，但是我们需要关注Sam的另一些发言，这里我直接引用：“目前还没有看到足够多能改变世界的应用，模型还没有达到我们想要的程度。我认为原因是，目前拥有的技术就像最早的黑白屏幕手机，只能显示数字，但几十年后，我们有了今天的iPhone。我们现在处于这个几乎有用的手机阶段，但我们想要交付的是iPhone 16或15。从摩托罗拉手机到iPhone 16的时间表是多少？给我们一点耐心，上次世界做到这一点花了很长时间，所以给我们一些时间。但我会说，我认为再过几年，它会比现在好得多，十年后它应该会非常出色。如果我们要比较GPT 4和GPT 5，区别在哪里？最重要的是，它会更聪明。它会在各类任务上做得更好，它会是多模态，它会更快，但我觉得真正重要的是它会变得更聪明，这些模型之所以如此神奇，是因为它们是通用的。所以，如果它变得更聪明一点，那就意味着它在所有事情上都更好一点，这个模型不仅会在某个任务上变得稍好一些，它会在所有方面都变得更好。”品出什么来了吗，已经在世界上有15亿月活的Chat GPT，说自己还是黑白手机，以后得路还长着，那GPT5出来后会是什么光景，全球AI到达那个奇点的时候又会是怎样，应该不会有人在说AI到头了吧。当然我不是一个无脑吹子，短期依旧谨慎+观察硬件降速的拐点和软件爆发的拐点，长期永远是科技革命一片坦途。以上总结一下：AI继续炒，筹码早就吃够的进退自如。至于假期发生了这么多事情后，全网意料内的就是两派人马：继续嗨吹的和踏空看空的，这是好事，每次都一样，直到所有人都看多，都抄起家伙儿事冲进科技革命，那时候再轮到我们这些人再谨慎一点。AI时代继续加速，科技革命在短期停滞后，再次汹涌而来。

在上一篇中我们看到格雷厄姆大学毕业以前都没有接触过投资行业，那么为什么会是他这样一个证券市场的素人发明了证券分析和价值投资的理论？股市中其他人为什么都没有想到呢？格雷厄姆进入华尔街的1910年代，距离1863年纽约证券交易所诞生只有50余年，由于法律法规不完善，股票市场充斥着各种内幕交易和操纵市场的行为。与最近热播的电视剧《繁花》中1990年代的上海股市乱象非常相似。那时候的股市并不强制要求上市公司出具年报，市场仅有的一些公司年报也是信息极为有限，上市公司有意或者无意的隐藏或者夸大业绩信息，也没有严格的审计制度。那时候想通过财务报表买卖股票无异于痴人说梦。当时市场主流的股票分析方法是技术分析，在1934年格雷厄姆的《证券分析》出版之前，道氏学说是股市投资中最早提出的股市技术分析理论。其核心是如何通过股票价格或股市指数的历史轨迹来分析和预测其未来的走向和趋势。当那个年代的其他分析师都在观察特定股票或债券的价格波动情况时，格雷厄姆却另辟蹊径，通过财务报表这个公开的秘密武器来捕获一个又一个错误的市场定价机会，以极低的风险稳定的赚取收益。1933年罗斯福政府上台，加强了政府对经济的干预和对华尔街的监管。1933第一部《证券法》颁布，1934年美国证监会SEC成立，后续证券交易市场法律法规层出不穷，证券市场逐步走向正规化运转。因此，之前那些专注于通过内幕交易和市场操纵方式获利的投资者受到严厉打击，众多投资者希望找到一条新的投资获益的方式，而SEC的新法规强制要求上市公司定期提供详细的财务报表，这使得《证券分析》有了更加广阔的用武之地。格雷厄姆作为价值投资的开山鼻祖，为价值投资理论的四大基石贡献了其中的三个，分别是买股票就是买公司的一部分、安全边际和市场先生。他的得意门生巴菲特则贡献了最后一个:能力圈。而技术分析法的理论基于三大市场假设，其中第一条假设就是“市场行为反映一切”。这是技术分析的基础。技术分析者认为，市场的投资者在决定交易行为时，已经充分考虑了影响市场价格的各项因素。这些因素都会体现在股票的价格中，因此，只要研究市场交易行为就可以了，而无须关心背后的影响因素。而格雷厄姆认为股票就是企业的一部分，买股票就是买了一个企业的部分所有权。一旦买入一家公司的股票，你成了这家公司的股东和合伙人，之后你的长期回报主要取决于企业经营的情况怎么样。所以价值投资者很大的精力都用来寻找到一些优秀的公司，然后以一个合理的价格入股。“趋势”概念是技术分析中的核心，认为股票价格呈趋势变动。因此技术分析法希望利用图形或指标分析，确定目前的价格运动趋势以及发现反转的信号，以掌握时机进行交易并获利。格雷厄姆是挑战华尔街“有效市场”信仰的第一人，他不接受股市是逻辑计算的产物，反而认为大部分的市场行为不是客观理性的产物，而是人类情绪波动及不理性所致。他认识到，即使经营稳健的公司，其股票价格也会波动。但是，他放弃预测未来股价波动的时间及具体细节。换句话说，他承认人类是有弱点的，他认为市场波动是人力无法预测和控制的。格雷厄姆决定采用一个新方法来实现获利，而非试图控制市场的波动性。身为一个具有创造力的思想家，格雷厄姆着手构建一套可以将市场波动性从威胁转为巨大机会的系统。这有可能是格雷厄姆一生最具影响力的智力成果，而且他成功了，这就是安全边际。格雷厄姆注意到，在大部分情况下，一家公司的内在价值与其市场价格的差价迟早会缩小，市场自己会承认错误。格雷厄姆投资学派使用安全边际法则选择股票，并坚信一定会找到“以50美分买到1美元”股票的机会。因此，当市场价格大幅下跌时，价值投资者不会惊慌失措地卖出手中的股票，而会像在恶劣天气出海捕鱼的渔夫一样耐心地等待暴风雨过去，因为他们知道，根据自然法则，雨过一定会天晴。技术分析的第三大假设就是历史会重演。简单来说就是一些股票的K线形态出现过之后，后市还可能会再出现这些形态，并且指导意义是相同的。投资者可根据过去的形态，对后市作出判断。而格雷厄姆认为市场波动无法预测。他创造性的发明了“市场先生”这一形象的比喻。个性极端的市场先生，市场好的时候过度乐观，不景气时则一蹶不振。这些极端的情绪，导致股票价值不理性地被高估或低估，很少能反映发行股票企业的真正价值。但如果你是谨慎的投资者或敏锐的企业家，你会任由市场先生每天的喜怒哀乐左右你对那1000美元股份的估值吗？除非你同意市场先生的观点，或是你想跟他做交易。当市场先生给你的报价高得离谱儿时，你可能会兴高采烈地把股票卖给他；当他的价格很便宜时，你则会开开心心地从他那里买股票。简单说就是“市场先生”的行为无法预测，要让“市场先生”服务于你，但不能让他指挥你。如今，对于大多数听说过格雷厄姆的人来说，他们只知道格雷厄姆是价值投资之父，巴菲特的导师。当然，价值投资确实是格雷厄姆职业生涯与传奇人生中最浓墨重彩的一笔。作为一名投资大师，格雷厄姆开创了价值投资流派，还创办了证券分析师协会和CFA认证体系。此外，格雷厄姆还是一位经济学家、发明家，戏剧家、语言学家，无论在深度和广度上，格雷厄姆都展现出无与伦比的智慧。格雷厄姆的一生取得了近乎完美的职业成就，同时还有着一副悲天悯人，乐善好施的内心。他为世人留下的价值投资理念在全世界熠熠生辉，将不断引领后世之人通向一条财富自由之路。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫做华尔街教父格雷厄姆的传奇一生，来自巍巍昆仑侠。在这个言必称巴菲特的投资时代，其实还有一位神一样的存在，那就是巴菲特的恩师，被业界称为“华尔街教父”的顶级大佬本杰明·格雷厄姆。除巴菲特之外，逆向投资大师约翰·邓普顿、指数基金之父约翰·博格等，这些华尔街的顶尖投资大师，都是他的“门徒”。此外，他还创作了被称为投资者圣经的传世巨著《证券分析》和《聪明的投资者》。凭借一己之力，让“炒股”从一件原本只是凭感觉、碰运气、靠内幕消息的赌博游戏变为具有逻辑支撑、可以计算的科学，创造了证券分析行业。除在证券投资领域，格雷厄姆在宏观经济学、戏剧、语言学等多个领域都有建树。他的一生之丰富多彩，完全可以拍成一部连续剧。本期内容主要讲述一下本杰明·格雷厄姆传奇的职业生涯和跌宕起伏的个人生活，其价值投资理念与技术分析的区别，以及一些对格雷厄姆的争议的看法。格雷厄姆，1894年5月9日出生于英国伦敦的一个犹太人家庭，父亲是个倒卖古董和瓷器的小商人，母亲是一个大主教的女儿。父亲在格雷厄姆两岁那年就从伦敦搬到了纽约这个新世界开拓家族生意。格雷厄姆幼儿时期的生活还算优渥，但是当他9岁时，家庭突逢变故，正值壮年的父亲罹患胰腺癌意外去世。原本的古董生意很快败落，母亲不得不承担起整个家业，先是经营旅店，后来用房子抵押贷款来炒股，最后因炒股失败而房产遭遇拍卖，格雷厄姆一家生活陷入极度困顿。在父亲去世三年中，格雷厄姆迅速地成熟了。在努力学习的同时打各种临工赚钱贴补家用，格雷厄姆做过推销员、家教，农场挤奶工和财务助理等各种兼职。他很早就通过辛苦劳动明白了金钱的价值，他对过大的财务风险永远深恶痛绝。对许多华尔街人士来说，金钱几乎是一种抽象的概念，一种用来判断孰高孰低的量度。格雷厄姆则对金钱有更深的领悟。金钱是一种真实而具体的力量，给他的家庭带来了荣耀，也带来了毁灭。格雷厄姆自幼便展现出了过人的智力和天赋，小学和初中期间由于优异的成绩多次跳级，高中毕业后幸运的拿到奖学金进入了常春藤高校哥伦比亚大学。之所以说幸运是因为校方弄混了格雷厄姆和另一名同姓学生的名字，导致格雷厄姆第一次申请没有被录取，心灰意冷的格雷厄姆在一家电话安装公司打了一年的临时工，直到第二年才幸运的被哥伦比亚大学重新录取。被命运再次垂青的格雷厄姆决定要把丢失的一年时间补回来，进入哥伦比亚大学数学系就读后，集纪律性和聪明才智于一身的格雷厄姆火力全开。不仅在两年半内取得了4年制的常春藤盟校的文凭，他的全能表现更是出类拔萃到让数学系、英语系和哲学系三个风马牛不相及的院系领导想要招揽他作为全职教员。在收到哥大三个院系抛来的教席职位橄榄后，格雷厄姆陷入了两难境地，一方面他确实喜欢学术研究，但是教席职位微薄的工资无法让格雷厄姆支撑起穷困的家庭。于是格雷厄姆向当时的校长凯佩尔诉说了自己的苦衷。说来也巧，就在格雷厄姆与校长凯佩尔见面前不久，纽约证券交易所的一名朋友因为孩子成绩不佳被叫了家长，在和凯佩尔校长交谈过程中，他拜托校长推荐一个最优秀的学生给他。于是，在1914年的春天，这位哥伦比亚大学的优秀毕业生就误打误撞的开始了他的华尔街封神之路。格雷厄姆的首份工作是在一家规模不算大的名叫纽伯格的华尔街券商，职务是初级债券业务员。在很短的时间内，格雷厄姆便凭着他在数学量化分析方面的非凡能力，通过严谨的财务分析挖掘出了众多绝佳的投资机会。格雷厄姆通过对那些上市公司的财务报表进行系统研究，发掘到一些具有巨额隐蔽资产的公司，为公司赚取了大量的金钱。格雷厄姆也从最初的债券初级推销员一路晋升为公司的证券分析师和合伙人，公司甚至为了挽留他，还专门为他开设了证券研究部门。在纽伯格公司工作了9个年头后，在一位名叫哈里斯的大客户鼓动下，1923年初格雷厄姆离开了纽伯格公司，与哈里斯成立了合伙公司格雷厄姆，相当于现在的私募基金。格雷厄姆基金运作两年半，运作很成功，投资回报率非常高。但由于合伙人与格雷厄姆在投资标的和利润分配方案上的意见分歧，格雷厄姆基金于1925年以解散而告终。1926年1月1日，32岁的格雷厄姆成立了属于自己的本杰明•格雷厄姆基金，初始本金为40万美元，3年后的1928年基金资产达到了大约250万美元，上涨了6倍多，年平均投资收益率为20.2%，远远高于同期道琼斯工业指数的上涨速度。于是35岁的格雷厄姆成了百万富翁。就在格雷厄姆志得意满，以为自己迈向人生巅峰之时，1929年10月29日“黑色星期二”，道琼斯指数在前一天暴跌13.47%的基础上继续暴跌11.73%，这是美国证券史上最黑暗的一天，标志着美国股灾的降临，美国和全球进入了长达10年的经济大萧条时期。1930年损失了20%以后，格雷厄姆以为股市到底了，急于翻本的他加了杠杆抄底。到达1932年股灾真正底部时，格雷厄姆账户跌掉了70%之多。格雷厄姆此时迎来了投资生涯中最黑暗的一段时间，由于巨额亏损，格雷厄姆持续5年没有从基金得到收益，靠教书、写作和部分兼职维生。直到1935年12月，格雷厄姆才将所有过往的亏损都赚了回来。1929年股灾期间，格雷厄姆当时为了节省开支，搬出了豪宅，辞退了所有仆人，卖了豪车，又过起了勤俭节约的日子。股灾带来的惨痛教训也使得格雷厄姆沉下心来整理自己多年以来的投资经验，完成了被后人奉为投资圣经的《证券分析》的写作。1934年，《证券分析》第1版由麦格劳希尔出版公司出版；同时，格雷厄姆从1928年年起，在母校哥伦比亚大学教授“证券分析”课程，一直持续到1954年。1950年秋，20岁的巴菲特追随格雷厄姆的脚步，进入哥伦比亚大学商学院就读。他最感兴趣的是证券分析课程，格雷厄姆会在每周四下午股市收盘后，到校讲一堂大课。由于巴菲特早先就熟读过格雷厄姆的《聪明的投资者》，并且对数字非常有天赋，所以巴菲特相对其他同学而言就是妥妥的学霸。课堂上经常在其他同学没想明白问题问的是什么的时候，巴菲特就和两位教授展开对话和讨论，其他同学主要负责扮演“吃瓜群众”的角色。至此，格雷厄姆和巴菲特这段令世人称道的师徒情谊正式拉开帷幕。世纪股灾之后，格雷厄姆的投资事业顺风顺水，股票投资似乎对他而言失去了挑战的兴趣，于1956年宣布退休。据媒体统计，格雷厄姆在1926~1956年这30年取得了傲人的年化收益率20%的战绩。更加难能可贵的是格雷厄姆一生慷慨无私，数十年如一日的教授价值投资的理念和实战指导，一生桃李满天下。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫做医疗行业简单梳理，来自徐凤俊。风险是涨出来的，而机会则是跌出来的！股票市场的风险和机遇与大众的感受是反着来的，感受是一回事而规律和事实则是另外一回事。股市大跌是风险的释放和对机会的压缩，这次无论从调整的时间和幅度，还是指数的估值水平都达到或接近2005年和2013年的程度，个人认为资产上大台阶的重大机遇又要来了。而从行业大类的全球规律和近几年A股跌幅看，个人觉得消费和医疗蕴含的机会最大。近十年A股对医疗大类还是比较偏爱的，整体大幅跑赢沪深300指数，当然主因还是行业经营出色，增速较快。投资者对医疗行业看好主要有以下三个逻辑：首先是中国人口正在向老龄化趋势迈进。1月17日，国家统计局发布数据显示，至2023年末，中国60岁及以上人口达2.97亿人，占总人口的21.1%。据测算，2035年，我国总人口将减至不足14亿人，老年人口将突破4亿人，届时60岁及以上人口占总人口比率将达到甚至超过30%。这个趋势是无法改变的事实，对医疗行业的需求产生极强的拉动作用，对医疗行业的投资带来巨大的想象空间！其次是近十年全球主要市场中医疗保健行业超额收益特别明显。长期以来，全球医药市场保持较快增长，医药产业被称为“永不衰落的朝阳产业”。据统计，1990年全球医药市场规模约为1700亿美元，2020年增长至约1.3万亿美元，年均增长速度约7%。医药产业将成为21世纪的支柱产业和新的经济增长点之一。与此同时全球医疗保健板块自1985年至2020年底的累计收益率领先其余所有板块，大幅跑赢市场平均收益率水平。从全球主要国家的资本市场表现看，医疗行业整体超额收益明显，尤其是近十几年，几乎各个国家股市医疗行业都是全部跑赢指数的。最后一个逻辑是中国的医疗企业的头部公司与世界巨头在市值上差距很大，与中国14亿人口的体量极不匹配。除了以上三个因素外，A股及港股医疗板块整整下跌三四年，创了历年调整的纪录。到此为止，几乎可以得出现阶段医疗行业存在极佳的投资机会，有较大概念获得可观回报的结论，而且事实也确实如此。但是，凡事都有两面性，有好的方面必有不好的地方。首先这么好的方向上，怎么巴菲特、芒格两位大家没有怎么进行大比例的投资呢？我认为主要是两个方面的原因：难度很大和自由现金流不佳。难度大是指近年来医疗的创新发展速度很快，在飞速发展的行业背景下，个股选择成为非常困难的事情，往往拥有专业背景的投资人都会看走眼而判断错误；自由现金流不佳具体表现在医疗属于高研发、高投入的行业，在长期高强度的创新“军备竞赛”的投入下，尤其是创新药企，长期看派现能力非常一般；从宏观上看，近十来年各国医疗行业超额收益的产生与各国医疗支出占GDP比例提高有很大的关系，即各国都加大了医疗费用的投入力度。过去十多年全球医疗总支出从大约5%提升至目前的9.7%，几乎翻倍，但未来十几年再翻倍至18-20%的可能性几乎不存在。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫从扬子江看船舶，来自18岁大帅锅。扬子江以其产能位列中国境内最大的民营上市船厂之一，在手订单份额位列全球前茅。扬子江收入确认方式采用完工百分比确认法，即在合同期内按照实际履约进度确认收入，衡量进度的标准是根据已发生的成本费用占合同预估总成本的比例来确定。这意味着，扬子江今年所确认的收入中实际包含了一部分明年甚至更远期交付的订单。而中国船舶的收入确认法则是按照“五步法”模型，对于满足 “某一时段内履行”条件的合同按照履约进度确认收入，对于不满足该条件的合同 则按照交付时点确认收入。因此，扬子江的业绩复苏会更早体现在报表当中，当前盈利拐点已先于中国船舶出现。自2022年起，扬子江的本轮盈利复苏体现出三个明显特点：营收规模的大幅增长、营收增长率的反弹以及毛利率的触底回升。首先是营收规模大幅增长，超越历史高点。为应对饱满订单，扬子江船业大幅提升交付能力，从四大船厂的产能利用率来看，2022-2024年船厂产能利用率明显呈现上升趋势，扬子三井在2024年的产能利用率甚至超过100%。新接订单的持续饱满对应未来交付量的大幅上扬。船舶从签订到交付的时间周期约为2~3年，扬子江23年5月在手订单交期最晚已排至2027年，其中23年、24年的交付均已排满。订单和交付量的显著向上是业绩复苏的第一重支撑，扬子江23-24年两年的交付同比增速在14%~16%。扬子江盈利复苏的第二重表征，表现在新船订单价格的强势上涨。全行业来看，在 需求修复、供给收缩、中小船厂产能非同步复苏的行业大背景下，船企议价能力提升推动新造船价格指数自21年起持续水涨船高。对比公司前两轮接单周期高点，本轮订单价格修复情况超预期，相比行业低迷期，扬子江的单载重吨订单价格已修复283%。总的来说，订单量价齐升共驱收入端上行。扬子江23-24年预计交付同比增速在 14%~16%；订单单载重吨价格达到历史新高，高价订单叠加交付结构向高端化的转变，交付价值量有望提升。再来看船舶，中国船舶当前旗下四家控股船厂合计最大产出为274.1万CGT，而扬子江的四大船厂合计最大产出为209.1万CGT。在当前造船业供给端紧张、排产饱满的大背景下，更大的产能规模有利于接到更多订单，提升市场份额。两家龙头公司21年5月之前的低价单基本上在23-24年交付完成。随着船价上涨，2022-2023年涨价订单的占比持续提升，有望带动船企盈利的底部复苏。总体来看，2025-2026年交付角度，中国船舶的订单结构好于扬子江，预示利润的弹性相对更大。船型结构上，中国船舶的船型多点开花，散货船占比相对较低，非集装箱的高价值船型占比较高。根据克拉克森数据库，中国船舶在手订单结构丰富，涵盖集装箱船、散货船汽车运输船等多种不同船型。对比中国船舶，扬子江新船在手订单船型种类较少，集装箱船与散货船合计占据80%以上的份额。本轮周期并不是刚开始，民营2021年已经开始，大船2022年，预测最高潮2025，本轮周期与上一轮有本质区别，股价由订单驱动变成盈利驱动，所以不要简单去对比订单数量，船舶营收超千亿后，关注净利率变化，高附加质船型能提升多少PERC，最好超过15%，10%是基本预期。否则也值不了几个钱。目前这个市场环境拿船舶肯定比很多行业强，起码更安全。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫闲聊红酒龙头张裕，来自简不知。同样是酒精饮料的龙头，作为红酒龙头的张裕和白酒龙头茅台的差距拉的有点大，张裕作为百年企业，历史上有过非常辉煌的时刻，但是这些年显得一年不如一年，这里面有外因也有内因。张裕自从2011年以后，业绩就一直在一路下行，持续萎靡了十数年，但是当年的投资者普遍是这样一个观点：认为当年中国的红酒市场渗透率和国外比起来还差很多，还有非常巨大的发展空间。回头看，我们是能够发现当时那些人的主观观点不仅不符合后来发生的客观事实，甚至是与客观事实完全相反的。用马后炮的视角回望过去十年，我们可以总结出一些张裕发展萎靡的外因和内因，我们先来分析外因。首先红酒作为一个舶来品，文化内核一直是国外那一套东西，老百姓对于红酒的好坏缺乏鉴别能力，因此导致红酒在酒精饮料市场份额逐年变小；其次受气候影响，中国的大部分酿酒葡萄比国外多了一道冬天埋根的工序，导致成本要高；再次世贸后越来越多的进口红酒进入国内，其中鱼龙混杂，破坏了国内红酒的市场环境，很多扫码高价，品质极差的红酒进入市场，也有很多质优价廉的红酒冲击国产红酒；最后是两个实地调查下来烟酒行老板讲的比较多的原因，一是茅台的压货，这一点很多人可能完全无法理解，主要是很多城市的茅台经销商卖茅台时候都有搭售政策，比如茅台1499的销售指导价你去买是不会卖给你的，通常茅台卖给酒行都是茅台按1499的价格卖过去，然后假如茅台市场价是3000的话，再通过卖红酒赚你1501块，因此普遍的大的烟酒行都屯了很多茅台压过来的低质高价的红酒；二是酒店宴席的搭售，我们知道，国内红酒主要消费场景其实就是各种宴席和饭局，但是现在的宴席酒店普遍在每桌套餐里赠送饮料和红酒，那个红酒的成本可能在几块钱，但是标价是几百，这样一来，很多席主就更没有采购红酒的动力了。看完以上外因，我们再来讲讲张裕之所以这些年一路下行的内因。首先就是产品架构混乱，张裕的产品架构是极其混乱的，光是市场上同时在售的解百纳，就有数十个品种，导致几乎没有一个产品成功进入到大众消费者的心智。在很多城市，年销售额几个亿的茅台、五粮液可能就是一两个经销商，但是销售额三五百万的城市，张裕可能会有十几个经销商，每家代理不同的产品；其次是忽视品牌培育，这个涉及到张裕的商标所有权问题，张裕的商标不是在上市公司，而是在集团，这个矛盾一定程度上导致了品宣这一块的拉垮；第三方面是高价格产品发力布局过晚，张裕是能酿出好酒的，过去一轮白酒的行情大概是从2016年时候就开始的，到了2022年差不多结束，提价开始提不动，经销商库存也开始积压，但是张裕的龙谕系列高端产品是从2022年推出的；最后是管理层的平庸，企业文化的缺失，这里不是贬义，平庸不是缺点，我也是个很平庸的普通人，但是投资要投的其实是优秀的人和企业，投资优秀的企业文化。综上，总结下，在当下国内红酒的乱象之中，张裕的红酒喝是可以喝的，因为在市场十几年的下行之后，在很多非旗舰店渠道购买张裕产品，黑金N158解百纳销售指导价158，实际你买到可能只要八九十，品牌溢价是几乎没了。但是张裕这个生意还是要谨慎投资的，张裕现在的平庸的管理层干着的其实是一件平庸的活，照着法国人的那一套方法酿酒，然后再照着国内白酒的那一套方式卖酒，可惜的是东边搬一点，西边套一点，结果学了一个四不像。最后，说一句祝福的话，红酒是一个好的酒种，我还是蛮期待咱们国内的红酒能真正走出来的。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫做五粮液一个轮回，是陷阱还是机会，来自终身黑白。当下的白酒，因为经济压力较大和三年非常态的原因，估值又逐步回到了低估区间。今年以来白酒再度下跌，其中五粮液的股价已下跌到120-130元的价格区间，估值只有不到17PE，是否值得投资呢？那今天我们就来聊聊五粮液。过往十多年里，主流白酒的业绩增长尚不同步。业绩方面茅台是独一份，哪怕是比较困难的13年、14年，茅台的业绩也没有下滑；而大部分白酒13、14年都是比较难的，13年业绩下跌后，五粮液和泸州老窖18年才创出业绩新高，洋河17年创业绩新高。而回到2010年，五粮液和茅台的业绩其实差不多。但在当下五粮液虽然品牌力依然不错，但和茅台比显然有些掉队了，从和茅台齐头并进，到2023年3季度利润已经不到茅台的50%。主流白酒的第二梯队泸州老窖和洋河，二者过去十年的业绩相差并不太大。但是因为洋河这些年管理上频频出现问题，首先是渠道清库存，最近又赶上了股权问题，所以股价涨幅要落后不少；相反泸州老窖虽然14年之前业绩增速较慢，14年业绩下降也最厉害。但正是因为14年业绩回撤大，基数低，反而这些年增长显得更强劲，股价涨幅也更好。12~14年，白酒行业因为三公消费等原因业绩和情绪双杀。从2012年中旬一直跌到2014年初，下跌周期大致两年，下跌幅度基本都在60%左右，当时白酒估值基本都在10PE以下，进入了极度极度低估的区间。2014年以后，首先是市场情绪逐步恢复，白酒企业的估值逐步开始回升，在之后15、16年白酒企业的业绩也开始陆续创新高。中高端白酒企业的业绩逐步好转，大众对白酒企业的看法也从悲观逐步转向乐观，直至2020年末的巅峰。总的来说，2014~2020年末白酒的投资收益都非常不错，获利的很大一部分来自估值提升，而当下的白酒经过两年的下跌，又到了估值这个变量起码不吃亏的阶段。尤其五粮液，品牌影响力上是绝对的头部，估值上已经不到17PE，这基本是2015年以来的最低估值。五粮液的原型为1950年8家宜宾最著名的古传酒坊组建成立的联营社，1959年，更名为五粮液酒厂。1963年，五粮液首次参加全国评酒大会并在众多白酒品类中脱颖而出名列第一，被国家轻工业部授予“国家名酒”称号，与古井贡酒、泸州老窖特曲、全兴大曲、茅台、西凤酒、汾酒、董酒一同被业界称为“老八大名酒”。1998年，五粮液酒厂改制为五粮液集团公司和五粮液股份公司；同年，股份公司在深圳证券交易所挂牌上市。在产品布局方面，五粮液以“1+3”产品策略为主品牌。其中“1”是以第八代五粮液为核心，“3”分别是以501五粮液为代表的古窖系列，以经典五粮液为代表的年份系列和以生肖造型酒为代表的文化定制系列。501五粮液，是公司打造的战略性超高端产品“古窖系列"，这个系列的定位是放大收藏金融属性，拉高品牌定位。第八代五粮液是公司核心产品，在继承和延续经典的基础上，秉承“精益求精” 的工匠精神，对品质、包装、防伪进行了三重升级，成为公司高市场份额核心支柱。除此之外，公司还有五粮浓香系列酒品牌“4+4”产品策略：包括五粮春、五粮醇、五粮特曲、尖庄四个全国战略品牌，五粮人家、友酒、百家宴、火爆、为补充的四个区域重点品牌。总的来说，五粮液的系列品牌非常多，巅峰的时候有上百个系列，这也是导致它后来和茅台竞争中逐步落后的原因。虽然这些年品牌系列在逐步减少，主推了1+3和4+4产品策略，但其实还有不少其他系列。另外一方面五粮液还有一个小缺点就是分红比例不高，基本上只有50%左右。虽然五粮液过去决策上有一些问题，但总的来说五粮液这个品牌的优势还是足够的，即便有所下降，也是稳稳的二把交易，除了行业整体疲软的那几年业绩增速一直很稳定。从五粮液2023年半年报吨价观察，2022年基本和2021持平，今年上半年吨价下降了3.5%。因为当下销售压力大是事实，渠道承压能力大概率也到了上限，因此公司才会采取以价换量。但是我认为这个是暂时的，短期困境提供机遇，长期表现决定结果。长期来说，只要经济增长，白酒向中高端集中的趋势不变，但可增长的空间总的来说是下降的。我认为，白酒依然是一个很优秀的行业，但是未来增长的难度大概率是要逐渐加大了。需求空间仍有，进一步要看五粮液的产能。白酒和其他行业的不同，就是扩产后不能马上带来效果。对于产能我认为不用太过操心，产能这方面目前五粮液是足够的，未来也不用担心，一旦可能出现产能不足的情况，企业比我们个人投资者着急，一定会提前规划。估值方面，五粮液当下不到17PE，在2015年以来的历史低点附近，市场情绪也在最差的阶段。但至少这个估值不会拖后腿，未来市场情绪好转，对于五粮液这样的龙头企业估值恢复到25~30PE，我认为也是很合理的。2023年五粮液差不多300亿的利润，未来三年平均10%的增长，三年后大约也有400亿的利润。这个增速我认为非常保守了，经济不出大的问题，企业经营没有大的决策失误应该是毫无难度。估值上我们也保守点，常态下的消费品龙头，按20~25PE来算，市值也在8000~10000亿。而当前五粮液5000亿市值，差不多打了5~6折。所以当下五粮液无论怎么看，确实是比较低估的，可能还会下跌，但这个价格，潜在收益足够。对于投资白酒决策我有几个思考：首先在当前白酒的估值状态，降低白酒仓位显然是不太理性的；其次当下洋河和五粮液的估值差不多，平换一部分，大概率不会降低胜率。以上是我的真实考虑，但不代表绝对正确，请谨慎参考。

变化的第三点是，从相信未来到只相信现在。价值投资者研究企业的第一步是什么呢？过去可能有各种答案，有先看商业模式的，有先看财务数据的，有先看行业空间的。未来，这个问题的答案可能比较一致了，先看这个企业的自我定位——想成为什么样的企业。以前投资股票就是投资成长股，因为行业空白的机会太多了，高速成长才是唯一的生存之道。在一个飞速增长的国家里，你拿到了最宝贵的直接融资资源，获得了一个甩开同行的机会，这个时候你不去成长，你上市干嘛呢？所以我们过去看一个股票有没有投资价值，就是在看它的成长性如何，基于这个大前提，我们才去看商业模式好不好？市场空间大不大？财务稳健性如何？但是如果跳出这个问题想一想，为什么我们一定要成长呢？股票投资就是获得一家优秀公司的股权，分享它的利润，一个不成长但ROE很高的公司，大部分利润都用于分红，完全可以给我们带来回报。相反，一个高速成长的公司，很少给股东分红，把赚到的钱全部投入到固定资本、未知市场和新品类中，始终面临着激烈的竞争，这样的企业的成长性，只有在整个经济高速增长的状态下才有意义。如果宏观增长开始放慢，好机会减少，这种投资驱动的成长模式，总有一天会翻车。很多活在上一个时代的投资者，仍然固执地认为要不要分红主要取决于企业的发展阶段，这个观点当然是对的，但它正是市场看中股息率的原因。以前市场是“宁欺白须公，莫欺少年穷”，大公司给低估值，小公司给高估值，正是对成长带来的可能性的敬畏。未来随着A股越来越多的公司都进入成熟阶段，小公司就只是“个子矮”，不代表有成长性，大家一视同仁看股东回报——主要是分红和现金回购。从相信未来，到只相信现在，整个市场的审美正在发生巨大的变化，以银行为例，过去的低估值是因为投资者相信银行资产质量差，没有未来，但到了“只相信现在”的时代，只要这几年能给高分红，未来谁管呢？说句难听的话，在上一个时代，那些公司真的有成长性吗？股市就是上市公司的指挥棒，市场喜欢高成长，它就不断的给你讲故事，市场喜欢高分红，它也会不断给你分红。分红总比讲故事好吧？既然未来看不清，就要证明你还有“现在”。很多人仍然对股息分红不屑一顾，认为“你要的是股息，他要的是你的本金”，正因为如此，未来市场的价值尺度也会变，会从行业竞争格局、经营稳健性、现金流能力、分红意愿等偏稳健的指标考察企业价值，而弱化业务增速、行业空间等偏成长的指标。变化的第四点是，韭菜时代已然终结。A股最大的特色还是各种各样的题材炒作，特别是去年，到最后龙啊凤的，什么牛鬼蛇神都出来了。题材不怕没人信，就怕没人“围观”，再荒诞的题材，也有相信它的人，只要有足够新意，能让“走过路过不要错过的人”多看一眼，就有炒作的可能。所以题材股炒作生态中最重要的一环就是要找到相信这些题材的韭菜接盘，这才是A股题材炒作盛行的根本原因——散户交易占了70%，市场本身又是封闭的，不管行情好坏，钱都很难跑出去，只能挑自己最相信的买，基数大了，炒到高位的题材股，未来的亏损总有韭菜分摊。但骗子多了，傻子就不够用，题材多了，韭菜也会不够用；能够提供源源不断的新韭菜的，正是过去市场大贝塔向上，隔几年来一轮牛市，解套一批老韭菜，带来一批新韭菜。当然，新股民韭菜并不是天生的傻子，他们只是风险偏好较高，在一个遍地是黄金的年代里，总会有那么一段时间闯入股市。题材炒作相对于常规的价值投资而言，需要的是乐观的天性与想象力，是对快钱的渴望，是那个年代不甘于平凡、满脑子快速暴富的想法在股市上的影射。价值投资符合主流价值观，不少新股民都是抱着长期投资的目的进入股市，但参与价值投资是逆人性的，参与题材炒作是顺人性的，新股民潜藏的“一夜暴富”的念头很容易被激发出来。今年的电视剧《繁花》热播，很多人怀念那个大家起点都差不多、所有的成功都像传奇故事、遍地都是机会的时代，题材股炒作也只有在这一个时代才会盛行。去年很可能是题材炒作的极限，成长白马倒下，题材股的末日也不会太远。A股的投资者生态，一直是“白马股请客，题材股上菜，韭菜们买单”。成长股投资与题材炒作实为A股的一体两面，一损俱损，一荣俱荣，去年的题材炒作把韭菜根都刨光了，又没有持续的成长白马股上涨，失去了源源不断的新韭菜，题材股上哪里去找人接最后一棒？有一句老话：不要浪费了任何一次危机。这句话用在今天的股市上，其真实含义是，所有投资范式的变化，都不会以温文尔雅的方式来实现，市场不会告诉你发生了什么变化，而是淘汰不适应新时代的人，留下适应的人，并以一次巨大的财富转移来实现投资者的出清。因此，新时代的来临，总是在一次巨大的熊市之后，如果你不理解这一点，仍然活在上一个时代，用着上一个时代的投资思维去坚持成长股底部的投资者，将永远不会获得属于他们的机会。股票投资者都是天生的乐观主义者，我们这一代投资者最大的问题在于，研究美国这样一个绝无仅有的成功市场的人太多，研究日本、欧洲、甚至南美、东南亚这种曾经失败或正在转型的市场的人太少了，忘了巴菲特赖以成功的美国市场可能只是幸存者偏差，毕竟全球除了美国，没有哪一个国家长期以成长股为主流。我对中国经济，对A股的前景始终抱有信心，但这不能成为活在上一个时代的理由；我相信未来会有新的发展模式，股市也会找到新的投资逻辑，但那个充满速度与激情的投资“繁花”年代，已经不存在了。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫做不要成为活在上一个时代的投资者，来自思想钢印9999。不要成为上一个时代的投资者，因为当下的时代已然发生变化，具体表现在以下四点。首先变化的第一点是，股市向上的电梯已然停滞。我认识一个大户，非常擅长抄底，平时基本上不研究个股，收益基本上都是每年一两次抄底带来的，此人不但对底部非常敏感，而且胆大心细，抄错了也能认错割肉。割肉的都是小钱，抄对了就加满杠杆，底部走出来就降杠杆，再上涨就减仓，就这一套操作，前十年年化二十几个点的收益。但是去年一年只对了一次，基本上抄一次割一次，亏损累累，每次都是一加杠杆就继续跌，今年年初继续抄底继续亏。他很迷茫，是自己的方法出问题了吗？其实不是的。大盘择时抄底的胜率，主要靠大盘向上的贝塔，只要股市长期向上，跌到一定的恐慌程度去抄底，胜率都是大于50%的，再加上一些经验和技巧，心态上克服人性的恐惧与贪婪，就可以成为一个兼顾胜率和赔率的稳定盈利方法。但这个方法的前提是“长期向上的趋势”，如果这个前提不存在了，那么方法也就失效了，水平再高也没有用，因为你赚的实际上都是宏观经济贝塔的钱。就好像你在一个向上的电梯里，不管做什么动作，都是向上的，怕就怕你以为电梯向上是自己在努力，电梯已经向下了，你还在努力做那些动作。变化的第二点是，消费升级趋势已然终结。白酒投资的基金经理过去几年太舒服了，每周看看卖方卷来的高频数据，每个月跟重点企业交流一下，每个季度调研一些二三线地产酒企，几个主要的仓位加加减减，看起来很忙碌，实际上是在一个固定的框架下来回跑；表面上是景气度投资，实际还是赚“消费升级”这个大贝塔的钱。以至于有些基金经理到现在还在分析“今年白酒回款进度大多慢于去年同期的原因，到底是春节时间的问题，还是渠道信心不足”，这就是活在上一个时代的投资者。2022年以来，消费行业发生的最大变化就是，持续了十几年的“消费升级”这个大趋势的终结，这一消费增长范式的变化让以前的消费股常见的投资逻辑都不再有效，特别是那些过去十几年的消费升级下培养的高毛利行业和高度依赖渠道利润的行业——没错，白酒就是代表性行业。如果未来消费者把追求极致性价比当成终极正义和第一性需求，消费行业未来几年都将面临着“杀逻辑”，白牌工厂货对品牌的冲击，导致品牌为了求生存，不得不从过去依赖度很高的渠道利润下手，折扣又会动摇品牌的形象，以前支持消费股估值的品牌力、渠道力和溢价能力，现在反而更容易被质疑。当然，消费需求的量本身还是稳定的，只是偏好变了，新的消费形态会出现，但问题在于，未来还会属于现在的消费龙头吗？——这类即得利益的公司，要么自我革命，要么被颠覆，无论哪一种，都是受冲击最大的。被杀逻辑意味着估值锚就不存在了，也无法跟海外对标，就算企业的业绩一样维持，投资者也不知道未来是否还可以持续，在市场不好的时候，其估值下限会不断被打破，这就是现在正在发生的事，也许只有不包含消费股溢价的股息率才能够拯救。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫做医药的未来是创新药，来自评研阁。近几年医药调整力度比较大，有一个问题很多人想不明白，作为刚性需求的医药为什么投资者突然就不看好了。如果想回答这个问题，我们可以先来回顾下日本老龄化之后医药行业的变化。早在1995年，日本65岁以上老龄人口就超过14%，成为老龄社会，整个90年代日本药品制造业产值增速呈下滑态势，到1997年甚至出现负增长，并维持多年。按照正常预期，老龄化对医药的需求是增加的，但日本医药行业的发展却与市场的预期大相径庭，原因在于，市场有更强大的“负面力量”抵消了老龄化带来的增量，这股力量就是日本卫生部。日本属于“全民医保”，早在1960年医保就实现了98%人群覆盖。随着老龄化人口急剧膨胀，叠加日本“以药养医”机制带来的开贵药、收受药品回扣等现象泛滥，导致医疗费用快速增长。70年代日本药品支出占国民医疗费用的比重，高达40%左右。80年代，日本开始进入“迷失的二十年”，医疗保险和政府都面临财源告急的压力，因此日本开始对药品价格“痛下杀手”。一方面，强力挤压流通环节的“泡沫”，1986年，日本医疗用药的平均进销差价率为23%，到2004年进销差价率已下降到6.3%；另一方面，日本开始控制药品定价。1988年开始，政府每两年进行一次对医保目录品种的价格调整，涉及13000多种药物，每次平均降幅超过6%。得益于强力的管控措施，日本药品支出占医疗总支出的比重快速下滑。但显然，日本卫生部控费力度之大，对医药行业来说，绝不是一个好消息。80年代最高峰时，日本曾有超过1700家医药企业，而这一数字在1995年下降至1512家，到了2003年，只有1062家企业维持经营，2015年则仅仅剩下305家，超过五分之四的药企被淘汰掉了。日本老龄化背景下医药行业并没有蓬勃发展，而是受到政策影响缓慢增长，有些年份甚至负增长。日本医药在控价政策下，整个行业发生巨变，同时也改变了无数药企的命运，尤其是针对仿制药企业而言，仿制药议价权的弱势，叠加竞争激烈的市场环境，使其生存空间进一步被压缩。随后一场轰轰烈烈的出清就此开启。而能存活下来并发展壮大的药企，无不重视对研发和创新的投入，并不断加码，研发费用的投入与美国接近。创新药在绝处逢生，迎来了发展机遇。尽管日本医药市场在政策影响下发生巨变，但医药股票的市场表现依旧亮眼，成为日本通缩年代最具成长性的资产之一。比如武田制药、安斯泰来、第一三共等本土药企成功进入制药舞台中央，与其他巨头们正面交锋。在这一过程中，创新和出海是邻国的同行们留给我们的珍贵启示。同样地面对老龄化和价格控制，不同点在于中国的体量更大，面临的情况也更加复杂。未来我国会进入老龄化，而老年与大多数慢性病呈正相关，有研究表明超过80%的老年人至少患有一种慢性病，包括关节炎、高血压、心血管疾病、白内障、糖尿病、生殖疾病和癌症等。考虑到上世纪70年代末计划生育政策的实施，预计到2040年，中国的人口老龄化进程将达到顶峰，到那时大健康产业一定会成为热点，尤其是医药领域。IQVIA数据显示中国药品支出从2013年的930亿美元上涨到2022年的1660亿美元。未来5年，受创新药上市数量和用量增加驱动，中国药品支出将以3.1%的复合年增长率增长，预计到2027年将达到1940亿美元。中国创新药大面积的走过研发周期，行业即将进入商业化新周期。2023年是中国医药领域刮起了一场“反腐风暴”的一年。国家卫健委联合十个部门开展了全国范围内医药行业贪腐问题的集中整治，为期一年。医疗反腐大背景下，未来有价值的学术，有质量的科普，有效果的患者关爱，将会成为未来市场推广的主流，利好真正有创新实力的药企。另外，随着医药板块的调整，当前很多细分板块的估值处于历史中枢以下区间，性价比凸显，对于估值洼地的创新药，现在也许就是最佳投资时机。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫做更贴近普通人的2023年投资总结，来自琪瑰珠琐。应该说，2023年有挺多结构性机会，只可惜无论哪波行情，好像都和新能源沾不上边。因此，作为覆盖制造业尤其是新能源板块的研究员，我的2023年投资历程，应该算是没那么出彩。但正因为不算太出彩，我反而觉得值得探讨。一方面是更贴近大部分投资者尤其基民们，毕竟去年公募业绩中位数是亏损的，甚至跑输沪深300指数；另一方面，既然对研究没有过懈怠，那就必须反思有哪些内容值得摒弃、又有哪些时间值得坚持。先说说我的2023年投资成绩。大致结果和沪深300打平。这个业绩算好还是坏呢？肯定算不上好。毕竟辛辛苦苦一年，最后结果是亏钱，而且没有跑赢目标指数，那说白了不如直接买指数基金。但也不算太差。作为深度覆盖新能源板块的研究员，组合要求是不低于50%新能源仓位、不低于70%制造业仓位，剩下仓位买最熟知的消费、医药、科技龙头。而去年的新能源指数我想可以用惨不忍睹来形容，就算最好的风电指数也下跌了24%，因此，跑平沪深300指数，其实意味着跑赢了新能源指数，就这点上看，我觉得还算对得起一年来的研究和努力。跑赢主要能归纳于两个方面：龙头效应以及抓住底部机遇。在行业处于成长期或成熟前期时，小市值企业弹性往往会更大一些，可能二三线市值随便找到一个有故事的，就是翻倍股；在行业处于成熟期或周期底部时，大市值企业就能显示出稳健特质，而我自己平时就是研究龙头股多一些，因此波动相对较小。打个比方，别看宁德去年饱受争议，但资金最终还是给予了尊重，全年下跌25%，仅买宁德就能跑赢大部分新能源指数。当然，仅仅是抱紧龙头股，去年应该日子会挺难受，下跌30%和下跌25%，其实感受上是差不多的。于是，还需要通过研究来产生超额价值。去年有3个标的值得点头，分别是拓普集团、东方电缆和韦尔股份。在底部时候，比如拓普失去人形机器人估值、东缆跌到230亿市值时，就有足够底气去加仓，因为市值低于了我心里给她们的价值。当然韦尔可能稍微特殊些，2022年开始一路跟踪库存和盈利水平，熬过之后2023年是水到渠成，全年涨幅38.5%。于是，去年值得借鉴的方面：继续坚持找到“好公司”，可能龙头会缺少波澜起伏，但能拿得安稳、睡得着觉；继续坚持跟踪，明确自己心里“好价格”，尤其制造业，深度跟踪很重要。另一方面，我也在反思亏损的原因主要是源于对周期规律和情绪过激的判断不够谨慎。2023年初时候，无论是对宏观、对行业还是对个股，都充满了预期，觉得经济肯定会复苏起来，觉得新能源需求依然会饱满，觉得龙头能有更强优势。事实上，对也不对，但“不对”显然占了大头。经济复苏了吗？肯定是往好的方向在发展，但疤痕效应没有这么快消失；需求还旺盛吗？新能源赛道需求无疑是在增长的，顶多是边际增速在放缓，但没想到的是供给端和壁垒端。锂电和光伏产能大爆发带来价格快速下降，在出清之前盈利都微乎其微；欧美对新能源车制裁，国内对风电项目延缓，产业壁垒对企业业绩影响很大；龙头表现好吗？确实是好于其他同行，却低于市场预期，大部分龙头逃不过盈利下滑大势，哪怕比二三线高不少，但差距正在慢慢缩小，估值自然就给不到太高。以上这些现象，都能归纳为周期往复，形成需求爆发—价格上涨—产能扩张—供给过剩—价格下降—产业出清—供不应求—价格回升的链条。更何况，新能源说到底是制造业，一般性都能造得出来，要求不高的话也都能用，就是看规模化后能不能活得下去，龙头按道理应该是向中高端去发力，而不是卷价格。在这过程中，如果市场整体情绪不佳，那跌过头很正常。于是，在去年值得反思的方面：要更加尊重周期规律，周期顶部可能会出现得很快，但周期底部往往需要磨很长一段时间；要对市场情绪有更多心理准备，估值低，完全可能更低。以上差不多就是我对自己2023年的投资总结。其实仔细想想，不仅是新能源和制造业，还包括大消费和大医药板块，都是差不多的道理。最后，站在现在时点，总归要聊聊对2024年看法。单说制造业，我认为不要太过乐观。中国制造业的发展经历了四个阶段。最初，传统行业追求降低物料采购成本；到了自主阶段，开始追求降低包括物料、制造、服务和研发等在内的综合成本；到了突破阶段，发现中国制造业开始为客户创造出国外品牌无法提供的性能价值，无论是高安全性和高速度，还是高精度，这在光伏、智能手机、动力电池领域的成功尤为突出；如今到了创造阶段，越来越多的产业除了带来行业突破外，还给行业带来了颠覆式的创新，比如新能源汽车行业成功实现了换道超车，这是超级价值。现在全球在发生第五次产业转移，由中国转移到东南亚和拉美，未来还可能到非洲，这时候前两个阶段优势就会慢慢下降，核心就是要看后两个阶段。制造业大部分龙头估值都已经很低，2024年不一定能看到反转，至少底部还是比较明确，但哪怕产业出清后盈利回升，我觉得中短期内制造业可能很难再有全面行情，更多是结构性机遇。我个人会更重视先进制造，例如人形机器人、智能汽车、半导体设计、通用自动化、核心设备等等，希望从中能找到有潜力做全球生意的优秀企业。《繁花》里说，大暑之后必要大寒。而大寒之后，我想也必有阳春。2024年，继续加油和努力，陪伴着国内最优秀一批制造业企业，期待制造大国向制造强国转变。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫做关于央企领导考核机制改革的分析和投资方向思考，来自轮船小水手。在本期栏目开始之前，我们先来看两个问题：第一个问题是A股最赚钱的上市公司是否在意并愿意做大自己的市值？第二个问题是A股企业上市的目的是什么？我认为只有解决了这两个问题，A股才能向美股一样走出长期的慢牛走势，真正的做到长期保护投资者。央企市值纳入对领导的考核机制这件事其实就解决了我所提出的第一个问题，这是个真正的长期大逻辑。个人认为中国GDP的飞速发展其实跟各个地方GDP增速纳入对官员的考核机制有很大关系，这极大地激发了官员的主观能动性。而这个政策也会极大的调动央企领导做大央企市值的主观能动性。这次跟中特估那次的不同之处在于，此次的政策面提出了通过加大分红和加大回购注销以及加快优质资产注入等具体措施，这些均是真正能提高央企资产质量、盈利能力和股东回报能力的措施！此次政策将会对未来A股的整个估值定价体系都产生极其深远的影响。关于第二个问题，上市目的。央企大多数上市已久，不以圈钱为目的，实实在在的回报股东，是这次政策的标杆企业。翻一下数据就知道，A股的央企本来就是市场分红的绝对主力，这是由央企的股权结构决定的，央企的大股东都是国资委，且大多数为垄断行业，分红意愿一直很强。新的考核机制下，股东回报能力会有更大提升。事实上，在A股真正长期持有并践行价值投资的正是国资委。但从央企内部来说，各家公司也有比较大的差异。现金流好，分红比例有提升空间，有钱回购注销，有大量潜在优质资产注入的大央企才最契合这套政策组合拳的要求。那些蹭热点的劣质央企，自身都经营不好的游资标的，是央企又如何，跟炒AI没什么本质区别，最终必然是过山车。我比较看好公共事业类大央企，主要有以下几方面原因。首先宏观层面上，公共事业类大央企在经济好的时候国家可以卖地补贴公共事业，为保证民生做出了无私和突出的贡献。但是经济增速长期低速的情况下，公共事业自身对于CPI的影响较低，面临涨价需求来补贴财政收入；价值层面上，公共事业类央企有不少现金流极好，未来的经济环境下，相对于负增长的各种茅，它们未来才是真正的相对高增长，市场会重新定义各种资产的长期成长性；从资金层面来看，未来存款利率会继续长期下行，银行的百万亿级存款风险偏好较低，高股息稳定成长的公共事业类股票会成为这类资金的首选配置板块；政策层面上，现在顶层的政策要求加大分红、加大回购注销，公共事业类央企是有这个真金白银去做这些事情来做市值管理的；最后是在筹码层面，公共事业无论在23年机构持仓排名和24年最看好板块排名都非常靠后，融资盘较少，踏空和观望的资金极多。我个人在24年最看好的股票就是国电电力。国电电力属于标准的大央企，副部级单位，现金流极好，曾经花了几十亿回购注销过约10%的股份来提高每股EPS，并且在23年首次实现了中期分红，并且在过去几年进行了几百亿的计提来调节利润，未来业绩释放潜力大；它和中国神华同属国家能源集团，母公司实力强大，旗下优质资产众多，这次政策后预计会加速注入优质资产。各个分业务板块24年的利润均都会有非常明显提升，其中水电板块更是会在未来三年内实现量价齐升，彻底的解决大渡河的低电价和弃水问题。虽然在股价方面这两年年线没怎么动弹，但是业绩和股东回报却即将大爆发。无论是胜率、安全边际还是赔率，它都是我心中的最优选择。最后，以上仅仅是个人投资逻辑和思考的一点点记录，不一定正确，欢迎各位老师批评指正。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫做特斯拉的风险和机会，来自100truth陈阳。Tesla是每一个市场参与者纠结的企业，我是一个model3前车主，但是现在每天开的是国产造车新势力。在股票上我跟大多数投资者一样进进出出，踏空，追涨，套牢，杀跌，吃反弹，赚钱又亏钱。其实特斯拉的风险早在2022年底暴跌时充分体现，当时4680电池彻底失败，cybertruck车型遥遥无期，同时面临中国新能源汽车的激烈竞争，特斯拉不得不被迫降价，毛利率断崖式下跌。单车利润从辉煌时的1.5w美金跌到0.5w美金。彼时按照23年200w辆交付计算也就是100亿利润，按照20倍PE来计算也才2000多亿美金美金市值。然而特斯拉最后在100美金止跌大幅反弹，一步迈到300美金。这个3200美金，30多倍的PE，是在2023年的30%的增速下，最悲观情绪下给的最低估值。然而，特斯拉同时也拥有很多机会，比如特斯拉自身的毛利率在同行中能维持较高水平，新能源汽车的低渗透率，需求见底以及完全无人驾驶系统的广阔未来。特斯拉的平均售价比去年又降低了不少，同时成本下降的速度是惊人的。其中最核心的锂矿现货已经跌破10w人民币。假设零售价不大幅度调整，预期会在2024年第二季度发布的新款model Y在中国价格会有一定回升，特斯拉在2023年第四季度的毛利率回升是可持续的。预期价格平稳的情况下毛利率也许能保持在18-20%。这看似很低，但是我们要考虑特斯拉的同行们，可能只有理想汽车才能保持10%以上的毛利率，但它不是纯电动车。而且面对竞争，理想也很难维持20%的毛利率。新能源汽车领域的亏损补贴不可能是长期的，小鹏蔚来新势力们的现金可能只能坚持不了太久，而燃油巨头们在2024年仍然无法下场做一个好的产品。目前华尔街唱空的声音认为纯电车的天花板已经见到了。我是绝对不同意的，现在中国以外新能源的渗透率极低，而欧盟仍然有2035转向纯电的共识。美国新能源车市场在2023年仍然保持39%增速，同时2024年叠加通胀削减法案的利好肯定能保持一定增速。特斯拉单一品牌在美国新能源市场的市占率现在接近60%。但特斯拉现在在全美整车的市占率才4.2%。中国新能源车市场竞争过于激烈，但是特斯拉依然比别的纯电车销量高了一个级别。考虑到23年仍然是增长的，24年不太可能出现下滑。24年model Y的改款会有重要带动，预期中国市场24年销量略增。23年的需求很差的主要因素是特斯拉库存周期加长，现车周期在16天，同时反复降价。考虑到宏观经济、竞争、车型款式太旧、媒体曝光不足等等因素，特斯拉的真实需求可能是今年的一个低点，大概在20-30%增速左右。但是产量今年增加了38%。过高的产量超过了市场的需求，导致它为了库存周期不得不反复降价。但24年的需求不会这么差，首先美国尤其北美通货膨胀削减法案政策更加利好；其次model Y和model3的新款会登陆北美和海外；cybertruck在北美的上路和供不应求会有广告作用；最后是24年的产能扩张不会跟23年那么大，有可能导致供不应求。也就是说特斯拉不但不会降价，反而会涨价。所以24年的体感需求会很强。所以我认为特斯拉整车业务可能已经需求见底了。特斯拉完全无人驾驶系统 beta 12 会在几个月内向北美推送，目前来看反馈还不错。中国市场已经证明，自动驾驶是有市场意义的。70%的客户都会选择带高级智驾的版本并且愿意为此多付出15%的车价。完全无人驾驶系统在北美的渗透率天花板可能被低估了。很多人质疑马斯克不是最佳的CEO。确实很多方面来看是这样。如果不是马斯克，我想特斯拉光靠造车业务都能稳住一万亿美金的市值。只因为特斯拉现在的产品序列实在是太反人类了，主流产品全部挤在25-30w一个价位，只提供非常极端简单的配置，忽视家用车需求。而汽车作为耐用消费品不同的价位是完全不同的市场，特斯拉这些年都把自己锚定在市场的一小部分，然后靠一款8年前发布的产品和一款5年前发布的套娃产品来打市场。其实特斯拉只需要像理想一样出一个L789或者宝马那样出个12345678系列就行，覆盖所有的价位，然后每半年出一个新款，每年来一批小改款。这样可以天天登上媒体头条做免费的流量和广告，每天都有闲人来看新车然后随手下单。而年轻粉丝完全可以每年买一辆从低到高升级一遍。所以最后还是回到需求问题，其实所有的需求问题都不是需求问题，都是供给问题。只要供给足够好就肯定有需求。我理解马斯克他不是库克这种CEO，马斯克只擅长从零到一，也只热爱从零到一。特斯拉濒临破产的时候他勉为其难做了从1到10的事情。生存危机解决之后他就沉迷于新的产品了。从1到100对他来说没有任何意义，这是朱晓彤的事情。这件事本身也是两面的，马斯克有可能像乔布斯一样步子迈太大把公司玩死；也有可能挖出一个全新的产品像model3一样继续领先10年然后市值再加个零。从股东的角度来说产品青黄不接的2023年会比较难受，但是24年未必是这样一个难受的年份了。如果我们目光看着24年，那么确实可以卖出了，24年利润也就是100亿出头，按这么说增速为0，只能给2000亿估值。但是考虑到新能源汽车的低渗透率以及完全无人驾驶系统的广阔未来，特斯拉的泡沫在下一轮周期会吹到多大是个问号。现实一点考虑到技术面，我认为100美金是绝对低估的，不太可能跌到，150-180就可以逐步买入了，120-130是可以重仓的。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫做为什么股市长期而言必然上涨，来自泡沫艺术家。任何股市长期而言必然上涨，这是市场的真理。至于为什么，因为任何指数的计价单位都是信用货币，而信用货币持有必然要求利率作为机会成本的补偿，而其单位购买力就会呈现出长期贬值的趋势。而股价指数又与货币单位价值负相关，货币本身的贬值就会推动指数的长期上涨。就拿美股当做一个例子来说吧。货币购买力的单位衡量我们采用黄金，黄金的特点就是长期购买力恒定。1971年的时候黄金是35美元/盎司，现在是2018美元/盎司，涨了57倍。长期57倍的黄金升值，也就是美元贬值幅度，也就是说美元在50年间贬值到了只剩1.75%。如果1971年开始美股浑浑噩噩平平淡淡的度过了50多年，就算公司无法贡献价值成长性，道指因为单位货币的信用贬值也会涨到57X900=51300点！而1971年的道指是900点，现在道指3万8千点，涨了42倍。现在之所以38000点，是因为指数会有分红除权的。但是到这里明显会看出一个巨大的问题，如果指数长期涨幅其中的57倍全是美元货币贬值贡献的，那么公司的利润价值又贡献多少？岂不不是公司价值贡献的部分跟货币贬值推动的部分相比，根本微不足道？而且如果你反向推导一下逻辑，就会发现得要一个令自己都感到震惊的观点，对于整体市场而言，基本面整体越差的市场，可能越会是牛市！因为既然推动市场上涨的长期主要动力是货币贬值，而不是公司的内在价值。当基本面越差的时候，货币内在价值贬值的也就越快，而且会放出更多货币对冲，会形成货币内在价值更加加速贬值。这个速度会远远高于公司基本面盈利价值的弱势，从而造成股市大涨。至于这点现在就有大量典型的例子，比如欧洲目前经济实际极差，但是股指一看一片大牛市场景。包括日本也一样，日元这几年贬值了50%，经济其实也没啥亮点，但是股市走势却是气势如虹的大牛市。当然通过这一点，也能从金融逻辑上理解为啥港股这个另类市场跌惨的部分原因了。因为港币兑美元是近乎固定汇率的代用券，当美元进入收水潮汐时，港币实际上应该大幅贬值来对抗这个周期的，那么金融资产会在这个过程中因为计价货币的贬值，不说反向走强，也能对冲掉相当的压力。但是实际上港币却没法像浮动汇率那样贬值，那么金融流动性压力就自然需要港股扛了，所以没完没了的跌，直到美元结束本加息周期，港币流动性压力解除为止。这也是为什么遇到美元周期，港股加倍变惨的原因，跟公司价值实际上没啥太大的关联性，货币流动性偏好造成的。所谓的“基本面价值派”的很多观点，如果你将视角拉长到足够长的时候，就会发现他们实际上是只见公司基本面推动中短期涨跌的“树木”，不见货币长期贬值必然推动市场上涨“树林”的。而如果你相信某个股市长期永远不会涨了，就如同相信某种信用货币，长期不会贬值，而是会不断升值一样的。天方夜谭吗？所以个人一直觉得，金融市场本质上就是故事，也是种“幻觉”，在任何市场上都一样的。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫做日本央行是怎么“支持资本市场”的，来自汤诗语。自2010年起，日本央行开始连续买入本国的ETF，购入规模连年提升，在此期间日本股市从底部持续回升。2024年初，日经225指数创34年以来的收盘新高。截至2023年底，日本央行持有ETF的市值占东证总市值的约4.3%。日本央行购买ETF计划始于2010年10月28日。最初计划买入金额较小，保有余额上限仅为4500亿日元，按当时汇率约合369亿元人民币；之后不断提升保有余额上限；2013年起不再设置保有余额上限，而改为设置每年的买入上限，且逐步提高该上限至12万亿日元，按当时汇率约合7916亿元人民币。但我们知道，日本股市见顶于1989年12月29日，当天日经225指数收盘在38915.87点；而日本央行购买ETF计划始于2010年10月28日，当天日经225指数收盘在9366.03点，距离指数顶点的跌幅高达75.93%，距离指数见顶时已有近二十一年，那么，在日本央行购买ETF之前，日本发生了什么？1990年，日本股市和日本房地产泡沫相继破裂，但在惯性和情绪的驱使下，已经失败的企业并没有出清，相反在政策和银行信贷的支撑下继续运营，似乎一切“岁月静好”；而日本的银行也通过大银行合并小银行来掩饰坏账的暴露；在这种情况下，居民和非金融企业的杠杆率并未真正下降，依旧维持在较高水平。但是，这些仅仅是表面上的“风平浪静”，风险并未就此消失，而是在实体经济和金融体系内累积，等待着最终爆发。1997年，亚洲金融危机爆发，日本的经济形势雪上加霜，银行业的坏账危机无法掩饰、迅速暴露，日本银行业的不良率从不到1%的极低水平飙升至7%左右的极高水平。1997年11月17日，北海道拓殖银行宣布破产，成为这一时期的标志性事件。1997年至2001年期间，日本银行业经历了一次破产潮，但在这一轮破产出清后，日本银行业的不良率持续下降并重新回归到正常水平；相应地，居民和非金融企业的杠杆率明显下降，其资产负债表得到了有效修复。2001年4月26日，小泉纯一郎就任日本首相。作为一位强势的日本首相，小泉纯一郎完成了许多影响深远的改革，其中最主要的是对银行业在内的金融监管的改革以及邮政民营化改革。在促使日本的金融监管体制与国际接轨后，日本金融及经济体系内的风险得以有效控制，经济运行变得平稳，但是，平稳并不等于增长，如何令日本经济重新恢复增长成为未来日本政府面临的重大难题。在2012年12月安倍晋三第二次担任日本首相前，日本政坛经历了频繁的首相更换，六年多的时间里有六人担任了首相一职，并且期间还经历了一次日本政坛罕见的党派轮换。在这期间，日本政府没有明确的改革目标和改革方案，经济运行进入了类似自动驾驶的状态，平稳有序，但没有增长。不过，在安倍晋三第二次担任日本首相前，由于当时执政的民主党内阁的民意支持率已陷入谷底，已无望再次胜选连任，因此，在这段时间里，安倍晋三提出的部分量化宽松的政策实际已经开始执行，其中就包括了日本央行购买ETF的计划。日本央行购买ETF主要集中在2015年至2020年，这段时间日经225指数基本处于震荡期，日本央行的持续买入行为令日本股票市场得以稳定运行。尤其是在2020年的新冠疫情爆发后，全球金融市场陷入恐慌，日本股市也暴跌，日本央行于2020年3月16日宣布将年度ETF购买上限提升至12万亿日元，按当时汇率约合7916亿元人民币，并积极购买ETF，最终令日本股市迅速收复恐慌时期的跌幅。进入2021年后，日本股市走强，日本央行相应降低了购买ETF的密度，仅在股市走低时进行托底式买入。经过漫长的ETF购买计划后，日本央行累计购买超过37万亿日元的ETF，2023年12月时持有ETF的市值占东证总市值的约4.3%，最高时则持有约5.7%。在日本央行购买ETF期间，个人投资者持续撤离日本股市，而基金也有小幅撤离日本股市，可能与基金投资者的赎回有关；除日本央行以外，日本股票的另一大购买者则是非金融法人，可以视为上市公司股东、上市公司自身买入。由此可见，也许是由于历史上日本股市泡沫破裂后的暴跌对整整一代人造成的巨大的伤害并形成了疤痕效应，日本的个人投资者在2013年股市开启反弹之后，相关资金反而选择流出，并未完全享受到近年来日本股市走牛的收益。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫做腾讯危与机分析，来自Rogerstang。腾讯的本质，其实已经超越了社交APP，已成为一家社交操作系统企业，一个社交+支付的基础平台。我们来逐一分析腾讯的业务和管理层以及目前所处的位置以便看清楚腾讯投资的价值和风险。首先来了解一下腾讯的商业模式。腾讯是一个集社交网络操作系统平台、全国支付网络与游戏平台的社交操作系统企业。腾讯所在行业属于网络平台型企业，本质为中国社交网络操作系统与线下消费商业生态的基石,集合游戏娱乐业务，主要服务中国全众。腾讯的业务板块包括游戏、微信与QQ社交操作系统、广告业务、支付金融业务、企业业务及腾讯云。微信目前已然成为完整的操作系统，其各个业务之间以社交操作系统和支付金融系统为基础纽带，广告及游戏娱乐为导向。以下分板块逐一分析。腾讯的游戏板块业务占据国内游戏市场近一半份额，从游戏生产到发行渠道都十分稳固。国内能与腾讯一战的游戏商主要还是网易与米哈游。但国内游戏行业由于市场见顶以及政策版号原因，年增长很难再超过10%。腾讯2023年国内游戏基本没有增长，腾讯游戏的机会在国外市场，但其比较缺乏国外的发行能力，国外的工作室也只是以财务投资为主，缺乏掌控权。2023年腾讯游戏的主要增量来自于其国际游戏业务，但规模还是较小，虽然增速还行，但落后于米哈游。目前腾讯80%的市值，应该是依托微信来支撑的。微信其实不能单纯的定义为一个社交APP了，其已经成功发展为以社交+支付为基础的操作系统，公众号、视频号、小程序作为其操作系统生态的重要板块。就目前情况而言，微信视频号拿着最好的一手牌，但却打得稀烂。首先以用户体验来说，一直有人疑问为什么微信底栏的联系人不换成视频号，这样可以直接点击进入，联系人的按钮使用频率非常低。同时从商业模式来说，一直以来腾讯视频号，公众号，小程序，企业微信，这四个重要的微信内部生态是脱节的，没有形成良好的联动关系和商业闭环。腾讯的广告业务本来可以对标facebook的，但收入差距非常大，facebook90%的收入来自广告超过1000亿美元。广告的重点在于能够推送给想看他的人，这个就涉及到用户画像和精准推送算法，但这个正是腾讯的弱点，腾讯对于数据利用和算法一直不够重视。用户画像不够精确，推送算法也很一般，导致目标人群不准确，对于效果广告和展示广告的效果一般，效果广告的转化率会很低，而效果广告是要靠点击才能收钱的。腾讯与阿里携手之后，其广告系统与阿里打通，有机会进一步释放其潜力。但重点还是在于广告的精准性与转化，如果腾讯不作出改变，问题仍旧存在。支付金融业务是腾讯最为稳固的一块业务，年化增长基本有15%左右。微信支付与小程序已然成为全中国线下消费场景的商业基础系统。小程序目前已经具备一定的线上线下业务的整合导流能力，但因为张小龙的去中心化思想，所以小程序只是作为一个对客前端，还缺乏一个强大的后台商务系统。腾讯需搭建的商务系统对接其广告系统、小程序系统、支付系统，乃至视频号与公众号这两个板块，提升其toB端的业务转化率，实现商务场景的全闭环运营，进一步绑定线上线下企业消费端业务。至于金融板块的贷款、保险、理财，这些只能算作对金融支付业务锦上添花的内容，因为自从蚂蚁被锤之后，腾讯在这方面就更为保守了。对于腾讯的企业业务和云业务，可以不用抱有太大希望。2018年腾讯部门重组后，专门成立了toB的企业信息化事业部，但腾讯缺乏toB的基因。除了广告端和腾讯会议，也缺少toB板块的产品抓手。此外腾讯云需要面对阿里云、华为云及三大运营商的成本竞争。了解完腾讯的商业模式之后，我们接下来来看一下腾讯的管理层与企业文化。就目前整体情况而言，腾讯仍然拿着一手不错的牌，微信+小程序+支付系统是其王炸一样的护城河。相比阿里目前受到拼多多与抖音的双重夹击，腾讯目前的处境要好上不少。但拿着一手好牌也要有打牌的高手才行，就是企业的高级管理层和员工。企业的发展第一靠顶层管理人员的规划，第二靠基层的活力创新。腾讯前期一直是自下而上产品驱动的企业，很多爆款产品都是从基层部门发展起来的，包括微信和王者荣耀，但腾讯目前基层创新爆款已经越来越少，证明其创新力与活力在减弱。对于顶层腾讯这么多年下来有一个大的问题，就是高级管理层的年级都很大了，老化严重。这是腾讯在新产品与新业务逐步落后的两个重要原因。相比抖音，其基层非常有活力，高级管理层年龄大都不超过40岁，更不用说中层与基层管理人员的拼劲和活力了。阿里巴巴这一波上来的高级管理层也都是80后甚至90后，强力推行年轻化。第三部分是关于腾讯的增长点与潜力分析。游戏业务这块业务模式比较简单，受上层政策及人口情况影响，以及抖音对使用时长的侵占，预计长期看有年化5%左右的增幅。社交操作系统业务腾讯其实已经长期停滞，但是腾讯若能打通后台的商业系统，实现以公众号+小程序+视频号的商业模式闭环，并且真正的拿起武器和抖音对抗，而不是想着赚卖QQ会员的小钱，则这块是腾讯最大也最有潜力的业务。广告业务若能打通全数据，实现算法精准广告投放，与抖音正面竞争广告收入，预计能实现年化15~20%以上的增长，真正的现金奶牛。若其能够进行广告业务与toB电商或商务业务平台的整合，则还有很大增长空间，广告+商务大平台化是趋势，同时能够强化其toB能力，对云业务有促进作用。微信支付目前已经成为线上及线下最主流的收付款形式，但是其流水提点在0.3%左右，而VISA等国际支付体系的提点超过1%。微信支付的提点比率很难大幅上升，因为这方面受到强监管，只能依托全社会商业支付体系的增长。因为目前在中国经济放缓情况下，预计年化有10~15%左右的增幅。腾讯企业及云业务对其不是很看好，因为腾讯文化产品导向，缺乏toB的商业基因。预计年化增长率5%左右，目前还在艰难发展阶段，若与微信后台商务系统及企业微信能够协同，推动toB业务整合，提供一个发展抓手，可能有一定的发展机会，但在中国，企业业务毛利和净利都太低。这个是国情决定的。整体评估下来，腾讯潜力还是很大的。预计未来5年整体复合增长率能达到8%~15%的增长。但前提是，第一需撤换一些无能中高层人员，换上能者，打破部门强且强化创新及技术投入；第二整合微信的商业体系打造完整前后台业务闭环；第三尽快将QQ全面转型为短视频平台，抵御抖音的正面进攻；第四需打破其内部的数据隔阂，尽快推行精准算法提质增效。以上若能施行，腾讯则有机会实现15%以上的发展，优化业务组合，其中有可能出现爆点，例如广告+商务整合业务。若只是维持现状，保持目前守势，则只能有10%以下的增幅。段永平常说如果看得懂其商业模式，就有勇气在这个低点能够买入，诚如其所说。针对腾讯的商业模式分析完之后，只是有点为其惋惜，同时感觉其潜力巨大，仍然拿着一手好牌，就算过了这么多年。腾讯如果能够进行适当的变革，那腾讯的潜力可以进一步释放。腾讯距离2018年的组织变革，已经差不多6年了，6年来中国互联网的格局，已然大变。当年的互联网老大老二，现如今都成了小弟。时光荏苒，腾讯也到了改变的时候了。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫做股票投资最核心的因素——CEO的资本配置能力，来自张仁泽全球投资。任何一家公司的发展阶段，我们都可以把它总结为两个阶段。一是公司扩张阶段：不断的拉高估值，不断的融资。即使公司能够产生一定的自由现金流，但也远远不能支撑公司的扩张速度，这一阶段公司只能通过股权融资或者债权融资来进行扩张。对于股东而言，只要买的早，随着公司估值的逐步提升，早期的投资者就有着巨大的收获。比如比亚迪的早期股东吕向阳；二是公司成熟阶段：公司发展到了一定阶段，不需要再向外部融资了，依靠内源融资就可以支撑公司的增长速度，这时候公司通过分红或回购股份的方式来回报股东。上面公司的两个发展阶段，在美国上市的公司大部分都遵循这样的路径。有的公司可能已经上市百年了，在上百年的历史长河中，一直在持续不断的把自由现金流分配给股东。大概是制度打下的坚实基础。马拉松资本的《资本回报》这本书里面，阐述了投资最核心的秘密。决定一个投资最核心的因素，不是商业模式，不是股价，也不是资本回报率的高低，而是这家公司CEO的资本配置能力，即使商业模式很一般的企业，只要CEO做好资本配置，公众股东照样有着很好的长期收益。巴菲特很早就知悉这个秘密，所以他直接把很多优秀的公司私有化，旗下公司的CEO们把自由现金流汇到伯克希尔总部，资本配置的工作由巴菲特来完成。巴菲特也一直在自己的年报中强调资本配置的重要性。他在书籍《巴菲特致股东的信》中写道：“许多在股东权益和总体增量资产持续表现出良好回报的股份公司，实际上是在毫无吸引力的，甚至是灾难性的经济基础上使用它们大部分的留存收益。它们的盈利年复一年增长的核心业务，隐瞒了其他资产配置领域里不断重复的失误，通常是高价收购本质上平庸的企业。”比如巴菲特自己在资本配置领域犯下的大错之一就是用伯克希尔的股份去收购布朗鞋业，后来布朗鞋业受到低成本亚洲制鞋业的冲击，竞争优势丧失。巴菲特用自己最值钱的资产去收购了一家价值不断萎缩的公司，巴菲特当时如果用BRK的现金去收购布朗鞋业，对伯克希尔后来的价值冲击也要小的多。接下来我们来看一些投资的实例，CEO资本配置的对错，对我们投资一只股票能不能赚钱，很多时候就是决定性的。首先来看比亚迪。新能源汽车如此火爆的2022年，比亚迪ROE也不过16.13%，纯粹是赚辛苦钱的公司。从2007年到2022年的数据，整整16年，只有两年的ROE超过20%。既然比亚迪的收益率一直很低，赚辛苦钱，为什么比亚迪照样从一个小企业变成了一家市值曾经上万亿的行业巨头。我们来看看比亚迪上市之后做了几次股票再融资，大家就明白了。两次港股，两次A股。股价高估的时候，要不断的通过资本市场再融资，早期的投资者就有着巨大的投资回报。王传福绝对是资本配置的高手。那些在资本市场已经高估的科技企业，因为发了很多期权对股价有稀释作用，CEO在PE很高的时候维持高回购。实际上这样完全做反了。PE高估的时候，完全可以用高估的股价去收购优质资产。用股份去收购，不是用现金去收购。其次是阿里集团。如果蔡崇信能够把以前瞎投的公司卖掉，专注于主业，专注于股东回报，阿里的价值回归会很快到来。但是如果蔡崇信继续觉得整个管理层比巴菲特还厉害，继续买买买，加大对新零售的投入，阿里就没有任何投资价值。我们从这个简单的例子中，就可以看出CEO资本配置的重要性，对我们评估一家公司能不能下注，起了决定性的作用。海螺水泥是在香港上市的公司，ROE和ROA都极高，且PE低，是典型的现金奶牛，这家公司实际上形成了某种意义上的垄断。从财务数据上看是很好的投资标的。结果去东南亚和印尼花巨资兼并了很多水泥厂，就是股东价值毁灭的投资行为。如果海螺水泥一直以来把所有的自由现金流全部用来分红和回购股票，股东回报方面完全可以做的更好。再次是大秦铁路。从2018年到2022年大秦铁路的ROE与ROA一直在稳步下降。上市公司大秦铁路一直在收购母公司中国铁路太原局集团公司的资产，这些资产没那么值钱，但是收购方的资产出了高价钱，所以才会逐步拉低整个上市公司大秦铁路的投入资本回报率。最后是陕西煤业。如果陕西煤业的管理层成立了陕西煤业股权投资基金，将所有的分红取消，自由现金流全部并入陕西煤业股权投资基金。管理层这样做肯定没有任何问题，这是他们的经营权。但是作为二级市场公众股东，你还会投资陕西煤业吗？陕西煤业的分红实在是太厉害了，从2018年到2022年，五年的分红超过投资股价。股票分红对我们二级市场投资人太重要了。股份从A转到B，对公司股价没有任何影响。分红和回购就是上市公司影响公司股价最重要的两种方式。我们购买了一只股票，同时也购买了这家公司CEO的资本配置能力。并且这家上市公司CEO的资本配置能力，很多时候对于我们二级市场股东能不能盈利，起了决定性的作用。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫做恐慌并不比狂热更理性，来自荒原资产凌鹏。对于投资来说，建立框架很难，但在逆境中坚守更难。行情至此，很多人陷入恐慌，其实恐慌并不比狂热更理性。当时当下，冷静思考、理性布局方为正道。入行以来，我亲历五次至暗时刻，每次底部都会出现宏大叙事的说法。这些说辞，有些在之后会自然消释、有些却确有其事。但奇怪的是，“无论如何，都无法阻止下一个牛市的到来”，就像“没有一个冬天不会过去、没有一个春天不会到来”。2008年是我入行后经历的第一个熊市，百年一遇的金融危机。雷曼破产后，市场加速下跌，大有世界末日之感。当时很多人都不相信政府的救助、投资者觉得很长一段时间内不会有牛市。可在1664点后，市场徘徊了几个月后就进入了一波澎湃的小牛市，美股更开启了长达十年、不断新高的牛市。那个牛熊，我更多是一个旁观者，对一切事物都感觉新奇。2011—2012年，随着市场的下跌，投资者对中国经济的增长模式非常质疑，地产和城投还能扛多久？事后证明，中国经济在2011年确实进入了为期十年的下坡路，但就在2012年底，市场爆发了创业板三年六倍的大牛市！那个时候，我已经小有名气，也身在主流，但出于对经济和周期股的悲观，我也认为全市场没有机会。2015年下半年及2016年初，经过三轮暴跌，杠杆牛破灭，一堆的场外配资和P2P亟待清理，很多人认为整个中国的金融体系都需要整顿。那个时候，我离开机构开始创业，我之所以选择2016年初而不是2015年中，是因为我知道自己做事的速度较慢，需要在熊市中慢慢成长。因此，我一出来就打算先熬几年熊市，岂不知那时就是“核心资产”牛市的开始。2018年中美贸易战开打，市场不断下跌，仅次于2008年。经过前几次的教训，我已经不太相信宏大叙事崇拜，而是抽离出来客观的关注各种数据和指标，知道资本市场在底部和顶部的情绪。因此，在年底的几个月，我坚持持仓、盘中散步、盘后反复检验数据和逻辑，相信自己在冷静状态下的决策。现如今，利空满天飞，各种宏大叙事似乎又无法辩驳。关于“这次会不会不一样”？引用霍华德·马克斯在《周期》这本书里的一段文字作为答案：雷曼兄弟2008年9月15日申请破产，此后不久我和布鲁斯·卡什分析得出以下结论：没有人知道这场金融机构大崩溃还会走多远，但是消极负面的态度肯定会疯狂蔓延，有很大可能已经过度了，资产便宜得简直不可思议。我们俩从战略层面进行思考后，下定决心买入。如果整个金融世界都崩溃了，不管我们买还是不买，结果都是一样的。但是如果世界没有崩溃，而我们却没有买，那么我们就不配做资产管理这个工作了。身为基金管理人，该买的时候买有买，就是不称职。从常识的角度看，我认为现在又到了战略性买入的时候，但关键买什么？纵观过去20年的历史，我发现底部有三种：第一种是类似2008年底的底部，此后所有的股票都涨，仓位是第一性的；第二种是类似2012年底和2018年底的底部，所有股票在短时间内爆发、然后分化，一部分股票重回底部、另一部分不断走牛；第三种是类似2016年年初的底部，一部分股票，主要是核心资产开始走牛，而另外一部分股票，主要是创业板股，在半山腰不断下跌。区分这三类底部，需要大量的研究。除此之外，对投资者的要求各不相同。第一种底部需要勇气，在那种情况下敢不敢加仓？第二种底部需要对新事物的开放心态，2012年底对互联网的认知以及2018年底对于新能源的认知；第三种底部需要摒除偏见。芒格说投资最重要的是理性。所谓理性，不单单指狂热的时候保持冷静，也指在绝望和恐慌中保持善意！没有一个冬天是过不去的，祝愿大家一切安好！

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫做有趣的周期，来自陈嘉禾。在投资中，周期是一个非常有意思的现象：几乎所有证券价格的变化，都存在周期。当步入繁荣周期时，价格显著高于价值、并且持续变得更高。反之，当步入衰退周期时，价格则会持续低于价值。如果想把投资做好，那么正确理解周期、利用周期，是投资的必备要素。简单来说，周期的产生来自一种循环：某些因素的叠加导致事物逐步向一个方向发展，而发展的过程带来了更多的相关因素。最后，在这种正向或者逆向循环作用下，周期就产生了。为了更好的理解周期从何而来，我们来看一个社会学中的周期。这个周期并不是投资周期，但是它们和投资周期有异曲同工之妙。比如说对于一座城市的社会治安来说，我们就可以观察到周期的存在。犯罪率逐渐上升时，是混乱周期；犯罪率逐渐下降时，是安定周期。在2008年全球金融危机以后，底特律市就曾经陷入混乱周期，导致城市的犯罪率飙升。反之，当城市中因为某些原因走入安定周期时，人们会惊奇的发现，社会治安变得越来越好。在步入新世纪以后的二十多年里，中国人就发现自己的城市变得越来越安全。回想一下当年纵横广东地区的飞车党和砍手党，再对比一下今天把快递放门口都没人偷的社会安定，你就会明白这种改变。明白了人类社会中周期的产生，我们再来看看投资中的周期。其实，在投资市场里中，周期是非常容易发生的。甚至在绝大多数时候，股票、债券、基金的价格，几乎都处在周期中：要么高于实际价值，要么低于实际价值。也就是说，在证券市场里，价格恰好等于价值的时间，不能说没有，但是非常少。从这个角度来看，我们甚至可以说“市场绝大多数时候都是错的：要么价格太高、要么太低。”有一句古老的谚语说“要敬畏市场”，其含义并不是说“要尊敬市场给出的理性而又聪明的定价”。事实恰恰相反，这句话的真实含义是“市场的价格总是癫狂的，所以要敬畏这个疯子，免得它误伤了你。”当一些基金重仓的股票因为某种原因上涨了一些的时候，这些基金的净值就会上升；更高的净值会带来更多的基金申购，而拿到钱的基金会继续购买已经持仓的股票，持续的买入导致这些股票的价格上涨更多；更好的股票价格带来更好的基金净值，从而导致更多的资金流入；同时，由于股票价格的上涨，上市公司可以以更高的估值在资本市场融资，从而导致上市公司的基本面也以更快的速度上涨。这些力量集合在一起，一个牛市周期就产生了。反之，则是熊市周期：糟糕的基金业绩导致持有者赎回基金；为了应对赎回，基金需要卖出股票；卖出导致股票价格下跌，基金净值更低，导致更多的赎回；同时，更低的价格导致上市公司无法再融资，更糟糕的财务状况让企业存在的问题容易暴露，从而导致企业基本面也变得更差。那投资者应当如何利用周期赚钱呢？简单来说，通过周期赚钱有两种方法。一种是顺周期，也就是发现、确认周期的存在，然后参与到周期里面。在周期上涨时顺势做多，在周期下跌时顺势做空，并且在周期结束之前及时离场。对于不少对冲基金来说，他们用的正是这种方法。这种投资方法的好处，是在赚钱的时候会非常愉悦，尤其当有杠杆加成的时候更是如此：一种“时来天地皆同力”的快感让人豪气顿生。不过，它的坏处也显而易见：这种投资方法对判断的准确率有很高的要求，一旦判断失误会亏损惨重。另一种方法则是反周期，在正向周期的顶部做空，或者在逆向周期的底部做多。前一种仍然是对冲基金的做法，由于做空的天然不稳定性，导致这种方法并不算轻松的投资策略。后一种则是价值投资的基础核心，在没有使用坏杠杆的情况下，这种方法又稳妥、又轻松，可以说是最好的投资方法。不过，不管使用哪种投资方法，所有投资者都必须准确理解投资中的周期。而且，投资者们对周期的理解，也不会因为投资方法的不同而有差别：不同的投资方法之间的区别，只是在利用同一个周期时，采用了不同的技术而已。毕竟，资本市场只有一个，其中的周期，又怎会因为投资者所用方法的不同，而有任何区别呢？

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫做如何解读阿里的回购与马老师对阿里的增持，来自陈达美股投资。前几天，有朋友质疑目前港股的投资价值，问我能否在港股找到一个，估值低且市盈率低于10倍，但又要有增长预期，股息率要8%，非周期股的中概股票吗？我仔细想了一下，港股市场上其实还真有这样的股票，比如阿里巴巴啊。具体说来，阿里巴巴估值低，市盈率PE当时小于10，估计最近涨起来了也就10出头一点；增长预期，跟踪每个季的季报来看，鲜有看到不增长的业绩财报；非周期股，无论你算他是科网股，还是可选消费股，总之不是强周期股；但唯独分红，目前现金分红的股息率是1.4%，尚未达到朋友提出的8%。但其实如果算入公司的股票回购，则2023年一整年，阿里花了95亿美元现金，在二级市场上回购了将近9亿股普通股，流通股减少了3.3%。如果把这个743亿现金，也算在股利分红里面，那么阿里在2023年的股息率，就狂飙到接近8%。整个2023年阿里是回购金额第一的中概股，花743亿港币；腾讯第二，花了440亿港币回购股票。一年花743亿港币，2023年阿里最大的投资是阿里自己的股票，或者说，阿里现金上花得最多的钱的项目，是反馈股东。2024年是否会持续我不知道，毕竟回购这事不是有粘性的决策，这也是大多公司倾向于回购而不是直接现金分红的原因，但阿里已连续五年持续回购，且目前授权的股份回购计划额度充足——还有117亿美元额度，有效期至2025年3月。如果股价继续保持有吸引力的水平，我想不到阿里有不继续回购的理由。熟悉美股市场的都知道，苹果最大的投资就是苹果自己的股票，谷歌最大的投资就是谷歌自己的股票，甚至举债也在所不惜。美股牛市中回购本身就是众所周知的秘密武器。有些人会奇怪美股估值不低，那美国公司为啥也要搞回购？——其实很简单，公司账上现金充沛，公司每年的现金流也很乐观，对自己的股价与未来都很有信心；另外，回购后股本减少了，每股净收益自然就增加了，业绩看起来就更厚实。美国科技公司股价长期上涨，与回购等公司财务上的资本配置决策，如影随形。阿里在过去的12个月，公司产生了270亿美元的自由现金流，就算投资者给阿里云、菜鸟这些资产的价值都打零，阿里的估值水平也就只有在6.9倍的自由现金流的水平；如果不算净现金，是4.5倍；如果不算有流动性的股权投资以及蚂蚁的股权，估值仅仅是2倍自由现金流。其公司通过业务运营产生的自由现金流，两年就能覆盖其对应的股权价格，如果这不是便宜，那什么是便宜。阿里一年的680亿元人民币回购，再加上马老师增持的5000万美元，阿里目前是回购力度+创收人增持力度最大的公司，也是公司管理层与大股东同时表达长期信心的公司。这不只对阿里，而是对整个中概股都是一个信心的提振——旗帜型的企业家愿意增持自身的股票，对于民营经济、新经济公司、中概股，都是一发兄弟们坚持住啊的信号弹。守住就有办法，办法就是守住。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫做中船集团民船板块估值分析，来自hengshu。本文主要分析本轮船周期中船集团在全球新造船市场的份额能达到多高以及与此对应的估值天花板能达到多少。目前中船集团造船厂主要包括中国船舶、中国重工、中船防务再加上此三家上市公司旗下的江南造船、外高桥、广船国际等以及目前尚未注入上市公司的沪东中华。近三年来，除2022年沪东中华大量接单造成手持订单市场份额突变以外，中船集团的手持订单、新签订单以及完工量三大衡量全球造船业的指标均逐年提高。其中，新签订单作为先行指标，引领中船集团的完工量和手持订单份额同步提高。预计2025年中船集团新签订单将达到1300万修正吨左右，市场份额达到26%，完工量将达到900万修正吨左右，市场份额将达到21%左右。目前全球造船市场2023年订单总额接近8000亿，按照主流咨询机构分析，未来十年年均新造船订单金额将保持在一万亿左右水平。依此估计，中船集团将在2025年左右新签订单总额达到2500亿元左右。目前中船集团的看点主要在于沪东中华优质资产的注入，我认为沪东中华在2022年批量LNG船接单将在2025年中前后逐步释放利润。按照沪东中华2022年手持订单510万修正吨估算，2025年沪东中华营收将达到300亿元，按照20%净利率估算，净利润60亿元左右。同期中船集团船舶制造板块营收预计在2100亿元左右，考虑利润释放节奏，可以认为中船集团2025年季度营收峰值对应年化营收2500亿元左右。由于沪东中华盈利能力更强，中船集团其他造船厂按照2200亿元15%净利率估算约330亿元，中船集团合计净利润400亿元，沪东中华占比15%左右。为了对集团民船板块估值，必须考虑沪东中华注入带来的股本变化。由于上市公司体内存在相当部分比例的军船及其他板块营收，占整体营收1/3左右。但这些板块盈利能力相对更低，按照5%～10%左右净利润率估算，整体盈利与沪东中华60亿净利润比较接近，因此为了简化问题，我们可以将沪东中华与集团民船以外其他板块等量替代，因此不再存在增加股本的问题。目前中国重工、中国船舶加中船防务市值合计约2500亿元，按照集团2025年400亿净利润20倍净利率估算，集团整体造船资产估值8000亿元，考虑2025年中前后沪东中华注入到来的情绪溢价，整体估值可以达到10000亿元，因此本轮周期中船集团旗下造船资产整体以23年底为基准具有4倍涨幅空间。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫宏观因素不是投资的核心变量，来自C4Cire。过往几年，投资者对宏观面的重视和担忧程度有增无减，连街头巷尾的谈资都变得越发宏大——动辄就是中美关系，台海问题，通胀通缩等等。这些东西有那么重要吗？我的看法是，这些都不重要，它们不是投资的核心变量。首先留意一个简单事实。尽管大家都觉得今年的宏观挑战很严峻，但对于1年前、3年前和5年前的宏观挑战，大多数人都只有非常模糊的大致印象，不再能有条理地论证这些宏观问题带来的经济伤害、对股市的影响。这说明，大多数正在被热议的宏观难题，在一两年、两三年后就会被人淡忘，只留下个别真正值得写入史册、具有长期影响的事件，会被一次次地回忆。时间会熨平人心的躁动，淡化次要因素的冲击，过滤掉大部分无关紧要的白噪音——可惜的是，人往往只有回头看才会发现这一点。其次，回顾过往五年的宏观议题，你会发现很多担忧是自相冲突的。在过往几年里：大家曾担心通胀风险，但没过两年，却又开始担心通缩风险；曾有人因特朗普当选而看空美股，同一年他们又惊叹这原来是利好。另一个常见现象是，宏观分析师们所谓的“未来经济展望”，实际上每半年就会重新展望一次——年初他们还看多经济，两个季度后就突然担心经济衰退风险。如果你真的依据这些未来经济展望拟定策略，那你的策略可能每季度、每半年就要大变一次。再次，大多数人对于宏观问题的思考过浅，但论断却非常草率和大胆，而且缺乏过后检验。如果允许我略显苛刻的话，我会说大多数人对于宏观热点的讨论，都会沦为茶余饭后的谈资，而无法提供任何理性的行动策略—。即，聊这些很有趣，但真的没有什么用。事实就是，理解宏观、预测宏观本身就是一件很难的问题，还要能够猜到市场的反应，并且以此制定能够盈利的行动策略，就更是难上加难。当然，我不反对宏观投资，也不排除有宏观预测的能手，但我想我们都应该先客观地评价题目的难度。我的看法是，如果一个风险已经得到了反复的、广泛的讨论，这件事情最后会造成的破坏力就不会很大；反之，如果有一个潜在风险无人察觉，或者不能得到有效的、广泛的研究，这个风险就会比较麻烦。如果我们仔细回想，会发现A股历史上的几次财富毁灭，都是发生在这种时刻。最后，因为宏观担忧而轻易改变投资策略的人，他们犯了一个思维错误：单一变量分析。我们都明白，投资是一个复杂的过程，能影响股价的因素成千上万，有些居于重要位置，有些处于次要位置。因而，如果你要预测股价的变化，就必须同时预测多个变量的变化，以及预测到它们彼此之间的影响。费雪在60多年前对此就有过精辟论述：“所有的影响因素相互作用，多元而复杂，因此，乍看之下最危险的投资方法，其实就是最安全的方法——一旦发现值得投资的公司，就立即采取行动。至于那些因为种种猜测、推论、臆想而起的恐惧或期待，只要全都一概不理就行了。”实质上，这就是价值投资者的解题思路：抓核心变量，有选择地放弃次要变量。事实上，在无穷无尽的思考变量中，只有少数几个变量才是最重要的，其他变量只能居于短期和次要位置。而所谓有智慧，就是能够删减掉大量不必要的变量，但系统依然正常运作。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫做超预期降准能否成为银行板块的东风，来自ice_招行谷子地。24日下午，国新办就贯彻落实中央经济工作会议部署、金融服务实体经济高质量发展情况举行发布会。央行行长潘功胜在发布会上表示，将于2月5日下调存款准备金率0.5个百分点，本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.0%。随后，在下午17点，央行网站上挂出了相关的降准公告。今天我们就来聊聊降准对商业银行的的影响。对商业银行的直接影响就是降准可以增厚银行的净利润。我国实行的存款准备金制度就是银行每吸纳一定的存款，就要按照存款准备金率向央行账户上存入一定数量的存款，这相当于变相锁定了一部分流动性，而存款准备金的账户利率是非常低的。下调存款准备金率就意味着银行可以将原来存在央行的部分存款准备金取出来，配置到其他收益率更高的资产项目中去。从而增加银行的净利润。降低存款准备金率的间接影响是为银行间市场补充长期流动性。此次降准0.5个百分点会直接为银行体系释放超过1万亿的长期流动性。实话说，这个力度是超过市场预期的。除了直接释放长期流动性之外，降准的作用还在于提高市场货币乘数，增加银行杠杆倍数。实际上，央行就是通过存款准备金限制货币乘数，压制银行杠杆倍数来达到调节市场货币供应的目的。此外，和前两条定量分析的影响不同，超预期降准对投资者产生的心理影响远远大于前两条的影响。我在去年12月初的分析文章中就曾经预测过中国银行体系需要立刻下调存款利率和降低存款准备金率。论点的起源就来自于我国银行的净息差现状和金融监管的目的。在明确存量按揭利率下调和化债会对银行净息差产生巨大压力的前提下，监管的目的是规范行业发展，协调行业和宏观经济的关系。据此，我得出的结论是：央行马上会采用降低存款利率和降准双管齐下的方法，对银行净息差进行托底式保护。降低存款利率已经在去年12月兑现，如今降准也兑现了。虽然晚了1个月，有总比没有强。近期，连续降低存款利率和存款准备金率的同时保持了贷款利率不动，这说明我对央行行为的预判是正确的——央行会对银行净息差进行托底式保护，即银行体系的净息差在今年持续下滑的压力远远小于市场的预期。这相当于给银行板块打了一剂强心针。目前，银行板块处于极度低估的状态下，估值位于10年一遇的低点。上一次出现这种估值还是在2014年。同时，根据已经披露的基金第四季报，主动性公募基金对于银行的配置仓位已经是历史最低位。整个市场对银行板块的悲观预期主要来自于净息差持续下滑和房地产暴雷引发的资产质量问题。目前，央行超预期降准所体现出来的国家意志会对市场的预期产生扭转式影响。银行板块目前已经整装待发，超预期降准的东风很有可能引动银行板块的整体行情。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫做地产的脆弱性，来自庶人哑士。地产是一门特别脆弱的生意，它至少有三重脆弱性：高杠杆带来的财务脆弱性、高管理难度带来的经营脆弱性、大宗原材料价格不受控带来的成本脆弱性。财务脆弱性随着恒大融创和碧桂园的暴雷，大家已经见识过了。今天重点聊聊第二点：高管理难度带来的经营脆弱性。虽然房地产确实不是一门好生意，但运营能力却是挺强的。一个项目从拿地到最后交付使用，需要盖200来个章，要对接的政府和公用事业部门有住建局、规划局、消防、交通、空管、卫生防疫、自来水、燃气、供电、质监站……内部需要对接的有设计、工程、成本等公司各个部门，外部需要协调组织的部门有建筑师、结构灯光、幕墙等各种专业顾问，还有设计院、审图公司、造价咨询单位、总包和少则十来家多则几十家的分包单位、设备供货单位，更有成百上千的劳务工人。如果是一个大型综合性项目，仅仅是设计建造阶段的各个乙方单位主要负责人的通讯录，就能搞个十几页。能够在短则三四年，长则十年八年的时间内，把这么多不同背景、素质层次千差万别的人组织起来，捏合在一起，完成一个项目。很多人对地产行业有偏见，但是你可以说它的生意模式不行，说它杠杆太高，说它的老板第一桶金有原罪，却不能否认这组织协调能力。地产最大的问题，就是非标，每个项目都是不一样的。部分流程和产品的标准化，无法改变行业靠项目制推进工作的模式。原因就在于，设计、施工等产品环节可以大部分标准化，但其中仍然有很多环节无法标准化。而其他的投融资、营销等环节，仍然无法标准化。与项目制对应的是制造业的流水线。制造业的产品制造乃至销售过程和地产行业最大的不同，就在于每一样产品都是大批量重复生产，产品的工艺流程、成本核算可以高度标准化。这有利于公司决策层对于掌握全面而细致的数据。这就是行业属性不同，决定了公司最高决策层能够了解和管控到的颗粒度不同。这种不同，决定了地产行业的管理难度极高，对于人的依赖程度很高。这个依赖程度，又体现在两方面：一是对于人员受教育程度的整体水平要求较高，除了物业公司外，最起码得是专科。不像制造业那样，中学水平就可以。二是对于这帮员工，还不能像管流水线上公司那样去管。既要监督，又要适当放权，让他们在一线有一定的灵活性。难就难在这个监督和放权之间的尺度上。行业上行期，要攻城略地，就得充分的授权，得让听得见炮火声的一线人员有灵活决策权。一线的城市总、项目总、投资口和工程口等业务条线负责人，手里的权力大得难以想象。面对动辄数以十亿计的拿地勾兑和融资款、数以亿计的施工承包合同，这些地方大员很难经得起诱惑。于是，各种五花八门的跑冒滴漏在所难免。由于是在潜规则的支配下运作的，这种跑冒滴漏的数额有多大，很难量化评估。不过，前不久孙宏斌挥泪斩元老事件，以及这两天被合作方举报的烟台万科事件，为我们揭开了冰山的一角。就拿烟台万科这件事情来说，偷税漏税过千亿这种说法明显是夸张了，具体的金额也需核实。但里面涉及到的具体隐匿收入，怎么虚增成本，怎么向管理层控制的关联公司输送利益，都是司空见惯的。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫做借着行情，反思一下投资框架，来自NEHCECI。2024年开年以来的行情确实让人感到无奈，这不到一个月的行情，连续下跌，像极了2022年3、4月份的市场。我个人觉得，出现这样的极端行情，心态肯定会受影响，面对这样的行情，我觉得还是有很多东西需要总结和反思的。作为一个普通的小散，在这三年经历了多次极端行情，我的体会是把握你能把握的，放弃你不能把握的，守住自己的能力圈，不要贪心。只要你在这个市场上，就一定要记住，市场到什么价格都是可能的，也都是正常的，也都是合理的。回到我自己的投资框架上面。我觉得股债平衡是可行的。我以前看不上债券那么点收益，想着用cta去替换，结果几年搞下来，发现cta这玩意，搞懂的难度太大，真正想靠这个挣钱，以我目前的能力圈是没法覆盖的。重点提一下在股票类基金这一块的投资框架更新。对于均衡类基金肯定是要会重仓持有的，这类基金就是让你长持的，要考虑拿的住的。我们很多时候研究量化也好、主观也好，都关注着超额，对贝塔这一块，仅仅只看个百分位、股债性价比，就觉得简单估计一下搞定了，实际这几年的行情走下来，贝塔的波动很剧烈，挣不挣钱大头看贝塔。如果贝塔配好了，起码成功一大半。而贝塔总是引不起大家的重视，却只想着阿尔法，在这年头给人的感觉就是盯着芝麻丢西瓜。在我看来，阿尔法就是零和博弈，市场上无常胜将军，过去的阿尔法能力无法线性外推到未来。敬畏贝塔，有时候就是敬畏市场。你觉得便宜的贝塔，未必能给你马上挣钱。换句话说便宜不等于马上均值回归。我们讨论着安全边际，往往绑定的是贝塔的历史百分位，甚至出现一些贝塔的历史都是数据回溯的情况。我在反思，我们对贝塔的考量是不是有点太过于片面和线性了呢？市场本身是多因素控制的，而百分位也好、股债性价比也好，仅仅也就是两个常用的考量因素，我们对贝塔的评估是不是过于简单粗暴了？这里还需要再补充一点，对于贝塔的择时，这两年已经出现过多次极端情况了。最后再谈一个点，到底是不是要多区域贝塔配置，比如港股、美股、日经、印度、越南、欧洲……我觉得，如果搞不懂，真的别掺和了，乱投的结果就是可能会造成巨大亏损，投资前如果没搞清风险点，哪怕投也不敢重仓，挣了点碎银子，对提升整体组合收益不大，如果亏了，更是影响自己的心态，本身这种投机的心态就比较重，赚了和亏了，长期看，对投资体系帮助不大。专注在自己的能力圈，有能力就扩大能力圈。拿着股基，盯着cta，结果下场发现踩雷无数；拿着大a，羡慕港股，结果也被迫深埋；学费是真的交了不少，交了学费就得长记性，不然永远就是一颗韭菜。这个点位，我是不会乱动了，仓位已经很重了，股票性价比已经很高了。等到周期反转的时候，也不能贪恋，该调整配比的时候，还是要果断换仓的。至于那些市场上阶段性的明星产品，未来我是会绕着走的。至于那些衍生品们，小散就不要瞎掺和了。现在回想起段永平反复说的，不懂不做，不用杠杆不做空。体会真的又不同了。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫跌跌不休的白酒，何时见底？来自建信火山哥陶灿。最近白酒板块迎来下跌，或是与12月份的宏观数据有关，国家统计局1月17日发布数据显示，2023年全年社会消费品零售总额471495亿元，比上年增长7.2%。全国网上零售额154264亿元，比上年增长11.0%。其中，实物商品网上零售额130174亿元，增长8.4%，占社会消费品零售总额的比重为27.6%。2023年12月份，社会消费品零售总额同比增长7.4%，环比增长0.42%。全年服务零售额比上年增长20.0%。前期下跌或是对11月宏观CPI数据的一次应激反应，客观的说消费和宏观经济强相关，宏观经济的追踪指标之一就是CPI、PPI数据等，近一年的数据大家也看到了，基本上是震荡走低的，这也是消费行业迟迟不见大机会的一个重要压制因素。当然白酒行业本身也存在着一些库存较高的情况，需要去库存化，主要原因是下游需求相对低迷，没能带来动销的快速释放，白酒行业分化较为严重，整体的贝塔属性缺失，那么后市看什么呢？在我看来，后市白酒行业的发展情况主要看以下三点：一是看明年流动性上是否迎来反转，美联储的加息节奏是追踪的一个方向，考虑到近期的CPI指数和就业数据，明年美联储降息或有预期，这样的话或对权益资产的估值提升具有提振作用；二是观察财政政策的具体实施情况，万亿国债陆续落地，政治局会议再提财政政策发力，明年或对权重价值类的行业形成潜在利好；三是库存动销来看，春节备货逐步启动，消费者投入预计有所加大。当前茅台、五粮液、泸州老窖等酒企春季回款正顺利进行，渠道逐步进入备货阶段，个别产品批价略有下探，考虑到节前仍有较长时间动销，我们对龙头酒企春节备货仍充满信心，预计24年第一季度消费场景全面恢复，酒企在消费者端投入预计有所加大，实际开瓶或值得期待。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫做流动性危机之下的A股市场未来走势展望，来自陈绍霞。A 股市场自2021年以来持续数年下跌之后，当前市场结构性泡沫尚未完全出清，以中证2000指数成份股为代表的微盘股估值高度泡沫化，而低估值股票在经历持续多年下跌之后估值处于历史低位。2024年股市能否迎来转机？目前市场估值处于两极分化的状态，赛道股泡沫尚未完全出清，小微盘股估值高度泡沫化，部分低估值蓝筹股估值处于历史低位。并且赛道股目前的杀跌已由此前的估值杀转向业绩杀，一些上市公司在股价炒作拉升过程中往往为了配合股价拉抬而虚增业绩，随着股价的大幅杀跌，业绩也显出原形，如酒鬼酒2023年前三季度净利润同比下降50%多。我个人认为，A股市场上市公司股价操纵行为往往伴随着业绩操纵行为，前几年暴炒的赛道股相当一部分存在业绩注水的可能性，随着一轮炒作周期的结束，其业绩也面临缩水的考验；赛道股经历最近两年多的大幅下跌，估值泡沫尚未完全出清。另一方面，随着赛道股泡沫的破裂，以量化基金为代表的机构投资者转向小盘股、微盘股的炒作。目前上证50指数和沪深300指数为代表的大盘股指数经过连续三年的下跌，已跌破或接近2018年的收盘点位；以中证1000和中证2000指数为代表的小盘、微盘股较2018年末分别上涨了32.89%和59.40%。小盘、微盘股盈利能力显著低于大盘股，但估值水平却显著高于大盘股，当前上证50和沪深300成份股平均市盈率分别为9.19和10.85，处于历史低位，而中证2000成份股平均市盈率高达68.24倍，远高于大盘股的估值水平。炒新、炒小、炒差在A股市场有着悠久的历史，近两年随着赛道股泡沫的破灭，大量资金涌向小盘股、微盘股炒作，估值水平显著高于大盘股，市场结构性泡沫依然巨大。接下来我们来回顾一下国内证券市场历史上几次流动性危机。在国内证券市场30多年的历史中曾发生多次流动性危机。2004年3、4月间，交易所国债市场出现大幅杀跌，一些面值100元的中长期国债价格由100多元下跌至70多元。国债由财政部发行，违约风险为0，价格跌至70多元，是典型的流动性危机所导致。2004年交易所国债市场暴跌的主要原因是股票市场庄股的崩盘。同样，类似2004年债市流动性危机在2011年和2013年先后发生。2011年8月底央行下发文件，要求将商业银行保证金存款纳入到存款准备金的缴存范围，预计冻结银行资金相当于3次上调银行业存款准备金率。2011年9月份债市创历史最大跌幅、股市创当年最大跌幅，民间高利贷崩盘、中小企业资金链断裂。这一轮债市大跌以城投债为主，面值100元的城投债纷纷跌至70多元的价格，债券价格的大跌由流动性危机引发。这一轮流动性危机影响到了实体经济的运行，为了化解危机，中央政府迅速出台了一系列鼓励中小企业融资的政策，并批准上海市、浙江省、广东省、深圳市开展地方政府自行发债试点。此后央行先后三次下调存款准备金率、两次下调存贷款基准利率。在随后的两个月间一些暴跌至70多元的城投债价格回升至90多元，2012年回升至面值100元以上。2013年6月和2013年底、2014年初随着货币政策的紧缩，资本市场先后出现了两轮“钱荒”，证券市场再次出现股债双杀，一些公司债跌至70多元，上证指数2013年6月跌至1849点、2014年3月跌至1974点。2014年央行先后五次下调存款准备金率，修订《预算法》、允许地方政府发债，并打破刚性兑付，市场无风险利率大幅下降。2014年初，市场还深陷“钱荒”困扰，然而，在随后不到一年的时间里，市场迅速由“钱荒”时代切换至“资产荒”时代。2014年10月-2015年6月，A股市场掀起一轮疯牛行情，上证综指由2000多点上涨至5000多点。而当前股市的流动性危机主要是市场自身原因所导致的，类似2004年-2005年的市场。与2005年不同的是，当前货币政策处于总体宽松状态，2023年以来，我国央行多次下调存款准备金率，市场存款利率也持续下调，市场利率处于历史低位。在流动性危机导致股市大幅下跌之际，债券市场总体运行平稳。因此，当前流动性危机仅发生在股票市场。从资金面来看，场内资金紧缺、场外资金充裕，股票市场资金面呈现出内紧外松的局面。从国内证券市场历次流动性危机之后的历史走势来看，每一轮危机之后市场都走出了一波大幅上涨行情，跌幅越大，其后的涨幅也越大。当前股票市场在经历持续多年的低迷之后，股市资金面能否得到有效改善、摆脱当前流动性危机，走出一轮牛市行情呢？目前来看，当前支持市场走强的利好因素主要有以下几点：首先货币政策宽松，利率处于历史低位，债券市场运行平稳，资金市场并不差钱，差钱的是股市；其次政策面鼓励做多，2023年7月以来，政策面出台了包括降低证券交易印花税在内一系列利好政策，政策面背景的资金持续通过ETF基金流入股市，中央汇金及一些央国企大股东持续增持四大行及一些央国企股票；再次是低估值蓝筹股估值处于历史低位，一些低估值蓝筹股估值已低于十年前2013年市场低位时的估值、显著低于2005年沪指千点时的估值水平，处于历史最低位；最后是经济基本面在经历三年多疫情之后有望启稳回升，上市公司基本面有望得到改善，进一步提升低估值蓝筹股投资价值。当然，也有许多不利于市场走强的利空因素，比如当前市场结构化泡沫尚未出清，小盘股、微盘股估值处于高位；其次是新股IPO、增发再融资没有停；并且目前来看券商融资余额处于历史高位，一旦市场未来出现进一步下跌，触发融资平仓线，有可能导致市场大幅杀跌。我个人认为，当前股市持续走弱，主要原因是股市遭遇流动性危机。股市能否走强，取决于股市的资金面能否得到改善，即流入股市的资金能否持续大于流出股市的资金。如果流入的资金不足，股市很可能继续下跌，并引发券商融资盘的平仓以及恐慌性抛盘的出现，导致股市出现深幅下跌。另一方面，如果流入股市的增量资金持续大于流出的资金，推动股市出现持续的上涨、并产生赚钱效应，那么，由于当前货币政策宽松，场外资金充裕，股市的赚钱效应有可能吸引场外增量资金大量流入股市，股市有可能爆发一轮类似2014年10月-2015年6月的疯牛行情。从资金流入端来看，短期内当前流入股市的资金主要是政策面推动的入市资金，资金流入股市的规模取决于政策面救市的力度；从资金流出端来看，可以观察的是，新股IPO、上市公司再融资是否会暂停，是否会针对大小非减持出台更严格的限制性政策，或者在一段时间内暂停上市公司大小非的减持。如果股市出现进一步的大幅下跌，那么，上述影响市场资金面的因素都可能会出现积极的变化，包括加大救市力度、推动更大规模的救市资金入市，新股IPO及上市公司再融资暂停等政策出台的可能性会增加。2023年下半年政策面启动救市，政策底已经出现。一般而言，政策底出现之后的一年内市场会探明市场底。A股市场是一个政策市，从A股市场的历史来看，政策面最终会主导市场走向。我个人认为，A 股市场有望在政策面推动下在最近一两年内走出市场底部。考虑到当前货币政策宽松，场外资金充裕，一旦市场出现持续上涨行情，产生赚钱效应，有可能吸引场外大量资金持续涌入股市，产生一轮疯牛行情。如果市场在未来一段时间内出现深幅下跌、向下挖坑，将可能为价值投资者提供一个十年一遇的投资机会。熊市的尽头是牛市，我们的市场虽然有各种问题，但我丝毫不怀疑我们的市场还会有下一轮牛市。关键是在熊市中能够活下来，活下来才有机会看到牛市。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫做雪球结构产品到底是什么？对股市影响如何？来自郭施亮。今天跟大家谈谈近期很火的雪球结构产品。值得注意的是，雪球公司给已向数十家用“雪球"命名旗下金融产品的机构递送了律师函，并在多起涉及该类型商标侵权案件中胜诉。我们熟知的雪球，是一个投资者交流交易平台，我也常在上面发文。而后面这个“雪球”命名的产品，是一种金融产品。雪球结构产品并不是雪球旗下的产品，但从名字上很难区分。抛开这个事件，我们先来看看此类产品——Autocallable“自动赎回型期权产品”，这个名字才是此类产品最正规、专业的名字。坊间流传的“雪球结构产品”充其量是个俗称。雪球结构产品并非来自国内，而是从海外成熟市场引进来的，引进时间大概是2018年前后。前几年股市表现比较平稳，雪球结构产品很少触发下敲的风险。随着A股市场出现非理性下跌的走势，部分雪球结构产品开始触发了下敲的风险。雪球结构产品本身是一种场外衍生品，它也是一种“障碍期权”，并提供了一种下跌保护机制。一般来说，雪球结构产品会设置一个“敲出价格”，一个“敲入价格”，一旦相应的价格跌破了敲入价格，也就会产生出“敲入”的风险。按照过去的操作经验，大概可以总结出四种情况。第一种情况，雪球结构产品在到期前没有发生敲入，也没有发生敲出，那么对投资者来说，将会在到期日取得约定的投资收益。一般来说，雪球结构产品约定的收益率比较高，远高于同期市面上的理财品种。第二种情况，在到期日之前，雪球结构产品提前发生了敲出的风险，那么该雪球结构产品将会提前结束。对投资者来说，因该产品提前触发敲出价格，所以按照敲出的时间计算出相应的投资收益率。第三种情况，雪球结构产品先发生了敲入的现象，但在到期日之前触发了敲出，那么投资者依然可以获利，并按照敲出的时间计算出相应的投资收益率。第四种情况，如果该雪球结构产品触发了敲入，却在到期日之前始终未能够实现敲出，那么这个时候，投资者是否发生亏损，取决于两个条件。第一个条件是该雪球结构产品只发生敲入，并未发生过敲出；第二个条件是到期价格低于期初的价格。当上述两个条件同时发生，那么投资者将会发生亏损。换一种角度分析，如果属于上述的情况，只要到期价格高于期初价格，那么投资者依然可以保障本金安全。由此可见，在上述四种情况中，投资者只有发生一种情况才会发生亏损的可能。假如在投资雪球结构产品的过程中，投资者动用了杠杆，那么当触发“只敲入，未敲出”以及“到期价格低于期初价格”的时候，投资者可能会发生大额亏损，甚至影响到本金安全。因雪球结构产品约定收益率和投资门槛比较高，所以深受部分机构投资者以及大户投资者的参与。在市场行情处于上涨或者震荡期内，投资雪球结构产品的风险不大，投资者可以获取可观的投资收益率。但是，当市场行情出现单边下跌走势，尤其是非理性的下跌行情时，那么雪球结构产品的投资风险也会被迅速放大。目前不少雪球结构产品对标的是中证500和中证1000指数，当部分资金触发“敲入”的时候，仍不代表已经确认亏损。关键要看到期价格是否低于期初价格。换言之，一旦资金触发“敲入”，且处于密集到期的状态，同时到期价格低于期初价格，那么这些资金可能会面临一定的亏损风险。不过，针对雪球结构产品的敲入到期风险，也有相应的应对策略。例如，投资者可以申请延长存续时间，增加纠错机会，或者，趁市场处于估值低位附近，重新开一份新的协议，待市场开始触底回升之际，弥补之前敲入到期的亏损。A股市场在年初出现了加速调整的走势，其实未必是坏事。市场趁机加速挤压泡沫、压缩杠杆，或为新的一年行情回暖做铺垫。不过，市场底是市场自我调节的结果，本身具有一定的不可预测性。对不熟悉的投资品种，普通投资者还是谨慎关注，不了解规则不熟悉运作模式的投资品种，稍有不慎可能会给自己带来不确定的投资风险。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫零售的演变，来自陈嘉禾。所谓零售，指的就是把生产者生产出来的商品，配发给广大个体消费者。在人类社会中，零售是一个历史悠久、而又新意迭出的行业。说它历史悠久，是因为自从有商业以来，零售行业就存在了：它可能是这个星球上最古老的行业之一。而随着技术的不断进步，有着千万年历史的零售行业在今天仍然在不断演变，可谓新意迭出。在历史上，零售行业曾经以许多形态出现，比如市集、商店、综合百货超市、超市、便利店、网络购物，等等。从几千年前就兴起的市集，直到今天最新的网络购物，所有零售行业的核心意义只有一个：依托当时的社会发展水平，以最高的效率，把生产商所生产出来的产品，分配给消费者。当人类的技术手段发生改变、社会形态发生变化以后，最聪明的零售商会以一种更有效率的零售手段覆盖原来的零售手段，从而提升商品从生产者到合适消费者的效率。在漫长的商业历史中，市集是最古老也是曾经最流行的零售形态。但是到了今天，市集已经基本退出了人们的生活，只有一些历史非常悠久的市集，仍然存在于乡村和城乡结合部，有些还成为当地的旅游景点，比如北京的沙河大集、大理的三月街等等。在历史上，市集这种零售业态，更加适合当时的生产和消费情况。在市集流行的年代，零售行业有这样几个特点：生产者生产能力比较低，无法规模化生产，产品也比较单一；消费者消费能力有限，同时时间相对富裕；零售行业规模不大，无法维持专业的商店存活；社会发展水平不够，没有专业的零售配送系统；消费者多为农民，没有周一到周六必须上班的特别需求。在这种“低功耗”的消费环境中，市集就成为了当时最好的选择。在中国数千年的经济历史中，市集一直占据着零售行业最主要的份额：这和几千年来以农业为主的经济形态密不可分。而随着社会在20世纪逐步进入工业时代，市集这种流传了几千年的零售业态，终于被一种新的业态取代：商店。而商店取代市集，也拉开了近百年来零售演变的大幕。从此，随着技术和生产力的快速发展、社会生活的快速变迁，零售的演变走上了快车道。在工业时代，生产者从农业时代的小作坊和个体生产者，变成了专门的工厂。随着批量产品的大规模诞生、伴随着经济发展，零售行业的规模开始变得巨大。同时，工业时代的人口大量向城市聚集，居住密度开始变大。这时候，商品摆放更加集中、经营时间更加专业化的商店就取代市集，演变成为零售的主流。在工业时代，社会的发展速度比农业时代快得多，因此零售行业的演变也就变得更加快速。在农业时代，市集的形态可以延续几百年、上千年都没有大的变化，比如大理三月街的宣传口号就是“千年赶一街，一街赶千年”。但是在工业时代，商店的构成却持续在演变。最早出现的，是小型杂货商店。这些商店规模不太大，但是其天天营业、专门配备营业员的专业度，已经比之前的市集有了很大进步。后来，伴随着生产力的进一步发展，商品的品类越来越多，消费者的消费能力也越来越强。这时，零售行业发生了两个演变：零售的品类、规模大幅增加，同时商品也开始从单一满足功能需求，转变成包含了更多的休闲、娱乐属性。于是，两种新的零售业态就被聪明的商人创造出来：大型百货商店和超级市场。当大型百货商店满足了人们对高端、改善型消费的需求时，超市的诞生则为更加充裕的日常生活提供了新的零售业态。超市的诞生，背后的推力是多方面的，而这些推力归根结底都来自社会生产消费能力的进步。在这些社会进步推力的共同作用下，在满足人们日常消费生活方面，超市取代原来的商店，和大型百货商店一起，演变成为了零售行业的主流。在百货商场和大型超市普及了几十年以后，便利店开始在城市大量出现，其中最为著名的就是7-ELEVEN便利店。这种看似逆向的演变、或者说“逆袭”，背后也有着自身的社会原因：城市居民、尤其是白领的消费能力变得更强，在购物时便利性的要求远大于性价比，城市新兴的白领阶层更有时间下楼购物，而早出晚归的工厂工人则显然不具备这样的便利；其次社会发展导致家庭规模逐渐变小，过往家中有人负责烧饭、采购，有人负责上班的家庭模式开始松动，更多的小规模家庭开始出现。由于小规模家庭中的成员必须同时自己搞定所有事情，近在咫尺的便利店给予了这些消费者更好的帮助。从便利店的发展我们可以看到，虽然便利店在价格、品类上，都比原来的超市丧失了优势，看起来似乎是一种零售效率的退化，但是由于它更好的满足了消费者对“便利”的需求，同时消费者对“便利”的需求随着社会的发展大幅上升，因此便利店就成了零售的演变新方向。当工业时代步入成熟期，以百货商店、超市、便利店为主的零售业态步入稳定期，人们一度以为，零售行业的演变会告一段落。殊不知，随着信息时代的到来，零售行业的演变步入了更加精彩的时代。首先，随着越来越多的信息出现，零售行业就能提供越来越细致的服务。比如，信息时代最开始提供的，是更加详细的需求信息。而随着信息时代的详细采购需求信息开始出现时，网络购物就迅速兴起，以更高的购物效率，开始取代之前的零售模式。同时随着信息时代的进步，更多的信息开始产生，零售行业也就发生了更多的演变。比如，实时位置信息让消费者可以更好的采购周围的商品，信用点评信息让零售的质量得到提高。信息时代同样也出现了很多社会变化。比如，当城市中的快递员数量越来越多时，零售商发现可以让这些数量充足的快递员，帮助顾客去最近的实体便利店、零售店买东西。这种价格相对更贵、却更加便利的网购方式，就有点类似信息时代的“网上便利店”。从信息时代的发展来看，现在我们仍然站在信息时代的早期，未来各种技术手段的发展必然层出不穷、甚至难以预测。从这个角度来看，信息时代零售行业的演变，才刚刚开始。随着信息时代进一步发展、社会生产力进一步提升，更加个性化的零售方式会在将来出现。那面对不断演化的零售行业，我们如何能做出优秀的投资？面对这个问题，首先我们必须承认一点：正如查理﹒芒格曾经指出，投资零售行业是非常困难的。而这种困难背后的原因，恰恰就在于零售行业不断的演变。当我们这个社会出现新技术、新社会形态时，许多行业是不会受到影响、或者受到影响不大的。比如，更多信息技术的出现，并没有影响人们对电力、出行、矿产、传统医疗的需求，因此这些行业变化也就不那么大。但是，零售行业则不同。由于零售行业本质上是一个中间商，优秀零售商是把生产者和消费者更好、更有效率联通起来的桥梁，因此许多技术、信息手段的出现，都能让这种中间商的效率得到更好的提升。而只有抓住这种变化的零售商，才能在下一个零售时代站稳脚跟。零售行业随着技术和社会发展水平进步而发生的频繁演变，意味着对投资者来说，投资零售行业也需要理解、跟上、抓住这种演变才行。相对于投资一成不变的行业，这种投资的难度无疑更大。但是同时，更多的演变也意味着，当投资者真正看明白零售行业的演变方向、找到未来能够在零售领域开疆扩土的公司时，可能能抓住更多的投资机会。在历史上，优秀的零售商，比如沃尔玛公司、亚马逊公司，都曾经构成过优秀的投资标的。所以，对于零售领域的股票，投资者一定要看清零售未来演变的方向，找到那些能够更好的成为“生产商到消费者之间的中间商”、能够以更高的效率完成生产商生产能力和消费者需求之间匹配的零售业态和相关企业。如此，再辅之以合理乃至优秀的估值，就能在不断演变的零售行业中，找到下一个优秀的投资机会。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫再谈美团，来自我家后花园。最近很多人认为在抖音和美团的竞争过程中，美团没有机会。而在我看来，美团和抖音的竞争，趋势已经明朗，能看到结局了。终局就是，抖音的加入把到店的大盘做大了，在新增的大盘里，美团获取了大部分的增量市场，抖音不会超过40%；最多2年抖音由进攻转变为战略防守，市场格局稳定下来。美团最大的挑战，在于优选新业务。优选业务的胜负手取决于三个核心能力：用户获取能力、商品能力、履约能力。目前优选和多多买菜的竞争，第一个劣势很明显，后两个目前还没明显优势。接下来的竞争难度很大。在和抖音的竞争中，美团能胜，我认为主要原因如下：首先是虽然本地生活业务看起来没啥门槛，谁都能搞，但实际上先发优势非常强。先发优势体现在两个方面：第一是本地生活业务没啥全国范围的规模优势，规模优势只体现在单个城市范围内。虽然看起来只是两个公司之间的竞争，实际上相对独立的竞争战场在全国有2000多个，只有打赢其中一半以上的战场，才能赢得战争。那么这场战争要如何发起，至关重要。如果后来者只是简单的从几个城市切入，先在几个城市打赢再慢慢扩大城市范围，这条路一定走不通。原因是市场领导者可以牺牲掉几十个城市的盈利和调集几十个城市的资源，在一个城市把你往死你打，结果毫无悬念。之前滴滴在温州搞外卖，被美团就是这么搞死的；同样，美团做打车也是被滴滴这么搞死的。所以，后来者想要挑战，唯一的路径就是同时在全国上百甚至上千个城市推广业务，才有可能有资格一战。第二个方面是货架+低价，在本地生活业务，目前是货架占绝对主流，未来低价的份额会大大增加。货架指的是，用户有需求会第一个想到这个平台，去找相应的服务，比如，饿了第一时间打开美团外卖。低价是指，我因为无意中得到一张低价券就去对应的饭店吃饭。很多用户已经养成了出门之前查查点评，到店支付看看有没有美团券，这种心智后来者很难有机会挑战，原因是货架心智需要长时间的大量数据沉淀。其次再说说用户侧的情况。直觉上来看，美团用户量比抖音少不少。但聚焦到店目标用户群。美团在县城以上的用户量和抖音差距不大，原因是美团外卖和美团优选两个业务的用户渗透。全国2000多个县，美团外卖早就完成渗透了，特别是对年轻用户的渗透。在县城及以上城市，美团和抖音用户量没有太大的差距，只不过使用频次抖音高而已。用户量上的差异主要在农村和低线城市年龄偏长的用户，这两类用户本身也不是到店的主力用户，我认为不是这场竞争的胜负手。从美团财报中年度交易用户也能看出来，7亿多交易用户，去掉农村3-4亿人口，低线城市年龄大的用户和小孩4-5亿，剩下的人基本上都在美团进行过交易。最后是从23年下半年开始，各种渠道来源的信息都表示，美团到店业务的GMV和抖音到店业务GMV的比值一直在拉大，抖音业务增速比美团慢。这些渠道包括，商户侧的数据反馈，美团和抖音的内部数据反馈。数据只是结果，造成这种结果的原因是前面两个原因。从这个趋势来看，抖音是没什么机会的。通过亏损获取市场份额是不持续的；通过亏损获取市场份额的速度比竞争对手还要慢，同时竞争对手是赚钱的，就更不可持续了。总结下，抖音和美团的竞争已经没啥悬念，真正影响美团未来发展的是优选业务。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫做24年油价展望，依旧等待低点出现，来自黑貔貅俱乐部。回顾23年，原油整体弱势，尽管有OPEC+的减产，但是WTI原油仍旧一度下跌到65美元/每桶，需求的压力在四季度开始主导油价。地缘政治虽然一度使得油价进一步上冲，但出于对宏观经济的担忧以及对OPEC+以外的产油国的增产，都使得油价压力重重。油作为商品之王，大的方向依旧符合全球的经济增长的方向以及全球的货币投放的情况，展望24年来说，需求的压力依旧是核心矛盾。相比于金铜来说，油的居民属性更强，也就是说，在绝大多数时候，油价都相对滞后于经济的真实情况，一般高油价持续到居民因为经济收缩开始减少消费，往往是有时间差的，这个时间差往往是经济变得更差的过程，这一次情况大概率也不例外，高利率最后产生影响的往往是原油。原油的故事脉络依旧是OPEC+减产以及上游资本开支的减少，这会大幅度提升油的价格中枢，但是在中期甚至中短期很难改变方向，就像我们在20年看到的那样，短期需求的急剧萎缩照样会把油价打成负值。展望24年，关于油价我们需要关注以下内容：1、沙特想要维持的70-80美元的中枢，往往是长期的价格中枢，中短期因为事件的冲击其实很容易打破，影响因素有很多：比如非OPEC+国家的超预期增产，美国的页岩油的增产等供给增加，都在24年成为油价干扰的重要因素，实际上在高油价以及碳中和的长期背景下，生产国的博弈也变的非常厉害，如果今年美国大选特朗普获胜，原油的产能远期增加的预期会变得更强烈；2、需要强调的是需求，依旧是核心的逻辑，海外经济的粘性在于服务业上，而在持续的高利率以及剧烈收缩的货币投放下，服务业的粘性仍旧面临很大的不确定性。事实上中国23年的需求并没有22年底预计的那么乐观，而欧美经济的软着陆预期下原油的表现就比较疲软，一旦出现黑天鹅事件，油价的整个中枢在短期可能需要剧烈的下移。正如前文所说，原油往往是最后反映经济变化的大宗商品，因为跟居民部门的需求剧烈相关，而这一次高利率下，美国居民部门的粘性最大，也就更滞后反映需求；3、地缘政策的不确定性可能给油价带来波段性的干扰，尤其是中东地区的冲突事件，在没有形成战争进一步的扩大前，需求依旧是主导因素；如果出现超预期的战争扩大化，油价的整个中枢可能要超过今年，维持在90-100美元每桶，不过我宁愿相信这是概率偏小的事件；最后我依然延续22年时对原油的看法，全球的经济依旧面临下滑的压力，需求的不确定性，金融市场波动的不确定性，而短期剧烈的下跌或许带来更长期的看多机会，这个价格可能较低，比如50美元甚至以下。至少，油价要较为充分反映全球经济下行的压力，再去看多，逻辑会更加的顺畅。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫做跨境ETF成交暴增，右侧布局胜算几何？来自就叫姜诚。近期目标海外市场的ETF产品成交活跃，个别迷你基金日成交额一度超过某最大市值且流动性最好的A股。背后的交易动机不难理解，一直上涨的东西怎能不让人心动，另一种说法叫做“赚钱效应”。当然也有“亏钱效应”，一直下跌的东西怎能拦住人卖，原地不动挨刀子不是人的本性。赚钱效应和亏钱效应的根源都是“右侧交易”，这是市场主流的交易方式。之所以主流，或许是因为胜率高，至少很多人以为胜率高。但真的胜率高么？实际来看却并非如此。在一个强烈的上涨趋势中，价格继续上涨的概率不低，反之亦然，这是右侧交易最吸引人的一点。但买入即上涨或卖出即下跌的概率并不等于成功赚钱或回避亏钱的概率，因为赚钱的结果不止取决于买入，还取决于卖出。更学术地说，右侧交易的胜率，等于买入后上涨的概率乘以在上涨后及时卖出的概率，很多人只看到了买入后上涨的概率而忽略了上涨后及时卖出的概率，而我们将为这个错误付出惨痛的代价。比如说，上涨的概率极高，假设为8成；你能在合适时机卖出的概率也不低，假设为6成。能做到8成的胜率买对和6成的胜率卖对，应该算炒股高手了，但你这次右侧交易的胜率却只有48%，不到五成。以上定量的概率只是假设，不必较真，目的是说清一个定性的问题：成功的交易通常逆人性，成功的短期右侧交易需要你在短时间内连续两次战胜人性，所以它的胜算并不像看上去那么高。炒股人感觉赚钱很容易但实际赚到钱的人很少，这或许就是重要原因。提高胜算的办法有没有？有，并且技术难度不高，那就是降低决策的频率。如果你的成功不依赖一连串的正确决策，只需要少数几次不太糟糕的决策，胜率就自然高了。买到了物超所值的东西，不意味着它明天会涨，后天会涨，但久而久之它迟早会涨；即便你错过了最佳卖点，但久而久之它迟早会出现下一个的卖点，甚至不必卖也可以赚到价值本身的钱。长期投资者不纠结右侧交易还是左侧交易，长期持有还是短期持有也交由市场决断，这正是长期投资的魅力所在！当然，对于大多数人来说，买到物超所值的好东西并不简单，对长期投资的胜率也不应有太高期待，只是它大概率好过频繁的右侧交易。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫透过经济数据，穿越迷雾，来自诸葛菲特。中国经济2023年预计增长5.2%，这个数据超出了很多悲观者的预期，很多人预判的经济二次探底并没有出现。20年前就有很多人质疑经济数据，结果中国仍然在不断的、持续的增长，直到增长到世界第二大经济体。当然，也会有很多人质疑这个数据，因为股市、房市，以及工作和工资并没有让人感觉经济有这么好。事实上在经济复苏过程中，企业会在销售额开始恢复增长的三个季度后才开始感到人手不足，企业才会开始考虑增加人手，这时，失业率和就业率指标才会改善，同时随着人才市场的供需关系改变，工资也才会增加。而在失业率等经济指标明确表现出改善后再投资股市，将比提前六个月投资股市的收益率低15%左右，因为股市并不是经济的晴雨表，而是经济预期的晴雨表。中国经济增长下一步肯定是要向质量和效率效益转变，经济增长模式的转型类似于企业商业模式的转型，但毫无疑问会更加复杂，一次性投资的增长肯定是不可持续的，经济的增长将更多依赖于企业数量、质量与效率的增长，进而带来企业效益的增长。这样我们才能跨越中等收入陷阱，进入发达国家行列。一方面是数量的增长，即新公司的增加或已有公司业务的扩张而形成持续的增长动力；另一方面，企业效益的增长更多的将来自于企业内在质量与效率的提升，即生产力的提升，以满足于人民对美好生活的向往。这就不难理解为什么要高质量发展，为什么要深入实施国有企业改革深化提升行动，以及鼓励民营企业发展了。而生产力的进一步提升依赖于高质量发展中新质生产力的形成，新质生产力来源于两个方面：一方面是新技术带来的高科技新兴产业，另一方面就是传统产业的提质增效与转型升级。而这两方面都离不开数智化技术、工具与平台，就像我们个人提升生产力的电脑、手机与其中的软件APP一样。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫关于2024年的10个猜想，来自愚老头。2023年初，某国内大行出了一个经济和股市的10大预测，结果是全错，本该正经的研究报告上了娱乐头条。只能说预测这个事情，就像军事里面的防空作战，“防空防空，十防九空”。用经济预测是否准确来判断经济预测的质量，是一种娱乐化的倾向。所谓的预测报告，本质上是在告诉你，在目前所能搜集到的信息背景下，线性外推下未来最可能发生的事件。它反应的是市场最大限度的一致预期，代表了大多数人预测的最大公约数。我们也对2024年的经济和股市做出了一些预测，凑成了10个猜想，盲人摸象，供大家在设计交易策略时做参考。第一个猜想：美国债务问题发酵，全球将是通胀环境。狼来了喊了很多年，以至于到现在人们都不信了。帝国的崩溃，始于财政。历史上美国绝大部分年份财政都是赤字的。当然，赤字财政是全球性的，毕竟，信用货币体系下，财政赤字是宏观调控的一个手段。可进入21世纪之后，美国的财政收入和支出之间的差距呈现出了逐渐拉大的趋势。疫情期间，美国财政折腾出了年化高达5万亿美元的赤字记录。最近有所收敛，但还是以每年2万亿美元的速度在增加。跟赤字对应的是政府债务的总额节节上涨。实际上，不只是美国，大家都有债务问题。解决债务问题最好的办法，就是通胀。这可能是国际经济中大家唯一的共识了。既然是通胀环境的概率大，那就尽量不要去做空大宗商品。包括黄金、铜。衡量原油价格的金油比也到了高位，但这次黄金显然很难被压下去，那就只能委屈原油继续涨涨了。第二个猜想：美国股市开始进入震荡股市的总市值跟GDP，正常情况下应该有一个合理的比例。2001年，巴菲特在《财富》杂志的一篇文章中表示，股市总市值与GNP的比值，在70%-80%时买入比较好，在100%时属于估值合理，当超过200%时就属于“玩火自焚”。如果我们用GDP代替GNP，美股早就进入玩火自焚阶段了。虽然绝大部分券商研究员还是非常看好2024年的美股，认为美联储降息加上大选，美股上涨是个大概率。这些都改变不了一个事实，那就是美股实际上已经开始进入庞氏阶段，随时都有可能来一个50%幅度的大调整，将这个总市值与GDP的比值再次拉到100%左右。第三个猜想：中国经济不会太好，但比2023年好如果我们相信经济周期存在的话，当前有一个坏消息和一个好消息。坏消息是无论是50-60年的康波周期还是18年的库兹涅茨周期以及10年的朱格拉周期，底部的低点都指向2025年；好消息是从2025年开始，三大周期向上，尤其是康波周期，会带来一波直到2055年的三十年大繁荣，而且这一波向上周期所能创造的财富，是过去五次康波周期的总和。从最小的周期单位基钦周期来看，2024年的经济相对2023年有一个小幅的反弹，虽然不大，但确实会有所改善，只是预期不要太高就是了。第四个猜想：产业资本继续高歌猛进，金融资本休养生息资本分成两大分类，产业资本和金融资本。过去的四十年，产业资本和金融资本携手前行，大家都有美好的未来。但当所有低洼都被填平，经济增长开始进入攻坚阶段之后，首先甩下来的就是金融资本。早在2018年6月份的陆家嘴论坛上，有位领导公开表示，“收益率超过6%就要打问号，超过8%就很危险。10%以上就要准备损失全部本金。”从信托产品的预期收益率看，从2008年一直到2020年，产品收益率超过8%是一个非常普遍的现象。这两年各种P2P、信托公司爆雷，跟高收益率带来的庞氏脱不了关系。或者说，产业资本撑不住这么高的资金成本，只能金融资本关起门来自己跟自己玩。现代社会的重农抑商政策，就是鼓励产业资本，适当限制金融资本。所以我们看过去几年跟金融资本相关的行业，都不是太好，比如房地产、比如互联网，再比如教培。但另一方面，产业资本却在高歌猛进，受益于国产替代，半导体行业从2019年开始那就是繁花似锦，2020年开始新能源汽车、光伏、锂电、风电这些新能源品类原地起飞。2024年，真正有全球竞争力的产业资本还在不断扩大自己的边界，尤其是半导体和新能源。金融资本需要做的，只能是等待，只有产业资本把蛋糕做大，金融资本才有纵横捭阖的基础。第五个猜想：内循环成为经济增长发动机，对应经济从投资型社会向消费型社会转型外循环经济最利好的是东南沿海，这是地理条件造成的。外循环经济，两头在外，投资就成了增长的发动机。因为全球需求带来的高效率，出口企业收入增长很快，相关的服务业收入也跟着水涨船高。同时两头在外的格局，决定了外循环特别容易受到输入型通胀的影响，当美元供给的增幅超过全世界的承受能力时，相关地区很容易跟着一同走进滞涨的状态。与之相对的是内循环。内循环走的是自产自销的路子，消费目标群体是当地人，潜力有限，天生没有投资的动力。内循环利好的是包括东北在内的北方复兴。2023年火的淄博和哈尔滨两个地区，是内循环经济复苏的根本体现。2024年外循环即使有起色，大概率也是个回光返照。穷则关税壁垒，达则自由贸易。中国制造业皇冠上的明珠，都快被薅秃了。美国已经明摆着封闭了汽车和通讯市场，下一个估计就轮到欧洲了。外循环的未来是一带一路，但这是一个慢变量。2024年我们还将见证更多的网红旅游地的出现，就看谁能接得住这泼天的富贵了。第六个猜想：中国股市底部抬升，空翻多2024年已经过去两周了，这市场，一声叹息。这个时候又有人讨论起国运线来了。上证指数的20年线，被称为国运线。上一个跌破国运线的例子是1997年的日本，日经指数在1997年跌破20年线，1999年大涨37%又站上20年线，可短暂的繁荣之后就是长期的沉沦，下一次站上20年线要到2013年了。从日本的案例看，跌破国运线之后，恢复需要的时间很长。这正是市场担心的地方。先不管国运线这东西是不是玄学，我们就问自己一个问题，现在的中国跟90年代末的日本，有可比性么？上证指数20年线，对应着大概2900点左右。不用担心，现在这个点位就是底了。第七个猜想：新能源汽车会有超额收益在房地产之后，谁能扛起拉动经济引擎的大旗呢？有且只有新能源汽车，传统的油车也不行。中国刺激消费，也不能选油车，因为核心产业链不在本土企业手里。燃油车的繁荣，利好欧洲和日本经济。新能源汽车时代，中国有全产业链，可以从头吃到脚，并且提供众多的高薪岗位。这几年进入就业市场的毕业生就感受的非常明显，比亚迪2022年招聘1.5万应届生，2023年3.18万人，很多专业点击就送，为原本高度内卷的就业市场增添了一抹久违的温暖。比亚迪是极少数市值可以超过贵州茅台的标的，市值是可以看到3万亿的。原因就是比亚迪是目前中国极少数具备全球竞争力的企业，估值至少应该对标的是特斯拉，虽然23年4季度特斯拉纯电销量被比亚迪反超之后，马斯克开始强调特斯拉是一个AI和机器人公司，而不是一家汽车制造厂。第八个猜想：食品饮料和医药还是难有行情为什么说难有行情呢，因为这俩行业作为公募的重点持仓，占比基本上没有大幅提升的可能了。根据公募的公开数据，2023年3季度，食品饮料的占比大约为13.8%，医药为12.7%，按照历史规律，公募持仓中一个行业的占比的高限大约在16%左右，而且，一般超过10%之后，行业就很难有α行情，也就是只能跟着大盘涨跌了。我们看好2024年的大盘，但是对这两个行业，我们觉得意义不大。上方套牢盘太重，关键除了防守之外，也讲不出新的故事。第九个猜想：锂电和光伏筑底，氢能可能有机会因为电力设备行业属于成长型周期，总体走势是向上的。从锂电的角度看，下游新能源汽车虽然从0到1的时间已经过去了，但行业增速犹在。锂电池当前的问题主要在于股价远远的跑到了基本面前面。锂电池细分行业中，下游是消费电子的公司可能会先见底，毕竟这些公司当年股价飞的并不高，比如蔚蓝锂芯，还有北交所的长虹能源。下游是汽车的动力锂电池行业，寻底过程可能要长一些，毕竟行业增速还在下行中，而且过去几年过得不错，缺乏内卷的动力，新概念半固态和固态电池更是遥遥无期。光伏的问题更大。2020年这一波光伏大行情来自于实现了平价上网的实现。按照能源局的数据，2018年的时候，全国光伏上网电价为0.86元每度，煤电平均上网电价0.37元每度，到了2020年，自然条件最好的Ⅰ类地区，光伏上网电价已经降到了0.35元每度，光伏实现了煤光平价，这是一个历史性的突破，值得一波大涨。但下一个门槛目前看来是非常渺茫。行业需要在2020年实现与煤电平价之后，进一步实现光伏+储能的成本与煤电平价，彻底摆脱并网约束，这一条路带来的结果就是电价越来越低，打开发电量需求的增速天花板。如果这条路打不通，那光伏未来的结果就只有一个，新增装机容量的增速与发电量需求增速持平，也就是5%的年增速，成为完完全全的公用事业，2020年之前的电力设备研究员对此那是相当有体会。光伏的见底之路还早，氢能倒是可能有机会。因为根据国家氢能发展规划，到2025年实现燃料电池汽车5万辆，截至2023年底，中国燃料电池汽车保有量还不到1.7万辆，假设未来两年翻倍增长，大约分别是1.2、2.4万辆，累计保有量才达到5.4万辆，刚刚完成保有量规划。最新的催化剂是中央补贴的下发，氢能补贴由中央奖励和地方补贴构成，进入2024年之后，各地中央奖励陆续下发，会带动各地配套资金的加速落实。最后一个猜想：高股息策略失效、小市值和北交所主题继续有效截至2024年前两周，市场表现最好的还是高股息策略，连小盘股都熄火了。高股息策略总体上是一个大金融和传统能源为主的防守策略。从过去4年的数据看，高股息策略是跑赢沪深300的。但这个结果具有很大的迷惑性。从2019年开始，一直到2023年4月份，高股息策略才跑赢了沪深300。高股息策略收益率的来源还是行业分布。高股息策略的基础是大金融和能源，也就是传统的银行和煤炭。从月度数据看，高股息策略在4月份和11月份表现比较好，明显跑赢的时间就出现在这两个月份。高股息策略本质上跟国运线是对冲的，如果上证指数空翻多，那涨得最多的一定不是高股息策略。相反，小市值和北交所在2024年还会继续有效。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫从票房、餐饮、旅游数据看中国经济复苏之路，来自二郎价投。近日，我特意把过去十年的票房收入、餐饮收入和旅游数据整理了一下，数据显示，三大消费板块在2023年确实是强势复苏，彰显了中国经济的韧性。其中，票房收入相比疫情三年大幅回升，有再次挑战2019年创下的历史新高的态势。23年票房收入更为多元化，国产片更是主力，各种题材片百花齐放。大胆预测，今年票房收入有机会再创历史新高；餐饮收入更是增长强劲，前11个月收入已经创出了历史新高，有机构预测全年收入将突破5万亿元大关。全国旅游收入和国内旅游人数也相比疫情大幅回升。但是网上有朋友说，这些都是口红效应，是经济低迷的表现。我持反对意见！首先，可以看到过去十年这三类消费数据，除疫情三年期间都是稳步增长的，23年是扭转了疫情三年的跌势重拾增长态势。如果说这些增长都是经济不行的表现，那么过去多年年年增长的时候，经济也年年不行吗？其次，随着人们对美好生活追求的需求越来越大，人们不再仅仅满足于日常的温饱了，而是追求更多元化的生活。因此，看电影、约饭、旅游这些都将成为人们日常生活里面的一部分。70年代买肉凭证的日子已经一去不复返，人们不再为了吃猪肉而烦恼。现在，人们吃喝无忧，因此，追求更多元化的生活必将长期拉动这三大消费的增长。最后，现在出去看场电影、吃顿饭、旅游其实费用并不低。前段时间和两个朋友出去吃饭，也没吃什么，不知道为什么可以吃出700多元。或许，有人说是因为房地产行业的下行趋势，大家都不买房子了，所以干脆把存着打算买房的钱吃喝玩乐花掉算了。我个人认为这是未来中国经济新发展的一个起点。中国经济要高质量发展，必须把房地产这个夜壶拿掉，取而代之的其中一个大的产业链就是吃喝玩乐。看看欧美发达国家，每年旅游收入的占比都很高，直接带动了各种就业。这是中国需要努力的方向之一。目前，旅游和餐饮已经是万亿级的产业了，未来仍有很大增长空间。因此，从这三大类数据我们可以看出，2023年中国经济，已经从服务业开始强劲复苏。在此，我继续维持我的观点，本轮经济复苏，是以服务业为先行，服务业复苏后，后面的各种消费将带动第二三产业的复苏，因此，今年我们将会看到更为明显的复苏迹象，2024年中国经济将更为出彩。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫新年对腾讯及投资体系修正的思考，来自默克冰。上月底去了一趟腾讯，参观了南山总部大楼，跟腾讯员工做了一些交流。以前都是从数据去了解腾讯，从新闻资料等去了解管理层，这次近距离接触，感觉挺特别的，也让我对腾讯这家公司的感觉有一些具象化了。虽然持有腾讯，但是却没有写过腾讯，一是因为分析腾讯的人太多了，汗牛充栋，而且不乏很多我很认可的投资人做了很详尽的分析；二是因为投资腾讯的逻辑于我来说貌似比较简单，好像又没什么可以写的，所以一直没写过。现在趁着这次参观交流，结合前不久发布的三季报，做一些记录和思考。公司三季报数据显示，23年第三季度公司营业收入为 1546.25 亿，同比上升 10.37%；毛利率为49.49%，同比增长 5.25pp。比较超预期的是毛利率大幅提升和单季度非国际准则利润同比增长近40%。游戏业务实现营收460亿元，同比增长7.2%；海外游戏实现营收133亿元，同比增加14%。社交网络业务收入 297 亿元，同比持平；广告业务实现收入 257 亿元，同比增长 20%；金融科技及企业服务实现收入 520 亿元，同比增长 16%。企鹅还是那只企鹅，并没有被这几年的A4纸打倒，扭一扭屁股后，重新又回到增长的轨道。虽然股价5年没涨，但是赚取的自由现金流已经不可同日而语了。对于未来，只会有更多的可能性变得更好。腾讯这种公司十多倍的估值和很多传统行业还不太一样，对于很多制造业传统行业来说，规模已经见顶，但对于腾讯以及很多十多倍的互联网公司来说，未来还有很多机遇。像腾讯这种高端人才聚集高地更有可能拥抱未来。腾讯最舒服的一点是在社交领域的强粘性，如果说之前QQ是即时通信霸主，那现在的微信可是连接生活的方方面面了。现在手机什么都可以不装，就是不能没有微信。虽然社交本身兑现价值有限，但最难得是其形成的“沃土”效应。熟悉腾讯的人都知道，腾讯很多新业务有个特点，就是后发制人。开始的时候大部分都不是一炮打响，但是做到后面，总能慢慢追赶上来甚至超越。比如支付、视频号等，还有些新业务是从自己平台长出来的，也大多数不是一炮打响，而是靠时间润物细无声，突然春天就来了。比如微信公众号、小程序等。这一是因为肥沃土壤的滋养效应，二也与腾讯的企业文化有关，虽然我无法成体系地表达出来，但是我对腾讯的感觉是务实，公司跟小马哥一样低调奢华有内涵。虽然在腾讯上的投资也亏损了，但是我倒是不怎么慌。虽然股价跌回5年半以前，但我认为迟早有一波双击，可能在未来一两年，或者两三年，一下子就把这几年的收益补回去了。A股就是这样，上窜下跳得厉害，但是价格不会一直离价值很远，总有回归的时候。而且随着股价的低迷，回购力度越来越猛。之前是腾讯4亿，后面是6亿，上次被新闻出版署的网络游戏管理办法打到股价270左右后，愤怒的企鹅直接变成了腾10亿。分红和回购都是回报股东的重要方式，这两年股价低迷，通过加大力度回购自家公司股份，是实实在在的低估的良心企业。23年结束了，前阵子在总结思考的时候，觉得今年问题还是跟去年一样，就是在不那么优秀的投资标的上花了不该花的精力。包括这两年，很多做价值投资的都很苦，面对大A的A字行情，往往格局一下就深套了。我花了十几年时间从瞎炒到研究基本面做价值投资，现在又花了五年时间认识到普通的价值投资并不是真正意义上的价值投资。我也逐渐搞明白市场上主流的打法并不适合我。市场主流的投资方法是什么，那就是重逻辑，轻质地。重周期，轻久期。但是因为市场参与者众多，专业人士众多，我自己很难做到能掌握一手信息再去做逻辑判断，基本上，自己能掌握到的信息都是研报、调研纪要等。自己再花时间去解读，去判断，当认可这个逻辑并有所行动的时候可能预期的行情已经在演绎了。所以，这种投资方法就需要资料全，边际信息快，专业能力解读能力强，动作快，抽身快。用热门的话说就是必须要预判别人的预判。比如现在很火爆的新能源汽车赛力斯，就是在大卖的预期中完成了4倍的涨幅，等到年底华为问界订单火爆的时候股价早就开始跌了。过去就是感觉机会多，出手多，犯错多。当你发现机会很多时，那一定不是机会。真正的机会其实很少的。把望远镜抬高一点点，就剩下那么几个标的了。当思路混乱的时候，想想，投资的本质是什么？巴老爷子早就说过，买股票就是买公司。巴菲特的忠实拥趸段永平聊投资的最重要一句话：买股票就是买公司，买公司就是买公司自由现金流的折现值。公司如何保证长期的现金流，就是能保证长期的竞争优势，并且这个优势不是轻易可以超越或者摧毁的，这就是所谓的护城河概念。护城河宽的企业，一定是可以赚取超额利润且对手还没办法的企业。什么样的行业是好行业，什么样的生意是好生意，什么样的竞争优势是能够长期保持的。那些自由现金流强劲，利润率长期很高，净资产回报率长期很高的公司，一定有其护城河。我拉了一个数据，A股所有5000多只股票，满足20-22三年时间毛利率超过50%，净利率超过30%，ROE超过20%且三年复合收入增速达到5%的公司，再剔除掉上市不足3年的，只有18只。这18家主要行业是白酒、生物医药、TMT等。港股我没有统计，估计很少，但我知道，腾讯完全符合，并且还比较低估。这也是我持有腾讯的原因。新旧交替之际，作以上记录，算是对于持有腾讯的思考，也是对投资体系修正方向的思考。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫国内企业的出海逻辑与趋势，来自琪瑰珠琐。随着全球供应链的重构以及地缘政治的变化，中国仍保持着一枝独秀的出口产业链竞争优势。根据华泰证券数据，2023年中国占全球出口的比例预计为13%，略高于2019年水平。由于2023年完整数据还没出来，先用1-11月数据来看，整体出口同比回落5.2%。跌幅较大主要与几个因素有关：一是美国处于库存去化阶段；二是海外多国仍在加息，政策利率偏高，制造业景气度下滑；三是全球价格回落，制成品出口价格下行压力也较大。虽然出口总量看起来是回落，但里面有明显的结构属性。首先分区域来看，中国对美国、日本和欧盟等都呈现趋势性下行，而对于东盟、墨西哥整体趋势性上行，对金砖国家份额大幅上行，对南亚、非洲、中东的份额也温和回升。分商品来看，出口品中占比最高的是机械设备类产品和电器电子，1-11月共占出口总量的42%，其次是纺织类产品，占出口总量的8.7%。表现最亮眼的是汽车及零件，出口贡献了2023年1-11月出口同比增速约1.4个百分点，其中新能源汽车贡献约有0.6个百分点。相比之下，电子产业链呈现周期性走弱，手机及其零件出口占比有所下降，从2015年7%下降至2023年4.4%。总的来说，去年我国出口呈现同比下跌，但过程中也有结构性增长，比如新兴市场，比如新能源汽车和船舶家电等产品。前面提到，虽然中国对美国出口份额下降，但对于新兴市场以及部分欧洲地区是在每年增长的，伴随着国内企业出海提速，产业链融合趋势会进一步强化。趋势首先表现在从发达地区转向新兴市场。全球共发生过五次产业转移：欧洲转移到美国；美国转移到德国和日本；德日转移到“亚洲四小龙”；日韩台转移到中国大陆；现在是中国转移到东南亚和拉美，未来还可能到非洲。这几次转移的共同点是，承接方都有人口红利优势。刚才提到的几个新兴市场，人口就接近30亿人口，此外数量上超过100个国家，GDP约16.6亿美元。而新兴市场里最重点的地区是东南亚和非洲。之前看到《奥斯曼帝国的复仇》一文里提到，经济发展源自两个方面：里卡多式增长和熊彼特式增长。里卡多式增长源于贸易壁垒的降低、新道路的建设、运输和通信方式的改进，这些发展为更有效地利用现有资源铺平了道路；熊彼特式增长，则发生在新发明触发剧烈的生产率提升时。中国通过提升价值链，出口高质量、价格有竞争力的资本商品和其他更高附加值的产品来实现这一目标。但近年来情况发生巨大变化，即“去全球化”。但在“去全球化”背景下，经济依然是要增长的，钱总会去找到地方投资。近年来，全球贸易还在持续攀升，主要得益于新兴经济体内部贸易的突然加速。新兴经济体正大量建设新的道路、铁路和运河，一方面是能使用本地货币从俄罗斯购买商品，另一方面从中国购买资本商品，可以用本地货币支付，或者选择使用人民币支付。这两个因素的结合对于印度尼西亚、印度和巴西等新兴经济体来说，是一个颠覆性的转变，能够摆脱美元资金约束的束缚。正如日本企业在“失落三十年”期间，就是靠出海寻求新的增长。中国产业链出海优势表现在四个方面：分别是供应链优势、商业模式优势、人才优势以及资本优势。供应链优势主要体现在全球近70%的主要消费品产能在中国，80%的劳动力、资金、原材料等生产要素由国内供应。中国供应链高度灵活快反，供应链流程节点化、数据化、柔性化；供应链复杂程度高，生产、研发和自主创新能力不断加强。商业模式优势体现在中国多年积累电商经验，拥有全球最复杂的电商形态和各种玩法，包括B2C、B2B、C2C等。社媒形态创新多样，公私两域流量来源，投放玩法丰富成熟；Tiktok全球流行，更是让抖音上爆发过的有机会在新兴国家再火一轮。人才方面，虽然中国人口红利减弱，但人才红利增强。中国工程师数量超过4200万，从劳动密集型发展至技术创新性产业，中国优质专利占全球比例25%；且过去十年快速发展的跨境产业延伸出大量跨国协作服务商，为未来扩容版世界工厂的协作提供支持。最后，资本优势体现在中国拥有除美国以外全球第二大的风险投资市场和资本市场，而资本往往可以改变游戏规则和市场格局。总之，中国出海企业的核心竞争力就是中国制造业，规模最大、门类最全、与全球经济深度融合。相比之下，新兴市场出海机会更大，甚至不需要用最新产品去打市场，可能用库存里3-5年前产品就合适，对方更像国内2004-05年时期。关于2024年的出口展望，从宏观角度看，最大两个利好分别是，美国由去库存阶段进入补库阶段，以及全球制造业有望触底反弹。有券商预计，2024年中国出口将实现小幅增长，全年出口增速在4%左右。我认为，不管总量上是增长还是放缓，明年出口更多是要关注结构性机会。地区结构性上，新兴市场机会依然优于成熟市场。新兴市场经济处于快速增长阶段，从产业发展和现实需求角度，对“中国制造”的依赖度不断提升，同时我国出口东南亚等核心地区是具有绝对优势；成熟市场里欧洲依然要给予重视。美国是有意愿和中国脱钩的，但欧洲拆成单个国家后，都没资格和中国脱链，因此靠技术突破欧洲确定性也非常高。现在新能源车、光伏等，都在和欧洲企业相互持股、成立合资公司、签署战略协议等等，明年依然有合作空间。行业结构性方面，制造业出海更容易落地、零售连锁尤其跨境电商发展得很迅猛、消费科技类赛道则被提得不多。制造业主要有以下几个板块：房地产板块、半导体板块以及新能源板块。在企业结构性上，中国企业在加速推动海外布局，2008-2021年中国企业境外资产总额及就业人数都在不断攀升，比如电商“出海四小龙”就备受关注。在我看来，企业如果想做好出口与出海，在“一纵一横”两个方面都要做好。“纵”是指在自身领域要做得足够深，拿出去产品要么降维打击、要么有绝对性价比；“横”是指有大单品后，其他品类也要尽量齐全，才能保证站得更稳。最后我想说，出海真的是制造业的必然趋势和必经之路，衷心希望国内有越来越多产业和产品能走出国门，有越来越多优秀企业能赚到全球生意的钱，带领着中国从制造大国变成制造强国！

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫2024年度宏观能源研究笔记，来自大杨。过去一年最令人惊讶的是用电量的大幅增长。截止11月底，全国用电量已经突破83678亿度，并且实现了6.3%以上的增长。这远高于我在23年年初的预测，以至于在这一年的全过程中我们共同都在探寻一个问题：电用在哪了？到了年底，答案终于浮出水面。让我们看一组数据：1-11 月份，14 个省份全社会用电量增速超过全国平均水平，依次为：海南、西藏、内蒙古、宁夏、青海、广西、甘肃、河北、吉林、新疆、广东、四川、安徽和浙江。抛开海南、西藏这种绝对值相对低的省份，内蒙古自治区于去年12月份凭借12.3%的增长，电力装机量一举正式突破1亿千瓦大关。如此高平台上的大比例增长，着实令人侧目。究其原因，自然是以硅料、铁合金、电解铝为代表的高耗能产业与逐步转型深加工的周边产业的功劳。与之类似的还包括青、宁、桂、甘、疆等。与此同时，内蒙古还是中国拥有基本农田最多的省，更是众所周知的牧业大省。虽然煤矿仍然是这片土地上最为人人乐道的资源，但依托资源深化利用，提供更高附加值的产品输出成为经济可持续发展的强力支撑。内蒙样本，给了我们更多的研究方向，也让我们对于规模经济用电量可持续增长加强了信心。在此高增长之下，一方面带来了硅料产能的快速爆发，光伏组件价格雪崩；另一方面，阶段性的高增长，必将迎来一个产业的消化周期。相信未来3-4年的硅料市场，肯定将以消化存量为主。如果2023年的问题是：电用在哪了？那么，2024年-2026年的问题，恐怕就是：电还能用在哪？那让我们再看看全社会用电量排名居后的几个省份是个什么情况。他们分别是广东、四川、安徽、浙江。需要说明的是，广东、浙江在自身拥有大量装机的同时，还借助西电东送获得了累计超过1亿千瓦的支撑。这是一片没有电解铝、没有多晶硅、没有大规模钢材、水泥、玻璃、燃煤化工的土地。他们的用电在哪了？2023年1-10月，广东省出口总值4.5万亿，同比增长2.5%；浙江省3万亿，同比增长4.3%。分别坐享中国出口第一、第二把交椅。同时，广东省贸易顺差2.2万亿，浙江省顺差1.9万亿。相对比，德国2022年度贸易顺差只有797亿欧元，印度2023年1-10月贸易逆差达2033亿美元。电力研究中，我曾经面对过很多言必提美、德的学者，他们上来就强调市场、政策、情怀。但当数字放在面前的时候，“万亿”这个词汇量级，只有面对的时候才知道其中的份量。之前我们说：德国也就是相当于一个广东，他的能源体系是值得广东省借鉴的。而随着国际局势的变化，政治、能源、工业相互叠加，当今的德国在国际贸易体系已经跟广东不是一个量级的经济体了。在去年的年度策略中我提到：当前经济背景下，我们只有提供达到欧美标准，而又比东南亚更具价格优势的产品，我们的制造业份额才能保住。经过一年的努力，11月底全年数据已经转暖为正，甚至对美出口14个月下降的局面都得以扭转，于11月当月实现9.6%的正增长。这里面虽然有同期疫情等因素的影响，但伴随人民币贬值、降工资、降房租、降电价、降能耗考核标准等一系列强硬政策的支持，中国制造的“真香”定律再次得以证实。在欧美日韩份额稳定的基础上，在非洲、东南亚人民收入没有突破性增长的背景下，中国制造凭借真香定律取得了高速的增长。一方面为全球抵御通胀做出了贡献，另一方面，也给欠发达地区人们的生存权、发展权做出了支持。中国的用电量历来依靠两驾马车：房地产、出口。在当前房地产低迷的背景下，正是依靠新耗能工业的提升与出口的稳定，维持住了第二产业用电量的基本盘，同时高耗能农业与服务业正常发展，也就出现了今年超过预期的增速。当今中国的电力与经济格局或许可以理解为：我们不仅在小基数的省份追赶，在大基数的省也实现了高速的阶段性增长。不同省之间的产业协同，构成了一个足够的安全垫。东方不亮西方亮，美欧不行非洲行。但是当前中国电力行业发展仍旧存在若干痛点。随着光伏硅料产能的集中放量，组件大幅跳水已是现实。我曾经预言某巨头将面临腰斩再腰斩的局面，截止2023年12月29日，其收盘价最低达20.01元。但新能源依旧在彷徨中实现了高速发展，中国的光伏产业迎来了空前的装机潮。全年预计将达到180GW以上，较我年初预测更甚，已经超过了乐观预期的峰值。堪称一次新能源史上的盛会。与此同时，各地电力市场政策、用地政策、电网接入政策以及其他非技术成本也随机应变，伴随行业成长的同时，也实现了新能源对于全行业多年孵化的回馈。从今年开始，我相信新能源应该可以挺直腰板告诉大家：我也是能给别人补贴的行业了！在当前转化率继续提升、行业新技术路线不断拓展的情况下，新能源仍然有希望在未来的3-5年实现20%以上的成本优化。这其中除了继续为全社会的低成本供电做出贡献、为出口创造更大的科技含量的同时，还将进一步为国内耗能企业运营提供新的契机。2023年度前11个月，水电投产939万千瓦、火电投产4655万千瓦、核电119万千瓦。预期可以实现新增供电能力近3000亿度，调节能力超5000万千瓦。上一个五年规划中欠账许久的火电装机，终于得以恢复。他们的使命，也将从传统的骨干电源转变为支撑性调节电源，承前启后顶起保供的重担。2023年度是抽水蓄能行业长期低迷之后的爆发之年。行业长期被压抑的需求被瞬间点燃，多年积累的优质资源得以焕发生机。上百个项目前期工作的陆续启动，揭开了中国碳中和过程中史诗级的里程碑篇章。但是，由于综合性人才的匮乏、前期准备的仓促，相关政策等都处于逐步完善的阶段。但水电行业有其自身的沉淀与成长轨迹，每一个项目都是历经千锤百炼，过去的一年，仅仅是水电建设期的一个开端，更仅仅是水电项目全寿命周期中的沧海一粟。在2024年的工作中，我相信整个水电行业将抓住用户对于储能需求的第一性原则，使行业进入规划一批、论证一批、建设一批的可持续推进中来。与接二连三映入眼帘的签约仪式相对应的，是氢能项目实际开展的步步惊心。作为一个原本成熟的行业，突然面临新增的成千上万倍的需求的时候，产生一些供应链的不协调是非常正常的。虽然偶有一两个一知半解的信息掀起讨论，但当前的能源行业已经没有任何人忽视这个方向的必然性。氢带给这个世界的，恐怕比风+光还要多，它甚至是中国走向“能源独立”的重要途径。如何在这个产业链中加深理解、找到属于自己的机遇，恐怕是每一个投资者必须考虑的问题。不论是年度策略，还是之前我在雪球论坛上的发言，都坚定地推进大家接受一个事实：电动车将是中国第一制造业，也是第一出口品种。年底各大品牌纷纷上市，而且突出特点是国产车越卖越贵。汽车行业的民族自信心已经开始具有定价优越感。当前的电动车企业竞争才刚刚开始，围绕这一产业链的周边也将酝酿众多万亿级的机会。汽车行业替代房地产退出的部分需求，将成为一种可能。随着固态电池技术的进一步落地，更好的安全性加持之下，恐怕这个行业还有几十倍的空间。奉劝以为碳酸锂低价可以长久保持的朋友抓紧醒醒，囤锂的机会不多了。那未来关于新能源的战略方向在何处？对于当前的中国来说，东部低成本煤炭资源濒临枯竭是最大的挑战。截止2030年，恐有超7亿吨低价产能逐步退出。而中国发展新能源、新型电力系统的核心，也正是基于本国当前国情与国际能源供应的双重挑战。在当前全国的能耗体系，空调、供暖，已经成为城市的第一大负荷。唯有大力发展地热+水源热泵+储热+bipv的“多热互补”模式，建立众多本地化供冷供热的微网系统，才有望解决当前城市日益增长的用能需求。如上所述，在当前新疆煤炭大规模外运存在瓶颈的背景下，绿电+煤化工的发展将成为国家战略。但该战略的核心需求，还体现为水资源的配置。国家水网的规划早已完成，南水北调东线、中线相关工程均已建成投运。满足了沿岸1.5亿人的清洁用水需求。在当前技术高速发展和工程能力的快速提升之下，南水北调西线工程全面启动已经迫在眉睫。如果将绿能与水资源进行再调配，将有望彻底解决中国能源的进口问题。取得更大层面的经济效益与全球格局重塑。多能互补发电、多品种协同供暖、多物质耦合替代、多样化的进出口结构相互支撑，我们坚信中国的用电量会在相当长的时期内保持增长，能源制造业的机会将贯穿未来数十年。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫药明大超预期，CXO借势再走一波，来自认知饕餮。药明生物的这个公告，大超预期——四季度新增项目71个，2023年非新冠新增项目数创历史新高，2024年新增项目数目标由80提升至110个。我们这里不知道订单的金额大小是多少，反正营收不低，100多个项目平均下来一个都有一个多亿。2023年12.4那天药明生物大跌24%是因为什么？不就是23年订单量少的可怜，24年的预期差的离谱吗？现在发生什么了？23年订单不少了，非新冠订单还创新高了，24年新增项目比原先较差的预期多了37.5%。这是什么？这是23年年报大超预期+24年预期从深海拉升到水面。而且当下市场最强的暗线就是业绩预增的超跌票，CXO因为药明生物这个公告，刚好贴合。这次CXO的确定性从逻辑层面讲要远高于23年7月，当时我只是觉得投融资数据见底+与IQV走势背离，判断CXO能走一波反弹，没想到大盘太弱，后面如果不是减肥药带动CXO，CXO早死了。这次不一样，这次大盘已经处于临近变盘的节点，从爱美客、中免等有业绩的票走势看，市场在非常饥渴的寻找有业绩的且跌的多的票；投融资数据仍然处于底部就不说了，关键是药明生物的业绩可以消除压在CXO头上的很多不利预期，最重要的我觉得是会消除脱构对CXO打击的预期。而且今年CXO的业绩本来就不差——截止Q3，药明康德净利润增长9.43%，剔除特定商业化生产项目，Q2化学业务板块收入同比强劲增长 36.1%；康龙化成Q3净利润同比增长20.16%, 欧洲客户收入增长28.9%；泰格医药Q3净利润增速14.42%，投资收益6.3亿，打消市场对泰格投资暴雷的疑虑；凯莱英，剔除新冠大单，营业收入同比增长 24.51%，24年多肽固相合成产能还要上到10,000L。而且CXO这个位置的PE，也是低的离谱：药明康德21.1倍PE，泰格医药19倍PE，康龙化成30倍PE，凯莱英13.88倍PE。这个位置还要什么自行车？性价比拉满！不管怎么说，这个位置的CXO至少可以上30%的仓位去试，只是现在要注意的一点是，整个A股的活跃资金不足，任何一个板块持续拉阳线反弹都不太可能，所以我认为这里CXO还是以震荡往上为主。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫谈谈2024年初张川到店公开信，来自希尓瑞斯。据说背景是美团内网上一些气压很低的帖子，围绕股价、年终奖发放时间、到店竞争等话题，张川关注了一些帖子，然后也有了这封新年对内公开信。感觉美团股价的反身性已经开始在内部体现了。公开信内容要点：1.下沉市场城市面临很大压力2.公司内部产生很多悲观、质疑、甚至恐惧的心理3.未来要面对的新竞争态势4.对到店业务长期的阐述5.对到店业务新价值主张市场的阐述和组织能力的要求6.对到店组织文化的改变不贴公开信原文了，以下聊聊公开信引发我的所思所想1、到店业务价值主张的变迁第一阶段——PC互联网时代：百团大战，用户在全城范围内寻觅极致性价比的团购，持券时长很长，商户销售半径很长，美团在这个时代退出双退服务标准，即「过期退、随时退」，而之前过期自动退并非是团购网站的标配，无论是对商户还是对平台来说，这个沉淀资金其实蛮诱人的，美团坚决将这笔钱划给了消费者，这时候能看到美团有不错的消费者导向。第二阶段——移动互联网+LBS时代：2013年最后一天，美团单日交易日首次破1亿，移动App交易额占比超过7成，市场份额也超过7成，全国团购交易额前100个城市美团夺魁的城市有90多个。由于移动互联网技术的加持，用户行为已经从全城范围内寻觅极致性价比的团购，变为定位后随时随地查找身边的优惠，买了之后就到店核销，持券时长也随着移动互联网与PC互联网的不同而极具的缩短。后面几年GMV数字膨胀越来越大，商户不再把美团当做一个做边际收益的渠道，也意味着无法提供极致性价比，而是常规的优惠。对应着用户的也不再逛+囤的行为，而是随着流量费用不断降低，更加随时随地的拿出手机查看和使用优惠，至此第一阶段的给消费者提供极致性价比的团购，以及给商户提供边际收益这一对价值主张在移动互联网时代，一起丢失了。因此在一年前我也发帖说抖音主打的价值主张是美团自己曾经拥有但又失去的一个价值主张，现在看这既有移动互联网的因素也有团队的因素。这次张川提到的「以SKU为核心的产品模式」、「天天低价」、「因时而变，因人而变的商家供给」，就是捡回曾经丢失的价值主张，对应的产品就是「特价团购」和「直播」。我之前对到店这个业务非常悲观，在2022年初我与其他球友交流的时候说，到店的价值钝化、组织僵化，未来虽然有进一步降费提营业利润率的空间，但疫情遮羞布掀开后，长期收入的空间将受限。在22年底预测与抖音竞争的时候，我也是在这个悲观色彩下展望，认为美团用消极的方式对待新竞争者，长期收入增速将下滑，利润率可能会维持。然而23年二季度开始美团采取了更为积极的应战态度，不仅打价格战，还把丢失的价值主张捡回来，23年的GTV基本盘以高增长维持住了，低价的心智也在不断的巩固，这确实很出乎我的意料。2、到店业务的护城河到店的护城河不是门槛式的，而是沼泽地式的。门槛式的护城河在战前有很好的止战效果，让对手望而却步；而沼泽地式护城河会让对手冲进来，杀入腹地后，降低对手的行动效率，使其进退两难。张川提到的三个护城河：第一条实际上说的是战场，就是我上面说的两个价值主张对应的常规优惠货架和特卖场第二条实际上说的是特卖场的持续运营所需供给侧组织能力，美团过去的BD团队是搞覆盖和服务的，对商户的议价和促卷的能力是历史上BD涉猎不多且还没做到自我证明的第三条实际上说的是整个到店作为渠道的长期核心竞争要素。综上我觉得这三条跟护城河似乎没太大的关系，我还是愿意将护城河理解为一种生意属性带来的形势，这种形势使防守的一方处于相对优势的地位，这种优势地位可以起到战前止战或者降低对手效率的作用。3、到店与抖音竞争的阶段性评价战略上打持久战：打分7分。到店业务缺乏内容战略，扣两分，大众点评的内容多年来没有进步，今天面对的是抖音，未来可能还有小红书，这部分的战略确实导致未来很多竞争都缺乏对应的武器，最后不得不用钱这种武器做低效的应对。应战的响应慢了，虽然我认同在23年二季度正式打响反击这个时机，但整个22年都在观望和质疑中度过，没有提前做好对应的战略储备，其实这也暴露出很大问题，但是考虑到是一次性的，扣1分。战术上的歼灭战：打分5分。 竞争从来不仅仅是做好自己的事情，搞乱对手的节奏和心态可以在短期给对方造成巨大干扰，抖音是巷战方面的雏儿，服务商更是散兵游勇，美团没给抖音在这方面上强度是我很失望的，似乎会打仗的人都不在美团了吗？4、棋至中盘下一步怎么看与抖音的战场是一头一尾，分别是头部品牌连锁商户和下沉城市。头部品牌连锁商户：抖音的品效合一的平台对头部品牌连锁商户有巨大的吸引力，这部分商户因为议价能力强，美团历史上也几乎从他们身上也很难赚太多的钱，品牌营销的预算分配上抖音会占据更大的份额。浦燕子兼任本地生活服务一号位后，让本地生活服务于商业化共同背GMV和广告指标，两者的共同的利益交集就是把头部品牌连锁商户做上去，这对美团是个喜忧参半的举措，喜的是美团利润区即腰部商户会因为这个举措降低竞争烈度，忧的是抖音会在头部品牌连锁商户分层上彻底站稳脚跟，这个根据地占据后，后面有非常多的机会向其他分层的大举进攻。下沉城市：抖音巨大的用户基础聚焦到一个具体下沉城市对比美团用户数是非常悬殊的差距，因为美团之前利润为导向，下沉城市用代理的管，导致利润率更好，但规模和渗透率做的都不够好，这里有被偷家的隐患。美团将下沉城市改为直营，意在夺回下沉市场的主动权，短期上大量的BD招聘会压低1个点的运营利润率，主要体现在23Q4和24Q1。腰部商户：若抖音在头部品牌连锁商户上做了更多的流量倾斜，以赚广告为主的策略施行的话，双方在腰部商户的竞争烈度有望下降，有机会在后面看到美团在腰部商户上恢复转化和回到常规的补贴上，这部分对利润的影响比较大，估计可能会在今年下半年看到这样的迹象。竞争的过程中也是双方认清自己认清对手的过程，双方认识达成共识后，彼此的边界也清晰了，后面止戈后经营效率也会恢复，这才会轮到二级市场看清，现在还早。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫“三低”的中免，股价该回摆了，来自与伟大共成长。2020年，“世纪疫情”导致国际客流阻断。7月1号，海南岛离岛免税新政发布，中免抓住红利，并发力线上，业绩暴增，中免成为了人尽皆知的“免税茅”。更是在一年之内市值涨幅超过6倍，称冠大白马。2023年，在长期人口问题凸显、房地产供需关系逆转以及居民资产贬值和工资收入预期不确定的多重因素影响下，4亿中产受损严重，作为中产指数代表的中免，股价跌幅超过60。时隔三年，一轮惊悚过山车行情，中免股价又回到了原地。今天，我们就来复盘中免过去3年的惊悚。2020年5月收购海免51%股份，同年6月11日更名中国中免；7月1日，海南离岛免税新政实施，使得公司原先主要依靠机场免税的业务，变为主要依靠海南离岛免税的业务结构。2021年1月29号中免发布20年业绩预告，超出大部分卖方预期。2020年净利润61.4亿，提出港交所上市。但由于2021年半年报业绩与2021年业绩未符合预期，2021年底，中免暂停港股上市。2022年，因为疫情的不确定性，三亚接连封店封城，对中免的盈利造成大幅打击，但基本符合市场预期。2022年6月30日，中免再次启动港股上市，8月25日成功在港交所挂牌上市，当日发行价158港元，募集资金23.8亿美元，上海机场、泸州老窖等成为基石投资者。万物轮回，经历过2021年的高光时刻之后，中免立即遭遇成立以来受影响最大的2022年。2023年第一季度，随着疫情放开，但中免营收并未与海南客流同步恢复，业绩第六个季度低于预期。虽有春节亲子游占比过大以及缺货等客观因素影响，但毛利受到汇率贬值，净利受到机场租金的严重拖累，大大超出了市场预期，卖方大幅下调2023年盈利预期约30%至95亿。2023年下半年，由于宏观经济较差，中产消费开始全线性价比、平替，卖方继续下调中免预期。回看中免过去三年过山车似的行情，我们可以看到股价长期上涨的根本动力在于业绩增长的可持续性。而短期的波动，来源于估值的波动。而估值来自于人性所有美好预期的叠加。超级大牛股，更是要“天时、地利、人和”的同频共振。2020年，当时中国疫情管控稳准狠，经济最先恢复，宏观大盘的利好给消费代表的大白马上涨带来了天时；而7月1号大幅放开额度、品类的离岛免税新政，给了卡位三亚最核心海棠湾的中免带来了地利；每个季度的业绩超预期以及卖方分析师的扎堆关注，更是给中免带来了机构抱团的人和。宏观经济大环境的“经济天时”+海南离岛免税新政的“政策地利”+分析师扎堆、公募基金抱团的“筹码人和”，共同造就了中免一年6倍的超级大行情。但自2021年三季报的第一次低于预期和毛利率的下滑，让市场对中免的垄断地位开始担忧。自此，先引起了筹码的松动。随后2022年让社会开始对中短期“经济天时”的担忧，而进入23年，人口及地产的拐点，更一步加深了对消费与经济的担忧。与此同时，随着2023年“5.1”之后海南对套代购的打击，以及海南封关的日益临近，市场开始无厘头盲猜，之前对中免有利的政策会进行激进调整，免税牌照的价值将不复存在。于是，赋予中免无限美好想象，造就中免非理性上涨的宏观经济大环境的“经济天时”+海南离岛免税新政的“政策地利”+分析师扎堆、公募基金抱团的“筹码人和”三维连击，变成了负面缠身，“筹码松动”+“政策伤害”+“国运不在”的三维连杀，造就中免跌跌不休，最大跌幅超过80%。除了上述的三维连杀，2023年，中免还遭遇天灾人祸，大海边的新海港码头失火，董事长鞠躬尽瘁；外加人民币的快速大幅贬值。但“难中取进”没有停，中免致力从线下线上渠道与公司治理方面恢复盈利预期。线下，不断做加法，优化品牌、品类和渠道供给：从年初收购中出服布局未来市内，到年中海南严打套代购后迅速调整提供各种增值服务深挖会员，再到下半年河心岛快速调整补齐高奢品牌，再到C座开业，最后年末与机场签订新的协议；线上，不断做减法，优化购物端口，从眼花缭乱多大十几种的中免购物小程序，到只剩下中免海南、中免日上和cdf会员购等；公司治理方面，高频数据不再对外发布，一直被诟病的业绩提前泄露也基本掐断。就在昨天中免发布了2023年业绩预告，是两年来第一次超预期。但目前的中免估价只有80元不到。“低估值、低持仓、低预期”的三低状态明显：目前中免的估值回到了5年的最低位，上市以来的最低20%区间；机构持仓回到了2015年以来的最低位；且低预期主要表现在最近卖方机构很少有在24年年度报告中推荐中免的，而利润预期也是仅仅在今年业绩机场上加上24年机场租金的减少约为85亿附近。当下的中免比过去任何时候都更加扎实，但人性的轮回，使得股价又回到了原地，处于很明显的“三低状态”。与国运同在，该回归的终究会回归，中免股价的钟摆终将向另外一个方向摆动。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫聊聊电力，来自余生的江湖。聊起电力，咱们先来看一下我国电力的存量与增量情况。截至2023年11月底，我国发电装机容量28.5亿千瓦，同比增长13.6%，是过去10年增速最高的年份。作为无差异产品，供给端的显著增长，是我们现在还能享受低电价的基础。其中光伏装机容量达到5.6亿千瓦，同比增长50%，已经成为我国装机容量仅次于火电的第二大电力。风电装机容量4.1亿千瓦，同比增长17.6%。电力规划是2030年前风光装机容量要达到12亿千瓦，现在已经干到了9.7亿千瓦，照着现在这个增速，明年应该就差不多能达到2030的目标。尽管去年新增的风光电能够提供3200亿度增量电量供给，但是去年的需求端预计增量是6%，也就是6000亿度电的水因此，尽管风光点装机量增速迅猛，但目前距离覆盖需求端的增量需求仍然有不小的缺口，而这个缺口需要火电来补充。在满足增量需求上，火电是仅次于光伏。了解了中国的电力需求量之后，我们通过宏观对比来看一下中国的电力需求结构。我国2022年单位GDP耗电量约0.48；同期美国单位GDP耗电量约0.16，是中国的1/3；同期日本单位GDP耗电量约0.24，是我国的1/2。对比来看，我们的单位耗能是比较高。一方面是我们作为世界制造中心，在产业链的结构承担了低价值和高耗能的产业。另外一方面是我们的GDP结构中基建等投资占比比较高，这类GDP的单位耗能高。四个高耗能产业为化工、建材、黑色金属冶炼和有色金属冶炼。化工和有色冶炼的未来或许会有争议，但建材和黑色冶炼这块，不包含出口的情况下需求已经达峰。高技术及装备耗电主要是汽车制造和光伏制造，中国作为世界上最大的汽车生产国不会变化，未来在出口上也会有优势。光伏这几年装机增速快，需求也快，耗电量增长也是可见的。只是高技术及装备的增量可以抵消未来高耗能产业的下滑吗？我略持悲观态度。不少人认为电动车的增长会提高居民用电量。我国私家车的保有量2亿多辆，电动车百公里耗电量约15度，按照每年1万公里的平均里程计算，即便全部换成电车也不过3000亿度，在我国的用电量中占比只有3%。在用户侧，电力是无差别的商品，用户不会在意发电的主体是光伏还是火电，只要能够用便宜的价格获取稳定可控的电力就行。我们的电力在最近20多年，大多时间处于紧平衡的状态。如果未来需求不景，而供给端持续资本支出上产能，谁是首先被去掉的产能？是高成本且存在环境问题的火电吗？可能答案没有这么简单。我们现在的能源，包括风、光、水，大多是基于用户侧的煤电电价作为基准电价。当电力过剩，火电的价格必然也是要下跌的，当火电价格下跌，风光水的上网电价也会同步下跌。我们国家用电侧主要集中在东南，而风光水的供电侧集中在西北和西南，当电力过剩，在同等价格下用电侧还会考虑保持向西北和西南的购买量吗？尤其是某些不稳定可控的电力。这种情况雅砻江碰到过。雅中直流的落地端是有一定抵触的，因为浩吉铁路的开通可以解决当地的煤炭需求问题，2014年确定的项目直到2019年才落地。电力紧张时，水电是各地争抢的香饽饽，就像这两年的乌白电站一样。而一旦电力过剩，谁来买单呢？电力并不是特别容易储存的商品，需求量对价格也没啥弹性，并不是说高价就用的少，低价就用的多，无法通过降价消耗富余产能。只能停止新建产能的资本开支，现有产能弃水、弃风、弃光，直到供需达到新的平衡，再直到下一次缺电开始，周而复始。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫我为什么还敢投资消费股，来自福爸。在我上一篇年终总结下面，有球友提出，中国的各项经济要素已不便宜，时代红利已经结束，应该不拘泥于消费股，多投如资源股等这几年比较牛的行业。那今天我们就来聊聊这几个行业股的增长前景。前几年看《竞争战略》这本书时，就了解了人口经济学的概念，后续经过不断的数据研究、实地调研，逐步了解了几大经济要素，政治红利、地利、人口、收入和知识红利。拉长视角看改革开放四十多年和未来5-10年，前两者基本稳定，优势并未改变，主要改变的是后三者。22年底看了日本学者些的《第四消费时代》，了解了日本从第二时代到第三时代到所谓第四时代的变化。23下半年仔细看了《大衰退年代：宏观经济学的另一半与全球化的宿命》，了解资产负债表衰退，经济体从黄金时代到被追赶的规律，仔细思考了一下日本和欧美的经验教训。资产负债表衰退，本质也是因为经济体被追赶，高速增长不再，而政策执行者还沿用以往的利率刺激思路。比如日本在90世纪初任用了一位性格刚烈的央行行长，坚持要用高利率刺破泡沫，导致了泡沫在劳动人口开始下降前几年就提前破灭，连带股市、楼市持续下滑。日本国土面积狭窄且长，东西海岸相距基本是100公里，中间都是山地，人口主要聚集在两边的海岸线上。而现代经济的发展主要在于海洋和外贸，日本这种地理情况，导致他们很容易就走到全民富裕的阶段，所以日本即使不主动刺破泡沫，经济失速也无非延迟几年，这是日本经济失去三十年的根本。而中国因为面积很大，东西、南北横跨都是三四千公里，仅仅东部一侧靠海，淡水资源尤其是全年通航的大江分布不均衡，导致收入升级的过程非常漫长，中西部蓝领现在的收入也大约只有东南沿海的一半，白领的收入差距还更大一些，且机会也少的多。美国虽然土地广阔，面积接近中国，但也是两侧靠海，总人口仅我们两成多一点，人口主要分布在东部密西比比河中下游沿岸，以及西部的西雅图、旧金山湾区、洛杉矶少数几个点，相对来说，也容易并较快出现全民富裕。而中国现在远未实现全民富裕，这既是我们的煎熬，也是我们的机会，因为一旦实现全民富裕，就会被更低收入的经济体追赶、制造业大量外迁，这是全世界的规律，同时，蓝领收入落后于高知识行业、大众消费受压制，也将是副产品。具体来看，中国有日本和欧洲的教训，就不会提前用高利率刺破地产泡沫，不会坐看利率刺激无效，会有更大动力运用财政刺激，来避免陷入资产负债表衰退，近期我们主动突破持续多年3%的财政赤字上限，就是一个证明。人口红利方面，虽然类似日本90年代初已释放完毕，但是知识红利仍待释放。虽然短期来看，我们高校毕业生太多，导致年轻人就业压力大，很多找不到工作，但长期来看，知识红利还有很大的释放潜力，而就这是我们发展中高端产业的底气。产业外迁虽然看起来愈演愈烈，但是相比发达国家，考虑文化、教育水平差异，创新水平受限，我们全面占领高端很难，但占领中端希望还是很大的。粗略估计，在没达到发达国家一半薪资前，产业外迁问题应该不大。东南亚工人有效时长低，熟练度低，福利高、爱罢工等因素，与我们的实际有效工资水平相差并不太大，目前吸引的应该更多是低端产业，如服装鞋帽等纺织业，且以大厂更明显，中小厂因为固定成本比例高，外语与法务人才有限，搬迁境外相对较难。实际上，华中和西南地区，近三四年发展速度特别快，例如安徽、江西、湖南、四川、重庆、贵州等长江中上游省份，里面应该就有很大的产业内迁成分。像深圳企业很多搬迁至江西，我老婆家乡也提出做承接大湾区产业的排头兵，他们镇上的各种服装、电子小作坊也肉眼可见的多了起来。综合判断，我们的黄金时代尚未结束，并未真正进入被追赶阶段。这是我投资消费股的长期底气。另外，能源属于大宗商品，虽然21~23年看起来很风光，但这是一个强周期行业，价格波动巨大，股价波动在此基础上被进一步放大。大家可以看看云南铜业从07年到14年这七年的价格变化，我还没入市时，听说的第一个股民悲催故事，就是我同事的故事。07年末90多元买云南铜业，08年末跌到9块多，股市损失90%。20年初，全球为应对疫情共同放水，出现了一波大宗商品牛市。大宗商品价格起来以后，短期会导致通胀急剧上行、居民相对购买力下降、消费低迷，然后是快速加息，企业融资成本居高不下。持续到一定时间，消费和工业低迷到一定程度，大宗商品的需求端就会萎缩，导致商品价格的熊市和股价的大熊市，消费的复苏就会开始，而消费股牛市或早于复苏时间，或晚于复苏时间，也会开始。即当前的消费股低迷，更多是全球经济低迷、我们封控太严的经济后遗症、消费股估值回调共同导致的，只是一个短期阶段，这是我投资消费股的中短期底气。坦白说，大宗商品介入的最好时间，是20年底。现在回看，那时是一个很好的时间，当前的时间，已经大概率是撤出时刻了。能源的投资，即使我再有心，也只能等下一波宏观周期再去努力了。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫A股煤炭行业为什么能连涨6年，来自金牛远望号。A股的煤炭是个很神奇的行业,从2019年到2024年，这6年里分别上涨15%、11%、48%、15%、12%和5%。在10年3000点的A股市场中开出了一朵妖艳妩媚的花。那么问题来了，煤炭是如何做到特立独行的呢？咱们从供需开始讲起吧。从需求出发，煤炭的主要用途是发电、工业供能和建材冶炼。以电力微利，增速和中国GDP增速是很接近的，平均下来也就5%~7%；更糟糕的是，在清洁能源的大浪潮中，火电（煤炭发电）的装机量占比持续下降。至于工业供能和建材冶炼，情况也差不多糟糕。比如说煤炭可做成焦煤并最终冶炼钢铁。在中国地产泡沫消化的当下，钢铁的需求增速是显著下降的。总之，煤炭的需求增速真心很一般，作为传统行业，一点都不性感。再来看供给。从供给的角度讲，煤炭的产能很克制。过去10年，先是供给侧改革，淘汰了煤炭行业的落后产能；然后是各种环保、安全和能耗督查，使得煤炭产能增速极度缓慢；最后是新能源时代到来，很少有资金愿意投资煤炭这种传统能源了。最终结果就是，中国煤炭行业的供给和需求整体是很匹配的。基本是有少需求就产多少量。甚至出现了产量制约需求的情况。以致于部分经济景气年份，煤炭需求得不到满足，不得不拉闸限电或工业停工。由于供需匹配度较高，对于煤炭企业来说，只要生产出来，就能卖得掉，销售价格也总体保持稳定；在一些景气年份，煤价可能出现大幅上涨，如2021年前后。在前述供需平衡的前提下，煤炭企业的利润愈发稳定。过去5年，A股煤炭行业各季度的利润同比增速维持在3%以内，整体呈现出稳定增长的趋势。2015年，煤炭行业受周期影响，仅能实现微利，同时行业固定投资为4000亿。等到2021年，全行业大幅盈利，但固定投资依然是4000亿左右。换言之，在严控产能和新能源浪潮的大前提下，煤炭企业不搞内耗、不搞内卷，不管赚钱与否，资本开支都是很克制的。既然煤炭企业赚了钱没有去搞恶性竞争或多元化投资，那么这些钱究竟去哪了呢？答案是分红给了股东。从2015年至今，煤炭行业的分红金额实现了持续稳定的增长。很多企业的分红率更是在近几年得到了大幅提升。比如龙头公司中国神华。除了神华，陕煤也是这么个情况。总之，煤炭行业赚到的是真钱，毕竟赚到的利润大部分都真金白银分给了股东。稳定的盈利加6%以上的股息率，最终实现了煤炭股连续6年阳线的壮举。再往前推10~20年，煤炭是真正的天之骄子，是被当作成长股炒作的。比如，2007年的6000点大牛市有五朵金花行情，其实就是5大成长行业和龙头白马的炒作，而煤炭就是其中一朵。那会儿中国经济增速超快，再加上工业项目大上马，所以煤炭需求爆发式增长，各种煤炭开采项目也轮番上马。煤炭龙头中国神华的收入增速常年保持在30%~40%以上，这显然是成长股的节奏。所以2007年牛顶，中国神华最高炒到了99倍的PE和13倍的PB，比2021年的茅台还要夸张得多。但最终大部分投资者并没有真正赚到钱。股价也是从哪涨的，就从哪跌回去。炒作泡沫的破灭是一个方面，另一方面，很多煤炭企业赚了钱并没有回馈股东，而是为了成长进一步加大投资，甚至形成了恶性竞争，企业盈利也不稳定，呈现周期化趋势。而在煤炭需求增速大幅放缓的近10年，各种恶性逻辑全都逆转了，而煤炭股也开始了连续大涨。换言之，很多人看到需求增速放缓就特别害怕，但这不一定是坏事。反而会成为企业回报股东的开始。最后回到A股和港股。在这场连续3年的大跌后，很多行业或公司已经出现了类似于煤炭股的趋势。A股的公路、电力和电信等各类公用事业股，股价已经说明了一切。港股的互联网行业，虽然增速显著放缓，但行业格局类似于煤炭股，恶性竞争在减少，股东回报在增加。A股的消费行业，随着需求增速下滑，跨界搞白酒和饮料的企业几乎消失，而原有企业的分红率在持续上升。白酒、牛奶、饮料和调味品的整体估值也大幅消化，基本和西方同类型公司实现了对标。甚至在成长行业，如部分医药股也出现了类似的情况。曾经近100倍PE的某医疗器械公司，最新PE已经消化到30倍。在利润增速保持15%~20%的前提下，分红率已经提升到80%，股息率超过3%。历史分红金额已接近融资额的4倍。在这种情况下，很多人反而更加悲观。我能理解这种心情。毕竟，很多人看的肯定不是行业格局、基本面趋势、海外股市历史或案例了，而是纯粹的宏观抓瞎和股价涨跌了。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫万科的股票，是否还值得持有？来自菜头日记。万科的股票，是否还值得持有？如果有人在两年前问我这个问题，我肯定是不假思索地回答没有问题。当时的判断是中国是一个拥有超过14亿人口的国家，房地产是支撑中国经济的第一大产业，同时我们拥有几千年的家文化传统。在一个拥有14亿人口以家为文化核心的国家里，数十万行业亿规模的龙头企业，无论如何都应该被看好的。如今，这个条件还成立吗？按照万科的最新公告，2023年的销售均价为1.525万元/平方米，低于去年的均价。也就是说，万科2023年的成绩，是在折价销售的基础上获得的，这显然会大幅影响利润。当然，万科四季度连续三个月维持300亿+的销量，对现金流的改善还是有很大帮助的。而根据克而瑞最近的数据统计显示，万科可能是因为资金压力的原因，目前的拿地速度，正在被绿城、滨江和建发这些公司追赶。更关键的是，万科连续维持了14年的正向经营现金流，很可能在今年会转负。一家公司经营现金流转负，意味着未来的发展就只能依赖于外部输血才行。从这个角度来说，万科当前的处境，并不乐观。相对来说，绿城港股当前的市值不到万科企业的四分之一，但是绿城的销售规模和土地储备都远高于这个比例。并且，绿城的现金流与万科刚好相反，在2021年转正之后，随着销售规模的增加，现金流也越来越好。也正是基于这个原因，我在2023年11月份的时候，将20%万科企业的仓位调整到了绿城中国。随着万科股价持续下跌，绿城与万科之间的市值差距，正在逐渐缩小。不排除未来会继续换仓。最后，回答开头提出来的问题。万科的股票，是否还值得持有？ 我记得芒格在去世之前有人问过阿里巴巴还值得投资吗？芒格的回答大概意思是，当时的阿里肯定买贵了，但是现在股价的下跌已经反映了这个错误。万科对于我来讲，是同样的道理。我个人很少过度反思，过度反思容易让上帝发笑，把本来正确的选择思考错了。从结果看，当初过于乐观地看待万科的未来，确实是错误的。起码忽视了类似于城投公司和央企兜底，减缓了行业的出清速度，而对于混合股权制的万科来讲，呈现出了船大难掉头的特征。不仅万科，哪怕是央企保利，也面临同样的问题。而万科的经营性业务和资产，又赶不上华润这些龙头公司。目前就处在一个住开业务和经营业务两头青黄不接的尴尬状当然，所有这些悲观预期，都已经体现在市值上面了。我目前持有万科企业的仓位占比，因为股价下跌已经被动下降到8%左右了。尽管万科的经营性业务还不能为集团公司贡献大额的经营性现金流，但是目前已经可以稳定赚到小几十亿的利润了。因此市场的估值，几乎是把万科的住开业务归零来计算的。但问题是，真的能归零吗？如果万科出现恒大和融创那样的问题，就不是归零的问题了，反之，只要能顺利度过这轮资金危机，那么存活下来的企业，依然处于一个十万亿的大市场中，价值就不可能是零。而结果如何，只有等待时间来验证。因此，我的最新选择是，如果有更好的公司出现，我可能会选择调仓，甚至继续调仓到同类企业绿城都是有很大可能的。反之，就继续拿着，当前的股价，大致应该是完全反映了市场的悲观预期。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫在进化的航程中乘风破浪，来自一只花蛤。投资总有至暗而漫长的时刻，在我们二十六年的投资生涯中，已经遭遇过两次。第一次是2001~2005年；第二次是在2008年暴跌后经过2009年的反弹进入2010年然后到2014年。这两次至暗而漫长的时刻刚好都在五年左右。自2021年夏天以来，这个时刻已经进行了两年半以上。在过去两次至暗而漫长的时刻，大量的市场参与者都被消灭或清洗出局，即便依然顽强留在市场中的投资者，也是亏损累累或回撤巨大。由此，我们深感投资之不易，深感在这个市场中生存之艰难。但是，我们也从历史中可以学到的最好一条经验：没有坏时光就没有好时光。虽然我们在这个两年多的时间里，包括今年，也是惨淡，但我们的信念并未发生任何动摇。我们不知道接下来至暗而漫长的时刻还有持续多久，但这已经不重要了，因为我们所持有的公司股票的内在价值已经绝对低估了，而公司的基本面并未发生恶化。作为个人投资者，我们可能更注重投资的进化与迭代以及如何演进的重大问题。我们的基本认知是，股票本质上是公司的部分所有权，股票的价格是由股票的价值，也就是公司的内在价值所决定的。这个内在价值不是市场价值而是经济价值。虽然股票价格上下波动在短期内很难预测，但长期而言一定是由公司的价值决定的。聪明的投资者只要在股票的价格远低于公司实际价值的时候买进，又在价格接近或高于价值时卖出，就能够在风险很小的情况下赚很多钱。价值意识让我们必须聚焦于识别出具有卓越特质的优秀公司。最重要的识别特征是企业的基本面进展如何，比如利润、现金流和资产负债表。用本杰明·格雷厄姆的话来说，短期内，股票市场是一台投票机，股价由大多数投资者当前的想法决定，但从长远来看，它是一台称重机，其中基本面成为决定股价表现的主要因素。由此推论，一个具有长期眼光的投资者所面临的最大风险，不是其股票价格明天是涨还是跌，而是所持有股票的公司基本面在今年、明年甚至长远的未来，是改善还是恶化。良好的投资决策往往需要很长时间才能显现出效果，有时需要两三年甚至更长的时间。如果一个投资者的目标是在未来10年或20年内获得最大的资本收益，那么每次买入股票时都应该抱着长期持有的心态，每次卖出都应该被视为一次认错，代表着失去了一次机会。最明智的投资方法就是买入优秀公司的股票或者买入我们想一直持有、不到万不得已绝不会卖出的公司股票。因此，这需要我们成为耐心的长期投资者，而不是短期交易员或投机者。具备长期的视野就不会捞快钱，也不会花费心思寻找那些股价在短期内就能翻倍的股票。其目标一定是在几年的周期内稳定地维持投资资本或实现增值。优秀公司将在未来继续优秀30年，而不是仅仅只有三、五年，否则就不能称得上“优秀”。虽然其股价会在一个时期内上升和下降，但最好的优秀公司会像长江与黄河那样源远流长。正是更高的长期回报和对实现这些回报的信心，使得投资成为一种有效和可靠的策略。巴菲特在长期的投资实践中不断地以比较低的资金成本，买入现在的价格低于内在价值的公司，这样他的投资收益就不断向上扩展。实际上，许多所谓价值股其实背后都是优秀成长型公司。任何一家大市值公司都是从小市值公司成长起来的。即使千亿市值，其增长速度也是很快的。短期的增速其实不是那么重要，最重要的是持续增长的周期有多长。赚取复利的钱是效率最高的。但是，复利的力量需要时间才能展现其惊人的力量，而且它的后端总是沉重的。只有那些具有价值创造能力的公司，才值得让一个投资者长期持有。这些公司具有长期的、持续的、有壁垒的、复利性的价值创造能力。而深度价值投资就是用七角钱去买一元钱的投资品种，这种烟蒂式投资方法在当下的时代效率并不高。投资优秀公司的道路从来都不拥挤。纯粹的基本面研究、陪伴公司创造价值的过程，将是长期的最好的投资策略。致富之道确实在于“买对并持有”。这也是我们在长期投资实践中得出的感悟。这种策略更是一种长期的思维：不在于是否多少倍数，而在于是否长期。“买对”显然需要远见和勇气，对未来之事极具信心，对无法用数学证明的事物极具信心。而获得超额回报则需要极度的耐心和非凡的毅力，需要顽强的意志和心理的强韧。因此，我们不认为这种策略适合所有的人。平庸的公司总是相似的，而优秀的公司各有各的不同。经济学家约翰·凯在《企业的成功基础》中的研究表明，企业成功的基础在于企业的独特能力，这些独特能力是企业特定历史的产物。它们的竞争对手即使认识到这些能力给这些公司带来的收益，但仍然无法模仿。当企业成功地将这些独特能力与它们面临的外部环境结合在一起时，就实现了价值增值。由此可以推论出，世界上没有、也从来不可能有普遍适用的企业成功战略。由此还可以推论出，随着企业独特能力的起伏以及贴近市场能力的变化，每个企业的未来命运注定要经历兴衰成败。对此，我们十分清醒。对于投资的认知必须持续提升，致力于为每个问题找到正确的答案。为此，我们愿意在进化的航程中继续乘风破浪。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫24年黄金展望：没有最高，只有更高，来自黑貔貅俱乐部。我们已经很难回到过去，16年是一个巨大的分界线，很多东西都在变，俄乌冲突更是加快了这个过程。发达经济体跟发展中国家在资源分配，话语权的争夺，产业分工等领域有越来越大分歧的时候，矛盾就会越来越大，中国注定是要去挑战二战后美国所建立的世界秩序的，百年未有之大变局下，每个人都需要做好准备。中国大概有3万亿美元的外汇储备，而其中的黄金占比仅仅有4%，但是我们持有超过8000亿美元的美债，每年创造1万亿美元的顺差，中美的长期博弈下，这注定了，黄金的货币属性的回归，于是我们看到了央行连续13个月的增持黄金，而这或许才是开始。而目前的黄金市场，持续大幅度的黄金购买，最直接的就会体现在金价上。在G2博弈的背景下，有些小国如果不愿意站队，那么尽可能多的增持黄金也会成为最优的选择，毕竟一方面是中国的挑战，一方面是G7的债务已经到了一个非常微妙的时刻，无论是否去美元化，保障本国的金融领域的安全都变的更重要。这其实已经体现在了，23年黄金的定价当中。回顾23年，黄金市场定价的转变：（1）金融属性依旧强，受美元以及美债收益率的影响；（2）货币属性的回归，俄乌冲突后，黄金跟美元实际利率的相关性大幅度减弱；（3）去美元化的故事开始发酵，央行大幅度增持黄金，追求外汇储备的多元化；（4）长期通胀逻辑开始讲起来，债务——经济增长的模式受到考验；（5）人民币计价的黄金整体更强，受人民币贬值的影响；而G2博弈下，黄金的货币属性的加速回归可能会进一步推升老百姓对黄金的需求，进而推动黄金作为商品的需求，这在过往的20多年的黄金的分析框架中，一般都是认为：投资属性也就是金融属性决定金价的方向，而按照目前年产4500吨的矿产金以及再生金来说，这不一定能够支撑民间的黄金需求。有兴趣的朋友可以回顾一下1970年代之前的金银情况，尤其是黄金交易受限后，白银价格的大涨。十年期美债收益率：重新回到3.8%，下行压力出现；美元指数：高位震荡，温和回落；黄金价格：杯柄形态突破；10年通胀预期：维持在2%附近，但是面临上调风险；实际利率TIPS:大方向回落。展望24年，全球新一轮的流动性释放重启，黄金的逻辑进一步强化：（1）美国欧洲，英国等发达经济体新一轮的降息周期开启：（2）发达经济体通胀中枢上移逐渐被印证；（3）高利率，高债务下，进一步放水引发发达经济体与发展中国家关于，金融信用的新一轮博弈；（4）高利率下的经济层面，金融层面的新一轮冲击。前面聊过，如果让我在股票，债市，黄金，现金以及工业品当中选择一类资产作为核心配置，24年我依旧会选择是黄金，这延续了23年的思路。按照传统的黄金的定价思路：24年应该是，美联储放水，美债收益率回落，但是通胀整体粘性更大，通胀中枢依旧保持甚至有所抬头，而实际利率将会有更大幅度向下；伴随着美联储的流动性释放，美债收益率的回落，美元指数走低，无论从实际利率，还美元指数来看，都支撑金价进一步的上涨。这里面演绎的节奏依旧面临较大的不确定性。但是别忘了，世界秩序，经济，军事，政治格局都面临更大的不确定性，只要其中的任何一个开始发酵，黄金就会有更强的货币属性以及商品属性的回归，更加明显的脱离传统的定价逻辑，明年依旧有非常多的不确定性事件，比如美国大选，美国的利息大幅度扩张，债务上限等。在做24年经济展望的时候，曾聊过，不相信，欧美这么高债务的背景下，大幅度的财政扩张而不会带来任何的问题，高利率与高债务总要解决一个，但是这里面最大的bug是，通胀也起来了，它是个魔鬼。当财政退出，高利率持续，或许是更为严重的经济衰退，或者是更为紧张的全球流动性，或许是更多的冲突与不确定性，这一切都等待揭晓。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫慢下来，来自二马由之。除了个别还有增量的行业，大多数行业的资本开支应该是不被鼓励的。解决中国经济增长的问题，是需要加息而不是降息。越早的产能出清，损害越小。房地产其实就是一个典型的例子。2011年到2015年的房地产调整，产能已经部分出清，再熬一熬，行业就很健康了。但是2016年开始的涨价去库存，导致了大量投资性需求，地产企业又进一步疯狂加杠杆。到了三道红线政策出台时，危机已经很明显了。但是即使三道红线政策在抑制房企加杠杆，不少房企还在悬崖上蒙眼狂奔。包括那个嘴上喊着狼来了，但是高价拿地毫不手软的万科。最终地产危机爆发，截至目前看不出结束迹象。同时，在地产公司在悬崖上跑马的最后几年，地产公司的关联方，包括地方财政、金融系统、地产周边产业在相当程度上经历了寅吃卯粮的虚假繁荣及过度透支后的衰败。高杠杆叠加产能过剩，无论对企业、行业、对整个经济来说，都是非常有害的。未来，我设想的健康的企业发展模式应该是这样的。如果一个行业已经饱和，并且没有明显的通过技术创新提升市场份额及产品售价的机会。那么企业就应该不再追加投资。把赚到的钱分给股东，让股东去其他更有利可图的行业去投资。哪怕没有投资机会，单纯把分红消费了，也是极好的。如果行业还有品类升级的空间，那么可以投一部分钱进行研发，通过新品赚更多的钱。总之在中国产能已经覆盖、甚至超过全球需求的大背景下，就企业健康发展来说，规模导向这个KPI 应该退居二线，更多的企业应该注重资产收益率、净利润、股东回报。这么做是有坏处的，就是规模数据不是那么好看了。投资也下降了。但是我从来不认为投资增加就是一个好事情。不高效的投资在很多时候属于浪费钱财。把这个钱用作增加员工福利不好吗？很多时候说没钱，其实不是真没钱。而是把钱浪费了。回想2005年的时候，那个时候做产品是真赚钱。需求旺盛，产能不足。只要能生产出来就是暴利。这20年，增加了太多的产能。企业的利润是越来越低。在供给平衡或者供大于求的情况下，企业应该何去何从？这里看一个美国华人司机的例子。10多年前，我在美国出差的时候，遇到一个华人出租车司机，我坐他的车从洛杉矶去圣地亚哥，去美国高通总部。两个多小时的车程。路上这位兄弟和我聊起他的经历和对一些事情的看法。这是一位天津大学计算机专业硕士，辗转到了美国。从事两份工作，一个是开出租，主要是联系一些华人公司，替他们接送员工、客户。有需求的话，提前预约。还有就是修电脑。他说他修电脑是按照评估的工作量来报价，他不会高报，也不接受讲价。一小时工作量约80美金。即使某个月生意非常清淡，也不会为了抢生意而降价。宁可没有生意，单位时间的收入必须保证。如果为了拿到订单而降价，例如从80美金降为60美金，那么这个60美金可能慢慢会被固化。这可能意味着未来需要付出更多的时间，才能赚到同样多的钱。这就是卷。我说不鼓励很多行业的企业去扩大规模，不去卷。可能有人说了，你不卷，别人卷，那怎么办。这里面有两个办法。一个是从大的经济政策角度来说，利率不能太低，低利率容易导致企业过度加杠杆。前面我们说了，对于产能过剩行业实施低利率危害很大。应该通过利率政策引导行业不过度加杠杆、上产能。第二个办法是别人卷、我不卷。这个是什么意思呢？增加产能是需要资本开支的。别人增加资本开支，而我不增加资本开支，我的赢面就更大。这涉及到资产折旧的概念。这里我举一个例子。例如，某工厂A，投资10亿建厂房、设备，可以用20年，每年的原料、人工等成本2亿，收入3亿。对于这个企业来说，固定资产的折旧为5000万每年。企业盈利为3-2-0.5 = 0.5亿。在A 企业经营了10年后，有B企业也投资10亿，生产同样的产品。行业竞争加剧。这个时候，如果每个企业每年的年收入降为2.5亿（成本不变）。对于B企业来说，利润为0。对于A企业来说，虽然当期利润也是0，但是A企业还有之前的5亿盈利保底。B企业则完全是裸奔。如果年收入进一步下降到2.3亿呢。在产能接近过剩的行业中追加投资就是把自己置于非常危险的境地。甚至直接退出都是更优的选择，知止则不殆。房地产行业的情况和这个例子类似。很多龙头企业实质性破产，而一些小企业活得有滋有味。原因就是因为在行业末期拼命上杠杆。大企业通过杠杆取得了飞速的发展，一些企业屯了可以卖5-10年的地。在地价上涨时，房企屯地的增值收益并不比单纯的土地开发的收益低。而一些小房企，资质一般，没人给它们贷款，依靠自有资金进行缓慢的土地开发。拿地、开发、卖房，卖房后再拿地，周转很慢。主要赚的是土地开发的钱。这是慢钱。但是当危机来临时，当供给大于需求时，地产商的债务是固定的，但是作为土储的资产在贬值。这些龙头房企开始资不抵债。而那些小房企，无负债，过程中赚了很多钱。了不起在地产下行周期时选择退出就行。在需求旺盛，供给明显小于需求时，企业可以追求大和快。但是在有产能过剩苗头时，压缩投资、降杠杆就是保命的选择。中国经济已经进入了过剩时代，减少投资，减少杠杆，提升盈利质量，放缓GDP增长目标才是应该选择的道路。中国需要慢下来，追求更高质量的发展。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫小米汽车SU7高端化与定价猜想，来自aOracle。小米开完了第一场汽车发布会，热度很高，大家也都纷纷开始猜测SU7的定价，我这里先上结论，可能听起来过于惊悚，但是我会好好分析，我是怎么得出这个定价的。看完这个，你也会更加明白：雷军说的做高端是什么意思？小米为什么要做高端？小米的高端追求品牌溢价吗？怎么算出来这个定价的？小米最近几年一直在冲击高端，在23年8月14日的年度演讲上，雷军第一次提出了小米的高端方法论：1）高端产品无短板；2）体验优先，当追求性能与追求体验产生矛盾时，优先追求体验；3）软硬件深度融合。从这个高端三原则来看，小米手机1代并不算完全的高端，虽然性能很强，基本达到了同时代最强水平，但是设计过于简单也不够高级，购买、售后体验并不好。所以，在SU7的产品定义和研发中，彻底贯彻了以上提到的高端方法论：1）这是一辆从外观、内饰、智能化、生态、性能、服务全方位没有短板的汽车；2）非常注重乘客的体验，比如车内各个座位的空间和舒适度都非常好，比如将用户定义为奋进者和时代精英，提供情绪价值；3）独一无二的软硬件结合能力，通过硬件上的三电系统和米家产品、软件上的操作系统、加上AI的全场景赋能，提供极致高端。从上面，你应该理解了SU7的高端是怎么做的，以及它相比于小米手机1时的进步，很多人自然会问，小米为什么要做高端？我从三方面来说：1）小米做高端的目的从来不是追求硬件利润的高溢价。雷军早就已经把小米公司的所有产品的硬件综合净利润率限定在5%以内，并且写入了公司章程，同时，小米内部最讨厌的词就是品牌溢价。小米做出了世界上最高端的量产电车，但这并不代表小米会去追求品牌溢价。所谓品牌溢价就是超出“成本+合理净利润”之外部分的溢价。2）小米做高端，是为了突破高端用户这个群体，他们才是小米IoT生态的主要消费人群。小米的战略是成为未来IoT时代的全球领军企业，虽然现在已经是了，但是物联网或者智能家居还远远没有进入千家万户。小米现在这么完善的智能生态，能用得起、有意愿去用的，主要就是这些高端用户。他们不一定用小米手机，他们可能用着iPhone、华为等，但是他们追求更好的科技美好生活，有一定的知识水平，有较强的消费能力。小米只有突破了这个人群，让他们广泛接受小米的物联网生态，才能让这种生活方式流行开来，在社会上形成人车家全生态的使用热潮。3）对于投资者来说，我们不应该最关注小米SU7每一辆车能赚多少钱，这个真的不重要。小米硬件利润率已经定死了，互联网收入还没有起来，现在提升财务报表的利润的最关键点，在于营收的提升。小米SU7如果卖爆，一车难求，市场对于小米公司的营收增长就会变得乐观，小米汽车才能承载起小米集团增长的第二曲线。同时，车的高端形象能够提升小米整体的形象，扩大小米品牌影响力和知名度，让更多人，即便不买车，也会愿意尝试小米的手机和IoT产品。另外，这次技术发布会，我看到小米汽车内有很多可以拓展的地方，比如中控屏幕四面都有拓展接口，比如座椅后背可以方便拓展连接小米平板以及iPad等等，这些车内增量部分，都会衍生出很多新的玩法和新的营收增长点。从以上三点，你们应该能感觉到，SU7的高端，不是价格的高端，而是继续在延迟满足思想的指导下，树立高端的产品力，促进小米集团营收的快速增长，让小米的人车家全生态尽快进入千家万户。所以，我大胆猜测，小米SU7将会贴着BOM成本定价。要猜测小米汽车的定价，就需要知道小米SU7的BOM成本，而这个，显然是最高的商业机密，普通人不可能知道。我斗胆尝试，根据现有资料猜测一下SU7的BOM成本，提供一个思路，仅供参考。两种方式：方式一：雷军在技术发布会上说了这么几句和价格相关的话，“小米汽车的电池成本占到了整车成本的40%-50%”，“这种电池很贵，成本就要十几万”，“叫9.99和14.99的人都别捣乱了”。从这几句话可以看出，如果我们能知道小米汽车的电池的BOM成本，就能推算出小米整车的BOM成本，但是，电池采购成本也是商业机密。小米的电池，是采购了宁德时代的三元锂电芯，但是CTB电池包生产、BMS都是在亦庄自己的工厂完成的，这些都可以相比行业水平节约一定成本。而且，据我所知，绝大部分的供应商为了和小米达成长期的合作，给小米的报价基本都是贴着他们的成本来的，甚而至于，有的厂为了挤进小米的一供、二供名单，不惜赔钱来做。他们当然不傻，他们作为资深业内人士，看到的当然是小米汽车的巨大增长潜力和出海的伟大前景。搭上小米便车，才能赚得更多。所以，虽然雷军说电池成本十多万，但我结合各种资料，做出以下估计。三元电池现在的价格，一瓦时大概0.65元，也就是650元/度，100度大概65000元，我知道宁德给某厂的价格是不到0.6元的，宁德自己基本不赚钱，那么我们假定宁德给小米也不赚钱，590元每度，对应100度电是59000元。CTB的电池包小米自己做，特别省钱，应该几千块搞定了，合计就算65000吧。剩下800v平台，主要是电控和电机，电机自己做的便宜，电控可能雷军有门路买到便宜的碳化硅，合到一起，最少也要2-3万，正常算完，小米的电池系统的BOM成本是8-10万。根据这个电池包的BOM成本，加上雷军说的40%-50%的电池占整车成本的比例，可以推算出SU7顶配版整车的BOM成本区间为，8/50% - 10/40%，也就是16万-25万。SU7首战即决战，又不追求溢价，我认为SU7会贴着BOM定价，所以顶配定价不会超过25万。同理可以算出，标准版的BOM大概在15万，所以猜测定价14.99万，因为1999情怀，SU7一定有一个19.99万的版本。而同一车型一般不同配置的定价差价不会超过10万，所以我估计SU7顶配定价在22.99万。方法二：雷军曾经总结过小米的爆品理论，回顾一下：要打造爆品，光便宜不能打造爆品，光有产品力也不能打造爆品，超预期才能打造爆品。我相信，大部分人都已经看到了SU7 MAX是一辆产品力多么强的车，所以在思考小米汽车定价时，你要反复问自己，这个顶配定多少价格，会超过我的预期？会超过大部分的人预期？目前没有官方的数据，但是通过一些采访和询问，我认为，大家现在对于SU7顶配的定价，市场预期普遍落在了30万元。所以，如果最后SU7定价真的30万，那就是很平庸的一个定价，如果做到20万出头的定价，那就是掀行业桌子的定价，那就是让其它厂看不懂并且无比痛苦的一个定价。如果米车顶配的的BOM成本不超过25万，你认为按照雷军的性格，会定30万还是20万出头？1999元的手机、69元的充电宝（对了，这也是一个电池，当时很多人说，光那块电池都不只69元，很多厂连BOM都不只69元）、19999元的100英寸电视，大家都忘了吗？小米已经打造了那么多款爆品，小米做了三年的第一款车，如果最后不是一款爆品，这符合常识吗？

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫2023年我的全球资产配置总结，来自狸哥很懒。2023年全年回报46.54%。主要股指里跑输了QQQ，但跑赢了大部分指数，大幅超出了期望；股票仓位和债券仓位配比全年约为7：3，年尾一波意外行情把股票仓位推至75%左右，股票头寸进一步分散至40个以上，债券头寸仍然是5-7个。2023年比2022年更加混沌，市场对于通胀和衰退的看法在两个极端之间摇摆不定。美联储延续了全年加息，但几乎引爆了国债市场和部分金融机构，如无意外2024年开始降息已成共识。如果只看美股市场的话，今年表现十分曲折，Big 7几乎领涨前10个月，除它们之外的中小型公司直到年末确认加息停滞才启动了一次行情，但是行情突兀至极，罗素2000在几周时间里就从52周新低涨至52周新高，速度超出历史记录。另一个有意思的现象是国债走势开始偏离过去30余年的传统，开始与股指趋同，这在冷战后并不常见。比特币的走势也开始密切贴合流动性趋势，而不是疫情前常见的延迟半年以上才有所反应。这些或许都在指向我们来到了一个周期的尾部，即市场的关注点越来越短期，这可能会在未来带来更多的波动。我们分市场来看一下今年的表现与行情。在股票市场上，首先来聊聊能源仓位，今年其实对能源的基本面并不友好，除了铀之外，无论新能源还是旧能源的底层商品都是下跌为主，收益主要来源于对具体公司风险定价的重估。目前持仓中旧能源加新能源仓位接近25%，分布在上中下游和主要产地。年中新增了Genesis Energy的头寸；油气上游中剔除了美国页岩油公司和加拿大油砂公司，不再持有任何纯天然气生产商，而是将仓位分配给南美的主要NOC和中型生产商如哥伦比亚石油，巴西石油和派丽能源等公司，并在去年底疫情泛滥时对港股中石油做了一次抄底波段操作。调整取得了较好的效果；煤炭行业少量减持了一些持有三年的中国神华和Btu；值得一提的是新能源中铀的仓位，未来几年铀的需求应该趋于稳定，而供应仍然比较谨慎，铀也成为今年大宗商品最亮眼的品种之一。对油气的配置上，个人配置已经被动变得过重，我在目前条件下会在风险回报比不理想时减持一些，并把能源股收到的分红投入到其它标的中，对仓位进行再平衡。港股与中概ADR仍然是重要仓位，占比约15%，近两三年我个人中国资产仓位中，是否央企也成为一个重要考量，2021年初美国批量制裁也给了很好的配置机会，也集中配置了不少。对于中概科技，去年的看法是今年将会走右侧。去年到今年买入的中概头寸包括打开出海想象力的拼多多，私有化套利的秦淮数据，还有按照烟蒂标准买入的新东方，好未来，猎豹移动和迅雷等头寸，前两者回报良好，其它的表现并不理想，只有微利，捡烟蒂确实是概率的游戏。今年年末大型平台如阿里，腾讯等估值逐渐开始变得合理，开始建立一些观察仓。当然，中概仍是超级周期行业，把握难度很大，不建议个人投资者过于重仓参与。美国本地股的其它操作比较平淡，几乎完全错过了Big7, 人工智能和减肥药的风口。只买入了少数几个标的，主要集中在地产信托，公用事业和事件驱动型公司。日股保留了伊藤忠，卖出了其它头寸。在贵金属配置方面，去年展望中提到，随着高基数效应和金融收缩过快，紧缩政策可能至少短期在今年见顶，所以会对贵金属进行左侧布局。今年贵金属仓位配置的实物GLD和SLV表现尚可，但全球主要生产商在金银价格历史高位盘整的情况下由于成本持续上涨普遍盈利很不理想，小型勘探商则在艰难求生，这影响了仓位中贵金属生产商的表现，但也进一步支撑了金银中期价格。金银生产商的仓位主要有防御型配置AEM，产地政策风险较少，在目前环境下仍可保持盈利。金银之外，与工业挂钩更紧的铂族金属今年十分惨淡，尤其是钯和铑，但如果未来新应用得到发展，则可能类似几年前的铀，会有一些长期机会。在下半年的行业下跌中调入两只铂金生产商，分别是全球最大的铂族生产商SBSW和一家伦交所上市，历史管理记录不错的小型铂族公司。陷入困境的成长股今年参与得不多，除年初进行了一次Unity的波段操作, 在年末新冠疫苗销售数据不理想后少量买入生物科技和因战争和销售数据下滑被坑的以色列医美铲子公司Inmd。其它仓位里还有些金融科技股和主营线上二手房买卖的公司。过去几年里一直对比特币有所关注并完成了心理建设，但直到今年才首次给了小额配置比特币的机会。当然对它的理解可能是错的，但完全损失也在可承受范围。比特币是一个几乎完美投射了人性暗面的产物，如果相信没有任何一个国家可以长时间谨守财政纪律，它就有存在的意义，只能被取代，无法被消灭。自从有纸币和赤字以来，人类一直在不断寻找抵抗印钞机的载体，目前看来比特币是逻辑最纯粹通畅的一个，那么就可以继续观察，直到出现一个逻辑更加完美的事物。债券方面，美国长债是很好的观察宏观的工具，但对于资金少的散户并不一定值得直接操作。对长债的长期上行空间并不很乐观，当风险收益比可接受时以卖出价外看跌期权为主。最后, 也是最值得一提的还是新兴市场，2018之后全球化局面开始出现变动，并非逆全球化，而是全球化的解构与重组。受益局部重组的新兴市场和货币在美元紧缩周期中保持了令人吃惊的韧性和强势，其中许多市场甚至达到了非常高的实际利率。比如墨西哥的基准利率迅速升到11.5%，但通胀回落到5%左右，巴西等国的情况也差不多。所以我选择配置其中一些地区的金融，地产，机场，工业，消费等行业公司。一旦利率回到中性状态这类公司可能显著受益。消费行业板块上，仍然持有智利可乐装瓶公司AKO, 智利皮克酒和软饮料公司CCU，安贝夫啤酒和软饮料公司ABEV, 波兰零食公司Eurosnack。墨西哥沃尔玛公司是疫情期间建仓并持有的头寸，在本地线下综合零售业有着统治地位，还有相当份额的电商份额，沃尔玛总公司持有大部分股权，估值合理治理风险较小，算是比较稳健的标的。金融行业方面，今年全球金融业收到美国银行危机影响出现巨震，我在危机之后选择买入了一篮子银行和其它金融公司,首选货币相对强势，利率高位，估值较低的新兴市场银行。目前主要配置了哥伦比亚银行、巴西国家银行、北领地银行等。此外在其他行业也进行了一些分散化的配股。比如配置了墨西哥地产信托行业内、阿根廷一体化水泥建材制造商与秘鲁的水泥生产商等公司。债券仓位占整体仓位30%左右，并阶段性动用了10%-15%的杠杆。今年债券比较理想，联储这两年的紧缩为固收市场带来了很好的建仓机会。除下半年市场恐慌阶段卖出了一些美国长债的价外put, 其余全部是公司债，总体保持5-7个头寸，均匀分布在未来2-5年阶梯到期。债券是仓位的稳定器，称重器和军火库。虽然它有可能降低长期收益，但我仍然认为大部分人应该重视并纳入配置。市场的顶部永远是最乐观的人买出来的，市场的底部永远是最乐观但是丧失流动性的人卖出来的。只有流动性是最可靠的。分红是流动性的来源之一，但并不能保证安全，企业只有赚到钱才有能力分红，但债息是优先要付的，当然中资美元债除外。总体来看，今年的表现大幅超出了预期，但是随着账户头寸数量的不断增加和仓位逐渐被动变重，未来收益必然会回到均值，波动也会越来越大。对明年的期待是有8%-10%的收益，最好避免亏损。目前看可能并不容易，许多公司估值和债券价格都来到了高位。明年是一个转型过度的阶段，也是过去几年里最看不清晰的阶段。一方面通胀数据在未来一段时间可能会继续好转，另一方面紧缩的金融环境也开始影响到产业链条的各环节。如果货币政策是一剂退烧狠药，它所能带来显著益处的阶段已经过去了，它带来立竿见影的效果，同时也让产业链更加混乱，逐步演变成奖励大型公司侵吞中小公司的份额，进而影响供应端。未来如果进一步加大剂量，带来的弊端会越来越明显，如同一个人踩单车减速慢行，前面很平稳简单，之后就愈难保持平衡，甚至摔倒。最理想的状态是经济以震荡下降的可控方式回落，利率维持在高位波折缓慢下降，需求缓慢恢复，资本追逐更好的效率和成本寻求全球化的重组，然后再变档加速。个人觉得大概还是会看到一些意料外的风险事件，比如今年上半年暴露了银行业的风险，和下半年国债的动荡，后面也许还有其它幺蛾子。鲍威尔在年底最后一次发言中释放了超出预期的鸽派信号，市场一片欢腾，我本以为他在实操略鸽的情况下仍会保持口头严厉，如此迅速的转向让我不禁怀疑他看到了某些类似潜在的风险。历史不会简单重复，全球化重组是一个长达10-20年甚至更久的富矿，不止局限在制造业，也会扩散至科技或技术外包等行业，这也是未来最重要的超额收益来源之一。当然道路永远崎岖不平，没人知道会有什么突发风险事件延缓这个过程，即便1980-90年代的全球化快速扩散期间也伴随着数次危机动荡，而且每个经济体的治理环境，金融环境和政策变化都会有差异，这可能意味着更高的门槛和更多的精力投入，但主动投资的趣味不就在于此么？机会永远存在，金钱永远不眠，祝大家龙年发财。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫24年大宗商品市场展望，来自黑貔貅俱乐部。回顾23年整个大宗商品交易主线，主要是由宏观交易与软逼仓交易构成。今年上半年，中国经济强复苏，美联储继续加息，整体大宗商品价格表现强势，工业品反弹明显；硅谷银行事件后，贵金属大幅度上涨，工业品叠加中国地产需求不及预期开始大幅度回落，国内定价黑色等地产链幅度较大，原油砸出低点；下半年随着美联储的二季度放水，美元指数整体回落，市场重新交易国内的地产政策刺激预期以及美国经济的二次腾飞，商品市场普涨反弹；美联储转向，美国经济软着陆，油价弱势，其他整体呈现震荡偏强走势，有少部分低库存小品种，比如纯碱等。23年商品逻辑线比较清晰，绝大部分工业品都交易宏观逻辑以及近月低库存带来的软逼仓，不少品种都呈现出远期合约贴水，其中部分的农产品的逻辑在于厄尔尼诺现象带来的气候变化引起的减产。大的品种中金油铜基本上符合我22年底的判断，黄金价格创历史新高，价格到了2100-2200，原油年中跌破64美元，而铜价整体比我预计的偏强，也是呈现小幅震荡，小品种中逼仓的逻辑更明显。一般来说，商品看三个因素，中国的投资尤其是地产，美国的消费，以及美元指数，今年整体商品震荡偏强，核心的因素还是在于海外经济还没有完全受到高利率的压力而带来市场的需求减弱，绝大部分品种的显性库存依旧较低，导致近月软逼仓行为，而今年国内的需求结转了去年部分，整体不算很差。至于大宗商品的产能周期，这将是10年或者更久的故事。产能周期有三大推动力：分别是大宗商品的产能瓶颈、全球发达经济体的再工业化进程以及产业链重构等。中长期因素的向好会带来短期压力的缓解，比如在中国这么大的地产下行压力下，我们依旧看到偏强的定价的商品，这里面核心的逻辑在于大家希望看到更远的东西，而库存低成为短期的交易矛盾点，这些因素在24年依然会成为商品市场的关注点。但是就24年来看，美联储加息跟国内地产的问题，都不算完，现在最多就走了个中场休息，还有下半场。中国明年起码上半年的地产需求依旧压力重重；美元指数起码上半年依旧面临不确定性；全球制造业进入补库存周期依旧面临不确定性，高利率对需求的影响目前仍旧没有较为充分的体现。总体来看，商品的供应增长在24年可能会有所恢复，尽管总体依旧有限，大家依旧会担忧长期的供给，超级周期的影响明显呈现；同时，需求依然面临诸多大考验，尤其是海外加息是否能够真的带来需求的缓慢有序放缓面临较大的不确定性因素，同样也包括中国地产需求的巨大不确定性；或者更多品种的需求不及预期，才是最真实的可能，这意味着对大多数品种来讲，往上依旧没有空间，甚至面临更多的价格向下的压力；降息是明年发达经济体在高利率环境与债务压力下，经济放缓下不得不进行的选择，或许通胀压力依旧有反复。所以依然假设明年高利率下会有更多的金融市场波动，以及经济的不确定性事件发生，因而黄金是首选资产；全球的库存整体维持在底部，如果因为经济事件的冲击带来全球隐性库存的进一步去化，大幅度的冲击后，商品应该出现年度级别的买点，等待25年的全球经济共振复苏。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫再谈白酒周期与高端白酒投资机会，来自DeepSleeper11。今天分享的内容主要聚焦于以下几个问题：本轮白酒调整周期与以往有何不同？能否演变为严重的行业危机？高端白酒为什么有独特的弱周期性，是否还值得投资？各行各业都有周期，周期即体现为收入和利润额的波动，白酒行业也不例外。白酒行业的周期按照成因可以分为三种类型：第一种是需求锐减。改革开放以来，白酒行业真正的危机只出现过两次，分别是1998-1999年和2012-2015年。1998年-1999年亚洲金融危机期间国企全面亏损、民企经历破产倒闭潮，加之爆发了朔州假酒案，白酒行业遇冷。2012年-2015年，中央明令限制“三公”消费，又爆出塑化剂超标，这次危机中茅台和五粮液也未幸免于难，全行业出现收入利润齐降。第二种是供给过剩。多数行业的周期来自于行业周而复始的供需矛盾变化波动，如果行业门槛低、产品同质化严重，那么景气周期的产能扩张就会带来产能过剩。白酒行业也会面临这种风险，但主要集中在中低端白酒。白酒行业长期景气、高利润的特征会驱使厂商展开扩产竞赛，加之白酒经销商在酒价上行期内盲目乐观、期望囤货获得，助推了全行业的渠道库存和社会库存增长，为后续的价格波动埋下隐患。第三种是提价抑制。除了供需因素外，白酒行业还有独特的风险，那就是提价会放大周期效应。白酒行业有一个特点，价格是白酒品牌力的体现，白酒企业为了争夺品牌位序权而频频提价，但根据价格与需求关系的理论，商品价格的上涨必然会抑制其市场需求。如果白酒品牌力不够强、提价速度远高于受众的承受力，就有可能造成销售不畅。中国的人情文化赋予了高端白酒独特的属性。中国的人情社会是一个以礼和孝为核心构建的社会，今天在所有人生最重大的时刻我们需要仪式感和白酒的出现，在商务、婚礼、社交等高端消费场景下茅台、五粮液、国窖1573品牌几乎是无可替代的。长期以来，高端白酒都是以产定销，尽产尽销，即使在目前的非景气周期中，头部白酒品牌依然处于供求紧平衡状态。过去几年高端白酒频频提价，但伴随着提价，茅台、五粮液、泸州老窖高端酒的销量却一路走高。那为什么在经历了几轮的提价之后，高端白酒依然销售无忧呢？从需求端看，白酒消费受益于居民可支配收入的增长，高端白酒需求更是直接受益于高收入群体收入的不断攀升——这是高端白酒行业弱周期的长期逻辑。国家前20%的高收入人群人均年收入十年间增长90%，同期五粮液高端酒的出厂价累计上涨47%。这意味着高收入家庭10年前与10年后每月消费一瓶五粮液占家庭月收入的比例为由8.34%下降到了6.45%。从供给端看，高端白酒产能有序竞争，2020年茅台、五粮液、泸州老窖高端酒合计产量约7万吨，预计2025年将达到10-11万吨，年均增长保持在8%左右的合理水平。同时，由于不同品牌产品香型、工艺有差别，品牌定位和文化内涵也有差异，使得高端白酒只在对应的价格带内进行良性竞争，极端情况下，酒企还能够通过控量保价，调节市场的实际供给量以平滑周期。所以，高端白酒行业产能过剩以及产品价格的大幅波动是比较少见的，这是高端白酒行业弱周期的另一个逻辑。目前来看，我们承认白酒行业遇到的问题。从行业内部来看，高端白酒和次高端白酒面临一定调整压力，但仍尚处于有序竞争的阶段，截至目前没有出现上一轮调低出厂价的情形，而中低端白酒则正经历供给过剩和提价抑制叠加形成的一轮周期。过去几年，低端白酒和区域型白酒企业跟随高端和次高端酒提价并大规模扩张产能，诸多低端品牌在狭窄的低价格带内展开激烈竞争，白酒经销商在价格上行期内大量囤货，2020年后遇到新冠疫情导致的消费低迷后引发渠道库存承压、价格普遍倒挂的现状。白酒需求的抑制主要来自于疫情后的疤痕效应。资产价格下跌导致企业和居民资产负债表受损，居民暂时性失去消费信心。国家统计局的统计显示，过去三年居民人均收入保持增长，但人均消费支出受疫情影响波动较大，整体上表现出消费收缩的迹象。解决这一问题需要时间，作为白酒厂商来说，还需要适当调降利润增长诉求，理性控货保价，等待渠道消化库存。高端白酒也遇到了一定程度的库存和价格问题，但我们想问的是：高端白酒企业有没有能力重回增长？答案是肯定的，本次白酒行业调整与前两轮危机有本质的区别。前两次危机均是由于严重的外部事件冲击，导致白酒消费需求锐减。以上一轮危机为例，原本高比例的政务消费场景消失后，高端白酒总需求断崖式下跌，此后商务消费用了四年的时间才补齐供需缺口。本轮调整期只是由于疤痕效应导致高端消费增长放缓，而不存在需求总量减少的情况。从长期投资的角度来看，相较于次高端和中低端白酒，高端白酒的优势还在于其成长的高确定性。由于前述供不应求、以产定销的特征存在，基本上对高端白酒的分析可只着眼于供给端，几乎可以无视需求端的社会库存等因素干扰，也不需要像中低端白酒分析全国化进展、渠道改革、产品结构调整等，因此高端白酒业绩增长的可预测性较高。尽管近几年宏观经济形势并非高增长阶段，但茅台、五粮液、泸州老窖的高端产品均呈现出量价齐升的趋势。长期来看高端白酒量价齐升的逻辑没有变，笔者认为白酒行业当下的困境是阶段性的去库存周期，高端白酒不存在需求锐减和供给过剩问题，短期的调整不会演变成严重的行业危机。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫关于宁德时代的“六问六答”，来自琪瑰珠琐。自今年9月份以来，随着宁德股价一路下跌，几乎每隔一段时间就会有质疑声出现。趁着年末，我整理了几个市场针对宁德时代最关心的问题，并分享自己关于这些问题的观点与思考。问题一：欧美政策影响有多大？先说欧洲反补贴政策，其实反补贴在今年9月就已经正式提出，市场是有预期的，因此正式落地时冲击没有很大。反补贴调查背后，是国内新能源车快速崛起给欧洲汽车产业带来威胁。这次电动车反补贴主要是针对整车。短期对海外纯电出口份额较多的车企会有情绪影响，比如上汽和吉利等；中期要看调查结果，所谓“恶性竞争”大概率难以定论；长期则会推动欧洲本土化建厂，这也是制造业出海的必由之路。目前反补贴不涉及动力电池领域，但考虑到制造本土化后对供应链的就近配套要求更高，零部件厂商早晚都需要出海建产能。对宁德或许是优势，其在德国和匈牙利等地都有基地布局。退一万步说，宁德手里有很多欧洲车企订单，在欧洲当地份额每年不断提升，最新应该已经超过35%。让欧洲车企不用宁德电池，对他们的车型计划影响也会非常大。再说美股IRA法案，说实话会更严峻一些，对国内新能源车产业链限制更为严格，尤其FEOC认定后，宁德福特模式能否跑通就更加未知。大概率，可以争取到不被认定为FEOC，即宁德技术授权的福特工厂可拿补贴，关键在于福特要证明自己的电池工厂没有被宁德及中国“有效控制”。落实到业绩层面，按照宁德2022年分地区营收占比来看，国内大概是74%、欧洲23%、美国3%、其他地区1%。往后展望，欧洲依然是不断向上的过程，到2025年市占率可能会达到40%，美国原本占比就比较低，按照保守估计到2025年市占率是10%，因此欧洲市场对宁德会更重要。问题二：“锂矿返利”计划有效吗？计划本身不难理解，就是面向部分车企客户，宁德未来三年以20万/吨碳酸锂价格结算，由此产生差价将返还车企。但同时，车企要承诺将约80%的电池采购量提供给宁德。这个举动确实有价格战嫌疑，发布后就引来热议，而价格战背后其实是对市场份额的觊觎。宁德在业绩会上做过解释：“锂矿分享不是出于降价目的，而是公司有些矿产资源，不想获取暴利，希望可以与长期战略客户分享，正在推进相关沟通。”宁德锂矿返利计划的出发点，就是想和战略客户们更深度绑定，只要这些车企的份额拿到，就可以不用担心产销率。至于价格端，靠原材料差价来赚钱本身就有点问题，对利润波动影响太大，并且有点“投机”心理。好公司应该能通过套保等手段稳住原材料价格，通过规模化或信息化等降低成本。问题三：宁德和比亚迪，谁才是业内老大？这是老生常谈的问题，其实有个思路会比较简单，比亚迪既卖车又卖电池，对于其他车厂自然就会有点膈应。以前是怕比亚迪把好电池留给自己，现在是怕电池技术掌握在别人手里缺乏“灵魂”。国内来看，宁德份额从去年48.2%下降到今年前三季度42.8%，同期比亚迪从23.4%提升至29.0%；全球来看，宁德份额从去年35.4%略升到今年前三季度36.8%，同期比亚迪从11.6%提升至15.8%。不得不承认，比亚迪份额确实增长迅猛，主要是其电动车销量增长。但有两方面值得注意：一是国内大部分车企都不会选择比亚迪电池，当比亚迪在电池端剔除自家车型后，份额就会骤减；二是比亚迪份额增长并没有带来宁德全球份额下降，甚至宁德23Q2单季度市占率有38.2%，还创了新高。因此，在动力电池领域，说宁德是龙头企业应该没问题，甚至都不存在寡头，宁德一家装机量就是后面比亚迪、LG和松下三家企业的总和。问题四：电池端会不会有价格战？价格战是避免不了的，从锂电材料、到锂电设备、再到锂电池，当短期新增产能爆发后，行业大概率会迎来供需博弈，在劣质产能出清前，价格和盈利都会受到挑战。更为关键的是明年，明年净利润可能会影响短期估值逻辑。如果业绩不再增长甚至下滑，那至少要保证降价后份额提升，否则这价格战就算阶段性打输了。随着行业产能逐渐增加，锂电量价间的关联性在加强，降价就会带来量增，核心是降多少能维持住现有份额。最后想说，宁德应该是最不怕打价格战的。每轮价格战，产业短期盈利肯定会有承压，但龙头往往受影响最小，并且产能出清后龙头份额还会再次提升。问题五：宁德最大优势在哪里？充沛现金流是宁德最大优势。当前锂电板块估值较低，同时市场融资条件收紧，谁有更好的自我造血能力，就有扩产能和投研发优势，宁德账上2000亿现金就是强大的后盾，大部分二线厂商连100亿都没有。产能方面，宁德这个月还在四川继续扩产60GWh锂电池项目，这些新产能在行业出清后，就有很大概率转化为新增份额。研发方面，宁德去年研发花费155亿人民币，同比增长翻倍，明显高于LG新能源的6.1亿美元和三星SDI的7.6亿美元。当然，产能和研发都会体现到产品层面，宁德产品线布局就非常完备。比如高端有凝聚态电池，甚至能用在飞机上；中高端有麒麟电池和M3P电池，能节省成本，提高产品性能和空间利用率；中低端及储能有钠离子电池，规模化后成本端优势显著。对于锂电赛道，甚至大部分制造业板块，短期看供需、中期看竞争格局或国产替代、长期还是要看技术创新，而新技术储备就是宁德长期盈利能力的根基。问题六：怎么看宁德的远期市值？简单来看，市值=业绩*估值=量*利*市盈率，接下来就逐个探讨。量的方面，未来宁德更多是要靠海外业务增长，国内业务贡献会逐步下降。国内新能源车增速从今年起就落到了30%区间，往后大概率是越来越低，同时宁德份额如果继续下降，那国内这块增速应该会比较难。往后看，宁德国内业务占比肯定是下降趋势、海外业务份额不断提升。欧洲应该略降，可能维持在15%左右；美国顶多是5%上下；而剩下逐年递增的就是其他国际市场。价的方面，制造业的宿命就是降本增效，这是几乎逃不掉的。宁德不断做产业链布局来实现降本，不断提升产线效率和良率来实现增效；估值层面，担忧越多估值越低，想象越多估值越高，显然现阶段，宁德是担忧多于想象。宁德今年业绩增速大概是30%-35%，明年预计持平或微增，2025年后就要看行业出清进展。但无论如何，想回到高增长已经是非常困难，毕竟体量规模已经很大，长期能够进入到15%-20%稳态增长阶段已经很不容易。考虑到明年业绩可能没有增长，但宁德有稳定现金流优势，现在市场给予15-18倍左右PE估值不算冤枉，如果有增长就是惊喜；考虑到盈利能力、增长趋势、竞争格局、海外拓展、龙头溢价等各方面因素，作为制造业龙头，远期给予宁德20倍PE估值比较合理。至于宁德到底值多少市值，就不直接给予参考了，毕竟每个人投资周期有长有短、研究程度有深有浅、风险承受能力有高有低，相信对于宁德都有自己心里的一杆秤。有句话想分享，作为这篇文章的结尾：每当产业内提起曾毓群董事长时，几乎能达成公认：曾董注重产品竞争力超过一切，甚至是市值，他就是这么一个“轴人”。电池的江湖，硝烟还会继续；宁德的时代，高处不胜寒。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫2024年基本面难以乐观，估值面不必悲观，来自ice_招行谷子地。2023年估计对于多数投资者并不是开心的一年，多数宽基指数已经连续2年下跌，很多之前的蓝筹股相比高点至少腰斩，有些热门题材股甚至跌去75%-80%。那么，展望2024年我国的经济基本面是否能够向好？股票市场有没有起色呢？鉴于我近期搜集到的信息，综合来看2024年基本面目前看难以乐观。当然，并不是说所有的因素都是悲观的，有乐观的因素，有悲观的因素，还有一些可变因素。乐观因素主要包括中美关系、地方隐性债务以及房地方面的利好。首先我们近期可以明显感觉到中美关系有一定改善。两国元首在美国旧金山的亚太峰会上举行了2023年的首次会晤，这也是2022年巴厘岛会晤后，中美两国元首的再次会晤。总体来说目前中美的关系肯定比2023年上半年有所好转。2024年中美两国都会把各自的注意力转回国内。美国要应对大选，中国要化解房地产，中小金融机构和地方债的风险。所以，两国在2024年的冲突会比过去两年都要小，那么对应经贸往来会有所改善。其次乐观因素是指地方隐性债务暴雷警报解除。通过2023年上半年的试点，到了年末一轮轰轰烈烈的地方债化债已经拉开序幕，这一行动估计将会持续2年左右。只要政府稳定，内债问题最终都不是大问题。对于地方隐性债务乐观的点是：起码各地暴雷的风险基本消除，但是其对应资产收益率的下降将会成为未来2-3年困扰部分中小银行的肉中刺。我预计的最后一个乐观因素是目前基本所有房地产限制政策已经全部取消。随着本月上海，北京两个一线城市调整了按揭贷款对于购房的限制性条款。应该说，全国各地绝大多数地方对于房地产的限制性政策已经完全取消。当然，对于接下来的一年，也不可避免地会存在很多悲观的因素，比如欧美经济衰退迹象加剧以及房地产行业的萧条等。经过一轮轰轰烈烈的加息收缩流动性后，目前欧美经济都出现了衰退的迹象。除了CPI从高点有所滑落，美国就业数据还保持相对乐观外。欧美的PMI数据，新房销售数据，开工数据等前瞻性都预示经济已经开始衰退。剩下的问题只是这种衰退究竟是软着陆还是硬着陆。从目前看欧洲的经济更糟糕一些，欧洲区PMI指数连续7个月下滑，已经跌到了47。德法两国今年大概率GDP增速都是负数，明年的经济增长预测也低于0.5%。欧美作为我国重要的贸易伙伴，如果明年经济齐齐陷入衰退，那么对我国外贸的需求必然下降。现在视线转到国内。我国目前最大的问题是什么？需求不足，产能过剩。什么产能过剩？基建和房地产再加上房地产上下游的产业链。有人说需求不足我们刺激需求，前面也提到很多购房的限制条件已经取消了，难道不能V转么？很遗憾，我个人认为不可能。原因有三个：第一根据世界经济史的经验看，任何一场房地产泡沫破裂从危机发生到基本面见底，基本都需要5-6年的时间。2023年3月份我看过一份宏观分析报告。里面收录了世界主要经济体房地产泡沫破裂后的表现，包括房价，房地产投资数据，房地产销售数据等。绝大多数国家都需要5-6年左右才能见底回升。该报告末尾曾经因为23年3月各地房地产销售反弹而心存侥幸。但是，现在回头看我国的房地产危机演变并没有脱离全球其他国家房地产泡沫破裂的模型。第二个原因，也是我国特有的原因，就是从近期披露的风声看，我国的房地产发展方向可能发生重大变化。商品房市场从高速发展转向高质发展；保障房成为重点项目，解决低收入家庭住房问题。未来我国的房地产市场可能会将1994年房改以来的房地产发展政策进行方向性调整，从发展商品房为主变成发展保障性住房为主。有可能未来我国的房地产将向新加坡模式靠拢，即大多数人可以以较低的成本拥有政府公屋，极少数富人可以高价购买商品房。这一转型对于我国以房地产为主体构建的居民财富体系可能造成巨大冲击。这将极大压缩以投资为目的的购房行为，使得短期内居民的购房意愿难以恢复。第三个原因是刚需相对不足。房价受到政策托底效应的影响，跌幅并不深。想买房的钱不足，有钱的人自住需求早已满足，投资需求前景不明朗，新增人口趋势性下降。所以，无论是对新房还是二手房的购房需求都相对不足。我国政府利用有形之手在泡沫大爆发前主动刺破泡沫，现在又想尽各种方法对房地产市场进行托底。这种干预确实有一定消峰填谷的作用，可能让房价跌幅不会像海外那么大。但是，市场信心的恢复大概率还是要遵从经济规律，即需要较长时间的盘底，不大可能出现V型反转。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫关于投资体系中胜率、赔率与久期的核心逻辑，来自思想钢印9999。在我的投资体系梳理中，“赔率、胜率和出手频率”的“投资的不可能三角形”，一直是一个核心概念。简言之，赔率就是向上空间与向下空间之比，胜率就是盈利的概率，出手频次就是每一笔投资的久期。在我看来，任何一个投资体系都很难同时三者俱高。“不可能三角形”如果能够应用到单次投资机会的判断上，会更具实战指导价值，所以首先要解决一个问题——如何准确计算投资中的赔率与胜率值？以赔率为例，向上的空间，向下的空间，是两个模糊的值，而且对应的实际发生概率也不同，应该怎么计算呢？安全边际的思维方法给了我很大的启发，安全边际也不是一个必然的结果，而是一个极限，而极限是一个相对明确、可以被量化的值。所以我认为，赔率是极限的比值，即在最好的情况下，能涨多少；最差的情况下，能跌多少？极限向上空间，就是乐观情况下，所有的利好都兑现在业绩上，市场可能给予的最高乐观估值区间对应的目标价；极限向下空间，需要判断如果你认为的那些利好逻辑都没有兑现，费用又花出去了，现在的产品又出现了问题，这种情况下，业绩大概在什么水平，近三年的历史中，这种情况下市场最差给什么样的估值水平。这样，每一支你仔细研究后的股票，每一价位都可计算出某一时段内的赔率。这一套方法的核心在于“用胜率标准选股，用赔率标准买卖”，特别是那些可以成为“胜负手”的交易。在价值投资中，胜率是预测企业未来的长期发展前景，是一个相对主观的判断，除了有科学的方法外，更信赖投资者的经验与天赋，而大部分投资者在企业价值判断上都很平庸，很容易人云亦云。相对而言，赔率的判断就客观了很多，因此一般价值投资者进行长期投资，主要靠赔率的判断——即买入、加仓时机和仓位的确定。赔率是你同时在扮演“极度乐观先生”和“极度悲观先生”对手角色，同时站在“草，真牛逼”和“切，吹牛逼”的对立立场上，迫使让你保持中立，考虑未来的各种可能性，而不是大部分价值投资者常见的过度乐观倾向。我认为，长线投资的收益直接与标的赔率相关：优秀企业最好的投资方法是长期持股不动，就是很多人说的“长期主义”和“做时间的朋友”。但我不喜欢用这一类价值观语言去判断投资方法的有效性，我更喜欢用科学的思维去理解长期的价值。简单说，长线投资的价值在于“赔率”。这个观点很直观，但我每次说“长期靠赔率”，总有人来跟我争，说长线投资的胜率也很重要。是的，胜率也很重要，如果做不到基础胜率，你早晚会亏光，但胜率只能让你做到合格标准，胜率到一定程度就很难提升，巴菲特的胜率也不会超过55%，想要达到优秀的标准，想要超额收益，还是要靠赔率。赔率是一个对投资久期非常敏感的因素，所以，当你说一个股票赔率很高时，你最好有长期持有的耐心，等候赔率在时间维度上的显影，这也是大部分人拿不住长期高赔率标的的原因。而今年一大批白马股跌跌不休，不仅仅是资金面的问题，也是中国企业家对未来长期发展失去了信心，导致长期赔率下降后的估值折价。在赔率之后，我们来具体分析一下胜率。关于胜率，最常见的一句话是：投资要做大概率正确的事，所以很多人去买白马。但人的行为会改变概率，人人都说白马好，白马就会被抬高到毫无赔率的价格，结果连胜率也保不住；相反，人人避之不及的小概率事件，往往会出现赔率极高的投资机会。古典概率所设想的那些先验的、稳定的、可知的大概率事件，在投资中注定不会出现，真实投资中的胜率都是贝叶斯概率——一种后验的、可变的概率。一个人的“先验概率”是你在投资中掌握的各种条件概率形成的，历史规律并不是让你直接得到结论，直接用于指导操作，而是形成一个条件概率——俗称“投资经验”，而复盘的意义在于形成你大脑中的“条件概率库”。但单独一条经验形成的投资方法并不可靠，真实投资中同时存在大量的条件概率，每一条的适用范围都不同，且相互影响，需要找到当前影响权重更大的因素。所以就算你的经验库中掌握了大量的“条件概率”，真正的机会还需要你能辨识出信息区别度很高的那一条。贝叶斯主义者没有信条，不相信有一种长期正确的选股方法，他们思考的永远只有两个问题——目前最有效的选股策略在下一阶段是否仍然有效？如果无效，那会变成什么？在深度思考了胜率和赔率之后，回头再看第三个投资要素“出手频次”。虽然胜率和赔率都可以分别与短线、长线配合，但从逻辑的顺畅性上说，更合理的交易是“长线看赔率，短线看胜率”，这是因为：长线的选股与投资计划过程非常复杂，还有漫长的等待，这么复杂的过程和较小的执行概率，导致企业价值成长成为投资成败的关键，其他因素退位。超额收益来源于赔率，要找的是持续增长同时又没有透支未来，上涨空间远远高于下跌空间的长期赔率机会；短线操作的持股时间短，空间有限，因此胜率的变化非常快，关键在于能捕捉最佳胜率出现的时间窗口，早一点晚一点，胜率都会下降，短线更容易找到高胜率的机会，赔率自然退居二线。长线股价变化主要与基本面相关，短线股价变化主要体现情绪，最尴尬的就是中线投资，既受基本面的影响，又受到资金进出的影响，还有市场情绪风险偏好的影响，所以既不能完全看图，也不能完全看基本面。既有一定的空间做赔率，也可以做高胜率机会，所以投资者很容易在胜率与赔率的权衡中迷失自我。在投资过程中，除了分析得失，更重要的是基于我们上述的“胜率、赔率和投资久期”三个维度，完善自己的投资体系。首先是胜率与赔率的侧重：你是喜欢把握那些大空间、大故事但充满不确定因素的大题材和“大行业小公司”？还是那些成功路径相对确定的、有明确估值体系的高胜率公司？其次是投资久期与赔率的结合：你是更喜欢那些短期看起来没有爆发性，但长期空间很大的长期赔率投资？还是那种短期跌无可跌，而且有明确预期的拐点，但胜率不够的短期赔率品种？最后是投资久期与胜率的结合：你是喜欢那些行业空间已经很成熟，短期也没什么增速，但是业务确定性非常强，现金流很稳定的长期胜率投资？还是喜欢在高换手率短期均线向上发散的热点板块中寻找短线胜率的交易性机会呢？除去技术方面的分析之外，还要不断评估个人资源与方法的匹配度：你有哪些外在的资源与优势或者说是性格上的内在优势？以巴菲特的投资闭环为例，有三个特点：长期持有，重研究轻交易；盈利来源于超长期赔率的复利，不断剔除胜率赔率不足的小赚小亏品种；用独特的商业模式和个人品牌，打破资金规模瓶颈。结合巴菲特的经历，我推测了这个投资闭环形成的原因：首先，巴菲特从小培养的商业嗅觉，还有他师从格雷厄姆、研究大量公司后形成的商业价值判断经验，这两段经历，决定了他的投资体系建立在公司长期价值而不是市场博弈之上，成为整个投资闭环的基础。然后，既然盈利来源于公司长期价值，那就不得不偏向于赔率，而此时芒格的加入，令巴菲特对公司的长期发展空间有了更深的理解，投资中放宽了对短期胜率的要求，追求合理而不是偏低的买入价格，补上了个股投资体系闭环的最后一块。最后，从商业模式上说，保险浮存金的模式，令其长期投资不再受投资人短视造成的撤资困扰，可以完全忽略短期业绩波动，补上了整个投资机构的“商业模式闭环”的最后一块。以上就是关于“胜率、赔率和投资久期”三要素的思考，这是我今年对投资体系建立的相对完整的思考。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫研究腾讯的三个层面，来自博实。从三七互娱上来看，市场还是懂行业的。证明三七互娱的问题比较简单，市场在短时间内就形成了较为一致的判断，说明简单的问题容易很快达成一致。但在腾讯的各种探讨中，我发现市场内不同的声音认知差异还是很大的。这种认知差形成的原因有很多。首先，腾讯作为一个上市公司，微信和QQ的用户就覆盖了绝大部分人。而且腾讯发展时间也比较久，市场也比较大，参与腾讯投资的人也比较多，所以，自然知道腾讯和能够参与腾讯探讨的人也比较多。参与的人数多，每个人都觉得自己对腾讯有认知、有了解，都能说上两句，就很容易形成巨大的观点差异了。其次，腾讯的业务调研起来比较复杂。即使是资深的投资领域的跟进互联网行业的分析师、基金经理，也不一定能对腾讯业务有很深入的认知。业务复杂，体现在营收组成就有很多方面。比如游戏、广告、会员增值、企业服务等。同时，腾讯还有大量的新项目以及外部的投资。在很多探讨中，会发现很多人认为腾讯视频没有短视频价值大。甚至还观点认为阅文集团有一定的风险。但是实际上腾讯视频、腾讯音乐、腾讯新闻、阅文，这些恰恰是腾讯内容体系中重要的一环。包括公众号、视频号在内的许多内容，共同构成了腾讯内容体系。再加上如看一看、搜一搜、朋友圈以及各种视频、音乐客户端，共同构成了腾讯内容分发体系。腾讯之所以能成为较大的互联网内容提供商，表面上看起来是游戏、广告等业务变现，但本质上其实就是内容提供商，游戏内容变现是游戏收入，内容转化成流量就是广告变现。再转化成其他就是其他变现。而腾讯游戏变现、内容变现、广告变现、增值变现、金融变现等各种变现的基础，还是其具有流量优势。流量优势怎么来的？QQ和微信。所以，社交是腾讯的根。社交是所有业务的流量根本。看腾讯，必须得先看到一点，腾讯的优势是在社交到流量。然后基于这个思路，就能在几年前看到腾讯广告是有潜力的。因为有很多流量没有变成广告收入。以上是第一层。但只是一层。社交是根本，其前提是先把社交产品做到极致。如果说腾讯做QQ只是因为有足够的前瞻性，有先发优势。那微信就不仅仅是前瞻性了，先发优势即使给了微信加成，但这并不是微信这个产品成功的唯一原因。腾讯之所以和其他有流量优势的公司不同，在于他每一个产品都有自己的独立性和独特的竞争力。在这个行业中不乏依靠品牌、资金、流量优势，去做其他业务板块的公司，但是能切入其他业务板块还非常成功的公司，只有腾讯。以前也正因为腾讯有流量优势，切入其他板块还如此成功，所以腾讯也曾经被同行诟病过。后来腾讯也经过调整，改变了思路，采取较为开放和合作的姿态。这才有我们这两年特别分红拿到的京东和美团的股票。腾讯在电商上，是先自己做易迅，然后把易迅给京东，同时拿了京东的股票，并把自己的流量入口直接给了京东。而在美团和拼多多上，则是直接通过参股合作的模式。通过投资实现自身流量的变现。如果从某种角度讲，可能会认为这种合作形成了行业的垄断。但单纯从业务上来看，其核心还是逐步开放平台流量给合作伙伴，通过投资占股的方式，保证持续的利益。本质上，还是因为社交流量的价值，驱动了腾讯要么自己做产品，要么投资合作绑定利益，才能开放流量给合作伙伴。核心逻辑上，腾讯本身重视产品，所以自己产品做的有独立竞争力，本身产品就好。内部的赛马制度本身就促进了有独立竞争力的好产品能出来。而正因为腾讯自身重视产品，所以在选择开放流量以后，同样也是投资那些自己认同的有独立竞争力的产品。所以，才会有京东、美团、拼多多这样的投资公司能持续跑出来。重视好的产品，投资有竞争力产品的公司，在腾讯自身业务和投资上是一贯的。以上是第二层。第三层是公司的思维模式，总结出来是企业文化或价值观。但本质上，就是这些人共同形成和认同的思维模式。思维模式比较抽象，他往往会从很多细节里看出来。但又是无言的。智能手机出来的时候，微信最终跑出来以后，马化腾在后续回忆说说过类似的话，就是微信跑出来之前，也担心QQ被取代。腾讯这些年遇到最大的问题，也就是行业里对腾讯依托流量优势，总是能做成功同行的产品的质疑。而这恰恰也是因为流量优势和产品做得好导致的。而即使是这样的问题，最终在QQ和安全卫士二选一上，马化腾也没有故意将选择留下QQ的按钮放大。因为在他看来，要让用户公平的选择，而不能有所倾向。尊重用户，看行动细节。总之，看腾讯本身就是一个比较复杂的问题。第一是参与讨论的人数多，每个人都能说几句；第二是腾讯业务自身就比较复杂，而腾讯业务核心要看社交和流量；再次，还要能看到能够持续发展，腾讯本质上的内部的企业文化。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫对于游戏赛道新监管环境的一点看法，来自雨落江南ing。主业繁忙，好久没发言了，没想到圣诞前会迎来这么一波。难得的板块复苏又是一阵深度阵痛。说没料到，但其实似乎也是意料之中，因为去年就在流水贴中总结过游戏板块未来的监管趋势，当时的结论其实是比较负面，后来版号恢复后叠加AI似乎度过了接近一年的蜜月期，现在该来的还是来了，导致赛道逻辑又要重新审视和分析，作为今年部分市场难得能够有正收益的板块，只能说板块投资者真的太难了，被游资和监管轮流收割和打击，各种操碎了心。言归正传，仔细看了下版署的新意见，感觉跟禁版号相较而言的打击并没有那么大，更多是细节上的窗口指导，看起来是为了把监管的空间留的更足。但实际上熟悉赛道的应该都知道，产品设计有太多灵活处理的空间，过往很多看似应该一刀切的监管，落地时往往都会有各种各样的走样和不明所以的边缘地带，所以实际上的监管效果并不一定是如目前市场所展现出来的负面预期。再推演下影响的话，客观讲，肯定是页游时代痕迹越重的厂商受打击越深，最为直接的禁止条款都是针对页游氪金体系的精华所在，这块在中国游戏行业发展史里确实也是属于比较灰的一段黑历史，虽然它帮助完成部分二线甚至一线厂的原始积累，但却也切实阻碍了行业的整体升维。这些年真正优秀的厂商比如米社，尽管还存在一些痕迹的留存，但也已经基本脱离旧日的遗毒。站在这个角度，目前的监管政策会进一步催化赛道升维，而目前仍然没有投入、没有能力、没有意识升维的厂商，大部分都会十分危险。而相反的厂商，比如网易、企鹅、米哈游，都已经坚定走在升维的道路上，那么监管带来的只会是暂时性的影响，更不用提一些边缘迂回的处理。故对于龙头而言，新声明的影响必然是有限的。而对于其他厂商，要分三类来看待：首先是已经在投入升维道路上的厂商，比如一部分二线厂，老产品带来了一些积累，目前仍然在积极投入的试错期，这里面，如果是老产品老盈利模式占比越大的，反而未来可能会更加艰难一些，而老产品已经逐渐凋敝，而仓里仍然有粮的且投入已经阶段性出成果的，反而会有更大的迂回空间，这其实是一个战略前瞻性高低的问题；其次是虽然暂时还没升维，但是出海做的有声有色十分优秀的厂商，已经在海外跑通很多成功案例，那么这部分的实际影响也偏小，对他们来说无非也就是天花板阶段性降低，因为国内市场的整体量级在产品体系适配前需要做阶段性收缩甚至放弃，但由于海外的市场仍然十分庞大，而国内市场的不确定会让这些厂商更加坚定的去卷海外发挥优势，所以其价值仍然是十分明显的；最后一类则最为被动，即是过往战略前瞻性有限、能力也有限没有坚定投入产品升维，同时出海做的也不温不火，且仍然躺在历史的成功积累上收割的部分二三线及以下厂，接下来的强监管环境会让这部分公司的粮仓快速亏空，即便迂回，由于往往没有占据大DAU、开放世界等黄金赛道，所以空间也十分有限，且部分厂商的核心产品过往确实就是躺在监管禁止的套路上赚钱的，所以这次文件下来，最为难受的就是他们，可能部分厂商能够意识到事态的严重性终于开始all in升维，但与之相伴的就是糟糕的基本面和大量的不确定性，是投资者应该坚决予以回避的。以上即是对于本次游戏赛道新监管的一点看法，供大家参考。作为玩家和职业投资从业，我坚信游戏赛道具备长期的投资价值，但是在过程中的各种阵痛肯定难免，这么多年下来，长期关注赛道且仍在坚持的投资者肯定都已经培养了强大的内心。希望各种黑天鹅后，行业的发展势能在玩家端无法改变刚性需求支撑下，整体升维，并进入下一个春天。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫今年股价腰斩，啤酒股的投资机会到了吗？来自二马由之。好几只啤酒股的股价对比今年高点已经腰斩，20倍市盈率的消费股，看起来似乎比较便宜了。最近二马花了一点时间看了一下啤酒股，和大家分享一下我粗浅的认知，欢迎拍砖。一、行业数据销量增长趋势在 2013年到达峰值之后，中国啤酒行业产量就进入了下降周期。全国啤酒总产量在 2014 年至 2017 年期间连续 4 年下降，后于 2018 年和 2019 年实现微增，但又在 2020 年遭遇了新冠疫情的冲击。下面我们看几个年份的销量数据，2016年销量为4506万千升；2020年销量为3411万千升。此后开始小幅增长，到2022年达到3568.7万千升。啤酒的主流消费年龄段为20岁-55岁人群，考虑到人口老龄化及出成率下降因素。我认为未来几年啤酒的销量将处于一个稳态，甚至在更远的将来销量会下降。因此就量而言，这个行业将不再增长，甚至长期会缓慢下滑。头部企业集中度当前我国啤酒市场趋于成熟，市场集中度持续提升，头部5家企业由 2017 年的约 75.6%明显上升至 2022 年约 93.8%，市占率前五分别为百威、华润、青啤、重啤、燕京。其市场份额占比分别为：百威（26.8%）、华润（21.4%）、青岛（19.6%）、重庆啤酒（8.5%）、燕京（8%）。头部5加市占率集中度高达93.8%，很难指望头部企业依靠集中度提升获得成长。二、重庆啤酒的投资机会分析啤酒行业的个股分析方面，我们没有选择更头部的华润啤酒、青岛啤酒，而是选择了排名相对靠后的重庆啤酒。这里面的核心原因是重庆啤酒分红率接近100%，更愿意回馈股东。很多人不了解重庆啤酒，以为这是一家重庆本地啤酒厂。其实重庆啤酒是一家以重庆、新疆、云南为基地市场的全国性品牌。2013年嘉士伯成为持有公司60%股份的控股股东。公司获得了乐堡、嘉士伯、凯旋 1664 等嘉士伯旗下国际高端品牌的生产和销售权，从而拥有了“本地强势品牌+国际高端品牌”的品牌组合。产品组合上，公司有区域型大单品和全国化大单品；从档次分布来看，有中端大单品、次高端大单品、高端大单品、超高端大单品。因为嘉士伯的控股，公司过去几年在高端化方面取得非常大的成功。重庆啤酒短期及长期经营业绩分析短期看，公司净利润从2019年的10.43亿，增加到2022年的12.64亿，三年净利润复合增长率为6.6%。2023年受益于防疫放开后的消费场景恢复，公司前三季度取得了13.67%的净利润增长。预计2024年，公司还可以取得双位数的业绩增长。这主要受益于原材料成本下降。啤酒生产成本中原材料成本占比最大。啤酒企业采购明细项主要分为酿酒原材料、包装材料、能源，其中包装材料占比最大。据青岛啤酒公告，公司 2022年酿酒原材料、包装材料、能源占当期总采购额的比例分别为33.72%、65.63%和0.65%，其中酿酒原材料采购来源以进口为主，包装材料主要从国内采购。今年以来我国瓦楞纸价格延续下降趋势，截止8月4日出厂价约2950元/吨，同比下降28%左右，玻璃价格也呈现小幅下降的趋势，易拉罐价格和铝价保持稳定。随着2023年包材价格总体同比下行，后续啤酒企业成本压力有望逐步减小。2020 年之前，澳大利亚长期占据我国大麦进口第一大国的地位，2020 年澳麦“双反”政策实施后，澳麦失去中国市场。2023 年 8 月 4日澳麦“双反”政策取消，对比历史大麦进口价格，澳大利亚大麦整体价格水平较其他国家更低且运输成本更低，具备价格优势。中国啤酒企业一般于年底签订协议锁定次年的大麦价格，因此 2023 年大麦成本压力仍较为明显，2024 年啤酒企业的原料成本压力有望缓解。长期看，啤酒总销量呈现缓慢下跌趋势，公司也很难通过集中度提升获得成长；公司的成长性主要来自消费升级及通胀因素导致的价格提升。由于对行业了解有限，我给予公司净利润长期3%的年复合增长率。基于这个成长性预测，我认为即使今年重庆啤酒股价腰斩，但是目前最多算是合理估值。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫微创的去融资杠杆之路还有多久？来自思奇奇医药牛市。起初只是因为自己是业内人且现在做风险投资，所以特别关注微创。但自己没想过从今年10月底开始会短时间内写那么多关于微创系列的文章。主要还是看到太多关于微创的观点太过业余，大多数散户长期被套，要么魔怔一样看好，要么不知所措。废话少说，今天就来总结下我的一些新观察和新观点。1）可转债价低于我的预期，我在10月底对可转债的预期转债价格13.5-17元左右，很多微粉过来骂我意思是低估了，结果转股价12.7，比我预期还要低10%，股价跌30%以上。这本质上不是转股价的问题，要么是公司管理层态度的问题，要么是公司的困难程度比我们预想的还要严重。2）虽然微创管理层嘴硬就是不开口承认，微创就是在经历一级资本市场狂欢后的去融资杠杆之路。可以对比房地产去杠杆的艰辛就知道这不是一小问题。3）在微创系的母子公司上套牢的一级和二级资金属实不少，而有些散户们到今天还在星辰大海的梦中，被收割到现在还没有认识到问题所在，每天关注着微创多少产品拿证了。当然，这次可能也是最后一次，也可能不是，这谁知道呢？4）这里在后面会给大家分析分析微创母公司的现金流情况。公司喜欢用合并报表来糊弄非专业投资者，深度分析后，可以判断微创母公司如果不采取任何行动，他的现金流在24-25年会岌岌可危。5）那么老常和管理层是否认识到融资杠杆问题以及现金流的问题，并引起重视呢？ 从他们的行动中可以确定，答案是截止到22年底肯定还没有。为什么？因为22年10月15日，在微创心律钱快烧完的时候，从母公司又出了5000万给微创心律，一共筹集了1.3亿美金作为给心律的可转债。然后开始酝酿上市来到二级市场套钱救命。这是老常的一次赌博，老常依旧认为二级市场的人还是那么撒比，会给心律IPO买单续命、结果上市没弄成功。害得母公司又搭了5000万美金进去，现在母公司落入债务危机。心律每年亏1亿美金，现金流出6000万美金，心律的现金到22年年底1.4亿美金，如果按照现在的烧钱速度，也就是心律只能撑到24年下半年。在苦苦挣扎中。好在心律融资的时候，可能没有让微创母公司做兜底担保。5）心律上市赌输，母公司财务情况也不乐观微创合并报表2022年现金流出3.5亿，其中上市子公司总计-1亿美金，那么微创母公司2022年整体流出2.5亿美金，其中心律是-6000万，骨科报表利润-8000万，估计流出现金-6000万左右，冠脉经营现金流大概率能平衡，那么其他新兴业务加起来流出1.1亿美金。2023年上半年看，公司合并报表虽然行政开支减少了3000万，但是一般经营开支也增加了3000万，所以经营现金流角度没有什么改善，还增加了银行贷款1个多亿美金。微创2022年，账上现金等价物等12.5亿美金，其中大约6.5亿美金是上市子公司的。那么母公司的现金大概就是6亿美金。短期借款合并报表微创有2.4亿美金，其中大约1亿元是上市子公司的，那么微创母公司短期借款有2.2亿美金。母公司中心律的现金1.4亿，短期借款为0，那么去除心律，微创母公司的现金是4.6亿美金，短期借款2.2亿美金。2023年上市子公司的中报看，一共增加了流出1500万美金，也就是上半年母公司现金流改善1500万美金，假设趋势继续，那么预期2023年微创母公司整体现金流比2022年改善3000万美金，流出现金2.2亿美金，母公司剩下现金只有3.8亿美金。6）心律的现金流转正遥遥无期，所以关键看看剥离心律后微创母公司现金流情况去掉心律后23年流出现金1.6亿美金，现金还剩下3亿美金。假设心脉和脑科学2023年分红分别是1500万和500万美金，共2700万美金，那也是杯水车薪。微创系整体的存货周转需要300多天，加上收入还在增长，那么账上必须预留足够现金2亿美元左右保持正常运营。也就是说，微创母公司到2023年底，最多还有1亿的多余资金的冗余让老常再来随便糟蹋。剥离心律后的微创母公司24年最多、最多只能现金流出1个亿美金。不然业务正常运营都会有问题。而心律本身现金流的问题前面说过，最多到24年年中。所以我得出了下面的结论，做出下面的预测：1. 微创很快要裁人、降本增效，减少研发项目，特别是非冠脉类的2. 资产没有什么可以卖的，卖不出去，但有可能找有政府支持相关的金主做抵押3. 可转债大概率需要继续置换4. 心律想再融资，但又很难，看看有没有什么创新方案出来，可以装入其他资产再去忽悠5. 微创非冠脉、骨科、心律的其他号称新兴领域大概率要重组，打包后剥离，低价融资；当然把有些东西装进心律后，再去融资或者借贷也有可能6. 政府能够支持最好，做一笔贷款渡过难关7. 微创母公司和子公司做关联交易，卖给子公司资产换钱8. 无论如何，微创将失去心律更多的股份，甚至控股权（考虑到对赌协议）所有上述，我没有任何内部消息。单纯从行业现状、融资环境、微创母公司的财务情况来做的猜测。实施计划不会晚于24年，如果晚于24年，那么微创的债务危机就要全面爆发。另外，下面一段话作为总结吧：做投资的时候，有时候我们看到了企业面临很大风险，我们会和对方坦诚沟通我们的观点，如果发现企业方也很坦诚并且认识到了这个风险。那么我们评估风险收益比后，会考虑投资这家公司，共度难关后也能获得较好回报，当然失败了也会认栽。风险投资就是这样很正常。毕竟有些事情不是人能完全左右。还有运气成分在。如果企业表现出我没有问题，一切安好。多次沟通无果后，大部分情况下，我们就想好了撤离的方案。其实企业创始人不告诉你，很可能自己也想好了牺牲公司或者其他股东利益，自己撤离的方案。所以不想和你说太多。来和你谈只是看上了你手里的钱。微创很明显就是一个债务危机的雏形出来，公司不做任何解释，但是他们的IR们肯定天天浏览各大新闻网站包括雪球了解公共舆论情况。而微吹们还不断鼓吹微创牛逼只是被临时做空，未来还是星辰大海。投资人和公司都要面对现实。那么老常和微创管理层，你们为去融资杠杆之路准备好了吗？

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫我们依然生活在一个超低利率的时代，来自坚信价值。我们首先要搞清楚，当我们谈论利率这个词的时候，我们到底在讨论什么。利率是个范围很广的一个概念，并不是用一个数字就可以概括。即使缩小到国债无风险利的范围率，也还分短期和各种期限的长期利率，分名义和实际利率。从过去10年美国无风险利率的变化历史看10年期利率和30年期利率，不同年限的利率水平可以很不一样，它们的变化节奏也不一定同步。当我们说”美联储加息“时，指的的是短期利率，也就是联邦储备市场利率，确实是走了一个过山车旅程，从10年前的0%，到2018年的2.5%，又在全球疫情期间在短短几周内降回0%，然后过去两年升到5.3%。但是，如果我们看的是长期利率，现在的水平与10年前差别不是很大，变化也没那么极端。10年期只是从2.9%上升了一些到3.9%，而30年期只是从3.9%略微上升到了4.0%，只上升了区区0.1%。而且，他们现在的水平都比短期利率要低，也就是所谓的”倒挂“。所以，我们暂时的结论是，过去10年，长期利率并没有上升多少，上升的只是短期利率。这个区别非常重要，也将影响到我们对投资策略的选择。即使是短期利率，市场也预期不会持续在现在的高水平太长时间。我们可以通过芝加哥商品交易所的联邦利率期货价格，来推算市场参与者对未来短期利率走向的平均看法。现在市场预期有七成以上的概率在明年三月就会第一次降息。而且预期会在明年一共降息五六次之多，每次0.25%，利率累积会下降1.25-1.5%。如果我们看美国的“实际利率”，更加会发现长期利率一直就不高，现在也不高。所谓实际利率，就是名义利率减去通胀预期。这个利率可以透过通胀挂钩国债的市场价格去推算。30年期实际利率可以说是股票资产的直接竞争对手，所以是股票资产的估值基准。原因很简单，一家公司的股票，作为未来几十年现金流的折现，其实也可以看作一个通胀挂钩的长期公司债券。实际利率高的时候，股票的相对吸引力就小了；低的时候，股票吸引力就大了。30年期实际利率，在过去10年其实仅仅从1.6%增加到了今天的1.8%，才上升了0.2%。我们依然生活在一个超低利率的时代。而对于长期实际利率的未来走向，其实也不乐观。通常的观点是，与长期实际利率正相关的两个重要因素，是人口增长率和社会生产力的增长率。而这两个因素，暂时在全球范围都不乐观。我们看看如果这个时点如果选择投资国债，也就是股票资产的竞争对手，在未来10年会获得什么回报。如果持有10年期的名义国债。那么可以很确定的获得每年4%左右的回报。如果未来发生通货紧缩，也许你的购买力会上升，但是这是唯一的潜在额外好处了。如果你持有10年期的通胀挂钩国债，那么可以确定性地获得物价通胀+2%的回报。这样的回报能不能接受，我觉得很多人觉得也很理想，特别是考虑到了确定性。但是，肯定已经不是一个能令人忽略其他投资选项的水平。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫要有信心--参加2023雪球嘉年华有感，来自琪瑰珠琐。初来乍到雪球，这是第一次参加嘉年华，据说由于几年没有搞过线下，这次尤其隆重，倒是算幸运。周六和球友们提过，现场丰富的打卡签到活动就不参加了，希望把更多时间放在聆听嘉宾演讲上。实际算是勉强及格吧，一半时间是在认真听讲，另一半时间和几位大V做了线下交流，算是不枉这一趟。相关演讲好像都有官方回放或整理，我就不啰嗦了。这篇主要是根据自己两天来的理解，换个角度稍作整理，和球友们简单聊聊。广州两天，我最大感受就是两个字，信心。相比大部分股友已经丧失信心，聪明的球友们还是希望寻找信心的，而在场嘉宾们更多则是在传递信心。到底应不应该有信心？我想应该要有，而且这时候的信心，比黄金更为珍贵。一、对市场要有信心对市场有没有信心肯定是最关键的，创始人方丈开门见山就给出明确观点，“这是进入资本市场以来，第三次有非常强烈买入股票的愿望”（前两次分别是2005年和2008年）。我相信每个人理解不同。对于我而言，是会听得进去一些的，原因是在市场里，尤其是A股这样具有较强波动和周期性的市场，一定要经历过多个周期，才能对顶底更有感觉，才能知道底部、中期和泡沫阶段的特征。当然其他嘉宾也有发表对市场的观点，我记了其中几条：1）态度偏积极，向下空间有限，2024年更多是结构性机会，指数牛市前都是成长股牛市；2）历史经验来看，走出熊市不可能是齐步走，要允许部分优质公司先涨起来，带动财富效应；3）长期来说，市场是震荡向上，并且总是均值回归；4）从日本经验来看，更看好具有国际化布局优势的龙头，烙印着美股影子；5）敢在冬天播种，才能在春天收获；6）不抱怨不悲观，寻找机构性机会。总之，各方大佬态度都偏向积极，但都提到结构化。也就是说，明年大概率向下空间有限，但普涨应该是较难看到，要关注部分优质赛道和个股。哪些算优质个股？嘉宾们也有提到，有个共性就是在定性上有绝对优势，在估值上足够便宜。既然对市场有信心，那么市场什么时候涨呢？这个问题在不少交流环节都被提及，虽然“算命”不可取，但我比较赞成分为短期和长期两个维度去做展望。短期来看，政策作用有待体现，同时资金荒会带来净流入。现在周期是底部筑底往上走应该没问题，但政策似乎有点“见招拆招”，一方面可能需要有重磅政策做一次性改变，看到明显修复并扭转预期，另一方面是有些政策刚刚宣布，具体落地时候会看到修复作用，需要慢慢来。资金方面：今年外资受到房地产爆雷及地缘政治压力，在慢慢出清，并且部分委外资金会在季末和年末卖出，周期拉得比较长；同时，内资会受到业绩和赎回压力，有时候会被迫卖出。展望明年：海外机构有新一轮资产配置，有些“聪明的钱”可能会重新流入中国；国内资金，尤其是保险等机构，在负债端依然高企情况下，会发现可投资产并不多，余额宝、国债、房地产等都难以达到保单收益率，而A股有稳定分红率，自然会慢慢布局市场。假设保险总量是30万亿，目前资本市场配置率大概是12%，高峰期有25%，那提升5个点就是1.5万亿。长期来看，就需要看到“模糊的正确”。无论是经济周期还是资本市场指数，大方向上都是向上空间高于向下空间，包括人民币汇率也已经企稳回升，这点我想应该有共识的。当然，身处市场可能会自带一些乐观情绪，但现在大盘是2900-3000点，沪深300指数的PB估值几乎是十年最低位，是上涨空间大、还是下跌空间大，我想每个人心里都会有答案。确实现在市场缺乏信心，但如若不是这么没信心，也不会有这么便宜的价格。二、对指数要有信心刚才提到优质个股标准，其实按照优质个股定义，大部分都会落在几个主要指数里，尤其是沪深300指数，这也是很多机构最多对标的宽基指数。这次有位嘉宾对指数做了回测分析，有些内容挺有参考意义。核心宽基股票指数收益=GDP+效应。长期持有核心宽基指数可以分享一个国家的经济增长，甚至年化投资收益能超过名义GDP，毕竟都是国内最头部企业组成。如果把投资收益两部分：基本面+估值，可以看看中美指数收益来源情况。以美国标普500指数100多年历史来看，基本面收益高出名义GDP增速3.1个百分点，是“GDP+”主要来源，而估值增速只有0.35个百分点。以中国沪深300指数来看，2006-2022年EPS收益10.3%，而估值是负贡献。当然，这里我自己做了测算，发现有些小问题，就是这位嘉宾选取区间是2006年初到2022年初，略有赖皮，毕竟2022年是完整年且是下跌年，如果选到2022年底可能收益率就只有9%左右。当然，大逻辑是没问题的。总之，如果对股市有信心，其实拉长时间看，宽基指数就是很好的选择。至于宽基指数的上涨因素，无论中美市场，短期肯定是估值贡献，而拉长到10年以上就是基本面贡献为主。因此，大部分机构都会在设定业绩目标时对标沪深300指数，确实没问题。如果能长期跑赢沪深300指数，那相当于就是赚到了经济增长+头部效应+超额收益的钱，非常不容易。三、对国家要有信心这块不知道能不能展开说，好像比较敏感。事实上，近期市场确实负面态度比较多，尤其中美贸易战这几年，逆全球化或者说去中国化的声音很大，直接影响了外资流入，间接影响了内资信心，因此我想也值得探讨。必须先承认，现在所处环境确实不易，北美制裁、欧洲限制、东南亚崛起；必须再认知，短期可能是“腹背受敌”，但长期依然有着独特优势。优势肯定来自各方面的综合实力，但嘉年华所讨论最多的，就是规模优势。我想通过几轮问答来表述。1）人口是多好还是少好？有争议。亚当·斯密认为，一国的繁荣而言，最明确的标志是居民人数的增长；马尔萨斯认为，人口增长快于食物增长值得担忧，同时1960-70年代还出现过人口爆炸论，当前环保主义者则认为人类活动对环境和气候压力大。2）国内人口算不算多？两面性。一方面，印度人口在绝对数量上是有一定追赶之势；另一方面，中印劳动力人口分别是8亿和5亿，受高等教育人口中国更是美印之和。3）为什么现在规模更重要？多层次。一是逆全球化背景下，市场规模越大，创新能力越强，能够摊薄研发费用并强化竞争。在全球化时代，小国通过参与全球分工能享受规模经济效应，但逆全球化就缩减了这个空间，比如瑞士部分企业就在接受挑战。二是数字经济时代，规模越大，越能支持数字产业初期的高额投入，并降低后期的服务成本。比如看绝大部分领域，基本就是美国和中国市场，近期还有印度市场参与；再比如这轮AI浪潮，全球大模型基本就美国和中国在做。有嘉宾讨论了半导体产业差距。国内企业在封装测试环节实力较强，在其他环节相对偏弱，但由于规模化，我国在芯片下游通信、计算机、智能驾驶、新能源车等领域都有足够市场，因此能够做些追赶，成熟制程及低算力芯片已经能拿得下。三是全球绿色转型，不像化石能源是自然禀赋，绿色能源是制造业，制造业就有规模经济。比如锂电和光伏，设备成本占比高，技术迭代周期快且研发投入大，依赖公共基础设施建设，在国内规模效应放大下，新能源成本直线下降。毕竟我自己就覆盖新能源，这里稍微补充几句。嘉宾说，中国绿色产业发展全球领先，但正面临保护主义，像欧美反补贴和美国IRA等，并且欧美政府也在做补贴，但补贴说到底只是早期，更多是要靠规模经济。我同意其中部分内容，即规模经济很重要，但有时候海外对地方产业保护更是硬任务，哪怕做些适当牺牲，当地政府也会希望有新能源自制能力。比如，国内光伏企业的全球市占率可能会从现在80%-90%降到50%-60%，当然这是长期故事，不会一蹴而就。总结来看，我国规模优势会体现于多方面：人口多，经济体量大，国土空间广阔；研发投入分担能力强，干中学促进式学习，追赶式创新；消费者需求多元化、诱导激进式、引领式创新等等。当然，有规模不一定就有规模经济，要看能不能利用好，在供给侧和需求侧都有文章可做，在投资端发力更是必不可少，这就不展开了。四、对雪球要有信心这块内容和市场相关度不高，但确实是这次嘉年华后有些真实感受，倒不是故意“拍马屁”，我想大部分球友们应该也有同感，否则我们不会在此相遇。第一是嘉年华规格确实挺高。这次参会人数目测有1000-2000人，堪比中型券商策略会水准；嘉宾咖位很高，除了有日常经常看到的券商经济学家和首席等，还有著名公募私募高管、老胡和大霄这样的“网红”大咖、雪球头部大V等。做研究最喜欢看到的，就是不同思维的碰撞。第二是涉及投资品类很丰富。我自己身在A股主观投资机构，但这次听到了很多指数ETF、美港股、可转债、全球配置等各方面观点。由衷想说，雪球高手如云。第三是雪球大V真藏龙卧虎。这次很荣幸和几位平时关注的大V做了线下交流。一方面，几十万粉丝大V愿意线下见面，就已经很平易近人；另一方面，和其中几位多聊了一会，感到逻辑很清晰，投资风格也很稳健，学习到很多新见解。今年初入驻雪球时候，其实还考虑过平台可持续性问题，并且说实话，球友们在熊市里活跃度也不算太高。但这次参加完嘉年华后，对雪球这个平台也更有信心。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫高端白酒，和白酒是两个行业，来自朱酒。白酒，被很多投资者视为拥有顶级商业模式。超高毛利率，没有研发费用，存货不但不贬值还会增值，而且主要酒企坐享超强的品牌护城河，40年来，头部白酒品牌的排名序列基本没有变过。但3年前被称为YYDS的白酒股，已经走下神坛。相比当初的高点，贵州茅台下跌了34%，五粮液下跌了60%，泸州老窖下跌了45%。本月以来，白酒股的走势明显弱于沪深300，贵州茅台跌幅超过8%，五粮液跌幅超过10%，泸州老窖的跌幅则达到了17%。从PEG上来看，贵州茅台是1.53，五粮液是1.23，泸州老窖是0.7，均位于过去10年的较低位置。今年前三季度，各酒企的业绩表现出乎了很多人的意料，即便是五粮液的2季度出现了只有5.1%的低迷增速，也在3季度快速恢复到了18.5%，贵州茅台和泸州老窖，则是一直保持了较为稳定的增速。和其他大部分消费股相比，头部白酒企业依然具有非常明显的增速优势。在已经较低的位置继续大幅杀跌，只能说明一件事，市场对于白酒企业明年的表现并不看好。看衰白酒的两个最主要原因，一个是规模以上白酒企业整体产量从2016年的1358万千升，已经大幅降低到2022年的671万千升，今年还会进一步下滑；另一个就是当下，白酒销售渠道里库存积压严重，各公司报表暴雷的可能性在不断加大。毋庸讳言，这两个问题都是现实的，白酒的整体销量下降确实是一个还在延续的趋势，白酒经销商今年的压力也明显比前几年大很多，除了茅台外，大部分白酒的出厂价和一批价都是倒挂的，需要厂家补贴或者加大年终扣点，才能保证经销商不亏钱。但由此担心上市白酒企业的业绩没有延续性，甚至质疑报表中数据的真实性，也大可不必。从2016年以来，7年时间，行业的产量腰斩，但主要上市酒企的业绩一直保持了上升态势，一两家企业可能会引起怀疑，但上市公司整体保持了长时间的业绩增势，就不由得大家不相信了。实际上，过往7年时间里，白酒的行业标准在大幅提升，大批小酒厂开始退出了市场，把阵地让给了拥有更多产品优势和品牌优势的上市公司。随着消费能力的提升，饮酒者也越来越抛弃那些低价劣等的产品，买酒的时候也更加看重品牌，这就给了上市公司们逆流而上的机会。过去7年，是白酒行业供给侧改革不断深化的过程，这个过程还在继续，而今年行业库存压力大增的背景下，白酒的供给侧改革会进一步触及到某些上市公司。但对头部几家拥有高端品牌优势的酒企来说，完全可以通过以价换量的方式，确保自身的业绩稳定性。贵州茅台做的是加法，千呼万唤始出来的提价，终于在今年四季度落了地。这个通过价格提升增加的利润率，可以保证其在2030年新产能投放到市场之前，继续实现每年15%-20%的归母净利润增速。相对来说，五粮液和泸州老窖就要难一些，毕竟茅台一批价与出厂价之间巨大的空间，在全世界范围内都是独一无二的。但五粮液和1573的品牌价值，是茅台之外最被市场认可的，相对身后的其他酒企，还是有更主动的营销手段，来保证自己的行业地位。从公司财报和市场反馈来看，这两家公司都采用了降价放量（泸州老窖的中高端酒销量同比下降，但通过销售额和毛利率的增加可以看出，高端产品的销售量是增长的）的营销模式，虽然一批价处于几年来的低位，但高端酒的销量得到充分释放，仍然确保了相应的利润增速。普五和1573这样的标志性高端白酒，比市场零售价格低出几十到一百元，就会有很多人出手购买。这里面的很多人，即使现在没有饮用需求，也愿意在价格低谷的时候多囤几瓶，毕竟白酒有老酒更好喝，甚至能升值的特点。而对酒企来说，虽然是把核心产品的价格降下来了，但通过放量，高端酒的结构性占比增加，反而能提升毛利率，最终保证整体的利润增速。可对缺少高端酒资源的其他上市公司来说，普五和1573的降价，直接降低了各自产品价格的天花板，而次高端和中端产品的竞争格外激烈，即便价格下调，销量也没法像普五那样充分释放。有些全国性布局较好的酒企，可以通过增加经销商数量等，尽可能保持增长规模，而有些既没有品牌优势，又没有全国化覆盖能力的酒企，今年的业绩增速就出现了大幅下滑。长期来看，随着人口红利在减少，GDP增速也会因为规模原因逐步放缓，白酒行业的销量下降趋势还会延续，即便有一定的产品定价权，但随着各家酒企这几年扩充的产能不断释放，次高端和中低端产品的竞争还会愈演愈烈。但另一个角度来看，随着社会财富的不断累积，中高收入人群的数量也会不断增长，对高端白酒的需求不断不会下降，反而会进一步增加。虽然国内白酒企业，各家都有自己的高端产品，但能放量的高端酒，主要就是飞天茅台、普五和1573。茅五泸占据了整个高端白酒市场的95%，短期内还没有第4家酒企能跻身这个行列。和很多行业一样，未来的白酒行业也会形成高端白酒与普通白酒的分化，越是困难的市场，越会加快这一进程。高端白酒，和白酒行业正在表现出不同的行业特征，这是经济形势的引导，也是人口结构发展的必然。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫通胀通缩与全球大循环，来自w奔波儿霸。关于通胀和通缩，我曾经想过很多模型，但都感觉逻辑打不通，直到今天终于想出一个比较完美自洽的模型。每个经济体都会有四种参与者——强势奋斗者、弱势工作者、强势分配者、弱势福利者。强势开拓者，创造的价值很多，分到的利益也很多（企业家）；弱势工作者，创造的价值一般，分到的利益也一般（普通工薪）；强势分配者，创造的价值较低，分到的利益很多（既得利益）；弱势福利者，创造的价值极低，分到的利益较低（老弱病残）。一个经济体，如果强势开拓者拿到过多利益会导致股价暴涨，如果弱势工作者拿到过多利益会导致中低端消费暴涨，如果强势分配者拿到过多利益会导致奢侈品、收藏品暴涨，如果弱势福利者拿到过多的利益会导致整体物价暴涨。当然这只是理想状态，每个经济体对这四种参与者的态度不同：中美的强势开拓者分到的利益都比较多，导致中美的增长都比较强。而在欧洲和日本，强势开拓者是受到打压的，他们的利益被分配给本国的其他三种群体，导致欧洲和日本的增长比较弱。中美作为全球最大的两个经济体，弱势工作者/工薪阶层都受到打压，分到的利益比较少，这就必然导致中美的需求不足、通胀较低、资产飞涨，进而导致全球都需求不足、通胀较低。其中又有些差别，美国弱势工作者被拿走的利益里边，强势开拓者拿到的最多，像跨国企业全球运作、全球避税，弱势福利者拿到的也有一些，花钱买选票，强势分配者拿到的不算太多，比如佩罗西老公内幕交易。而中国弱势工作者被拿走的利益里边，强势分配者拿到的最多，主要方式是金融游戏—城投债、房地产、股市融资减持，强势开拓者也拿到一些，996福报，弱势福利者拿到的很少。美国强势奋斗者拿到了最多的超额利益，所以美国涨的最好的资产是股市；中国强势分配者拿到了最多的超额利益，所以中国涨的最好的资产是房产和茅台。过去四十年，感受最差的群体是美国的弱势工作者，他们的利益不仅在美国内部被转移给其他三个群体，还被大量转移给中国。按说中国富裕了，会有大量的进口需求，会对美国经济有带动，进而改善美国弱势工作者的境遇。但因为中国内部弱势工作者的利益被大量转移给强势分配者，导致中国的中低端消费需求低迷、高端消费需求旺盛，而美国是擅长做中端、法国德国是擅长做高端的，类似法国奢侈品、德国BBA，这就导致中国经济增长带来的需求传导给美国的较少，传导给法国德国的非常多。疫情后，一切都变了。美国内部的变化，先是印钱发钱，然后是不印钱干发钱，总之就是发钱，这是把强势开拓者和弱势工作者的利益转移给弱势福利者，美国最舒服的群体从强势开拓者变成了弱势福利者。一个经济体，一旦弱势福利者拿到最多的超额收益，就必然会通胀飙升。中美之间，美国搞制造业回流和制造业转移给美国盟友，美国的弱势工作者好受了一些，中国能从美国那边拿到的利益减少，于是中国内部出现巨大压力。以往美国把利益转移给中国的强势开拓者和弱势工作者，中国弱势工作者的利益再被转移给强势分配者，中国的弱势工作者有得有失，日子还过得去。但当美国将制造业回流和转移后，中国的弱势工作者就难受了，进的减少、能榨出的油水也减少，整个经济体系恶化，二三四线房价暴跌。最终中国只能推出一系列举措，削弱强势分配者拿到的利益，来缓和弱势工作者的局面，具体措施是严控城投、降低股市融资、严控国企投资、医疗反腐、金融反腐等，这就导致一线的房价也大跌、白酒销售大跌。中国过去几年打压互联网平台，导致强势开拓者体感不好、收缩；美国高利率、制造业回流和转移，导致中国弱势工作者体感不好、收缩；中国今年压制强势分配者的种种举措，导致强势分配者体感不好、收缩。从时间上来看，2021年体感最差的是强势开拓者，2022年体感最差的是弱势工作者，2023年体感最差的是强势分配者。未来如何？从长期趋势来看，随着脱钩的推进，中国以后主要靠自己的内循环，不太能过度指望出口，但阶段性的，美国降息、中美关系缓和会让中国感受好一些。中国最主要的问题是，能否压制强势分配者，将利益归还给弱势工作者，进而盘活内循环。中国强势分配者拿走弱势工作者利益的主要方式是金融和投资——城投、房地产、股市融资减持，所以压制金融、压制投资，就可以明显缓和。对比当下的中国和1980年的美国：当下中国的主要问题是强势分配者拿走过多的利益，美国1980年的主要问题是弱势福利者拿走过多的利益。1980年里根上台后，强力压制弱势福利者的超额利益，减税、降福利、压公共投资，短时间导致美国陷入严重的通缩，但两年后，经济奇迹般的好转。当下中国，需要尽力压制强势分配者的超额收益，短时间也会导致通缩，尤其是一线地产和白酒的收缩，但我认为，这是个正确的方向。这种通缩并非惯常的通缩，而是既得利益的通缩。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫浅析东方甄选事件背后的根本矛盾，来自WadeGao。东方甄选这次暴露出来的问题其实是新东方由来已久的问题，对于现代企业而言，组织体系和管理制度在突出的个人面前究竟起到的是促进还是约束作用，这个没有答案。而新东方相较这个行业为人推崇的标化体系管理、中央集团军统一作战从来就不太搭边，更多依赖个人（参见新东方的校长），所有校长的轨迹几乎都是一线教师出身，紧接着担任教务岗，从事运营管理和招生，前后端一手抓，沿着这个轨迹，一些人才能够在最短时间内得到迅速的发展，当然公司也会给这个机会，这也是早期新东方能够吸引到众多人才的因素之一。当然这个制度下的弊端是什么呢？其实就是人才留不住，日益膨胀的野心和欲望结合现实的差异会让这群人到了一定阶段看到发展瓶颈，这里插一句，很多人觉得新东方的待遇不错，其实这一直以来是个误区，二十多年前时可能是这样（当时分成很粗犷，校长最多可以拿走接近30%），之后其实这个比例在下降，当然早期为了寻求快速发展，财务制度的不完善（也没有上市），品牌在那一阶段的作用相对没有突出的那么明显。从12年之后，随着一系列运营管理制度的改革和调整，借助于K12行业市场大力发展，新东方做的依然非常好，既留学之后踏上了一条新的快车道，很难说最近十年的发展个人在里面究竟起到了多大作用，毕竟新东方这三个字真的是太强了，在优势领域很难做的不好，当然距离顶级还是需要付出努力的。所以上至校长下至老师的待遇都已无法和二十年前甚至十年前对比了，尤其层级这块想要突破和打破现有格局其实也是很难的，当然这样设计管理层其实也有参考好未来的模式。线下的新东方就像一部巨大的机器，里面的齿轮在有条不紊的运转，这其中每名老师和员工只是其中的一颗螺丝钉，少了谁都不会影响运转。所以当我们在提董宇辉的发展轨迹时，他走的其实也是这样一条路，西安学校一名普通的线下老师，如果继续这么上下去，别说名师了，就是想涨课时费都难。这里不去多谈甄选大火背后的因素，当董宇辉发现他重新拥有了像二十年前十几年前那波人一样的机会时，内心还是非常期待的，K12起不来直播带货也可以么（曾经差点离职）。所以当老俞跟他谈话时，承诺他这些那些时，那时的董是对自己在新东方的发展是非常向往的，不过之后的事大家也看到了，从对于人才的宽松管理到后来的各种限制（董到现在还只是一名主播，在运营这块对他还是限制很大的），这中间的转变为什么会变化我们可能会推测出来，但这一决策人一定只有老俞一个人。当董发现自己个人在最黄金的年龄阶段，最具备爆发的时期受到了约束，同时看不到什么“未来”时，现在的一切就已经不是小作文不作文的问题了。从胡敏、江博、徐小平、王强、罗永浩、陈向东、沙云龙等等数不过来从公司出走的高管和人才来看，这次的董宇辉即便最终会离开（目前看概率极大）也只是这家刚刚迈过三十年教培巨头在发展过程中的一个插曲，丝毫对新东方构不成中长期的影响。只不过短期会承受很大压力，这也不是问题，最近二十多年的发展过程中，无数人都曾在离开时放出豪言，大多数都是要干死老东家，但最后还不是看着他发展壮大，你只要记住一点，这家公司的灵魂永远只有一个，那就是俞敏洪。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫北交所的机会在哪里，来自愚老头。在A股已经数不清到底50几次的3000点保卫战之后，沪深两市已经躺平了。就在大家以为市场已经进入垃圾时间，纷纷收拾心情开始期盼明年的春季躁动行情时，仅仅只有200多家上市公司的北交所却走出了千军万马的气势。一时间，同一个市场，不同的参与者对气候的感觉是天差地别。沪深是北风凌冽，春天仿佛只在梦里。北交所则是关不住的春色满园都开始憧憬燥热的夏天了。A股多年不涨，二级市场的投资人，包括我们这些散户和那些自营的机构投资者，都没有赚到钱，这是一个现实。当前的经济状况，不管用词是强势筑底，还是企稳向好，都改变不了目前各项指标确实都不太好的现状。就有很多人提议，既然目前整体经济处于收缩状态，地产大旗也扛不起来了，那就在股市造一波牛市，解决当下的经济问题。A股的股民们，对于推动股市上涨真的是一如既往的热衷，真诚的有些让人心疼。A股不涨是针对自掏腰包的二级市场投资人的，市值其实是一直增长的。从自由流通市值的角度，A股走的是牛市。2005年时，A股整体的自由流通市值不到1万亿，到今天已经是35万亿。2005年时，中国的GDP是18.73万亿，2022年中国GDP121万亿，自由流通市值的增长其实要比GDP快。而且，从总市值角度看，A股并没有出现表现出过度的证券化。按照巴菲特指标，也就是总市值与GDP比值，这个衡量一个国家股市金融深化程度的指标，哪怕是2015年和2021年的高点，这个指标的比值也没有超过1，最近一段时间更是在0.7左右。市场一般认为，0.7-0.8的比值意味着低估，1也不过是刚刚进入估值合理的阶段。A股在过去的一大成就就是完成了实质性的注册制。从1990年至今，A股现在上市公司超过5000家，跟美国股市上市公司总量基本上在一个数量级。相当于A股用30年的时间，就走完了美国100多年的历史。A股最大的问题不在于发展，而在于没有平衡好市场参与各方的利益，尤其是二级市场投资者。指数走的拉胯，很多原先司空见惯的问题就会沉渣泛起。上市公司IPO前大额分红，限售股花样减持，市值上市即巅峰，这些原本不太被市场关注的问题，在熊市的时候一一被市场发掘了出来。如果我们总结一下，这种种问题可以归结为一点，那就是虽然同处一个屋檐下，但大家的利益并不相通。于是就有了最近的北交所行情。最近看多北交所的一个理由是减小南北经济差距。沪深交易所都在南方，北方需要一个交易所来平衡南北方的利益，这个说法最近很流行，但也只能作为一个看多的观点而已。当前股票交易都已经信息化了，交易所设在哪里只是一个地理位置的概念，不会有人以为中概股美国上市是利好美国经济吧。北交所能够让投资者赚钱的核心逻辑，是本身很大概率将定位为一级半市场。对于A股很多IPO的公司来说，上市是一个实质性的节点，保荐券商、律所、会计师事务所完成了大部分的工作，上市就算是“王子和公主幸福的生活在了一起”。北交所相对于沪深交易所最大的不同就是IPO估值低。简单说就是，对于上市公司来说，相比沪深上市，北交所IPO并没有给公司带来实质性的变化。北交所上市，是一个起点，而不是终点。对于相关的中介机构比如券商来说，北交所IPO并没有多少服务费，上市之后可能的转板、再融资、跟投等等，才是未来收入的大头。这意味着北交所会成为一个典型的一级半市场。IPO之后，上市公司、中介机构还有投资者，大家利益是一致的。北交所现在有50万的门槛，涨跌幅限制30%，投资者能够承受该承受的风险，就可以在北交所实行实质性的注册制。IPO的数量可以放宽，做到应上尽上。北交所股票当然有其更高的风险，但作为类一级半市场，低估值就是投资者能在这个场子里赚钱的基础。我们在股市里面待久了，会对估值产生一种错觉。A股的制造业公司，市盈率20倍左右就被认为是正常偏低的水水准。但如果推到实体经济中，这个估值实际是偏高的。股票估值的水位，来自于流动性。因为上市公司有流动性，你才愿意为这家公司付出溢价，就这么简单。如果我在一年前说，北交所能够对标科创板，绝大部分人会觉得我纯属碰瓷。从目前的市场节奏来看，同样是50万的门槛，科创板与北交所有很大的可比性。从盈利能力来看，科创板中位数的ROE只有3.2%，北交所虽然也不高，但有6.4%；体量上看，科创板基本上是北交所的一倍左右，比如科创板的中位数收入是5.2亿，北交所只有2.5亿，接近科创板的1/2，但北交所的净利润却将近科创板的60%；成长性上看，前3季度营业收入北交所的成长性要差于科创板，北交所4.8%，科创板8.0%，但北交所的净利润却只是同比微降，科创板降幅将近15%，两市算打平；最后是估值，科创板的中位数市值高达59.4亿，北交所只有11.5亿，科创板是北交所的5倍，市净率两者差距减少，北交所2.5，科创板3.3。简单总结一下就是，科创板和北交所上市公司的质量并没有本质的区别，甚至盈利指标上北交所更好。科创板的体量是北交所的1倍，但市值却足足有6倍。可未来北交所的股价会向科创板看齐么？从换手率上看，北交所和科创板也确实是在走近，只不过是北交所开始超越科创板。从历史数据上看，北交所的换手率一般在1%左右，而科创板通常在3%上下。最近北交所活跃程度增加，换手率才有了提升，最高接近13%。我们都知道，A股换手率全球前列，哪怕在沪深，换手率超过7%也已经被认为是市场非常活跃了，超过10%的换手率不可持续，后续北交所能走到什么程度，要看成交稳定下来之后换手率的高低。如果能稳定在3%左右，而估值还能保持在现在的水平，那跟科创板相比，性价比空间显然很大。但是，赌北交所估值可以向上与科创板看齐，是一条不归路。历史经验一而再再而三的证明，一旦你去做估值博弈，吃亏的概率十之八九。低估值是北交所最大的依仗。没了低估值的安全边际，长期走下来很难不成为韭菜。最后我们来看一下北交所未来的机会在何处？北交所的机会短期看还是来自于市场活跃之后的估值提升。也就是我们上面说的，北交所估值向科创板看齐。北交所的老研究员提到：“北交所11月行情的内部逻辑是北交所市场的系统性重估。重估的进程还会继续。从稍长的时间看，随着越来越多的投资人加入北交所，以及主流投资机构研究北交所上市公司后发现有较大的认知差，北交所或会迎来系统性重估的第二步，这一个过程可能会跨年，也会逐级推动。”用股市的语言解释一下就是，北交所现在涨的，都是些好涨的没什么基本面的小票，后面公募进来再涨大的。只要后面资金不停，北交所就会一直涨。这个思路应该说是一种博弈。短期可能很有效，长期看并不能解决这个市场从哪里盈利的问题。资金流动，估值修复终究是技术面的红利，你只能吃到一波大贝塔，吃完就没了。中长期看，北交所长期博弈或者说投资收益率的来源，还得是我们上面提到的一级半市场的红利。如果北交所能够做到让二级市场投资者、上市公司、中介机构尤其是券商三者的利益一致，那就会实现长期的共赢，大家都能赚到钱，只是蛋糕怎么分的问题。至于能不能达到这个目标，老实说，事物不断修正并且发展变化的，没有人知道最后的答案。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫为什么周期底部总是比你预测的长，来自思想钢印9999。首先我们需要理解周期性与随机性。在周期股的投资机会中，经常能听到一种择时观点：XX周期从历史数据看，两轮底部的平均间隔时间为4年，目前距离上一轮底部已经三年半，本轮底部大概率会在未来半年到一年到来……这么算对吗？我们来举一个例子，你每天都要坐一路公交车，极其不准时，发车时间完全随机，有时长达几个小时不发车，有时两班一起发，按近一年的统计规律，平均每10分钟发一班车，请问一年坐下来，你平均每次要等几分钟？一般人的直觉都是5分钟。因为间隔10分钟，你等待的时间随机分布在0-10分钟之间，那么长期下来，平均就应该是5分钟。但很遗憾地告诉你，直觉都是错的，而知道为什么会错，就能让你更好地理解投资中的“周期性”和“随机性”这两个既对立又相关的概念。应该说，“平均等5分钟”这个直觉是符合生活常识的，现实生活中，平均间隔10分钟左右的车，你的平均等车时间差不多就是5分钟多一点为什么我要说是“5分钟多一点”呢？问题就出在这儿，现实生活中的公交车发车间隔随机变动但不会太大。想象两张白纸，一大一小，大的面积是小的两倍，闭上眼睛随机用铅笔在纸上点100个点，那么落在在大纸上的点数应该是小纸上的2倍。同样的道理，随机发车就好像把时间分成大大小小的片断，你就是那个随机出现的点，落在大片断上（发车间隔时间超过10分钟）的次数必然多于落在小片断（发车间隔时间低于10分钟）上的次数，而前者就代表更长的等车时间，结果，平均值总是大于5分钟。那到底平均值是多少呢？想象一下，你看到一位朋友在玩一台老虎机，按照每玩10分钟出一个奖的严格规律，朋友让你接手，因为没告诉你他玩了多久，所以你只能估计，玩出奖平均需要5分钟，因为这10分钟是你们两个人共同分担的。但如果这台老虎机只是平均每10分钟出一个奖，但间隔时间完全随机，这种情况下接手别人玩过的老虎机，出奖的平均时间多长呢？仍然是平均10分钟，因为设定每一次出奖就是完全独立的随机事件，那么从你朋友离开到下一次出奖也是随机的，10分钟开一次奖只是对过去的统计，所以，平均等候时间不变，仍然是10分钟。回到发车问题，本题的设定是“发车时间完全随机”，结果就是平均等10分钟。总结一下：这一类周期问题，存在“完全准时”和“完全随机”两个极端：在完全准时（平均10分钟）的情况下，平均等车时间就是5分钟；在完全随机的情况下，平均等车时间就是10分钟；生活中的等车时间，落在5-10分钟之间，司机越随机，平均等车时间越长，司机越准时，平均等车时间越短——现在你明白为什么公交车公司要考核司机的准点率了吧。说到这儿，可能有人会说，这很好理解，并不反直觉啊？因为真正反直觉的部分下面才来——假如有一个看车的大爷告诉你，上一趟车已经发车了2分钟，这回你的等候时间还是平均10分钟吗？还是说，既然知道了前面的准确时间，你是不是觉得自己平均再等8分钟就行了？前面分析过，在“完全随机”的状态下，每一次发车都是一个独立事件，与你来之前多久发过车，没有任何关系，所以你不能用“平均发车时间-上次已发车时间”计算出来，否则，如果前一趟车已经走了一小时，那下一趟岂不是平均等“-50分钟”？所以，不管前面的车走了多么久，你的平均等车时间都是一样的，都是10分钟。这个结论虽然反直觉，实际上完全合乎逻辑，回到刚才那个在白纸上点点的游戏，如果有人告诉刚才你连续点了十下大纸，那按照概率，你是不是更有可能点中小纸呢？当然不可能，每一次出手的概率都是固定的大纸是小纸2倍，不会因为你之前的结果而发生改变。这也是量化投资的理论依据，股票走势总体上是“随机波动”的，但又不可能完全随机，总有局部的、阶段性的规律性，量化投资就可以利用机器巨大的算力，在海量数据中寻找局部规律性现象，实现阶段性的收益。以周期为核心逻辑的投资方法也是如此。周期性是股市最常见的现象之一，无论是宏观、行业、还是市场风格、甚至公司的业绩，往往呈现周期性的波动，这也成为股市最重要的投资方法之一。在周期低点买入，在周期高点卖出，这本质上就是“等车问题”，而且你明确知道“上一趟已经走了多久”，所以很多人会本能的使用“平均周期时长-已经过去的时间”来判断周期底部，进行择时。但“等车问题”已经分析过了，这取决于周期的规律性，规律性越差，每一次周期就越是一个独立事件，无法使用平均周期长度。比如猪周期，过去的长度平均3年左右，上一轮猪周期的底部是2018年，已经过去5年了，是不是新一轮周期马上就要到了呢？这个判断可能从基本面上是对的，比如说你观察到猪价已长期低于很多养殖户的现金成本，但从概率上就不对了，由于养猪生态的变化，猪周期已经变得越来越随机了，随机性越强，择时的胜率越低。一位农业研究员跟我说了一种概率不大，但不能完全排除的悲观可能，猪周期会不断出现22年年中的那种很短期的脉冲式涨价行情，在很短的时间内让大企业的现金流稍微恢复一下，通过这种反复的折腾把中小散养户全部清除出局，如果是这样子的话，这轮猪周期有可能长达十几年。这就是周期择时中违反直觉的地方，投资中的周期极不规律，大部分周期为N年的投资周期，无论你何时进场，最终你都要等于平均略小于N年的时间。所以周期投资中，择时很难提高胜率，位置比时间更重要，赔率比胜率更重要。很多投资者熟悉的周期现象，都会因为生态的变化而变得更“随机”，导致投资方法的失效，这是擅长周期方法的选手面临的最大的敌人；但与此同时，又会出现新的关注度较低的周期现象，或者某些周期变得更加“规律”，导致收益率上升，周期方法选手真正的超额收益，就来自对新周期的发现。但只要有一定的“随机性”，你的实际胜率就会低于你计算出的理论胜率，更糟糕的是，随机性远比你想象的复杂。随机发车的公交车，平均等车时间之所以大大超过5分钟，影响最大的是那些很少出现的超长发车间隔时间——在一般人的意识中，这种小概率事件可以忽略不计。投资中，真正的亏损都是来源于“长尾端”的小概率事件。平均，在投资中就成了一个没有意义的数据。我们认识的投资规律，只是刚好遇上准点发车的公交车。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫带你看懂光伏行业，来自木禾投研。今年的光伏很有意思，行业需求节节攀升，很多公司业绩表现也非常好，但是市值却是一降再降。从今年1月1日开始到现在，A股近90家光伏企业加起来，整体市值已经蒸发破千亿。如果只算硅料、硅片、电池和组件这四大金刚，大概三十多家企业，总市值就蒸发了6600亿以上。也就是超过一半的市值，消失在三分之一的公司身上。难免就会产生一个问题，光伏到底怎么了？本文就系统性的来深度剖析一下光伏行业，先简单的说一下光伏四大金刚的情况。光伏四大金刚是指硅料、硅片、电池和组件四部分。硅料是一种半导体材料，现在主要应用在光伏和电子领域，市场非常大。硅料的生产原材料主要就是石英砂或者石英石。这些原材料由于纯度不高，所以需要提纯变成工业硅。硅料纯度主要分为两种，一种是6N标准，还有一种9N标准。之前的光伏P型电池，对纯度要求没那么高，所以主要用6N标准的硅料。芯片的底片也是硅料做的，由于集成度非常高，所以要用9N标准的硅料。硅料的四大巨头是通威股份、协鑫科技、大全能源和新特能源。这四家今年的市值都很惨。通威是绝对的老大，今年市值也蒸发了672亿。通威半年报的时候，产能42万吨，稳居全球第一，而且到2024年，产能将达到80万吨，2026年达到100万吨，非常疯狂。只有大全能源扩产比较克制，其他公司都在无视供需关系。行业产能远远大于行业需求，市场自然会打压价格。以目前的硅料价格来看，这四大巨头还是都盈利的，但是其他中小企业，必然有部分是亏损的，现在只是在熬现金流。实际上在年中的时候，多家中小企业就发布了信息，推迟扩产项目进度。如果不是这样，现在的行业硅料产能会更高。不过由于很多中小企业都是集中在近两年扩产，现在还没到显真身的时候。如果硅料价格一直保持在这个低位，甚至持续下降，明年很多公司，估计就要露出马脚了。正如通威股份的刘汉元所说，行业产能出清，已经在路上。硅料生产成硅棒，然后用各种切割设备，最后的成品就是硅片。主流的硅片形状分为两种，一种是圆的，也叫晶圆，半导体芯片主要用这种，一种是方形的，光伏电池主要用这种。切割硅棒最重要的设备是“金刚线切片设备”，这是隆基绿能以一己之力带动起来的。隆基绿能主要做单晶硅，所以带头研究金刚线切割工艺，并且投资和扶持了整个产业链。硅片领域是光伏四大金刚里面技术难度最高的一环，所以玩家没那么多，行业集中比较高。2022年全国硅片产量约为357GW，同比增长57.5%。2022年产量排名前五的，分别是隆基绿能以近86GW的成绩稳居第一，占比24%，TCL中环紧随其后，两家快要占据半壁江山了。另外全球的硅片行业，就等同于中国硅片行业，因为硅片产量，中国企业占了全球的97%以上。卷成本全世界没人能卷得过中国。所以硅片完全是中国企业内部竞争，跟国外没关系。把硅片做成的电池片，加上玻璃和电路，就变成了电池片组件，当然也有柔性电池片，是不用底板和盖板的。然后再用EVA胶把玻璃和硅片固定，再然后加上铝合金外壳和接线盒，就是完整的一块光伏电池，或者叫单个组件也行。虽然结构很简单，但是在中间电池片的处理上，工序还是挺多的。光伏电池主要分为P型电池和N型电池两种。现在行业公认的是N型电池会成为主流。N型电池目前主流是TOPCon电池，产能规模也越来越大，所有光伏企业，基本上都在布局TOPCon电池，可见PERC电池已经快到英雄末路了。目前有超过10家企业布局TOPCon电池，根据各公司公告的数据，“一道新能”夺冠，量产转化率已经达到26.1%。组件是光伏产品最后一个环节，直接用来建电站。技术难度也是最低的，所有做光伏电池的企业，都会自己做组件，因为组件的出货量，是衡量实力的核心指标。也还有一批中小企业，自己没有任何生产能力，把电池和辅材采购回来，也能自己组装成组件，但是对上游成本没有任何掌控力。所以光伏产业链里面，组件企业是最多的，未来也是最惨的。光伏组件的参与企业非常多，不过一年的出货量在10GW以上的，也就只有几家头部。根据前面剖析的光伏四大金刚硅料、硅片、电池和组件的情况，我们对光伏行业供给端的现状，有了比较全面的了解。全国所有省份的耗电量都在增长，意味着经济恢复是宏观趋势，不是个别现象。耗电量是经济的主要“脉象”之一，消耗能源就肯定会产生价值，否则就会关灯睡觉，即便不睡觉，也不会加班。当然我国的火电是非常发达的，就算没有新能源，我们传统的火电和水电，也能满足需求。水电受限于水源，目前适合建大型水电站的地方已经很少了，几年之后就会饱和。火电不一样，新建火电站或者扩建，都非常简单，除了消耗煤炭有污染之外，全都是优点。而且技术很成熟控制很方便，想多发电就多烧点煤，想少发电就少烧一点。不像光伏和风电，要看老天爷脸色吃饭。今年8月初，首趟光伏出口专列，中欧班列“长安号”运行，从西安到乌兹别克斯坦。在新能源领域，不管是光伏，还是风电，还是汽车，都在扎堆出海。我们的光伏主要出口地是欧洲，但是下半年欧美大幅度加息，恰恰大型电站的投资，对利率非常敏感，因为电站的回报周期很长，融资成本很大程度决定了投资压力。不过现在各光伏巨头在外国大量新建产能，包括美国在内，所以明年的出口数据应该也不会很好，但是企业的海外业绩，肯定会有比较好的提升。除了欧美国家之外，还有亚非拉地区的市场前景也很好，他们很多地区缺水，但是光照很充足，天然适合光伏发电。所以新能源不只是中国喜欢，全世界都喜欢，只是跟中国那三大限制条件一样，海外也有着类似的限制条件。对于光伏的需求，大的参照标准，当然是国际标准说的，在2050年之前，新能源发电占比要超过50%。不过这个时间太长了，还有27年的时间，都够一个行业起伏好几次了。但是有这个基本前提在，说明大家都认可新能源，这是趋势。那么当下或者近几年的光伏需求，主要取决于电网容量和储能。储能发展得很快，尤其是今年，可以用飞速来形容，明年会更快。电网容量是一个很麻烦的事情，不过国外要好一些，他们的冗余空间比我们大，毕竟新能源装机量远比不上中国。所以只要降低电站建设成本，市场依然很大。两年之后利用储能解决电网波动问题，光伏需求同样会有一波很大的增量需求。毕竟适合建光伏电站的地方太多了，不管是分布式的，还是西北大沙漠里面，都是未来的广阔的阵地。所以光伏的未来需求，肯定是没问题的，占比大幅度提升的前提条件，也正在慢慢形成。从今年的供需关系来看，似乎市场带着浓浓的悲观情绪。总结来看，未来两年是一个时间节点，从明年开始，就会有大量落后光伏企业被淘汰，这就是市场的残酷性。当供需关系恢复平衡后，市场需求又会重新快速增长。两年之内陆陆续续投产，加速行业产能出清，出清完了，自己庞大的产能，刚好享受巨大市场的红利，大口吃肉回血。这里面最关键的问题就是两个，第一个是这个时间期，是不是真的是2年，第二个是如果竞争激烈程度进一步加大，自己是不是真的能撑下去。其实要不了2年，明年就能起到决定性的作用。所以我们拭目以待，静看光伏市场的风起云涌。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫房地产还是门好生意吗？来自躺平指数。如果选择一个2023年中国最值得关注、最值得回顾也是最值得深度思考的行业，那一定是房地产，没有之一。纵观2023年全年，每当市场对房地产行业的彻底复苏抱有期待时，总会被现实打败。一季度的大幅度恢复，到二季度基本熄火；三季度当“认房不认贷”推出之后，市场又迎来一次复苏，持续了也就一个多月；到了年底11月，又出现了一波“翘尾”行情，但大概率不会持续太久。只有脉冲式的上扬，没有持续性的回暖，这就是2023年整个房地产市场呈现出的状态。在这种需求预期不振的情况下，地产企业过得甚至比去年还惨，好多家都出现暴雷事件，就连行业公认的优等生万科都需要深圳国资委站台才能挽救市场信心，拥有央企背景的保利的股价距离去年高点也接近腰斩。如果仅从投资的角度看，认为房子还能恢复到过去二十年任意时间段的水平，已经是不切实际的想法。但从行业的角度看，房地产业似乎并没有被彻底打入地狱，再无翻身的可能。今年以来政策端的变化给了市场筑底的预期。地方债化债的方案取得了阶段性的成果，房地产行业的风险不再与地方平台强绑定；紧接着，对房企的信贷帮助措施也陆续出台，结合房企的自救方案，“既托又举”，让企业不至于失去活力。同时，需求端的变化也给了行业新的发展方向。那些更高品质的改善性房产，带动了整个市场价格的增长，企业也在积极适应新需求的出现。毫无疑问，已经经历了至暗时刻的中国房地产，正在走向新的常态。过去三十年来，中国的发展模式和一系列的改革措施，决定了房地产的一骑绝尘，成为经济结构中最重要的产业部门。1994年，中央启动分税制改革，地方财政收入来源减少，土地出让金逐渐成为地方财政收入的重要来源；次年，《中华人民共和国城市房地产管理法》正式实施，房地产业因此结束了野蛮生长的时代，纳入了规范管理；一年后，国家喊出口号——将住宅建设作为国民经济发展新的增长点，房地产真正迎来了大发展，自此开始站上经济舞台的正中央。在分税制的改革之后，以苏州等为代表的南方城市，摸索出了一套后来中国城市的标准“玩法”：一方面，通过大规模征地压低工业用地地价，亏钱也要建造工业园区招商引资，大力发展劳动力密集型的出口加工工业；另一方面，通过制造业企业的入驻，捕获第二产业对第三产业的溢价，带动房地产等其他服务业的发展，最终为整个城市贡献大量的收入。在这种模式之下，第二产业是政府的“引流器”，就像拼多多上的低价商品一样，吸引制造业等能够吸纳大量就业的产业入驻，带来大规模的就业人口；等到企业和人来了之后，通过商业和住宅用地的限量供应，成功撬动更大规模的社会投资，形成快速增长的“飞轮”。在整个过程中，制造业特别是出口加工业和服务业迎来了快速发展，这种模式也逐渐从个别的南方城市扩展至全国。在08年以后，由于众所周知的原因，市场的流动性大幅度上升，此模式得到了进一步的强化，大量城市甚至直接跳过吸引第二产业这个步骤，直接优先发展房地产，由此获得的大量资金开展大规模基建，拉升GDP吸引就业，同时提升城市建设。自此，房地产正式成为整个中国最好的生意，叠加了中国快速发展的城市化和全球化进度，实现了量价齐升。中国的房地产商也享受到了时代的馈赠，市场不断奖赏胆子最大的企业和炒房者，大手笔买楼、买地的新闻屡见不鲜，多少企业家站在潮头，成为耀眼的明星。但很快，房地产行业出现了变化，那些在命运中所有的馈赠，早就在暗中标好了价码。从2015年开始，整个第二产业进入到结构性的调整，至2018年中美贸易摩擦之后，整个中国经济增速逐渐放缓，制造业作为“引流器”的作用出现边际递减。2020年后，“三道红线”和疫情等因素的影响下，更是加速了地产行业的下滑，让这几年的暴雷事件屡见不鲜：恒大、碧桂园、世茂等盛极一时的房地产企业，均被爆出了巨额的债务违约，行业一片哀鸿。因此，如果是以过去三十年的眼光来看，现在的地产已经算不上好生意了。好消息是，今年以来政策端出现了明显的变化，特别是在今年第三季度，以政治局会议定调行业供需关系转变为分水岭，中央对房地产支持力度由“托而不举”逐渐转向“托举并用”。之后，一系列的政策出台，给整个行业吃了“定心丸”。至此，捆绑在行业上的枷锁已经开始层层松动，整个行业需要在新的常态之下，找到发展方向。以过去的标准看，房地产显然已经不是一门好生意了；但在行业阶段转换的背景下，新的机会也在涌现，地产行业正在迎来变革的前奏。坦白说，中国房地产行业遇到的问题虽然在这几年比较突出，但并不特殊。横向对比，中国的大多数行业都具备周期性，有一些行业在遇到周期底部时的状况，甚至比地产还要惨；纵向对比看，所有国家其实都在历史上经历过类似的发展路径，在地产快速发展之后爆出了巨大的问题，甚至引发过经济危机。以日本为例，1985年，日本全国平均土地价格为11万日元/平米；到了1991年，房价竟然上涨到了59万日元/平米，几乎是一年翻一倍。这种惊人的涨幅让日本人坚信房价永远会上涨，因此他们不惜全民举债，甚至不顾日本央行连续加息5次，最高达8%。但在之后，泡沫迅速破裂，房地产市场加速崩溃直到十年前才出现了缓慢的回暖，并在最近几年才迎来恢复。对比来看，中国房地产行业的下滑远没有日本这般轰轰烈烈，这门生意虽然遭遇挫折，但仍然存在不少机会，关键就是要看企业能否及时变革，适应新的环境。其中最大的机会，就在提升“住”的品质上。2023年，国家提出要“加快保障性住房等三大工程建设，构建房地产发展‘新模式’”。简单说，就是做好一套房子的改造，做深一个小区的运营，回归“衣食住行”中的“住”这个字上来。以北京为例，在三季度“认房不认贷”的政策公布之后，几个开盘大卖的楼盘，几乎全部都是改善型住房甚至豪宅。做有钱人的生意，无论在周期的高点还是低点，都能提供稳定的回报，房产改善需求正处在稳定上升的通道中，住得更好已经成为新的房地产消费主题。此外，以拿地、开发为代表的传统地产企业的收入结构也需要与时俱进，在改善型住房的开发之外，也需要拓展沿着商业地产、住宅服务、代建和存量交易等相关上下游产业链衍生业务，实现多元化的发展。好房子和多元化，在某种程度上意味着慢生意和苦生意，中国的地产企业想要穿越周期，必须得在这两个方面下足功夫。而从另一个角度看，经历三年的困境，行业已经实现了初步的出清，那些留下来的，仍然有足够时间和机会去转型、去升级。在可预见的将来，房地产的核心——土地将依然属于公共资源，围绕土地进行开发的房地产行业，其公共服务的属性只会增强，不会削弱；整个行业将会从成长型逐渐转变为价值型，这代表着那些能够为购房者提供更高价值的企业，将会获得最大的奖赏。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫白酒股，是风险还是机会？来自菜头日记。一点思考。白酒和我之前的判断基本一致，白酒公司的库存压力因为有经销商的业绩平抑，会延迟半年到一年反馈到上市公司的财务报表上面。今年订货会延迟召开就不是掩耳盗铃的问题了，而是直白地告诉市场，白酒的库存压力，是真实存在的。白酒是一个很好的商业模式，但是这些年的高景气度，诱导了白酒公司连续扩产的计划，和其他行业别无二致。任何行业都会有周期，三五年之后，白酒龙头公司的高端白酒产量会翻倍，而白酒的消费整体持续减少也是确定性的。产能和价格继续维持量价齐升的格局，我个人认为这是很难实现的，当前除了茅台高端产品外，其它公司的市场指导价几乎形同虚设，基本上处于以量控价的方式。那么，未来增加的产能，怎么办？即便是茅台，几年之后仅仅是飞天茅台相关的产品，就会有一亿瓶左右的量投放在市场，如果抛开老人和小孩以及极少喝酒的妇女这个群体，这一亿瓶飞天茅台，需要多少中产及以上的男人消费来承接？而这些人群，也不仅仅都喝茅台，还有和五粮液和泸州老窖、汾酒和洋河等公司，也会分流一部分。这些都是常识，就如同前几年对房地产行业过剩需求的思考一样的，人口只有这么多，消费不可能无休无止增长。少喝酒喝好酒，这个增量必须与收入同步才行，如果白酒的量价长期远远高于收入的增长速度，就不可能维持持续的增长的，这也是常识。因此，相对于之前，我个人对于白酒未来的行情，可能会更悲观一些，之前的乐观预期建立在经济持续向好和产能控制的基础之上。无休止扩产和经济（房地产）的问题，也一定会影响到白酒的消费。房地产下行，没有一个行业能够独善其身。正因如此，白酒龙头公司即便相对于2年多前已经跌了不少，但是考虑上面说的这些因素，一旦现实被验证，白酒公司连续2~3年维持消化库存甚至出现价格回落，那么还能维持现在平均20倍以上的市盈率吗？尽管中位值不高，但是如果业绩放缓，会面临整个行业重新估价的问题。天底下没有一成不变的东西。以上是我的个人思考和总结，不构成任何操作建议，请结合自身的实际情况，获取属于你自个儿的那份成长和认知。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫CPI为负，通缩之局如何破？来自二马由之。11月份中国的CPI 下降0.5%，我不知道这算不算通缩。但是这肯定不是好事情。下降的CPI 表明消费动力不足，经济发展动力不足。比CPI 下降更多的是PPI，同比下降了3%。为什么会出现这样的情况，是否有解决办法。我尝试从自己非专业的角度，说说自己的看法，此次内容是对于自己认知的记录。首先CPI和PPI表现较弱的大背景是这样的。全球经济不够景气及国外一些逆全球化的行为，中国出口不振。按美元计价，今年前11个月，我国进出口总值5.41万亿美元，下降5.6%。其中，出口3.08万亿美元，下降5.2%；进口2.33万亿美元，下降6%。自2021年开始，房地产行业陷入调整，要知道房地产是中国的第一支柱产业，影响了众多的行业。房地产作为地方财政的第一来源，房地产调整也影响了地方政府的收入及投资。出口和投资出现问题，消费自然就会受影响。CPI不振也就在预料之中。对于PPI的下滑，我认为有两个原因。首先是受出口及消费影响，这个因素不是特别可控，另一个则是因为过度的投资。在经济发展吃力时，扩大投资是拉动经济指标非常有效的手段。但是却未必是真的好办法。我们看一个例子。2020年河南永煤集团暴雷，这个事导致河南城投债发行受到冲击，直到2021年4月，城投债净融资才由负转正。永煤集团暴雷的原因很多，高杠杆、高利息、过度扩张，煤炭行业产能过剩。这里面我认为最大的原因还是产能过剩导致的低煤价。而河南的煤矿开采成本高，低煤价下盈利很脆弱。挽救永煤的是行业供给侧改革及突如其来的俄乌冲突，煤价大涨，23年，永煤提前兑现了6只企业债券。过度投资的结果就是卷，行业很难盈利，价格战，最终行业出清，之前的投资打水漂，人员失业，金融风险提升。除了消费者用上了白菜价的产品外，几乎没有受益者。而且消费者的另一个角色是行业的从业者，企业没有赚到钱，消费者的消费能力又从何而来。另外是否有必要让消费者如此迅速地用上白菜价的产品。事情的发展应该是循序渐进的、可持续的。因此，在这个CPI和PPI下行的阶段。我个人看法是这样的。首先要控制投资。特别是产能不紧张的行业（中国似乎大多数行业都产能过剩），不要再扩大生产，浪费钱财了。如何控制呢？可以通过行政准入，也可以通过定向加息，及能源价格的提升。方法很多，不同行业可以采用不同的办法，也可以打组合拳。控制投资的好处是什么？有企业有盈利，企业员工收入有保证，金融安全得到巩固。另外，没有被投资浪费的资金可以发给老百姓。减轻居民杠杆，形成消费。其次，提升公共服务价格。我这么说，可能很多人会不满意，因为触动他们的利益了。总体来说，我们的公共服务价格，除了高速路费用，是非常便宜的。电价几十年不动，公交车票费用涨幅远低于居民收入涨幅，市政轨道交通服务长期亏损。真的没有必要这么干。公共服务不能暴利，但是适度的利润还是要有的。改变地方政府职能，大幅削减地方政府开支。中国基建到了这一步，差不多到头了。再继续基建就是浪费资金。政府搞投资的职能应该要压缩了。把投资的事交给企业，按照市场化的方式进行。非市场化的投资，资金效率不够，资源配置不优。政府职能转向民生。解决百姓的教育、医疗、保障性住房问题。关于这一点，很难主动实施。但是可能在经济环境的逼迫下，不得不实施。但是其实越主动，越早干，效果会越好，阵痛也小。加息（定向加息）。这个时候说加息是一个很难，很有争议的想法。地方政府、居民部门高杠杆、高债务，加息可能会把他们拖垮。但是低利率也是很危险的。不少企业在低利率环境下大幅举债，建设了大量的落后产能。而未来一旦转向加息周期，就是这些企业出现困境之时。我鼓励对企业加息，协助企业控制杠杆。我并不鼓励企业在产能已经过剩的情况下继续加大投资。但是我们可以网开三面。对于居民的房贷利率定向低息，其实居民的房贷利率过去太高了。房贷维持一个不高的利率，对银行来说，照样是优质资产。对于地方政府债务，我是总体鼓励加息的。低吸对于地方政府没实质性好处。低息是鼓励他们加杠杆。副作用比正面作用大。地方政府的债务需要中央政府协助化解，而不是通过降级利率来化解。对于鼓励型行业，这个可以出特殊政策，例如中央政府出利率补贴。鼓励破产，特别是非战略行业企业的破产。僵尸企业对于资源优化配置，金融安全都造成了很大的威胁。也扰乱了市场秩序。如果过去不救房地产企业，今天的地产危机就走不到这一步。以上，我认为对于解决目前的困境是有帮助的。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫关于猪周期的一些新感想，来自认知饕餮。之前我说猪周期仍然存在，猪周期还是原来那个猪周期，基于的判断是我国养猪产业的下游，屠宰和销售终端都没有完成规模化，当下还非常的集中，所以周期不会消失。这背后底层逻辑是产业利润没有像美国一样，从养殖端转移到销售端。最近研究了船周期之后，我对猪周期又有了一些感悟。首先是需要界定商品流动的范围。大家都知道，商品价格本质上取决于供需，但是研究供需的前提是划定一个范围，比如研究我国生猪的供给和需求，供给是不是主要由中国的猪来提供，需求端是不是主要由中国人来解决掉这些猪肉，如果需求端不仅仅是国人消耗猪肉，那么数字上的供需平衡并不能代表真正的供需关系，也就不能真实反映猪价。所以研究供需，我们可以只在国内范围研究供给端和需求端。再比如丹麦一年生猪需求是300万头，但是他的供给是3300万头，如果只考虑猪肉在国内流动，丹麦的生猪供给远大于需求。但是丹麦的市场并不只是国内市场，全球市场才是他的最大的市场，我们看需求端的时候，就必须把全球市场作为他的需求端。其次资本的介入，对周期影响是巨大的。资本对猪周期的影响非常直观，具体表现为非洲猪瘟后，21年8月~23年4月的周期，时间更短，利润波动幅度更大。从数值来讲，2010~2014年周期中，自繁自养平均每头猪平均净利润200元，2014~2018年周期中自繁自养平均净利润261元，可见在没有资本大量涌入的情况下，自繁自养猪的净利润会随着规模集中而增加。但是2021~2023年的周期中，自繁自养平均净利润为147元/头，对于这个现象，我个人认为是因为资本的进入导致的。因为从长期来看，资本的收益中枢是0，它是一个零和博弈的游戏，而养殖本身它的收益肯定是正的，资本的份额占养猪总盘子的份额大时，会稀释掉行业原本的平均利润。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫是我们处在本轮新造船周期的什么位置？来自hengshu。最近关于造船周期见顶的讨论甚嚣尘上，然而一个月以前雪球上盛行的讨论还是究竟有没有船周期的问题。那么我们目前处在本轮新造船周期的什么位置，本轮周期究竟什么时候见顶，会以一种什么样的形式见顶，在此篇文章中我尝试给出答案。我们先来回顾一下上轮见顶周期。上轮造船周期新接订单于2007年率先见顶；一年后手持订单见顶，而完工量则要再晚三年见顶。造船股股价与新接订单量同步见顶。可以看到，历史上造船股的见顶就基本与新签订单同步，也与大A一贯的炒作作风吻合。所以很多人着急提前考虑撤退，看来也不是完全没有道理。但预判别人的预判的结果，直接套用本轮造船周期不一定适用。所以我们具体来分析一下目前所处位置与见顶时间预测。本轮新周期自2021年开始至今，箱船、气体船分别完成了各自的主升过程，目前油船正在接力走主升。从新签订单来看，自2021年创出新高后，2022年新签订单就出现明显下滑，以至于各大机构皆预测2023年订单将继续维持下跌趋势。然而出乎所有人的意料，在俄乌冲突、厄尔尼诺现象、哈以冲突等加持下，2023年新签订单出现逆转，截止10月今年新签订单3750万修正吨，超过2022年的4200万修正吨基本上是板上钉钉的事情。同时波罗的海指数近期迅速拉升，且目前干散货船新船订单占比处于历史低位，24年有望接替新签订单潮。那是否意味着随着2024年干散货船新签订单可能迎来的高潮，本轮造船周期走向尾声呢？我认为答案是否定的。没有两片叶子是一模一样的，也没有两轮一模一样的周期。完全套用上一轮周期干散货船见顶的结论，有刻舟求剑之嫌。以下是几点分析：首先本轮造船新周期的特点与上一轮完全不同。上一轮周期更多的是由中国固定资产投资带来的，而本轮新周期则是由环保替代与供需失衡带来的。用房地产来类比的话，上一轮更像是低端的刚需，而本轮的新造船市场更多的是改善型需求。目前看单个船型的环保替代需求将持续两年以上时间。本轮周期的供需紧平衡特点、新能源船批次性下单的特点、全球经济缓慢复苏的特点共同决定了本轮周期干散货船不会复制上一轮订单暴涨的情况，干散货船的环保替代将继续维持其他船型循序渐进的特点，不会出现暴涨暴跌的行情。其次是目前油船在手订单占比尚不到10%，干散货船新能源替代需求尚未开始，按照箱船从开始订单潮到新能源船占比达到80%以上持续时间超过2年类推，油船订单潮从2023年开始，其环保替代将至少持续到2024年底；干散货船假设从2024年开始，其环保替代需求将持续到2026年。同时，本轮周期有以下几个比较鲜明的见顶特征：首先是韩华海洋基本停止民船接单。所谓“百足之虫，死而不僵”，大宇造船在上一轮周期走向下降阶段以后，错误判断了行业趋势，低估了造船周期底部的持续时间，在2010年代持续提高产能，曾经问鼎手持订单世界第一数年之久，长期亏损导致其如今卖身韩华的命运。目前韩华集团对造船板块的业务定位已经将重心转向防务与海上风电，民船板块仅接高价值气体船，目前手持订单约800万修正吨，占韩国份额约20%，占全球份额约7%；韩华海洋仅仅依靠气体船营收无法支撑其可持续发展，继续苟延残喘只会拖累韩华集团，其在本轮周期让出气体船份额给中国是极大概率事件。其次气体船中国市占率超过韩国。每一轮造船周期大都是以一个挑战者战胜擂主，完成产业链的转移作为标志。本轮也不意外，中国造船业在上一轮周期以干散货船低价冲量的方式进入造船业舞台，经过二十年的发展取得了很大的进步，与韩国相比具备较大的成本与劳动力优势，高端船舶领域将是本轮周期完成对韩国全面超越的最后一块拼图。最后一个特征是新能源船占比达到80%以上。本轮周期的核心就是环保替代，目前新签订单中新能源船占比已经接近60%，当手持新能源船占比超过80%，可以认为其替代需求已经基本达到满足，从集装箱船目前新能源占比超过80%价格基本稳定可以看出这个标准也符合实际情况。按照箱船从开始订单潮到新能源船占比达到80%以上持续时间超过2年类推，油船订单潮将至少持续到2024年底；干散货船将至少持续到2026年。从整轮周期看，持续时间应该在6年以上，目前刚好过半，可以认为我们目前尚处在本轮新造船周期下半场刚刚开始的时候。本轮周期的见顶将以中国高端船舶份额超越韩国、全部船型新能源船占比超过80%等作为见顶标志。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫从持仓聊聊A股投资的不确定性，来自二马由之。本来期望12月指数可以上涨2%，对于这个小小的期望，市场都没有满足我。12月仅仅交易了3天，上证50指数就下跌了3.4%。今年又将是惨淡的一年。这两年感觉投资好难，22年大幅回撤，23年用尽全力，也就是维持了一个不亏损。而且还没有到年底，是否真的可以不亏损，还不知道呢。下面通过我的几个持仓股，说说投资的难。第一个，贵州茅台。茅台作为A股的股王，基本面那是足够的扎实。那么我们可以闭着眼睛买茅台吗？我认为还是不能。首先，茅台不是那种肉眼可见的便宜。股息率1.5%，那么依靠吃息多年可以回本呢？即使茅台未来10年可以维持15%的增长，在股价不动的情况下，10年后茅台的股息率也仅仅到6%。这是今年招商银行的数据。而10年后的6%和今年的6%是完全不可比的。而10年后，茅台的成长性又还有多少呢？因此，很多持有茅台的人看中的并不是股息，而是股价的上涨。而目前，似乎景气了7年的白酒行业迎来了调整周期，在调整周期，茅台是否可以独善其身。这里面存在一定的不确定性。即使是茅台的股票，在面对未来时，也是存在相当的不确定。第二个，招商银行。这个是目前股息已经达到茅台十年后水平的公司。也就是说持有他要比持有茅台少奋斗十年。在6%股息加持下，似乎确定性更强了一点。但是市场显然没有这个信心。今年茅台好赖还涨了0.5%，而招行下跌了22%。高股息并没有成为招行的安全垫。市场的担心是什么呢？银行是经济的晴雨表，中国经济增长动能需要调整，从传统低端出口、房地产、基建拉动的经济向中高端制造转型。这个过程需要多年？过程中对于银行业是怎么的冲击？一切充满了未知。第三个，华电国际港股。这是一个被我认为具备了三重优势的股票。低估、火电业务困境反转、投资的绿电业务有成长性。这个公司的23年股息率预计会到10%。预计24年在容量电价加持下火电利润会明显提升，而绿电还有一点成长性。那么这个公司的可能瑕疵是什么？首先，股息率来自公司的大比例分红，虽然我们认为公司未来资本开支下降，有高比例分红的能力，过去也进行了高比例分红。但是如果公司降低分红比例，我们其实毫无办法。其次，随着各个电厂在绿电方面持续的巨额投资，未来会不会出现电价下降，增收不增利的情况。这并不能排除。另外，早期绿电的国家补助是否会足额发放？会不会出现国家在经济温和复苏的大背景下，用这部分开支去支持了别的方面。在没有拿到钱之前，这种担忧无法消除。火电方面，煤炭产地是否会联合起来操控煤价，这种情况也没有办法排除。以上是我们基于企业及股票层面去探讨投资之难。没有哪个企业是容易判断的。企业的优点往往和缺点伴生。从市场方面，外资撤离的趋势是否会扭转，IPO、增发及减持对于市场流动性的冲击有多大？这些都存在相当的不确定性。股票投资是一个需要判断未来的行业，而未来又充满了不确定性。我们炒股是否赚钱，需要足够的能力，而且往往还需要不小的运气，及时代的加持。这条路不容易，但是什么又容易呢？我们就是宏伟时代下的一粒沙，一片叶，随风而动、随波逐流。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫碳酸锂底在何方，来自满仓的园丁。碳酸锂以跌停的方式跌破了10万大关后，市场对于碳酸锂价格也呈现出了从未有过的悲观，有说会跌破8万，有说跌破6万，甚至说碳酸锂会跌到3-4万。那碳酸锂真正的底部在哪里呢，今天从估值的角度帮大家做个梳理。从生产成本上看，在碳酸锂生产中最主流的原材料就是锂辉石，占到了整个碳酸锂行业将近一半的产量，而其中品位最高，最成熟的矿山是澳洲的格林布什矿。同时它也是全球产能和产量最大的矿山。根据IGO披露，格林布什精锂矿运营成本折算成人民币为3,528元/吨，按8吨锂金矿制成一吨碳酸锂，加上各种税费之后，算下来制成碳酸锂的总成本约为61,000元/吨。这个成本非常有代表性，它代表着锂辉石提锂的成本下限。如果现货价格跌到8万以内，全球30%以上的锂资源企业都将陷入亏损。如果价格跌破6万元，则60%以上的锂资源企业陷入亏损，这对于整个行业而言，60%的产能被打，无异于灭顶之灾。今年碳酸锂暴跌，最大的原因就是行业大量扩张，导致产能过剩。据行业内人士预测，2024年全球碳酸锂新增48万吨，产量达到154万吨，但需求量仅仅只有130万吨，供应过剩24万吨。到25年供应过剩更是达到了58万吨。但有一点疑问是，对未来产量的预计大多都是按照一个弹性的基础来计算，企业对外公布产能都是建立在高品位锂矿的基础上，一旦矿石品位达不到要求，那么产量将大大降低。从全球的角度而言，真正高品位的锂矿其实不多的，所以我对24年碳酸锂产量能否达到154万吨是心存疑问的；此外碳酸锂价格近日无论是跌幅还是跌速，都远远超出了市场的预计，多家头部企业表示将放缓产能扩张的脚步，当行业面临大面积亏损并放缓扩张，以及电动化浪潮的到来的时候，之前预测的154万吨的产量能实现究竟有多少，这个是我们要深入思考的话题。新能源车市场以几何级的增速在蓬勃发展。像最近特斯拉的赛博皮卡推出，创下了200万订单的天量，如果这200万辆订单能够按时交付的话，按一辆车100度电池，使用60公斤碳酸锂计算，这一款车就要12万吨的碳酸锂。业内人士在评估消费年20%增量的时候，并没有把爆款带来的额外增量统计在内，一方面是价格暴跌带来的产量下滑，另一方面是需求很有可能出现超预期增长，二者相抵扣2024年供应过剩24万吨的这个论点，极大概率是不成立的。所以在这个消费成几何级增长的市场里，指望着碳酸锂再跌回3-4万元，无异于是痴人说梦。近期碳酸锂价格的跳水，有一个很重要的因素，就是前期碳酸锂下跌，导致电池正极材料厂大面积亏损，许多正极材料厂出于美化报表的需求，打算把存货在今年抛掉，把亏损放在今年，明年轻装上阵。所以这也加剧了碳酸锂价格的踩踏性下跌，从期货的角度，当下碳酸锂价格已经远远的偏离了基本面，更多是资金层面的博弈，没有办法进行参考，但从行业的角度现货8万的价格，或许就是碳酸锂未来长期而坚实的底部。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫滚装运输、汽车出海及市场格局，来自赛艇队长。今天和大家聊聊滚装运输，也就是汽车船运输，从2021年开始滚装运输持续火爆，运价高达每天10万美金，大量滚装企业赚的盆满钵满。以招商轮船为例，仅改造了10艘滚装去外贸，滚装净利润就从每年6000万跃升到每个季度9000多万。滚装运价崛起的背后其实是中国新能源汽车出口的大浪潮，以中汽协的数据为例，2023年1-3月我国汽车出口持续高速增长，汽车企业出口99.4万辆，同比增长70.6%，其中新能源汽车出口24.8万辆，同比增长1.1倍。以半年度的口径来看，中国已经超越日本，成为全球汽车出口排名第一的国家。这背后就是滚装运价大幅增长的诱因之一，中国汽车出口从2021年开始已经形成趋势，那么滚装行业也将乘新能源的东风形成新一轮的趋势性增长，而不是短期因素引起的周期性波动。在聊这个行业之前，我想先聊两个概念，一个叫趋势性，一个叫周期性。趋势性是指一个行业由于技术的迭代或者行业的变革，形成了至少5年以上的长期趋势，就如同中国的新能源行业以及上下游的锂矿、电池、整车、汽配等，长期趋势形成之前进行投资会比较舒服，因为每一次回调都是上车的机会，长期收益比较高。但是没有一个行业会处于长期暴利的阶段，行业兴起之初，市场处于增量市场，大家跑马圈地一片蓝海，当更多的资本发现这块蓝海的时候，就会通过巨量的资金快速涌入，行业就变成了红海，之后经过惨烈的竞争最终确定行业格局，大家都在自己的地盘上赚着不算暴利但是比较舒服的钱。在这种企业竞争的过程中，企业估值变化和盈利变化将成为股价涨跌的核心因素。第二个是周期性，当行业相对稳定之后，也会由于供需结构的变化、宏观经济的影响出现周期性波动，这时公司的股价波动将比之前降低，更多会受到企业自身发展以及股东回报计划等运营方针的影响。这个阶段股价已经很难形成短期超高收益了，更多是长期持有回报。接下来我们来看滚装船的由来和特点。滚装行业其实历史比较久了，汽车滚装运输船统称PCTC，一开始是二战后一些登陆艇改装成运输载货车而形成。这种模式下，汽车可以之间开进开出，改变了由吊塔装卸货物的模式，后面汽车行业发展起来，美国就建造了世界第一艘滚装船“彗星”号。滚装船的鲜明特点就是汽车能直接通过船尾的连接板开上开下，有专门的固定系统，运输汽车的效率非常高，现在最大的滚装船一次可以装载近9000辆汽车，分别分布在10多层甲板上。因此滚装船特殊的构造就决定了其在航运市场上占有一席之地。如果通读滚装船的发展历史，就能发现其发展一定是跟随汽车行业发展的。目前滚装运输船的头部船东很多是日本企业，这主要是源于中东战争导致石油危机，油价长期高企，而能耗更低的日本船开始受到全球的青睐，从1973年至1983年间滚装市场增长了10倍，奠定了日本汽车出口大国的地位，直到今年上半年被中国出口量超越。中国汽车销量从2005年的500万辆一路增加至接近3000万辆。全球也从6500万辆增加至超过8000万辆。虽然近几年总量放缓，但是新能源车替代浪潮正在席卷全球。与之而来的就是滚装船的大发展，从订单占比来看。2002—2007年出现高速发展，这符合当时中国崛起的大背景以及当时航运业、造船业的超级景气周期，最终的结果就是订单量超过了市场对于滚装船的需求，行业进入了长达13年的低迷期。滚装船的未来其实就是中国新能源出海的未来，我对新能源了解很少，这次简单谈谈我的看法，已经委托了一个蔚来车主朋友来研究新能源了。从目前的数据来看，中国汽车和汽车底盘出口总金额在23年10月继续创下100亿美元的新高，虽然增速有所放缓，但是对应的是美国加息周期欧美居民消费的意愿和能力的减弱，汽车属于高端消费，首当其冲。中国在汽车领域深耕多年，优势也很明显，供应链体系完善，完全打通了上下游各个环节，没有被卡脖子的领域。国内目前配套供应商都是抱团出海，主机厂与配套供应商一同走出去，共建产业园实现一体化管理，以规模实现降本增效。智能驾驶领域中国也走在世界前列，在海外市场打出差异化的方案。中国出口汽车平均单价的提升其实就是最好的佐证。目前中国汽车主要出口地是欧洲和东南亚，分别占26%和36%。因为和老美关系不好，但是欧洲现在对于中国车还是很喜欢的。站在全球的角度来看，中日韩和北美是汽车制造和出口中心，而欧盟、澳大利亚、美国、俄罗斯这些都是主要进口国，不同车系在这些主要地区间进行流转，当以中国为核心的汽车出口格局形成，那么运输格局也会相应变化，运距拉长成为必然。最后是关于滚装运输的风险提醒。航运的风险都差不多，就是逆全球化的发展，但是各国连接已经很紧密了，很多产业已经融入到当地的社会和劳动中，不是一朝一夕就能动摇的。况且在汽车领域没有什么卡中国脖子的地方，所以限制新能源车不是那么重要。虽然欧盟想要调查中国新能源车是否存在倾销的情况，但是从价格上可以看出是符合当地汽车价格的，并没有很低。当然这也是风险点。从国家的角度来说，各个国家都希望把汽车产业链留在国内，从上市整车企业的估值可以看出，基本上都不是很高，各国都不高，给的就是制造业的估值。但是汽车产业链能带动大量的当地就业、消费，所以各地政府都很喜欢汽车制造商在当地建厂，特斯拉在上海建厂就是最典型的例子。这点如果能磨合解决，我想中国汽车出口的浪潮不会轻易中断。第二个风险是中国船东内卷，因为中国船东基本上实力雄厚，批量造船的可能性是存在的，只要不是非理性的造船就行。从目前来看其他国家造滚装也还算克制，因为毕竟不是本国出口需求大增，当地船东很难和中国汽车商签订长协，造船太多具备较高风险，所以核心还是看中国船东的动作。从目前来看新船下水也要到25年底了，所以短期好日子还可以继续，25年之后我们需要边走边看。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫印度股市“三年翻两倍”的真正原因，来自华尔街见闻。在全球经济放缓的逆风中，印度股市近期“势如破竹”的涨势，再次引发市场热议。根据数据显示，自2020年3月低点以来，印度股市总市值增长了约两倍，截至12月4日，市值达到3.93万亿美元，距离4万亿美元仅一步之遥。在印度总理赢得三个关键的邦选举后，周一，印度指数收涨2.05%，一天飙升近 1400 点，创下历史新高，周二延续涨势。今年迄今该指数已上涨约13%；同时印度50指数也突破20000点关口，连续第二日创历史新高。连涨8年，市值荣登全球第四，印度股市凭什么？首先从短期利好因素来看，对投资者而言，印度人民党在地方选举中的胜利为他们消除了一个政治风险因素，也在明年全国大选之前巩固了莫迪的地位，更多人押注政府政策将保持连贯性。其次印度股市的涨跌紧跟印度经济增长，真正成为了“经济晴雨表”，今年印度经济持续活跃使其在全球经济增长放缓的情况下脱颖而出，成了股市上涨的推动力。最后印度股市的制度、印度强劲的消费需求与印度企业的成长性等因素都成为了印度股市大幅上涨的催化剂。我们具体来看，首先印度经济韧性成了股市持续上涨的催化剂。据此前印度公布的数据显示，截至9月的三季度，印度国内生产总值同比增长7.6%，高于经济学家的预期，同时也大大高于印度央行6.5%的预期。在乐观的经济数据面前，有经济学家表示，他们上调了对印度的经济增长的预期，截至2024年3月31日的财年中，印度经济增速将达到6.7%-7%。预计2024年印度GDP将达到4万亿美元左右，2025或者2026年有望超过德国和日本，跃居全球第三，仅次于美国和中国。行业内人士认为，经济快速增长的原因是印度人均GDP不断提高以及较为年轻的人口结构。并且长期来看，人口结构趋于年轻化，是印度经济和股市长期红利的来源。从经济基础和产业结构看，印度的经济战略是股市上行的重要基础，第三产业战略支撑经济快速发展，以服务外包的形式吸引了大量的外国直接投资流入，虽然制造业发展并不成熟，但一大批高市值服务业企业足以支撑股市上行。同时，高度依赖外资也为印度股市带来高波动性，2021、2022年FDI流入减少，印度股市PE整体下调，印度股市上涨的未来可持续性也引起广泛担忧。其次印度股市良性的进入退出制度也为股市上涨提供了良好的制度环境。印度股市良性的进入退出制度是印度股市优质标的集聚的基础。在上市后，企业将面临严格的监管制度，不满足条件的企业将被强制退市，且当一家上市公司被强制退市后，该上市公司的董事、发起人以及他们所发起成立的所有公司，在10年内都不得以直接或间接方式进入证券市场或申请重新上市。在这种“宽进严监管”的制度下，上市公司面临“优胜劣汰”的压力，表现不良的公司也会被及时地淘汰出局，从ESG的公司治理角度逆向带动了股票的投资标的筛选和清洗。从印度股市制度看，不管是个人股东，还是机构股东，对大额减持都有较为严格的规定。对长期投资者，持有股票超过一年后，第一年减持不得超过25%，第二年减持不得超过15%，第三年减持不得超过10%，直到第4年以后，才可以自由减持。对短期投资者，持有股票不到一年，第一年减持得超过50%，第二年减持不得超过35%，第三年减持不得超过25%，第四年减持不得超过10%，要第五年才可以自由减持。此外印度股市对散户执行的是T+0交易机制，而机构投资者是T+3，因此一旦有风险，散户可以先于机构撤出。第三点股市上涨是由于衍生品交易制度发展极大地扩充了印度股市的容量，活跃了证券市场交易。在印度两大交易所的推动下，指数期货于2000年6月推出，指数期权于2001年6月推出，股票期权于2001年7月推出，股票期货于2001年11月推出。衍生品交易极大地活跃了印度的证券市场，截至2022年，印度国家证券交易所的期货和期权合计交易量已连续4年位居世界第一。最后一个原因是印度公司强劲的盈利能力带动了股价上涨。印度经济主要以内需主导，随着收入的提升，消费量也在增加，这为印度股市的上涨提供了支持，减轻了全球风险对该国股市的影响。同时印度储蓄率处于较低水平，低储蓄率意味着消费水平的增加，消费耐用品的强劲表现也是印度股市长期上涨的的重要基础。此外从大市值的公司来看，现阶段高成长性仍是印度大市值企业的主要特征，也是推动股指上涨的重要基础。按照风格扩散效应，大市值往往对应价值属性，中小市值多伴随高成长属性，而在印度当前经济发展阶段下，大市值公司具备高成长属性，奠定了宽基指数上涨的前提。在今年印度股市中的中小型股表现优异，它们为整体经济的资本支出复苏做出了贡献。那展望未来，印度股市后续怎么走？展望后市，印度股市长期乐观，短期偏谨慎，外资回流海外或许也会给印度股市带来了压力。首先，长期来看基本面，印度是在新兴市场中的“赶超国”角色，通过复刻先行国的城镇化与工业化经验使得经济维持高增速，盈利驱动下股票有长期上涨基础。其次，短期来看资金面，高度依赖外资为印度股市带来高波动性。2021、2022年，印度FDI流入显著减少，导致印度股市PE整体下调，在美国的产业回流政策下，印度FDI带动估值上行的模式可能难以持续。最后，外国机构投资对印度股市的净流入呈现减少趋势。新冠疫情以来，FII在2021年和2022年均保持大幅净流出，2023年前9月FII净流入在零值附近徘徊，股指表现出大幅回撤，在美债破5%的压力下，外资回流海外同样为印度股市带来了压力。中国投资者如何参与印度市场？中国投资者可通过QDII基金投资印度市场，截止目前，我国投资于印度市场的QDII基金共2只，分别为是工银印度市场和宏利印度，前者以FOF形式投资于印度市场ETF，且为LOF产品，可在二级市场交易；后者投资印度市场个股。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫药明生物带崩生物医药，是错杀还是宣告CXO的寒冬？来自认知饕餮。药明生物下调收入利润预期，最核心两块业务药物开发和生产比预期大幅下降。主要原因在于新订单放缓，加上手上一些订单延期，导致收入大幅下滑。药明生物跌至停牌，顺手带崩其他CXO企业，比如康龙化成、泰格医药等，同样的情形在6.20已经上演过一次，6月20日，药明生物召开投资者开放日活动就已经说明新签订单量大幅放缓——23年上半年新签订单仅25个，2022年是120个，而且当时CEO还几乎明示了三星生物低价抢单的行为。之前就已经说过，当下CXO面临脱钩预期、订单下滑、资本寒冬三重压力，景气度下滑加速产能过剩的问题显现，特别是对于扩张最激进的CDMO领域，末流CDMO会在这个过程中被淘汰掉，临床CRO行业不存在这个问题。景气度低谷有景气度低谷的玩法，未来任一因素改善都会带来CXO企业估值改善。站在当下我们更应该多关注未来有哪些东西会变化。首先是投融资数据见底，当下生物医药投融资数据已经跌破2020年以来的最低点20亿美刀，要知道2016年的投融资数据额都有222亿美刀，即每月平均有18.5亿美刀，而当下投融资数据仅18.22美刀，甚至7月份只有16.22亿美刀。CXO企业投融资数据与股价是高度相关，特别是近些年生物医药发展迅猛，使得CXO企业的经营预期与投融资数据紧密度更高。其次是美联储降息的预期。当下美联储的利率已经达到近20年最高水平，再往上加息的可能性已经不大，未来会在高位震荡一两年，但是市场会一直存在降息的预期。对于初创企业特别是还没有看到确切产品的生物药企业来说，利率会极大的影响折现率，进而影响估值，最终降低融资规模。通俗来讲就是，利率高，小药企融不到钱，没法生存；投资者要求的报酬更高，对生物药投资热情减弱，进一步削弱生物医药的研发开发的外包需求，CXO新签订单就会减少。美联储降息预期可以说是一个非常大的利好，但是市场没有反应。这是一个长期的利好，对估值是有提振作用的。最后是新的爆量产品带来增量。其实已经炒作过一波了，只是没有具体的业绩表现，比如减肥药、阿尔兹海默相关药物，这两大药物的进展会影响新药投入回报比，从而带动新药研发的氛围，对CXO这种卖铲子的人来说，就可以卖更多铲子。中美脱钩这个问题各有各理解，看你相信哪一个了。我个人更偏向于李录的观点——未来中国还是在美国为主导的国际自由经济市场体系中发展，要素价格的比较优势不会消失。当下CXO确确实实面临的问题：CDMO产能过剩，这个是几乎每个非垄断性行业都要经历的，短期阵痛后，我更看好药明康德穿越周期的能力；低价竞争，这个跟产能过剩有关系，也是不能避免的，未来CXO企业除了做大来取得规模优势外，还必须通过技术、管理来降低成本，尽量维持原有利润率，否则估值会下滑。人力成本优势根本不需要担心，大学生和研究生只会越来越便宜

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫招商银行6%的股息率，价值还是陷阱？来自朱酒。招商银行的股息率已经到6%了，这是历史第二次，上一次是2014年7月，之后便是一轮持续了7年的轰轰烈烈的大涨行情。从投资的角度，当然不能简单做此类比。和9年前相比，招行的经济体量大了很多，银行业的增速也在明显下降，更重要的是房地产已经出现了趋势性变化，现在还在探底的过程中。招商银行当下历史级别的高股息，是价值还是陷阱，关键要看后面的经营走势。如果招商银行的业绩能保持稳定，哪怕以后若干年内不再增长，始终保持当前状态，在保留困境反转预期的背景下，6%的收益也足以吸引众多资金长期持有了；而那些认为这是个陷阱的观点，支持因素只有一个，就是当下招商银行的净利润规模已经是历史高点，以后不会再超过这个高度。这样看起来很高的股息，会随着利润规模的下降而不断减少。这个概率有多大？我们看一下现在的市场环境，银行要为地产买单的说法开始到处流传，更有很多人在说银行会继续让利，为整个经济买单。2020年以来，银行确实买了很多单，让了很多利。但4年来，银行手里的余粮也不多了，把希望全都寄托在银行身上是不现实的。更何况现在很多问题不是有钱就能解决，M2和M1之间巨大的剪刀差，更表明当下的核心问题不是出在流动性上，而是经济体没有能力消化这些流动性。所有问题的核心，毫无疑问还是房地产。但从对银行的负面影响情况来看，舆论上的很多东西是被夸张了的。房地产贷款占比和不良率对主要银行来说，确实是个压力，但并没有到无法承受的地步。对各大银行来说，现在更为难过的，是净息差的不断下行。尤其是3季度存量贷款利率规模性下调，可以预见4季度，甚至到明年上半年净息差都还在下行压力中，这是比房地产还要棘手的问题。四大行中，除了建设银行的净息差在1.75%外，其他三家都只有1.6%多一点，这已经是岌岌可危了。招商银行目前的净息差是2.19%，净利润的增速也明显高于四大行，如果它的净息差进一步下滑，大部分主要银行都会由于净息差的萎缩，而出现净利润负增长的状态。很多人会以为这只是一个“让利”而已，但实际上作为万业之母，银行业是整个经济体的发动机。银行业的利润如果负增长，不仅意味着社会融资会被动进入紧缩状态，还有可能进一步加大金融风险。虽说房地产的影响是巨大的，但和金融风险相比，完全不是一个量级。我们在各类文件中，经常会看到一句话——“守住不发生系统性金融风险底线”。出现一个问题，要用更大的问题来解决？这就破底线了！化解净息差压力，一方面需要继续降低存款利率，这样既可以缓解银行在负债端的负担，又能倒逼银行存款进入投资、消费市场，促进流动性的提升。更重要的，还是保障房。在流动性进入严重空转状态的时候，实体上的拉动才是真正有效的。通过大量保障房的开工建设，把闲置的地产产业链上的产能调动起来，最大程度降低商品房投资下滑的影响，这才是长治久安之道。此外，保障房还可以直接下场收购在建项目，这不但能最快速度解决民生问题，更能直接促进保交楼的整体进度，对地方、房企和银行来说，是一个皆大欢喜的结果。今时今日，问题已经充分展现了，招商银行6%的股息率，不仅仅是投资的问题，更是当前经济形势的一个缩影。相信价值吧，我们必须相信，也只能相信。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫创新药还有10倍空间，来自琪魂珠琐。近期市场关注度都聚焦在中小市值标的，但如果把A股拉长时间来看，涨幅靠前的行业里，一定会有消费和医药。医药有非常多细分赛道，包括制药、CXO、器械、医药消费等等，但其中最受全球投资者关注的肯定是制药领域，尤其是创新药。随着国内创新药的发展，对医药企业的创新要求也大大提高，也意味着国内创新药正在打开更为庞大的海外市场。首先我们来介绍国内药品的发展历史国内创新药的发展历史分别对应三个概念，我们来简单做个类比介绍一下：隔壁卖烧饼，我也卖烧饼，叫Me-too；隔壁卖烧饼，我卖肉馅烧饼，叫Me-better；这条街还没人卖烧饼，我第一家卖，叫First-in-class。基于此，就能把国内医药行业发展分为三个阶段。第一阶段是2000-2010年，Me-too崛起。那时候只要把国外仿制药拿过来，作为品牌仿制药做下就可以躺着赚钱，由于基本不需要创新，直接带动了一大批医药企业扩张。第二阶段是2010-2015年，Me-better爆发。就是国外有个创新药，不能把这个药完全仿制，但是微调下药物成分避开专利就可以。由于海外已经都摸索完成，因此研发成功率很高，赚钱也不难，仿创药成就了很多大市值龙头药企。第三阶段是自2015年之后，随着医改的往前推进和社会发展，医药行业进入First-in-class主导阶段。做首仿药或者仿创药都不行了，必须要做真正创新。首创药起步比较艰难，但一旦做起来，市场增速和空间都是新的天花板，近几年就能看到明显变化。一方面可以看香港18A企业营收总额，2019年总计是40多亿、2022年已经超过254亿，今年预计能够超过400亿。相当于5年时间翻了10倍，并且往后增速应该会继续高增;另一方面是看国内创新药IND受理量，2018-2021年的年均复合增速超过50%，去年受医药“寒冬”影响略有下滑，但2021-2023年至今的复合增速也有17%。接下来是关于创新药转型的政策引导以前看消费和看医药，有些逻辑是能够相通的，但自从2015年开始深化医改后，医药行业慢慢转向创新药品，这时候消费研究员就难以驾驭，原因是根本逻辑发生了变化。近几年医药行业的政策措施比较多，我们来看两个影响较为重大的政策，分别是二次医改时的上游药监局药审改革和下游医保局支付改革。先看上游的药审改革，相当于是给创新药做了供给侧改革。首先是优先评审制度。原来某类新药能有18种加速上市的使用情形；现在最新药审只剩下了5种。好比原来加分项很多，但现在只有特别突出的才给加分，口子明显收紧。其次是先发优势变强。原来优质药品A能在二期临床后直接上市，后面再补数据，不用花钱做三期临床，那其他类似产品B或C也能直接效仿；现在A依然能够优先上市，但B和C必须要做完三期临床后才能上市，这样A就能领先更多时间。再次是潜在竞争变少。原来新药A对标着老药C做临床数据，发现效果更好后上市，新药B想上市也只需要胜过老药C；现在是新药A如果打败老药C上位后，新药B必须以新药A作为对标，打败新药A才能上市，难度大大提升，于是很多药企就会互相避开适应症。最后是新药的诉求变强。原来药企基本是单打独斗，自己去做研发和申报；现在只要是价值足够高、性能足够好的新药，监管等部门会在临床阶段和药企全程沟通，一起去做流程加速，帮助它们尽快上市。说了这么多，这些改革措施其实都指向同个方向，就是强者恒强。越早上市且价值量越高的新药，优势就会更大，后来者想上市只会越来越困难，这就会导致企业不再想办法做仿制药，而是真正去做优质的原创药品。再看下游的支付改革，相当于是把医院从利润中心变成了成本中心。咱们用看病经历来做一下类比推演。原来到公立医院看病，医生可能会给你开3-4种药，其中有一种是对症下药，另外2-3种是辅助用药，原因是这样医院收益会增加。以后到公立医院看病，医院可能会多开一些高价值量的药品，尽量少开一些安慰类型的药品，原因是开多了还要自掏腰包补上成本的钱。同时，整个产业会从获得感驱动转向价值驱动，老百姓不仅是有药治病就可以，更需要有提高生命质量的新药，要有临床价值，这也是驱动新药发展的重要措施。再来看一下创新药的出海逻辑现在全球市值最大的药企都是欧美公司，比如礼来、诺和诺德、强生等等，大部分新药也都是出自于这些巨头，然后去赚全球生意的钱。国内以前都是仿制或仿创海外新药，现在国内自主研发新药后，能不能出口到海外去呢？说实话，在2015-2020年时期，出口海外非常困难，确实有很大差距。但自2021年开始，各家上市公司都在推进国际化进展，给国内新药交付“首付款”的海外药企越来越多。光今年11月份，就有不少药企获得海外上市批准或许可。相信从明年开始，出海浪潮会更汹涌，参与的药企和药品也会更丰富。为什么我们说出海很重要？因为如果出海顺利，那么创新药的市场空间就是成倍扩张。国内创新药市场空间在2000亿左右，其中近50%被国外药企占据，假设到2035年市场规模增长到1.5万亿，且国产化率有所提高，保守按60%份额，就是9000亿营收规模。海外创新药市场空间是5-6万亿，其中基本没有我国新药贡献，假设到2035年市场规模增长到12万亿，且国内新药有占据一定份额，就按10%比例算，就是1.2万亿。也就是说，假设国内创新药出海顺利，那么国内药企的对标市场将从现在2000亿左右，增长到2035年近2.1万亿，接近10倍。最后来看创新药如何落实到投资层面港股18A药企大部分都还没实现盈利，讨论估值的合理性比较困难，但从A股创新药指数的PE估值而言，现在已经明显处于低估期间。为什么估值会跌这么多？有以下几个典型担忧：一是医改，有投资者认为破坏了定价体系；二是集采控费，觉得医保没钱可能就没什么增长前景；三是内卷，创新药做得太多可能会逐渐开始卷起来，最后新药也没什么收益。其实这些担忧都是偏中短期的角度，创新药板块还是需要从更长期视角去观察。每次医药板块下跌，都会有人说“这次不一样”，但其实医药需求还是很硬，住院人均费用和门诊次均费用都在每年稳步增长，行业根基依然稳健，政策更多只是结构性扰动。至于龙头企业，想要优选确实不容易，看懂一家创新药企业需要一定专业性，并且未来创新赛道内部会不断分化和变化，对新药研发管线要跟踪得很紧密。市场大概将创新药企分为两类：一类是平台型创新药企，并且国际化不断加速，龙头公司有恒瑞医药、君实生物、百济神州等等。另一类是针对单个技术方向突围的药企，弹性空间比较大，龙头公司有康方生物、科技药业、荣昌生物等等。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫ETF与很多人想的不一样的，来自泡沫艺术家。今天聊到ETF，感觉很多人都被“价值投资”观点毒害了，根本不理解ETF本质到底是什么。创业板到现在为止，已经经历了两轮大的牛熊，但ETF的前十大权重品种里，除了东方财富与汇川技术两家外，这些年基本上一直在变迁。很多人说ETF烂，因为其总是调出股价与估值低位的，调入高位的，其实这是种误解。就说个实际的例子，2016年第一季度，乐视网是创业板ETF第二大权重股；在2018年熊市期间，乐视网跌出创业板ETF前十大权重股，宁德时代进仓创业板ETF，好多人可能认为乐视跌多了，那么乐视是不是“低估”了，而宁王“高估”了？而结果却是在2021年牛市期间，乐视代码没了，宁王一跃成为创业板ETF的第一大权重股。再看个更有趣的例子，大名鼎鼎的上证50在2013年Q3第一大权重是民生银行，占比高达9.62%，彼时茅台都被挤出了前十大权重！13年民生银行是“高位”最强的银行股，而“低位”的茅台处于行业最惨的阶段，但这样的权重构成，并不妨碍50之后在14年-21年走了波长牛。所以实际上，ETF长期并不是基于估值啥的波动的，而是基于行业趋势与市场牛熊动量的。你觉得“便宜”的未必是真便宜，你觉得“贵”的未必是真贵。宽基基本面上是市场为你选出来的行业趋势风格，比如50与300是稳健蓝筹龙头，创业板是高成长龙头。所以其走势波动既受到行业周期的影响，也受到市场牛熊的影响，你投资宽基实际上投资的是行业风格趋势与市场牛熊择时，并不是投资的所谓“价值”。当然宽基这种成分股构成方式实际上某种角度来讲是“尊重市场”，让市场自己去找行业与资金的趋势方向，而不是谁都认为自己有理的主观要素。当然你要是从衍生品角度来讲，宽基的意义远远大于一揽子股票。其将市场的价格趋势方向、时间维度价值与波动率要素可以单独切割出来进行交易，而远远超越了简单的价格涨跌。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫阿里市值为什么可能被拼多多超越，来自博实。最近好像大家都在关注阿里市值即将被拼多多超越的话题，就连马云都发出内部信来谈拼多多的成功。就看两家公司刚发布的财报，2023年三季度，阿里巴巴集团的营业收入为2247.90亿元，同比增长9%；归属于普通股东净利润277.06亿元。拼多多营收为688.404亿元，同比增长94%；归属于拼多多普通股股东的净利润为155.371亿元，同比增长47%。从营收规模上看，阿里单个季度还是拼多多的3倍多，而利润上，阿里却不到拼多多的两倍。如果单纯看这一个季度的数据，至少可以说明这个季度拼多多的盈利效率比阿里高多了。拼多多的净利润率达到了22.5%，阿里巴巴的净利润率只有12.3%。客观说，阿里巴巴这个净利润更像零售，不太像互联网，而拼多多这个净利润率更像零售的利润率和互联网的利润率的平衡化，更像互联网公司的数据。虽然看三季度阿里的利润还是拼多多的1.78倍。但市值的接近，无疑代表市场更加看好拼多多未来的增长势头。我是很早的一批电子商务专业本科出来的学生，不说对电子商务了解多深，但至少关注很多年吧。记得刚知道拼多多的时候，阿里的淘宝正在往类似于京东的方向转型。虽然不完全是自营，但是大的企业店正在不断取代小店。有人说，拼多多就是承接了很多无法在淘宝上继续开店的店面。虽然实际上拼多多并不一定都是淘宝的店主，但是从大体逻辑上来看，拼多多的确是在近些年承担了早些年本来由淘宝来承担的商业活动。在很多人谈论拼多多的产品质量，以及拼多多产品便宜的可怕的同时，是否还记得早期的淘宝其实也有很多相关的问题。正是淘宝不断地转型和迭代，变成了现在在拼多多和京东之间的状态。谈服务呢，没有京东产品更可靠，快递更快；谈便宜呢，有时候甚至跟京东价格一样，跟拼多多比便宜更是比不了。现在的拼多多，多年前的淘宝的用户群一直是有的。而且这个用户群的数量，会随着经济周期的波动而变化。跟阿里接触很多年了，从08年就近距离接触阿里。一个公司的发展，必然有他很多的历史因素，但主要的关键战略选择，其实还是公司文化以及核心管理层的思想决定的。阿里和拼多多其实在互联网行业来看，他还是两个时代的公司。就像三大门户是一个时代，BAT是一个时代，BAT之后如拼多多、美团、B站为代表的又是一个时代。这几个不同的时代，所面对的用户群体的思想变化以及外部商业环境也不同。阿里那个时代大家都在做大而全，看阿里的业务体系有多庞大。从域名到云服务，从优酷到淘宝天猫1688，曾经阿里也是想做搜索的，只是没做起来。新时代的公司如拼多多、美团、B站这些，已经比较聚焦在一个方向上了。一方面他们没有那么多资源可以铺太大的摊子，另外这些人也都明白自己的能力范围有多大，都比较专注了。我觉得阿里的思路还是有一些惯性的，他还是想做大做全的。这一点腾讯就很不一样。腾讯在大概10年前也做过电商，当时也是瞄着京东的模式做的易迅。但是腾讯迅速发现问题，把易迅给京东了，自己还拿到大量京东的股票。腾讯当时的转型，其实和腾讯虚心地接受媒体和市场的建议甚至是批评是有关系的。腾讯反思能力强，随时可以放空自己接受正确的东西。昨天大家都在怀念芒格，反思能力就是芒格觉得非常重要的能力。拼多多黄峥就不太一样了，他上学的时候就是个聪明人，然后去给段永平和巴菲特的午餐做翻译，后来又拿到腾讯的投资。虽然没见过黄峥，就单纯看他的履历来说，能够被段永平和腾讯高层看重，他自然是个非常有智慧的人。做企业就是做人，每个企业和每个人都有他特定的优劣势和特定的生长环境。比如，做企业，我相信包括我在内大多数人是做不过以上的这些人的。就算阿里的市值被拼多多超过，阿里的创业和经营的成功也不是一般人可以达到的。总体说，做企业和做人差不多，阿里和拼多多像两个时代的人，不同的生长环境，不同的思维模式，没有好坏，各有各的特点和成功吧。至于为什么阿里市值会被拼多多超越呢？我觉得主要还是市场认为拼多多的成长性更好，所以拼多多自然能够给更高的估值。但是拼多多的利润目前还跟阿里有差距。另外还有一个值得思考的问题：多年前的淘宝的业务被现在的拼多多替代，未来有没有可能出现一个新的模式替代拼多多呢？这个问题一直是我在投资电商上反复问自己的问题。因为毕竟，电商虽然结合了互联网，但本质上还是零售。你见过的零售业态，能真正基业长青的有哪家呢？

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫致敬芒格！价值投资即是价值人生。来自陈曦谈投资。11月28日，伯克希尔-哈撒韦在其子公司美国商业资讯网站上发布声明，伟大的价值投资大师查理·芒格在加州一家医院平静去世，享年99岁。看到这则消息，我的内心感到无限悲痛。在初入股市时，我就曾听过巴老与芒格的大名，但当时年少无知，并不能领会他们的智慧。直到后来遭逢牛熊，加上年岁日长，对投资与人生都多了几分感慨与理解，这才开始钻研巴老与芒格的著作。后来，我把芒格的《穷查理宝典》、《芒格之道》、《投资的格栅理论》认真拜读了几遍，这才感觉自己曾经是多么肤浅，多么无知。芒格的许多理论都让我们受用不尽。但今天，我最想跟大家分享的，是我对芒格一生的感悟：价值投资即是价值人生。芒格的价值人生价值人生的开始：对真理的追寻与对财富的渴望1924年1月1日，随着一阵啼哭声传来，一名婴儿在美国内布拉斯加州的奥马哈市出生了。也许弗洛伦斯夫妇没有想到：这名平平无奇的男孩，未来将成为震惊世界的投资天才，并在逝世时为全世界的投资者所缅怀。小时候的芒格热爱阅读，读书万卷且热爱思考。这使他拥有了丰富的知识、过人的见识与聪明的头脑。16岁时，芒格就通过工作赚取零用钱，体会经济独立的价值。他曾在巴菲特家的杂货店打工。在巴菲特祖父的安排下，他每天要连续工作12个小时，以换取2美金的报酬，此外还要自带2分钱用于支付自己的社会保险金。这无疑是很低效的。因此这段经历让芒格开始思考：花这么长时间做收入这么低的工作，值得吗？怎么摆脱这种困境？高中毕业之后，芒格前往密歇根大学学习数学，并对物理学产生了浓厚的兴趣。在此期间，芒格培养了深入思考，对事物刨根问底的追求真理的精神，这种精神伴随了他的一生。1943年年初，19岁的芒格被应征入伍。作为一名在犹他州帐篷里的小兵，在冰天雪地的恶劣环境下，他深刻感受到了生活的艰辛。他开始想要追求自己的生活：一堆孩子、一幢房子、房子里有很多书，还有足够的财富可以过上自由的生活。在对知识的渴求与财富的追逐下，芒格申请了哈佛法学院，并被顺利录取。此后，他顺利地成为了三个孩子的父亲，并拥有一份高收入的工作与幸福的家庭。此时他还不到三十岁。从一般人来看，芒格无疑是幸福的，也是成功的。但人生没有一帆风顺。没过多久，芒格的大儿子逝世，妻子与他感情破裂。加上他虽然工作卖力，但经济条件并不富足，总是感觉钱不够，不能真正地享受自由。因此，就如他过去打零工时一样,此时的芒格再次萌生了一个想法：是否有其他的工作能够更轻松、更高效的挣钱？这个想法一直萦绕在他心头，但一直无法实现。直到他遇到了他人生中的贵人与挚友-巴菲特。价值人生的转折点：遇见投资，遇见巴菲特1959年是芒格人生的转折点。在这一年，他经人介绍给了当时29岁的沃伦·巴菲特。两人一拍即合，相谈甚欢。在与巴菲特的交谈后，他逐渐摆脱了过去只凭工作谋生的固化思维，开始了以投资为主的价值人生之路。他通过自学明白了房地产开发与建造的规律，并与人合作挣到了人生的第一个一百万。此后，在巴菲特的多次建议下，他与杰克·惠勒及后来的阿尔·马歇尔一起成立了一家证券公司，并开始以基金的方式运作投资人的钱。此外，他与罗伊·托尔斯及另外五名律师一起跳出来，成立了芒格和托尔斯律师事务所。他们只招收法律精英，坚持价值主导、坚持诚实经营，并创造了一套民主的薪酬系统。这使他的律所不断发展壮大，最后成为全美最顶尖的律所之一。后来，芒格退出了律所，并离开了法律界。此时的芒格已经逐渐摆脱了传统工作对他的束缚，开始从“我为钱工作”向“我为自己工作”转变。价值人生的高潮：与巴菲特的合作与伯克希尔·哈撒韦的成长在收购蓝筹印花公司期间，芒格与巴菲特两位天才再次走到了一起。此时的巴菲特与芒格志同道合，因此开始了未来长达60余年的亲密合作。他们经历了许多苦难：芒格左眼失明、伯克希尔公司的惨败、所罗门公司的困局···他们也创造了许多辉煌：收购喜诗糖果、收购可口可乐、买入苹果··在实践过程中，芒格与巴菲特逐渐合二为一，摸索出以企业的内在价值为主，以“自由现金流”为判断标准的价值投资体系，并在全世界推广，造福了无数的投资人。与此同时，通过价值投资，他们的财富也达到了惊人的数量。巴菲特多次成为世界首富，伯克希尔·哈撒韦公司也成为了世界前十名的超级企业。价值人生的落幕：造福后代，功在千秋时间流逝，一转眼，巴菲特与芒格二人也步入90岁的高龄了。但在这个年纪，他们却还在考虑造福后代。2021年，伯克希尔·哈撒韦公司还在考虑30年以后的风电投资项目；在2023年，巴菲特立下遗嘱，把自己99%的遗产都捐献出来，成立慈善基金会，用于造福社会。如今，芒格去世，巴菲特也到了92岁高龄，但两位老人还在竭尽全力，为提高价值，造福社会做贡献。对芒格价值人生的思考我认为：芒格的一生，虽然有运气因素，但是符合价值人生的规律。那么，什么是价值人生呢？价值人生，就是一辈子去创造有价值的事情，并相信有一天会均值回归的人生。对于投资而言，我们购买一家企业，要关心的是企业能否有长期稳定增长的可能，也就是关心企业内在价值的变化；而对于人生而言，我们的人生就是自己对自己的投资，要关心的是自己人生的内在价值是否有长期稳定增长，而不只是外部条件的变化。因为只要自己的内在价值在不断增长，均值回归总会到来。芒格的一生其实也是内在价值不断增长的写照。他的成功不是偶然，是价值人生的必然结果。价值人生不可能一帆风顺，即使是芒格，也有亲人离去、左眼失明等诸多痛苦。但是只要你在做价值积累的事情，你的人生终究会价值回归。相反，如果你在做价值毁灭的事情，你的人生终会归零。当然，方向与平台也至关重要。不同的平台，不同的方向，也意味着不同的赚钱效率。努力几分在于个人，但一分努力能有几分结果，与每个人的能力、平台、方向都有很大关系。所以，我们应该努力去寻找更高的平台、努力去寻找赚钱效益更高的方向、努力去保持高尚的品德。这不仅可以造福社会，也可以造福我们自己。写到最后，我还是想对智者芒格表示深深的敬意！谢谢你，芒格！

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫聊五毛钱的“小盘股投资”，来自陈达美股投资。这两年——大概可以用2020-2021作为一个分水岭，2021年以后，自下而上精挑细选选股的投资方法，许多人会误认为这就是价值投资的方法，突然就不灵了。而自上而下的宏观算命师，身价咔咔涨，听众啪啪鼓掌。比如有的基金经理就说，现在投港股，根本不需要看公司基本面，你就盯住长端利率与美元强度就行了；而其他任何基本面分析，都是对你智商的亵渎。作为一个长期信仰自下而上的选手，我竟然无语凝噎只能认同——此一时，彼一时，价值投资有效，逻辑的深层次原因就是因为他时常失灵。但自下而上的投资法，尤其是在小盘非周期股上，最近却玩得比较热闹，尤其在A股。推得比较热的，比如科创100ETF，都是小盘股，甚至微盘股。比如我上周跑去调研的绿的谐波，谐波减速器国产市占率依然算是龙头，市值也就200多亿。当然市值低不代表估值低，这是两码事；而科创100里的股票大多如此，盘子小却很妖娆。然而但是，小盘股要怎么投——这还跟大盘股不太一样，有点讲究。如果你读过《大钱细思》，就会对作者的“小盘股拯救世界”的投资风格记忆犹新。作者T神是富达基金的小盘股之神。而他上来强调的第一点，就是小盘股投资，有一点点像吃VC搞风投，投资回报并不遵从正态分布。小盘股投资有时候某个股票可能收益非常非常难搞，特别特别长尾；但大多数收益可能非常不理想，许多股票最后沦为垃圾股仙股。整个投资组合的收益，完全取决于极端失败和极端成功的投资案例。因此对于一个长期做多的组合，风险控制主要有两种手段——多元化配置+ 谨慎选股，这看起来是一个矛盾，多元化就是投得股票个数多，谨慎选股就是投得股票个数少。但这其实才是真正的艺术——投资者是要做一个取舍换取——对于一般人而言，在这取舍中还是往分散的方向靠拢为宜，因为你不能像T神一样“以股票为吃饭、睡觉的伴侣，一个人在富达每周工作七天”。来看一段《大钱细思》的原话、：“多元化与谨慎选股这两种方式对投资结果的影响截然相反。多元化配置寻找具有负相关和不相关的标的组合，以此来平滑收益。这种多元化配置方法特别适合追踪对比相关指数。投资指数型基金是最简便的多元化配置方法，选股型投资者也可以通过多元化配置来规避风险。它可以避开投资者不愿意承担的风险，尤其是来自追高或冲动买卖的风险。在结构性机会的市场中，选股型投资方式则是更加行之有效的策略。事实上，基金的投资者不可能也没必要去了解基金所包含的每一个标的。他们只需要明白这些标的是如何被选出来的。”以指数化的投资组合来长期投资小盘股，最主要是利用了这几个投资原则：1. 充分运用复利的威力；2. 避免大仓位造成巨大损失；3. 理解，由于长期波动而造成的股票的算术平均回报率和几何平均回报率的差的重要性。这个概念相对复杂，有机会再深入讲讲；4. 洞悉收益率非正态分布。到底什么是投资？一千个读者心中有一千个哈姆雷投，但相对比较靠谱的一种定义——投资是经过深入分析，在确保本金安全的前提下，收获满意的回报的活动。而对于投资小盘股，对于一般人而言，我认为只有分散布局——甚至是程度非常深的分散，对本金才会有哪怕一些保证。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫从华为车BU独立这事说开去，来自ppazzyy。华为车BU和长安汽车签署战略协议的事是个大事，以这个事为引子，想通了很多问题，分享记录下。根据协议，甲方，也就是华为本体不再从事汽车制造，智行等各类业务，未来华为的车机这块完全交给新的合资公司了。而且协议中一句：向具有战略价值的合作伙伴开放股权，耐人寻味。哪些合作伙伴具有战略价值呢？华为这个节骨眼上如此高调的放出合作细节，基本上是在车圈散了英雄帖。对各方有何影响，我这里抛砖引玉，求批评指正教育。1、对合作者对四界的话，将来肯定是要纳入新公司的体系中了，大概率是开放部分股权，但是从长安的40%来看，四界这边话语权不会太大。对其他车企来说这是决定未来10年走向的大的战略问题，不可不察！对于油车时代的落后者，类似海马、江淮、小康这种，加入生态显然是唯一选项，但一旦加入，也就意味着这些企业的上限被封死了，他们以后只是华为生态的参与者，将永远定格在传统制造业，失去智能化下半场的价值重估机会。2、对新势力我认为现在最纠结的就是新势力和类似吉利这样的企业，上不上，下不下，投不投城，都是重大的战略问题。投诚了，那么失去投资价值，他们背后的大股东答应吗？但问题是，不加入，怎么打呢？企业制度、资金、人才等企业核心竞争力有优势吗？都没有的话，打一架再加入吗？怎么体现自身的“战略价值”呢？3、对华为自身我认为老任是有大智慧的，华为现在这种方式，可能是最好的方式。亲自下场，就是众矢之的，要卷死一众国资车企，国家不会同意，可能涉嫌垄断的同时，也不利于共同富裕和全民就业。哪一顶帽子扣下来，华为都接不住。现在这种方式则不一样，华为赋能下，盘活了落后产能，保住了各地就业，最最重要的，自己的鸿蒙生态在摆脱安卓的关键时刻，得到了大量助力，华为要的不是造车这个动作，要的是鸿蒙生态，要的是在车机终端时代继续领先。4、对比亚迪总体来看，我认为对比亚迪来讲是好事。首先新公司战斗力定不如华为本身，这是组织架构决定的，也就是新公司没有制度优势。华为的全员持股，分红，是保证人员战斗力，留住人才的最重要武器。新的公司股权多元化，虽然华为主导，但是免不了利益间的相互摩擦，如果有强人压住还好，没有的话久必生变，这是中华几千年历史上不断发生的事。因此一个多元化的联盟，威胁力度不及华为。其次新公司会给予比亚迪巨大的压力，逼出比亚迪自己的数字生态。王传福早就看到了智能化的下半场，因此，这里我有个基本判断，跟比亚迪的任何合作，不管智驾，还是智能座舱与智慧进入，一定会以比亚迪的底层系统为主导。换句话说，比亚迪大概率不会加入华为的鸿蒙生态联盟。最后新公司出海有极大阻力，会给比亚迪重要的战略喘息和战略后方。比亚迪如此重视国际化战略，重要原因是能够带来利润，有利润才有人才，才有在汽车领域的持久战。5、对国当中国的新能源产业已经发展到肉眼可见的世界第一的时候，国家应该也一定会，甚至早已进行了一定程度的战略安排。因此，国家的宏观战略可能才是整个汽车工业中最重要的因素。我当然没有明确的证据，但是有了这个因素，整个事情就会合理很多。在2023年竞争如此惨烈的一年，比亚迪却始终保持低调。营销上几乎没有任何动作，尤其是在遥遥领先、新势力等各种制造热点占领心智的时候，比亚迪的营销基本没有任何反击和动作，除了一个赵长江偶尔发几篇微博，李云飞作为品牌总监，居然曝光度基本为零了。另外，在华为合作的问题上，比亚迪恰恰是一开始就有合作意向的，汉刚出的时候余大嘴来站台，汉支持hiCar，为什么到现在，双方几乎没有任何层面的合作呢？一开始，我认为这个事是因为双方都有野心，都不愿放弃智能化下半场的主导权，但想想也有疑点，为何不能谈呢？双方都是深圳企业，深圳市政府为何没有出面撮合呢？华为这个联盟，政府层面为何没有向比亚迪施压加入呢？以比亚迪的全产业链优势、车型研发速度、扩产优势，如果放弃出海，从2021年起就联合华为搞个哪怕双方各50%的合资公司，干到全国50%的占有率难吗？我之前一直在猜测，老王应该是收到了上层的一些授意，但商战都到这个程度了，授意也不重要了。但从国家的角度想想，还真的很重要。老王收到的可能还不仅仅是考察建议，而是战略安排。以比亚迪的先发优势，如果集中资源，得联合华为，完成对国内友商的代际压制，我认为是船夫是有能力做到的，但可能是不被允许的。比亚迪作为民营企业，其实只有出海一条路，对于船夫，这可能不仅仅是格局问题，而是存亡问题。比亚迪的历史任务，或者接受的战略路线安排也许只有国际化一条路，这就决定了比亚迪必须与华为做隔离，同时，必须兼容国际生态。从整体战略安排的角度讲，比亚迪在国内的占有率不宜过高，国际业务才是其主要kpi。想通了这点，将来可能发生的事是：华为的战略安排可能是盘活落后产能，同时自身收货鸿蒙生态重要的早期车机伙伴；比亚迪必须有自己的车机生态，不然在国际上击败特斯拉就无从谈起；比亚迪在海外必须有所作为，这是老王的kpi；比亚迪将和华为系隔离，国内未来会形成至少两大生态并存的局面。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫投资和鸡娃，哪个更赚钱？来自陈嘉禾。最近嘉禾作者在互联网平台上发了一个小帖子，讨论对于家长来说，把个人学习和研究的精力投入到自己做好投资和给孩子辅导作业这两个不同的方向中，哪个方向将来为家庭赚的钱更多。要知道，在今天学生们面对无数考试、分数决定绝大多数结果的时代，辅导孩子学习成为许多家长的噩梦。然而，如果我们把眼光看向投资，会发现如果把这些分析考题的精力，放到学习价值投资、把投资搞好上，对于家庭的整体收入往往会多得多。结果没想到，这样一个随心写就的小帖子，居然光评论就收到了五百多个。把这些评论整理起来，发现它们代表了绝大多数投资者对投资、尤其是价值投资的态度。那就让我们来看看，人们对于这个“家长辅导作业和研究投资哪个更划算”的问题，究竟是怎么看待的。一个被评论了五百多次的帖子首先，让我们来看看，这个引来了五百多条评论的帖子，究竟是怎么写的：“我在想一个问题，很多家长，其实只要拿出自己娃做作业10%的力气、甚至只要2%的力气好好向祖师爷学习，把现在的家庭资产打理好，将来就能赚到娃一辈子工资的10倍、甚至100倍的钱。但是，家长们为什么自己就是不愿意好好学投资，逼起娃学习来却一头劲？看基金的报表、算股票的估值，难道还能比高中数理化难？难道能有多少娃好好学习，以后就能赚到祖师爷1%的财产吗？”在这个帖子里，我所说的祖师爷，指的就是一些久负盛名的价值投资大师，包括沃伦﹒巴菲特、查理﹒芒格等人。五百条评论都说了什么？许多人都知道巴菲特等人的投资业绩，都知道霍华德﹒马克斯的橡树资本，都知道林奇的麦哲伦基金，但是有多少人知道他们的孩子是干什么的？显然，对于投资大师来说，他们财富增长的光辉，远远盖过了他们的孩子所取得的成就。而且，对于今天的家长来说，投资所需要的基础知识，真的比中小学课程简单。巴菲特曾经说过：价值投资不需要多高的智商。那么，在这样一篇有趣的帖子下面，跟评的五百多条评论，都是如何讨论这件事呢？我花了一个下午的时间，把五百多条评论进行了整理分类。剔除一些无效的评论，这些评论可以分为三大类：肯定类、反对类、分析类。下面，就让我们来一一看过。肯定类和反对类评论：后者占比远远更多首先，让我们看看肯定类和反对类评论。“肯定类”的评论，还是占整体评论的少数。如果人人都觉得价值投资有效，那么价值投资就不会有效：价值投资的有效性正是建立在“绝大多数人不相信价值投资、因此市场里经常出现错误定价”的基础上。在肯定类评论之后，则是占比绝大多数的“反对类”评论。这些评论占到了评论的大多数，统一的观点就是价值投资绝对不会赚到多少钱，只有让孩子好好学习、将来找个高薪工作，才是最好的方法。总结来说，反对类评论主要可以分为以下几个主要观点。而这些观点，也代表了绝大多数投资者对价值投资的既定认识。一、价值投资根本不可能赚到多少钱，要是价值投资真的这么容易，为什么没几个人做呢？二、股票市场就是骗局，没多少人在股市里赚到钱，不信看看身边的人就知道了。三、如果投资真能赚钱，那么为什么很多基金都亏钱呢？难道基金经理不专业吗？那么聪明的人都赚不到钱，价值投资怎么会赚钱？四、价值投资如果赚钱，为什么别人不学呢？既然没人学，就是不赚钱。五、中国市场和美国市场不一样，价值投资在美国能赚钱，在中国可赚不到。六、价值投资的技术和技巧太难了，学不会。“三针见血”的分析类评论可以看到，虽然价值投资已经被证明如此成功，但为什么仍然有这么多评论认为价值投资没用、根本不用去学，最好还是把学习精力投入到和孩子一起啃课本背考题上呢？分析类评论对这种现象总结出了三个很好的答案。第一个答案，是“让别人干活总是容易的”。从家长的角度来说，如果自己去努力把资产按照理论上可能正确的方法投入到未知的领域，大多数人是会感到恐惧的。而如果让孩子去好好学习、让别人去干活，干不好就是别人的责任，在心理上无疑会感到好受一些。第二个答案，则指出了惯性思维的作用。对于许多家长来说，由于自己在之前人生经历的几十年中，学到的主要就是“好好学习”，而不是“好好做投资、好好搞资本配置赚钱”，因此他们在面对“陪作业和学投资”二选一的选项时，容易跟着习惯走、很难跳出这个习惯。最后一类答案，则指出了许多人存在的从众心理。既然让孩子好好考试是周围绝大多数人的选择，而价值投资只有远在天边的几个成功案例，那我还是选择从众、别搞什么价值投资好了。以上的分析类评论，可以说是“三针见血”，很好的给“为什么投资明明更赚钱、但是很多家长还是更喜欢把精力花在帮孩子做题应试、而不是逼自己去看报表”这个经典问题找到了答案。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫巴菲特的“遗嘱”带给我的几点启示，来自巍巍昆仑侠。近些天打开媒体网站都被“巴菲特公布遗嘱”的新闻刷屏了，其实说的是两件事情，但很多媒体混为一谈了。首先，按照持续多年的惯例，在每年感恩节假期前夕，巴菲特会捐赠部分股票给几家慈善基金会，按照规定，需要向公众披露。此外，本次特殊的是巴菲特还给股东们写了一封信，说明了自己的近况以及对身后事安排的一些想法。一、捐款由来先来说捐款，根据巴菲特旗下公司伯克希尔披露的信息，巴菲特已将1600股A类股转换为240万股B类股，以便向4个家族慈善机构捐赠这批价值约8.7亿美元的伯克希尔股票。根据数据来看，所以本次捐赠的1600股A股，连巴菲特持股总数的1%都不到，所以说是一次常规的捐赠，不必做过多的解读。这次捐赠源自于巴菲特的首任妻子苏珊于2004年去世，其生前一直致力于慈善事业，这促使巴菲特提前考虑通过慈善捐赠来解决财产的分配问题。由于巴菲特的好友比尔·盖茨要比他年轻20多岁且有管理基金会的经验，对于巴菲特来说是值得托付的人选。二、回击市场质疑像巴菲特这样一个每天只吃几美元的汉堡和可乐，住着几十年的老旧房子，从来不乱花钱的“吝啬鬼”竟然宣传要将自己平生赚取的富可敌国的几乎全部财富在身故后都捐赠给慈善机构，实在让人匪夷所思，更是让有些阴谋论的人觉得巴菲特是在作秀或者避免高昂的遗产税。巴菲特很早前就回应称，自己做出捐赠决定，并不是出于税务筹划的考虑。而是自己的开销很有限，花钱的速度远远赶不上赚钱的速度，99%的财富他根本用不上，倒不如让它回归到社会，帮助那些需要帮助的人。或许是为了回击一些对他捐赠的质疑，巴菲特在本次股东信中还特意提到多年来他一直在践行2006年的认捐承诺，包括此次捐赠，捐赠的具体细节都可以在伯克希尔官网查询。最后巴菲特还说到，在他去世后，他的财产分配方案将公之于众，不会有“异想天开”的信托或国外实体来逃避公众审查，有的只是一份简简单单的遗嘱，存档于道格拉斯县法院，可供查证之用。正应了中国那句老话，君子坦荡荡，小人常戚戚。三、家族慈善信托巴菲特很早就决定将自己的绝大部分财产捐赠出去，而留给每个子女的遗产只有几十万美元，后来考虑到通货膨胀因素以及子女年岁渐长，将每个子女的遗产继承金额调高到了1500万美元每人。这里不得不提到美国的家族慈善信托基金是个很好的制度，尽管巴菲特慈善捐赠的本意不是为了税务筹划，但是事实是慈善信托在鼓励富人做慈善的同时确实能够实现部分税务减免和强制储蓄的目的。俗话说富不过三代，由于富一代往往忙于事业，疏忽了对子女的教育和关注，导致富二代们很多都是“败家子”。而家族慈善基金可以给子女一份体面和喜欢的工作，并且可以领取稳定的工作收入。无论是巴菲特、扎克伯格，还是国内的马云、刘强东等企业家，都选择家族信托基金的方式，合理安排子女的财产分配与支取。按照巴菲特的遗嘱设定，其99%以上的财产都将被赠与慈善信托基金，他的3个孩子是其遗嘱执行人，并将成为慈善信托基金的受托人。虽然这些基金会各自关注的领域不同，但都旨在利用巴菲特创造的财富和资源为社会做出积极贡献，秉承了巴菲特一贯的价值观和慈善精神。当然，现实中确实也存在不少富豪钻法律漏洞，打着做慈善的幌子，行真避税之实。我想这也是为何巴菲特在股东信最后特意强调不会有“富有想象力的”信托或者外国实体来规避公众监督。四、热爱可以敌过漫长岁月当读到巴菲特在股东信中说“93岁的我目前感觉良好，但我充分意识到我在打加时赛。”，我内心五味杂陈，一方面为这位即将落幕的“传奇”感到伤感，一方面也感叹是什么让这位93岁的老人仍然保持旺盛的工作精力。这不由的让我想起来了很多年前自己做风险投资时的一件趣事。当时我投资了一家业内小有名气的业余自行车赛事公司，并且还深度参与到了公司的经营中。在有一次和一位业内的竞品公司创始人聊天时，我问他觉得未来会有哪一家公司存活下来？他想了想说他的公司能够活下来。我好奇的问为什么？他说他的公司虽然小，但是他是真心热爱骑行这项运动，他会一直坚持做下去。而我投资的公司和其它几家公司背后都是资本运作，如果赚不到钱的话，肯定就做不下去了。后来还真如他所言，在骑行行业遭遇资本寒冬后，其它几家企业都遇到了很大问题，我投资的企业也因为各种问题，我被迫将所持有的大部分股份都低价转让给了一家上市公司。有了这次的教训之后，我以后在研究看企业的时候，都会非常看中企业老板或者创始人做这件事情的原动力是什么？是为了赚钱还是热爱这个行业。如果首先是为了赚钱去做一件事情，那我认为十有八九是做不长久的，用俞敏洪的话来说，唯有热爱可以敌过漫长岁月。五、市场经济和法制化巴菲特在信中讲到“资本主义——不管它有什么弱点，包括它在财富分配上存在着巨大的鸿沟，以及政策对公民的影响有点反复无常，不过它已经创造了奇迹，并将继续创造奇迹。美国是这一信念的最佳例证，我们一家四口感到非常幸运。因为我们出生在美国，基本上就站在了胜利的一方。”巴菲特之所以能够在投资领域取得如此大的成就，除了自己的天赋异禀之外，我认为他感谢的其实是两点，资本主义或者说资本主义的核心制度——市场经济和法制化。当然市场经济和法制化并不是资本主义所特有的，只要长期坚持市场经济和法制化，我相信我们的资本市场也会越来越好，为投资者带来丰厚的收益。最后真心祝愿巴老爷子能和芒格老爷子一样，至少活到100岁再说。希望能够再多听巴老的教诲十年。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫寿险行业近期经营形势，来自estival。今年保险行业监管的主线是引导寿险公司压降负债成本：8月底，保证利率的上限下调，这是压利率成本，客户的利益将变少；10月，银保渠道费用“报行合一”落地，这是压费用成本，渠道的利益将变少；近期，监管又出台了“开门红”新规，压缩寿险公司打开门红的时间，资源型产品的销售窗口变短，某种程度上渠道和客户的利益都将变少。长期来看，今年下半年密集落地的这些政策有助于系统性地降低寿险行业的成本，缓和利差损风险。但短期来看，重典治乱的监管节奏对行业原有的业务生态，尤其是银保渠道的生态带来明显的冲击。体现在短期数据上，今年全年寿险公司的新业务增速呈现倒U型。由于炒停透支的影响和报行合一之后银保渠道的暂停，8月以来，各家上市公司单月的新业务都大幅下滑，年累计增速开走弱。但不少公司基本上在7、8月份已经完成了年初制定的新业务计划，所以进入四季度以后更多的精力是在抓增员、对照报行合一调整费用政策和产品假设。从近期更高频的草根数据来看：1、进入11月以后，储蓄类产品的需求有所恢复，3.0%定价的传统险和2.5%定价的分红险都有需求，炒停透支的影响可能会早于市场预期结束；2、由于不打开门红，部分公司11月单月的新业务价值数据已经转正，但不排除公司会做一些技术性平滑，将这些业务挪到明年生效；3、有4-5家公司已经完成银保渠道新产品的备案，并首批和招商银行签约；4、个险渠道的表观人力数据还在下滑，脱落的还是低产能人力，对业务的影响不大；5、保障型产品的需求较弱。整体来看，负债端的形势仍然不是十分的明朗。另外，个险渠道的报行合一还没有靴子落地。如果个险渠道的费用约束明显收紧，那么渠道原来的一些经营逻辑和动作也会变化。从资产端来看，近期美债收益、汇率压力和外部形势都明显缓和，国内政策频出，但国内宏观数据修复较慢，内资信心不足，机构权重股走势疲弱，微盘股炒作如火如荼。市场环境和2018年末比较接近，大家被市场PUA久了，总担心还有最后一跌。还在使用旧准则的寿险公司，今年股票投资基本上都会有大额减值压力；上市公司已经切到新准则，但估计四季度的投资收益也有压力。所以整体来看，目前保险股估值都很便宜，但短期而言只有资产端β逻辑，缺乏走出独立行情的契机，跟随大盘震荡为主。近期传闻平安收购碧桂园，导致保险股整体低位下挫。从传闻看，地方政府应该是有安排平安和碧桂园初步讨论，但强制要求平安接盘不符合法制化、市场化原则，与保险资金不得从事住宅开发业务的法规也有冲突。最后说几点预判:1、明年新业务的同比前低后高，一是今年的基数原因，二是对于报行合一，市场需要一定时间来消化和适应，这个政策长期来说是利好，但短期会让寿险公司价升量跌；2、个险和银保的人力还会继续收缩。寿险行业要实现高质量发展，必须降低单位保费的经营成本，必须实现代理人收入水平的进一步提升，那必然的结果是进一步清虚。3、寿险产品本身同质化会加剧，代理人素质高或增值服务有差异化的公司会逐渐跑出来。4、上市公司中仍然看好平安和太保。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫价值投资向死而生，来自基金研究猿。哀鸿遍野的2022过后，是信仰崩塌的2023。2022年，宽基指数普遍跌了20%之后，2023年，基金重仓股又是两位数的跌幅。基民已在下跌中耗尽了最后的耐心。价值投资，长期持有，如今像笑话一般。王国斌、陈光明、傅鹏博、林鹏等等三年前还被景仰与追捧的价值投资践行者，如今饱受质疑。这还仅列了东方红系的四个名字，如果要写出所有当前正被口诛笔伐的价值投资派基金经理。现在批评这些人，有理有据，一呼百应。就像三年前，表扬这些人，也有理有据，一呼百应一样。三年前，谁敢说价值投资无效，某顶流基金经理不行，话一出口脸就要被众人打肿。而如今，想为价值投资，为一些基金经理，甚至为A股说几句好话，那就是找骂。所以，写下这篇内容时，我早已不在乎究竟是“没人看”还是“有人骂”了。如果此文哪怕能让一个人意识到这样一件事，那也是值得的：三年前，多数人犯的那个严重的错误，那个对价值投资、对基金经理狂热的信奉与迷恋，结果买入后亏损20%、30%甚至40%的错误，它又出现了。这个错误换了个截然不同的外壳，却保留着近乎一样的实质。大家如今又在对价值投资、对基金经理极度的怀疑与怨愤中，远离市场，忘记市场。价值投资与人性，如山脉一般古老；而净值与股价波动，也像山脉一样陡峭。1、价值投资从未真正流行过价值投资当然不是买入绩优股并长期持有这么简单，但在此之上，也没太多神秘的东西。就像巴菲特的名字与事迹一样，价值投资是人尽皆知的秘密。而价值投资的难点，也并非选股方法多么高深或复杂。它的难点，其实是巴菲特生平中一句简短、平淡，鲜有人注意或是感兴趣的话：伯克希尔哈撒韦公司的股价腰斩过三次。回到国内，以知名的价值投资践行者王国斌为例，大家关注他的言论、案例、观点，却鲜有人注意到他著作《投资中国》里极不起眼的一句话：“我们投资了那么多公司的股票，每只股票背后的过程都是有很多痛苦的。”这些痛苦才是价值投资的难点，然而，许多人是难以理解并接受这种痛苦的。信仰是涨出来的，也是跌没的。许多奉行价值投资的基金经理，被蜂拥追捧时，正是“信仰值”直冲入云的2021年初。而如今，“信仰值”坠入低谷时，我们听到的是质疑、诟病、声讨。这不是第一次了。2011、2012两年，消费行业诸多绩优股持续领涨，当时的声音与2020年底的声音很像：价值投资的时代来临了。而后发生的事大家是知道的，2013到2015中小创的持续上涨，让投资脱离了价值这个维度，而是到了“情绪的第三维和梦想的第四维”。然而，当价值投资的信仰值快跌没的时候，2016年，却又是一个价值投资时代的新开端。张坤拿到了2016到2020五年期基金业绩冠军，他是2015年初办公室里最寂寞的基金经理，是2021年初最出圈的基金经理，也是如今越来越少被人提起的基金经理。“价值投资从未真正流行过。”巴菲特是这样说的。流行的，是价值投资概念股与价值投资概念基金，与其他概念股一样，大量的资金消亡在了“情绪的第三维和梦想的第四维”。2、价值投资已死“漂亮50”是美国的绩优股指数，里面是50家稳健增长、高ROE、高市占率的优秀公司，50家价值投资者偏爱的企业。1970到1972年是价值投资无比美好的时代，“漂亮50”企业平均涨了143%，麦当劳股价涨了6倍。资金追捧之下，1972年末，“漂亮50”公司的平均市盈率达到了42倍。1973年，石油危机与滞胀扭转了市场情绪，“漂亮50”股价转头向下，市盈率由42倍跌到了1974年底的15倍。这意味着，即使公司基本面没有任何变化，股价也会跌去65%。近几年A股市场发生的事，与“漂亮50”这段历史很像，2021年2月到2023年10月，两年多时间里，申万绩优股指数回撤了65%，市盈率跌到了16倍。那么1974年之后，“漂亮50”发生了什么呢？1979年底，7年时间之后，“漂亮50”回到了1972年的股价高点。但是，它的市盈率再也没回到1972年42倍的高位，企业的业绩增长，引领着股价，修复了估值和情绪的坍塌。比如麦当劳，1979年底的估值较1972年底收缩了90%。当年投资者对这家公司的十分热情，七年后仅剩一分了。但公司以27.6%的复合净利增速，让股价涨回到了1972年的高点。再后来，1980年，“漂亮50”开启了长达30年的跑赢指数之路，估值在10-30倍之间震荡，比指数更高的ROE则带来了更好的股价表现。1977到2010年的34年中，“漂亮50”有28年跑赢了标普500。回头看，“漂亮50”1970-1972的暴涨，1972-1974的暴跌，1974到1979的收复跌幅，就像历史开的一个玩笑。我们如今就在这样的一个玩笑之中。然而，有多少投资者，能以十年以上的投资视野，把这一切当玩笑呢？又有多少基金经理，资金久期长到，可以把这种波动当玩笑呢？三年锁定期，恰好锁住了“1972-1974式”的暴跌，没有把时间变成收益，把收益变成信仰，而是起到了截然相反的效果。现在每个投资者，都处于十分艰难的境地，就像三年前，看着身边的人都在赚钱，自己却要大胆质疑浓眉大眼的顶流基金经理那般艰难。今天，投资者要在承受了长期亏损之后，在经济、地产、人口、国运等等负面言论轰炸下，相信那些回撤了20%、30%甚至40%的基金经理会越来越好。没有什么，能把这一切，变简单。最后，我们引用价值投资之父格雷厄姆置于《证券分析》首页上的一段话。投资真正的难点、哲理、规律，其实就是扉页上这看似与投资无关的一行字：“现在已然衰朽者，将来可能重放异彩；现在备受青睐者，将来却可能日渐衰朽。”价值投资已死，价值投资将生。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫下沉与出海——中概股分化的逻辑，来自浪里掌帆人。首先说观点：互联网行业整体的营收增长已经进入一个低速阶段，分化越来越大，下沉市场做得好+出海非常成功的互联网企业才能保持高增速。先看一下几家代表性的互联网企业的营收增速。腾讯的季度营收增速，13年到18年，平均40%+的增速；18年到20年平均25%的增速，下了一个台阶；21年后增速再下一个台阶，22年Q2甚至出现了同比-3%的下滑，是上市十几年来的首次下滑，最近回到了10%多一点。难道是腾讯不努力吗？微信合并月活账户数13.36亿，同比增长2%。国内就14亿人，微信也没有成为国际性的社交软件，确实是渗透率太高了，未来太难像以前高速增长了。看看几个同行巨头，也是增速降下来了。阿里的季度营收增速，也是再21年后急转直下，从平均50%+一路降，也是在22年Q2掉到了负增长，最近的增速回到8.5%。京东的季度营收增速，从平均30%+掉下来，最近的季报营收增速只有1.7%，算是几大巨头里面恢复最差的一家。但这不是互联网的全部，拼多多和字节的增速就很强，我觉得共同点在于产品极其下沉+出海非常成功。产品下沉大家应该在日常使用种感受到了，拼多多和字节能够触及更多的用户，开发增量。拼多多的低价大家都爱，手头不宽裕的更爱，受益消费降级；抖音的短视频看起来刺激成瘾，比读文字看图片更简单，随时都能刷一刷，自然也是圈进来更多的用户。最近大火的微短剧也是下沉市场，抓住了人们看短剧、爽剧的心理。出海成功这一块，身在国内可能感受不明显，可以多聊两句。主打低价，出海成功的拼多多，最近一季度的财报还能维持66%的营收增长，业绩亮眼，股价自然是一路上扬，和腾讯阿里的走势完全不一样。8月底，拼多多披露了二季度财报，包括Temu收入在内的佣金收入录得143.5亿元，比市场预期高了差不多30%，主要原因是它出海太给力了。Temu这个跨境电商是去年9月上线的，拼多多把国内的那套玩法带到了海外。先是洗脑推广。在社交媒体、应用商店乃至美国“春晚”超级碗上疯狂投广告，洗脑广告词被上亿美国观众看到，使得Temu过去一年长期稳定在美国苹果和谷歌应用的下载榜第一名，截至9月，全球范围内有1.2亿人使用。然后是全世界杀价。Temu 利用全托管模式将跨境电商的门槛降到最低，商家只需将通过筛选的货品发往 Temu 的国内仓库，后续的运营 - 物流 - 仓配 - 客服 - 售后服务环节都可以交给平台，极大降低了商家做跨境电商的门槛。平台掌握定价权，同时引入竞价机制，鼓励商家互相竞争，给出最低价格，同款商品的价格比主流跨境电商平台都更低。还有崛起的字节跳动，短视频下沉市场+tiktok在海外攻城略地，现在的营收已经超过腾讯了。字节跳动第二季度收入为290亿美元，同比增速超过40%，这一增长远高于其他以广告为主导的互联网公司，包括脸书，其同期收入320亿美元，增长11%。字节跳动一季度收入达到245亿美元，今年上半年收入约540亿美元，超腾讯同期收入414亿美元。海外业务正成为增长动力，第二季度来自海外市场的收入占近20%。Tiktok花了4.2年就实现了用户数破10亿，比之前的社交软件都快；截止2023年3月，仅在美国一个国家的MAU就突破了1.5亿。百度这种当年是靠政府屏蔽谷歌，现在Tiktok竞争力太强，搞得美国人动不动就开听证会，可以说老美的重视从反面说明了字节实力强劲。TikTok的主要用户人群集中在29岁以下，其中未成年人数占据28%，19岁至29岁的人群占据35%，二者的总比例高达63%。TikTok一半以上的市场是由年轻一代撑起来的，在欧美时尚潮流中留下了不可磨灭的印迹。时至今日，还没有任何一个中国互联网应用能达到与之相同的高度。总之，如果你想在互联网找高增长的话，最好是参照拼多多和字节的发展经验，买那些能产品下沉+出海厉害的公司。要是没有高增长怎么办？那就得计较分红回购了，有机会再聊聊对互联网分红回购和背后管理层的梳理。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫新能源车为什么贬值这么快？来自公子豹。最近我把理想L8 pro卖了，四个月保值率大约是79%，35.48万买的，有5000补贴，28.1万卖的。一个更狠的案例，就是我的特斯拉model 3，进口后驱长续航版，2019年购买价格是43万，其中额外花了5.6万购买了FSD，一共行驶了3万公里，目前收车价格在15万，保值率是30.1%。说实话，这保值率确实惊到我了。如果我买同级别BBA燃油车，保值率肯定好于这个水平。为什么新能源汽车的保值率会这么低？1、动力电池价格的走低在2020年，一台纯电车型40%以上的成本都来自动力电池，如今动力电池占纯电车型总车成本的30%左右。可以看出，电池在整车成本层面，总体趋势是向下走的。2、智能化贬值属性提起智能化会想到什么？手机、相机、电脑、平板电脑。这些物件都有一个特性，那就是贬值飞快。如今，当汽车的核心卖点之一变成智能化后，这就意味着智能汽车难逃智能产品贬值快的特性。目前，新能源汽车的迭代速度仅次于手机产品，以苹果手机为例，其一年一换代，A系列芯片每年都会升级，而智能电动车，则要进入2年一迭代的时代。3、摩尔定律零跑朱江明说过，摩尔定律将让智能电动车降至5万元。这句话其实不无道理。如今的智能电动车60%-70%是电子零部件。这就包括电池、电驱、电控以及智能座舱，这些成本加起来是60%-70%。所以，未来电动汽车未来也要遵循摩尔定律。4、电池衰减动力电池用久了都会有续航衰减，这种情况是不可逆的。正常情况下，纯电车型开3年，动力电池会有10%左右的衰减，如果动力电池品质不过关，还可能会增加自燃几率。5、二手没原厂质保。三电终身质保，都是限定首任车主。买二手车，首任车主的权益一丢，坏了修不起。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫造船厂控制接单节奏的底层逻辑，来自hengshu。造船厂在上行周期的核心要义就是控制接单速度并提高船坞的流转速度。控制接单速度的目的在于，一方面随着新造船指数不断提高，越到后面首付比例越高，造船厂的现金流越来越漂亮；另一方面也可以强化上下游的话语权，并适当补充产能，控制行业产能提升速度。这两方面是相辅相成且不断强化的，也就是说造船厂通过控制接单速度，反而现金流不断优化，话语权不断提高。提高船坞的流转速度的目的在于，在不新建产能的情况下，充分发挥已有产能的利用率，同时进一步将低质产能淘汰出局。目前国内主流造船厂的产能基本都在满负荷运转，产能利用率基本已经接近100%。我们可以看到，一二线船厂手持订单排产到2027年，而小船厂接不到单，也符合这一逻辑。下面从两个角度分析国内外造船厂接单节奏的差异。首先是分析国内造船厂近4年以来接单情况，随后对中韩两国的接单节奏差异进行比较。1、中国船舶接单量在21年、23年出现高峰，2022年控制了接单，仅为21年一半左右，形成了一个“大小年”的小周期，同期国内其他造船厂和韩国造船厂均无此特征；2、完工量数据中国船舶和国内其他造船厂基本保持同步增速，中国船舶增速甚至略高于其他造船厂。中国船舶增速高我个人分析主要有几个因素，一是外高桥的生产放量，二是手持订单的高修载比。从另一方面来说，广船和江南的手持速度还有进一步提升空间，后面我们有机会看到中国船舶的生产进一步放量；3、由于前两方面的因素，生产速度略高于国内其他造船厂，接单速度周期控制略低于国内其他造船厂，所以中国船舶的生产保障系数的增长要慢于国内其他造船厂。目前国内其他造船厂生产时间来到了3.8年以上，已经非常接近韩国的4年；而中国船舶手持订单的生产时间仅为3.3年左右，比国内其他造船厂和韩国要少半年时间，也就是说在后面高价订单的接单上将具备更强的竞争力。中韩两国造船厂接单节奏对比首先给出结论：中韩两国造船厂的节奏具有明显差异，韩国由于LNG船产业链具备较大优势，所以在本轮上升周期挑单明显，仅接高价值订单。中国造船厂利用产能提升优势、价格优势和劳动力优势，提高船坞流转速度，不断提升市场份额。具体来看，两国接单节奏差异如下：1、韩国先发制人，接单提前饱和。本轮上升周期以来，韩国21、22年新接订单均为1600万修正吨，但受限于劳动力基本无新增产能，导致生产保障系数超过4年，产能提前饱和，23年预计新签1000万修正吨，达到新签与完工量平衡；2、中国量价取胜，产能扩张后发制人。中国年新签订单从2021年以来分别为2400、2100、2500。中国造船厂价格比韩国造船厂平均低15%左右，2022年放缓节奏，23年接单已经超过2021年，而23年新造船比2022年又要高10%，所以中国通过晚接单并没有在这轮周期吃亏，反而扩大了市场份额。其中中国船舶在大小年节奏把握方面在国内造船厂里表现更加出色。国内造船厂在本轮周期通过产能提升不断提高市场份额，头部造船厂通过合理控制接单节奏，不断提升竞争力，产业集中度不断提高。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫黄金珠宝行业的高利润率从何而来，来自陈嘉禾。步入2023年，随着消费市场、尤其是非房地产相关消费市场的逐步回暖，黄金珠宝行业的收入和利润，都比2022年有了大幅提升。根据中国黄金协会的数据，2023年前三个季度，全国黄金消费量达到835吨，比2022年同期增长7.32%。与此同时，黄金珠宝行业的上市公司，如老凤祥、周大生、中国黄金等，2023年前三季度的营业收入也都比2022年同期有了大幅增长。如果我们观察黄金珠宝行业的历史财务报表，会发现这是一个净资产回报率普遍比较高的行业。其中龙头的公司往往能保持15%、乃至20%的净资产回报率，第二第三梯队的公司也往往能保持10%左右的净资产回报率。相比其它行业我们就知道，这种较高的净资产回报率，在大多数行业中并不多见，只能在白酒、月饼、银行、家电等行业中偶尔出现。那么，黄金珠宝行业的高净资产回报率从何而来呢？特殊购买意义带来的品牌重要性黄金珠宝行业高利润率的首要来源，是黄金饰品、珠宝、首饰等消费品，其对于消费者来说重要的品牌意义。对于消费者来说，在消费行为发生时，往往伴随着特殊的意义。在消费行业中，当购买行为被赋予了更多的意义时，往往消费者就愿意为品牌付出溢价，就成为黄金珠宝行业高利润率的重要来源。在高端白酒、沃伦﹒巴菲特重仓的喜施糖果上，我们都可以看到这种“充满意义的消费行为带来的高利润率”。在加利福尼亚地区，喜施糖果被情侣们赋予了重要的意义：谈恋爱就得吃这个，换个牌子的就不行。既然非这个牌子不可，喜施糖果的利润率就很高。至于好吃不好吃、性价比高不高，就不是消费者考虑的问题了。缺乏产品鉴别力导致只能信任品牌同时，另一个原因导致消费者在购买黄金珠宝饰品时，如果想买到保质保量的产品，就必须选择自己信任的品牌，而对尝试新的、没听过的品牌心存芥蒂：这个原因就是消费者缺乏产品质量鉴别力。对于绝大多数的黄金产品造假，除非进行破坏性检测、把黄金饰品当场切开看看，否则消费者无法判断其真假。仔细留意，我们经常可以发现诸如“带了九年的金镯子，想重新打造换个款式，结果发现是假的”这样的新闻。在2020年，甚至有一个涉案假黄金重达83吨的假黄金大案，惊动当时的金融市场。但是同时，买到手的黄金饰品如果进行破坏性检测、发现是真货，那么损坏了的商品必然不能退换。这就导致消费者陷入一个奇怪的两难境地：不检测就不能确定是真货，检测确定是真货饰品也给破坏了。在这种情况下，留给消费者的唯一选择就只剩一个：相信品牌。与黄金类似，珠宝、玉、翡翠、钻石等等贵重珠宝，普遍存在“难以鉴定真伪、只能选择相信品牌的质量”的市场规律。在这种规律作用下，既然消费者非品牌黄金珠宝不肯买，那么品牌效应比较强的黄金珠宝公司，利润率自然就会比较高。大品牌、大公司可以享受的规模效应由于在黄金珠宝行业中，品牌的作用如此重要，因此行业中的龙头公司、大公司，就自然而然的容易享受到更大的规模效应，从而赚取更高的利润率。这种更强的品牌效应来自几个方面，而这些方面大多与规模有关：大公司的产品覆盖面更广，在消费者眼前的出现频率更高；大公司可以花的起更高的广告费，而由于其巨大销量，摊薄在每件产品上产生的销售成本反而更低；大公司历史更加悠久，历史上沉淀下来的口碑、消费者印象更多。由于在黄金珠宝行业中，品牌效应、利润率随着企业规模和市场地位的不同而有所不同，因此投资者在选择投资标的时，也需要考虑到这种不同，万万不可把“整个行业利润率高”和“每家公司利润率都高”混同起来。黄金珠宝行业高利润率的另一个来源，是各家公司都有非常丰富的产品品类，以至于在一定程度上阻挡了价格战的爆发。一般来说，当其它条件类似时，一个行业内的品类越少，价格战的概率越大，反之品类越多，价格战的概率越小。每家公司都有几百几千个不同产品同时售卖。从消费者的角度来说，这些产品之间很难做到统一，因此进行统一的价格比较也就不太容易。黄金珠宝行业较高利润率背后的原因，可以从金条更低的毛利率上，找到反面佐证：同样是贵重个人消费收藏品，但是对于商家来说，金条的毛利率就比黄金饰品的毛利润要低的多。一般来说，同样是黄金制品，各个银行、金店等在基础金价上的价格上浮，远不如首饰金的工费上浮那么巨大。这其中固然有首饰金的生产成本更高的原因，但是更多的原因，则是由两者不同的商业格局导致的。首先，由于银行的介入，导致在中国现有的银行业普遍高信用度下，消费者对金条的产品鉴别力很强。品牌的力量在金条的销售溢价中，非常难以发挥作用。这一点和黄金珠宝商完全不同，由于缺乏和银行类似的国家信用，消费者对不同黄金珠宝商之间信任程度差异巨大。其次，金条的品类非常单一，商品的主要信息就是某个纯度的黄金、多少克重。而由于金条只有收藏属性、毫无佩戴属性，不同的造型几乎不会产生多大的商品差异。因此，消费者就更容易比价，商家也就更难赚取超额收益。在今天这个和平年代，在金条这门生意中，黄金珠宝行业所享有的品牌溢价荡然无存，企业也就不容易赚到太多的超额收益。不过，在历史上，当社会处于动荡、没有今天的银行群体提供国家信用时，大品牌生产的金条、银块，还是享有很高品牌价值的。总结来说，由于四点因素的存在，即特殊购买意义带来的品牌重要性、缺乏产品鉴别力导致必须信任品牌、大品牌和大公司可以享受规模效应、丰富的产品线阻挡了价格战，黄金珠宝行业的利润率，就比一般商业更高一些。如果我们能为这种更高的利润率找到合适、甚至是低廉的估值，那么就不难在黄金珠宝行业中找到优秀投资标的。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫在腾讯三季报后，谈我是不是做波段？来自博实。今年和朋友分享我的交易与思路，总有人说我这叫做波段。其实，我自己一直非常纳闷，因为我一直不知道什么叫波段，我也从来没有学过所谓波段的概念。我的做法其实比较简单，就是先给一家公司进行估值，根据持续的对某个公司多年的调研积攒下的一些判断，再结合公司近几年的业务和业绩情况，对公司的盈利能力，以及给股东的回报能力做个判断。基于这个判断，给公司一个相对客观偏保守的估值。然后，我会根据这个估值作为参考，在公司价格低于这个估值比较多的时候买入，高于这个比较多的时候卖出。拿腾讯举例比较生动，也比较熟悉。就在去年也就是2022年10月份的时候，无论从哪个角度去评估，200元的腾讯都是比较便宜的。以当时那个估值，实际上即使只算公司的经营性利润，也是低估的。何况，其实公司还有大量的可变现的投资资产。在那个时间点就是可以买的。反过来，在2023年初，也就是咱们正在过年的时候，腾讯涨到400元，其实这个价格，相对这个阶段腾讯的经营情况和利润来说，并不便宜，甚至有点贵。所以，我会选择在这个价格卖出。从200到400元，时间可能也只有两三个月。是不是会有朋友说这是波段呢？当然，也会有朋友认为这只是基于价值判断为基础的，低买高卖。我个人认为我是后者，我只是基于价值和价格的关系在买卖。我最核心的还是关注腾讯的价值，价值判断标准还是我对他未来1年或多年的利润和投资回报判断。然后2023年，我在380-390元卖掉较大一部分腾讯以后，我又在330元左右慢慢买回来。然后一直在330-360,310-360,300-330这几个区间低买高卖。除了波段，朋友又给我新增了一个词汇，盘感。这两个词汇在我投资体系里面是很陌生的。我个人的思考是这样的，330-360元的那个阶段。那个阶段主要是年报和一季报以后，按照一季报的数据来看，其实今年可以给到1100亿元利润的规模。刨去公司的投资部分保守点按照5000亿的价值，公司大概能够给到静态PE18倍左右的估值。当然，不能单纯看静态PE，这只是个参考。关键一季报以后，我认为其增速可能在10%以下。但是市场有些会给他更高的增速。所以，我一直是压着估值在330元左右。随后，二季报出来，市场发现不如预期的好，有可能今年连1100亿利润都保不住了，市场就开始给他更低的预期。怎么说呢，其实我在330买的时候也给的是不高的预期。再加上，当时看完很多企业的半年报以后，发现盈利状况都不是特别好。同比亏损的上市公司很多。所以，当时无论是我，还是市场都普遍偏保守一点。而且腾讯的二季报也会让大家偏保守，所以，相应的估值水平也拉低了。最低的时候腾讯280元。当时有几方面原因，一方面就是大家可能对未来美元加息不太明朗，港股嘛，受美元加息影响也比较多。另外一点，大家担心美元持续加息可能会继续影响上市公司的成长性。我觉得，我不是波段，也不是盘感。只是基于当时对腾讯经营状况，以及其他上市公司，以及经营者，市场投资者们综合对市场的预期，再加上大家的经营行动，投资行动最终得出的阶段性的结论。简单说，如果经营者们普遍预期比较差，腾讯广告收入可能会受到一定的影响。如果经营者预期差，有可能打工者的薪资就很难上涨，大家不消费，腾讯游戏也可能会受到影响，这只是一种逻辑推理和日常观察调研的观点。280元还有个原因，除了美元加息，就是腾讯财报前的一段时间不能回购。有些市场参与者认为，只要腾讯不回购，南非大股东继续减持，腾讯就会跌，他们就不会买。这个其实和腾讯价值无关，只和市场参与者的认知有关。后来为什么一下子涨到现在的320元左右呢。一方面，美元加息的概率降低了，因为美国的CPI可能控制住了，通货膨胀物价可以要控制了。另外，近期明显感觉经济有向上和回暖的迹象，看数据也好，看大家的感受也好，已经有苗头了。更重要的，大家看旧金山的会晤，看中美的航班慢慢恢复。简单说，如果美元停止加息，全球就不会缺钱了。美元就不会都存银行，可能又会出来投资了。如果中美关系变好，美国人可能就可以买到更物美价廉的中国商品，而中国经济还会继续发展，那么那些多的美元还是会继续投资，尤其是投资中国市场。那么，首先要涨的不就是中国的核心资产么？资本市场总是很敏感的，近期的上涨其实已经是对最新的国际形势变化的反馈。回到腾讯上，这些变化对腾讯的好处，当然就是钱变多了，经济变好了，资本收益预期变好了，就业就会更好，就业好的话游戏收益会员收益就会更容易，而企业的广告投放也会更好，这时候不仅仅是视频号，其他的广告资源也有可能会有更大的增长。我们其实从腾讯Q3的数据上，已经能看到一些回暖和增长的迹象了。毕竟腾讯这种量级的公司其实已经和多个行业相关了。如果深入调研一下游戏和广告行业就会知道，腾讯这几年取得的成绩，其实已经很厉害了，如果单纯盯着腾讯，只希望他特别好，超出整个市场很多，那也不太现实。但是如果放眼看看他的同行，或者放眼看看其他上市公司，你就可能会知道如果经济恢复，腾讯在这几年做到的成绩，会让他在经济变暖以后获得更高的增长。我喜欢去调研企业实事求是的情况，也是基于我能调研的实事求是的情况去梳理逻辑，得出结论。我也愿意承认我调研的不足，甚至认错。同时，我也愿意去观察和反思自己以及市场参与者们的心态的变化，心态的变化所带来的在投资决策上，以及投资调研和逻辑梳理并得出偏差结论的过程。我也在通过观察自己的这个过程，通过一些方法正视和规避自己人性的弱点，规避情绪和心态变化导致的错误结论，最终实现更好的收益。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫老龄化≠市场一直增长——日本医疗集采的启示，来自浪里掌帆人。老龄化下医疗行业的整体空间一定一直变大吗？日本的经验告诉我们并不一定。很多买医药的喜欢拿美国说事，大部分国家医疗支出占GDP比重都在10％以下，美国的医疗支出是个异类，不是常态。2021年美国的医疗支出增长了2.7%，达到4.3万亿美元，占GDP比重达到20%，人均1.29万美元，比我们的人均GDP1.27万美元还高。为什么美国的创新药强？除了人才强和技术积累之外，最重要的就是医疗支出多，能够平摊高昂的研发成本，其他国家的医疗支出强度很难向美国靠近。思考医疗行业的前景，日本的经验更值得参考，为啥？１．我们和日本一样，都是在老龄化占比快速提升的时候进行集采的２．两国政府都以追求社会公平优先，药企赚钱为其次1981年，日本65岁以上人口占比首次超过10%，次年政府开始商讨定期降低国民健康保险名单内的药品价格，就是日本版的医药集采。一开始还是小打小闹，到了1988年，日本启动了一项针对13000多种药物的降价政策，规定每两年进行一次对医保目录品种的价格进行调整，次均降幅超过6%，一直延续至今。日本对于药品降价的总体原则是：按用量和效果来计算对医疗保险的贡献度，用量大的成熟药品一般不降价或少降价；基础价格较低的必需药品可适当提高价格；与国外的药品价格水平比较，当日本国内销售价格高于国外销价的两倍或低于国外销价的一半时，要对国内销售价格进行调整。日本的降价不像我们一下子砍价百分之八九十那么猛，还算比较温和，整个80年代，医保名单中的药品价格平均下降了47%。但架不住绵延不绝年年降，日本的医药市场总体规模在不升反降，1990-2000 年市场规模增速逐年下降，并且出现了负增长。直到 2000 年以后，需求的拉动才抵消了降价的影响，行业规模开始恢复，到2008年时才基本恢复到1995年的水平。整个90年代，日本药品制造业产值增速呈下滑态势，到1997年甚至出现负增长，并维持多年。80年代最高峰时，日本曾有超过1700家医药企业，而这一数字在1995年下降至1512家；到了2003年，只有1062家企业维持经营；2015年则仅仅剩下305家，超过五分之四的药企被淘汰掉了。从废墟上走出来让投资者大赚的制药公司主要也是靠海外市场的支撑。日本医药龙头海外营收占比，一直在提升，日本最大的药企武田甚至7成以上营收都来自海外。细看一下，现在美国才是武田第一大营收来源，占比从2018年起，美国已经连续多年成为其最大营收来源地区，占比都快到半数。十年前，我们还能有18个点的医保结余率，现在每年的实际结余率只有个位数。展望一下未来，我们每年两千多万人步入退休的年龄，对应六十年前的出生小高峰，人越老对医疗资源的需求就越大，但新生儿出生却只有一千万不到，能交钱的越来越少。所以在这种财政压力下，我们政府砍价的意愿绝不会减少。我们和日本还是有区别的，人口总量是日本的十几倍，国内的市场足够大，海外成为主要营收不太现实。但无疑能把药卖到海外去是没有那么大的集采压力，赚钱轻松很多。参照武田制药的经验，在这种背景下，国内的这些医药公司谁能把产品买给“财大气粗”的美国人，才不会面临扣扣嗖嗖的灵魂砍价，利润和市值就容易能起来。退一步讲，不能直接卖，那最好也能抱上欧美制药巨头的大腿，成为其供应链中的一环。最次的就是花了大价钱搞开发，结果被集采价格打到连中成药都不如的利润率。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫苹果的黄昏，来自愚老头。一、后乔布斯时代的苹果苹果曾经的伟大，完全要归功于一个人，那就是史蒂夫·乔布斯。他就像一束光，照亮了智能手机时代最初的路。2007年1月9日，乔布斯发布了第一代iPhone，手机发布的那一瞬间，被称为“改变世界的2分钟”，2010年，苹果历史上最杰出的产品iPhone4发布，乔布斯和苹果，迎来了他们最高光的时刻。乔布斯于2011年10月逝世，擅长供应链管理的库克接替了他的职位，苹果正式进入后乔布斯时代。这两个时代的区别，如果我们用一句话来总结，那就是库克将苹果从一个科技型企业，成功的变成了一家消费品上市公司。接手乔布斯留下的丰厚遗产的库克，说到底是一个职业经理人，或者说哪怕地位再高跟我们一样，也是个打工人。创始人和职业经理人的区别，就在于创始人有能力做出一些损害短期利益，但有利于企业长远发展的决策，但职业经理人不能。这就是为什么在现在的这股新能源汽车浪潮中，我们看好比亚迪、吉利，哪怕现在还掉在坑里的长城，我们也认为一定会有东山再起的那一天，因为这三家公司的创始人现在都还在第一线。对于库克来说，最大的坑就是投资者回报，因为他们决定了库克的位置。乔布斯之后的苹果，最明显的特征就对股东越来越慷慨，资本开支却直线下坠。在乔布斯时代，苹果既没有分红，也没有回购。库克时代的苹果，既有分红又有回购。自2013年以来，苹果用来回购和支付股息的资金与净利润相差无几，部分年份甚至要超过自由现金流。与此相对照的是，2011年苹果的资本开支绝对值上并不低，共有75亿美元，后续也基本上维持这样的水准，但资本开支与折旧摊销的比值却逐年下降，最近三年这个水平还不到1，这表明苹果现有的资本开支还不够维持正常的简单再生产的水平。这种情况是不是离谱我们要看对比。可口可乐同样也是巴菲特的爱股，大消费的典型。可口可乐大部分的净利润以及相关的自由现金流也用来回报股东，但是大部分年份，可口可乐资本开支与折旧摊销的比值还要大于1。二、走错赛道的后果明明你是一家科技公司，走的却是大消费的路子，就好比大冬天的上半身羽绒服，下半身短裤拖鞋。这么多年以来，我们对大消费和科技公司发展历史的复盘中可以发现，消费品公司，重要的是没做什么，而科技公司，重要的是你做对了什么。没做什么跟做对了什么，这个难度真的是一个天上一个地下。大消费主打一个字，“躺”。但科技企业就没那么好命。这个行业成功是偶然，失败才是必然。简单拿A股举例子，从2000年到现在，大消费的白酒，还有牛奶的伊利股份，一直撑到现在，但是科技龙头是一茬接一茬，比渣男换女朋友还快。手机赛道毕竟是一个高度竞争的科技行业，苹果既要维持股价，又得给股东分红回购，资本开支上就得克制，库克是怎么做到低投入高产出的呢？简单，资本开支前移，让供应商自备干粮上资本开支，替苹果扛下这笔前期大投入。库克作为供应链管理的天才，要求代工厂自筹资金上设备做投入，作为回报，苹果在价格和订单上给予一定的倾斜。但上资本开支这个活，如果没有足够的利益，没人愿意干，欧美日韩这些传统供应商，根本没人上钩，连富士康这个代工厂都坚定的只做代工，上游重资产的零部件一概不碰。好在有中国供应链，而中国供应链的背后，是多年全球融资额高居榜首的中国资本市场。我们看中国苹果链三大龙头，立讯精密、歌尔股份、蓝思科技，在苹果还是他们绝对主导客户的2021年，立讯精密的资本开支高达126亿元，歌尔股份和蓝思科技70亿左右，这个数字基本上相当于他们年净利润的2倍。供应商的钱从哪里来呢？我们看歌尔股份，从2010年到2021年，歌尔股份的净利润合计是190亿元，而累计的资本开支是356亿元，中间有着166亿元的缺口，不怕，这个缺口A股和地方金融机构给填上了。从2008年上市到2021年，歌尔股份通过定增、可转债等股权再融资的数额是94亿，此外2021年年报上还有65亿左右的短期和长期借款。这是一个多赢的结果。苹果不用承担大额的资本开支，中国的苹果链企业通过为苹果代工获得了世界消费电子的前沿技术，地方上获得了就业和税收，对于资本市场而言，只要政策支持，苹果链有业绩，有成长，买单也没有问题。苹果在美股的岁月静好，是因为有一批中国苹果链企业在那里负重前行。但这个小确幸的生活，在2019年结束了。三、制裁华为的红利和代价2019年5月，华为被列入实体名单，由此使得华为不能购买美国技术和组件，从而导致供应链的断裂和技术研发的停滞。这对苹果是一个好消息，因为以前高端手机的竞争者只有三个，苹果、华为和三星，其中最让苹果忌惮的对手就是华为。根据IDC的数据，靠着原有的零部件库存，华为手机的出货量在2019年3季度达到了顶峰，6660万部，随后就一路向下，2021年以后不再单独统计，归入“其他”项下了。没了华为，从2018年已经有些疲态的苹果又活过来了，2020年4季度出货量高达9010万部，这也是单品牌智能手机的季度最高出货量。当然这个出货量数据也蛮有意思，华为出货量掉头向下，三星整体影响不大，苹果当然有所提升，小米的出货量看上去增幅更大，2019年3季度小米的出货量只有3270万部，随后一直向上，最高点是2021年2季度，5310万部。华为的短暂出局，对苹果除了销量上有些不大的助力之外，最大的影响显然是净利润上的。可代价呢？苹果作为受益方，既然吃下了最大的红利，必然也要承担相应的责任，那就是跟中国苹果链脱钩。库克选择了短期看上去动作幅度不那么大的切香肠策略，先是要求中国的苹果链企业越南建厂，再下一步就要求转到印度。在这个过程中，不断有苹果链企业爆雷。第一个被踢出局的是欧菲光。2020年被踢出苹果链之后，欧菲光连续三年巨亏。第二个爆雷的是已经积极配合进军越南的歌尔股份。2022年初歌尔股份丢单事件爆发，歌尔股份股价从2021年底的高点打了三折。这两个苹果链的大动作，让苹果链这个原有的主题炒作利器，逐渐走下神坛，甚至直接打压了A股电子行业的整体估值，一些原来动不动市盈率七八十倍的上市公司，在2022年市盈率普遍杀到了10倍上下。苹果主题棺材板上的最后一颗钉子，是日本媒体给订上的。根据日本经济社的数据，苹果最新的iphone15手机，中国大陆零部件厂商的占比，只有2%。苹果一年在中国的收入大约是600亿美元，净利润大概120亿美元，脱钩之后留下的，是苹果链的一地鸡毛，从原来的多赢变成了真正的双赢——苹果赢两次。四、不知道该怎么评价的印度苹果给自己选的最终代工目的地，是印度。关于印度，我们的互联网上经常有各种调侃：外资火葬场、印度挣钱印度花，一分别想带回家。但这个世界终归是物质的，制造业并不是只有中国行。基础研究靠天才，工程管理无难题。足够的时间和金钱堆上去，苹果产业链也可以在印度生根发芽。如果你停下来，稍微研究下印度，你就会发现，印度的各种奇葩策略，是意料之外，情理之中。研究印度1948年以来，每年的贸易差额。你会发现，印度独立以来75年，只有2年是顺差，而且从2003年开始，印度的贸易逆差逐年扩大，2022年印度的年度年度贸易逆差创了历史新高，2689亿美元，75年的累计贸易逆差2.62万亿美元。这种贸易条件怎么说呢，别说莫迪，什么迪都没辙。印度的外汇储备并不低，按照印度央行的统计，最新的数字是5861亿美元，这个数字正常情况排在中国、日本和瑞士之后，位居世界第四，按理说并不低。但我们看印度的贸易条件，如果放开进口，印度这点外汇储备，最多两年就能霍霍完。印度除了正常的贸易之外，还有一个重要的外汇来源，那就是侨汇，3000多万印度裔每年给印度寄回来的外汇，现在每年已经超过1000亿美元。印度很缺外汇，非常缺。所以印度政策的出发点是，但凡你能带来外汇，或者你能国产替代，减少进口，再或者进一步你能出口创汇，政府都非常鼓励。但是反过来说，只要你想着把钱带出去，那你就会真正体会到什么叫印度灵活的政策。苹果本来就是全球制造，全球销售，代工厂选在哪里无所谓，只要效率高，成本低就可以，刚好与迫切需要出口创汇的印度一拍即合。至于小米，本来在印度经营的风生水起，手机在印度生产就像我们跟外方合资生产汽车，减少了印度的进口，增加了本地就业，双方属于共赢，但一旦小米想把挣到的利润返回中国，那就对不起了。小米不得已想了一个辙，用在印度的收入支付高通的专利费，结果就是这笔钱直接被冻结，理由是非法向国外转移资金。在印度做得最好的外企就是日本铃木，这个在2018年宣布退出中国的小型车制造商，在印度混得风生水起。2023年上半年，印度销量前10的车型中，铃木占7个。想象一下，有那么多的跨国汽车制造商在印度铩羽而归，铃木到底付出了什么代价不得而知。对了，铃木最近计划2025年在印度制造电动车并出口日本。你看，铃木是懂印度的。在这个世界上，能好好的跟外资讲道理，说到做到，不朝令夕改，这些你以为像渴了喝水一样非常基础的素质，其实极为的稀缺。我们能在这里评判印度的底气，是上面这组数据给的，2022年中国实现进出口贸易顺差8776亿美元。五、写在最后的话那个创新至上，致力于改变世界的伟大的苹果，已经在2011年跟随乔布斯去了另外一个世界。苹果的伟大还在于，留下的老本不仅吃了10年，股价竟然还能翻20倍。终归，苹果还是留下了很多东西让我们反思。A股最近关于融资市还是投资市的争论非常激烈，在这里不想说一些平衡协调之类的片汤话，我们只说最近观察的一些结果。投资市容易，融资市不仅难，而且是可遇不可求。一个人、一个组织，在时代大潮面前无疑是渺小的。华为手机在被制裁四年之后，上演了一场王者归来。华为背后，不仅仅是华为。还有无数个一起攻关的科研院所，不分日夜任劳任怨的供应商，下游是千千万万的不太会说什么漂亮话，只是默默掏出钱包的消费者，加起来就是14亿中国人。华为链已经取代苹果链，成为A股电子行业的第一大主题概念。没有苹果的时代，只有时代的苹果。上面这句话苹果的位置可以放上很多，包括巴菲特、华为、比亚迪。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫如何观察需求缺口的变化，来自肖志刚。当下现实的经济环境是，M2持续高增长，却没能推动物价上涨，反而cpi、ppi双双告负。很可能的情况为，需求缺口的增长更快，使得新增的债务，不足以弥补需求缺口，最后运行在潜在经济增速下方。净存款需求缺口如果上升，意味着退出需求循环的资金增加。既然选择减少消费，反映在银行系统会出现两个现象，一是增加存款，二是减少贷款。那么，用居民存款减去居民贷款，即净存款就上升更快了。所以，用净存款数据，可以更灵敏地反映出居民参与需求循环的行为。从净存款将近20年的历史来看，经历过两次快速上升。第一次是2008年，从11万亿快速上升到18万亿，花了5个季度。第二次是从2022年初开始，从30万亿急升到2023年9月的55万亿，花了7个季度。净存款的这种大幅攀升，最直接体现了居民退出消费的行为。净存款历史上也出现过下降，时间是2015~2018年间，对应的是房地产的最近一轮牛市。可见，净存款的下降，对应的是需求缺口的缩小，对经济增长是有利的，反之则不利。定期存款越多，需求缺口越大居民退出需求循环，除了在储蓄总量上会体现出来，还储蓄结构上也会体现出相应的特征，比如存款定期化。如果居民从第一轮循环中获得的收入，决意退出第二轮循环，即推迟消费。这部分钱，在转化为储蓄的时候，会明显偏向定期储蓄，宏观上表现为存款中的定期占比的上升。从数据统计来看，从2021年开始，定期存款的比例就突破了前期的波动区间了，持续创出新高，表现出强烈的退出供需循环的意愿。存款定期化的趋势，同时也印证了货币流通速度下降的现实。按照，货币量*货币流通速度=物价*商品总量，一般来说，货币流通速度相对稳定，货币总量的增加会反映在物价上，或者商品总量上。如果物价和商品总量都体现不了货币的增长，那最有可能的情况则是货币流通速度下降。总结货币流通速度下降的原因，大体有两个，一是客观上的，边际消费倾向低的居民，手上资金越来越多，这种分配结构造成的流通速度下降，下去了很难上来。二是主观上，同一个人的边际消费倾向下降了，也就是常说的信心下降，这种会造成周期性波动，下去了容易上来。M1除以居民定期，代表消费活力如果说定期存款增加是居民推迟消费的结果，那么M1减少，则是居民推迟消费的另一个体现在企业端的结果。因此，可以观察“M1/居民定期”的变化趋势，来跟踪居民需求的变化，以及需求缺口的变化。M1是企业账上的活期，需求上行期，房子车子手机卖得好，企业活期自然是上升的。同时，居民的钱哗哗地花出去，包括定期存款在内的存款肯定是下降的。分子上升，分母下降，那么，M1/居民定期这个比例，自然是上升的。反之，需求下行期，老百姓不愿意掏钱，更愿意存着，定期存款大概率会快速增加的，同时，企业收到的货款少了，体现为M1就会下降。分子下降，分母上升，这时的M1/居民定期，自然是下降的。而且，汽车厂购买钢铁厂的钢材，不管是去造车还是造厂房，两家企业的活期合计金额是不变的，也就是企业间交易并不改变M1，更不影响居民定期。所以这个比例的波动，主要是反映居民包括买房在内的消费行为，企业投资行为的变化不直接反映在这个比例的变化上。在需求上行与需求下行阶段，M1/居民定期，会体现得比较灵敏，波动大。这个比例上升，说明供销两旺，资金快速流向企业。这个比例下降，说明资金被冻结起来了。过去20年历史上，出现过3次低点和3次上行，都伴随着有强力的刺激措施的。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫生物医药投资策略的思考，来自黄建平。市场经常因为偏见而出现部分无效，但有效性经常占主要。比如对于生物医药来说，可分为2类:1、大部分人看得懂的、已经盈利、增长确定性高的公司估值往往比较高，预期收益率不高。2、那些估值便宜的，预期收益率高的公司，又面临各种不确定性，需要排除风险、控制风险。这类两类公司都可以投资，但策略有区别。第一种，作为基础仓位，取得稳定的收益。第二种，须相对分散，选择那些赔率高、概率高的公司形成一个分散的组合，预期收益率有望比较高。如果只投第一类，长期收益率估计难以跑赢医药指数，因为大家都容易看懂的公司，收益率往往接近平均水平。而第二类公司的股价波动大，持有体验不佳，如果集中仓位，则风险高。两类都投，采取适应其特点的投资策略，则有希望兼顾风险和收益，取得长期显著跑赢指数的业绩。第一类投资，相对难度不大，可以作为基础仓位。第二类投资，要求有宽广、深入的研究，才能构建这类相对分散的组合，而生物医药有丰富的选择池，纳斯达克有约1000家生物医药公司，加上AH的近百家，恰好具备这种构建组合的条件。在目前由于高利率导致的生物科技寒冬时期，恰好是深耕播种的好时候，虽然暂时、短期不一定看到效果，然而时间是成长的朋友，后劲可能较大。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫云南白药几个坑怎么填平，来自春华秋释。云南白药是云南第一家上市公司，自1992年上市后，营收由2.3亿元增长到364.9亿元，增长157倍；扣非净利润由0.45亿元增长到32.3亿，增长了72倍；ROE连续多年保持双位数。上市以来，分红207.6亿元，是20年来A股市场对投资者回报最高的公司之一了。但是一家著名的中药上市公司不好好做主业，玩起了炒股，美其名曰价值投资。自从陈发树成为云南白药并列第一大股东后，云南白药的路子就走得有点让人看不懂了。一是主业发展遭遇瓶颈：无论是药品条线还是快消条线，营收和净利润的增长都有点乏力，与同为中药龙头的同仁堂、片仔癀相比，相形见绌。二是玩起了“价值投资”：交易性金融资产最高峰时候达到100多亿元，盈利的时候能赚20多亿元，亏损的时候同样如此，让投资者跟着“发哥”一起心惊肉跳。如果是价值投资那就坚持啊，也没有坚持到盈利就割肉走人了。一个公司不怕战略不好，最怕的就是战略忽左忽右，内部意见不统一。待会分析一下云南白药投资小米的案例，就会有切身体会。三是投资海外资产：国内还没整得很明白，就希望在海外拓展市场，如果仅仅是业务拓展倒是也可以，就像同仁堂一样将产品卖到海外，将药店开到海外，名利双收，即使亏损那至少也赚点名气和品牌影响力吧。而云南白药直接收购香港上市公司，最后啥也没收到，共花费11亿元获得了一个壳资源和一个工业大麻的牌照，不知道这些资源他们准备怎么使用。四是投资上海医药：出资112亿元入股上海医药占有18.01%的股权。上海医药并非什么好资产，从资产质量来说还不如云南白药。可能管理层的想法是强强合作，利用上药的资源拓展白药的业务，但是据我对中国医药行业这么多年的观察，要想通过整合资源获得业绩提升，几乎是很难实现的。管理层有点理想化了。出现以上问题的原因就是云南白药赚钱太容易了，有了大量的现金想要大展拳脚一番，最后发现“一顿操作猛如虎、回头一看原地杵”。价值投资没亏没赚，被骂得狗血喷头，还导致了内部意见的不统一；海外资产严重亏损，未来如何发展不得而知；上海医药投资回报一般，进去容易出来难。这三个特大动作也是导致主营业务发展受限的主要原因，如果没有这些主营外的高难度无价值动作，把精力和金钱投入到市场大战中去，这7-8年的时间，可能云南白药的品牌影响力和市值说不准就超过片仔癀了。如果有这么多钱没地方用，那可以当做分红分给股东啊，提升股东的收益率，又可以降低净资产，提升公司ROE，股价就会不断上升，陈发树也可以赚得盆满钵满，何必要吃力不讨好，亏了钱还遭了骂。解剖一个麻雀吧，来看看发哥操作小米集团的“精彩案例”。2020年，云南白药买入小米集团1.13亿股，投资成本共16.32亿，年底市值31.48亿，浮盈15.17亿。2021年末，持有小米集团1.10亿股，全年浮亏14.04亿。当年减持0.03亿股，获利0.43亿。2022年末持有1.1亿股，全年浮亏6.22亿。累计浮亏5.54亿元。2023年三季报公告，期间卖出全部小米股票，预计平均卖出价为11.75港元，盈利约0.89亿港元。也就是3年多的时间，小米总投资收益大约-4.22亿。在云南白药管理层清仓小米集团后，小米集团股价一骑绝尘地往上涨，如果白药没有卖出小米集团，今年可以浮盈5.61亿元，那么白药在小米这笔投资上的总投资收益至少不会亏损。如果之前投资小米是外行陈发树做出的决策，那么这次清仓小米是在新总裁董明到来后做出的决策。董明的身份原来是华为的副总裁，作为同行的高管，对小米不应该不了解。看来即使是专业人士，卖出的时点选择也是非常不理想的。这样的谜之操作，又引来投资人和网友的一片骂声，早不清仓晚不清仓，在“黎明前倒下了”，哪怕再多等一个季度呢。但是在我看来，一个错误的行为当你认识到以后，越早结束越好；一笔错误的投资当你认识到以后，也是越早清仓越好。投资小米集团对其他公司和个人来说可能是正确的，但是对于云南白药这样主业非常鲜明和突出，有极大潜力做大做强主业的上市公司来说，多元化的金融交易并不是好的战略选择。既然公司上下意见已经统一，卖出小米的股票越早越好。虽然看上去亏损了几个亿，但是可以尽早把全部精力投入到主业的发展上，减少整天开会讨论金融交易怎么处理的争论。金融交易这个坑算是填平了，还有万隆和上海医药这两个问题需要去解决。上海医药虽然不是太好的投资，至少不会亏钱，只是ROE比较低，不算雷但绝对也没有便宜好占；万隆就难说了，不知道还需要多少资金去解决这个难题，指望有丰厚回报几乎不可能，不要再“吞金”就算不错了。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫容量电价出台，火电企业迎来实质性利好，来自二马由之。火电投资者翘首以盼的容量电价政策终于出台。火电企业逐步从遭人嫌弃的周期股，变得具备了更多公用事业的属性，火电企业也因此有可能具备公用事业股的估值。下面我针对最新出台的容量电价政策，说说自己的看法。一、电价水平确认文件内容：煤电容量电价按照回收煤电机组一定比例固定成本的方式确定。其中，用于计算容量电价的煤电机组固定成本实行全国统一标准，为每年每千瓦330元；通过容量电价回收的固定成本比例，综合考虑各地电力系统需要、煤电功能转型情况等因素确定，2024～2025年多数地方为30%左右，部分煤电功能转型较快的地方适当高一些，为50%左右。2026年起，将各地通过容量电价回收固定成本的比例提升至不低于50%。我认为：每年每千瓦330元是容量电价的计量基础。这是按照功率计量的。如果把他翻译到我们熟悉的度电价格，那么数据大致为330元/4400 = 0.075元/度。其中4400为每千瓦功率机组一年的发电小时数。这个0.075元/度是煤电机组的固定成本。容量电价并不是完全覆盖这个成本。他是分批覆盖，24-25年覆盖30%，26年以后覆盖50%。即24-25年，度电的容量电价约为0.025元，26年以后的容量电价约为0.0375元。这对于我这样对于火电盈利要求不高，只追求火电一度电可以盈利2分钱的人来说。目前的容量电价数据我已经很满足了。另外，容量电价的出台是为了绿电调峰，那么势必会导致火电发电时长下降，成本提升。而且随着时间推移，这种情况会更加明显。因此26年后，考虑调峰对于发电时长的影响。0.0375元的容量电价，在抵消了发电时长下降因素后，可能也就只有2分钱。二、容量电价的实施范围文件内容：煤电容量电价机制适用于合规在运的公用煤电机组。燃煤自备电厂、不符合国家规划的煤电机组，以及不满足国家对于能耗、环保和灵活调节能力等要求的煤电机组，不执行容量电价机制，具体由国家能源局另行明确。我认为：只要进行了灵活性改造的煤电机组，基本上都满足容量电价的覆盖范围。因此这次的容量电价是广覆盖。三、容量电费分摊。文件确认了容量电价的承受方，即工商业用户。这项内容很关键。之前有人担心，会从电量电价中分离一部分作为容量电价。例如之前电量电价为0.46元，现在修改为容量电价0.02元，电量电价0.44元。这种做法完全是文字游戏，违背了补偿火电为新能源消纳所做的贡献及国家快速、稳步推进碳中和的初衷。而且如果这么做了，一方面火电未受益；其次，以火电电量电价作为标杆的其他电价反而下降了。容量电价实施后，一方面火电多了一块固定收益。其次对冲煤炭价格波动的能力也加强了。火电多了一分公用事业股属性，少了一分周期性。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫完整生意的概念，来自冰冻三尺一。商业头脑就是对生意的强烈兴趣，而且天生地喜欢琢磨：这个生意怎么赚的钱，为什么赚钱？将来竞争的状态是什么样的？将来还能不能赚钱？要想彻底弄明白这些问题，对完整生意的兴趣实际上是投资最主要的动力。现在，我对搞懂完整生意非常有兴趣，很早就构建了商业认知方面大的体系，从市场经济，企业家精神，人心的创造性等宏观商业认知；到商业模式，企业文化，企业组织管理，企业经营全过程，企业生命周期等微观维度的商业认知；再到看企业家传记，以及现实中观察创业者对各种生意的体会、理解和解读，这样对生意本质的理解，通过累积效应，还是有一定作用的，至少对很多不懂生意的各种说法，还是能识别一些出来的。虽然说投资上所说的搞懂一门生意，并不需要搞懂完整的生意，像做实业那样去经营一家企业。但要想对企业的未来现金流有一个准确又模糊的大致判断，这就需要研究企业的商业模式，企业的护城河：产品能力，品牌心智，渠道深度宽度，管理层的能力，企业文化等，需要完整生意的认知作支撑，最好是有过完整的产品创业经历。分析企业最简单地方法就是，你可以假设上市公司是你朋友开的，你参点股，你觉得应该怎么分析就怎么分析。大致就是：他这公司是咋赚钱的，能赚多少，能赚多久，在行业内有没有竞争力。这就是所谓商业模式。再看看，他这个人靠不靠谱，会不会坑你。这就是所谓企业文化或者治理结构。再看看，他让你入伙的价钱你觉得合不合算。这就是所谓估值。也就是商业模式和企业文化排第一，价格排第三。很多人关心各项行业宏观数据，没有人去深入思考这个生意模式到底好不好，经营风险到底大不大。看明白了这个道理之后，我开始更多的思考商业模式的好坏，主动远离了很多天生商业模式就不好的生意，尽量找商业模式好的，或者创新的商业模式去做，一定要努力地想是不是有个好点的商业模式的生意。后面，越来越理解了商业模式和企业文化的重要性！老板考虑的永远是生死存亡，是降低风险，是长期主义等等，能活下来的老板绝大多数都必须是这样子的。比较有意思的现象是，很多价投喜欢对一门生意指指点点，其实这些人根本就不懂具体生意，只是根据自己的商业认知做主观判断，千万不要被其影响自己的情绪和交易。投资什么和你有多少钱没关系。不过和精力有关系，也就是说如果钱太多时可能没有足够多时间找到足够多好股票。钱太少又没有足够开销去研究企业。比方说拜访公司，走访市场，了解产品（包括对手）等等。想长期拿得住一只股票必须全面了解所持公司。记住：买股票就是买企业股权的一部分，买的是企业的自由现金流，买的是企业的净利润，买的是企业的股东回报率。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫猪周期的产能加速去化，来自琪瑰珠琐。有个赛道是非常典型的周期行业，并且市场上有很多投资者都会关注，那就是猪周期。今年猪肉价格一直比较低迷，并且有点看不到价格反转的势头，龙头企业牧原和温氏在前三季度也是亏损状态，行业显然处于底部区间，那就和大家聊聊生猪行业的最新观点。首先，简单回顾下生猪行业的周期范式。市场上有从猪价、盈亏、产能等各方面梳理的周期范式，这里就以猪价为例，会发现周期波动还是基于供需关系。1）猪价上行阶段：核心原因是供给显著少于需求，在缺猪背景下，下半年猪价往往高于上半年。体重与屠宰量基本遵循季节性，即在春节后的3月触底，随后小幅回升，夏季再次小幅下行，9月后体重与屠宰量均显著增加。2）猪价高位阶段：供少于求走向宽松，前一年猪价上涨带来较宽裕的下半年供给，而前一年猪价在下半年走高以及供需紧缺信息在产业内传播，容易造成行业提早压栏现象，导致猪价高位年份的猪价高点往往在上半年，即出现淡季不淡。3）猪价下行阶段：供给大幅高于需求，屠宰量逐季上行，猪价是上半年高于下半年，四季度可能存在小幅反弹。由于前一年剩余未卖出的大体重肥猪在4-5月出栏，二季度体重可能高于四季度。4）猪价磨底阶段：供多于求走向紧张，上一年经历了一定的产能去化，供给并不那么宽裕了，行业压栏往往会对猪价产生超预期的影响。猪价一般在三季度左右出现显著反弹，而年底猪价往往不如之前几个月高，即出现了一定程度的旺季不旺。如果看现在周期所处位置，结论是价格下跌且磨底明显，并且几乎是所有价格都在下跌。一是生猪价格，生猪价格确实是出现旺季不旺的情况，截至上周跌到了14块钱出头的水平，行业仍然处于明显的亏损状态。这里稍微聊下猪疫,这是影响生猪补栏、出栏和出厂价格走向的重要因素。这块挺敏感的，简单来说就是目前猪群健康程度比较一般，等到冬季来临时候，发病概率还是会比较高。基于这个猪价情况，业内都在说，生猪养殖行业已经到了至暗时刻，非常煎熬。二是仔猪价格，最近仔猪价格仍然在底部震荡，100多块钱一头的仔猪随处可见。哪怕有些大集团有外购需求，但这个量还是远远不够。于是，仔猪已经亏损了接近一个季度，而且是深度亏损，在以前并不常见。三是淘汰母猪，淘汰母猪从8月底以来，量有明显提升，导致价格下跌幅度非常大，11月初价格已经跌到了8元左右/公斤，周环比下跌9.7%，降这么多是很超预期的。虽然三个价格都跌得很惨，而最难的却是，似乎短期内还看不到反转信号。先说供给端。一般春节之前会有旺季价格反弹，这应该算是市场一致预期，但是今年会发现供给非常充裕，屠宰企业的库存也处于历史高位，那到年底释放后就很难带起价格，即前面提到的旺季不旺。再说需求端。这个在10月份已经能看出端倪，前三季度大型屠宰场出货量还是正增长，但到了10月份仅仅是持平。可能有人觉得持平也已经挺不错，但要知道，今年猪肉价格是比去年低的，因此出货持平证明消费端比较疲软。还有个侧面角度，就是10月份大型饲料企业销量环比下降5%左右，也验证了下游需求不足。按照这个情况，到明年春节后淡季，猪肉价格可能还会有一轮新低，真到了那时候，可能就是行业最悲惨、最绝望的时候。那么，像今年7-8月份的猪价上涨，是不是有可能出现？确实有可能，但大概率不可持续，主要原因就是所谓“两高一低”。“一高”是存栏高，截至2023年9月末，能繁母猪存栏量达到4240万头，仍然高出正常保有量4100万头3.4%，后期还有较大的去化空间。“二高”是冻品库存高，很多大型屠宰场都表示冻品库存在相对高位，甚至之前7-8月猪价往上跳涨时，还出现过冻品抛货，这可能也导致了一些疾病的传播。现在市场都预期猪价不会上涨，自然也没人去卖冻品，但万一价格稍微上涨一些，大概率就会有库存抛出，价格又将被打下去。“一低”就是猪肉消费需求很低，刚才已经提到10月份销量低迷，其实放到全年依然是比较差。因此，基于这“两高一低”的持续性，猪肉价格在短期内很难有持续提升。当前猪肉大概是15元/公斤左右，到11-12月有可能回到17-18元，但大概率难以持续，到20元左右就会回落，我们判断猪价底部将延续到明年一季度。最后，就是落实到市场维度。在今年8月份之前，全行业已经连续7个月亏损，连牧原和温氏上半年也是亏损的，可以说行业资金压力非常大。同时，截至今年三季报，生猪养殖板块资产负债率再度上行，整体已经高达68.34%，接近历史最高水平。以前有个指标叫“市猪率”，近期市场还会看“头均能繁母猪负债”，即把上市公司总负债除以能繁母猪头数，会发现今年比去年更艰难。至于更多中小企业，在负债经营困难情况下，只能卖猪去填饲料等赊销，也没什么余钱。于是，结合生猪企业亏损、现金流短缺、猪价持续下行、疫病影响及供需依然不平衡等情况来看，猪周期的产能加速去化可能要贯穿全年，甚至延续到明年上旬作者：琪瑰珠琐链接：https://xueqiu.com/3199838879/266147575来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫银行股还有投资价值吗？来自DeepSleeper11。作为百业之母的中国银行业，正经历着不同寻常的减费让利、地产行业爆雷、地方债风险暴露、存量房贷置换等问题，市场对银行业的忧虑情绪愈加强烈。银行股还有投资价值吗？1、坏账之迷银行真实资产质量，这是萦绕银行股多年的头号迷思。从市场最担心的房地产贷款风险看，随着监管部门持续规范银行的房地产贷款，目前绝大部分开发贷款通过表内专项房地产贷款科目发放，难以通过隐蔽的债券投资、自营非标投资等发放。如某银行2023年中报全口径地产贷款3099亿元、表内房地产贷款2759亿元，二者相差不大，因此可以通过表内房地产贷款的资产质量，窥测地产行业对银行资产质量的潜在冲击程度。统计可见，大型银行投向房地产的信贷资金占比不超过5%、股份制银行不超过8%，且房地产贷款不良率处于5%上下的水平。实际上银行更多的信贷资源投向了最优质的房屋按揭——这部分资产质量无需太过担心。而且，随着地产政策重大调整，行业向良性循环模式演进，部分优质房地产公司将迎来业绩拐点，这有利于银行地产贷款资产质量的改善。另一个资产风险，就是被市场视作下一个“灰犀牛”的地方政府债务。有几家银行中报主动披露了地方政府融资数据，如平安银行地方政府融资平台广义口径风险余额 1600亿元，占总资产比例不足3%，无不良贷款；招商银行全口径余额2486亿元，占比2.3%，不良率仅0.14%；兴业银行全口径余额2049亿，占比2.1%，不良率仅1.33%。由于银行绝大部分融资平台为经济较为发达的中东部地区、地市级以上的企业，只有极少量投向了区县级企业，在接下来的地方政府债务化解过程中银行会承受一定的重定价损失，但不会遭受大规模违约损失。所以，我们会观察到一个很有意思的“反直觉”现象：2015年以来宏观经济降速，银行的资产质量却没有恶化。相反，银行的资产质量有缓慢改善的迹象，逾期贷款率仅1%-2%的绝对水平，且从2016年开始进入下行改善通道，即使在2018年之后在贸易战、去杠杆、新冠疫情的影响下也未出现明显恶化。背后一个深层次的原因是，经济形势向好的时期，银行容易盲目乐观，放松信贷标准发放贷款，而形势向下时反而会收紧信贷政策、加强信贷管理。上半年，多家银行总资产和贷款增速降至历史低点——平安银行贷款增长3.34%、兴业银行增长4.69%、招商银行增长4.99%。银行找不到贷款客户，显然是极其反常的现象。在宏观经济有压力、信贷需求不足的情况下，一个合乎逻辑的信贷投放策略是：宁愿让好企业过度贷款，也不愿意贷给坏企业。这也就解释了银行的坏账之谜，银行宁愿牺牲营收，绝不愿意增加坏账。2、息差之困中国银行业的问题不在资产质量，真正的困境来源于息差收窄。2023年中报很多银行业绩艰难地实现了正增长，拨备反哺是上半年银行净利润增长的最主要原因。业绩增长乏力的一个主要原因是当前的息差水平来到了历史最低的不足2%的水平，与2018年水平相当。从2013年至2022年的10年间，全国性银行的平均息差大幅收窄了约55-60BP，其中大行的平均息差下行了约70BP，股份制银行平均下行了约40BP，过去十年两轮息差下行分别出现在2015-2017年、2021-2022年。2023年上半年息差继续下行，均值从1.98%下降到1.9%，除平安、招行等少数几家银行外全部破2，宣告中国银行业的息差水平正式步入“1时代”。通过息差结构拆解不难发现，全行业资产收益率从十年前的均值4.91%下行至3.93%，负债成本率从十年前的均值2.55%下行至2.07%，可知息差的下行主要来源于资产收益率的向下挤压。关键的问题是，这种息差收窄趋势会持续下去吗？未来一段时间，生产消费需求不振仍将是宏观经济主要矛盾，中国将处于低利率环境和降息通道中，而在经济下行期全国性银行更需要履行社会责任、减费让利，进一步拉低资产收益率。预计未来资产收益率和负债成本率仍将呈现“非对称”下行特征，资产端的收益继续下滑，而负债端的成本则存在一定刚性，继续下行的空间有限。在非息收入占比不高、资产规模难以大规模扩张的情况下，息差这一决定性因素的长期下行，势必会拉低银行的资本收益率水平。未来几年银行业ROE全面跌至10%以下、大型银行的ROE低至8%，甚至大型银行净利润增长停滞的场景并非不可想象。3、投资价值息差的收窄是否表明中国的银行业不再具备投资价值？风控是银行的生命线，资产质量是银行最重要的估值基础。从清算价值的视角看，一家资产质量优良的银行因为某种原因出售时是能以净资产成交的，这意味着银行股的估值之“锚”是1倍PB。基本逻辑就是，一笔银行资产入账使用历史成本法，未来资产转让时如能排除坏账风险，即使不考虑未来的利息，至少能以未偿还的本金金额顺利出售。企业估值过程并非计算精确的内在价值，而是去聆听市场的报价，并试图理解和质疑这种报价所隐含信息的合理性。尽管多数银行会由于息差收窄而拖累未来净资产收益率水平，但息差收窄不会摧毁银行的价值，不能因此而简单否定银行股的投资价值。当前市场出价与净资产估值间的过大差距，使得好银行股具备了投资价值，好银行的投资者有望获取银行股估值修复的收益。需要再次强调的是，这一结论的前提条件是买入资产负债表干净的好银行，正如巴菲特说的“如果能在资产方面避免麻烦，银行是一个非常好的行业”。4、投资策略投资于资产质量上佳的银行可以获得估值修复收益，但投资银行业还有更佳的策略——投资于零售银行。相对于传统批发银行，零售银行的优点包括：一是零售负债成本低且稳定；二是房贷和个贷资产收益率高；三是贡献非息收入；四是零售资产风险分散不易踩雷；五是海量黏性用户更容易完成数字化转型；六是高净值客户构建财富管理基础。前两点优势保证了银行的高息差，第三点是对息差和盈利能力的补充，第四点优势决定了资产质量，第五、第六点优势是为银行打下数字化转型和打造大财富管理的基础，也打开了银行业绩增长的上限。因此，拥有结构化优势的零售银行能创造更大价值。1990年加州地产危机导致的银行股腰斩时，巴菲特买入全美最大的零售银行——富国银行，彼时富国银行只有1倍PB、不到5倍PE，并在其后几年以1.2倍-1.5倍PB价格增持，巴菲特称其享有相当高的股东报酬率，果然在经历了1991和1992年两年低谷后，富国银行从1993至2007年保持了长达15年稳定的17%-20%的股东报酬率。巴菲特买入之后，富国银行估值长期保持2倍PB，更是在1998至2007年之间享受着2.5倍-3倍PB的行业最高估值。另外不容忽视的一点是，零售银行在中国还享受着独特的政策利好加成。银行资产扩张的一个约束条件是资本金。根据最新监管规定，“个人贷款的风险权重为75%，符合条件的信用卡个人循环贷款权重为45%”，即发展个人信贷业务更节约资本，意味着同样的资本消耗条件下零售信贷可以产生更多的资产规模。另一方面，发展零售银行吸引低成本负债，银行就具备了以低利率吸引优质客户贷款的能力，而“投资级公司贷款的风险权重为75%”，帮助银行进一步地节约资本消耗，实现资本资产效用的良性循环。这些政策无疑有利于零售银行摆脱资产扩张乏力的负面影响，弥补了息差收窄带来的盈利能力下滑。对银行股投资者来说，一张干净的资产负债表是底线，而成功的零售战略能打开银行业绩上限，使之具备更好的成长性，这样的银行会持续地为股东创造价值。一家兼具优秀风控能力和零售战略的银行才有可能摆脱银行业估值之锚的引力，跳出按净资产估值的逻辑，享受更多的估值溢价。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫造船业将迎来20年一遇大周期，来自认知饕餮。之所以说是二十年一遇的大周期，主要是老船替代还是受益于2002~2008年那轮超级订船周期，这轮周期虽然没有07年的大，但还是会带来船舶行业订单、利润成倍的增长。船舶周期中有三个重要玩家，造船厂、船队、承租人。这里最重要的一个玩家就是船队，船队的运力供给决定了造船厂的需求，承租人的需求只能说会影响船队的决策，但不会起到决定作用。那么船周期是怎么形成的呢？——首先船队根据宏观经济和政策等因素判断未来预计的货运需求，然后根据这个判断去决定未来要保留多少运力，再向船厂下订单。而船厂接单后一般需要2~3年才能交付船舶，也就是说船队需要判断未来2~3年甚至更远的形势，在这2-3年度间隔里，大多数厂家如果出现同样的判断，扩大产能，那么在2-3年后的市场就对造成供大于求的情况，从而导致船周期的到来。但如果供需均衡被打破，就很容易引起造船厂营收、利润的大幅波动,这也是为什么造船厂股价波动很大的原因。这里拿中国船舶2003-2022的营业利润率看，可以看出造船厂只有在2003-2016年这段船周期来临时才能赚钱，最高的营业利润率甚至达到25%，而在14-18年行业去产能的过程中会一直亏损，而且亏损持续了四年之久。而打破船舶供需平衡主要有以下几个情况：2021年全球干散货船、油船、集装箱船、普通散货船、天然气船、化学品液货船占全球船舶总运力的比重分别为42.77%、29%、13.2%、3.6%、3.63%和2.29%，干散货船、油船、集装箱船一直是主要运力，背后代表的是干散货、原油、进口商品的需求，这些原材料和商品的需求，主要源自城市化、基建投资以及低端制造业的迁移。1、需求端，特定船型运力需求暴增。根据航运资产价值与全球GDP之间的三年滚动相关性统计，可以发现航运市场和航运周期与全球经济发展情况并没有太强的关系，航运周期和市场更多取决于细分市场需求扰动比如基建、城市化进程。数据显示，2004~2010年是中国城市化建设增速最快的几年，这轮由中国贸易需求暴涨引起的船周期，新增订单量在2007年见顶达到最高，船舶交付量在2010~2011年见顶。中国在2000~2008年期间出口最多的商品是工业制成品，很多是低端制造业的产品，在2008年的进口数据表中，除开机电设备，中国进口最多的依次是原油、铁矿石、钢材、大豆。目前中国城市化和低端制造业增速已经不会有当年那种爆发式增长了，而全球目前找不到第二个和中国有一样体量和实力的国家开启城市化，低端的油轮和干散货船需求不会有爆发式增长。但是部分船型，有较大的需求增量。比如液化天然气船，液化天然气这种较为清洁的能源，在欧洲能源危机的背景下，需求量暴增，运力供需被打破，再加上我国制造船的技术日益成熟，打破韩国垄断，这两个情况合力使得国内液化天然气船的需求远大于供给，最终导致的结果就是船量价齐升。2022年，中国液化天然气运输船新接订单481万修正总吨，同比增长480%，而单船价格厂2亿美元每艘上涨至2.5亿美元每艘。而作为液化天然气船造船主力的中船集团，中国船舶集团无疑是最大的受益者。2022年全年累计签约大型液化天然气船运输船订单达49艘，合同金额超过100亿美元，订单总量全球市场份额从2021年的不足7%跃升至2022年的近30%2、供给端，老船淘汰+高能耗船淘汰。老船到达一定年龄后会被淘汰掉，因为船龄大于 20 年以后其经济性将大幅降低，同时还面临油耗高、安全性差等问题。目前全球三大主流船型散货船、油轮、集装箱船的平均拆解船龄在 25 年左右，其中散货船平均拆解年龄约在28年左右，集装箱船平均拆解年龄在 26 年左右，油船平均拆解年 龄在 24 年左右。拆船年龄并非一直不变，当船舶需求短期大量上涨，但供给不够时，船东往往会延迟船舶报废，比如2002~2007年那波周期中，集装箱船和散货船的报废船龄显著上升。2021年全球船舶平均船龄是21.7年，是2005年以来最高平均船龄，如果将各船型按照运力计量，集装箱船和油船15年以上的船龄甚至达到22%-24%，老船更替带来的订单需求是量的提升，价的提升还是要看船舶需求是否高于船坞产能。目前液化天然气船订单已经排到2029年，大型的主流船型，散货15万吨以上，油轮15万吨以上，集装箱13000标准箱以上的船舶订单较多，订单已经排到2027年。从船坞角度说，老牌欧洲、日本、韩国、东南亚等都有没开工的产能，但是在相同的交付质量、时间下，价格没有中国低，这部分产能相当于是无效的。而且中国船舶业当下依然是过剩产业，这个帽子还没有被脱掉，而且新建船厂很难，发改、土地环保、口岸、开放基本不会放绿灯。所以大型船舶的产能紧张还会维持很长一段时间。目前国内造船厂产能利用率指数超越近几年新高，2022年年底的产能利用率大概75%左右，今年7月的专家访谈中专家说大概有85%的船厂已经开工，未来产能利用率进一步紧张的话，船舶价格就会继续上涨。另外造船业目前还是有往东南亚转移的可能性，东南亚地区劳动力便宜，并且那里的年轻人相较于亚洲其他地区的年轻人更愿意干这些活，日韩的80后就不想干这种脏活累活了，国内的00后现在也不想干这种活，以后造船厂船工成本肯定会上升很多。但是这个情况也不是未来几年就会发生，他需要一个过程。3、融资端，船东贷款意愿会影响船舶制造需求。从2008年的期刊中我们可以发现，船东购买船舶的自有资金一般只有10%~20%，剩余的资金都是通过资本市场或者银行筹借。在筹借的资金中，有80%是来自银行的贷款。在08年金融危机后，美国的银行逐步退出对于船东的贷款，因为很多船东因为资不抵债破产，欧洲的银行还在给船东贷款，但是大多数贷款都是给的希腊的船队，2013年有3000亿美元左右的银行贷款，其中800亿美元是贷给希腊船东的。当下银行对船东的贷款要求更高，比如以前船贷是贷款资产比值80%，现在只放60%资产价值占比的贷款，这20%的缺口一般由出口信贷机构弥补，尽管如此，贷款依然是船东融资最多的选择。贷款利率高会压制船东的贷款意愿，因为船东本身的资本回报率也不高——据统计，2000年左右，集装箱船资本回报率12%,油轮资本回报率8%，干散货船资本回报率4%，干散货和油轮的运力占比是最高的，单子是最大的，如果利率太高，船东的利润都不够维持营运支出的，自然不会订新船，甚至还会拆船、转手船舶。从2022年开始，美国联邦基金有效利率一路从0.03%上涨至5.33%，严重抑制船东融资订船的需求，未来两年内若美联储基金利率能下滑，船东的融资需求也会增加，届时造船厂会有一波增量订单。综上所述，个人认为在2025年会迎来船舶的爆发式上行周期，底层逻辑是老船替代加高端船型如液化天然气的需求大增加美联储利率下行刺激船东融资订船。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫万科能扛得住吗？来自管子说投资。最近，随着万科美元债暴跌，作为国内房地产旗帜的万科，也让人担心是否能挺过这轮地产下行周期！从境外投资者对万科的态度来看，债券价格跌一半，这显然是已经预期万科有还不起债的风险了。也就是说，有相当数量的境外投资者认为，万科会暴雷！11月6日万科携手大股东深圳地铁开了一个说明会，大股东深圳地铁表态，要给万科提供支持，确保万科不会发生债务危机！不过，表态归表态，有人信，有人不信，如今依旧是扑朔迷离！万科是否能挺过这轮地产下行周期？1、万科的危机是什么？去年10月份，随着地产融资的放开，执行了两年多的房地产“三道红线”开始松动，地产企业终于又可以融资了！这个地产融资对房企来说是救命的。当时龙湖正值债务危机，二级债券价格暴跌一半以上，显然市场已经预期龙湖要暴雷了。随着这个政策的出台，像龙湖这类经营正常、但流动性非常紧张的房企，终于可以补一口血，继续生存下去。但并不意味着房企债务危机的解除！放开融资，房企可以靠借新的贷款，去偿还旧的债务，暂缓一口气。不过这些融资，大多是借债，不是股权融资，是必须按时偿还的。如果房子卖不出去，光靠银行借贷输血，虽然能生存下去，但债务规模会越滚越大，企业负担越来越重，总有一天还是会扛不住的。！股市的反应也是如此，去年10月份地产融资政策大调整，不少地产股走出了翻倍行情，万科股价也是大涨了约50%。但今年，涨了这么多的地产股，大多被打回了原形，跌破了去年10月份的股价，创了新低。从这个角度来看，二级市场还是很有效的。2、万科的销售额掉了多少？我们知道今年新房销售不景气，万科肯定也是逆市的，但它的销售额到底掉了多少？从万科A披露的2023年三季报来看，万科总营收2903.08亿元，同比下降14.03%；净利润136.21亿，同比下降20.31%。仅从以上数据看，情况似乎没有想象中的糟糕。但我们真的能从地产企业的财报里，看出房企最新的经营情况吗？答案是：不能！房企的财报，跟其他行业的财报很不一样。我国售房施行预售制，当期销售的房子，因为还未交房，是不能在财报里确认收入的。正常情况是按照预付款处理，属于合同负债，只反应在房企的资产负债表里，并不在利润表体现。什么时候可以确认收入呢？交房时才可以，但交房往往是在房子预售2-3年之后了。也就是说，看房企财报上的营收，实际上反映的是2-3年前预售房子的销售情况，是滞后的，不能反应房企的经营现状。我们要看万科现在房子卖的怎么样，就不能去看财报了，得去看万科每个月披露的销售情况。为此我特地去翻了一下万科近6年1-10月份的项目销售情况，因为疫情是从19年底开始的，对比一下疫情前的情况，结果更真实。万科的销售高峰正好出现在疫情后的第一年，2020年，高达5450.7亿！到2022年年底疫情放开，销售额已经掉到了3467.7亿元，相比巅峰期2020年同期，下滑了36%！作为疫情放开后第一年，今年1~10月份万科销售额仅为3124.4亿元，不但没有改善，比去年还差，同比下滑了约10%，跟巅峰期2020年比，下滑了约43%。这就是万科当前惨淡的现实。3、万科会爆吗？我个人觉得不会！主要有三点理由：第一，万科背靠深圳国资委，提供流动性支持。并且深圳国资委已经表态了，明确表示会支持万科。第二，万科经营风格稳健。与某大不同，万科一直是经营偏稳健的房企，也是第一家预感到地产危机，在行业巅峰期喊出“活下去”的房企，为应对危机也是率先做出反应的，这样的企业值得救。第三，万科有旗帜意义。万科是国内房地产行业的一面旗帜，如果万科都倒了，对市场信心的伤害是巨大的，到时候可能就不是一家企业的问题。毕竟地产牵涉行业众多，这个时候信心尤其可贵。从更高层的视角来看，万科是一定要保的。万科能不能活下去？这个问题我觉得倒不必担心，我相信万科的未来不会如境外投资者预期的那么悲观，会暴雷，这个可能性很小！但万科能不能活得好？我认为目前还需要观察。毕竟靠融资输血，只能治标，不能治本。万科要想活得好，真如市场预期的那样，在这轮地产供给侧出清的阵痛期中，扛得住，并且吃下淘汰房企的市场份额，还需要不少时间。至少短期内还没有那么乐观。一是万科要扛得住不暴雷，在市场下行期依然能维持一定的销售额保证生存；二是要观察行业供给侧出清后，未来的地产整体销量能恢复到什么水平？如果市场的整体蛋糕变小了，万科即使多占了市场份额，也不一定能回到巅峰！如果不能，那万科的股价还能重回巅峰吗？同理其他房企！

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫憧憬美联储降息，抄底美债成拥挤的交易？来自泡沫艺术家。开篇做个总结，给直接想看结论的人。想要吃利息的买短端利率债，对于抄底长端的，就算鹰酱明年末能降息个100基点，因为收益率曲线修复倒挂，也占不到啥便宜的。说白了啊，抄底美债的人就指望着市场崩溃来赚大钱，就像是赌鹰酱经济会大滑坡，然后通货膨胀就会停止，逼得美联储得赶紧降息。但如果这事儿没发生，通胀还是那么高，美联储也不降息，再加上收益率曲线如果又恢复正常，那他们之前押的注就打水漂了。并且所谓“抄底”会带来的大幅亏损，越久期由于时间杠杆越大，亏损越大。这就是赌博的风险，挺公平的对吧？最近，听说外面的美股和美债市场都猛地反弹了，大家好像都在赶着抄底，觉得自己捡到宝了。有一帮人梦想着美联储会降息，就开始抄长期的美债，想坐享其成。但这事儿要是不像他们想的那样，鹰酱经济要是没迅速进入衰退，资产价格也没持续大跌，美联储就不可能被迫降息。如此一来，这些人很可能就是在熊市中途就抄底了，可能一开始看着赚了点，但最后极有可能被套牢，又成了这场美元潮汐大戏中的韭菜。先说说最关键的点，美联储的利率现在是被通胀牵着走的，但通胀真的能降到他们愿意降息的程度吗？这个问题讨论的太多了，这里就简单逻辑上推演一下。看看鹰酱现在的情况，工资不加没人愿意干活，美股一拿就是赚钱，稍微有点积蓄的吃着高达5%的利息。这种情况下，大家手里的钱都花不完，通胀怎么可能降得下去？再想想供应的情况，高利率自然会压低投资，而且这轮经济周期里，我们根本就没看到之前那种投资过热、产能过剩的情况，就被美联储的高利率给急停了。这样一来，稀缺的房子、服务等等，就更稀缺了。·历史上看，收益率曲线倒挂通常是一种短期现象，这回咱们也见识了异常罕见的长时期倒挂。一般来说，10年期国债的收益率应该比2年期高出1.4%，而最大值会摆动到2.8%+。这种情况一旦开始恢复正常，会在1年左右内完成。虽然前面说通胀约束下，美联储降不了息，但乐观点想，假如明年底2年期的利率能降到4%，那按照历史的均值，10年期应该回到5.4%，这样的话收益率曲线就能修复，不再倒挂了。目前10年期的利率是4.5%，从4.5%涨到5.4%中间还差了0.9%，这意味着债券的价格得跌不少，来弥补0.9%乘以10年的差额。换句话说，你现在买长期债券，哪怕明年联储真的降息了，你也不一定占便宜，因为收益率曲线会修复倒挂。再说极端的情况，如果通胀就是降不下来，美联储也死活不降息，那2年期的收益率可能又得回到5%左右，10年期的收益率可能得到涨到6.4%去。而市场要知道钟摆倒挂可能极深，或许会出现修复时正向，更可能修复过头，假设2年与10年期差值修复为2%，那10年期的收益率就得从两年期的5%涨到7%了。就拿现在4.5%的收益率对比，如果10年期收益到7%了，这之中2.5%的收益差值需要债券价格更深幅下跌来补偿，差不多一半的利息直接被没收了。这还是10年期，如果你投资是20年期那跌幅就是它的2倍。过去都是降息周期，好多人都没复盘过加息久期债券的波动有多可怕。这就是抄底债券，但利率预测博弈失败，叠加修复倒挂曲线带来的大幅亏损风险。所以熊市超跌后反弹的短期市场憧憬，与久期投资风险其实是两码事的。就像现在，人们交易的只是短期内的希望，像三月份小行爆雷时那样，市场因为恐慌而超跌，然后由于一些事件性的刺激有了短期的大反弹。但实际上，如果美联储不降息，债券市场的短期利率就不会下降，长期债券的大反弹导致收益率曲线进一步倒挂。这种倒挂是市场异常状态的一种加剧，是不可能持续的，也就是说这些都只是熊市中的一些反弹。而那些现在抄底长期债券的人，可能觉得自己是在“吃息”投资，实际他们上是在赌利率会大幅下降，这其实是投机。市场上最大的风险是，很多人以为自己在理智投资，实际却在高风险的投机。尤其是那些长期债券，是在投机超高波动风险品种。债券越久期不确定性越强，自带的时间就杠杆越大。最后说一句，这两年每逢这样的超跌反弹，很多人总在憧憬过去的那个一直降息的全球超低利率周期。这就如同牛市太长了（确实美债40年的大牛市），走熊后每波反弹，市场都会当做反转情绪亢奋一样，但是很可能很长时间都回不去。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫扭亏没扶起股价，对航空股的观点要修正吗？来自田瑀研究笔记。近期，航空公司陆续披露三季报。在连续十几个季度亏损之后，多家航空公司终于迎来了旺季与业绩的大幅回暖。即使当下的燃油成本较高，盈利情况也已经接近历史上最好的水平。但与之形成鲜明对比的，则是航空指数的表现不尽如人意，三季度再度录得较大下跌。熟悉我的朋友也会好奇，股价都这样了，你怎么还不修正以前的观点？要回答这个问题，我更希望跳出具体的投资操作范畴，回到投资起点——认识行业的框架。投资中为什么买？本质上作为价值型管理人，我们买入任何标的的原因都无本质区别，都是基于对于企业价值的判断。这里需要特别指出的是，维持企业价值判断的核心变量并不包含短期股价的波动，而周期性的需求波动是在对企业价值评估的过程中已经考虑在内的因素。换句话说，从一开始我就没有假设出行需求的恢复会一帆风顺。回头看，今年市场对于航空的担忧与对其他行业的担忧基本一致，主要集中在担心需求不振使得短期客座率以及票价水平有所松动，从而影响短期利润。但在航空公司价值评估里，需求的年度间波动本来就是预期内的情况，而影响长期折现价值的，更多来自于供给端的约束强度。因此在我的模型里，短期需求是3%还是5%的增长并不重要，只要长期恢复的趋势仍在，对于折现价值的影响就可以忽略不计。至于长期恢复的趋势，无论是微观出行结构数据，还是国际航线的逐步改善，都支撑了这一事前判断。当然，光有需求还远远不够，很多行业的盈利能力在创新高之后会面临着拐头向下的压力，本质上是由于竞争，超过社会平均资本回报的诱惑使得行业内以及行业外的资本充分涌入，改变行业的供需关系，此时我们就会发现，真正使得盈利能力产生周期性波动的根本原因，在于供给端也就是产能的超幅调整，过度扩张或者过度收缩。对于未来的航空业，高盈利能力的压力也应同样来自于供给端的过度扩张以及由此可能发生的供大于求，所以航空业的产能是研究重点。可什么才是航空业的产能？有人也许脱口而出的是飞机、是时刻，但我不这样认为。我理解的产能在时间轴都不是一个具有稳定指向的概念，产能指的是所有生产要素中的最短板所对应的生产能力。这个短板要一事一议，一时一议。拿我国航空业来说，疫情刚恢复的时候，由于要保障飞行安全，民航局采取了阶段性的时刻恢复政策，那时候航空业的产能是可以飞的时刻，之后随着安全飞行的推进，时刻逐步恢复至2019年的水平，空乘人员也出现过阶段性紧张。随着空乘人员的补充和客流的增长，各大航司的飞机利用小时数达到较高水平，未来飞机数量可能成为航空公司产能的约束，如果再增加航线，就意味着要停飞部分航线腾挪，未来更长的时间当飞机的产能恢复以后空域的限制可能就会成为航空业的产能短板。换句话说，当下以及未来较长一段时间的产能约束，就在飞机，且飞机作为约束带来的产能不足正愈演愈烈，甚至比我们想象的还要维持更长的时间。比如，波音近期公告，由于其机身供应商出现质量问题后，其原就缓慢的产能恢复计划将进一步延后，相比于年初预计2023年交付400-450架737max系列飞机下调至375-400架飞机。作为波音的主要客户的瑞安航空也印证了这一信息。要知道，这是波音多次下调交付能力后的再次下调，供应链和劳动力的问题凸显。又如，GE公司表示第三季度“供应商延误”或故障较上季度增加了25%。这迫使其将今年LEAP发动机2023年的交付增长目标下调至少5个百分点，并将部分交付推迟到2024年和2025年。2024年GE最新目标为交付量同比增长20%至25%，低于之前计划的40%至45%年增长率。由于劳动力和零部件的短缺持续使GE的供应商陷入困境，且供应链需要逐季度进行改进，公司表示可能难以实现2024年的目标。再加上前一阶段普惠发动机的缺陷，对于存量运力的影响也将持续一段时间……种种微观事件表明，飞机交付在未来的3-5年内将持续紧张，如果再拉长来看，即便飞机的产能问题解决后，我国空域约束仍然是难以突破的天花板。可见，需求的持续恢复与供给恢复的障碍重重都是十分明确的事实，企业价值无需担忧。因此，站在价值的框架下，股价下跌带来了更有吸引力的长期回报，而不是推翻此前的结论。在价值投资的框架下，我们买过的其他领域也都是类似原因，具有核心竞争力的企业由于各种短期的担忧市场给出了极其低廉的价格，而短期的担忧对于企业价值的影响却微乎其微。回到投资的起点，回到企业经营本身，这才是我们敢于越跌越买的原因。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫光伏企业里的格局，来自爱理财的兰菇凉。隆基在这两年的经营表现也有很多不如人意的地方，经营策略上总是偏保守，应该争取的单子却没有去争取，导致市占率下滑，净利润下跌；美国市场也比其他友商经营地更差，不知为何，总是屡屡碰壁；连续两年，隆基都没有完成自己在年报里制定的经营目标。接下来，我想和大家分享一下，我为什么选择隆基的原因。不一定对，仅仅从我的思考角度，分享一下我的分析。优秀的企业家，都具有时间思维，也就是长期主义，他们不拘泥于眼前的得失，因为他们总有更伟大的目标。这一点，隆基管理层身上体现得十分明显。上一次光伏行业有重大分歧的时刻，还是单晶和多晶之争那时候。当时，几乎所有企业都选择了多晶这条路线，只是因为那时候的多晶成本比单晶更低。但是，光伏的本质是追求度电成本的不断降低，从第一性原理出发，虽然那时候多晶成本更低，但是转化效率也低，作为理论上有着最高转化效率的单晶来说，无疑有更好的发展前景，未来的降本空间是非常大的。后来，隆基的单晶硅片确实研发成功了，也成功降本了，但是那时候单晶还只是一个高端小众市场，并没有多少组件厂会真正买单隆基的单晶硅片。有意思的一个场景是什么呢？当时隆基管理层带头去到组件厂里，在小黑板上给他们算账，告诉他们在1-2年后，会赚到更多的钱，但是这些人都不为所动，坚定地不转单晶。难道是因为他们不想赚钱吗？我想有一个更本质的原因可能是：沉没成本。这些组件厂拥有大量的多晶产能，如果让他们放弃，等于是承认这些是落后产能，原先投资进去的设备原材料，这些钱就全部打水漂了。隆基从多晶的市场中，开辟出单晶这条路线，又坚定地一体化，这种选择，是基于隆基的管理层所拥有的时间思维。过去隆基的管理层会按照长期主义的角度去思考问题和做决策，以后的他们更是会这样做。面对TOPCon和BC这两个选择，从长期主义和时间思维的角度出发，隆基毅然决然地选择了BC这条路线。因为，在解决了成本这个问题之后，BC电池就是具有比其他结构的电池碾压性的优势，具有更高的转化效率，和更美观的外表。就像当年多晶和单晶一样，单晶是最好的选择。在眼下来看，虽然投资和布局TOPCon的一些公司，比如晶科，确实账面上的盈利很好看。但是实际评估后呢，TOPCon只是一种过渡路线，它会像PERC一样，虽然不至于快速被市场所淘汰，但最终会成为同质化产品。而且TOPCon相比PERC只有4-5分钱的价格差，但是大量激进投资TOPCon产能的企业，他们的固定资产，要花几年才能计提完毕呢？最后，想来说一下，光伏行业在我看来是一个非常有前景的行业，那么光伏行业里的其他公司如何呢？1）通威股份我个人认为，通威股份是一家真正意义上的周期型企业。从财务报表上来看，通威的ROE极其不稳定，一直在波动，很多时候都低于10%，甚至是负数，只有在年份最好的2021-2022年数据好看，因为那时候正是硅料的上涨时期。无论是饲料还是硅料，都是典型的周期产品，盈利不稳定，且同质化比较明显，综合来看，我个人不喜欢主营产品是这类的企业。就2022年的年报来看，通威85%的盈利来自于硅料，硅料的毛利率高达75%，这势必不是常态，迟早有一天会被打回原形，这可能是通威估值一直都很低的原因。02）TCL中环中环以前的ROE也非常低，一直到2021年之后才稍微好起来，并没有看到特别的竞争优势。它的年报里特别强调自己工业4.0优势，但是我并没有看到4.0的优势到底体现在哪里。我一直很奇怪，为什么别的光伏企业的研发投入可以全部费用化，而中环资本化的比例却不低。中环几乎每一年的资本开支都远大于经营活动现金流净额，也就是说，实际经营下来，其实并没有赚到钱。难怪它的资产负债表这么难看，账面上100多亿的现金，却有将近400亿的有息负债，如果后续融资限制了的话，中环用什么再去扩大投资呢？最后，如果确实按照李振国总所说的，在硅片大幅降本之后，今后的硅片大概率也就是一个同质化的周期产品，就算是隆基的硅片也避免不了，更何况是80%的利润都来自于硅片的这样一家专业硅片厂商。03）晶科能源晶科能源给我的感觉是一家非常激进冒险的公司。晶科能源的核心业务是组件，但是过去一直以来，组件的毛利率其实都大幅低于隆基，这说明晶科能源组件的综合成本是高于隆基不少的。2019年之前，晶科能源是光伏市场上的组件龙头，在2016-2019年这四年里，连续都成为组件出货量第一名。但是2020年被隆基反超，在2021年又被天合和晶澳反超，滑落到了第四名。在市场竞争下，自己的地位逐渐下降，营收和利润双双下滑，加上自己在美国上市，没有那么好的融资能力，那时候公司还有不少的电池缺口。后来公司做了一个决定，把所有的精力和资金都压在了TOPCon电池路线上，并借此机会回归了A股，终于迎来了经营上的好转。但是事物的发展一般是有两面的，晶科会不会成也萧何败萧何？况且TOPCon只是一种过渡技术，很快会被市场所淘汰，如果晶科没有储备像HJT和BC路线的研究，以后拿什么去和其他友商竞争呢？还没回归A股之前的晶科极度缺钱，过去的经营也呈现出一种过度失血的状态。上了A股之后，在这2年时间里，就融资了3次，22年年初的IPO融资100亿，后续发行的晶能转债，又是100亿，23年8月发布的定增方案，97亿元。结合晶科的处境，豪赌TOPCon可能是它唯一的选择了吧？回顾历史来看，无锡尚德、江西赛维、英利这些过去的光伏龙头，倒在了光伏历史的长河里。最大的一个原因正在，太过看重短期利益，疯狂想赚钱，而不顾当时的形势，盲目扩产，签订硅料长单，把大量的资本开支投入到了错误的项目里，才会导致企业最终现金流的断裂而破产。《周期》里有这样一句话：投资最大的秘诀就是活下来，不是胜者为王，而是剩者为王。对于企业经营来说，要考虑如何在寒冬里活下去才是最重要的。隆基不是完美的企业，管理层也会犯错，就像每个人都不是完美的人一样，但是它却是最符合我心里标准的企业。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫美团与抖音的到店生意模式探寻，来自希尓瑞斯。服务业受产能瓶颈因素有较强的收益管理诉求，那我们从产能、成本性态、客流属性展开讲讲，顺便带出美团和抖音在商户中客流定位的差异。商户成本中房租、人力、水电都可以归类为固定成本，食材酒水归类为变动成本。客流分层里面线下客流都是接近全价属于高边际利润的客流，网络客流要进行拆分，特价倾销客流是贴着变动成本定价的属于低边际利润客流，而常规优惠是商户基于竞争和获取增量诉求设定的优惠，属于中边际利润客流。美团之前主打的是常规优惠客流，目前也做了特价团购这样的工具，供给给商家做特价倾销的营销。抖音主打的是特价倾销客流，属于低边际利润客流，其实也好理解，在刷短视频的时候推荐一个9折的代金券，在单视频10秒左右的节奏中很难形成转化。疫情期间，线下客流萎缩，而美团的常规优惠客流中很多都是近场交易，也随着一起萎缩，甚至这两部分客流已经不足以覆盖店铺的固定成本，这个时候商家会拿出具备价格吸引力的特价套餐/代金券，获取一些低边际利润去覆盖固定成本。疫后复苏期间，线下客流和美团常规优惠客流快速恢复，覆盖店铺固定成本已经不是很大问题，疫后新开的店铺开张产生会推特价团购/代金券，以及产生的竞争压力，一些老店也被卷入到特价竞争中去，因此疫后复苏后特价倾向的诉求有一定减弱但依然能够保持客观的规模。为什么商户不把特价套餐/代金券放在美团上进行特价倾销呢？可能很多人第一感觉是美团的流量不足或者说短期聚量的能力不够，其实不然。由于产能瓶颈引发的收益管理诉求，在收益管理下商户客流分层里面美团占据的是量大且高边际利润的渠道定位。如果美团卖特价套餐/代金券，虽然能够扩量，但原本的高边际利润的客流摇身一变成了低边际利润的客流，这对商户来说是白忙活了一场，利润可能没增甚至下降。因此在产能瓶颈较低的品类里面，「以量换价」的逻辑是不成立，这也是美团商业模式不如拼多多的一个表现。当然拼好饭是另辟蹊径的实现了「以量换价」。近期上线的特价团购实际上美团已经一定程度上解决了特价倾销的问题，即在特价团购中售卖的套餐/代金券，商家可以自主选择不在商户主页展示，来实现常规优惠和特殊优惠客流的隔离，商户的认可度有待继续观察。到这里是不是近期太二在抖音售卖69折代金券时间引发美团在大众点评侧搜索屏蔽的事件逻辑就清晰，解读就不展开了，这个事件太近了，双方经过磋商已经和解。抖音核心能力在到店生意的适配性强大的流量规模和算法分发能力 Vs 到店流量的三层漏斗第一层漏斗——基于销售半径的LBS流量切分：抖音巨大规模的流量需要经过算法进行LBS切分，并且基于不同品类销售半径进行分发，唯有经过这两个因素切分的流量对商户来说才是有效流量，这对抖音的算法来说是可以实现的，但对快手来说就有点难了，两个平台在本地生活服务上表现的差距是远大于用户活跃盘的差距。履约半径越长的品类，抖音就有更大的空间去发挥自身的优势，举例：零售电商，销售半径是全国 远大于服务电商品质餐馆，销售半径是10km+，普通餐馆销售半径 < 5km第二层漏斗——产能瓶颈决定可耐受的流量上限：经过上层流量分发后，商户对于流量的渴求度也是不同的，渴求度的上线就是店铺产能的瓶颈。产能瓶颈上线排序：景点门票 > 奶茶、咖啡 > 汉堡、快餐 > 正餐 > 酒店第三层漏斗——需求可启发难度决定转化效率：不同品类需求的性态也存在巨大的差异，有一些是刚需型的品类，所谓刚需指的是需求很难压抑也很难启发，比如说开锁，这个需求是没办法压抑的，同样也没办法启发，比如平台送一张满500-498的开锁代金券，消费者也不会去囤。同样偏刚需的也有酒店，但也有例外，比如酒店中的一些亲子、度假型的酒店这部分需求是可以启发的，抖音的短视频内容的沉浸式表达也非常适合这个品类的销售。启发性需求受价格、频度影响，各位都是有闲钱投资的，月光族的流动性管理是没办法囤积一些高价且低频的品类，相对来说低价和高频的品类更加的适合抖音进行转化。综上，经过三次漏斗后可见抖音更擅长的品类有：汉堡、奶茶、冰淇淋、鸭脖、炸鸡、餐饮、度假酒店、旅游年卡、门票；相对不擅长的品类有：普通酒店、生活服务、电影票、KTV抖音模式是在服务电商有相较美团在一些品类上是存在差异化的优势，两家公司的竞争一部分是差异化和同质化并存的竞争。抖音与美团在到店战场的细分双平台直营PK区：大连锁、优质品牌商户。抖音对这部分商户相较美团有增量的价值主张，即特价倾销，这部分市场是之前美团早年占据，但随着规模扩大而失去的市场，此刻对美团来说是要去主动进攻的，包括近期的特价团购和直播的上线，这都是特价倾销场景下所需要的营销工具，同时美团为了稳住这部分优质的商户进行了返佣。美团 Vs 抖音服务商PK区：腰部以下商户和下沉城市。服务商不同于抖音平台无限子弹模式，对盈利和亏损高度敏感，抖音对服务商采取扶持政策短期能够提供外在竞争力，但随着对服务商政策从扶持到收割，服务商的竞争力和生存境况将会出现很大程度上的逆转。美团应对这个战场的方式对商户合作在费用上做减免，实际上是对商户侧打价格战，这个在政策扶持期是两平台拼消耗，随着抖音政策的转变，这部分伤害将有服务商承担，这个战场对服务商来说是一个退出门槛很低的战场，几个月持续性失血，服务商就调整不玩了。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫银行股3季报哪家强？，来自摸索fhy。由于前一段时间监管部门有关人员已经通报了银行股2023年3季度经营情况，业绩增速整体就是1个多百分点的增长，市场预期也不高。现在经济的大环境虽说也在持续改善，可居民的消费热情一直提升不上来，再加上资本市场持续熊市，消费信心更是缺失。地产产业链还在下滑区间，恒大、蓝光、华夏幸福、阳光城等房地产民企爆雷还没有消化，碧桂园、融创等大块头民企爆雷也基本定局，看着还得1-2年才能理清，处理、消化掉。这些都将影响经济的运行和银行业的经营。而对于市场比较担心的地方政府债务、城投贷、城投债我个人认为倒没有必要太担心，毕竟有政府背书，化解起来相对比较容易，最多就是让让利，爆雷的可能性不大，主要是中西部、东北等欠发达地方存在的问题多一些。现在影响银行业经营的主要几个共性问题如下：1、资产荒，居民存款定期化严重，部分企业定期存款也是增加不少，整个上市银行都存在这个问题，只是银行之间有所区别，拉升了整个银行业的存款成本，在银行业多次降低存款利率的情况下，有些银行还是存款成本上升严重，再加上贷款利率压降，息差降低的就比较多，如果规模扩张跟不上，利息收入的增长抵消不了息差降低的数额，利息净收入就会下降，这也是今年3季度大部分营收、利润负增长的主要原因。2、非息收入，特别是手续费及佣金收入增长乏力，大都负增长，这与消费不振，居民理财意愿不强、资本市场弱势息息相关。最明显的就是基金投资大幅减少，甚至存量都有较大缩水，2020、2021、2022年高位入场的基民大都套牢，再投资意愿降至冰点。这也直接影响了银行业的非息收入。过去以个人业务为主的招商银行、平安银行等非常明显，过去的优点现在反而成了短板，其它银行可能更差一些。现在国家又在大力提倡银行减费让利，6大行已经带头了，其它行也会宣布一些措施的。短期非息收入进入正增长还比较困难。但也有一些银行还能取得正增长，肯定有自己的长处存在。3、存量房贷利率调整将进一步降低银行业的净息差。2023年9月25号开始的存量个人按揭贷款利率调整基本已经完成，据统计，大概有一半的存量按揭贷款需要降低利率，利率大概降低73个基点，对银行的息差影响将在4季度和明年1季度集中体现。具体对每家银行影响的大小，与按揭贷款占总贷款的高低有关。我想，等存量房贷这个利空落地了，银行业的息差也将到底了，回升不回升不好判断，再大幅下跌的可能性不大了。4、资产质量将受到考验，这一块上市银行之间差别较大，需要分别分析，如开发贷占比较高、房价不振的地区影响较大，信用卡审核不严，信用要求不强的银行影响也大等等。同时与自身不良率、关注率、拨备覆盖率、拨贷比、正常类贷款迁徙率、逾期率、新生不良率等等相关，需要仔细甄别。说了那么多，是不是银行业就不行了吗？当让不是的，银行业整体就是我们国家整个经济的晴雨表，我们整体经济发展还是稳步增长的，今年GDP还是会完成5%的增速，这是大环境，其它都是末节，短期某些行业的困难不影响整个经济的大局。同时一些经济发展快，走在前列的地区如长三角、珠三角、成渝双城经济带等经济增速更快一些，这些地区的银行各个方面都是表现不错的。营收、规模、利润增速和资产质量改善等方面都走在了上市银行的前列。前3季度，6大行营收处于0增长的上下区间，3季度更差一些，个别的如中行营收好一些，规模增速还是很高的，息差全部下降，利润增速最高的农行也不到5%。邮储银行也失去成长性，且资产质量下降较多，其经营效率在6大行中应该是垫底的，今后会逐渐证明这一点。现在6大行的股息率在6%左右，过去几年没什么上涨，今年在中特估、金特估的带动下取得了不错的涨幅。我个人认为投资6大行的根本逻辑就是持股守息，估值提升就是市场先生赠与的礼物，其最终收益的高低还是与股息率和成长性有关。现在还持有的还可以继续持有，随风口一起飞。如果过去没有持有的，看着涨幅不错要买入的应该有更好的选择，这只是个人意见。9大股份行今年前3季度经营情况整体不好，现在的经济环境对股份行是不利的，可以说是股份行成立以来经营最困难的时刻，其竞争力与6大行、部分城商行都有差距，营收、规模、业绩增速整体不行，表现较好的招商银行、平安银行、中信银行等也有各种各样的问题。原来存在的一些坏账也会逐步暴露，规模又扩张不上去，过去见长的非息收入也受到了抑制，其经营困难的局面短期内还不好解决，只有等到经济明显好转了，才可能彻底扭转。兴业银行过去也是高成长性银行业的代表，其表现很有代表性，浦发、民生陷入泥潭无法自拔。过去银行业的标杆招商银行、平安银行也有逐步下滑的危险。整体股份行业绩增速只有浙商银行到10.54%，其它都在10%以下，有些甚至负增长。17家城商行经营情况差别较大，各家情况都不一样，总体区域经济好的银行相对表现就好，经济越困难的银行经营的越差，到有钱的地方开银行这话有理。前3季度业绩增速20%以上的银行中处于经济发展好的城商行就占4个，分别是杭州银行、江苏银行、苏州银行、成都银行，其它10-20%之间的银行如齐鲁银行、厦门银行、青岛银行、宁波银行等当地经济发展的也都不错，其它的表现就比较差了。10家农商行经营情况也是这样，发达地方的农商行经营的好，落后地方的相对就差，除常熟银行一只独秀业绩20%以上增长，其它几只相对也不错，如苏农银行、无锡银行、江阴银行、沪农商行等，其实农商行在经营上相对短板挺多的，大都基础较差，还被限制区域经营，好多项目还没有资格去开展，可占着地利的光，有些也是经营的风生水起，如常熟银行就做小贷微贷，分散、下沉，形成了自己的护城河。这就是同行没有同利。通过管理层的努力和市场的洗礼，我个人认为从成长性和性价比2个方面进行选择，杭银、成银、江银、苏银、常熟银行这5家银行是最棒的，也是最强的，2023年最有可能保持业绩增速20%以上的银行股，有的股息率也在6%以上，有的2023年度的股息率可能超过7%以上，其资产质量大都已处于优秀行列，2024年的成长性还是最有保障的。根据股息折现估值：折现率=股息率+增长率，长期持有可以获得12-15%的复合收益。以上只是我看银行业3季报的一点感受，由于我持有成长性银行股，所思所想有屁股决定脑袋之嫌，其它人仅供参考

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫基本面分析中我最看重的八个指标，来自胡博士2020。这八个指标都是定量分析指标，不涉及定性分析指标。因为定性分析会引入主观判断，使用定性分析同一家公司，不同的投资者会得出无数个不同的结论。而定量能使我们在做基本面分析时，尽量做到客观。1、分红募资比：这个指标在我进行公司基本面分析时属于非常看重的。计算方式为上市公司自上市以来累计分红的金额与累计在二级市场融到资金的比值。一般来说，分红募资比大于 1 的公司表现较为优秀。如贵州茅台、宁沪高速和格力电器的分红募资比，分别是80 倍、44 倍和 21 倍。使用这个指标选股时，分红募资比应大于等于 1 倍。这一指标的好处在于，可以排除那些上市以来频繁融资而不分红回馈股东的公司。对于分红募资比小于 1 的公司，尤其是那些上市十年以上仍小于 1 的公司，可以直接排除掉。目前 A 股共有 5200 多家上市公司，其中分红募资比大于等于 1 倍的公司约有 530 家。另外，在使用这个指标需要注意的事项是，一些由于刚上市时间比较短的、或成长股由于处于扩张阶段需要大量的资本性投入，所以分红会比较少。这两种情况都会导致分红募资比数值会小于1，所以碰到这种情况要酌情考虑；2、股权质押比例：股权质押比例较高的公司要排除掉，一般来说股权质押的融资成本会高于银行借款的，能走到这一步说明公司的银行授信已用完，资金是极度缺钱的。优秀公司一般不会走到这一步的，因为内生性现金流就足以支持公司的运营了。3、有息负债率：这个也是我非常看重的指标，上市公司的有息负债主要包括：短期借款+长期借款+应付债券，这三者如果数额较高的也要排除掉。尤其这几年在整体宏观经济下行下，A股那些高负债行业公司的惨烈状况，估计会让投资这类企业的价投们终生难忘。4、商誉：优秀公司的管理层都是懂得价值投资和安全边际理念，因此收购时较为谨慎，不盲目高溢价。因为他们知道即使再优秀的一家公司，如果支付的价格昂贵了也会变成一笔糟糕的投资。所以每一笔收购都很慎重，不喜欢支付太高的溢价来收购一家公司。反观那些高溢价频繁乱收购乱并购的公司，二级市场的投资者最好离得远远的，想想2018年整个A股市场商誉大减值的爆雷。5、公司回购与大股东增减持：股市是一个信息极不对等的市场，做为二级市场的我们相对上市公司内部的人士在公司理解和信息获取上都不如他们。那么公司的回购与大股东的增减持就属于一个比较重要的参考指标，尤其那些股价低估值也处于历史最低水平的，这时候公司能大笔回购或大股东增持就是很好的加分项。反之，那些股价在历史高位的公司，大股东拼了老命的减持，就算公司的基本面再完美也不要考虑了。6、资本性开支：既现金流量表中的购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金，我一般会用上市公司近八年的净利润合计数与近八年的资本性开支合计数做比较分析。好公司的资本性开支都是比较少的，每年赚钱的利润都能大部分分派给股东。而平庸公司由于资本性开支大，每年赚的钱都拿去买机器、厂房、设备了等等。例如贵州茅台近八年的利润和资本性开支分别是2991亿元和197亿元，而京东方A的近八年的利润和资本性开支分别是320亿元和3100亿元。资本性开支的高低会非常影响上市公司的整体估值，一般来说二级上市更愿意给资本性开支低的公司更高的溢价。另外，评估资本性开支的高低除了结合公司的商业模式，还要考虑公司所处生命周期阶段。如成长股由于处于扩张阶段，需要很多的资本投入，所以就不能把直接把它划为高资本性开支的公司。7、净现比：净现比是上市公司的经营现金流量净额与净利润的比率。一般情况下，比率越大，说明企业盈利质量越高。如果净利润高，而经营活动产生现金流量很低，说明净利润中存在尚未实现现金的流入，企业净收益质量很差。即使盈利，也可能发生现金短缺，严重时会导致企业破产。一般来说净现比在100%左右就属于非常优秀的公司了，在70%以上属于合格，而如果小于50%的就需要注意了。8、往来账款：主要通过上市公司的应收账款、应付账款、预收账款和预付账款来评估上市公司的商业模式和在行业中的地位。总得来说，优秀公司的往来账款大多都是呈现如下特征：应收账款少、预收账款多、预付账款少、应付账款多；烂公司则相反作者：胡博士2020链接：https://xueqiu.com/9334608303/264838871来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫闲聊白酒企业的三季度财报，来自简爷。1、首先和大家探讨一个问题：投资是否需要远离业内人？我作为半个业内人，并不算是白酒的唱空者，这半年我也是有白酒仓位的，早先拿着洋河，后来换成了白酒etf，我只是一直提倡的是做投资我们需要留有余地。比如在我看来，投资要远离业内人就是一个很反常识的话，投资嘛，兼听则明，当然是接触到越多、越全面的信息才。如果我离行业很远，我不会很及时的在年初的时候就说市场上已经出现比较严重的价格倒挂，不会在一季度酒企财报很好的时候提醒大家酒企财报有很严重的滞后性，实际上大部分一二线城市洋河经销商的库存已经不再良性，远离行业的大部分散户因为接触不到这些信息是很被动和滞后的。而洋河的财报也正如之前所预料的，从单季来看，显得越来越疲软，这其实只是一个开始，内卷对财报的影响未来会如瘟疫一样传染的，有个过程，当然洋河现在很便宜，我并不是说让大家完全的去看空白酒，白酒毕竟是比较好的生意模式，只是从投资是一场游戏的角度，提醒大家持有的过程中未来可能会发生什么事，不至于市场真的发生些什么、财报真的软下来的时候大惊小怪。所以如果你是想了解行业，多接触业内人肯定不会是坏事，当然前提你要有信息筛选和鉴别的能力，大部分时候业内人不善于投资的原因并不在于他们离行业过近，而是他们并没有形成很健全的价值投资理念。2、第二个问题：市场下行时，是洋河的财报先体现出来还是五粮液的财报先体现出来？其实想清楚这个问题，也就能想清楚为什么五粮液财报还是很漂亮，但是洋河财报开始萎靡的原因了。古井贡也是如此，古井贡在安徽是绝对的头部，而洋河在江苏是有非常强劲的对手的，因此洋河的财报率先软下来也是情理之中。前三季度，疫情的影响消退以后，洋河的销售费用同比增加40%，但是营收增长只有14.35%，低于2023年公司指引目标，可见当前洋河所处的困境。而五粮液采用的是大商制的经销策略，当年也是做过白酒老大的宝座，从品牌底蕴看是比现在的洋河要高一筹的，因此五粮液的财报滞后性会更加明显。三季度和一位五粮液经销商朋友聊天时，他提到现在内卷实在太严重，连曾经拽炸天的五粮液也开始低下头颅搞陈列活动和红包开瓶活动，可见，五粮液内部对当下的市场环境也是有充分认知的。五粮液的大商制和洋河的一商为主、多商为辅是截然不同的，洋河梦6+高峰时候在我们城市有近六十个经销商，其中包含渠道经销商、团购经销商、酒店经销商、政府经销商等等，每个规模都不大，五粮液的经销商则不同，在我们城市一直就那个两三家，行情不好，洋河的经销商扛不住造成的负面影响和五粮液经销商扛不住造成的负面影响完全是两码事。3、内卷是否会影响高端白酒未来的发展和财报？我看淡高端白酒后面几年的行情的主要原因其实就在于白酒行业的量这几年一直在收缩，但是市场并没有放大。当然前几年缩的可能主要是低端白酒的量，高端白酒这一块，各个厂都在部署自己的战略产品，都在扩自己的产能，未来高端白酒之间肯定是要打仗的，现在的火药味还不够浓，不崩几家这仗都不算打完。别说什么现在高端白酒就茅台、五粮液、国窖、洋河、青花郎、汾酒等几家老名酒，竞争格局已经清晰了，你能保证在产能扩张、消费量减少、内卷加剧的环境下，这几家老名酒互相之间就不掐架？今世缘和洋河这两个后起之秀的江苏酒企，拿到全国都是卷王一般的存在，江苏如果没有今世缘，就仅有高沟、海州湾、梅兰春之类的，洋河的业绩会输于古井吗？因此生意死于竞争，内卷之下没有说能一直高枕无忧的酒企，弄不好高端白酒如同低端白酒一样，未来也会越来越类似于快消品。4、紧接着上个话题，我们再来问个问题：品牌到底是什么？一个品牌为什么会成功？思考以上问题时，我们不妨回头看下白酒的历史，汾酒、泸州老窖、五粮液都做过老大的位置，孔府家酒、张弓酒、全兴、分金亭、秦池、宋河酒等等当年也都红极一时。一个企业的过往所有历史留在消费者心目中的印象一样，企业的品牌和一个人的人品有点像，那么到底是什么成就了品牌？拿到白酒企业来看哪些是正确的事情呢？比如控价，抓产品质量，做好产品规划，重视经销商、终端利益，重视消费者权益，高效率的营销等等，这些是让五粮液今天之所以是五粮液，茅台今天之所以是茅台的原因，但是如果今天它们的对手走在它们前面，比它们做了更正确的事情，或者干脆它们今天做了错误的事情，未来也就难说了。因此投资始终是一个非常有趣的游戏，而不是一个一成不变的游戏，已经占据优势的企业很重要，走在做正确事情过程中的企业更可贵。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫如何看现在的创业板？来自黑貔貅俱乐部。通常来说，一个国家的各大指数的趋势是一致，都反映经济，流动性，社会的变化，从历史上看，沪深300跟创业板指数的趋势呈现高度的相关性，只在13年以及17年等少数出现背离，这背后有创业板权重变迁的原因，后面我们再展开。第一，创业板目前估值到了历史底部区域目前创业板动态PE 27.69倍甚至低于2018年，PB 3.76 也接近于18年的底部，都说现在创业板低迷，实际上18年对创业板的恐慌要远高于现在，当时创业板因为估值高从16年连续下跌3年，最后18年的下跌，伴随着政策的利空以及投资者对创业板指数的极度不信任。18年末，15年高位众多中小企业并购的互联网项目开始爆雷，然后财务出清，进行大规模的计提减值，使得很多投资人对创业板的未来极度看空，而当时的最大权重之一的乐视网也因为爆雷，严重打击市场的信心。这轮市场的杀跌则是很大程度上因为流动性出现了挤兑，现在对于新能源，医药，智能制造远期预期还是非常好，这跟当时完全不可同日而语，但是这波创业板的估值甚至低于18年底，足见杀跌的惨烈程度。第二，创业板主要的权重都已经经历或者正在经历行业景气度下行。从创业板的权重来看，其主要的权重行业在过去的2-3年都先后经历了行业景气度的急剧下滑或者政策的巨大变化，导致系统性的杀跌，这点很多主板行业是没有经历的。其最大的几个权重，持仓最大新能源的系统性杀跌从去年7月份开始一直持续到现在；医药作为第二大权重，从21年初期一直持续到今年的7-8月份，政策对于医药行业贪腐的大力出手；金融权重从市场21年初期跟随指数跌到22年10月；养殖业也是持续维持在底部区域。其实可以说，最起码，现在的创业板该跌的权重基本上都跌过一轮，无论是行业还是产业的预期都不是很高，估值也不算贵，但是远期的预期依旧很好。这就意味着如果没有政策性的利空，想要在惊慌盘已经出来的情况下，再大幅度的下跌已经比较难。第三，2000点一下的创业板，或许是流动性冲击导致的恐慌盘抛盘，尤其是电力设备新能源。其实本轮创业板2000点以上就算合理甚至便宜了，原因前面我聊了：第一，创业板18年的预期是大家极度对中小公司不信任打出的低点，这轮并没出现这种情况，理论估值应该是比18年高的，但是这轮打出更低的位置；第二，创业目前的行业，其实远期的预期都很好，而且很多领域中国的竞争力非常强，这个18年也是没有的。这轮之所以跌这么惨，是因为最大的权重——新能源出现流动性冲击。根据最最新的统计数据截至202303，全市场主动偏股类基金产品总规模为4.3万亿，而电力设备新能源仓位在第三季度下降最多，达到了3.98%，目前持仓为11.01%，尽管依然超配，但是简单计算三季度超过1700亿的资金从新能源板块流出，这就出现了：新能源股票跌——基金赎回——创业板下跌——新能源股票跌……的负向循环。可以明显的看出，本周创业板出现的低点，正是因为宁德时代等新能源权重砸盘导致的，部分600-700亿的上市公司，股价瞬间波动3-5%，这明显是流动性出现问题，这背后是情绪的极端崩溃。第四，历史上创业板权重板块的变迁创业板权重有过几次变迁，这点跟主板有非常大的区别，主板尽管权重也变化，但是主要的权重依旧是金融，能源，指数最近几年消费医药板块的占比才逐渐的提升。创业板刚上市的时候主要的权重是电子板块；经过11-12年的下跌后，13年以移动互联网，传媒，金融，电子大幅上行，成为创业最主要的权重，一直持续到2015年的高峰，当时前十大公司的权重主要集中在这几个方向；经过16-18年的下跌，电力设备新能源，医药，金融在18-21年的行情中大放异彩，成为创业板最大的权重，也主导了本轮市场的下跌。创业板相对于主板有更大的波动，核心在于：权重的变迁。这点主板是没有的，也就是说，创业板其实更加看中的是行业或者产业的景气度，而不一定是宏观经济，比如2013年，传媒以及消费电子的行情，主要是移动互联网的崛起，当年经济很差。而17年创业板权重整体走弱，也是权重进入下行周期，但是宏观经济却是过热的。第五，创业板见底后超跌反弹还是趋势反转？起码从目前来看，创业板的大权重板块依旧受到新能源产能过剩预期，医药政策的预期以及整个金融市场波动的影响。新能源的产能过剩，去化可能还需要1-2年的时间，这是因为本轮新能源滞后宏观经济大概1年多，叠加产能投放太大，消化时间依旧较长的影响，而医药板块的彻底出清还需要政策进一步明朗跟海外尤其美股医药估值的下跌修复结束。从大的方向看，沪深300基本上没太大的下行空间，而高估值的美股的波动会给市场带来持续的影响，这也在一定程度上影响金融板块的表现。从大的方向上看，创业板在流动性冲击后，反弹的预期非常强烈，但是反转需要更多的证据，尤其是新能源的预期变好可能需要更久的时间，持续的震荡，直到新一轮的产业革命来临带动景气度的走高。简单总结一下：（1）创业板无论PE PB都比较低，均指向市场的底部特征，估值低于18年显示市场非理性跟极度悲观；（2）新能源带来的流动性冲击会随着市场的好转结束，进而推动创业板开启反弹之路，而反转，最起码还需要看到更好的预期出现，其实更期待产业向好趋势出现；（3）海外尤其是美股的波动，可能对创业板带来持续的影响，这要远大于主板权重。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫抄底时需要注意4个问题，来自陈嘉禾。价格下跌幅度不是抄底的理由对于许多投资者来说，在做出抄底买入决策时最常见的一个错误，就是认为“反正都跌了很多，现在买入应该没错。”其实，价格的大跌并不应该成为抄底的充分理由。在许多时候，价格大跌只是由于之前的价格太高，并不说明现在的价格相对价值来说已经有足够吸引力。而在价值投资中，我们在做出抄底决策时，需要买的是价值，而不是相对之前高点来说更便宜的价格。比如，日本房地产市场在1989年达到泡沫顶点以后，在之后的几年里暴跌70%左右。但是，如果当时的投资者看到价格暴跌就抄底、而不管估值是否已经足够低廉、房地产是否足够有价值，那么在未来的很长时间里，他都赚不到钱。再比如，有的资产质量一般，那么即使价格大跌，可能其中蕴含的价值也大跌：根据大跌的价格抄底就变得毫无意义。在香港股票市场，这种例子特别常见：著名的标普香港创业板指数就创下过一跌再跌的记录。要注意基本面的变动投资者在买入时容易犯下的另一个错误，在于没有注意到基本面的变动。也就是说，这种资产可能昨天是很好的资产、有很强劲的基本面，但是今天时过境迁，基本面已经发生了变化。这时候，当年的高估值也许不会在未来重现，当年的优秀企业回报、租金回报，在将来也会打折扣。在这种情况下，资产的整个估值体系会发生变化。这时，如果盲目以为今天的资产还是昨天的资产、现在估值低了就抄底，往往会犯下错误。比如说，中国的红酒市场在2012年以前，曾经有过一段黄金岁月。当时，人们对红酒养生的属性非常喜爱，同时对红酒文化也比较推崇，因此红酒企业的净资产回报率一度非常高。但是，在2012年以后，红酒行业逐渐发生了变化，人们的兴趣点开始大规模转向白酒，红酒的盈利能力逐步下降，同时进口红酒的冲击力越来越强。这时候，基本面的变化就改变了红酒企业的估值体系。再比如，在房地产市场，许多城市在2020年以前大涨的房地产价格，是跟当时持续的人口流入有密切关系的。但是，随着生育率逐步走低、农村人口流出基本完成、城市化进程趋于平缓，城市的人口流入开始减速。这时候，房地产市场的基本面也发生了变化。在以上的两个案例中，基本面的改变使得投资者在做出抄底决策时，会面对与往日不同的资产。这些资产的名字还和之前完全一样，但是它们的基本面却发生了变化。这种变化就需要投资者在抄底时，需要更低的估值进行补偿：按照之前的估值体系对资产定价，无疑是错误的。绝对估值很重要，相对估值更重要我听到不少投资者在抄底时，经常会说“这个股票估值已经20倍PE、或者30倍PE了（市盈率），非常便宜！现在可以抄底！”这时候，我往往会问：“20、30倍PE不算贵，但是也谈不上便宜呀，你怎么会觉得足够便宜可以抄底呢？”这时候，我得到的答案往往是：“你看这个股票，历史上的估值一度在50倍、60倍PE，现在才二三十倍，多便宜呀！”“可是，隔壁有5倍、甚至3倍PE的股票，为什么你不买那些呢？”我如此不知趣的反问，往往会得到下面的答案：“啊？还有那么便宜的公司？我没看过哦。”这段经典的对话，反映出许多投资者在抄底时犯下的一个错误：只看了绝对估值水平、或者说只看了自己要抄底的资产的绝对估值水平，没有看这个资产相对于其它资产的估值水平。也就是说，他们没有做到优中选优，只是在自己的一亩三分地找了个相对比较好的买入抄底时点。当然，只看绝对估值、不看相对估值，也不能算是一种抄底中的错误：买的便宜总比买的贵要强。只不过，这种“只看自己手上的股票、其它一律不看”的抄底交易，多少有些不够完美：一些更能赚钱的交易机会就这样被放跑了。不要使用短期杠杆最后，抄底中最容易犯下的一个大错、甚至是致命的错误，就是使用短期杠杆进行抄底。所谓短期杠杆，指的是任何在短期可能要求投资者还钱的杠杆。比如，股票价格大跌、投资者需要补足保证金的杠杆，就属于典型的短期杠杆。与之相对的，则是短期没有还款可能的长期杠杆，房屋贷款、巴菲特的保险公司浮存金都属于此类。要知道，我们判断市场价格究竟能疯狂到哪一步，是非常困难的事情。许多时候我们觉得“已经跌了这么多、不可能再跌了”，都是我们自己的一厢情愿：市场才不会管我们想了什么。而有经验的投资者都知道，正好猜中市场底部有多难。在2008年，我曾经经历过股票市场大跌，上证综指从6,124点下跌到3,000点附近。当时，我认识的一位基金经理说：“要是股市破了3,000点，就真可以加杠杆去买了。”我不知道他后来用了杠杆没有，但是如果用了，那么在后来市场继续暴跌到1,664点时，他大概率就会爆仓、血本无归。而之后市场在2009年继续反弹回3,000点以上，就会和他毫无关系。所以，在抄底的时候，只要我们确定抄底的标的已经低估、同时不用任何短期杠杆，那么无论市场如何疯狂、如何把已经低估的资产价格进一步压低，我们都能笑到最后。反之，如果我们用了短期杠杆进行抄底，那么只要市场足够疯狂，那么即使我们对价值的判断是完全正确的，最后也可能落个血本无归。在短期杠杆的作用下，胜利并不一定属于正确的一方。以上，就是投资者在抄底时需要注意的4个主要问题。只要我们在抄底中避免了这些问题，那么我们就会发现，抄底真的是一件让人感到愉悦和舒服的事情：许多最优秀的投资回报都来源于此。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫2030年宁德时代的估值，来自熊行思投资读书笔记。这段时间在祖国西南旅行，市场涨跌我在感受和思考，但没有做买卖动作。反而是游历途中有了有趣的感悟，以此记录。今天游览了都江堰。都江堰的建造有很多传说，一种说法是秦朝时修建的，但也有传说都江堰在三星堆之前就已经有雏形并孕育了古蜀国。但无论哪种说法，都江堰存在至今都超过2000年，而巧妙的结构让水量充沛的岷江在自然之力的作用下灌溉滋养了四川盆地的文明。在这里感慨中国人的智慧。都江堰工程是一个奇迹，一个造福了几千年亿万人民的工程，而他之所以能够延续几千年到今天仍然有效，有几个重要的原因。一是“四六分水”的结构，因为金刚堤的修筑，让岷江分为了内江和外江。在枯水期，约6成的水通过内江和宝瓶口进入四川盆地灌溉农田，避免了干旱。而在夏秋水多的时候水位升高，河道主线移动，则有约6成的水通过外江流走，而4成流入内江进入盆地，避免了洪涝灾害。而最神奇的是这样的四六分水是通过水流在转弯处自动发生的。二是都江堰地区一直保留了一个规律的的清淤堆堰的传统。“深淘滩，低作堰”。因为每年仍然会有泥沙堆积沉降，如果不做清理那么内河和宝瓶口也会被堵塞，所以都江堰在每年的枯水期都要在内河河道清淤，而且清淤的深度是有严格的规定的。古人把石马卧铁埋在那里，每次清淤都要到看到标志物为止，不能过深也不能过浅。过深则在水大的时候容易宝瓶口进水量多大带来水患，过浅则进水量不足无法充分灌溉。同时清理河道的淤泥也不用运走，正好用来堆飞沙堰。而且要求飞沙堰不可以堆的过高，要让水大的时候水可以漫过飞沙堰流走，减轻了宝瓶口的压力，切不可为了在枯水期为了增加宝瓶口的进水量而高堆堰，那样在水大的时候会造成过多的水涌入，同时带来过多的泥沙淤积。在仔细了解了都江堰的原理，同时眼看着清澈充沛的水涌过宝瓶口后，我受到了很深的震动，也有所感悟。那清澈的水奔涌而充满了活力，滋养万物。而且这中间包含了一种和谐的智慧，以及一种“鲁棒性”。能够留存几千年的工程一定不是战天斗地而是通过系统因势利导的自动发挥作用。投资也是如此啊！“四六分水”，很像资产配置，并且是自动的在枯水期内6外4，在汛期内4外6。如同在整体市场性价比高的时候股票多配置一些，在整体市场高位性价比低的时候股票少配置一些。但始终留有余量，不是满仓或空仓，不是非此即彼。“深淘滩”，每年的定期清淤河道，就很像每年作再平衡，来让河道恢复到最初的状态。并不是有了一个配置就不管了，而是每年要做再平衡。同时再平衡要根据事先定好的规则，不是随意的。“浅作堰”，不要为了枯水期能进水多而把堰堆的过高，这里面有一个平衡的智慧，意味着不要只看眼前而是要保持系统的安全。高作堰如同上杠杆或仓位偏移过多，为了短期获得高收益的可能性而让系统承担了更大的风险，没有保持余量。都江堰有训水14字令，除了上面的“深淘滩，浅作堰”，还有两句是“遇湾截角，逢正抽心”。大意是指河道有拐弯的地方，一定要把直角改为弧度，减少河水对堤岸的冲击。而河道如果有很多丫沟支叉则在中心河道一定要深挖，以让河流能够稳定在固定河道上，让河水集中避免泛流毁岸。“遇湾截角，逢正抽心”对于我在投资上的体会，更多是在心理层面的。一个是仓位变化可以小幅度的做，不做突然从满仓到空仓这样的急转弯，而是可以舒缓的逐步做，例如仓位要从80%下降到70%，可以每周下降1%，而不用一下卖出10%，更不要因为情绪而随意大的做出买卖决策。不用做太高锐度的动作，而是舒缓的保持投资体系的节奏和整体稳定。同时要保持整体投资思路的稳定，要想的深，不断思考加深对价值投资的理解，对所持有的基金经理的理解。这个理解深了就如同主河道深了，就不会因为一点支叉就河流改道，最终泛流毁岸造成投资体系的损毁变的恣意妄为胡乱投资。滚滚而下的岷江水带来生机，都江堰工程屹立几千年仍然有效。我的投资体系，之于自己的一生，是为了给自己的家庭和在意的事物带来安全稳健，带来丰饶，而不是追求一个最高的收益率目标，不是计分牌上的一个看起来更炫目的分数。那么是可以也应该构建一个更为安全的投资体系，并为此放弃对于最高长期收益率的追求。都江堰的千年智慧带给我领悟，也帮助我更加优化自己的投资体系，在此做下记录。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫双十一前瞻：价格战就够了吗？来自躺平指数。坦白说，虽然关注度度比往年低了不少，各家企业在最近都纷纷召开了自己的双十一发布会，也显得热闹非凡。毕竟，今年以来，中国的几个主要电商平台如淘天、京东、小红书、拼多多和抖音，各自都经历了或是业务、或是组织架构和人事调整，在特别是对阿里、京东和拼多多这三家上市公司来说，双十一是检验这些调整、重塑资本市场对公司信心的重要舞台。同时，我们从年初就一直在强调，消费习惯正在逐步回归它的第一性原理——物美价廉；而在经历了口罩三年之后，消费信心仍然处于缓慢修复的阶段，消费者的支出是相当谨慎的。在这样的大趋势之下，今年每家平台都上线了各自的花式促销方法，其中几家的“百亿补贴”活动一直贯穿全年。这让消费者在平时也能买到足够有性价比的商品，不用再像往年一样，把需求集中释放在双十一。更何况，抢跑现象一年比一年严重，让双十一的战线从最初的两三天拉长到二十多天，已经没有了夜里十二点结账的仪式感。可以说，现如今双十一已经逐渐失去了“聚合流量、促进成交”的定位，这个由阿里一手缔造的购物节，需要在各个平台之间的竞争中找到新的价值点。也是因此，今年的双十一，从某种角度看应该是同质化竞争最大的一届。目前，所有平台都打出了“最低价”的旗号，推出了官方立减和跨店满减等等促销手段，花真金白银加流量扶持，不仅誓要争夺消费者的“低价心智”，还要吸引更多的商家来自己的平台开店。但当所有平台都号称自己是最低价的时候，价格战的意义在哪里呢？发展已有十四年的双十一，未来又将去向何方？带着这些问题观察今年的双十一，或许能得出一些答案。1、竞争的核心是低价在这里要先说明我们的观点：电商平台之间的低价竞争，并不是盲目且破坏正常市场的低价，而是通过补贴尽可能让商品更有性价比，同时搭配一些促销的活动，让消费者在获得商品的同时，还能有“薅了羊毛”的感觉。对于消费者来说，双十一等各类电商购物节，最大的吸引力就是低价。今年的618就是如此，围绕价格力的竞争已经是各个平台竞争的重点；而到了双十一，针对低价的竞争只会加强，不会被弱。而在所有的平台中，创立双十一的淘宝，算是领衔为这场“低价心智”的争夺战定下了基调。今年3月，之前掌管“数字商业板块”的戴珊在月底正式担任淘天集团CEO；之后，马云正式回国，阿里随即开启了“1+6+N”的重大改革，可以确定的是，在此次改革全部完成之后，淘天将成为阿里巴巴上市公司旗下最重要的资产没有之一，其重要性不言而喻。5月，马云召集淘天集团各业务负责人，开了一场小范围内的沟通会。马云判断，接下来是淘宝而不是天猫的机会，阿里电商应该“回归淘宝”。马云在会上称，阿里过去那些赖以成功的方法论可能都不适用了，应该迅速改掉；他也为淘天集团指出了三个方向：回归淘宝、回归用户、回归互联网。根据阿里巴巴2023年Q2财报，淘天集团在今年二季度收入达到1150亿元，同比增长12%；特别是国内零售商业的客户管理收入，告别了连续四个季度的负增长，开始逐步回归电商老大该有的业绩轨道中。因此，对戴珊来说，一方面是履行恩师马云的战略规划，一方面是延续今年增长的势头，重新让淘天成为整个电商行业中最靓的仔。上任后的第一个双十一，是一场必须要拿下的战役。日前，淘天集团在天猫双十一的启动会上，三大行业发展中心和用户、平台、直播等横向部门在内，均把“全网最低价”定为了核心KPI。在另一边，自今年初刘强东重掌京东，就开始对京东的战略进行大刀阔斧地调整。自3月开始，发起“百亿补贴”，誓要重新夯实自己“低价”的消费心智。不过，刘强东的这一系列动作，并没有挽救资本市场对于京东的不信任。目前，京东的股价距离2021年104美元的高点接近脚踝斩。而市场对于京东的主要担忧，就是在前有狼后有虎的电商市场中，是否还能守住自己那块市场份额。因此，这次的双十一，京东必须要证明自己。再看其他几家平台，抖音和快手在招商的规则中，均有提及“全网低价”这一关键词；小红书也准备在此次双十一发力，在全网低价上与其他平台进行正面竞争；拼多多则在10月20号就迫不及待开始了自己的双十一促销。可以说，这次双十一对低价的重视是前所未有的，参与规模亦远胜以往。2、低价之外呢？听完上述介绍，相信你也有差不多的感受：低价从年头喊到年尾，电商平台是攒不出什么新活了吗？虽然看上去，各家强调“全网低价”的行为多少有点复古，像是十来年前电商平台刚刚兴起时彼此之间的竞争方式。但实际上，经历了这么多年的演进，对于这些电商平台企业来说，在双十一通过大出血把价格打到最低并不困难，难的是如何高效地挤压各个环节上的水分。简单点说低价是一个争夺用户的噱头，一个吸引流量的借口，而围绕在这个核心之外的你争我夺，才是这次双十一背后的一大看点。在10月20号的发布会上，京东立志在追求低价的同时，保障原有的服务不降级，并且还承诺低价不以牺牲合作伙伴的增长为前提，不以压榨合作伙伴的利益为代价，要让参与双十一的中小商家赚到钱。今年以来，围绕或者说是针对中小商家的拉拢之争，和面向消费者的“低价心智”争夺一样，是中国电商平台之间竞争的主旋律。京东以大品牌、自营模式发展，天然具备对大品牌大商家的吸引力；淘宝虽是从中小商家起家，但随着此前对天猫的资源倾斜，对中小商家的重视程度明显下降。二者做出相似的选择并不奇怪，本质上就是在“二选一”被叫停之后，大品牌商家可以在每个平台上开店，削弱了对两家电商巨头的边际贡献。现如今，越是大品牌商家，对单一平台的依赖度越低。凭借中小商家起势的拼多多，在市场份额上对阿里和京东造成了巨大的冲击；凭借内容爆款起势的抖音，则呈现出大小商家通吃的状态，为了应对这种新的市场格局，巨头自然会优先采取“补短板”策略布局。但是，市场上最多的就是那些中小商家，最难赚钱、产品参差不齐的也是他们。如何在拥抱中小商家的同时避免泥沙俱下，带给消费者低价高质的商品，形成自己的竞争优势，则是所有平台都必须要考虑的问题。谁做得更好，谁就有可能迎来业绩的腾飞。第一次对双十一有深刻的印象，还是在2014年。那年，我以不到1900元的价格在天猫抢到了一台国行PS4，足足让我高兴了一天。但现在，作为一个消费者，我并不期待今年的双十一。原因可能是因为生活中有太多需要操心的事情，一个发生在年末的购物节无法让我转移太多注意力；也可能是因为真的没有必要，在各个平台之间比来比去，在精疲力尽中买下商品。可能我更适合简单直接的购物方式，能够一站式解决我的需求，它不需要太花哨，甚至不需要真的做到“全网最便宜”，它只需要做到“全网最省心”，安安静静地躺在我的手机内存里就好。说了这么多，我并不是想表达双十一已经没有了存在的必要，而是我真切地希望它能有一些新的变化。双十一伴随着十四年来电商的快速发展，早已不再只属于淘宝，所有电商企业都必须要好好思考，怎么能让这个中国互联网行业缔造的最大节日，长久地活下去。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫2030年宁德时代的估值，来自桔子卷。动力电池业务：2030年收入约8102亿估算宁德时代动力电池业务主要依赖以下四个关键变量：2030年电动车销量、单车带电量、宁德时代的市占率、宁德时代动力电池的单价。2030年全球电动车销量由即时全球汽车销量与全球电动车渗透率相乘而得。本文将重心放在对电动车渗透率的估计上。产能方面，数据显示到2030年全球电动车的产能可达8000万辆，动力电池的产能可达10000GWh，足以满足最乐观情形下的需求。因此对电动车渗透率的估算从需求端入手即可。关于电动车的渗透率，国内研报多数仅预测到2025年，与“十四五规划”的时间段保持一致。因此，要科学地预测2030年电动车销量，我查阅了大量海外资料，发现：不同机构对2030年电动车渗透率预测值相差甚远，且每年都会持续上调去年的估计值。例如，OPEC对2030年电动车渗透率的预测值只有11%，显然作为传统能源最具影响力的石油输出国组织，其立场影响了其结论，电动车的渗透率被显著低估了。又如，国际能源署IEA与彭博新能源财经当前对2030年渗透率的预测分别是35%和43%，但实际上过去几年，这两家机构每年都会分别将该数值上调5个和3个百分点。按照这个节奏，到2030年两家机构的实际预测值会在65%到70%附近。造成上述现象的原因在于：科技消费品渗透率的爆发遵循特定的产业经济学规律。具体而言，科技消费品渗透率的提升路径并非线性，而是遵循S型曲线。即当渗透率突破10%-15%的阈值后，上升速率会快速提升。而2022年全球电动车渗透率为14%，正处于爆发的前夜。电动车渗透率在挪威与冰岛的演进过程类似于S型曲线。考虑到电池成本的快速下行、环保需求、各国类似的政策激励以及基础设施逐步完善等因素，有理由相信未来中国、欧洲、美国乃至渗透率尚低的南半球，电动车渗透率都可以用类S型曲线进行模拟。因此，预测2030年全球电动车渗透率用S型曲线模型更为恰当。理论上，S型曲线模型有三种，这里我直接参考了落基山研究所的模型结论，并相对保守地取其结论下限。核心结论：2030年全球汽车销量约为9500万辆，电动车渗透率约为62%，销量为5890万辆，存量约在30000万辆，单车带电量约60kWh。2030年宁德的电池成本与市占率根据IEA和RMI的估计当前全球动力电池的成本约在151美元/kWh左右，折合人民币约1.04元/Wh。宁德时代可以做到约0.94元/Wh，成本低于行业平均水平约10%，成本优势主要来自于良率、产业链一体化以及更为严苛的折旧法则。假定15%-20%的成本学习曲线，2030年全球动力电池的成本可以下降至60-90美元/kWh左右，若宁德时代的成本优势仍然维持在低于行业平均10%，则其成本约在0.47元/Wh。2023年上半年，宁德时代全球市占率约在36%左右，国内市占率约43.4%，相比去年有所下滑，主要系国内整车企业培育二供所致。展望2030年，动力电池的市场竞争格局部分取决于整车企业的市场竞争格局。这轮汽车价格战后，电动车行业的市场集中度趋于上升。因而，考虑到技术壁垒与规模效应，电池行业未来市场集中度也会相对较高，宁德时代的市占率也会有所提升。综上，假设2030年宁德时代的全球市占率在40%左右。结合以上所有结论：2030年汽车销量约9500万辆，电动车渗透率为62%，单车带电量为60kWh，宁德时代市占率为40%，成本约为0.47元/wh，假定毛利率为18%。于是计算可得，2030年宁德时代动力电池板块的收入约为8102亿，2023年至2030年的年化平均增速约为16.63%。储能电池业务：2030年收入约2100亿市场规模储能电池业务发展的政策驱动性更强。以我国为例，强制配储是当前行业发展的核心动力之一。同样，美国市场ITC新政提升了储能的经济性；欧洲市场在俄乌冲突的背景下加大了户用储能的政策补贴。由于储能电池行业没有所谓“渗透率”数据可供参考，因此我更多地参考业内权威机构来估算储能行业2030年的市场规模。结合几家机构的估算，到2030年储能电池行业的市场规模在400GWh到1TWh之间。我认为考虑到政策支持力度和技术发展，机构普遍低估了储能电池行业的发展速度。因而，我们选取上述预测值中的最高值：即2030年全球储能电池系统新增约250GW，涵盖住宅、商业和电网规模等所有储能细分市场。按照储能系统平均持续时间接近4小时折算，2030年储能电池系统部署规模约1TWh，2022年至2030年的年化复合增速约为48%。市占率与单价市占率方面，2022年宁德时代在全球储能电池领域市占率排名第一，为43.40%。我认为，相比于动力电池领域，储能电池行业的市场集中度会更加分散一些，宁德时代的市占率也会略低于动力电池，在35%左右。主要原因包括：储能电池行业玩家类型与参与者数量更多；下游客户既有to B也有to C，客户结构更加分散；技术路径选择上存在一定不确定性，破坏性创新有一定可能不在龙头企业内发生；地缘宏观政策风险也会带来一定的不确定性，从而对市占率产生影响。单价方面，根据NREL的研究，到2030年锂离子储能电池的成本可以下降16%-49%。2022年宁德时代储能电池的单价在0.96元/Wh左右，参考NREL的成本降幅并考虑宁德的规模效应，预计在2030年单价降到0.60元/Wh左右，与动力电池的单价处于同一水平。结合以上所有结论：2030年全球储能电池系统约为1TWh，宁德时代市占率为35%，单价为0.6元/Wh，计算可得2030年宁德时代在储能电池业务上的收入约为2100亿，2022年至2030年的年化复合增速约为21%。其他业务汇总：2030年收入约1630亿电池材料及回收业务电池材料及回收业务2022年收入260.32亿，毛利率21.23%。其中，锂电材料业务主要布局前驱体及正极环节，2022年全球市占率约10%。当前公司三元前驱体产能约13.82万吨，未来产能规划可达39.32万吨，是当前产能的3倍。公司回收业务规模庞大，为国内龙头，22 年碳酸锂回收量约2 万吨，废旧电池处理能力达 15 万吨，废旧电池综合回收国内占比约50%，为国内龙头。随着公司印尼和宜昌基地回收项目逐步投产，长远看公司合计产能可以达到 52 万吨，是当前产能的3.5倍。预计2030年电池材料及回收业务收入可达1200亿，毛利率19%。电池矿产资源业务：电池矿产资源业务2022年收入45.09亿，毛利率12.24%。这部分业务虽然当前占比不高，但不容小觑。2020-2021年宁德时代拟用于产业链投资额高达190亿元，布局上游资源对保证供应链安全，降低成本提高产品竞争力的意义非凡。然而，由于大宗商品价格波动剧烈，这部分业务的收入与利润波动较大。通过假设已投矿产企业的产能完全达产，以此估算2030年该业务的营收与利润。在此前提下，预计2030年电池矿产资源业务收入350亿元，毛利率11%。其他业务：主要是研发服务、材料销售及废料销售等。2022年其他业务收入164.8亿，同比增长68%，毛利率高达74%。考虑到公司强大的技术实力，未来其他业务收入能继续维持高位，预计2030年其他业务收入为280亿元，毛利率65%。估值分析保守估计：预计2030年宁德时代收入为12032亿元，毛利率18.53%。随着规模效应与产业链一体化优势的体现，宁德时代三费可以控制在8%以内，净利润稳定在10%，即净利润为1203亿元。2030年后，由于渗透率已超过60%，动力电池业务增速会大幅放缓；储能业务仍能保持双位数增长。因此，给予彼时宁德时代20倍估值是合适的，即市值约为24060亿元。乐观估计：本文在电动车渗透率、宁德时代市占率、电池单价以及毛利率上的估计相对偏保守。适当上调这些低估参数，仍然按照20倍市盈率估算，可得乐观估计下宁德时代的市值为34254亿元。结论：2030年宁德时代的估值在2.4万亿元至3.4万亿元之间，考虑到估算的是近8年后的市值，这个范围波动是可以接受的。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫行情的底层逻辑，来自泡沫艺术家。很多人总说A股烂，不看基本面，实际上A股是非常讲求基本面逻辑的，否则无法形成有序的牛熊大周期波动的。拉长周期来看，市场其实就是故事叙事。而市场上的故事之所以能演变为2-3年牛市行情周期的，是因为有长线资金不断相信了这个故事，用钱投票，将其资金沉淀在了市场中，从而形成了长期大趋势。这其实就是所谓的“底部买故事，顶部卖故事”。而单纯的“小作文”是无法形成大级别牛市行情的，看看这两年市场流行的炒作方式就明了了——写小作文煽风，游资对板块点火，然后量化疯怼抬轿。然后呢？短期兴奋之后，A字杀，炒出一地鸡毛。因为里面的资金就是为了短线获利的，压根就不相信“小作文”的那个故事的。所以任何大级别的行情形成，都是必然有大级别底层基本面逻辑支撑的，那样才能让长线资金不断相信那个故事，形成市场自我强化。从基金重仓股走势举例，可以明显看到14年中-21年一直初处于超大级别的牛市，15年与18年其实都是次级调整罢了。对于这种超级牛市周期的走势，想过背后的原因吗？个人认为可以总结为以下几点：1.周期行业：15年后地产触底开始走强，到了17-18年进入了本周期的超景气阶段。地产超景气会拉动上游钢铁水泥玻璃等周期品需求，与其后周期的家装、家电等产业链，自然也不会落下为其提供资金的金融股。当然20年之后美联储再次流动性助攻了周期品，降低了全球的资金成本水平，很多大宗价格也被炒上了天。2.消费赛道：对应的就是白酒、酱油、保健品等品种。3.半导体芯片：本轮半导体周期其实很大程度上是美联储超量印钱引发的，市场疯炒游戏币，造成硬件产品整体出现了半金融化属性，原来本应不断贬值的显卡摇身一变成了“最佳理财产品”，甚至一度到了一卡难求的程度。4.新能源替代：品种太多了，从新能源汽车到上游的锂矿。这里写的很简单，但是你看看这四大板块：周期+消费+半导体+新能源，不就是结构牛的四大主线吗？而通过财报你会看到：周期行业的钢煤水泥有色兑现了业绩爆发；消费赛道的白酒等兑现了业绩与稳定增长；半导体芯片兑现了成长；新能源兑现了成长。还觉得A股是瞎炒吗？所以大级别行情，必有大级别逻辑的。而现在呢？下面说的可能很多人会有点不舒服，但却是事实。1.周期行业：地产下行，上下游产业链需求端与资金端都在承压。同时美联储从量化宽松，变为了量化紧缩，周期品被从需求端到美元流动性被“内外双打”。2.消费赛道：21年初基金流动性抱团到极致，现在高定价低打折，估值还是很高。而且基民这两年亏惨了，投资情绪上会PTSD很多年的，估计需要等下一代没有这个痛苦回忆的投资者了，跟当初美股漂亮50简直是复制的。3.半导体：随着游戏币炒作结束，半导体硬件金融化属性没了，现在只能炒头部公司的AI硬件，内卷哦。4.新能源：通过最近特斯拉财报就能看到，产能预期上去了，需求端下降，造成毛利率大幅承压。为什么持续走熊，因为对于主线品种而言，曾经的上涨要素，从21年后逐渐全变成下跌要素了。其实港股也一样的，那些一路跌，一路抄底的“价投”，根本不看基本面逻辑的。港股主力品种是跟地产强相关的宏观类与平台互联网，地产不说了，而互联网是20年跟着美股疯炒的，当时是个平台股都“诗与远方”估值高到离谱，本质跟游戏币一样，是廉价美元流动性无处宣泄的结果。而现在这两个品种基本面如何？而且港股金融底层跟A股还不一样，因为港币等同于美元，所以美联储放水时等同于港币被动放水，本质上必须流动性跟着量化宽松才能保证联系汇率不过度升值的，港股想不炒都不行。而现在美联储量化紧缩，美债都快怼上5%了，相当于拿着美元就能吃高息，想想美元流动性压力有多大。而且港币不是“本土美元”，是“海外美元”，流动性虹吸下承压更大。因为本土美元还有个逆回购一直当流动性缓冲了，海外美元纯被吸流动性。而美联储高利率周期会持续多久？天知道，反正通胀在金融端形成反身性了，明显下不去，只能寄希望于鹰酱赶紧雷。所以港股其实是基本面与流动性“双杀”，那些图便宜一路抄底的“价投”，实际上还锚定在过去了，根本没看到已经发生变化的根本逻辑。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫“平准基金”正式下场，来自ice_招行谷子地。10月23日下午2点半之后沪深300ETF突然出现放量快速反弹的走势，全天成交约96亿。这一成交量是近期平均成交量的3倍。最后半个小时集中了全天约80%的成交量。沪深300ETF的跌幅也由全天最低的-1.95%收窄至收盘时的-1.06%，当时群里的朋友就在惊呼“平准基金”下场了。除了沪深300ETF以外，上证50ETF指数基金和中证500ETF指数基金也出现了类似的交易异动。当大家都在猜测是否是“平准基金”出手时，晚上的一纸公告验证了大家的猜测：【中央汇金公司10月23日买入ETF 并将在未来继续增持】。这则公告相当于公开承认“平准基金”正式下场。不过我国政府并没有公开宣传过成立“平准基金”类似的实体组织，实际上中央汇金，中央证金，梧桐树投资等多个国有独资公司已经在实质上承担“平准基金”的职责。最典型的案例就是在2015年股灾中，正是中央证金和中央汇金联手为股市注入流动性才止住了恐慌性下跌。10月23日已经是近期中央汇金第二次出手干预股市。前面一次是中央汇金增持控股的四大行，总共动用资金约4亿元。如果说上一次汇金增持四大行只是意思意思，点到即止。那么这一次增持指数基金却是砸下了真金白银。根据沪深300ETF，上证50ETF和中证500ETF尾盘异动的成交量看，此次汇金增持3只基金的金额分别在50亿，10亿，10亿左右，总共动用了70亿左右的资金。对于汇金此次大规模增持ETF还是非常具有指导意义的，而且此次汇金增持远比2015年的救市更理性。实际上2015年救市的时候，汇金的操盘手无差别买入几乎所有股票，其中不乏很多无业绩的垃圾股。最终实质上给部分垃圾股的游资当了接盘侠，汇金长期被套在垃圾股上。事后，这点一直被价值投资者们所诟病。而这次增持，汇金并没有针对创业板，科创板，中证800，中证2000等指数基金进行申购。而是挑选了偏向蓝筹的沪深300，上证50和中证500，即抓大放小。这也为未来的行情指明了方向，汇金已经先后点明了低估值高股息的银行股，和大中市值的蓝筹股。我相信后续资金会逐渐从爆炒题材股的思路中向低估蓝筹的方向转换。对于汇金购买ETF的事情，有些粉丝不太能理解并问了一些问题，这里我集中回答一下：1，有个疑问，汇金是买入ETF不是申购，好像不增加基金可用资金，另外ETF计不计入指数？纯粹投资？答：对于这个问题我估计市场上多数投资者可能都没弄清楚。首先需要解释一下ETF的运作机制。ETF基金和我们平时申购的基金不同，一般不接受散户直接申购，散户只能从二级市场买入或卖出。机构申购ETF也不是用现金申购，而是用成分股按照指数构成的权重比例换成ETF份额，比如：100万份ETF，对应的可能是5000股A，2000股B……等，那么机构就需要准备这么多成分股换成100万份ETF。当然，如果个别股票因为停牌或者涨停等原因无法买入，机构也可以用等额的现金替换完成换购。汇金大举买入沪深300ETF的时候，由于金额较大，而ETF本身的总市值有限，那么就会出现交易价格针对股价加权净值的溢价。当溢价足够大的时候，就会有机构从市场上购买一揽子成分股换成ETF份额在二级市场上抛售套利。这种情况下就相当于增加了ETF的份额，通过ETF基金持续锁定了成分股的持仓。也相当于汇金变相增持了所有成分股。2，汇金有多少钱可用于增持，未来赚钱了归谁？答：首先汇金本身实际代表了国家意志，拥有等同于国家主权的信用级别。所以，只要需要达到目的，理论上汇金拥有无限的子弹用于增持，财政部不够了可以向银行借钱，反正现在利率也低，汇金的借贷利率理论上应该接近同期国债的利率。以这个利率借钱增持蓝筹股，股息率都可以覆盖贷款利息了。至于汇金未来股市回暖后抛售持仓产生的利润归财政部所有。最近3个月，国家已经先后多次出台政策维护股票市场。最近又多次利用汇金在二级市场上行使平准基金的职能。应该说下调印花税如果作为政策底，那么经过1个多月的反复下探，市场底已经近在咫尺。此时，投资者应该避免盲目割肉，防止倒在黎明前。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫为什么先躺平才能反转，来自思想钢印9999。一轮下跌，投资者的心态要经历三个阶段：第一阶段：既紧张又兴奋，一边忙着卖有盈利的股票，一边又在关注之前看好但估值太高的股票，是不是有抄底机会了？第二阶段：跌到账户每个股票都是绿的，也斩不动仓位了，就天天盼利好，外盘一跌就睡不着觉；第三阶段：股市继续天天跌，每天满怀希望开盘，有钱也不敢再往资金账户里转了。这个过程，从投资理论看，是在大盘向下的负贝塔压制下，单边多头的“个股阿尔法”，越折腾越亏；从投资心理学上看，是投资者从“越亏越不认命”到“越认命”的心态变化。但大盘往往要等到投资者都“认命”时，才开始反转。价格锚与安全边际的错位股票不像债券一样有明确的价格，投资者为了判断买卖股票的出价是否合理，需要找到一个锚定价格，称为“价格锚”，卖方和买方倾向于选择不同的“价格锚”，买家“价格锚”是大盘指数或同类股票的价格，在大盘一轮下跌的交易中，心理价位自然也跟着下降。卖方选择的“价格锚”，常常是自己的买入成本，所以很多人降仓位时都喜欢先卖盈利的持仓，这就是心理学上的"处置效应"。等跌到一定时候，手上满手亏损再减仓的话，“价格锚”就不是成本，而变成之前的股价，在一轮下跌中，卖方常常产生“10元我都没卖，现在9元更不想卖了”的犹豫，从而降低卖出意愿。更重要的是，买入方不但有客观的价格锚，还有安全边际，需要在合理价格便宜一个档次。这么一来，买家与卖家的价格就总是差一个档次，成交的概率便下降了。它造成的现象是，一轮下跌，开始总是放量下跌，但跌到一定程度就开始缩量，买卖方由于上述心理障碍，总是找不到平衡点。这也解释了，为什么熊市缩量后，再遇到利好容易高开低走？如果买家卖家遇到前一种“谈不拢”价格的情况，这种突发性利好，减少了卖家的数量，买家的买入意愿因为利好而上升，所以高开。但高开后，现价高于价格锚甚至高于成本，这在心理上解决了出手的障碍，一旦大盘有滞涨的趋势，就会毫不犹豫地出手，大盘一路向下。更重要的是，这种换手把持有成本高的投资者换成了持有成本低的投资者，造成进一步下跌的动力——一个套5%的人，总是比套10%的人更容易卖出，从而引发了下面的问题。抄底盘引发的抵抗式下跌在下跌的中后期，会出现大量一路阴跌的公司，估值已经非常便宜了，但每天都是卖盘，每天创新低，就算大盘反弹，它只是反弹到5天均线就会继续向下，这种趋势，被称为“抵抗式下跌”。这一类的公司，对大盘的拖累比其他品种更严重，因为它下跌的原因既不是估值过高，也不是基本面有利空，而是陷入“抄底—止损”的下跌螺旋，最后引发毫无道理的低估，大面积出现后，会让整个市场的估值区间下移。前面说过，卖家把成本作为价格锚，倾向于先卖有盈利的，盈利的都卖完了，再卖亏10%以内的，如果所有的股票都亏10%以上，很多投资者就“躺平”了。但问题是，股票每天都有成交，所以一个下跌中的股票总有一部分持股者是刚买不久，持股成本很低，处于5%以内的浅套甚至小赚状态。这类资金并非都是看好公司的长期价值，大部分就是纯粹觉得跌多了，一旦大盘有反弹，就想短线进场博一个超跌反弹，并有严格的止盈止损计划，所以过几天大盘不反转，就会卖出。由于大部分持股处于深套之中选择躺平，大规模的活跃交易者都在高换手率的主题方向中，这一类公司只剩下这种小规模的“抢反弹+止盈止损”的交易，导致了天天都有小规模卖出，每天比大盘多跌1%，积累起来就成为这种“抵抗式下跌”的走势。这种“抵抗式下跌”不但影响大盘，也是股民严重亏损的主要原因，阴跌就是温水煮青蛙，等意识到，已经是深度套牢了。所以很多资深股民的经验是在一轮大跌中，不要持有任何均线空头排列的股票，因为套牢盘越多，越容易出现“抵抗式下跌”。但任何方法都有弊端，这个方法的问题在于一旦出现大级别反弹，这一类底部超跌票也是最猛的，常常是两根大阳线收复十几根小阴线。这就涉及到第三种心理，空仓者“得而复失”的损失厌恶心态。做空浮盈的损失厌恶在一轮下跌行情中，大部分空仓低仓者的心态并不比高仓者好多少。由于A股主要靠单边做多赚钱，所有的投资者不是现实多头，就是潜在多头。空仓低仓者赚钱靠多头，却选择了空头的立场。高仓位者的感觉是“天天亏”，而空仓低仓者虽然并没有做空，但卖出后下跌的空间在心理上相当于一笔“浮盈”，因此他们最关注的心理位置是他卖出的价位或指数的位置，一旦大盘反弹超过这个位置，那就是典型的“得而复失”。心理学上证实，“得而复失”和“失而复得”虽然都没有增加你的拥有量，但在心理感受上，前者比后者更痛苦，这就是亏损厌恶的心理效应。熊市多暴力反弹，正是源于空仓轻仓者害怕踏空而不断抢反弹的心态。但空仓轻仓者之所以选择空仓轻仓，正是由于风险偏好比较低，投资方法体系也支持仓位的大幅升降，因此持股心态不如长线资金，持股稳定性不如套牢盘，所以，他们又成为反弹失败后更猛烈的下跌的主导力量。不过，这种“反弹抄底+割肉出局”的模式持续几次，投资者意识到大盘形成的空头趋势短期无解，心态也就平了，看到反弹不出手，自然后面也没有抛盘。股谚云：“多头不死，跌势不止”，这里的“多头”实际上有两种：一种是持股不卖的实际多头，“死”是指“套死”，躺平不卖，这一类多头“死”的作用是锁定筹码。另一种是空仓轻仓随时打算短线抢反弹的“潜在多头”，“死”实际上是指不做反弹，他们“死”的作用是断绝空头火力。很多人可能想问，虽然跌不动了，但持股的、持币的都躺平了，大盘还怎么反转呢？底部的市场微观结构在大盘下跌中，除了短线博反弹的，还有真正的长线抄底资金，而且数量总是越跌越多。所以，大盘的真正探底成功，总是要等到长线配置资金逐渐取代短线博反弹资金，成为抄底的主导力量之后。此时的持股者结构中，要么是深度套牢，要么是长期看多，筹码结构趋于稳定，这样的反弹才能持续，才能积反弹为反转。大盘反转的模式有很多，但只有这种“跌到场外长线资金觉得足够便宜了”，才是最可靠的模式。关键问题在于，怎样才算“足够便宜了”呢。对便宜的判断又涉及“价格锚”，对于长线资金而言，“价格锚”有三种便宜：1、相对便宜：市场总龙头的股价先被市场接受而启稳，其他龙头再跌就会显得便宜2、绝对便宜：股债收益率对比3、微观结构的便宜：大量个股跌到估值较低的安全边际的水平长线资金的介入是一个慢过程，市场在较长时间的下跌后，也需要较长时间的筑底过程，是赚钱效应从局部到整体的过程，也是心态上扭转的过程。以2018年的熊市最后一阶段为例，11月1日，最高层领导与民营企业家的座谈会后，市场就开始初步启稳，然而反弹后又是一直跌到1月3日创了新低，才算彻底结束2018年的熊市。这两个月里，主导跌势的是前期强势板块的补跌；还有对年报大规模商誉计提利空的定价。宏大事物的变化是一个漫长的过程，在各种条件都具备的情况下，还需要微观交易结构的调整，这种滞后，往往让身处其中的人看不到反转的发生，甚至用长期利空因素去解释短期下跌现象，倒在黎明之前。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫为什么百度大会后大跌？来自港美王老板。最近百度美股从130跌到了100出头，跌幅20%。并且，这个下跌，是在百度一年一度的“世界大会”期间。之前为什么上涨？跟一些机构研究员交流，百度Q2的时候，主要的点是广告改善+AI故事。广告改善：看了下上个季度百度的广告，确实有所改善。公司给很多机构传达的信息，也是广告会继续转好。但百度的广告，仍然有非常大的问题。1、信息流和视频广告，主要在抖音。如果研究百度的广告，而不谈行业广告的现状和趋势，那是不及格的。现在的互联网广告，最大的基本盘是信息流广告。字节去年整体收入已经逼近1000亿美元。其中广告收入仍然是绝对的大头。而百度虽然也有信息流广告，但不是公司的主要形式。而谈百度的广告改善，即使一两个季度改善，但是并不能改变搜索广告，被短视频和其他信息流广告蚕食的状态。小红书，去年的广告收入在百亿人民币。而小红书的广告，抢的基本都是百度广告的份额。小红书，就是内容的百度。很多机构，当时Q2时候也进去交易百度，但是广告改善的故事，仍然是短期。因为广告改善买入的机构，也基本是短期交易。认识的一个美元基金，Q2前买入百度，财报后就卖出了。2、文心一言和AI的催化剂，基本结束。百度吸引机构的第二点是文心一言和AI。作为一家搜索公司，百度确实有一定的技术积累和优势。而文心一言，从诞生到每次发布会，百度的股价都会有所反应。但是这次的百度世界大会，当天的股价已经没有上涨的反应了。因为回到本质，文心一言和百度的AI能力，并没有显著高于字节的豆包、阿里的通义千问。或者说，国内的所谓AI大模型，基本都没有大的差别。无非是ChatGPT和非ChatGPT的区别。其次，文心一言和AI，并无法为百度带来收入的增长。为什么强调这一点？因为百度是一家搜索公司，主业的收入和压力，远远比腾讯和阿里大。如果AI只停留在表面以及一个不痛不痒的文心一言，无法实质贡献收入以及带来增长，股价的下跌是必然地。微软，上个季度就是典型案例：微软的Azura增速放缓，AI对Azure云的增速只贡献了1%，远低于预期。而微软财报当天，股价也大跌超过4%。所以，百度的文心一言和AI，只是开始的时候，机构和投资者有兴趣，一旦时间长了，没有领先的产品和竞争力，并且商业化也看不到进展，机构卖出就很正常了。仍然在减持，而不是增持值得一提的是，百度的“老板娘”马东敏，过去几个月一直在减持，国庆期间，百度发布的公告显示：马东敏卖出了39万股，对应的总金额为5239万美元。对应的股价大约为134美元。马东敏减持的时间分布和数量分布：7、8、9月，每次减持数量为15000股。另外，百度9月披露的公告显示，李彦宏也在减持:减持的数量为438万股，对应金额为1.58亿美元。按常识来说，李彦宏、马东敏并不缺钱。体外也并无新业务需要孵化。并且，文心一言和百度的AI战略，是李厂长极为看重和看好的。在自家发布AI重磅产品期间，夫妻俩一致选择减持自家股票。这背后的原因，耐人寻味。而最近百度的大跌，除了受到中概大环境的影响。我想最根本的原因，还是公司基本面和财务基本面。毕竟，再先进的工具和模型，如果对自己的主业无法产生协同，也无法带来根本的影响，那么，股价和业绩，早晚会重新回到起点。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫投资必修课-如何面对股价暴跌，来自巍巍昆仑侠。巴菲特曾经说过，如果他去大学当一名教授投资的老师，他只会开设两门课程：第一门课如何面对市场波动；第二门课就是如何去给企业估值。人们往往高估了第二门课程企业估值的难度，但其实在我看来，估值更像是一套科学方法论，通过长时间的练习就可以掌握。但是如何面对市场波动这门课程看似简单，实则是知易行难，并不是背几句“别人贪婪我恐惧，别人恐惧我贪婪”就能解决的。这不仅需要对企业价值有非常清晰的认知，还需要强大的情绪控制能力，这除了后天的锻炼外还需要一些天赋。有些人对波动无感，但很多人则对波动很敏感。当下的市场环境就是学习如何面对市场波动的一个绝佳的现场案例学习，今天上证指数再次迫近3000点和去年10月的疫情底。而个股方面，众多白马股的股价在本周创出新低，这些股票出现如此巨大的跌幅，不光是股民自己有疑惑，上市公司和基金经理们也困惑。散户中有相当一部分人都喜欢听消息炒股，因为大家都认为只有上市公司的高管或者老板才最懂公司的股票。这句话说对也对，但只对了一半。上市公司的高管或者老板是最懂公司的，但不是最懂公司股票的。所以才会有信董秘亏一半，信董事长全亏光的戏谑之言。A股由于个人投资者比例很大，所以更加情绪化，涨的时候容易乐观过度涨过头，跌的时候也会悲观过度跌过头。而目前无论是上证指数、沪深300指数、创业板指还是香港恒生指数，其估值都处于近10年来极低的百分位，风险已经大幅释放，为我们的投资提供了非常大的安全边际。万物皆周期，股票也不例外。估值高了就会借故下跌，估值低了就会因故上涨。这个故千奇百怪，可能是疫情突然消失，调低印花税，俄乌停战，国家队救市，经济复苏超预期等等。虽然股市的绝对顶部和底部很难预测，但相对的高估和低估区域的判断就会简单一些，目前大盘整体属于低估是毋庸置疑的。当然就像之前提到的，估值低不一定马上就会涨，回顾历史过往，政策底出现后往往市场不一定马上大涨，甚至会继续下跌一段时间后才会出现最终的市场底。但是政策救市对于指数低估的指示是非常明确的。前几天看到一个数据统计，如果今年股市依然下跌，沪深300将迎来历史上首次连续三年下跌，恒生指数将迎来史上首次连续4年下跌。在如此极端的市场状态中，我们不妨回顾一下股神巴菲特是如何应对的。巴菲特在最黑暗的1973、1974、1975年这几年的投资业绩。以市值计算，巴菲特的投资业绩分别是-2.5%、-48.7%、+2.5%。三年时间亏掉了50%。在这段最黑暗的时间里，巴菲特并没有绝望，仍然按部就班的工作。并且还发表了今天被众多投资者经常引用的名句“市场短期是投票机，长期是称重机。认为股票价格现在在跌、所以不能买的人，都是傻子。好投资者抱着好公司不动，早晚市场都给给他钱。”当时业绩腰斩的巴菲特不知道股价何时会涨，他的自信和从容并不来自对宏观经济的精确预测，也不是K线图的鬼画符，而是来自他的投资组合在基本面上（净资产，净利润，股息等）实实在在的价值增长。在1973年到1975年的3年中，虽然巴菲特的业绩一塌糊涂，但是他投资组合所对应的价值基本面，却一直在增长。根据伯克希尔哈撒韦公司在2019年发布的年报，在当时这3年中，公司的净资产每年的增速分别是4.7%、5.5%、21.9%，3年累计增加了35%。也就是说，在这3年中，巴菲特的投资组合的基本面增加了35%，同时市值却下跌了49%。这也就意味着，投资组合所对应的估值下跌了足足64%。如此看来，巴菲特这3年糟糕的业绩，很大程度是由于市场风格原因和糟糕的运气，跟他的投资体系和投资组合的增长能力无关。在连续3年的糟糕业绩后，第四年开始巴菲特否极泰来，迎来封神时刻，从1976年到1985年，在短短10年之中，伯克希尔哈撒韦公司的股票价格，上涨了足足59.2倍。也就是说，只要你持有的股票在持续的真金白银的赚钱，那么就无需关注股票价格波动、永远专注于价值增长，包括净利润、净资产或者股息等。在当前这种市场极端悲观的时刻，什么价值投资，技术分析、量化投资等什么分析方式都失效了。本周发布的三季度GDP已经开始有好转的迹象，市场整体估值在低位，中央汇金也已经开始出手救市，相信后续证金、社保等国家队也会出手为市场注入信心。如果股市来三根大阳线，什么悲观预期都会烟消云散。所以我们现在有钱的话就买买买，没钱就躺平，该干嘛干嘛。跑跑步、打打游戏，重读大师经典著作，转移一些注意力，都有助于保持情绪的稳定，更好的面对股价波动。当然从长远来讲，用闲钱投资股票，合理价格买好公司，不要单吊一两只股票，不要上杠杆，不要过高估值买入股票，避开这些投资中的大坑，你会发现投资也没有想象中的那么难。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫买美国国债，躺得平么，来自柳叶刀财经。最近有个帖子，很多人讨论的热烈，讲的是一个用户买了一百万的美国三十年国债，准备回国躺平这个事情。首先，必要纠正一个观点，就是看买的到底是票息4.5%的美国30年国债，还是到期收益率是4.5%的国债。这两者时间区别挺大的。正常你在市场上买到的债券，之前我跟各位谈过这个话题。如果债券利率继续走高，你买的债券会下跌的。比如本来2020年100美元买的债，你如果到了2025年卖你可以有105美元（当时确实很低），但是你今天卖，不好意思只有98美元，你倒亏了2%。这个逻辑大家懂吗？因为今天没有人愿意去加价或者平价买你这种以前的老债。除非你以前的老债跟我现在买的新债2年的收益率一样。现在新债2年的收益率就是10%，你跟我说我买你的到期只有105美元，那你是不是要折价到95美元上下才可以出手，才可以保证我有10%的收益啊。否则我去买新债不香么。所以这个流程就很简单：加息--->新债收益高--->债券市场下跌--->老债交易价格下跌。如果美联储继续加息下去，持有的债券的价格会下跌的。当然，我们假设他就是持有的就是票息4.5%的美国30年国债。到期确实会有这样的收益。但是这种超长持有，需要考虑几点。1. 首先考虑美元本身超额贬值的问题。一个简单的例子，我们往前推30年，1993年的美元购买力。我相信应该都会清楚，1993年的100万美元的购买力，即使你有年化4.5%的30年票息收入，到今天看，依然是贬值的。货币温和贬值，就是美联储运行的核心逻辑。2. 要考虑30年之间可能出现的巨大的政策风险。很多黑天鹅事件，可能对这个事情也会有影响。有兴趣的同学可以去看看债务危机。美国的国债规模现在太大了。3. 美元会不会对人民币主动贬值？起码当年广场协议签署以后，美元兑日元大幅贬值了。如果换成人民币，会越来越少。开头提到的这哥们可是要换成人民币的。当然，持有债券，需要考虑的很多。万一要是美联储再加息，债券票面价格会下跌的，而这时又恰巧需要钱，也得被动卖出已经下跌的债券套现。大概就是这样。不过我倒是觉得，各位还是想想先赚他个100万美元

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫港币联系汇率制40周年，来自肖志刚。1983年10月17日，港币开始实行盯住美元的联系汇率制，设定7.8的固定汇率。据说开始是想定8的，担心外界质疑是拍脑袋，所以拍了个7.8。联系汇率制的具体机制，是汇丰、渣打、中国银行这三家银行负责印刷港币，他们在印刷港币的时候，要将等值的美元交给香港金融管理局，否则这三家银行的资产端就会无端增长。金管局拿到这些美元，会去美元的宗主国进行投资，至少赚个国债利息回来。利息呢，则会时不时拿出来，全港每人六千八千的发红包。这样的设计，一直让人感觉港币是有足够的美元储备的，实际上并不是。因为发行港币换来的美元，其实就是出口港币本身换来的储备，这是一种特殊的出口创汇。而拿到这些港币的人，比如巴菲特，拿去投资比亚迪时拿进来2亿多美元，现在拿走了几十亿美元。还有更主要的是，老百姓进口商品需要的美元，也是从这些储备里拿。也就是说，美元储备并不是专款专用。目前美股市值靠前的公司，大部分上都是80年代以来创立的，而香港这40年没有出现一家竞争力匹配的公司。这样的底子，却盯住了全球最强的货币，港币也跟着高估了，结果是进口更为划算。40年来，香港的进出口逆差累积了7.7万亿港币，基本上就是1万亿美元。香港老百姓购买苹果、特斯拉的产品，却没有相应的企业能够出口给美国。进口这么多商品，是拿什么跟对方交换呢？明面上是用金管局手上的美元，由于缺乏有竞争力的企业，实际上拿了不少老百姓手上的股票和房子。90年代的港剧里，经常出现老百姓炒股的场景，现在基本没有了，因为筹码都交给老外了。可以看看港币的资产负债状况，先看当局的负债，包括了外资持有的港股、房产、存款等资产。对于坐拥世界级房价的香港，外资手中的房产，包括已经移民出去的人手中的房产，不好估算。单说港股，目前30万亿市值中近一半在巴菲特、南非股东、贝莱德等外资手中，算2万亿美元吧。当局在海外的外汇储备是4000多亿美元，像淡马锡那样的其他资产并不多。要是香港有那种具备竞争力的出口企业，能够平衡那1万亿美元贸易逆差，那金管局现在手上至少还有1.4万亿美元，这样就没什么压力的。说到底，就是那1万亿美元的贸易逆差，留下的问题，而逆差是因为汇率高估。有一个参考的案例，是90年代的泰国等东南亚国家，也是经济依赖世界第二大经济体，也是汇率盯住世界第一大经济体。当日本经济见顶，东南亚经济被拖累，贬值的压力就一直累积到1997年。日元升值时流入泰国的资金，形成的外汇被泰国短贷长投，等日本自身缺血要抽钱回去的时候，泰国拿不出足够的外汇了。那外国人就看着自己手上还有什么资产，就卖什么资产了。于是，汇率贬值的压力，或者说资金流出的压力，在压垮汇率之前，一直是股市的压制力量。泰国股市1994年就见了大顶1789点，等到1997年7月放弃汇率的一周前，股市早就跌到457点，腰斩了两次。等到7月2日真的放弃汇率，股市倒是4天时间就反弹到679点，一年后最低跌到204点。区别也是有的，泰国股市的上市公司基本是本国企业。由于受泰铢高估的影响，泰国从1990年后一直是贸易逆差，相关上市公司成了汇率高估的受害者，基本面恶化。而港股的上市公司主体，很多已经是大陆的，并不存在当年泰国企业的问题，基本面不可比。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫长江电力与海螺水泥的思考，来自安西coach。有一段时间没研究股市投资了。近期受球友的启发，发现低估时买入高分红的垄断型股票，中长期收益未必会差于茅台。于是，借着周末的时间，对长江电力和海螺水泥的财报进行了一次深入分析。一、长江电力首先，从定性来说，两家公司都是好公司。长江电力是我在A股找到的确定性最好的公司，它在长江的天然垄断，注定了没有竞争对手能进入；而除去前期投入外，它的生产成本极低，仅需要后期的定期维护，妥妥的现金奶牛。而在销售端，目前上网电价在0.26-0.3元，几乎是最便宜的电价，不大可能有跌价的可能，反而会随着电价市场化，会缓慢涨价；而在需求端，如此廉价的清洁能源是不愁市场的，产多少电都能卖完，没有库存积压的可能。如此好的商业模式，的确让人垂涎。唯一不足的是，其增长可能性极低。这就涉及到定量分析了。定量分析来看，我翻越了2017-2022年的财报，长江电力的国内装机量均是4549万千瓦，意味着完全无增长。直到2023年初才增加额乌东德和白鹤滩，装机量涨到了7169万千瓦。装机量决定了发电量，近6年装机量（万千瓦）：发电量（亿千瓦）的比例均在2-2.45之间，平均值为2.17。由此可以算出，目前7169万千瓦的装机量，未来年平均能产出3304亿千瓦的发电量，按照历年利润推算，每千瓦大约0.11元净利润，则未来的公司平均利润大约为330亿元。按照这个利润，当下的长江电力市值5600左右，市盈率应该是17倍左右。再按照长江电力承诺7成分红，股息率基本在4.12%。这个股息率并不算低了，毕竟长江电力几乎可以算是无风险收益率。至于其成长性，长江电力对外公告说，已锁定4000万千瓦的资源，相当于2个三峡电站。但锁定跟开发是两回事，目前在开发的水电站仅有甘肃张掖项目和重庆奉节项目，都属于小项目，对业绩增长贡献不会很大。因此，在5年甚至10年内，长江电力的增长是很难依靠水电站的扩张来实现的，只能通过提升发电效率和提升上网电价来实现。因此，预计长江电力的长期回报率会在7-10%之间。要取得更好的收益率，只能买得更便宜。目前长江电力股价下跌的空间极其有限，预计不会超过10%，即便大跌，也是在20%以内，所以是极难等到好的机会。如果没有更好的确定性回报率，购买长江电力也是一种理性选择。毕竟，一鸟在手，胜于两鸟在林。二、海螺水泥先看定性分析，海螺水泥算是不错的商业模式。水泥面世已经几百年，只要人类存活，水泥行业就基本会存在，没有被技术颠覆的可能。而海螺水泥敢喊出“世界水泥看中国，中国水泥看海螺”的口号，也是有它的独到优势的。从水泥的生产来看，其成本主要集中在四大块：能源成本，采矿成本，运输成本，运营成本。能源成本，大家相差不大，煤价和电价基本相同；采矿成本也相差不大，中国这类资源比比皆是。海螺跟其他水泥厂拉开差距的地方，就在于运输成本和运营成本，而我认为，运营成本又受益于运输成本。海螺水泥起家于安徽芜湖，属于长江边上的城市，其制定的T型战略，利用最便宜的水运交通，把长江流域和长三角的沿江沿海城市连接起来，从而实现用最低的运输成本去做最富裕的沿江沿海市场。通过这个战略，海螺水泥将体量做大，有更多的资金来进行设备的升级、环保技术的研发、管理技术的提升等等，从而实现了规模效应。这让海螺水泥在资产负债率极低的情况下，实现了远高于同行的ROE。长江的唯一性和海螺水泥的规模效应产生巨大威力，使得海螺水泥在水泥行业整体萎缩时，其市场占有率仍不断上升，销售额保持稳定。这有点类似于白酒行业，当整个白酒市场在下行萎缩时，头部白酒公司却在不停增长。在可预见的未来，海螺水泥的收购估计还会继续，市场占有率仍会上升，垄断力也会随之上升。不过，收购行为会影响公司分红。海螺水泥在很早以前承诺分红不低于净利润的10%，便是因为公司需要动用现金进行收购。也正是因为充沛的现金流，使得公司的股权没有稀释，负债率也保持低位。随着收购的减少，海螺水泥也在逐渐提升分红比例，目前已从10%提升至50%。再看定量分析，这也正是海螺水泥目前的争议点。虽然海螺水泥在不断收购水泥厂，提升自身产能，但水泥市场需求长期向下，环保成本上升，海螺水泥可能会遭遇业绩和利润更大幅度的下降。预测中部和尾部的水泥公司几乎要团灭，只剩下为数不多的几家寡头存活。具体市场如何变化，我还没有进行深入研究。撇除太过于长远的市场考量，按照海螺水泥近10年的净利润来计算，其平均净利润有199.2亿，利润翻番，还是按照50%的分红率，那A股的股息率能达到7.54%，H股的收益率能达到10.19%（不考虑税费）。从海螺水泥的历史分红来看，近10年年均分红67.65亿，落在上述50-100亿的区间，所以海螺水泥未来分红也极有可能会在此区间内。三、两者对比从定量分析看，海螺水泥的确比长江电力更有吸引力。但海螺水泥的问题就在于其确定性远远没有长江电力高。海螺水泥虽然在部署东南亚和一带一路的投资建厂，也在提升骨料的产能（确定性较高），也在尝试新能源产业光伏发电（不确定性更高），但国内的水泥基本盘未来如何，还需要有更多的研究和思考。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫经济衰退时，我们该持有什么资产？来自爱学滚雪球。我们不能否认全球经济进入深度衰退时代，那么问题来了，我们该如何配置自己的家庭资产？或者换句话说，如何才能使自己的财产对冲通胀，实现保值增值？是持有票子、房子还是黄金、证券？有人说，现金为王。但现金只是国家信用担保的纸币，在货币超发的时代，贬值是一个显而易见的事实。从长期的视角看，没有人靠储蓄发财。1万元钱的购买力，在10年前、20年前、30年前有多大的差别，大家可以回顾下。以此类推，你的1万元现金，10年以后、20年以后、30年以后又能买到什么？银行的利息，永远跑不过通胀。目前我国大额长期理财的利息不过3%。货币的贬值是历史大势，过去是这样，未来也不会改变！“现金为王”的意思是，手中要保留足够的现金流，保证生产、生活正常，不至于资金链的断裂，而不是说将所有的资产都押在现金上。那么，持有房产吗？房产目前是中国人最大的资产，有统计表明，中国人70%的资产在房子上。“房住不炒”现在不仅是国策，恐怕也成为大部分精英人士的共识。任何资产的价格，都是由供需决定的。房产的市场形势已发生逆转，目前城镇居民的住房面积已达到50平米，已超过欧美发达国家的人均水平。我国的城镇化进程已到后期，城市人口的增加已大大放缓，城市的存量房已足够维持多年增长的需求。所以，依靠房屋的增值来实现家庭资产的增加已不现实。况且，人口出生率的下降，也会导致房地产供需的转变。还有一个你尚未看到的利空，那就是房产税的征收！这是由国家的财税现状和国际惯例决定的，政策的实施只会延缓，不会改变。按照国际通行的惯例，每年征收的税负比例在1%以上。如果一个价值100万的房子，每年要上缴1万元的税收。房产还有一个特点，大家不能忽视，那就是流动性太差。当你想变现时，有一定的难度。当然，房产的保值增值也可能有例外，这种例外就是一线城市的核心地段的房子。最优质的房产，是稀缺资源，任何时候都是社会精英的刚需。买入黄金怎样？有人说，盛世收藏，乱世黄金。意思是说，经济繁荣时，人们会更多的去追求精神的富足，这时候艺术品会带来更高的收益。而在经济萧条时，通货膨胀，货币贬值，应该买入黄金，实现避险的需求，保证资产不贬值。的确，近几年不仅是个人，很多国家也在提高黄金储备，确保财富不贬值。从更长的历史周期看，黄金的收益比储存货币强得多。看看黄金ETF的走势，近几年的增幅还是比较高的。但我们也应该明白，黄金只能储藏，没有生产功能，很难大幅度增值。那什么是最优质的资产？优质公司的股票。世界上最能创造价值的是那些优质的公司。就是那些改变世界的、不能被世界改变的优质公司。因为只有它们在源源不断的满足人类需求，生产出人人喜爱的产品。投资大师们说，投资的两个要点是买好的、买的好。好东西，我们大致都能分出来，就是那些改变世界的先进科技和源远流长的传统瑰宝。买的好不容易，因为我们不知道什么时候价格最低。特别是有些公司，处在成长的初期，即便价格很低、很便宜，我们也很难识别。但不管怎样，我们应该有一个共识——目前的股市，优质的资产已经是价格低廉，持仓、买入才是应有的选择！没有人敢预言什么时候是大底，但处在谷底阶段是铁定的事实。回顾中外证券多年的历史，目前的市盈率、市净率已处于极低的阶段。不要被眼前的股票价格所迷惑，公司的真正价值才是我们追求的终极目标。格雷厄姆在《证券分析》的封面曾写道：现在已然腐朽者，将来可能大放异彩，现在备受青睐者，将来可能黯然失色。说的不就是目前资产的处境吗？

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫海天味业怎么了？来自博实。2023年10月16日，海天味业下跌7.76%，一时间引起很多投资者的好奇，海天味业到底怎么了？海天味业2023年半年报利润达到30亿，虽然也有下滑，但下滑并不多。2022年年报的话利润有61亿，相对2021年和2020年有一定的下滑，但下滑幅度也不是很大。看一下资产负债表，其现金流资产也没有大幅下滑，且有230多亿。其总负债约为63亿，而有息负债只有2亿多。客观说，与许多企业相比，海天的现金情况比较健康。这么多的现金，也和公司所从事的食品饮料行业本身现金情况好有关。相比制造业等高负债、高资产的状况，食品饮料还是香的。那为什么海天味业跌这么多？且从最高价219，向前复权最高价124跌到今天的35.9元呢？其最高价格出现在2020年末和2021年初，这恰好和上一轮股票和基金牛市的高点重合。回顾一下当时的市场，当时市场风潮第一是对茅台类的价值股非常热衷。市场最常见的说法就是什么茅什么茅。当然，海天就是那个被很多人称为酱油茅的公司。很多朋友肯定会说了，非专业投资者会跟风买酱油茅，那专业投资者总不会这么做吧。据我对专业投资者的观察，专业投资者在这个阶段对海天这家公司的产品竞争力、市占率等各方面进行分析，最终市场比较主流的观点是，海天当前在餐饮等渠道方面拥有极强的护城河，且当前市场占有率并不高，未来有可能大幅度提升市场占有率。在酱油茅产品竞争力强，市场占有率还有大幅的提升空间的主流观点下，海天味业的静态市盈率持续飙升，印象能到70-100左右吧。当然，我认为从当前回顾来看，不仅仅是当时对价值股的热衷，也不仅仅是专业投资者的高市占率预期，还有当时疫情下的赚钱效应使大量的资金涌进股市和基金市场，资金才是实打实的把公司估值推高的动力。即使是同样的公司，同样的业绩，如果资金量不够，股价也涨不起来，股价不涨，市场也很难持续共同演进对持续拉高估值，股价上涨会拉动情绪，情绪会帮助人们更快的找到公司值这个价格的理由。回到现在，怎么看从高点到现在这个价格呢？我觉得主要是两方面。第一方面是过高的估值回归到正常的过程。现在已经很少看到有人去讲市占率提升的逻辑了。第二方面是在近几年，在许多上市公司业绩都不是很好的情况下，海天的确也是营收和利润有下滑的。总结一句，第一是海天没有市场在高估时候演进的逻辑那么好，现在是逻辑回归的过程，当然也有可能从过于乐观到过于悲观，腾讯在去年曾经出现过极度悲观的估值。第二是近几年的确经营许多企业包括海天经营上难度变大，能维持增长不易，利润和营收能少降一点其实也不错了。但利润的下降肯定会让市场对其预期变的更加谨慎。总体上来说，我认为无论是对于海天还是其他上市公司，公司的估值在相对靠近公司价值的水平，对公司的持续经营是更有利的，过高的估值虽然看似短期有时候对融资有一点帮助，但是剧烈的股价波动其实对公司持续经营和投资者预期以及收益的稳定性影响较大，从某种层面上讲也会影响企业经营者和股权激励的预期和效果。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫下一个席卷全球的“消费品”，可能是一种药，来自躺平指数。在宣布对慢性肾病有效果之后，“神药”GLP-1类药物头上的皇冠越发耀眼了。10月10日诺和诺德宣布提前一年终止GLP-1类药物司美格鲁肽治疗合并肾功能不全二型糖尿病患者和慢性肾病的三期临床研究，原因是独立数据监察委员会分析了中期数据，该药的疗效已达到了特定的预设标准。甚至，一直被医药界称为“药物研发黑洞”的阿尔茨海默症领域，同样有着GLP-1类药物的身影。虽然至今还没弄清楚，这个继二甲双胍之后医药界最负盛名的“神药”还能对多少疾病有疗效，但可以明确的是，自从减肥这个药效被大众所熟知之后，GLP-1类药物就不能再被简单地视作药品，它的评估体系正在向消费品倾斜。这款药物未来的真正前景在品牌、在营销，它的市场规模取决于人们觉得自己胖不胖、需不需要减肥，而不是医生诊断出患有肥胖症或是糖尿病。任何一个想管控自己身材的人，都有可能成为这款药的消费者，在中国目前非常便捷的在线药品渠道上，买到这款药。从GLP-1类药物的火爆路径上也可以看出，它是在小红书、抖音这样的社交网络上积累了火爆的人气，大量实际上并没有确诊肥胖症，甚至并不胖的人把它奉为减肥爆款。它并不是这两年横空出世的药品，但却打开了一扇生物医药面向C端市场扩张的大门。无论是看长期还是短期，这个风口已然成型，医药企业的潜在价值也需要被重估。1、 “神药”的奇点时刻笼统地把GLP-1类药物都归为“神药”是不确切的，它并不是天生就带着“神药”的光环。现实情况是，自它首次上市后漫长的时光里，没有引起市场如此程度的关注。2005年，阿斯利康的艾塞那肽首次获批用于治疗2型糖尿病，也是这类药物的初次登场。5年之后，诺和诺德的利拉鲁肽获得FDA批准上市，同样是用于治疗2型糖尿病；2014年该药获得FDA批准用于成人的体重管理，亦是全球首款用于减重的GLP-1类药物。GLP-1，胰高血糖素样肽-1，是一种由肠道L细胞分泌的激素，其受体广泛分布于中枢神经系统在内的多个器官和组织，而其原理就是模拟这种激素的生理作用，能够控制形成糖尿病八大致病机理中的六项，而二甲双胍和胰岛素仅能控制两项。尽管从原理和生效机制上，这款药物和二甲双胍、胰岛素对比有着不小的优势，但在利拉鲁肽上市后的近十年时光里，它一直不温不火，直到诺和诺德继续推出了司美格鲁肽，从药效和便捷性两个维度全面超越了之前的产品，这种药物才开始逐渐放量。在2023版美国糖尿病协会指南中，司美格鲁肽的降糖疗效是“非常高”，利拉鲁肽则是“高”。而在给药方式上，利拉鲁肽需要每天用针管注射一次，而司美格鲁肽则是一周一次，并且还推出了口服版。毕竟，能口服谁还打针呢？能一周打一次，谁还会天天打呢？价格上，同样容量的司美格鲁肽价格在1000元左右，利拉鲁肽则在400元左右，在疗效和便捷度的大幅领先之下，这个价差就显得无足轻重了。更何况，在领先的降糖疗效和便捷度的基础上，司美格鲁肽还有了不俗的减肥效果。因此，司美格鲁肽一经上市便引爆市场，在多个国家均出现了阶段性断货现象。2022年司美格鲁肽全球销售额便已高达109亿美元，与2021年的61亿美元相比，增长高达78%，成为首个年销售额破百亿的GLP-1类糖尿病新药。由于肥胖是多种疾病的源头，当更加有效的减肥药出现之后，整个医药板块呈现出“冰火两重天”的效应，与肥胖导致的心脑血管、肾病等相关的股票均出现大幅下跌的走势。以美股的达维塔保健为例，作为全美最大的肾脏护理服务提供商之一，股价自今年8月的116.8美元/股一路下跌，目前价格仅为73美元/股左右。在肥胖能够得到有效治疗的预期下，所有与肥胖诱发症相关的医疗股都遭遇了无差别的打击。而推出了司美格鲁肽的诺和诺德，和推出了更优秀产品替尔泊肽的礼来，成为这一波GLP-1类药物风口的最大受益者。这两家公司在去年全年的收入均排在全球药企十名开外，却在今年接连暴涨。这种效应值得警惕，GLP-1类药品正在虹吸整个板块的资金和注意力。这意味着，在这个竞争空前激烈的赛道中，只有胜利者才能享受一切。2、谁能领先？在司美格鲁肽出现之前，GLP-1类药物市场中的领先者并非师出同门的利拉鲁肽，而是另一大药品巨头——礼来的度拉糖肽。在与司美格鲁肽的竞争中，由于药效和便捷度的全面落后而败下阵来。但是，在司美格鲁肽面世之后，礼来很快就推出了自己的 双重激动剂替尔泊肽，在大型III期临床中头对头击败司美格鲁肽，并在2022年5月获批在美国上市。同年10月，FDA授予替尔泊肽用于改善肥胖或至少有一种合并症的超重成人的长期体重管理适应症的快速通道资格，以加速该适应症的审批。这让资本市场对礼来的预期远超诺和诺德。目前，礼来的市值达到5800亿美元，创下历史新高，并超过联合健康，成为美股第一大医疗股。市盈率方面，礼来为89.2倍，诺和诺德则为46.8倍，形成了对后者的大幅领先。放眼望去，在国际上这场针对GLP-1类药物的竞争大战，几乎已经进入了礼来与诺和诺德PK的“决赛圈”。而在国内，随着大批GLP-1药物进入三期临床试验，未来将迎来一场国产“神药”的大混战。根据这款药物在国外成功的经验，疗效和便捷性是国内企业获得差异化竞争优势的关键。也是因此，在司美格鲁肽注射及口服药已经在国内上市、替尔泊肽在国内也接近临床三期尾声的情况下，那些与司美格鲁肽相差仿佛单靶点GLP-1类药物，将很难在未来获得机会。目前，国内已经上市并获批减肥病症的GLP-1类国产药只有华东医药利拉鲁肽和仁会生物的贝那鲁肽，和司美格鲁肽一样都是单靶点药物。其中，利拉鲁肽已经在与司美格鲁肽的竞争中落败；后者虽然有着与天然GLP-1氨基酸序列100%相同的宣传噱头，但由于每天需要打三次针、一盒药价超过1600元的“高门槛”，很难形成像样的竞争优势。因此，竞争的重点放在了药效潜力更大的多靶点领域。由于替尔泊肽在国内尚未上市，国产药企在相关药物上还有着一线生机，但仍需要密切关注替尔泊肽的效果和市场进展。目前国内药企在布局的包括：信达生物、豪森药业、恒瑞医药、博瑞医药、东阳光药业和联邦制药此外，凭借远超注射药的给药便捷性，口服药亦是GLP-1类药物的下一个风口，在中国只有司美格鲁肽的口服药上市。最后，像药明康德这样关键原材料——多肽药物的供应企业，同样有着不低的潜力。到2023年初，公司已经拥有总体积超过10000升的多肽固相合成仪，子公司也已经启动多肽产能扩建工程，有望进一步受益于GLP-1类药的市场爆发。需要承认的是，我们并不熟悉医药这个赛道，但越是研究，越发现其中有不少值得好好思考的地方。比如，为何这款药在社交平台上如此火爆？数量庞大的肥胖人群可能只是一个因素，但在消费主义的渲染之下，对女性“以瘦为美”的审美观是不是起到了更大的作用？再比如，当跨国药企GLP-1类药物已经成势的情况下，大量同类型单靶点、双靶点药物的研发一拥而上，如何形成对自己的比较优势？又如何才能避免未来市场中大概率出现的价格战？这些问题，或许只能依靠时间才能给出答案。但是，正如我们在开头所说，GLP-1类药物目前已经呈现出了消费品的特性，它的能量将远远大于此前任何一款明星药，围绕这个赛道的创新还将持续，时间足够，机会也多，会有越来越多的可能性在前方等待着。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫牧原股份，到底怎么了，来自上海老6。2天跌幅12%，总市值也跌破了2000亿元。中秋国庆“双节”前最后一个交易日与节后第一个交易日，牧原股份分别下跌4.56%与7.63%，10月9日收盘价跌至35元/股，创下自2020年2月以来的阶段性新低。巨头猪企们似乎很少有去主动大幅去产能的，即使资产负债表在恶化，大家也都在熬，都在赌未来。据统计，A股20家猪企截至2023年二季度末的总负债规模，已超过4500亿元。当然，“猪老大”牧原股份排在第一。近日，雪球上也有股民讨论：这会不会又是一个恒大？中国养猪行业老大——牧原股份，到底怎么了？遥想2021年2月，牧原股份以“猪茅”的姿态，总市值直逼5000亿元。相比之下，牧原股份相当于跌没了一个现在的自己。近几年凶猛扩张、豪赌未来的猪企们，如今都处于煎熬之中。牧原股份正是在这一轮扩张之中变成了“猪老大”。然而，2023年，降本增效成为了猪企的核心主题。今年，养猪企业看似风平浪静，实则已暗流涌动。牧原股份也是如此。“猪老大”尝试承包制2023年上半年，牧原股份实现营业收入518.69亿元，同比增长17.17%；归母净利润为-27.79亿元，同比虽然大幅减亏但依然在亏损。在持续低迷的猪行情之中，近期，网传牧原股份大规模裁员，并且内部实行承包制，自繁自养的养殖模式或将调整。这几年，行业扩张迅猛，牧原通过其自繁自养一体化的模式跑了出来，助其超越温氏股份一跃成为行业老大，并且差距越来越大。如果真的调整模式，那必将是养猪行业的一个大新闻。网络传言加上股价暴跌，牧原股份终于给了回应。10月9日下午收盘后，牧原股份紧急召开投资者电话会议，牧原股份董秘回应称，公司未发生大规模裁员，员工流动处于正常水平。2022年底的员工人数是14.04万，今年6月公告人数是13.9万，“最近几个月稳定在这个数字左右。”从整体趋势来看，从2019年到2022年，牧原股份的职工总数在逐年增加，未曾有过负增长。相比2022年年末，2023年上半年末却减少了1400人左右。牧原股份河南一养猪场的员工：“牧原人员流动挺大的，但从不正面裁员，每一次都是换考核方案，或者觉得这个人不行，就变着法让这个人走。”新的方案的确也来了，网传的承包制确实存在。不过，秦军称，牧原股份未改变养殖模式，目前的内部承包是对考核激励机制的一种尝试与探索。根据牧原股份的说法，“目前公司试行的是共创共享激励机制，让员工成为共创共享的合伙人”。而该机制的目的是，引导有能力的员工竞聘接猪，饲养更多单元的猪。在养殖过程中，经营模式、管理制度、销售渠道由公司统一把控，生猪等资产归公司所有。牧原股份还举了一个例子，辽宁区域的一位哺乳段共创合伙人，实行共创共享激励机制后，业绩提升20%，奖金提升50%左右。怎么理解这种机制呢？“这就类似于租公司的场地，然后自己干，本来一个人养两个单元，承包后可能会让一个人养四个单元。肯定更累了，工资还可能和以前差不多。总结下来就是，活多钱不多。”部分养殖场，“（内部承包）公告下来了，目前还没落实，但说的是都要改革、实行。已经准备实行了，但是大家都不乐意。”这一切，都是为了所谓的降本增效。牧原股份早前就表示，对于未来猪价走势难以判断，因此，公司已经放缓产能扩张节奏，并在内部采取措施降低成本。而向内部挖潜，牧原股份想要的是，成本会更低，批次利润更大。5月份时，牧原股份称生猪养殖完全成本已下降至14.9元/公斤左右，而彼时新希望为16.5元/公斤。9月，牧原股份完全成本在14.7元/公斤左右，并称力争年底生猪养殖完全成本降至14.5元/公斤以下。对牧原股份而言，想方设法降成本，是其2023年必须要做的事。资金缺口突然变大在降成本这件事上，牧原股份确实想尽了办法。作为国内养殖规模最大的猪企，在6月20日的牧原开放日活动上，牧原股份却联合多家同行发起了一个“互不挖人公约”。行业持续不景气，控制成本是各家猪企都面临的非常重要的课题。“互相挖人”自然也会导致成本上升。“如果公司的骨干被大量挖走，那就会伤筋动骨。这几年，各大公司的薪资越来越高，（人才）培养成本也在升高，现在又是养殖不赚钱的时候。”在某头部猪企做到过管理层分析称，“互不挖人”也是对成本的一种控制。不过，7月底，牧原股份、温氏股份等被约谈，之后牧原股份、温氏股份、双胞胎、正大投资四家公司随即发布联合声明，撤销“互不挖人”倡议。前有“互不挖人公约”，后有“承包制”，牧原股份为什么要想尽办法降成本？答案很简单，牧原股份也感受到了资金压力。生猪市场整体仍处于供大于求状态，7月猪价的局部反弹难以修复资产负债表，不改行业产能去化大趋势，产能去化仍将贯穿2023年。问题是，巨头猪企们似乎很少有去主动大幅去产能的，即使资产负债表在恶化，大家也都在熬，都在赌未来。牧原股份更是如此。猪企现在进入了一个循环里，前期大跨步扩产，后来猪价下行，导致如今出栏量越来越大却在亏损，但是，猪行情持续低迷，很多猪企借钱养猪也不减产。这是一场豪赌，至少在现阶段并不是一个良性循环。能打破这个循环的，理论上只能寄托于猪价上行，迎来新一轮猪行情，或者养殖成本下降，能实现盈利。2023年就剩下两三个月了，新一轮猪行情还未露面。寄托于猪价的上行，至少目前来看，希望比较渺茫。于是，牧原股份的降成本“大法”一个接一个。今年，上市猪企比较普遍的目标，就是降负债。新希望6月份就表示，公司资产负债率总体偏高但可控，到2023年年底会有所下降。不过，从年初到年中，出栏量前五的猪企，负债率一个都没降下来。作为中国养猪行业的老大，牧原股份也是如此。牧原股份2022年年末、2023年一季度末、2023年二季度末的资产负债率分别为54.36%、56.37%、60.06%，未降反升。虽然相比其他巨头同行，牧原股份的负债率不算特别高，但行业整体已经处于较高水平。截至2023年二季度末，牧原股份的总负债已达1152.65亿元。负债率高了危险与否，要看企业发展阶段与所处市场环境。2020年负债率高不要紧，当时企业快速扩张，猪价比较高。而如今，猪场建好了，产能利用率不足，猪价低于成本线，这个时候高负债，就比较危险。而且，牧原股份的有息负债也在持续上升。2023年上半年末，牧原股份有息负债占总资产的比重已经升至37%，而2022年末是为29%，2020年为25%，2019年为16%。更重要的是，牧原股份的短期资金缺口也越来越大。截至2023年上半年末，牧原股份的短期资金缺口已经达到了330.07亿元，此前，从2020年到2022年依次为41.93亿元、163.01亿元、146.81亿元，2019年还没有资金缺口。相比去年末时，2023年上半年末，牧原股份的资金缺口扩大了整整一倍。据统计，A股20家猪企截至2023年二季度末的总负债规模，已超过4500亿元。当然，“猪老大”牧原股份排在第一。牧原股份的实际控制人、董事长兼总裁为河南人秦英林。在2020年前后猪行情的一片涨声中，秦英林成为了千亿富豪，并稳坐河南首富。如今，虽然也是大富豪，但财富已缩水不少。9月29日，牧原股份公告称，秦英林质押了6160万股，占总股本的1.13%。截止公告日，秦英林已累计质押2.87亿股，占总股本的5.24%，占其持股数的13.74%。全国生猪的价格，8月10日为17.51亿元/公斤；10月3日，跌进了16元之内，为15.88元/公斤；10月11日为15.53元/公斤。而2022年10月11日时为26.67元/公斤。当旺季不旺，生猪价格再次跌破8元/斤，近几年大肆扩张的猪企们只能继续熬着。正邦科技没有熬过来，新希望在主动调整，而牧原在想方设法降成本，还开拓了屠宰业务……当然，谁都不想成为养猪界的恒大。

听众朋友们大家好，欢迎收听雪球出品的追基零距离，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫台湾ETF二十年简史：另一种狂飙突进，来自莽叔。在中国台湾，ETF是一种很特别的存在。台湾股票市场不算大，上市公司总市值50万亿新台币，约合11万亿人民币，在全球尚没有挤进前15。但它却拥有亚太第三大ETF市场，仅次于日本和中国内地。ETF在普通民众中间的渗透率也很惊人。根据台湾集保结算所数据，截至9月下旬，台湾ETF受益人数量超过550万，大体相当于当地活跃股民的数量，以及——台湾全省人数的四分之一。当下，ETF持有人的数字正在以每周数万的速度增长。对比市场体量，用狂飙突进来形容台湾ETF市场的发展，并不夸张。之所以关注台湾ETF市场，是因为一些很难被忽视掉的事实：台湾拥有全球第二大债券ETF市场。截至2023年8月末，台湾债券ETF合计1.66万亿元新台币，位居全球第二、亚太第一。台湾的高股息ETF规模位居亚太第一。台湾的ETF规模比场外基金要大。很多人将ETF视作财富存储的工具，有个词存股族，指那些以被动化+长期投资的方式作为主要策略，并且热衷于参与享受配息收益（股息+债息）的个人投资者。台湾是ETF创新实践的热土。国际上流行的杠杆、反向、VIX指数ETF均有产品上市，2020年疫情期间，富邦VIX、元大标普原油正2、台湾50反1三只产品的规模分别短暂跃居同品类ETF中的全球第一。ETF二十年简史2003年6月，台湾首只ETF元—大台湾50ETF上市，比内地的华夏上证50ETF早了一年半。90年代末台湾受亚洲金融危机冲击，当局用平准基金救市，2003年台湾推出ETF的主要用意在于让平准基金顺利退场。2011年1月，台湾首只债券ETF核准上市。这只产品简称富盈债券，挂钩台湾指标公债指数，后来因为流动性不足、大幅折价等长期困扰产品生存的问题，最终在2013年5月退市。此后至今，台湾没有再发行过挂钩本土债券的ETF。2014年11月，元大台湾50杠杆、反向ETF上市。2017年1月，元大美债20年ETF上市，这是继富盈债券关停之后新发行的首只债券ETF。这一年，保险公司开始大举投资海外债券ETF，2019年10月金管会出手限制寿险公司参与投资，债券ETF规模增长陷入停滞，但同时个人投资者参与度逐渐提升。此后，疫情之下全球流动性泛滥，股票ETF接棒，台湾ETF规模继续激增。2019年，ETF超越普通基金，成为台湾共同基金中最大的品种。2023年9月下旬，台湾ETF受益人数突破550万，占全省人口数量约1/4。截至9月末，台湾共有240只ETF，总规模超过3万亿新台币。ETF为何在台湾红得这么快？一方面，台湾最喜主动投资，自行管理，以战后婴儿潮及X世代前段班为代表的人口团块，已逐渐退休或老化。这些经历全民疯股热，最活跃的投资人，由于生命周期的改变，投资观念也出现转变。伴随着全球高龄化、少子化的趋势，现在投资重点，已从追求高绝对报酬，转向着重永续经营。再者，历经2008年金融危机的冲击后，许多金融消费者也渐渐体悟，即使将资金交给专业人员管理，但由于市场变幻莫测，永远没有人能正确预测并打败大盘，因此与其交给人管理，不如采取被动投资，反而是比较稳健的方式。一些重点品种的启示元大台湾50ETF它是台湾第一只ETF，也是台湾的漂亮50。指数成分行业中，电子工业占比超过70%，金融业约15%。你也许很难想象，台积电一只股票，占据了台湾50接近一半的权重。指数依市值加权，没有对单一股票做特别的限制，随着台积电逐渐走上巨擘之路，才演绎成今天的局面。复华台湾科技优息ETF上市三个月规模突破700亿新台币，什么样的ETF有这么大魅力？ 今年发行的复华台湾科技优息ETF是绝对的明星品种，它之所以能够获得规模上的巨大成功，在于糅合了本土大众投资者最为偏好的标签——科技股+高股息+月度配息机制。短短几个月，这只ETF成为台股成交最为活跃的品种。这只基金的网站宣传页上，写着传家必备。台股是高息股的温床，包括元大台湾50在内，大部分台股ETF都是高息股指数。在长债利率不断走低的过程之中，高息股逐渐发挥威力。放眼全球，还很难看到有哪个别的市场是高科技行业股票，一直保持颇高的分红率。这是台湾产业经济的特点，也是资本市场的特点。中信高评级公司债ETF前面提到台湾是全球第二大债券ETF市场，不过还需要再补一句：这些ETF全部挂钩境外债券，没有投资于本土债券的ETF。中信高评级公司债ETF挂钩美国长债指数，在台湾所有ETF中管理规模排名第四。今年3月份，这只ETF的管理人，知名的中国信托投信将旗下两只明星产品中信高评级公司债ETF、中信优先金融债ETF从季度配息改成了月度配息。如果没有经历过漫长的经济下行周期，对老龄社会的意念恐慌和逐渐接受，以及对理财产品表现的极度失望，你可能不会明白为什么要「月度配息」。这类产品在日本也非常受欢迎。90年代以来，台湾经历了经济下行、利率走低、几轮牛熊转换，人口也在2019年见顶。无论对于老人还是年轻人，ETF都被视作一种财富存储的工具，本土高股息+海外债券两类以生息为主要收益来源的资产成为本地投资者最为重要的配置方向——这里值得深思，对A股的未来生态也有很多参考意义。

听众朋友们大家好，欢迎收听雪球出品的追基零距离，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫国家队出手，来自韭菜投资学。四大行同时发了公告，大股东汇金公司于10月11日从二级市场增持了这几家银行的A股。农业银行：被增持3727.22万股，按当日均价算耗资约1.35亿元。中国银行：被增持2488.79万股，约0.94亿元。建设银行：被增持1838万股，约1.16亿元。工商银行：被增持2761.2万股，约1.30亿元。粗略算合计增持金额大约4-5亿吧，四份公告里还都说，汇金公司拟在未来6个月内继续在二级市场增持这几家银行。这个事儿的意义，就是国家队正式宣布出手了，从释放利好活跃市场到亲自下场开买。2015年股灾可能很多读者都没经历过，那时候也有国家队出手，汇金当时通过协议受让增持了四大行股份。但目前国家队的出手，和2015年救市还是有很大区别的。2015年股灾，是因为杠杆资金踩踏，出现千股连续跌停的局面。股票开盘就跌停，想止损也卖不掉，跌了还会引发更多的踩踏资金压在上面，让市场丧失了正常交易的功能。那时候国家队救市，是组织资金买入，撬开跌停，以恢复市场的流动性，所以国家队的买入标的范围非常广泛，不管是权重股还是中小股票，凡是缺乏流动性的都买。当时的救市主力也不是汇金，而是证金公司和金融机构成立的一些救市基金。汇金干了什么呢？在证金公司买入了四大行股票后，汇金通过协议转让收了这些股份，让证金补充资金后又继续去救市。这就可以看出来，本次汇金增持，和2015年的救市并不是一回事，目前市场中并没有流动性危机，也就不需要像2015年那样让证金入场无差别救市。和这次增持更相似的，是2013年6月18日，那是汇金上一次从二级市场上增持四大行股票，当时也宣布了后续6个月继续增持。2013年增持时，市场的情况和现在有点像，大盘萎靡不振，处于相对低位，银行股本身倒并没有处在历史最低点。本次也一样，大盘处于低位，而四大行价格并不是历史新低，从去年10月末的低点到现在，四大行已经涨了不少了，同期表现比大盘强多了，还以工商银行为例，可以看出来目前股价相比过去1年并不低。所以说这两次汇金的增持，我认为并不是针对银行股本身的，否则为什么银行更便宜的时候不增持呢？增持的目的还是为了提升整体信心，向市场表明态度。从2013年的经验看，增持对后面银行和大盘的股价走势，都没有太明显的影响。我个人也一直不支持依照这类事件来判断未来行情，就像降印花税这些利好一样，很多时候并不是说利好来了行情就即刻扭转。好事儿是好事儿，但策略和计划不受影响，该怎么来还怎么来。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫靠分红财务自由？聊聊我对分红策略的思考，来自贫民窟的大富翁。中国恒大2009年11月5日上市，股价为2.027元，上市以来每股分红为5.06元，上市以来分红约为开盘股价的两倍。靠分红居然可以有两倍的收益，这收益率打败了港股90%以上的股票。去年农业银行股息率7.5%的时候我大概发文四五篇，认为是非常好的投资机会，2023年把股息扣掉不算，涨幅为31.8%。煤炭股的行情就不说了，水电、石油、公用事业股等稳定分红，股息率较高的行业，都是这两年的大牛。我们发现，股市越悲观，股息的价值就越大，分红策略可以显著跑赢市场。所以，23年以来有很多人找我聊分红策略。今天在以往讨论的基础上再坐一些延伸。净资产收益率和股息率并重。熟悉我的人都知道，我在挑选标的的时候主要是看净资产收益率，交易的时候主要是看股息率和市盈率。净资产收益率代表了资产的质量，股息率代表了资产的现金流回报。市盈率和股息率的价值相当。如果非要加一个指标，可以把每股盈利增长率考虑进去。如果还要加一个指标，可以把资产负债率加进去。投资收益增长率=ROE×（1-分红率）+股息率其中，ROE=净利润÷期初净资产，分红率=今年分红÷今年净利润，股息率=今年分红÷期初股票价格。这就是从净资产的角度看投资收益，当市净率不变的时候，投资者持有的企业净资产复合增长率就是投资者的收益复合增长率。这个公式很好地解释了内生增长的原理。不同的资产因为内在属性的不同而拥有不同的内生性增长。所以，如果只有净资产收益率和股息率两个指标，也容易陷入股息率陷阱，典型的案例就是双汇发展，多年来公司的净利润原地踏步，分红率高达100%，尽管股息率较高，但是长期持有的话，收益率也就是股息率。考虑资产负债率是担心公司借钱分红，大股东转移资产，典型的就是中国恒大了。但是这也不是绝对的，比如美国的波音公司，净资产早就是负数了，但是依然估值上千亿美元，当然，它的价值远不是1123亿美元能够衡量的，所以具体公司还是要具体分析。分红策略的陷阱第一个就是垃圾资产，净资产收益率非常低，那么资产质量就很差，股息率的持续性就不强。第二个是周期性股票，过往高分红并不能有效指引未来高分红的延续，容易导致“历史股息率”指标的失效。分红策略的注意点第一个就是公司的盈利能力，这是公司分红的基础。第二个是公司的发展战略和治理结构，这决定了公司分红的意愿。高分红和高成长一般是矛盾的，高分红策略在牛市周期会表现较差，没有万能的策略。第三个是分红的预期，分红是不是稳定的，有没有写进公司的章程，公司管理层的诚信等等。对于分红策略，考虑到分红再投资，时间越长，效果越大，分红再投资是高股息策略获得长期超额收益的重要支撑。但是在个别时间段，比如三五年，完全有可能跑输给市场，能不能拿住？自己要想清楚。如果选股能力较弱，可以直接买红利类指数基金，如果相信自己的选股能力，可以自己选五指以上的股票做一个组合，实现红利策略的投资目标。对于分红策略，策略是逻辑，标的是实现逻辑的载体，这里的标的可以是股票，可以是债券，可以是保险，可以是房子，万物相通，为我所用，在不同类型资产做配置，实现分红策略收益最大化，风险最小化。

听众朋友们大家好，欢迎收听雪球出品的追基零距离，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫问界新M7大定突破5万，汽车竞争的下半场如期而至，来自田瑀研究笔记。9月12日，AITO问界新M7系列正式上市。此次问界新M7共计上市5款车型，其中包括3款大5座车型，售价为24.98万元至30.98万元。另外问界新M7还推出了2款6座车型，售价分别为26.98万元和32.98万元。即刻下订问界新M7系列，还能够享受33,000元购车权益。从9月12日到10月6日，不到一个月，首销累积大定就已经突破50000台，这是一个十分优异的成绩。要知道问界M7严格意义上不是一辆新车，老款M7在22年7月发布，8月开始陆续交付，其中销量在上市之初也曾经达到过月销5000辆左右的水平，但随后的销量就不再乐观，23年一直维持在月销1000左右的水平，可以说是不温不火。而这次的新款之所以能够得到消费者的认可，个人认为智能化是最重要的变量。首先从最直观的外观来看，新款M7和老款的变化不大。这里采用第三方的描述。“新M7车身高度降低15mm，前脸采用六边形进气格栅搭配矩形灯组造型，与格栅上方贯穿式日行灯带相连，车侧采用双腰线设计，并提供镀铬色和黑色两种车窗装饰条可选，车尾采用家族式鹰翼贯穿式尾灯。”感兴趣的大家可以去搜搜图片，个人认为这些变化都是那种我不说你都很难发现的变化。而且从个人审美来看，无论新老M7在外形上都谈不上吸引。当然，性能上的变化有一些，比如百公里加速有所提升，驾驶体验有所提升。价格上，新款比老款还要便宜2-5万，但这个放在当下新能源汽车的竞争烈度下，也只能算是常规操作。本次的升级中让消费者体验差异最大的部分在于M7搭载了HUAWEI ADS 2.0系统，可实施监测监控并预测周围目标车道的车辆行为，针对城区智驾领航辅助进一步升级，支持主动超车换道、脱困换道等功能。这个功能从描述上来看，感受似乎并不清晰，但实车体验上的差异确实很明显的，对于驾驶员驾驶技能的要求以及适应以后神经紧张程度的大幅降低，这些都让驾驶汽车这件事儿的体验变得显著。而这样的体验是原来汽车在燃油车时代与电动化初期都不曾有过的体验，这会对消费者购买汽车的决策模型产生重大影响，这就是我们之前在数次内容中一直讲的汽车变革的下半场——智能化。也就是说，在智能化产品体验达到消费水准之后，汽车企业竞争优势的构建维度将发生极大的变化，这一变化对于很多企业将是极其严峻的。这样的变化对于上半场占优的企业并非好事，更何况在智能化层面其研发和产品并不占优，甚至有些落后，所以汽车变革的这场狩猎，鹿死谁手仍存巨大变数，需持续跟踪和研究，基于现有销量和份额的预测大概率的误差范围可能是1和10的区别。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫从定价出发谈比亚迪的竞争策略，来自皮皮大王的小王。定价策略有三大类别：成本导向定价法：包括成本加成定价、边际成本定价、盈亏平衡定价需求导向定价法：包括认知导向定价法、逆向定价法、习惯定价法竞争导向定价法：包括随行就市定价法、差别定价法、密封投标定价法最早的合资车企定价是认知导向定价，就是消费者觉得产品值多少钱，那就定多少钱。例如80年代引进的大众桑塔纳，德方建议定价8万元，而在中方的运作下，实际早期市场售价一直二十多万元，并且供不应求。随后的合资车企定价从认知导向定价逐渐往成本加成定价发展，对于一些高端车型，例如奥迪A6、阿尔法、普拉多这些，仍然是超高定价上再加价，爱买不买。而中低端车型，雅阁、凯美瑞、朗逸、君威、凯越、卡罗拉等，则是成本加成定价，以稳定的价格走量。在并行发展的日子里，国产自主车企主要还是紧盯竞争对手的差别定价法，通常的做法是匹配或者接近同级别合资车的性能，但是提供折扣近半的价格。例如比亚迪F3、长城哈佛、奇瑞瑞虎等。强大的性价比使得自主车企能够农村包围城市，掌握一部分稳定的用户群。岁月静好、风平浪静、泾渭分明、相安无事。就这么过去二十年。直到特斯拉以新能源崭新物种的雷霆之姿，闯入了一潭死水的燃油车旧世界。当然了，仍然用的是认知导向定价法，因为都是以性能为锚，和燃油车跨越N级对标，而且竞争者寥寥，所以特斯拉M3、X、S使劲定价，毛利之高晃瞎了资本市场。大家发现没有，其实到这个时候，整个汽车旧世界仍然安详的一批，国内自主车企把持低端车型，合资车企在中高端老旧车型上安心躺着差价，外国豪华品牌连一个像样的对手都没有。然而天有不测之风云，地有祸福旦夕，中国新能源军团，他来了~蔚小理上来就高举高打，以新能源之性能，豪华车之设计和服务，拿起国内企业擅长的差别定价法（性价比大法），舍得自己连年亏损，也要把国外中高端品牌拉下马。零跑、埃安、五菱在20万以下区间，接连猛戳合资车的肺管子。比亚迪使出性价比大法的升级版，超级性价比！不仅价格油电同价，性能远远领先，使用成本还低到不可思议，价格区间更是从6万打到110万。旧军阀们不怕新势力军团，他们才多大量，我就用燃油车的盈利陪新势力玩，自己再慢慢转型。这个战略本来是没什么问题的，新势力军团一个亏损赛一个，出局的车企比留下来的多几倍。可是奈何有比亚迪这个BUG玩家，不仅全产业链自研、自产，而且三年内进行前所未有地超级扩产，将自身产能从100万辆/年，扩产至500万辆+/年。这种背水一战的方式，不成功便成仁的做法，合资车企是真的遭不住了。如果用定价策略来描述，那是竞争导向的差别定价法为基石，加上成本加成定价，用一句话来形容，这是“都得死”的玩法。投资者都知道，有戴维斯双击，盈利和估值同时上涨导致股价加速上涨。比亚迪这是产学研三连，在成本、科技、新能源市占率上连续三个COMBO。当强势品牌全方位对标弱势品牌玩“性价比”，那弱势品牌只能公平地全回家。新能源车企里只有比亚迪和特斯拉达到了完全规模效应，埃安和理想摸到了规模效应的边（30万辆/年），别的车企都是亏本赚吆喝，那么就让他们再多卖点，帮助车市更早地完成油到电的转化。反正在制造业里，从没有听说过卖的越多亏的越多，还能活下去的先例。世界是由中低收入人群组成的，全球80亿人，发达地区：发展中地区人口比例是1：6；美国3.28亿人，其中50%人拥有的财富仅占全美家庭财富的1.9%；我国大专以上学历人口仅占总人口16.5%，有6亿人官方年收入不到12000。汽车是大型工业品，就要回归工业品的属性，好用便宜就应该是他最闪亮的属性。世界销量第一车企丰田，单车均价18.5万，第二车企大众，单车均价16.2万，第三车企现代起亚，12万。为什么他们拿了前三，因为他们把基本盘占住了。均价30万的特斯拉，顶着全球车企第一市值的光环，占着可谓吃独食的美加市场，可他的销量增长如意吗？有迪友说，产品价格由低往高难打，由高往低容易。其实这只是消费品领域的惯性思维，我们的冰箱、电视、空调、洗衣机，从低往上打，十多年过去，高端的索尼、松下、西门子如今在哪里？份额有多少？华为从下往上打，从仿造、到制造、到创造，从通信、手机到算力底座，靠的是研发的投入，科技的引领。当全世界都没有卫星电话，仅此一家时，难道你的产品还不是高端吗？

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫美债收益率创高的影响，来自黑貔貅俱乐部。十年美债收益率作为全球资产的定价之锚，近期连续大幅度上行，成为全球资产波动的来源。近期美债的波动，让人感觉其流动性并不如预期这么好，甚至在某种程度上走出了“垃圾股”的感觉。硅谷银行危机过后，美联储缩表提速叠加美债务上限达成后，财政部大幅发债，两大抽水机同步从市场上抽走流动性，是导致美债收益率上行的核心逻辑。或许我们可以认为，美债收益率的上行，除了看上去好坏参半的美国经济数据，债券的供需失衡才是核心因素，换句话讲：没有人愿意购买长期美债，而债券的供给却大幅度增加。十年美债收益率：高点到了4.888%，最近15年来的最高水平，两年期美债收益率：没有大幅度上行。10月6日晚公布的9月非农就业人数新增33.6万，是预期的两倍，而且七月与八月的数值被上修，与此同时的平均时薪却低于预期，只有0.2%。这在某种程度上加深了大家对于今年再次加息的预期，但是也让人怀疑，数据是不是在造假，今年以来的非农数据，不是在上修就是在下修，而且幅度看上去不小。但是资本市场的表现比较有意思，数据公布后，美债收益率，美元大幅度走高，但是收盘后，美元却是大幅度回落，美股以及贵金属反弹，这不得不让人怀疑：利多不涨，就是顶部，这个市场基本特征。到目前为止，加息尚且对美国经济以及股票市场形成严重的压制标普500的滚动市盈率倒数只有4.3%，这甚至都没有十年期的美债收益率高，更遑论2年，3年。我们一直看到的是较好的股票回报给美国的经济以及通胀带来很大的粘性，商品中海外定价的依然维持在较高的位置，原油市场尚且没有受到加息产生较为严重的需求下滑。加息的影响一再被拖延，这里面有货币政策传递不畅的因素，更多的原因是，货币的量依然很大尽管价格上去了，现在美联储的回购交易对手每天还能够提供1万多亿的量，这些钱说白了，就是去美联储去吃利息的。收益率真的能够到5%吗？供给是主要导致十年美债下跌，推升美债收益率上行的元凶的话，考虑到下半年的财政部继续发债以及美联储的加速的缩表，短期收益率突破5%完全是有可能的，尤其是11月17日还面临关门的影响，两派博弈在明年大选下还会持续。但是想要持续的支撑这么高的利率水平，是非常难的，5%的利率下，没有资产可以承受的住，这么高的远期回报预期的对比差。我们前面聊过，美债收益率上行，美元指数走高，为带来较为明显的全球杀估值的组合，去年的3-4月，以及9-10月，以及今年的9月全球资产的大震荡毫无疑问都受到了这种组合的打击。美联储继续缩表，财政部发债加速，大概率可以看到整个风险资产都受到压制，也就没有了所谓的经济的软着陆的问题。决定长期利率的因素人口，劳动生产率，科技进步，债务等等，就像我们很清楚，按照中国目前的老龄化以及债务等因素，国内的长期利率往下走的大趋势是不会变的。欧洲的情况能够好多少吗？不一定吧。美国的劳动力紧张长期是否能够一直持续，取决于再工业化是否真的能够如预期的那样顺利。很多人都预期长期高利率持续，可是，甚至在2-3年前，大家还在担心全球要经历持续的低利率时代。起码从目前的债务来看，持续的高利率，哪个国家都难以承受，到最终高利率会带来黑天鹅事件，把一切都打回从前。如果美债收益率因为某些因素突破上行：（1）跟流动性以及美国实际利率相关性最高金银，还是会首先受到影响，反应情绪的变化；（2）美元指数，受美债收益率的上行，延续走高，开始压制全球的资产价格，就像过去的一个多月进行的那样；（3）全球股票市场，尤其是反弹较高的美股以及欧洲市场影响会更明显；（4）商品全面性承压。上行到某一临界点附近：爆发风险事件，如果类似硅谷银行危机一样（1）资金开始避险，压制美债收益率上行，贵金属金银开始反弹；（2）美元指数表现依旧强势，非美汇率承压；（3）继续压制全球股票市场；（4）商品市场继续回落，反映全球经济下行预期。直到逼迫美联储开始出手，释放流动性。美国经济不衰退，美联储的货币政策或者最起码来说，口风不动，整个资产想要有非常大的表现，说实话，有难度。核心在于，5%的无风险利率下，能够交易什么呢？那大概率还是选择交易，美债收益率的拐点出现，美元指数的拐点出现。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫七年一觉融创梦，来自冰与火之歌者。开始投资融创是2016年7月10号，5.16元的价格买入。今年2023年6月9号结束，1.55元的价格卖出最后一笔。16年到23年，7年少一个月。 七年投资融创，一场大梦。开始买入融创是起因于在雪球上看了人淡的文章，到16年底买到了25%的仓位。17年3月，8元左右的价格加到80%仓位，然后在10元左右，上仓位到130%。17年是房地产股票大年，融创股价一路高歌猛进，10月份到了40多元港币。股市上斩获丰厚，工作上却遇到了问题。忙忙碌碌工作了十几年，17年下半年的后几个月突然清闲了下来。一边是鸡肋的工作，一边是日益高涨的股票账户，我逐渐萌生了专职做股票的想法。虽然是理工男，但我一直也对财经比较感兴趣。两次的成功的投资经理，让我信心爆棚了。资金量方面，虽不是很充裕，但也有一定的基础。指数收益率年化也有10多个点，做到指数收益总不难吧。而且专职投资还有很多好处，时间自由，自己对结果负责，可以做很久。“人生只有一种成功，就是以自己喜欢的方式度过这一生”，我相信做投资是我喜欢的工作….18年春节前，2月14日情人节，我离开了工作了十几年的行业，开始了职业股民的生活。有一些遗憾，有一些忐忑，但更多的是对未来的憧憬和希望。17年10月份是融创的阶段性高点，10月27号43.55元，此后便一路下跌，18年3月份来到了30元以下，跌去了30%，因为有杠杆，账面应该损失40%以上了。刚起步就遭受了不小的打击。不过记忆中那几个月并没有感到太大压力。4月份融创在合肥文旅召开17年度业绩会，见了老孙，以及孟德，曹鸿玲等高管。现场得到的印象非常好，会场的安排，在场的融创员工的职业素养，还有老孙自己一个人拎包匆匆赶高铁。4月初融创一周涨了25%。当时我不会想到，接下来的两个月，我就将迎来重大的挫折。6月初开始，我开始大量卖出1年期左右30元左右行权价的卖权。越卖越多，6月下旬时，短期和长期的卖权加起来已经卖出了160张，其中19年6月份的就有100张。一张卖权代表2000股融创，等于卖出32万股的卖权，也等于加了32万股的融创的仓位。在以后每次回过头看，都惊讶于自己当时的鲁莽。期权的4个希腊字母什么意思都没搞明白，就敢下如此重注，这不是作死是什么！接下来的几个月，融创一路下跌，因为我的仓位里还有大量的融创股票，账户的保证金一路发出报警，只能不断的卖股票来恢复保证金。那时候也想把卖权买回来平仓。但一年期的卖权几乎没有什么成交量。直到10月份，跌的最惨的那一天，终于发现可以平仓了，把价格挂的高一点，是可以买回来的，连忙平掉了一些仓位。10月最低点时，净值已经较高点跌去了80%！不到一年时间，就一败涂地如此！黑色的10月不知道是怎么熬过去了，那段时间，我已经在准备重新找工作了。融创终于开始涨了。然而我的持有股数已经被杠杆消耗了一大半。融创一路涨到了4月份45.75港币。19年3月份后股价果然是站到30元以上。如果我没有平仓，100多万的盈利就到手了。但是，没有如果，19年4月，融创股价创了新高，但我的净值却只有17年10月份高点的55%了。18年10月是非常惨痛的经历，罪魁祸首就是高杠杆。然而后来的杠杆也一直没有去掉。高杠杆之下，账户承受着巨大的冲击，我也承受着巨大的压力。从18年初到22年初这专职投资的四年时间，应该说没有几天是轻松的。21年4月之后的事，不堪回首，碧桂园最终还是没挺过去，许老板最终还是被抓了。23年6月9号卖出最后一笔融创后，账户净值只剩下17年10月的0.5%。我没有押注房地产不会下跌，我只是押注融创能活下去，我付出了沉重的代价。如果当年没有辞职，情况会怎么样？如果没有加杠杆，会怎么样？如果19年之后，关注下A股，投一部分到新能源会怎么样？俱往矣，没有那么多如果，更多的只是因果。前一阵学习行为金融学，里面列了15个认知偏差和情感偏差，我发现几乎每一个我都有，真是汗颜。偷懒懈怠，固步自封，刚愎自用，蹉跎了时光，辜负了信任。七年投资融创，恍如一场大梦，只是梦醒，早已物是人非。22年初春节过后，找了工作，投资相关的。重新开始，希望不忘初心吧。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫市场有效吗？来自黄建平。回过头来看，我们都觉着2020-2021年，美联储量化宽松，购买4万亿美元美国国债，把利率降到0，是放水太多，是通膨的主要原因。但是2021年，股市各种股指都创了新高，长期美债指数如美国国债20ETF涨到166，长期收益率接近0。市场丝毫没有担心通胀，丝毫没有担心未来加息。市场认为未来20年，美国利率都会在0附近。然后，美国通胀高企后，美联储在一年多时间，把利率从0提到到5%左右，这个长债指数从166跌到目前的86，长期收益率向5%靠近。市场认为美国利率未来20年会维持在5%附近。也就是说，市场在2022年之前，在历史性大放水时，即使看到了CPI高企，也丝毫没有担心加息，用短期利率指导20年国债的收益率，加息后，又丝毫不担心降息，用短期利率指导20年国债利率，丝毫不理会美联储点阵图预计明年下半年降息。请问，这是哪门子市场的有效性？这还不如一条狗，我家狗也是这么玩的，但是上过几次当后就会警惕，比市场还强。长期美债指数美国国债20ETF的走势又几乎完全地，影响着美国生科ETF的走势，二者几乎是一个模子，最高点和2次最低点都一样，跌幅也接近。奇怪的是，市场完全忽视生物医药指数自身的基本面，把生物医药当债券玩，这又是另一层面的短视。即使美元利率长期在5%附近，生物医药行业仍然会兴旺发展，只是速度降低些，那些有好管线的公司不愁融不到钱，资金充足或者已经盈利的公司还会茁壮成长。中小生物医药公司创造了过去几十年行业一半上市药物的管线，是药物研发的主力，未来大概率还会如此。总之，别高看市场的有效性，市场经常是非常短视的，抓住基本面，即可利用市场的短视获得长期好收益。目前极端短视的市场，只要熬过去，就是好日子。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫如何评价自己的投资体系，来自红魔CJ。过去几年总有一个问题困扰着我，如何正确地评价自己的投资体系。主观上自我感觉良好，认为我对投资的理解越来越深，投资体系也越来越完善。但从客观的实际业绩看，最近几年我的投资业绩虽然也算不错，但相对前几年还是差了很多。当然我可以归结为市场的原因，不过仔细深究起来，用相对业绩进行评价也没有前几年的好，虽然可以有业绩并不是评价投资体系的唯一标准的说法，不过这种说法恐怕连我自己都说服不了。最近，我看了一本与股票投资无关的书，陈志武的《文明的逻辑》，里面写道，著名经济史学者教授称：“人类史上其实只发生了一件事，即1800年前开始的工业革命。只有工业革命之前的世界和工业革命之后的世界之分，所以，人类历史只有工业革命这一件事值得研究，其他都是不太重要的细节。”从生产率水平看确实如此，从公元前1000年到1800年，近3000年人类社会人均收入几乎没有增长，而最近200多年增长了12倍。包括非常著名的一本书《枪炮、病菌与钢铁》也持有同样的观点。但陈志武教授在《文明的逻辑》书中用大量的事实证明了农业文明在改进人类的风险应对能力、降低暴力的频率，促进文明化，成绩斐然。他的结论是评价社会进步的标准不能为“唯生产率”论，必须将应对风险能力也考虑进去。由此我联想到了投资，我认为评价一个投资体系好坏的标准也应该不是“唯收益论”，必须将控制风险的能力也考虑进去。我从2015年开始职业投资，就是一个不断优化投资体系的过程，最近两年逐渐固化形成了“长期不择时、低估不从众、分散不深研”的投资体系，这套投资体系在过去8年取得比较好的业绩，最能反映的这个投资体系的就是我在雪球的模拟组合，因为它不存在在实际投资时需要从组合里提取资金的情况，更加能够反映真实收益水平。8年多来我的业绩大大跑赢了市场，在同期上证指数和沪深300指数分别下跌了20%多和10%多的情况下，组合取得的超过200%多是收益率，并不否认这里面有很多运气成分，我认为过去8年多的市场比较适合我这种投资风格。记得2015年上半年，我就大大的跑输市场的，甚至被很多新股民所鄙视。这也说明了业绩并不是唯一的评价标准。我认为要关注替代途径，风险从来不是一眼就能看到的。要通过相对低风险的途径获得的成功，别拿通过冒险的替代途径获得的成功太当真。所以对于我的投资体系自己最满意的恰恰是我的投资组合在这8年来最高回撤不超过25%，特别是最近几年我明显感觉到我的组合的风险应对能力更强了，但还是没有一套很客观的标准去评价风险控制能力。罗振宇的《罗辑思维》中谈到一个案例。英国首相布莱尔上台后改进英国的医疗服务体系。强力推行在市区范围内救护车在接到急救电话后，必须保证在8分钟黄金救援时间之内抵达现场。但是万万没想到，这个严格的标准定下来，情况反而越来越糟了。从表面上看，规定得到严格地执行。从记录上看，所有救护车都是在8分钟之内赶到目的地。这也执行得太好了吧，居然一个迟到的救护车都没有。文章分析对一些复杂事情订立客观标准，人类总有办法想办法达成，数据造假、改变病情分级，转接其他交通工具等等。政府的本意是提高急救服务的效率和质量，没想到结果恰恰相反，造成了这么多负面影响，引来一片骂声。那为什么会是这样？这就是客观标准自身的问题。任何人类目的，一定都内含非常复杂的维度，一旦要把这些目的变成客观标准来衡量，而是只要用客观标准来管理复杂目标，必然就会出现大量的空子可被钻。所以面对复杂的环境，主观判断的价值会越来重要。再次回到投资，投资世界太复杂了，所以评价投资体系也很难用一套客观标准，即使前面谈到的兼顾风险与收益的评价模式，一旦有了客观标准就可能偏离本身的目标，其实基金行业目前存在最大的问题也可能源于此，大家追求短期业绩而放弃长期目标，追求相对业绩而忽略投资真正的目的。所以投资者如何判断一个基金的好坏也没有客观标准，需要每个投资者主观判断能力。好在我不从事基金行业，也不必迎合所谓的评价标准。正确评价投资体系的目的是要不断建立对自己投资体系的信心。长期、耐心的坚持是最重要，这也是投资取得成功的条件。所以必须对自己的投资体系保持足够的信心。现在我的评价标准就非常主观，第一、判断符不符合我长期的投资目标；第二，我的投资组合能不能让我安稳的睡得好觉。我的答案当然是肯定的。本月初发生了一件很小的事情，但是对于我来说觉得意义重大，事后我也感觉非常开心，因为我居然连申购新股中签都不知道，收到上市前的提醒短信我才发现中了新股了。这说明什么问题呢？今年年初我给我自己定得年度计划之一就是少看盘，多阅读。这也非常容易理解。作为一个价值投资者我应该把自己主要经历更多的放在分析企业的基本面上，看盘就是看价格，价格的上涨和下跌都是结果，关键是作为个人投资者，在信息获取上存在最大的劣势，你是市场上最后获得信息的人，所有的利好利空都已经反映到目前的价格中。看盘对投资没有任何帮助。关键是我们都有损失厌恶的心理弱点。即使各占50%的上涨和下跌，我们的痛苦比快乐多一倍。但是人性的弱点让我们往往忍不住去看价格，这就是我制定年度计划的初衷。所以。开心的原因是一方面是年度定得计划得到了很好的执行，更重要的是通过这件事情反映了我对自己投资体系的信心，我的投资组合让我能够安心的睡好觉。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫暗夜终有破晓时,守得云开见月明，来自张可兴。从7月24日开始，国家、监管机构相应出台了不少稳经济、保就业的相关政策，但是让大家高兴的热度似乎非常短暂甚至可以说是昙花一现，整个资本市场依然我行我素的持续下跌，这个“市场先生”向来不在乎别人的情绪哪怕他是主管部门，所以大多数投资者依然看空市场。千万不要忘了这个市场先生不是我们的老师，很多时候他是错误的甚至会犯下严重的错误。我自己2006年进入证券市场，经历了2008年金融危机、2010到2014年的大熊市、2015年的去杠杆危机、2018年民营经济和中美贸易摩擦问题危机，直到这一次，每一次熊市到牛市演绎的剧本大体相似，我相信这一次一样不例外，只不过2年多的市场下跌导致的巨大惯性要想短期逆转需要时间和过程以及强有力的政策，所以我们只需要耐心等待即可，内心平静的等在市场里就好。最近和很多同行朋友聊天交流，大家都遭遇了这次严重的熊市回撤危机，每一个人都在反省和总结自己过去的经验教训，比较有共性的思考就是，未来世界局势很难逆转、宏观政策和政治更不乐观、长期持有优质股票的信念将被打破、短期交易策略更有优势等等等等，其实我想说的是，这次熊市我们的错误不要将主要原因归结于什么地缘政治、行业打压、产业链转移、疫情等，就是市场极端疯狂的时候没有做好风控，这才是根本。至于未来，不要考虑那么多宏观问题、政治因素等（考虑20%的宏观即可），因为这些是你不可知、无法研究明白的东西，我们还要将投资放到行业、壁垒、商业模式、管理层等几个维度去深度研究选股选行业即可，不要轻易改变自己过去的投资理念和策略，选择那些没有竞争的公司长期看赚钱是必然的。从具体投资方向的角度看，未来国内有增量的赛道不多，科技和医药这是共识，我也很看好科技的发展，比如人工智能，但是我们很难找到有垄断优势同时未来业绩持续增长的股票，所以很难投资。相反医药领域很可能是未来几年甚至几十年的基业长青赛道，值得我们重点挖掘，特别是那些代表着中国传统文化和具有深厚历史底蕴的老字号高端中药产品，我相信在不远的将来必定会星光璀璨。虽然在很多人眼里和心理，都觉得目前的市场环境和投资者的心理状态不是很乐观，甚至表现出了一定的恐慌，大家担心经济是否二次探底，担忧股市是否会大跌甚至跌破3000点，所以很多人不敢去买股票，甚至还在抛售一些在我们看来正该重仓出击的好股票，大多数“聪明人”都想买在最低点、都想等右侧，不想承受可能最多20%的下跌换来5倍、10倍的上涨，但是我自己知道我没有这个本事买在最低点，我也不知道什么是右侧，我的方法就是用常识，慢慢逐步买在底部区域，短期的波动必须承受，长期拿住必然赚大钱。没有一个黑夜不可逾越，没有一个黎明不会来临。我坚信“暗夜终有破晓时,守得云开见月明”。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫伊利：大存大贷、财务公司、产业链，来自东先生。伊利的“大存大贷”和“利息收入占比较高”问题一直受到讨论，伊利作为一家经营乳制品为主的公司，是如何实现金融业务的，是值得思考的问题。以过去三年年报和23半年报为例，公司营收、利息净收入、净利润情况如下：公司的利息收入主要来自两处：① 总营收中的“利息收入”，22年为4.73亿，占净利润的5%；② 财务费用中的“利息收入”：22年为17.6亿，占净利润近19%；那么，这些利息收入是如何实现的呢？伊利涉及的金融类公司主有：惠商商业保理有限公司、内蒙古惠商互联网小额贷款有限公司、伊利财务有限公司 3家。在伊利的每期超短期融资券基础募集说明书中有披露三家公司的财务情况：22年末，保理营收3.1亿、小贷营收1.6亿，合计4.7亿。而财务公司营收为0（产生的利息收入和费用都在利息费用科目体现了）。因此，有理由推论“保理+小贷营收”便是伊利并表总营收中的“利息收入”。经整理，过去三年情况如下：伊利报表总营收中的“利息收入”是由保理和小贷构成的。因而，财务费用中的“利息收入”，主要来自财务公司，作为对净利润影响近19%的因子，不可不察。理论上，财务公司只能为集团内的成员单位提供财务归集和借款。成员单位指：母公司及其作为控股股东的公司；母公司、控股公司单独或者共同、直接或者间接持股20%以上的公司，或者直接持股不足20%但处于最大股东地位的公司等等。财务公司为这些成员单位提供财务服务，在并表时会被抵消，近18亿的利息收入是如何实现的呢？2016年，银监会发布了《中国银监会办公厅关于稳步开展企业集团财务公司延伸产业链金融服务试点工作有关事项的通知》。允许符合条件的财务公司申请备案，发展“一头在外”业务资质。所谓“一头在外”，是指产业链交易双方中一方为集团成员单位，另一方为成员单位的集团外直接交易对手。业务形式为票据贴现业务（后来也包括应收账款保理）。目前全国试点公司几十家，伊利财务公司是其中一家。如此，这大额的利息收入业务便好理解了：伊利母公司将钱归集到财务公司，然后开商票给供应商。供应商拿着票去财务公司贴现，以此产生贴现在利息收入中反映。伊利也甚至可以在季度期初期内开商票，贴现给供应商，季度内完成兑付。如此，这些商票的出现和消失也就不会对资产负债表产生影响了。至于风险，这些利息收入不是凭空而来，而是伊利凭借产业链控制能力，以“欠供应商的钱”作为“抵押”。你可以图我利息，我图你本金。所以在金融上的风险整体可控。但伊利也并非不为此付出代价。乳制品的上游利润少，资产重，为了保护小弟们，在小弟们受到挑战时，也要担起责任，因而有时也需要以牺牲奶成本为代价，确保整个产业链健康发展。伊利这些年建智慧健康谷、收购水源地等大笔投入，留存的现金流跟不太上。为了维持越来越重的全产业链模式，借款自然增加。于是我们看到看到开头的表格中，伊利尽管利息收入大增，息差也增加，但利息费用也同步增加。伊利的利息费用主要来自公司的借款。伊利的借款自19年以来迅速增加，绝对值从几十亿增长至近500亿，占总资产的比例升至34%。无论是此前分析过的奶源自给率，或是本次讨论的大存大贷模式，看得出伊利都在努力以相对轻资产的方式控住全产业链。全产业链模式让伊利的“供给端”更稳定，但由于乳制品是相对同质化竞争的行业，主要矛盾不仅在“供给端”，也在“需求端”。全产业链的模式成本更固定、经营杠杆更高，若需求侧因竞争受挫，股东价值的体现则波动幅度会更大。总之，大存大贷是表象，大控场才是本质。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫股票的长期估值水平由什么决定？来自黑龙_杭州。在雪球看到一个比较美的海康估值水平的好问题，很有代表性，本人也有很多疑惑，因此将个人回答内容整理，抛砖迎玉，也希望有更高质量的探讨！市场上对不同行业的龙头公司，给予的长期估值水平有很大的差异，比如从静态估值去看，银行绝大部分时间都是低估的，而食品饮料行业，不仅龙头长期享受高估值，行业里面的吊车尾也经常能享受高估值。科技行业，有些典型公司，长期估值就在泡沫水平（如某语音龙头）。这肯定不是一句“炒作”能回答的，里面到底有什么机理？长期估值水平到底由什么决定？这是个复杂题，生意模式，竞争格局，增长空间，这些应该都有重要影响；想象空间、筹码结构、散户偏好、信息是否对称等因素，好像也有影响。估值有时候是个艺术题而不是算术题，变化空间挺大。但是，估值水平绝不是随机游走，总有些本质的因素，个人理解，生意模式是核心，就是长期赚钱的难易程度，长期ROE和毛利率、现金流是很重要的衡量指标。以下是美的和海康比较回答的原贴：这是个投资的好问题，恰好也长期关注这两家优等生，我尝试回答下：1、美的集团是13年9月吸收合并美的电器上市的，之前是不一样的资产主体，因此要比较也应该是14年到22年的业绩和股价变化情况；2、增长归因：美的14年以来有过多次大的收购，东芝白电，库卡机器人等，机器人做成了会是第二成长曲线，海康基本上都是内生增长；美的增发募资，海康ipo后无再融资；3、产业需求端，家电渗透率空间有限存量竞争为主，库卡机器人做好了想象空间大；海康传统安防已经遇到增长瓶颈，物联网、多维感知、智能化、数字化，机器视觉等方向，供给创造需求模式下，展望想象空间大；4、生意模式和竞争格局：家电产品的差异化较小，特别是空调品类前面很多年一直处于追赶者位置，目前空调已做到全球第一，冰洗还在追赶；海康的安防定制化差异化，绝对龙头，生意需要积累海量场景和技术方案。过去8-9年的ROE和毛利率结果可以佐证生意模式和格局的差异。3、过去的业绩已经在过去的股价走势中体现了，未来怎样是个难题，但两家看下来都符合好的生意模式，可预期，可展望，可想象，好的管理层，估值合理，核心问题是：他们的需求端未来会怎样变化？竞争格局如何演变？长期还能兑现多少增长？4、投资选股一个很重要的方式是比较法，比如可以将茅台作为其它股票的机会成本，比较美的格力海康海尔谁更值得投资，货比三家之后，就会发现市场上的机会没有那么多，专注搞懂做好少数几家公司就挺好了。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫五粮液价值判断以及买入价格的思考逻辑，来自巴芒实践者。五粮液这家企业不用过多的分析它的基本面了，除非你是刚入市的股民，这家企业在我眼里属于一类生意，他们有着非常好的商业模式，但是再好的企业你都需要一个合理价格，以确保未来自己的投资收益率，而对企业未来10年的判断对于投资来说至关重要，你不会为过去已经发生的事情获得回报，你只会得到企业未来的价值，过去已经发生了，重要的是未来，接下来谈谈我对五粮液当前买入价格的一些思考。大家都知道白酒也有周期，属于长周期性行业，过去8年时间，白酒行业实现超高速的增长，我不知道这会不会使得白酒陷入库存以及产品价盘问题，我在一年前就认为未来10年白酒行业这种高增长是不可持续的。五粮液今年股价表现持续疲软，当然和美利率走高，人民币贬值外资持续流出有关，这些外在因素我们暂时不去考虑，回到公司本身基本面上来，五粮液当前的股价不是取决于今年的利润，而是在于未来3—5年，尤其是明年能否利润增长10%，如果利润能继续保持稳定的增长，当前股价就很合理，如利润出现了断层，那么股价就会向下寻找支撑，这两方面的因素都需要考虑，不盲目乐观也不盲目悲观，理性思考。对于未来几年的预期判断，每个人想法都不一样，这就需要眼光了，如果你承认你没有眼光，那么干脆就跨越一尺栏就行了，买便宜的货吗，如果当前股价包含了这个悲观的预期你就没有什么可担心的了，以我对巴菲特了解他经常干这种事情。五粮液未来几年大致会出现两个版本乐观的版本五粮液未来利润能继续保持稳定，并且随着中国经济的复苏，五粮液利润有能力增长10%，那么当前150多的五粮液就具有很好的价值投资，未来10年极有可能获得12%—15%的复利回报。悲观预期的版本未来几年五粮液利润出现放缓或是下滑，那么当前五粮液的股价就显的不便宜了，那个时候市场一定会特别悲观，我们A股经常是这样的，乐观的时候50倍都不嫌贵，悲观的时候15倍都不敢买，我们需要考虑这一点因素，以此得出一个安全边际的价格。如果未来几年出现版本一，那么当前五粮液150元以下就进入低估区间了，肯定是越跌越买，如果出现版本二，假定未来几年五粮液有一年的利润下滑15%，那么利润为250亿，悲观的预期下15倍市盈率股价为100元。未来几年如论他出现那个版本，最后我认为五粮液股价铁底位置大致在100—120元，投资者就按照这个去做准备就行了，当然最坏的情况不一定会发生，同样五粮液股价也不一定会跌到100元的位置，如果我们把最坏的情况考虑进去，那么你就相当于有了很强的安全边际了，你也能从容应对了。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫我来解释一下启发式提问，来自郭荆璞。有的朋友觉得我总是提很多问题，或者说车轱辘话，这是因为我在开始一系列启发式提问之前，预先设置了某一个逻辑断点，或者找到了一个被错认为常识的误区，或者是某个关键性假设被掩盖了，我要把它揭露出来。围绕这样一个核心点，构筑了一系列的问题，不管别人如何回答/狡辩/撕扯，只要不解决这个核心问题，那就总会回到这个断点，出现自相矛盾之处。就好比今天说的依靠房地产先富起来的恒大恒二恒三，是提供了更好更有效率的产品，还是因为敢赌/上杠杆一样。以及一个类似的问题，几十栋楼的拆迁户是因为提供了更好更有效率的产品，还是因为命好呢？如果你不能认识到这是一种奥地利学派所谓的“货币幻觉”，认识到货币幻觉来自于政府推动的信贷扩张，因此与政府的目的和行为联系越紧密才能越受益于这种幻觉，你是无法摆脱追问带来的逻辑断裂的。我当然不是否认，大多数先富起来的人，其实是因为勤劳、聪明、敏锐地把握市场机会和客户需求，以企业家精神应对挑战和创新，我是在提醒大家，货币幻觉造成了近年来中国的经济发展一定程度上偏离了改革开放以来锐意进取，鼓励创新，鼓励企业在公平的市场环境中竞争的基本面。诉诸于货币幻觉和信贷扩张的统计数字的增长，不是经济发展和人民生活幸福的正路，而是#泡沫#。但是这种泡沫，在扩张的阶段甚至是甜蜜的，通过启发式提问我们可以更好地看到这种泡沫，虽然看破幻影的真实，给人的感受是荒谬和失落的，但是人不能一直活在幻觉里面。与此类似的是，前面关于苹果手机每一部利润200美元分配给股东而只有12美元分配给富士康流水线上的中国工人，实际上追问的是现代企业制度，尤其是股东与员工、供应商的关系，是否有与时俱进的可能性，以及企业在社会中的经济权利和社会责任的关系，应该如何讨论和更新？在这方面，AB股制度、股权激励、社会责任ESG、员工保险等等都在不断探索，坚持股份有限公司的制度不可更改，和祖宗家法不可改一样，是很迂腐的。启发式提问，是有助于投资者/劳动者/消费者认清一些被视作常识，但事实上已经开始阻碍经济和社会发展的事物的，同样也有助于投资者发现自己认识的误区，但一定要想清楚，启发式提问不是漫无目的的发散式提问。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫如何投资物业股，来自陈嘉禾。说起物业这门生意，在投资者里，我应该可以算是比较有发言权的。在许多年以前，我曾经和朋友一起组建过一届业主委员会，其中艰辛的筹集选票过程、和物业公司、各个相关机构打交道的过程，真可谓一言难尽。那么，物业公司这门生意究竟怎样？其商业特质如何？优点和缺点分别有哪些？我们应该如何寻找有竞争优势的物业公司？下面，就让我阐述一些我的看法。优秀的轻资产、多客户模式首先，物业公司的商业模式，是典型轻资产的模式。其投入资本非常少，每个楼盘主要的开支就是人工成本，以及很少量的资本投入。同时，物业公司面对的客户广度比较大。尤其对于以住宅物业为主的物业公司来说，每个客户对公司的收入贡献占比可谓微乎其微。因此，物业公司并没有困扰许多企业的“大客户欠款风险”，尤其对住宅类物业公司来说更是如此。天生的轻资产、多客户的商业模式，让物业公司拥有了天然的商业优势。这种生意需要投入的资本不大，来自单一大客户的赖账风险几乎没有，做好了可以成为稳稳的“现金奶牛”。也正因为这两种特质，导致不少投资者对物业公司非常青睐。现有楼盘难增收但是，物业公司“现金奶牛”的特质，只是存在于其既定的商业版图之上。也就是说，物业公司如果能服务好一个小区，那么就目前的物业合同来说，它会成为一个现金奶牛。但是，物业公司的问题也是天然存在的：它的商业拓张并不容易，尤其在地产母公司没有新增开发楼盘的情况下更是如此。物业公司的商业拓张难度，来自两个维度。一个是现有楼盘的继续拓张不容易，一个是新楼盘的拓张很难，在地产下行周期中后一种困难更加常见。首先说现有楼盘的业务拓张，根据目前的法律法规，物业公司如果想要涨价，需要取得业主大会的同意，而召开业主大会则需要大量业主的投票通过。由于以上的涨价流程，涉及到业主大会、业主委员会等多道步骤，需要大量业主都投下同意的选票，同时对于业主来说，一旦同意未来得到的服务究竟增加多少很难说、但是物业费涨价却是立竿见影的，因此从实际操作来看，物业公司想要通过合理合法流程涨价，是一件不容易的事情。在实际操作中，为了涨价而伪造业主投票签名的事情时有发生，也为物业公司的经营留下了合规隐患。同时，对于现有的物业合同，物业公司也常常呈现出一种“缓慢失血”的状态。这种“缓慢失血”至少来自几个方面：一、现有楼盘整体涨价太难，局部涨价也不可能，任何多收费都会面临来自业主的大量质疑，尤其在社交网络非常发达的今天更是如此。二、在物业经营周期中，不断会出现业主因为自身、或者物业的原因，比如自身财务状况恶化、物业服务不到位，因而拒交、或者缓交物业费。虽然由于业主有物业存在，一般这些物业费最终总能拿的回来，但是解决这些物业费拖欠常常需要经历大量的诉讼，以及漫长的回款周期。三、物业公司自身的成本，主要是人员成本，随着时间的流逝不断上涨。为了应对成本刚性上涨、收入难以增加的局面，不少物业公司会采取逐步削减人员投入的方式来应对，比如聘用年纪更大、培训更差、数量更少的服务人员。但是，这种应对措施又会降低物业的服务质量，从而招致更少的物业收入。更少的物业收入又会导致物业继续降低服务质量，从而陷入恶性循环的状态。除非物业公司肯承担不断下滑的利润率，坚持把服务做好、等到下一次物业费大涨，否则对于很多物业公司来说，这种螺旋式下滑是很难避免的。地产下行周期中外部拓张不易物业公司商业拓张的另一个难点，来自新楼盘的继续拓张不易。一般来说，物业公司的新业务拓张来自两种渠道，一种是地产商下属的物业公司，在地产商交付新楼盘以后，直接从地产商处获得新的物业生意。一般来说，这种增长也是最常见的。对于这种增长来说，在地产行业处于上行周期、或者地产母公司处于高速发展时，物业公司的新业务也就非常容易取得。但是，当地产行业一旦走入下行周期（比如从2020年开始的下行周期），物业公司的新业务增速就会放缓。需要注意的是，对于一家地产公司下属的物业公司来说，其来自地产商的新业务增长速度，会滞后于地产公司的售楼业务。由于新楼盘只有在卖出以后几年，才需要引入物业公司，因此当地产公司的增速开始减缓时，这种放缓需要几年的时间，才会传导到物业公司的收入数字上。这种周期滞后的状态，非常类似于以教材为主的出版商的收入下滑滞后于新增人口数量。由于新出生的孩子需要多年的成长才会需要使用到教材，因此当新出生人口出现下降时，这种压力在当时并不会传导到教材出版商身上，两者之间的时间差达到5到10年之久。物业公司新业务的另一种增长，则来自于兼并、或者接手别的物业公司的生意。当一个楼盘的物业公司经营过差，最后业主不得已引入新物业公司时，有品牌的物业公司会更容易获得生意。在这种模式下，最麻烦的要点在于，由于原有的物业公司一般都不愿意放手自己的生意，同时通过召开业主大会、罢免物业公司也是一件很麻烦的事情，因此如果一个楼盘真正闹到要把物业公司开除、找新的物业公司来替代，那么这个楼盘多半问题重重。也就是说，既然老物业公司被扫地出门，新物业公司想赚钱、尤其是想在老物业公司的收费标准基础上立即涨价，也不会太容易。同时，对于这类拓张来说，物业公司的名声至关重要。出问题的楼盘的业主在选择新公司时，往往会倾向于市场上名声更好的物业公司。对于大物业公司来说，这种特质导致他们更容易获得这类生意。与大股东千丝万缕的联系对于物业公司这门生意，另外一个需要注意的点，就是其与大股东之间非常紧密的联系。在我和物业公司接触的经历中，物业公司和地产大股东之间的联系，可以说是千丝万缕。这种关联不光体现在股权上，很多物业公司的高管、项目经理，大都是从地产公司委派过来的，行动做事也都按大股东意愿办事。因此，物业公司想要独立于地产公司运作，几近于天方夜谭。在这种极其紧密的联系之下，物业公司几乎所有的业务、资金往来，都和地产公司有很大关联。当地产公司经营优异时，物业公司的生意也会水涨船高。反之，当地产公司的业绩陷入困顿、资金吃紧时，物业公司的生意也会变得糟糕，甚至账上原有的现金也会被挪作它用（比如让物业公司用现金认购大股东发行的债券），而不会直接分给股东：在地产母公司持股比例不高的时候尤其如此。那么，我们应当如何投资物业公司呢？以下几点，是我认为投资物业公司必不可少的步骤。首先，我们需要找到一家大股东稳健经营、最好还处于上升周期的物业公司。这种稳健经营指的不光是当前的状态，而是在可预见的周期内，这家物业公司的大股东都是值得信赖和依靠的。由于物业公司和大股东之间天然的、千丝万缕的连续，这种大股东的稳健性对投资物业公司来说不可或缺。同时，我们还需要注意的是，大股东的持股比例也非常重要。一个靠谱、但是在上市公司中持股比例很少的大股东，对物业公司的支持程度仍然是存疑的。在这种情况下，直接挪用现金所带来的利益会远大于分红。其次，由于物业公司轻资产、现金奶牛的商业特质，我们需要寻找现金充沛、同时分红比例很高的物业公司。如果一家物业公司利润和现金流优秀，但是现金不肯拿来分红，那么我们就要留心现金被大股东占用、或者被物业公司拿去乱投资可能带来的损害。毕竟，对于账面现金很多的公司来说，乱投资带来的害处经常可见。上市公司拿大把的资金，自己的业务又不需要这么多钱，因此跑去投资一个不熟悉的领域，由此亏钱是大概率事件。由于物业公司的持续经营并不需要多少现金投入，因此把钱分给股东其实是最合理的选择。第三，我们还需要寻找市场口碑优秀、品牌效应强的物业公司。当物业行业随着地产周期下行而逐渐进入存量竞争以后，品牌优秀的物业公司才更有可能拓展自己的商业版图。最后，投资者还需要等待一个优秀的价格。毕竟，对于任何投资来说，过高的价格会把优秀的商业特质都包括在价格之中，从而侵蚀投资者的长期回报率。只有优秀的价格，再匹配上稳健、优秀的基本面，投资者才最容易获得确定性的长期回报。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫股票投资的第一性原理：供求关系，来自石木见。假期闲暇，早上莲花山逛了两个小时，一种声音总是在脑海里打转：什么才是股票投资成功的底层逻辑呢？要找到底层逻辑，就要明白第一性原理，抽丝剥茧，眼前忽然一亮，这第一性原理其实非常明白啊，那就是：供求关系。供求关系我们常常以为主要用来研究周期股投资机会，其实不然，任何投资方法的底层逻辑的第一性原理都是供求关系。想着想着，举一反三，豁然开朗。回到家，冲个澡，赶紧把所思所想记录下来。周期股：这个自然最关键的就是供求关系了，产品价格的涨跌仅仅是表现形式，完全依照产品价格涨跌去做周期股其实很容易亏钱，而能从底层的供求关系去判断投资机会，往往会取得非常高的收益率。比如这两年的煤炭行业，当大家都觉得是夕阳行业，会逐步被新能源取代的时候，供求关系正在悄悄发生史诗级别的转变，21年以来上涨超过10倍的煤炭股并不在少数，涨幅并不比新能源类股票小。科技股：本质也是供求关系，当科技公司研发的新产品属于市场稀缺的时候，这明显就是供不应求，那么科技公司就有足够的定价权，资本市场上也自然能享受足够高的估值，然而一旦行业进入者居多，科技产品最后的归属就是工业品，红海之下，哪怕公司依然保持足够高的利润，估值也必杀，最终估值同普通工业股并不会有太大区别。最明显的就是国产芯片股，当我们国产芯片刚突破的时候，市场会给到公司非常高的估值，但随着国产突破的企业越来越多，我们也能看到这些公司的利润在快速增长，然而股价却不再涨甚至下跌，也就是利润的上涨速度比不上估值下降的速度，背后都是因为大家预期供求关系会发生彻底性的变化，过剩会成为必然。医药股：创新药曾经都给到非常高的估值，而仿制药的估值水平已经向化工企业看齐，而创新药企业也得考虑品种是否独家，进入者有多少，一旦进入者变多，无论利润还是估值都要考虑大幅下调。这两年非常明显的就是HPV疫苗的万泰生物，在沃森生物的产品没有上市之前，万泰的利润持续增长，估值也是高高在上，而当沃森生物的产品上市后，万泰的估值可以打到10倍左右，对于一个疫苗企业，这在前几年简直就是无法想象的。而医药股里面还能给到高估值的或许就是保密配方的中药了，比如片仔癀，虽然从高点下跌幅度已经很大，不过估值依然超过了50倍，背后的逻辑也是供求关系，毕竟它的产品是独此一家并无替代品，公司是可以管控供应的。消费品：印象中无论是海天酱油还是涪陵榨菜，抑或是高端白酒，背后的逻辑都是供求关系发生了改变，因为人民可支配收入的提高，酱油从以前的散装到小包装的过度，榨菜也是从市场摊贩到品牌包装的转变，白酒更是低端白酒消费转变到中高端白酒，而在这种转变的过程中，品牌产品因为产能的限制实际上是一直处于供不应求状态的，自然利润也得到了极大提升，同样估值更是高高在上。而到现在，大部分消费类产品品质提升阶段已经到了或者接近了顶部，然而供应则越来越多，供求关系发生了彻底的改变。当然消费品里面就必然要提到贵州茅台，这是一个另类的存在，也是目前国内唯一的一个奢侈品品牌，产品也是长期处于供不应求状态，因此白酒的估值理应要高于其它白酒公司。新能源：无论是光伏还是之前的锂电池产业链，在行业渗透率非常低的时候，下游需求出现了超预期的爆发式增长，而供应方的公司很多都还比较小，不具备大规模生产的能力，因此整个行业都处于供不应求状态，所以市场给的估值都非常高。然而随着几年的发展，已经有非常多的公司具备了大规模生产的能力，同时大量跨界资本进场，供应的增长速度远远超过了需求增长的速度，就算后期需求还有巨大的增长空间也意义不大了，市场必然是要杀估值的，未来新能源产业链的估值恐怕长时间都会围绕10倍PE做波动了，以前的高估值将一去不复返。从微观上我们看到的是公司或者行业，从宏观上就要看到主要国家的政策和相互之间的关系。整个世界的整体是一体化的，完全分割已经是不可能了，老美的货币政策就可能影响到全球的资本市场估值，而国内的M2也同样会影响到A股市场。背后的本质也是供求关系，是资源的供求、是资本的供求、是话语权的供求。未来任何的投资，在下决定前都必须认真思考背后的供求关系！

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫好喝不贵，大有作为——光瓶白酒的市场现状，来自朱酒。提起白酒，大家立刻想到的往往是茅台、五粮液之类的名品，实际上中国高端白酒年销量不过10万吨左右，只占了市场很小一部分。大部分白酒并没有那么高大上，尤其是经常出现在超市、便利店货架上的那些没有包装盒的光瓶酒，是很多人的日常口粮酒。光瓶酒的价格，大部分在每瓶150元以下，主力区间是15元-60元/瓶。价格适宜，喝起来不心疼，很多口感也不错，而且作为商品，它们一样有着很好的客户基础，一样保持了较快的增长速度。一、光瓶酒的品牌集中度，进一步加强过去10年时间里，全国规模以上白酒产量从2013年的1226.2万千升，增长到2016年的1358.4万千升这一历史最高峰之后，便逐年下降，到2022年已经跌至了671.2万千升。6年时间里，出现了腰斩。都在说“少喝酒，喝好酒”，看起来低端白酒的销售应该也会比较差了。但实际上，光瓶酒的销售额是从2013年的352亿元，增长到了2022年的1150亿元，年化复合增长率为14.1%。究其原因，在于“好酒”的概念，对不同人群来说，也是不一样的。高端商务宴请中，飞天茅台算好酒；婚宴中，五粮液算好酒；家庭聚会时，1573、内参、梦六+算好酒；朋友小聚，青花20、智慧舍得、水晶剑都是好酒。同样，对普通收入者来说，黄盖玻汾、尖庄高光和绿脖西凤也是好酒。在过去几十年里，这些几十元一瓶的光瓶酒，一直都被很多酒友当做优质口粮酒。2016年以来，白酒产量之所以大幅下降，缩减的主要是那些地方小酒厂的产能。曾经在各个城市里星罗棋布的本地酒厂，如今已经出现了全面萎缩，很多品牌正从市场上彻底消失。玻汾、尖庄们取代的，就是这些地域性品牌。过往由于大厂的产能不足，交通运输的便利性不够，物流成本也较高，小酒厂还能凭借本乡本土的优势，占据一方市场。但随着铁路、公路的覆盖范围越来越广，大厂产能的快速增加，更优的品质、更强的品牌和相差不多的价格条件下，酒友们的选择就可想而知了。二、行业标准提升，大厂的产品优势更大2022年6月1日之后，按照国家市场监管总局（标准委）发布的《白酒工业术语》《饮料酒术语和分类》两项国家标准里明确了白酒必须是以“粮谷”为主要原料，“粮谷”是指谷物和豆类的原粮和成品粮，谷物包括稻谷、小麦、玉米、高粱、大麦、青稞等。“新国标”还要求，即便生产工艺中需要添加部分食用酒精，也必须使用粮谷酿造的酒精。以往有的企业，是用薯类生产的食用酒精进行勾兑，根据“新国标”，这样生产的酒将不再算是白酒。包括配料表上，标有“食用香料”字样的产品，按照新标准将被划为“调香白酒”，不得再被称为白酒。新标准出台后，不仅很多充斥市场的低端酒类产品，从此再也不能用”白酒”的名义出现，连一些大厂也不得不更改了工艺，这直接导致光瓶酒的底部价格整体上移，原来几元、十几元一瓶的产品，大批量从白酒的目录上被去除，行业主流产品基本都要在20元/瓶以上了。这种底部价格的抬升，对大厂的光瓶酒来说，无异于一次供给侧清除，消灭了大量靠低价占据市场的对手。很多大厂不但继续提升原有主打产品的产能，还在不断研发出新款产品入市，光瓶酒的竞争焦点，正在从价格向品牌转变。三、光瓶酒的领跑品牌在分化新标准对光瓶酒原有市场格局的影响，是立竿见影的。近年来，光瓶酒的第一阵营中，主要是牛栏山和汾酒。牛栏山的主力产品是白牛二，价位在15-20元/瓶，汾酒在光瓶酒上的主力产品是黄盖玻汾和红盖玻汾，售价在50元左右。由于新标准的执行，白牛二被划分到调香白酒行列，不再属于白酒，这对产品的销售造成了严重影响。2022年，46 度 500ml 牛栏山二锅头销售14,280.92千升，同比下滑16.97%；42度500ml牛栏山陈酿酒销售301,531.72千升，同比下滑23.72%；52度500ml牛栏山陈酿白酒销售11,684.87千升，同比下滑30.01%。而其母公司顺鑫农业2022年的白酒业务收入，也从100亿级别下降到81.09亿元，同比下滑20.7%，出现了上市以来的首次亏损。相比之下，光瓶酒的另一龙头企业山西汾酒的数据，就要好很多。公司年报里没有详细的产品细节拆解，但按照汾酒的产品分类，130元以下为“其他酒类”，这基本上就是光瓶酒了。牛栏山和汾酒的一降一升，具有强烈的典型性，表明行业原有的产品理念分歧，正在快速走向统一。未来的光瓶酒，一样要强调内在品质，低价竞争的主动性，正在一点点丧失。四、光瓶酒的发展趋向从很多年前开始，就有人在说“年轻人不喝白酒了”，这么多年来，白酒的产量确实在大幅下滑，但上市白酒企业的业绩却都高歌猛进，很多都翻了好几倍。最近，“酱香拿铁”的话题，早已经超出了白酒圈，也超出了咖啡圈，成为人们津津乐道的话题。据说，这个产品的初衷，是让年轻人习惯酱香口感，但兑了上百倍咖啡的白酒，还是白酒吗？从白酒行业角度来说，让年轻人愿意喝白酒，最有效的方式，还是提升光瓶酒的吸引力。虽然在行业里的地位，光瓶酒远远无法和高端品牌酒相提并论，但其消费特点决定了，绝不能去简单复制高端酒的成功模式，必须要走出自己的特点。高端酒是白酒高端社交属性的一种展现，礼品属性和储存价值都是光瓶酒所不具备的。而光瓶酒更接近于快消品，自饮为主，酒本身的口感和购买的便利性都非常重要。从目前光瓶酒的发展趋势来看，有如下特点：1）低度化明显。单就品质而言，还是高度白酒更能体现出产品精髓。但光瓶酒需要保持足够低的价格来适应客户，尤其是适应价格敏感度较高的年轻人。低度化不仅能大幅降低酿造成本，而且更适合白酒饮用经验较少的新受众；2）产品受营销影响更大。几年前，江小白依靠个性化营销横空出世，成为低端白酒的一个奇迹。虽然其持续的时间不长，但也给很多光瓶酒生产企业带来了很大启发。和高端白酒的品牌序列数十年不变有区别的是，光瓶酒虽然在逐渐强化品牌背景，但品牌与品牌之间的序列，远没有高端白酒那么严格。各产品受广告推广的影响较大，尤其是餐饮场所里的即兴消费，促销和场景营销对购买者的影响，远大于高端白酒。3）主力价位区间逐步上提。随着新国标的全面落地，白酒的门槛明显上升，已经从几元、十几元，提升到20元-30元的主力入门价格。加上原有的玻汾等产品的不断提价，50元档已经成为光瓶酒的主流价位。这个价位区间，还有继续上移的趋势，当然这也需要各家酒企的产品打造，与之相适应。4）高品质光瓶酒加快推出。随着国人生活水准的不断提升，消费能力也在水涨船高，各厂家接连推出了一些百元价位带的高级光瓶酒，有的甚至出品了数百元价位的超高端光瓶酒产品。虽然目前看来，高级光瓶酒还不是主流，但光瓶酒的品质化和品牌化趋势是明确的，百元以上的光瓶酒，市场份额也会逐步得到提升；五、光瓶酒，一样可以大有作为光瓶酒虽然容易被名酒的光环所掩盖，但这仍然是一个千亿级别的赛道，并且一直保持着两位数增速，正越来越接近整个啤酒行业的营收规模。在高端酒品牌门槛太高，次高端竞争愈演愈烈的大背景下，各家酒企对光瓶酒的市场会越来越重视。但从营销推广的角度来看，白酒企业由于市场环境一直较为宽松，在产品内涵和形象包装上的能力，与啤酒、饮用水、咖啡茶饮等完全竞争环境里的企业相比，还是明显弱一些的。目前光瓶酒里的主导产品，依靠的仍然是多年沉淀下来的客户粘性，这给未来的市场竞争，留下了很多想象空间。谁能把光瓶酒打造成真正的快消品，谁就将在这个千亿市场中占据主动。当年的江小白昙花一现，还是由于自身产品品质的不足，对众多白酒名企来说，品质不是问题，问题还是在于思想深处的路径依赖。破个局吧，大把年轻人，在等着你的好白酒呢！

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫增程，你真的看懂了么？来自雨枫。随着理想L系列的大卖，以及问界M9的发布还有仰望U8的横空出世，增程式电动车越来越成为新能源车市场上无法被忽视的一大类别。遗憾的是，哪怕在销量上再怎么呼风唤雨，很多人对增程式的理解，仍然停留在很粗糙的水平，对这种动力形式的未来前景，更是抱有非常武断和片面的认识。本文试着站在商业逻辑的角度，对增程之所以大行其道的原因，做一些粗浅的分析。顺带着对其发展前景，做一些小小的研判。“电动”是增程的前提当我们谈论所谓的“电动车”的时候，实际上是在谈论两个不同的维度：一是驱动力来源，二是能量储存方式。传统意义上的所谓纯电动车，是指将电动机作为唯一的驱动力来源，同时以锂电池作为唯一的储能方式的组合。但现实世界中还存在着许多不同的组合方式。譬如在油电混动以及插电混动当中，电动机和内燃机同时作为驱动力来源，且电池和油箱作为能量储存方式同时存在。那么，所谓的增程车，严格来说应当如何定义呢？首先，增程车必然是一辆电动车，因为它以电动机作为唯一的动力来源，并且允许完全基于充电的方式行驶；而增程与所谓的“纯”电动车的区别，主要体现在能量储存方式的不同上。也就是说，增程车其实是在纯电动车的基础之上（这一点非常重要），缩减锂电池容量，辅之以内燃机+发电机+油箱组成的“汽油充电宝”作为替代性储能方案，从而形成的一种产品。这个定义，应该没什么争议吧？没有的话我们接着往下说。对于大多数家庭用户来说，家用车的使用场景主要就两种：一种是城市通勤，一种是长途行驶。正常情况下，前者占大头，而后者虽然频率较低，但是单次行驶里程很长。对应于这两种使用场景，实际上，我们可以把一辆纯电动车的储能电池部分，从逻辑角度分成两块：一块用来应付城市通勤的储能需求，另一块用来应付长途行驶的储能需求。因为城市通勤占比最高，因此从逻辑角度来说，我们可以认为，一辆纯电动车，最经常使用的其实是“通勤电池”，而另一块重量和尺寸大得多的“长途电池”，实际上是出于有备无患的考虑，不得不背负在车辆的整备质量当中的。说得直白一点，选择增程VS纯电，核心其实就是一个问题：在价格和尺寸相同的前提下，你愿不愿意用多出来的60度电池容量，换一个增程器加一堆舒适性配置 ？总结下来，纯电变增程，好处主要是两条：同价位配置更高/同配置价格更低、长途加油比充电方便。这两样好处的背后，主要是受两个因素影响：锂电池不同容量之间的成本差异、充电网络相对于加油站的覆盖不足。而纯电变增程的坏处主要有三点：充电频率、NVH还有车内空间。但这三样缺点其实是根据车型和充电条件不同而存在差异：譬如说，对于有家桩的大中型SUV车主来说，这些不足之处其实是可以对冲/感知不强的；但如果你把这套逻辑换到A00级的小车市场上，就会发现脑子正常的厂商绝不会去做A00级的大电池增程车。总之，针对不同的车型，上述因素的影响权重是区别很大的。增程会被纯电取代么？前面说过，增程式的优势主要体现在两个层面：首先是同价位下配置更丰富，这是由锂电池的成本所决定的；其次是长途出行时加油比充电更方便，这是由充电网络和快充技术的普及速度决定的。那么，从长期来看，随着4C电池和800V充电技术的不断发展，增程会被纯电迅速取代么？咱们这么来看吧：一方面，随着快充网络的不断普及，加油相对于充电的便捷性确实是在下降的，一部分油车用户因此会转向纯电车型，这是合理且必然的选择；但另一方面，如我们前面例子所说，100度电池相对于40度电池的成本差异，实际上不会随着技术的普及和进步而自然消弭，这部分的成本差长期存在，意味着同价位下增程的配置优势或者同配置下增程的性价比优势，同样会长期存在，并不会受到电池和快充技术的影响。如果我们不考虑非市场性因素的影响，未来最有可能出现的局面，应当是纯电抢占一部分增程的市场份额，而增程反过来去抢占大部分纯燃油车的市场份额，总的份额占比非但不会下降，甚至有可能持续增长。不要忘记，在市内通勤场景下，增程/插混类车型，相比燃油车有着巨大的能耗优势。但在现实世界里，非市场性因素的影响很多时候会起到决定性的作用，譬如北上广深等一线城市对于插混/增程等“能烧油”的车型的限制性政策，必然会影响增程车在这些市场的销量和份额，这也是没什么办法的事情。就好比说，明天有关部门出台一个时间表，说2035年之前，所有乘用车都必须是纯电，那增程就算有再多的好处，也只能慢慢退出市场，这属于胳膊拧不过大腿，非市场性因素，没办法用产品层面的逻辑来分析和解决。换句话说，增程车能存在发展多久，和技术、市场无关。只要政策面不亮红灯，其实增程车的生命周期，是可以做很久的，比现在大多数人预测的要长得多。那么政策面会亮红灯么？ 不知道。增程式电动车的发展前景，主要是受到两大因素的的影响：一是不同容量的锂电池之间的价格差，二是高功率充电网络的发展普及速度。其中前者将会长期持续存在，后者可能随着技术的发展逐渐消弭。有鉴于此，增程式电动车的发展前景，更多的是受政策面的制约和影响，而非单纯的取决于技术和市场因素。在政策面不亮红灯的前提下，增程式产品将会长期存在和发展下去。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫不讲武德，这还没过节出行板块就开始调整，来自田瑀研究笔记。美团、大众点评9月21日发布数据显示，截至9月20日，平台上旅游消费订单（含酒店民宿、景点门票、交通等）较2019年翻倍增长，餐饮堂食订座量则增长112%。根据携程数据统计，“十一黄金周”出游需求热度一路上扬，有望延续暑期出行热度，截至9月6日，国内旅游产品预定量同比去年增长近5倍。此外，第19届亚运会将于2023年9月23日至10月8日在浙江杭州正式举办，正值中秋、国庆假期期间，居民出行、消费意愿强烈。关注出行的朋友可能会觉得这一幕似曾相识。今年五一之前，这类的新闻报道也十分普遍，这些氛围和提前批露出的一些数据营造出了当时极其火爆的五一出行需求，相关股票表现也不错。五一结束后，相关板块却出现了较大的调整。那会我们还提到卖方研究中较为普遍的超预期理论能够部分程度地解释这一现象，这里引用原文：“有个经典的理论可以解释这类机会——超预期模型，它被广泛应用于卖方报告，很有效地解释了短期事件性的股价波动。基本原理是一个事件的结果对于股价的影响，取决于事件本身的结果与市场一致预期的差异。放到五一的事件来看，股价的下跌就好解释了。虽然出行数据火爆，但与市场的一致预期相比仍然不及预期，导致股票价格下跌。”只是这一回，十一还没来，还没有数据验证呢，咋就开始调整了？这里面可以在超预期的理论中引入二阶博弈。一阶博弈是博弈真实数据和预期数据之间的差异，而二阶博弈则是博弈交易对手看到数据后的买卖行为。放在这次的事件中，可以认为是交易参与者对上次的交易行为的一种进化。既然上次数据出来你们就卖，那我就早点卖，预判你的预判。站在当下的时间点这样的预判也不可靠，首先是大家都这么干，就意味着市场本身的预期已经发生了变化，自以为提前交易的交易者只是市场预期的一部分而已，至于是否领先更不得而知，同时真实数据到底如何，节后影响市场波动的其他变量是否也有变化等等，可能都是未知数。说这么多的目的，并不是要帮助大家建立基于超预期框架下的博弈方法，而是想要告诉大家想做好这个的难度有多大。也经常会有朋友问，你们为什么不等产品价格见底了以后再买股票？其实答案也在这篇文章之中，由于大量的边际交易者对于股价短期走势进行博弈，股价拐点和某一基本面拐点基本不存在相关性，我们并不具备参与博弈的能力，自然也就放弃这样的决策因子了。相反，根据价格是否划算来作决策，能帮我们避免很多不必要的烦恼，专心研究。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫猪周期还存在吗？来自认知饕餮。牧原回到了21年猪周期底部的位置，不一样的是，当下牧原年出栏头数是7000万头，21年是4000万头；不一样的是，当时猪价10元/kg, 现在猪价16元/kg；不一样的是，那时牧原成本16元/kg，现在成本14.3元/kg。股价不涨，一切基本面都值得去怀疑。没办法，股价就是检验判断的唯一，我们不管怎么去分析一个企业，最终都是为了低买高卖，如果价格到不了高点，那么分析就是失败。无论牧原未来集中度如何，成本降低到什么程度，能够让其价值回归的也大概率是周期，猪周期这个巨大影响因子，影响的是行业里的每一个企业。而在周期顶底的时候，总会有周期失效的理论。20年在经历19年非洲猪瘟后，猪价并没有直接大幅下跌，彼时猪周期失效理论开始发声，一大部分观点认为猪肉价格不可能大跌，各大猪企开始高位扩张，直到2021年6月现实给所有人当头一棒。从21年6月开始，到23年9月，2年3个月，中间只有一波小行情，如今猪肉企业都在亏损，资产负债率在极高位置，猪肉股价迟迟没有大动作，周期失效论再次兴起。想要知道周期有无失效，我们必须知道猪周期到底是什么周期。周期形成就是一个简单的蛛网理论，赚了多养母猪，亏了多卖母猪，来来回回，形成周期。周期扭转的关键在于买卖母猪，买卖母猪的决策依据在于盈亏预期，那么什么时候养猪的人是赚的？当然是销售价格大于养猪成本的时候。那么再深挖，当养猪完全成本为0时，猪肉价格会是多少？当然是0。就像你在路边随手捡起一块石头，这是不需要钱的。现实情况是，猪肉成本主要分为饲料成本和人工成本，以及建设猪舍的成本，这三个成本的高低，决定了猪肉价格长期至少是多少钱，也就是猪肉价格周期的中枢价格。当然现实养猪中，养猪会有很大的浪费，比如员工给猪喂的饲料大于猪能吃的饲料，剩下的就是浪费的，再比如猪生病了，掉肉，掉的这部分肉需要的粮食就是浪费掉了。所有的养猪成本就是决定猪肉价格的关键。美国猪周期当下就是饲料原料的周期，美国猪肉销售端非常集中，顶部前30的公司是占率达到90%，肉猪拍卖成交量为5%，销售端直接向养殖场订购猪肉，销售决定供给，供需差距很小;我国猪肉销售分散在各个农贸市场、大型商超中，主要是个体户销售，肉猪基本都是拍卖成交，供需差距主要受供给端变化影响。更何况我国的屠宰行业还没有完成第一步集中度提升，猪肉销售端也没有完成整合，猪周期本质上还是原来那个猪周期，只是多了一些外部变量——比如二次育肥的资金更多了，参与周期炒作的人更聪明了，大猪企亏损再多也能继续死扛。不管外部变量怎么运行，猪周期的中枢都没有变，拉长时间看，每一轮完整的周期中，行业总体养殖利润一定为正数，近两年行业总体养殖成本为17元/kg左右，也就是平均猪价一定在17元/kg以上。今年原材料价格回落，猪肉成本总体会下降5毛钱左右，平均猪价应该也会降低5毛钱，总体不会低于16.5元/kg。猪价在16.5元/kg以下运行越久，未来产生高猪价的可能性越大，当下的损失在未来都会有所补偿，这便是周期。但是周期理论被越来越多人知晓，尽管周期运行不会改变，想要从猪周期这种近乎明牌的周期中赚到钱，你需要付出的，很有可能是超越其他人的耐心。说句实在的，猪周期这钱不是那么好赚的，今年四五月非洲猪瘟局部爆发的时候，涨的最厉害的是巨星农牧，是新五丰，甚至还有金新农，最透明的牧原，没得赚。当下只知道牧原被低估，但是啥时候回归是真不知道，我个人想法是，配置一下，跟随他成长，看行业变革，短期内涨跌，不重要。我牧原仓位挺重，但不是满仓，现在只占我30%不到仓位，短期我还可以靠其他的顺周期赚钱，重要的是这个仓位占比，在牧原不涨其他公司大涨的时候，不会让我有换仓的想法。期望越大越容易扭曲操作，当大家都遗忘牧原的时候，可能就回归了吧。作者：认知饕餮链接：https://xueqiu.com/1784228056/261894030来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫谈“从两利四率到一利五率”对投资的启发，来自李树鹏2003。1、改变了什么“两利四率”是国资委大约在2020年时形成的对央企的考核指标。两利分别是利润总额和净利润，四率分别是利润率、研发投入率、劳动生产率和资产负债率。“一利五率”是国资委在今年1月5日提出的新考核指标。一利是利润总额，五率分别是净资产收益率，营业现金率，研发投入率，劳动生产率和资产负债率。对比发现，变了两个指标，两利里的“净利润”变成了“净资产收益率”，利润率变成了“营业现金率”。利润总额和净利润之间差的是所得税，所以这两个指标有一定重复性，去掉一个净利润也是合理。至于用“净资产收益率”来代替，那就是高手出招了。我们知道，衡量一个企业经营好坏，如果只用一个指标，那就是净资产收益率了。国有企业的定位后面向管资本来转变，那这个资本有没有管理好使用好，最佳的衡量指标就是净资产收益率了。至于利润率变成了营业现金率，也是一步妙棋。两者的分母不变，都是营业收入，分子从净利润变成了经营净现金流。一流的商业模式或者企业，有预收款或者订金，也即是先款后货，比如茅台华为；正常的企业是一手交钱一手交货；差的商业模式或企业是先货后款，有大额应收账款，往往产生坏账风险，赚的不是真金白银，比如房地产开发商的上游。用利润率的弊端是看不出来企业赚的是真金白银还是应收账款，但是用营业现金率就可以。净资产收益率是用利润表里的净利润除以资产表里的净资产，营业现金率是用现金表里经营性净现金除以利润表里的营收。这两个指标很好的耦合了财务上的三张表，也最能反映一个企业的经营质量。2、为什么改变考核体系就是指挥棒。考核体系的改变指挥着企业向高净资产收益率高营业现金率转变，也就是向高质量发展转变。原先发展是第一要务，而现在高质量发展是第一要务。二十大报告对国企的要求也指向了高质量发展。要求国企“做强做优做大，提升核心竞争力”，做强做优在做大之前。3、改变的意义直接的意义是改变了国企的行为模式，从而提升了企业经营质量和股东权益度。原先国企行为模式：向外扩张原先国企的行为模式，要完成两利四率的考核，最容易的一个动作是向外扩张并购。过去十几年，大部分国企，尤其地方国企都愿意去搞房地产开发，这种例子就不细讲了。今天举一个还算积极的例子，比如过去两年，很多国企愿意并购2020年以前建成的有补贴的绿电电站。这种带补贴的绿电电站的特点是，利润率很高，往往30%以上，劳动生产率也很高，不需要大规模人力。但是净资产收益率并不高，10%以下；经营性现金流也很差，赚的钱很大一部分是应收账款。当然这个补贴是中央财政来支付，比其他垃圾项目还是好很多。对于两利四率的考核体系，收购这种电站，利润总额和净利润提高，利润率和劳动生产率提高，资产负债率可能下降一点，研发投入率不变。六个指标里，四个变好，一个不变，一个可能变差。结果就是大幅完成考核，升官概率增加。对于一利五率的新考核体系，收购这种电站，利润总额增加，劳动生产率提升；但是净资产收益率和营业现金率大概率下降，资产负债率可能提升，研发投入率不变。六个指标里，三个变坏，两个变好，一个不变。结果就是白白忙活一顿，还不满足考核。在新考核体系下，并购需要找比自己现在主业净资产收益率高的，现金流好的，还不能高于1pb，这种标的太难了。所以变了这两个指标，从根本上遏制了国企盲目向外扩张的冲动。现在国企行为模式：向内优化既然不能向外盲目扩张了，那如何完成新考核体系的要求，如何提高利润总额，提高净资产收益率呢？答案就是向内优化。比如砍掉无关主业的亏损项目，这能提高所有指标；比如裁人，这能提升劳动生产率，进而提升大部分指标；比如利润还债，这能降低资产负债率，进而提升大部分指标；比如利润分红，这能提升净资产收益率。有的朋友可能不相信国企会真裁人，因为国企给人们的印象往往是乱用人安排一大堆亲戚在里面。但是，事实并不如此，尤其考核体系优化后。我统计的九家国企，包含央企地方国企，行业也涉及了六个。一年半以来，有四家企业人数加减幅度小于2%，可以理解为基本不变，分别是西部矿业，中国海运国际，中国黄金国际，中国有色矿业。有四家企业人数减幅大于2%，是实质意义的员工人数减少，分别是中石化冠德、新疆新鑫矿业、京城佳业和长安民生物流。需要注意的是，这四家企业的业务并没有在萎缩，至少是持平状态，有的还在大幅增长。比如长安民生物流，是汽车物流行业，有点劳动密集型行业的味道。2021年的营收是60亿，员工人数4692。2022的营收增加到77亿，员工人数减少到4397人。今年中报营收同比继续增加16%，但是员工人数下降到4077人。一年半减员615人，幅度是13%。至于有一家企业京能清洁能源，员工人数实现了8%的增长。这个也很正常，因为它的主业是绿电，还在发展中。2021年绿电装机732万千瓦，2023年中报装机882万千瓦，增幅20%。所以有一个基本结论，新考核体系下，存量行业的国企员工人数没有实质增加的，甚至有的增量行业的国企员工人数还在减少。至于国企把利润用来提升分红比例，进而提升净资产收益率，这个事情估计大家已经耳熟能详了。新考核体系下，国企分红比例有维持不变的，有增加的，减少的非常罕见。并且增加比例高的，会100%分红。比如西部矿业和中远海运国际。新考核体系下，国企行为模式从向外扩张变成了向内优化，会砍掉无关主业的项目，会裁人还债，会提高分红比例。4、对投资的启发和相关标的新的考核体系提升了国企经营质量，还提升了分红比例和少数股东权益度，进而会提升估值。比如原先一家国企分红比例是30%，股息率是10%，其实对少数股东权益度也就是30%。而现在这家国企为了完成考核提升净资产收益率，会有很大动力提升分红比例。比如提升到60%，如果股价没变估值没变的话，股息率就变成了20%，少数股东的权益度也提升到了60%。如果这种情况发生，往往是股价上升1倍，也就是估值提升一倍。所以我们要寻找的标的是：现在估值就很低，股息率就很高；现在分红比例还有提升空间；管理层有股权激励的；大股东绝对控股的；经营现金流好稳定的。总结一下，新考核体系下，国企行为模式会转变为向内优化，进而提升经营质量，也会提升分红比例。如果有的国企管理层还完成了股权激励，那么分红比例提升到100%也不夸张。所以要高度重视相关标的，尤其是估值低残且有提升分红比例提升空间的国企。以上是个人的思考研究，结论可能错误。据此投资，盈亏自负.

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫淘宝的护城河可能比大家想象的宽，来自港美王老板。最近翻了高盛发布的中国互联网月度报告，看了下各大电商平台的数据，淘宝天猫仍然非常强劲，日活同比增长4%，连续7个月正增长，月活等指标也都坚若磐石。其中有很多点值得仔细分析。淘宝过去三年，日活与月活比值稳定在40%上下。最高是2021年的46%，最近的半年都在42%-43%。拼多多最高是2021年的65%，下降到最近半年的50%。高盛的这个报告解释是，拼多多把更多的精力和重心聚焦到了“高质量用户”和“购买频次较高的用户”。京东比淘宝、拼多多差一大截。只有20%上下。并且从最高峰时候的26%，下降到了21%。不仅是用户侧，根据最新数据，淘宝3月至8月，商家增长240万，特别是店铺复购规模，也到达历史最好水平。在电商平台，阿里的用户消费能力和时长、频次，依然强劲。并且，刚过去的二季报，淘宝的用户数还增长了6%。从用户生态到商家的生态，阿里还是无可争议的第一。今天，我们就来谈谈各大电商的商家生态：淘系电商：注重用户经营和沉淀，长尾化稍显不足淘宝和天猫，作为国内最大的电商平台，商家层面的运营，一直是让商家沉淀和经营用户，这对于商家非常重要。比如“收藏店铺”，提到这个功能，首先联想到的就是淘宝。而打开淘宝，不管是淘宝的商家还是天猫的商家，都有标注商家的粉丝数量。虽然并不是所有粉丝都会“复购”，但是却实实在在地让商家积累了客户。尤其对于非标品类，以店铺为中心的运营，淘宝的商家比其他渠道，更有沉淀用户的优势，比如服饰。即使店铺只有一两款产品是爆款，也很容易让消费者记住和收藏店铺。用户收藏后再来逛，可以有效的帮商家提升复购的效率。而商家，在淘宝上的体验也就更好。所以，淘宝和天猫，在非标品领域的统治力，依然最强。服饰、美妆这些。每个阿里的88vip用户的增速和年复合增速，都是两位数的增长。如果把淘宝天猫上的商家，也做一个画像，头部的20%商家应该贡献了很大的GMV。如果一个几万亿GMV的平台，头部商家的占比较高，生态很容易“固化”。如何让中小商家更容易被“看见”、提升商品的分发效率，是目前淘宝商家生态的重点。今年淘宝在商家生态推出了一系列措施，鼓励商家主动运营会员，比如，允许商家给自己会员消费者的价格突破“双11”、“618”等大促的价格，其实就是把店铺的运营权利进一步释放给商家，提升消费者复购，提升转化效率，目前来看效果确实不错。抖音电商：内容是基石，复购是商家的痛点抖音的电商，是以海量规模的内容为基石。电商，是抖音内容的延伸，也是商业化的一个板块。而谈抖音的商家生态，离不开内容这个强大的磁场。而商家的生态，优缺点都很明显。优点：品牌宣发和效果广告同步。不管品牌商家，还是白牌，都可以通过内容，来展示自己的产品、品牌。而内容能否做到差异化、独特化，满足用户的需求，是商家最重要的一块。如果说淘宝的商家是运营店铺，抖音的商家，一半的权重和精力是“运营内容”。在抖音，内容即商品，商品即内容。内容和商品的界限，已经变得不那么明确。比如东方甄选，有人是直接来购物，有人主要看内容，顺便下单。缺点：抖音的商家，或需要持续输出内容，或者必须要持续采购抖音公域的中心化分发流量。最大的缺点是，复购难度较高。为什么？用户大部分还是通过刷抖音视频，在公域中遇到商品信息流，很少是因为关注了抖音账号，而是形成购买，如果要复购，一般只能去直播间下单。虽然抖音不遗余力的打造“抖音商城”，但目前商城的GMV贡献，仍然低于直播间直接下单。“货架电商”，抖音仍然没有建设起来。所以，抖音上的商家，除了商品本身的竞争，还需要持续“卷内容”。不然无法持续吸引用户。生态侧重于商家的“拉新”和“品宣”，复购上，抖音的优势较小。拼多多：以商品和爆款为核心，商家竞争最激烈拼多多的商家生态，和淘宝、拼多多、京东都不一样。侧重于单SKU的规模化、弱化商家店铺。这样的策略，优缺点也同时存在。侧重商品，最大化单品的利润。不管是农产品、水果，还是其他消费品，拼多多的商家生态，强调的是单个SKU爆款和规模。这样做的好处，首先是消费者受益，比如卫生纸，本来一个店铺有几十个下单产品，但每个销量都不大。还不如优化，把十款产品，缩减到2个。商家的规模扩大、效率提升，即使售价低一些，总销售规模也扩大了。用户获得了便宜，商家赚取了利润。但是拼多多这样做，也存在一定的缺点：弱化了店铺，商家需要持续输出“爆款”。拼多多突出产品，弱化店铺，也有弊端：商家之间的竞争，远远大于其他平台。只有持续产出并维持爆款的商家，才能获得较高收益。换句话说，在拼多多的生态中，用户的权重，高于一切。而商家之间的竞争，是无限的。商品的竞争，没有劲头。显然对于商家，最友好的生态还是在淘宝。当然，作为生态最完善的平台，淘宝未来变革升级的压力也很大。上文谈到了，淘系对商家是较为友好的平台，因为商家在淘宝，可以沉淀粉丝，经营自己的资产。淘宝已经推出了大量商家工具，让商家和用户进行互动。在交易平台的基础上，持续加深内容化、公私域打通、复购完善。但是在内容化方面，淘系生态依然有巨大的潜力，这也是挑战所在。商品和内容生态，完全融合。不管内容平台，还是电商平台。最近几年的趋势是：内容和交易的完全融合。“看”即是“买”，“买”就是看。而今，一切内容化的时代，对淘宝提出了较大的要求和挑战：一个交易平台，能否把内容“嵌入”到交易生态中去？只有提升用户逛的时长，成交量才能提升。相反，用户只要逛的时长增加了，成交量提升也是自然的结果。抽佣率不应该作为商家生态的首要因素。如果一个平台，商家的成本高、平台的抽佣越高，用户的成本也必然越高。因为所有的成本，最终必然是消费者承担。这里，并不是说商家、平台不应该获得利润。而是需要从多个要素里，寻求一个最大公约数。衡量生态的首要，应该是健康度，而不是成交量、抽佣、利润。总体来说，作为最大的电商交易平台，淘宝在交易的基础上，商家生态还有较大的改造空间和潜力。最终，交易、内容是基础，而复购率、利润是一种结果。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫“消失”的衰退 - 本轮加息特殊之处，来自青木长青。美国二季度经济数据出炉后，此前的衰退预期不断被打破，这导致加息周期一再被拉长。美联储本轮如此快速且激烈的加息进程中，为何美国经济得以维持增长？高利率看似没能发挥对于经济的降温作用，历史经验是否已经失效？财政持续扩张疫情期间（2020-2021），美国政府累计推出6万亿美元财政刺激，其中直接面向家庭发放了三轮现金补贴，由此形成了总量约2.4万亿美元的超额储蓄。大规模发钱支撑美国消费在2021年提前恢复到疫前水平，去年的商品消费平均增速达到8%，服务消费平均增速更是高达18%。据摩根大通、旧金山联储等机构测算，超额储蓄大约到今年第三季度才逐渐耗尽。也就是说，虽然今年没有直接向居民发钱，但疫情期的财政举措实际上仍在支持经济。疫情结束后，拜登陆续推出了《基础设施投资和就业法》、《芯片和科学法案》以及《通胀削减法案》，期望通过政府与资本合作的模式增强美国制造业的能力。从实际数据来看，拜登三大法案确实刺激了计算机、电子元件等制造业投资。美国财政部认为制造业建设支出相比2021年末已经翻倍，高速与街道、供水等基础设施的建设支出均实现10%以上的实际增长。尽管会带来极高的赤字率，拜登政府积极的产业政策确实强力支持了经济扩张。美国联邦政府12个月滚动赤字率在2023上半年高达8.4%，几乎达到2009年金融危机的水平。历史上，美国财政扩张基本都伴随着高失业率，也即在经济显著下行时刻进行逆周期调节。在目前劳动市场火热、通胀高企时继续扩张财政实属罕见。粗略计算，上半年名义赤字比2022年增长8339亿美元，而名义GDP同期增长约8440亿美元，显示财政的作用不容忽视。货币滞后效应货币的滞后效应主要体现在三方面，居民、企业和市场流动性。美国房贷利率的计算方式分为浮动及固定两种。其中固定利率房贷以15和30年为主，在贷款期限内利率均为固定值，由银行承担利率变动的风险。利率较低时期，居民倾向选择固定利率贷款以锁定未来的低利息支出。浮动利率在新发放抵押贷款中的占比从2005年年中接近45%下降到2022年年中的仅约1% 。不仅如此，随着2020-2021年期间美国抵押贷款利率跌至历史最低水平，大量美国居民通过再融资用低息贷款置换存量高息贷款。根据抵押贷款技术和数据提供商Black Knight的数据，美国现存抵押贷款中超过60%的抵押贷款利率低于4%，超过26%的抵押贷款利率低于3%。美国联邦住房金融局数据显示，固定利率抵押贷款的占比从2005年66%增加到2022年97%，为历史最高水平。这说明几乎所有美国家庭都通过固定利率锁定了未来几十年的购买力。住房抵押贷款占美国家庭债务总规模约73%，远大于汽车贷款的9.1%、学生贷款9.4%和信用卡贷款的5.8%，是最主要的居民负债。正因如此，虽然美国30年期抵押贷款利率已经达到自疫情以来的最高值7.23%，但美国家庭受加息的影响有限，其负债利率和偿债支出仍然低于疫情前。利息上升同样需要时间才会影响到企业。以风险较高的高收益企业债为例，其发行量在2020-2021年大幅上升，并在美联储加息后几乎停止再融资。据估计，2022-2024年到期的企业债仅有10% 。许多美国和欧洲公司趁低利率时期大举发债并延长久期，从而享受几十年来最低的负债利息支出。另一方面，美联储加息令企业从现金管理中获得可观的资产收益率。也就是说，短期内企业不但没有感受加息的负担，反而在高息环境中是获益的。美联储的隔夜逆回购相当于一个大型流动性蓄水池。2022年逆回购额稳定在2.2万亿附近，未能抵消美联储缩表，净流动性下降给市场带来了负面影响。然而随着长债利率升高和市场风险偏好改善，近半年隔夜逆回购下降超过8000亿美元，为高赤字率下财政部大规模发债提供了良好的支持。得益于2020-2021年量化宽松积累的庞大流动性，在隔夜逆回购保持平稳下降的条件下，缩表和发债对市场的负面影响十分有限。结语美联储已将利息提高至近二十年的最高水平，然而无论是居民、企业还是政府，似乎尚未感受到加息的痛苦。美国居民超额储蓄之多，政府赤字率之高，居民和企业负债的固定利率之低，以及逆回购储备的流动性之庞大，均为历史加息周期中所罕见。这些因素令紧缩的滞后效应比以往更久，也解释了美国超预期的经济韧性来源于何处，很多市场主体实际上仍在享受两年前财政与货币大宽松的红利。然而滞后不代表消失，加息的影响在随着时间扩大，这意味着未来经济逐渐走弱时货币环境反而可能比今天更加收紧。回望历史，市场真正的下跌往往在降息后才开始。本轮加息周期的特殊性给未来的美联储出了新的难题，似乎无意间历史将再次重演。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫股票抗跌的核心要素是什么：以上海机场为例，来自创丰组合J。我们认为：下跌深度取决于公司品质好坏，护城河的深浅，无关盈利增长多少，同时还要看公司是否容易理解，越是容易理解，相对抗跌一些，如果不容易理解，下跌得也会深一些。从上涨的角度考虑，买小盘股上涨得会更快一点，因为公司小，营业额扩大一倍所需要增长的营业金额不是很高，比较容易做到，而营业额的上涨会带来股价的上涨。同时对于小公司而言，公司的市值也比较有限，只需要很小的资金就可以把股价拉上去了，这是从上涨的角度上看问题，但如果从抗跌的角度看问题，就不能只想着涨，还要想着如果跌下来，会不会跌没了，会跌多深，这也是需要考虑到护城河，因为护城河是可持续经营最为重要的确定性保障。为了不要跌得太深，这时我们就需要考虑公司的经营的品质好坏，公司的护城河怎么样，还要考虑短期股价所处的位置泡沫多不多，护城河的高低和公司的股价高低无关，主要是和公司的抗跌能力有关，我们举具体的例子来说明吧。比如上海机场，从2020年至今年的上半年全是亏损的，为何没有把它跌成一文不值呢，因为它的护城河深，他的经营难度低，公司有着上海市的航空垄断权，全球经济沟通交流已经完全是不可逆的，虽然很难熬，但是它并非一文不值，所以在回撤时，它并没有出现跌破市净率1的情况。公司每股净资产为15.97元，最低价为36.6元，也是2.3倍，2020年时亏损12.67亿元，2021年亏损15.78亿元，至2022年亏损达29.95亿元，但是股价从最高点82.99元，回撤到最低点36.6元，一共只回撤了56%。按常理来说，如果上海机场没有很深的护城河，那连续亏损三年，并且逐年扩大亏损金额，三年总亏损58.4亿元，就有可能让投资者出现恐慌，那就会回撤无限深，比如房地产行业中的个股连亏三年，回撤率就会超过70%，但上海机场并没有出现这种深度的回撤，究其原因，就是护城河足够深。基于上海机场这些确定性很高的属性，也基于拥有上海市的航空垄断权，这是不可跨越的护城河，所以就造成了它的股价在下跌的时候就会相对比较抗跌。反之这三年不要说亏损股，就是没有亏损的情况下，只要没有很好的护城河的公司，这次两年熊市，即使是三年未出现亏损也很容易跌去70%。比如中顺洁柔，公司是纸巾行业的头部企业，也是很不错的一家公司，但是纸巾行业没有护城河，公司这三年时间虽然净利润出现较大的下滑，但公司依然是盈利的，但是股价从最高点34.96，跌至现在的10.12，回撤达71%。当然回撤率的高低还要考虑三至五年是不是涨了非常多，如果涨了非常多，那面对整个市场的悲观情绪，也是会出现很深的回撤，比如中微公司，康华生物，前期上涨太多，所以回撤起来深度也会很深。在抗跌中，最核心的要素就是护城河的深浅，比如恒力石化，炼化这个行业相比于竞争对手没有什么护城河，所以它的回撤达71%，而同样是属于化工的万华化学，因为其有着MDI的垄断权，护城河足够深，本次最大回撤仅为52%。在抗跌中还有一个要素很重要，就是易于理解，比如贵州茅台最高点2600元，最低点1300元，最大回撤50%，相对回撤较低，就是因为它的品牌护城河是可持续的，同时还易理解，所以只要跌得多了，就有很多投资者开始心动抄底，但像恒瑞医药护城河也很深，但是不易理解，回撤就会比易理解的公司要更深一点。综合上来看，不要羡慕小公司涨得快，大多数小公司的护城河不深，小公司回撤起来会让人漰溃，也不要羡慕大公司，因为它们虽然护城河很深，产品相当有竞争优势，但是在大多数的时间里都很贵，所以投资它买贵了是大概率事件。结合它们的优缺点，重仓股要选择护城河深一些的公司，不贪涨得快，要贪上涨的确定性，但不管要投什么样的公司，“买得好”一定比“买好的”更重要，所以股价是否实惠是投资中核心的核心要素。以上是基于价值投资过程的研究，如果不是使用这个策略，自然无需要关注这个护城河的价值，同时这仅是我们研究得出的结论，适用于大的统计数据，并不适用于任何一个公司，如果有不同意见，无须证伪，我们求同存异。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫高股息投资应注意的五点事项，来自胡博士2020。最近由于市场避险情绪的升温，高股息的股票得到市场追捧，而曾经备受市场推崇的核心资产却遭受抛售之苦。这种现象再次印证了人性的不变性，一切都遵循周期和轮回的规律。但热热闹闹的事物从来都不是可持续的，这一定律不仅适用于A股市场而且适用于全球市场。在过去几年，我个人通过投资低估值且高股息的股票，获得了不少可观的收益。今天，和大家分享一些在投资这类股票时需要注意的事项。1、稳定的利润性是关键：股息的来源就是上市公司的利润，即使每年没有高速的增长但利润必须要常年稳定。要避开那些：业绩不够稳定和持续的。如某年利润大增但利润很大一部分来源于特殊时期或非经常性损益，如疫情卖手套赚翻天的英科医疗、2020年出售百草味导致当年利润剧增的好想你。周期性公司，它们在景气高峰期可能会获得高额利润，但随着景气回落利润也会大幅下降，如很多的化工股、资源股、造船海运等等。只要是利润不稳定的，目前的高股息可能就是一种假像；2、可持续性的分红：需要避免那些分红过于随意的上市公司，可能今年大笔分红，但明年就可能一毛不拔了。因此，股息支付率至关重要，必须连续观察五年以上。例如，贵州茅台长期来看，每年的股息支付率平均为51%，长江电力每年的股息支付率都在70%以上，并写入了公司章程。还有中国移动在年报中表示，由于5G建设阶段已经结束，未来将提高分红比率，预计未来中国移动的分红比率将稳定在70%左右。3、行业选择要谨：高股息的股票通常出现在比较传统和公用事业导向的行业，例如高速公路、传媒出版、港口、银行、煤炭、家纺、服装、水泥等。这些高股息公司通常具备以下特点：已经进入成熟期、资本支出较少、负债率较低、分红募资比大于1等等。然而，银行、保险、地产和基建这几个行业因为高负债率，可能不适合那些对高负债有顾虑的投资者。4、需要考虑风险补偿：尽管是股息投资，但由于股权投资的风险远大于债权投资，因此投资高股息的股票需要一定的风险补偿。一般来说，我会以10年期的无风险利率的一倍作为风险补偿标准。目前，十年期国债利率约为2.5%，因此需要股息率在5%以上才符合我的要求，而低于这个水平的公司我一般都不看。5、警惕股息率过高：在筛选高股息的股票时，不是越高就越好。一般来说，股息率在5%到12%之间是我重点关注的范围。如果股息率太高，要么是前面讲的公司处于行业景气高峰期，要么是因为特殊时期或非经常性损益过高。例如，目前中远海控的股息率为34%，达安基因为17.7%。市场已经预期了它们的利润不可持续性。因此，当我们在看到股价非常便宜股息率也高的股票时，最好先从市场的角度进行深入思考，而不是头脑发热的一键买入。希望这些观点能对你在高股息股票投资时提供一些有用的指导。投资始终伴随着风险，因此深入研究和谨慎选择股票非常重要。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫深港创业板不同际遇探因，来自陈嘉禾。最近，一则“香港创业板指数十几年几乎归零”的消息，在许多投资者中传播。其实，对于这则信息，我倒是没有任何意外之感，只是意外于许多投资者今天才知道这件事：早在A股市场推出创业板时，我和同事们就研究过全球的创业板市场指数，其中就包括这个当时就已经蛮糟糕的香港创业板指数。20年下跌了97%的标普香港创业板指数从2003年2月28日的1,000点开始，标普香港创业板指数在头几年表现看起来好像还不算太赖，到2007年12月31日收于1350，比基点略上涨了35%。不过，如果看看同期的恒生指数和恒生国企指数，就会发现事情有点不对。在同一时期，恒生指数上涨了205%，恒生国企指数则上涨了634%。要知道，从2003年到2007年，是香港股票市场历史上最大规模的牛市之一，许多优秀的投资者都赚了动辄10倍的钱。在2007年以后，香港创业板指数就变得更加糟糕。在2008年全球金融危机中，香港创业板指数跌了整整71%，从1,350点跌到385点。而如果这一轮下跌，还能说是“全球金融危机是个筐，啥问题都能往里装”的话，香港创业板指数在后来的表现就越发糟糕。总的来说，从2003年2月28日到2023年9月14日，在这20年的时间里，香港创业板指数从1,000点下跌到26点，跌去了整整97%，平均每年都下跌16%。A股创业板综指历史涨幅159%由于没能找到标普创业板指数的估值和盈利能力数据，我很难判断这20年中指数的持续下跌，有多少来自指数估值的变动、多少来自成分股经营不善导致的价值折损。不过，从经验来说，指数估值的变动很难造成如此持久、巨大的下跌，一般是上市公司资产质量羸弱导致的。从另一个创业板、A股创业板身上，我们可以看到以上规律的再现：在长周期中，估值的变动并不会对股票指数的变动产生主要的影响。股票指数的增长，主要来自其内涵价值的提升。换言之，在长周期中，即使股票指数的估值有所下跌，但是基本面的增加仍然会让投资者赚钱。在A股创业板，有两个主要的指数：创业板成分指数和创业板综合指数。两者的区别主要在于成分股数量的不同：创业板成分指数有100个成分股，而创业板综合指数则包含了全部的创业板股票。此外，创业板综合指数是全收益指数，包含了股息在内的所有回报，创业板成分指数则没有包含股息。A股创业板综合指数从2010年5月31日到了2023年5月14日，期间涨幅159%。同期，标普香港创业板指数跌幅97%。那么，创业板综指的期间回报是如何取得的呢？我们观察创业板综指的估值，会发现在这段时间里，指数的市盈率从84.9倍下跌到了45.4倍，跌幅达到47%。同时，其市净率从5.0倍下跌到了3.3倍，跌幅34%。也就是说，在这13年中，创业板综指的上涨完全不是由估值带动的，估值变动反而给指数带来了负面影响。指数基本面在这之间的变化是：盈利增加了331%，净资产则增加了247%。这种增长看起来很多，但是实际上，考虑到以上的周期长达13年，因此指数所对应的净利润和净资产，增速其实非常中规中矩：利润的年复合增长率为9.9%，净资产的年复合增长率则为7.4%。那么，这种增长是如何产生的呢？最主要的来源，是指数所含成分股自身的盈利。此外，一些A股市场特有的制度安排，也会带来指数的基本面增长。比如，上市公司得到优秀资产的注入，就会带来企业在净资产回报以外的基本面增长。而指数成分股的调节，则会在有些时候促进、有些时候则减缓指数基本面的增长。从A股创业板综指的例子中，我们可以看到，基本面增长在长期带来的威力是非常巨大的。尽管指数的估值在这一时期降低了1/3还多，投资者仍然能从指数身上赚到钱，而不至于遭到香港创业板指数般的下跌。以上，就是两个同样包含“创业板”三个字的、不同的股票指数，在长期反映出来的不同变化。从这两段不同的股票指数历史中，投资者可以发现投资的精髓：投资对象的名称、概念等因素，并不是决定长期投资回报率的要点。长期投资回报率主要来自基本面的变动，次要来自估值的变动。因此，价值投资的精髓，总结来说也只有这一句话：只要我们能让长期基本面以高速增长，辅之以不太离谱的买入估值，那么取得投资回报就是水到渠成的事情。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫原油价格上涨：石油化工向何处去？来自青山隐士。近期，原油价格涨势如虹。这给石油化工行业带来了巨大的成本压力。这种原材料价格上涨，能否有效传导至下游，实现成本转嫁，成为当下石油化工行业能否走出困境的关键。一、原油价格减产控量涨价沙特阿拉伯和俄罗斯5日分别宣布，主动减产原油措施将延续至今年年底。国际原油期货价格也随之上扬。9月12日，欧佩克发布报告称，由于沙特延长石油减产措施，全球石油市场下一季度将面临每天超过300万桶的供应缺口。最近的“现货价:布伦特DTD:原油”已涨至95.12美元/桶，距离突破100美元/桶大关已经不远了。二、石油化工行业毛利被挤压石油化工行业覆盖产品众多，下面以聚氨酯类和对苯二甲酸为例，给大家展示一下最新的石油化工毛利情况。聚氨酯类（TDI）根据卓创资讯TDI周报数据，从9月8日开始，TDI受制于原材料（甲苯）价格上涨，TDI下游（地产）需求不畅，价格上涨幅度小于原材料价格上涨幅度，导致，毛利由正转负。毛利转负，最直接的结果，就是工厂停工检修。经过测算，目前市场供需平衡大致维持在开工率80%附近。开工率高于80%，就会出现累库，开工率低于80%，就会出现去库存。因此，随着万华化学青岛TDI停工检修结束，不确定“金九银十”的地产需求是否会到来，如果需求到时候能够爆量，那么一切都好，供给、需求同步增加，行业景气。如果需求依然萎靡不振，供给增加、需求继续萎靡，那么行业累库、价格不涨、原材料成本增加，行业继续半死不活的状态。目前，沧州大化等生产聚氨酯（TDI）的小企业都在等待行业好转中。（二）对苯二甲酸（PTA）原油价格涨幅明显超过PTA价格涨幅。PTA至少要上涨50%左右，才能追上原油价格，这说明以原油为原材料、以PTA为产品的石油化工企业承受了多大的压力。以恒力石化2022年年报数据为例，恒力石化2022年的PTA产品毛利率为负，为-6.49%，2023年虽然原油价格回落，但是也不会改观多少，随着近期原油价格重新走高，预计PTA行业毛利继续为负的可能性较大。三、期待政策利好当前，欧美加息导致海外需求持续走弱，鉴于此，为保证原油化工行业整体向好，甚至说国民经济持续向好，旧城改造、化债、解除限购限售等政策举措都可以托底国民经济，为经济转型提供足够的空间和时间。说到底，扭住扩大内需战略基点，在我国发展现阶段，还是需要在稳住外需的前提下，尽快畅通国民经济内循环。畅通经济内循环最主要的任务是供给侧有效畅通，有效供给能力强可以穿透循环堵点、消除瓶颈制约，可以创造就业和提供收入，从而形成源源不断的需求能力。因此，坚持创新驱动，全面优化升级产业结构，提升创新能力、竞争力和综合实力，增强供给体系的韧性，形成更高效率和更高质量的投入产出关系，实现经济在高水平上的动态平衡，才是长远之策。

日本去杠杆化，1990年至今日本20多年来一直陷入温和的“毁灭性的通货紧缩去杠杆化”之中。1989年，私营部门债务泡沫破裂，政府部门财政扩张开始，但从未有足够的“印钞”来导致名义增长高于名义利率并导致货币贬值。尽管日本已经放松了一些措施，但名义收入增长却停滞不前，持续的通货紧缩侵蚀了温和的实际增长。与此同时，名义债务增长速度更快，推高债务水平，从1989年底占GDP的400%左右上升到如今的500%。股市下跌近70%。总体而言，在日本经济中，新增借款仅能满足持续的偿债需求，仅此而已。持续的通货紧缩增加了债务负担，而违约和实际增长则减轻了债务负担。在整个去杠杆化过程中，日本央行“印钞”的久期调整非常少，大部分都流向了久期较短的短期现金类资产。结果，通货再膨胀失败，政府债务负担沉重。2008年至今美国去杠杆化与20世纪30年代美国的去杠杆化一样，2008年的前期也是由债务驱动的繁荣组成的，去杠杆化分两个阶段进行：收入收缩，随后是通膨。不过这次美联储迅速担保债务并大举印钞，通缩仅持续了六个月（而20世纪30年代为三年多）。2009年3月开始通货再膨胀，收入恢复，债务负担从370%降至335%左右，低于最初的起始水平，股市收复所有跌幅。到目前为止，这次去杠杆化是有史以来最优秀的去杠杆案例。美联储宽松的幅度是巨大的。美联储不仅在流动性危机期间降息并支持基本信贷，而且通过将资金投入风险资产来推行最激进的宽松措施之一。2009年3月，美联储宣布实施重大第一次量化宽松，购买国债和机构支持债券，开始向金融体系注入资金。随着2010年8月开始的第二轮量化宽松和2011年秋季开始的扭转操作，美联储进一步增加了长期政府债务（主要是美国国债）的持有量。在这三个时期内，资产持有量在久期调整后（相当于10年期国债）的变化持续时间的峰值分别为GDP年化速度的8%、5%和约2%。2008年至今西班牙近期的去杠杆化西班牙一直在经历周期的第一个“恶性的通货紧缩”阶段，但尚未继续前进，由于欧洲央行的行动，它无直接法“印钞”。从2008年7月起，西班牙的收入也开始下降，而债务从那时起从约365%上升至接近400%。此后债务负担已趋于稳定，但仍高于去杠杆化开始时的水平。股市最初下跌近45%，但仍比2008年7月的水平低25%。尽管西班牙无法直接印钞，但欧洲央行通过购买其债券并向其银行提供流动性，将大量资金注入西班牙，从而防止了更严重的去杠杆化。它在2010年夏季和2011年秋季信贷收紧时再次提供了这种支持。在这两个时期，欧洲央行的购买高峰将资金推向西班牙风险资产，其比例超过西班牙GDP的10%（调整至10年期限）。资金的推动来自主权债券和担保债券购买以及短期贷款（例如最近的长期再融资）。尽管如此，欧洲央行并未将西班牙主权利差和利率压得足够低，以致名义增长率高于名义利率。西班牙的措施反应比美国慢得多，最重要的原因还是无法印钞。所以西班牙的信用利差攀升，偿债成本上升，导致债务比收入水平大幅上升。德国：1918‑1923年德国是一个恶性通货膨胀和违约侵蚀高得惊人的债务国家。1918年，政府在为战争支出提供大量借款后，债务占GDP的比例约为160%，从而结束了战争。在盟军要求德国以黄金支付赔款后，政府总债务上升至GDP的913%。1918年和1919年是经济收缩时期，实际收入在这两个时期下降了5%和10%年。随后，德意志在这一时期末通过在1919年12月至1920年2月期间将纸币兑美元和黄金贬值50%，刺激了收入和资产价格的复苏。随着货币下跌，通货膨胀开始上升。1920年至1922年间，通货膨胀侵蚀了以当地货币计价的政府债务，但对赔款债务没有影响，因为赔款是用黄金支付的。但在1922年夏天，德国停止支付赔款，并进入违约状态。经过持续到1932年的一系列谈判，赔款债务得到了重组并被清偿。货币贬值导致债权人青睐短期贷款，并将资金从货币中转移出来，这要求央行购买更多债务以填补空白。德国的案例是有史以来最极端的通胀去杠杆化案例之一。战争结束时，德国政府被迫在现金短缺和经济收缩或印钞刺激收入之间做出选择。政府选择印钞和贬值来刺激经济，从1919年底开始贬值50%，使经济摆脱了衰退。最终，人们对货币失去信心，大量印钞导致恶性通货膨胀，使货币基本一文不值，货币相对于黄金基本上下跌了100%，并且印钞呈指数级增长。1919年，无偿政府债务占GDP的133%，被通货膨胀冲掉了。1922年夏天，当赔款支付停止时，基于黄金的相当于GDP780%的赔款实际上陷入了违约。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫桥水：去杠杆化是如何运行的？来自长安卫公。上周，读了几遍达里奥2012年写的《深入了解去杠杆化》这篇文章。重读了几遍，对我们当前身处何处有了一些认知。达里奥指出，通常的去杠杆有三个流程，即“急性通缩去杠杆化”、“良性通胀去杠杆化”、“恶性通胀去杠杆化”。对于大多数没有外债的主权经济体，基本会存在“急性通缩去杠杆化”、“良性通胀去杠杆化”这两个过程。而对于有大量外债的国家，有可能进入“恶性通胀去杠杆化”这个无法挽回的阶段，例如欧债危机中的西班牙，以及一战后面临大量外债战争赔款的德国。目前，中美都在经历去杠杆的过程，从货币政策、贬值程度、GDP实际增速、十年国债利率来看，中美似乎都在“良性通胀去杠杆化”阶段徘徊，当前桥水的这篇内容，对于理解经济运行，有很重要的意义。本篇内容目的是展示过去全球典型的去杠杆事件，并通过这个过程深入研究去杠杆过程是如何运行的。去杠杆化过程降低了债务/收入的比率。当债务负担过大时，必须进行去杠杆化。这些去杠杆化可能做得好，也可能做得不好。有些非常毁灭性（造成巨大的经济痛苦、社会动荡，有时还引发战争，但未能降低债务与收入比率），而另一些却相当优秀。在这项研究中，我们将通过展示过去的一些去杠杆化是如何发生的，来回顾去杠杆化的机制。优秀的去杠杆化是非常平衡的，而毁灭性的去杠杆化是严重不平衡的。去杠杆化解决方案之间的差异取决于1）债务削减、2）紧缩、3）将财富从富人转移到穷人以及4）债务货币化的数量和步伐。在研究之前，我们将回顾一下典型的去杠杆化过程。1、典型的去杠杆过程在大多数情况下，去杠杆化处理的都不好，因为这种情况一生都会发生一次，而措施制定者却没有对其进行研究。因此，他们制定的措施通常就像盲人在热炉上做饭一样，经过痛苦的试错过程才能走向正确的决策。去杠杆化之间差异的四种途径，每一种都会降低债务/收入比率，但它们对通货膨胀和增长有不同的影响。债务削减（即违约和重组）和紧缩措施都会导致通货紧缩和抑制，而债务货币化则会导致通货膨胀和刺激。毁灭性的去杠杆化会使这些失去平衡，而优秀的去杠杆化则可以适当地平衡它们。换句话说，关键在于正确的组合。通常，为了应对债务危机，这四个步骤按以下顺序进行：首先，偿债困难和债务增长下降导致经济收缩，其中债务/收入比率上升，同时经济活动和金融资产价格下降。我们将这一阶段称为“急性通缩去杠杆化”。这一阶段的特点是债务减少和紧缩，但没有实质性的债务货币化。在此期间，私营部门信贷增长下降和流动性紧张导致对商品、服务和金融资产的需求下降。当没有足够的资金来偿还债务时，金融泡沫就会破裂，债务违约和重组会像雪崩一样，尤其是杠杆贷款机构（银行），引起人们的恐惧。这些合理的担忧会自行加剧并导致流动性危机。结果，措施制定者发现自己陷入了疯狂的争夺之中，试图在违约失控之前遏制它们。违约和重组不能太大或太快，因为一个人的债务是另一个人的资产，大幅削减这些资产价值的财富效应可能会对商品、服务和投资资产的需求造成毁灭性影响。为了将偿债支付减少到可持续水平，减记金额必须等于债务人能够偿还所需的金额（例如，假设减少30%），因此减记将减少债权人的资产按该金额计算的值。虽然30%听起来正常，但由于实体经营都设有杠杆，对其净资产的影响远大于设定值。例如，杠杆率为2:1的债权人的净资产将下降60%。由于银行的杠杆率通常约为12或15:1，这种情况对它们来说显然是毁灭性的。这通常从去杠杆化一开始就显而易见。由于去杠杆化过程中的违约浪潮一开始就显而易见，措施制定者通常会想方设法控制违约率。为了应对债务危机的冲击，措施制定者通常会尝试紧缩措施。由于债务人已经背负了太多债务，通常情况很难借到更多的钱，因此他必须削减支出，来保持与收入一致。但一个人的支出就是另一个人的收入，当支出减少时，收入也会减少，因此需要大量支出削减才能显着降低债务/收入比率。通常情况下，政府会因为债务削减带来通货紧缩和抑制效应，而进入“印钞”阶段。去杠杆的第二阶段是“良性去杠杆化”，债务与收入比率随着经济活动和金融资产价格的改善而下降。发生这种情况是因为有足够的“印钞/债务货币化”使名义增长率高于名义利率，并且用货币贬值抵消通缩力量，这创造了“良性的去杠杆化”。应对通货紧缩的最好办法是央行提供充足的流动性和信贷支持，政府也根据不同主体的资金需求提供充足的流动性和信贷支持。具体措施为中央银行为更广泛的抵押品（质量较低且期限较长）提供贷款，并购买（货币化）较低质量或长期债务。如果执行得当确实可以在正增长的同时实现去杠杆化。执行过程应该是这样：首先抵消通货紧缩信贷市场崩溃的影响；其次使名义增长率略高于名义利率，从而合理地展开去杠杆化进程。然后进入通货再膨胀时期，此时的货币会疲软，尤其是对黄金贬值，不过这个时期的通货再膨胀只为抵消了此前的通货紧缩。不过“印钞”过多且货币贬值（通货再膨胀）过于严重时，就会发生“恶性的通胀去杠杆化”。当然这件事情发生还有两个背景：要么该国家在没有储备货币、有大量外币计价债务且通货膨胀率以快速贬值的本币衡量的国家中迅速发生；要么它可能缓慢且较晚发生在储备货币国家的去杠杆过程中，经过长时间、大量的刺激，通过极端手段扭转通缩。2、历史的去杠杆化我们列举六个国家作为示范：1930年代的美国；50年代和60年代的英国；过去二十年的日本；2008年-至今的美国；现在的西班牙；1920年代的德国美国萧条和通货再膨胀，1930‑1937年美国20世纪30年代去杠杆化分两个阶段：1930年至1932年的通缩和1933年至1937年的通胀。1929年9月股市泡沫破裂之后发生，由于私营部门去杠杆化，收入锐减，到1932年底每年下降近30%。由于收入下降，债务与GDP比例从约150%上升至250%。在此期间，股票下跌了80%以上。第一阶段结束，第二阶段开始于1933年3月开始印钞。罗斯福打破了与黄金的挂钩，美元汇率在这一年里下跌了40%。与此同时通货再膨胀还导致经济活动增加，名义增长率高于名义利率。1937年，因美联储转向限制性措施，通胀结束，导致美国“经济衰退”。英国去杠杆化，1947‑1969英国在二战前和二战期间获得了大量债务，并在二战结束时进入经济衰退，导致债务负担更高。从1943年底到1947年底，债务水平从略高于GDP的250%上升到400%。1948年，随着收入的复苏，债务负担略有下降。但1949年9月，英国印钞并将英镑相对美元和黄金贬值30%，同时也将短期利率基本保持在零。结果，1948年至1969年间，名义增长率高于名义利率，债务水平下降了250%，股市上涨。英国在此期间通过宽松货币保持低利率的同时，1949年货币大幅贬值，英国央行在1950年将资产购买增加至GDP的1%左右，这两者都有助于保持名义增长率高于名义增长率。利率，这是降低债务与收入比率的最重要影响因素。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫容量电价政策或于年内出台：“火电坑三代”将成为历史，来自青山隐士。财联社9月14日电，目前市场关注火电容量电价改革政策将于年内出台。火电企业有望在该政策的刺激下增厚利润。目前，我国部分省份已经实行容量电价政策但由于不同省份能源结构和电力供需的不同，容量电价政策也有一定差异。业内预计，未来将有更多省份出台容量电价相关政策，火电板块整体估值有望得以抬升。很多人看了这条新闻，一头雾水。到底什么是容量电价政策？影响有多大？什么是容量电价政策？容量电价政策就是根据响应速度快慢，对电力进行差别定价。日前和日内响应采用电量补偿方式，实时响应采用容量+电量补偿方式。具体电量补偿规则为：日前响应按照出清价格进行补偿；日内提前4小时响应按照出清价格1.3倍进行补偿，提前2小时级响应按照出清价格2倍进行补偿；实时响应按照出清价格的3倍进行补偿。电量补偿按照运营规则，采用“基于响应负荷的阶梯式”补贴方案。影响有多大？一般而言，电网可以调峰的机组包括水电（含抽水蓄能电站）、火电（燃煤发电、燃气发电）、核电。（一）水电常规水电调峰最经济、易于调度，且调峰能力率为100%，但是常规水力资源不足，建设条件较好的大中型水电站基本已开发；且现有的常规水电中有相当部分的是径流式小水电，调节能力十分有限。抽水蓄能电站是电力系统重要的调峰电源之一，具有调峰填谷双重功能，抽水蓄能电站具有反应迅速、运行灵活、启停方便的特点，从静止状态到满载发电只需2～4分钟，从空载到满载只需30～35秒，从抽水状态紧急转换到满载状态也只需3～4分钟，可满足系统的各种运行方式的要求，是性能优良的调峰电源。因此，抽水蓄能电站是现代电网中不可缺少、优选的调峰电源，但抽水蓄能电站的建设受建设条件的限制很大。（二）火电燃煤机组具备的调峰运行方式主要3种：低负荷调峰、启停调峰和停机调峰模式。目前，电网燃煤机组采用的主要是低负荷调峰方式，在电网调峰较为困难的情况下，也采用停机调峰和启停的方式。燃气机组具有启停方便、响应速度快的特点，调峰能力和跟踪负荷的性能高于燃煤机组。（三）核电尽管根据设计核电厂有一定的调峰能力，但由于我国目前建成投运的核电均在经济较发达地区，人口密度较高，为保证核电厂安全运行，我国目前投运的核电均以带基荷运行为主，仅在电网调峰极其困难的时期如春节、国庆或者夏季台风时期，核电才降功率运行。因此，容量电价政策对水电、火电影响较大。火电板块投资价值分析从火电、水电、风电、核电、光伏发电等五类发电企业的市净率角度看，火电长期处于垫底的位置。之所以出现这样子的问题，是因为“煤电顶牛”难题，以及没有将火电即插即用的调峰价值市场化定价导致的。目前来看，“煤电顶牛”难题随着煤价回落以及浮动比例扩大至20%已经解决了一部分，下一步只能通过电价市场化解决；火电即插即用的调峰价值市场化定价预计年内就会通过容量电价政策得到根本解决。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫以史为鉴，我们离牛市还有多远，来自红袋鼠与招财猫。相信大家都是思牛已久，但牛市什么时候会来，会在什么情况下来呢。我们不妨看下过往几次的牛市情况。以史为鉴，看看牛市离我们还有多远。自2005年“股权分置改革”，A股成为“全流通”市场以来，共形成了5次较大的牛市行情。尤其是在2008年以来的牛市行情，对我们具有一定的借鉴意义。历史总是重演，又总是有不同。不同的牛市行情，启动的推动力、主线都各有不同。但我觉得，有一点是共通的：跌多了。1: 2008—2009年：“四万亿”计划力挽狂澜在2008年的全球金融危机中，A股市场经历了一年的下行周期。然而，政策的积极应对，包括降息、印花税调降以及“四万亿”计划等，刺激了市场信心，导致了股市的V形反转。所以，在这轮小牛市行情中，基建相关板块成为了上涨的主力军。“四万亿”是引发因素，而2008年的全球金融危机引发的大幅调整则为市场的启动奠定了较好的基础。2: 2013—2014年：“改革牛+杠杆牛”启动在经过2011至2012年长达两年的熊市，A股市场迎来了新的拐点。政策的积极出台，包括国内央行降息和“一带一路”计划的发酵，帮助市场企稳，并启动了“水牛”行情。在这轮行情中，“一带一路”所带来的国企改革及互联网板块成为了市场的双主线。也催生了巨大的市场泡沫。这轮行情中，政策是诱发因素。前面两年的长熊市夯实了市场基础。3：2016—2017年：“供给侧改革”助一臂之力2015年下半年，A股市场急速下跌，市场恐慌情绪蔓延。然而，政策的干预，包括降准降息以及暂停IPO等利好措施，帮助市场渐渐走出低谷。同时，供给侧改革方案的启动也成为市场拐点的关键。这轮行情中，“供给侧改革”引发了市场做多热点。以白酒为代表的消费板块开始崭露头角。一代“顶流基金经理”也逐渐成为了大家关注的焦点。4. 2018—2019年：雪中送炭，全球普涨面对贸易摩擦和金融去杠杆等压力，政策部门频繁出台暖风政策。这些政策措施，包括加快稳健政策的落实，帮助市场在2019年初见底。同时，全球股市也进入了普涨阶段，为A股市场的复苏提供了支持。消费与新能源齐发，再加上医药，多个热点轮翻上阵。是少有的成长牛。结构化行情非常明显。后面的故事大家都知道了。现在，静等下轮的牛市行情。相对于大家对于牛的期待，大家现在对于市场多少还是有些不放心。不会对比历次的行情特征，或许我们要清楚这些：1. 市场底通常领先于业绩底大家可能对于实体经济是比较担心的。从历史经验来看，市场底部的出现通常早于企业业绩底部的出现。政策底往往在熊市末期出现，然后市场在一系列的消化和博弈后逐渐企稳。这一过程的长短因地区而异。市场对于利好和利空消息的反应通常是不对称的，尤其是在股价下跌和投资者情绪低迷时，对利好政策的反应相对迟钝。但政策的效果会迟到，但往往不会缺席。随着政策效果的累积，也有望为市场带来更高的推动力。2. 资金面更为重要市场的推动，无非是基本面和资金面。对于个股来说，基本面会决定长期走势。而对于市场来说，资本面的短期影响会更为明显。尽管A股历次市场底并未都伴随盈利周期的改善，但盈利对于股价仍有显著影响。然而，市场底部的形成更取决于资金面的宽松程度和政策的超预期程度。低利率环境通常有助于新一轮拐点的形成，但在现实中，低利率并未总是伴随股市估值的上升，投资者信心起着关键作用。在目前的低利率的环境下，市场上涨的基础是非常好的。一定程度上就是需要大家预期的改变。换句话说：大家不缺钱，缺的是信心。你看货币基金一个月增长上万亿就知道了。可能大家都在等，等一个转折的拐点。大部分的投资者，都有点像追潮流的潮人，总是希望在最时髦的时刻买进股票。但可惜的是，要等到好消息已经传遍大街小巷，当利好兑现的时候再决定买入，往往是已经太晚了。这就好比你等着看电视上的天气预报，却在大雨倾盆的时候才决定带伞，实在来不及了。所以，我们需要找到一些更早的信号，来帮助我们提前判断市场的好坏。2023年的A股市场，就像一个即将到来的派对，但还没开始，如果我们等到派对开始再动身，或许就有些晚了。想要享受派对的美味，我们需要提前动身。派对还没有开始，也就远远还没有到该买单的时候。而只有当大家都很嗨的时候，也往往到了快买单的时候，那时才是该撤退的时候。美联储的加息也接近尾声了，对于全球股市的负面影响也将消除。人民币汇率和股市之间的关系变得越来越密切，这也与外资的流动有一定关系。在短期内，人民币汇率可能还会面临一些挑战，但作为全球外汇储备最强大的国家，对于外汇的管理也是强有力的。2023年的经济情况也有点像一场探底的过山车。信用周期、盈利周期和库存周期都还没有完全走出低谷，就好像是探险中的一段曲线还没有到达最高点。一些经济数据显示，经济增长仍然相对缓慢，而房地产市场也有一些不确定因素，就像是探险时遇到的障碍一样。A股市场的拐点通常是从估值端开始的，然后企业盈利会验证这个拐点是否真的存在。但要把握投资者情绪的拐点可不容易，就像是要预测几点会开始下雨一样。对于投资者来说，如果不能准确地预测派对啥时候开始，不妨早点动身，等一等，总是比错过的会更好的。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫小程序游戏，有戏吗？来自田瑀研究笔记。小程序游戏最近似乎进入了发展的快车到，其中的内容也随着热度迅速丰富起来。很多人对于小程序游戏其实并不陌生。早在2017-2018年，微信“跳一跳”就曾掀起过休闲游戏的一次热潮，但在随后的几年里，以小程序为载体的游戏似乎又淡出了大家的视线。直至2022年9月，“羊了个羊”横空出世，再次掀起了小程序的游戏狂潮。据传极短时间内，这款游戏自身就显著拉长了微信的时长，其热度可见一斑。与“跳一跳”不同的是，这款游戏虽然没有内付系统，但通过广告这种效率较低的变现方式，仍然实现了巨大的商业成功，这也让广大游戏厂商看到了机会，不少开发者躬身入局。彼时小程序游戏能够提供的技术支撑也比2017-2018年更加丰富，支持使用Unity等十分成熟的商业引擎开发即玩游戏，通过这些引擎更好的支持，整个小游戏的研发周期显著缩短，同时在质量上已经可以达到原生APP的水平，只是单个程序包大小上线可能对于少数重度游戏的开发还有些束缚，但对于大多数小程序玩家而言，重度游戏可能也并非他们的菜。小程序游戏近期的快速升温还跟微信自己的主动作为有一定关系。据报道，以目前政策看，考虑广告金配赠或激励政策后，微信小程序平台上架的游戏厂商综合到手80%-90%，抖音小程序平台上架的游戏厂商最高到手比例超过90%，远高于以APP形式上架安卓的50%、上架苹果的70%，如果再考虑到版号复发后大量APP新游上线导致APP买量成本大幅上升，小程序引流就变得更香了。只不过拉长来看，供需错配以及微信的打折促销都是阶段性的影响，游戏内容商的竞争要点仍然没变，还是要在内容和运营商下功夫。小程序生态对于游戏行业整体的远期影响可能更多来自于游戏安装门槛的降低，不需要安装、点开就玩还是显著提升了游戏的便利性以及广告转化率，自然有一些边缘用户进入游戏人口，但这样的用户从数量上还是质量上，都不应给予过多期望。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫复盘春秋航空疫情期间弯道超车的亮点与不足，来自锋谈慧语。2023年是疫情结束后的第一年，对于航空业来说，停摆了三年开始恢复运营，无论是航权谈判，还是资源保障，今年都注定是一个过渡年。这体现在：1. 国际航线的恢复进度缓慢，主要是航权谈判；2. 年初东南亚航线航班恢复慢，后来日本航线航班恢复慢，都是因为当地人力出现短缺，地面保障不足；3. 春秋航空今年飞机利用率不足，主要就是机长不够用。在刚刚过去的上半年，各航司的中报也大体体现了这一点：1. 三大航和海航主要表现是大幅减亏；2. 吉祥航表现为扭亏为盈；3. 春秋你别看他盈利接近疫情前，实际上飞机利用率只有疫情前的四分之三。今天我们来复盘一下春秋疫情期间的亮点与不足。首先，大家有没有一个疑问：为什么今年上半年飞机利用率这么低，春秋的利润却已经接近疫情前了呢？我们还是来看一组数据吧：2019年上半年，春秋的国内航线单位收益是0.353元，到了2023年上半年，国内单位收益是0.388元，同比2019年上升了9.92%；作为对比，吉祥从0.47上升到0.50，上升了6.38%；国航从0.583上升到0.5873，上升了0.74%；东航从0.533上升到了0.582，上升了9.19%；南航从0.518上升到了0.54，上升了4.25%。有什么结论呢？这说明春秋的单位收益虽然在同行中是最低的，但是增速却是最快的!这背后是春秋的航网质量在大幅提升。如果我们再细看另一个数据的话，结论会更吃惊：2019年上半年春秋的国内可用座位公里是136亿座公里，2023年上半年国内可用座位公里是193亿座公里，同比提升了42%!这说明国内时刻相比2019年数量上有了大幅提升，结合前面单位收益看，平均质量也是大幅提升，量价齐升，春秋疫情三年弯道超车，收获丰厚。看完了可用座位公里与单位收益，我们再来看飞机利用率：2019年上半年飞机利用率是11.19小时，今年上半年飞机利用率是8.11小时，每架飞机少飞了3小时，只有原来利用率的四分之三，未来还有30%的提升空间，这里反映出疫情期间的一个亮点和一个不足：亮点在于飞机数量的增长，2019年上半年只有飞机86架，今年上半年已经增长到120架，增幅39.53%，由于引进了多架240座的A321 NEO，所以实际座位增速应该还要更高；不足在于，飞机弯道超车的同时，机长并没有与之匹配，这才造成了现在利用率低的局面。之所以出现机长缺口这么大，背后是公司为疫情长期化在做准备，毕竟机长的薪酬都是百万级别的。今年春秋的业绩，恢复速度超越市场预期，但同时股价下跌也超越了市场预期，这背后有两个原因被市场所诟病：最大的诟病是行业定增。本来春秋航空是不用定增的，2021年定增预案刚抛出的时候，很多人就表达过反对意见，但是公司基于底线思维，还是坚持定增。结果定增刚落地，政策就180度大转向，今年利润大增，现金流大回血，公司现金储备充沛，却因为批文因素和机长因素，不能快速引进飞机，事后看，当时的定增是错误的决定，这也造成了今年股价市场的抛压；第二个被诟病的航空业疫情三年的巨亏，春秋航其实还算好的，毕竟2021年有轻微盈利，但是2020年的亏损现在回头看就有点不应该了。当年春秋本部是盈利的，却因为给日本子公司投资了高达7个亿，造成了当年的总体亏损。站在那个时点，毕竟看好日本子公司的未来，追加投资的行为可以理解，但是出资之后，最后又把日本子公司交给了日航，公司账面价值也直接计提为0了，从账面上看，相当于2020年追加投资的7亿亏光了，打水漂了。回顾这些亮点与不足，在最关键最难突破的航网和机队上实现了超车，奠定了今后几年大幅盈利的基础；至于机长影响的只是短期的业绩，总归不是无法突破的硬性约束，明年就会大幅缓解，后年肯定就完全翻篇了；定增对股价的打压也是短期因素，虽然价格略低，毕竟还是真金白银交了30亿在账上，也谈不上大亏；日本子公司的投资，虽然账面上已经分文不值了，说不定后面日航经营好了，哪天给我们一个惊喜呢，就当先埋个伏笔吧。展望未来，随着航权谈判的推进和资源保障的完善，未来国际线还会进一步恢复，飞机利用率也即将迎来大幅提升，春秋航空的盈利潜力巨大，确定性非常高。没有完美的公司。得，是因为公司保守稳健，失也是因为公司保守稳健，正是因为公司这种保守稳健的风格，才让我们投资人持有的更安心。未来也许不会一帆风顺，但是只要春秋一如既往的保守稳健，相信公司仍将穿越风雨，越来越强大。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫低库存是油价的最大支撑，来自日新客。油价涨起来，报复增产论、不收储论、俄油新高论和复苏中道崩殂论等等说法终于消停一会了，作为坚定的基本面选手5、6月份坚持和这些言论斗嘴也真是一把辛酸一把泪。除了沙特、俄罗斯延长减产到年底这个重磅好消息外，8月中美制造业PMI的数据都不错，财新中国制造业PMI升至51重回扩张区间。吵得最厉害的中国“通缩”，本来放开后国内生产端的恢复速度就要快于消费端，外部也有压力。虽然很早我就提过放开后工业需求恢复要缓于交运需求，奈何别人直接把那几个月的差数据线性外推了，随着密集刺激政策发力和库存周期运行，8月中国CPI也由负转正了嘛，新订单指数4月份以来首次升至扩张区间。自古以来经济差就会有政策，简单线性外推万万要不得。9月7日美国能源信息署发布的数据显示，美国商业库存连续第四周下降，原油总库存已经降至1985年以来最低了。注意这里不是战略库存，是总库存啊，3年内腰斩，仅剩下46天供应量，创下40年新低。那为什么还一直保持巨量的出口呢？因为美国现在缺的不是轻质页岩油，而是中重质油，简单来说就是轻质油用来生产汽油，中质油拿来生产柴油。这种结构性的问题也显著反映到了市场上，最终也会制约轻质页岩油的生产。无论美国能源信息署怎么从夸大生产端和低估需求端发力，反正库存就是大幅降下来了。其实这个周报也有发力的，几周前美国能源信息署打着“降低调整影响”的旗号变更了周度产量评估标准，结果这周，大幅调整又来了，从上周的每天29万桶直接猛增到120万桶，也不知道混了什么油进去。反正无论怎么弄，短短两个月，两次千万桶去库砸下来之后，这周又直接砸下来超过600万桶。一季度出现大累库后专门写了大篇讲，三季度商业库存要突破新低了，届时库存数据将会起到逆转多空的作用，要是看新闻卖在黎明前就太蠢了，而现在我们基本可以确认本月美国商业原油库存要见新低了。只不过股价实在是令人扼腕叹息。反正在A股算是油股估值最低了，这轮油行情来是肯定来的，之前中曼大股东乱搞时我就说了肯定绕不开，这次也一模一样。需求还不错，顶着高利率，总隐含需求依然大幅领先2022年，但是三大项就显得较为弱势了，汽油柴油的疲软是主要原因。所以基本面并没有如同某些券商风车般的嘴里那样直接奔向诗和远方了，消费旺季到尾声压力还是有的，尤其是来到了90美元附近，资金的博弈性会加剧。上半年宏观选手美债收益率上行和强美元引发的系统性风险归咎于羸弱的基本面，这肯定是不对的，基本面并没有出现大的变化。无论怎么说，非农数据显示美国劳动力市场已经降温，宏观选手最担心的高利率，也即将行至拐点了。但会不会宏观风险再次发力让油价破位跌到65美元以下呢？这个可能性就微乎其微了，上半年因宏观风险大爆发原油期货五次跌至70美元以下，算是做了极端的压力测试。在基本面没有出现大的动摇的前提下宏观风险的作用是边际减弱的，尤其是需求稳稳站上1亿桶，3、4季度供需缺口要达到250万桶的情况下，假若真跌下来那么支撑绝对是十分有力的，低库存格局和已经出现在地平线上的供需大缺口是最强的支撑，油股将继续作为平滑周期的载体乘风破浪。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫为什么是BC电池？来自老笨2点0。这两天雪球上多了一堆BC电池的讨论，胡乱拼凑为主，真知灼见少之又少。BC电池的理由说一千条，一万条，核心就是一条：怎么才能降低对光的阻挡同时还要提高电传递效率。从电学角度看，接触面积大，栅线粗降低电阻，当然电池内部消耗少发电就高。但是栅线在正面越粗壮对光的遮挡就越严重。而所谓双面电池，地面反射光不到正面10%，背面效率不具有决定作用。如果使用低电阻的银作为栅线，可以做到很细，但是成本上去了。所以BC电池天然就有两个优势：1，正面无遮挡，相比其他路线起码光的利用率要高2，3个百分点。2，背面栅线可以做粗，少用或者不用昂贵的银做耗材。那么为什么光伏干了这么多年，没人大规模做BC电池呢？答案是将电极全部放到背面做PN节，同一块电池不同区域有不同工艺，而不是传统电池分别在正面和反面做PN节，工艺难度自然就很高。芯片生产的结构比光伏电池结构复杂1000倍，芯片都能生产光伏电池在同一面做出P区和N区，有啥难的？确实，以目前纳米级别的半导体加工能力，做光伏电池就是小菜一碟。问题是成本，12寸晶元最便宜的也要几十万甚至百万级别，而光伏的电池非硅成本得控制在每瓦2毛以内，一块硅片加工成合格电池，也不到1.6元的加工成本。Topcon相比perc多了一个很薄的隧穿氧化层，这一层的厚度也就几个纳米。只有在这种厚度上量子隧穿才会发生。效率提升的关键就在于量子隧穿效应能避免复合损失。所谓复合损失，就是光子激发出自由电子后，电子跟空穴复合发热。这里膜的厚度均匀性对隧穿影响大，自然也影响效率。也就是说，光伏电池起码在长膜这一层是纳米尺度的操作。BC电池要把不同结构在电池的同一面加工出来。看出来区别吗，非BC电池的不同结构位于电池正面和反面，一道工序一种或多种工艺作用在同一面，比如令人头疼的所谓绕度就是A面工艺的气体跑到B面边缘，这是设计所不希望发生的。那么在同一面不同区域做不同工艺，怎么保证边界清晰质量可靠？BC电池实际上借鉴的还是半导体的做法。半导体加工也没办法控制生长精确发生特定位置，那么最后的做法就是刻蚀。把不要的地方雕刻去掉达成目标。具体技术细节纷繁复杂，我也不懂。就好比中医“金针拨障”，一下就治好白内障。而西医则是人工晶体置换。前者对工艺要求太高，省钱。后者规模推广，费钱。全世界，最大的量产BC电池在隆基，爬坡是千难万难，但是总算爬出来了。其他的扯那么多有用吗？

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫茅台加瑞幸，给我这股东上了一课，来自躺赢君。终于喝上酱香拿铁了，据店员说这是我所在城市本周的最后 10 杯，可见火爆程度。作为茅台股东和瑞幸精神股东的我，在一周前得知这个产品要上市时，直觉上是略有担心的。回头看，这种直觉来源于茅台冰淇淋平淡的表现，以及对企业多元化本能的一种怀疑。但这几天新品上市后的火爆表现，让我的态度有了180°的反转，我现在觉得这是一件大好事。可以说茅台和瑞幸联手，给我这股东好好上了一节商业课，以下是我对这件事的一些思考：1.作为股东，对这件事的担心无非是怕伤害茅台的品牌价值。但我请教了家里日常喝茅台的长辈，说这完全不影响，该喝还会喝，该送还得送。他和圈子里的朋友对这件事无感。2.奢侈品开发一些低价格带的产品，并非一定会伤害品牌价值。LV 最大的利润来源是它几千块的帆布包，而不是它几十万的顶奢包包。很多奢侈品商会在地铁站里打广告，并非觉得坐地铁的群体是奢侈品的主要消费群体。而是一来培养未来的潜在用户，二来只有买不起的普通人羡慕嫉妒恨，买得起的人才能最大化其炫耀价值。3.所以酱香拿铁与之有异曲同工之妙，为培养年轻用户迈出了漂亮的一步，又让顶层喝得起的人更有面子。而之所以能培养年轻用户，是因为根据行为科学和脑科学，味觉偏好很大一部分是在年轻的时候形成的。不然你以为为什么肯德基/麦当劳在多么小的门店里都要尽可能塞一个儿童乐园。如果年轻人的第一口酱香甚至第一口白酒是茅台的话，对形成味觉记忆是有很大意义的。4.但我觉得茅台+冰淇淋并不是一个非常符合直觉的搭配。而酒精和咖啡却很配，邓丽君的《美酒加咖啡》想必大家都听了。我爸还和我说他们小时候就经常这么配着喝。以及我是一个重度咖啡爱好者，去过很多主打创意咖啡的店，喝过特别多非常好的酒精咖啡产品，确实是对味的。不是有种挺有名的咖啡品类叫爱尔兰咖啡，就是威士忌加了咖啡。酒精和咖啡这两种东西，都是根植于人类的基因里的东西，因为人类对它们成瘾。同时又是在人类的文化里的，都有几百上千年的酒文化、咖啡文化传统。而且它们都不是那种甜甜的、让人容易联想到小孩子的冰淇淋那样的东西。它们都是那种苦涩的、辛辣的、代表成熟的、一开始你并不会觉得「好喝」但喝上了就抛不下的、用于制造精神幻觉的成瘾物。放在一起感觉是对味的。5.中国消费的咖啡口味，是还没被定义的，这也是一个创造新品类的机会。这不是我说的，而是瑞幸的高管发在官网上的，它们的「大拿铁战略」就是要重新定义一种和西方完全不同的咖啡口味。这在星巴克 90 年代就进入中国，且品牌逼格和规模摆在那的时代，是一个非常犀利的洞察。事实证明这个洞察无比正确，生椰拿铁的成功证明了这一点。那为什么酱香拿铁不能是另一种呢？6.茅台找瑞幸合作这件事也是一绝，毕竟搞流量玩营销这件事是瑞幸的拿手菜。说一个我很有感触的点，瑞幸的两个营销动作非常绝：一个是请谷爱凌当代言人，一个是和我最喜欢的一部动漫的女主角空条徐伦发联名款咖啡。这是年轻+独立大女主完美结合的两位代言人。不是总有人诟病茅台品牌老龄化、年轻人不爱喝、劝酒文化讨厌人、给人一种中年油腻男用权力压迫年轻人的形象么？那现在茅台就用和瑞幸的合作告诉你，我很愿意接近年轻人，尊重女性。7.而火爆的销量证明了上面那种偏见的不攻自破。茅台冰淇淋2022年营收只有2亿左右，而酱香拿铁上市当天，销量就一个多亿了。我感觉这是一个比冰淇淋大一个甚至两个数量级的产品。骂的人继续骂，喝的人抢起酱香拿铁来那是一点都不含糊。8.当然，我曾经说过如果茅台疯狂搞各种茅台红酒、茅台白酒、茅台酒店、茅台手机等等的话，事情就不妙了，盲目多元化当然是股东不愿意看到的。但是凡事都有个度。首先，酱香拿铁和茅台红酒、茅台黄酒是不一样的，酱香拿铁里放的还是53度飞天茅台，而红酒和黄酒已经不是酱香白酒了。第二，凡事有个度。茅台这些创新业务在营收和产品线里占比都还比较小，比起 LV 那是克制得多了。相比这些产品带来的好处，负面影响就算有也是比较小的，这个账算得过来。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫2023中期财报有感，来自价值发现。我对2023年的中期财报做了系统性梳理，从自己长期保持跟踪的100家企业的财报情况来看，经济面确实是不景气，但远没有市场传闻的那么糟糕，相比2022年的年报而言，还是有明显进步的，一句话总结就是：目前经济处于弱复苏状态。这一点与大家的感受有一定差异，大家明显感受到经济疲软，失业率高，工资在降低，什么原因造成这种差异？个人认为主要原因还是房地产市场大幅萎缩造成的，作为典型的传统行业，地产产业链占整体GDP的40%左右，当整个地产产业链处于萎缩状态时，人们的感受肯定是比较差的。剔除地产产业链，其他板块的表现其实还是可以的，光伏发电、新能源车板块在高歌猛进；出口市场在去年高基数效应下仍然保持了正增长；服务行业满血复活，旅游和餐饮市场活力再现，下面分板块进行简单的梳理。日常消费品市场疲软，普遍表现不佳。酱油、醋、榨菜、瓜子销量都出现了衰退；酵母、牛奶的销量增速也是偏低的，卤制品的复苏也显著不达市场预期；而与此同时，以销售低价商品著称的名创优品和拼多多的业绩则非常亮眼。貌似消费降级是真实的发生了，但这句话并不准确，因为高端白酒、高端服饰品的表现并不差，所以应该说是消费分级现象是真实的发生了。在消费分级的情况下，高端市场和低端市场是相对受益的，而中端市场和中端商品则是重灾区。本人以前的观点认为日常消费品偏刚需，疫情放开以后会有明显的复苏，这一观点已经被市场证明是错的，日常消费品并没有出现明显的复苏，最多只能算是弱复苏。白酒和啤酒市场表现出色。白酒市场已经出现了明显的分化，中低端白酒业绩陷入衰退，而中高端市场仍然在高歌猛进，以六大金刚（茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、洋河、古井贡酒）为代表的高端和次高端酒业绩普遍都是两位数的增长，而古井贡酒竟然达到了45%的超高速增长，真的是让很多人大跌眼镜。啤酒市场表现也不错，双龙头（华啤+青啤）业绩都是20%以上的增速，并且做到了量价齐升。大家都在讲消费降级，而啤酒市场则是妥妥的消费升级，2018年以来双龙头吨酒价格在逐年提升，疫情三年以及疫情后仍然在提价，不是消费升级是什么？从白酒和啤酒的市场发展我们可以总结一条经验：行业竞争格局尤为重要。高端白酒的供给端是受限制的，而啤酒市场经过多年的整合，有市场话语权的只剩下百威系+华啤+青啤了，这个时候提价就是顺理成章的事情了。半导体行业进入谷底。从2022年下半年开始，半导体行业就进入了下行周期，2023年上半年则进入了谷底——芯片企业的利润普遍都是80-90%的衰退。前几年市场在疯狂炒作半导体行业的时候，严重疏忽了半导体行业的强周期性。从行业属性来讲，半导体的行业属性非常差，属于典型的强周期，而与此同时，全球半导体行业的年增长率只有4-5%的水平，严格来讲，这种行业成长性只能算作周期股，而不能看做是周期成长股。虽然行业属性很差，但由于国产替代逻辑的存在，半导体行业还是有一定投资价值的——但一定要在周期底部布局，而不是高位去接盘。目前半导体就处于行业的底部区域，时间多久不确定，但一定比市场预期的要长一些，如果要投资半导体，目前应该是机会大于陷阱吧！消费电子仍然处于周期底部，而军工电子表现较佳。消费电子的最佳观察指标应该是手机市场，而智能手机仍然处在负增长状态。军工板块虽然整体处在政策的中期调整中，订单普遍减少，但在所有的国产替代逻辑里面，最强的国产替代逻辑应该是军工电子，其次才是半导体设备。军工装备升级的核心逻辑其实是电子化+国产化，军工电子处于核心地位，这也是军工电子牛股辈出的底层逻辑。新能源行业高歌猛进，危机四伏。首先，观察光伏发电板块，行业龙头业绩普遍都是高增长，但市场并不买账。个人理解市场是对的，产能过剩已经是明牌，业绩下降是确定性事件，不确定的只是时间而已。胶膜行业已经提前演绎了行业的变化—业绩衰退不可避免，或许光伏板块只有等业绩衰退以后才会出现好的投资机会吧！其次，观察新能源车板块，目前属于二枝独秀（宁德+比亚迪），其他环节均已经开始价格战，业绩普遍处于衰退中，而双龙头都具备技术优势+规模成本优势+品牌优势，未来代表中国参与全球竞争的大概率就是这两家了，可以持续观察。地产产业链全面衰退，家电板块一枝独秀。由于房地产持续衰退，地产产业链受到非常明显的压制，几乎陷入了全面衰退的窘境，而唯一例外的是家电板块。2022年房地产竣工面积减少15%，按理说应该会影响到家电的销售，但家电三巨头普遍的业绩都是双位数增长，被严重打脸，家电行业整体的行业增速是4.4%，非常不错。机械行业喜忧参半。伴随着房地产行业的持续萎缩，国内的机械行业也在进一步萎缩，挖掘机从行业最高峰的30万台/年下降到了目前不到10万台/年，还在进一步下滑，与此同时，龙头企业在国际市场保持高速增长状态，几个龙头企业国际营收占比普遍在40-60%的水平，说明我国的机械行业已经具备了国际竞争力。基于目前的情况，分析机械行业应该站在全球层面来看更客观一些，国内市场预计2024年开始周期翻转，国际市场则提供了很大的增量市场，机械行业处在行业的转折点附近。整体来看，经济疲软是事实，消费分级也是事实，但并没有发生明显的经济衰退——毕竟上半年GDP还有5.5%的增速。目前的经济状况和市场状况下，投资上相对保守一点，对估值要求严格一点，投资人能够做的也就是这些了，对未来还是要充满希望和等待。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫抛砖引玉，聊聊上周房地产出的系列政策，来自躺平指数。上周出台的这一系列房地产政策，本来是想在出的第一时间说一说，也发出来跟雪球的朋友们交流一下。但计划赶不上变化，或者说之前的预期有点低，各地政策出台的频率之密集、幅度之大有点让人目不暇接，也需要好好分析研究、看看市场的反应。这次内容当是抛砖引玉，希望大家能多交流交流。“你知道这七年我是怎么过的吗”2016年开始，房住不炒首次登上了最高级别的会议，开启了长达7年的政策收紧。在这七年内，相关的政策保持了超强的定力，无论是面对怎样的外部环境变化，中美也好、口罩也好，政策是持续在收紧的。虽然在很多人眼中，房地产好像是在一夜之间突然滑落似得，但实际上，自2016年之后，政策的收紧节奏是逐步上升、有迹可循的。2016年10月份开始，22座城的房地产调控政策开始逐步收紧；在需求侧，2017年初，这一轮周期中的标志性政策——“认房又认贷”率先在上海实施，深圳、北京等一线城市紧随其后；之后在供给侧，同步银监会开始在资金层面，管控各类资金违规流入地产市场。2018年中旬，高级别会议提到“坚决遏制房价上涨”，真正定调了后续很长时间的政策方向，达到了这轮收紧调控的最高峰。虽然从2016年开始就进行了对房地产的调控，但是房价的下降却是从2018年才逐步开始的。新房层面，2018年全年一线城市新建商品房住宅销售价格同比上涨0.5%，涨幅同比回落接近10个百分点。同时，不同城市之间的差别拉大，有的还在涨，有的则出现回落。到了2019年，调控政策在需求端有着趋缓的迹象，但没有放松，先是各个城市因城施策，稳住当地的市场和价格；年中确定了不将房地产作为短期刺激经济的手段，进一步定调房地产行业；年末则推动存量贷款对接LPR，依然没有放松收紧。2019年末，众所周知的事件发生后，房地产市场面临着巨大的外部环境变化，宏观经济环境也好、中观市场环境也罢，不利因素迅速积累和增加。2020年8月，知名的“三道红线”出台，供给端的去杠杆政策落地，自那之后，整个房地产市场的状态如何，相信各位朋友自有观点，我们就不再说些什么了。从政策的沿革上看，有个非常突出的特点，即是供给侧和消费侧同时发力，在两端进行调控，政策定力极强，效果也相当明显。在供给端，主要的调控措施是针对房企的融资限制，自2017年开始银监会逐步收紧房企的融资渠道、提升融资门槛，房贷方面的利率也在逐步上调；在消费端，主要是购房资格和价格，包括新房限价、户籍门槛和大城市周边区域联防等等。当然，其中最核心的政策就是“认房又认贷”，。在这轮长达七年的调控周期中，房和贷就像一对连体婴儿，掐任何一头，这个婴儿都会发出嘹亮的啼哭。站在这样的认识之下，观察这一轮房地产放松的系列政策，也不难理解为何在“认房不认贷”出台之后，地产市场快速回春的态势了。“忽如一夜春风来，千树万树梨花开”这句诗并不是说真的春天来了，而是在寒冬腊月的一夜暴雪过后，树枝上积下的白雪，仿佛盛开的梨花。真要较真的话，其实对房地产放松的信号从2021年末，也就是“三道红线”出台一年之后，就满满开始了。比如，在当时央行和银保监会下发了《关于做好重点房地产企业风险处置项目并购金融服务的通知》，既鼓励银行稳妥有序开展并购贷款业务，也支持优质房企进行收并购，而针对出现企业项目的承债式收购，相关并购贷不再计入“三道红线”相关指标。这项政策，真正直指的问题是当时大量房企暴雷之后出现的停工现象，老百姓购买的房子交付受到了严重影响。之后，为了“保交付”，各地都开始推进存量暴雷房企的项目收并购，并取得了一定成效；但是，行业的问题并没有解决。2022年，国庆小长假前夕，被称为“9·30”新政的，一系列旨在对房地产行业进行松绑的政策出台。具体内容包含三个要点：阶段性放宽部分城市首套房贷利率下限、下调首套住房公积金贷款利率和换购住房个人所得税退税。从结果来看，一系列新政达到了预期的效果，房地产市场有一波回暖，但并没有持续。于是，一切的问题回到了最初，调控最大的紧箍咒是什么？是被压抑的需求。那就需要把“认房又认贷”解开。于是，一线城市的房市率先回春。9月3日，位于东四环朝阳公园板块的融创壹号院正式开盘，该项目的定位属于高端改善房，豪宅类，总价3000万元起。看了看朋友圈地产中介的说法，开盘现场采取集中摇号，按顺序进行选房的方式进行；现场共认购169套，总认购金额约56.2亿元。朝阳区望京周边的中建璞园，其定位属于低密洋房的改善型住宅，于9月2日开盘，同样是看到了朋友圈里的项目销售发的海报，开盘后项目销售268套，成交21.8亿元，到3日已累计认购300套以上。赶上了政策释放利好后的第一波，有好的销售表现不是太难理解；针对这两个项目的火爆，也跟业内人士进行了一次小的交流，以下是另一个方向的理解：“这两个项目都经历了一定时间的蓄客，其实是已经有了一部分的购房人员；另外，七八月份北京新房市场的整体情况不太乐观，有一部分刚需购房人是在持币观望的，正好赶上了政策发布，所以销售的情况比较好。”“冬天来了，春天还会远吗”认房不认贷，无疑是一针强心剂，一项旨在解决行业发展问题的政策，也是利国利民的好政策。它和上上周证监会出台的一系列政策一道，极大提升了市场的信心，最起码，我们在看到这些政策之后，对经济进一步复苏的信心是增加了不少的。但作为理性的投资者，指望这项政策出台之后，全国各地的房市都会迎来复苏是不切实际的。作为率先执行这一政策的大中型城市，郑州在推出一系列围绕“认房不认贷”的房市刺激政策之后，并没有迎来大幅度的回春，市场的回暖仍然还在期待后续新的变量。同时，行业有一些问题，其实是“认房不认贷”无法解决的——巨头的雷。这个问题展开讲又是一篇文章，这里只能简短说一下，行业的复苏其实是要看大企业的，如果大企业能够真正回过劲来，整个行业和市场才会赢了更好的发展。房地产行业在七年里被施加了太多的束缚，松绑需要一个过程，大家不妨期待一下呢？

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫我们想要什么样的资本市场，来自陈达美股投资。利好出炉如同利刃出鞘，大家都是要见血，方才众望所归。结果枕戈达旦一宿后见到的却是满地自己的血，这肯定就不开心了。以赛亚·柏林不是说了吗，尤其不要有过多的热忱。热忱一多，预期一激，破灭的时候，就越是悲剧。而悲剧后往往就有猎巫行动——你总要为翻车找一个元凶啊，无论它是不是替死鬼。这心情其实我们能理解，两个东西之间的因果关系，虽然屡次被证明往往是非常不牢靠的牵强附会，但我们百万年来，狩猎采集以来自我驯化的有果必有因的思维模式，痴迷于寻找因果联系，不然觉也要睡不着。历史在这件事情上——就如同在复印机那冰冷反射现实的稿台玻璃上——不停地翻大饼。马克吐温给了一个世人皆知的箴言——历史并不简单重复但押韵却不胜其数。有坏人是一种思路，坏运气是另一种思路，还有第三种，是我们每个人都是那个“坏人”。海啸来的时候没有一片浪花是无辜的，而股灾来的时候我们可能都是抛盘者与背叛者。猎巫行动终猎己。请君入瓮。市场就是一个大家都不无辜的地方。这种不无辜是非黑即白，就像效率与公平永远是一对矛盾，似乎两者不可得兼，那我们到底想要的事什么样的资本市场？首先我们一定不想要一个荒芜的市场，我称其为市场第一性原理——暂且不论效率与公平谁优先，至少草台班子和基础设施要先搭起来，我们得先要有一个起作用的市场。一个荒芜的市场，无人问津，那这跟没有市场本质上没有区别。比如柬埔寨股市，一共挂牌十来家公司，一天交易几百股，主打一个象征意义。既然是一个市场，坑蒙拐骗也好，魑魅魍魉也罢，都是生态的参差多态，市场的基本功能是满足大家交换，这是我们对市场的首要期望。我认为市场熙熙攘攘，是市场最大的善。当然我还是要多说一句，我不是极端自由市场主义者，我认为公平与保护也是市场的基本属性——只是它们不是第一性。第二，我们不想要一个市场，是仅仅能满足某种特定需求，却满足不了其他的合理需求。称其为各取所需性原则吧。也就是说，你是交易员，我是赌徒，是长期投资者，我们都能实现自己的需求与目的。第三，我们也不想要一个彻底无效的市场，我称其为效率性原则。所谓市场有效无效，是指信息是否能被市场参与者快速领悟并且计入定价之中。我们不想要一个永远与基本信息背离的市场里裸泳，无效市场对于占有信息优势的一方是一种巨大的偏袒，对信息劣势的一方是一种巨大的剥削。第四我们当然也不想要，一个充满了坑蒙拐骗的市场，暂称其为公平性原则。公平也分三种，一种是程序性公平，就是大家都遵守共同的规则，法无禁止皆可为，无论你用什么交易策略，只要不是法律禁止的，就是可为；第二种是实质上的公平，也就是照顾一般人心中的“衡平”感受——如果一个交易在1000个吃瓜群众眼里绝大多数都认为显失公平，那即是法无明文禁止，行政也可以干预；第三种市场上自发的对抗力量，以其完全出于自利的行为，最终实现公平的客观结果。比如做空机制，比如给吹哨人发奖金，客观上都会驱逐劣币，如果其真正是劣币的话。市场发育的过程中许多事情千万不要直接道德化，比如做空，好像是通过让别人遭受损失来赚钱，通过一种恶意在赚钱。之前我写过一行字：“我们假设一个股票赶上了好时候，比如互联网泡沫时候的思科，从20块涨到了80块。这时候卖空者就一窝蜂来了，股价可能会到90，但如果没人卖空股价可能会到110。如果卖空者判断错了，思科确实有更高的内在价值，那么卖空的人会被迫系统性地补回股票，从而股价会涨到本应该涨到的位置，人畜无害。如果卖空者判断对了真的戳破了泡沫，那么股价会崩盘，所有人都会恐慌出逃，市场上将失去买盘；只有一种人会在这种情况下会去做接盘侠——那就是一开始卖空的人，因为他们要补回。所以本来这个股票可能会跌到3块，但是有了卖空者纷纷买入补回，这个股票可能就只会跌到8块。所以为市场提供了流动性的卖空者，让你免于在110块建仓，也让你免于在3块斩仓，降低了股价的波动区间。于是你欠他们一句谢谢。”如果我们不想要荒芜的、不能各取所需的、基本无效的、毫无公平可言的市场，那么我猜，我们想要的市场，就是一个繁荣的有流动性的、能各取所需满足大家情绪价值、能有效的能够吸收新信息的、对所有人公平并对弱小者保护的市场。我们的大A市场，其实至少正在离我们想要的市场，越来越近（当然还有很多很多路要走，行百里者半九十）。《伟大的博弈》这本书里说到，荷兰人发明了现代金融制度，比如证券、股票、股市、信用、保险；但同样的这一批荷兰人，也发明了最早的股票操纵术。我还是认为，我们年轻的A股市场仍然处于一个“效率优先、兼顾公平”到“效率与公平双重要”的时期，而绝对还没有到一个“公平优先，兼顾效率”的老态龙钟阶段——我们甚至都没有像样的卖空制度可以实现市场的“自发公平”，更不要说其他别人发展了几百年深入到血液里的金融衍生。天使与魔鬼是同一个人，就如你与我一样；如果但凡有人露出了一点点魔鬼尾巴，我们就要将所有人都干掉，可能的结果就是我们摧毁市场本身。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫银行中报交作业，风险点在哪？来自就叫姜诚。繁忙的中报季结束，银行业整体表现中规中矩，借用主流话术来说，没啥预期差。受累于息差收窄，营收放缓；得益于控费增效，利润尚可；不良拐点若隐若现，拨备覆盖继续夯实。行业性的亮点倒不在利润表上，而是政策上。LPR的非对称下调体现出政策维护银行息差和盈利水平的诚意，后续存款利率的下调或许会再进行。符合之前的判断，也符合基本逻辑，一个被榨干利润的银行业，对经济发展不利。具体细节的分析不展开，有很多专业投资人的分析远比我的要精彩。但以上都是行业层面的β因素，熟悉的伙伴都知道我更关注α。α不在资产端的收益率，而在负债端的成本率。我眼中的好银行是经营稳健活得久的银行，而不是拼命增长赚高利息的银行。高增长和高贷款收益往往跟活得久的目标相矛盾，资产端收益率的高低往往不取决于能力，只取决于意愿。负债成本的差异则相反，虽然每家银行都想要更低的存款利息成本，却不是每家都能做到，这更取决于能力而非意愿。低成本是稳健经营的底气所在，同样的息差收益，建立在低负债成本基础上的会更稳健，反之则反。但随着存款利率的下调，原有负债成本的差异会发生变化，高成本定期存款占比高的银行，成本下降幅度会更大，这反映为短期利润修复的弹性更高。所以，从景气度思维入手的话，弹性思维会更倾向于负债成本高的，或者说短周期视角下的选股审美跟我的α偏好可能正好相反。可长期看，揽储的竞争强度会变弱么？如果不会变弱，下调的存款利息会顺理成章地转变为银行的新增利润么？这是个现在还说不清楚的问题，需要让子弹再飞一会儿。我在投资银行股时最担心的是竞争优势的弱化，即α的收窄，而非β的走弱。负债成本优势或可保持，但差距也可能被缩小，原因有二：一是降息背景下成本低的企业成本进一步下降的幅度本就小，二是维持低成本优势的能力变弱。当竞争对手增大了揽储力度时，原本靠服务建立起优势的银行也可能被迫给客户让利，更糟的是因服务质量下降导致的客户用脚投票。总之，α视角与β视角截然不同，但关注α的投资人也一样不能躺平，因为曾经的优势也可能削弱。对一只股票的价值进行再评估的动作，永远不能停。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫千元价位的白酒赛道正变得拥挤，来自简爷。关于白酒，在一季度结束，大部分白酒企业上交了一份漂亮的成绩单，之前我就讲过白酒的财报是严重滞后于市场的，可以参考但不能全信，因为在市场开始下行的时候，酒企可以通过给经销商压货来继续实现漂亮的财报数据，因此从投资的角度出发的话，仅仅通过财报来判断白酒行业值不值得投资，是很危险的。也恰好是一季度末的时候，我和不少的酒水经销商接触过，发现大部分经销商开始愁眉苦脸，洋河海天梦、君品习酒、五粮液、郎酒等一众酒企纷纷都开始拉下脸面做开瓶红包的活动，当时我说过白酒行业的下行或许开始了。彼时雪球有很多朋友反对，认为白酒的财报这么漂亮，业绩韧性十足，疫情期间尚且能做出这么好的成绩，疫情现在放开以后肯定是业绩腾飞，茅台的业绩基本年年涨，白酒怎么会下行呢？怎么会有周期呢？但是真相往往很残忍，任何一个行业都是隔行如隔山，你在行业外无法理解的一些东西，你读了财报以后也无法看到的一些东西，往往就是行业里的常态，酒企喜欢送旅游搞促销就是非常典型的一个常态，比如近期青花郎近期又包机搞酒庄游了，1573又开始搞大客户迪拜游了，等等。同样残忍的是，白酒确实是有周期的，任何一个行业其实都是有周期的，白酒也不例外。万物皆周期，所有的商品都处于周期之中。因为人类的需求总是处于被有限满足和过度满足的周期里，只是有的周期长，有的周期短。未来白酒行业的量或许还会继续减少，从600万吨到400万吨，到300万吨，这个趋势咱们是可以假设一下的吧，而千元价位段的白酒因为其毛利较高，对酒企诱惑较大，不断有玩家挤进来，比如舍得前几天推出的金舍得，比如李渡、比如国台、比如珍酒等等，每个酒企都在推出自己千元价格段、两千元价格段、三千元价格段的白酒，内卷是一定会发生的。白酒行业的量整体在收缩，经济形势的波动也会带来需求的周期性变化，而白酒企业每年依旧还想保持接近20%的增长，谁都不想增长的慢，这样一来，内卷是必然会愈来愈烈的，丁雄军去年美滋滋的讲的那句话“各美其美，美美与共”也是必然会被打脸的。千元价位段的白酒正在肉眼可见的厮杀起来，这个直接导致的就是酒企的利润下滑，中等偏上价位段白酒的价格同步开始走向崩盘，而汾酒因为主力产品是波汾、出口汾，定位不超过百元价位段，数据反而相对漂亮点。生意总是死于竞争，当下的白酒的内卷战火也仅仅只是刚刚开始点燃而已，茅台现在确实是高枕无忧的一个状态，但三年或者五年后呢？这个周期到底会走多久呢？有多少靠白酒起来的投资博主又要因为白酒被大大拉低了年化投资收益率呢？可见，投资的真相其实也是无比残忍的，就是大部分人付出大把精力、财力以后其实只能获得相对很低的收益，能赚钱的或许占比只有十分之一，而在这十分之一的人群里，平均年化超过5%的可能又只有一半不到，跑赢5%，也就仅仅是比存银行高一点而已，背后你相比存银行多付出的时间成本又是多少呢？这个其实是大部分博主不会说出来的话，如果断了你高额收益的期望，还怎么去赚你的钱呢？

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫对降低存量房利率，大大出乎市场预料，来自朱酒。万众瞩目的降低存量房利率的文件终于出台了，大大出乎市场预料。文件规定：“自2023年9月25日起，存量首套住房商业性个人住房贷款的借款人可向承贷金融机构提出申请，由该金融机构新发放贷款置换存量首套住房商业性个人住房贷款。新发放贷款的利率水平由金融机构与借款人自主协商确定，但在贷款市场报价利率(LPR)上的加点幅度，不得低于原贷款发放时所在城市首套住房商业性个人住房贷款利率政策下限。”这个规定的力度，远小于市场预期。文件中，直接锁定只有首套住房才能参与，而且要求“不得低于原贷款发放时所在城市首套房贷款利率政策下限”，就是说不但只有首套房才能参与，降的只是当年制定政策的时候，比首套房利率最低限高出的那部分。享受优惠的人没那么多，能降的幅度也不大。对银行来说无疑是个利好，靴子落地了，远低于预期。而且文件里说的是“自主协商”，这是不强求的，主动权在银行，可以同意，也可以不同意，降幅也是银行说了算，不低于当年首套房贷款的最低加点就行。还有一份文件同时公布：“贷款购买商品住房的居民家庭，首套住房商业性个人住房贷款最低首付款比例统一为不低于20%，二套住房商业性个人住房贷款最低首付款比例统一为不低于30%。首套住房商业性个人住房贷款利率政策下限按现行规定执行，二套住房商业性个人住房贷款利率政策下限调整为不低于相应期限贷款市场报价利率加20个基点。”这就是对地产的大力支持了，首付30%降到20%，就是从约3.3倍杠杆增加到5倍，涨幅50%，这是很大的空间了。而二套的比例就更大，原来很多地方都是六七成首付，现在可以降到三成了。至于提前还贷，文件后面明确说明要严格审查消费贷和经营贷。估计以后提前还款者，都会被查一下自己和直系亲属名下，有没有消费贷和经营贷了。查出来，银行就有权拒绝提前还贷，甚至可以直接追究相关人等的责任。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫如何看待我国医药政策的变化？来自空之客。“政策不稳定”似乎成为了近年来全社会的“共识”，从2010年新医改之后，重大政策的出台确实是肉眼可见地越来越稠密和激烈了。从2015年“7-22”、到之后至2016年的一系列药政改革，从2017年引起一片欢呼的医保目录重启更新、到2018年集采降临，再叠加上资本市场的环境从放开到趋紧，给人高频率的“一脚油门、一脚刹车”的推背感。要论感受社会主义铁拳的力量，医药可比教培或者互联网更早。这种看起来“左右横跳”的大幅变化，似乎让行业中很多我们习以为常的现象、规则、玩法都站不住脚了，也导致整个医药投资行业进入了最为动荡的时期，可以总结为风动、幡动、心动。在格局激烈动荡的环境中试图保持业绩常青实为不易，更极端一点说，如果一家药企的核心能力让它在2010年以前占据优势、那么依赖这种能力很大概率会让它在2010年以后迅速失势。事实上，我们从以下表格中就可以清晰看到，近十多年来在中国制药行业，无论是市值、还是收入利润，就连维持在前十名的企业都凤毛麟角，更遑论有什么所谓的常青树了。与之相比，海外大型制药企业前十名的交椅，在几十年的时间里都没有出现过什么新面孔，至多是彼此之间有些座次的变化，与我国的情况截然不同。作为投资人在面对基本面大幅漂变的情况下，想要寻找普适、甚至粗暴贴标签式的投资策略也就变得异常困难。连续的转向，让投资者的情绪一会儿天上、一会儿地下，很容易在短期的信息冲击下作出强烈而简单的本能情绪反应，难以保持稳定、更难以冷静客观。例如在上面的政策变迁时间轴上，有两个很重要的时间节点，分别是2015年的临床核查与药械审评审批改革、2016年的医保目录调整重启：前者发生时，基本就跟当前的反腐一样，业内普遍认为中国医药行业全是造假根本没指望，以至于很多投资机构与现在一样转向不再看医药项目，以及中药项目在那时候同样因溢出效应而受益；后者发生时，面对曾经需要苦等数年才可以获得的进入医保机会从天而降，业内一片喜大普奔，之后没一两年，常态化的集采和医保谈判好像就成了中国医药行业的毁灭者，直到如今。这两个事后被证明具有重大里程碑意义的事件，事件当时的市场反馈与日后实际的影响，很明显几乎是完全背道而驰，投资者的情绪化可见一斑。同样，所谓的专业投资机构们一样在这几年被情绪所驱使，一级市场投融资的金额和事件数量也是大起大落。犹记得我15-16年间刚进入医药投资领域时，创新药还鲜有人敢于问津，很多日后的明星企业当初都要落魄地到处路演，过亿美元估值的项目都不多见；短短五年之后，20-21年间简直是万众创新，投资者见到创业者往往欲跪无门，只要赛道火热团队高光，临床前十亿美元估值更是不在话下。近几年的各种紧缩政策，让市场中的中国医药“无前途”论甚嚣尘上，甚至有人认为医药会跟教培一样被“一锅端”。仅就从最简单的现实来看，中国的卫生费用和医保基金收支，即使在近些年也仍有10%左右的增速。除非哪天我们发现这些硬指标出现了断崖式的下跌，否则所谓的“无前途”就纯属无稽之谈，相反这种稳定增长的需求恰恰是最为刚性的行业逻辑。须做补充的是，可能10%增速比前些年医保大扩容时代要低很多，但要知道美国的卫生支出增速常年在1%以下，可知医药行业的活力并不单纯依赖超高的整体增速。在需求够大够刚性的前提下，如何能更充分有效地满足这种需求就是最重要的行业发展趋势。从2015年药审改革以来，新药替代老药、优质药替代劣质药，进步和差距都同样肉眼可见，既可以说是巨大飞跃、也可以说是刚刚起步。医药行业的活力并不单纯依赖市场的快速扩容（否则美国这种卫生费用增速就肯定不具备活力了），而是针对临床需求总是会有更好的医药产品供给出现来满足，这种几乎永续的迭代是由人类延续生命的本能所驱动，才决定了医药行业整体的常青属性。投资是对根本大势的笃定判断，更是真正理解政策变化与行业转向背后的逻辑和规律，找准大势才能围绕主要矛盾来布局可能的解决方案。我国医药行业的根本大势是什么呢？从2009年新医改起步直到最近的二十大，保障人民健康是一切政策的出发点，从来没有发生过改变。我国医药行业的主要矛盾是什么呢？满足上述人民健康需求与资源供给相对有限之间的矛盾，相当长时间之内尖锐不可调和。无论是医疗卫生支出的绝对值、还是人均水平，都无法支撑我们期望的全社会医疗水平，再加上未来十年要面对的巨大人口“倒挂”压力，在不考虑经济衰退的情形下，我国能为医药行业掏出的资源都是极其有限的。理解了根本大势和主要矛盾，我们面对所谓的政策“左右横跳”，是否有了更加确定的着眼点，也就能够更加从容的作出预判和准备呢？至少以我的水平看来，医药行业的诸多政策“转向”，基本上都是明牌，甚至给市场留出了足够多的时间来进行反应。就像2018年医保局的成立，以及随后多年的极限施压集采，这一切都发生在我们的注视之下，信息上并不存在太大的不透明，只是这同样的信息，却让不同的市场参与者作出不同的决策，至少可以发现诸如国产大哥恒瑞与诸多跨国药企对待仿制药资产的态度是高度一致的，我们的反应至少不应该比这些巨头们慢。另一个在悄然发生的趋势，是全球药企都在加速出手到中国创新药企淘金，无论是交易数量、还是金额都在连创新高，这也是明牌，会不会未来也成为我们错过的战略方向呢？知易行难，能够保持从认知的清醒到行为的稳定，这几乎就是投资者全部的核心能力。值此中国医药行业的风雨飘摇之时，愿在下与同行们能够一起“心定手动”，把握深层规律、捕捉前瞻信号，最终在黑暗中找到属于自己的一丝亮光，顺着它走向终将到来的光明。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫对至暗的8月一点看法，来自巴芒实践者。8月份终于是过去，这个月可以说是我炒股以来最难的一个月，疫情期间都未曾有如此艰难，所持有的股票几乎是单边下跌，毫无招架之力，对于价值投资来说，股价短期涨跌我并不是特别在意，但现实的环境已经深深的影响各行业了，8月份中报密集的披露期，我阅读各行业的经营表现，总体上看大部分行业表现都不如预期。中国政府即使出台了很多政策，股市依旧是单边下跌，各行业表现总体上看都不怎么样，过去3年我八不买行业里（房地产、房地产产业链、医药、高杆杆、保险、教育、港股、中概股），我坚持原则未曾染指，虽然成功避开了这些行业的坑，但是万万没有想到消费居然都如此不景气，看来经济不好99%的人很难独善其身。3年前我就明白了，新老经济在互相交替，最典型的就是房地产退潮，这个是个巨大的变化，在这个变化里很多人财富稍不注意就会被割掉，尤其是中产阶级更加需要谨慎，这几年随着房价不断下跌，很多人资产大幅度缩水，所谓新经济是指新能源车产业链、光伏产业链、高精特，从今年上市的新股就可以看出，应上尽上，你敢上就敢批，而且是清一色的高精特企业，问题是这些行业对于投资者来说长期回报是不确定的，更多的是圈钱行为，无非是养肥了一帮大小非，对于我来说实在无法区别最后谁才拥有竞争优势，谁又会回报股东。未来我们的gdp增长肯定会慢下来，投资、出口、消费、如今投资已经受房地产影响很大了，出口又与人脱勾，这种情况下如何实现高增长，回到投资里面，对于我持有的企业，虽然他们利润短期增速也慢下来了，但总体活下去是一点都不需要操心的，明年股息同比相对还能增长一些，那就像个乌龟一样一动不动继续和他熬吧。未来投资方向的一些看法，现在投资大环境已经与3年前完全不同了，行业发生了许多变化，经济在调整结构，未来大概率多买一些公共事业股，以及核心的超级明星股，这种股票我在A股也只发现8家企业，这8家企业将会是我未来10年投资战略方向，未来10年不是说你要赚多少钱，而且保证自己过去累积的财富不亏损，每年能以高于银行的利率去增值就相当可以了。至于A股，目前受美利率压制以及国内经济弱复苏，什么时候启动需要看到这两个关键变量发生改变希望9月国内经济能有所表现吧。回顾历史，我们总能经历经济周期，股市周期，利率周期，但随着时间推移，事情总会发生变化，黑夜漫长黎明还会远吗，我们所要做的就是活下去，呆在这场游戏里，历史上你会见到股市估值特别高的时期，你也会见到估值极低的时期。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫互联网这个行业，从来就不存在简单粗暴的规律，来自卫夕。真实商业世界有趣的地方是从来就不存在什么简单粗暴的规律。没错，一般认为：开放的操作系统会打败封闭的系统，但iOS的繁荣给行业上了一课；一般认为：有跨边网络效应的公司市场份额会强者愈强，但打车市场的后起之秀高德给滴滴上了一课；一般认为：有一定规模的互联网创业公司应该在腾讯和阿里之间寻找一个靠山，但字节跳动给行业上了一课；一般认为：中国互联网公司的独特竞争力很难取得全球性的成功，但Tik Tok给行业上了一课；一般认为：中国做不出真正的3A游戏大作，但《黑神话：悟空》大概率会给行业上一课；在互联网这个领域，每一个“一般认为”背后都能找出为数不少的Bug，正是这些打破认知的Bug让这个行业变得跌宕起伏而精彩纷呈。在互联网领域中，网络效应是行业内经常提到的一个高频词汇。它可以用“梅特卡夫定律”的公来描述，这个定律的简单表述就是：一个网络的价值等于这个网络接入节点数的平方。根据这个定律，拥有网络效应的行业中，一旦一个产品在数量和规模上占据了上风，就很容易对另一个产品形成碾压的状态，从而达到接近垄断的格局。在互联网的不同垂直细分行业中，即时通讯是在逻辑上最接近纯粹网络效应的行业。然而，无论中国市场还是美国市场，在即时通讯这个行业其实都出现了两个或多个产品长期共存的现象，强者愈强的马太效应并不明显。中国市场微信在规模上成为王者，根据腾讯财报2023年Q1微信的合并月活数高达13.27亿，但同属腾讯系的QQ月活数也有5.71亿，同样积累了不俗的活跃数据。同时另一个事实是：微信和QQ二者长期共存超过了12年时间。美国的即时通讯市场则更加分散，整个市场被众多App瓜分，强者愈强的马太效应并没有如理论预测的出现。一般认为：构建生态等于修筑护城河。在国内互联网圈，对“生态”的迷恋已经成为了一种显学，“生态”这个词也成为大厂高层口中最常被提及的高频词汇。“憾产品易，憾生态难”是众多互联网掌门信奉的教条，他们认为一旦形成了生态，那么就构建了足够深的护城河。必须承认，良性的生态的确会比单一的产品更具抗风险能力，但有了生态并不意味着可以高枕无忧——曾经阿里是中国电商的代名词，马云曾说阿里拿着望远镜都找不到对手。然而，曾经草长莺飞的阿里生态终究没能抵住各路奇兵的蚕食——拼多多的砍一刀、京东的当日达和抖音、快手的直播间、微信的朋友圈和小程序等半路杀出的玩家让阿里从曾经的独角戏变成了今天群魔共舞。竞争的逻辑变了——在新的战场上，场景、时间、关系以及增量，并没有站在阿里生态这一边。生态，它不应该是一个追求的目标，而更应该是一种自然的结果。在互联网圈有一个很流行的说法是——“对上一个时代适应的越好的企业，在下一个时代就越脆弱。”的确，功能机时代的王者诺基亚在智能机时代份额尽失，在PC时代叱咤风云的联想和戴尔在移动时代毫无建树，在桌面处理器市场一马当先的英特尔到了移动处理器市场份额居然是0。似乎每一个大公司都败给了时代，一旦出现先进生产力，就一定会革掉上一代企业的命。然而，这并非行业的真相，用简单的”落后生产力“和”先进生产力“对公司的竞争进行粗暴的二元划分并不符合现代商业的现实。所以，尽管作为一个新势力车主，但我并不认可很多业内人士对汽车行业的宿命论——观察到汽车新势力势如破竹，大部分传统车企疲于应付，就断定每一家传统车企都必然无法向智能化转型成功。事实上，现在国内新能源销量王者比亚迪就是从传统车企转型过来的。固然大部分传统车企大概率会在电动化和智能化的浪潮中被历史的车轮无情碾压，但我依然相信在重围中会有极少数传统车企将在时代的烈火中涅槃，重获新生。在偶然和必然之间，还有很多的灰度。互联网行业天然对模式创新者非常推崇。比如最先提出“砍一刀”模式的拼多多成功后发制人，首推算法推荐的今日头条在资讯行业所向披靡，最先推出“和老板直接谈”的Boss直聘在激烈的招聘行业迅速崛起，首先采用免费模式的360杀毒将所有对手杀的片甲不留。一般认为，如果一个公司能开创一种新模式并形成较大的领先规模，那么它极有可能成为这个行业的颠覆者。然而，互联网有意思的地方就在于任何一般的规律总能找到一些例外。在移动互联网不长的历史中，有一家公司甚至在行业内开创了两个新型的模式但最终逃不开被市场淘汰的命运，这家公司就是趣头条。盛大出身的谭思亮在行业内首创了”下沉市场现金补贴“的模式，这直接而强悍的新打法一度让趣头条同时获得BAT三家集体投资并创下了18个月登录纳斯达克的空前神话。不仅如此，趣头条试图打造第二曲线的米读小说也开创了国内免费小说阅读市场的先河，在沉闷许久的阅读市场掀起了一次模式变革，一度成为行业增长极快的黑马，让当时这个市场的龙头阅文集团夜不能寐。然而，市场对于创新者的奖赏来得快去得也快。在字节跳动饱和攻击下，趣头条自己开辟新模式的两条战线都被无情碾压，在无情而激烈的市场竞争中落败下来。先驱终究成为了先烈。是滴，经过漫长的实践，国内一些曾经对模式创新非常推崇早期创投基金，如今也开始冷静下来，开始更加关注公司长期的价值曲线和包括底层技术在内的真正竞争力。基因论在互联网行业被人广泛接受。基因论认为一个公司通常都有自己擅长的部分，这部分在某种意义上就是公司的基因，一家公司只有做自己基因擅长的事才更容易成功，而抛开自己的基因去做不擅长的事情，往往会导致失败。的确，很多例子似乎都能证明基因论的正确性——谷歌没有社交基因，因此Google+失败了；腾讯有社交基因但没有媒体基因，因此微信成了，而腾讯微博则失败了；阿里没有社交基因，所以来往失败了；字节没有社区基因，所以微头条、悟空问答都没做起来......这样的例子我们能举出一大堆。然而，只要我们视野稍微广阔一点，我们就会发现基因论在很多情况下是站不住脚的——做电商出身的亚马逊一开始并没有硬件基因，但Kindle电子书和Echo智能音箱两块硬件业务做的风声水起。同样一开始也没有To B基因的亚马逊还把业务逻辑和电商相去甚远的云服务AWS做到了行业第一；做新闻出身的网易有游戏和电商基因吗？很显然没有，但网易游戏常年占据了国内游戏市场榜眼的位置，而网易严选和网易考拉也在国内电商的细分市场找到了独特的生态位。很典型的还有华为，从根深蒂固的To B运营商业务硬是发展出打法、逻辑完全不同的To C手机业务，并且在To C市场做到了遥遥领先。所以，基因或许是影响互联网公司业务发展的一个因素，甚至是一个重要因素。但毫无疑问，它绝非决定性因素，甚至都不是核心因素，互联网真实业务的复杂程度，绝非一两个简单的变量可以解释。对于“单一因素解释力很弱”这个论断，一个典型的问题是——为什么国外互联网巨头无一例外都败走中国市场？有人说，是因为国外公司不适应中国的监管。没错，谷歌的确是因为这个原因，脸书、奈飞进不来也是因为监管，领英退出也勉强也能归因于此。但剩下的其他公司很显然并非由于监管——eBay输给淘宝是监管的原因？MSN输给QQ是监管原因？Kindle败走大陆是监管原因？很显然不是。有人说，这是因为国外公司天高皇帝远，决策链条长，行动缓慢，本土化运营差。没错，这些情况或许可能的确存在，但这个结论显然解释不了美国互联网公司在欧洲、澳洲、印度同样取得了成功，难道在那些市场它们决策链条瞬间变短、行动立马敏捷、本土化做的飞起？很显然并没有。有人说，那是因为东方和西方文化和价值观层面的差异，欧洲、澳洲和美国在文化上有着千丝万缕的联系，而印度人的英文普及率也非常高。这么说好像很有道理，但这依然解释不了为什么不少美国互联网公司在同样是东亚文化的日本，也取得了很大的成功。有人说，那是因为中国互联网公司更拼、更内卷、更擅长耍各种手段，中国人用勤奋、聪明、敏捷和狡猾卷死了国外公司。没错，中国互联网公司的确很拼，各种“增长黑客”手段的确也玩得飞起，但如果我们的竞争力如此强，别人都卷不过我们，那为什么互联网出海从2008年百度进军日本算起那么多年，也只有Tik Tok、Shein算是比较成功呢？所以，任何用单一因素去笼统地解释和概括一系列现象大概率不会成功。以上的这些原因全部都没道理吗？当然也不是，这个问题本身的原因是复杂的，在我看来除了上述几条之外，还有一条是有一定解释力的，那就是——中国和美国一样，是世界上唯二单一的、规模超大的统一市场，这样市场的市场天然让更懂本土用户的本国互联网公司容易获得网络效应、规模效应和先发优势。那么这个解释就是正确而完美的吗？并不是，因为如果这就是唯一的全部原因，那么由此推理，中国公司到美国也应该全部被它的本土企业打败才符合现实。但很显然Tik Tok和Shein的成功让这个解释也不能完全站住脚。因此，对于“国外互联网公司全部败走中国”这个问题，其每一家失败背后原因是多元的、复杂的、具体的，任何用单一的因素去笼统解释其实都是思维上的懒惰和判断上的耍流氓。我曾经是学经济学的，但我回顾经济学的百年的历史发现——尽管互联网颠覆了很多经济学的假设，比如，经济学研究的是关于稀缺的学科，但互联网信息的供给根本就不存在稀缺。然而，互联网诞生后，经济学并没有由此发展并诞生一些可以载入经济学殿堂教科书以至于大众也能耳熟能详的经典理论。窃以为，这背后源于互联网这个年轻且急剧膨胀的行业很难对其进行准确的归因，任何笼统的提炼都可能出现诸多的例外，从而增加经济学家理论抽象的可能。这，其实也是互联网最迷人的地方。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫发展风光“新能源”，抛弃核电“旧能源”？来自疯子l。雪球上大家在讨论核电值不值得投资和发展，许多人持有否定和怀疑态度。随着福岛核污染水的排放，核电好像一夜间变成了那人人喊打的过街老鼠了，我内心也是感慨良多。这几年国家在大力促进新能源发展，新能源未来确实也有一定的发展空间，在国家能源体系中占有重要的席位，但是核电在未来的能源体系中仍是不可或缺的一环。无奈的是，人都是根据自身认知的局限性作出或对或错的判断，并依靠自身的影响力去散播不知对错的观点。我们发展新能源，是否意味着核能就成为旧能源，就应该扔进历史的垃圾桶中？（1）发展核能是我国能源安全的重要战略首先，我要说的是，积极安全有序发展核电是《“十四五”现代能源体系规划》的重要内容，是我国能源安全的重要战略，我国经过近40年的发展，几代人不懈的努力，实现了由二代向自主三代核电技术的全面跨越，才能在目前跻身世界核电大国行列，并能轻飘飘地说声核能不安全就给放弃了，这无异于自废武功，放弃自身的优势产业。（2）是否能够避免核安全事故？其次，全球500个核电站，出事故的有两个，出事概率看上去并不低。首先我不否认核电站事故的危害性，但我们在评估事故率的时候是否也得考虑时间线，1年内发生两次和50年内发生两次，事故的发生率相差了50倍，抛开时间讲概率是不准确的。另外，过去发生的核事故都是早期并不完善的核电站，我们熟知的福岛核电站也是上世纪60年代的产物，设计时就存在缺陷，并未将“堆芯熔化”风险考虑在内，并且建造在地震带上，出事故风险当然较高。而我国目前建造的核电均是三代核电，在安全性上比福岛核电站是大大提高了。当然，核电事故还是不可能完全避免，就像最优秀的厨师用刀也有伤到手的时候，但是，如果未来核电事故能从过去50年发生两起，过度到100年发生1起，甚至1千、1万年发生1起，那核电事故就不会太令人担心了吧。另外安全事故也并不是核电站专有的，记得21年澳洲全球最大的储能电站刚运营就起火烧了几天，让人不胜唏嘘。（3）核电站是目前稳定经济的一次性能源，风电+储能成本高于核电成本再次，从经济账来看，广核已运营的核电站度电成本在0.23-0.25元/千瓦时，我不认为风电+储能成本能够低于核电。补充一句，目前广核广州的计划电价是低于市场电价的。从目前最可行的抽水储能电站成本来看。现在的120万千瓦装机抽蓄电站，动态总投资约80亿元人民币，单位千瓦投资约6700元。而且，抽水蓄能电站工程建设条件个体差异明显，单位千瓦静态投资与工程建设条件和装机规模密切相关。适合的、离负荷中心近的抽储电站先建，后面建造的抽储电站成本可能上升。那抽水储能电站度电成本能达到0.25元/千瓦时吗？而风电通过上大机组，降低度电成本也是有极限的，而且跟前几年相比，我们新开发的风电场的风资源禀赋下降了很多。未来新建风电度电成本上升我是一点都不奇怪的。所以，风电+储能成本低于核电成本，我们想想就好了。（4）交流电网的性质，决定了新能源发电上限。从可行性上分析：考虑我国交流电网性质，电网保持系统惯量和无功功率，即使拥有储能的情况下，新能源极限占比最多30-40%。储能方面：抽水储能，即使按国家规划到2035年建成1.2亿千瓦抽水储能，1年发电小时数大概1000-1500小时，年发电1500亿，占目前发电量1.875%，不解决问题；即使将这个数值增加到5倍，抽水储能电站发出的电也只占总发电量的10%不到。电化学储能，从安全性、经济性考虑，目前根本无法实现大范围的储能，也就不讨论了。总结我国要发展新型电力体系，风光是核心，但仍需重视能源多样性的战略意义。考虑新能源的自身特性，未来的新型电力体系配合方式应当如下：①核电是优先级最高的电源，年均工作7000多个小时，基本满发，可作为电力系统中的“先锋队”。②风光水电都存在稳定性不足的问题，需要配置储能、特高压等新基建来保驾护航，同时相互之间存在季节性互补的特点，发电占比未来仍会进一步提升。③火电是我国能源安全的底线，碳达峰之前核心地位无法动摇。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫为什么不能借消费贷还房贷？来自陈嘉禾。今年以来，随着房地产市场遇冷，一些尚处于偿还贷款周期的购房者，开始选择提前归还房屋贷款。根据建设银行在8月24日发布的半年报，该行在上半年的个人住房贷款为6.41万亿元，较上年末减少1.13%，原因主要就是“个人住房贷款提前还款量增加，抵销了投放量增加的影响。”提前归还房贷，本身是非常正常的个人投资行为，并没有什么好讨论的。借款者和银行你情我愿，不违反合同、或者双方同意重新拟定合同即可。但是，由于房贷毕竟是很大一笔资金，一时半会儿也不好凑齐，所以有些投资者在归还房贷时，就打起了消费贷的主意：既然都是银行贷款，房贷的利率高（一般在5%左右），消费贷的利率低（一般在3%到4%之间），为什么我不能借消费贷来替换房贷呢？在这些投资者看来，既然消费贷和房贷都是银行提供的贷款，那么一个利率低、一个利率高，自然是不合理的：贷款就应该利率一样嘛，我借来两沓人民币，还能有什么不一样的地方？但其实，这种想法来自于对固定收益投资领域的绝对不了解。这里，就让我们来讨论这个话题：消费贷和房贷，从金融的角度来说，有哪些本质区别？为什么消费贷和房贷不一样？在这里，我们姑且不讨论“消费贷不能用于投资、购买房产”的硬性规定。下面将进行的讨论，将是完全基于金融市场的博弈格局出发。明白这个博弈格局，你就会明白为什么消费贷和房贷不一样、两者的贷款利率为何一低一高、期限为何一短一长、为什么不能借消费贷归还房贷，你也就会更容易理解银行给出的“消费贷不可用于归还房贷”的规定。贷款期限不同首先，从借款者的角度出发，消费贷和房贷的最大区别之一，在于两者的贷款期限不同。一般来说，消费贷的贷款期限，在1到3年不等，而房屋贷款的期限则可以轻松长至20年。在固定收益投资规则中，绝大多数情况下，投资或者贷款周期越长，利率就会越高。毕竟，对于越长周期的固定收益投资来说，面对的宏观经济风险、通货膨胀利率的不确定性就会越多，对资金流动性的占用也会越高。以2023年8月24日的中债国债收益率曲线为例，1年期国债的到期收益率为1.8772%，20年期国债则为2.7602%，比1年期国债高出将近1%。国债如此，贷款也是一样：越长周期的贷款，自然利率需要越高。更重要的是，作为自主印钞的主权国家，中国的国债是没有风险的。但是，个人贷款却有比较高的风险，一旦在贷款周期中自然人死亡、或者破产、同时再遇到抵押品价值下跌，那么对于银行来说，就会面临贷款收不回来的风险。因此，对于有风险的贷款来说，贷款期限越长，银行就会收取越高的利率。消费贷和房贷之间的利息差额，也就由此产生，并不是说“两者都是贷款、所以利息就该一样。”抵押状况不同另一方面，从银行的角度来说，房贷和消费贷的一个大区别，来自二者的抵押状况不同。对于固定收益投资，最大的要素，是本金安全是否能够得到保障。这个要素直接影响到所有固定收益投资的条款，包括期限、利率、借款规模等等。以债券投资为例，在中国市场，最安全的债券是国债，其次是大型企业集团、尤其是央企集团的债券，然后是一些中小企业债券、以及资产抵押类固定收益产品，最后是中小型融资主体的纯信用、无抵押产品（也就是破产不还钱也就不还了）。在固定收益投资中，对于安全性越高的产品，一般可以给与越长的期限、越低的利率，反之则通过控制期限来降低潜在风险、通过提高利率来补偿本金的潜在损失。比如说，作为安全等级的最上限，国债就有很多20年、30年期的品种，在2023年财政部还发行过期限长达50年的国债。但是，对于一般中小型企业，3到5年期的债券大多就已经是发行上限，很多还需要资产进行抵押担保。对于房贷和消费贷来说，事情也是一样。房贷属于有房屋进行抵押的借款，也就是严格来说，借贷买房的人并没有“得到完全属于自己的房子”，而是和银行共同拥有了一套房子。一般来说，在中国市场，房贷的首付款占总房款的比例，最少在30%以上，多的会到40%到50%。一旦贷款人无力偿还贷款，银行可以通过拍卖房子的方法，最大限度收回贷款本金。只要期间房屋价格下跌不超过贷款人的首付，银行的本金大概率就是安全的。而消费贷则不同于房贷，属于典型的信用贷款。也就是说，借款人通过自身信用担保还款，一旦借款人因为各种原因导致无法归还贷款，银行就得认栽。因此，房贷和消费贷一个是抵押贷款，一个是纯粹信用贷款，两者的各类属性自然就大不一样，比如房贷的期限往往比消费贷长的多、规模也要大的多。认为“既然房贷和消费贷都是贷款，所以就可以互相替换”的想法，真是大错特错。授信额度不同房贷和消费贷的第三个大区别，在于授信额度不同。由于消费贷属于信用贷款，因此银行很少会对一位借款者放出大额贷款。就目前的情况来看，一般银行给出的最大贷款上限是30万元，而且多数审批的额度会低于此数，多半在几万元到十几万元不等。但是，对于房贷来说，由于有房屋进行足额抵押，银行对单一借款者的贷款额度往往大得多：在一线城市可以高达数百万、甚至上千万元，在二三线城市也常常高达上百万元。对于银行经营来说，发放贷款自然不是做慈善，必须要考虑风险。对于单一借款主体来说，由于其还款能力是恒定的，那么越大金额的借款，风险自然就越高。越小金额的借款，违约风险就越低。因此，房贷和消费贷之间的这种规模差异也就合情合理了：毕竟这是两种完全不同的贷款。用消费贷归还房贷的风险通过以上的讨论，我们就会明白，消费贷和房贷完全是两种贷款。消费贷的额度更少、期限更短、利率因此更低，房贷额度更高、期限更长、同时利率也更高。如果投资者看到两种贷款都是从银行借出来的钱、所以就应该利率相同，所以就可以拿一个去抵消另一个，那真是不了解这两种贷款的巨大区别。那么，有的投资者仍然会问：就算这两种贷款不同，这种区别和我有什么关系呢？我去左手借消费贷、右手还房贷，岂不是很赚吗？其实，这样做有两种风险：每一种风险都会带来巨大的问题。首先是法律方面的风险，作为两种不同的贷款，消费贷被禁止用于股票投资、归还房贷等用途。由于有这样的风险存在，一旦银行发现消费贷被挪做它用，就有权终止贷款、要求借款者立即还钱。这时候，房贷已经用消费贷还掉、消费贷却又需要提前还贷，财务上的压力之大可想而知。另一方面的风险，则来自期限错配。在金融行业，期限错配是导致很多问题的根源。一些历史上著名的金融风险案例，比如不凋花基金的倒台、硅谷银行的倒闭，都是由于期限错配所致。一般来说，期限错配指的是“借短投长”、或者“借短还长”，就是借入短期资金，投资长期项目、或者归还长期贷款。比如，在股票投资中使用短期融资，就是最常见的“借短投长”类的期限错配。股票投资的周期往往很长，动辄以5年、甚至10年起步，而如果借贷资金无法承受市场波动、要求投资者只要市场跌破一定比例就要还钱、从而导致借贷周期在事实上不确定甚至较短，就容易造成典型的、由“借短投长”导致的风险。对于借消费贷还房贷来说，事情也是一样。房贷的周期往往高达十几二十年，而消费贷的周期大多只有一两年，这也就意味着在整个还款周期中，借款人需要借大约10次消费贷。其中，一旦碰上因为前述法律问题导致的银行抽贷、或者个人信用下降导致的消费贷额度降低、或者银行自身流动性收紧导致的消费贷额度降低，“借消费贷还房贷”这样典型的“借短还长”，就会出现大麻烦。以上，就是消费贷和房贷的本质区别，以及利用消费贷归还房贷可能带来的巨大风险。对于贷款者来说，千万不可以只看到二者都是银行借出的贷款、都是可以拿到手的现金，就把这两种贷款混为一谈，甚至做出“借消费贷还房贷”这样的危险行动。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫重大利好来袭！后市我什么看法？来自FIRE定投。今天的利好属于四箭齐发，主要包括印花税减半、收紧IPO、放宽融资条件、限制减持。很多人可能把更多的目光放在了印花税减半上，当然这也是一个极其重大的利好，在历史上降低印花税时几乎都会出现一波大涨行情，这对于当下极度萧条的市场来说确实是一个强心针，可以让ICU里面的病人短期脱离危险。我个人的理解就像上面的举例一样，这个政策只是一个短期的刺激，能让低迷的市场暂时脱离危险，决定不了市场的中长期基本面的改变。后面的三个政策在我看来是更大的利好，第一个是阶段性收紧IPO节奏，促进投融资两端的动态平衡；对于金融行业上市公司或者其他行业大市值上市公司的大额再融资，实施预沟通机制，关注融资必要性和发行时机。突出扶优限劣，对于存在破发、破净、经营业绩持续亏损、财务性投资比例偏高等情形的上市公司再融资，适当限制其融资间隔、融资规模。之前的文章视频我们也很明确的讲过，A股之所以常年3000点的一个重大原因是过度关注融资端，而完全忽视了投资端，对融资过度的支持，对质量的把关不行。完全不缺钱的巨无霸，或者一堆常年亏损的垃圾全都来A股上市融资，你就说一个市场都是这些企业的话，能为投资者带来多少长期价值回报？IPO的这一点优化，跟我前段时间里面提到的一个小建议算是高度一致，我当时的原话是：A股IPO也不是不可以，是不是也需要适当考虑考虑市场的状况呀？例如连续多少个交易日成交量过万亿才能IPO，达不到这个条件就推迟IPO。这样对市场的损伤会小得多。另外，关于再融资这个事，我们周六还在群里吐槽过，某些公司上市融资，上市完了还要再融资，然后融到了一大堆的钱，没地方花，相当多投去投资理财了。A股一大堆这种公司，再融资后不用于扩展主营业务并想着为股东带来更多利益，而是拿着资金不知道干嘛最后选择去理财。另外，两融方面也出台了一些政策，投资者买入证券时的融资保证金最低比例由100%降低至80%，也相当于降低了融资融券的门槛，变相的鼓励投资者加大杠杆。毕竟市场涨跌很大程度取决于市场中的水多水少，解绑两融，一定程度能为A股带来一些增量资金，也算是不错的利好。最后一个政策是规范股份减持行为：上市公司存在破发破净情形，或者最近三年未进行现金分红、累计现金分红金额低于最近三年年均净利润30%的，控股股东、实际控制人不得通过二级市场减持本公司股份。另外，从严控制上市公司股东减持总量，引导其根据市场形势合理安排减持节奏。从政策的要求来看，起码是关注到减持对市场的危害了，更重要的是对于分红规模和年均净利润做了要求，总算也知道关注对投资者的反哺了。这个政策我觉得是所有政策中最实用的，而且作用时间最长久的。我之前就反复说过，A股这么垃圾的原因，一方面是IPO过多，另一方面就是无差别减持太夸张，A股真是各种花式减持套现割韭菜，大家就想把，相比大股东手里的股份而言，哪怕是公募基金那点都是洒洒水罢了，而且他们是完全不需要考虑当下A股的点位是3700还是2800，对于他们来说无非是暴赚和大赚的区别罢了。所以大家也看到了2800点也一样套现砸盘不耽误。这四个政策终于让我们看到一些实际的东西了，而非只停留在喊喊话，动动嘴的阶段了，这是最让人期待的地方，这一次的政策应该会有一些实际效果了。主要还是体现了上层的决心，这一点比较关键。有一些实质性的政策出来了，那么我们就要加上这部分的影响与考量了，当下我们就要综合评估中美利差+汇率对外资流向的影响，以及内部刺激政策两方面的影响了。我们也看到了北向资金已经连续相当多个工作日净流出，近期流出量有点多，人民币似乎出现了一点拐点的意思，中美利差也有了一个小的拐点，北向资金不可能一直持续流出下去，未来有可能形成拐点反过来持续流入，只是这个拐点不知道什么时候到来，只能说这个拐点应该是越来越近了，就看中美利差何时收窄，人民币汇率也能开始更大幅度的升值趋势了。内部，政策如果落实得好，IPO放缓会降低新股吸血效应的影响，对减持的限制也能减少减持资金砸盘效应，这两个可以适当减少资金流出，而对两融的放宽能一定程度为A股带来一些增量资金，增加资金流入，效果到底能达到什么程度还是值得期待的。因此，我们近期需要重点关注的，是内外何时能达成共振，并关注共振的持续性。内部政策如果落实效果不错，利好毋庸置疑，但是如果外资继续持续流出，依旧会造成砸盘效应，光内部好依旧作用有限。我们期待的自然是内部资金齐力做多的同时，外资也能恢复连续流入的状态一同做多，A股才比较有机会迎来一波持续性不错的普涨行情。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫如果消费萎缩，民航市场会如何变化？来自锋谈慧语。消费不景气，是当下存在的一个不可否认的现状。尽管民航业正处在消费爆发期，其火热程度甚至超过了疫情前的2019年，但是投资者的交易逻辑，提前预判了这种景气是不可持续的，也就是未来消费萎缩迟早会蔓延到民航市场，那么如果这一天到来，民航市场会发生什么样的变化呢？我们很多春秋的投资者会说我们受益于消费降级，消费降级确实会有一部分以前不是廉航的需求向廉航转化，但同时也会有很多以前廉航的市场降级到铁路市场，由于我们的消费结构是金字塔结构，也就是越高端的市场需求量越少，所以对于廉航来说，消费降级还是流出要大于流入，说受益于消费降级是不对的，我们廉航投资者同样希望百姓收入水平提高，消费不断升级。既然消费降级是一个不可回避的问题，本次内容就是想分析一下，消费降级后，民航市场究竟会面临一个怎样的变化？我们把民航市场金字塔结构划分为5个层次：1. 优质市场：最高层次是优质市场，也就是富人们的消费需求，他们普遍价格不敏感，比较注重服务体验，是航司们的优质市场，利润贡献大户。这个市场是三大航、海航的主要根据地，吉祥也在这个范畴，廉航（春秋上海和中联航大兴）也抢到了一部分市场，但市场份额非常小。当社会出现收入滑坡时，部分优质市场可能会向下滑落到次优市场。2. 次优市场：次优市场是关注性价比的客户群体，他们是民航市场中最大的一个群体，也是所有航司竞相角逐的目标市场。在这个市场中廉航的竞争力相对更高，市场份额也相应扩大。当社会出现收入滑坡时，部分次优市场可能会向下滑落到廉航独享市场。3. 廉航独享市场：这个市场之所以成为廉航独享，是因为全服务航司的成本，高于这个市场所能负担的价格，如果服务，意味着亏损。对于廉航来说，服务这部分市场，也是微薄的利润。当社会出现收入滑坡时，部分廉航独享市场也会向下滑落到廉航机动市场。4. 廉航机动市场：之所以会出现廉航机动市场，是因为廉航的运力有限，有限的运力要优先运营利润更高的市场。比如疫情三年期间，廉航的很多运力下沉到低线，而疫情复苏国际线复苏后，这部分运力可能就要撤回来飞更赚钱的市场了。这部分市场的存在，是廉航能穿越周期，表现出成长性的根本原因。廉航的运力始终是供给不足的，春秋对飞机始终是饥渴的。当社会出现收入滑坡时，部分机动市场可能会向下滑落到尚无法盈利市场。5. 尚无法盈利市场：也就是我们常说的还有10亿人没坐过飞机，这部分群体暂时无法为民航贡献收入，但是如果国家蒸蒸日上，消费者收入持续上升，这就是民航持续增长的源泉。有了这些划分，当社会出现消费萎缩时，各航司面临的市场环境应该说是一目了然的：1. 全服务航司：无疑面临着优质市场和次优市场的萎缩，利润受损首当其冲。这在我们疫情三年间也已经演绎过了。2. 低成本航司：低成本航司一方面面临着优质市场和次优市场的萎缩，同时下沉机动市场，所以低成本航司的运力仍然可以充分利用，随着飞机运力的逐年引进，甚至还可以逆势扩张，把市场扩大。所以低成本航司依然可以借助成长性，抵御周期性的扰动，实现经营的平稳上升。这样的逻辑，春秋在疫情三年期间也已经有所表现，其中2020年和2021年春秋本部都是实现了正向盈利，运输量连年爬坡。并不是说低成本航司就喜欢消费萎缩，尽管他们仍能实现运输量上的持续增长，但是由于优质市场萎缩，独享市场扩大，这种市场结构的变化，也会给廉航带来利润的下降。所以，暴利是不可持续的，但是随着量的增长，也为下一次的周期复苏，不断积蓄力量，储备弹性。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫好的时代，坏的时代，你的时代，来自ice_招行谷子地。有个球友在我的帖子下跟帖说，真羡慕我们这些经历过2014-2015年和2017年的老炮。他2020年进的股市，就没舒服过，套了好几年了。很多人现在都很迷茫，这么多年了指数一直躺在3000点附近，眼看着国家经济增长的速度一路下滑，未来还能看到牛市么？现在和未来到底是不是一个投资的好时代？或者把问题在开放一些对于年轻人来说未来是不是一个好的时代？其实，这里面混杂了2个问题：1，在经济增速下降后股市是否还有牛市的希望？2，在经济增速下降后，年轻一代的生活是否不如70，80后。先说前一个，其实和很多人的认知恰恰相反，很多欧美发达国家的牛市都不是出现在经济高速增长时期内，而是出现在经济中低速平稳增长时期内。我们以周边的邻居日本为例：经济高速发展股市拖后腿：1960~1970年，日本在这10年里超过一半的年份增速高于10%，10年日本的GDP增速高达144.18%，年化9.34%。1960年12月31日，日经指数收报1356.71点，1970年12月31日，日经指数收报2534.4点。10年的股市涨幅才86%，远远落后于GDP的涨幅。经济增速波动股市收益提升：1970~1980年，日本经济出现了大幅波动，经济增速出现了明显的降速。GDP增速最高8.41%，最低-1.23%，10年累计增速54.7%，年化4.46%。但是日经指数的表现却远远好于经济的增速，1980年底日经指数涨到了6000点左右，10年的时间涨幅136.74%，远超GDP增速。经济增速在低位平稳，股市大牛：1980~ 1989年，日本经济表现基本上是不温不火，增速稳定在4-6%的水平，但是和前10年相比经济的稳定性要高的多。这十年日本股市迎来了最为辉煌的一段，日经指数从1980年的6000点左右涨到1989年最高的38000多点，9年涨幅超过500%。大牛市多数没有发生在国家经济高速发展的时段背后是有一定经济学原理的，包括但不限于：股市覆盖的企业和整体经济之间有一定差距；GDP增速更多反映的是营收增长，而股市更多关注净利润增长，中间差着一个利润率的因子；股票的价格是由估值和利润共同决定的，而估值又和流动性的充裕程度有关等等。其中，我重点说一下最后一条，经济增速，货币流动性和股票估值的关系。经济降速后整体市场的无风险收益率下降，大量流动性可能会流向高股息的蓝筹股从而抬升整体市场的估值。实际上，在经济高速发展的过程中，整个市场内的资本是非常稀缺的。在我国2000年左右，经济增速年均10%，名义GDP增速更高。这时候实体经济的收益率非常好，大量资金流入实体经济转化为实体经济中的资本享受年化20%以上的收益率。这时候股市这边是很难吸引到资本流入的。没有流动性的支持，再加上我国的股市总体规模在快速扩张过程中，自然很难出现牛市。但是，一旦经济增长从高速增长转入中低速平稳增长。资金在实体经济中想要获得高收益越来越困难，无风险收益率降低。自然会有大量的资本从实体经济中溢出进入股市，从而支持股市走牛。目前我国所处的历史阶段正是这种情况的前夜，只要我国经济持续下滑的趋势缓解，进入到4%-5%的平稳增长阶段，我坚信无风险利率下降必然会带来一波中长期牛市。对于第二个问题，可能放在世界上任何一个国家都有类似的问题，比如：美国有“婴儿潮”一代，X世代，Y世代等。我国也是类似的，60年代的人是一波，70-80后是一波，90-00后是一波。每一波人由于所处的历史环境和中国自身发展情况的不同，会产生深刻的时代烙印。每一波人也会肩负着不同的历史使命。60年代的人是公认改革红利的最大受益群体。改革开放正好赶上这一代人进入社会，他们所面对的机会几倍甚至十几倍于现在。当时头脑灵活敢闯敢干的很多都实现了阶层的跃迁。70-80后这一代是幸福感最强的一代，但同时也是缺乏自信的一代。这一批人成长在和平年代，随着他们的成长中国的国力和物质条件在不断改善。虽然，最好的机会和位置被60年代的人占了，但是也能跟着国力变强体会到自身的成长。但是，同时他们的三观形成时正好赶上中国全面对外开放，发达国家特别是美国的强大和中国的落后形成了巨大的反差，在这群人心中打下了非常深刻的思想钢印。所以，这一群体中很多人对于自己的祖国和文化缺乏自信。90-00后这一代物质生活条件显著改善，但是他们同样也失去了中国经济高速发展的机遇期。他们当中的很多人步入社会时，房子已经高不可及，发大财的机会也是以肉眼可见的速度在减少。不过这一代人的自信心明显增强，反映在经济生活中就是国产品牌最近几年强势崛起。在我看来每个时代都有每个时代的特征。虽然，对于90-00后来说社会上能够实现阶层跃迁的机会越来越少。但是，对于他们来说也有好处，比如：国家经济发展到现在，整个社会的平均收入水平上涨了，干什么工作都不会饿死。不要看现在工作难找，但是3-5年后大批60后退休会让整个社会的劳动力供不应求，就业形势会很快好转。这一代人可以不再为了温饱和生存去工作，有望出现大批为了理想和兴趣工作的人。在兴趣基础上工作是激发个体创新能力的重要前提。所以，也许几年后中国在各个领域的创新会层出不穷。90-00后有可能会迎来属于自己的时代。每一个时代都有每一个时代的机会，但是每个时代的大多数人都抓不到机会。所以，在抱怨时代之前先想想你在自己的时代做了啥。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫我们该如何应对未来几年不确定的股票市场，来自二马由之。过去三年，股市跌跌不休，很多人都没有赚到钱。那么是否会否极泰来，未来几年是投资者取得好收益的时刻？貌似也不容易。未来几年中国经济面临高质量转型，前景美好，过程曲折。再加上全球化发展受挫，外部环境动荡。这使得我们的投资难度会大幅增加。那么未来几年，我们在投资策略上是否需要做一些调整来适应这样的变化呢？我认为是有必要的。我反思过包括我在内的很多人自2017年到2021年取得的好成绩的原因。主要原因是我们有幸经历了一轮蓝筹股的牛市。自2017-2021年初，蓝筹风格的股票经历了一轮为期5年的震荡上涨，这些股票本身符合价值投资者的选股理念，那五年是价值投资者的春天。我在2020年曾经写过一篇文章，文中我提到，茅台两年业绩增长了30%，但是股价上涨了200%。那段时间催生了一种投资理念：长期持有好公司就可以赚大钱，其他投资策略都是歪门邪道。但是最近三年，这种风格遭受了巨大的考验。很多典型的蓝筹股的年线已经下跌三年了。甚至不少白马蓝筹的股价只有21年高点的1/2或者1/3了。蓝筹股目前面临的情况不单是估值回归，还包括了业绩增长趋缓。后疫情时代的伤痕，逆全球化对于经济的打击，及房地产作为重要经济支柱的转变，等等一系列问题，都会使得扩展型、粗放式经济发展模式需要转换，未来需要实现高质量经济发展模式。在这个转型期，我们会面临投资模式及投资方向的转变。对于很多投资者来说，过去持有消费、医药、金融就会有不错的收益。但是在转型期，金融需要更大力度支持实体经济；医药需要为解决国人看病难问题，甚至包括为缓解人口下降问题而出力。消费股是转型的长期受益者。当很多人不再把买房作为家庭主要开支时，会有更多的钱投入到消费上；科技进步会带动出口，进而也会带动消费。然而这需要时间。但是中短期内，消费股也会受到转型的冲击。未来经济发展的主要支柱将是科技和消费。对于投资者来说，对科技股有认知难度，把握消费股还是更为容易。但短期内则必须接受消费股业绩放缓及估值回归的阵痛。这是过去三年消费股投资者经历的事情，也很可能是好未来几年消费股投资者还将经历的事。这也是我们说的投资难度加大的原因。那么在这个时间点，传统的价值投资者该何去何从呢？一方面可以寻找新的板块，这个事很难。首先对于投资者能力要求很高，其次，在转型期的大背景下，很少会有持续有热度的板块。另一方面，则需要另辟蹊径了。这个另辟蹊径不是对于新板块、新机会的把握。而是一定程度的防守策略。这种防守包括仓位控制，不要在不是特别低估时满仓，让自己进可攻，退可守；以前很多人需要到很高的估值才会减仓。那么现在等到合理估值就开始减仓，遇到明显的熊市再加回来。总结一下就是用在非牛市做波段的策略来对抗各种不确定性，降低风险，增厚收益。当然总有人会担心卖飞了怎么办？万一短期内出现大牛市该怎么办。对此，我只能说你必须有所取舍及判断。核心点在于你对于未来几年经济及股市大方面的研判。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫再论银行是否具备低风险高收益的确定性，来自胡某123。四年前曾对银行业不看好的逻辑写过一篇文章，惹来纷纷争议，拉了几家当时的标杆银行的组合来对比，到现在累计综合收益在正负之间来回徘徊，暂时在2%左右。时至当下，恰逢银行股息率高到离谱，再来讨论一下银行股的考量角度。银行今年利润继续增长和股价大跌是一个突出的矛盾和投资机遇吗？银行、保险的特点都是利润前置，风险后置。对二者来说，对资产质量的考量远远重要过当期表观利润的考量。诚然，银行利润今年都在继续增长，但房地产、城投债的持续恶化，对银行资产端的冲击，导致资产端恶化与前瞻风险的影响程度是远大于这一点当期利润增幅的影响的。以最近大热的建设银行为例，资产端35万亿，利润端几百亿的增幅并不足以说明建行的投资前景改善。银行的高拨备是否过度隐藏利润？还是以建行为例，7000多亿拨备相对于账上不良贷款看上去很多，但相对于未来可能的不良贷款就未必了。7000多亿拨备相当于总资产的2.1%，这个比例对投资人的惯性体感来说或许觉得是足够的，但自从房地产面临全行业生死问题，进一步出现的财政收支悬崖，再到经济各领域相关产业链的连锁反应，全社会资产质量在迅速恶化。银行的资产虽然存在折价抵押，但债务的向下螺旋，是否是精准到几个点就覆盖了？银行的低PB是否提供足够的保护？都说高杠杆行业不要看市盈率，其实高杠杆行业看市净率也是没多大意义的。还是拿建行举例，虽然H股市净率仅为0.32，但由于负债率达到91.7%，意味着0.32的的市净率提供的不是68%的资产折扣保护，而是8.3%*68%=5.6%的资产折扣保护。把拨备覆盖也考虑上，也不过合计7.7%的资产折扣保护。当前大变局之下，还是前面讨论的，全社会资产下行的幅度到底是用几个百分点来考量，还是用几十个百分点来考量的问题。90年代四大行的不良贷款率高达25%，虽然俱往矣，但这几十年的经济大周期如果真的出现变局，7.7%的资产折扣保护会不会让持有人觉得无比心安，由持有人自己见仁见智吧。银行的低波动是否提供了足够的低风险保障？还是以建行为例，假设股价下跌20%，仅仅增加反映了资产8.3%*32%*20%=0.5%的恶化折价，如果说7.7%的资产折扣不足以给人安全边际的话，那多出来的这0.5个百分点是否就足以让人心安呢？8.3%相对于7.7%的折价安全是否就提高到足以改变风险考量了呢？实际上银行低波动仅仅是体现在经济常态化时期，业绩增速与经济+货币增速高度趋同，而这两个增速相对稳定，但银行波动性有着及其非线性的表现，一旦突破某个临界点，其超高杠杆率、账期约束、资金成本与资金受益比的极其敏感性就会显得非常突出。银行史上从龙头位置直接跌至股东清零的案例，与房地产业都是有过之而无不及，本质都是因为高杠杆让再多的市净率折扣都显得微不足道。银行的财务表现是决定于自身吗？这个在之前的文章已经充分解释了，银行和其他行业不同，其他行业友商倒下是大利好，意味着死道友不死贫道自己吃饱；唯独银行不是，友商的倒下会导致挤兑恐慌，而且差生的烂摊子也必须头部银行兜底来收拾接管，包商银行、锦州银行都是如此。所以看银行在经济好的时候可以看个体，但在危机期的话对行业的考量重要程度就大大提高了，4000多家的小银行，如果你相信房地产可以通过刺激重新稳定销售不会出现普遍性烂尾，城投债能够稳定的还息付本，那或许还不用太担心，否则，优等生除了自己的头寸外，还需要担负起帮扶的义务和使命。银行的高股息能带来超额收益吗？银行业的投资前景如何？这个问题其实和前面本质上是一个问题，就是银行目前的悲观预期是否有充分计提后期实际发生的不利局面。大家都清楚投资人的判断是基于过去的线性表现外推，而风险的暴露是非线性的。看资产状况让人觉得前述问题不见得不会突破资产计提，看过去稳定的派息率又让人觉得即使出了问题派息也会保障最多也就是注资定增等。问题在于，我们无法真正预期形势未来会以何种方式发展，对银行业稳定派息的信心某种程度上与对经济稳定发展等同，这一点与经济大变局和刚兑历史终结是矛盾的。我并不知道，银行业的投资前景如何，我只是谈谈以上被反复提及的一些方面的个人理解，不涉及交易推荐，我个人也无买入或卖空的任何计划，连判断都没有。不过是写点东西，立个靶子，以供讨论交流。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫酒店业天然适合投资并购，来自讲财经故事的柏毅。我现在在杭州余杭文化旅游投资集团工作。2020年离开了建材圈，结束了两地分居的生活，从惶恐的工作状态中解脱了出来，对我的家庭、身体和工作都是一件好事，特别是避开了2020-2023建材圈大滑坡，算是比较幸运的。当然，凡事利弊相生，原本我已经成长为一个专业的建材研究员，形成了独特的分析框架，得到了球友们的认可，相应的东西都归零了。三年以来，我一直在寻找一个新的赛道，希望能够形成自己的独特逻辑。我看过房地产、光伏、新能源，都属于三天打鱼、两天晒网。“自己昏昏，如何使人昭昭”？这三年来写的爆款文章的确也少了，写的国美、苏宁，倒是不错，但都是长久以来积淀的回光返照，如绚烂的流星，不可持续。毕竟不在产业环境中，无法得到一手的亲身实践体验，犹如空中阁楼，自然无法打下坚实的基础。这种缺乏信息输入、整理和碰撞的后果，在最近爆发了。我觉得看什么书都没意思、很无聊。从前下笔千言、洋洋洒洒的状态也消失了。我们集团的主业之一就是做酒店，我也下定决心要做出一个专业的酒店产业分析师。回想2017年踏入建材圈时，我的第一本书是看了《家具史》，在梳理脉络的时候发现了大量有趣的信息。最近在看希尔顿家族传记，在老希尔顿的风流韵事的注脚中，我发现了一个很有趣的事情：酒店业天然适合投资并购。希尔顿家族事业开始也始于并购，1919年，康莱德希尔顿以4万美元买下“莫比利旅馆l”，开始了他酒店传奇生涯。1938年，康莱德希尔顿买下了旧金山的一家名为“德雷克爵士”的旅馆。1939年，康莱德希尔顿又拿下了长堤的“布雷克尔斯饭店”。1943年，恢复元气的康莱德希尔顿一举收购了纽约罗斯福酒店与广场酒店，1949年，康莱德希尔顿正式买下有着世界酒店皇后美誉的华尔道夫酒店30年的经营和管理权。1954年，希尔顿集团完成了当时世界最大的一次房地产交易，以11.2亿美元收购了斯塔特勒酒店集团，这是一家拥有十家一流酒店的连锁集团。要知道，在公众眼里真正的华尔街并购狂潮是1970年代以后才形成的。在投行极不发达的年代，希尔顿就马不停蹄地进行收购，并购犹如家常便饭，并购成为希尔顿做大做强的利器。在并购史上，这种天然适合协同并购的产业，其实并不多。对于建材圈并购，我一向持审慎态度，因为大量并购的效果并不好，这个行业并不天然适合并购，这也是我离开建材圈的重要原因。当一个天然适合并购的产业出现在一个厦大金融系人面前，你让我如何不两眼放光？我仔细琢磨了一下，大概有两点原因：并购本质：酒店并购本质上是资产并购。资产并购换个语言就是：“买房子”。对于酒店而言，那就是不停买“核心地段的房子”。在繁荣经济体下，房地产天然增值的本质和复杂的产业并购天然贬值（折旧摊销）是不一样的。品牌协同：并购的协同需求不同。在酒店管理中，酒店本身就是阿米巴化的管理但亚运，他对后台的协同要求比较低，所以并购较为容易成功。综上所述：一个天然增值和低管理要求（并购后文化不符概率低）的行业是天然适合并购的。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫上海机场核心不是免税扣点问题，来自博实。周一上海机场大跌，看到市场中普遍在关注上海机场和中免之间的分成问题。我觉得这个问题不是其下跌的本质。前几年基金和投资者普遍关注上海机场，主要是看重上海机场的免税店逻辑。上海机场不仅从财报数据上看，拥有行业里较高的经营效率。同时，其在免税上的盈利能力也是有目共睹的。市场给上海机场的较高的估值逻辑，也是来源于上海机场拥有较大的国际客流，且国际客流更愿意通过上海机场免税店购买免税商品。疫情一来逻辑变了。疫情前上海机场拥有高国际客流，拥有高的国际客流带来的高免税收入和利润。以后这几年，国际客流大幅度减少。所以，记得疫情刚开始那段时间，上海机场被投资机构抛弃，股价曾一度跌到36元。随着疫情逐步好转，其实在市场预期疫情要结束的时候，上海机场有过一轮上涨。最高涨到63元。但为什么，近期又跌回去了呢?扣点其实只是个表象问题，扣点代表上海机场和中免之间的分成机制。分成机制的本质实际上还是大家在盈利能力上的博弈。疫情前上海机场是中免销售中占比很大的渠道，独占上海机场的销售渠道，可以让中免达到更高的销量，从而提升其议价能力。疫情期间上海机场没有那么多客流，也就没有议价能力，就只能和中免重新签订新的合同。虽然市场预期上海机场可能恢复客流，但实际上疫情已经放开半年多了，但上海机场的国际客流依然没有像疫情前那样的恢复。没有国际客流，就没有议价能力。另外，免税市场也和疫情前不一样了。疫情期间中免也因为不能依赖机场渠道，做了多方面的渠道销售拓展。比如有出国或去离岛三亚的游客，在半年内还可以通过中免app购买免税商品。很多游客更可以直接在三亚旅游期间，享受离岛免税的优惠。本质上，不仅仅是上海机场客流没有恢复的问题，整个免税市场的渠道格局，购物习惯，相关政策也在悄然发生改变。在这种情况下，上海机场想恢复到昔日疫情前的利润难度就加大了，自然市场对他的估值逻辑也需要重现建构了。核心问题是，免税市场的渠道格局，购物者消费习惯已经改变，即使上海机场客流真的恢复到疫情以前，其利润规模还能和以前相当么？

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫近期对五粮液的观点、估值和操作策略，来自学知利行。五粮液作为白酒第二品牌，商业模式和品牌优势带来的竞争优势和盈利的可持续性就不多说了，其实问题也是不少的，它的业务繁杂、不够纯净，关联交易也多一些，低端酒品牌力和销售状况也不太好。但有一点，也是我把它拿来做观察仓的原因，它的酒应该是基本被喝掉了，在去库存周期中冲击可能会小一些，但同时可能是因为知名度和股价的问题，大概有不少散户把它当成了贵州茅台的替代品，这样就是股东数量特别多，股价也就更有弹性，也就是上涨和下跌的空间都要更大一些，这对一个喜欢做均值回归的投资者来说可能的盈利空间也更大。五粮液目前的盈利增速基本上是15%左右，我理解这个增速是不可能长期维持的，没有现实性，考虑今后中国经济的总体增速，以及通胀水平，从中长期来说，5～10%的利润增长大概率是能保持住的。五粮液目前是55%的分红率，结合其确定性很强的可持续盈利商业模式，盈利分红这部分的估值，我认为可以按2～3倍长期无风险利率5%倒数的上限，即这部分PE可以取10。5～10%的利润增长率基本可以支撑10～15的PE。两项合计PE为20～25倍，这应该是未来一段时间五粮液的合理估值区间，目前五粮液的市值正好PE在22.5左右，基本在合理估值区间的中间，不贵，但买入也没有任何安全边际，而且股息率也不理想，只有百分之二点几。过去长期来看，五粮液的估值中值水平基本在25倍PE左右，但我认为这个中值水平从长期来看应该是要缓慢的逐渐下移的，因为整体的经济增速在降低，人口也没增量了，目前已经就应该比25倍低了。从分析也可以理解，在目前这个价位买入重仓长持，从长期来说，并不会有太好的收益，也就是二点几的分红加长期平均的年化增长水平，而且要承担可能的调整期业绩和估值双杀阵痛。我是相信万物皆周期的，白酒也不例外。因我国的市场经济时间也不长，白酒周期的特点也是有待观察的。现在我们就看从已经经过的两次白酒调整周期有多长，一次是从1998年调整到2002年，第二次是从2012年调整到2015年，基本都是4年左右。而且基本有个特点，时间上股价先于实业调整。这次白酒股价的调整基本始于2021年初，4年左右基本在2024年下半年到2025年上半年，这大概率是开始新一轮景气周期的时间段，但也可能会更早或更晚，任何事只是发生概率大小的问题，这个时间段仅仅是上两次调整周期的归纳，并不一定没有变化。目前白酒行业股价调整已经经过了两年半，而酒价还没有完全松动。往后的调整，不外乎三种情况: 第一种，近期就结束调整，股价随着经济弱复苏开始再次进入上升通道；第二种，在今后一年多的时间里行业大幅调整，股价也随之大幅跌落； 第三种，在一定范围震荡整理，以时间换空间，调整时间可能会加长，但上下震荡幅度有限。这三种可能，我理解第一种可能性最小，第二、第三种都有可能，中间如果有冲击比较大的黑天鹅事件，第二种可能性大，就像2012～2015年年那一次； 如果像1998～2002年那次，则就是第三种。从上面的基本面和估值分析，调整周期的判断，以及调整方式概率的研究。确定的操作策略就是: 在目前160多的股价建立一个小于1%的观察仓位，如果出现第一种情况，就是小仓位对应小概率，赚点小钱； 如果出现第二种情况，则随下跌逐步小幅加仓，并在有足够安全边际的赔率胜率俱佳区域大幅加仓，这个过程先期买入的浮亏也会较大，考验人的心里素质，但收益也会很大，因为买入量和买入价打折幅度都比较大，这个有足够安全边际的赔率胜率俱佳区域就是7～5折，也就是股价到120～80多，控制仓位到5折时不大于10%，基本就是给五粮液的最高仓位；如果后期是按第三种情况走的，可能感觉是比较好的，随着股价震荡，不断低吸高抛，在积累股份的同时不断小盈利降低成本，当然最高仓位还是10%，但是很多轮才加上去的。这些操作策略的目标实际是希望通过有足够安全边际的低估买入来达到年化15%以上收益的目标，既不把较理想盈利的希望寄托在五粮液的继续高速增长上，也不把较理想盈利的希望寄托在买后出现高估值卖给接盘侠上，而是靠估值的均值回归和加股息就能达到，至于在五粮液上具体盈利多少，还是要看机会给多少，没给机会绝对不强求。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫怎样做好农产品电商，来自陈嘉禾。所谓农产品电商，指的是从农产品的生产地，通过直播宣传、网络电商等方式，直接让消费者知晓农产品，然后用快递直接发送农产品到消费者手中，绕过所有中间商（包括经销商、批发地、超市、菜场等）的新型商业模式。目前，农产品电商已经成为电商行业中的重要组成部分。根据国家统计局和商务部的数据，在2022年全年，社会消费品零售总额达到44万亿元，其中网上零售额13.8万亿元，农产品网络零售额则为5,314亿元，占到网络电商的3.9%。相比之下，2022年图书零售市场的总码洋规模仅有871亿元，按50%的实际销售价格计算，整体图书零售额仅有约435亿元，其中还包括约15%的销售由实体书店完成，线上图书销售额估计仅有370亿元，是当年农产品电商规模的大约7%。那么，对于农产品电商行业的参与者来说，如何才能在这个行业中找到竞争优势、在长期持续做好农产品电商呢？这里，就让我从商业竞争的角度，对这个方兴未艾、变化未定的行业，来提出一些我的看法，试着回答这个问题。农产品电商企业面临的两方面竞争要在行业中取得竞争优势、做好农产品电商，首先要搞明白的是，农产品电商作为一个比较新兴的行业，其面对的竞争格局如何。在研究任何一家企业的竞争优势时，理解面对的整体竞争格局至关重要。毕竟，在企业战略设计中，最高级的目标就是尽量避免竞争。如果一家企业需要通过不断竞争、不断提高效率、降低成本、价格战来赢得生存空间，那么这样的企业往往生存的会很辛苦。对于农产品电商来说，其面对的竞争主要来自两个方面。一方面是行业与行业之间的竞争，即来自农产品电商与传统农产品零售行业之间的竞争，另一方面来自农产品电商行业内部的竞争。从小众品类入手：如何赢得与传统农产品零售行业之间的竞争这里，让我们先来研究农产品电商如何赢得行业之间的竞争。从行业与行业之间的竞争来说，传统的农产品零售渠道已经非常成熟，包括大型批发市场、菜场、超市、果蔬店、生鲜店等。与这些传统对手相比，在普通的农产品上，从成本的角度来说，农产品电商不容易取得持久的竞争优势。一方面，农产品电商绕过了所有中间商，直接从产地发货到消费者手中，看似成本更低。但是另一方面，由于农产品电商往往是点对点发货，因此物流成本比批发式的传统农产品渠道要高出很多，货物损坏率和售后保障也相对更花钱。同时，相比家门的菜场、超市，农产品电商远在天边，本来可信度就低，因此品牌建设需要投入的成本也不在少数。当然，这里从成本角度的考虑，并不是说农产品电商就一定比传统渠道贵，而是说农产品电商很难在成本方面，取得长时间的优势。即使目前一些农产品电商依靠低廉的运费补贴，可能获得一部分优势，但是随着人均工资上升导致的快递成本上升，这种优势可能无法维持太久。所以，对于农产品电商来说，当面对与传统农产品销售渠道的竞争时，从小众品类入手，可能是一个更好的选择。相对传统农产品销售渠道，电商渠道的优势在于，对于同样多的货品展示，它可以覆盖更多的客户。比如，作为小众口味、有时被称为“黑暗料理”的蚕蛹，同样是北京地区、每周100公斤的备货量，对于传统渠道来说，可能只能满足5家超市、覆盖周围50万人口，但是一家农产品电商则可以覆盖全北京2,000万人口。这种“电商在小众领域可以比传统零售商覆盖更多客户”的规律，另一个体现方面，是武术器械销售。一般来说，一座城市中的武术习练者属于绝对小众人群。因此，从行业竞争格局的角度，农产品电商如果想在长期保持竞争优势，那么从成本等方面入手，不会是一个好选择。那些稀有、小众的农产品单品，会让农产品电商更容易找到相对于传统零售商的竞争优势。提高复购率：如何在农产品电商行业内部赢得竞争优势农产品电商企业面临的另一方面竞争，来自行业内部的竞争。一般来说，由于我国农产品生产面临集中度低、生产者众多的行业格局，因此即使是再小众的农产品，往往竞争者也非常多。加上智能设备、5G网络、电商和直播平台的普及，很多农产品生产者也都有做电商的动力。面对巨大的同行之间竞争，不少农产品电商从业者直接选择的方法，就是打价格战。毕竟，对于企业竞争来说，价格战是最立竿见影、也是最简单的方法。但是，价格战带来的弊端也是非常明显的：价格战不仅会极度降低利润，更糟糕的是，由于价格战的方法太简单，电商行业的价格又太透明，因此一旦一家农产品电商开始价格战，几乎所有同行都会跟进。最后的结果往往是大家都少赚钱，但是却没有产生赢家。另一部分农产品电商，则把精力花在打广告、花钱雇团队做直播等方面，以此开辟更多的新客户。这种做法在农产品电商刚兴起的时候比较有效，但是随着行业渐趋饱和，直播带货等方法能带来的新客户也大不如前，这一做法的性价比逐渐下降。其实，农产品电商企业在行业内竞争，最重要的一点要素，是“增加复购率”。也就是说，相比开拓新客户、用低价吸引更多的客户等方法，让老客户持续复购，才是更容易带来利润、更容易降低成本的手段。高复购率意味着在非常低的广告、开拓成本下，会产生忠实、稳定的客户需求。甚至由于这些客户对产品的喜爱，还会主动带动身边的客户进行复购：家庭主妇之间交流购物经验是比不少广告还要有效的宣传手段。但是，由于品控不到位、物流损坏、售后不完善不主动等原因，目前农产品电商的不少客户没能产生持续的复购。有意思的是，农产品电商本身是一个有高复购率需求的行业。首先，由于农产品的天然消费特性，因此客户的复购需求是天生存在的。其次，由于农产品的重量相对价值来说往往较重，同时每个产品的质量难以像工业品一样做到统一，因此消费者买到不满意产品的概率较高，同时一旦买到不满意的商品，退货又很麻烦、或者不值得。这时候，如果有信任的店铺，消费者往往会选择复购。因此，对于农产品电商来说，努力提高复购率是在行业中胜出的关键要素。对于能够达到高复购率的农产品电商来说，生意会比竞争对手好做的多。提高复购率可以通过许多方法，比如更严格的品控，主动提供关于农药残留的检测报告，高质量的物流等等。而在这些方法之中，最重要的可能是提供优秀、主动的售后保障体系。一个优秀、主动的售后保障体系，不应仅局限于“无理由退货”等传统的方面，还需要农产品电商企业注意关注那些“沉默的离去者”，比如有些消费者觉得产品略有瑕疵，懒得退货但下次也不会复购；有些消费者过一阵子忘了这种农产品，因此忘记复购，等等。更为主动和优良的售后体系，会显著提高农产品这种日用消耗品的复购率。总结以上的分析，做好农产品电商的关键，在于同时赢得两个竞争领域，包括和农产品零售行业之间的竞争、以及农产品电商本行业中的竞争。而在分析了以上的竞争格局以后，我们可以把这种做好农产品电商的竞争策略，概括总结成一句话：“选择小众的农产品单品市场，凭借高品质和优秀售后服务，提高复购率、锁定忠实的客户群体，从而做长久而优质的生意。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫请珍惜这轮熊市，来自二马由之。在我看来，牛市迟早会来，耐心等待即可。一方面是基于当时的市场估值，市场的估值中枢在相对低位，任何时候便宜才是硬道理。另一方面是基于经济不够好，因此会有救市政策层层加码，逐步改变大家的预期。至少不至于悲观。我的应对策略就是：“保持适度仓位，进可攻，退可守。不断波段操作，降低成本，静静等到市场信心恢复，等待牛市的到来。”因此，在这轮小小微牛市中，我选择了逢高减仓，并且减仓、清仓一些会受到经济下行冲击的行业的股票，调仓到逆周期行业的股票。牛市来了不上头，熊市来了不恐慌。任何市场环境都是对于投资者的馈赠，做好应对即可。自从那上个月一周的牛市之后，大盘开启了震荡下跌的模式，也经历了当天上证指数下跌2.01%，今年最大的一次跌幅。到底是什么原因导致的暴跌呢？不知道。可能是碧桂园债息支付出现问题，又爆出半年大亏500亿，让大家认为房地产的严冬远未过去。也有可能是7月份社融数据不好看，看不到短期经济复苏的前景。但是这些难道不是预料之中的事情吗？去全球化，欧美加息，中国的出口必定承压；出口会影响到消费、投资；房地产会影响到地方财政，影响到产业链，进而也会影响到消费、投资。这些都是明牌。碧桂园债务违约其实在7月份在房地产销售数据中早就可以看到端倪。我想说的是，这轮经济复苏和以往不同，是夹杂着部分衰退的复苏。未来的复苏需要依靠制造业的崛起，需要依靠出口再次发力，进而带动消费。短期的问题，长期的方向，这都是明牌。回过来说股市，市场会因为短期的问题，一次次地寻底。也会因为一个个的救市政策，时而乐观，时而悲观。但是每一次明显的下跌都是机会，便宜总是硬道理。我们不要浪费每一次熊市。同时上涨的时候，也不要过分乐观，复苏的基础还很薄弱，需要反复夯实。未来几年，需要不断的逢高减仓，甚至不等高位就减仓，逢低加仓，不断的波段操作降低成本。满仓待涨将不再是最佳的选择。但是有明显下跌时要敢于加仓，不要浪费每一个熊市。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫长江电力的资产启示，来自冰冻三尺一。长江电力2012-2013年也就是10来倍PE的估值，2015年一度18倍PE，然后跌到15倍PE。10-15倍PE的大规模成熟的水电站，而且按照财务规定，机器设备20年，建筑物40年就折旧完了，账面上是0的资产还能持续印几十年的钱。现在长江电力25倍PE，过去这七八年翻了一倍多，年化10%不算高，但也算是稳稳的幸福了吧。能源是个极其巨大的产业，所以供给没法快速增加，能源需求的增长从来都不是因为需要更多的能源，而是供给增长决定的。列奥波德说“人人都想要更大的浴缸”，如果有便宜清洁的能源，大家的需求都是无穷无尽的，所以决定能源需求的是供给。全球能源需求一般也就是1个百分点增速，好一点的时候2%，所以这个能源需求急剧增加很难想象。如果你预期能源需求大起大落成为常态，这个产业的供给会收缩，因为大家都不愿意投资了，那么最好的办法就是预测周期波动去赚钱。1、水电的商业模式水电本质上是一种跟互联网平台类似的轻资产生意：都是前期多年烧钱，一旦成功，边际成本基本为零，也不再需要大的资本开支。但是，水电前期烧的钱资本化了，互联网平台前期烧的钱费用化了，所以在报表上看起来前者资产重，后者资产轻。因此，亚马逊烧钱二十年，烧出每年一两百亿美元的自由现金流，跟长江电力烧钱二十年，烧出每年五百多亿人民币的自由现金流，对股东的长远意义，是类似的。特斯拉是多年不分钱只烧钱，烧出了目前某一年几十亿美元的自由现金流，但这个现金流对股东的长远意义很可能就不一样：汽车是真正的重资产行业，不是重在会计报表上的存量资产规模，是重在它会不断需要大的资本开支，还得不停地烧。2、长电收购乌、白电站的看法长电这次的业绩增长，不是内生的，而是外延得来。长电不仅收购了乌、白的资产，也同时获得了债务。合计近4000亿左右的有息负债，对于一般的企业就是一个雷，对我来说负债超过50%，我就不看了，负债是要还的，过高的负债是个雷。对于一般企业，就不能只盯着收购带来的业绩增长，因为增加的欠债，有息负债本金是要还的，还债就必然影响当期可分配利润。具体到长电，我们可能就真的只按明牌考虑即可，不用考虑还钱，巨大的债务可能就用折旧费这个隐含的利润慢慢用来还债。万一遇到银根收紧，利息大幅上升爆雷咋办？对此长电最近有一个答复：长电融资具有国家信用。这句话的意思，你就理解为：长电无论负债多少都是可控的，不会爆雷就行了。长电，抛开未来电价和来水量的变化。也不考虑投资的收益。在没有偿还负债前，长电每年增速应该就是每年因偿还部分负债导致的利息减少。在负债还清后，之前每年固定的偿债会成为之后的利润，利润会上一个台阶。至于折旧其实就是折旧期满前后隐形和显形长电的巨大资产折旧费所隐含的收益，可能就要与长电巨大的有息负债捆绑到一起来看。利息支出下降的确会逐步提升长电的税前利润，折旧的逐年减少也会逐步提升它的税前利润，不考虑股权投资收益的话，最终它的税前利润会逐渐接近它发电卖电营业收入带来的自由现金流。我理解长电的折旧对长电的股东来说并没实际增加利润，它一直都在那。只是折旧期满前，它是隐形的。所谓折旧导致利润增加，只是对看财报的人来说。对比2021年初中国神华的保底收益率。当时粗算如果神华股价总是在净资产附近，神华后续不再投资低回报率的项目，之前已经投入很多资金但停产的火电项目能投产产生效益，每年分红再投入，长期可以有15%的收益。从分红角度看，股息率有10%，现金分红十年可以回本。今年分红后，神华平均成本已经低于十块，如无意外，这笔投资再有个三五年就差不多收回了。无论从哪个角度去算，神华的投资回报率都明显的更高。而造成长电长期投资回报低的原因，正是短线投资者眼里前几年长电赚了大钱的：估值大幅提升。总之，估值如果不是大幅度提升，导致短期赚的差价，可以抵上长期投资的收益，就类似长电和神华目前的估值提升其实都是让长期投资者利益降低。有网友说，看懂周期的人，赚钱很容易，看懂成长的人，赚钱也不难，但是看懂周期和成长，这两个本事太难了——寻找估值低的东西，不需要太多的本事，只需要耐心等待的话，就容易很多。因为看懂一个稳健低增长的企业，1000个小时的研究足够了，成长型的企业，10000个小时也不一定够！我不喜欢对管理层提出很高运营能力要求的企业，因为躺平赚钱的资产在我看来风险是最低的，这种资产是最强健的。把低估值、低风险放在第一位来考虑，也许你会在低增长的资产上获得原本没有想过的高回报，而且还很舒服。估值和确定性的组合，很多时候才是更重要的。回顾2013年，雅砻江水电资产注入两个股票，一个是国投电力，占52%的股权；一个是川投能源，占48%的股权。国投电力并表雅砻江水电，不过国投电力还有火电及风光资产，报表一合并，成了大杂烩，雅砻江水电本身的情况就看得不是那么清楚。川投能源把雅砻江水电作为长期股权投产，年报里只提供非常简略的财务数据，也看不清雅砻江水电的本来面目。当年，有一批价投就是看懂了水电注入资产带来的高现金流，从而带来净利润的爆发性成长而赚了大钱。而2010-2014年股票市场是大熊市。这是当年亲眼看到，但没搞懂，也没赚到钱的机会成本，理解水电的高现金流，复盘之后基本搞懂了。以前无知者无畏，现在对于这种观点非常认同！

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫巴菲特新买入了15年涨40倍的霍顿房屋——对比中美房产商差异，来自浪里掌帆人。巴菲特掌管的伯克希尔披露了半年报，前五大重仓股没变，依然是苹果、美国银行、美国运通、雪佛龙、可口可乐公司5家公司。但老巴最近还加仓了好几家房地产商，持有约597万股的霍顿房屋，价值7.264亿美元；约15.3万股Lennar股票，价值1720万美元；1万多股NVR股票，价值7060万美元。其中霍顿房屋加仓市值最多，近15年来的股价走势看，从金融危机最低的3.17涨到现在的123，相当于15年涨了40倍。那么，中国的房地产商也正在经历一场危机，有没有哪家地产公司能够欲火重生，像霍顿房屋一样让大家大赚呢？想要回答这个问题，必须搞清楚中美房地产商的差异。从全世界来看，房地产典型的运作模式有六种：1）以美国“三巨头”为代表的住宅建筑商模式；2）以中国香港本地开发商为代表的“开发+持有”双轮驱动模式；3）以新加坡凯德集团为代表的资产管理人模式；4）以日本房企为代表的集团综合开发模式；5）以美国西蒙地产和中国香港领展房地产为代表的REITs模式；6）以世邦魏理仕为代表的综合服务商模式。美国的住宅建筑商干的也是开发，基本没有自持物业，乍看之下和国内的地产商类似，然而其中的差别却非常之大，且听我一一道来。1、买地差异房地产商最重要的原料就是土地，土地的成本高低对最终赚钱多少有极大的影响。从买地来讲，国内这些房地产商就已经输在了起跑线。以万科为例，按照初善君的统计：“从2011年-2022年十二年间，万科卖房子一共收到34791亿元，其中拿地花了12172亿元，占比35%；支付的税费4647亿元，占比13.36%。两者合计48.36%，差不多接近50%了。然后是上游企业，包括建筑、材料等等几十万家企业，拿走了12248亿元，占比35%。最后才是银行、员工和股东，一共11.16%，而股东永远是最少的。”房地产会向银行借钱，咱们大多数银行也是国资控股，也就是说你每花100万买的房子，就有50万以上支付给了国家，房子的真实建筑成本占比其实不大。国内没有广泛实行的地产税，卖地收入是地方政府得大头。房价越高，地价越高，土地财政的钱袋子就越鼓，所以作为单一的供应方，各个地方政府有充足的动力做高地价，房地产企业在买地的时候缺乏议价权。再加上国内买地是分期全额支付，超过一定时间不开发的话，政府理论上可以直接将其收回，这就导致国内房地产商在买地时的资金占用大，开发容错率小，利润空间自然就小了。但美国的卖地制度却不一样，房地产商可以通过期权锁定土地储备。土地期权是美国特有的一种工具，住宅建筑商与土地持有者签订契约，从而获得在未来以确定的价格购买该地块的权利，等于提前锁定了土地储备。期权费通常为地价的10%-20%，而如果判断土地并不适宜开发，仅损失期权费。霍顿房屋一般有70%左右的土地都是通过期权锁定的，土地储备覆盖倍数在6倍以上，但负债率却远低于国内房企的平均水平。美国很多地方政府的财政支柱是房产税，不是卖地收入。房地产商很多时候是和私人土地持有者打交道，不存在单一垄断的土地供应方，有这讨价还价的余地。在这种玩法下，霍顿房屋的资金占用小，开放容错率大，利润空间自然就大了。2、建设及销售周期我们国家是小区式的整体开发，一修就是上千户，本身的建设周期相对就长。由于买地的资金占用大，利息成本也高，国内的大部分房地产商采取了预售制，通过期房的方式先薅走买房者的羊毛。国内这些房地产的报表利润基本都是结转两三年前的销售收入。这种模式会极大的拉高负债率，一旦周转出现问题，就很容易导致短时间内崩盘，这就是恒大、融创、碧桂园等相继倒下的重要原因。美国没有我们这么大规模的整体开发和资金占用，霍顿房屋接的单子包括联排住宅、复式住宅和三层住宅等多层建筑，建设周期7个月左右，基本实现当年销售、当年回款和当年结算。因此，霍顿房屋的负债率低，资金回笼快，现金流状况好。3、财务表现资产周转。买地和销售的差异最终导致了房子周转率的不同。万科的土地周转率只有0.34左右，而霍顿每年的周转率1.4次。负债率。吸取了金融危机教训的霍顿房屋在不断降低自己的资产负债率，目前只有34%，现金短债比大致为4.5：1，没有任何的还债压力。万科的资产负债率，近十年都在80%上下，这还是运作较为正规的，其他通过表外融资的一些房企可想而知，负债率直接拉爆。我们推行的三道红线标准是“剔除预收款项后资产负债率不超过70%、净负债率不超过100%、现金短债比大于1”。这三道红线折杀了多少国内房企，但人家霍顿房屋是轻轻松松达标。净利率。霍顿房屋近十年的净利率是在不断上升的，从7个点到17个点多。万科六七年前的净利率还可以，但是这两年出现了大幅下滑，从顶峰的16%跌到去年的7.45%。随着市占率的提升，霍顿房屋的净利润在这十年来也是不断增长，最低增速10%，最高增速76%，看起来就是成长股，13年4.6亿美元利润，22年接近59亿美元利润，利润的增长推着股价走，霍顿房屋股价不断创新高是必然的。总之，国内地产商在拿地、建设和销售周期上都很难有本质性改观，和美国地产商业模式完全不一样。地产商过去的发展得益于城市化率的快速提升，随着城市化进程接近尾声，这种差的商业模式弊端显现，对股东来讲不是一门好生意。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫关于降息拉银行，市场为何不按常理出牌，来自ice_招行谷子地。2023年8月15日，央行公开市场开展4010亿元1年期中期借贷便利（MLF）和2040亿元7天期逆回购操作，中标利率分别为2.5%、1.80%，上次分别为2.65%、1.90%。万得数据显示，今日4000亿元中期借贷便利和60亿元逆回购到期。麻辣粉的下调基本上已经确定了8月份的贷款率必然迎来今年的第二次降息。这次下调代表中长期利率的MLF下调了15基点，代表短期利率的7天逆回购下调了10基点。我估计下周一下调大概率是1年期贷款率下调10基点，5年期下调15bps。说实话央行的操作有3点略超我的预期。首先是降息的时间比我预期的要早，我原来认为6月降息后央行需要观察2到3个月再决定后续的货币政策。但是，央行6月降息才观察了一个月多，就在8月启动了新一轮降息。其次，降息的幅度达到了15基点，这个幅度估计也超出多数机构的预估。最后，除了降息外太通过7天逆回购向市场多投放了约2000亿的流动性。短期流动性的投放可能更多是为了缓解税期的市场流动性需求。早上消息公布的时候，银行板块哀鸿一片，都在说银行又要让利了，股价又要跌了。好多粉丝私信我问降息对基本面的影响。但是，最终银行的走势出乎了大多数人的意料。不要高估降息对银行业绩负面影响虽然此次降息幅度略超预期，而且降息确实会压低银行的净息差。但是，建议大家不要高估此次降息对银行业绩的负面影响。此次降息幅度较大，为了保住银行的净息差，估计后面会有配套的下调存款自律利率和降准相配合。最终，这些措施组合后对银行业的净息差影响应该在5基点以内。另外，考虑到目前的经济现状，大概率流动性充裕的政策方向不会改变。所以，今年和明年的规模增长依然会较高。如果保持10%左右的规模增长，对于15bps以内的净息差下滑还不会让银行营收成为负增长。最后一点是降息+流动性充裕本身有利于缓解银行的资产质量。银行的税前利润是营收扣减营运费用和信用减值。营收增幅不高的情况下，如果资产质量改善那么信用减值可以适当下调。这样净利润增速不会受到太大影响。基本面不是决定股价的唯一因素股票的股价是由业绩和估值两方面因素共同作用的结果。虽然降息对于银行的业绩构成一定压力。但是，无风险利率下降和市场流动性增加本身也会提高市场的整体估值水平。目前，银行股整体的估值水平基本是历史最低值附近。估值这东西就像弹簧，你把它压到底即使再有利空影响也会很有限了，即我们说的利空不敏感。在历史上曾经出现过类似的情况。2014年10月份银行板块的估值已经压到历史极小值附近。央行2014年11月22日宣布降息，银行板块直接爆发行情，一个月内板块涨幅接近40%。所以，降息未必一定引发银行股下跌，还要看当时所处的估值水平。短期涨跌主要取决于资金博弈除了上面所说的中期因素外，股票的短期涨跌主要取决于资金博弈。以周二的行情为例，明显存在国内外资金的博弈行为。全天沪深股通净流出接近100亿，北上资金外流的情况非常明显。国内资金主要拉抬的是大金融，电力，煤炭等低估值高分红的蓝筹股。这部分股票多数在沪市上市。所以沪指显著强于深成指和创业板。国内资金选择拉抬这些蓝筹股是一个不错的策略，首先这部分股票多数估值较低，未来还有继续上涨的空间，现价买入进可攻退可守。另外，这些股票市值比较大拉升蓝筹股对于稳定指数作用较大。最后，就是这里面的多数股票处于长期底部，筹码锁定比较好，小幅拉升不足以引发筹码松动。比如：中国银行8000亿流通市值，成交量不到10亿就涨了2.69%。外资和内资博弈还将继续说到资金博弈，就不得不提最近招行的走势。本周连续两天招行在银行股中走势都是排在倒数的。虽然，降息对于招行有负面影响。但是，降息本身有利于活跃资本市场，有利于固收类产品走强。这些对于招行的财富管理业务都有助力。所以，降息对于招行的负面影响并不大。招行走势弱于行业的重要原因就是沪股通持续抛售招行的持仓。而且这种抛售不仅仅表现在沪股通抛售招行A股。招行港股的走势比A股还差，这说明香港市场上也有资金在持续抛售招行。有粉丝问我，招行业绩增长稳定，分红好还不融资，这么低的估值为啥外资要抛售呢？我只能说有类似问题的网友看世界的角度还是太天真了。海外资金买卖的决策可能有很多因素，并不是估值低有投资价值人家就一定不会抛售。根据我收集的信息目前在香港市场的海外资金对于内地权益类资产的态度比较一致，都是降低仓位。大家可以去看一下最近沪深股通重仓的股票：招行，平安，伊利等都是类似的情况。伴随北水退潮要么持续阴跌，要么显著落后于板块走势。当初外资选择这些股票重仓持有是看重这些公司的质地优良。现在由于非基本面的外部因素影响，它们离场反而造成了这些中国核心资产持续低迷。外资的抛售只是短期的影响，同时也是给了投资者低位建仓的机会。作为招行的重仓持有者，我相信拉长时间看最终决定股票价格的是基本面。我更愿意把这种短期的低迷看作是对我的一种考验。还是那句话：有钱，低估，下跌，买，没钱躺平等分红

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫为什么说“股息率”越来越重要，来自非完全进化体。当前基金约5成持仓公司的股息支付率在80%左右，其余5成持仓公司的股息支付率基本位于40-60%区间。整体持仓组合的股息率在3%-4%之间。作为主要投资于消费行业成长公司的基金，为何对于股息率如此看重？下面我阐述下对此的核心思考：1、高质量公司的必然结果优质公司通常具有较高的ROE即净资产收益率水平，在经济高速增长期过后，大部分公司很难持续保持20%以上的业绩增速。在一家公司步入稳定增长期之后，资本投入需求相应减少，将冗余资金分配给股东而不是存在银行或自己拿来进行主业之外的投资是资本配置的最佳方式。反过来看，如果一家公司ROE很高，意味着保持业务稳健增长并不需要太多资金，却没有进行相应比例的分红，我们不得不对这家公司的公司治理提出质疑。2、缺乏有效约束机制下的信任基础长期以来，A股对于上市公司的公司治理及股息支付行为缺少足够的约束机制，主要有股权分散程度不够实际控制人权力缺少制衡、市场对公司治理问题的定价折扣远远不够、缺少做空机并制热衷题材炒作、以及监管与惩罚力度不足等原因。而截止当前，这一系列问题我们均没有看到有明显好转的迹象。因此，在大多数时候，我们更多只能以上市公司的历史分红记录来证明这家公司是重视中小股东利益与回报的。而期望一家公司在未来不需要太多资本投入时能够进行有效股东回报存在较大不确定性及风险。对于价值投资而言，这可以说是在当前A股、港股市场生态环境下的必然、必要选择。3、存量经济时代，股息支付尤为重要增量经济时代，优秀公司得以保持高速增长，股息支付意愿尚未显现及成为投资者考察公司的重要指标。一旦降速，公司治理优劣露出原形。事实上，从激励机制来看，公司在陷入竞争加剧或暴露经营、财务问题时，分红的意愿只会进一步降低。经营好的时候需要再投入没钱分，经营差的时候赚钱困难不愿意分。这是大多数中国公司的现状。更常见的是，大部分公司“乐于”将冗余资金投入一些新的业务之中。在经济高速发展期，新的机会还可以说比较多。在当前经济环境下，再投入的回报显著降低、投资风险明显加大。不愿意分红的企业而拿来多元配置的企业，不论主营业务多么优异，将较高ROE业务赚的钱不断投入低ROE业务，长期股东回报只会不断被拉低。4、安全边际的核心指标考虑到在A股、港股上市公司很难实现资产的清算，股息率成为一家公司安全边际最现实、直接、并可量化的指标。同时，股息率具有股价越下跌就越高的特征，成为一家公司估值底部的最重要支撑。从投资心态而言，大跌后越来越高的股息率也能够成为我们安心持股，穿越熊市周期的重要支撑。在极端恐慌的市场氛围下，没有明确底部的下跌很容易攻破投资者的心理防线，投资者很容易就“怀疑一切”，而定期到手的股息则是实实在在的。5、“股息+成长”模式的优点经济或早或晚将步入低速增长期，一些公司在步入成熟期后大致能够实现等于或略高于GDP增速+通货膨胀的业绩增速。ROE水平较为普通的公司仍需要将大部分利润进行投入以维持这种低速增长。而对于高ROE公司只需要投入很小比例利润，大部分可以拿来分红。这意味着在成熟期同样业绩增速，同样估值水平下的两类公司，后者的回报要高出前者3-5%。换句话说，后者的在成熟期的合理估值中枢应显著高于前者。“较高股息率+稳健增长”与“较低股息率+较高增长”相比，由于股息回报相较于增长率更加确定，在两者相当的情况下，前一模式的确定性与稳定性也会明显优于后者。在当前五年期定存利率为2.5%，余额宝收益率接近2%，且预期还会继续走低的环境下，能够持续兑现3-4%的股息回报，仍能保持快于“GDP+通货膨胀”业绩增长的优秀股权资产，其投资价值是毋庸置疑的。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫制造业公司研发费用花在哪了？来自维德说的不全错。过去五年上市制造业公司ROE不断下降，使得全社会高质量就业岗位增速放缓。但是上市制造业公司的研发投入却创下历史新高。一位朋友提到研发费用中的材料费用占比的问题。那么研发费用投向了哪里？2022年全部上市公司制造业（剔除公用事业、地产、建筑业）研发费用总计投入超过了1万亿人民币，研发人员薪酬占比最高（39%）。评论中提到的材料费用，在例如冶炼、钢铁等超重资产行业中是研发费用的大头，超过五成。但在大部分资产没那么重的行业中，占比低于30%。此外还包括研发相关的设备的折旧摊销（8%）和诸如研发设计费、办公费和后勤费用（23%）过去五年以来，上市公司总员工数量增速几乎停滞，但研发人员的数量还在快速增长。研发人员薪酬在研发投入占比最高，增速也最快。制造业企业的盈利能力在过去五年虽然逐渐下降，但在研发投入上还是真金白银不断加码。值得注意的是，研发开支排名前5%的公司，研发投入是所有公司的56%，雇佣了占比44%的研发人员，薪酬开支占所有公司51%。可以说少数不到200个公司贡献了制造业上市公司一半的研发力量。制造业研发可大致分为两种，一种是产品型的研发，针对客户的个性化需求，针对性的设计出满足客户特定要求的产品，这类研发是对工程能力的考验，核心价值是降低客户的成本，利润的天花板是工作由客户自己完成的成本差。另一种是创新型研发，在新工艺、新技术上寻求突破，为市场提供最先进的产品。这样的产品可以有更高的利润率，这也是中国经济突破瓶颈的关键。产品型研发一直是中国企业的强项，而在创新型研发上中国已经出现了一批在全球处于技术领先的公司。例如最近半年来大众、福特等欧美公司在新能源领域纷纷寻求中国公司的技术授权，获取电芯制造、无人驾驶等技术。在这样的背景下，美国的芯片法案和今年通过的IRA（通胀削减法案）显得极有针对性，通过财政出资产业补贴的方式，对本土的新能源、半导体等领域进行支持，并将中国的供应商排除在外。今年以来美国本土制造业投资超过一半来自新能源、电动车、电子、计算机等领域，这正是中国制造业公司研发投入超过一半的主要行业。这样的政策本质上是由财政出资补贴，来弥补美国本土制造业的成本差距。我个人认为今年美国产业政策调整，从全面脱钩到“精准脱钩”，对于中国高端制造业在欧美市场的压力，才是今年包括人民币汇率和股票市场表现低于年初预期的主要原因。最后，制造业研发的持续增长并不仅仅是头部5%的公司贡献的。后面95%的公司过去五年来也在持续投入。根据这样的数据做出乐观的总结前，有必要提醒一下，由于研发鼓励和税收优惠等政策，企业有动力对报表中的研发投入做积极的处理。在针对任何数据做出判断前，我们需要考虑到实际操作中的执行者的各种倾向。但仅依据当前的数据，我们可以有这样几个结论：第一，制造业上市公司整体虽然在经历着盈利能力的下行，但过去五年仍然在持续加大研发投入，增加研发人员的数量。如果用在逆境中的信心来定义中国经济的韧性的话，这可以是一个观察的指标。第二，我们已经出现了以新能源为代表的技术在全球领先的行业和企业。除了头部的公司外，还有几千家制造业企业在持续增加研发投入，虽然很多中小型企业短期内还无法成为中国经济的中流砥柱，但长期看也许都是未来的火苗。现实中肯定存在不同想法的企业家，但当前的数据与我们经常听到的企业家停止投资，大范围信心缺失等故事有较大出入。后面会写一写为什么带有负面情绪的信息往往会传播的尤其广泛。第三，短期内我们面临的压力主要来自于我们具备技术优势的高端制造业，由于产业补贴的政策，在欧美市场的空间受到了压缩。下次我会和大家讨论一下，依靠财政产业补贴，未来能否顺利推动美国本土新能源产业的发展壮大，待补贴退坡时，要做到和中国产业链平价，需要付出多少成本。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫资产荒下的资产配置，来自ice_招行谷子地。最近，各家保险公司热卖终身承诺预定利率3.5%的保单，大批这类产品将于近期停售，未来预计预定利率将会下调至3%。这一条新闻实际上反映出2个信息：第一，民众追捧高收益率的稳健金融产品；第二，保险公司的产品配置在资产荒大环境下境遇尴尬。前一段时间在招行财富论坛上听到泰康人寿的董事长兼首席执行官讲保险。其中有一条信息令我印象深刻，他说：今年一季度保险行业的投资综合收益率只有3.1%左右了，目前热销的预定利率3.5%的保单是无法持续的，保险公司在目前长期资产配置的压力很大。听到这个消息，我当时很震惊。事后我特意查了一下保险行业龙头平安的数据，一样不令人满意：“2023年第一季度，中国平安保险资金投资组合年化净投资收益率为3.1%，年化总投资收益率为3.3%。”看来，资产荒问题并非泰康一家保险公司的问题，而是整个保险行业面对的问题。虽然，我对于保险的研究不是很深入，但是一些基本常识还是有的。保险的超额盈利之源主要是三差：费差，死差和利差，即这3项实际的数值和销售保单时精算的数值之间的差异。对于保险公司的长期险业务（寿险，健康险），最大的挑战在于保单的持续时间非常长。在超长时间周期内，三差的情况可能会发生巨大的变化，比如：人的预期寿命可能会增长，销售管理费用可能会因为销售模型而变化等等。在三差中，死差和费差是保险公司通过自身运作进行管控的，比如：在寿险销售中平衡人寿险和养老险的保单配比，前者是身故赔付，寿命越长对保险公司越有利，后者是按月赔付，寿命越长对保险公司越不利。这样保险公司可以通过两者保单的比例调控消除居民预期寿命对死差的影响。只有利差保险公司是无法完全依靠自身营运去控制的。由于寿险保单时间过长，市场的利率水平的长期变化是不可控的。各国的历史经验表明市场利率水平基本上是长期下降的。在这种前提下，保险公司就陷入非常尴尬的境地：如果保单的预期收益和短期利率贴近那么后面随着市场整体利率的下降会出现利差损；如果保单预期收益和长期利率贴近那么很可能对于客户没有吸引力。由于国内市场上很难找到超长期的固收资产和保单的久期相匹配，这就造成了保险公司不得不找寻新的资产替换资产池中到期的资产。在利率下行的大趋势下这就必然造成后期资产收收益和赔付率之间利差的收窄，甚至出现利差损。实际上，国际上几次著名的保险行业危机都是因为出现严重的利差损。所以，对于保险公司而言找到长久期，收益率高的资产一直是保险公司之类大型金融机构的终极课题。我记得之前有人曾经质疑保险公司为何配置了那么多和房地产相关的资产。其实，回看过去20年，房地产相关资产是兼具了高收益，规模大，违约概率低等特点是保险公司做资产配置的不二之选。但是，现在保险公司的境遇就相当尴尬了。随着这两年房地产调控，未来预期房地产相关资产的收益率会大幅下降。而2013-2018年投放的一批高息地方政府债，非标资产也逐渐进入到到期置换期。可以预见这部分高收益低风险的资产未来收益率下降是必然的。这就给保险公司造成了长久期高收益资产的巨大缺口。这也是监管要求停售3.5%预期利率产品的重要原因之一。在未来房地产和地方债务退出高收益资产序列的大背景下，高股息率蓝筹股的配置价值正在大幅提升。我们以银行股为例，目前多只国内系统重要性银行的股息率已经突破5%。这些银行在相当长时间内倒闭的概率几乎没有。即使这些银行的净利润不再增长，作为5%票面利率的债券也是不错的长期资产。如果再考虑每年5%左右的净利润增长，配置的意义会更大。其实，高股息蓝筹不仅仅是对于保险机构有意义，对于整个财富管理行业都起着压舱石的作用。在当前资产荒的大背景下，无论是基金还是理财对于高股息蓝筹的配置都是显著低配的。这说明财富管理行业对于高股息蓝筹的认知还不够充分。未来，财富管理机构存在对高股息蓝筹补仓的需求。

第三是运输半径问题目前国内硅料产业基地主要有四个，四川，云南，内蒙古，新疆。产业链配套最好的是四川，从工业硅，硅片，电池片，组件等环节都有配套产业。典型的是通威光伏产业园通威产业园有硅料，硅片，电池片，组件全部配套，园区运输直接加工到下一个环节，直到做成组件再对外出售。通威的云南，内蒙古基地也是都有产业链配套，所有环节全部打通，直接降低了各环节的运输半径，直接降低了光伏组件的成本。新疆光伏行业产业链相对比较单一，各环节加工需要长途运输，做成组件后又要长途运输，提高了光伏的综合运输成本，导致新疆光伏企业没有竞争优势。新疆离光伏下游加工环节十万八千里，必将反馈到组件环节，导致组件失去市场竞争力。组件没有竞争力，必将反馈给硅料，形成恶循环，导致硅料无法销售，硅料企业大规模亏损，员工利益受损。这就是通威始终没有在新疆投资硅料产业的原因之一。最后就是损失问题硅料的员工程度不等都参与了员工持股计划，签了禁业协议，赔偿条款，如果辞职，三年，五年不到类似行业上班，到硅料企业上班就面临巨额赔偿和牢狱之灾。这两个问题归根结底还是钱的问题，如果能够用大炮打蚊子的话，也是可以解决问题的。关键是挖人的问题解决了？如何解决成本的比较优势呢？没有成本比较优势，一切都是笑话，一些都是枉然。最核心的是，花天价未必能够挖走硅料的核心人员。对于通威硅料高管，挖人不是钱的问题，当一个人有效资产过了10亿，情怀，感情占的份量就大了，不是简单的钱的问题了，都财务自由了，花不完的钱，再多的钱又有何意义呢？对财务自由的人来说，名声才是第一位的。挖不到最优秀的人，肯定搞不了品质最好的硅料。未来硅料的格局如何？从P型时代走向N型时代，硅料会通过三年左右的时间进行产能出清，所有不符合N型硅料要求的产能全部出清，所有达到N型要求，成本在行业平价价之上的产能全部出清。强者恒强的时代来临。硅料三傻通过多年的经营，积累了大量的技术储备，培养了大量的科技人才和高素质的员工队伍，培育了稳定的市场客户，和下游结成了稳定的联盟体系。硅料三傻最核心的是，拥有N型时代最先进的技术，硅料行业生产成本最低的优势，是硅料打劫者短期内不可能超越的。通威的硅料合作模式，更是天衣无缝，无懈可击。通威两个拳头都很硬，股权模式和下游隆基，天合，晶科，京运通高度协同，相互成就。和下游硅片友商双良，宇泽，高测形成代工模式，高度绑定，相互协同，进一步降低投资成本和资产沉没风险。硅料三傻可以向光伏市场提供近200万吨硅料，解决600G组件生产的需求。通威硅料市占率将超过50%，维持在50-60%之间，和硅料三傻形成一个大三角关系。通威的硅料超产模式，在硅料市场紧俏时就超产，在市场相对平稳期就达产，可以调控市场的供需关系。通威的电池片环节为通威组件提供降本增效功能，通威150G电池片产能50出口或外售，100G给100G组件配套，电池片销售形成利润反馈给组件，通威组件的竞争优势更加明显，其他组件龙头企业亏钱，通威照样挣钱。通威的组件产能，为通威的硅料提供了无限的可能，弹性和韧性十足，可以应对任何时期外来的多次冲击。100G组件产能自用30万吨硅料，电池片150G产能自用50万吨硅料，硅料基本不外售，对硅料市场的依赖程度接近为零。通威的光伏电站板块可以调节硅料和组件的供需关系，硅料暴跌。组件市场价格不好的时候，通威自建光伏电站，光伏电站形成的大量现金流反哺通威整个产业链。通威通过股权模式，全产业一体化各环节错位发展模式，形成了通威自成体系的良好生态，为光伏行业发展提供了最大的稳定性，确定性。组件市场由分布式光伏市场为主的市场朝集中式光伏达大地为主时代迈进。国内分布式光伏是目前光伏市场的主力军，随着电力基础设施能力受限，变压设备需要大量增容，很多地方都变成了分布式光伏限制发展区域。随着国内用于光伏，风电运输的直流特高压专用线路建设提速，西部广大沙漠，戈壁，荒滩的光伏大基地建设提上日程。从明年开始，光伏大基地光伏项目市场占国内光伏市场的主要市场。国企，央企在光伏电站采购组件招标中会优先采购组件五虎的组件从目前央企招标的项目来看，基本上只允许组件一线品牌参与招标，即使是二三线组件品牌在每瓦低于组件五虎一毛钱的情况下，照样在组件五虎中挑选价格最低者或条件最好者中标。由于电站需要运营长达25年以上时间，光伏这一轮周期，会淘汰很多光伏企业，央企，国企在投资光伏电站时会优先选择组件五虎企业，因为，组件五虎大概率会活过这一轮周期，比其他二三线组件企业具有更强的抗风险能力。组件五虎只会强者恒强，市占率至少会提高到80%以上。从专业化时代走向一体化时代目前组件五虎的一体化进程已经到了尾声，光伏行业的内卷进入深水区，光伏行业进入综合实力的大比拼时代。通威的硅料车间模式是协同发展的典型案例，兼顾了下游和上游各自的利益诉求，平衡了各自利益，为光伏产业链的平稳运行奠定了基础，减少了无谓的重复投资，和大量的资产沉没，减少内耗，有利于光伏产业在国际上拿到定价权。明年通威100万吨工业硅，硅料全部投产后，通威需要给隆基，天合，晶科，京运通这些股东提供股东权益和包销的硅料。100G组件需要30万吨硅料，150G电池片需要50万吨硅料，通威的硅料基本自给自足。剩余少量的硅料满足下游硅片友商的长期协议。通威的硅料基本不外售。通威近130万吨硅料，可以满足400G光伏组件的生产。预计明年光伏需求是600G，通威一家就可以供应三分之二组件所需的硅料。硅料二傻，三傻可以提供60万吨硅料，可以满足近200G的组件需求。组件五虎占有组件市场70%以上的市场份额，今后行业集中度会进一步提高到80%以上。所以，要那么多硅料干吗？合盛硅业的40万吨硅料卖给谁？协鑫的100万吨又能卖给谁？吉利的60万吨硅料又能卖给谁？只有一条途径，自己做成组件卖那么组件又能卖给谁？这是硅料行业的灵魂之问，是普通投资者的钱包之问？所有投资者要不要为这些硅料冲动者买单？

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫硅料的热血江湖，来自价值投资历程。硅料行业是光伏行业的珠穆朗玛峰，光伏行业的皇冠，光伏生态链的白天鹅。目前能够吃天鹅肉的只有通威，特变，大全少数几家硅料头部企业。能够把整只天鹅吃掉，还顺带把光伏全产业链玩转的只有通威一家。硅料这个光伏行业的天鹅肉人人想吃，而且不止一家企业涉足硅料环节。其中，胆子最大，最肥的当数合盛硅业了。合盛硅业，不成功，便成仁。2022年2月，推出年产20万吨高纯多晶硅项目（甘泉堡），投资规模为175.00亿元；2022年完成了40%建设，预计今年3季度完工。2023年4月，又推出年产20万吨高纯晶硅项目（鄯善），投资规模为176.31亿元；项目建设周期两年。这两个项目，合计投资规模达351.31亿元。在今年5月合盛硅业在年度股东大会现场，罗立国意气风发地说：合盛硅业2023年年底多晶硅达产有40万吨。目前全国最大的当数通威，为38万吨。虽然通威后续也在增产，但今年年底前无法达产。因此，等到今年年底之前，在全国乃至全球范围内，合盛硅业多晶硅产能是最大的。合盛硅业的罗立国还提到：“现在多晶硅市场上差的卖15万元/吨，好的卖18万元/吨。我要求不高，等年底我们产品出来，卖10万元/吨就行，搞不好到明年可能就七八万元。即使卖七八万，我们还能赚。我一条线10万吨，人家一条线1万吨，我的运行成本比它便宜1万~2万元/吨，它关门我还可以撑着，是这么计算的。”一个多月的时间，硅料跌到6万多/吨，肯定跌破了罗立国的预期。心情由意气风发，估计变成凉凉。众叛亲离？今年6月22日，合盛硅业披露黄达文控制的富达实业的减持结果：目前总股本的3.72%，低于5%。黄达文原是合盛硅业的二股东，与罗立国合作长达30年之久，是罗立国的第一密友，但是却从未公开露面。黄达文从合盛硅业离场，是不是代表了他对公司未来业务发展走势的判断？这个问题也许需要时间来回答。合盛硅业不光是想吃硅料这个天鹅肉，还想把光伏龙头企业的饭碗全部给端了，还顺带把玻璃行业也给铲平了，可谓是想让光伏生态寸草不生。合盛硅业的底气从何而来？新疆丰富的石英石矿产资源，新疆丰富的煤炭资源，合盛硅业配套的自备电厂，合盛硅业是工业硅，有机硅的龙头企业。合盛硅业前几年挣的盆满钵满，股价257元，市值突破3000亿元。合盛硅业的四面楚歌。光伏产业一体化布局基本完成，通威是目前全球唯一的从石英石矿山布局开始，工业硅，硅料，硅片，电池片，组件，光伏电站完整全产业链布局的光伏超大龙头企业。也是全球唯一入选财富世界500强企业。通威集团以42.9%的净资产收益率位列净资产收益率榜第34位，是净资产收益率最高的50家公司中唯一的中国大陆公司。通威的综合竞争力在全球光伏行业天下无敌。目前组件企业隆基，天合，晶科在硅料领域和通威是合资股东，今后这三家光伏龙头企业不会再单独建设硅料环节了，所有硅料基本由通威供应。晶澳也和新特能源高度绑定了。中环和大全高度绑定。目前组件五虎占全球光伏电站市场份额70%以上。光伏大规模装机的高光时刻预计不会超过五年，五年以后光伏行业进入一个相对平稳期。新疆光伏企业的冷思考特变电工是硅料三傻成员老二，拥有特高压输电，变压器业务，电线电缆，煤炭，黄金，光伏，风电电站，工程总承包等业务，硅料只占三分之一。就是一个这么牛的企业，也只考虑往工业硅，光伏电站，风电电站领域拓展，不敢去端下游硅片，电池片，组件企业的饭碗。大全是硅料三傻的三傻，也只是往工业硅，有机硅去拓展，下游产业碰都不敢碰。东方希望做硅料多年，一直没有太多的消息，有自备电厂，成本超级低，但是有关东方希望的硅料是否达产？还是一个很大的问号。能够把光伏整只天鹅肉吃掉的人不可能太多，如果人人吃天鹅肉，天鹅肉就变成了猪肉了。合盛硅业端了谁的饭碗？合盛硅业从工业硅，有机硅领域跨界打劫，涉足硅料，硅片，电池片，组件，玻璃等产业，看似是端组件五虎的饭碗，玻璃大王的饭碗，其实是端掉了自己的饭碗。合盛硅业拿着所谓的尚方宝剑，对光伏选手无差别的一顿乱砍，导致了严重后果。通威在云南，内蒙古，四川建设100万吨工业硅，配套上述三个硅料基地的100万吨硅料产能。特变建设年产100万吨工业硅，配套自己的40万吨硅料产能。大全建设40万吨工业硅，10万吨有机硅产能。曾经的下游，友商成功化友为敌了。如果合盛硅业不单独扩产，不涉足硅片，电池片，组件，玻璃等光伏所有环节，模仿通威模式，和下游友商合作建设工业硅项目，结果是不一样的。合盛硅业的40万吨硅料如果今年全部投产，今年是有可能拿到硅料产能冠军，但是，代价将是高昂的。通威是所有龙头硅料企业当中唯一没有在新疆建设硅料基地的企业，为何呢？东方希望就是前车之鉴，光有石英石矿山，廉价的煤炭是解决不了硅料的质量和成本优势这两个核心问题。硅料是技术密集型行业，也是劳动密集型行业，需要大量熟练技术工人和管理人员，硅料生产的复杂性决定了任何一个环节出了问题，都会影响硅料的品质和品质的稳定性，可持续性。硅料的人才从哪里来？百分百企业自身培养。能不能挖其他硅料企业的人？可以挖？但是面临四个核心问题：一个是待遇问题目前硅料龙头企业待遇普遍不错，如果离开目前的工作地，背井离乡，和家人两地分居，发配到新疆大漠荒野，不是简单的五倍工资的问题，要不要探亲？要不要年假？还有愿不愿意去都是一个问题。第二是国际因素影响问题在欧美与国内脱钩断链的大背景下，欧美动辄拿新疆说事，频频动用所谓的国内法制裁新疆产品，逼迫国内光伏产业链离开国内，到欧美投资。这也是通威看清了欧美的嘴脸，没有在新疆建设硅料项目的原因之一。这也是隆基，天合，晶科这些组件出口龙头企业选择和通威合作硅料的原因之一。欧美动辄制裁，开工率不足，硅料销售成问题，成本降不下来，导致员工收入受影响，如何留住员工成了一个大问题。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫关于文旅企业投资的一些常识，来自四海苍茫。文旅产业是一个看似简单其实相当专业复杂的行当，用“隔行如隔山”形容文旅产业的独特性不要太妥帖了，别不服气，因为这个看似不起眼的行当专治各种不服——前首富王健林就放出过豪言：“迪士尼不该来内地，好虎架不住群狼。”他口中的“群狼”，指的便是万达城。“我们(万达)会让迪士尼中国在未来10到20年都无法盈利。”结果大家都看到了。作为一个文旅行业的从业者，我想与大家分享一些有关于文旅企业投资的常识。1、文旅行业比99%行业更为复杂专业文旅产业是重资产长线投资，再简单点，是资本密集型+劳动密集型行业。文旅的涉及面极为专业复杂，以一个综合性主题乐园为例，就包括消费心理研究、商业服务管理、各类专业机械设备、设施运维、主题活动创意、执行、宣传推广、动植物养护、安全保障、高标准环卫体系等——文旅是一个相当复杂且极度专业化的综合管理体系。文旅企业面对数量惊人的客户，常常数以百万计。是toB(旅行社、团客)+toC（散客）的集合体。而且，在不同时间节点，不同空间场景里，他们的需求是即时变化的。比如，节假日期间的年轻情侣，追求的是刺激、快乐，那么主题乐园里的大型游乐设备就必须全部全时高强度开放；六一期间，家庭亲子游是主体，那么萌宠园区需要加派服务人手，增加儿童消费商品品类，儿童机械游乐区需要在家长休息区增加休憩设备设施，暑期还要考虑降温设备设施等——文旅是一个研究人性的行业，比99%行业更为复杂，更加辛苦。因为复杂所以艰难，以2020年为例，全国403座主题公园，25%亏损、23%持平，仅52%盈利。仅一半项目盈利，这还是文旅行业中表现最佳的主题乐园，其他文旅品类可想而知。2、IP是文旅行业持续产生超额利润的核心可以把全世界的文旅企业分为两类：IP驱动和非IP驱动。前者如最顶端的头部企业如迪士尼、环球影城、默林娱乐（旗下拥有乐高等IP）；后者包括国内主流主题乐园华侨城、中青旅、方特以及宋城演艺等。两者的赚钱方式有着本质区别——前者如迪士尼是知识密集型企业，以IP来智造价值，客户获取愉悦的方式是文化，其IP产业链分为三层：第一层、高品质IP包括影视作品的打磨、制作与推出；第二层、流媒体等周边影视节目内容的推介、宣传；第三层、以主题乐园为核心的衍生产品、消费级IP产品及授权经营业务的运作，主动引导客户沉浸式融入IP文化场景中，由此形成了巨大的商业闭环。后者如华侨城、宋城演艺是劳动密集型企业，以超常规的人力支出、资金投入打造以设备、设施为主体，软件为辅助的体系来被动满足客户对于快乐、刺激等不同类型的追求。由此导致两类企业赚钱模式有着根本不同。以迪士尼为代表的IP驱动企业，在收入构成上门票占比仅为20-30%，二次消费如衍生品销售及授权业务经营占比高达70-80%——他们吸引了最具消费能力的优质客户，客单价极高，利润率也极高，赚取了整个行业最有利可图的那一部分；与之相反，华侨城、宋城演艺、中青旅等国内主流文旅企业门票占比70-90%，二销占比仅为10-30%——他们就像行业里辛劳的蓝领工人，以超额的付出赚取自己的血汗钱，没有太多的溢价。3、客单价+接待量才是反映文旅企业的经营状况的重要参考很多时候，在公开的媒体上，甚至企业负责人的专访中透露的数据都带有某种导向性和欺骗性，比如新华社报道：今年五一全国旅游出行人数2.74亿，同比2019年恢复至119%，收入1480.56亿元，同比2019年恢复至128%，但是报道没有指出，2019年五一只有4天，而2023年五一是5天！所以，别被纷繁芜杂的数据迷花了眼，作为参考，看看就好。在文旅行业业内，客单价+接待量才是准确反映经营状况的核心数据。如果要重注一家文旅企业，想方设法去挖掘这两个数据吧，它绝不会骗人。4、看旺季数据，更要看淡季经营旅游是有淡旺季、节假日与工作日之分的。旺季一般4-10月，淡季11-3月。很多球友喜欢发旺季尤其是节假日人流如潮的照片，喜欢关注媒体报道的旺季一路飙升的经营数据，这可以理解，人性就是喜欢报喜不报忧。但是全年法定节假日加起来不过30天，即使再加上旺季暑期两个月，人潮涌动的壮观场景也不过是占比极少的“少数派”，绝大部分时间为淡季、工作日，这期间游客流量与旺季、节假日相比是天壤之别。今年暑期多收了三五斗固然好，但也别得意忘形，忘记了淡季时惨淡的行情。评价文旅企业的优劣与否，经营业绩好坏，关键还是要看其工作日、淡季的日常数据。5、文旅是一个靠天吃饭的行当绝大部分行业是很少受天气影响的，但文旅却很特殊，它就是一个靠天吃饭的行业。极寒、酷热、下雨天，都会给它带来不利的影响。作为一个还算资深的从业者，我都形成了一个职业习惯，每个重要的节假日都会“拜一拜”，就是希望老天作美，风和日丽。因为团队绞尽脑汁，花费了巨大的人力物力资金为节日量身打造了一个主题活动，如果碰上大雨等不利天气，一切就白费了，如果是五一、十一这样的关键节假日，甚至会因此影响全年的业绩。比如十一高峰一天可以接待3-4万人，如果碰上暴雨，暴跌至几千人，一天就是好几百万的差距。这些年，长沙一年有三分之一的时间是各种极端天气，除开两广云南和海南，全国都差不多。所以长隆近些年发展得这么好，苏老板还是不改初心，一直坚守广东，就是不出省，实在是因为广东这块宝地全年都是旺季。6、国内几大上市文旅龙头都有致命缺陷文旅产业毫无疑问是支柱产业，朝阳产业，从中央到地方也给予了巨大的支持，但是A股市场上文旅企业向来就是不显山不露水，活脱脱一个边缘产业。为什么？因为几大上市文旅龙头缺陷明显：华侨城A，A股最早上市的文旅龙头企业，但是当前正处于管理层新旧交替，震荡余波之中，文旅+地产的商业模式有待重构，再加上令人诟病的国企病，让资本市场极不待见。且旗下主力乐园欢乐谷主打机械游乐的商业模式，投入产出比不容乐观；宋城演艺，国内室内主题演艺的首创者和操盘者，但多年来满足于低水平的复制粘贴，各地千古情换汤不换药，口碑一般，且除演艺外亮点全无，体验单一化加同质化导致过于倚重低客单价的团客市场，重游率低。寄予厚望的上海项目，目前看来无法承载其破圈重任，在审美日趋高级、体验日益多元化的中国旅游市场并不讨好；中青旅，几大板块有价值的就是主题小镇，其余旅行社、产业规划咨询等都是微利甚至亏损业务。而主题小镇板块的乌镇、古北水镇以及近期开业的濮院项目，其经营高度依赖陈向宏团队，中青旅只是重要出资方。据说目前古北水镇已经脱离陈向宏团队由中青旅管理团队运营，这是中青旅摆脱陈的一次尝试，但实际效果并不乐观。现有项目的持续盈利，未来项目的拓展以及如何处理与陈向宏的合作，都是无法规避的棘手问题。新三板上市的方特专注高科技光电游乐，类似一个小号的升级版欢乐谷，方特乐园高度依托地方政府补贴，除了少数两个乐园如芜湖方特一般开业五年后利润会急剧缩水直至亏损，所以方特是以开新店来支撑，这种模式至少我是季度不看好。至于其他如峨眉山A、黄山旅游、丽江旅游、三特索道等都是偏安一隅的山大王，极低的发展天花板注定了就是一支支可有可无的烟蒂股，无需花费太多精力去投注。如上所述，那A股的文旅企业就是“洪洞县里无好人”了吗？当然不是，随着疫情后文旅日渐回暖，中国消费者在精神层面的投入日趋增加，带着现场体验特制的文旅必然成为未来重要的消费方向。大环境的改善给予中国文旅企业足够强大的支撑，希望华侨城、宋城演艺、中青旅、方特还是一直坚持不上市的长隆、清明上河园等优质企业，能在中国这个超级市场的孕育下，浴火重生，在世界的平台上与迪士尼、环球影城、默林娱乐同台竞争，成长为中国文旅行业的华为！

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫以史为鉴——日本医药改革对我们的启示，来自墨溪野老。前两天我说现阶段要谨慎抄底医药板块，评论区讨论比较热烈。今天来谈谈日本这些年医疗改革都走过了哪些路，或许对我们思考中国的医疗事业何去何从有所镜鉴。一、老龄化和药品行业控制两大因素深刻影响着日本医药板块在1990年以后“失去的三十年”中，日本的医疗行业指数逆势走出一波长牛行情。乍看起来，日本医药板块表现契合机构提出的“老龄化社会医药刚需”的假设。以日本医药板块为鉴，其表现主要围绕老龄化和药品行业控制两条主线，而不是单一的老龄化社会这一单一因素。因为老龄化在带来医药需求同时也带来巨大医保财务压力，这样政府就必须采取对医药行业控制措施来予以应对。包括这次的风暴，其直接动因恐怕也是来自于医保账户的巨大压力。老龄化的时代背景，以一种潜移默化而又势不可挡地姿态推动制药行业的变革。日本国民的医疗费用支出占GDP的比重从1960年的2.5%增至1979年的4.9%。不断上升的医疗费用占比，让社会负担持续加重，而更为严重的是，老龄化趋势所带来的医疗支出的快速上升正在使情况加速恶化。在医保大量报销前提下，老龄化社会意味着高额的医保支出。如果不采取措施，医疗体系尤其是医疗保障制度的难以为继乃至崩盘似乎只是时间问题。既然老龄社会无法逆转，那么能采取的就只有控制医药行业尤其是医药价格和医药用量。药品行业控制既体现为政府与医院和药企多方博弈，又体现为药企之间博弈，最终深刻的影响了药企。这两个关键因素的巨大影响，既导致药企成批倒下，又造就了部分日本本土药企跻身国际巨头的奇迹。二、药品行业控制措施实施医药分离制度1.0版本1950年代，由于产业发展不成熟，分工不明确，造成了通过药品补贴医生诊疗的行业怪象，“以药补医”造成的药价高企问题，给患者带了沉重的经济负担。为了减少日本人民高昂的医药费用和巨额医保支付，日本通过顶层设计的创新努力，实施了“医药分离制度”改革。该制度是指医生和药剂师在职业上拥有独立的地位，各自负责不同的工作内容，这里的“医药分离制度”还不涉及医院和医药分离。医生主要负责诊断和治疗疾病，开具处方药。在日本就医，患者首先需要到医院前台出示保险证领取一张满是表格的诊疗卡，排号等待医生就诊。医生完成诊疗后，开具处方的同时，还要在诊疗卡的既定项目上，标注进行的诊疗项目，每一个诊疗项目都明码标价，一目了然方便患者进行监督。医生将诊疗卡和处方交给患者后，患者将诊疗卡交给收费处，按照明码标价的30%缴纳诊疗费。随后，患者拿着处方离开医院，前往任意药房交给药剂师。药剂师主要负责药品的配制、发药以及提供药品相关的咨询服务。药剂师依据处方抓药，收取药物标价的30%。通过这个流程我们不难发现，日本的医生已经成为纯粹的诊疗师，其行医收入的主要手段，就是通过实施诊疗，填写诊疗卡，换取相应的收入。提高提高诊疗报酬医疗是一个技术要求很高的行业，既然斩断了“以药补医”的获益模式，那么就要对医生从另一方面进行补偿。1974年才被人们称为“日本医药分业元年”。之后，日本政府不断提高各项诊疗报酬到了1990年，医生的诊疗报酬已经比30年前提高了12倍。大幅提高诊疗报酬后，医生的主要收入来源从药品变成了医术。医术高超、具备服务精神的医生，被患者预约的次数就会增多，收入也会随之提高。换言之，只有医术和收入形成正比关系，医生的高薪及其带来的社会地位，才会令全社会信服。有效控制药价措施如前所述，不管是医生还是药剂师，收入还是和提高医疗服务金额挂钩。如果仅仅只是医生和医药的“医药分离”和提高诊疗薪酬的措施，保障了医生的技术收益，却无法完全断绝医生和药品之间的利益链条。为此，日本政府也走过了一段艰难的探索历程。只有缩小药价的差额利益，降低市场药价，让医生在药品买卖中无利可图，才能真正解决问题。而要做到这一点一方面要行政力量介入控制药品价格，另一方面引入竞争机制来降低药品价格。这短时期的政策简单来说，就是逐步将药店从医院剥离，作为独立的行业扶植发展。在此基础上，由政府来规定药品的基准价。1981年，也就在日本65岁以上人口占比首次超过10%的次年，政府决定定期降低国民健康保险名单内的药品价格。到了1988年，日本更是启动了一项针对13000多种药物的降价政策，被国内称为日本版“集采”，规定每两年进行一次对医保目录品种的价格调整，次均降幅超过6%，一直延续至今。效果十分显著，整个80年代，医保名单中的药品价格平均下降了47%。1992年，才出台了有效控制药价的政策。这个控制药价政策区别对待仿制药和原研药。日本厚生省颁布了药品定价计算公式。这个公式根据每两年一次的药品市场调查数据，计算出市场公定价，并且针对每一款药品制定新的政府基准价。然后设定一个浮动百分比。经过简单的计算后，市场公定价的误差不能超过政府基准价的浮动百分比限制，否则就是违法。这个百分比在1992年设置为15%，此后逐年递减，2000年之后稳定在2%。也就是说，政府给药房留出了足够的利润空间，但限制其成为暴利行业。1992年之前，医药费占据了日本患者支出的20%以上，甚至一度超过30%，1992年后一直稳定在20%以下，并呈现逐年递减的趋势。为了给患者提供更好药物，在新药定价机制上，日本政府针对仿制药和原研药进行了区别对待：改变了传统的基于药品销售量的定价标准，转向综合考虑治疗价值、药物成本以及国际药品价格等多种因素。结果是，在日本新药定价的过程中，仿制药的价格一般为原研药的50%~70%，创新的地位被进一步提高。上述价格制度的确立，深刻影响了日本制药业的竞争格局，也改变了无数药企的命运。尤其是针对仿制药企业而言，仿制药议价权的弱势，叠加竞争激烈的市场环境，使其生存空间进一步被压缩。1980年代最高峰时，日本曾有超过1700家医药企业，2015年则仅仅剩下305家，超过五分之四的药企被淘汰掉了。而能存活下来并发展壮大的药企，无不重视对研发和创新的投入，并不断加码，研发费用的投入与美国接近，创新能力也仅次于美国和英国。今天，日本前5大公司占据了40%左右的医药市场份额，前50家企业占据了90%以上的份额，而且在处方药领域，集中度更高。将药店从医院剥离的“医药分离”2.0版本仅仅硬性降低医保目录品种的价格，还是远远不够的，毕竟很多时候政府官员未必完全了解医药真实价格，而且还有些不在医保目录品种的药品。因此有必要引入竞争机制来降低药品价格。1992年日本出台了有效控制药价的政策。这个政策简单来说，就是逐步将药店从医院剥离，作为独立的行业扶植发展。在此基础上，由政府来规定药品的基准价。1990年，日本全国共有药店3.6万多家，到2021年已发展至5.8万多家。在政府的协调下，大部分药店从出售非处方药的小店，成长为具备出售各种处方药资质的大店。三、医药行业控制大背景下老龄化对医药行业而言一定带来整体繁荣吗？从日本的经验来看，并不一定。因为在以药养医的时代，患者被严重过度医疗和过渡用药。整个1990年代医药行业控制大背景下，日本药品制造业产值增速呈下滑态势，到1997年甚至出现负增长，并维持多年。从三十年维度来看，在严格控费的基调下，日本药品制造业也是以极低的速度发展，总产值年复合增速只有0.93%。因为日本对医药行业强势控制，导致日本国内医药市场的不温不火，但是日本鼓励创新的医药政策却带来了意外收获。日本医药企业创新能力提升增强了日本药企拓展海外市场能力，并取得不俗成绩。数据显示，二十多年来，日本头部制药公司海外收入多数明显提升，并取代国内成为推动收入增长的重要引擎。五、结论通过梳理日本过去几十年医药改革制度，我们发现，在日本经济下行期医药指数明显跑赢大盘主要是那些具备成本控制和创新能力医药企业带来的。我们今天国内采取的措施具有很大类似性。在感受老年化社会带来医药消费增加的假设前提下，我们可以多一份清醒少一分醉，仅仅凭借“老龄化需要更多医药”这个简单逻辑是不足以支撑我们的长期投资决策的。在中国投资医药股，我认为我们一定要立足于东方集体主义，而不是美国那种完全的资本主义之上。日本走过的这条路，很可能就是我们最终要走的路。日本从1956年首次开始实施“医药分业”，经过四十来年，如果从1974年开始算，也是经历二十来年，陆续出台各类配套制度，通过医药分业、提高医疗服务、调整技术价格、药品基准差价控制、出台相关法律等组合措施，使得日本“医药分业”逐渐成熟，破除了“以药养医”的机制。步伐最快的时候就是90年代，因为经济全面下行，医保账户承受空前压力，出台政策也是最迅速果断的。医药板块在冲击过后是值得投资的，对那些具备成本控制和创新能力企业而言，确实会在改革后受益；但是对那些依靠灰色渠道存活的企业，各位球友就要多加小心。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫逾六成分析师胜率不足五成，卖方研究的价值在哪？来自就叫姜诚。据证券时报·数据宝统计，若以股价表现与研报评级的一致性来衡量分析师报告准确度，则有超过六成的分析师胜率在50%以下；若放弃对股价的苛求只考察盈利预测的准确度，业绩预测值在实际值正负10%以内的研报数量占比也不到四成，三分之二的报告高估业绩。这样的统计结果并不令人意外，问题是在这样的结果面前如何评价卖方研究的价值，这要从你想从卖方报告中得到什么说起。如果你想得到直接的致富密码，跟着报告建议买卖股票，那就不切实际了。一方面即便分析师能够准确预测涨跌，报告发布后涨跌也会立即兑现，而很少给人操作窗口，这是市场效率使然。另一方面，如果分析师有这样的能力，他大概率也就不需要做分析师了，所以严格讲，能够准确预测股价的分析师基本上不存在。如果要求放低些，只利用分析师的利润预测，自己做投资决策，是否行得通？我看也未必。一是准确的盈利预测也是明牌，很难被利用；二是利润影响因素多样，准确预测很难，尤其是长期的盈利预测基本不可能准确。那看研报还有什么用？当然有用，但取决于怎么用。买股票好比开炮，需要瞄准、发射，更缺不了优质的炮弹。不同的投资框架就好像不同的炮型，有人用加农炮，有人用迫击炮就需要不同的炮弹。如果说决策者负责开炮，好的研究就像优质火药，是各种火炮的公约数，人人需要。指望分析师指导你的买卖，相当于放弃了开炮的权利；直接利用盈利预测，相当于用标准化的炮弹，跟自己的炮型未必匹配。更合理的卖方研究使用方式是从中发现优质火药——即靠谱的基础事实和专业的行业视角。这些来自于报告中的定量数据和定性描述，也来自其他方面的支持，比如组织现场调研和协调专家资源等等。我所信赖的优秀分析师，通常不是拍着胸脯推荐股票的，而是对标的小心求证和细致刻画的。与这些分析师合作，让我受益匪浅。他们的工作，也是投资决策链条中特别有价值的一环。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫A股市场触目惊心的市值变迁，来自心中无股HK。过去15年，中囯股票总市值从20万亿暴涨到了如今的100万亿元（2007年指数6120点历史峰值时为32万亿元），总市值足足增加了80万亿元，升了4倍，但反映股票价格的指数15年基本没动，这意味着由股票“买方”股民单方面贡献的新增80万亿元巨量财富，全部都去了股票的“卖方”即上市公司股东口袋里，绝大多数投资者没赚到钱，成了市场交易的“买、卖、平台”三方中最失败的一方，这在全球股票市场是独一无二的。中国1亿多股民绝大多数是中产阶层，股民这个群体为我们国家与社会作出了巨大贡献，由于股票市场的长期低迷导致这部分居民的口袋被搬空，股市客观上让这个群体变得更穷，因为普通居民不买股票往往就买基金与其它变相的股票理财产品，绝大多数人亏损累累，更令人心寒的是在一些群体看来炒股票的人亏了钱都是活该。如果新增的80万亿元财富有一半去了投资者的口袋里，那对整个社会经济与民生消费会是一翻什么样的景象？美国纳斯达克指数在过去15年中上涨了5倍，上涨的财富80%以上真金白银的去了投资者的口袋里，其背后根源在于市场交易3方中的卖方与监管平台方真正把买方当作顾客与上帝对待，把维护买方投资者利益放在第一位，2022年美股市场上市公司一共通过分红加股票回购给了买方20038亿美元，而IPO与定增等全部融资才207.9亿美元，融资只占到回报的1%,这样的局面这股票不涨也难啊！这与我们A股高扩容融资与低分红回报形成了鲜明的对比。我等作为有幸在市场上赚到钱的少数股票投资人，一直来从心底支持厚爱感恩中国的证券市场，我们无意会去唱衰自己的股票市场，而且只会比一般人更关心爱护这个市场。历史的看，我们的国家一直重视证劵市场，我们的监管层也不断强调要切实保护投资者利益，增加居民的财产性收入，这方面的进步与成效也是有目共睹的，但重企业的融资、轻投资者回报、打击虚假上市不力、劣质公司退市缓慢等长期积累的问题一直来都没有很好的解决，资本市场是大国经济的核心竞争力，事关社会经济发展与国家强盛，我们衷心希望有关部门能直面问题，重新定位股市中股票“供方、需方与监督平台”三方的利益关系，尊重敬畏股民这个股票市场中的“上帝”用户，通过霹雳手段解决投资者长期关切的问题，让上亿投资人通过股票投资持续获得财富回报，让股市这个大国重器在国民经济发展与民族振兴中发挥更大的作用。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫医药反腐升级对行业的长期影响，来自人生如梦的Dr2。近期密集出台的医药反腐政策已经上升到国家级的层面，其力度堪比教育“双减”，将会让整个行业发生巨大的变化。查处的院长、科主任与药械企业的数量和力度都是空前的，Dr.2发现有几个特点。第一，很多查处是从末端抓起，从一个代表的入手，到对接的主要医生、主任还有院长，再从这些已经明确的事实反向去倒查企业行为，同时从上市公司和非上市公司的一些财务报表里面发现各种端倪，再整合公安和税务，就有了执法权，直接进行相关人员控制，控制之后，以某一个确定的点切入，再进行深度的挖掘。第二，医药反腐升级对行业有巨大的长期的影响。腐败的核心动力，来自于医生、主任还有院长从药械的招标、进院和处方的自由裁量权获得利益分配，换句话说，就是它可以通过利益驱动来扭曲真实的临床处方行为！影响变化一假定全行业一刀切，我们判断医生的整体真实收入会有一个比较大的下降，但它并不是均衡下降，相对高收入的带组医生以上级别会有一个比较大幅度的下降，呈现一个倒金字塔形逻辑！对中低收入的医生来说，如果在背负房贷、车贷等生活压力的情况下，可能会更加积极的去寻找多种合理合规合法的创收方式。比如开展多点执业，去民营医院等更市场化收费的地方坐诊，积极做医学科普，做医生IP成为网络达人，甚至积极参与一些之前认为自己没有时间参与的社会活动等，来不断提升自己的影响力。这样的生态变化可能会给民营医院的招聘，多点执业医生的来源和时长，带来一个相对不错的契机，这是在经济杠杆压力下导致的，而且是整体导致的，个别人的“我要”“我不要”不影响整体的行为变化。那些能做发明创造、知识产权和版权包括专利权，可以有价值创收的医生，他的积极性会更进一步的被激发出来，其实这个世界从来没有什么“有空”“没有空”，就看重要不重要了。影响变化二从整体来讲，理论上没有了比较扭曲的利益驱动，医生可能会更加关注患者的疗效与患者获益，而不是被其他东西所干扰，这样的话一些治疗性的药品反而会获得更好的认同。换句话说，一些辅药和高价走费用的安全无效药自然就会被清理淘汰，无论是院内还是院外，处方的就会越来越少，甚至药企给医生也不敢收，这样就会出现一些导向性变化，医药产业结构将会发生一次很大的调整。大批的既不符合中医理论，也不被西医认同的中药注射液品类，临床试验根本不敢做的历史遗留问题产品，多少行政命令都无法清除的东西，反倒可能出现行业性崩盘，主要由于它效果和获益不明显，但是价格比较贵，加上潜在的过敏反应等。包括一批临床疗效不高的中成药，也会大幅下降。我们回顾一下历史，在最早医药行业还处在草莽阶段的时候，非常多地方的小药企，不管是在云南还是黑龙江，都有一些比较独特的品种、怪异的规格，通过代理、大包或者自营，但主要是通过走费用的方式，做成一个个过亿或者10亿以上的大单品，很多企业就靠这种方式，舒舒服服挣了一二十年的钱。他们不会去创新，也没有动力创新，同时创新也没有用。因为通过再创新增加的成本，不一定能够收回来，所以这是一个野蛮生长的阶段。实际上它改革的契机是我们的药监局把一些只是更改剂型、仅做少量改良的药，不再允许进行创新药申报注册，同时不断的发出指引，鼓励真正创新，然后进行两票制，营改增来收紧营销等一些形式上的漏洞，再通过药品集采，对包括一些辅助用药清单的认定，一大批这样的企业逐步消亡和缩小规模了！而药品集采已经导致了市场的不断集中，大批的企业将会被迫走向创新药，可以是自研或者是BD购买，或合作或引进等方式。然而这一波又会带来新的市场集中，市场化的方式其实是行政力量配合市场把一批的治疗价值不高但费用高的产品，进行批量清除，虽然会有一些漏网之鱼，但这无关大局。对整个中国药品市场的结构会发生巨大的变化，创新药的归创新药，大批仿制药将会集采，一批只会给回扣的企业将会彻底出清，甚至连反击的机会都没有。影响变化三接下来那些已经入局的规模医药企业将被动获益，由于事实上利益方式的改变，治疗价值不高的这些伪创新药进院可能性微乎其微。这样一来，已经进院的将会被动躺赢，这一点也会倒逼企业对创新价值不高的新药不再发力，除非是有突破性疗法确实有效的产品！而且一批批安全无效药可能会自动清理，这样DRG的工作也会顺利很多！影响变化四还有一个不能忽视的行业变化。如果利益驱动的方式越来越少，拜访医生越来越难。所以这会加快整个医药代表的结构调整，要求高水平的代表甚至跟国外一样，很多的代表甚至是五六十岁退休有超高临床素养的医生去做的，而那些只能给费用搞客情的代表将会自动淘汰！随着整个行业的集中，没有那么多医药企业，包括企业过大之后也会不断组合优化，整个医药代表的绝对数量，在未来可见的3-5年，继续减少一半甚至以上。就像整个日本一亿多人口，只有几万名医药代表，按照这个比例，中国接近200万的医药代表，仍然会有大幅的压缩空间。整个医药代表的结构会调整，那么收入反而会增加，同时相对来说也驱逐了一批劣币，也会让医药代表变成一个跟在国外一样相对比较好的职业，但是门槛会非常高。这样会让整个企业的营销费用逐步减少，人力成本部分费用开始下降，有更多的钱和精力去关注研发与创新。影响变化五由于医生被利益扭曲的这种行为可能会得到一部分的遏制，药企的推广方式原来主要是从医生的处方行为逻辑中展开，可能更大的要变成医生跟患者齐头并进，患者组织活动、患者关爱项目相对来说是比较合规且有价值的，将会得到一个更大的发展。影响变化六学术的会议从整体来讲会减少，特别是无价值的学术会议会变得更少，学术会议的质量和关注度会提升，企业赞助与参展单场学术会将出现拥挤，可能会出现费用和成本的上升，但是企业整体在学术会议上的投入将会缩减。综合来看，有价值的学术，有质量的科普，有效果的患者关爱，将会成为未来市场推广的主流。▪ 从未来趋势来讲，正规的循证的真实世界研究、注册伦理、知情同意、患者获益这一类项目将会得到一个更好的发展，也促进了医疗学术的一个规范。▪ 第二类是患者关爱、医学科普、医生IP、科室IP的品牌塑造、真实有效的患者活动将会得到更大的发展。这两大类项目将是未来合规推广的主流项目。最后我认为，在每次市场困顿，大风大浪来的时候，我们仍然可以毫不犹豫的勇往直前，是因为我们做的事情是正确的，无论我们的医生、医院，还是我们的合作伙伴，在当下依旧可以敢做、愿意做、能做这些项目，是对我们最大的肯定，这将会给我们整个企业带来更好的发展，整个行业也会向更好的方向改变！

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫聊聊经济发展和就业的关系，来自维德说的不全错。股票投资者作为公司的中小股东，最关心的是上市公司的利润，对经济政策评价也多局限于对企业利润会有怎样的影响，可以带来企业利润增长的政策就是好政策。然而从政策制定者的角度，企业利润增长只是手段，并不是最终目的，经济增长最终是服务于个人的。最低目标也要带来就业质量不变，就业数量的增长。最佳目标是就业数量增长的同时，就业质量也可以增长，员工的技能、发展前景，收入可以不断提升。如果就业质量不变，就业数量保持增长，我们每一位个体会获得较为充分的就业，但能力越来越难以获得施展，甚至职业技能提升的机会都越来越少，竞争愈发激烈，这时就会感到“卷”，产生“努力不如躺平”的想法。如果再叠加刺激经济的副作用，资产价格上涨（房、股票），那对于没有资产的居民来讲就是最不利的情况，经济的发展完全与自己无关，这时他们与资产的持有者对于经济政策的评价可能大相径庭。我们从上市公司员工数的角度来观察，过去20年经济增长是否带来了更高质量的就业机会。上市公司是各行各业中最优秀的一批企业，截止2022年底，在中国上市的5240家公司总共提供了2988万个就业职位，人均薪酬18.8万。从薪酬、技能提升、职业发展机会等角度来评价，我们假设上市公司的员工代表了中国最高质量的一批就业岗位。先看薪酬增速。上市公司和全国就业人员的工资增速和GDP增速大致吻合，已就业的员工是可以分享到经济发展带来的增长的。但从数量来看，2013年以前，上市公司员工增长快于GDP增长，可以认为经济增长带来了更多的优质就业机会。2013年之后，上市公司员工增长开始慢于GDP增长，2019年之后再下一个台阶，增长几乎陷入停滞，只有2%左右，经济的增长开始难以带来就业质量的提升。我们知道，高质量的增长主要来自于制造业生产力的提高，用更少的资源制造出更多的产品，驱动需求的增长。企业由此产生新的投资需求，员工获得更高的收入，进而带来服务业的繁荣。我们将上市公司分为第一产业、制造业和服务业，截至2022年，A股的制造业上市公司数量占比超过70%，提供的就业岗位和服务业接近，都在900万左右。在2013年之前，制造业的每一次员工数量的扩张一到两年后，服务业也会迎来一波快速增长。2014年之后移动互联网行业快速发展，这里只统计了A股的上市公司，如果将香港和海外上市的互联网公司算作在内，14-17年的绿线还会再陡峭一些。但是18年之后制造业员工增长进一步走低，似乎也难以继续带动服务业的岗位增长。过去五年总量的经济增长不能带来与之匹配的高质量就业的增长，这一结论可能的错误包括上市公司员工增长趋势能否代表代表全社会、统计误差以及各种逻辑错误。如果认为还有继续的价值，接下来总结背后的原因，寻找未来的发展方向，就会更为见仁见智。我这里用一个粗糙的角度片面的讨论一下。过去历年制造业上市公司中每年盈利能力最强的前三个十分位的盈利水平。如果企业投资回报率高，必然具备强烈的扩产、招工的需求。2004年-2018年，每年上市公司制造业最景气的公司，其盈利能力稳定维持在高位，第三个十分位的ROE也常年在17%以上。从2018年开始，盈利能力开始不断下滑，尤其过去两年开始加速下降。2022年全年，盈利能力在第三个十等分的公司平均ROE也只有10%出头。对于大部分没有显著壁垒的普通工厂，企业的投资回报率就只有个位数了。企业获得高ROE的途径主要来自两方面，一类是因需求增长，供给不足带来的高盈利，第二类是依靠成本优势或是提供独特的产品、服务获得高盈利。前者考验企业的资源配置能力，后者考验企业文化和研发能力。过去二十年我们经历了城镇化率提升，桌面和移动互联网的流量增长以及制造业海外扩张，所有公司都有机会获得阶段性的供需错配带来的高回报。但当前可能已经进入分水岭，需求增速已经放缓。要突破当前的瓶颈，取决于我们能否有批量的能在全球范围内提供低成本高质量甚至是独特产品的公司，带领中国的制造业乃至服务业继续升级，使高质量的就业岗位继续提升。对于政策而言，经济发展永远是要带动大多数人一起成长的。我们对于经济政策期待尽量从全局出发，而不是仅从一个二级市场中小股东的利益出发，可能会更加准确。对于投资而言，稳健的策略可以倾向高股息、低PB的资产，降低预期回报。过去一年半以来这类资产的估值已经有所提升。积极的策略可以去布局那些专注于研发、产品，有可能带领中国企业突破当前瓶颈的具备全球竞争力的公司，这些企业也是在拓展海外市场时承受各方面压力最大的，最近两年的估值不断压缩。这也是我当前布局的主要方向。从企业的角度，微观调研的感受是，越是有核心竞争力的公司，在困境中企业家的韧性越强，一方面不断加深自身的商业壁垒，一方面在欧美市场的多变的产业政策中积极寻找突围方案。宏观来看，在近五年制造业ROE不断下降的过程中，企业的研发投入反而达到新高。除了估值因素外，这也是我目前短期净值承压，但依然不悲观的原因。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫8月黄金进入关键期，来自陈志文999。7月黄金价格最高1987，最低1902，维持在1900美元以上波动。从7月份的走势来看，波动率还行，整体维持在6月份的一个低点启动。从趋势上来看，两者构成了一个短期企稳信号，并且7月是一个比较不错的月份。美联储加息25个基点，并且提到了未来加息的不确定性，并没有排除不加息。但是随着加息的路数和次数的逐步减少，它对市场造成的影响也在变得微乎其微，甚至有时候会出现短期利空的快速拉升，比早期第一次加息，第二次加息要弱很多。从这一点来看，我们要忽略未来加息所带来的影响，比如大思路和方向，不要受到任何的干扰。应该关注美国的CPI数据是否能够继续下行，7月份的CPI指数包括PPI收入都是表现良好，环比继续下跌，整体的美国就业市场维持良好，非农数据也非常不错。销售零售消费支出，包括GDP的增长都超出预期，这也导致黄金价格在短期的反弹过程当中遇到了一些压力。同时美国股票市场持续出现上涨，流动性宽裕的状态没有发生改变，黄金价格的短期受到抑制，主要是由于高利率。高利率的状态，对黄金保值增值造成了一些负面影响，但是这种情况不会持续太长时间。另外一个关注因素就是俄乌局势的推进。目前俄乌局势有愈演愈烈，并且要捎到俄罗斯本土的迹象，所以未来进一步的发展也需要进一步关注。短期还不会造成太大的影响，大家已经习惯了这种情况。综合来看的话，8月份还是延续7月份的一个状态，也就是我们的6、7、8三个月的一个循环周期，包括三个月的一个过渡，都是在合理范围之内和在预期的范围之内发展。从6月份的高位的下跌到1900美元低位的抄底，到1930、1940、1950附近的低多，目前都得到验证。现在黄金价格处在的位置属于一个往下有空间的，往上也是有空间的一个状态。在第一次黄金价格突破2070的时候，它其实形成了一个比较不错的信号，也就是形成了一个长期信号。那么这个买点信号由于之前所上涨的幅度比较大，这个幅度起点是1180美元，1180美元一路连续性的上涨，到了2020年的8月份也就2073美元。那么这一个周期它跨度一是时间长，一个空间大，所以在后期的2021年、2022年这两年，随着货币的宽松结束，到货币的转势要加息，这个造成了一波下跌。那么反过来我们可以看到，再加上它连续上涨之后，它现在进入了一个大波动的一个蓄势和休整的状态。我们反过来思考，就是现在它处在一个加息结束，即将转为降息的一个周期。上一个周期是持续了三年，那么我们从这一个周期反过来想的话，那么从加息结束到预期降息的一个开始，是不是也应该上涨三年时间？那么计算标准应该就是从1614开始，也就是从2022年的10月份开始，2022年的10月份，它是美联储在持续加息超过4.5%之后开始预期要放缓。从今年的2月份、3月份的预期结束，到四五月份的超过5%的一个利率，以及到现在还在继续加息。打乱了整个节奏和打乱了整个趋势和波动，但是它整个格局是没有发生任何改变的，整个趋势它是没有发生任何改变的。那么这种加息的连续超出预期的行为和动力，以及它持续带来效果的减弱状态，已经在这个价格上得到了有效的体现，8月份继续坚持7月份的思路，坚持7月份的方向。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫科普几句超导，来自郭荆璞。超导体的主要性质是0电阻和抗磁性，0电阻好理解，但是不好测量；抗磁性就是大家说的磁悬浮那个性质，这个好测量，所以一种新材料是不是超导体，一般测量抗磁性作为判据。LK-99是不是常温常压超导体呢？有可能。目前来看还没有电性判据能够说明常温常压下的LK-99是超导体，有报道说电阻很高，比铜的导电性还差，但是测量体现出来如此之高的抗磁性，不能否定这是超导体的可能性，非超导体具有这么高的抗磁性，确实不多。也有一种可能性，这是一种以前我们不知道的高抗磁性材料，产生高抗磁性的机理和超导体不一样。1. 简单解释一下超导体的机理。电子与电子是相互排斥的，同一个量子体系当中不能有两个电子处于同一个量子状态，这样很多电子就会在能量的台阶上越积越高，这种粒子叫做“费米子”，这种相互排斥叫做“泡利不相容”。而以光子为代表的“玻色子”，则不服从泡利不相容，大量的玻色子可以一起堆积在能量最低的状态上。1957年BCS理论解释了超导体的机理。在超导体当中，由于原子核组成的晶格网络的存在，两个电子能够在晶格的帮助下形成动量相反的一对，物理学家把这一对电子看作一个准粒子，叫做“库伯对”。库伯对的能量比满足费米子规则的电子海的能量更低，需要外界输入能量才能打破库伯对，超导体当中的电子倾向于形成越来越多的库伯对，都待在那个较低的能量水平上，这就好像两个费米子结合成了一个玻色子，全部堆积到最低能量状态上一样。需要注意的是，库伯对电子并不是在空间当中两个电子成双成对，而是在动量空间里面成对的，也可以说是在希尔伯特空间里面联系起来的。堆积在最低能量状态上的一大堆玻色子（库伯对也是），我们叫做“玻色-爱因斯坦凝聚”，除了超导体之外，还有一种常提到的例子是超流体，比如液氦，超流体可以永不停息地在环状容器当中流动，也可以没有任何阻碍地穿过任何毛细管，超导体没有电阻，超流体没有粘性。这样的物质，就好像不再是许许多多的粒子组成的，而像是一个整体，肉眼可见的宏观物体可以用一个波函数来描述了，就好像我们的社会当中每个人都没有了自己的思想，全都向着一个方向进行“伟大的进军”。2. 对投资有什么影响？简单说就是没有影响。划时代的材料革命，需要划时代的产品，也需要漫长的时间。我举一个革命性的材料的例子：不锈钢。不锈钢便宜、结实、可回收，全球产量5500万吨。不锈钢的发明可以追溯到1904年，1912年304不锈钢前身就拿到了专利，在钢铁工业已经非常成熟的前提下，不锈钢的大规模使用是30年代的事情了，克莱斯勒大厦使用了不锈钢结构，不锈钢也少量用在飞机上。所以就算LK-99真的是第一种常温常压超导体，要真正商业化应用，可能也是20-30年之后的事情。离我们更近的例子是石墨烯，石墨烯的基础工作大约是2004-2005年之间的事情，2010年就获得了诺贝尔物理学奖，学界和工业界不可谓不重视。但是现在石墨烯有哪些大规模应用呢？还只是在部分材料如电池电极当中作为少量改性成分存在而已。至于说石墨烯对石墨有多大的带动作用，更是天方夜谭，所以LK-99的主要成分，铅或者铜，需求应该也没什么太大变化。顺便说一句，BCS理论的提出者，巴丁、库伯、施瑞弗1972年获得诺贝尔奖，之后几十年超导体才有一定的应用。这还是物理学当中离实践最近的材料学，基础研究到商业化应用，很少有30年之内快速发展的例子。3. 开个脑洞。既然库伯对是2个费米子电子结成一对，表现出玻色子的性质，形成玻色-爱因斯坦凝聚，那么有没有可能有4个电子、6个电子结成玻色子性质的准粒子呢？有没有可能LK-99只是一种高抗磁性物质，而不是超导体呢？既然宇宙中存在着所有的电子都处于简并态的物质（白矮星就是电子简并态物质），那么从2个电子构成准粒子，到4个6个电子，一直到许许多多个电子构成准粒子，似乎也不是那么奇怪的一件事情嘛。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫房地产未来的投资机会在哪，来自陈达美股投资。国内地产，你可能觉得这个行业没法投了。但很多人不知道，大洋彼岸的美国房地产公司，股价却连刷历史新高。美国不仅美股涨，房价也顶着巨高的按揭利率蒙头往上冲。美国市场的成熟地产玩法，能从模式上给我们一些对国内房地产未来投资机会的启示。我分享一些自己的总结和思考。第一， 逻辑换挡宛如大分水岭。基本观点，房地产这个行业中长期逻辑，过去的逻辑与未来逻辑，将彻底实现骨肉分离。未来的房地产应该理解为成熟市场模式下的建商+物管的路子，特征是，长期稳态，存量取代增量。供给端不用多说，不会缺，而实现稳态的需求端有三个基本来源，一是城镇化百尺竿头，二是改善性置换，三是旧房更新。地产传统视角下的中长期逻辑，明显特征是三高——高负债、高杠杆、高周转，信手拈来，曲水流觞，屡试不爽。不同的只有程度而已。但高周转不等同于高流动性，实则是有诸多不可持续、稍纵即逝的时代因子；这就有点像一个水银温度计，你看内部是有流动性的，然后拿锤子一砸，溅出来都是不能流动的珠状小球，最后，莫名其妙地就挥发了，你都不知道资产去了哪。而这就是过去房地产的高周转。而高债务与高杠杆，就必然被债务周期所裹挟，人性所至，属于天要下雨娘要嫁人拦也拦不住，唯一的救命方法是降杠杆。杠杆周期是人性趋利的结果，原因很简单，做一个思维实验，净资产为1000万的公司，能赚200万，那么净资产收益率是20%，这已然是非常能赚钱的公司。如果此时公司可以白嫖1000万债务杠杆，2000万资产做到400万利润，那么净资产收益率就到40%了。这是一个不需要殚精竭虑提升运营能力，只要摊大饼就能多赚钱的、初中辍学都能干的粗暴盈利模式。然而如饮鸩止渴，三高是个短期暴利，长期很坏的模式。第二，新房盖得多，杠杆长得丑。说到底，去杠杆的美丑，还要看杠杆本身是美还是难看，太差的债务除了赖掉别无他法。而房地产最辣眼睛的债务往往形成于拿地圈地与拔地而起之时，也就是新房从0到1的时候。所以如果是整个市场，从新房市场切入存量房市场，最差的那一部分杠杆，天然会降下来。比如盖的新楼少了，直接降低预售杠杆；而我们曾经的预售制度，那简直是杠杆之王，能撬动地球。当然实事求是地讲，搞房地产不是卖小笼包子，新房不预售不太可能，全世界都搞预售制；但我们的预售与全世界的又都不一样。特色预售制度只是个例子，另外拿土储、拿地、拼规模，这些说到底是为了新房销售，都会快速点爆窜天猴一样的负债率。新房比上增量房的比例下降，整个行业天然逐步去杠杆，无论美丑。而我们去年二手房交易占比，仅仅不到30%，作为对比，美国二手房交易占比，将近90%的水平相比，也就是说美国这样的成熟市场已经基本可以不建新房，二手房交易几乎占九成。这就是趋势。北上广其实已进入存量市场的阶段，改善住房需求占比很高，二手房交易占比也很高；因为大城市消费者的住房需求——尤其是改善性的住房需求——主要靠二手房流通来实现。数据上也能佐证这点，今年上半年房地产开发投资同比下降7.9%，住宅投资下降7.3%，新房销售虽有增长，但速度比二手房窄得多。未来我们的新房需求不会那么大，所以可以用轻资产的建商模式来补足——最大的特点就是，建商不需要拿地囤地。许多人观的点是地产纯资本密集型高增长已经是遗迹与化石了——不能创造历史，那就成为历史；但美国建商历史新高其实可以拓宽我们的投资思路，地产应该怎么玩，如何创造股东价值，如何创造社会价值，其实都有现成可以学的案例教材。第三点，悲观但不悲剧，“抛售潮”吓自己。今年一季度房地产市场的最大特点，是被疫情抑制的需求集中释放，我们看到第一季度楼市极度喧闹与繁荣，是那种一把干透支的繁荣，然后第二季度市场又下来了，大家的悲观情绪就开始弥散。悲观是理所应当的，楼市不可能年年火爆；但二手房远没到哭天呛地的时候，我们如果把过度震荡抹平——如果今年下半年按照去年情况走，今年二手房市场，比去年其实有很大幅度的增长，这个视角下的二手房市场，没那么悲观。真正悲观的是新房，确实比较差，这也验证了之前说的，新房和二手房市场结构的变化，大逻辑的分水岭。而上半年交易需求的集中释放，从城市数据来看，也没有所谓“抛售潮”的情况。有个我比较关注的点，二手房挂牌量上升，有人认为可能是业主降价抛售，我认为不像外界想的那么悲观，因为就算是正常情况下，二手房市场正处于自然扩容的阶段，挂牌的总盘子里每年都有16%-17%的速度在增长，因为大量新房进入到了二手房市场，本来就会增加挂牌量。有人说只有挂牌没人买，那不是有价无市吗。这也是有偏差的认知，实际上新增挂牌情况跟成交的情况一直都比较一致，也就是说这些人为什么挂牌，仍然是为了想换房子而不是清库存。挂牌多的时候成交多，成交多的时候挂牌多，是交易量流动性的扩容。五月份之后，随着市场成交下来了，新增挂牌量也下来了，这些情况印证了，并不存在所谓抛售潮。结构里面真正增长的挂牌量和成交量，是芳龄阿不房龄二十年年以上的房子，说到底初心还是想改善自己的住房条件。再说说新逻辑下长期生意。冷静客观分析，房地产的投资价值，除了短期情绪修复带来的投机机会外，更重要的投资机会，中长期的投资逻辑，其实是由行业新稳态下洗牌后的格局。比如物业股，好不好，是很好的商业模式，只要它们能厘清说不清道不明的关系，可以一拍两散，可以分家成功，我认为就很值得投资。比如租赁模式，也是好的现金流模式；比如代建，比如二手房交易，都是轻资产、低杠杆、重运营、靠手艺的长期生意。能抓住新机会的企业，那些在一个看起来非常拉胯的行业里也能做出差异化和护城河的公司，是我们下一步应该在这个板块里寻找的标的。房地产的投资机会，是向居住产业这个服务细分行业做转型，供给多元，服务到位——就是从有房子住，到好房子住，到住房子好。这个是大逻辑，旧模式的玩家，我觉得各位就不要留恋了。衣食住行虽然是四大永恒刚需，但其实在不同时期都会呈现出新特点和新机会，未来的机会很少是对过去的简单重复，但未来的机会根植在过去的经验里。简单套用过去的周期视角，用三高来玩地产，忽略宏观变量，大概率会导致对地产股的误判。最后总结一下，我们市场还没有那么乐观，但是也远不需要如此悲观。纵观美股的地产板块，房地产有远远比我们传统的大地产行业更多更丰富的层次与玩法。所以中国房地产，你说完全没前景，未来完全不可投，我觉得你就是在瞎说；还是那句话，给往生以祭幛，给未来以光亮，换挡的逻辑分水岭，要看得鲜明。当一个刚需行业出现普遍而浓厚的过度悲观情绪时，对于理性投资者来说，往往就是潜在的投资机会。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫2023年下半年，牛来速归？来自二郎基金or二郎价投。展望2023年下半年中国资本市场，我认为机遇大于挑战。随着美元加息基本见顶，中国稳增长经济政策落地，中国经济稳步回暖是大概率事件。在此大背景下，调整了两年的中国资本市场将会迎来比较好的机遇。决定中国资本市场的有两股力量，就是外资和国内基金。两股力量可以说是暮犬晨鸡，各施其职。外资，掌控着中国股市中核心资产定价权；而国内基金主要依靠抱团炒作各种赛道股。所以，从指数看，外资对指数的控制力更强。过去一年多，由于美元持续加息，导致外资一直流出，中国核心资产股价低迷不振，指数也是难有好的表现。而如今，随着美元加息周期见顶，外资将会在中国宏观基本面向好预期的支撑下，重新流入。过去一周，我们也看到外资流入和中国核心资产和指数的凌厉表现。所以，对于23年下半年，我认为，调整了近2年的中国核心资产将会有不错的表现机会。这主要受益于外资重新流入和中国经济回暖的共振。而国内基金仓位普遍较高，多数仍困守在缺乏流动性的赛道股不能自拔，如果没有大批新的增量资金进场申购基金，基金重仓的赛道股将会弱于指数。所以，对于23年下半年是否有牛市，我仍持保守乐观态度。我估计，中国核心资产和价值型基金会有所表现，而基金重仓的赛道股仍需等待大规模新增资金进场。股市有可能会出现冰火两重天的情况。展望手中持有的养老三宝，招商银行、长江电力和中国移动，我还是维持今年初的观点，上半年炒中国移动，下半年炒招商银行和长江电力。其中，招商银行将受益于地产不良逐步出清、资产质量改善、理财收入回暖、股票基金销售重回增长，其爆发力将是在三个股票中，乃至下半年整个AH股市场中，比较亮丽的。类似原理和结果也适用于中国平安和中信证券两大非银金融股。长江电力，由于乌白资产注入，联合调度能力提升，叠加今年来水逐步回归常态、投资收益增长，因此，下半年也将在业绩回升预期和定增解禁的时点配合下，有机会走出一波创新高的走势。中国移动，没啥好说的，股价已经完成价值回归，业绩增长不会有惊喜，目前股息率仍不错，拿着总比存银行强，股价已经在上半年炒完了，下半年继续横着走吧。另外，贵州茅台，作为唯一一家被外资和国内基金都认可的公司，其表现将决定着整个指数的方向。对于这个公司，我没有研究，没有发言权。看好中国核心资产表现的朋友，也可以关注一下中证龙头指数，今年7月份分红，我配置了一些。以上观点，纯属个人观点，据此入市，风险自担。目前本人大幅超配招商银行（过去十年一向如此），标配长江电力，低配中国移动（仅限于港股），少量配置中证龙头指数。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫浅谈伊利的员工持股计划，来自二马由之。伊利发布了其员工持股计划，我看到雪球及不少讨论群炸锅了。很多人不认可伊利的员工持股计划。认为存在过度激励现象。一些人说开盘就清仓伊利股票。对此，我说说我的看法，不喜勿喷。首先我认为这个事总体上是好事。下面我讲讲具体的原因。作为投资者特别是价值投资者，我们最为看重的就是一个公司是否低估，是否便宜。而一个公司是否便宜由两个因素构成，一个是市场出价，另一个是公司本身的价值。公司价值最为重要的构成就是分红。分红之外的钱在很大程度上和小微股东是无关的。因此对于上市公司，我最为看重的指标之一就是分红率。成长性再好的公司，如果不打算分红，那么在我眼里就是垃圾。伊利70%的分红率，在A股的上市公司中绝对属于凤毛麟角的存在。至于分红之外的钱，上市公司怎么花，其实我并不太关心。我们再说伊利的长期持股计划。细节不说了。核心内容就是把未来扣非利润增量的30%用来激励员工。这个事看似是股东花钱激励了员工及管理层。但是，一方面，分红之外的钱本身就和我们关系不大。其次，我们设想一下，公司的骨干员工为了拿到这个激励会怎么干。公司22年的净利润约100亿。如果2033年公司的净利润为120亿。那么这个激励资金也就不到6亿。骨干员工为了拿更多的钱，他们会怎么办。他们会努力把2033年的净利润提升到200亿，甚至240亿、280亿。看似股东们付出的更多了，但是在股东和员工利出一孔的情况下，股东的收益其实是更多了。很多时候，我们更要聚焦于财富的创造，而不是分配。蛋糕大了，大家的日子都好过。即使从分配角度看，伊利给股东们的分红并不少。我知道我们一些股东希望伊利把利润全部红给股东，在目前的低利率环境下，最好还能贷款回购。类似麦当劳的做法。作为股东，这样的想法很好。但是并不现实。大家好才是真的好。另外，知足常乐很关键。从股东回馈角度说，伊利已经做的很好。作为一名非伊利股东，以上观点仅仅代表自己对于股东回报、管理层激励的看法，一家之言而已。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫离岛免税市场空间测算，来自认知饕餮。海南离岛免税起于2011年3月，当年免税限额是5000元实施后当年免税购物金额为10亿元，考虑到一季度是海南旅游旺季，2011年的实际可能达到的免税购物金额应该是20亿元左右。可以发现，免税额度从5000调整到8000后免税客单价有明显提升，而从8000调整到16000、30000后客单价并没有什么提升，当限额放宽至100000后，客单价提升了一倍，当线上免税店开店，离岛免税品可以邮寄到家后，客单价又提高了900元左右。正常情况下，一季度是海南旅游消费最旺的时候，每年海南旅客吞吐量的拐点都在8月份~9月份，然后次年2月达到最顶峰，2021年一季度免税销售额153.9亿，占全年免税31%。2023年一季度，海口海关共监管离岛免税购物金额169亿元，估计今年海南离岛免税543亿，会创新高。海南离岛免税额度放开到10万后，新增线上免税店，可以邮寄免税品后，免税渗透率快速上升，从6.69%上涨至14.89%，且客单价从3544上涨至8262，轻松超过2018年中国人在韩免税客单价5354元（这还是有很多代购的情况）。我们的免税需求应该远远没有被挖掘完，随着我们购买力增强，这部分需求还会持续增长。2018年我国居民在韩国旅游贡献800亿的免税品销售额，绝不是海南离岛免税终点。假设我们经济水平和消费信心恢复到2019年的水平，海南旅客吞吐量恢复到5737万人，按照2022年的免税渗透率13.54%，客单价8262元计算，海南离岛免税可以达到641.8亿元左右。2018年韩国免税购物人数合计 4814 万人次，韩国航空旅客吞吐量11753万人次，渗透率41%左右，我国海南离岛免税的总渗透率还有比较大的上升空间。当海南岛离岛免税航空旅客渗透率达到韩国的水平41%，海南岛航空旅客数恢复到2019年水平4438万人次，按客单价客单价8262元计算，海南离岛免税规模可以达到1503亿。参考韩国免税的终局，假设中免最后的市占率和乐天新罗在韩市占率69%一样，中免的离岛免税收入最终能到1037亿。如果第二家是王府井，其市占率与新世界一样为18%，那么其离岛免税营收能到270亿。拿韩国来对比是很合理的，以下是韩国免税对离岛免税市场空间测算的意义：韩国免税行业的历程对海南离岛免税发展有非常重要的参考意义，他们的免税都是靠旅游业发展的。不过海南看的牌照应该是离岛免税牌照，而不是市内免税牌照，市面上一些研报和帖子直接把韩国免税发展趋势拿来推演我国未来的市内免税格局，这是不对的。根据韩国免税业协会数据，2018 年韩国免税销售额达到约 1183 亿元人民币,市内店占 81%,958.23亿元，2018 年中国游客在韩国市内免税店购物金额约 804 亿元人民币。2018年市内店免税销售额占韩国免税销售额比例达到81.1%，是免税的主要销售渠道。2016年以来受到韩国政府增发市内免税店牌照的影响，韩国国内免税业竞争加剧，2013年颁发了七张市内牌照，15~16年新发9张牌照。2014年以前，乐天、新罗双寡头市占率超85%,牌照发放7张后，新世界入场，随后不断抢占乐天新罗的市场份额。乐天、新罗两大大免税龙头合计免税销售额增速略低于韩国本土免税业整体的高增长，乐天和新罗免税销售额16-18年复合增速分别为 10%和11%，低于韩国免税业总销售额同期31%的复合增速。所以随着免税蛋糕的做大，乐天和新罗的市占率肉眼可见的在下滑，但是其实大家都有增长，并没有谁抢了谁蛋糕一说。当下海南离岛免税总共就中免，中出服，王府井，深圳免税，海旅投和海发六张，中免离岛免税市占率在90%左右，未来离岛牌照大概率会接着发放，中免市占率大概率会下滑，不过离岛免税的蛋糕还会进一步做大。参考韩国免税企业发展，中免未来离岛免税的增速应该也会小于整个离岛免税市场的增速，不过总体还是增长的。2018年中国游客在韩国市内免税店购物金额达到117亿美元，同比大幅增长47%，2016年增速更是高达62%，这种巨幅增速并不是源自我们的购买力大幅增加，而是源自免税代购的需求。我们的免税需求应该远远没有被挖掘完，随着我们购买力增强，这部分需求还会持续增长。800亿的免税品销售额，绝不是终点。我个人布局的是中国中免和王府井，王府井很有可能是匹黑马，它在万宁的布局未来大概率会吃掉免税更多的增量。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫如何通俗理解保险公司报表？来自加贝笔记。保险公司的报表一直显得神神秘秘，更有甚者号称保险为世界上最复杂的商业模式，与分析一般公司时的主要关注科目和指标好像完全不同，什么内含价值、NBV、新业务价值、有效业务价值、剩余边际之类，保险报表里的科目如果自己找官方定义，看了又让人一头雾水。短期的财产险本文的契机是为探究保险公司实行I9和I17新会计准则对报表的影响，由于之前对以短期为主的财产险/意健险研究为主，报表相对简单，核心内容对于研究过巴菲特案例的朋友来说可以直接上手，总结一句核心要点就是营运损益+投资收益，分别对应公司的负债端和资产端，其中营运损益对应的就是财险公司的资金成本，一般用COR综合成本率表示。因为财产险公司的负债是短久期，一般为1年，因此和普通的公司运营周期相似，报表入账就非常容易理解，不作为本文探讨的主要内容。长期的寿险谈到保险，日常会听到最多的就是上面提到的这些名词，内含价值、NBV、新业务价值、有效业务价值、剩余边际。其实就是根据保险业务起的一些新名字，名字背后的含义和普通公司的财报科目相差不大，可以类比。之所以新起了这么些个新科目，最主要的原因是保险的久期较长，如一般寿险都是20年以上久期，一份保单如果在前期现金流入阶段即全部根据未来假设确认利润，将促使保险公司更激进的营销卖出保单，而忽视未来的风险与现实的经营偏差，也无法真正反映所销售保单在整个周期中真正贡献盈利的能力。举个栗子，一份寿险保单条款为前3年每年缴费10万，到第30年一次性返还90万元，那销售这份保单能贡献盈利多少？根据这份保单的精算模型，按照退保率、营运支出、投资收益率和折现率等主要假设计算出，这份保单可贡献的盈余是3万元（其实就是剩余边际，新准则改为服务合同边际，在此以旧准则为准，不做区分，下文会通俗解释）。那么这3万该计入销售保单当年or现金流流入前3年or整个保单周期30年间？对应如何会计入账和在报表中呈现，这就是保险报表复杂的原因。资产线概念——内含价值、新业务价值、有效业务价值如果把上面几个基础的保险公司报表概念进行大致的划分，可以分为利润线和资产线概念两部分，分别影响公司的利润表和资产负债表，其中除了剩余边际其他都是资产线概念。1）新业务价值的定义是每年销售的新保单在销售之初将未来价值贴现。看着非常生涩，其实就是，保险公司当年新获取保单对应保险期内各年可以分配的盈余折现到当期的总和。如果类比普通制造业公司的话，就是卖出产品解决方案后，需要提供的服务周期是20年，首3年共收入100万，每年服务对应的营运支出是1万元，那么对应的这个项目的全周期净利润肯定不是80万，需要将未来的现金盈余之和折现到当期，这个折现值就是新业务价值，告诉人们我公司未来有这么多利润会进来，每年会释放一些，可以理解为公司利润的蓄水池，所以是公司一笔资产。2）有效业务价值就是当年的新业务价值+往年的新业务价值在当年调整后价值。之所以需要调整是往年的有效业务价值在当年会发生与精算假设的偏差修正，以及每年需要释放一部分利润，所以极端条件下，公司不销售新保单，新业务价值=0，有效业务价值逐年递减。3）内含价值，简单理解就是公司的净资产+有效业务价值，通俗理解就是，净资产+公司所有保单对应的未来可分配盈余之和折现值，再通俗理解就是，公司未来净资产是多少。根据内含价值的计算公式，每一年有效业务价值释放的摊销部分进入公司的营运利润，扣除股东分红后，进入净资产还是归属到公司的内含价值。极端假设条件下，公司不分红，那么有效业务价值的摊销减少部分进入净资产，其实就是左手倒右手，还是在内含价值之内。这里以上三者的关系简化概括为：有效业务价值T+1=有效业务价值T+新业务价值T+1；内含价值=经调整净资产+有效业务价值；利润线概念：剩余边际、剩余边际摊销剩余边际的定义是保险公司所有保单（存量+增量）未来可以实现的税前利润折现到当期的值。看到定义与有效业务价值的概念有点相似，主要的差别在是否考虑税收、资本成本和折现率上，如果非常找个和常规公司相似的概念类比的话，可以分别对应到税前利润和税后利润的概念。剩余边际不考虑税和资本成本，折现率基于预期投资收益率和国债收益率，有效业务价值更为审慎，折现率目前统一按11%处理，整体看有效业务价值处理更为审慎一些。真正与保险公司利润有关的科目是，剩余边际摊销，即将剩余边际按保险期摊销到各年。最后，想说的是研究保险公司不要被所谓的名词吓退，其实就是批了新名字的老概念，此外保险公司的报表完整程度着实超过任何没有看过它的人所想象。而对于公司未来业务发展的前景和竞争优势的判断和理解，往往比看懂几张报表，说几个新名词更重要也更难。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫7月美联储会议透露哪些投资信号？来自华安基金-许之彦。如市场所预期加息一次，但后续加息前景依然不明朗在刚结束的7月会议上，美联储如市场所预期加息了25个基点（即加息一次），对政策的表态基本符合预期。对于市场最为关心的美联储加息路径，鲍威尔继续强调了“相机抉择”的原则，表明当前仍有分歧。所谓相机抉择，表示未来美联储是否继续加息，将取决于9月会议前公布的经济指标，包括一次ECI就业成本指数，两次美国非农就业数据，以及两次美国CPI通胀数据。相机抉择机制下，三季度经济指标是未来加息的关键对经济和通胀如何展望，成为了下阶段是否加息的关键因素。我们倾向于三季度的经济和通胀指标可能都会相对坚挺，政策不具备大幅宽松的条件。经济方面，鲍威尔指数美联储已经不再把衰退作为基准预期，意味着软着陆实现的可能性提升。美国持续性的低失业率、符合预期的非农就业数据、高于预期的二季度GDP等指标，均指向了当前谈及衰退为时尚早。通胀方面，核心通胀依然牵制了通胀同比数据回落。根据我们的测算，美国三季度通胀同比数据或将小幅回升，市场需要看到核心通胀环比的超预期放缓，尤其是薪资、租金等因素。除了经济指标和通胀指标外，银行业信贷收缩成为了潜在风险。当前美国市场的信贷环境在持续收紧，但影响仍不确定。A股和港股或受益于人民币升值，关注美股和黄金回调后的布局机会人民币汇率前期受到美联储加息的持续压制，在本次加息兑现后，我们判断美债利率和美元依然震荡偏弱，给予了人民币不错的外部环境。尤其是本周政治局会议的积极信号，带动人民币自身走强。我们判断三季度人民币汇率有望升值，利好外资回流A股及港股，建议积极布局恒生互联网、恒生科技、上证180ETF。黄金和美股或将步入阶段性的震荡，美联储货币政策的影响因素在减弱，而基本面的逻辑能够形成支撑。美股方面，ChatGPT催化纳斯达克的头部科技公司业绩超预期，行业发展仍处于加速期，看好中长期前景。当前美股积累了较大的涨幅，如果出现了回调机会，建议关注纳斯达克。黄金依然处于全球央行购金和去美元化的特殊阶段，这也是导致今年黄金要明显好于美国实际利率定价的核心因素。我们坚持了年初至今的核心判断，1900美元-2000美元依然是黄金布局的合理区间。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫震荡的光伏：如何看待本轮出清风暴，来自锦缎研究院。回顾2023年上半年光伏行业与光伏板块行情的对比，可谓冰火两重天。一方面，光伏行业装机量猛增，国内装机量翻番，行业内上市公司大多量利齐升，但股价经历了血雨腥风的下跌，令人不解。都说股价是基本面的先行指标，那么，是否意味着光伏行业发展的天花板已经到来了？而弄清楚这样的基本面，才是我们是否要坚守或加大投资或进入投资的理性参考。天花板已至？今年上半年国内光伏装机量达到惊人的78.42GW，如果按照这一速度计算，年内装机量将突破160GW以上，超出年初一致预期。那么160GW是个什么概念呢？1、相当于去年全球光伏装机总量的67%；2、相当于中国2022年电力装机总量的6.25%，相当于2022年全部新增电力装机容量的86%。以上数字代表了什么？中国近几年电力需求增长每年平均也就在3%-6%左右。那么装机量增长相当于透支了全部的电力需求增量，从装机增量口径来看，占比86%，也就意味着新增渗透率几乎没有增长空间了。所以，二级市场投资者开始担忧未来光伏装机增量的市场空间，并且担心过剩的行业产能带来的雪崩。但事实确实是如此吗？我认为的答案当然是否定的。首先，基于上述论调的投资者忽视了，火电、水电、风电与太阳能发电之间装机容量与实际发电的区别。160GW的光伏新增装机量也只相当于火电的30-40GW，仅相当于电力增量的约2%。光伏发电单位所产生的年发电量大致为火电的四分之一甚至五分之一。水电略逊于火电，风电高于光伏约2倍。这样来看的，数值还如此吓人吗?如果考虑到占比新增需求的绝对大头以及替代传统能源的角度，目前这一数值仍然有较大的空间。300GW以上？不为过。所以通过以上数据来源，我们可以简单的得到一些初步的结论，事实上单靠新增量，其实也没有那么可怕了。那么事实仅仅如此吗？传统能源的需求增长模型将被击穿展望中国内外，近若干年，随着工业革命发展到顶部阶段，电力需求相对平稳，大致维持在2%-6%的增长区间。能源消费增长的天花板似乎已经到来。而如果能源需求量大幅增加，则可能意味着能源价格的飙升，如2007年，则反之抑制能源消费。传统能源所创造的物质天花板确实上限可期。但我们知道，以光伏为代表的新能源不仅仅是从环保的角度来解决人类面临的问题。实际上，以光伏为代表的新能源在某种意义上，正是突破了传统能源为我们构造的“物质天花板”。如果没有新能源，人类如果想扩大能源消费，最终会导致能源价格的飙升甚至通货膨胀。但平价的光伏解决了这一问题。光伏能源理论上来说是用无止境的。首先它的量可以做到绝对绝对的大。另外量大之后反而会廉价，而不会导致能源价格的飙升。这一点非常重要。廉价能源与突破能源消费的物质天花板，是人类展开新一轮工业革命的基础，如果没有廉价而宽广的能源，数字经济与人工智能的发展在更大维度上将会变得难以施展，之后的新一轮电气化浪潮也无从谈起。某知名机构通过模型测算，认为到2030年AI将消耗全球电力供应的30%-50%。多么惊人的数据。确实如此吗？无独有偶。咨询机构通过建模测算，到2028年数据中心功耗将达到4250MW，比2023年增加212倍。调查显示，仅 2017 年美国的数据中心就消耗了超过 900 亿千瓦时的电量，需要 34 家大型燃煤电厂发电，才能满足美国这些数据中心的电力需求。在全球范围内，数据中心的功耗总计约 416 太瓦，约占地球发电总量的 3％。通过对比发现，全球数据中心的能耗比英国这个拥有 6500 万人口的工业化国家的能耗高 40％。另一本关于人工智能的著作也阐述了：在摩尔定律已走向失效的情况下，AI模型所需算力被预测为每100天翻一倍，也就是说5年后AI所需算力超100万倍。我们知道算力大幅提高对于电力需求意味着什么。事实如此简单不过。如果按照未来以AI为代表的数字经济耗电占全球总量的50%，那么意味着全球在2030年电力需求总量至少得翻番以上？将中国电力发电装机量完全以火电为标准折算为2000GW火电，如果实现翻番，则意味着8000GW以上的光伏需求，对应每年超1000GW。如此可怕。我们相信未来人工智能技术的发展可以通过某种形式节约能源，但趋势也无法逆转。每一轮工业革命的诞生，都代表了全球物质天花板上限的打开，也标志着能源天花板同样要打开。所以，能源需求的结构与增量，不仅仅只是通过过往需求增长的模型。我们还似乎还没有考虑到AI技术大发展，对于新能源汽车渗透率继续大幅提高所做的贡献，继而继续对光伏能源需求形成刺激。此外光伏制氢在2030年前后对于光伏装机增量也是百GW级。未来已来，从未如此美好！我们愿景人工智能、新能源汽车与光储、氢能为代表的新能源交汇在一起，带给人类新一轮工业革命。所以，目前全球高歌猛进的光伏需求装机增量并不值得一提。我们还需要放之更长远。此外，我们仍要关注到，人工智能对于全球电力需求的刺激，可能导致美国装机量增长尤为强劲。众所周知，光伏在美国市场的盈利能力远高于其他地区，但同时贸易摩擦是否也意味着盈利增长仍一定程度受限。产能过剩与盈利隐忧？接过前面的话题，我们来阐述对于未来行业产能过剩与竞争导致的盈利隐忧的话题。说实话，这个话题其实挺大，另外从行业盈利周期波动的角度来看，亦是十分复杂的关系，受到多种因素的制约，而我只能从更长的维度去分析这个结果。首先，我们无论是从隆基的李振国还是天合的高纪凡都在此前给出了1000GW以上全球新增装机量的中期判断。但我认为，他们仍然是基于传统能源增长框架所做的预判，并没有结合未来人工智能奇点爆发所带来的经济数字化、智能化与新一轮电气化的方向。所以其假设或许仍然保守。所谓产能过剩，在需求增长面前或许也远没有那么可怕。前阵子，通过一些研究报告的统计来看，硅料等环节其实很多规划产能并没有如期开工，不乏也表现为其他环节。李振国所说阶段性产能过剩其实强调的只要是制造业环节，都会产生产能过剩，这是任何一个行业都会有的现象，并不是表明其对于产能过剩的过分担心。其次，其认为有一半以上的企业将会淘汰。事实本就如此，在近几年高歌猛进大发展之下，未来光伏行业这个技术、资本及渠道壁垒强化的行业，尤其是一体化加速的背景下，马太效应仍将明显。一半以上的企业淘汰出局也已十分客气。从过往来看，皆是如此，无需过度解读。数据统计，行业龙头隆基绿能2022年年报销售净利率低于30只制造业公司0.68%，毛利率低25%，尚不及制造业龙头平均水平——而其无论是在毛利率还是净利率方面均处于行业领先位置。目前一体化单W盈利较高，但考虑多是多环节加总后的结果，加之毛利率仍处于制造业偏下水平，我认为整体盈利在较长维度可以维持，出清之后，必将波动向上。所以产能过剩冲击及盈利隐忧皆是短期假设并不构成对长期成长性的创伤，反而会在波动上寻找向上拟合的态势。所以，接下来，如果所谓的产能过剩冲击盈利，及竞争加剧带来龙头企业市场份额略有下滑，可能视为逆境反转的起点。当然我强调的是一体化企业、光储龙头、设备龙头等，其他环节，我们应该审慎判断。展望未来去年某时，我曾经说过2023年对于全球光伏装机展望的增长是50%，当时颇受质疑，但实际上甚至超过这一数值。对于接下来毫无疑问的是，普遍预期明年装机增速会下滑到比较低的数值，其实我并不理解这一原因所在。相反，展望常规的数据推演，至2030年，装机增量复合增长也在20%以上，明天无论如何也在这一数值之上。首先，按照常规电力增长需求，认为明年增长应该在30%或稍高一点。主要因为原材料价格下行导致的组件成本下修，全球IRR水平达到非常高的位置；N型组件放量刺激行业边际需求加码；光储评价、光氢平价刺激需求上行。我现在正在思考2025年后的光伏需求增量不仅不会减速反而在增加的可能性：1、电池叠层技术有望实现突破，异质结大规模量产。2、AI等数字经济耗电量占比提高带来的需求增量边际加大。3、光氢平价演变。4、无人驾驶汽车刺激智能汽车渗透率提高。是的，未来已来。而我们似乎仍在踌躇。任何一个行业作为投资品种，都是有周期波动的，不但是其盈利波动还有反馈投资者情绪波动，博弈波动等等，唯有守望初心。展望后市行业的机会，仍然看好一体化龙头企业的优势，以及部分环节逆境反转方向的机会，光储消化后仍存在弹性。这次就说一些我认识的重点内容，就不多赘述一些其他论点了。我觉得足以解答投资者担忧的一些长期的疑问。长期主义何其难。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫房地产拐点来临，市场拐点将至，来自Alex价值发现者。7月24日重磅会议的最大亮点，是房地产市场的政策变化：“要切实防范化解重点领域风险，适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具箱，更好满足居民刚性和改善性住房需求，促进房地产市场平稳健康发展。”关键变化：“房住不炒”没了，原因是适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势。这个论断在7月14日电会议上已经提到。对房地产行业所处阶段如此深刻、重大的变化定义，如果不是高层确认，肯定不会随便对外表述。会议上多年来第一次提到房地产市场供求发生重大变化，就为后续具体出台优化房地产政策奠定了基础。自2016年经济工作会议上首次提出“房住不炒”以来，该表述几乎从未缺席重要会议，一直是近7年房地产政策的总基调。本次会议这一表述消失，且给出了具体的理由“我国房地产市场供求关系发生重大变化”，那么后续具体政策的重大转向，都是自然的水到渠成。就像去年政策重大转变一样，质变的发生有时候会很突然，突然地让你有些不适应。但是实际上对这一变化完全不用感到意外，因为这只是符合客观规律、顺应客观规律的变化而已。房地产政策转向可能会迟到，但是一定不会缺席，因为我们能看到现有政策已经不适应新的形势，高层不可能看不到。房地产是支柱产业，无论你喜不喜欢，这一点在市场经济国家都是如此。这样一个行业因为各方面因素陷入了史无前例的困境，怎么可能就撒手不管呢？最近关于地产行业的利空消息不断。万达疯狂卖资产自救，在债务违约的边缘疯狂自救。实际上，去年10月份许多地产公司倒下、房地产股票和债券创历史最大跌幅时，万达当时还是市场中少有的被认为安全上岸的房地产公司。但是半年多时间过去，万达竟然也快挺不住了，且近期还传出了碧桂园已经主动向监管提前报备自己快挺不住的消息，其公司股价7月24日大跌8.7%、物业公司大跌18%更是似乎进一步验证了这一消息。另外被传即将躺平的是混合制公司典型代表远洋, 其股价昨天触及2008年全球金融危机时的最低点。这还是大股东中国人寿提供重要支持的情况下，那些没有有实力撑腰的公司的艰难更可想而知。而被业界公认为民营房地产最安全的公司龙湖，同日股价也大跌近9%。难道民营房企真的会全军覆没吗？如果以价格信息分析为核心，相信价格是权威，这样想很正常。但是如果在价格给出极端的反应的情况下，依然能够坚守常识，那么我们可以选择相信行业中起码部分基本较为优质的公司可以活下来，而不会被价格的暴跌扭曲了认知能力。几天前刚刚发布了支持民营经济发展壮大31条。如果作为支柱产业的房地产行业里民营企业团灭，还怎么让大家相信呢？要想让市场相信政策的真诚，救房地产行业里的民营企业是最好的示范。从历史来看：如果是行业的系统性问题，那么反而不是问题，就像当初市场原谅了乳业的三聚氰胺、白酒的塑化剂一个道理，知错就改就好，市场不会把行业团灭，因为很多商品的需求有刚性。我们无法想象一个没有牛奶、没有白酒的世界。最起码，这个行业中的优秀分子，大概率会获得一条活路。即使再退一步讲，假设民营市场份额真的大幅下滑，那么能够存活下来的国企即使面临蛋糕不再变大的窘境，也会受益于市场份额的显著提升。即使民企不看好，但是受大环境影响下股价同样低迷的国企，也值得关注。还是那句话，人类对居住条件改善的需求始终存在，有需求就会有供给。别忘了2020年3月原油的故事，后来是怎么逆转的。关于资本市场，从之前的“维护资本市场平稳运行”变成了“活跃资本市场”，最近市场成交量确实低迷不振。问题来了：怎么活跃？这个问题看起来好像很难，实际上很简单。随便举个例子：降低印花税。就这一条，就可以让老股民们嗨翻天。政策工具包里有很多可以用的工具，关键是用哪些、用的相对合理，还得考虑效果不能是短期过于猛烈、长期又失灵的那种。所以这个事情要办到没那么难，但是要办好不容易。但是既然上面已经布置了作业，那相关部门该做的就是落实执行。不过，我们始终认为多数时候政策不是关键，市场规律本身才是。抛开这一政策变化，目前市场的长期投资价值也很看好，市场规律自会发挥作用。赚钱从来不易。资本市场里的赚钱，核心就是博弈。但事实表明，和多数人的想法相反，成功便容易了很多。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫为什么一定要求增长呢？来自郭荆璞。在这个充满不确定性的世界上，为什么一定要求增长呢？或者说，你付出了什么，可以换来确定性的增长呢？长江电力12-13年也就是10来倍PE的估值，15年一度18倍，然后跌到15倍，当年大杨反复告诉我，美国人给水电都是20倍以上的估值，中国的资本市场以后也是这样的。现在长江电力24倍PE，过去这七八年翻了一倍多，年化10%不算高，但也算是稳稳的幸福了吧。10-15倍PE的大规模成熟的水电站，还要啥自行车啊？我不喜欢对管理层提出很高运营能力要求的企业，因为躺平赚钱的资产在我看来风险是最低的，这种资产是最强健的。不记得是不是巴菲特说的了，最好的管理层经常出现在全价航空公司，因为经营管理实在是太难了。经济周期向上的时候收入增长，通货膨胀如影随形，燃料成本顺周期上升，还有跨周期刚性增长的人力成本。投资者为什么要跟自己过不去呢？投资的另一种强健来自于低估值。确定性和高成长兼而有之的资产有没有呢？有，但是估值恐怕高的离谱。投资者赚的是比别的人认知强很多倍的钱，我不知道特斯拉或者英伟达上面赚几十倍的人是不是认同，但我觉得，多数在这两个公司上赚的钱的人，其实也不太知道自己为什么赚了这么多。还是那句话，投资者为什么要跟自己过不去呢？所以说，如果你能看懂周期，那就在周期的波动当中赚钱；如果你能看懂企业的超乎寻常的运营能力或者技术创新能力，那你也许能从跨周期的成长当中赚alpha的钱。如果你像我一样喜欢躺平瞎想，那我劝你试试看，把低估值、低风险放在第一位来考虑，也许你会在低增长的资产上获得原本没有想过的高回报，而且还很舒服。很多的时候，投资者只要不瞎折腾，就能赚到不少钱了。以一种历史的眼光去看待每一个当下，是一件挺有意思的事情。在这样一个当下，不要只盯着增长和企业的alpha不放。估值和确定性的组合，很多时候才是更重要的。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫十年后谁会成为医药王者，来自黄芪。市值终将反应价值，以市值为指标，当前恒瑞是国内医药当之无愧的药王，20年来行业地位不曾动摇，未来还将保持一定增速继续前行，但行业排位不会一尘不变，作为一名投资者，如果能找到并买入一家未来可以成功挑战恒瑞的公司，投资收益就会不低于投资恒瑞。基于这个信仰，本人妄想找出有机会挑战恒瑞地位的公司，最后得出4家最有可能的公司，分别为百济神州，复星医药，中国生物制药，石药集团。下面就可能性进行谈个人观点。百济神州，太过梦幻，大手笔研发令人不得不服，不管当前利润如何，不管报表好不好看，倾尽所有，一根筋往死里研发，这正是中国医药的未来和希望！中国需要这样的企业，本人衷心向百济神州致敬。为了支撑研发，过去大手笔融资，未来较长一段时间还的继续融资，如果融资顺利且金额足够大，超越恒瑞市值的可能性非常大。但百济融资，恒瑞不融资，就算超越恒瑞又有多大意义，靠资本堆积起来的市值，企业是优秀了，可投资者收益还是谈不上。如果百济市值能大幅超越恒瑞就显得格外有意义，投资者收益也会相当不错的。估计在当前背景下，要大幅超越恒瑞的概率不大。复星医药，又一个融资大户，堪称医药融资王，没钱要融资，有钱也融资，母公司融完子公司融，不是融资就是在融资的路上，尽管融资无数，市值还是做不起来，有点资本绞肉机的味道。同样做一个仿制药，别人几百万做成，复星要千多万，研发成本高企，研发效率低下，更有多元化拖后腿，收购一大堆医院等烂资产，ROE直接干到垫底。学术、专业性于落后恒瑞，这个角度看挑战恒瑞难度相当大。但复星的优势是投机倒把，特别擅长卡位世界医药产业链，全产业链布局，如果药品政策更加严苛，复星的多元化和出海业务也可能产生优势，较大的非医药业务和境外业务可缓冲下跌，在严苛的环境下如果恒瑞再次腰斩，复星机会就来了。总之，复星就算超越恒瑞，也是靠融资超越，胜之不武，复星投资者收益大打折扣，同时复星广撒网，游走于各个领域的皮毛和投机取巧，论专业化和深度创新就差点意思，术业不专，深度不够，有点不遭人喜欢，不可否认，复星是最优秀的“带路人”，总有办法带国外产品回家。中国生物制药，以前太过迷恋仿制药，号称首仿王，靠仿制和营销一度气势如虹，行业政策变化后，首仿王者成了集采的最大受害者，转型有阵痛，好在新冠肆掠，成了新冠疫苗的既得利益者，2021年狂赚146亿，为日后发展提供强大资金支持，疫情结束业绩回归正常，还的老老实实搞研发。转型创新还处在改良创新阶段，论研发中生与恒瑞的差距较大，挑战一哥难度最大，突破机会在于用好手里的大笔资金。石药，个人认为最有机会挑战恒瑞，8大研发平台，立项角度刁钻，虽然生物药起步较晚，但擅长利用行业资源，站在巨人的肩膀高起点发展，吃下同行不少优秀产品，号称国内生物医药的收割机，起步晚却可能成为生物医药最黑的一匹马。石药不融资，一旦取胜就是高质量胜利。恒瑞布局偏重me too，me better，采取跟随策略，进取精神不令人满意；石药布局较多新靶点，拥挤赛道较少有石药身影，不跟随，走差异化道路，大家都在仿制时石药干成了丁苯酞。就凭这点我更喜欢石药。石药也有阵痛，甚至说必有一劫，多美素和丁苯肽拐点来临，丁苯酞实在太大，销售额干到70亿。此时需面对两个风险，一是专利到期断崖式下跌风险，二是医保谈判降价风险，丁苯酞的营收和利润迟早降下来，另外，30亿的多柔比星脂质体玩家凑齐3家，即将迎来集釆风险，2个药形成的窟窿较大。虽然石药有阵痛，但创新基因根深蒂固，这点让人喜欢。恒瑞之所以长期霸占药王宝座，自然有它独到之处，成熟的研发体系，成熟的销售体系，对行业的专注与浸淫，多因素导致它很难被打败，但医药是科技股，科技就有研发方向选择，有研发失败的风险，有医药政策风险，医药要出海，海外因素变化莫测，有了这些可变因素，医药行业的排序就不会固定不变。当年中生的市值领先石药，现在已然反转，未来谁将成为中国医药王者？我看好石药，石药一旦称王回报率最高，过程中必须拿下两大劲敌恒瑞和百济神州，难度很大，机会也是有的。本篇纯属个人观点和偏好。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫下半年大方向，银行让利刺激消费，来自扫地僧司马懿。中国经济半年报出炉，显示上半年GDP同比增长5.5%，超过全年目标5%。按理说，这应该对市场产生积极影响。然而市场却出现了接连的跳空低开，让人困惑不已。网友纷纷表示，这就好比期中考试考了满分回家却挨了揍。那么，究竟是什么原因导致了这种情况呢？首先，我们来看今年二季度的GDP同比增长6.3%。这个数字看起来很可观，然而，这是因为去年二季度的基数太低所导致的，而去年的二季度GDP增速只有0.4%。因此，市场对于今年二季度的GDP增速预期相当高，预计在6.7%-7%之间。但实际结果却只有6.3%，未能达到市场的预期。第二，我们要关注的是社会消费品零售总额。这个指标代表着消费对经济的拉动作用，具有重要的意义。上半年的社会消费品零售总额超过了20万亿元，同比增长8.2%，显示出消费市场的复苏。不过有一个特别引人注目的细节，就是在3、4、5月份，社会消费品零售总额的增长都维持在两位数。然而到了6月份，却出现了断崖式下跌，降至3.1%。这一情况令人震惊，连618购物节都无法刺激消费了。这两个数据细节的不尽如人意，导致了市场的下跌。尽管这两天市场的情况不容乐观，但从长期来看，中国经济仍然积极向好。今年实现5%的GDP增速目标仍然有希望。为了实现这个目标，央行也进行了一些积极的举措。例如，它正在呼吁降低存量房贷款利率，让银行减轻老百姓的压力，刺激消费。目前，国内住房贷款规模接近40万亿元，而银行贷款利率在3%-6%之间。如果贷款利率能够降低，将不仅能让大家稍微松一口气，还能刺激消费、拉动经济。因此，网友们纷纷提出了一个重要问题：房贷利率是否有下降的空间呢？答案是肯定的。首先，存款利率和贷款利率之间的利差是足够大的。其次，放眼全球，贷款利率约为2%-3%是主流水平，中国适度降低贷款利率也是可行的。银行让利 刺激消费在当今的社会中，房屋是每个人的基本需求。然而，对于大部分年轻人来说，高昂的房贷成为了他们生活的一大压力。银行的贷款利率高，使得他们在偿还贷款的同时，往往没有多余的资金进行其他消费，这对于整个社会的消费市场来说，无疑是一个巨大的压制。因此，银行让利，降低贷款利率，不仅可以缓解年轻人的经济压力，还能刺激消费，进一步推动经济的发展。在中国，房地产市场的发展一直是社会关注的焦点。由于土地供应有限，加上城市化进程的加速，使得房地产价格一路攀升。对于刚刚步入社会的年轻人来说，他们往往需要通过贷款的方式来购买房屋。然而，目前银行的贷款利率较高，使得他们在偿还贷款的同时，往往没有多余的资金进行其他消费，这无疑增加了他们的生活压力。高昂的房贷不仅对个体经济构成压力，也对整体经济产生影响。首先，高昂的房贷使得年轻人在偿还贷款的同时，消费能力大大降低。这对于消费市场来说，无疑是一个巨大的压制。其次，房贷的压力使得年轻人无法进行其他投资，这对于整个社会的投资市场也构成了影响。面对这样的情况，银行应该让利，降低贷款利率。降低利率，可以直接减轻年轻人偿还房贷的压力，使得他们有更多的资金可以用于其他消费，这对于刺激消费市场，推动经济发展是非常有利的。另外，降低利率也可以刺激年轻人进行其他投资，这对于整个社会的投资市场也是有利的。在我看来，银行让利，降低贷款利率，不仅可以缓解年轻人的经济压力，还能刺激消费，推动经济的发展。这是一种对于个体和社会都有利的举措，值得我们深思和推动。银行股适合长投吗？整个社会都在呼吁银行让利以便刺激消费，在这样的大背景下，银行股的投资逻辑审视再一次映入我们的脑海。在投资领域，银行股一直被视为经济发展的重要调节工具。然而，由于其波动大，周期性强，银行股并不适合用于长期投资。这一点在投资策略的制定中应得到充分认识和重视。银行股是金融市场上的一种重要资产，它们的价值变动与经济周期紧密相连。在经济好转时，银行股通常会表现出色，因为企业和个人都更有可能借款和偿还贷款，从而提高银行的利润。相反，在经济下行时，银行的坏账和贷款损失储备可能增加，从而对银行股产生负面影响。因此，银行股的表现在一定程度上可以作为经济发展的晴雨表。然而，正是由于与经济周期的紧密关系，银行股的波动性往往较大。经济环境的微小变化都可能引起银行股价格的大幅波动。同时，银行股还具有明显的周期性。在经济繁荣期，银行股可能会有出色的表现，然而在经济衰退期，银行股可能会遭受重创。这种周期性使得银行股的投资风险相对较高。这些特性使得银行股并不适合用于长期投资。对于那些寻求稳定收益的长期投资者来说，银行股的高波动性和周期性可能会带来不小的投资风险。因此，当投资者在制定投资策略时，应充分考虑到这些风险，避免过度依赖银行股。总的来说，银行股虽然是经济发展的重要调节工具，但是其高波动和周期性使其并不适合用于长期投资。投资者在进行投资决策时，应该全面考虑各种因素，包括资产的波动性、周期性以及自身的投资目标和风险承受能力，从而做出明智的投资决策。总之一句话，对于银行股的投资可以选择在经济顺周期的时候进行投资，而在经济溢出期的时候选择友好分手。长期持有的结果——往往你看上它的股息，她蚕食你的本金。格雷勒姆选择烟蒂，费雪选择成长，巴菲特则说自己是20%的格雷勒姆+80%的费雪，而屏幕前的你呢？

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫如何在股市避险，来自孟可的思想空间。最近两年由于国内国外环境不好，A股市场行情疲弱，不少股票跌幅达到50%甚至70%以上，很多股民、基民损失惨重。如何在股市里回避风险在当前和未来都是一个非常重要的问题。有人说：“在股市最好的避险方法是空仓。”说得太对了。但是你不买股票，你也赚不到钱啊！我们到股市干什么来了？不是避险来了。舍不得孩子套不着狼，无论如何我们在股市里也要有所布局。在股市里投资一点风险都不承受，根本是不现实的。在股市避险的实质是如何承受风险。即以什么样的方式承受多大的风险——这才是我们投资者最应考虑的问题。接下来我从五个方面介绍股市避险的方法。一、股票组合当我提倡买优秀公司股票时，总有人拿“买中石油和乐视、江苏春兰”这样的例子反驳我，以表示买优秀公司股票也无法回避风险。提出这样反驳例子的人，都是股票投资的韭菜，因为他们的思维里就没有投资组合的概念。只有这些把投资股票理解成自己所有资金都梭哈一只股票的韭菜们，才会顾虑买入中石油和乐视这样的股票的问题。如果我们进行股票组合，买入10只以上股票，那么里面有一二只“乐视”和“春兰”又能对我们的总资产造成多大的伤害呢？很多人在近两年损失惨重，其中很重要的原因是仓位过于集中，只买了一二只股票，结果重仓的股票大跌，造成了极为惨重的损失。二、资产配置投资者在股票以外还要配置存款、债券、货币基金、黄金、保险等理财产品来分散风险。股市以外的资产配置非常重要。狡兔三窟，投资理财最好多方位布局，这样我们不但投资的风险分散，获取投资收益的渠道也大为增加，可以东方不亮西方亮，以实现对冲风险的结果。比如，近两年A股行情不好。如果我们在海外股市有所布局，那么我们至少在海外股市这块的资产配置会取得一定的盈利。美股、越南、印度股市今年表现不错，都可以为我们带来一定的投资收益。再如，如果我们可以在股市以外配置有一定的债券，今年债券行情不错，资金配置一部分债券也可以获得一定的债券收益，以对冲我们在股市投资上的风险。还有，如果我们在基金投资中配置多个行业的基金或宽基指数基金，可以避免持仓过于集中带来的风险。比如，我们可以同时持有消费、计算机、半导体等几个行业的基金，这样我们即便在消费与医药行业基金上投资收益不佳，在半导体与计算机行业基金上获得的投资收益一样可以对冲我们在投资上的总体风险。三、基本面研究深入研究公司基本面，可以最大程度的避雷。同时加大了自己的投资成功率，有较大的概率买中优秀公司的股票，同时也降低了买到坏公司造成资产损失的概率。基本面研究可以使我们尽可能避免买到乐视、康美药业这样的公司。四、及时止损当发现行业变差，公司基本面变坏时，要及时止损，防止损失扩大化。比如，有一年，我买了一只超市行业的公司股票。一年以后股价下跌，我的浮亏为10%。这时我对超市行业进行了深入的基本面研究，我发现超市行业的基本面已经发生了变化，电商对传统零售百货的冲击是永远的，超市这种零售形式也避免不了，于是我坚决地止损了。我止损以后的一年时间里这只超市股票又大跌了50%多。现在回头看，我当时的止损是多么的正确。五、坚持长期持有“长期持有”是在股市中成功避险的重要策略之一。股市的波动是不可避免的，短期内的价格波动可能会让人感到焦虑和恐慌，但如果我们能够坚持长期持有优秀公司的股票，就能够抵御短期的市场波动，实现更稳定的投资回报。长期持有还能够享受公司的分红和股票增值带来的收益。优秀公司往往会持续增加股东的权益，通过派发分红和股票回购等方式回报投资者。如果我们能够坚持长期持有，就能够享受到这些收益，实现财富的增长。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫恒大暴雷！萎靡的行业里还淘金吗，来自基金风云录。恒大暴雷的事发酵很久了，但这个雷究竟有多大，许老板前几天终于向大众揭晓了谜底。7月17日晚间，中国恒大补发了2021年度、2022年度及2022年中期业绩公告，两年合计净亏损达8120亿元，这个数字可以说是相当骇人了，相当于中农工三大头部银行去年的净利润！除了利润侧，从资产负债角度看，恒大如今也已处于严重资不抵债的局面，现金流更是惨不忍睹。其实恒大是整个地产行业的缩影。A股的申万地产指数从2019年相对高点（4952.5点）至今，接近腰斩。恒大发完公告后，雪球上有一名基金经理岁寒表示：虽说行业不好，但是自己这个“呆会计在地产股上挣了近10倍”。帖子发出后，多数网友还是觉得岁寒的投资能力相当可以，选择超额个股的能力不错；但也有一部分朋友觉得，“在粪坑里捡豆子”，终究是投研效率太低、且翻车概率很高。真的是这样吗？我觉得事情倒不是这样看的。所谓“汝之蜜糖，彼之砒霜”，汝之砒霜，也能成为他之蜜糖。能力圈只要在，能够发现投资价值并最终变现，那就是投资能力。而且，还有很重要的一点，就行业和市场来说，直接贴上某一个标签，说能不能投，很多时候是一种思维惰性，流于表面。还是需要具体深入进去看，要投的标的资产的实际情况。与岁寒这个案例中的地产行业类似的，还有备受诟病的港股。港股近年来也是饱经风霜，一系列的事件冲击让本就疲软的恒指更加风雨飘摇，也因此投资港股的很多基金经理多被揶揄为“粪坑里边捡豆子”。但正如上所述，沉下去你会发现，在这个被群嘲的市场，还是有很多人做出了很不错的业绩，他们对于资产价值能力的识别，让他们能够在这样的市场驾轻就熟。再有一个案例就是A股了。美股纳指节节攀升，一早就进入了技术性牛市，很多被套牢的朋友开始自我感慨“在A股投资是不是就是在粪坑里找豆子”，和开篇的案例似的。诚然，A股确实有它的问题，包括机制、流动性，以及一些基本面的东西，但在这个市场里，还是有很多人玩儿明白了的，以及那些对产业趋势把握得很好的管理人、交易型管理人等。不盖帽子，不贴标签，沉下去找赚钱的策略，才是实实在在的。当然，我这么说不是为哪个行业、哪个市场洗白。从资产配置的角度，如果能全配的话，当然是最好的。只是不要一棒子打倒很多东西，深入研究对应行业、市场、资产的特点、玩儿法、超额所在，才是王道。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫A股7大航司2季度大幅扭亏，这次的航空繁荣一样吗？来自田瑀研究笔记。7月14日晚间，7家A股航司集体预告了上半年业绩，各航司期内业绩表现均优于去年同期。其中，两家民营航司扭亏为盈，率先实现盈利。整体来看，7家A股上市航司今年上半年预计合计净亏损123亿元至164亿元，这一表现已同比大幅减亏。毕竟，去年上半年，上述7家航司合计净亏损约666亿元，以此测算，其今年上半年合计减亏预计超过500亿元，如若考虑到非经营性的汇损损益，7家航司中的5家2季度大概率盈利了。目前的暑运可能是国内航空历史上最旺的暑运，若让我大胆猜测，今年即使在国际客流并未完全恢复的情况下，可能会有航司交出非常亮眼的成绩单，这在三个月前还是大家无法想象的情况。然而很多投资者仍有一些担忧，作为强周期的航空业，盈利的新高往往意味着拐头向下，这在很多行业中上演过多次，以至于很多投资者都形成了肌肉记忆，大师的观点、前辈的经验也都让大家乐观不起来。今天就此来聊聊如何处理投资中的一些看似可靠的铁律。这条铁律对于很多行业都十分适用，但我们还是要回到铁律的源头——供需关系形成的基本规律。之所以很多行业的盈利能力在创新高之后会面临着拐头向下的压力，本质上是由于竞争，超过社会平均资本回报的诱惑使得行业内以及行业外的资本充分涌入，改变行业的供需关系，因此你会发现真正使得盈利能力产生周期性波动的根本原因在于供给端也就是产能的超幅调整，过度扩张或者过度收缩。对于未来的航空业，高盈利能力的压力也应同样的来自于供给端的过度扩张，以至于重新进入供大于求的阶段。所以研究的重点就应该在航空业的产能扩张之上。要研究产能扩张，就要首先明白什么是“产能”的内涵。这个概念也是那种一听就明白，仔细一想不太懂的东西。如果请大家回答什么是航空业的产能，可能脱口而出的是飞机、是时刻等等，但我不这样认为。我理解的产能甚至在时间轴上都不是一个具有稳定指向的概念，它应该指的是所有生产要素中的最短板所对应的生产能力。这个短板要一事一议，一时一议。拿我国航空业来说，疫情刚恢复的时候，由于要保障飞行安全，民航局采取了阶段性的时刻恢复政策，那时候航空业的产能是可以飞的时刻，之后随着安全飞行的推进，时刻逐步恢复至19年的水平，空乘人员也阶段性的出现过紧张，随着空乘人员的补充和客流的增长，个大航司的飞机利用小时数达到较高水平，未来飞机数量可能成为航空公司产能的约束，如果再增加航线，就意味着要停飞部分航线腾挪，未来更长的时间当飞机的产能恢复以后空域的限制可能就会成为航空业的产能短板。我们当下所处的阶段，航空业的产能就是飞机，因为随着国际客流的恢复约束产能释放的主要生产要素在当下就是飞机，而飞机的约束在未来5-8年内都是难以解决的，一是商用客机的全球产业链恢复速度将十分缓慢，二是欧美的机队也将进入更新周期，同时印度市场也将增加需求，商用客机行业本身将进入长期的供不应求阶段。即使我们再看远一些，飞机的产能问题解决后，我国空域的约束则是更难突破的天花板，因此这样看来，高盈利能力之后的产能释放难以乐观，因此对于航空业的景气似乎可以乐观一些，而需要长期关注的要点就在于约束供给的生产要素是否松绑，目前来看，这些都是可靠的假设。这样看，对于投资中的似乎大概率正确的论断，比如“这次没什么不同”和“这次不一样”直接拿来用同样是不审慎的研究，一切回到研究的起点是更好的处理方式。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫动力电池发展至今，还差什么？来自琪瑰珠琐。锂电板块从当初百花齐放，到如今基本“狗都不理”，除了有整个新能源车大产业增速下滑的背景，还有就是技术突破都已经完成得差不多，好像没有什么特别方面，能够再次打开千亿空间。确实很赞同，严格来说，储能和人形机器人虽然也是延伸领域，但并不属于动力电池。那么往后看，动力电池还有什么能增长的空间吗？我正好有一些想法，简单和大家聊聊。动力电池板块其实不难理解，原因是都用在新能源车上，老百姓就是接触产品的消费者，很容易有切身体会。我认为对于新能源车而言，想要替代燃油车，最重要的四大因素就是：安全、续航、补能、衰减。想象一下，如果新能源车足够安全，续航比油车长、充电和加油一样快，开个10年电池还能满状态，那还有什么理由不换呢？毕竟在舒适性、性价比、智能化等各方面都是碾压燃油车的。那么就逐个来看看最新情况。第一是安全。说起动力电池，大家第一想到的就是“安全”，安全一定是要解决的，不论是过去、现在还是未来，是永恒的主题。我想这个也是老百姓矛盾最大的方面，有人认为新能源车很安全，也有人认为新能源车事故不断。我个人是偏向前者。一方面，新能源车渗透率已经达到30%，就说明这是成熟产品，如果不够安全是不会有这个数字的；另一方面，之前看到有中国工程院院士分享过数据，燃油车事故率在万分之一到万分之二之间，而目前新能源汽车还在万分之一以下。因此，我觉得现在新能源车安全性已经到了市场能接受的水平，那么下一步往哪儿走？我觉得追去极致的话，就是要有真正零事故的动力电池出来，这才是方向。听着这个词有点悬乎，但如果结合一些智能，比如大数据和预警等，做到零事故完全是可以的。第二是续航。前几年买新能源车肯定会对续航有焦虑，但现在纯电400-500公里续航在城市内已经足够，混动700-1000公里续航跨地区应该也没问题。里程焦虑已经不是核心问题。如果觉得混动不是长久之计，那么宁德麒麟电池已经用在极氪车上，落地能达到1000公里以上，我相信后面都会是这个趋势。新材料和新结构也是不断创新，比如钠离子、M3P、磷酸锰铁锂、固态、无过渡金属电池等等，再比如4680大圆柱、比亚迪刀片电池、宁德麒麟CTP 3.0等等。以及最近还看到日本丰田宣布固态电池实现突破，续航有1200公里，当然量产可能还需要一段时间。以上两点我认为是已经不太需要担忧的因素，后面两点倒是还有些空间。第三是补能。这个其实是新能源车目前最大的困境，毕竟加油可能只要3-5分钟，充电要半小时到1小时，尤其在高峰期或者高速上还是很耽误的。之前在网上看到新闻，说节假日期间采访，车主们都说新能源车上高速痛苦，主要是补能痛苦，前面充电1小时，只能慢慢等。补能速度一个方向就是快充，怎么叫快呢？其实现在也叫有快充，上面说的1小时可能偏长，现在新能源车大部分能做到30-40分钟能充70%-80%，但似乎也不够。说是一杯咖啡的时间，但毕竟不是每位司机都有空闲去喝咖啡的。终端用户他们有体验过加油的速度，几分钟就搞定，充电得和这个比，大家才好接受，否则难接受。那充电瓶颈在哪里？瓶颈就在电池单体里锂离子的迁移速率。当然还有更专业的，宁德高管有介绍，另个瓶颈是液相扩散。比如，电解液是很粘稠的，这个路需要走得轻快一点，不那么粘，就能提升充电速度。此外，系统上也需要做技术创新，因为充电快一定会发热，系统散热能力要加强，这样才能克服。这里又要说宁德了，宁德在补能上同样创新领先。特别是今年在单体和电解液上做了很多创新，现在能做到10分钟充电超过400公里，虽然相比加油还是略慢一点，但相信市场可以接受。再往下一步，就是要和加油一模一样，充5-7分钟跑400公里，我觉得这是动力电池最需要发展的方向。第四是衰减。最怕的是说好续航500公里，结果在冬天只能开200-300公里；最惨的是买来能开500公里，过3年充满只能开400公里。这也是动力电池有待改善的地方，在恶劣工况和冬天恶劣温度下，性能动力还有不足，衰减快一些，也包括寒冷天气补能的速度会变慢，时间久了电池衰退等等，都是核心问题。保障电池在低温的情况下得到更好的表现，保障电池在多次充放电后依然有足够续航，就是下个需要攻克的难关，现在有一些提升，但可能还不尽如人意。以上就是大概想分享的，动力电池发展到现在已经相对成熟，但依然有部分地方能够再上一层楼。最后，借用宁德首席科学家吴凯博士的一句话：“任何技术的突破都不是一蹴而就的，尤其是对电池这个强耦合的产品，一定要综合考虑，所以需要高强度的研发投入，也需要每个研发人员的长期坚持。”

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫不要忽视模式创新，来自郭荆璞。过去40年中国经济增长最重要的经验是什么？是改革开放。不要忘了这一点，不要把经济增长简单归因为举债，也不要小看0到1之外的各种创新，包括模式的不断迭代和模式创新。经常看到有人看重硬科技，看重技术创新，看轻模式创新。但是大家想一想，第二次工业革命最重要的发明创造之一，流水线作业，彻底改变人类的制造业生产模式，释放了无穷的效率。流水线作业主要是技术创新吗？最多那个传送带算是技术产物，流水线作业主要是模式创新，而且流水线作业还带动了管理学和组织行为模式以及人类思想的许多飞跃。今天所谓0到1的创新，有几项对劳动生产率的提升能和流水线作业相提并论呢？流水线真正的创新在于标准化的思维，麦克卢汉的看法是，这种标准化和外延的思维方式，西方人是从活字印刷术当中获取的，是古腾堡改变了西方人的思考方式。中国的互联网企业，比如阿里巴巴和腾讯控股，起家的技术都不是0到1的创新，但是他们借助中国庞大的市场和脚踏实地的辛勤，实现了比eBay、亚马逊或者ICQ大许多倍的增长和市场拓展。中国人擅长寻找场景，落地技术，在应用层面的创新，我们应该把这种能力发扬光大而不是批判这种能力。冯·希伯举过一个很好的例子，人类花了整整100年才想到给旅行箱装上4个轮子，就可以推着走，不用搬箱子了。这是技术创新吗？不是的。但这同样是思维跳出既有的束缚的结果。有句话叫“无声处听惊雷”，变革并不总是那些闪亮的机器和领袖们，很多时候都发生在容易忽视的领域。特斯拉确实是创新，软件定义汽车，改造工厂的组织形式，可是我们也要看到，SpaceX的大火箭，一样是在60-70年代航天科技的基础上，照着50年前的图纸改改画画。莫要妄自菲薄了少年们。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫造纸公司半年报预告点评分析，来自张传宝的梦想之路。这两天主要造纸公司都公布了半年报预告，没有意外，基本都不太好。但每家公司的半年报又各有不同，我整理和分析了几家主要公司的半年报预告，分享给大家。因为同比都是大幅度降低，本文着重分析二季度相比较一季度的环比数据。首先来看看后起之秀——博汇纸业。半年报净利润为-3.75亿至-2.74亿，一季度净利润为-4.97亿，这么看二季度已经开始盈利了，很多投资者说二季度可能是把变卖资产的钱加进去了，那我们来看看扣非净利润，半年报为-4.9亿只-3.9亿，这么一看，确实有1.2亿的非经常性收益，我们来看看一季报的扣非净利润为-5.47亿，归母净利润为-4.9亿，这么一比较，，二季度怎么都是盈利的。所以，博汇纸业的业绩已经开始好转了。这也就不难解释，这几天博汇纸业股价有异动了，大体上资金是在7月13号得到半年报消息的。这就是信息差啊，同志们。看看公司给出的业绩下降的原因，由公告中可知，原料价格低于同期，公司已经开始用上低价浆，成本不是业绩同比下降的主要原因，而是市场需求原因，销售价格下降。所以，对于博汇纸业的跟踪，就不能只看成本端了，而是应该重点关注国内经济复苏，和需求的变化，以及由此而带来的产品价格变化。这才是跟踪博汇纸业是否能够在下半年，彻底实现业绩反转的决定因素。从预告中，我们看到一个可喜的变化，那就是虽然产品价格低了，但销售额在稳步提升，说明博汇低价换市场份额的战略取得了一些成功。市场份额增加了。晨鸣纸业，依然在转折的路上，困难前行说完博汇纸业，我们再来看看和它业务有重叠的老大哥，晨鸣纸业。晨鸣纸业的日子似乎没那么好过。半年报预告归母净利润-6.5至-7.5亿，一季报归母净利润为-2.75亿，这么看，二季度亏了将近5个亿，扣非净利润-7.6至-8.6亿，一季度扣非为-3.2，也是亏了不少。公司给出的业绩下降原因。也提到了需求不振，产品价格下降，但这里有一个更严峻的问题，随着产品价格下降的还有销量的下降，而且白卡纸低价对晨鸣纸业的影响更大，博汇抢了谁的份额，这里可以看出一二。而且，公告指出，虽然报告期内原料价格下降，但成本端改善滞后，意思就是说还没有用上低价浆，可以看到，在前期对高价浆的库存管理上，晨鸣已经输给博汇了，这就是管理水平的差异，所以，接下来，晨鸣纸业可能因为用上低价浆，业绩稍微会好转，但下降的销售额，失去的市场份额，就很难回来了。所以，下周晨鸣的股价会承压。还能饭否？的纸茅中顺洁柔说到被高价浆拖累的最严重的，那一定是带有消费属性的中顺洁柔了。因为管理层错判形式，囤了很多高价浆，这让投资者一直对洁柔的新一届管理层很不满。这个曾经的纸茅业绩也一路下滑。我们来看看它的半年报预告。中顺洁柔半年报预告归母净利润0.79亿至1.02亿，同比下降55％至65％，一季报归母净利润0.89亿，这么看，二季度还有可能出现上市以来首个亏损，当然，也有细心的股民说，中顺有1个亿的股权激励，如果把这个摊销进去，虽然具体数额不清，二季度表现也不算太差。公司给出的业绩说明里，提到了成本端高价的影响，也提到了竞争太激烈，毛利降低，但之前中顺是涨过价的，这很难不让人联想，是不是销售额下降了，市场份额减少了，但说明里没提到销售额和市场份额的事。反而提到了股权激励的成本摊销，但没说具体数额，这个说明还是不太透明，给投资人留有想象的空间，可能也是出于稳定股价的原因吧。具体情况等半年报出来再说，如果到时候，销售额没减少，只是高价浆的原因，股权激励摊销在5千万，那这个半年报还说的过去，下半年用上低价浆，业绩有好转的可能。看似有技术门槛的特种纸——五洲特纸最后再看一家特种用纸的企业，五洲特纸。这家公司主营是食品包装等特种用纸，今年虽然其它复苏不及预期，但食品消费应该是复苏比较好的。我们来看看它的半年报预告。归母净利润-1010至-1034万，一季度归母净利润-2982万，二季度可以说开始盈利了。但同比还是大幅下降的，公司给出的原因是产品价格下滑，仍然受高价浆影响，这两个原因可以理解，但消费不及预期确实出乎意料。我预期食品包装纸是最有可能提前实现业绩反转的，原因就是经济复苏虽然不及预期，但上半年食品消费还是可以的。我仍然维持这个观点。而且，五洲特纸前段时间出了一份股权激励计划，每年股权解禁的业绩条件分别是未来三年实现2.5亿，5.5亿.和7亿的利润。有这点也可以看出，下半年业绩出现反转是大概率事件。五洲特纸目前唯一的一个风险点就是11月份的股票解禁，到时候有3.176亿股，占总股本的79.3％，解禁成本在9.33元，虽然大股东不太可能在周期底部一解禁就卖，但这对投资者的买入会产生心理影响，压制股价表现。终上所述，虽然各家公司半年报都很差，但也别有洞天，投资者也要择优而选。不过，现在对于整个行业来说，就是黎明前的黑暗。正像我上篇文章说的那样，现在能套住你的造纸公司，都是金项链。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫最漫长的猪周期，来自巨潮WAVE。2020年，正邦科技创始人林印孙以320亿元财富问鼎江西首富。这一年，正邦科技的净利润达到了57.44亿元，足足是2019财年的3.5倍、2018财年的30倍。当时其股价最高涨到近26元，市值高达800亿元。也是在这一年，林印孙对外表示，公司的奋斗目标是实现一亿头生猪出栏。林印孙之子、时任正邦科技总经理职务的林峰更是公开宣称：“实现一亿头生猪出栏目标，只是我们的起点，仅仅是正邦产业链整合的开始。”这看起来就像又一个财富传奇的开始，但最终却变成了林氏父子事业的顶点。2020年之后，市场上的生猪供给大幅增加，远远超过了居民的消费需求。猪肉价格步入漫长的下跌周期之后，养殖企业的利润和财富也在周期中消失殆尽。成也周期，败也周期。中国畜牧业协会会长李希荣在2023第十九届畜牧饲料科技与经济高层论坛上表示：“目前中国生猪近期产能7亿头以上，加上在建和闲置生猪产能超过10亿头，再算上目标产能可能超过15亿头。”国家发展改革委日前监测的数据显示，全国平均猪粮比价低于5：1，进入过度下跌一级预警区间。统计发现，今年一季度猪企上市公司累计亏损近百亿元。而曾经一年赚将近60亿元的正邦科技，则深陷亏损泥潭无法自拔，因2022年度期末净资产为负值，被深交所实施退市风险警示。1、失效的经验2020年8月，唐人神董事长陶一山接受采访时表示：“据不完全统计，中国各大养猪企业已发布的在建或将建的养猪项目规模将达20亿头，而中国猪肉消费仅6.5亿头，未来生猪行业会出现产能过剩，或将面临一场灾难。”“早已有圈内养猪大户预测，到2022年，国内肉价将跌到10块。我更悲观，届时肉价跌到4-5块都是完全可能的”，陶一山的表态非常悲观。当时“5元论”一出，顿时引起业内一片争议。新希望总裁张明贵反驳道：“猪价一旦跌破20元，甚至再略低一点，跌破了大部分的养殖成本线，扩产的企业和养殖户大部分都会选择观望或者是出清，不可能持续下跌到4元到5元的水平。”现在看来，陶一山的观点正在被逐级验证。今年上半年，各养殖企业的生猪销售价格基本在14元/公斤左右，但即使是业内成本控制最好的牧原股份，其养殖成本也是15元/公斤——也就是说，今年所有的养殖企业都是亏损的。更重要的是，与新希望的预测不同，即使价格已经低破了养殖成本线，但生猪产能依旧未能出清。虽然能繁母猪存栏量已经连续回调了5个月，但绝对数量也仅仅减少了132万头，总体下降3%，平均每个月才下降0.6%。这意味着，过去有关猪周期的经验近乎失效了，即猪肉价格下跌并未大量淘汰母猪，因此生猪供应量难以下跌，进而肉价难以上涨。去年的生猪价格出现了上涨，但这基本上是因为养殖户基于过去的经验，认为即将步入猪周期的上行区间，大量进行二次育肥或者主动压栏，使得猪价超预期上涨。二次育肥类似期货炒作，即从厂家购买已经正常出栏的120公斤左右的标猪，然后进行再一次育肥，等养大之后，或者等到一个价格比较好的位置，再选择出栏。换言之，去年猪肉价格上涨的驱动逻辑不是产能调整，而是大家对于过去猪周期经验导致的情绪炒作。然而之后的暴跌印证了，过往的二次育肥、追求养殖利益最大化的经验也失灵了。2、变数何在导致这一切变化的原因在于，生猪养殖行业的产业格局，跟过去已经截然不同了。受过去几年环保政策限制和非洲猪瘟的影响，百头以下的养猪散户已被基本出清，集约化规模化养殖已成为当前的主流。数据显示，18家上市猪企共存栏700余万头能繁母猪，已近乎占到全国总存栏量的20%。与之相应的，是养殖行业的重资本投入愈演愈烈。2014年，王健林宣布斥资10亿元养30万头猪，但他后来一听到项目预算就马上放弃了，并感叹道：“你盖个猪场要几个亿，我们盖个五星级酒店才多少钱？”中新开维在湖北鄂州修建的26层养猪大厦，一共修建了两幢，项目总投资40亿元，年可出栏生猪120万头，而整个鄂州也才107万人。这意味着这个项目投产以后，整个鄂州甚至周围县市都不用养猪了。这些规模化养殖企业的出现，正是导致猪周期出现紊乱的变数。以往当猪肉价格下行到无利或者微利的时候，散户会立马屠宰母猪出清产能，进而迎来价格拐点，而“种猪-母猪-仔猪-商品猪”的周期是18个月，因而猪价一般会上行18个月左右，比如2018年2月到2019年12月的猪价疯涨。然而，规模化养殖企业有着强大的筹资能力，而且往往会选择逆周期投资。仅在6月，就有3家猪企发布定增公告：神农集团公告，拟定增募资不超过11.5亿元，其中7.1亿元用于4个生猪养殖建设类项目；罗牛山公告，拟定增募资不超过17.96亿元，其中部分资金用于建设养殖基地；东瑞股份公告，获10亿定增，其中7.73亿元用于黄沙基地“楼房养殖”猪场的建设。从能繁母猪存栏量来看，头部猪企逆势扩张之势也极为明显。牧原股份5月底能繁母猪存栏约298万头，创2021年一季度以来的新高；温氏股份5月底能繁母猪存栏超过145万头，较去年底新增5万头；神农集团则表示其目前现有母猪产能已经达到满负荷运营，将继续推进母猪产能建设。值得注意的是，对于头部企业而言，当前14元/公斤的价格虽然低于其养殖成本，但也并非不能接受，因为现在价格并没有亏现金流，亏的只是固定资产折旧。这意味着，当前猪价的下跌可能还远没有结束，一场行业大逃杀渐行渐近。3、大逃杀时代关于未来的猪价走势，农业农村部生猪产业监测预警首席专家王祖力这样预测：“明年上半年猪企的压力可能会更大，因为现阶段去不动的产能对应的明年上半年的高位产量，如果届时消费没有明显好转的话，那么明年上半年猪价可能比今年上半年更低。”这种预期之下，正邦科技的破产重整可能只是个开始。从明年开始，可能会有更多的猪企出现倒闭风险，尤其是那些当前负债率就已超过80%的。国内养殖行业当前已经进入成本竞争白热化，未来企业不论规模大还是小，拼的其实是成本控制与资金链安全。2022年度牧原股份的股东大会上，有投资者问到未来猪价走势，董事长秦英林在现场讲解说，“公司无法影响价格，因而更关注降本，通过科技和效率实现行业进步，依靠行业进步最终实现降成本、提效益。”这基本上指明了目前行业内企业所面对的局面，以及能做的事情。总体来看，当前养殖企业降低成本的路线主要是两条：其一是横向的精细化管理，如温氏股份2022年通过调整日粮配方结构，发挥集采优势，优化种群结构，提升产能利用率，完善生物安全防控体系等措施，把综合成本从年初的17元/公斤，持续稳定地下降至16元/公斤。其二是纵向的一体化布局，牧原股份自2020年便开始加码下游屠宰业务，至2022年末其投产屠宰厂增至10家，投产产能合计2900万头/年。同时，其先后与5家公司以合资或增资形式合作，项目包含研发低蛋白日粮、兽药疫苗研发、开发屠宰产品等，以此降低综合成本。规模化是整个生猪养殖行业发展的必然。但从过去几年行业的发展情况来看，即便是行业内的大企业、上市公司，对于这种新的行业格局竞争的惨烈程度，也没有做好充足的准备。在这场前所未有的、漫长的猪周期中，大多数大企业所面对的对手，都从数以十万、百万计算的、缺乏专业能力的散养户，变成了装备精良、资本扶持、武装到牙齿的巨头公司。4、写在最后1985年，中共中央、国务院发布《关于进一步活跃农村经济的十项政策》，取消实行了三十多年的生猪派购制度，允许生猪自由上市，自由交易，随行就市、按质论价，极大地刺激了生猪生产。开弓没有回头箭。或者说，蝴蝶开始扇动翅膀，就意味着一场风暴的必然来临。当下，国内生猪养殖行业正朝着其历史的必然性迅猛发展。随着市场竞争的加剧以及环保监管的日益严格，将会有更多的散户、中小企业乃至于大企业退出生猪养殖市场。规模化养殖企业的优势将在周期底部的泥泞中日益明显，突破观察人士乃至行业内人士传统认知和经验的事情，还将不断出现。“不败在己，可胜在敌”，苦练基本功，又变成了养殖企业当下竞争的关键。只是这个竞争的牌桌上，能容下的玩家已经越来越少了。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫降低对回报率的预期，避免做出错误的投资选择，来自盛世组合。最近研究股票和朋友有一些交流。她的理念比较偏向于成长风格，而我这两年越发的偏向于价值风格。她觉得还是要看增量市场，高成长的行业能带来高回报。但是，这种行业的普遍估值都较高，而且高增速的行业在市场低迷的环境下更有聚光灯的效应，更容易吸引资本。一方面确实容易涨得很快，比如AI概念下的科大讯飞、浪潮信息、剑桥科技等。但是，高增速的保持是非常困难的，对于普通研究者来说，预判未来的成功率太低了。所以，我对她的观点是不太认同的，我觉得宏观经济环境下行的情况下，我们更多需要关注那些在自己行业内运行良好，市占率不断提升，整体估值偏离股价较大的公司，这样的公司能够给予更多的安全边际。降低对回报率的预期，避免做出错误的投资选择是非常重要的。曾经看老虎基金的解散挺有感触的，感觉也挺适用于解释上文的问题。在90年代，老虎基金掌门人罗伯逊是金融界最辉煌的教父级人物，没有之一。老虎基金作为那个年代最卓越的对冲基金之一，罗伯逊从最初的880万美元做到了210亿美元，增幅超过259000%。十八年扣费回报31.7%。主要策略是：加杠杆-用基本面分析做多表现最好的20只股票，做空表现最差的20只股票。但是，遇到了2000年的互联网科技泡沫，一边是做空的股票疯涨，一边是做多的股票毫无反应。蒙受了巨大的亏损，不得已进行了基金清盘。清盘前20 天，纳斯达克见了历史大顶5132点，整整经过了十五年，纳斯达克才重新收复5132点的历史大顶。“我不知道市场的“庞氏金字塔”何时倒塌，但绝不会冒险把大家的金钱投资在我完全不了解的市场。因此决定将老虎基金解散。”同样 1999 年业绩不佳的巴菲特也错过不擅长的科技股，但在他擅长的金融、消费领域做到极致，并坚决不进入他不了解的领域，安然度过了科技股泡沫。三个原因：1、杠杠是催化剂也是毒药，我们总是会遇到极端情况，不管是五年一遇还是十年一遇，还是五十年甚至百年一遇。只要，我们一直高杠杠运行，不遇则已，一遇到就是毁灭性打击。2、也同样说明，科技类高成长的公司，难以保持高速增长，容易被新的科技产品替代，一旦替代，对原有的技术将形成毁灭性的打击。而且，很有意思的一点。新的技术一般都不会是原来的龙头研究出来的。比如，苹果于手机、柯达与摄影机、上汽等传统汽车企业与新造车实力，更不用说美团、京东、抖音等公司了，都是从一个不同于原来的角度进行的切入，真正的我毁灭你，与你何干。3、传统型企业，主要还是由供需关系的支持，虽然会遇到一些波折，但是只要需求在，供给就在，价值可以偏离价格，但是一定会有价值回归，或迟或早的事情。所以，微笑曲线下，低位定投，是最好的选择。选择基本面优质的公司，做低位定投，股息上能够跑赢通货膨胀，一旦，行情反转，就能获得超额收益。这才是，追求高安全边际下，增加超额收益的办法。兵法有云：“昔之善战者，先为不可胜，以待敌之可胜。不可胜在己，可胜在敌。”翻译在股市，跟巴菲特说的，保证本金安全也是异曲同工。先保证本金的安全，保证能跑赢通胀的收益，超额收益是市场给的，而不是主动追求的。要在股市长久的活下去，风险偏好一定是要低的。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫港股和B股，偏见和历史，来自破晓笔记。过去十年，港股市场是全球最萎靡的几个市场之一，这是机会还是风险？不一定，机会或风险，取决于当前的估值和未来的发展。投资需要定性，更需要定量。只看“天下大势”而从不“算小账”的投资者，即使看对了大势，也很可能因为“算错账”而遭受损失。现在的港股市场，正是如此。“格局”太多，“算计”太少。几个比较流行的偏见，也是身边朋友最常问我的问题：一、香港会衰落，所以港股不会好。二、港股市场流动性差，所以港股不会好。三、港股市场被边缘化，所以港股不会好。对吗？我们一个个说。香港会衰落，所以港股不会好。这里面其实是两个问题。香港会不会衰落？如果香港衰落，对港股什么影响？首先，我并不认为香港会衰落，但这属于“格局”和“大势”的问题，或者说属于“定性”的问题，我说出100个不会衰落的理由，反对的人也可以轻易说出100个相反的，这就是“定性分析”的问题所在，它最终会变成“语文”的较量。因此我们不谈格局，只算小账。港股的上市公司，大体分为三类。1、主营业务在中国香港；2、主营业务在中国内地；3、主营业务在中国之外。如果香港衰落，受冲击的主要是第1类，2和3的影响很小。我买的30只港股，主要集中在第2类。理由很简单：第2类当前的估值最低。这里顺便说一个常识，观念如何影响市场？看衰港股的人多，所以港股不涨。这是第一层逻辑，也仅仅是第一层；看衰港股的人，对港股的影响力会越来越小。这是第二层逻辑，因为看衰的人会卖出，卖出之后，看衰者的“观念”将不再直接转化为“卖盘”。（看衰者可以“融券出卖”，但融券卖出的股票是必须买回来的，因此长远来看，杠杆是中性因素，它“加剧”市场的涨跌，但不“决定”市场的涨跌）。“看衰”的人出清，会导致市场中只剩下“看好”的人。这是第二层逻辑的延伸，也是市场从来不会“无止境地上涨或下跌”的根本原因。2014年底，持续阴跌5年的“上证50”指数，在两个月内突然暴涨80%。我认为很大程度就是上面所说的“看空者出清”导致。（当然这无法验证，没有时光机之前，所有对“历史成因”的解释，都不可能被验证，只能算一种洞察。）小结：1、我不认为香港会衰落。2、香港衰落与否，与港股是否值得投资，是两回事。因为港股的含义，不是“扎根香港的股”，而是“在香港上市的股”。接下来谈第二个偏见。港股市场流动性差，所以港股不会好。我发现，很多投资者都没搞明白“流动性差”到底是什么意思。用不够严谨但更直白的话说，“流动性差”就是“成交量小”。我不知道是从什么时候起，“成交量小”变成了“未来很坏”的代名词。这是一个纯粹的数学问题。“成交量小”意味着：引发上涨或下跌，所需要的资金量更小。说得再简单点，就是上涨和下跌都更容易。而不是某个方向更容易，某个方向更难。第三个偏见：港股市场被边缘化，所以港股不会好。首先我不太清楚这个“边缘化”是怎么来的，过去十几年很明显的现象是：内地央企、民企越来越多在港股上市，而不是相反。香港本地的企业，能来内地上市了吗？中国境外的企业，能来内地上市了吗？过去十几年，我看到的现象是：港股的资源越来越丰富，职能越来越多元。至于未来，我看不了十几年那么远，至少五年之内，“上交所、深交所”不可能覆盖“港交所”的业务。连“覆盖”都不可能，更别说“替代”了。然而，上述说的这些，都不重要。港股市场是否被边缘化，根本就不重要。我们目光所及，还有比“B股”更边缘的市场吗？那是一个“允许旧公司退市，禁止新公司上市”的市场。就是这样一个，边缘到近乎是个“缝隙”的市场，它过去二十年的整体回报，是高于A股的。原因也很简单：B股估值更低。另一方面，很多人天然以为，边缘化的市场是“一潭死水”。有兴趣的朋友可以翻翻B股的历史，其“暴涨暴跌”之剧烈，完全不在A股之下。不论你想赚“分红”的钱，还是想赚“估值修复”的钱，B股都能给你。不过我现在是没有B股的，因为它不够便宜。当前的深证B指，市盈率16，市净率0.7；上证B指，市盈率34，市净率0.9。而我当前持有的“港股组合”的平均估值，大约是市盈率3.7，市净率0.33。B股当年最便宜的时候，也有过类似的估值。但现在已经直逼A股，甚至超过A股了。我对“市场”本身没有任何偏好，A股、B股、港股……哪里估值低，我就待在哪里。“市场”没有高低贵贱，内地的，香港的，主流的，边缘的……内在规律，都是一样的。小结：1、港股没有被边缘化。2、对一个市场而言，被边缘化未必是件坏事。港股央企的超低估值，已经持续了很长时间，人们渐渐习以为常。我记得2013、2014年以A50为代表的蓝筹股，也是相似的情况。当时“大蓝筹”有个绰号，叫“大烂臭”。后来它们香了，再后来又臭了，直到现在。“净资产缓慢增厚，情绪剧烈循环”，过去几十年的市场，就是如此。A股、B股、港股，都是如此。注意我不是说港股快要涨了，这只有神棍才能预测。我说的是，当前的港股蓝筹，估值比2014年的A50更低。我对市场没有偏好，因此在我看来，当前的机会比2014年的A50更好。什么时候会涨，我不知道。持股、收息、红利再投——我只会简单地重复这个动作，直到估值变得合理。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫如何看待高盛唱空中国银行业，来自ice_招行谷子地。7月4日高盛的银行业分析师发表了一篇看空中国主要上市银行的报告，其中覆盖了12家上市银行包括国有6大行（工农中建交邮储），2家城商行（南京银行和宁波银行）和4家股份制银行（招商，兴业，平安和华夏）。其中5家给出了卖出评级，4家中性评级，3家买入评级。报告发出后，港股内银股连续2天杀跌。对于这份高盛唱空中国银行业的报告，很多粉丝问我怎么看。我在家专门找来了高盛报告的原文翻了一遍，对这件事大体有3层思维。在开始阐述我的看法前，我们先看一下高盛这篇报告的大体结构和行文逻辑，正所谓知己知彼百战不殆。高盛的报告全文分为3大部分：第一部分是探讨广义地方债务对银行基本面的影响；第二部分是谈银行的潜在不良，特别是房地产行业的潜在不良对银行基本面的影响；第三部分是银行未来的分红能力和估值。个人认为最后一部分是针对前两部分影响的汇总。在前两部分中广义地方债务的影响更重要一些。下面我们看一下高盛报告的行文逻辑：广义地方债部分：这一次高盛并没有采用过去大行唱空地方债务的套路从违约层面讲鬼故事，而是从广义地方债务资产收益率下降作为切入点。高盛报告覆盖的12家银行中，广义地方债务（包含：地方债，城投债，城投贷，城投非标，融资平台贷/非标）占生息资产的比例约为18%。而未覆盖的银行（地方中小银行为主）这一比例高达48%。由于未覆盖银行有更高的风险，所以国有六大行未来会承担更多的地方债务。未来广义地方债务的收益率将会显著下降，预期未来3年银行体系中的广义地方债务资产收益率会下降100基点。由此会造成12家银行的净息差显著收窄。不同类别地方债务的占比会造成银行的分化，持有高级别地方债券占比高的银行受到的影响相对较小，持有非标和低级别地方政府债务占比高的银行受影响更大。潜在不良资产（特别是房地产信贷）部分：中国房地产信贷周期依然在下行阶段，全行业不良生成还会上升。考虑到大行的房地产不良暴露比较充分4.5%，中小银行普遍在1.8%。所以，未来大行的房地产不良率继续上升的压力不大，中小银行的房地产不良率还会继续上升。对于非信贷资产有较高的隐含损失率，根据他们的估测银行平均水平为6%，招行为25%。所以，招行未来释放非信贷减值准备提升利润的可能较小。银行体系需要对潜在的不良（主要是阶段三的资产）准备更多的减值准备，从而影响利润。好了，上面就是高盛唱空银行业报告的梗概。目前，我也看到市面上也有一些新闻和券商的报告在驳斥高盛的报告。但是，多数都是指出其引用的数据有误。这种驳斥方法治标不治本。我个人对于高盛报告的理解分为3层次：第一层：高盛报告错误的根源在我看来高盛报告错误的根源在于几处致命的逻辑错误和评估方法偏差，而不是数据上的失误。数据上的失误只影响程度，不影响方向。在报告的第一部分有2处非常明显的逻辑错误。第一处是说覆盖银行广义地方债务资产占总生息资产的18%，未覆盖银行占48%，推出的结论是六大行未来要承担更多的地方债务资产。这个推导无论如何是无法成立的。从目前已经披露违约的地方城投贷和非标的案例中我们可以看到国有大行并不是这部分资产的主要持有者，因为地方政府从行政级别上无法指挥六大国有行。我国目前的政治经济生态中，一向是地方的问题自己解决，中央最多是做一些转移支付，不太可能直接命令财政部直属的六大行给地方政府债务兜底。第一部分的第二处错误是从广义地方债务资产收益率下降推导出净息差要降低。这个推导的假设是负债成本不动。但是，实际上我国的监管机构会适时压低银行的负债成本，比如通过增加流动性或者压降存款利率的方法确保负债成本和资产收益率相匹配，最终达到保持净息差稳定的目的。实际上从今年上半年监管推动的MPA合格审慎评估方法中将净息差1.8%定义为基准线。这就明确地指出了监管对于银行净息差的心理预期。可以确定国有大行的净息差很难长期低于1.8%这条线。一旦资产收益率下降，监管肯定会动用各种手段压低银行的负债成本。第二部分有一处逻辑错误，就是对于非信贷资产潜在的不良银行是否需要计提更多的减值。实际上，报告中对这一块的阐述主要是基于最新公布的商业银行资产分类新规，按照新规规定资产五级分类会从贷款扩展到债券/债权投资。但是，我在之前讨论过，新规对于公布前已经发生的老资产设定了2年半的过渡期。所以，多数银行可以通过核销等处置方式将老资产的不良处理掉。只要现有的减值准备能够覆盖潜在的不良，那么所需的减值计提应该远远小于高盛报告中。另外，在第二部分中涉及到招行债权投资中信用相关部分的潜在损失率为25%的表述严重缺乏对招行历史数据的跟踪。我猜测他们是把招行摊余成本法计量的债权投资中341亿阶段3资产作为不良，然后和这部分资产中其他投资资产的总金额相比得到的25%隐含损失率。但是，根据我掌握的信息，招行这些三阶段资产中大部分是分三批划进来的，平均每年约100亿。其中，前两批是招行存量理财资产池里面产生的遗留不良，最后一批是2022年一次性将房地产非标中的不良全部暴露。所以，前两批不良对应的资产不应该是表内的其他投资资产，而应该是之前的表外理财资产，真正由表内其他投资资产产生的不良只是2022年新划入的这一批。另外，考虑到这两年招行一直在压缩其他投资的规模，很多已经到期的资产已经有序退出，所以实际潜在损失率应该远远低于报告中的25%，甚至连个零头都不到。综上所述，高盛的此篇中国银行业报告在几个关键的推导逻辑上存在严重瑕疵。所以，最终的结论可能和未来的实际情况偏差巨大。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫国内创新药企业能不能盈利？来自张小丰。创新药企业的亏损来自3个阶段。1：未有产品收入的时候企业必然亏损。2：产品放量早期产生的营收无法覆盖建立几千人商业化团队的薪酬开销和市场推广费。单人销售效率还不够高，卖药整体是亏钱的。3：为了维持竞争力而必要的持续研发投入。目前国内龙头企业都已经有多个产品在售，早已度过第一阶段。虽然规模还不够大，但已经接近或达到“卖药开始赚钱”的状态，也就是毛利 - 非生产费用>0。开始进入卖药的利润逐渐覆盖研发投入的第3阶段。当药企已经进入销售盈利但无法覆盖研发投入的阶段，这时候企业最终盈利是一个选择时机的问题。已经度过了“能不能盈利”，变成“什么时候盈利”。销售盈利以后，随着销售规模扩大这个利润因为规模效应肯定是越来越大的，他们只需要降低研发投入就可以直接盈利，但这代表着未来价值下降。可以用亚马逊作为类比，亚马逊早就可以盈利，但他们选择长时间超大规模投入到未来的业务来获得更大的增长潜力。在辉瑞430亿美元收购Seagen的例子里面，Seagen还是亏损企业，但在销的药品还在销售爬坡，已经可以看到未来可以卖到60~70亿美元，企业早已进入良性快速发展通道，亏损只是因为大规模投入研发，利用自己的ADC技术平台产出更多的药品。所以这行业评价企业价值更核心的指标是营收规模和销售利润而非用整体利润来看PE。在这2个维度上国内已有初创企业营收已经初具规模并且在可预见的未来几年还会高速增长，销售利润会更快的速度增长，现在正是快速创造企业价值的时刻。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫公募基金降费大幕开启，谈谈对行业的影响和思考，来自巴蜀养基场。证监会7月8日发布公募基金费率改革工作安排，具体举措包括降低主动权益类基金费率水平，推出更多浮动费率产品，规范公募基金销售环节收费，完善公募基金行业费率披露机制等。新注册产品管理费率、托管费率分别不超过1.2%、0.2%；其余存量产品管理费率、托管费率将争取于2023年底前分别降至1.2%、0.2%以下。另外，含股类产品的股票交易佣金也要从万八进行下调。关于降费这件事，具体怎么看呢？从发展趋势上看，基金公司降费这件事，可谓是大势所趋。但行业的发展并不是在现有模式下一层不变地展开的，行业规模不断扩容的同时，如何开源节流，持续稳定地为投资者实现资金的保值与增值也成为了行业绕不开的一个话题。来谈谈其一，降管理费。这其中，降费和基金投顾业务试点转常规，这两件事看似彼此独立，其实在某种程度上说，也存在着巨大的关联。简单来说，美国基金投顾业务的大发展就是伴随着基金公司的不断降费增效而展开的。只是，在美国，更多是基金管理公司的自我革命，比如以先锋领航集团为首的基金公司，主动降低基金产品的综合费率，并且不再向基金产品的销售机构返还销售佣金，开源节流的让投资者实实在在的享受到购买基金的实惠。而以先锋领航集团和富达基金为首的美国两大基金公司的路径是不完全一样的，这其中先锋领航集团主要是发展被动投资型工具，比如指数基金、ETF产品等等，将这些产品的综合费率甚至持续降到了万分之几，富达基金则主要是发展主动权益类产品，这类主动管理类基金的综合费率也持续下降到了1%以下。对应的，中国的指数型基金和股票型基金的综合费率是多少呢？管理费，指数型基金虽然近几年已经在下降，但还普遍在0.6-0.8%,股票型基金则普遍在1.5%的水平。认购/申购费，50万以下的资金，一般是1.2%~1.5%，然后还加上托管费0.3%左右、销售服务费等等，即便长期持有，不算赎回费，综合费率也在2.1%-3.5%左右，这和美国等主流市场的管理费+投顾费等综合费率相比，依然具有一定的差距。其二，降交易佣金作为一名普通投资者，我自己交易股票，我的股票交易佣金只有万二，但是我把钱给到基金公司，让基金公司以更多的资金去买卖股票，结果之前行业的默许交易佣金是万八，竟然还比个人自身去交易贵出这么多，这合理吗？从这个角度上说，显然不合理。那为什么这么不合理的现象在过去这么多年一直存在，并没有得到调整和改变呢？原来，基金公司的含股类产品的股票交易并不是随便选择一家证券公司去交易的，而是会根据证券公司提供的研报支持甚至包括一些自己基金产品在该券商合作的销售量等来决定其交易的多少和分配。即这背后其实牵扯着非常巨大的利益互换。从正向的角度看，相当于是投资者自身拿着钱为所持有的基金购买了更多的投研支持，从而让基金经理团队有更多的信息来源，更可能获得超额回报。而从负向的角度看，这背后确实有太多说不清，道不明的利益纠葛和互换。换句话说，即便是投研支持，能否让费用收到明处，直接体现在产品的管理费里，让基金公司自掏腰包额外花钱去买这些服务，而不是让基金产品来承担呢？同时，让基金产品的股票交易佣金继续回归市场，既然大客户的交易佣金可以友好协商，作为机构客户这么大的资金，理应在普通客户现在行业普遍的万二交易佣金的基础上进一步降低，然后基金公司再进行自由选择不就好了？Ok，这两件事，现在都被拿在台面上，公开谈论了，我们也期待着这样的大势所趋可以早点到来。其三，会对行业产生什么样的影响？我将影响分为了三点。第一点，可能会推动现有代销模式的转变。降低管理费，最直接的影响就是基金公司的利润会下降，想要利润不下降或少下降就要继续大力发展规模，类似于薄利多销，或者是降本增效，比如降薪减人等等，当然基金公司减人的空间并不大，这个行业的从业人员不是太多，而是太少，另外呢，则就是考虑变换和代销机构的合作模式，将降费的改变转移给代销机构。当然，具体能否转变，同样取决于这其中的博弈和机构或团队的勇气与决心。前面已经提到，目前全球最大的共同基金先锋领航集团在20世纪70年代的时候，就开始自我革命，大幅降低产品管理费，同时怎么样呢？推出免佣基金，所谓的免佣基金顾名思义就是不再给代销机构进行管理费尾随佣金的返还。如此，代销机构还要赚取收入，它要怎么办呢？很简单，它开始额外向投资者收取了一道费用，这道费用就是投资顾问费。而愿意交投资顾问费的投资者，看似和“降费”之前很类似，总和的费用支出貌似也没有怎么减少，但是其实其背后的意义和价值却完全不同了。因为这种，资产管理机构收取管理费，为投资者创造投资回报，和财富管理机构收取投顾费，为投资者将资产管理机构创造的投资回报赚到手，这是真正的将资产管理创造的价值和财富管理创造的价值进行区隔，是真正的明晰不同机构对于投资者价值创造的“权、责、利”。所以，降费牵一发而动全身的是，可能会带来传统基金代销模式的转变和为基金投顾业务的发展打开新的空间和局面。第二点，可能会带来券商行业的大变革。管理费影响的是基金行业，交易佣金的下降影响的就是证券行业的格局。首当其冲的当然是券商研究所的业务，如果交易佣金真的大比例下降，基金公司会不会真金白银自己拿钱来买券商研究所的研究报告，一切是存疑的。这种情况下，基金公司研究所的商业模式还能不能支撑这么多的从业者，并且拿到很高的收入，一切同样都是存疑的，同样降薪以及裁人都成为了可能。其次则是对券商产品代销和零售人员的影响，之前在券商卖产品给出的奖励一般都是会显著高于银行的，是因为证券公司卖产品可以从产品端也就是基金公司那拿到的收入本来就更高。现在，交易佣金一下降，同样代销费用会大幅下降，对券商产品销售势必也会产生极大的影响，这个时候不同机构究竟会采取什么样的应对措施，非常值得关注和期待。第三点，亏了不收管理费和浮动管理费模式，需要真正的落到实处，而非形式大于内容。前期某理财子公司的“亏了不收管理费”的做法更像是一个短期刺激动作，而不是真正的将让利和客户利益优先落到实处，这样的革新革的并不彻底。“亏了不收管理费”这件事其实是可以做的更彻底一些的，让其像这句话本身应该表达的那层意思，真正的将亏钱和不收费之间形成更加明确的对应关系比如，能否做到千人千面，即不管是哪位投资者，在任何时候买进来，只要是买了之后出现浮亏，从浮亏的那一天开始，这个客户买的这个产品就不收管理费了呢？如果能这样来设计产品，我觉得这才是将“亏了不收管理费”落到实处。而浮动管理费的模式，之前在公募基金行业都有过尝试，真正规模做的很大的产品并没有实现和客户利益更加一致的结果，什么意思？看起来“产品净值亏了就少收管理费，赚了则就多收管理费”的做法，和客户利益貌似更加一致但实际的结果却是中长期下来会收取到比固定管理费模式而言，更多的管理费。所以，可以肯定的是，目前的管理费普降和后续降低产品股票交易佣金的做法，都是真的让利于民的做法，而浮动费率改革，或许还需要认真思考，真正做到实质大于形式，将让利和以投资者利益为中心落到实处。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫蚂蚁金服们被罚碎碎念，来自走马财经。上周五，蚂蚁金服和腾讯财付通双双被罚巨款，蚂蚁被罚约71亿，财付通大约是30亿，合计大约101亿。101亿当然是天文数字，加上此前被罚的阿里巴巴182亿、美团34亿，总计大约是317亿。317亿看起来很多，但如果发给全国14亿人，人均不过22.6元，差不多刚够我们买一个肯德基双层美式牛肉煲，对于促进消费信心好像也杯水车薪，当然也不可能人人发钱；相对于2022年底全国70万亿城投债的规模，比例不过0.05%，也就是万分之5的比例，更是不值一提。关于蚂蚁、财付通们被罚，我听过最广为流传、同时也最有趣的说法是：借呗、微粒贷的贷款规模过大而自有资本金规模过小，恐将带来巨大风险，进而影响金融系统稳定。借呗的资本金大约只有30亿，通过银行拆借融资60亿，合计只有90亿资本金，而通过借呗出借的资金，根据蚂蚁上市前招股书，2020年达到了1.73万亿规模，微粒贷同年的出借规模达到了2500亿左右，合计近2万亿，这么一说，还真是挺吓人的呢。但是，让我来告诉你一些事实：1、蚂蚁的借贷分三种模式，第一种是淘系平台网商贷，针对淘宝天猫商家的，京东之类电商也有，甚至沃尔玛、家乐福等传统零售商也有。蚂蚁利用的是商家资金池，水源来自于消费者付费与商家收到费用的时间差，0风险。2、第二种是网商银行的贷款，他的模式跟普通银行完全没有区别。3、第三种是借呗，这是蚂蚁借贷业务真正大规模创新，也被口诛笔伐最多的部分。实际上，它几乎就不出钱，出钱的是第三方银行，他只是个撮合交易的平台，就像淘宝一样，货是商家的，借呗原本是撮合中小银行借贷与个人业务的最大渠道，收取的是获客、管理和技术服务费。借呗的贷款利率并不低，但是它的坏账率却不高，根据上市财务数据，坏账率将将1%出头一点点，微粒贷也只有1.24%，这个数据，远低于传统银行的个人无抵押贷款业务，原因是阿里和腾讯系掌握了消费者的更多个人信息，当然他也因此获取了超额利润，因为不仅获客精准、成本极低，而且违约率极低——注意，这里指的是跟个人无抵押贷款比较，不是房贷那种，房贷是有抵押贷款，坏账率更低。传统银行根本做不到这一点。另一个重要的事实是：向普通消费者借贷，如果你能掌握他们精准的用户画像，根本就是一个低风险高回报的事情。银行真正的坏账来自哪里：地方债、某些低效率公司经营亏损、某些特殊人物暴雷产生的亏空。2020年全年，中国华融亏损达到1029亿，千亿亏损，这再一次刷新了A股亏损记录，此前的记录由海航保持，2020年海航集团亏损640亿。2022年以来，我们听到房地产公司债务展期的消息，应该已经是家常便饭了吧。可是，你见过几个普通消费者从银行，或者微信支付宝借到巨额资金不还的呢？当然，一定会有一些人违约，但是你相信普通消费者借钱不还，能冲击到金融系统稳定吗？我听到的另一个广为流传的说法是：为什么借呗、微粒贷能在中国迅速做大，国外的互联网巨头难道是傻子吗，他们怎么不做这些呢？这就要说到另一些事实了：我们应该都清楚，国内的一年期存款基准利率是1.5%，而我们通过房贷这种普通人一生中能从银行借到最低成本的贷款，利率是4.3%，利差是2.8%。也就是说，普通人存在银行的钱，银行作为中介，转手贷给其他人的有抵押贷款，最低也能躺赚2.8%，而我们知道，普通人和企业，大多数时候借贷的利率远不止4.3%。在发达国家，存贷利差普遍在1%左右，我们的利差是他们的接近3倍。3倍利差，是银行从实体经济获取的利润，这个利润也是实体经济承担的成本，某种程度上，你可以理解为是隐形的额外赋税。正是因为有如此高的利差，才给了支付宝、微信们迅速扩大市场的机会。如果我们的传统银行利差也只有1%左右，这意味着普通人、企业的借款成本比理论上的最低成本（4.3%）要下降近一半，比实际的借贷成本（10%左右）下降75%左右，那么借呗、微粒贷们根本没有可能短期内做到这样的规模，也不可能攫取他们今天那么多的利润。2020年马云在上海外滩那场演讲，只是整个故事的导火索，蚂蚁被整改是不可避免的，无论马云是否讲话，或者讲什么。还有一个明显的误读：借呗的规模2020年1.73万亿，彼时余额宝的规模大约2.54万亿，蚂蚁就是拿这些余额宝的资金去放贷，赚的差价。余额宝当时也不过3%左右的利息，而借呗最高可以达到18%利息，无本万利。借呗利率确实不低，但是蚂蚁不可能拿余额宝的钱出来放贷。余额宝本质上是货币基金，它的背后是天虹基金的一款货币基金产品，其实模式跟借呗类似，都不是蚂蚁自己的钱，蚂蚁担任的只是一个获客、管理和技术服务的通道。货币基金有严格的资金管理规定，跟P2P那种收集资金放贷完全是两码事，借呗的资金来自第三方银行，前面已经说过，此处不再赘述。不要误会，我并没有觉得蚂蚁的罚款过重。具体到蚂蚁金服自身，它获取的超额利润远远超过71亿，这些罚款它完全可以承受，所以罚款结果出来后，市场松了一口气，阿里巴巴美股股价当晚大涨8%，是最好的证明。更值得关注的，是整改的影响。如果借呗、微粒贷们高流动性的助贷行为继续，结果会不会不一样？如果这类服务继续扩张下去，传统银行的业务会受到影响，贷款利率和难度都应该会大幅下降，存贷利差会大幅缩窄，假设利差缩窄1个百分点，意味着整个社会的实体经济运行成本下降1%左右，千万不要小看了这1%，全年121万亿的GDP，假设其中30%有融资成本，对应的是36万亿规模，利率下降1个百分点，就意味着一年3600亿的利润。这些利润有可能进入企业账户，也可能进入居民账户，3600亿资金进行再投资或者消费，创造的价值很可能接近2万亿规模，带来大约1.7个百分点的GDP年度增量。想象一下，如果2023年GDP增速从5%被拉升到6.7%，而且是非常有质量的拉升？在消费者需求不振、企业躺平、GDP增速堪忧的今天，这种价值怎么称赞，都不为过。确实有不少人因为借呗、微粒贷背上了难以承受的负债，我身边就有亲人受到过这方面困扰，但是最终发展到违约的比例毕竟是极少数，1-2%之间的坏账率，对于无抵押贷款来说，这是一个极其出色的数据，因为他们的利率基本上在10%出头。还有很多人说，无抵押无需审核随借随还的出现，诱使很多人背上了本不会出现的负债。反过来说，如果传统银行能提供类似的服务，人们又何必求助于支付宝、微信呢？而这种新的服务，是不是确实让很多普通人、中小微企业在资金周转、临时缺钱时解决了燃眉之急呢？如果我们具备常识，应该清楚：居民部门，在几千年历史长河中，过去不是，现在不是，未来也不太可能是金融系统坏账的主要因素，恰恰相反，他们一直是利润的主要来源，去看看有多少银行指望着房贷活着就清楚了。古话说，天之道，损有余而补不足。可惜，人间的事实可能是，人之道，损不足而补有余。爱都流向了不缺爱的人，钱也流向了不缺钱的人，而苦难，也都留给了能吃苦的人。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫家庭资产规划、股债配比与用途分配，来自六亿居士。家庭的资产规划经常有朋友会在评论或私信中留言：“现在中证红利还能定投么？”“医疗一直下跌，我应不应该止损？”“纳指一直上涨，现在还能介入么？”类似的问题看似重要，但如果没有基于“投资者”实际的情况，胡乱给予建议，结果往往南辕北辙。与其问道于盲，不如自己花些心思在整体的计划上，从根子上建立完备的投资计划，从而应对市场的风云变幻。家庭资产盘点和规划，是了解自身家庭资产结构，优化未来投资方向的基础。一套完备的家庭资产规划表，好比公司经营的财务报表，能起到“定海神针”的作用。1、资产结构资产大类：固定资产（房产、商铺、土地等）、一级股权资产（指数非上市公司股权）、金融资产（权益、债性、保险等）、债权与应收；固定资产：最近20年，我国的房地产涨幅优异，这也导致了我国居民家庭资产中房产的占比较高。进行类似复盘，能提示风险，优化布局；股权资产：对于大部分普通家庭来说，一级股权资产相对较少。其估值难度较大，可以基于营收、利润、净资产或其他公允值；金融资产：主要分为债性资产和权益资产，债性资产重在“债”，属于偏保本收息的资产大类。权益资产主要为二级市场的诸多资产类别，包含个股、主动基金、指数基金等。债权与应收：这类是常见的家庭资产类型之一，亲朋好友或乡邻之间的借贷，是日常生活的常态。考虑到实际问题，表内增加了“风险计提”，毕竟借出容易要回难。以上4大类基本包含了日常生活中，能碰到的大部分资产类型，如有其他需求可以自行添加或优化。2、股债配比实际上，我们探讨的投资，主要针对“金融资产”，而金融资产主要又分为两个大类：债性资产和权益资产，这便涉及到“股债配比”。格雷厄姆在提出：不论是进攻型投资者，还是防御型投资者，都需要同时配置一定比例的股票和债券，并且债券的比例不能低于25%。考虑到随着年龄增加，我们的现金流会减少，风险偏好会降低。因此可以基于格雷厄姆的建议，再增加“年龄”这个变量。比如：债性资产 = 年龄 % 且 >= 30%，意思是：基于最低30%的限制，再根据我们的年龄来决定我们的债性资产比例。比方25岁，则是 25% < 30%，取30%最小值。比方45岁，则是 45% > 30%，取45%，以此类推。又或者直接采用50：50配比，一半一半的策略是普通人不费脑筋的好选择。我们除了选择好标的、好时机，一个良好的持仓心态是制胜的关键。股债配比并非追求最高收益率，而是平衡波动，从而帮助自己克服市场的波动，最终实现既定的收益目标。3、股债再平衡设计好股债配比后，其实并非一成不变。我们可以基于市场估值情况、持仓比重变化，可以进行“再平衡”。股债的再平衡能帮助我们获得更高的收益率，更平稳的持仓体验。实际上再平衡也同样具备“高卖低买”的内在逻辑，能帮助我们反人性而行。具体的策略如下：偏离再平衡：当权益（或债性）资产配比变化超过10%时，进行再平衡。比如一开始既定40%债性、60%权益，但持仓一直涨，权益比例上升至70%，触发10%再平衡，卖出权益，买入债性。时间再平衡：类似指数的操作，年度、半年度定期再平衡。通过偏离比例或时间的再平衡，能一定程度的提升持仓的收益，并且大幅降低持仓回撤。从前人分享的数据来看，以5:5配比，每一年平衡一次的策略来看，年化收益能从8.63%提升至10.43%，而基于偏离10%再平衡，也能提升至9.23%。4、用途配置长期投资：是指可以长期投资的钱，其最大的本质是“闲钱”，至于有多长？从之前的分享来说，越长越好。稳健理财：对比长期投资的钱，稳健理财既有一定的时间要求，也有一定的稳定要求。比如计划的孩子学费、家庭旅游、买房、买车的钱，可以根据投资周期，选择不同的标的，以应对未来的支出。备用活钱：一个家庭的经营，少不了日常的开销和支出。比如6-12个月的房贷、紧急医疗支出、短期偶发性支出等。这类支出的时效性要求挺高，因此这一笔钱的灵活性要求更高，货币基金是常见的选择。家庭保障：保险的作用并非追求收益率，而是“托底”。至于如何选择保险，则又是一门很大的学问，这里就不再展开。无论是家庭保障、备用活钱，还是稳健理财，都是为了提升家庭资产结构的完备性。从而降低在长期投资过程中，出现的“不得已”的行为。上述四类通途，常见的配置比例是4：3：2：1，但这个仅是一个参考，并非标准答案。只要我们有类似的规划，选择契合自身的比例即可。5、结语长期投资是一项系统工程，我们需要从实际出发，理清家庭资产结构，优化资产配置。做好股债配比和股债再平衡，提升持仓的稳定性和收益率。另外根据自身的年龄、工作、家庭人口组成、现金流等情况，分配好资金的不同用途，以应对生活中可能出现的大部分情况，从而使得我们的长期投资能“行稳致远”。不用太纠结于上面提到的具体比例，可以先启动复盘，逐步优化，有意识的做好家庭资产规划。只有建立契合自身的投资计划，文初提到的一些问题才有回答的方向和意义。否则，我们花太多时间于个别标的，而对整体的规划毫无准备，结果大概率是差强人意的。也只有基于完整投资框架，我们才能进一步理清权益类的投资目标和框架，才能不急不躁、稳步向前。确认了战略目标，战术才有意义。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫2023年的股市和基金与过去完全不同，来自博实。我看到网上有很多人用过去市场的经验来分析当下，我更主张基于当前的实际情况的调查研究，对当下的市场环境和投资决策做判断。从2008年到2018年，总体上来看作为股市和基金投资资产主体的上市公司，无论其股价如何因为市场的情绪波动，但总体上上市公司的利润增长是维持在一定的比例的。但是，当前的市场，尤其是疫情期间和疫情后，许多上市公司的经营压力明显变大。尤其是过去跟进的一些在行业内有竞争力的企业，由于其主要的原材料价格在不断攀升，其收入规模增长的过程中，其利润规模有些不升反降。从工业生产企业的利润下降就可以看出，原材料的通胀是非常明显的。目前看，反而是少数的那些毛利较高的企业，或者对能源、大宗商品依赖不高的行业，利润相对还能维持。但由于大部分企业增长压力大，产业投资和金融投资的预期比较低，导致即使是毛利较高的行业，有些也出现行业内的竞争压力大，存货变多的情况。所以，站在当前这个时点上来看，我们所面临的股市和基金市场，和过去那些年都不太一样。所以，不能一看到某些板块的疯狂上涨，就以为牛市可能要来了。也不能因为大盘点位不高，或者公司与过去一些年相比的静态PE或PB不高，就代表这些公司一定就在低估区间。在当前的企业经营状况，尤其是消费、产业投资和金融投资预期的状况下，可能利润增速不快还会持续一段时间。当然，其实预期变低，从现状看是这些上市公司增速慢了。但是，从更深层次的角度来看，过去的增速很多是因为资金过热导致的。大量的资金涌入市场，导致人们消费、产业投资、金融投资的乐观预期，从而给了实体经济增长的正反馈。但这个过程中其实存在了很多低效的，低质量的发展。而大量资金涌入市场，又和全球化，尤其是美元的过热有关。美元加息和实体经济预期这两者是相互在影响的。所以，其实当前半年内最不确定的还是美国是否停止加息，即使停止加息后资金会怎么流动。长期看，我觉得还是不能继希望于资金，尤其是外部资金，还得寄希望于实际的，高质量的实体产业发展。所以，从我的角度讲，还是应该投资那些真正创造现金流的，能给股东带来真正分红等回报的实际的产业。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫高盛百页报告看空银行股，出啥大事儿了？来自就叫姜诚。这几天网上一篇小作文把市场吓了一跳，说高盛将5只内资银行股评级下调到卖出。细看看，吓人的只是标题，“掀桌子”根本谈不上，报告中另有2只中性评级和4只买入评级。看空的理由也蛮轻描淡写，担心银行为保证资产负债表质量而降低分红率。确有很多人买银行股是冲着高股息来的，我也认为股票的价值就在于股息，股息高价值就高，这是投资最基本的道理。但不同投资框架下，同一个名词完全是不同的概念。对目标是即期股息收益率的投资者来说，分红率下行是较难接受的，因为收益率计算公式是R=分红收益率+股价涨跌率，分红率下降意味着分红收益率下降。对目标是长期价值回报的投资者来说，高股息指的则是长期更高的股息水平，或者说更高的“长期股息折现值”，这就意味着具体哪一年的分红率高低不重要。一个活生生案例是伯克希尔哈撒韦，其股票长年零分红，总不能说它的股东们都是在根据它的股价涨跌来炒股票而不在乎长期价值吧。伯克希尔哈撒韦的价值在于它终有一天会分红，而且大概率会分得很多，即便经过时间的折现也让人满意。回到银行股上，我的主要关切不是即期分红率的高低，而是长期盈利能力，以ROE为代表。长期盈利能力是长期分红水平的基础保障，也是跳不过的五指山。银行的ROE走过了十余年的下行通道，或许还没有走出地道。但另一个因素让我对它们很感兴趣，那就是价格。当前价格，让我可以容忍它们的长期盈利能力继续下行30%，甚至更多。当然还有不能忽略的前提，就是得活下去。所以，以低廉的价格买一家稳健经营且长期ROE不低于名义GDP增速的银行，虽然未必赚得到大钱，却也很难亏钱。至于分红率，也允许我们风物长宜放眼量。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫猪价周期处于哪个阶段，来自蓬江-一隐。一，市场共识。看猪周期不得不看市场共识，而市场共识最直观的就是“期货”。从期货反映出来的未来1年猪价预期看，市场的共识大概就在15-17元之间。春季前1月最高不超过18元。按照市场共识看猪周期，显然2023年是非瘟景气周期后全年平均出栏均价最低的一年，大概15-16元，这个出栏均价基本全行业无一幸免的实现年度亏损，包括成本最低的牧原也会录得小幅亏损。市场共识如此，现实会不会往市场共识的路径演绎？个人看法，这个概率目前看还是相当高。原因前些日子有观点，翻翻旧贴。主要是：1：能繁效率大幅提高。2，能繁母猪基数同比增加。3，规模集团现金流尚未到集中崩溃状态。行业经历2019，2020年2年的超级盈利周期后，猪价从2021年1季度见顶后持续深跌，至2021年四季度回到成本线，2022年一，二季度继续亏损，三四季度实现大幅盈利。2023年1-2季度猪价持续低位弱震荡，目前的猪价大幅低于行业养殖成本线已经半年左右。产能去化自去年11月见顶后延续7个月，行业亏损也持续7个月。但能繁母猪基础仍在4200多万，从能繁去化力度看2023上半年属于弱去化，主要因素是占比越发越大的规模集团产能难以去化。展望2023年下半年，若猪价如期货走势，那么连续的产能去化仍将持续，且这一轮是非瘟后历时最长的去化周期，很有可能在当下时点还要持续接近1年。即能繁母猪到2024年下半年才可能停止去化。那么若以上市场共识成为现实，本轮猪周期去化力度将是“无大疫病”去化周期最惨烈的一轮，能繁母猪基础有望跌破3900万。如此情形，2025年的高猪价周期则可期待。从上轮真正猪价见顶2021年1月开始，至今已经在大的下跌周期里30个月，若按照期货预期看，本轮下跌周期将超过40个月，也即长达近3年半的超越历史时间周期下跌过程。因此，不论是2022年新周期起点理论还是二次，三次探底理论，目前看都是错误的。严格说，这是一轮超级“繁荣周期”和“超期衰退周期”形成的“超级猪周期”，因超级繁荣导致超级衰退。从2019年2月开始猪价开始进入新一轮上涨周期，至2021年1月开始历时2年，若本轮下跌从2021年2月至2024年5-6月结束，历时3年半左右。上涨周期+下跌周期共5年半左右时间，这个从时间上显然超越过去4年左右的猪周期。那么，我们现在究竟在猪周期哪个阶段？若以一天为周期，我想目前大概是凌晨2点左右，已经熬过了8个小时黑夜，距离天亮还有3-4个小时，最“安静”，最“难熬”的黎明前即将来临，熬过去天就亮了…二，市场现状上半年的市场情况总结为：悲观情绪浓郁，进退两难。从几方面看：不论散养户还是规模厂集团厂猪仔需求大幅下滑，猪仔呈现“有价无市”情形。过去几年大卖猪仔的牧原，神农，巨星等猪仔销量大幅下滑。需求端不足体现了行业现金流不足，对未来猪价悲观。二次育肥现象基本看不到，正常二次育肥户一般外购“小标猪”或者稍微大点的中猪进行二次育肥，育肥时间周期2-3个月实现快进快出赚取差价模式，现在已经进入7月仍未见有所行动，说明投机户也对未来几个月情绪悲观。上市猪企绝大部分现金流异常紧张。一季度负债率已经很高，二季度显然会更高。部分猪企已经国资介入，部分已经无法再借贷，再融资。前20大猪企出栏量已经占比24 %，这占据行业1/4出栏量的企业，其负债率，现金流到了异常艰难时期，过去2年的亏损依靠融资借贷可以勉强支撑过去，可若按照期货演绎，这里边的企业至少一半得被迫大幅去产能，当融资，借贷等所有工具都用完了，只能是被动减产这条路。至于国资入局，重组等其实并没多多大作用，最多起了延缓一段时期，治标不治本，该倒的即便救得了一时又如何救得了长久？“急功近利”，“好高骛远”，“投机取巧”，“自以为是”的高杠杆高成本低效产能就应该被淘汰退出，这也是“市场经济”的本质，优胜劣汰。大中型规模猪企里除了极少数猪企在明年出栏尚且能够适度增长，绝大多数皆无法增长，前20大，牧原，温氏本年预计出栏规模接近行业总出栏量13%，在当前负债率和现金流情况，明年基本无法实现较大扩产。而新希望，正大，杨翔，正邦，傲农，天邦等出栏规模前列的基本陷入现金流危机，未来一年内减产势在必行。从前20大占据市场产能1/4的企业情况看，明年总量基本没有增量产能，也即大中型规模猪企进入中期“维持产能”“尽力降低成本和“修复资产负债表”的平衡期。非瘟后产能大扩张时代基本结束。中小散养户，中小规模厂占比75%以上，这部分产能由于融资能力及融资条件皆无法与大中型集团相比。虽然它们成本大幅低于大中型规模集团，然历时2年多的下行周期，现金流已然无法持续下去。散养户中小规模猪企等其养殖成本大概在15-15.5元一线。考虑部分大中型规模厂完全成本则在16-16.5元一线。叠加头部高成本因素行业平均完全成本目前在16.5-17元。上半年基本处于行业养殖成本线下约14-14.5，不论是中小散养户还是规模集团皆处于连续亏损状态。因此，当前全行业产能基本在未来一年内无法增产，还要被动去产能，这是跟2021，2022情况截然不同的。从市场共识及行业现状看，距离新一轮上涨周期已经不远了，至于力度多强就得看本年下半年及明年上半年能繁去化力度。现在猪已经身处黑暗，而黑暗之后一定会迎来光明，很多人注定会在黑暗中迷失，恐惧，被征服，而作为合格的投资者应该在黑暗中找个角落蹲好“静静等待光明”到来，而不是在黑暗中四处碰壁。现在或非黎明前，或仍将在黑暗中继续蹉跎，但“光明”到来的时候，所有在黑暗中经受的痛苦都会在阳光中得到释然，闪烁…

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫价值投资，买的便宜才是王道，来自基金从业二十载。根据格雷厄姆对价值投资的定义：在详尽分析企业的前提下，以低于内在价值的价格买入股票并进行长期投资。这里有三个关键词：对企业详尽分析、股票价格低于内在价值、长期投资。1、对企业详尽分析，就是分析企业未来的业务是否有稳定的市场需求，企业的生命是否足够长，业绩不能下降并且持续增长。2、股票价格低于内在价值，对于早期企业和高速成长期的企业，其内在价值极难评估，因为你不能确定到底它能涨多大，活多久，内在价值的评估往往掺杂许多人为的因素，所以往往把它的内在价值评估高，这种类型的股票投资者往往根据成长速度来评估，可企业成长速度在成长期变化很大，也有可能企业在高速成长过程中由于企业风险控制不当而猝死，因此这个阶段的投资风险极大。对于成长中后期，企业在壮年时期，企业的价值便于评估，自由现金流和股息率都能很好判断。企业评估方法也简单。3、长期投资，所谓长期投资并不是死抱着股票不放，依然要根据企业的生命周期来判断企业是否值得继续持有，如果在持有过程中，企业主营收入连续下降，就要分析企业是否已到衰退期，企业一旦被判断进入成熟后的衰退期和股票价格严重高估，就应该卖出。以上是价值投资最核心的三个投资要素，我认为最重要的是第二个，买入股票的价格足够低才是王道。巴老爷子曾说过：投资第一不要亏钱、第二不要亏钱，第三永远记住前两句话。那么如何才能做到不亏钱？这里的不亏钱，笔者理解一年之内，股票不再被套，要有盈利。不亏钱的唯一方法就是买入地股票价格足够低，要有足够的安全边际。价值投资的第一项详尽分析企业，是确保你长期投资能赚多少钱，企业分析透了，企业未来有足够的稳定性和成长性，这是你买入股票长期持有能赚多少钱的根本原因。以远低于企业内在价值的股票价格买入股票，才是你不亏钱的核心原因。因此说：价值投资，买入的股票价格足够低才是王道，价格是高还是低，是相对于企业地内在价值。我们再看A股二级市场的市场偏好，国内二级市场过去三十年的经验证明：大多数大牛股都是从价格被严重低估开始发动行情的，一旦发动行情，时间都不会短，然后又开始狂炒，即使没有多少业绩的板块也是这么炒法，比如今年的AI炒作。由于研究企业一般投资者能力有限，即使专业研究员，研究真正成功的概率也不大，企业未来仍然因为市场的变化、竞争对手的变化影响当下对企业的判断，所以未来赚多少钱，有极大的不确定性。所以，即使你研究企业远达不到预期，只要买的价格足够低，也能是你避免亏损，你还有机会在不受损失的情况下，纠正错误。买入股票足够低的反面：笔者在以前的文章中多次提到：中小投资者炒股票的四种死法：1、大牛市死法，吵着吵着，炒到股价最高点。2、炒成长股的死法：买到成长股估值极高的价格，一旦掉头，股价跌70%。3、炒周期股的死法：炒到周期最高点，卖不出。4、炒概念死法：买到垃圾概念股的最高点，一旦卖不出，永世不得翻身。以上这些是2亿股民，1.5被消灭的根本原因。那么要想活下来，只有按照1.5亿先烈的对立面的方式去投资。散户喜欢根据趋势追高、散户喜欢概念股，散户喜欢做短线价差，这些都是价值投资的对立面。只要不按照这些经常被搞死的做法投资企业，你不但能活的很好，还能确保有收益。这也正好对应了价值投资最核心的以低于内在价值的价格买入方法。球友们在二级市场投资最困惑的是我买的全部是好企业，做的也是长期投资，依然亏损。就是因为你买入的价格不对才造成，没有遵循价值投资的第二条法则去买股票。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫看好做多下半年，来自我是腾腾爸。1、市场风向每年都在变，我们需要保持定力，把投资回归到投资的本质。2020年疫情冲击之后，世界各地都在大放水。直接后果之一，就是世界各地的股市，都实现了V形反转。那是一段短暂的鸡犬升天行情。核心资产、赛道股，就是那时候流行起来的概念。各行各业，都有自己的贵州茅台。所以，舆论场上，流行各种茅。牙茅、险茅、电茅、网茅，应有尽有。就连港股，也如日中天。那时候，国内机构们喊出的口号是：资金南下，从境外资金手中抢回港股的定价权。这才短短三年的时间，回头看，是不是恍如隔世？2021年最先倒下的是消费行业。但医药医药行业好啊。所以医药行业被尊称为赛道股。尤其是其中的疫苗、医美等细分行业，牛得不要不要的。那时候谁要敢说这些行业被炒高了，那就是大逆不道。舆论场上，很少有冷静的质疑者。2022年倒下的是医药行业。但新能源行业好啊。所以新能源行业被尊称为赛道股。尤其是其中的锂电池、电动车等细分行业。今年市场流行AI。凡是跟AI沾点亲带点故的，都疯涨。有没有业绩不要紧，只要有概念、合风向就不打紧。我今年收割掉的三只股——同花顺、萤石、海康——就是歪打正着，符合风向而已。但是，现在的AI，明显炒作过了。泡沫已现。既然去年没买，我看今年还是算了吧。投机，就要多凑热闹；投资，就要少凑热闹。今天讲这些，并不是要抬谁，或者要贬谁。我只是想告诉大家：风向，市场每年都在变。你要追风向，力求利益最大化，你一定会被市场玩残。市场太多变了。我敢打赌，你九成八追不上市场的变化。大家都活在自己的狂热里不可自拔。都把眼前的事当成永远的事。我也认为AI是好东西，但这样的声嘶力竭，通常不会是好东西。市场的风向一直在变，蔫知一年后不会滚回到金融、消费、互联网、医药？其实，风向会变、多变、善变，这是市场的题中应有之义。但投资的基本规律，永远不会改变。买股票就是买企业。你买的企业赚钱了，你就赚钱了。买好的，不买差的。买便宜的，不买贵的。低估期，不卖就是投资。泡沫期，不买就是投资。人弃我取，人取我予。耐心，终胜。坚定，自信。我们搞投资，就要多寻找那些变起来不那么简单的规律和变起来不那么容易的标的。找到了，你的投资才会顺风顺水，才会挥洒自如淡定自若。泰山崩于前而面不改色，说的就是你了。2、市场信心需要精心呵护，目前出台的刺激政策都还太温和了。本周有条大新：管理层出台了促进家居消费的若干措施。舆论场上暂时解读为利好。我浏览了下相关新闻，坦率地说，颇为欣慰，又略有失望。家居的确是个大行业，产业链很长。但它不是独立的存在，上边还有源头，就是房地产。换了大房子、好房子，你不用鼓励，装修的时候，主人也会大量消费家居。还是住在老破小里，你很难通过鼓励来提振家居消费，尤其是家居大件。但是这些年，在老百姓心里，房地产被妖魔化得太厉害了。舆论场里甚至有人把房地产定义为“一堆沙子而已”，认为它不创造任何价值。唉，住在大别墅里的感觉，和住在鸽子笼里的感觉，能是一样的吗？凡是能给我们带来好的享受的东西，都是好东西。所以自古以来，人们都以高房大车为美。美好的东西，人人向往。妖魔化房地产，无视中国市场巨大的改善性住房需求，无视还有相当大一部分居民蜗居在老破小里的事实，是一件非常令人遗憾、担心、又异常愤怒的一件事。出台政策刺激消费，这是好事。所以颇为欣慰。但是政策太温和了，又没有从源头上进行根治，这让政策的实际效果充满了很大的不确定性。但我坚信，我们国家一定还会有更重磅的政策措施在酝酿出台。你做得不到的地方，就是你的努力方向和潜力所在。发挥市场的作用，多增加供给，少抑制需求，房地产和房地产身后的100多个链条，都能有效发展、充分繁荣。做大蛋糕。大家都能多分一杯羹。3、央行易主，可以给我们带来更多美好的期待。汇率奉行不干预主义。人民币从6.3降到了7.3。背景是，这几年，中国经济、对外贸易，一直在世界范围内保持着相对的强势。就连一些搞金融的，也不知道汇率和经济的因果逻辑关系到底该怎么梳理和配置了。希望新主能做加法。CPI显示，我们已经处于通缩的边缘了。跟舆论场上那些瞎逼逼的言论描述的情形恰恰相反，CPI数据表明，我们国家的基础货币发行量严重不足。货币政策方面，利率的可操控空间已经不大了。但基础货币及其背后的杠杆效应，却还有广阔的空间，大有可为。要学会有根本上解决问题。汇率下跌太大太快，是非常影响国家形象和市场信心的。形象你可以不要，但信心比黄金还珍贵，你不能不要。就像一个人，脸可以不要，但血不能不要。脸面只是脸面，但血液就是生命。想活着，就得要命。新主具有很强的汇率工作经验。这样的背景，让我们对他充满期待。有中国经济做后盾，我坚信人民币的未来是星辰大海。我们有强大的基因却强大不起来，一定是我们的方法不对。换个人换个思路换种方法，也许就成功了。至少不会变得更坏。对股市有什么影响？如果上边的分析不是我的天马行空，则此番金融界大变动，对中国股市就是利好的。前两年白马股牛市时，市场一口一个“核心资产”。现在很少有人喊了，因为核心资产这两年已经腰斩、脚踝斩了。我反而认为，今时今地，可以振臂一呼，号召国人积极买入核心资产。前两年港股牛市时，市场一口一个“抢回定价权”。现在也很少有人喊了，因为港股又跌得爹妈不认了。又整体性地破净了。我反而认为，今时今地，是时候号召资本南下抢回真正的定价权。我已经连拣两三年了，可以说已经拿出了自己和家人全部的身家。我吃奶的力气都使出来了。剩下的，就看大家的了。昨天还在网上看到一组数据统计，中国以外、全球最大的40个基金对中国股票的配置比例，已经降至近年最低。这些基金2012年对中国股票的配置比例就已经达到了1%，2020年底达到了最高2.1%，目前又降到了1.1%。有人把这定性为金融战，我不太认同。主要还是我们的经济前景、汇率波动，影响了市场的信心。信心这玩意儿，可以打击，也可以建立。“今日对我爱搭不理，明天让你高攀不起”。只要我们方法对，相信“噬血”的资本，会敏感地循利而去再循利而来。无论中国经济，还是中国的资本市场，应该刮起一点利字旋风了。把气氛烘托起来，把信心重塑起来。4、坚定看好今年下半年的A股市场。年初市场预期太高了，结果经济没有想象得那样好。“疫情管控一放开就会好“被证伪，市场被兜头浇了盆冷水。经济复苏的不及预期，市场信心的严重不足，一定会倒逼管理层出台更多刺激措施，直到经济好转、信心重新归来。而且，经济的重新启动，本来就有一个时滞效应，上半年不好，并不代表下半年继续不好。所以综合内外各种因素判断，下半年的经济，可以有更坚实的看多逻辑。股票市场经过最近两个月的回调，底部基础更为扎实。尤其港股，已经整体性破净了。这是一个非常重要的见底信号。市场在估值低位处的下跌，通常都是机会而不是风险。这条规律，已经被以往的股市历史所证实，相信这一次也不会例外。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫持股十周年之招商银行2022年度股东大会行，来自二郎基金。“十年弹指一挥间”，不知不觉，持有招商银行的股票已经过去了整整十年。由于三年的疫情让我中断了几年没有参加年度股东大会，今天再次故地重临，让我无限感慨。在现场，我见到了一些多年不见股东朋友，更开心的是，有机会向平易近人的王良行长提问。三年的疫情，对于各位坚持下来的股东确实不容易，对于招商银行来说，更加不容易。在2022年内外复杂的环境下，招商银行管理层给股东交出了满意的答卷，值得感恩。今天出席会议的股东人数，和疫情前的2019年差别不大，没有我预期的多。我见到几个2013年就认识的老朋友，基本都在过去几年都减持了股份，有些经常联系的股东朋友，甚至跟我说已经不再持有了。可见，能真正坚持十年的股东，确实很少。这或许对招商银行股价来说，应该是一个好事情。这在另一个侧面暗示着，或许招商银行股价的底部正在悄悄到来。持股十年，不管股价波动，能有定力持有并在股价低潮的时候果断加仓的人，估计没有几个人。今年7月份分红后，我在2013年买入的股份，靠这么多年的累积分红，基本已经回本了，也就是说，之后将进入我的“白嫖”时代。今天出席股东大会的高管有王良行长、朱江涛副行长和彭家文行长助理，这三人也是我称之为招行银行资产负债表和资产质量管控的三大门将。招商银行今天刻意安排这个出席阵容，我不知道是无意还是有意的。也许，管理层想向市场传递一种信息：招商银行具有“堡垒式”的资产负债表，请股东放心。缪建民董事长往年都会亲自出席会议，今年因事缺席。列席股东大会的，跟以往股东大会一样，还有总行各个部门的负责人。会议流程大概用了半个小时时间，然后就进入股东提问环节。今天提问的包括我在内有三个人，都是长期持有的股东。显然，招商银行更欢迎长期股东，也想引导投资者做长期股东。第一个问题是针对目前银行业在资产端的无序竞争问题。王良行长表示，目前资产端的竞争比较激烈，特别是优质资产的竞争更加白热化。但招商银行有信心在自己能力圈内把重资本业务做得更强更好。王良行长同时表示，招商银行未来仍将保持在内生资本要求下资产规模的适度增长，没有强大的资产规模做基础，非息收入和轻资本业务将是无源之水。第二个问题是对房地产问题的担忧。朱江涛副行长表示，招商银行会根据不同的公司、不同的项目进行严格的风险分类和风险控制。招商银行重点关注的三个大的民营房地产公司，目前在市场上仍没有出现债务违约。招商银行会继续关注跟踪其风险情况。朱江涛副行长继续维持年初的判断，今年招商银行房地产新生成不良将会见顶，但由于不良的处置具有时延性，所以今年房地产的不良率仍将上升。第三个问题是我提出的关于合规划经营的问题。王良行长表示，最近几年严监管背景下，各个银行都收到不少监管部门的罚单，他和股东一样，对此都会很心疼。对此，招商银行其实已经在努力。在企业文化和内部建设上下功夫，从上到下，要贯彻领会合规划经营的思想。同时，加强制度化建设，对有问题的地方会加强整改力度，并加强内控机制，主动发现潜在问题。由于招商银行拥有1900个网点，新员工也比较多，招商银行会加大培训力度，让新员工尽快熟悉业务流程和树立合规划经营理念。第四个问题，关于提高派息率的问题。我提出，以目前招商银行的资本充足率水平，去年的派息率是留有余地的，仍有提升的空间。招商银行的派息率和香港的恒生银行、汇丰银行相比，仍有较大差距。我建议在未来几年招商银行能够逐步把派息率提升到35-38%。问题提出后，现场一片掌声。王良行长表示，目前招商银行的资本充足率确实比较高，太高的资本充足率会导致资本的浪费，要合理的利用起来。同时，招商银行的ROE水平也比较高，具有比较好的成长性，利润留存或许可以对长期股东带来更高的回报。未来会均衡考虑ROE、资本充足率和派息率之间的关系。第五个问题，关于国家政策导向和市场化的问题。股东担心两者间存在矛盾，会影响招商银行市场化运作机制。王良行长表示，招商银行在深圳诞生，从一开始成立就遵从市场化的机制运作。执行国家政策导向要求和市场化机制并不矛盾。第六个问题，关于人均营收的下降，王良行长表示，去年人均营收的下降主要有两个原因。分子，去年受到宏观经济的影响，营收增速的放缓；分母，为了履行社会责任，导致新招的大学生人数比较高，同时，招商银行对过去一些外包用工转为了正式员工。两个因素导致人均创收的下降。招商银行在未来，会通过金融科技的赋能，提升其人均创收能力。会后，我和两个老朋友一起去旁边的饭店吃饭。这个饭店一直是我们每年股东聚会的“饭堂”，人均消费不便宜，今天人均消费近90元，感觉还基本没吃什么东西。但我也很欣慰，这个饭店在过去三年疫情期间，终于撑过去了。在回来的高速公路上，我明显感觉，同样是中午１点左右时间，广深沿江高速今天的货车比我这个月12号去的时候多了许多。这是否可以隐隐的看出，中国经济正在复苏呢？读千卷书，行万里路！了解上市公司，除了细读年报，有机会还要多去上市公司走走、看看。正是：相与十年亲且旧。一笑天涯携手。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫涪陵榨菜为什么能做大做强？来自认知饕餮。转型市场经济后榨菜产量激增，从1986年2.9万吨一路飙升至1989年8.2万吨榨菜质量也是良莠不齐，榨菜价格急剧下滑。涪陵县级政府整顿榨菜市场，实行重组——以供销社所属涪陵榨菜公司为主体，成立涪陵榨菜集团，整顿榨菜行业后榨菜价格回升。但工厂养了4000多名工人，而年产量却不到两万吨，销售收入亏损了500多万。1999年底，涪陵榨菜公司负债1.75亿元，陷入资不抵债的困局。2000年37岁的周斌全接收调任，从“涪陵建陶”总经理调任到涪陵榨菜厂长。2001年涪陵榨菜拿到三峡工程的占地拆迁款，周斌全力排众议，着力改造榨菜生产线和财务管理（大多数人想转型新兴科技领域），同年，涪陵榨菜厂扭亏为盈，销售收入突破一个亿，公司13家工厂全部实现现代化。集团营收8000万时有100多个销售人员到处铺货，但很多都被经销商退货，因为卖不出去，周斌全认识到是因为消费者对乌江榨菜没有认知。之后周斌全找到品牌大师叶茂中对乌江榨菜重新定位，并提炼出“三清三洗，三腌三榨”的核心概念，并在央视打广告，广告加策划费花了2000万。(让消费者认识乌江榨菜)2008年以后，企业利润低，经销商也在喊着没钱赚，周斌全在做完市场调研后发现消费者对榨菜价格不敏感，于是选择提价。2017年首次定增收购惠通泡菜，进军泡菜领域。叶茂中是中国本土营销最厉害的人之一，代表营销有脑白金、妇炎洁、劲酒等等。中国国内产品营销主要有两派，一是国外营销大师方法论的本土化，二是叶茂中为代表的国内营销。总结涪陵榨菜为什么能做大做强，我觉得主要有两点原因一是涪陵榨菜集团很重视营销，营销对C端消费品来说是非常关键的，而涪陵榨菜在这一方面做的非常好：首先是他们在早期愿意花1/4的销售额做营销，在央视打广告；不放过每一个热点——台湾“名嘴”黄世聪在节目中声称“大陆人吃不起榨菜”，引发网友群嘲。“榨菜之王”乌江榨菜给他寄了一箱，此后一段时间互联网掀起吃乌江榨菜炫富的风潮，让乌江榨菜火了一把。当下涪陵榨菜注重多渠道，多样化宣传——联动数十位抖音达人，打造“一包神奇的乌江榨菜”概念，通过多样化的视频组合，溯源乌江榨菜从历史到当代，从田间到食用的全流程；请彭昱畅、关晓彤等年轻一代明星宣传代言；与国家地理杂质一起拍摄纪录片《神奇的乌江榨菜》传播期间，乌江榨菜相关微博微博话题阅读总量超过13亿，话题讨论超过70万次、转评赞超过180万次，微信阅读数超过500万次，抖音总播放量2.3亿、转评赞超过350万次，项目累计总曝光量近37亿。二是多渠道铺货，管理层与时俱进，把传统的榨菜放在了不传统的渠道上。传统渠道：商超、便利店、淘宝等电商平台；新兴渠道：抖音快手、零食店等；B端渠道：航空、快餐连锁、酒店、学校机关食堂等。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫怎么样在暴跌的下心如止水，来自ND攻城狮。暴跌年年有，不仅仅是A股，所有的市场都会有，从一开始的心神不灵、心如死灰到现在的心如止水，我觉得暴跌就是一把称，不仅仅是检验你的持仓持股，更是检验你的心态，怎么样才能做到心如止水？1.用你能承受的损失来投资，特别是投资股市。很多人用全付身家来投资，甚至借钱炒股，股价大跌能不惊慌？即便是你拿的是最好的股票，一个阶段性大跌就能让你出局。我的理解，只能用你能承受的损失来投资，首先，投资的钱是你三五年不用的所谓闲钱，或者是三五年可以不用的钱，永远不要全付押注，那不是投资是赌博，以我为例，我现在投资的钱是长期不会用的钱，在投资之外永远留了够家人一年开支的钱放在低收益的保本理财里面；第二，就是永远不要借钱炒股，有没有人借钱炒股赚大钱的并且最终有个好结局的？肯定有，但是绝对凤毛麟角，万里挑一，这个人大概率不是你。而且融资或者是借钱炒股赚钱了之后很可能是噩梦的开始，最怕是赚了小甜头之后加大量然后一举破产甚至翻不了身。发财梦之前先想想亏钱的后果，这样让你更清醒一点2.投你了解的公司，设置买卖点一般来说，我的持仓是都会有三到五个买点，基本上能买到三个已经很不错了，还没有出现买到第五个点的机会，这样整个跌下来之后反而触发买点，这样不管涨跌都已经有预案了，胸有沟壑公司选择我觉得比较重要的，低估值、高股息、高成长、好行业当然是最好了，但是一般很难满足四个，能满足三个就不错了；设置买卖点要拉开差距，别一下子就买够了五档，然后下跌就只能死扛了；公司质地要注意一点没有反身性，即单纯股价下跌对公司的业务业绩基本没有影响的要非常熟悉了解买的公司，有越跌越买的勇气3.保持合理的仓位并不一定说在股票账号里控制仓位，而是在股票账号之外保持加仓的能力，譬如我的股票账号基本上一直是满仓状态，但是我的股票投资只占到整个资产的20%左右，占类现金资产的60%，占比不高+有钱加仓，暴跌当然能够轻松应对我觉得，闲钱投资+投好公司，暴跌暴涨都能轻松应对了。最后，暴跌的时候，不妨把你的持仓个股翻出来看看，暴跌之后估值便宜了还是贵了，股息高了还是低了，暴跌会影响今年的业绩吗？然后你就有答案了。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫近期造船行业思路梳理，来自Triangle1980。最近收集整理行业信息和券商研报，并且也听了几场券商的电话会议，感觉自己对造船板块有了一些新的认识。话不多说，直接上干货。1、造船行业的周期来临的方式猜想。以前我总认为，造船大周期来临的时候，需要干散货或者油运板块订单的放量，后面船价才能持续上涨。因为量在价先，只有量放出来，船价才能走的更远，股价也才能走出主升浪。但是从近期新造船价格指数的情况来看，新造船价格是在持续逼空上涨。过去十多年造船产能持续萎缩，产能下降了40%左右。2021年集装箱订单的释放，又刚好将现有的船台填满了。最近两年造船行业供需的严重错配是核心原因。另外，老旧船替换的周期已经来临。上一轮造船爆发期，也就是2003年-2008年造的船，经过20年的演化，目前已经进入了加速老化的阶段。随着IMO环保新政在2023年开始实施，并且在2024年开始对部分船舶收碳税。造船替换20-25年的周期，有可能提前来临。预计2026-2030年将会是造船订单集中爆发的时期。2023年下半年开始，被集装箱占满的船台将会开始释放，并且在2024年集中释放。从近期电话会议的情况来看，船东主要是考虑船台紧张，造船周期过长。如果2024年-2025年，集装箱占据的船台释放完，在环保替换需求的推动下，那么干散货和油轮的订单释放也在情理之中。2023年1-5月份，在造船订单缩量的情况下，新造船价格指数还在持续上涨。那么2023年下半年到2024年甚至2025年，船价和订单有可能实现量价齐升！至于股价怎么走，还不得而知。2、未来中韩造船业的竞争，中国将完全胜出。从4月份和5月份的订单情况来看，中国造船业订单完全碾压了韩国造船业。出现这种情况的核心原因，是因为人才！韩国造船业过去十多年间，造船工人减少了一半。虽然最近几年积极引进越南、印度等国外的工人，但是截至到目前还有超过1万名工人的缺口。相反，中国的情况就完全不一样。目前中国的劳动力人口还是很充足的，工人的招募也比较容易。近期爆出了韩国造船订单大面积推迟，就是这一因素导致的直接结果。以前，韩国造船业凭借LNG等高端船型的订单和中国船企进行竞争。目前中国船企在LNG船型上不断突破，订单也开始放量。2022年以前，韩国LNG船市场占有率在90%以上。现在中国船企接单后，市场占有率下降到了70%，而中国船企市占率提高到了30%。并且中国船企并不仅仅只是沪东中华接到订单，江南造船、大船、扬子江等均接到了订单。可见，中国船企在LNG船上的技术进度是非常明显的。韩国造船业在中低端，例如干散货和中小油轮上成本拼不过中国船企。在高端船型上，中国船企又追了上来。同时，韩国的造船工人又短缺。未来几年，中国造船业将会完胜。中国造船业的市占率将会大幅超越韩国造船业。犹如当年韩国造船业超越日本造船业一样。3、中船集团重组时点的猜想。以前我都没怎么关心中船集团的重组时间点，近期听了一个电话会议后，觉得中船集团重组的时间似乎要比大多数人相信中的要早。很多人根据中船集团的承诺，推测出中船重组的大致时间是2026年6月份之前。但是考虑到重组需要先进行公示，一般公示需要几个月甚至一两年。所以，中船集团重组的时间很可能落到2024年到2025年之间。4、关于经济疲弱对造船订单的影响。从历史上看，在船周期向上的阶段（一般7-10年），这时经济会有两个4年左右的小周期（库存周期）。短期经济的疲弱不会影响船周期向上，也就是订单不会受到影响。因为这个时候，替换需求是主导。尽管扩张需求很重要，但是扩张需求疲弱也不影响大的方向。5、需要担心的一些方面。尽管造船行业未来两年向上的确定性很高，空间也不小，但是还有一些风险点需要我们关注。地缘zz风险。2024年将会迎来欧美、俄、乌等问题，不确定性很大！政治正确比商业利益更重要的时候，撤单、断零部件等事件都有可能发生。经济超预期下行风险。目前还看不到全球经济向上的动力。相反，国内房地产灰犀牛越来越明显了。如果经济超预期下行，那么造船行业也会受到重创。东南亚国家造船产能的扩张。虽然越南等国的造船业目前还很弱，但是韩国造船业通过技术入股的方式进行扩张的意图很明显。由于韩国有技术和零部件制造的基础，越南又有极低的人力成本，理论上越南是有造船产能大幅扩张的实力的。未来且行且看吧！投资本来是一件非常谨慎的事情，不能满目乐观，也不能杞人忧天！投资的时候如履薄冰，对市场时刻保持敬畏之心将会是常态！

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫中国除了地产之外还有一个信用货币创造途径没有发动！来自估值的救赎。房地产一直以来之所以这么重要，除了带动了大量产业和创造了就业岗位，拉动了GDP之外，还有一个重要性是地产对信用货币的创造提供了一个锚。第一方面居民部门通过房贷扩张信用，创造货币。第二方面地方政府通过土地出让金为锚发债进行信用扩张，创造货币。第三方面地产公司负债率较高，也通过信用扩张，创造货币。因此土地财政又可以被称为土地金融货币体系。而为这三者完成信用货币创造的角色则是商业银行。三者的信用负债都成为了银行的资产，三者所的资产都成为了银行负债。而银行的负债端基本上与广义货币供应量M2保持一致。从2002年中国第一批商品房进入市场，国家就给了金融信贷政策支持。地产金融体系从此开始了。地产金融体系走了20年，为中国创造了大量的货币。可以说今天中国人大量的财富都来源于此，不管你是否有房。货币创造的核心是信用扩张，也就是负债。所以地产不能不行，地产不行会导致信用货币被动消灭，也就是银行缩表。因此地产必须稳定。地产金融体系走了20年，城市化也进入了后期，搞房地产已经没有以前那么给力了。另外在考虑地产问题的时候，还应该考虑是否有资产可以接档此物才能真正实现软着陆。我一直都知道确实有一个资产可以承接地产金融体系为中国未来提供新的货币创造途径。那就是资本市场里面的股权资产。第一章：证券市场货币创造的逻辑在研究货币供应量M2的时候，会发现除了存款以外还有一个货币是证券公司客户保证金。也就是说，股市也能创造货币。证券市场创造货币的逻辑是，证券信用账户客户使用现金资产或者证券资产进行担保。这个保证金就是新创造出来的货币。当投资者拿保证金在证券市场进行交易的时候，保证金就会通过证券交易行为与既有货币进行交换，流入市场。但是目前我国用证券资产来货币创造的规模太小了。这个强力的货币创造途径并没有发动。第二章：证券市场创造货币的基础证券价格不稳定是制约投资者在证券市场信用创造的因素买股票这30年来都被很多人看成是不靠谱的行为，简称为资产收益率不稳定。中国股票投资不稳定，亏钱的人多数，挣钱的人少数。中国的股票总是喜欢对着一些题材概念炒作到高位，然后忽悠韭菜接盘，慢慢熊途割肉估值回归，牛短熊长。这样的市场是很难让获得投资者的信任，投资者很难在这个市场加杠杆扩张资产负债表进行货币创造。与证券市场相比我国的地产市场的房价这20年来就稳定很多了，虽然偶有调整但是总体上还是牛长熊短的。投资者基本上都愿意使用房贷来加杠杆。因此不管是证券还是地产，要想居民加杠杆最重要都需要一个稳定的预期。以目前的社融数据来看，居民有钱，但是就是不投资不消费，流动性陷阱。还是信心不足。信心来源于稳定的收入增长预期。一个居民，只要工资收入增长了，投资收入增长了，心态就会飘起来，信心十足。投资品消费品买买起来不差钱。证券融资利率过高是制约投资者在证券市场信用创造的因素制约投资者进行资产负债表扩张的另一个因素是证券融资利率过高，简称为信用创造成本太高。很多价值投资者其实都有加杠杆的习惯。通过资产与负债匹配管理完成资产负债表的扩张。这要求资产久期短与负债久长，要求资产现金流收入大于负债现金流支出。券商的融资是个人投资者不可多得的永续债融资方式，但是大部分券商利率太高了。价值投资者根本无法完成资产与负债表的匹配。盲目使用高息融资进行投资不符合负债风险管理要求。比如一只股票股息率才5%，融资利率就要5.5%，股息无法覆盖利息支出，则难以完成资产现金流收入大于负债现金流支出的匹配。融资利率8.35%那些更是如此。资产负债不匹配，就会产生流动性风险。其实利率低了，投资者更愿意融资，这里不是要让券商让利，而是希望政策给予支持，从券商的负债端开始降低券商负债成本，引导券商降低融资利率。要知道证券融资这类永续债的降息是等同于放水的。我相信投资者看到融资利率低了会更大规模的使用杠杆。证券公司融资业务量也能大幅增长，提高盈利能力。打通地产与证券的货币创造体系可以为资本市场带来天量资金打通地产与证券货币创造体系的方法需要政策允许投资者可以直接在证券公司使用房产作为担保品获得证券保证金。那么我相信，资本市场会顿时拥有天量资金。目前中国20年来很多居民手里财富大部分都是房子，有的还有多套房子，如果让他们的房子可以作为证券担保品，那么投资者就会瞬间拥有大量的保证金，来进行证券投资活动。为了保护投资者，当投资者只有一套房时则不能作为担保，在二套以上才可以进行担保。这种方法能打通居民资本原始积累难以流入证券市场又能解决房子担保又买房的循环炒楼逻辑。以上三个点，必须同时满足相辅相成缺一不可。一要稳定长期投资预期，二要降低融资利率，三要打通投资者原始资本积累房产和资本市场流动的通道。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫中国飞鹤能否困境反转，来自盛世组合。投资成功的困境反转型公司的最大好处在于，在所有类型的股票中，这类股票的上涨和下跌与整个股票市场涨跌的关联度最小。在现在的市场环境下，尤其值得重视。困境反转型企业，有以下几个关注点。这算是一个我设计的研究困境反转的标准框架。所有陷入困境的公司都可以采用此研究框架。发自内心的建议收藏这一个以中国飞鹤作为研究模板的经典例子。第一、公司产品的是否仍然有市场需求。（需求端）奶粉行业的市场需求取决于客户量和客单价。客户量主要影响因素有两个，新生儿数量和市占率。新生儿数量：新生儿断崖式下跌，这个下跌的主要有以下四个原因：1、育龄妇女人数下降。随着计划生育政策的实施，许多家庭只生育一个孩子，这导致了育龄妇女人数的下降。2、城市化和经济发展。随着城市化和经济发展，房价高、教育费用高、养育成本高，奶粉价格连年持续上涨。3、婚姻率下降。近年来，中国的结婚率也呈下降趋势。这个是表面的原因，同时，也由第1点和第2点影响。4、新冠疫情，疫情导致人们怕在疫情期间生出的孩子会身体不健康，延缓了生育需求。第4点，是可控的，延缓的需求预计会在2023-2025年这两年恢复，其次，3孩政策，以及政府的一些促进政策，有助于新生儿在2023-2026年保持稳定，预计整体会小幅反弹，不会进一步快速下跌。从研究报告来看，飞鹤的市占率逐年提升，且在2016年-2021年市占率由4.6%提升至18.7%，市占率提升远超国内同行业其他公司，而海外公司从2016年以来市占率几乎没有增长。与之对应的是大量中小乳企市占率的减少，作为中小乳企合并统计的 “其他 ”乳企市占率合计由 2011年的 23%下滑至 2021年的 14.7%。截至2023年1月，中国飞鹤的市占率为21.5%，在国产奶粉里面，没一个能打的。而且行业集中度还有20%的整合空间。截至 2021年的 CR3数据仅为41.3%，CR10也仅为 74.3%。参考英、美、日等成熟市场国家的经验，婴儿食品行业稳定的 CR3水平约在70%。所以，从市占率来看，飞鹤的市占率有进一步提升的趋势，基本盘非常强劲，与公司的股价反应背道而驰。客单价方面，从零售价历年的变化情况来看，整体价格增速已然趋缓，进一步提高客单价的概率不高，并且市场上已经出现较多奶粉降价的情况。从公司财报层面来看：2022年超高端产品/高端产品/普通产品分别为125.7/65.0/8.7亿元，同比分别约 -3.5%/-13%/-23%，占总营收比重分别为59%/31%/4%。从飞鹤的这个营收跌幅可以看出，行业竞争环境激烈下超高端产品占比最大、跌幅最低，未盲目参与价格战。同时新国标后发力更高价位带的卓睿/卓耀等产品。超高端、高端产品受到的冲击并不大，受到冲击最大的是普通类产品，这一类产品被伊利等乳业龙头替代比较严重，而超高端、高端产品是飞鹤的基本盘，基本盘基本上没有太大的动摇，只是前几年快速扩张的节奏放缓而已。小结：所以，在整个市场的客户量来看，预计2023-2026会相对稳定，不会大幅下跌。从客单价来看，客单价上涨空间受到的限制比较大。但是，市场担心飞鹤直接就被伊利干翻的担忧是明显的过度担忧，飞鹤在市占率上体现的非常明显，增速远高于同行，基于这一点的股价下跌时不合理的。第二、 公司的产品供应是否顺畅（供给端）体现在飞鹤身上的就是，渠道。公司的销售渠道有没有受到冲击，从而影响公司的持续经营能力。2016、2018年间，公司通过经销商及零售商覆盖的销售点数量分别为 5.8万个、6.7万个、9万个，至 2021年末进一步增加至 11万个。飞鹤覆盖的终端网点 在婴配粉行业遥遥领先，这意味着公司相较同业，可以更好地深入低线市场，覆盖更广泛的潜在客群。为什么关注这一条，我之前研究伊利发现，这一条决定了伊利的龙头地位，伊利能够长期领先于蒙牛就在于伊利庞大的经销商网络。同样，从经销商渠道来看，飞鹤的经销商渠道仍然保持通畅，未有较大变故。第三、 产品质量是否能够经得起市场考验。（产品质量）在行业低迷的时候，龙头企业更抗揍的原因就在于其优秀的产品品质。至今为止，飞鹤从未发生过重大食品安全问题，即使是在三聚氰胺事件期间。其蛋白质含量、脂肪含量、菌落数目的标准不仅远高于中国国标，也高于欧洲标准；对于国标没有涉及的体细胞数目，飞鹤采用的标准也远高于欧洲水平。严格的品控。根据公司供应链控制体系，从检查鲜奶供货商使用的饲料至公司生产流程再到交付成品约有25道全面程序和逾300个检查点，由质控部门负责管理和实施。第四、 公司是否有新产品，并且销量高速增长。（新的机会）这个其他类产品营收贡献非常低，短期快速放量不太现实，不考虑新产品对公司的贡献。第五、 公司的资金储备和产品的现金流情况。（公司的耐力）在行业集体困境的情况下，公司是否有足够的资金储备和稳定的现金流支撑公司度过寒冬是关系到公司的生死存亡问题。2022年的经营活动现金流为6,279,079千元，虽然相比于2021年，有所减少，但是经营性现金流仍然为整数，不存在入不敷出的情况。其次，根据2022年的年报，公司账上的现金及现金等价物93.36亿元，同样说明，公司的现金储备对公司持续经营的支撑非常的强，不存在由于现金流不足导致公司经营不下去的情况。第六、 管理层是否稳定，管理层对公司的态度。（公司的市场判断）如果公司真的风雨飘摇，那么高级管理层肯定会人心浮动，高级管理层变动会比较频繁，提桶跑路的情况屡见不鲜。查看中国飞鹤2022年的年报，高级管理层近两年未出现变动，说明高管对公司仍然非常有信心。查看公司的增减持情况。管理层是最了解公司运营情况的人，如果管理层都对公司失去了信心，那么说明处于困境中的企业反转的可能性较低。同样，如果在公司股价非常低迷的情况下，公司不间断的集体增持，那么公司反转的可能性非常的高。目前行业困境，整体所处行业低迷。公司管理层不断的增持，公司也不断的推出回购计划。公司从2021年6月至2022年10月，累计回购51次。第七、公司的估值水平是否达到历史性低点，以及进一步下跌的空间。（估值判断）股价从最高点22.761跌到了4.27，跌幅超过81%。市盈率处于历史性低点，且就已发布的分红来看，股息率能到4%，股息率能够对长期持有进行一定的支撑。之前说过，做左侧投资，在关注低估资产的时候，一定要关注股息率，高股息率能够让你在左侧投资的时候，即使股价长期不涨，你都能够坚持的买下去。这个是价值投资中非常重要的一个点。从公司的销售净利率和公司的ROE来看，销售净利率非常的优秀，ROE也非常的优秀。这两个指标是长期投资关注的重要指标。基于以上7个维度，综合评级满足6条，有较大投资价值。整体来说，公司的供应链受到的冲击并没有投资者想象的那么离谱，而且公司的市占率一骑绝尘，在奶粉行业没有一合之敌。基本面还是非常优秀，公司的资金储备和现金流量完全能够支撑公司活下去。其次，在回购层面，感觉回购的不够多，基于公司目前的现金储备，进一步回购的可能性非常的高，管理层结构也十分稳定，大股东愿意接手首席财务管的大额股份，进一步说明了大股东的信心。但是，首席财务官有一点功成身退，解甲归田的味道。最后，估值层面，非常的优秀，公司的股价有较大幅度偏离公司的目前价值。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫高手，正在逃离银行股，来自远川投资评论。2023年，A股滚刀肉四大行股票短期受到「金特估」提振，迎来近5年最大的一次涨幅。美国那边可没那么幸运，银行接连倒闭，储户、股东相继逃亡。在这次海外银行危机中，最相信美国银行股的男人巴菲特成了跑得最好的人。三年前，他便开始陆续抛售银行股。2022年4季度，硅谷银行暴雷前他成功逃顶，大幅减持美国合众银行和纽约梅隆银行，环比减持幅度分别高达91%与60%，还清仓了持有30余年的富国银行。说起来，去年5月份在奥马哈举办的2021年伯克希尔股东大会上，巴菲特仍然力挺银行股，并表示现在的银行业比起十年、十五年前更加健康。只不过一年，巴菲特就态度掉转180度，「银行股倒闭还没有结束，我不像以前那样喜欢银行业务。」92岁高龄的他罕见地谴责散播恐慌情绪的媒体、管理不当的监管机构，以及那些在2008年制造各种麻烦、如今生活仍过得很好的华尔街银行高管。变心最早源于巴菲特最爱的富国银行，这是他很少提及的一段往事。2016年，富国银行被爆虚开信用卡的重大丑闻，简单来说富国银行强迫客户一人多户，然后逐步被透支的黑幕。骗局揭露后，巴菲特一边迫于舆论压力在股东大会上抵制，却一边在采访中表示：「犯错很正常，我们持有的30多家公司，都会多多少少犯点错。」毕竟这是巴菲特极限抄底，在上世纪90年代赚了10倍的富国银行啊。2008年，巴菲特高调示爱，如果我所有资金能买入一只股票，那我全部会买入富国银行。巴菲特偏爱富国银行，很大程度是因为他独特的零售优势，用A股最喜欢的对标语言来说，富国银行就是美国的招商银行。1990年伊拉克进攻科威特时，美国正陷入严重的经济衰退，加州房地产由盛转衰。而富国银行是加州抵押贷款最多的一家，股价跌去一半。但巴菲特计算，如果贷款总额的10%在明年遇到问题，富国会损失30%的资本金，即便如此，依然能维持盈亏平衡。于是巴菲特以57.88的均价大笔买入富国银行。大家还忽略了，富国银行当时最大的零售部门建立了强大的分销网络，采用农村包围城市的打法，占据了社区银行的优势。另外富国银行早在1990年，就有一个管理800亿规模的指数基金投顾团队，以及管理340亿美元的私人银行业务部门。2008年金融海啸，富国银行毫发无损，乘机吞并美联银行成为全美第一大零售行。这套小而便民的商店化运营模式，使得建设成本仅为传统网点的1/4，2016年之前，除去08年，都保持了10%的ROE，远超行业平均，而ROE也是巴菲特最看重的财务指标。然而2016年以来巴菲特不断卖出，直到2022年一季度，清盘在富国银行被罚260亿美元之前。富国银行翻车后，巴菲特需要一个新银行，扮演富国曾经的角色。而近些年，巴菲特卖富国银行，加美国银行的操作，换算成A股，就是减仓招商银行，加仓工商银行，颇有点做多「阿美利卡特估」的味道。回顾历史，巴菲特对抄底银行业有着无与伦比的嗅觉：1989年美国银行股危机，抄底富国银行；2008年金融危机，抄底高盛；2011年8月美国债务危机，抄底美国银行……2011年是美国银行风雨飘摇，一吹就要被拍散的节点。金融危机时，美国银行前任CEO肯·路易斯以40亿美元的价格并购了美国国家金融服务公司，后者刚刚经历了股价从40美元跌到7美元的滑铁卢，路易斯自以为抄底的手感像巴菲特，没想到抄进坑里，后来公司巨量不良贷款浮出水面，最后这笔交易直接给美国银行带来500亿美元的损失。莫伊尼汉接下了烂摊子，股价腰斩最低跌到17.86美元，此时巴菲特进场了。巴菲特在洗澡时萌生了押注美银的想法。他随即联系到莫伊尼汉，但莫伊尼汉拒绝。巴菲特劝说这笔投资可以为美银提供稳定性，很快24小时内，巴菲特将50亿美元硬塞给美国银行。这笔交易分两部分：一是获得面值50亿美不可转换的累积分红永久优先股，加权平均资本成本44.6亿美元，每年股息6%；二是同时获得价值31.7亿美元的股票权证，行权期10年。简单说，不知给莫伊尼汉喂了什么药，这笔交易完成时巴菲特已经浮盈26.3亿美元。2023年伯克希尔股东大会上巴菲特提到，「我喜欢美国银行，我喜欢他们的管理。」莫伊尼汉上任用雷霆手段，3年内以166.5亿罚款摆平政府对不良住房贷款的索赔，同时推行「新美银计划」，砍掉40个部门，并卖掉黑石109亿美元、巴西银行39亿美元以及中国建行83亿美元的股份，最狠的是上任8年裁员7万余人[9]，让三分之一的客户经理离开。稳住股价后，自2013年开始，美银发力网上银行，整个美国有2900万人在用美银的移动应用，他还通过AI让华尔街每年减少8.4万个工作小时。一时间美银占领全美零售市场12%-14%，成为最大消费者银行以及全美第一网上银行。美国银行逐渐长成了富国银行的模样。与瑞信形成鲜明对比，美银风控也拒绝对俄罗斯债务危机支持，拒绝扶持小老虎Bill Hwang作妖。莫伊尼汉的靠谱从未让巴菲特失望。之所以疫情后巴特陆续卖出银行股，留下美银，是因为巴菲特向来喜欢低估值、流动性充足的银行股。从今年五月数据来看，同样优秀的摩根大通大概率是因为PB较高而被卖出，相比之下美银比小摩低了0.58，处于破净状态，去年抄底的花旗PB也只有0.46。美银零售银行贷款池子里风险较高的消费贷比重越来越少作为专业的银行股玩家，在硅谷银行暴雷后，看到越来越多银行面临资产负债倒挂、成本失控、创新不及时的问题，他把银行股持仓逐渐集中于头部银行。随着互联网杠杆的放大，银行倒闭的雾霾弥漫了整个美国，储户纷纷寻求更大的银行避险。据彭博社报道，美国银行在短短数日就吸纳了150亿美元新存款，被认为是这件事的最大赢家。而像摩根大通等其他头部银行也分别吸收了数十亿美元新存款。3月硅谷银行倒闭后，受到惊吓的第一共和银行储户仓惶逃窜，美国银行一度考虑一笔买下。但事实上，只有摩根大通递交了投标书。在FDIC邀请美国银行查看第一共和银行资产负债表后，一向稳健的他们不提出正式出价。受累于监管制裁，花旗和富国银行甚至都没有获得邀请。在纽约第一共和银行以南的几个街区，摩根大通正在公园大道建造一座摩天大楼，这座大楼将占据整个城市街区，戴蒙计划拆除现在的总部，在原址拔地而起一座美国最高的建筑之一。摩天大楼倒下去，更高的摩天大楼建起来，就像第一共和倒下去，更高的摩根大通又建立起来。「恐慌一直具有传染性的。」巴菲特的父亲就是在1931年银行挤兑中失去了工作，时代并没有让恐慌变得不同，反而让恐慌有了更快的传播和体现方式。硅谷被推特情绪左右，网上提款使挤兑变成了几秒内就会出现的事。巴菲特深刻体会到银行业恐惧蔓延的可怕，所以他投资银行股，重点在于能够在慌乱中处变不惊，不断为股东造血的管理层。以前的富国，现在美银都是，这与投资可口可乐这样一个汉堡都能经营的公司是不同的。美国银行就像是一个城堡，有着坚实的资产负债表，巴菲特明白当所有储户都逃离时，美国银行是最坚实的避风港。而且美联储有能力对抗通胀的时候，「财政主导」却让位于「货币主导」，大而不能倒的银行变得更为庞大。就像戴蒙收购第一共和银行时说的：「这部分危机已经结束。美国的银行系统非常、非常健全。作为全球最大的经济体，美国需要大型、成功的银行，当前的危机和2008年、2009年完全不同。」只是当每个人都想待在城堡里，然而城堡的城墙被攻破了，那会怎么样？

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫概率与赔率，来自爱学滚雪球。投资是认知的变现。这句话意味深长。说的更准确一点是，投资收益是正确认知的变现。也就是说，投资要有收益，必须对某些客观的事物有正确的认知。但股市其实还有赌场的一面。更多的参与者终归要受一种赌博心理的控制。就连芒格也承认，股市里应该平衡好概率与赔率的关系。要想从众多的博弈者胜出，仅靠运气是不行的。稳赚不赔的除了收费收税的，绝无二家。格雷厄姆、巴菲特也不是没输过。但要提高胜出的概率还是可能的。否则大师们也不会喋喋不休的教育我们要阅读学习了。就像赌博一样，要想赢，首先要提高概率。概率足够高，交易次数多，肯定会赚钱。要想进一步提高收益，除了提高概率，还要提高赔率。因为概率提高了，如果赔率低，譬如只有1.01，那你也很难挣大钱。当然还有一个本金的问题。收益其实就是：投入本金*概率*赔率。所谓正确的认知，就是准确分析概率与赔率的关系，寻找概率与赔率的最大乘积，并最大限度的下注。选对股其实就是一个提高概率的问题。选对股，首先要相信常识的力量。好东西，我们应该都知道。但也要防止掉入常识的陷阱。盲目从众多数时候是对的，但也会掉入机械的陷阱。投资需要理性的思考，只有能找出常识当中的谬误的人才有可能胜出。譬如，贵州茅台，大家都知道好，因为这是常识。但市场也会偶尔出错，2013年的时候，控制公款消费，很多人就很担心它的销量下滑，怀疑公司的盈利能力。股价创出了历史新低。另一个极端的例子就是当年三聚氰氨事件下的牛奶行业。有一个预见好东西未来生命力的林迪效应要记得：一个事物的预期寿命与它的过去寿命成正比。常识能帮我们找到好东西。但还有一种新生的好东西难以被人们提前认知。这就需要有丰富的专业知识和对未来的深刻洞察。譬如，新能源的火爆，你是什么时候开始认识的？如果你早已知道温室气体效应和全球各国的觉醒，你就应该知道新能源的强大生命力和辉煌前景。投资的概率靠什么来提高？还是对宏观经济、行业、公司的深刻认知和对未来的正确预判。赔率说到底还是对事物估量的系数。它反映的是公众认知，是对事物的集体估量。赔率越高，越说明大家公认的风险高，发生的概率低。譬如，如果甲乙球队比赛，根据历史赛绩，甲队赢得概率80%，乙队赢得概率20%，那人们下注100元，赔率会怎么计？甲队赔率125%，乙队赔率为500%，刚好不管输赢，最终都是100元。开赌场的是不会输的。如果降低下赔率，就会有盈余。这么看，赔率和概率往往是成反比的。有没有一种情况，概率高、赔率也高呢？有！那就是你发现了常识的错误或是掩藏的真相！譬如，还是上述两个球队，如果乙队秘密引进了世界球星，两个球队实力发生了逆转，会怎样？常识出现了错误，真相被掩藏。乙队赢球的概率大增，而公众浑然不知，依然是乙队的赔率很高。于你而言，你赢得概率很大，赔率也很高，如果你敢下重注，你就会大赚一笔！股市里的情况就是，优质的公司出现了白菜价。要么是好公司不为人知，要么是好公司一时被大家误解。如此看来，高概率下的高赔率，只有找出公众的偏见，或是掩藏的真相才能实现。而这正是投资者应该孜孜以求的目标。也就是努力追求正确的认知。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫清北难还是A9难？来自Velaciela。作为一个中国人，考上清华北大难，还是赚1个亿人民币难？ 因为作为中国人，当然也只按照中国的计算标准。1，我认为成为亿万富翁比考上清北难根据胡润2022年的数据，拥有亿元人民币资产的“超高净值家庭”数量达到13.8万户，比上年增加4,600户，增加3.5%，其中拥有亿元人民币可投资资产的“超高净值家庭”数量达到8.2万户，增长率为3.7%。这里先不考虑“拥有亿元人民币可投资资产的“家庭，先把标准放宽点，房产也算上，13.8万户，刚好相当于万分之一的水平。考虑到大多数富人家庭不可能是双职工，钱应该都是一个人赚的，就算考虑少量夫妻店的存在，为了方便考虑，家庭数基本可以等于人数。也就是说，大约万分之一的人可以拥有1个亿资产，这里还包括房产，拆迁户如果足够幸运，也可以成为其中的一员。再说说清北，清北每年合计招生6-7千人。按照7千人算，全国高考按照1000万人，从录取的角度看，是万分之6-7左右。从全体人民的角度考虑，考虑到每年清北都招人，假设每年产出7000个清北学生，10年产出7万人，20年产生14万人，20年累积的人数，也和目前改革开放40年累计的A9人数相当。而且假定每年1000万人高考——20年累计才最多2亿人，等于在一个小于2亿人的池子中的前14万人。而且清北毕业生只要毕业，文凭终身有效，A9如果不努力会亏回去的。而40年来多少人用尽办法努力成为A9，全民参加比赛，也不过出来14万人，从这个角度看，还是A9难。2，竞争到底在哪里？清北只在报了清北志愿的人中竞争！如果考虑到报志愿的保守程度，真正报考清北的人，恐怕也就是不到2个人里面能进去一个，录取率50%以上。考虑到还有一些成绩较好的学生认为卡着分数线报志愿不妥当，主动选择报更稳妥的选择。也就是说，清北只有报了清北志愿的和那些至少在高三认为自己可能报清北志愿的人，能参与竞争。所以说，竞争是分层的。3，致富的概率如果清北录取只在报了志愿的人中竞争，那么A9也只在报了A9志愿的人中竞争。只不过这个志愿不是填在纸上，而是在自己心中。大多数人对于金钱的态度是因为我需要钱买东西，所以我才要去赚钱。为了赚钱，我才需要学某种技能或者从事某种工作，当然，也包括投资。如果有另一种人，认为他所从事的工作是一项专有技术，他希望把这种技术学好，把这项工作做好，当然也包括投资，在把这项工作做好后，钱自然也赚到了。那显然，后面一种人把工作做好的概率要大得多，把投资做好的概率也要大得多。更可笑的一件事是，本来在其他领域，人们是分层的，你上你的清华，我进厂打我的螺丝，我们没有交集，而股市把这两种人放一起竞争，结果就是显而易见的了。一个把投资当成事业投入，把投资当成技术钻研的人，大概率吊打那些把投资当成赚快钱和赌博的人。长此以往，自然容易致富，而其他人则因此致贫了。所以投资成功只在愿意投资成功的人中竞争，而大多数不愿意研究投资技术（而只愿意享受致富带来的钱）的人，不仅是毫无影响的背景噪音，还是成功者利润的来源。而其他行业，领域，也差不多。大体来看，赚钱也是分层的，A9只在愿意成为A9的人中竞争。这也可以从行业分析来看，任何一个行业经过充分竞争后，都是前几名巨头竞争为主，其他的都是来打酱油的。那么，A9的可能概率是多少呢？——还是看胡润报告，拥有600万人民币可投资资产的“富裕家庭”数量达到186万户，增长率为1.9%。拥有600万人民币可投资资产（不含房产）是冲击A9的最少资金了吧？ 哪怕是开个公司，也要开到“拥有600万人民币资产”的程度后，才能考虑开成上市公司吧？186万户，按照200万人算，200万人里决出14万人，就没那么夸张了，大概比十分之一稍微小一点，是一个符合常理的估计。4、进入前1%如果不好高骛远，做到人群的前10%，几乎不需要天赋，更不需要家庭背景和财产。以我的观察来看，做到人群的10%几乎只需要努力，而做到前1%还需要一些知识。而现实就是，大多数人的努力程度之低令人惊讶，特别是在思考方面的努力程度几乎为零。而根据上面说的，竞争是分层的，越靠下的组别中，自学能力和努力思考的程度就越低。进入前10%不需要任何天赋和背景，只需要努力，如果是在虚拟的世界，只需要把游戏功能搞明白，把文档看完，而这都是90%的人做不到的。如果放在股市里，能把交易规则搞明白，知道基本的公司财务规则，知道自己所要投资公司的基本业务情况，知道投资的目标的盈利点和风险点，并且知道赌博是不对的，你也已经进入了股市的10%。那么做到1%，除了努力之外，还需要有一点知识，具体来说是认知，当然也不需要多高。具体来说，在明白社会、经济、投资的基本规则之外，能找到这些规则对自己有利的时机或方向，在这个时机或方向适合自己的时候努力一把。仅此而已。当然这需要长期的知识积累，需要对这个行业有长期的了解。总结：竞争远没有想象的难，竞争都是分层的，A8和A8竞争A9，前几名竞争清北。大多数人早早就出局了，根本不在一起玩。而股市却把不该在一起玩的群体放在一起玩了，结果是显然的。如果你想成为人群的前10%，只需要付出基本的努力，搞清楚游戏规则并付诸实施。如果你想成为1%，还需要有自行分析游戏规则的能力，投资当然也不例外。只要你在每个阶段都成为前1%，连续两次就A8以上了。只有再往上，才谈得到背景、天赋和运气，而恰恰穷人最喜欢讨论大人物的背景和天赋，却绝口不提他们的能力。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫揭开人工智能的面具，来自长安何在。前一段时间听一个国内AI首席科学家聊，她说AI是五千年来最大的一次科技革命。我淡淡一笑，并没有进行反驳。那些不断鼓吹AI的无非三种人，第一种就是所谓的业内专家，到处宣扬AI是科技革命，然后从各种研究经费中获取利益；第二种就是GPU芯片厂家、软件厂家等，通过卖产品赚钱，第三种是买了AI概念股票的人。一、AI的实质——数据统计马斯克最近在推特上发了一幅漫画揭开人工智能及机器学习的面具。漫画中有男孩在问另一个带着AI面具的人，说你为什么总带着一个面具？最后这个男孩实在好奇，伸手揭开了AI的面具，发现他的真面目是统计。可以说这个漫画一针见血的说到了所谓AI的本质。AI本质上就是通过海量的数据统计，然后输出用户想要的结果。其实中国是AI使用最多的国家，比如前几年就炒作过一波AI，各大互联网平台通过AI给客户画像，然后定向推送各种广告，宣传等。而这几年大厂裁员裁的最多的也是这波人。二、最近AI的新应用比如写一篇作文，画一幅画，本质上只是“统计+随机漫步”最近AI大模型之所以能火主要是一些新的应用，比如根据用户需求写一篇作文或者画一幅画等。这些应用看似很智能，其实本质上只是“数据统计+随机漫步”。并没有那么高大上，离人们想象的智能差距还非常遥远。塔勒布早在五年前，他那本著作《随机漫步的傻瓜》中就谈到了用随机发生器生成作文的原理。比如要用随机发生器给某公司CEO写发言稿，只需要随机从以下数据库中选出几组词组，然后加入最少的字，使他们成为符合语法的句子。数据库如下：我们关注顾客的利益、未来的道路、员工是我们的资产、创造股东的持股价值、我们的愿景、我们的专长在于、我们提供交互式的解决方案、我们将自己定位于这个市场、如何为顾客提供更好的服务、勇气和决心将战胜一切、我们致力于创新和科技、致力追求卓越、我们的工作伦理。三、AI的致命缺陷——宣传的太离谱，离真正的智能差距太远人类思维并不是简单的归纳法和机械的演绎法。实际上作用机制是非常复杂的。比如直觉的影响，情感的影响，心理的影响。丹尼尔卡尼曼在他的著作中《思考快与慢》把我们的思维系统分成了系统1和系统2，“系统1”反应快速、依赖直觉，几乎不需要我们的努力就能完成任务；而“系统2”则懒惰，工作起来就需要我们集中注意力，但它也理性、精确。这两个系统每一个都非常复杂。比如一个简单的溯因推理：当你走出家门时，你发现街道是湿的。你首先想到的是，一定是下雨了。但现在是晴天，人行道是干的，所以你立即排除了下雨的可能性。当你往旁边看时，你看到一辆洒水车停在街道旁。你就断定，街道之所以是湿的，是因为洒水车冲洗了街道。这里面系统1和系统2都起到作用。四、结论目前所谓的人工智能AI，深度学习等宣传的神乎其神的技术仅仅只是简单的归纳法，连机械的演绎法都很少用到。更不用谈模仿人类的思维了。我要说的是，AI的宣传太过头了，对各方面都是百害而无一利。对于投资者更是如此。正如Larson 在《人工智能的神话》一书中写道：“当前对AI过度神化的后果就是忽视了智能的科学奥秘，无休止地谈论深度学习。这个神话阻碍了科学家们思考新的方法来应对智能的挑战，而且过度炒作必然会导致另一个人工智能的冬天。”

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫从茅台的回报聊聊投资应关注的核心因素，来自明毅君。在A股市场，每年的茅台股东大会总是各方关注的焦点，作为价值投资者来讲，茅台股东会更是被誉为“东方的伯克希尔盛会”。6月13日下午，2022年度茅台股东大会如期在贵州茅台国际大酒店举行，对于投资者较为关心的问题，如飞天提价、分红比例、品类扩展、渠道建设、产业投资等，包括丁董在内的一众管理层都给出了积极回应。网上的信息已经很多了，这里我主要说说飞天提价和分红比例的事，另外从茅台的真实回报来聊聊我们做股权投资时应关注的核心问题。对于飞天茅台提价，丁董的原话是这样表述的：“什么时候提价、怎么提价，确实需要智慧。这两年的改革给公司贡献了一些利润，若飞天茅台能够提价，会有更多利润，管理层也是这样想的。公司还是相信市场化和法制化，今年公司的目标是营收增长15%，我们希望能有更好的成绩。”从丁董的表述来看，管理层也希望能够通过提高飞天的出厂价为公司创造更多利润，但因为非市场化和非法制化等原因，2023年内暂时还无法实现直接提高飞天茅台的出厂价，但近几年已经通过100毫升飞天、节气茅台和直销渠道放量等手段变相进行了提价，今年实现高于15%的营收和利润增速应该不成问题，关于后续的直接提价，这个管理层已经在考虑和筹划，但还需要时间和合适的机会。关于提高分红比例的问题，公司表示：“茅台始终坚持以现金分红回报股东，今年分红比例虽然没有提高，但分红总额增长了50多亿元，未来提高分红主要还是要靠做大蛋糕，考虑扩大产能、支付税金和分红三个因素，当前贵州茅台的分红比例51.9%处于最佳平衡。”贵州茅台2001年上市后就没有进行过再融资，按照李静仁总的表述，未来若干年，茅台51.9%的分红比例基本不会再有大的变化，对于账上堆着超过千亿现金的上市公司来讲，不回购注销减少总股本，也不加大分红比例，管理层确实有点不厚道，李静仁总给的三条理由也比较牵强，但也没有办法。对于投资者来讲，接下来三五年茅台净利润继续增长是比较确定的事情，2022年度现金分红超325亿元，在分红比例不变的情况下，总分红金额还可以继续增加，也算是一种安慰吧。说到这里，笔者也是打心底里羡慕那些早年就持有茅台股权的投资者，不需要考虑股价的涨跌，未来每年仅现金分红这一项回报就已经相当可观了！可以说，茅台的上市，贵州国资出让一部分优质股权，为投资者带来财务收入和资产增值的同时，也改变了很多人的命运。我简单做了下统计，茅台自上市以来，截止目前共22年的时间，营收增长79倍，利润增长191倍。2022年，在整个白酒上市公司中，茅台以5%左右的产量，实现了35%的营业收入、48%的净利润和53%的市值占比。也就是说，当年你投入的3万多元目前仅市值就增长到了903万元，22年时间共增长301倍，平均年化收益率29.5%，这还没有算上22年时间茅台累计给你分的现金红利，这就是复利的奇迹！当然，茅台成长增速最肥美的日子很可能已经是过去式了，商业模式如茅台般的企业大概率也不会再有第二家，这里举茅台的例子不是说投资者必须找到像茅台一样优秀的企业才可以投，我想表达的是：有时候我们做股权投资，考虑最为核心的变量就够了，忽略那些每天不断跳跃的红红绿绿，将自己有限的时间和精力，关注于企业的真实利润是否能够持续增长，就如茅台那般，企业自身股权价值的增长依然会给投资者带来可观的回报。可能有人会说，我关注于核心因素，但自己买的企业真实利润最终没有像茅台一样实现持续增长，最后发现选错企业了怎么办？是的，睿智如巴芒依然有可能看错商业模式，买入像美国航空、阿里、制鞋企业Dexter等逐渐丧失竞争力的企业。作为普通人的我们完全可以原谅自己，因此，我们需要采取投资组合的方式，通过不断的观察和学习，在自己能够理解的范围内，不用多，三四个行业，六七家企业，按照一定的比例适度分散持有其股权，这样，即便有一两家看错了，亏了钱，依然不影响你整体盈利的结果。这就是伯克希尔帝国成功的核心秘密！做为普通投资者，虽然不可能达到这些智者的高度，但通过适当的学习和模仿，使我们的资产实现高效的增值依然是可以做到的。最后想说说现在的茅台还值不值得买？我们投资企业，除了分析商业模式，预估企业真实利润是否能够持续增长外，在买入时，估值是否过高也是很重要的因素，也就是要预留一定的安全边际。茅台去年净利润627亿元，按照当下的市值计算，估值超过36倍，如果按照今年最低721亿元的净利润计算，估值也有31倍多，按照我的个人理解，还是略微有些贵了。按照价值投资者预留一定的安全边际，我个人暂时是不打算买入茅台股权的。当然，如果茅台估值能够低于25倍，也就是按照今年721亿元净利润估算，市值低于1.8万亿元的情况下，我会考虑开始买入。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫铁饭碗，来自梁孝永康2017。改革开放前，大部分人都是农民，少数人能进入国家单位，成为工人。工人收入比农民高的多，有各种福利，还有退休工资，更离谱的是，有些岗位，还可以让儿子接班。是真真正正可以传世的铁饭碗。记得我们村，那个时候就出了一个大学生，在人均小学都没毕业的时代，大学生可不得了。这个大学生可出息了，进入了国家桥梁单位，成为了工程师，是我们村里几十年以来的榜样，家长教育小孩，都会拿这个大学生来说事。现在的年轻人，也许感受不到铁饭碗这三个字，对于老一辈的意义，那是一辈子梦想的东西，和图腾一样。直到现在，铁饭碗这个思想钢印，在老一辈人心中依然根深蒂固。老一辈都希望儿女进什么单位呢？国家单位，因为稳，铁饭碗。都说丈母娘找女婿，都喜欢公务员，医生，国企这些单位的。甚至月薪几千元的老师，也比做生意的吃香。你做个生意，哪怕今年赚几十万，明年呢？能一直赚吗，搞不好亏了还负债累累。做老师，那可是铁饭碗！这就是老一辈人铁饭碗思想的体现。这种思想有没有道理呢？我觉得也有道理。当我看到父辈们和身边的很多人，终其一生的努力，也不过是在艰辛的活着，平凡和普通让一个人渺小得如一粒微尘。但是人往往不愿意相信，我这一辈子就这么普通？总想做点什么来证明，来这世间一趟，需要找一点存在感，无能这么寂寂无名。即使看到身边的人都是配角，是无名之辈，也总觉得自己肯定不一样，我肯定是主角，大家都在关注我呢！我很有存在感！我有时候就在想，其实我就是电视剧里面那些在大街上走来走去的群众演员，一个脸都没露的路人甲，我根本不是主角，配角都不是。对于平平凡凡的路人甲来说，其实铁饭碗是这一辈子最好的选择。稳定才是王道，出去折腾能发大财的人，毕竟是少数，是主角才有的戏份。昨天看网友文章里面有一个问题，我觉得颇有启发：你觉得是中奖一千万难，还是赚一千万难？对于主角来说，当然赚一千万很容易啦。但遗憾的是，对于绝大多数人来说，其实两者一样难。当你走在大街上，看看两边的店铺，几乎每过一两年，就会换一批，你就知道做个小生意有多难。你看看身边的老板，有几个能持续风光的？你看看上市公司的年报，有多少公司是业务能可持续健康发展的？你就知道稳定持续赚钱有多难。作为一个路人甲，拖家带口，如果中年失业，还在烈日下到处找工作，你就明白你所有的尊严理想都不值一提。老一辈的人都是过来人，他们经历过了这一切，他们明白了自己是个路人甲，也只会把你当成路人甲，所以他们才会有那些铁饭碗的要求。把女儿嫁给一个一辈子有稳定收入来源的人，才觉得稳，这种想法很容易理解。而你不一定会认可，因为你可能觉得自己是主角。那你是不是呢？只能拭目以待了，但老人家可不愿意去赌你这一把。现在的铁饭碗和以前的相比，含金量已经所剩无几了。以前的铁饭碗，收入比农民高，工作也比农民轻松，还能有退休工资，儿子还可以接班。农民一辈子种田，收入很少，年年要上交粮食给国家，老了却没有退休工资，接班权还是有的，你儿子可以继续做农民。所以那时候的铁饭碗就是人上人，长坡厚雪，商业模式一级棒。现在的铁饭碗，没有以前稳了，拿的也没有比周围的人多很多，不是铁饭碗只要交社保以后也有退休工资。坡没那么好，雪也不厚，但即使这样，依然具有很强的吸引力。我有个朋友，在大家眼里就是铁饭碗，在工商银行上班。银行嘛，大家知道的，工作人员坐在里面，你坐在外面，中间隔着一个铁窗和厚实的玻璃。他形容自己的工作，就像坐牢一样，铁门铁窗就差铁锁链了。每天坐在几平米的小屋里面，只有一个小洞口，和外面的人交流。隔着玻璃看着外面的人流和马路上的车流。而这个几平米的小屋，要坐一辈子。而现在，他升级了，到二楼服务vip客户，更安静更轻松了，待遇也提升了。他告诉我，换了个牢房了。你看，这就是铁饭碗的一生。别看像坐牢，很多人羡慕不来呢！他在长沙有房有车有老婆有孩子，老婆也是铁饭碗，生活很安稳，在大家心中也是光鲜亮丽的很。想想，今年毕业的大学生有1300万，而二十年前出生的人口就1700万，也就是说76%都是大学生。再也不是考上大学就是铁饭碗了，看看多少大学生连工作都找不到！我这个朋友说，也想出去折腾，不想一辈子坐牢。但是觉得自己也不是主角，外面竞争多激烈啊！上有老下有小的，还是继续坐牢算了，端着铁饭碗，心理踏实。我觉得挺好，但这不是我追求的铁饭碗。对我来说，铁饭碗里面有一个极其重要的做事思维，就是要想长远，而不是只看眼前。做一件事情，这两种思维会有完全不一样的做法，结果也是完全不同的。我在广州的时候，小区里面有个小店，专门卖手撕鸡的，夫妻两个二十多年一直做手撕鸡，把口味做的特别好，做人也热情，他们的手撕鸡，深得街坊邻居的喜爱，很多吃过的人从远地跑过来买，这种口碑是长时间积累出来的。我觉得这就是长远的做事理念，没有几个做生意的人会这么做的，大部分人都是想着赚快钱。这就是我理解的企业文化。一个事情你一旦往长远想，你就很容易看到本质，会明白什么是你真正需要长期坚持的东西。按照本质去做事情，最不容易，却最有积累性，也最能健康持久的发展。找到自己喜欢和擅长的事业，用长远本质的思维去慢慢做，这才是我追求的铁饭碗。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫股票投资的第三条道路，来自二马由之。就股票投资方式而言，我属于比较另类的模型。既不是技术分析，也和一些价值投资者所有区别。因此在很多时候，我的投资体系不能为其他人所理解。就我自身认知而言，我属于非常纯正的价值投资体系。我认为在分析短期市场走势方面我没有任何优势。因此不以己之短，击他人之长。我做波段是基于估值来做。所谓高抛低吸就是高估了就卖，低估了就买。这里面的高与低是价格相对于价值的偏离。对于短期市场，我是不判断，只利用。也就是说，我并不判断下周，下个月的市场走势。但是如果下个月市场出现了明显的上涨或者下跌，导致我的持仓股贵了，或者便宜了。我会据此卖出或者买入。因此这完全不是技术分析，认为我根本就不分析技术。那么我和一些价值投资者的区别在哪里呢？主要是这些价值投资者讲究要长期持有，而我强调了高抛低吸。说白了，武术都有各自的流派，何况价值投资呢。那么长期持有和高抛低吸的做法背后的区别是什么呢？长期持有派有两类人。看似都是长期持有，但是区别很大。第一类人：这类人对于商业，企业有着超强的认知能力。正因为认得深，看得远。因此，对于某只股票，市场认为并不算特别低估，但是他们却认为特别低估。因此选择了长期持有。等待这只股票逐步释放超过市场认知的业绩，等待市场对于这只股票逐步进行估值纠偏。他们之所以不卖，那是因为他们认为这只股票还足够便宜，不会选择在低位卖出。这类人是这个市场上的超级强者，是其他人可望而不可及的存在。只能仰慕，无法模仿。如果模仿也只是东施效颦。第二类人：这类人并不真正很懂企业分析。说他们不懂吧，这肯定不符合实际情况。说他们懂吧，又做不到对于企业真正有效的估值。刚才我们提到的第一种人，他们是在进行了估值后，认为企业很便宜的。第二种人是似懂非懂。第二种人在进行长期持有时表现各异。有幸遇到了茅台这样企业，投资体验就很好。但是如果遇到其他企业，那就比较麻烦。我们去看一些投资大V的投资组合，如果没有持有茅台，往往业绩一般。而那些业绩还不错的投资大V，往往是因为持仓股中茅台表现不错。但是持仓股中的其他股则表现很一般。再说说，类似我的基于价值的高抛低吸。我把他称之为股票投资的第三条道路。这个方法难吗？对于这个方法，我的看法是既简单，又困难。首先这个方法有难度。其中最大的难度是要给企业估值。高抛低吸是基于企业价值来进行的。不懂价值的话，又如何进行高抛低吸呢。因此，选择这条路要比那些单纯持有、不关注估值方法困难的一些。同时这个方法又相对简单。这是因为准确的估值测算确实很难。但是模糊的估值判断还是比较容易的。模糊的估值判断有意义吗？有的。例如在一场牛市中，你可能做不到确切的判断一个企业的估值，但是认为他高估，选择了卖出。这是可以的。另外模糊的估值判断可能会导致失误。例如还是刚才的例子，你认为一个股票在牛市中已经很高估了，选择了卖出。但是这个企业发展超过了你的预期，稍作调整后又继续上涨。结果你卖飞了。如果出现这种情况，你只能接受。本质上，你对这个企业的认知并不支撑你赚到更多的钱。即使你通过更长期的持有赚到了更多的钱，那也是因为运气，而不是能力。这种模糊的估值判断更多时候为我们带来了实惠。毕竟那种超预期好的公司是极少数的。大多数公司在牛市卖出，还会很容易在熊市以更低估的价格买回来的。通过这种牛熊之间转换进行高抛低吸既让我们收获了市场波动的收益，其实某种意义上还帮我们规避了风险。规避了对于差公司认知不足的风险。为什么说规避了对于差公司认知不足的风险。前面我们提到了我们对于好公司认知不足，卖飞了。同样我们会遇到其实没有那么好的公司。对于这样的公司，如果我们一直持有不卖，那么可能是竹篮打水一场空。但是因为我们做了波段，当我们发现他基本面一般时，我们已经通过波段操作赚了不少的收益。就股票投资而言，条条道路通罗马，最为关键的是选择和自己能力、性格匹配的投资体系。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫从半导体三次全球分工转移看周期见底，来自愚老头。全球半导体销售额同比增速的低点，最近一次出现在2019年6月，同比下滑16.8%，随后就开始了一路向上，高点出现在2022年2月，同比增长32.4%，短暂震荡之后就一路向下，到2023年4月，同比下滑21.6%。如果这一次的半导体周期从2019年6月份开始，截至2023年4月，已经过去了46个月，按照以往半导体行业42个月的周期，下一波的周期已经开始，也就是说正常情况下市场已经向上了，但是这个同比增速怎么看都不像已经到底了的样子。周期是一系列历史事件的连锁反应，要理解现状，必须要知道一连串的历史事件所构成的大背景。一、半导体全球分工的三次大转移世界半导体行业最早发源于美国，期间经过了三次产业转移，从而形成了当下的产业格局。这三次产业转移，都对当时的半导体行业产生了深远而重大的影响。美国半导体行业起点可以大略追溯到1947年，当时贝尔实验室的肖克利、巴丁和布拉顿发明了世界上第一枚晶体管，消息传出之后震惊了科研界。1955年，功成名就的肖克利衣锦还乡，回到自己的家乡圣克拉拉谷，也就是后来的硅谷，创办了肖克利半导体实验室，盛名之下，大量的科研人才如雪片般涌来。1970年之后，布雷顿森林体系崩塌，再加上两次石油危机，美国制造业开始外迁，半导体行业也不例外。很多人将这次转移归结为日本的政策推动，核心标志就是1976年3月，日本政府联合富士通、日立、三菱、NEC、东芝五家公司，共同实施的“超大规模集成电路研究计划”。但这些年我们明白，政策只能引导，市场的东西还是要靠市场来完成。这次转移的核心推动力是日本家电行业的崛起。在1970年之前，半导体行业的主要需求来自于军工。美国军方一直是硅谷终端产品和研发的大客户，这种需求利润率高，但市场有限。进入70年代之后，日本在国内家电的普及率基本饱和之后，跟汽车一样，开始在全世界以高性价比的姿态攻城略地，各种创新进步可以说是日新月异。家电成为半导体行业最大的新增需求来源，半导体行业的中心自然也开始向日本转移，标志就是日本成为世界第一的内存生产国。 日本半导体行业的巅峰出现在1988年，这一年日本在世界半导体市场的份额是50.3%，而美国只有36.8%，进入1990年之后市场份额逐年下滑，江河日下，2019年市场份额更是萎缩到只有10%。很多研究将日本半导体行业的没落归结于美国的打压，标志性事件是1986年的《美日半导体协定》。但这只是表象，日本汽车行业受到的打压一点都不弱于半导体行业，但为什么日本汽车行业市场份额不仅没有缩水，反而是“做大做强，再创辉煌”呢。核心原因是美国换道超车了。进入90年代之后，美国的Windows操作系统大获成功，台式计算机开始走入千家万户，半导体行业的新增市场又回到了美国。没了下游需求支撑，日本半导体行业逐步走向衰落也是一个大趋势。相比而言，燃油车多年没有什么变革，所以日本汽车就可以延续原有的辉煌。 台式机的时代，日本对产业链失去了掌控力，第二次产业转移也是顺水推舟。从1990年开始，韩国和中国台湾地区开始逐步进入半导体产业链，韩国承接了原来日本的DRAM业务，台湾摸索出了芯片代工模式，承担了晶圆加工以及封装测试业务。东亚半导体行业由原来日本一家独大，变成了日本、韩国、台湾三足鼎立的产业格局。在这个十年里，虽然日本、韩国和台湾在半导体行业你来我往，但产业链的核心还是掌握在美国手里。2019年，美国在世界半导体市场的份额是47%。日本掌握了一部分的半导体设备和上游的光刻胶之类的原材料，韩国则主导了已经变成大宗商品的DRAM市场，台湾发展出了台积电，成为芯片代工龙头。总体来说过，日本的半导体产业生态属于相对上游，盈利水平较高，但市场不大；韩国主导的DRAM市场竞争激烈，投入巨大，周期性很强；至于台湾，芯片代工行业资本开支高企，归结到起来就是，都不是容易赚钱，也很难赚大钱的行业。 韩国和台湾的产业生态位，本质上从属于美国半导体产业链，而且是美国资本相对放弃的环节。 最后一次产业转移发生在2000年之后，2001年中国加入WTO，在20多年的时间里，成长为世界最大的工业国，半导体的产业链开始向中国转移。这次转移从最低端的封装测试开始，一直延伸到芯片加工，设计，还包括基础的材料、设备，零零总总，看上去很热闹，但转移到中国的半导体产业规模不大。这三次产业转移，充分说明了一点，市场才是决定半导体产业链分布的核心要素。需求在哪里，半导体产业链就在哪里集聚。中国移动互联网应用已经反推到了互联网的发源地美国。抖音和拼多多，这两个在中国千千万万的互联网应用杀出来的开路先锋，用传销般的速度开始占领美国人的手机。智能手机带动了半导体行业规模的进一步攀升，全球半导体年销售额从2010年的3000亿美元，进一步跃升到4000亿美元的体量，年化增速4%。虽然总体增速不高，但考虑到基数，增量依旧很庞大。在这段时间里，全球半导体行业构建起了全球化的产业分工体系，美国负责整体设计，占据了全球接近50%的市场份额，日本占据上游的半导体设备和高端原材料市场，韩国主攻大宗的DRAM内存市场，台湾承接了晶圆代工环节，留给中国大陆的，是劳动力密集型的组装和封测环节。从这个产业分工我们可以看出，供给端和需求端的市场，存在着巨大的脱节。美国所在整个美洲地区，其销售份额不到25%，却占据了接近一半的产业份额，日本和欧洲，总体产业份额和其销售份额是基本匹配的。也就是说，日本的半导体行业并不是衰落，而只是回到了他该有的位置。半导体行业供给和需求的主要矛盾体现在中国大陆和中国大陆以外的美国、韩国、中国台湾地区。中国地区的半导体销售额占到全球的三分之一左右，但供给端的产业份额却只有7%，这种状况明显的不可持续。今天的全球半导体行业，跟90年代的全球半导体行业，属实是攻守异位。美国跟当年的日本所处的境遇，实际是一样的。日本的半导体产业份额从1988年的50.3%回落到2022年的9%，用了30多年的时间，美国现在看应该用不了这么久了。忠诚不绝对，就是绝对不忠诚。信任是这样，供应链更是。站在10年的维度上，人们往往会高估短期的影响。智能手机相比功能机，对我们日常生活的改变可以说是颠覆性的，但对下游半导体行业的拉动作用也没有特别明显。 2020年之后，关于新科技方向的探索，一直在进行。应用端从元宇宙到现在的AI，硬件端有折叠屏手机，VR、MR，现在看都是在原来的基础上小修小补。 目前看最有可能创造新的应用领域的，是智能驾驶。任何创新都需要有落地的应用，互联网附着在台式计算机上，移动互联网附着在手机上，现在最大的终端是什么呢？是汽车啊。 趋势非常明显，在汽车完成了电动化之后，妥妥的就是放大版的移动计算机。汽车可以实现智能驾驶，将人从无聊的驾驶工作中解脱出来。在这个过程中，对整个半导体行业的拉动将是指数性的，因为智能驾驶需要的半导体量非常大。半导体行业见底了么？ 全球半导体行业从1976年一直到2022年，销售额的年化增速是11.7%，看上去增速不低，但高增长阶段出现在2000年之前，那个时候还可以称为“高成长，弱周期”，2000年之后，全球半导体年销售的增速就回到了4%左右，只略高于全球GDP增速，半导体行业就成为典型的“低成长，强周期”。从1995年至今中国总共走过了8轮基钦周期，每一次周期，跟全球半导体行业同比增速的走势，基本上是拟合的，大部分的起点和终点是对得上的。往往每一次中国基钦周期的起点和终点，对应的都是全球半导体销售额同比增速的低点。如果过去将近30年的历史规律是有效的，那3个月误差还在合理的范围内。全球包括中国半导体行业，目前已经是底部了。如果乐观一点的表述，那就是反弹一触即发。回顾基本面，有助于我们解决一个问题，那就是推动这一波半导体行业回暖的驱动力是什么？大概率是汽车智能驾驶的升级。从半导体过去40多年的历史中，我们可以发现一个规律，每一次半导体行业的增长，背后都要有杀手级的下游应用出现，上世纪80年代，是日本家电，从上世纪90年代到本世纪前10年，靠的是PC互联网，最近过去的这个10年，支撑增长的是移动互联网。这一个10年，智能驾驶的概率比较大，因为汽车智能驾驶的市场足够大，而目前技术催生应用爆发的奇点时刻即将来到。最后，我们回到产业政策上，这是这几年笼罩在中国半导体行业应用上长久不散的阴霾。 产业政策没有对错，只有利弊。既然选择了开发页岩油，成为石油净出口国，就必然会失去中东的支持。制造业回流没有错，但制造业回流破坏了现有的国际分工就很难让全球继续接受美元作为全球货币。美国已经占到了全球半导体供给端产业市场份额的接近一半，但本土销售额不到25%。中国占到全球半导体销售额的三分之一以上，但供给端的产业份额不到10%。 当时美国是全球最大的市场，可现在反过来了，中国才是全球最大的市场。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫水泥即将迎来超强周期底—碳交易体系加速供给改革，来自岁里乘方。中国水泥的碳排放量占总排放的13.5%，约为12亿吨。如果将全球水泥行业看作一个国家，那它便是仅次于中国和美国的第三大碳排放国。而近期全国碳市场扩大行业覆盖范围专项研究启动会顺利召开，北理工发布的《中国碳市场回顾与最优行业纳入顺序展望》报告，指出下一阶段全国碳市场扩大覆盖范围时的行业优先纳入顺序为：水泥制造、炼钢、平板玻璃制造等。所以，水泥大概率会先行纳入碳交易体系，意味着产能利用率高/排放更低的企业竞争优势更大，小企业被迫减产或购买碳汇，从目前参与试点的7个企业来看，21年加权平均碳价约在40元/吨左右，海外碳配额价格已高达50-60欧元/吨，空间巨大，同时碳配额逐年收紧，小企业受成本压力更容易出清或被并购，龙头企业将掌握更大的市场份额，拥有更强的定价话语权，有利于价格中枢上移。下游材料的价格周期非常重要，往往代表了企业利润空间，所以水泥价格与行业指数相关性极强。而水泥本身有非常强的季节效应，5月初-7月底是淡季，8月-11月是赶工期，需求比较旺盛，特别是在夏季，受梅雨季节强降水缘故，库存增加水泥产量会缩减，而此时的价格也将迎来季节性底部。目前水泥指数已经处在历史周期性底部的价格，下行空间相当有限，而市净率分位数在历史0.41%的位置，单单从价格周期与资产价值来看，水泥是相当便宜。虽然受制于房地产行业发展衰退，但水泥还有大量应用于基础设施建设，从全国基础设施建设投资来看，每年的基建依旧在保持一个稳定增长态势。水泥行业是以销定产的模式，所以很难出现资不抵债的情况，主要是看市场供需关系，这既是定价的关键，也是传统周期行业的盈利点。从供给上来看，6月底-7月是库存顶峰，也就是淡季的末尾，而今年整体的库存相对还是较高位，也印证了近几年水泥价格走低的原因，在需求减弱的情况下容易发生价格战，导致水泥价格断崖式下跌。在水泥行业去产能、削减实际供给仍缺乏行之有效的方案之前，避免恶性竞争、通过错峰生产降本增效、产能置换、维护行业健康生态等共识，是目前水泥行业实施供给侧结构性改革的多元途径和信念支撑。但在需求复苏较为平缓的情况下，加快供需关系修复和行业利润率修复的速度，才是行业企业愿意看到的。而全国碳市场完成碳交易是非常直接的市场化行为，极有可能是化解产能过剩的根本性政策工具。目前已有171家水泥企业参与了试点地区碳市场，非试点地区的1000多家水泥企业定期接受主管部门的碳排放核查。通过分析参与碳交易的试点企业，其所在省份的水泥行业碳排放强度普遍低于非试点省份。在相同工艺技术及装备水平一致的条件下，可以初步判断碳交易对水泥行业的整体减排具有实际作用，因此水泥企业未来有很大概率进入碳市场交易体系。价格周期底部+碳交易体系，势必将解决供给改革问题，提升产能利用率，未来1-2月大概率会走出这底部行情，假如有相关政策发布，周期行情会来的更加迅猛。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫未来，白酒行业的困境可能在哪边？来自简大大。酒精行业未来的发展趋势一定是名酒化、渠道扁平化、低度适饮化，关于这几点下面再简单做个介绍。1、名酒化任何一款酒精饮料的畅销，肯定是品质、品牌、KOL、KPI、企业文化这五个方面的合力导致。随着名酒企业的产能纷纷建成，基酒、原酒储量形成规模，后来者在品质这一块很难超越名酒。同时，在这个信息爆炸的时代，即使有新的酒企品质上达标，也很难像早些年一样能高效率的打入消费者心智，比如郎酒2004年雅典奥运会时期推出“神采飞扬中国郎”的品牌主张，2011年连续三年冠名春晚，那个年代花很少的钱就能起到很好、很持久的广告效果，很容易的就能将自己的品牌特点、品牌主张传达给消费者，现在则很难有这样的机会。任何一款酒水，从消费者偶尔看到、偶尔广告里听到有个潜意识，到消费者身边朋友描述过有了个初印象，再到消费者在宴席、酒桌上喝过对口味、品质有了初体验，再到消费者愿意自己去购买、宴请朋友有了初次尝试，最后到酒企通过客情维护使得消费者成为忠实客户，这是一个非常漫长的过程。其次就是老的名酒企业已经实现了巨额的资本积累，还有像茅台这些酒企和政府捆绑很深，从这点看的话，新酒企也是很弱势的。2、渠道扁平化渠道扁平化这个趋势也是很容易便能理解的。三年的疫情加速这样一个趋势，酒水商品属于一个工业标准品，工业标准品什么意思呢？可能不同品牌的产品之间有口味差异、有配方差异等等，但是一旦消费者认准了某几款品牌产品以后，消费者的需求就变成了低价、正品、方便购买等需求。低价这一块，商超渠道现在只是作为酒水企业的一个价格标杆，同款商品商超的价格往往是最没有价格优势的，但是始终有一部分人群比如一些年纪大的老人会习惯于在商超买酒，这个渠道依然会长期存在，但也是在长期萎缩、没落。酒行渠道也是一个逐渐没落的渠道，酒行渠道的兴起源于酒店、饭店谢绝自带酒水这条规则下线之后，酒企开始加码烟酒店这个渠道的投入，但是当下的酒行渠道面临几个比较严重的问题，一是价格，酒行的价格是不透明的，是可以讨价还价的，很多年轻消费者现在不喜欢这种讨价还价的购物氛围，已经被电商的一口价、买贵补差给宠坏了，第二是酒行的渠道并不能买到放心的正品酒，相反电商旗舰店这些正规渠道反而没有这个担忧。第三从方便的角度来看的话，选择去哪个烟酒店买，线下货比三家还不如618、双11在线上屯屯货，还能寄到家里，因此酒行渠道未来当然还会长期存在，但是也是在走向没落。相反电商、团购等渠道会持续走上坡路，餐饮店渠道也可能会被酒企重新重视起来。3、低度适饮这个趋势讲出来很多人是有争议的，因为中国的白酒文化和白酒氛围在这，300元以上的白酒有很强的社交属性，宴请时白酒的选择基本上是根据客人来选择的，选择客人喜欢的、认可的有面子的酒水产品。但这里我说两个仅代表我个人的观点，一是低度适饮必然是趋势，世界前十的酒精饮料企业，非烈酒公司占了五个，为什么呢？这是人类口味的天性选择，高度数酒精饮品有很强的入口刺激感，你开了冰箱能不吃菜喝一瓶啤酒，或者喝一杯红酒，但是你很难不吃菜喝二两白酒下肚。第二就是这个社交属性，中国自古是个人情社会，为什么讲人情呢，因为人情和利益高度挂钩。早些年，人情到位，利益可以无底线的匹配到位，只是在当下这个信息发达、高度透明的社会，这些也在发生着变化，有很多事，人情到位也很难办成了。我身边有很多老一辈的成功者，酒量很好，到了当下这个大环境里，一旦遇到事业低谷就显得有点不知所措，因为他们发现用他们老一套的办法去喝酒、公关想通过暗箱操作来做生意，结果是成本越来越高、收益越来越低。以上三点趋势讲完，下面就再和大家讲讲白酒行业面临的几点危机。前面的几个文章里，我一直在强调白酒的消费者培育是一个漫长的过程，而白酒的销售只是一个结果这样一个观点，拿茅台来讲，茅台是一个典型的分利体系、品质体系、培育体系由前人建立好，当下处于前人栽好树、后人在乘凉的企业。我还一直说茅台如今的市场培育能力在弱化，处于一个可以坐享过去红利的状态，这是很危险的，也因此茅台当下的经营状态可以说已达顶峰。而投资是投资未来的，我看到的茅台是一个未来走向下坡的茅台，前不久开始发现茅台也做了一些市场动作，比如上个月在南京等城市也搞了些品鉴会、宣推会，只是形式大于效果，更多还是偏向老客情的维护，辉煌业绩的炫耀，并没有看到茅台以龙头姿态在成体系的做市场培育规划，旧的培育方法基本不做，新的方法尚未成形，过去先人的红利还有几年可以吃呢？消费者断层带来的危机又该如何去应对？白酒行业曾经泸州老窖做过一段时间老大，后来因为提价、扩产没跟上节奏被五粮液甩开，汾酒也做过一段时间的老大，后来因为品牌定位等原因退出舞台，五粮液在下海潮流行那些年也做过一段时间老大，后来因为贴牌众多、价格管控不力等原因被茅台反超，当下的茅台是龙头，未来会是谁呢？200亿俱乐部里，茅、五、洋、泸、汾、剑、习、郎谁更有机会？或许就要看谁能处理好接下来白酒行业面临的这两个危机：1、培育与串货之间的冲突过去在信息不透明、物流不高效、电商没兴起的年代，白酒主要是依靠经销商体系来做市场培育，从当年众多白酒都争相搞的酒店盘中盘模式，茅台、洋河、五粮液等一众酒企一窝蜂的争抢酒店的展示柜，争抢酒店饭桌上的C位领袖；再到后来政务消费兴起，一众酒企又驱使经销商去抢占政务领袖的后备箱，洋河更是给各地的江苏政务领袖按级别不同定期免费赠酒，茅台则锁定地方大商，通过严格的价格管控来实现分利，抢占政务消费；烟酒店兴起以后，各个名酒企又开始抢占核心位置烟酒店的门头、通过品鉴会支持、陈列支持驱使经销商向各级渠道压货，这些市场培育行为无一能离开经销商的线下团队和全国数十万计的烟酒店从业人员。但是反过来想，在信息不透明、物流不高效、电商没兴起的年代，如果你是经销商，你也会愿意去做当地的市场培育的，你也会有积极性做大、做深当地市场的，因为你做了这些，你对渠道的把控力足够，外地的货串不进来，当地的消费者购买的大部分酒你都能赚到钱。现在不一样了，如果你是经销商，你没有动力再去培育市场，因为你真金白银投入市场，把当地的氛围做好以后，很多大的连锁商超是酒企直接铺的货，这些利润和你无关；还有一大批消费者从电商渠道买酒，这些超额利润也和你无关；再有异地串过来很多团购的货，当地的一些大的上市公司酒企还可能直接去供货，这些利润都和你无关，这些其实都是某种意义上的串货。串进来的货这么多，你还愿意培育市场吗？如果如此庞大的一个从业群体越来越不愿意去培育市场，电商、直销占比越来越高，但是完成同样销售额电商部门的人员可能还不需要很多，未来要依靠电商部门、酒企自己的地推人员去深入市场做消费者培育吗？2、旧渠道退出、新渠道未建立的危机线下的分销渠道是有价值的，这个分销渠道可能不断变化，从曾经的酒厂—经销商—小批发商—餐饮店为主到后来的酒厂—经销商—小批发商—烟酒店为主，这样的分销渠道虽然在变化，但始终存在。这样的一个分销渠道对于白酒企业有非常重要的价值，比如可以帮助酒厂做渠道覆盖、做库存吸纳、做培育执行。原来一个酒企的工作人员可能只有一万人，但是有了这样一个分销渠道以后，全国可能就多出来几千个经销商，几万个烟酒店帮助酒企去做市场、做缓冲。只是大势难违，上面讲了三个趋势里我们能看出来，曾经对酒企无比重要的这样一个体系，已经不可避免的开始走下坡路，开始退出幕后。即使洋河、古井依旧执行深度分销、执行保姆式服务，即使郎酒依旧在喊着扶好商、树大商的口号，这个趋势也不可避免。因为在这个大趋势里，是消费者在做选择，是消费者层面开始淘汰掉了旧有的分销渠道，这个分销渠道和电商渠道相比，并不能给消费者带来更低价、更方便、确保正品的消费体验，是消费者的选择让众多酒企迎来了一个失去缓冲垫、即将贴身肉搏的时代。以前的酒企之间竞争是分销渠道之间的角力，每个酒企都操纵着整个渠道去做市场宣传、做市场培育，去使命的给分销渠道上压库存，因为只要经销商库里的库存满，经销商就很难有别的心思去经营别的品牌，现在这个分销渠道不可避免的要开始退出舞台，酒企从幕后指挥的角色，也要开始走上台面，彼此贴身肉搏。旧体系开始没落，新体系还未成型，如果哪个酒企能率先打开这个局面，就有可能向前一步走，相反如果酒企不能顺应这个大趋势找到解决办法，势必也要开始辉煌落幕。试想下，电商平台作为一个超级卖场，酒水作为一个工业标准品，电商平台又是一个天然的比价平台，酒企如何能操纵这个平台去培育市场、去彼此竞争、去稳价提价呢？对各级酒企而言，酒企对经销商是既能压货下去、能收保证金、能罚款，还能先款后货，但是酒企能对电商平台如此吗？现下的茅台可以大部分销量依靠自有平台i茅台来实现，但五粮液电商渠道销售占比也超过40%，未来电商占比超过60%或者80%以后，它敢在几个主流的电商平台下架吗？就有分销渠道面临被消费者淘汰，新的培育体系不能成形，酒企如何去对电商平台这样的大商保持强势？这便是横亘在酒企未来发展路径上的第二个难题。把这些问题都想明白，拿着白酒股票，或许会更好一点。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫人口拐点后的消费分化，来自锋谈慧语。今年消费行业整体不景气，大家都认为是经济复苏不及预期，固然有这方面的因素，但是也要看到，人口因素，才是最大的基本面长期因素。消费的背后是人，消费总额=人口总数*渗透率*人均消费额。在渗透率和人均消费额不变的情况下，人口总数下降，意味着消费总额的收缩。所以，投资消费行业，你必须围绕着公式里的另外两个量来做文章：渗透率是否处于上升趋势？人均消费额是否处于上升趋势？我们以最大的消费房地产来说，房子是刚需，渗透率=100%；以前行业持续扩张的根本逻辑是人口总数的增长，未来能做文章的只有人均消费额，其实也就是房价了。要么房价一直涨，要么就是低价置换成高价，这两者都依赖人均收入的提升，一旦收入停止增长，房地产是没有整体性的机会的。再说大宗消费汽车，目前渗透率应该还有空间，特别是结构性的新能源汽车，但是作为耐用品的话，汽车置换周期可能长达8年甚至更长时间。耐用品的生意特性是，你每发展一个客户，市场上就少了一个需求。在市场空白的时候，显然是高速增长的，所以渗透率前50%，是跑马圈地的快速增长阶段，到了后50%该行业就成了贫矿了，市场需求是下降的，直到渗透率达到饱和，就只剩下置换的需求了。再说一说快消品，比如榨菜或者超市，快消品的特点是今天卖给你东西，你明天还会再来，需求是持续、稳定的。过去超市得以快速增长，是因为渗透率持续提升（消费者从菜市场走向生鲜超市），叠加人口总数也在提升，未来人口总数下降的话，像榨菜和超市这样渗透率饱和的行业，总体规模依然是下降的。再用白酒套一套这个公式，是非常恐怖的，特别是低端白酒，一方面是人口总数下降，另一方面是渗透率也在下降，低端白酒又没有提价能力，人均消费额也难上升。高端白酒也许还可以进一步提升一下渗透率，比如茅台，渗透率和单价都具备空间，茅台的市场空间，可能和人口总量关联就没那么大了。最后说一说航空，属于服务业，类似于快消品的逻辑，今天你坐了飞机，不用担心你以后就不需要坐飞机了，需求是比较持久稳定的。来套用一下公式的话，人口总数下降是大背景，渗透率还有很大提升空间。2019年我国年人均出行次数只有0.5次，民航十四五规划目标是到2025年实现9.3亿人次，我们按14亿总人口换算，大约是人均0.66次，渗透率提升30%，相比于人口总量的缓慢下降，渗透率的提升是快变量，所以航空规模总体仍是上升趋势。人均消费额取决于票价，看的是供需，我们过去已经论述的非常充分了，这里不再赘述。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫光伏“大逃杀”，来自躺平指数。企业往往是顺境时膨胀，极度扩张资产负债表，逆境时收缩，却困于不够及时就死掉了。光伏行业亦如此，几度从技术进步降低成本，到产能过剩和政策转向，再到大量企业被淘汰，经历数次周期轮回，如今再次进入了“大逃杀”的倒计时。光明的未来想必没有人会否认，但对于此次周期底部的惨烈程度，很可能已被许多人所低估。很多观点认为，这场大逃杀是中小企业之间的搏杀，和那些已经“功成名就”的大企业没有太大的关系；相反，大企业或将受益于激烈的市场竞争，站在这些中小企业的“尸体”上进一步增长。不过，从现实的情况看，这种想法未免有一些一厢情愿。毕竟，没有大企业倒下的周期底部根本算不上底部；换句话说，没有任何一家企业在周期底部是“安全的”，大家都在这个阶段里互相厮杀，而剩下的企业将共享光伏未来的发展机遇。也是因此，我们并不推荐在当下这个节点大举投资光伏板块，一方面是潜在的产能过剩和政策风险，一方面是因为行业企业扎堆上市带来的资金分散。不过，这个阶段正好是一个不错的行业观察期：当底部来临的时候，你必须提前做好准备。1、产业链短，集成性高在资本市场中，光伏行业的定义范围是相对宽泛的，有人会把光伏电站资产占比较高的发电企业归为其中，也会把逆变器、EVA等光伏产业链的辅材企业放进去。集团内我们不聊发电，不聊逆变器这些实际上和光伏逻辑相差甚远的企业，主要想讨论相对狭义的光伏行业。从相对狭义的角度，光伏产业链分为四个主要环节：硅料、硅片、电池和组件。首先，硅料是整个光伏产业链中最上游的环节，以工业硅为原材料，经过物理化学等一系列反应之后，提纯为太阳能级多晶硅。从技术工艺来看，主流的工艺是以改良西门子法生产出来的柱状多晶硅，以及硅烷法生产出的颗粒硅。两种工艺各有优缺点，柱状多晶硅的纯度高、质量相对更好；颗粒硅的能耗更低，成本更少，但相对柱状多晶硅的杂质更多。从目前的技术发展情况看，二者还将在很长一段时间里并行，短期内后者很难替代前者。从产能角度看，目前中国的硅料王者也是全球的硅料王者，产能排名第一的是协鑫科技，其次是通威股份，第三就是新特能源。光伏产业链的第二个环节是硅片。硅片制造企业通过向上游收购多晶硅料，利用单晶硅生长炉或多晶硅铸锭炉生产出单晶硅棒或多晶硅锭，再进一步进行切割生产出单晶或多晶硅片。与硅料不同，多晶硅片基本已经处于被淘汰的边缘，目前市场中的绝对主流是单晶硅片，其相对多晶硅片的优点就是纯度更高，光电转换效率更好。值得一提的是，在硅片行业中，存在这两大主要的争议点。一个是182mm与210mm硅片之间的“尺寸之争”，由于两种尺寸的标准差异较大，导致其下游产业链出现巨大分野，彼此不兼容的情况较为突出。另一种争议则是P型和N型之间的技术路线区别。目前，由于P型硅片制造出的P型光伏电池已经达到转换效率的理论顶峰，其市场地位正在被N型硅片所取代。可以说，未来的硅片行业中，N型硅片有很大的可能性复制单晶硅对多晶硅的替代，成为绝对主流。从产能角度看，目前硅片全球产能第一的是隆基绿），第二是TCL中环，第三是协鑫科技。第三个环节是电池片。光伏硅片历经制绒、扩散、刻蚀、镀膜、印刷、烧结等工艺环节之后，就制造出了光伏电池片。当前，由N型硅片制造的N型光伏电池正在成为市场竞争的焦点，而N型光伏电池中又可以分为HJT、TOPCon和IBC三类电池。从工艺难度上看，IBC＞TOPCon＞HJT；从光电转换效率看，IBC＞TOPCon＞HJT；从投资成本看，IBC＞HJT＞TOPCon。综合比较下来，由于TOPCon电池可以沿用传统的P型电池生产线，且转换效率和工艺难度相对适中，因此成为当下光伏电池的主流路线。但这种优势并不稳固，随时都可能会被替代。从产能角度看，目前电池片全球第一的是通威股份，第二是爱旭股份，第三是润阳股份。最后一个环节就是组件，也是整个光伏产业链中最热闹的环节。所谓的组件，就是将一定数量的单片光伏电池通过串联、并联的方式密封起来，封装质量的好坏决定了组件的使用寿命和可靠性。在这个环节之后，光伏正式成为可供安装使用的终端产品，被发电企业、工商业企业和个人购入，经过安装就可以发电了。由于这个环节最接近客户，也因此被认为是整个光伏产业链中最大的价值点，自然也是竞争最为激烈的地方。从出货量角度看，目前光伏组件全球第一是隆基绿能，第二是晶科能源，第三是天合光能。总结一下就是，光伏产业链环节相对较短、彼此联系紧密，任何一个环节都有非常成熟的技术，不存在某家企业对某个环节或技术的独霸现象，从投资到生产的周期相对较短。这也意味着，只要你足够有钱，就可以在相对较短的时间里实现上下游全产业链的一体化。正因为有着如此的特点，才造就了目前光伏行业的盛世景象，也导致在行业进入顶峰时，资本市场的估值接连下跌。2、产能过剩潮涌，内外交困新能源是确定度极高的题材，想必没有人会否认；光伏又是整个新能源赛道的主角，中国企业又是全球的领先者，想必也没有人会否认。但是，自从去年中旬以来，整个资本市场中的光伏股票都在经历巨大的震荡式下跌，与行业的火爆程度背道而驰。显然，光伏产业链上一定是出现了不可避免的利空因素。首当其冲的，是产能过剩。从光伏产业链的特点来看，赛道确定性高，技术相对成熟，加上有钱就能干，这三个要素共同作用，导致整个光伏产业链的每个环节都面临比较严重的产能过剩危机。目前，产能过剩已经影响到了产品端。自3月份开始，硅料价格步入下行通道，5月以来硅料价格加快下跌，目前已经跌穿了10万元/吨的重要关口。硅片方面，隆基、TCL中环也在近期接连下调硅片价格，月降幅达到了30%左右。这不是一个好的信号，由于光伏产业链比较短，中上游价格的下降必然传导至产品端，从这个逻辑来讲，整个光伏产业链各个环节的价格加速下降已经成势，很难迎来反转的机会。其次，是外部环境绞杀。相信很多人也注意到了，最近在德国慕尼黑举行的国际太阳能光伏展期间，中国光伏企业的高管被带走“协助调查”，虽然目前德国官方没说究竟因为什么抓人、要调查什么事情，但从过往中欧之间的光伏产业关系来看，有很大概率是因为欧盟“双反”政策的后续余波。简单来说，早在2012年，欧美相继发起了狙击中国光伏产业的“反倾销、反补贴”调查，简称“双反”。双反让中国的光伏企业吃尽苦头，直接导致大量的光伏企业沦落甚至破产，是2012年前后中国光伏行业周期低谷的直接原因。十年后，尽管欧洲花了很大力气限制中国光伏企业，但依然挡不住中国光伏崛起的趋势。2022年中国光伏企业总共出口了154.8 GW光伏组件，欧洲同期则累积从中国进口了86.6 GW的光伏组件，占全年中国组件出口的56%。可以说，欧洲对中国的光伏有着巨大的依赖。想要降低对中国的依赖，一方面要培养自己的产业链，但最直接的办法就是像之前一样增加贸易壁垒。由于中国国内大概率会出现产能过剩的情况，如果外部环境不佳，欧盟等西方发达国家提高贸易壁垒，那等待中国光伏企业的将会是严酷的内部竞争环境。最后，就是密集上市带来的资金分散。外部环境挤压，内部过剩加剧，带来的结果就是“大逃杀”式的竞争。这种大逃杀还有一个背景，那就是企业对一体化能力的追逐。这种竞争其实已经开始了，只不过很少人会注意到。2022年下旬，硅料、电池片的王者——通威，正式宣布进入组件环节，他们的进入将会给目前的光伏组件市场竞争带来巨大的变数。2022年全年，A股市场70家光伏上市公司中，通威股份凭借在此前的硅料价格上涨周期中，通威赚取了大量的现金——经营性现金流438.18亿元，介入组件环节之后进步飞快，直接杀入全球出货前十。虽说很难在短时间内挑战隆基、晶澳、晶科和天合这四家企业的地位，但隆基的介入，对其余六家位列组件前十的企业，都是巨大的威胁。有钱，就有一体化的机会，就能具备上下游协同带来的成本优势，未来市场竞争的上限，是一体化的效率；下限就是一体化的成本。一体化最大的成本并不是技术，而是资金。因此，目前拟上市、待上市的光伏产业链企业有接近40家，所有人都想趁真正的大逃杀开始之前“上岸”，拿到上市后募集的资金，给自己未来增加安全感。企业密集上市，会分散目前相对有限的市场资金，给整个板块带来不小的冲击。3、结语周期轮回，是光伏行业的宿命。作为投资者，在期待AI板块结束后的资金回流到新能源时，一定要找准标的，一是先进产能占比较高、有着较大安全边际的企业，二是光伏行业的巨头，在此前的普跌中，有着不小的回弹潜力。与五年前、十年前因国内外政策诱发的行业周期低谷不同，如果周期底部真正来临，有很大程度上因为赛道热度过高、产能扩张过快所致。因此，想要在这个赛道里找到好的标的不容易，若追求稳妥，最好等到周期底部的信号来临。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫从塞尔达王国之泪，谈游戏行业投资，来自博实。如果拿《塞尔达王国之泪》与其他游戏比，依然是个非常好的游戏，但如果和上手《旷野之息》的时候比，那差异极大。玩《旷野之息》的过程中，惊喜频繁出现。刚开始开每一个神庙，每一次心心和精力值的增长都会有不同的体验，每一次发现一个新的比如冰雪大剑、火焰大剑都会有新的打斗方式的变化，每一次在服装上的升级或者药品上的提升都会带来新的游戏体验，比如抓萤火虫和速速蛙可以光明正大了。玩王国之泪什么感觉呢？刚开始从天空纵身一跳，或者第一次使用左纳乌装置的时候，的确会有惊喜感。但是开塔、开神庙，总体感觉就是在重复旷野之息了。当然，其实这款游戏最让我有惊喜感的一点是，我在旷野之息里抓的马，竟然在王国之泪里还能平移过来。这点还能让玩家感动。但是总体上来说，如果没有玩过两款游戏的朋友，我建议还是先玩旷野之息。如果直接上手王国之泪，元素有点过多，甚至可能眼花缭乱感很强。对于玩过旷野之息的朋友来说，王国之泪我觉得更像一个升级版和资料片。但即使是升级版和资料片，其实相对其他游戏来说，还是很好玩也很值得期待的，只是惊喜相对旷野之息少了一些。这个游戏我自己发现了一个重大的有趣的现象，但是这个有点剧透，给我带来了很大的乐趣。但是今天就不讲了，也在玩游戏的朋友，可以交流，说不定大家都已经发现了。前面一半篇幅都在聊游戏本身，后面聊游戏企业的经营和投资。聊塞尔达，就可以聊聊任天堂。只要玩过游戏的人，大多会听过任天堂。早期有超级玛丽、红白机，现在有塞尔达。当然中间也出了不少好玩的游戏。最能打的还是马里奥和塞尔达了。很多朋友买Switch可能就是为了买马里奥奥德赛或塞尔达旷野之息的。但是，我们看看任天堂的股价，那真是一塌糊涂。活脱脱像一只周期股。可能都不用过多的翻历史资料，就知道股价涨的最好的时候，肯定是Switch和旷野之息、奥德赛卖的最好的时候。那股价下跌的这两年，肯定是没啥新的好的游戏呗。用投资圈的说法，上涨的年份就是主机和主打游戏销量双击，下跌的年份就是主机销量和主打游戏双杀。作为游戏玩家的角度来看，任天堂这样很多年做一个好游戏的公司，而且一直有经典游戏的公司，一定是好公司。但对于投资者，尤其是要考虑三年左右收益的投资者来说就不一定了。游戏行业，尤其是任天堂这种重视游戏品质且长期坚持研发的公司之所以股价波动如此之大，在于游戏这种文化属性的产品，想要再次突破带来全新的创新的体验简直太难了。像我这样，明明玩着超过绝大部分游戏体验的王国之泪，却依然在吐槽他体验不如旷野之息带来的冲击感，这种玩家也真是太难伺候了。相比较塞尔达这种大作想带来冲击感，其实社交类游戏的新鲜感，更多是来自于每一次社交过程中带来的。比如我们在玩王者荣耀、和平精英这种游戏的过程中，其实游戏更多是一个开放的框架，游戏的体验感的差异是来自于每一次不同参与者带来的差异的互动体验。有时候我们玩游戏的水平可能没变，但是因为队友、对手、选择的角色的差异，会带来截然不同的发展脉络和走向，王者荣耀中经济领先和经济落后体验的差异是极大的。作为游戏玩家，我希望很多游戏厂商去做大作。但是作为游戏行业投资者，我更愿意投那种生命周期长，游戏框架性强，但是游戏体验感是通过参与者带来的。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫日本失落的三十年，给我们什么样的投资参考？来自思哲与创富。今天网上看到一个话题，说的是现在年轻人啊，因为工作不好找，在家宅久了，于是当起了“全职儿女”。爸妈直接支付工资，让子女全职陪伴。任务清单都罗列好了，只要照做干活，就能拿到钱估计正常人都要吐槽了，这不就是升级版啃老么，咋还美名曰“全职儿女“了呢…说这个话题之前，我先说个之前看到的内容，感觉很有触动。日本呢，曾经出过一本书，名叫《老后破产》。内容主要聊当时二战后出生的人群，这些1950年附近生人，他们也被称之为团块世代，后面我称为创世代。创世代呢，算是经历了上世纪中期经济腾飞的那段时间，可以说是日本最有钱的一代人了。1990年在美国各大奢侈品店也是肆意买买买的他们，可是曾经叫嚣要买下整个美国的。但这一代人呢，却在晚年陷入了贫困。为啥？这就要提到坑爹的子女了~创世代的子女，也就是1975年附近出生的，通常叫团块二代，后面我称为次世代。次世代运气就没有父母辈那么好了，90-00年，他们正逢大学毕业不久，刚刚踏入职场。彼时恰好也是日本经济最繁荣昌盛的时期。不过倒血霉的是，在次世代上车买房之后，楼市却一反常态，开始崩盘了。此时尾随金融危机之后的经济危机，也开始正式袭来。因为日本奉行的终身雇佣制，在经济危机之后，大量企业由于和员工深度捆绑，导致陷入亏损并破产。而随之对应的，就是企业们后来开始采用“编外制”而00年代的日本年轻人，可以说很多人开始连正式工作都找不到了.于是做起了临时工，开始得过且过将就着。而当时日本的非正式编员工，收入其实是大幅低于正式编制员工的。因此可以想象，他们的工作、投资、置业，都挺失败。那到这里应该能解释清楚原因了，次世代因为经济贫困，所以必须让有钱的创世代爸妈来补贴拮据的子女~再加上日本老龄化又很严重，创世代还要赡养年龄很大的父母。因此在面临日本失去的三十年之后，创世代也被拖累惨，不少人甚至七十多岁都没法退休。而次世代后的一代，也就是1983年之后出生的那批人，后面我称为觉醒代。觉醒代在次世代持续失败挫折的影响下，因此自身也就学会了躺平…所以觉醒代最大的特点就是宅，佛系，自我。不喜欢拼搏，也不追求啥奢侈消费，追求稳定，但对于信息技术接受度很高。那么问题来了，说那么一通意义是啥？我觉得日本案例最大的价值，就是：为咱们未来三十年啊，给出了一个最差预期下的投资参考...毕竟撇开中日关系不谈，日本往后推二十到三十年，其实就很像我们走过的路了。60年代是日本全球产业链再分配得利的时期，而日本的泡沫顶峰在1990年附近出现。而90年代是产业链分配到国内的时期，如果线性推测，中国的泡沫顶峰理论上就是2020附近。当然我们不能这么简单粗暴得出结论，但注意一些现象：2020年掌握最多财富的，不就是那些60-70年代出生，改革开放积累了大量财富的中年人么。他们吃满了20年中国房地产的黄金腾飞时机，也经历了中国入世二十年实业的井喷期。要么下海创业赚到了大钱，要么赶上了房价飙升，买了大量房地产，成了房东。这代人手里积累了巨额的财富，这是别的一代终其一生都无法比拟的。比如随便上海拉一个中年土著，只要手里有两套房产，资产就有千万，就够年轻人拼一辈子的了。而90后一代呢，我之前去上海打车时，也和一个开特斯拉的滴滴土著司机聊。他说，他恨死外地人了，自己学历不高，父母让他做点事，但很多外地人都是985精英，太卷了，很难找到好的工作，只能出来跑滴滴补贴家用。但实际上，自己家里并不缺钱，爸妈有车有房。你会发现，因为创世代优于次世代太多，财富断层无疑早就呈现出来。所以问题的核心点在于，当下我们的90、00后会不会成为日本一样的次世代…情况确实颇有几分相似，比如房价已经连续多年不涨横盘，90后刚需也是不少掏空六个钱包才勉强能够上车。再考虑到当今社会工作机会的减少，降薪裁员，房贷压力。以及越来越多的年轻人，宁愿坐高铁跨城存钱，也不愿意把钱拿去买房、炒股。年轻人已经开始呈现出躺平迹象了…那么如果未来地产再来一个十几年的下行周期，那可真是会应证这句鬼话。对了，作为参照的日本，房价是从90年之后开始衰退，然后到现在三十年过去了，很多地区依旧不到高点的50%...当然，如果未来我们也要经历漫长的阵痛期，那有没有办法去应对。我觉得先别过于悲观，从历史长河的角度来看，机遇和风险也是并存的~举个例子，60-70一代，掌握了最大的财富。而考虑计划生育控制了90后的人口基数，作为子女一辈，能继承的财富也是最多的。所以关键点在于次世代如何能替创世代保住财富，做好资产的管理~只要次世代能保住上一代的财富，就已经战胜90%同龄人了。而保住财富，绝对不是一味的无脑买房，又一头扎回地产的套娃陷阱里边。其实做好全球资产配置这一点，就足够了。可能有人说，我父母并不算有钱，也没啥继承的，那我岂不是凉透了但实际上财富分很多种，除了房产之外，还有很多。以下是我觉得老龄化背景下，有价值且更容易获取的东西：1、技能包，比如少子化之后，那些独家不外传的技能也有机会get了，比如传统手艺、相声、话剧这类越来越稀有的技能，普通人将会有更大的机会直接从大师处学艺。。。2、学历，当新生人口减少一半，那么教育资源的获取难度理论上也将会降低一半，换句话说单位付出时间，获取的价值是两倍。这种情况你也不需要像之前那么努力了，因为竞争对手不仅少了，甚至也没有之前那么努力了。3、资源包，比如我们常说的稀缺客户资源。过去因为人多，这种资源异常宝贵，但随着年轻人越来越少，那么新人去到企业的销售岗，有机会可以传承到更多核心资源来提升自己。4、企业岗，也就是说老龄化之后，企业之间内部竞争压力会减小，如果愿意往上冲，那么就会比之前有更多机会获取管理岗位。5、行业入场券，其实日本90年崩盘后，科技人才的前途并没有受到太大的影响，反而是拿到了越来越高的薪资。老龄化下，能更容易接触到优秀的行业，包括AI、芯片、新能源、医疗等各种高价值赛道。只要避开衰退周期的传统行业，也是个很好的对抗方式。.......那么问题来了，历史下行的进程中，作为进程的一份子，如何面对这种衰退的情况？这里我结合一些日本的历史数据，拍脑袋说几个我总结的看法：说说哪些是我们应该尽量要规避的。1、避开业务以国内为主，没法全球化拓展的企业。如果未来经济下行是明牌，那对于没法开拓全球市场的企业，处境将会十分艰难。举个简单的例子，以日本境内为主要客户的企业，可以说十几年以来都很难有所突破了。比如松本清、日本永旺、山田控股这些日本本土企业，常年营收增长率只有不到3%，勉强高于GDP增速。受限于人口、经济总量，数据非常低迷，股价自然也不用多说。具体国内有哪些，大家也可以开开脑洞，篇幅受限，我就不轻易盖棺定论，可以后面再探讨。2、大金融板块要担心日本在90年代后二十年金融板块的表现也是最糟糕的。如果经济低迷，金融股很难有好的表现。其中最危险的我觉得还算是券商和保险公司。保险主要是博弈利率差，但在利率下行环境下极为吃亏。而券商主要博弈市场成交量，但在低迷经济体下，成交数据很难会长期向好。3、规避依赖人流量的板块数据来源：wind如图，从1990年经济到顶之后，日本百货的业务开始出现极速下滑。像日本的百货商店和超市，这些涉及商场之类的商业模式，过去是靠人流量聚集来产生效益。但老龄化时代，越来越多的人变得更宅，不愿意社交，所以百货的模式可能会是一个无解的衰退模式。而超市也受到了不小影响，而与之对应的，小而美的便利店发展反而是最快的...同理，还有很多类似的案例，比如：商业地产、电影院、KTV、酒吧、网吧、会所、住宅、大型家居配套、游乐园、教育机构和配套等，都不太友好。最后话又说回来，日本有哪些是逆周期，表现较好的呢？券商分析的主要是消费赛道里一些细分类目的机会。我们可以作为参考，但以上结论也仅仅是出自于日本市场。对于国内环境没法生搬硬套，所以具体情况还需要具体分析了。另外注意哈，其实科技和医药，在老龄化和科技化的大浪潮里，才是日本失去的几十年里表现最好的板块。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫读懂财务报表才能知道背后的真相，来自爱学滚雪球。要投资成功真的需要认真阅读公司财报。投资最重要的一些指标，财报都会在显要位置列出来，这是上市公司披露规定必须让你知道的，也往往是公司想让你知道的。而一些不想让你知道的，又不得不公开的信息就往往隐藏在细节里，或是需要推断才能明白。公司的营业收入、净利润是最重要的指标。但营业收入就与存货有很大关系。如果公司提前发货，减少自己的库存，让经销商形成大量库存，就可以提高营业收入。只是我们要注意下，应收款是不是快速增加了？而净利润，我觉得最需要关注的扣非净利润是多少。有些公司，为了增加当期利润，会增加非正常性利润，如变卖资产等。我们应该明白，公司的扣非净利润才是真实的盈利能力。还应该注意的是，市盈率是用净利润来估值的，如果净利润与扣非净利润差距很大，实际上市盈率的误差就很大了。研发是每一个公司都会重点披露的内容。但研发费用的列报方式与公司的利润关系很大。如有些公司会把大量的投入资本化，把花的钱转化为资产，而有些公司则把投入列为费用。想一想，会有什么不同？显然，大量资本化的会提高利润，而费用化的则会增加支出，减少利润。譬如：比亚迪就是把研发投入基本列为费用的公司，而长城汽车资本化的程度就比较高。谁的利润含金量更高显而易见。公司财报一般会列示研发费用，但也会用研发投入占营业收入之比，展示研发强度。公司的现金流是最需要关注的部分。一些公司的业绩变坏是可以从现金流发现端倪的。我曾经投资过东阿阿胶。前些年，公司经过多次提价，实际上给经销商造成大量库存，应收款开始大量增加，现金流持续恶化。利润虽然还在增加，但没有形成经营活动产生的现金流。所以说，经营活动产生的现金流净额与净利润之比应该是接近1或是高于1的，如果长期太低，说明利润是纸上富贵，必有隐忧。有些公司，虽然有利润，但每年需要投入大量资金维护这种业务运营，这种利润需要认真分析研判。我还喜欢分析关注的一个方面是，公司在上下游的话语权。通俗的说就是占款能力。即咱占人家的（应付款+应付票据+合同负债）-人家占咱的（应收款+应收票据+预付款），两者相抵，数额越大，说明话语权越大，占款能力越强。就像贵州茅台，无疑就是这种。当然，有些公司刻意减少占用上下游款项，实现与产业链的生态共赢，譬如，福耀玻璃就是这种情况。这几天，我还弄明白一个概念，就是应收账款融资。实际上就是用银行承兑去融资的一个行为。如果办理手续了，终止确认了，就不用在资产负债表中列示了，附注中会说明下。如果是打算融资，还没有终止确认，就列报，还是应收款项，但这种应收款其实是快等同于现金了。不算占款也在情理之中了。存货也是一个观察的重要标的。尤其是存货与营收之比，可以展现产品的市场欢迎度。销售费用与营业收入之比，也可以反映市场营销的难易变化。阅读财报不能解决所有问题，尤其是，财报只是用来记录企业过往业绩的，而对未来我们仍是未知的。总之，财报是用来排除企业的，不读财报是万万不可的。也只有认真阅读财报，我们才可以分析推断一些背后的真相。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫海康股价波动如何点评，来自黑龙_杭州。一、产业格局和公司竞争力没有变化，经营基本面是连续的，近期没有明显的变化，跟整个宏观大环境是一致的，二季度营收端估计略有改善，还是弱复苏状态，费用继续刚性增长，营收增速上不去，就要降低利润预期；下半年情况还要看宏观经济的复苏力度和政策强度，且行且观察。二、前几天的新闻：“英国政府在相关敏感场所移除中国相关监控设备”。这个约束的范围是政府端需求，To B、渠道、C端业务不太受影响，对整体业绩影响非常小。而且去年下半年就有相关传闻，不是新故事。市场也当心其它欧美国家跟进，五眼联盟国家有可能，但欧盟大面积跟进的可能性很小。况且，发达国家政府市场在H香港的收入占比，本来就很低，影响也越来越小；三、另外一个关于白宫国家安全委员会的传闻，说在古巴领土上建立监听站之类的，有些莫须有，也跟公司没有直接关系。四、非要找个理由，也可能是之前卖方和机构对安防双雄23年的业绩预期偏高，因为AI的催化有超涨，市场需要平衡和调整；五、逆全球化和中美冲突的大环境下，被制裁的风险很难量化评估，短期也很难证伪，交易上需要预留安全边际。六、海康管理优秀的底色没有变，安防双寡头的竞争格局继续深化，公司还在持续进化成长，创新业务在今年的环境下还有不错的增长，机器人明年应该能完成分拆上市。因此，市场的多空都要理性看待，过于低迷后要保持信心，偏离基本面上涨后要保持警惕。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫啤酒行业的十年，来自余生的江湖。从“量”的角度看，啤酒行业的这十年是非常艰难的十年，是在长期并购形成富余产能后逐渐去产能的十年。最近10年啤酒行业产量的变化趋势中，在2013年产量达到最高点之后持续下滑，一直到2021年才开始稳定，产量从接近5000万千升下滑到只有不到3600万千升。如果不告诉你这是啤酒行业的产量数据，或许不少朋友会直接将这个行业判断为夕阳产业，毫无投资的价值。其实，尽管行业产量下滑，但头部企业的盈利水平相对于10年前是不错的。以青岛啤酒为例，2013年至今营业收入的复合增长率1.4%，而扣非净利润增速7.6%。非常巧合的是，青岛啤酒在2013年底和当下的PE都是33.5，因此如果在2013年底不幸以49元的高价买入，那么回报率等于净利润增速7.6%加上1%多一点的股息率，约9%。当然，你得忍受两年后由于净利润腰斩带来的股价腰斩，不过如果你刚好在这个节点逆向买入，回报大约7年4倍。为什么下滑如此明显的行业还能有不错的回报呢？不少信息指向行业集中度提升和产品结构高端化转型。先看集中度提升方面，研报中指出头部的5家企业的集中度由2017年的75%提升到2021年的93%，不过青岛啤酒披露的是：前五大啤酒企业的市场份额约占80%，市场竞争相对稳定。谁对谁错？我认为青啤的数据更接近事实，原因有二：1、统计局数据口径问题。从产量趋势上看到，2018年啤酒产量有超过13%的下滑，从4401下滑到3812万千升，然而当年的统计口径从“行业的产量数据”调整为“规模以上的企业产量统计”。那么，规模以下的企业产量到底有多少？在2018年的年报里，青啤和重啤在行业描述中均有如下一段话：2018年规模以上产量3812万千升，同比增长0.5%，可以推测出2017年的规模以上企业的产量为3793万千升。2017年披露的总产量是4401万千升，可以进一步推测出未纳入统计的规模以下的企业产量约600万吨。那么，如果把这600万吨纳入到2022年的总产量，则五大啤酒企业的产量份额约79%，和青啤的数据较为接近。2、行业发展推测自2013年以后，各家啤酒企业都在纷纷关闭自己的富余产能，在关厂成为主旋律的几年，行业中并没有大规模的并购发生。稍微大一些的只有华润收购喜力部分资产和重啤收购嘉士伯部分资产，但这些收购主要目的是“促高端”，而不是“占规模”。那规模以下的600万千升产量退出了吗？我认为大概率没有，毕竟最困难的2016年都没有退出，没有道理行业转好的情况下反而退出。因此，行业的集中度确实在提升，但并没有研报指向的那么显著，不是头部企业利润改善的主要原因。产品结构调整有两个方向：一是所有的产品价格都有一定提升；二是高端产品的产量占比提高。从青啤的吨出厂价和增长率趋势来看，青啤的价格一直维持着增长的态势，但最近几年增长比较迅速，尤其2019、2021和2022三年增长幅度均超过5%。在结构升级的大背景下，有条件的直接实施，比如百威、青岛啤酒，没有条件的创造条件，比如华润并购喜力。同时控制成本也发挥重要的作用，还是以青啤为例。在2013年的成本结构中，青啤三费占营收的比例为24.5%，而2022年同口径下三费的占比20.8%，下降约4个百分点。在同口径毛利率仅增长1个百分点的情况下，对净利润的增长发挥重要的作用，是净利润增速高于营收增速的主要原因之一。尽管压缩开支，但广告支出从2013年的6.4亿增加到2022年的12.8亿，刚好一倍，复合增长率8%。考虑到越来越多的啤酒登录梯媒，是不是也利好咱们的小分众？

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫喜诗糖果案例对投资的启示，来自红魔CJ。巴菲特说过，喜诗糖果的收购案例，让他改变了原有的烟蒂股策略，认识到合理价格买入好公司的重要性。可以这么认为，成功投资喜诗糖果成就了巴菲特成为最伟大的价值投资大师。我属于典型的格雷厄姆的投资风格，虽然我相信这是最适合普通人的投资方式。但不代表我们不要提高自己的投资水平，投资永远在路上，向巴菲特学习是投资精进的最好途径。而喜诗糖果的收购案例是一门不可缺失的课程。首先介绍一下喜诗糖果的案例。1972年，巴菲特用了2500万美元收购了喜诗糖果。据公开资料，当时喜诗公司的年销售额是3000万美元，税前收益500万美元不到。关键点在于这500万的收益只需要800万资本投入就可以获得，换言之，投入资本收益率达到60%。假设，当时市场的平均资本收益率是12%，我们就可用800万美元的大约5倍的来评估喜诗糖果的内在价值。那么喜诗糖果的内在价值大约4000万美元，也就意味着2500万只相当于其内在价值的62.5%。这次收购还并非如介绍的这么简单，为说明问题，我们假设有一家当时市场上的普通公司来做对比分析，也就是12%资本收益率的公司，假设这两家公司在一个持续通胀的环境下保持相同的销售量。这样，我们对高收益率的价值会有更好的理解。在2%的通胀环境下，根据72或70法则，35年左右将侵蚀一半的购买力，这两家公司必须要将35年前的500万美元的收益变成1000万美元，才能抵消通胀的影响。为了便于理解，我们再给予如下的假设，产品数量不变，价格翻番，利润率不变，那么收益也会翻番。同时他们成本端的投入也会上升，资产翻倍，营运资本和固定资产同比例上升，通胀引发的投资不会带来投资收益率的上升，投资就是为了维持原来的生产水平。这样，喜诗糖果只需要再投入800万，而那家普通公司需要另外4000万美元的额外资本。35年后，普通公司的收益达到1000万，他们的资产价值达到8000万美元，而它们与喜诗糖果的内在价值确是一样的都是8000万美元。这个案例揭示了什么呢？按照这个假设的案例，即使巴菲特用4000万美元收购喜诗糖果也比用4000万美元收购一家普通公司好的多。当然实际情况要比这个假设复杂的多，这些假设只是为了更好的说明问题。前面我们进行了假设，现在我们来看看事实。1972年，巴菲特收购喜诗糖果时，公司每年的糖果销售量为1600万磅。35年后的2007年，喜诗糖果的年销量已经提高了1500万磅，达到了3100万磅的水平，也就是说，公司的销量年均增长率表现平平，只有区区2%。由此可见，喜诗糖果从事的盒装巧克力行业并非增长迅速的行业，这个行业用平淡无奇来形容也不为过。但在这一期间，公司销售额从1972年的3000万美元，增长到了2007年的3.83亿美元。销售额每年的增长率却超过7.5%。喜诗糖果取得了这样骄人的业绩，凭借的就是简单的提价，而且提价的幅度超过了通胀水平。它之所以能够持续地提高产品价格，就是因为与其他竞争对手相比，喜诗生产的糖果都是客户喜欢的独特产品。巴菲特认为，大多数的巧克力爱好者都更青睐喜诗糖果的产品，而不是那些贵两三倍的其他糖果，他在1983年的《致股东信》中开玩笑地说：“糖果和股票一样，价格和价值是不一样的，价格是你提供的，而价值是你得到的。”一句话，喜诗糖果的拥有经济特许权，它给巴菲特带来了非凡的投资回报，这也是为什么巴菲特如此推崇喜诗糖果的案例的原因。正如巴菲特说的，喜诗糖果的案例最重要的是揭示经济特许权的价值。所以，如何鉴别经济特许权就成为非常重要的投资能力。对喜诗糖果收购一案，巴菲特表示自己之前有一个很重要的判断：他看出来喜诗糖果拥有的定价能力尚未开发。说明巴菲特至少是通过这一点识别了喜诗糖果的经济特许权。很多公司在长期不能保持住超额回报，相反，它的收益均值趋于向资本成本回归靠拢。这对我们的投资伤害最大，当我们发现出高收益的公司股票时，这些超额收益在随后的时间里慢慢消失。所以我们必须了解超额收益之所以会明显消失原因，主要有两个。第一是小样本问题。显著优异的收益表现是由于技巧和运气这两方面，随着时间流逝，运气会消失，收益的结果由最根本的技巧决定。但要测算出技巧水平是很难的。样本规模非常重要，因为只有在大量的样本观测下，技巧的作用才会显现出来。第二在于经济学上的解释。赚取超额回报的业务领域会引来竞争，这是微观经济学的一大铁律。所以，识别持久超额回报就等于发现企业的特许经营权。首先我认为应该观察长期资产自由现金流，至少不低于一个商业周期，八到十年。我们知道很多收益是商业周期繁荣推动，所以观察长期资产回报就可以分析一家公司的超额收益是因为它的护城河的宽度和广度还是仅仅因为商业周期繁荣推动。其次我们可以观察利润率增长，就像喜诗糖果一样，他的提价可以覆盖甚至超过通胀水平，这就是特许经营权最好的表现。我们知道利润率的增长是有限度的，所以我们还应该观察利润率稳定性指标？稳定的超高的毛利率就是拥有经济特许权的表现。解喜诗糖果案例对照A股市场，我们很容易发现最像喜诗糖果的案例的就是我们的高端白酒，茅台和五粮液。超高的资本回报率，独特的产品使得管理层经常可以做出轻松提价的决定，提价速度超过通胀水平，和喜事糖果一样，投资回报不取决于行业增长速度。所以分析自己为什么没有抓住投资机会就能够清楚的知道问题的所在。最重要的是过去对经济特许权的认识不够，虽然我当时也看到了高端白酒的资本回报率，但总认为估值过高。除此之外，其他原因也不可忽视。主要在于当时对未来的判断上，在塑化剂事件叠加八项规定期间，我对白酒行业未来的判断基本上是错误的。总之，投资最需要的是独立思考，关键是要对未来有准确的判断，价值投资定性永远比定量重要。投资首先要搞清楚自己到底是投资还是投机，我强调一直不反对投机，动量投资策略本身已经被证明是一种有效的策略，只是如果你不知道自己在做什么的时候，才会在高位追入茅台被套后，还感叹价值投资为什么这么难？如果你要真正向巴菲特学习，就要不断思考经济特许权的价值，最重要的是在大家都不关注的领域去寻找经济特许权的价值。这才是真正的价值投资。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫如何理解苹果重磅级产品发布后的概念股大跌？来自田瑀研究笔记。美东时间6月5日周一下午1点，苹果举行了被俗称为“苹果春晚”的2023年全球开发者大会。万众期待的Vision Pro压轴登场，这款产品堪称苹果公司近10年来最重要的一款新产品。业内对此寄予厚望，毕竟硬件设备这一块没有比苹果更让人放心的了。在WWDC大会召开前，苹果周一股价最高涨超2%并上逼185美元，创下盘中历史新高，然而在两个小时的发布会尾声，苹果股价转跌，次日A股的相关概念股也大幅下跌。是7年磨一剑的次世代产品让大家失望了吗？从股价的表现来看，肯定是低于边际交易者预期的。但说实话，以公布出来的信息来看，除了价格以外，我觉得产品还是不错，长期来看第一代产品的价格高可能影响没那么大。数据参数就不赘述了，关注的朋友应该都清楚。比较突破式的创新来自于交互方式，眼球追踪以及手势识别的交互方式让使用者摆脱了手柄的束缚。这一点极其重要，因为操作将不需要学习，同时在虚拟环境中输入文字、移动界面等操作的效率将大幅提升，极大提升了用户体验。在我看来，在体验上的提升将是质变，能给人想象空间的地方很多，比如与游戏结合，甚至会产生颠覆性体验的玩法，解谜、探索、动作、射击摆脱了手柄的约束会如何呢——似乎未来已来。畅想完未来后，我们回到现实，这次产品的问题也有一些。首先是明面上的，价格太贵可能导致第一代产品的受众较小。由于需要打造极致的体验，产品所用技术规格极高，在没有量的情况加造价就可想而知了。3499美金的价格就意味着具有支付意愿的人群并不大，我猜这也是大多数边际交易者觉得失望的部分。因为如果只有几十万台的销量，对于相关企业收入和利润的短期贡献太有限了，也与发布会前大家的预期有些差距。不过，对于电子产品而言，长期来看成本的下降几乎是必然的趋势，虽然除了长期技术提升带来了单位性能成本的下降，还有销量带来的全产业链的规模效应，但毕竟颠覆性的产品体验才是根本，成本慢慢来就是了。其次是由于产品的实机体验没有，有些细节的问题还无法验证，比如延迟、目视效果、近视使用者的体验、佩戴的舒适度、长时间使用的发热等等等等，理论上苹果的设计者都做了相应的考量，但毕竟眼见为实。所以总体看来，如果描述和真实产品一致，东西体验是颠覆式的，小瑕疵是价格。第一代产品这个价格可能卖不多，但如果量产出来真的是这样的体验，说是开启了一个新的硬件时代也并非无稽之谈。只盯着这一带产品的销量下结论可能为时过早了。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫“消费降级”下的投资逻辑，来自非完全进化体。4月初，我们在雪球谈到：“近期各渠道调研的最大感受是，卖得贵的产品大多压力都不小。”疫情消费回补后的近两个月，在居民就业与消费压力下，各个行业都能明显感受到这种消费降级的压力。不同产品品类、价格定位、商业模式对于消费降级压力所受影响各不相同，在投资中需要关注以下主要逻辑或风险：1、消费支出占比与需求层级。我们通常以必选与可选进行区分，但事实上，伴随经济发展，真正的必选商品的比重是很低的。所以在一定经济发展与消费能力基础上，还是应回归最基本的逻辑。比如说，在消费压力下，不少人都会降低购买中高档服饰与中高档餐厅的频次。而对于数百元的小家电产品以至二三千大家电产品，并不一定会觉得有太多支出压力。本质就在于后者的功能性、实用性更强，从长周期来看，占消费支出的比例实际也比前者更小。对于住房、汽车相关等大宗消费，压力明显会更大，在投资中需要足够谨慎，基于底线思维与长期存量更新逻辑进行综合考量。2、是否容易被降档、平替。中高档服饰与餐饮的另外一个关键特征在于容易被平价的产品所替代。大多数档次分明、价格带宽的品类都会存在降级的压力。由于日常消费支出占富人资产的比重更小，一些奢侈品受到的影响反而较小。相较于家电产品，大多数家居装饰类产品价格带更宽，而功能性不会随着价格有明显提升，受到消费降级的影响也会更大。不同的是，一些对健康影响较大或维修成本高的隐蔽工程类产品如涂料、管材等，消费者仍会看重品牌的信誉与保证。3、加价倍率是否偏高。常见于一些营销与渠道费用占比较高的品类。在消费降级环境下，各种平价渠道、产品更容易受到欢迎与接受。这里容易造成的一个误解是:平价就等于消费降级。事实上，一些平价渠道与产品能够在确保产品品质的基础上，以更低的价格进行销售。是一种打破品牌溢价、降低销售与渠道费用、提升商业效率的模式进化。是一种长期商业发展与竞争的必然结果。在消费降级环境下，这类模式会得到加速普及。这也意味着，即便今后经济与消费景气度回升，居民收入显著增长，对于平价渠道与产品的需求可能也不会降低。这对于一些加价倍率高的品类/品牌可能是一种实质的长期风险。4、行业垄断/高价值/低渗透下的消费升级。在消费降级的环境下，我们仍可以看到一些品类在进行着产品价值/价格的升级。主要源于几方面的推动：产品价格本身不高；产品价值有着实质提升；高价值产品渗透率较低；行业垄断或寡头垄断有助于实现品类升级的合力。典型案例如：由寡头垄断的啤酒行业仍在消费升级，而中高端零食的日子并没有那么好过；功能不断升级创新的中高端家电产品基于潜在消费者需求仍保持着不错的增长速度，而装饰性强的中高档家具却面临着不小销售压力。除了需要重点关注上述逻辑与风险之外，仍需衡量个体公司市占率提升与品类扩张的阿尔法能力。即便行业整体增长存在一定压力，一些竞争优势强、扩品类逻辑顺畅的公司仍能够保持不错的业务增长速度。而对于一些具备竞争力的平价品牌或渠道，则还会受益于上述环境。当前外部环境存在不小压力与不确定性，整体来看，我降低了经营压力相对较大的家居、家纺行业仓位配置，将持仓集中于竞争壁垒更高、消费降级影响更小、阿尔法属性更强或本身为平价品牌的消费建材、家电、超高端白酒、运动服饰、服饰产业链、国有物业服务、消费医药等行业、公司之上。在这其中一些公司已具备全球化的竞争与经营能力。通过具备上述特征公司的投资组合，能够在当前国内消费仍有压力的环境下，实现稳定的股息回报（3-5%）与业绩增长（6-15%）。而一旦外部环境改善，在当前历史估值低位区间，仍可享有顺周期向上的增长弹性与估值弹性。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫换挡期，来自DAVID自由之路。开车的人都知道，换挡的时候车速会慢一下，换挡成功后车速会再提上去，并跑的更快。这几年的中国经济也是处于这样的状态。2000年到2015年中国经济确实是一波高增长，内需靠房地产，外需靠美国，能源、关键技术和品牌都依附国外，对环境的保护力度不够。这个阶段有些类似开车的一档二档起步，给油速度就上去了，但是开车不可能一直一档二档，因为油门踩死速度也上不去了，这时候就必须换挡。首先换挡的是环保，绿水青山就是金山银山，因此牺牲了北方很多高污染高耗能产业，这个基本上换挡成功了，北方的空气质量大幅度提升，新能源产业也获得大发展，成为中国出口的新引擎，对石油的依赖性也下降了，能源安全也更加有保障。第二个换挡的是外需，减少对美国的依赖，增加对其他国家的出口，这个换挡做的也不错，中国对一带一路国家的出口大幅度增加，贸易顺差创了新高，但确实对美出口的外贸企业订单下降，造成了一定的失业，而且部分外企离开中国也会造成经济增速的暂时降低。 这部分换挡有一部分是中国主动进行，也有一部分是因为中美贸易战被迫进行的。第三个需要换挡的是品牌和技术的依附性，也就是自主品牌和自主技术替代外资品牌和技术，品牌方面做的还是挺成功，现在各行各业都以买国货为荣，不再盲目崇拜洋品牌，但是负面影响就是部分外企利润下滑，会选择撤离中国市场。自主技术这块也有很大的突破，主要的瓶颈点就是半导体和IT领域，但这部分的成功也带来美国的打压和长臂管辖，也就是在中国还没有完全掌握的技术领域脱钩断链，拖慢中国部分产业的发展的速度。第四个需要换挡的是房地产，从投资属性换挡到消费属性，这也会带来阵痛，因为房地产的产业链太长了，但是靠投资属性支撑的楼市，必然需要某一个时刻需要还债，现在就是还债的时候，等债还完了，房产回归消费属性，那么内需的换挡也就完成了。换挡期结束后，中国经济会迎来又一轮的发展，而换挡期的股市是极佳的投资机会，很多人抱怨，为啥你们这代人机会这么多，等到我们这代人啥机会都没有了，其实机会是公平的，当年房子便宜的时候，很多人也看不上眼，觉得中国这不行那不行，房子这高估那高估，就好像现在股市一样。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫又到全面低估时刻，再谈茅台和腾讯，来自巍巍昆仑侠。最近两个月大盘跌跌不休，相信很多朋友都有点郁闷，倒不是说真的跌了多少，主要是开年1月和2月大盘连续上涨了10%左右，很多人包括我自己都有比较乐观的预期，觉得疫情结束了，大盘也跌了两年了，今年应该有个好收成吧，结果这几个月全给跌回去了。正所谓希望越大失望越大。有点情绪是正常的，关键是如何应对这种市场波动。我觉得关键还是要对自己持有的股票价值有个清晰的认知，这样才能减少负面情绪对投资的干扰，所谓真知行不难。1、茅台更便宜了，腾讯仍然低估我在去年10月26日大盘最黑暗的时刻指出：“很多股票都跌到历史估值的底部区间，可以找到一大堆明显低估的股票，感觉到了遍地黄金的时刻.......这个时候不能简单以价格来看问题，而是要以“筹码”来看待问题。每一次的下跌都是搜集优秀企业的筹码。”当时茅台和腾讯市值都是1.8万亿人民币左右，茅台当时的市盈率为32倍，腾讯剔除8000亿投资资产后市盈率为10倍左右。那么时隔7个月后，当下的腾讯和茅台又是什么情况呢？从去年10月底到今年5月底，腾讯累计涨幅70.25%，茅台累计涨幅25.88%，腾讯涨幅明显大于茅台，这也印证了当时做出的“茅台赚业绩增长的钱，腾讯明显低估”的判断。目前茅台股价1640元，对应2.1万亿市值，比当时1.8万亿市值多了3000亿，但是市盈率为31倍，比当时的32倍市盈率还略微低了点。也就是说目前的茅台价值比去年10月底最低谷的价值还要便宜一点点。如果按照2023年茅台全年实现740亿净利润计算，则2023前瞻市盈率为28倍，由于最新的我国十年期国债收益率为2.7%，无风险利率按照3%上浮计算，合理市盈率为33倍。此时投资茅台的逻辑依然是赚业绩增长的钱，略微占点市场先生的便宜，胜在确定性高。而腾讯目前股价310港元，对应市值2.7万亿人民币，比当时1.8万亿人民币市值多了9000亿。按照2023年非国际净利润1400亿人民币估算，去除7000亿人民币投资市值，市盈率为17倍，2023前瞻市盈率为14.3倍，比去年10月底的10倍高了不少，但仍然是笔好生意。为什么这么说呢，价投鼻祖格雷厄姆在选股标准中有非常重要的一条就是股票的收益率，要大于无风险收益率的两倍，以此来补偿股票相对债券的不确定性风险。而巴菲特也是继承了格老的这一理念，老巴曾在一次访谈中说：“如果国债收益率为2%，那收益率低于4%的企业我是不会投的。”巴菲特不只是这么说，实际上也是如此践行的。以巴菲特近十年最成功的投资标的苹果公司为例，在2021年一次电视采访中巴菲特谈到：“我们当初买苹果时，那时的PE更划算。以苹果当时的业绩，在未来并不需要太多的盈利增长。考虑到腾讯和苹果相似的强大产品力和生态圈，假如老巴此时买入腾讯的话，完全可以套用老巴买苹果的理由：“此时腾讯的PE更划算。以腾讯目前的业绩，在未来并不需要太多的盈利增长。”2、全面低估时刻当然腾讯和茅台最近一波大的回撤并未个案，伴随的是各大指数的集体重回低估时刻。背后的逻辑其实就是万物皆有周期，估值总是在极度乐观和极度悲观之间来回切换，均值回归是常态。我们再以港股恒生指数为例，目前恒生指数估值仅高于近十年3.95%的时间。当然小概率事件不代表不会发生，2022年10月就达到过疫情大底，距离目前位置还有15%左右下跌空间。3、强预期弱现实和大国竞争站在去年底的时间点上，我相信很多人都会有比较乐观的预期，就是疫情管控放开了，经济也将复苏了，总归不会比去年还差，大盘也跌了两年了，今年从概率上讲也应该要涨了吧。当然2023年开年的2个月大盘确实走的不错，但是接下来几个月的经济复苏程度则比预期中的要弱。当然还有个因素就是大国关系依然紧张给投资者带来的不安全感，这点在港股这个外资主导的离岸市场表现的尤为明显，投资中国也要冒着被扣上了政治不正确的风险。目前大国关系出现一些解冻的迹象，尤其是商界方面，苹果CEO库克访华之后，特斯拉CEO马斯克也开启访华之旅，据悉摩根大通CEO也即将访问上海。作为世界前两大经济体，在许多方面都需要双方合作才能解决很多问题，双方你中有我我中有你，很难脱钩，一个稳定的双边关系符合绝大部分人的利益。当然，回归本质，资本是逐利的，只要企业还在真金白银的不断赚取利润，加上不贵的估值，资本还是会闻风而来，正所谓“花若盛开，蝴蝶自来”。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫房地产当前的形式，来自木文田躺平。其实这个行业和中国99%的行业都是一样的，最后都是大周期中国人对利润的追求是极限的，也就是任何一个行业好，最后一定是追求到极致的产能扩张直到大家都做死，然后成本最低的企业撑的最久知道行业回暖所以在中国想寡头垄断其实很难，大家都是在完全竞争到垄断竞争之间博弈，有垄断的行业就是石油石化还有茅台，其它大部分的行业其实都是周期股，只不过我们炒的时候一定要进入上行周期把周期的因素当成成长的因子去给估值了，尤其是科技股。就比如说猪股，也就是19年走了一波大周期，大家都疯狂的扩产，到现在再也不会有超额的利润出现了，由于产品的同质化，所以这个行业基本上以后是不会有什么机会了。只有那种朦胧美的行业或者想象空间充足够大的行业是可以摆脱估值达到极致的泡沫化的，个人觉得这种行业一定是机器人和ai结合产业周期的前夜，安心的等马斯克搞出来真正牛逼的机器人，这个行业首先是革命改变式的，就不存在估值的问题，炒就可以无限高而地产呢，首先这个行业肯定是周期性行业。而且杠杆率非常高，滚动率更高，就是财务杠杆和经营杠杆双高的行业。这个行业现在目前正在急速的出清，民企基本上以后退出行业，垃圾的国企组织程度和经营效率也只能维持一定的规模很难扩张在这轮向下的周期中，大部分公司卖着卖着就爆了，记得21年融创还能卖出大几百亿一个月，在别的行业中你这么高的销售额是不可能死的，但是在这个行业里，走钢丝一旦不顺就扑街，中国的历史因素和环境造成了公司真正现代化管理财务真实的极少，大家面对的信息都是极度不透明的，而且认为不透明都是正常现象，透明反而是不正常的，所以在这种市场中，中小股东都是极度吃亏的。讲到这里，我一直都对我周围的朋友说，我喜欢万科这样的管理层和董秘，而不喜欢一些民企的管理层董秘，为什么？因为万科烂就是烂，告诉你散户我很烂，我有多烂。但是其它公司的ir和董秘基本都是按摩管理大师，知道你们喜欢听什么，然后不断的按摩你，让你迟缓，错过了逃命的机会，就比如说融创，他直到现在都不会告诉你利空的信息，21年年底老孙还忽悠你说我不会爆，别人会，我其实听到他这么说的时候真的笑了，那时候他的融资成本都是20%朝上的，试问做什么生意能这么高的回报？这种融资成本规模越大，亏得越多。现在呢？其实这个行业就看两点，第一就是资金成本，第二就是品牌溢价，这两点就是决定最后谁能走的远和谁能利润最高。目前看很多有利润的地很多土豪都来报名，但是这些企业是不具有开发能力的，或者说资金成本太高，或者说品牌跟不上，营销成本太高。所以关于土地摇号这个事我其实不担心万科保长线投资价值的，其实你读过王石的书就知道在90年刚有招拍挂的时候 土地拍卖就很激烈，而王石不擅长与去勾兑土地，造成了拿地成本贵，把精力放在服务上，所以造成了长期竞争力的提高房企最后的价值基本就这两个。就比如大家拿地都是100万的土地成本，万科100万拿了，花30万盖好，资金成本10万，可以卖200万。垃圾小企业100万拿地，花40万盖成同样品质，资金成本30万，卖可能就只能卖190万。所以这个行业龙头的竞争优势在这里，规模效应成本降低十万，品牌效应收益高10万，但是资金成本这个高达20甚至更高在现实资金成本一定是分化的更离谱的，最近我参加策略会就问过招蛇保子董秘，他们开发贷已经来到了1字头，万科2字头，而民企起码6%朝上，然后民企在暴雷的大环境下品牌也不行，最近上海狗子中建嘉定未来城开了，当前其实外环外的盘都不太好卖的，但是万科2天认购率就150%,这就是成本和收益端的差距未来的楼市其实是走三个方向的，如果是向前面那种继续向下，那么这些大品牌的开发商产品滚动卖出，以当前拿地27%的平均毛利不断的跌，不断的卖，然后拿新的27%毛利便宜的地，这些大开发商是能活下来，经营收缩，并且不会太差。但是这种形式下那些差一点的民企就根本没有经营下去的必要了。如果楼市是横盘稳住的话，这种模式对于大开发商竞争地位是最有力的，因为规模保住了，毛利保住了，民企也能苟延残喘如果是毛利向上的话，可能杠杠率更高的民企收益是最大的，起码从股价的角度上看是这么回事如果是先向下再向上，那么毫无疑问对大的龙头是超级大利好。股价短期会跌但是长期的空间更大了。这就是房地产，也许房价会继续跌，但是一定会跌到一个上头不能容忍的极限位置然后超级刺激政策来。我看了下我们的土地出让金，目前大概回到2010年的水平。财政基本crash了，财政不足就会在其它方面征税，比如说罚k，这种造成的负面影响更大更糟糕目前郭嘉就是希望富人多买房，把钱花了，刺激100多个产业恢复大的道理也不讲，大概就是这么个格局，慢慢熬着吧如果你生活的三四线城市，你可以去头部楼盘看看，我记得我去看过一个保利的盘，直接大横幅就是“央企”2个字的广告，其实这也是一种产品溢价。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫如何面对好公司股价的下跌，来自望云卷云舒01。如何面对股价波动，是每个投资人都需要回答的核心问题之一。自己和大多数人一样，买入了就希望股价能够上涨。但学习了唐朝《价值投资实战手册》中的“投资无需接盘侠”后，让我对股价的波动有了新的认识。一、“投资无需接盘侠”的主要内容“市场先生”的比喻让人对价格波动的本质有了形象而深刻的认识，而“接盘侠”的故事则颠覆了我对股票价格下跌的认识，对于战胜股价下跌所产生的恐惧帮助极大。老唐的观点是：如果投资了一家利润不断增长的企业，即便股价持续下跌，投资者也会获得丰厚的回报。同时，通过红利再投资，股价越跌，可以持有的股份越多，获得的回报越大。为此，老唐举了一个例子，具体如下：泸州老窖1994年5月上市，开盘价9元，当年最高21元、最低不到6元。假设在当年投资人在高位用20元/股买入1万股泸州老窖，市值20万元。之后，非常不幸地遇到了一个持续28年的老窖熊市，股价每年下跌10%，到2021年底跌到0.75元/股。期间，投资人一直持股不动，并且每年分红再买入。到2021年，该投资人将持有41974万股泸州老窖股票，占公司全部股份的28.65%，市值达到3.15亿元。此外，按10派20.51元测算，2021年收到的股息将高达8.6亿元以上。从上面的例子可以发现：一方面，是公司股价从买入时的20元跌到0.75元，跌幅超过了96%；另一方面，投资人持仓市值从20万元增加到3.15亿元，增长了1500倍以上，而且每年的分红更是多到让人无法相信。细想起来，在股价连续下跌20多年的情况之下，却能取得如此惊人的回报，根本原因就两个：一是选对了公司，泸州老窖的归母净利润从1994年的1.05亿增加到2001年的79.56亿，持续增长。二是股价的下跌，由于股价的持续下跌，注意是下跌而非上涨，给予了投资人用便宜价格买入、不断累计筹码的宝贵机会。为此，老唐特别强调：只要企业利润在增长，股价下跌虽然会导致短期收益下降，但会让长期收益增加，即股市里的钱是在熊市赚到的。反之，股价上涨会增加短期收益，但将导致长期收益减少。因此，投资成功的关键在于企业的盈利，而无须什么“接盘侠”。这彻底颠覆了我关于投资回报的认知。在看到上述内容之前，也知道投资回报源自企业利润的增长，而非股价的变化。但还是认为股价是实现投资回报的途径，即投资赚钱离不开股价的上涨。二、自己对招行的验证这个案例，让人难以置信。为了验证其观点，自己选择了招商银行进行了测算验证，具体内容如下：招商银行是2002年4月上市交易的，当月最高价10.88元，总股本57.07亿股。截至到2022年底，收盘价为37.26元，中间经历了红股、转增和配股等，总股本达到了252.2亿股。假设有两种情况：情景A，是基于历史情况的回顾：即投资人在2002年4月以最高价买入1万股招行，一直持股不动，红利再投资，并参与了两次次配股。总成本20.62万元，其中首次买入1万股花费10.88万元，中间两次配股9.74万元。截止到2022年底，投资人共持有招行61895股，市值230.6万元，预计2023年收到的股息为10.76万元。情景B，是遇到了超级大熊市的假设情况：投资人同意在2002年4月以最高价买入1万股招行，一直持股不动，红利再投资，并参与了两次次配股。与情景A不同的是假设招商的股价每年下跌10%，从2002年的10.88元一直跌到了2022年的1.32元。在这种情况下，总成本为15.63万元，其中首次买入1万股花费10.88万元，中间两次配股4.75万元。截止到2022年底，投资人共持有招行172万股，市值227.5万元，略低于情景A，但预计2023年收到的股息将高达298.9万元，是情景A的27.8倍。自己对招行的测算完全验证了老唐的观点。同时，可以预见的是，只要招行的利润保持增长、分红随之增加，投资人对其股价的波动会完全不放在心上，甚至会渴望招行的股价下跌、下跌、再下跌。综上，投资的核心要义就是找到好公司，然后随公司一起慢慢变富。面对优秀企业的股价下跌，我们应当开心笑纳市场先生的馈赠，而无需因账面数字的波动焦虑难过。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫猪周期或许已经被延长，来自认知饕餮。猪肉股股价驱动因素有两个，一是出栏量，二是猪肉价格，这两个变量对营收和利润会产生巨大影响。我买牧原的依据不是周期，但择时是靠的周期，不然我也不会在去年猪价15块的时候屁颠屁颠就买入，虽然周期并不重要，但不得不承认周期是一个推动牧原股价上涨的关键因素，特别是对未来几年的牧原来说，周期才是推动它股价上涨的核心。猪周期取决于猪肉供需变化，猪肉需求量波动较小，所以猪肉供需差主要取决于猪肉供给端的变化，猪肉产量又取决于生猪出栏量的变化判断猪周期大致有这么几个指标，上次其实已经谈到过，这次重新整理了一遍：1 能繁母猪存栏量理论上讲，能繁直接影响十个月后的肥猪出栏量，对猪价影响最大。但从15年开始，能繁一路下滑，猪价整体却在一路下跌，背后的原因有可能是因为生产效率整体提高，拉长时间看能繁与猪价的关系失去了相关性。但是抛开18年非瘟的影响，只看21年以来的小周期，能繁还是与猪价强相关的，21年7月开始能繁一路下滑，对应的是22年4月中旬开始，猪价一路上升，刚好在300天左右，即母猪从妊娠到产仔到仔猪育肥出栏的时间。2 猪粮比=猪肉价格：粮食价格猪粮价格比与猪价走势契合度非常高，并且几乎是同时到底，当猪粮比价到5~6附近时，基本就是底部。3 二元母猪价格二元母猪价格与肥猪出栏价格走势也是高度重合，但是母猪价格下降具有滞后性，当猪价下降后母猪价格不会立即下降，而是会平整一段时间，然后下降4 仔猪价格仔猪价格衡量散户补栏意愿，仔猪价格越高说明散户补栏意愿越强，六个月后的猪肉供给越高多。每次周期顶部仔猪价格都会有一次额外的冲顶，所以当仔猪价格和猪价背离时基本是周期顶部。18年后仔猪价格在20以下时基本是周期底部，这种底部基本是不规模农户对疫病和踩踏性出栏的恐慌。5 行业资产负债率当猪肉价格在低谷时，猪肉企业普遍亏损，但行业刚开始亏损时猪企有足够的现金流维持运转，只有亏损持续大约一年后，行业中多数企业现金流短缺，被迫减少能繁母猪和后备母猪，增加仔猪出栏量回笼现金流，偿还部分贷款，或者发行股权融资降低资产负债率。行业资产负债率是一个滞后性较严重的指标，只有季报才能得到企业的资产负债率，当大家发现资产负债率出现拐点时猪价可能已经上去了。但是行业资产负债率在相对高位区间时一定是猪价低位区间的时候。当下生猪、能繁母猪出栏价格、猪粮比都处于一个非常低的位置，行业资产负债率处于一个非常高的位置，基于此可以大致判断猪周期位于底部区域。但是仔猪价格相较22年小周期顶部并未大幅回落，且在行业资产负债率超大幅上升后，猪肉价格并未跌破18年周期底部，能繁母猪存栏量回到13年水平。这说明猪周期底部能繁去化速度相比之前会明显变缓，周期会被延长。2021年前的所有猪周期都是四年，如果22年的周期算是大周期，那么21年~22年的猪周期只有1年。18年~21年我国生猪养殖规模化进程迅速，带来的难道是猪周期的显著缩短吗？这个与美国的猪周期演变是明显矛盾的——美国养殖规模化后，猪周期由原来的四年延长至八年甚至十年。我国猪企头部20家企业从18年9.87%演变至22年24.2%，第二十名出栏量从80万头上升至170万头，规模化进程明显加速。所以这轮猪周期的上行周期还未开始，当下还是猪周期的筑底阶段，并且这轮周期的年限可能不是四年，而是五年或者六年，甚至更久。这几天牧原跌的很惨，明明基本面没啥变化，它就是能继续大跌。未来驱动牧原股价上涨的恐怕首先还是猪价，毕竟未来几年牧原要减少资本开支加大分红比例，分红多少取决于利润，也就是猪价，这是直接驱动牧原股价上涨的核心因素（至少在未来几年来看是这样的）。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫复苏交易，这一次会更理性，来自黑貔貅俱乐部。春节前后，市场一直预期中国的经济加快复苏甚至强复苏，带动所有资产价格反弹。AH股同步大涨，人民币汇率快速拉升，债券市场急速调整，而商品中的螺纹，铁矿甚至铜价，原油都基于中国经济强势复苏定价，这种乐观的情绪充斥着整个金融市场。（1）金融市场的转折点在两会，GDP增速目标为5%两会以后，大家普遍觉得今年增速肯定是比较容易完成目标增速，彼时地产销售面积快速提升，PMI走高，社融连续超预期，库存持续走弱，但是当市场看到4月份的高频地产销售以后情绪开始逐渐的变的谨慎，尤其是水泥销量，螺纹钢高频消费不及预期，债券市场开始率先定价复苏的斜率可能没有预期的快。紧接着4月PMI，社融，地产销售数据不及预期，市场开始快速的扭转中国经济强势复苏的逻辑，债券上涨，收益率回落，商品暴跌，股票回调，人民币重回短期贬值的压力。（2）中国经济一直沿着弱复苏的曲线进行真实的经济复苏增长，核心在于地产的库存依旧高，商品的库存依旧在高位，疫情后需要时间恢复信心，定价的结果是股票整体上行，但是短期需要耐心等待复苏力度更强的时刻。（3）目前市场已经略微悲观，市场的预期已经回归真实近期海外股票市场上行，国内股票整体调整，引起很多人的不适应，但其实核心的问题是我们去年11月以来反弹太快，尤其是港股，此前的预期太乐观而逐渐的跟预期拟合以后又太悲观。我们大概率还是会看到整个的固定资产投资，尤其是房地开工依旧比较弱，地产的销售依旧缓慢甚至PMI短期依旧维持在50上下震荡，但是服务业消费会加速复苏，这不仅有基数因素，也有疫情后正常复苏的滞后效应。今年修复主要靠内需的消费，地产本身就不会有太强的预期，新开工的回暖需要时间。目前无论是人民币汇率，亦或者是债券市场，还有内盘定价的商品，股票都已经进行了较为充分的重新定价，尤其是股票市场，沪深300对于的债券溢价率重回6%的极端高水平。如果没有海外冲击，再往下的空间即使有，也非常有限。今年市场还是会重回弱复苏的交易逻辑，尽管会慢一些。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫如何战胜量化交易——兼论投资者如何选股，来自敬畏知止。最近几年A股市场量化交易盛行，作为普通散户，很难管住自己的手，就像在赌场中，总有想下注搏一搏的冲动，那作为普通的投资者如何战胜量化交易，至少在交易过程中不成为量化交易的收割对象呢？量化交易能够赚钱无非是利用自己的资金优势和信息优势作为资金优势，也很少有量化交易的信息优势。那如何让量化基金的优势在我们面前不存在或不能发挥作用。比如我，我从不考虑别人有啥优势，我只考虑我自己有啥优势，利用好自己的优势就行了。那散户投资者如何在A股做交易呢？方法很简单，那就是交易价值。这自然引出如何交易价值的问题；首先，我们选出静态PE不超过20倍的股票。静态PE对应的是静态看的投资回收期，比如中国市场，我们在市场如果能够找到无风险收益率4%的产品；那这个对应的静态投资回收期就是25年，PE为25倍。考虑到股票投资是有风险的，投资者理应获得相应的风险补偿，综合来看，20倍的PE是合适的标准。其次，20倍PE是格雷厄姆成长股投资给出的选择标准，这个和彼得林奇的成长股选择标准有异曲同工之妙，即格雷厄姆认为，长期看，能够持续保持20%增长的公司是及其罕见的；彼得林奇认为如果一家公司未来几年的净利润增长率为20%，那么这家公司合理的PE就应该是20倍。我个人认为，彼得林奇的选股更是基于3年左右视角的实战经验，这也是彼得林奇调研频繁，持股众多，持仓时间远较巴菲特、格雷厄姆短的原因吧。当然我们还要通过深入研究，相对确认这家公司未来3年的年化净利润增长率不低于10-15%，与此同时，净利润增长率越高越好。并且你选择的股票未来的净利润不能出现下滑，特别是不能出现大幅下滑。最近两年在市场被杀的惨除高估值的白马股外，其余大幅被杀的高关注度股票是不是都有这个特点。再次，保持底仓不变，在当日股价波动中分批次买入下跌，在股价向上波动中分批卖出，保证自己的流动性不枯竭。最后，投资者要明白，一旦你开始交易价值，无论是量化基金，还是啥其他投资者，都不是你的对手，这时你的敌人就只有你自己。这个策略的优势在于做错了也没啥，假以时日，股价自然会回到其合理价值。最后，这个策略的难点是：1、戒贪，很多人之所以亏钱，就是太贪心了。投资者要明白，运气短期有效；长期看，则屁用没有。如何确保未来几年公司净利润的确定性增长——即如何不陷入价值投资陷阱。你的利润来源于你的认知，而你的认知在股票投资中体现为估值能力。我之前强调过，如果你真的具备估值能力，贪婪和恐惧的两大投资者天敌的心理状态自然就很容易克服了。战胜量化交易的策略本质和穿越牛熊的策略相同——即心中没有对手、没有牛熊，只有价格和价值，自然也就掌握了穿越牛熊，战胜量化交易基金的法宝。那有投资者说，我不具备估值能力怎么办？你如果不具备这个能力，根本就不应该来这个市场——来了也是被人收割的“韭菜”。你来到这个市场，无非是市场诱惑太大。这个诱惑能吸引你，自然也会吸引各行各业最优秀的人来淘金。要想赚钱，总要有两把刷子。在股票市场上，我的敌人是那些操纵市场、那些拿着老百姓的血汗钱投机的机构投资者，而不是散户——虽然，我也会利用散户的不理性收割散户。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫机器人浮于市，来自陈达美股投资。英伟达者兼济天下，在其财报炸裂下，整个芯片、AI、自动化直接沸腾，甚至带动纳斯达克高潮，我愿称之为算力行情，这滚滚烫的行情。当我们意识到机器人可以替代我们做什么——将人类从【1. 危险；2. 重复；3. 无聊】的工作中拯救出来，我们如痴如醉，我们认为这是一次堪比蒸汽机的产业革命。在未来人和人之间就是主打一个陪伴，我来给你讲个段子，你来给我烤个纯手工串子。同时我们肯定要去寻找投资机会。而对这一个时代换挡如何布局，最简单的是买整个行业的龙头们——美股有自动化ETF比如木头姐的ARKQ，A股也有机器人ETF，这俩今年以来，走得就像是一对卧龙凤雏，一个涨了17%，一个涨了18%，如下。大家总是如一个怨妇一般羡美股叹A股，但中美的机器人自动化AI能走得如此一致，是不是非常非常出乎意料？大A也没那么差，这就是眼下景气度最高的行业，无论中美。而关于AI——人工智能，机器人，数智人无论你怎么称呼它——市场把投资者都被逼成了学者，因为这技术有可能颠覆未来所有的行业；最近也看了不少研报，行业内把这条大赛道叫AI算力产业链。英伟达业绩超预期也再次强化 AI 算力逻辑与这产业链的可投资性。英伟达的数据中心营收创下历史新高，同比增长14%，环比增长18%，主要原因就是 GPU 需求随着 AI 发展的需求，变得逐渐不可描述起来。GPU为啥重要，来简单科普一下：AI算力对GPU的需求那是个大天坑。首先，作为用于加速人工智能训练、推理任务的硬件——专业级硬件——所谓算力芯片既包括CPU、GPU、FPGA等传统芯片，也包括TPU、VPU专门针对人工智能领域设计的ASIC芯片。这些芯片都各有擅长，而GPU擅长并行计算并且具有大量核心、高速内存——一句话，别的芯片制造瓶颈，而GPU解决瓶颈——所以GPU成为AI推理计算里主流的主流，约占国内AI芯片市场份额的90%。这就是为什么在全球芯片总体过剩的情况下，英伟达仍能那么牛的原因。而AI算力产业链，根据全球AI第一玩家 OpenAI发布的数据，自2012年以来，AI训练应用的算力需求每3-4个月就会翻倍，而至今AI算力增长超过30万倍，算力芯片作为硬件基础，需求只会指数级增长。2021年全球人工智能芯片市场规模为255亿美元。2021-2026年，预估全球人工智能芯片市场规模将以29.3%的复合增长率增长，2023年其市场规模达到490亿美元，2026年到920亿美元。而国内市场，2021 年我国 AI 芯片市场规模427亿元，到 2023 年，估计扩大至1206 亿元。AI与机器人，自动化，这些我认为可以归为一个赛道里。投资标的，芯片、AI、机器人，毕竟人工智能的应用范围无远弗届，扫地机器人也是机器人。当然投资前景，也求一个见仁见智吧。我看到硅谷王川的一个段子，意思是说看到 英伟达股价大涨，股票未来会如何很难说，但这个时候如果投资斯坦福大学为中心周围 30 公里以内的好学区的房产，五年后大概率可以跑赢某个股票，原因他认为很简单：“第一, 半导体和 AI 领域不管谁赢了，赢家主要都是在硅谷南湾，斯坦福大学周边的公司，发了财的人第一笔大的消费就是买好区的房产。第二，股票可以不断增发，芯片和软件都会有新的竞争者涌现，但核心区的房产供应，很难增加和替代。”当然这大概率只是一个玩笑，以湾区目前的房价水平，任何去买房子接盘的好心人，最终成为接盘大侠的可能性很大；而其长期跑赢整个AI行业股价的几率，更是趋近于零。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫光伏的“内卷”和通威的差异化竞争，来自价值投资历程。光伏行业从诞生之日起，就是一部不断否定自己的历史、将度电成本无限接近为零的历史，只要度电成本还没有接近为零，光伏行业就要不断否定自己，不断迭代，不断“内卷”。国内的光伏“内卷”到今天，是付出了惨重的代价，遭遇了两次欧美的联合绞杀，也付出了很大沉没成本，每3-5年大迭代一次，就会造成很多资产沉没成本，很多投资直接归零。国内光伏行业能够笑傲全球，得益于国家对光伏行业的国家战略，得益国家的大力补贴政策，得益国家提供了巨大的市场空间。国内光伏行业能够独霸全球，得益于光伏人一代接着一代干，对光伏降本增效的执着，光伏投资人不断对光伏行业的投资分不开的。中国的光伏堪比美国的芯片，都是高风险，高投入的行业，唯独不一样的，光伏中长期没有天花板，芯片有天花板。全球为碳中和达成的高度共识，为光伏行业提供近乎没有天花板的空间，只要光伏度电成本无限度接近为零，光伏会替代目前所有能源，引导人类进入一个新的能源革命，进入一个更持久，更环保，可循环的生产生活方式，真正实现人类和地球和谐共生共存的理想模式。光伏首先要替代的是有碳的化石能源，煤炭，石油是主要替代目标。光伏其次要淘汰的是核电，核电的后续处理有可能是几百年的，世界几个核电事故造成了世界性灾难，核电也许是人类的终结者。光伏最后要淘汰的是风电，水电，因为这两种能源对环境有影响，水电影响鱼类洄游产卵，影响地区小环境，有可能引起地质灾害，风电会影响大气环流，影响地球大气自净能力。新能源车的持续不断的高渗透率，为光伏打开了替代石油的巨大空间，当所有车辆都不用油只用电的时候，石油就会变成石化原材料，能源的属性就不存在了。由于光伏能源大规模的建设，在有光的时候，光伏充当了电力的主力军，晚上无光的时候，火力发电更多的是充当调峰能源在使用，目前新建的火力发电厂更多的是为了调峰用的，是为了淘汰落后火电发电产能，随着江河调峰，氢，储能调峰多样性的大规模建设，煤炭的使用量会逐年递减。光伏的“内卷”呈现一定的阶段性和周期性，是因为技术迭代呈现阶段性和周期性，内卷最厉害的时候往往是光伏迭代遇到大的技术瓶颈的时候，目前，正处于光伏“内卷”最厉害的时刻。光伏“内卷”有几方面的原因第一是光伏硅料成本下降的空间有限，硅料的工业生产成本已经接近目前技术阶段理论值，要通过扩大单体规模来进一步降低硅料成本。目前新建产能还没有大规模形成，硅料还没有从P型迈向N型，存在大量低质低效的硅料产能，组件下游又面临需求不断增长，导致低质低效同质化硅料产能大规模扩建，硅料价格一直呈现下降趋势。同质化大规模扩产的结果唯一出路就是打价格战，打到硅料场内选手头破血流，只有等通威100万吨N型硅料全部投产后，硅料“内卷”才会告一段落。硅料环节投资最大，沉没风险最大，技术难度最大，生产风险最大，周期型最明显，是所有光伏环节中最难搞定的环节，理应得到更多的利润，现在是巧妇难为无米之炊，有硅料才会有光伏。硅片薄片化，钨金线，大尺寸已经走到了尽头，硅片行业如果没有大的技术突破，就只有在成品率，管理水平，规模，降本增效方面下功夫了，硅片行业日渐平庸化，成为下游的代工厂。电池片目前正在进行技术迭代，从P型走向N型，目前两条主流技术线路基本量产或大规模量产，TOPCON和HJT，电池片必将进行一轮新的淘汰落后产能运动。组件目前主要从智能化方向发展，跟踪支架，大功率组件，降低非硅成本，铜替代银，薄片化，成品率，单体规模等方面下手，通威新建的66G组件产能就是高度智能化工厂，人员减少三分之一，建设集中式，模块化，只用了145天，通威盐城25G组件基地就投产，典型的快鱼吃慢鱼。光伏电站主要是智能化，储能化，自动化，氢储结合等方面降本增效。中美全面交锋，博弈日益激烈，脱钩断链已经形成了欧美联合日韩印围堵中国的局面，国内芯片，高科技产业面临巨大风险，国内还没有一个产业能够和光伏行业在全球的地位相匹配，基本所有行业处于亏损或亏损边缘，唯独只有光伏行业一枝独秀，基本全行业盈利。三年疫情，土地财政面临随时崩塌的风险，急需要一个产业来接力土地财政，除了新能源车不挣钱之外，还真没有那个行业不依靠垄断，靠市场能够挣到钱的，光伏是唯一一个以明营企业为主导，能够不依靠国内垄断能够挣钱的行业，因为光伏行业玩的是全球垄断。接下来的事情就复杂了，光伏项目成了各地方招商引资的首选赛道，纷纷拿出招商引资的灵丹妙药，加大光伏项目的招商力度，光伏项目如以后春笋般在华夏大地全面开花，进一步加剧了光伏的“内卷”程度。通威作为光伏行业的领军企业，走的就是差异化的道路，逆势而为的策略，这就是通威能够挣的盆满钵满的秘密。通威能够成为光伏行业领军企业，得益于通威是一家传统的农业企业，在国内，能够把水产饲料行业的全球冠军几十年独揽在手中的企业也只有通威了。通威靠的就是对成本的近乎苛求，对产品质量品质的近乎苛刻，对服务的近乎苛刻，对产品创新的执着，对原材料质量，价格把控的近乎苛刻，通威计较的不是元，角，分，而是每厘钱。把通威农业的一套管理复制到工业上面来，就焕发了巨大的创新空间。通威介入光伏不久，就连续多年稳稳居于全球硅料，电池片双龙头地位。环顾A股，也没有几家像通威这样的企业，能够知行合一，能够相互成就。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫在石油消费旺季前，不做最后一个悲观者，来自日新客。美国夏季出行高峰时间段为每年5月底到9月初，近5年除了2020年受新冠疫情爆发影响原油库存持续高位运行、2022年受油价高企影响季节性去库不显著以外，在夏季出行高峰阶段美国商业原油库存都保持着降低态势。一般来说每年1-4月累库、5-9月去库、10-11月累库、12月去库。今年一季度商业原油库存大幅增长的原因在于美国炼厂选择在消费淡季进行检修，炼厂开工率较低，加之美国原油产量恢复较好，市场供需格局较为宽松。最新的EIA周报显示美国商业原油库存大幅减少，随着消费旺季开始，预计今年二三季度美国商业原油库存将持续减少。最大的问题在于成品油库存，当前成品油库存已低于2022年，为5年来最低。只要炼厂开工率持续保持在高位，并且需求保持平稳，那么美国商业原油库存在今年三季度有可能低于2022年。届时创下新低的商业原油库存数据将醒目地提示供需天平已经异常脆弱。需求方面，当前美国石油隐含需求已经超越2019年。所谓需求崩溃的论调在铁一般的数字面前不值一提。随着夏季出行高峰到来，预计汽油和航煤需求将带领美国石油需求持续创下新高。虽然短期全球制造业PMI下行拖累工业需求，但完全不足以填补供需缺口，在消费旺季到来前当最后的悲观者已无意义。至于“债务上限”，完全是演戏而已，金融压力已经接近尾声。供给方面也没有太多增量，美国战储将于6月释放完毕，而钻机数量同比下降情况已经出现，与之对应的压裂车队数量也同样出现了同比下降的情况。不仅如此，新井产量下滑的态势也难以改变。在当前的技术条件下需要进行大规模钻探才足以弥补产量衰减，然而大规模钻探需要更高的油价与高油价更长的持续时间——显然现在没有。在美国原油产量增长最强劲的二叠纪盆地，企业平均盈亏平衡价格在58-66美元/桶，在当前价格下出现钻机和压裂车队数量下降的现象就完全不值得奇怪了。抛开低油价不谈，谈谈成本膨胀。去年的数据显示，虽然美国油气上游行业名义资本开支增长幅度接近40%，原油产量仅增加了5.6%。今年的资本开支计划更加保守，再考虑到成本膨胀的影响，原油供应不仅没有太多增量，见顶下滑的前景已经迫在眉睫。因此，虽然当前油价缺乏共识驱动维持窄幅震荡，但是消费旺季已经开始得到印证，极低的库存在未来会显著扩大油价的波动率，在这个过程中供给增量不足的确定性将始终伴随。当金融压力改善，流动性不足现象得到缓解，那么当前对深度衰退过度计价的环境将如一个偏移到极致的钟摆，下一步只会出现极速回归。国内这几家便宜的油企，就是帮我们享受波动的最好载体。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫ChatGPT能否让普罗大众通过财富管理发财？来自ice_招行谷子地。之所以会写这个题目是因为前一段人工智能热度高的时候，在论坛上有个粉丝问了我一个问题：chatgpt是否会极大降低专业金融服务的成本和门槛，使专业金融服务普世化。将来普罗大众和中产阶级也可以享受到专业级的金融服务？就像当年福特的流水线让每个人都可以买得起一辆汽车？这个问题是一个挺有意思的问题，其中涉及到2个层次：1，ChatGPT在金融服务领域是否能产生附加价值？2，ChatGPT在金融服务领域是否能够改变/重构现有的分配方式。提问者的案例中提到的福特汽车的案例是一个非常经典的例子。老福特在建立汽车工厂的初衷就是希望每一个家庭都能拥有一辆自己的汽车。最终，老福特通过流水线技术大幅提升了汽车的生产效率，最终把汽车从手工作坊打造的昂贵的奢侈品变成了普罗大众可以买得起得标准化工业产品。那么对应到金融服务领域什么是提问者说得专业级得金融服务呢？单纯是热情的服务态度？专业的知识还是可以帮助客户显著提高收益率？个人理解应该是最后那条，可以提高客户的投资收益率或者成功率。在福特流水线的例子里面，福特成功的关键在于其大幅提升了汽车的生产效率，即产生了显著的附加价值。然后，他在更大的蛋糕划分中既保障了自身的利益，也照顾到了普通消费者的利益实现了最终的双赢。在金融领域存在这种情况么？很遗憾，从根源上金融就很少产生附加价值，如果非要说金融的价值也不是发生在财富管理这一端，而是发生在提高资源配置效率这一端，即资产配置端。也就是说，不论ChatGPT做得再怎么优秀，它也无法像流水线一样通过产生附加价值而给最终客户带来超额价值。在这种前提下，只能寄希望于ChatGPT能够改变/重构财富管领域现有得分配方式：机构割韭菜，富人更富穷人更穷。个人认为，这个美好的愿望是很难实现的。主要有如下的原因：法律上有障碍。国内目前连智能投顾类的产品都被叫停了，更别提让AI直接给客户投顾建议了。投顾是一个非常专业的领域，无论是国内还是海外对金融领域使用ChatGPT都是非常慎重的，基本仅限于宣传材料撰写等场景，很少在投资分析领域使用。目前国外很多投行是严禁员工使用该功能的。ChatGPT对于模糊场景的对错判别还不成熟个人理解ChatGPT超越之前AI的点在于其自然语言分析能力和关联分析能力大幅提升。但是，它无法对不可验证的答案判别对错。比如，你让他做一道题用5个1组成四则运算得到6，这个是很容易验证对错的。但是，对于投资建议没有绝对的对错之分。它只是把大样本集内的内容按照关联度排序，除非后台有金融专家针对性训练，否则它只能按照多数即正确的标准判别。这个在金融领域是有问题的，因为互联网上绝大多数关于投资的言论是不正确的。正确的建议未必能够被执行即使机构用了金融专家的校验训练，训练出了针对投资理财相对靠谱的模型。但是，正确的建议未必能够被用户采纳。是否能够接受正确的知识还要看客户自己的认知水平。选择优秀的行业龙头长期持有，这么简单的一个策略又有多少股民可以做到呢？很多时候客户是否下决心购买一个产品很重要的推动力不是产品的信息本身，而是投顾的软实力，包括说话的技巧，场景设定等。大家都赚钱就等于没有超额收益退一万步，即使ChatGPT能给出相对正确的答案，吃瓜群众也能接受。那么结果就跟美国类似，市场机构化，指数化，这样的结果是大家都在享受平均收益，超额收益很难了。大家财产性收益率普遍提升，结果就是相对都没提升，然后物价涨了。当然，不能说ChatGPT对于金融行业是没有价值的。我认为类似ChatGPT的AI框架对于金融机构的客户分层服务还是很有看点的。它能大幅提升对长尾客户的覆盖能力，降低金融机构触达长尾客群的成本。根据长尾客户的交互信息筛选出有潜力的客户进行针对性挖掘。回到开头的问题，未来即使ChatGPT能够推广使用，也将主要为普罗大众提供基础性金融问答服务，很难将专业的投顾服务进行推广，更不要说让大家都从财富管理中发财。ChatGPT只是个工具，就跟当初搜索引擎出现一样，同样的工具不同的人使用达成的效果是因人而异的。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫长城与比亚迪，油车和新能源车互卷，来自米多多笔记。新能源巨头爆出大瓜，长城汽车实名公开举报新能车一哥比亚迪，声称其生产的两个爆款车型污染物排放不达标，震惊了整个行业。最有意思的是，长城汽车向上级部门的举报时间是在4月11日，而公告却选择在5月25日，比亚迪“宋Pro DM-i冠军版”新车首发的当日爆出。很难不令人深想。这波“巧合式”的举报，也把比亚迪的公关打的措手不及。被举报方比亚迪，也是第一时间发布了澄清公告。两方，各有各的说法。事件究竟会如何走，我们这些吃瓜群众肯定没办法瞎说，最终还是要看权威部分如何认定。但从这个“伤敌一千，自损八百”的举报事件中，我们很明显的可以嗅到，车企间的火药味真的是越来越浓了。长城举报比亚迪，本质是燃油车与新能源车产业间的剧烈碰撞。2023年Q1季，燃油乘用车零售量从上年的385.1万辆下滑至294.8万辆，一个季度减少了快90万辆。顶级合资平台上汽大众、一汽丰田销售量分别暴跌30.2%和22.4%，惨不忍睹。而新能源车却继续快速增长。新能源乘用车销量Q1季达到131.7万辆，比去年同期增加了24万辆，同比增速高达23.1%。汽车整车本就是一个极为成熟行业，增速和需求早已趋于饱和。在这样一个存量市场中，如果一方快速发展，那么另一方必定面临着大失血。典型的就像长城汽车和比亚迪。比亚迪2023年Q1业绩爆表。而长城汽车，业绩非常惨淡。2023年Q1长城汽车总营收同比下滑了13.63%。扣非净利润为-2.17亿元，同比下降116.65%。股票也是一路跌跌跌。随着汽车市场整体的萎缩，竞争加剧的情况下，未来争锋相对的事情可能会越来越多。别说互相举报了，后面的手段可能会越来越多。除了油车和新能源车互卷之外，新能源车企内部也卷麻了。（1）龙头车企开启了惨烈的价格战。新能源一哥特斯拉半年内6次降价，二哥比亚迪虽然没有明面上的降价，但也变相发了补贴。其他厂商，扛不住大哥二哥的进攻，只能降价应对，整个新能源车价格战异常凶残。“老头乐之王”雷丁已经被卷破产了，威马也在苟延残喘之中。（2）新车型五花八门，上市频率跟下饺子一样快。以近期因冰淇淋上了热搜上海车展举例，整个车展，全球首发了150+台新车，新能源车型占了将近三分之二。无论是SUV，还是MPV，还是乘用车，每种车型都有茫茫多的竞品。而且爆卖的热款车型，功能、服务、品质等还在不断升级。但价格却没怎么涨。PLUS版、冠军版，眼花缭乱。竞争异常激烈。（3）营销广告狂轰乱炸。最近各大软件，像微信朋友圈、B站、微博等社交平台，随处可见新能源车广告。就连办公楼电梯里，三面都挤着不同厂商的海报，对打之势明显。商场里之前第一层，大多是珠宝首饰化妆品专柜，现在入口处统统变成了新能源车企的体验店。就连之前广告不肯出一分钱的特斯拉，也低下了高贵的头，准备加入广告大战。不同维度，不同层次的全方面开卷。竞争加剧之下，少数新能源车企有赢家通吃的态势，大部分新能源车企大有兵败如山倒之势1、国产一哥比亚迪：继续呈现王者之势销量爆表，2023 Q1季度，大卖55.2 万辆，同比增加89.47%。利润爆表，2023Q1季，利润超过41亿，同比增加410.89%。毛利率也继续大涨。2、理想：新势力一哥，慢慢走上正轨销量超出市场预期，2023年Q1理想汽车累计交付新车52584辆，同比增长65.8%。利润首次转正，2023年Q1，单车毛利率近20%。销量，毛利同时增长，利润也首次转正。而且理想二季度销量还更好了，做实了新势力一哥。其他新能源车企并不乐观小鹏：业绩拉跨明显销量接近腰斩：2023年Q1销量为18230辆，去年同期为34561辆，跌幅高达49.8%；亏损继续扩大：2023年Q1净亏损高达23.4亿，同比上升了37.6%；蔚来：财报虽然没公布，但销量愈发拉胯；最近公布的4月份销量，蔚来的销量仅有6658辆，已经远远被甩到身后。股价也脚后跟斩；在高压竞争之下，二三线车企被卷的要死要活，甚至有兵败如山倒的观感。新能源车行业建议继续观望2022年以前，新能源供不应求。产业链各环节的利润爆表，新能源企业利润增长100%打底，暴利环节增长300%-400%。所以新能源的股价也是天天涨、月月涨。2023年，新能源供需彻底扭转，开始供过于求。锂矿、正负极材料、电解液等各环节，都开始供过于求，价格大幅下滑，相关企业利润开始暴跌。2023 年一季度新能源汽车产业链收入 2599 亿元，环比减少 22%，归母净利润 168 亿元，环比减少 36%。对应的新能源股价是天天跌，月月跌，深不见底。现在竞争还远远没完，新能源各环节竞争都到了你死我活的阶段。连命都活不下去了，什么事都能干的出来。什么时候等厮杀完，胜利者从血泊中走出来，开始大谈梦想、大谈使命、愿景的时候，新能源才可能触底反转。如果布局新能源，建议多跟踪基本面，行业基本面见底反转，再大笔入场。在此之前，更多是左侧布局，待行业股价跌破去年的最低点开始定投，每跌5%买入一部分，越跌越加倍定投。新能源可能短期机会不多，但随着行业见底出清，竞争格局稳定后，新能源未来还有较大增长空间。依然有一定机会。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫腾讯控股一季报：复苏之外，有些怪现象，来自东先生。营收近1500亿，腾讯经营不具备季节波动。而按腾讯目前手头的牌，游戏在Q2Q3有好几个重磅落地、广告视频号持续提速和宏观恢复等等，超过6000亿应该是大概率；公司降本增效毛利率持续提升，回到了20年的毛利率水平（45%+），营收1500亿转换为毛利680亿；腾讯的费用主要是销售和管理费。其中，销售费本期70亿，上期80亿，销售费用率为4%+，也是过去5年单季最低值；管理费246亿，管理费用率16%+，回落到了21年水平。两项之和大概是320亿。经营盈利（税前）360亿，合理情况下15%左右税率，300亿人民币的单季税后利润，线性外推是1200亿。与此前预期的1150亿差不多，略高些。除了这些，分业务模块来看，腾讯还有不少亮点和让人困惑的地方：1、通信网络的护城河：微信用户持续增长，除了国内增长外，斐济等外国地开始接入微信支付，估计也贡献不少；QQ在经历了1年左右的用户下滑后重拾增长，回到了20年接近6亿的水平；2、游戏（483亿营收）：国内+6%，国际+25%，整体+11%。目前国内/国际的收入比是2.5/1，离对半又更近了一步。本期内，NIKEE的表现抢眼，后续看点还包括《瓦罗兰特》国服的落地，《命运方舟》和《宠物小精灵MOBA》等，相信游戏在后面几季会加速的。此外，公司在5月也与米哈游就原神（后续还有崩坏）展开合作，实现双赢。但游戏的信披也看得出企鹅的小心机。我们知道，腾讯的游戏收入是包括在增值服务里的。增值服务包括游戏收入+社交网络收入。在本季之前，每期财报都会披露PC和手游分别收入多少。通常而言，PC+手游的收入>国内游戏+国际的游戏收入。究其原因，是PC+手游是完整的游戏收入。而国内/国际的口径外，还有一部分游戏收入以虚拟道具销售为由被放到了社交网络收入中。本季企鹅首次取消了PC+手游的收入披露。如此一来，或许公司可以将更多的游戏收入，特别是国内游戏收入塞进社交网络之中。有免得在游戏荼毒上落人口舌之嫌。3、广告（210亿营收）：同比+17%，主要得益于宏观复苏、视频号和小程序广告增加。另外，微信向阿里系全面开放链接，也和游戏行业与米哈游合作有异曲同工之妙。但广告也有个奇怪的地方。以前都会分别披露“社交及其他广告”和“媒体广告”，前者主要是指广告联盟+微信生态，后者指腾讯新闻和腾讯视频等。本期这项披露也没了。背后原因不得而知，或许与PCG降本增效，组织结构重组有关？4、社交网络（310亿营收）：同比+7%，这项主要是部分游戏内虚拟道具销售，腾讯音乐、腾讯视频等会员收入。如上文所述，公司不再披露PC+手游，因此无法分离出其中游戏贡献的比例了。但由于TME收入仅增长5%，料想该项拖起来的也主要是游戏。社交网络也有让人困惑的地方。以前在“数字内容”段落中，都会披露“增值服务付费会员”、“腾讯视频会员”、“音乐付费会员”三项数值。22年报时，已不再披露“音乐付费会员”。本期连总的付费会员和视频会员都不再披露了。这是由流量向留量切换的价值观变化，或是不太好看不便披露？从腾讯音乐的财报可看出，“音乐付费会员”为0.94亿，同比+18%。但MAU同比-7%。不再披露的原因，是前者的可能性大点。也可能想转为披露MAU？但MAU又不好看…5、金科企服（487亿）：同比+14%。该项增长主要源于经济活动改善的支付增长，外加视频号带货交易相关费用。云业务比较惨淡。但降本增效效果显著，毛利率达到了历史最高水平。经营业务之外，还有一些亮点与奇怪的地方：1、利润表的税前金额是379亿，所得税开支达到了115亿。腾讯过去5年税率虽然波动也很大，但平均税率是14%左右，本期达到了30%。官方解释是：部分由预提拨备增加以及海外附属公司相关递延所得税一次性调整。有藏利润之嫌。2、递延收入一季度短期递延收入达到971亿，同比增长持平，但环比增长18%。环比增速是过去3年之最。这与游戏行业整体复苏相互呼应。3、长期股权投资方面，分占合联营自22年以来，终于首次盈利了。可见整个互联网的降本增效还是很厉害的。互联网公司仍是为数不多的现金奶牛行业；4、企鹅的金融资产近5000亿港币。企鹅的长期股权投资中，上市公司归属于企鹅的公允价值是3800亿港币，非上市部分毛估700亿港币。这些合计为9500亿港币。公司现在3.2万亿市值。扣除后，经营业务对应2.2万亿。对应16倍PE。在一季度弱复苏的背景下，腾讯这张答卷是超出老东预期的。唯一讨厌的是，信披比之前真的差了很多，躲躲藏藏。剩下的问题是，这样一家护城河稳固，未来3年预期增速15%+的公司，16倍PE是否值得买。合理出价又应该是多少呢？

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫日本“失去的三十年”中得到的投资启示，来自东先生。今年以来，有两件事让人头痛：一是人口问题，二是企业和居民的资产负债表衰退隐忧，最赚钱的BAT都持续向社会输送人才。前段时间，看完了野口悠纪雄的《战后日本经济史》以及《平成日本经济史》两本书。一个残酷的现实摆在面前。现在国内所面临的问题，与上世纪八十年代的日本极为相似：1、利用体制优势，快速完成了工业化；2、在全球化过程中，抓住了欧美日韩低端制造业外迁的浪潮，利用人口红利，成为了世界工厂；3、出口、投资成为驱动经济高增的主要因素；4、有类似的文化，追求稳定、储蓄率高等社会现象。5、与美国贸易摩擦加大，贸易战隐忧。日本泡沫的形成与破裂1985年，日美摩擦不断升级。为了缓解日美贸易紧张情绪，扭转国际货币收支平衡，美英德法日签署广场协议：联合抛售180亿美元，购买日元，以避免贸易逆差进一步触发美日贸易战。1985~1990年，日元升值、美元贬值。同时日本货币政策大幅宽松，全球炒手继续押注日元持续升值，大量剩余流动性流入股市和房地产市场，产生虚假繁荣的泡沫。1985年到1989年，日元兑美元几乎翻了一倍，这直接导致日本出口额暴跌了20%。同时，也推升日本东证225指数在1985年~1990年从12000点上涨到38000点。五年涨幅达216%，资产泡沫驱动下，投机、消费文化盛行。1990年，日本上市企业的总市值，膨胀为美国企业的1.5倍，占全球股市的45%。股市以外，地价更夸张。领土面积只有美国4%的日本，地价总和却达到了美国的4倍。旁观者清，当资本市场意识到，日本制造业竞争力持续下降、出口不断下滑，股市地价却疯狂上涨时。华尔街抛掉了自己手中的筹码，高位套现走人。接着是日本政府内部的少数精英也清醒了过来。他们觉察到国内银行把巨额资金贷给炒股、炒楼者，风险很大。一旦房市、股市出现风吹草动，日本银行将出现大量坏账，进而引发破产。但是，趋势是很难扭转的。正如2015年4月，你拉着一个炒A股的人，告诉他清仓走人，他肯定不听劝。在股市、房价持续上涨中，日本国民一边花着钱，一边抱怨：“买一套50平米的房子，需要不吃不喝工作10年。”一片不满声中，被称为“平成鬼平”的三重野康，就任日本央行行长，开始了大力出奇迹般的“重典治乱”。三重野康认为，“工薪族努力工作一辈子也买不起房的社会是不正常的，必须缩减金融，抑制地价上涨。”1989年5月，日本将基准利率从2.5%，提高到了3.25%，并且在1990年直接提到了6%。同时，日本财金融部开始严格限制银行对房地产的贷款。海外资金撤退，日本银行又紧急收缩贷款；房市、股市突然就没有新鲜的韭菜接盘了。1990年10个月时间，日经股指从3.9万点高位，急速跌到了2万点，跌幅49%，到1992年8月18日，跌至1.4万点。与此同时，房价也开始漫长的下跌。从1991年一直跌倒了2005年，日本全国城镇房家、地价一共下跌了75%。银行产生了大量坏账，为了救助银行1992年到2005年，日本不断降息，帮助银行度过危机。经过这番刮骨疗毒，日本经济避免了崩盘，但代价是日本的消费需求崩了，居民部门进入了长期的资产负债表衰退阶段：低欲望、不负债、不消费。泡沫破裂后，日本有哪些产业跑了出来？上世纪90年代，日本泡沫破裂，给日本国民和企业带来的影响非常严重。从产业上来看，90年代以前发展起来的半导体、精工、汽车，日本仍然保持着优势；而90年代以后的信息技术、互联网，则基本再看不到日本的影子。不过，虽然泡沫破裂的过程是痛苦的，但日本还是有一些细分行业跑了出来取得了不错的回报，可以作为借鉴。1992年6月，到2000年，日本股市跌幅超60%，16个行业暴跌了整整8年，跌的比较多的行业主要集中在金属采掘、燃气、纺织、原材料、房地产、银行等高杠杆、逐渐丧失竞争力、成本优势、产业链外迁的行业。表现较好的，则是软件服务、计算机硬件、通讯设备、药店、家具用品、休闲品等新兴产业和受益于人口老龄化的行业。日本自90年代初经济泡沫破灭后进入“低欲望社会”，消费降级是这个阶段日本国内经济比较形象的表现。从数据上来看的确如此：日本国内商业销售额自1990年接近10%的同比增速迅速转为长期负增，其各细分项中，1990-2000年仅药品和洗浴用品销售额复合增速呈现正增长，其余分项10年间销售额负增。从日本股市行业层面看，各消费类行业指数在90年代基本获得正收益。其中药店和商超零售、旅游休闲行业表现出较高弹性，而药店&商超零售行业同时受益于药品和洗浴用品销售额提升、以及服务业占比提升，1992-2000年股价收益率达227%，在消费类行业中一骑绝尘。进一步观察日本消费行业中2000年市值排名前20的个股，股价上涨占比80%，一定程度体现存量经济中，龙头相对受益于市场份额提升。从个股主营业务层面来看，90年代获得正收益的个股主要回应“低欲望社会”中的三类趋势：1、低端零售类（如7-11、永旺、丸井百货）：“断舍离”与“极简生活”导向下的消费降级；2、必选消费品（如尤妮佳、花王、资生堂）：女性地位上升，带动女性消费力增强，个人护理类产品表现较好；3、居家娱乐产品（如索尼、尼康、任天堂）：“宅文化”盛行，居家娱乐类设备如索尼、尼康，游戏开放商如任天堂需求上升，股价上涨。如果我们面临和日本一样的情况，如何应对？现在，我们所面临的情况，和日本有一定的相似性。日本在这个阶段中，取得不错回报的分别有三类：1、低端零售类——电商消费降级赛道2、出口优势产业——国内中端制造业赛道3、适老赛道——医药保健、养老赛道其实，我从年初也早有预感。有能见度的长期机会，大概也会产生在低端零售、出口优势、适老这三个方向。不过，当前国内的出口优势产业新风光储，面临贸易制裁比较多，看不清。所以，我个人的整体持仓风格也向适老消费、医药、科技股方向倾斜。长期来看，国内比较容易突围的产业，集中在这些方向：1、AI革命下的恒生科技：作为世界互联G2，国内互联网行业非常有可能借助数据和算法积累，迎头赶上美国的大模型，产生新一轮飞跃的机会。2、老龄化下的适老消费：青年失业率持续居高不下，毫无疑问，国内现在消费水平最强的还是40岁以上的人群，所以适老的医药保健护理都有机会。3、低欲望社会，消费降级：当整个社会的机会逐渐减少，通过自己的努力取得收入增长的难度加大，缩减开支是摆在所有人面前的可选项，所以电商消费降级应该是个长期的趋势。当然，聊了这么多与1980年代日本相似的点。但其实也不是那么悲观，相比90年代的日本，还是有许多优势，比如：日本企业比较呆板，论资排辈严重，创新力不足；日本外汇自由流出，而国内整体可控；国内整体对经济的调控能力更强等等。二十一世纪二十年代起，是中美全方位竞争开启的时代。从过去五六十年来看，我们的国运比美国更好。或许，这次还是应该相信国运，不该沉溺在“低欲望社会”和“资产负债表衰退”的恐惧中。如果年底来看，消费复苏了、地产商开始正常拿地了、生育率起来了、A股站上4000点了。或许，再看一眼手里的剧本，就从《战后日本经济史》变成了《伟大的博弈》了。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫南宁糖业：退市边缘的公司有望熬到了春天，来自石木见。放眼整个周期性行业，眼下大部分是看不到任何希望，但是周期的魅力就在这里，总有那么一些品种会表现不一样，目前的白糖就是这么一个特殊的存在，今天白糖期货价格突破了2018年以来的新高，接下来突破2016年、2011年新高也是极大可能的。从全球范围看，食糖作为大宗贸易商品，具有生产国集中、进口国分散的特点。根据美国农 业部数据，全球主要生产国和地区包括巴西、印度、欧盟、泰国、中国、美国、墨西哥、俄罗斯、 巴基斯坦和澳大利亚等，其中前十位食糖产量约占全球总产量的 76%；前四大出口国分别是巴西、 泰国、澳大利亚和印度，整体贸易量占全球比重超过 67%。食糖兼有商品属性、能源属性和金融属 性，其价格波动的影响因素包括自身供求、原油等关联商品价格以及汇率等。我国是重要的食糖生产国和消费国，糖料种植在我国农业经济中占有重要地位，其产量和产值仅次于粮食、油料和棉花，居第四位。由于国内糖料作物种植面积增长有限，国内糖料作物产量也增长 缓慢且有限，因此我国食糖产量整体保持平稳发展，年产量在 1000 万吨左右。目前国内食糖消费 量每年在 1500 万吨左右，缺口部分通过进口糖补充。因为需要进口，所以我国的白糖就分为两种，一种是国内自产糖，一种就是进口糖。我国食糖进口采用配额制，配额内关税为 15%，配额外为 50%，进口成本取决于采购的能力以及平均关税大小。由于配额数量仅为 194.5 万吨 ，所以市场需要给出更高的利润吸引更高进口税率的糖源涌入。一般情况下，配额外的价格要低于国内自产糖，配额外才会进口，否则就会产生亏损，但是今年这个事情发生了改变，由于国外白糖价格持续上涨，现在配额外的价格已经高于国内白糖价，进口自然就下降了。海关总署公布数据显示，2023年4月我国进口食糖7万吨，同比减少35.3万吨，降幅83.45%。2022/23榨季截至4月累计进 口食糖278.83万吨，同比减少40.29万吨，降幅12.63%。原因呢，就是国际糖价偏高，按照5月19日的收盘价格计算，国际原糖进口加工完税成本约为8660（泰国糖）、8580元/吨 （巴西糖），较上周上涨100-150元/吨，同时国内郑糖围绕7000关口附近波动，加剧内外倒挂至2400元/吨以上，内外价差倒挂幅度大。是什么原因造成国际糖价上涨呢，主要还是供求关系问题，分析上选择主要出口国就可以了。印度：5 月 11 日最新消息显示，印度榨季糖产量年度下滑约 9%，原因在于甘蔗产量下滑和出糖率的下降。目前印度已经开始限制出口额度。泰国：虽产量同比有增加，但是增幅不及预期，累计产糖1102万吨，不及预期的1150万吨。巴西：现在最不确定的就是巴西，目前主要是物流瓶颈制约了出口，如果物流解决，那么对于国际白糖价格属于利空，因此糖价在目前高位震荡整理。但是也有不确定因素。4 月下半月，受不利天气影响，巴西中南部地区糖厂约损失了10天的收获时间，导致收割期延长，甘蔗品质下降，糖产量逊于预期。从全球范围来看，目前市场白糖已经从供大于求到现在的供求平衡状态了，未来最大的变量就是厄尔尼诺现象。连续 3 年的拉 尼娜现象结束后的厄尔尼诺现象，将主要影响以印度为主的北半球主产区天气情况。一般来看，在大多数厄尔尼诺年份，印度在季风季节的降雨量都会低于平均水平，有时会导致严重干旱。我们再回到国内市场，国内2022/23榨季中国食糖产量为896万吨，同比减少了39万吨，缺口达到660万吨，全部需要通过进口解决。目前的状况一句话解释就是我们自己产糖在减少，同时进口在减少，但是需求是不会减少的，那么供求关系就不平衡了，国际糖价格一直在上涨，那么进口成本也是一直在上涨。另外从全球供求关系来看，权威机构一直在下调过剩缺口，经过多次下调从最高的620万吨到现在的只有110万吨了，就这么100多万吨真的不够贸易商囤货的。以上是行业的粗略分析，回到A股市场，真正的纯正标的就是两个，一个是中粮糖业，今天我们先不讲它；另外一个就是南宁糖业，这是我们今天的主角。南宁糖业上市时间已经很久了，每次糖周期都有不错的表现，但是糖周期后就是一地鸡毛，甚至在糖周期景气时也赚不到多少利润，公司几乎很难看到扣非利润为正，即使2016年，主要原因还是管理太混乱，不过好在公司主营一直没变，换了大股东后各方面都有改善。通过22年年报，可以得到这么几个重要信息：1、公司年产糖40万-45万吨左右，生产成本在4800元/吨左右2、公司已经把亏损的香山公司售出，香山公司给母公司22年带来了差不多2亿的亏损。3、成本同比有所下降，员工数量一直在下降。4、大股东实力雄厚，有能力帮助公司处理债务问题。5、费用每年大概5.5亿元左右6、除白糖外其他板块毛利1亿左右，政府补贴1亿左右，合计2亿。一个非常好的现象是公司23年一季度无论是净利润还是扣非净利润都实现了盈利。同时因为已经支付了本榨季蔗农的成本，我们可以理解成目前的库存成本已经是固定的了，而即使接下来糖价上涨比较多，下一个榨季支付给农民的也不会增长很多。从以前周期看，国内糖价同配额外进口糖价应该是趋同的，也就是合理价格应该达到8500元左右，假如全年公司销售均价能达到7000元，销量40万吨，那么对应毛利13亿，全年经营性利润有望接近10亿，考虑到公司之前累计亏损巨大，暂时还用不了上交所得税，那么全年净利润则有望达到10亿左右，目前44亿的市值，非常值得博弈。风险点：1、巴西糖产量超预期增长2、厄尔尼诺现象未发生3、公司傻傻的低价卖出大部分库存

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫现在白酒的四个问题，来自Wolf2019。一、渠道库存周期白酒渠道积压应该是从2020年开始的，经历了三年积压之后，渠道肯定是比较多的货。泸州老窖、山西汾酒等还是老的销售模式，就是不断的招渠道商，通过向渠道挤压货物来获得发展，这样的模式常常是五年一个轮回，三年压货，两年清库存。标志性的信号就是价格倒挂，一旦倒挂出现，整个行业就要小心。2003---2008---2013---2018---2023，白酒五年一个周期，基本就是渠道库存周期，有时候清库存快一点，有时慢一点。二、直营挤压现在还有个问题，渠道没办法压货之后，企业就开始搞直营，直营吸走了流量，渠道走货就更慢了，压力更大。现在，茅台、五粮液等都在搞直营。三、扩产问题再就是，自从2019年后，白酒可以大幅扩产，所以，很多白酒最近几年都进行了扩产。在2000年之前，其实出现过扩产后，导致不好卖的问题。除茅台外，郎酒、习酒、国台、贵州醇、珍酒等酒企纷纷启动酱酒的技改和扩产，而随着这些动作陆续到位，未来酱酒市场将新增约20万吨产能，相当于再造一个茅台镇2022年，贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、今世缘、舍得酒业以及水井坊等多家企业相继宣布了新增投资及相关产能扩张计划，投资计划金额规模已超过350亿元。2022年1月，贵州茅台发布公告称，董事会通过议案，决定投资41.1亿元实施“十四五”酱香酒习水同民坝一期建设项目，所需资金由公司自筹解决。根据公告，该项目建设地点位于贵州省习水县同民镇，项目建成后可形成系列酒制酒产能约1.2万吨、制曲产能约2.94万吨、贮酒能力约3.6万吨，建设周期为24个月。一直以来，毛利率超90%的茅台酒是贵州茅台业绩增长的主力。根据贵州茅台此前披露，2021年度，其生产茅台酒基酒5.65万吨左右，系列酒基酒2.82万吨左右。4个月后，贵州茅台再次对外披露，决定投资15.87亿元建设中华片区30栋酒库工程项目，设计总储酒能力约3.68万吨。按此计算，贵州茅台在半年内已计划投资达56.97亿元建设新项目扩充产能。作为浓香龙头，五粮液也将扩产提上日程。2022年1月28日，五粮液发布公告称，拟投资27.5亿元对制曲车间进行扩能改造，新增原酒产能，主要建设内容包括制曲车间及相关配套设施等。5月27日，在面对中金公司、开源证券、天风证券等机构调研时，五粮液方面表示，将按照“2+2+6”酿酒产能提升项目实现酿酒扩能，“一是10万吨生态酿酒项目(一期)，将新增2万吨酿酒产能。二是技改挖潜扩能项目，通过对原有车间实施扩能改造，将新增2万吨酿酒产能。三是10万吨生态酿酒项目(二期)。”据悉，按照“十四五”发展战略规划，五粮液酿酒产能将提升至20万吨。2022年3月中旬，山西汾酒发布关于原酒产储能扩建项目的公告称，拟投资91.02亿元建设实施汾酒2030技改原酒产储能扩建项目（一期），该项目占地1932亩，建设工期计划为三年。项目建成后，公司预计将新增年产原酒5.1万吨，新增原酒储能13.44万吨。2022年2月底，“苏酒老二”今世缘宣布拟耗资90.76亿元实施南厂区智能化酿酒陈贮中心项目，预计将新增优质浓香型原酒年产能1.8万吨、优质清雅酱香型原酒年产能2万吨。2022年4月下旬，舍得酒业发布公告称，预计总投资70.54亿建设增产扩能项目，该项目建成后，预计将新增年产原酒约6万吨，新增原酒储能约34.25万吨，年新增制曲产能约5万吨；2022年5月9日，水井坊宣布拟在邛崃市绿色食品产业园内分期建设“水井坊邛崃全产业链基地项目第二期”，包括酿造基地、瓶装酒包装中心、仓储物流基地、国家实验室、新产品研发中心等，项目预计占地面积约735亩，投资总额预计40.48亿元。2022年7月12日，泸州老窖发布公告称，拟投资实施泸州老窖智能酿造技改项目（一期），项目总投资约47.83亿元，建成后产能规模为年产基酒8万吨、基酒储存能10.4万吨。2022年7月13日，洋河股份以“再建10万吨陶坛库，储酒规模超百万吨”的消息引发行业关注。“与以往的扩产有所不同，这一轮酒企扩产的酒企从一线名酒品牌如酱、浓、清各品类代表，到区域省级强势名酒如苏酒今世缘、舍得酒业等，大多数集中于产区名酒和品类名酒品牌，它们都已经完成或正进行产品结构的高端化。”白酒行业专家蔡学飞在接受记者采访时表示，此次酒企们纷纷扩大产能，追根到底还是因为目前整个白酒行业消费结构升级，次高端与高端扩容明显，“未来白酒的竞争价格带是次高端和高端市场，如果它们没有高品质的基酒做储备，将无法支撑产品结构升级以后的产品高溢价。”2022年以来，贵州茅台、五粮液、洋河股份、泸州老窖、山西汾酒等白酒名企正在新建或拟投资扩产项目。62个项目，投资规模超过1826亿元，将至少新增制酒产能超135万吨、扩大储酒规模超290万吨。四、基金超配白酒基金持仓TOP5中有三只白酒，TOP10中，有四只白酒；TOP20中有六只白酒。基金配置了14%的白酒，超配最多的行业，超配近8个点。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫怎样才能有效提高股票投资水平？来自非完全进化体。大多数人学习、研究股票投资时都是浮于表面，不去深究其内在的本质。因此，造成了知其然，不知其所以然。表现为在股票投资中要么是机械套用公式和方法，要么是无法坚定正确的投资理念。你对一个事物的了解没有深入到本质，你当然无法做到任何时候都能保持正确的对待，更谈不上对该事物的坚信。比如，不少人喜欢价值投资，动不动就提出“要买优秀的公司的股票”。但是，如果你问他们为什么一定要买优秀公司的股票，买普通些的公司、但股价要低很多的公司股票行不行，这时他们大多就会迷茫了。他们就会想：“是啊，我买了性价比高的普通公司股票好像也行啊！优秀公司股票大多太昂贵了，买了也赚不了多少钱，而且优秀公司以后也有可能变成普通的公司。”这就是绝大多数人无法真正践行价值投资的原因。读了很多书，背了很多投资大师的语录，但都是像机器人一样机械搬运和记录。根本不了解这些名著和名人语句背后的深层次意义。我们为什么要投资优秀公司的股票？最深层次的原因是优秀公司长期存活和业绩增长的概率最大！普通公司的股票再便宜，但是它们可能几年、十几年以后就破产了。我们拿到手的股票几年、十几年以后极可能是一张废纸。优秀公司十几年、几十年以后破产的概率较小，并且未来几年、十几年业绩增长的概率比较大。因为它们有自己的核心竞争力、优秀的管理层、充沛的现金流等优势，使它们在长期竞争中容易处于优势地位。这就是茅台公司未来可能会存活几十年甚至几百年，而且未来其未来业绩大概率也会不断增长，虽然现在其股价上千元。一个三线白酒公司的股价可能只有几十元，但是十年、几十年以后这家公司在竞争中能否保持存活都是一个未知数，买入一个三线白酒公司的股票的投资风险要远大于买入茅台这样的优秀公司股票。我们做长线价值投资要寻找能够大概率长期给我们带来源源不断利润的公司，这样的公司才值得我们长期持有。这就是我们投资优秀公司的最根本原因。又如，最近白酒板块连续下跌。据说是因为白酒行业三月份销售数据较差导致一些资金抛售白酒股票。不管是不是这个原因。人们做股票投资时都经常会因为和行业和上市公司的月度、季度、年度业绩不佳而抛售股票而造成股价大跌。能够真正沉下心来分析当前行业、公司业绩下跌背后的深层次原因的人极少，经过分析能得出正确结论的人更少。有的业绩下跌是因为会计处理原则或方法发生改变，有的业绩同比下跌是因为去年同期大量营业外收入、有的业绩下跌是因为原材料上涨、有的业绩下跌是因为公司销售收入下降等等。大多数人不去深入思考公司业绩下跌的深层次原因，看到业绩下跌就慌忙抛售股票甚至割肉。这样的投资长期下去怎么可能赚到钱？最典型的是前几年由于疫情原因造成的机场、旅游等行业的业绩大降，很多投资者因为业绩下降而纷纷割肉卖出。在当时能理性分析得出疫情不可持续，能做出坚定持有机场、旅游股票甚至在低位敢于加仓的投资者极少。投资需要的不是手快，投资需要的是眼明。只有深度思考行情涨跌的背后原因，才能有一双锐利的投资之眼。绝大多数人在投资中心浮气躁，对股票投资只做表面功夫，不去做深度挖掘。这样的投资者终其一生，其投资水平也很难有实质的提高。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫造船股该如何估值？来自Triangle1980。最近造船板块大涨，球友们对于造船股的讨论也热烈起来。其中最重要的一个话题就是造船股该如何估值？有很多球友看到券商给中国船舶最乐观的预期也就是一年盈利200亿，马上联想到前年海狗（中远海控）2倍pe见顶，立马没有兴趣了！那么造船股到底该如何估值呢？在对造船股进行估值时，需要考虑的行业背景有哪些？中国船舶未来的空间到底有多大？在聊造船股估值之前，我们先来聊一个核心的行业背景问题，即：这次船周期和上次船周期有什么异同点呢？之所以要搞清楚这个问题，主要还是因为会对我们分析造船板块的估值有很重要的影响。很多人聊船周期的时候，都喜欢拿上轮造船牛市即2000年-2008年那波对比。大部分人都觉得船周期来的时候，就应该和上一轮一样，搞成周期之王的样子！那么我们来分析一下现在这波船周期和上一轮船周期的异同点。首先说相同点：1）、两者都是到了老船大量淘汰的时间段。2）、都有环保因素的催化作用。再来说一下不同点：1）、上一波船周期是供给压缩和需求爆发的双重作用，短期内的爆发力惊人！这波船周期，全球经济增速放缓，船队的规模增速远不及上一轮周期。上一波船周期，中国刚加入世贸组织，国内的大型基建和房地产项目也处在爆发的黄金时期，带动干散货订单的爆发增长。上一波拉动造船订单的主要是干散货船。本轮船周期主要是替换需求和其他新增需求带动。现在除了集装箱船以外，油轮、干散货船、特种运输船等老化严重，平均船龄都处在最近20年的最高点。2023年又是EXII和CII环保新规执行的起点，未来几年环保政策会越来越严，老旧船也会加速淘汰！此外，LNG船的需求超预期爆发，为新一轮船周期提供了新的助力。LNG船订单占以前总订单金额的比例一般在5%一下，而到2022年这一比例超过了40%！俄乌冲突后，LNG运输替代管道运输，未来的需求依旧十分旺盛！此外，中国汽车出口旺盛，汽车船运价创出天价，汽车船订单也开始放量。上一轮船周期的时候，干散货船是主力船型，绝大部分造船厂都能造，甚至沙滩船厂也能造。而本轮船周期，一些主力船型，主有头部船企才能造，例如LNG船和大型集装箱船。本轮造船周期的主要船型利润比上一轮更高。上一轮的干散货船技术含量低，利润也低。而本轮造船周期，大型集装箱船、LNG船等技术含量更高，利润率也更高。上一轮船周期，中国刚好处在两个爆发点：一是全球造船产能加速向中国转移，产能快速释放。二是中国经济超高速增长。两者叠加，造成了造船订单的爆量。而本轮造船周期，造船产能转移基本定型，东南亚国家目前还没有形成有规模的有效产能。因此，我们可以得到以下结论：本轮造船业的订单爆发情况肯定不及上一个周期，考虑到产能的问题，本轮造船周期持续的时间肯定要比上一个周期要长。本轮造船周期的订单量虽然不及上一个周期，但是订单价值以及利润可能会超过上一个周期。得到上述结论后，我们来讨论之前说过的三个问题：1、在对造船板块进行估值时，需要考虑的行业背景有哪些？行业的背景主要是供给与需求的分析。供给端，主要考虑产能缩减情况、市场集中度情况以及未来产能恢复的规模以及新建产能的规模。目前造船行业的产能收缩非常严重。从2009年到2020年，产能缩减了1/3左右。大约2/3的船厂倒闭或者被兼并！市场集中度大幅提升！目前全球前三大造船集团的市场占有率大约50%！已经形成了寡头垄断。中国船舶集团的目前占中国大约一半的市场份额。过去旧产能的恢复正在进行，但是碍于造船人才的流失，可能恢复会相对缓慢。也难以达到高峰期的规模！考虑到环保等因素，国内新产能很难在增加。国外，东南亚国家短期还没有大幅扩产的实力。需求端，主要考虑三个需求：1、船队扩张。受到全球经济放缓影响，船队扩张需求疲弱。2、替换需求。全球船队老化严重，环保要求越来越高，替换需求旺盛。3、投机需求。由于造船订单主要以美元为主，美元利率创出最近几十年最高，最近两年投资需求被遏制。但是未来几年如果美联储不断降息，并将利息降至正常水平，投机需求会回升。整体来看，造船行业至少在未来5年，订单都会不错！但是也有一些风险：例如逆全球化、经济增速放缓等。2、造船板块到底该用那个指标进行估值。造船行业是周期性行业，用市盈率进行估值本身就是不专业的。我觉得有两点可以提供一下思路：一是不同公司处在截然不同的行业，即使强行用市盈率进行估值，也没办法用相同的市盈率估值。虽然他们处在行业的上下游。就好像波音公司的市盈率与航空公司市盈率不同，比亚迪的市盈率与出租车公司的市盈率也不同等等。二是两者的周期时间长短不一致。下面我来说一下自己认为的相对合理的估值方法：全周期价值法。按照造船行业这一轮周期的盈利时间长度和每年的盈利，进行现金流的贴现。计算出这轮周期中，造船行业的净资产增长情况。订单/市值法。这个是申万提出的，我觉得有一定的合理性。申万证券认为，在业绩大幅释放使用市盈率估值前，市值/民船手持订单金额相比市销率估值法更领先。复盘中国船舶市值表现，我们发现市值与手持订单金额关联度高于交付船舶 收入，主要是因为船舶交付需要约两年的时间，手持订单金额领先于收入确认。中国船舶参股黄埔文冲船厂，中船防务参股广船国际船厂，利润表无法真实 反应投资收益向下船厂的收入，市销率估值体系误差较大，采用 市值/民船手持订单金额可以准确估算未来真实收入。不考虑军工订单，目前市值/手持订单金额大约是0.75。按历史中国船舶，中船防务数据计算，向上还有5倍空间。我觉得申万的报告写的挺不错的，但是需要剔除2007年-2008年超级大牛市的异常值。目前市场的情况可能很难达到2007年超级牛市的估值水平。取一定的折扣，中国船舶向上3倍空间是有的。3、中国船舶未来的空间到底有多大？上述的三种方法，得出的结论也基本一致，就是向上有2-3倍空间。乐观情况下，还有5倍空间。最后强调一下风险！！最重要的两个风险：一是美国银行业问题蔓延会影响全球本就孱弱的经济，航运业需求端受到影响。二是地缘政治风险。如果中美对抗升级，欧洲的一些造船订单有可能会弃单。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫“黄金时代”结束后的价值投资，来自非完全进化体。芒格说：“我和巴菲特是特殊时期的产物，投资的黄金时代已经结束。”全球经济较高速度增长的时期已经过去，这一点不难理解。同样重要的是：价值投资需要我们寻找到企业护城河。而商业的发展方向是不断变得更加成熟、高效，包括投资行为本身。这在本质上是对立的。在这个时代的当下，商业效率已经进入到一个非常高效的阶段，尤其是在中国。同步于这一过程，大多数商品的渗透也已趋近于成熟。即便对于一些新兴的品类，基于高效的商业基础设施，竞争也会迅速趋于白热化。当前复杂的内外部环境，也进一步压制着本已不快的经济增速。主要源于国际冲突与对立，正在破坏原有全球化商业体系，大量经济资源正在被用于供应链体系的重构以及维护政局稳定。在较长时期内，阵痛都会持续，全球经济增速亦将放缓。这也导致原先仍能够伴随经济增长而持续增长产业，以可选/耐用/住房消费/互联网平台及上述领域的产业链为代表，增速直接降档。叠加高效商业下竞争的加剧，大多数产业遭受着增长与竞争的双重压力。可以说，支撑过去二十年大多数长牛股的逻辑都没那么坚挺了。相比之下，疫情也只是恰好发生在这一阶段的催化剂。没有疫情，一切只是来得慢一些、晚一些。过去十几年只要投资行业龙头或头部品牌消费公司大概率就能实现满意回报的时代也已经过去。投资这门生意也已变得极度高效或内卷。致使为数不多的优秀公司也被充分定价。当然，这不影响将零合市场博弈作为投资策略或基金商业模式的资金继续大行其道。事实上，这种类型的博弈也一样变得极度内卷。都是股票的买与卖，本质上这是两种完全截然不同的行为。正常工作收入低了，就应该参与零和博弈吗？对于理性的人，答案不言自明。投资是参与、分享企业价值创造的过程。长期分散投资于一批公司治理良好的优秀企业，仍能够获接近于经济增速+通货膨胀的收益。而在此之上的超额收益，正如前文所述，一定是变难了。这可能也是近一年多市场选择去追捧资源、公用事业、高分红、低估值垄断央企类公司的原因之一。不过老巴也说了：“价值投资的机会来自于市场愚蠢的行为”。这是能够保有理性投资者可以获取的投资红利。然而在时间上，它的发生又是不确定的。有部分投资者或许会问，经济增量少了可以做逆向投资啊。——即便普通投资者都能想到这一点，有什么理由认为逆向投资不会变得更加内卷或更难？事实上，只有当我们对一家企业的认知更加深入时，才能更好地保有常识、克服恐惧，进行逆向投资。这也是我一直强调的：对于价值投资而言，社会与商业的认知是核心，策略运用只是自然结果。再回到寻找优秀成长企业的投资重心：（1）在高效商业时代仍然会有一些护城河依然完好的幸存者。他们的护城河与商业效率的提升无关或影响较小，比如根植历史与社会的文化属性或者需要长期才能建立的良好信誉与品牌。还有一些生意模式在可见时期内很难有大的改变，比如线下属性与服务属性较重一些生意，仍可发挥其供应链与渠道优势。（2）还有很多生意，商业模式与产品、服务具有一定复杂度与差异性，一些公司基于优异的企业文化，建立护城河，不断拉开与竞争对手之间的差距。优秀的企业文化成为了高效商业时代的最为核心的竞争优势。比如说，在电子产品的一些领域，传承段永平企业文化的公司很多都做到了行业领先与长期屹立不败。除非是产品本身被革新了。对于伯克希尔公司，我们也可以将它的竞争优势归结为企业文化，而并非投资上的专业能力。要想回答企业文化是如何发挥其作用的，竞争对手为何难以模仿，这些都考验着投资者对商业与人性更深层次的认知。基于个人的认知与经验总结，列举一些核心的判断标准：是长期主义还是短期利益驱动，是专注主业还是盲目多元，是专注于提升客户价值还是一味追求利润、是与员工/上下游/股东共赢还是利己，是能够积极应对变化或是官僚迟缓，这些企业文化上的差异会带来长期经营结果上的巨大差异，并铸就护城河。这两点将是未来我们或价值投资者投资的重点。很明显，寻找到（2）的难度要比（1）大得多，从市场有效性而言，长期投资于（1）可以帮助我们回避大的商业风险，获得不错的回报。（2）能够帮我们在长周期内获得显著超越市场的投资收益。能同时具备优秀商业模式与企业文化的公司并不多，识别起来也不容易，很多显而易见的优秀公司也已步入成熟期。好的一面是，对于10年维度的投资周期，这样的企业找到2-3家就足已足够。在全球范围内，中国仍属于增长相对较快，并且“水大鱼大”的市场。以投资股票就是投资公司的心态，找到同时具备优秀商业模式与优秀企业文化，仍具备长期成长空间的公司。在告别黄金时代之后，价值投资者仍大有可为。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫平安NBV持续增长的动因，来自东先生。我们知道，人身险公司们一季度和半年报的业绩持续亮眼，得益于几个因素的叠加：1、经过三年调整，主动改革或被动改革，新单（NBV），基数已非常低2、队伍方面，代理人队伍也已见底；3、产品方面，各类银行理财破净背景下，增额寿等刚性兑付的优势显现；问题是：若人身险公司的业绩仅仅是队伍见底后反转，从1000万代理人变为300万，然后又变回1000万，并由此驱动业绩，那人身险公司的投资价值，更多将变成周期股，而非持续增长的价值股了。更重要的是，各地惠民保如雨后春笋般还在冒出，各中小保险公司还在内卷，如此一来，人身险又成了食之无味弃之可惜，只是各类基金低配、业绩边际改善，大家玩业绩猜猜猜的游戏罢了。带着这样的疑问，我们来看看平安的经营思路：1、面对行业内卷，实施“东北角大逃亡”，服务客户向中产以上迁徙；2、各地惠民保已弥补了大量保障型需求，公司的经营策略更多向财富管理转向；3、主要服务对象包括：普通中产、中产老人、超级富人4、普通中产：还是会有一定价格敏感性，但大品牌对他们来说价值更高，叠加增额终身寿刚性兑付的特点，向他们更多推荐盛世金越等产品；5、中产老人：通过分层分级，提供居家养老的服务，服务于中产老人或中产的老人，包括几千种标准服务，不断打磨产品，目前来说人身险里公司做到这个的仅平安一家；6、超级富人：通过新银保、私银、信托、寿险高端队伍等，制定财富+信托+增值服务的综合金融方案如保险信托等，解决他们不仅限于财富管理的痛点；7、对上述三类人，都提供公司+医疗生态圈内的各种服务；这一串组合拳下来，首先让公司从传统的经济价值比拼中跳出。其次，对普通中产的策略，是全行业都受益，这点差异化并不明显；再次，对中产老人的策略，目前平安通过3年对居家养老的布局，结合此前在医疗生态圈的投入，有先发优势，短期即使其他大型险企也难以追赶，有一定的护城河，但全面铺开还需要打磨（目前已售4万单）；再次，对超级富人的策略，则是多年综合金融沉淀的结果，平安也是有先发优势，大型险企中，有银行的只有国寿，但国寿对广发的整合效果一般。其他的则需要和外部银行不断迭代，才可追赶。从平银私行的增长来看，可窥见一斑。由此可见，抛开寿险队伍改革提质增效、新银保队伍建立等渠道改革不谈。就产品策略和经营策略而言，平安确实在普遍内卷的人身险行业中，切出了一块自己有竞争优势，又会随着中国经济持续增长的利基市场。这个利基市场的增长，按老东理解，便是其NBV持续增长的主要动因。当然，平安还有很多事情需要夯实。首先，+医疗的影响力还需持续扩大，以便更好地服务于这三类人群，特别是普通中产，由此减少与其他公司产品的经济价值比拼，打造更大差异化；再次，居家养老、社区养老，都属于架子展开，体系建立完毕，但迭代还不足；最后，超级富人是各大私行、友邦和各类高端保险经纪公司兵家必争之地，新银保等队伍的建立，扩大，持续升级，也需要继续努力。NBV对公司价值的意义，不止我一次祭出这段话："新业务增长放缓，最终将拖累营运利润的增长，随后拖低公司的分红率，从而影响投资者拿到手的真金白银，最后传导到对公司的估值上。因此，纵然我们可以通过分析营运利润体系，分析内含价值体系，分析一般会计准则的准备金里的利润，在这三个绚丽多彩的世界间来回跳动，试图证明冰山之下还隐藏着很多宝藏，那些失去了未来的保险公司也会如无源之水，最终只有被沙漠吞噬的厄运。下回听到某些言论再提及“即使保险公司不再产生新业务，内含价值也有几倍的增长时”，我们需打起十二分精神，警惕它是否是个价值陷阱。"经营思路清晰，接下来就是比拼落地持续执行的阶段。成则NBV持续增长，对标甚至超过联合健康而去， 一念成佛；败则以人力为锚，堕为周期股，一念成魔。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫OPPO芯片急刹车，未必只是经济性所致，来自田瑀研究笔记。这几天，关于OPPO终止哲库业务的报道和讨论很多。突如其来的壮士断腕让业界和哲库员工应该都感到错愕。站在消费电子并不景气的当下，容易让人联想成手机业务寒冬中收缩，在OPPO终止哲库业务的官方声明中，也将原因归咎为“全球经济、手机市场的不确定性”。但事情可能不是那么简单。先来看看手机自研芯片的规模经济性。以4nm制程的SOC级芯片为例，由于制程较为先进，即使只做设计，单款产品的固定成本也极其高昂。其中占比最高的就是光掩模、IP购买以及研发人员的薪酬这三部分，假设一次流片成功总投入也要在1亿美金的水平。如果卖不上量，其经济性上是还不如买别人的芯片来的划算。但对于手机厂商而言，如果想要保证旗舰机型的先进性，自研芯片是个无法回避的问题。更好的产品和功能体验很大程度来自于芯片计算能力的提升，但随着功能和功耗的要求越来越高，通用芯片加软件设计已经难以满足极致的产品体验，进军底层技术研发是极致产品体验必然的选择，这也是手机厂商自研芯片的原因之一。显然手机自研芯片的规模经济性是很显著的，但对于OPPO而言，这个规模的研发投入并非不能承受、规模经济的销量也非无法企及，而且从2020年OPPO宣布进军芯片设计领域到现在，哲库其实是获得了实质性进展的，部分芯片在自家的高端机型上是得到了批量应用的，4nm的SOC芯片也进入了流片阶段，业务发展按部就班。因此我想经济性可能并非全部原因。刚刚也讲过对于手机而言，芯片是提升产品体验极其重要的一环，因此要想通过自研芯片提升产品竞争力，最低要求是要比主流的通用芯片好。但比主流的通用芯片要好，就基本上意味着需要达到芯片设计的国际领先水平，这一领域恰恰是中美芯片摩擦的重灾区。也就是说，哲库如果想要通过自研芯片提升产品竞争力，就不得不面对可能成为下一个华为的可能。这个代价对于OPPO而言需要衡量。这并不意味着哪个选择绝对意义上会更好。就跟投资一样没有两全的决策，收益和风险本就是硬币的两面，在你能把握的范围内考虑周详就好。投资中也一样，即使同样的公司、同样的价格，同样的投资理念也会产生不同的选择，毕竟大家的能力圈、承受能力都有差异，在自己的能力范围内，无论是认错还是主动承担有价值的风险，都是理性的决策。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫汽车流行趋势复盘和预判，来自w奔波儿霸。经过若干年的跟踪，我发现汽车行业跟时尚行业类似，流行趋势每隔几年就会发生一次重大变化，踩对流行趋势的企业就会乘风破浪、势如破竹，踩错流行趋势的企业怎么折腾都不行。流行趋势的重要性要远高于成本控制能力，一个成本控制很牛逼的企业能把单车成本做到比竞品低5%就已经很极致，但如果相比对手更好的踩对流行趋势，就能很轻松的做出10%的溢价。我认为流行趋势的重要性甚至要略高于技术能力。最近十几年中国汽车行业的流行趋势经历过四个阶段：2010-14年的suv，踩对趋势的是长城和长安，这两家的主打产品哈弗H6和cs75是非常类似的，吉利在这个阶段表现平淡。2015-18年的年轻化，踩对趋势的是吉利，吉利主打“最美”，车型趋向年轻化，相比长城和长安的车型令人耳目一新，广汽传祺和上汽荣威在年轻化上做的也很好，长城和长安苦苦挣扎，18年底雪球论坛上长城和长安下边都是鬼哭狼嚎。2019-22的科技运动范，踩对趋势的是特斯拉、蔚来、小鹏和长安。19年是一个模糊的转折点，年轻化的红利尚在，长城和长安在这一年才启动转型、转向年轻化，都取得了一定的效果。19下半年特斯拉引领的新趋势——科技运动范悄然崛起，20年全面起势，蔚来率先爆发，小鹏也加入这个阵列。长安观察到这个新趋势后再次转型，成功转为科技运动范，uni系列非常犀利，cs系列和欧尚系列都朝着这个方向发展，效果非常好，只可惜长安的技术实在太拉跨，严重拖后腿。20年长城刚刚品尝到年轻化的甜头，产生严重误判，决定全面转向激进的年轻化，为随后两年的全面衰败奠定了基础，当别家车型都灰色金属质感的时候，就长城搞了一堆花红柳绿的车型。21下半年吉利才逐渐转向科技运动范，挽住了下滑的颓势。2022下半年开始的最新趋势——新能源家用车，目前来看，踩对趋势的是理想和比亚迪。前几年流行的那种科技运动范新能源车型已经明显弱势，中庸大气、大空间的新能源家庭车则强势崛起。两年前蔚来小鹏的市值高于理想，目前理想市值远高于蔚来和小鹏，或许仅仅是因为流行趋势变了，变得对理想非常有利。为什么流行趋势会发生这种变化？我认为的两个原因：一是随着新能源市占率的提高，主流中庸人群开始大规模买入新能源车型，他们的需求和审美改变了新能源车的流行趋势；二是随着地产泡沫破灭，普通民众的信心和欲望下降，不再追求华而不实的东西，开始追求实用和性价比。20万的雪铁龙C6老气横秋，12万的雪铁龙C6成熟稳重，以及前段时间爆火的淄博烧烤，都突出体现了这种趋势。这时候长城的车型就更加尴尬了，趋势已经从科技运动范转向家用新能源，wey的旗舰车型摩卡是溜背的，哈弗的旗舰车型神兽也是溜背的；去年地产大面积暴雷、居民收入下降、失业率提升，长城却决定激进的推进高端化，推出30万的摩卡和20万的芭蕾猫。好在今年长城再次转型，这次转型我认为方向是非常正确的，且新能源家庭化的趋势很符合长城的企业特点，我认为他们能够转型成功，蓝山已经打响第一枪。最后对未来几年车市做一些预测：1 中高端mpv市占率将爆发，中型以上suv市占率提高，轿车市占率略微降低，跨界车、溜背车市占率明显下降，为了造型牺牲空间的行为不可取。2 插混（含增城）市占率继续提高，纯电市占率原地踏步甚至小幅下滑，因为插混比纯电更适合家用。3 减配降价是王道，增配加价不可取，华而不实的配置覆盖率将降低，辅助驾驶很难忽悠出去溢价。4 特斯拉一对一错，对的是持续压缩成本、坚持简装修，这符合趋势，错的是运动化造型，不再符合中国市场趋势。一些杂七杂八的新势力和老企业的新品牌，一边模仿特斯拉的运动化造型，一边疯狂堆料，对的没学、错的却学到了，会死的很快。5 蔚来问界小鹏深蓝都会很难受，蔚来问界是因为太贵，群众不好忽悠了，小鹏深蓝是因为运动化造型空间受限。6 比亚迪有一些隐忧，一是因为品控，二是比亚迪的新车型和改款车型有转向运动化的倾向，比如宋plus改款由中庸大气风格转为年轻运动风格，瞎折腾。7 大部分企业很难转型成功，一是根本不知道新趋势是什么，还在搞运动化车型、还在堆料，二是即便知道了新趋势是什么，动作太慢，推出新车型需要两年甚至三年时间，到时候黄花菜都凉了。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫梳理一下从去年5月到目前的市场逻辑演绎，来自罗斯贝。去年宏观环境差，但在新能源加速渗透和欧洲能源危机的背景下新能源行业业绩高增、一枝独秀，新能源在去年5-8月迎来一波强势行情。去年10月开始放开预期升温，市场预期放开背景下宏观环境将复苏，和宏观相关度高的行业（消费、地产产业链、出行）迎来一波短暂的复苏预期加持下的修复性行情。甚至当时一些观点认为放开后会出现报复性消费并导致国内出现通胀。但今年的实际情况是宏观环境并未出现复苏迹象，除了被此前压抑的出行强势修复外（但人均消费金额下降），地产一般、消费一般、商品价格也很疲软。疤痕效应下大家消费都较谨慎，并且宏观和居民消费本就是双向反馈的过程，收入和就业都疲软的时候居民消费自然受限。在此背景下今年和宏观环境正相关的行业股价表现也都很疲软，新能源由于渗透率到达一定阶段，受宏观环境影响逐渐增大，且近两年供应端扩产明显，欧洲能源危机的催化也告一段落，叠加前期股票的拥挤度较高，因此今年普遍弱势。弱宏观环境背景下，通用AI的产业革命在年后戳中市场中活跃资金的兴奋点，泛AI板块迎来一波强势行情。但随着泛AI的炒作扩散越来越广，资金承载不足，且当前阶段具体哪个公司能最终走出来、走出来后带来的营收和盈利弹性还处在很模糊的阶段，板块积累较大涨幅后从4月开始板块分化严重。并且泛AI的很多细分行业本就是和宏观环境相关的（比如服务器、芯片等细分环节），AI含量越低的股价向下回调的幅度也越大。此外，OpenAI此前对模型做优化后推理效率提升10倍，未来不排除其他的模型优化算法或算力芯片设计创新继续降低算力消耗，AI带来的算力需求目前同样很难量化，短期积累较大涨幅后资金在这个细分的分歧也逐渐增大。另外一条主线就是中特估，感觉今年的中特估行情底层逻辑也是弱宏观阶段带来的低估值、高分红类型的现金奶牛的吸引力提升。另外也有国内利率下调背景下场外配置型资金开始流入增配股息率较高的中特估的原因。近期水电、高速公路等现金奶牛走的也都挺强势。我总结了目前的三种策略：1、继续AI，但随着板块扩容叠加整体累积较大涨幅，和二月至三月初相比，现阶段选股和交易难度大了很多。2、认为弱宏观+弱预期对现金奶牛的吸引力提升和场外配置型资金进场的逻辑可以继续持续，那么就配置低估值高股息的中特估。3、左侧布局和宏观复苏相关的行业，但还需要结合行业估值，毕竟2020-21的核心资产牛市对一些行业估值透支严重。对于一些估值低位的行业也需要付出未知的时间成本。结构性行情就是这样，难度大、出现确定性机会的时机少，最终都是为自己的认知变现或买单。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫未来煤价是涨是跌？多空双方深度总结，来自浪里掌帆人。过去两年煤价大涨，煤企爆赚，煤炭股东也跟着赚麻了。火电股东则一直期望煤价下跌，火电困境反转，迎来股价大涨。双方可谓势不两立，问题的关键在于未来煤价的趋势。看空看多都有相关的理由，今天我就深度总结一下。首先，以京唐港5500大卡动力煤的平仓价为例简单复盘下煤价走势。2021年3月到10月，经济向好，工业用电需求高增，叠加供给不足、电厂库存触及历史低位等原因，煤价从600多元一吨一路上涨，并在10月中旬触及2500元/吨的峰值。21年11月到22年初，随着政府增产保供的出台，煤企开足马力挖矿，供给迅速增加，煤价断崖式下跌，回落到800元/吨。22年初到22年10月，俄乌冲突爆发，引起全球市场能源价格上涨，海外煤价飙升，印尼限制出口，抬升了国内市场的煤价中枢，维持在1000元/吨以上的高位，一度突破1500元/吨。22年10月至今，欧洲天然气危机缓解，全球市场能源价格普遍下跌。国内供给进一步增加，从国外进口煤炭开始有利可图，煤价处在下行通道。今年以来，煤价从年初的1200多元/吨跌到现在的1000元/吨上下。看多理由1：今年水电不足，需要火电，增加煤炭需求从2 月份到现在，水电丰富的西南地区降雨偏少，云贵川水电同比下降 70%以上，当地的电解铝一度又遭到限产，长江沿线发电站水位持续偏低，水电基本降至历史最低水平。看多理由2：短期内国内优质供给的潜力有限2016 年实行供给侧改革以来，我国煤炭产量持续向晋陕蒙疆等开采成本低、煤质好的优势资源地区集中。晋陕蒙疆煤炭产量累计占全国煤炭总产量的比重从 2016 年的 69%提升至 2022 年的 81%，煤炭供给侧改革以来，产能集中度提升了 12%。但是，这些地方的产量增速在放缓。其中新疆煤的产量保持了两位数的增长，但由于运输成本的问题，并不能完全辐射到用煤最多的沿海区域。所以说，在短时间内，总体成本低、煤质好的煤炭相对还是比较紧缺。看多理由3：安全检查的限制而且由于超负荷生产，最近矿难频发，尤其内蒙阿拉善盟的特大矿难致使安监进一步收紧，各省纷纷展开安全生产大检查，将对煤矿开工率存在一定制约。但是个人认为这肯定不是主导因素。看空理由1：经济不行，用煤多的行业都比较疲软4月份的生产资料PPI下降4.7%，大部分行业的出厂价都是下降的，可以说经济恢复还需要时间，当下比较萎靡，工业用电是大头，所以用电需求不可能大幅增长。从上市企业的一季报来看，只有动力煤为主的企业还有总营收的正增长：23年Q1营收同比增长3.3%，利润同比增长2.7%。地产上不去，钢铁需求不行，高炉开工率和铁水产量都会下降，焦炭利润下滑多，压制焦煤价格，期货价从3月份的1900多/吨跌到了1300多/吨。化工行业也不太行，化纤、塑料等很多细分产业也面临产量下滑，无烟煤需求自然受到负面影响。看空理由2：国外低价进口煤冲击价格每年我们国家进口煤总量在 3 亿吨附近，占国内煤炭总产量的比重约为8%。进口煤的消费区域主要集中在沿海地区。江浙沪、两广福建等地电厂每年煤炭消耗量中，进口煤占的比重均在 30%以上，部分电厂最高达到 50%。这两年随着国内长协保供之后，进口煤占电厂用量比重有所下滑，但基本上维持在 25%以上的水平，因此进口煤价格对沿海电厂的影响还是很明显的。去年俄乌冲突导致海外的煤价大涨，进口印尼煤、澳洲煤反而要亏很多钱，今年进口就有赚头了。澳洲煤 API5价格在 116 美元/吨，折算到舟山港口价格在900多一吨附近，国内环渤海港口下水煤价格 5500K 在 1000 元/吨附近，进口煤利润在 50 元/吨以上。印尼 3 月份同期单月煤炭出口量 4900 万吨，创该数据历史以来新高；澳煤自放开之后增量非常稳定，1-3月份单月进口持续增加，3 月单月进口量大约恢复至 430 万吨水平。3 月份单月进口煤激增，验证了全年煤炭进口充裕，海外低煤价冲击国内价格的中长期趋势。随着进口利润持续打开，加之当前进口零关税，通关便利，预计 5 月份进口量持续维持高位水平。按照一季度进口量推算，2023 年全年煤炭进口量预计增长 8000 万吨-1 亿吨，远超此前市场预期，煤价承压。总结一下，看多一方的理由中，我觉得对未来影响比较大的是产量向优质煤炭供给区域集中是中长期趋势，有利于带来晋陕蒙疆地区量的增长。水电和安全检查应该不会是主要因素。看空一方的理由也非常坚实，经济不行+国内外供给缓解，已经在今年市场煤的下跌上有所反映了，这对于火电厂来说显然是利好。展望未来，煤炭行业的吨煤利润整体而言处在一个下降的过程中，未来期待大涨应该是不太现实了。大多数煤炭企业未来几个季度的利润可能都会处在一个缓慢下降的过程当中。但是我估计吨煤利润不会低于17-18年的水平，这是一个估值的底线，大概是吨利润95元。考虑到供给侧改革、优质煤炭的供给问题和稳定可预期的长协价格，最终的吨利润中枢应该还会高一些，大概率维持在100元/吨以上，正常情况下的中长期上限应该在150元/吨左右。以这个区间去计算煤炭行业中长期的底部盈利和相应的分红率，不太过乐观，做一个安稳的收息者，是一个不错的选择。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫初入股市者，去买价值股，来自二马由之。所谓价值股，往往有这样的特点。就是企业已经进入了成熟期，增长放缓，甚至不再增长。分红率还不错。因为不被市场偏好，股票严重低估，股息率非常诱人。为了说明我为什么要给初入股市者推荐价值股，我对不少投机者喜欢的成长股也做一个说明。成长股往往具备这样的特点。短期有美好的想象，这种美好想象可能都不是短期靓丽的业绩，而仅仅是一个动人的故事。即使短期业绩不错，但是长期是否能够保持好的业绩存在相当大的不确定性。但是市场已经按照未来可以长期增长给了估值。这是成长股投资的第一个风险。成长股因为其处于成长阶段，分红一般很少。但是在对成长股估值时，往往是预测其过了成长期后，会提升分红率。首先这种预测是合理的。理论上企业应该这样做。但是一些公司治理结构不够好的企业，即使过了成长期也不愿意加大分红。这就让一些成长股投资变成了击鼓传花的游戏。成长股投资主要是预测未来。一方面预测未来企业还可以保持较高的成长性；其次预测管理层在未来会加大分红。同时因为市场偏好成长，导致短期估值不低。成长股的股价中已经包括了相当部分对于未来成长及分红的预期。这导致长期持有成长股其实胜率不高。但是为什么有那么多人喜欢成长股呢？那是因为其具备很强的博弈价值。即使短期已经不便宜，但是短期内，他还会继续上涨。这是一个勇敢者玩的负和游戏。价值股则不同。价值股兼顾了当下和未来。在当下，价值股够便宜，拿到手的股息已经足够多。不少人说，把钱存到银行才3%的利息，而银行股的股息已经到了6%。说的就是这种情况。判断价值股未来时，即使按照非常低的未来业绩增速，价值股的估值也已经足够便宜。这种情况下，对于价值股未来判断的难度就降低了很多。通过以上我的对比，看似投资成长股危机重重，而投资价值股则风险收入比很高。其实不然。否则也就不会有那么多人并不喜欢价值股了。投资价值股有两难。成长股投资者往往偏重短期博弈，他们并不真正关注企业未来。属于打一枪就跑。而价值股投资者真的需要关注企业的长期未来。价值股并不被市场所偏好，很难在价值股上赚到市场的馈赠。投资价值股主要依靠公司的价值释放，其核心组成部分就是公司的长期分红。因此，虽然价值股的长期前景较成长股容易预测。但是真的要预测一个企业的长期未来，还是非常有难度的一件事情。投资者价值股的一个难点在于价值陷阱。即，即使投资者对于企业的未来成长性已经没有什么预期了。但是企业还有可能出现超预期的恶化。巴菲特说，长期看，时间是平庸企业的敌人。选择价值股，我们不能选择那些过于平庸的企业。那么又不被市场喜欢，又不能过于平庸。这该如何是好？选择价值股最好要避开竞争性行业。公用事业类的公司其长寿性及盈利的稳健性是有保障的。投资价值股的第二难属于心理压力。投资价值股赚的是价值释放的钱。但是由于价值股不被市场偏好，很容易出现收了几年利息，结果股价下跌幅度大于获取的利息。被人嘲笑为“你惦记别人的利息，人家要你的本金”。在投资价值股之前，这个心理建设首先要做好。建议初入股市者投资价值股，但是其实无论做什么类型的个股投资，都是非常难的一件事。只不过相对而言，投资者价值股的技能要求低一点。但是投资价值股绝对要求有强大的心理素养。这是相当多人不具备的。在这个市场上能够长期赚钱的人，一定是强者，要么是知识技能的强者；要么是心理强大者。没有谁可以轻轻松松成功。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫几种生意的维持性资本开支，来自余生的江湖。在估算企业的自由现金流的时候，我们经常会用经营利润+折旧等其他非现金开支-维持性资本开支。其中经营利润和其他非现金开支都可以在财报上找到明确的、精确到小数点后面好多位的数字，而维持性资本开支是没有在报表上体现的。于是，在1998年伯克希尔股东大会上，有投资者就问巴菲特：你用了啥具体的方法来计算维持性资本支出？比如你在研究吉列和其他公司时用了什么秘诀？巴神说了一堆，大意是：对于大多数企业来说，会计上的折旧费用是合理的，基本上能够覆盖必须的资本支出，所以报表上的收益加上无形资产摊销通常能够体现企业的真实的盈利能力。但如果你看吉列和可口可乐这样的公司，我从未想过，为了保持竞争低位，吉列是否要多花1亿美元或者少花1亿美元，我想这个金额肯定比它报表上的折旧要小得多。而航空业和纺织业则不同，这些都是真正的陷阱。所以啊你看，维持性资本开支并不是一个数字，只是一个概念，是一个思维模式，用来思考企业的商业模式和真实的盈利能力。有的生意，折旧费可以轻易的覆盖甚至远远超过维持性资本开支，而有的生意则不然。水电就是一个自由现金流远远高于净利润的生意。水电是资本密集型重资产生意，主要的资产是大坝和发电设备，其中大坝按照50年折旧，发电设备一般按照12-16年折旧，这是会计准则的要求。但实际上，正常维护的大坝可以使用超过100年，发电水轮机可以使用40年左右，真实的折旧远远低于会计折旧。为了维持大坝和发电设备的正常使用，支付的维持性资本开支非常少，不过是一些小修小补，远远低于会计折旧金额。以品牌为根基的生意也是如此，以高端白酒茅台为例。贵州茅台的固定资产原值大约310亿，其中270亿为窖池等建筑物，占总资产的接近90%，这个资产茅台按照20年折旧，2022年计提12亿。从常识的角度，房屋和建筑物肯定不止使用20年，一般按照40-50年折旧；从具体生意的角度上看，越老越珍贵的窖池真的需要折旧吗？对于维持性资本开支，从窖池、建筑物等固定资产的维护性支出肯定是低于折旧的。而茅台真正的维持性资本支出是什么？其实是无形资产，是消费者对于茅台的品牌认知，需要通过持续的广告深化茅台品牌在客户心智中的地位。按照会计准则，广告开支是直接作为销售费用计入利润表，所以这类生意的实际盈利能力肯定大于经营利润，略小于经营利润＋折旧等其他非现金开支。维持性资本开支远高于折旧等其他非现金开支的生意也是有的。个人目前重仓且非常喜欢的煤炭采掘生意其实也是这类生意，以陕西煤业为例。陕煤固定资产原值1330亿，目前累积折旧450亿，剩余900亿，2022年计提90亿，预计10年计提完毕。以采矿权为主的无形资产原值340亿，已摊销84亿，剩余260亿，2022年计提15亿，预计18年摊销完毕。煤炭采掘和加工企业不一样，煤炭开采了多少，剩余储量就少了多少，当煤矿开采完毕则价值归零。目前陕煤年产量大约1.6亿吨，要维持煤矿永续运营，105亿的折旧摊销费用够吗？换个思路，假设现在有一个煤矿只能开采1年，大约采出1.6亿吨煤，能够确定的获得290亿净利润。这样的煤矿105亿可以买到吗？或者说，当下陕煤可采储量106亿吨，固定资产和无形资产1160亿，不谈遥远的30年以后，就说当下1160亿能不能买到如陕煤这般优质的106亿吨煤炭储量？这是煤炭生意模式的弊端，也反应出市场给予煤炭生意的低静态市盈率存在一定的合理性。和煤炭一样，房地产生意也是如此。地产生意的固定资产非常低，因此折旧和摊销也比较低，而地产的维持性资本开支主要体现在存货中。地产一般拿地、开发、销售、交付大约2-3年的周期，土地开发销售后，为了维持同等规模的生意，地产企业需要提前购买新的至少同等面积的土地，以维持生意的持续性。不过在“竞地价、限房价”的模式下，土地越来越贵，或者说房价上涨带来的乐观刺激了地产企业管理层的预期，高价拿地。在极端情况下，前一片土地辛苦开发获得的金钱甚至不足以拿下一片土地的费用。因此地产生意的净利润往往存在一定的水分，一旦新获取的土地在未来开发时销售不及预期，风险就会反馈出来。近年不少地产企业纷纷计提存货减值，就是为前几年乐观时高价抢地的行为买单。但摆在管理层面前的选择其实不多，不高价拿地，面粉都买不到，怎么做出面包呢？和煤炭采掘业不同，地产业大概2年就需要做一次决策，而一个煤矿可以开采30-50年，只要正确一次就可以在未来30年获得大量的现金流。不过投资从来都不是“买好的”，正如芒格所说：投资游戏中，总是同时考虑标的质量和价格，关键是要物超所值，当然这并不容易。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫有关半导体的周期宿命，来自N听故事的人。借着最近中芯国际大跌来讲讲半导体的一些看法。之前我分享过选半导体的2点，一个是国产替代，另外就是周期，目前半导体跌的都是周期下行超预期的钱，比如一季报太差，比如预计今年的反转又要迟到，下跌超出预期，甚至可能怀疑不会存在周期反转，而是跟着消费市场的低迷保持一个L型的态势。其实关于周期，我觉得看空的人永远是对的，但是左侧抄底的人才是能赚到钱的。在周期下行末端，怎么喊空都没错，往往出清的力度都会超乎人们的想象，就像上涨也会超出人们的想象一样，但是一切周期都会来的，就像传媒游戏在今年的行情一样。既然周期都会来，那关键点是什么？其实是风报比，盈亏比，是位置。如果这种周期有疑虑的话，可以去看看去年的旅游，去年旅游就是一个个过山车走过来的，而过山车行情就需要跌的时候信一信，涨的时候跑得快点。当然周期其实是一个简单的轮回，更多的挑战是把控仓位跟盈亏比，毕竟最近的中国银行都把08年的人解套了。更重要的是做好国产替代中突出的股票，争取做到成长跟周期共振，扩产跟需求共振，业绩跟估值双击。最近没有什么国产进度的幺蛾子出现，也就不太影响我对于国产替代的信心。而国产替代才是我觉得这轮半导体最大的机会，之前我拿长存举过例子，就像江波龙前两大供应商36亿，长存才3.6亿，这个替代就有10倍的空间，如果还能叠加上周期反转，那空间就会更大了。而存储颗粒的空间10倍，那材料和设备的国产替代则是在产能10倍的基础上还有乘以渗透率的提升，会有更高的回报比率。再回过头来讲国产替代，确实风险点在于扩产进度的问题，比如日本仅仅制裁了韩国几种电子材料，就影响了韩国电子出口。这条产业链太长，像光刻机这样的节点卡着我们，就很容易影响我们整条链的扩产进程，这个是必然的。不过这东西最终影响的还是国运，老美卡我们芯片，也就是想堵死我们高端制造的发展路线，也就是主观能动性上，芯片国产替代化跟国运是完全挂钩的。至于客观现实上，当前处于国产替代关键时间点，目前国内芯片行业的公开信息其实没那么多，进度也都是靠小作文，很难把握，唯一值得庆幸的是，没什么太利空的小作文出现。至于国产替代能不能行，这个我觉得肯定可以，只是长路漫漫，一点点啃，时间周期可能要五年十年十五年？但是就像新能源光伏锂电池这些一样，我们刚做起来的时候都说我们不行的，光伏没有核心技术都是骗，锂电池骗补，宁德时代技术不如松下，方形电池不如软包电池，这些都是我们产业发展过程中经历过的质疑，最终都破了。最后讲讲一个关键点，很多看空的人认为完成国产替代化后会进入卷的情况，立马价格战，这个其实就很片面了。首先价格战这个东西，也可以展开讲，有2种，一种是国外凭借技术优势跟产线成本优势，打价格战，这个其实很好解决，贸易保护就好了。本来就是老美开的头，我们就在存储上去反制裁了美光（所以说感觉存储国产放量的可能性是最大最快的），老美还不让韩国来卖，中国作为最大的消费市场，这直接给你国内市场保护起来了。第二种价格战，就是国内的价格战，这个东西没那么快的，锂电池光伏也不是立马价格战的，而是龙头企业享受过一波红利后，行业做大了，就有人新入局了，最后才会卷。那只是一个新的轮回周期而已，上升周期走完，然后开始下降，出清。而国产替代化中，最享受高估值的，我觉得就是设备跟材料，能享受国内扩产跟渗透率提升的双击，以及后续行业上升期扩展的供需失衡。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫持仓梳理--多面格力，来自庶人哑士。我目前持有格力的仓位约9%，论业务的庞杂，它不及腾讯；论业绩的波动，它不及分众；论经营的复杂，它远不及招行；论主业的竞争优势，它远超汤臣。可它却是最难捉摸的一家公司。因为持有格力，之前一直屁股决定脑袋，只看到它好的地方，这次想把视线聚焦到它不好的那一面。还是一家卖空调的公司格力22年营收1890亿，扣除甲供材料的其他业务358亿，剩下的1532亿构成如下：空调1349亿，工业制品76亿，绿色能源47亿，生活电器45.6亿，智能装备4.3亿，其他10.1亿，空调占营收的88%。工业制品虽然增速翻倍有余，但体量太小。哪怕接下来两年仍然翻倍，依然也只有300亿的营收。生活电器，喊了很多年了。但因为渠道与空调业务差异太大，还是半死不活。从营收的体量上来看，格力仍然是一家卖空调的公司。从这么多年的多元化成果来看，我倒是希望它就这么一直卖下去。可是，近年来它一直不安分，从做手机，到搞新能源车。2015年，格力正式进入了手机行业，寄希望于以手机、空调等作为入口，切入智能家居赛道。有点儿类似于东阿阿胶秦玉峰当年的“以肉谋皮”战略，听上去很美，实际上根本走不通。小米低估了空调的壁垒，格力也低估了手机的难度。最终他们都在对方的领域里一败涂地。整个智能家居行业，也依然还像90年代的空调一样，还在打群架，看不到赢家。几乎同时被董明珠看上的，还有珠海银隆。这是另外一个故事。银隆始末关于董明珠与银隆的恩怨情仇，网上有很多公开资料，最详细是财新出的专题报道。我只是简单说一下来龙去脉和几点看法。银隆成立于2009年。15年2月获得第一轮融资，估值40亿元。15年12月，获得第二轮融资，估值67亿元。2016年8月，在董明珠的主导下，格力准备以发行股票购买资产的方式，按130亿元的估值全部收购银隆。但在16年11月的投票中，收购计划因中小股东反对告吹。同年12月，董明珠又以个人名义，与万达、京东等一起收购了银隆22.46%的股份，个人出资10亿元，持股7.46%。之后又增持了10%的股份，将持股比例提升至17.46%，成为第二大股东，前前后后砸了20来亿。入主之后，发现银隆并不是想象的那样，实控人魏银仓、孙国华不仅与董明珠经营理念冲突，还存在关联交易的资金问题，后又在上市问题上严重冲突。魏银仓想要不顾一切冲刺上市，董明珠希望能够“干干净净的上市”，二者彻底决裂。除了内忧，还有外患。银隆当时之所以能吸引一众大佬砸下真金白银，还是有两把刷子的。2017年新能源客车以6626辆的年销量排全国第四，2018年则以7278辆销量排第三。但这一切都是建立在国家的高额补贴之下，随着国家补贴的减少，银隆的销售也出现了断崖式下滑，2019年的销量锐减至2708辆。同时，新能源车的财政补贴是销售后才补贴车企，所以银隆有大量的应收款。后来政府为了防止骗补贴，需要每辆车跑到一定公里数后，才发放补贴--应收款账期被拉长到两年以上。再叠加公司2017年以来动辄百亿元的扩产计划，公司现金流空前紧张，扩产计划被搁浅，市场占有率继续下降。后来，魏银仓出逃，孙国华等其余若干高管被刑拘，银隆风雨飘摇，眼看就要倒下。在2021年10月，格力以5.4元/股（估值60亿）的价格拍下银隆3.36亿股，耗资18.3亿元，持股比例为30.47%，董也将自己持有的17.46%的股份的表决权委托给格力，银隆就此成为格力的控股子公司。关于银隆这件事，我有几点看法：1.董明珠当时是真的很看好银隆，她当时想让格力收购银隆，也是真的为了格力好。否则她不可能自己砸下20亿的真金白银，去充当格力的试毒银针。2. 银隆她真的看走眼了，无论什么原因，看走眼的锅她得背，代价也得自己承担。3. 后面格力收购银隆的股份，有不忘初心，也有私心。银隆的经营状况、财务数据都摆在那里，它要是彻底倒了，20亿的真金白银就彻底打水漂了。4. 成也性格，败也性格。作为长期关注格力的人，早就很熟悉我们掌舵人的性格了，《行棋无悔》中的董明珠和收购银隆的董明珠，是同一个人。而现在，我们还需要仰仗同一个董明珠，替我们打赢渠道改革这场攻坚战。银隆这件事情上，我不想再过多纠结。站在格力股东和董明珠的角度，我都真心希望银隆能好起来。只是，它带来了一个问题：为什么格力那么晚才急吼吼的想要跨界做新能源？ 成也空调，败也空调。单从竞争优势的角度来看，空调是家电行业仅次于厨电的好赛道。如果把市场规模算在内，空调就是最好的家电赛道。1990年代到20世纪初，空调行业经历了残酷的打群架阶段后，格力、美的两强争霸，海尔、海信喝汤的竞争格局已经形成。虽偶有奥克斯搅局，但撼动不了整体格局。大家的日子都越来越好过，而龙头格力的日子更是太好过了。格力的营收从2000年的61.8亿，增长至14年的1400亿，增长22.6倍。同期的净利润，由2.6亿增长至142.5亿，增长54.8倍。日子一好过，就容易忘乎所以，躺在巨额利润上不思进取。不思进取的，有管理层，也有渠道伙伴。同样的事情，也曾发生在汤臣倍健身上，汤臣的破局之道，是大单品。在美的、海尔大力发展冰箱、洗衣机、小家电等业务、全力出海时、积极拥抱线上化时，格力还卖空调。2015年，格力营收、净利润首次负增长，彼时格力如梦初醒，开始求变。然而，变的方向却跨界造手机、造新能源车。直到20年疫情爆发，才下定决心刮骨疗伤，开启渠道变革，至今仍未见成功。这些经营策略的结果，就是格力营收在14年被美的、19年被海尔反超后，被越拉越大。空调虽然是白电行业最好的赛道，净利润率远高于冰洗、小家电，但是格力的净利润也在19年被美的反超，差距也是越拉越大，与海尔的差距也越来越小。格力是我自己动手分析的第一批公司，当时对于公司治理这个有些虚的概念理解不够深刻。看过更多公司，有了一些经验之后，回过头来看，可以看得更清楚一些。格力的公司治理缺陷，主要体现在两个方面:股权结构缺陷、管理层缺陷。格力走到今天，是个不大不小的奇迹。这次梳理之后，我想明白了：现在家电行业竞争格局非常稳定，三大巨头都有自己独特的优势业务，短时间内你干不掉我，我也干不掉你。这种情况下，市场更看重市场的成长性，而不是净利率和ROE。过去几年，无论营收还是净利润，美的和海尔的成长性确实都更高好，加上美的、海尔的营收构成更多元、海外业务占比高、股权结构和管理更有优势、业绩波动小、成长性更佳等劣势，格力估值长期低于美的和海尔，不冤。空调行业的天花板，已经被市场讨论了很多年了。目前空调行业已经过了高速成长期，未来年化能有个3%~5%的增长空间就已经不错了。格力短期内业绩增长的潜力，就来自于渠道改革红利。对于这么一家空调主业营收基本不会有大的增长，多元化尚未成功，甚至格力钛可能会走向多元恶化的一家企业，我倾向于把它作为一张收息债券。我目前持有9%的格力，不会再买入，是否卖出取决于有没有更好的标的。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫是谁在买银行股，来自王剑的角度。银行启动之谜如果大家觉得银行股是这几天才开始上涨，那么就大错特错了。事实是：银行股自2022年10月底见底之后，已经持续上涨了足足半年时间了……这段时间的银行股涨幅达到27%，其中部分银行股涨幅甚至达到50%以上，非常可观。当然，中间也不是一帆风顺，2022年10月银行股快速下跌后，迅速反弹。过完2023年春节后，却冲高回落，调整了近两个月时间，跌幅不大，不到10%。然后于3月底开始上涨，近期加速上涨。这种事情并不是第一次发生。过去银行股的大行情，都是在悄无声息中默默上涨的，因为银行股平时关注度并不高。等到因几根大线性而吸引大家来关注时，已经涨幅不小了。上一次类似的事情是2014年。或许经历过的人都能记得，2014年11月，因为一次比较意外的“双降”（降息、降准），金融股拔地而起。但在此之前，银行指标大约在3月见底，然后不声不响地开始回升，到11月时，8个月左右时间，涨幅22%。其他几次银行股见底，也有类似的情况：没有明确利好，没有明确新闻，银行股却自己慢慢从底部爬起来了。是谁先知先觉？为行情归因并不容易，因为很难验证。如果确实没有实质性利好，那么只能从资金面去猜测：可能是估值便宜到很多资金愿意出手了。由于银行盈利能力非常稳定，估值低往往意味着股息率高。因为：ROE稳定，分红率稳定，PB越低则股息率越高。而若PB低至一定水平时，股息率就会非常诱人。比如近年来，大行的投资回报率在10%以上，分红率30%左右，PB一度低至0.5倍以下，那么计算出来的股息率高达6.6%，非常可观。这就好比一只票息率6.6%的可转债。如果盈利能力保持，则后续每年收取6.6%的“利息”，如果股价上涨，还能享受资本利得。当然，如果股价再跌，或盈利能力、分红率下降，则会遭受损失。但由于盈利能力已在底部，近期很难再降了。因此，这就非常像一张可转债，其市价下跌时，会有个估值下限，即“债券价值”。于是，其投资价值就出来了。如果这张“可转债”的票息率高到一定程度，显著高过一些资金的成本，那么这些资金自然愿意参与。这样，银行股就形成一个隐形的“估值底”，当估值低至一定水平时，股息率诱人，就会有人参与。当然，这个估值底在某些情况下会被打破，即因为一些负面因素的存在，导致市场先生觉得银行股的估值或盈利能力还将下行。谁在买谁在卖银行股那种悄无声息的底部，可能并没有什么实质利好，就是有些看中股息率的资金默默买入，把底部给买出来了。这是些什么样的资金呢？首先可以排除的就是以股票型公募基金为代表的机构投资者。因为他们的考核要求是相对收益，因此在大多数时候，他们不会因为股息率诱人而买入，他们的任务是战胜自己基金的基准，或者战胜可比基金同仁。所以，即使股息率高，他们也很难做出赚取股息率的决策，这不是他们的考核目标。因此，银行股从底部开始悄悄上涨的这段时间，公募基金参与很低，这次也不例外。从数据上也可验证：从33家银行股2022年底基金持仓比重来看，比重越低，期间涨幅越大，比重越高则涨幅越小。除了公募基金，其他类似考核的机构投资者也是类似。从数据上看，我们确实看到，2023年第一季度较上年末，大部分A股银行股的基金持仓比例是下降的，有些个股甚至降幅不小。回顾第一季度，银行指数走了个过山车，先是上涨，然后春节后下跌。到了4月初，人工智能等板块行情回落后，银行股重拾升势，且涨幅加速。春节后的这段时间，银行股刚好和人工智能走出了一个完美的“对称”走势。而其他投资者，比如个人、外资、自营、保险、资管等，则可能是买入的。因为这些资金不考核相对收益，更多的是追求绝对收益，因此有可能是高股息股票的青睐者。而决定他们买入的因素中，资金成本应该是个重要因素。目前，我国近期市场利率较低、资金充沛，其他可替代的投资机会较少，因此股息率显得诱人。同时，美国加息接近尾声，他们的资金成本也有望下行，我国高股息股票也有吸引力。然后我们通过数据来加以验证。从2023年一季度情况来看，外资确实在买入大行，并且数量还不少。不过保险资金却是有进有出，这一点有点与我们预期不符。基金主要在卖出。此外，还有些一般法人、其他投资者在买入。整体而言，结论大致成立，即：在银行股估值极低的时候，追求绝对收益的资金买入了高股息率的个股。因此，这次行情，和历史上很多次银行底部启动一样，很可能是青睐高股息率的资金，买入低估值、高股息率的银行股。而他们的口味与公募基金刚好是相反的。事情在悄悄起变化以上分析，说明了过去半年的银行股行情，是追求绝对收益的资金，买入了高股息率的银行股。眼下，很多银行股股息率依然较高，而资金面依然宽松，那么这些高股息率股票对绝对收益资金依然是有吸引力的。那么在银行业的经营层面，有没有实质变化呢？我们在3月曾经提出，过去三年期间的一些特殊政策，已经出现调整的迹象，银行业将要进入新的均衡格局。比如，在普惠小微领域，过去几年大行承担了一些监管要求，每年普惠小微信贷的增长非常快，投放利率很低，这对小微金融市场格局造成了较大影响，尤其是对一些原来从事小微业务的中小银行造成压力。大小行小微金融逐步达到新均衡而在4月27日，银保监会办公厅发布《关于2023年加力提升小微企业金融服务质量的通知》（，对工作要求有了一些调整。比如，不再提“两增”要求，不再刚性要求降低小微信贷利率，而是要求“合理确定贷款利率”，不再提“应延尽延”。除了小微金融领域，其他方面的工作要求也陆续从过去三年的阶段性政策，慢慢回归至常态化。而银行业这几年由于净息差显著回落，盈利能力也渐渐接近合理利润底线。因为银行业需要留存一定的利润用于补充资本，进而支持下一期的信贷投放，因此利润并不是越低越好，需要维持一个合理利润。而目前盈利能力已经接近这一底线，所以政策也会相应调整了。什么是银行的合理利润和合理息差可见，行业的一些情况已经悄悄发生变化了。那么，有没有一种可能：那些买入高股息股票的投资者中，真有些先知先觉者，已经嗅到了不一样的味道？

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫2023年巴菲特股东大会学习笔记，来自朱酒。1、在回答有没有因为情绪作出错误的投资决定时，巴菲特表示：“虽然在生活中谁都不想成为一个没有感情的人，但肯定想在做投资或商业决定时，成为一个没有感情的人。”投资，是真金白银的交易，对绝大多数投资者来说，投进来的都是自己辛辛苦苦赚来的血汗钱。赚了开心，亏了沮丧，这是人之常情。但天地不仁，以万物为刍狗。开心并不能让人赚得更多，沮丧也不能让人少亏一点。相反的，利令智昏，惊慌失措，情绪上的波动，往往会带来投资决策上的荒谬。别人恐惧我贪婪，别人贪婪我恐惧。但我们在顶部总能看到大量，在底部却一直都是地量，这背后渗透出来的就是投资者的情绪。不以物喜，不以己悲，盈盈亏亏都不过是一些数字变化。最重要的，是自己对企业的理解有没有改变。多情剑客无情剑，再多情的剑客，出剑的时候都必须无情。2、“苹果公司在我们仓位中的占比，超过了能源业务。虽然我们持有苹果的股份占比不高，但每年的权重都在增加。我不懂手机，但我能看明白消费者的习惯。如果让消费者选是放弃买手机还是放弃买汽车，我想很多人会选放弃汽车。我们不知道未来趋势会如何发展，但我们知道什么是正确的价格，我们可以在消费者行为方面做一定的预测，以及它对企业的威胁。”“我不懂手机，但我能看明白消费者的习惯。”这句话是精髓！投资中很多生产上的内容确实很难懂，但重要的不是如何生产，而是消费者如何看待这些产品。反过来，即便是生产领域里的专家，如果对消费者缺少研究，他和普通投资者的区别也并不大。3、巴菲特表示：“很长一段时间内，我和查理都觉得，汽车行业太艰难了。例如福特汽车公司，曾经亨利·福特看起来拥有整个世界，但20年后，他们正在赔钱。”芒格补充道：“虽然我们觉得，汽车不是一个吸引人的行业，但电动汽车即将大获成功。但现在它带来了巨大的成本和巨大的风险，我不喜欢巨大的资金成本和巨大的风险。”这段话，从侧面解释了巴菲特为什么一直在卖出比亚迪。事后来看，当年伯克希尔在投比亚迪的时候，看重的不仅仅是汽车业务，但现在比亚迪的汽车业务发展到一定程度后，“含车量”过高，就开始与伯克希尔的理念相违了。“巨大的成本和巨大的风险”，这是关键点。对于没有绝对垄断能力的重资产行业来说，低PE会是终极归宿。利润释放的高峰期，反而带来了股价持续低迷，这就是估值回归的结果。4、“通胀是目前最需要解决的问题。老是印钞票是非常疯狂的，不能继续这么做。疫情发生的时候就像打仗一样，没人知道印多少钞票才会出现问题，直到失控。养老计划让人们把钱放进银行，但最后取出来的时候，不能确定货币的购买力是不是还能跟以前一样。这些都是跟宏观经济体系相关的，没法去预测，但这不是好现象。”这句话对A股的未来，一样有警示作用。巨量M2早晚会发挥威力的，对投资者来说，它的爆发节奏，是一个明确的指引。具体就不展开了，如果还不理解，看一下过去两年美股的变化吧，那提供了最好的样本。前几天发过一篇关于美国房地产的文章，里面有张图，对100多年来美国房价的变化做了分析。美国房价涨了100多年，实际上大部分都是通胀的结果，这是GDP增长之外，支持房价上涨的最重要因素。对于投资者来说，如何应对通胀，直接决定了他的账户收益。5、“现代大学教育中教导的一个愚蠢的事情是，在投资普通股时，必须进行大规模的分散投资，这是一个疯狂的想法。拥有大量容易被发现的好机会并不容易。如果你只有三个想法，我宁愿用我最好的想法，而不是最坏的想法。”分散投资，是很多人喜欢做的，原因是他们觉得分散能化解风险造成的伤害。这也是一种模式，但对于普通的个人投资者来说，就如芒格这句话中说到的“拥有大量容易被发现的好机会，并不容易”。个人投资者，在精力和能力上都没有优势，对一两个行业中的三五只股票能有深入研究，就已经很难得了。为了分散而分散，能不能化解风险不好说，影响自己主要持股的研究和跟踪，却是必然的。不要高估自己的能力，不要在股票大跌之后，才发现自己对它的理解其实没有那么深入。在总持仓金额不变的前提下，一只股票跌10%，和10只股票跌10%没有什么区别。6、“当其他人做出错误的决定时，投资者特别关注价值获得机会。给你机会的，是其他人做愚蠢的事情。”全靠同行衬托，这句话绝不是郭老师的一句笑谈。有太多投资者总想赚到超越市场的钱，他们会在自己能力圈的最外延不断做试探，有时候甚至会超越能力圈，把自己放在一个不可知的境地。实际上，市场总会给你机会，愚蠢的错误每隔一段时间就会发生。投资者需要的，只是做好自己该做的事情，一切基于价值，然后静待那些好公司出现好价格。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫谁将成为AI一哥，来自远川投资评论。随着一季报披露完毕，公募基金们在AI战场上的路线也逐渐展现出来。AI主线一来，敏锐的人又嗅到了一战成名的机会。不过，买入AI容易，投好AI却很难。作为信息技术的集大成者，AI产业链可谓包罗万象，诸多领域都可以与AI搭上关系，这种大产业下，机会未必是平均分布的。回想2021年的医药行情，在2月份医药生物指数见顶之后，CRO板块却继续上扬，一直到8个月以后的10月份，才最终开启下跌之旅。或许只有解答了姜诚的一系列问题，并成功在AI产业链中抓到类似「医药行业中的CRO」级别的细分领域，才有望从一众同行中脱颖而出，成为「AI一哥」。面对这道考题，基金经理们交出了两份不一样的答卷，一份调仓算力，押注上游硬件，一份布局软件，博弈下游应用。算力：AI卖水人在4月1日的华为第20届全球分析师大会上，华为轮值董事长孟晚舟公开发声：预计到2030年，AI计算能力将增长500倍。能不能增长500倍暂时无法确定，但毫无疑问的是，算力作为AI卖水人的地位不可撼动，而芯片和服务器作为算力的底层基石和核心载体，在AI时代迎来了新的产业机遇。其中，芯片行业本身正处于周期低点，有景气度上行的预期，算力芯片的需求激增无疑是为行业的整体复苏添了一把火，再加上估值经历了一年多的连续回落，所以，很多基金开始调仓芯片。受益最多的是原本就重仓芯片的基金经理——说的就是「半导体一哥」蔡嵩松王者归来，直接在基民的评论区里又从「菜狗」变回了「蔡皇」。在A股的上市公司中，核心的算力芯片厂商主要有两家，分别是海光信息和寒武纪，其中，海光信息的深算一号可以运行AI大模型，包括模型的训练和推理过程，虽然产品性能只相当于英伟达2014-15年发布的P100，但已经是国产第一梯队；而寒武纪最好的产品是思元590，虽然只能运行大模型的推理过程，但是性能直追英伟达的A100，初步看已经能够达到A100算力的70%以上。所以在ChatGPT带火了算力之后，两家公司都获得了市场的广泛关注。对此，蔡嵩松只是通过诺安和鑫灵活配置，买入了82万股约合1.5亿的寒武纪。反观曾与蔡嵩松齐名，甚至被基民打包戏称为芯片投资「卧龙凤雏」的郑巍山，这一次却成了寒武纪上涨的最大推手，一季度通过银河创新成长直接建仓了650万股寒武纪，成功进入十大股东之列，并且还加仓了海光信息，两大算力芯片供应商分别成为了郑巍山第九和第十大持仓。单纯比较对算力的信仰程度，郑巍山显然要更强烈一些。而除了芯片以外，AI服务器作为算力的核心载体，需求也是水涨船高。浪潮信息作为AI服务器行业龙头，全球市占率超过30%，自然是绕不开的关注点。这一次，浪潮信息的股价表现出了很强的韧性，并在4月份创出了年内新高，其中，招商基金应该是浪潮信息的最大力挺者，不仅是翟相栋管理的招商优势企业买入了640万股浪潮信息，贾成东更是有多只产品建仓，在持股浪潮信息的前十大基金名单里，两人合计占据了6席。值得一提的是，3月3日在浪潮信息因为母公司被制裁而一字跌停后，拥有全球生产制造基地以供应链的服务器ODM龙头工业富联接过了上涨的接力棒，成为许多资金的配置。一季报过后，工业富联也新进了「交银三剑客」之一何帅的前十大。虽然现在的重仓股在医药行业，但TMT却是何帅的核心能力圈之一。在基金一季报中，何帅明确表达了对AI行业的看重，尤其是「在中国可能首先还是从强大的制造业体系中选择优秀的公司。」应用：降本增效尽管算力是AI的基础，但ChatGPT这类生成型AI的最大作用，还是在于赋能下游应用。一方面，在生产力工具，AIGC能够降低内容创作成本，它不仅能干很多人的工作，甚至干得比人快；另一方面，在交互体验上，显著提升的大模型，也会给智能设备带来更人性化的体验改善。再加上国内经过第二次游戏版号暂停发放之后，核心游戏公司从去年4月份开始陆续获得版号，今年一季度正是密集上线期，游戏板块本身有估值修复的预期，所以，AI+游戏方向率先受到了资金抢筹。其中最激进的，可能要属海富通的吕越超。2019年时，吕越超也曾因重仓半导体，而与「卧龙凤雏」一起被合称为「诺安银河海公公」，不过相比于蔡嵩松和郑巍山，吕越超更擅长的应该是风格轮动，所以并没有一直固守半导体，而是在21年之后转战新能源。在具体的方向选择上，吕越超这一次与「卧龙凤雏」分道扬镳，除了「寒武纪」以外，建仓的更多还是游戏、办公等AIGC下游应用，尤其是游戏股昆仑万维成为了第一大持仓。而在提升智能设备的交互体验上，安防是市场上讨论较多的一个应用场景。通过AIGC技术的应用，安防产品可以实现更高效的数据处理和管理，大幅提升安防系统的反应速度和处理能力，从而在成本端实现降本增效，并在需求端通过快速渗透推广带来持续的需求增长[3]。所以，安防领域的两大白马海康威视和大华股份，也受到了众多明星基金经理的关注，不过具体在两者之间如何抉择，基金经理们却有着各自的不同。兴全基金的谢治宇和景顺长城的刘彦春明显更看好龙头海康威视，其中，谢治宇管理的两大主力基金兴全合润和兴全趋势，一季度合计加仓海康威视2368万股。而上投摩根的杜猛和宏利基金的王鹏则更青睐大华股份，尤其是杜猛，在其管理的规模前五大的基金产品中，大华股份都冲上了前十大持仓。算力还是应用，押对方向非常重要，但仅仅是押对方向，还远远不够。成为一哥，首先要和行业绑定很深，但许多时候又跑不过行业本身。因此，无论谁成为「AI一哥」，或许仍然免不了一样的灵魂拷问：我要真信，那直接买ETF，不香吗？

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫躺平是最差的生存策略，来自生活中理财。网上一直都有这么一个词，躺平。年轻人该不该躺平呢？这个不一定，关键是什么前提？如果你在日本可以躺平，你在美国也可以躺平，你在中国在印度，不好意思，不应该躺平。躺平本身没有什么对错，每个人做出的不同选择罢了，但是选择也有好坏之分，在最好的时代躺平是最差的生存策略。在日本，因为是年功序列制，收入等于年龄×10倍，你再怎么样？拼命也没有晋升的机会，你不躺平干什么呢？德国你应该听说过吧，开除一个人的成本有多高。也有每月发放很多美金的美国，不工作也能领8000美金，干活的话也就领16,000美金，那努力有什么用呢？在中国就不一样，在印度也不一样，你看中国只用了短短几十年的时间，从一穷二白到追上欧美国家，再看印度，从一穷二白到精英掌控全世界，欧美许多高级人才都有着印度人的身影。连英国的总统都是印度人。最好的时代也是机会最多的时代，你觉得不好是因为有人在误导你，比如生意不好做钱不好赚，但有没有人告诉你，你的生意不好做，因为他的生意更好做，从而抢了你的市场份额。你认为不赚钱看看疫情有多少人赚了多少钱？没有人告诉你，绝大部分的富人都是短短十几年，历经坎坷白手起家的，在别人躺平的时候他没有躺平，然后他就变成了富人出现在你的面前。我们都知道马云那个年代，只要敢下海就能够挣钱这么好的机会，你不去竞争选择躺平，那失败的可不就是你吗？可能也有人反驳，说我没有他那样的背景，没有那样的实力，那你跟着他干，不也能混的风生水起吗？可能听到过他们的故事，却没有他们经历的现实，你看今天的互联网移动支付电商平台短视频，每一个都在不停地颠覆以前的行业，源源不断的给新人机会，一个地方红海，又有新的赛道脱颖而出，给新人机会。你开服装店真的很多钱，不好意思，规则变了，互联网上很多人重新开始。你抓住了时代红利，微商公众号真的很多钱，短视频又让你重新开始，每一个新的机会都会把之前的优势全部磨平，重新开始，还有什么比这个更好的呢？还有什么比这个对年轻人更有力的呢？难道让资源掌握在老头手上就有利的吧？这都不叫多机会的话，请问什么叫做机会？难道是把钱直接打到你的卡里面就好了？最好的时代是只要你想挣钱，就有无数的机会，只要你去拼就有无数的钱可以挣，哪怕你自己什么都不会送外卖快递也能一个月挣七八千，哪怕没有学历，没有经验，吃苦耐劳多学习一样能够挣钱。很多年轻人来到大城市，工作两三年就可以抵父母半辈子可为什么年轻人还是不开心的因为阈值太高了，你看到了更大的城市，习惯了地铁轻轨体验的更好的生活，阈值就会快速的提高，关键是你的能力，没办法快速提升，于是就产生了落差，再也不想体验农村那种落后的环境，不是因为生活变差了，而是因为生活变好了，你想要更好的东西，阈值更高了，可是这个世界上真正好的东西永远是稀缺的，而稀缺就意味着竞争，你不去竞争，有人去竞争。躺平意味着没有机会而竞争，恰恰意味着机会，正是因为每个人都有机会才会显得竞争激烈，不给你机会是不是又会显得不公平的？躺平不躺平是你自己的事儿，但是最好的时代躺平是最差的生存策略。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫老凤祥不错，就是近期有点热。对于老凤祥的关注，其实来自一次财务扫描。也就是有一次在搜索“连续10年加权投资回报率超过20%”的公司里面，出现了这个公司的名字。它主要做金店生意，其实就是卖戒指、项链那种，整个生意主要靠“代理模式+周转快速”。看了一下到2022年末，老凤祥共有门店5609家，总营收630.1亿元，同比增速7.26%，归母净利17亿元，同比下降9.38%。分红每股1.45元，这个数据其实3季报之后，我自己评估过，大概是1.43元，所以差距不大。4月27日晚间，发布了2023年1季报，营收245.58亿元，同比上涨33.17%，归母净利7.16亿，同比大幅提升76.1%。这不仅是老凤祥史上最强1季报表现，也是史上所有单季的最强表现。所以4月28日A股和B股都出现“跳空上涨”。但要明白，老凤祥的经营模式其实是“批发模式”，疫情过去之后，消费市场整体呈现复苏趋势，很多要结婚的，都开始买彩礼，很多情谊要表达的，也开始添置首饰。所以经销商看到“销量大增，并且金价上冲”，明天加快了进货节奏，所以明眼人都明白，一季度的“发力趋势”不会是常态。老凤祥2023年的目标是，总营收665亿元，打算同比增长5.54%，而利润总额计划完成32亿元，计划同比提升5.7%，归母净利润18亿元，计划同比提升5.83%。券商的业绩预测显然认为老凤祥自己太低调了，所以万得系统给出的业绩指引明显强于这个预定目标。我认为老凤祥，2023年全年大概20亿元归母净利，分红比例还是45%的话，就是共计分红9亿元，总股本5.23亿股，所以每股分大概1.72元。A股直接不考虑，因为贵！b股的话3.55美金，汇率6.91，合人民币24.53元，潜在股息率就是7%。老凤祥这种公司有2个特质，其实很多人没想明白，就是它的存货很多都是黄金，金价虽然也有波动，但它不是一般意义上的“存货”，而是“天然的货币”，所以“变现性+保值性”极强。故而金店的生意，其实是“带着金融属性的商品零售”，这是金店能穿越熊牛周期的重要原因。因为比如遇到2008年次债危机的时候，由于恐慌情绪发酵，所以金价会快速上冲，这样存货估值反而会出现提升，而且如果必要的话极好变现。所以老凤祥这种店，即便遇到短期经营困难，但很难出现“现金流危机”，因为其存货在本质上其实是“特殊的货币资金”。同时这种库存没有质保期，所以折旧摊销也基本不存在。另外，黄金很软也很好加工，所以其实不用经常引进贵的加工设备，体积也很小，储存运输成本都低，所以在生意模式上，其资本支出很小，这有利于其自由现金流的累积。我其实当然也看了周大福的情况，一共7400家门店，直营模式为主，1570亿港币，人民币1382亿人民币，股息率3.18%。远没有老凤祥有优势，因为老凤祥b股市值为18.57亿美元，合人民币128亿元，股息率7%。同时，老凤祥2010年借壳第一铅笔上市之后，再也没从二级市场融过资。而且持续每年都分红。老凤祥的生意中，8成的成本是卖给加盟店的黄金，这个成本本质上是一个“过桥成本”，如果仅算黄金加工成本的话，其实毛利率是超过50%的，所以对于财报分析而言，要看的细致，更要理解生意的本质，同时这也再次说明“加权roe扫描的优势”。另外老凤祥品牌价值也不错，可能很多人想不到吧，它在全球奢饰品排行榜第15位，中国市场的首位。老凤祥生意的要点就是3个：一个是加盟为主，第二个设计自主，第三个是快速周转。加盟店为主的意思，就是轻资产模式，也可以理解为一种tob模式，优势是批发价出货时候价差不高，给经销商形成“让利效应”，然后管理好价盘，这样经销商出货也方便，形成快速周转的趋势。自主设计的，就是这部分老凤祥全都自己来做，有很多专业师傅，保证款式可以跟上潮流，这其实是加强产品力的具体体现。快速周转，是老凤祥整个经营战略的核心，营业周期仅仅90天左右，而周大福是接近250天，周大生是大概150天，所以老凤祥生意的流转速度，优势明显。生意没啥问题，但依然要看估值，短期涨幅有点高，主要是2个原因，一个是国际金价不断攀升，第二个是业绩创出历史新高，这导致这个“冷门股”其实近期“人气明显回升”。我从来不会在这个时候加仓的，做股票需要“避其锋芒”，即便也清楚7%的股息率，以及6.39的滚动市盈率已经超值了。这是多年的交易习惯，已经有一定仓位了，所以也并不着急。以近5年周期看，扣非市盈率分位点在51.69%，市净率分位点为51.19%，基本上就是均值水平。至于很多人觉得“出生率下降，结婚意愿降低”，生育率这种东西，有明显的滞后性，那只是影响20年后的婚恋市场，现在已经出生的就够了，因为市盈率维度6年就回本了，分红的话不算增长也14年回本了，算上的话估计10年就差不多了。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫高股息投资，是一场骗人的数字游戏吗？来自张翼轸。“股票派息原来还要除权，这不是骗人的数字游戏吗”，因为前几天我提到了最近在加仓港股的银行、高速高息股，再加上周四 A股银行股领涨，就有朋友来吐槽他的发现。朋友的前半句没错，股票派息的确要除权。打个比方，某股票 10 元，派息 1 元。那么在除权日，股价变成 9 元，然后你获得1 元股息。9+1=10，从这个等式来看，你的资产依然是 10 元，总额和派息前没差别，只是资产构成由纯股票变成了股票加现金。那么派息是不是因此就是一场骗人的数字游戏呢？并不是。我们依然以上述的例子推演下去。假设这个股票运营很稳定，在未来可见的岁月中，每年都能派息 1 元，同时除了派息的除权，股价没有任何波动。一个直观的显示就是，当股价因为除权变成了 9 元，结合 1 元的预期派息，股息率就从此前的 10%递增至 11.1%了。如果第二年，再次派息 1 元。股价继续除权，从 9 元变成 8 元，又会如何？股息率变成了 12.5%。以此类推，如果每年除权 1 元，股价只要 5 年，就会从 10 元变成 5 元，潜在派息率变成 20%。你说如果 10%的股息率还不诱人，20%不让你心动？事实上，这正是股息率的奥妙所在。伴随除权，股息率会升高，从吸引更多的买盘——如果市场对这类股票的合理定价是股息率 10%，那么它的股价就应该回升到 10 元，从 9 元到 10 元这个赚回除权的过程，行话叫“填权”。当然，上面都是理论假设，实际投资还取决于两个因素：一是 派息的稳定性。毕竟公司经营有波动，哪怕稳如高速公路，也有收益波动和派息波动。二是市场认可的股息率股息率和市盈率、市净率一样，其实只是对当下股价的一个估值体现。什么是市场接受的估值，是时刻变化的。当遇上熊市，市盈率股息率都是会不断下跌的。就像前几年 3-4%股息率的银行股就觉得有吸引力，但眼下部分银行的港股都来到了 8%，可见股息率的估值支撑，只是相对而非绝对的。这意味着，填权不是一定的，或者填权可能是漫长的过程。比如工商银行港股的走势，去年 7 月 4 日派息除权之后因为市场整体下落，即使之后有反弹，也还是没能“填权”。虽然高息股这东西，短期内会受挫。但是只要有源源不断的派息，那么时间就是站在你这一边的。工商银行港股一度跌到了 3.36 元，惨不惨？从现有持仓角度，的确很惨。但是放眼未来，想想 今年 8 月 18 日预定要派息的 0.344977 元，你就会觉得如果3.36 元的股价很诱人，甚至期望跌得更多一些。毕竟，股价暴跌后没钱补仓才是悲剧。高息股的好处在于，哪怕你没闲钱，每年拿收到的股息，天然都可以做一次逢低吸纳。所以，作为一个骨子里偏向价值投资的基民，高息股尤其是聚焦银行、公路的高息股，是我 2023 年依然高度关注并坚守的投资策略。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫淄博烧烤火爆背后的产业转型，来自愚老头。最近一个月来，淄博烧烤火出圈，迅速成为各路媒体和朋友圈中顶流中的顶流。淄博烧烤现象的背后，是一场深层次的产业结构转型徐徐拉开的序幕，是遥望海中已经看得见桅杆尖头了的一只航船，也是暮春迷蒙新绿中的第一声虫鸣。说到产业转型，就要跳到宏大叙事的范畴。宏观经济研究，现在面临的问题就是，玻璃罐里养蛤蟆，前途光明，出路不大。但是要看清淄博烧烤背后的趋势，我们确实还是要回到宏观经济的宏大叙事的背景下。一、已经走到极限的投资拉动型经济从经济增长三驾马车的角度，1978年以来，中国GDP增长的来源都是消费和投资并举，投资成为宏观调控的核心。消费对GDP的带动作用相对稳定，投资的弹性相对就比较大。世界金融危机之后的2009年，疫情中的2020年，投资都贡献了大部分的GDP增量。从1978年以来，消费和投资对GDP增长贡献度的中位数分别是56.9%和41.1%，从国际比较的角度看，中国投资对GDP的拉动地位是偏高的。欧美发达国家，消费对于GDP增长的贡献度，一般都会在80%左右。换一个角度，中国第三产业也就是服务业的占比相对也比较低。中国现在的产业结构，是一个典型的生产型社会。生产型社会典型的特征就是投资对于GDP增长的贡献度偏高，投资主要带动制造业，因而第三产业的占比也相对较低。我们知道，如果不考虑进出口情况，一个国家的投资来自于储蓄，消费之后剩下的资金即为储蓄，储蓄的总量等于投资。问题是中间的杠杆，高储蓄必然带来高投资，但高储蓄不必然带来高杠杆。从储蓄变成投资，要经过金融市场，如果储蓄直接参与股市增发，这属于直接融资，就没有杠杆，但如果经过银行，银行作为债务放大器，就会放大社会杠杆率。因为总投资等于总储蓄，当投资的大部分来源是银行放大的杠杆债务，这同样意味着直接融资不足，也代表着储蓄端大量的资金闲置空转。中国现在的情况就是高储蓄与高杠杆并存，同时还伴随着大量的资金空转。生产型社会的上限是杠杆。根据国家资产负债表研究中心的数据，2022年中国实体经济宏观杠杆率是273.2%。从国际比较的角度，总体水平已经处于国际前列，尤其是居民部门杠杆率和非金融企业部门杠杆率，基本上加无可加。也就是说，现在以投资为主的产业结构，背后已经没有支撑了。说到投资，就不能不提房地产。跟我们大部分人实际感受的不同，居民购买住房，如果是新房，算投资，而不是消费。房地产周期长期看人口、中期看土地、短期看金融。土地和金融任你再玩出花来也跳不出人口的五指山。 对于居民部门来说，房地产和消费，就是一个跷跷板。二、转型的难题从生产型社会向消费型社会转型首当其冲面临的问题就是两个。一个是持续多年的土地财政怎么办，还有一个是构建消费型社会，你的产业结构能接得住么？政策没有对错，只有利弊。房地产和基建拉动的投资虽然简单粗暴，技术含量不高，但好在中国产业链齐全，能够全须全尾的吃下全部收益。从上游的钢材、建材一直到中游的建筑装饰、房地产，下游的后地产行业家电、家具，以及服务全程的银行等金融机构，负责土地招拍挂的地方政府，可以做到雨露均沾。不要以为房地产和基建拉动投资的经济模式简单，事实就是美国基建的情况一直被诟病，不是他们不知道钢筋水泥能拉动经济。要知道，美国也曾经是基建狂魔，1916年，美国就已经修建了40万公里的铁路。问题就是时过境迁，美国的基建相关的行业都没有了，上马一个大工程，大量的建材都需要向太平洋对面的东方大国进口，所以美国会选择直接发钱。三、转型带来的产业结构变化从生产型社会向消费型社会转型，是一张明牌。在这个趋势下，很多政策就属于虽迟必到，而不是要不要的问题。比如最近的不动产登记全国一盘棋，消费税将改为零售环节征收等等。对于一个地区来讲，生产型社会核心是有厂斯有人，有企业就有经济，所以招商引资会摆在第一位，消费型社会的核心则是有人才有厂，有人才有经济，重点是怎么留住人。从产业结构的角度来讲，构建消费型社会，就是产业结构要能够将消费产业链从头到尾吃下来。消费产业链核心只有一个，那就是性价比。淄博烧烤现象我们可以给出无数的解释，但重点还是要落在性价比上。淄博这个以前名不见经传的地级市，真要论起来那也是齐国故都，煮盐炼铁，在战国七雄里面那就是现在沙特般的存在。故事也不缺，庄姜宣姜文姜这姑侄仨，每一位的经历都足以撑起一部大型古装电视剧。淄博能够火出圈，靠的就是东西性价比高，烧烤一个人一百块撑到吃不下，酒店不乱涨价，出租车不绕路。未来产业结构变化的落脚点，就是大众消费行业如何做高性价比。 品牌没有护城河，性价比才是。 最近几年自主品牌在新能源汽车行业的弯道超车，就是性价比优势的绝佳体现。比亚迪9.98万的秦PLUS-DMI，大小对标丰田雷凌、卡罗拉，大众速腾、朗逸，百公里亏电油耗只有3.8L，零百公里加速不到8秒，跟同级别的合资燃油车相比，性价比真的是没的说。新能源汽车也是最符合我们讲的消费型社会产业链要求的行业。汽车及相关行业可以占到制造业增加值的三分之一，全社会就业的十分之一，是一个可以与房地产和基建相媲美的支柱行业。从上游零配件中价值量最大的三电系统，到中游整车组装，再到下游销售售后服务，中国拥有世界上最大最齐全最先进的新能源汽车产业链。不像燃油车，市场换技术三十多年了，自主品牌的市占率还没有超过一半。站在消费者而不是经济学家的角度上，汽车还是除了房地产之外，第一大消费对象。中国消费型社会的未来，最终的落脚点就是汽车。最近10年来，中国汽车销量的高点是2017年，2894万辆，最近几年一直徘徊在2600万辆上下。业内的研究员，对汽车销量的预期都是比较悲观的，认为我们的汽车消费已经进入饱和期，很难突破前期高点。实际中国的汽车销售还远远没有见顶。哪怕就是纯看燃油车，中国的汽车销售都还没有达到日本欧洲美国的水平。何况拉长看，新能源汽车的使用成本要大幅低于燃油车。所以，中国理论上的汽车销量上限还要高于我们对于燃油车的测算。当我们完成了从生产型社会向消费型社会的转型，也意味着汽车消费的上限也会被彻底打开。不仅仅是汽车，可选消费的大部分行业，比如电子产品、家电、轻工等行业，上升空间都会打开。淄博现象是一个好的开始，是摸着石头过河的那一块石头，也是产业结构转型的起点。未来终有一天，当我们趟过千山万水，会发现那个大的转折，可能就发生在今天。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫成长和保本，来自酒金岁月。投资者都喜欢听成功者的经验，我也很喜欢听。听的目的是什么呢，他们的成功可以复制到自己身上。这两天，我在冥思中，突然意识到一个问题，有时候成功的经验不可复制。这也有点像散户乙大哥说的价值投资不可说，一说就错，一说出来总是管中窥豹，略见一斑。很多人举例都是过去已经发生的事实。散户乙大哥因为有一个长期保底收益预期拿住了老窖，我是因为相信老窖的成长空间拿住了老窖，不同的投资逻辑，相同的投资结局。再延伸一下讲，熊买牛卖一样可以在老窖上面赚钱，甚至投机划线派不是点特别背一样可以在老窖上面赚钱。所以问题的关键不是方法，而是老窖的成长逻辑被证真。再极端一点的说法，成长中的企业什么方法都可以赚钱。相同的投资逻辑放在股息率股票上就不成立。比如长江电力，一样是有长期保底收益预期的，并购投资的话一样是有成长空间的，结局一定大相径庭，投资收益没有那么大。股息率投资在我眼里只是保本使用，即跟我去银行存五年定期存款是一样的，每年银行给我利息，到期保证可以归还本金。意外之喜是成长股被市场错杀时，可以顺便利用下市场，多收个三五斗。投资的重心不要寄托在市场上，因为市场不可测，今天能给你的，明天随时能拿回去。只有企业业绩才是实打实的。周期股的投资逻辑又是另一个投资纬度。周期股的未来就是没有未来，这句话价值千金。企业的价值就是企业存续期间所有自由现金流的折现。赚三年亏两年的买卖不是好生意，可以博周期反转，赌困境反转，但不可以长期价值投资，不然真会夹头。投资的魅力在于未来是未知的，哪怕你现在内心再笃定也是如此。黑天鹅之所以是黑天鹅就在于它不可预知，无法避免，突如其来。看过去很清晰，看未来很模糊。投资的方法千万种，赚钱的方法只有一种成长，保本的方法千万种，稳妥的方法只有一种股息。拨开层层迷雾，投资核心就是企业成长的确定性，无论哪家企业都是如此。每家企业都是不同的，相应的投资方法也要随之调整。用孙子兵法的说法就是：故兵无常势，水无常形，能因敌变化而取胜者，谓之神。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫买卖的逻辑，来自陈嘉禾。有市场就有交易，有交易就要决策。在资本市场上，何时买入、何时卖出，是永远困扰投资者的两个问题。君不见，即使长期持有者如沃伦﹒巴菲特，也一定要面对买入、卖出的问题。最近几年，巴菲特买入日本五大商社、买入石油股、卖出新能源公司、在日本发行债券、卖出富国银行，一堆交易让人看得眼花缭乱。为了买入日本五大商社，巴菲特在93岁的高龄，甚至专门自己飞了一趟日本，和日本五大商社的负责人见面。在访谈中，巴菲特还说出了自己买入这五大商社之前所做的事情：“我给5家公司的CEO分别写信，告诉他们只要没有他们的许可，伯克希尔﹒哈撒韦公司就不会买入超过9.9%的股票，因此不会干预公司的经营：他们可以信任我的这个口头保证。”巴菲特的投资方法中，既然充满了买卖交易，那么我们这些以他为楷模的投资小学生，自然就要仔细思考，究竟应该什么时候买、什么时候卖？从原理上来说，买卖的决策很容易：在价格低于价值的时候大笔买入，在价格远高于价值的时候大笔卖出，就可以赚钱。这么简单的道理，教科书上都是这么写的，还有啥好思考的？问题的关键，在于我们不知道资产的价值究竟是多少。在该买的时候，价格虽然低廉，但是资本市场上会充满各种“吓人的鬼故事”，告诉我们这家公司为什么不能买！为什么即使以“破产价”买入，将来也会亏损，因为这家公司似乎真的会破产！反过来，当价格飞涨、价格其实已经远远脱离价值时，资本市场上又会充满了各种“动听的童话故事”，告诉你因为某些新发生的事情，为什么这家公司现在的价值是以前的许多倍，所以虽然现在股价涨了3倍，但是你还是不应该卖出、甚至应该买入。这些充斥资本市场的“鬼故事”和“童话故事”，导致没有经验、或者定力不够的投资者，在该买的时候不敢买、在该卖的时候不舍得卖。如此投资，焉有胜算？同时，市场上流行的关于价值的理论，永远是被价格所影响的。也就是说，价格越低、越该买入的时候，市场越倾向于告诉我们，其实没有价值；反过来，当价格越高、越该卖出的时候，市场就会越倾向于告诉我们，这个东西其实很有价值。投资之难，一如是乎？那么，当面对资本市场上数量繁多、出现的时机又总是踏错节奏的“鬼故事”和“童话故事”时，聪明的投资者应该做怎样的准备，又应该怎样制定自己的买卖决策呢？首先，聪明的投资者需要有巨量的知识储备，对历史、政治、市场数据等，都有自己充分而不受他人影响的理解。这种理解一方面来自海量的阅读，另一方面来自充分的社会观察与实践。在有了自己巨量的知识储备和社会经验以后，投资者在面对资本市场在股价低廉时的“鬼故事”、和股价飞涨时的“童话故事”时，就可以做出自己的判断，不被这些故事所影响。这就像一个小学生会被鬼故事吓到，但是同样的鬼故事拿到大人们的公司里，就没有什么市场一样。现在，投资者可以开始交易了。当价格远低于价值时，别管市场在说什么，买入。当价格远高于价值时，也别管市场说什么，卖出。买入和卖出的逻辑，就是这么简单。由是想到，一些资深投资者往往教育人们，要“敬畏市场”。结果，由于“敬畏市场”这4个字实在太少，许多投资者就把它错误理解为了“要尊敬市场、市场给出的价格总是有道理的。”仔细想来，把“敬畏市场”理解为“尊敬市场”，简直是笑话。市场价格如果总是有道理、市场上的逻辑如果总是对的、总是值得我们尊敬的，那么还做主动投资干什么？干脆举手投降算了。要知道，巴菲特老爷子的几千亿身家，绝对不是靠“尊敬市场”取得的。所谓“敬畏市场”，不是说对市场价格的认可和尊重，而是恰恰相反，要明白市场这个疯子会错、而且会错的离谱。当面对一个经常发疯的人时，我们无法预测他的行为究竟会极端到何等地步，能不敬畏他、为那癫狂的价格留下充足的准备吗？但是，只要有所准备，疯癫的市场其实并不可怕。在这种极端的价格、以及伴生而来的极端“鬼故事”和“童话故事”之间，恰恰蕴含了聪明投资者可以利用的买入、卖出的机会。日积月累，这些明智而脱俗的买入和卖出，就会为聪明的投资者带来一次又一次胜利的交易

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫PE投资与二级市场投资，来自基金从业二十载。我过去近二十年经历了PE投资和二级市场投资两个阶段，今天就来说说两者相同与不同之处。首先，说说PE基金的盈利模式。PE基金投资的是未上市而相对成熟的企业，假如一只PE基金规模10亿，它一般要投资10-15个项目，项目投资以后，每个项目投资的期限一般5-7年，最起码5年以后才想办法退出。PE基金也讲胜率和赔率，基金管理人投资之前就知道不可能每个项目都成功，所以投资时，都让被投资老板签订回购协议，让老板承担无限责任。基金到期后，开始项目退出，10个项目有三个能上市已经不错了，投资的企业经过五年运作，期间有的死了，有的赖活着、还会一些成功了，走向上市的道路。基金投资企业的价格一般比较便宜，不会超过15倍的估值，如果企业发展的好，上市后本身就有一二级估值价差，加上五年的成长，上市后退出，一般情况可以赚5倍以上，这样两个项目上市基金本金就能收回，如果一个项目赚10倍，一个项目就能收回本金，再多就是盈利了，其他未能上市的项目可以通过股份转让、上市公司老板回购等方式退出。这就是PE基金的盈利模式，分散投资，靠核心项目赚钱。风控方式是让被投资企业老板回购保住本金。但仍有一部分企业死了，老板没钱收不回本金的。总体看，通过分散投资，一般情况下，投资人的本金没有问题，收益也不像人们想象的那么大。我在外资PE基金管理基金时，投资人要求年回报率8%，并没有要求过高的回报。所以二级市场动不动要求自己买的股票翻倍，都是自己异想天开。因为你看到的短期翻倍的股票太多了。其次，讲一下大众二级市场投资模式。二级市场由于流动性较好，随时可以卖出，一般投资人不愿意太分散，这就造成收益大幅波动，好的年景赚50%，不好的时候陪20%，总体收益没那么大，看看国内公募基金长年的收益是不是这样的，5年以上年化收益很少有做到20%以上的，因为巴菲特长期年化收益率还不到21%。散户投资者投资方式更可怕，一般买一两个股票，运气好时，短期翻倍，不好时陪50%，这时连看一眼账户的勇气都没有了，这样就会成为死账户。这就是为什么2亿股民冲进股市，现在只剩5000万活跃账户的根本原因，这5000万活跃账户大都是近几年新进入股市的新股民。二级市场投资最可怕的是短期赚大钱，这些赚大钱的人认为自己找到了方法，可以复制，很快成为富豪，其实只是一厢情愿，这时候你的好日子快到头了。这种方式继续下去，你被消灭的可能性极大，因为你把风险抛到九宵云后了，你自认为自己很牛，看不起巴菲特，这时就是灾难发生的开始。我是进入股市近30年的老股民，期间又管理过基金，对投资理论和实践自己充满信心，由于2017年一年大资金能赚70%，信心爆棚后，放弃了风险控制，一年时间进入股市的资金就被消灭。回顾这段历史，惨不忍睹，幸好进入股市的资金被消灭，整体并没有影响我的生活，因为当时进入股市的资金不到我资金的一半。可大部分人就没这么幸运了，因为一般投资者根本不知道大类资产配置。特别是资金量比较小的投资者，反正没多少钱，抱着赌的心态赚大钱，这是不可能的，使用这样的方式去投资，即使你赢100次，总会有一次把你消灭，打回原形。国内A股绝大多数股民根本谈不上投资，纯碎是赌博，70%以上的股民看图说话，整天研究K线图,追涨杀跌，这样更是活不长，我早期任证券公司营业部负责人时，喜欢研究大户对账单，当时看的头皮发麻。原来是这么赔光的，短线交易，赔率太大，不知不觉账户资金逐渐减少，连他自己都不知道股票账户的怎么变的这么少了。研究股民赔钱的原因以后，我早期做股票就不用一般股民炒股的方法，认为K线图没用，做中长线、只买小盘绩优股，这样每年还取得不错的投资收益。进入公募基金后，开始学习专业投资，走向了价值投资之路。就是这样仍被消灭一次。再次，谈一下我的选股原则。1、自由现金流正为的企业2、愿意为股东分红的企业3、企业产品有定价权4、ROE大于15%5、企业在同行必须有核心竞争力。6、企业所在的行业有极大市场空间。7、企业没有有息负债或极少8、PETTM估值不高于25倍9、企业必须有15%以上的平均增长10、公司资产不能是有毒资产。比如制药行业不能靠送回扣促进销售，产品和服务必须有益于社会，销售不能靠忽悠。干坏事的企业资产我叫它有毒资产有了一次惨痛教训以后，我在二级市场投资，首先考虑的是风险，朋友推荐股票，只要一条不符合我的选股条件，都会pass掉。最后，说一说我的投资策略。投资组合更分散，不求赚的多，但求活的久。买入价格基本不会买估值超过20倍PE的股票，目的仍是控制风险。建立自己的股票池，永不追高，不到理想价格，宁愿空仓也不会买股票，因为空仓不会亏钱。我采用的方法和PE投资模式类似：分散、长期投资，看不好5年以上的企业坚决不投，投资后只要不被恶以炒作，投资周期5年以上。短期实现目标，短期变现，进入下一个投资目标。经过过去四年的实践，达到我预期的效果，即使过去两年大熊市，不但没陪一分钱，仍然取得不错的投资收益。写这篇文章的目的，就是与各位球友分享这种投资策略，喜欢的朋友，可以拿出一个账户试试，也许取得意想不到的效果。

那么，如何降低获取信息的成本？什么才是信息量更大的机会呢？我们平时投资中所说的“信息”，与信息论中的信息定义并不完全一样，如果分为两类，它们对投资者的作用刚好相反：第一类就是“信息论”中定义的有效信息，减少了投资的不确定性，解决了我们心中一些悬而未决的问题，做出买卖决策，最终驱动股价上涨下跌；而另一类则刚好相反，揭示了一个充满不确定的全新领域，增加了我们面对的投资的不确定性，并对我们原来的认知体系带来极大的冲击。以今年需要处理的信息来看，新能源带来的大多是第一类信息，新能源产业的产品体系已经基本完成，产业链已经成形，接下来无非是，锂矿和硅料价格有没有降？组件的招标和排产上升了多少？等等，每一个信息都直接对应着一个投资决策，这也是大部分还持有新能源仓位的投资者的原因；相反，AI相关板块带来的大都是第二类信息，它在展示了其语言能力的同时，给人类造成了巨大的冲击与困惑：面对着每天早上都要进行的“猜猜AI界昨晚又发生了什么”的游戏，消除的不确定性远远低于增加的不确定性，这正是很多投资者不愿意投资AI方向的原因——看不到确定受益的标的，看到了也算不出空间。通常而言，投资者都喜欢第一类信息，厌恶第二类“信息”，因为后者并不是信息，而是一个拥有极高“信息熵”的系统。面对这样的系统，追求确定性的投资者就会本能的回避，并根据以往的经验，得到一个“题材炒作，都是泡沫”的结论，以让自己心安理得。这个心态实际上符合前面说过的持续盈利的投资方法的“成本特征”——降低获取信息的成本，但问题在于，它错过了“收益特征”——寻找对应信息量更大即可以消除的不确定性更大的投资机会。什么是信息量更大的机会？比如说，抛一枚硬币，和掷一个骰子，哪一种结果的不确定性更强一点呢？直觉上就可以判断，抛硬币有两种结果，掷骰子有6种结果，自然后者的不确定性更大。前面的信息熵公式表示的意思是，变量的不确定性越大，熵也就越大，认知时所需要的信息量也就越大——而信息量越大，其推动股价上涨的动力也越大。因此，投资者不能屈从于心理上对这种巨大不确定性的恐惧，富贵险中求，不是让你随便去冒险，而是指这一类可以通过认知来消除的不确定性的风险。所以关键在于，到底哪一些不确定性是可以通过认知去消除？信息论有两个基本思想：一、信息量的判断：必然事件没有任何信息量，大概率发生的事件信息量较少，不太可能发生的事件居然发生了，具有极高的信息量。换成投资上的说法，叫“预期差”，人类天生有趋向高信息量的本能，狗咬人的消息没有价值，人咬狗的新闻才有人关注，正是因为后者能够提供更大的价值。近些年，人工智能密集出现了多个小概率事件：我在之前的文章中，列举了一些我觉得需要重视的十个产业趋势，唯独没有放人工智能，当时是觉得这玩意儿可能离成熟还远，但两年后，正是这个方向出现了“涌现”。甚至我想，大部分人倾向于低估人工智能成熟的概率，可能是潜意识中回避这个威胁，或者是基于某些信仰，不相信人工智能真的能实现。另一个小概率现象是它的成熟度超出想象。技术变革，光有技术还不行，必须要等到它的产品足够成熟、成本下降，我们才有可能去应用、去推动这个技术，形成一波趋势，有时需要相当长的时间。但GPT从诞生到应用，从3.5到4，都是在短短几个月内完全的，完全打破了以前技术变革的规律，在商业上也完全可以用“涌现”二字形容。一个产业趋势并不是平滑的，不是说今天30%的进度，明天40%的进度。有可能今天10%，接下来几个月一直都是10%，再过一个月突然一下从10%跳到50%，也就是边际变化出现拐点。二、独立事件具有信息增量的性质。这个观点的例子是，一个团队发表了验证某一新理论的实验后，另一团队也独立完成了实验，后者的实验虽然完全相同，但提供的也是新的信息增量。在ChatGPT之前，OpenAI已经推出了图像生成系统DALL-E 2，在图像创作领域，把人工智能推到无限接近人的高度，所以当几个月后，基于另一个系统的ChatGPT在文字生成领域获得成功，它包括的信息量要比单一的突破性事件大得多。而此后，百度、阿里、360等多家公司，在几个月内相继独立推出同样基于GPT技术的大模型，虽然成熟度不及ChatGPT，但信息量仍然非常大，它意味着技术复现的可能性非常大，大语言模式已经从一个极高信息熵系统，变成一个很高信息熵系统。那么，根据前面的信息与股价的关系，这个巨大的信息量，必然带来股价的巨幅上涨。很多投资者受价值投资影响，纠结于不知道哪些标的真正受益，要再等等看，但基于信息量驱动的产业趋势投资，不会给你这个等待机会，它一定是先把有信息量的标的股价推上去，然后在标的的内部进行市值的重新分配，即，进展不如人意的跌下去，超预期的再继续上涨。很多投资者在选择标的时，过于关注企业的基本面，这就好像技术分析的投资者在股价技术破位后，再用“基本面好”的理由来继续持有一样方法错位，产业趋势投资的盈利来源是未来不确定性的消除，那么，能消除不确定性的有价值的信息，也就不可能来源于代表过去的基本面，而是企业对未来业务的投资。所以春节后的第一波上涨，市场首先选择认知最充分的拓尔思、海天瑞声和科大讯飞，它们的信息量最大；随着大家对ChatGPT和国内产业链的研究，第二波上涨的标的变成了信息量最大的光模块、寒武纪、昆仑万维、工业富联、三六零，等等。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫产业趋势投资中，如何赚“认知差”的钱？来自思想钢印9999。产业趋势投资与巴菲特式的传统价值投资，在理念上有很大的冲突。特别是产业趋势投资的早期，跟所谓主题炒作没有太大的区别，后面产业真的能起来，有产品有订单有业务有收入，就是产业趋势，如果商业化的某个阶段遇阻，则停留在主题炒作的阶段。这就造成了盈利来源的不同，长线价值投资，赚的大部分是企业长期成长的钱，而产业趋势投资的收益来源于中小企业趁一波产业趋势变成新的产业巨头。所以在前期，企业创造的价值还没有在产品、业务及利润上体现出来时，你赚的大部分是别人亏的钱和卖飞了的钱，这个赚钱的过程偏博弈，也和主题炒作很像，赚的钱可以分为三类：赚“认知差”的钱；赚“执行差”的钱和赚“体系差”的钱。本文主要分析第一类——“认知差”的钱是怎么赚的。希望跳出传统投资理论的框架，引入进化论、行为经济学、信息论等多个科学的理论，重新审视我们的投资理念与方法论。“认知差”的基础是新信息，不同信息产生的认知又是不同的，投资需要寻找价值最大的信息，这就涉及到产业趋势投资面对的第一个问题——信息是什么？多亏有20世纪最伟大的科学家之一，信息论的发明者香农，给了信息一个物理学的定义：信息就是消除不确定性的东西。比如说，你被一条选择题难住了，此时，有同学直接告诉你，他选的是A，而老师只是告诉你，C是不对的——谁给的信息量大？答案是，后者才是一个有信息量的信息，因为它消除了一部分不确定性；而同学说他选了A，没有给你消除任何不确定性，所以信息量为0。这个定义对于投资而言，意义重大。投资是一个充满了不确定性、又需要消除不确定性的领域，而股价的涨跌运动，代表的正是不确定性的消除，驱动力正是信息量。一家公司在财报之前的草根调研显示收入增长30%，但到底有没有30%，有一部分的不确定性，所以，市场给出的股价上涨幅度只会对应20%的业绩增长，即一部分不确定性的折价，直到财报发布，业绩果然增长30%，这个信息让不确定性消除，市场才会把剩下的涨幅给涨完。某家公司，你觉得市场定价太贵，很有可能是有人掌握了你不知道的信息，你和市场的估值差，原因就是“信息差”。如果市场绝大部分都是你这样不知情的投资者，那么，股价和真实内在价值之间，就还有一段“信息差”，驱动未来的股价上涨。这就是很多看似高估的股票，股价业绩兑现前还会继续上涨的原因。完全市场理论之所以只在理论上正确，实际上并不存在，正因为市场有大量只有极少数人才掌握或认知的信息。基本面是驱动股价的根本原因，但基本面不会直接把股价推上去，人的买卖是股价涨跌的直接原因，但人不会无理由的买卖，信息之所以在投资中很重要，因为它是基本面在投资者脑中的神经信号，是一个有单位的物理量。基本面（变化）→信息（消除不确定）→投资者（买卖）→股价（涨跌）香农信息论的贡献在于，信息不再是虚无飘渺的文科词汇，而是像时间、质量、压力、电流一样可以量化的单位。为什么信息可以被计量呢？因为信息消除不确定性的作用，相当于物理学中的“熵减”。信息熵则是信息论中最基本的一个概念，是香农从热力学第二定理中“借用”的概念，两者有一些相似，熵在热力学中表示封闭系统的无序程度，信息熵专门用于描述系统的不确定程度，是消除不确定性所需信息量的度量。薛定谔所说的“生命以负熵为食”，既是指物理学上的熵，也指信息熵，生命体要消耗能量感知外界的信息，消耗能量来采取恰当的反应，才能维护自身的低熵体。所以获取信息，总要消耗能量，即付出成本，那么投资中，只要你获取信息的成本，低于消除不确定性带来的收益，这就是一个可持续的投资过程。学过信息论的朋友可能发现，信息熵的计算和投资中的期望收益计算的方法相似，正是因为它们是一组原因和结果。所以，从信息的角度，可持续盈利的投资方法一定要符合下面两个特征：1、降低获取信息的成本2、寻找对应信息量更大即可以消除的不确定性更大的投资机会

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫央企改革，重塑估值，来自赛艇队长。今年以来一直没有什么特别明显的主线，但是央企的估值提升应该算是一条还有些持续性的主线。其实央企的估值重估并不是今年第一次提出来，从2020年国企改革三年行动到2022年提出的提高央企控股上市公司质量工作方案，都是在不断改善国企、央企现状，实现社会价值、企业价值和股东价值。国企改革三年行动2020年6月国企改革三年行动拉开大幕（2020-2022），从多个方面进行国企改革，实现高质量发展。1、提高企业活力，提高企业效率首先是对所有历史遗留问题进行扫尾，比如“三供一业”的全面转移，将国企家属区水、电、暖和物业管理职能从国企剥离，转由社会专业单位实施管理。经理层实现任期制和契约化管理，央企和国企的末位淘汰和不胜任退出的比例从2.5%、1.9%提升至5.7%、4.5%，解决经理层僵化，企业效率低的问题。同时，通过中长期激励，实现国企员工的工作积极性提升，截至收官年94%具备条件的中央企业和88.8%具备条件的地方国有企业子企业开展中长期激励。2、结构优化调整，配置效率提升通过重组和整合实现国企的结构优化，解决同业竞争，同时清退了大量僵尸企业。比如中航电测定增收购成飞集团、祁连山定增收购公规院、宁夏建材换股吸收中建信息等等都是典型案例。总结下来，虽然这三年伴随着疫情的扰动，但是让更多的国企央企实现了并购重组，效率的提升，供给侧又一次出清。从上市公司的财务状况来看，整体央企国企在这三年中明显表现要好于私企，资产负债表逐步改善，经营效率同比提升。在产业布局上，更加注重加强在新一代信息技术、人工智能、新能源、新材料、芯片等领域的投入，我们也可以看见很多大型央企通过自有资金或者成立产业投资基金进行相关企业的投资。一方面通过投资助力行业发展，另外也通过投资实现利润回报。提高央企控股上市公司质量工作方案经过了多年的公司制股份制改革，很多央企的核心资产已经进入到了上市公司里面，有一些质量不高的资产也被剥离出去，部分没有完成同业竞争、并购重组、资产注入的央企也纷纷确定了时间期限。那么下一步就是开始实现央企高质量发展并助力资本市场健康发展。在这份方案中，也首次提出了央企“价值实现与价值创造不匹配”的问题。1、建立“一利五率”的业绩考核体系之前对于央企的考核体系是“二利四率”，现在改为“一利五率”，分别是利润总额、资产负债率、净资产收益率、研发费投入率、全员劳动生产率和营业现金比率。变化是，以前的净利润换成了净资产收益率，营业收入利润率换成营业现金比率。可以看出考核更加注重效率和现金流。经营效率高、现金流充足的企业会被市场逐渐重视起来。2、强化股权激励方案大部分人对于央企的固有思维就是“铁饭碗”，福利待遇好，退休金高，但是工资比较稳定。实际情况来看，很多央企经过多轮的改革，经营效益越来越好。但是受困于降本增效的影响，核心员工的薪酬并没有增加，甚至是每年按比例降低的。这很容易造成核心员工流失，工作积极性下降。在方案中，鼓励央企通过股权激励，加强人才队伍的建设。换句话说，现在央企的核心员工也可以和公司股价挂钩了，不再是股价涨跌与我无关的态度了。通过股权激励实现和公司的双向奔赴。也有很多人会说，股权激励就是割散户韭菜，上市之后全抛了。我觉得这个也要辩证的来看，员工能享受到公司股价上涨的收益，同时也能更积极的完成公司业绩指标，公司业绩更好反过来刺激股价。投资的核心还是赚取公司发展的内生价值，短期股价受到资金影响，但是长期还是受基本面影响。只要股权激励方案合理，授予和行权标准合适，那么就是三赢的局面。3、合理运用股份回购等方式，引导价值回归方案里明确写了：适时运用上市公司回购、控股股东及董监高增减持手段，引导上市公司价值合理回归。央企国企以前对于股价维护的手段使用很少，毕竟股价并不在考核范围内，和私企形成了鲜明的对比。私企的董监高都持有大量的股票，可以说身价=股价，那么回购增持等市值管理手段经常使用。央企实际控制人都是国资委、财政部这些，高管都是相当于职业经理人，通过股东的委托负责管理公司，所以性质上就有很大差别。这次方案的提出，把引导价值回归的方式都明确出来，更利于后续央企进行市值维护。4、合理进行利润分配，加强股东回报方案支持上市公司制定合理持续的利润分配政策，鼓励上市公司通过现金分红等方式优化股东回报。这条很明显，像这次的龙头三大运营商都是不同程度上大幅提高了分红比例，加上原来煤炭几家，都是成为市场表率。提高分红是和持续经营能力提升密不可分的，当央企经营能力持续改善，资产负债表改善后，在稳健经营的前提下，提高分红能力是完全可行的。从央企实际控制人的角度出发，提升分红能力，也有助于整体统筹。分红、控股股东增持、回购这三项将成为未来央企引导价值回归的有力武器。5、ESG成为另一考核目标ESG是环境、社会、公司治理的简称，这一要求在国外是很受重视的，经常把ESG评分作为买入重要逻辑之一。央企作为中国上市公司中流砥柱，需要承担更多社会责任，包括了保供稳价、基础设施建设、中小企业纾困等，还有对环境社会的贡献。目前大部分央企都在公布ESG报告，通过ESG这一非财务指标实现行业、社会影响力的提升。估值持续下滑，市场自发修复动力充足央企国企的炒作源于2014年那波牛市，先是成飞集成重组引爆市场，后是南北车合并彻底激活板块，只要是“中字头”就是一路涨停，十倍股层出不穷。板块高潮过后带来的弊端也非常明显，就是从2015年一直到去年，整个板块毫无行情，一路下跌，只要有反弹就是跑路的机会，这就导致了一方面央企的整体质量在提升，另外一方面股价在下移，形成了较大的估值优势。破净的央企比比皆是，市场自发的估值修复动力也比较强，叠加政策东风，才有了这一波上涨。投资央企最好的一点是被减持风险小，绝大部分都不会被国资委减持，这点和科创板、北交所的形成了鲜明的对比，很多私企的上市公司只要一解禁就开始清仓式减持，大非小非一起减，10%以上的减持都比比皆是，这就导致了即使估值合理，股价也很难涨，来一批埋一批。央企基本就不用担心这些，拥有企业控制权比减持更加重要，特别是一些涉及国家安全的企业。国企改革并非一日之功，有了过去近10年的不断努力才有现在的央企不断向上。除去个别企业，大部分央企都在不断的变好。中远、招商局、中船、中铝等等等等，大家可以自己挖掘自己熟悉的领域，找寻低估股票布局。其实1PB以下，资产负债改善明显，且未来周期向上的企业都可以看，市场从来不缺机会，缺的是发现机会的眼睛。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫成长和保本，来自酒金岁月。最近关于海南25年封关的讨论很多，有很多关心中免的朋友都咨询我的看法，本文就来系统说一说。封关真的是三税全免吗？免税，为经海关批准享有限额及名单内商品关税、消费税、增值税全免的优惠。免税经营主体销售免税品，需经国务院批准，缴纳4%的特许经营费，并符合海关货物存放及销售的监管要求，方可向规定的对象销售免税品。根据毕马威和穆迪咨询最新给出的封关前后的税率变化来看：封关后，免税持牌商向消费者销售商品仍旧享受关税、消费税和增值税的全免。而普通零售商向消费者销售商品仅免除关税，仍要征收一定额度的销售税。根据相关文件，全岛封关运作后，只是零关税，对于增值税和消费税，没有任何明确表示。与之可能相关的仅仅是简税制。文件也直接清晰的表明，海南自贸港，分步实施零关税、低税率、简税制的安排。这就意味着，按照过往“摸着石头过河”的政策决策思路来看，全岛封关运作绝无可能一次性所有零售门店都免除关税、消费税和增值税。因此，我们就可以关于2025封关得出如下结论：1、节奏上：全岛封关运作绝无可能一次性所有零售门店都免除关税、消费税和增值税。2、税率上：封关后，普通零售商向消费者销售商品仅免除关税，仍要征收一定额度的销售税（消费税+增值税）。中免等持牌零售商相较于普通零售商仍然有10%左右的低成本优势。3、额度上：封关后，参考香港全岛免税5000元的额度，海南未来即便全部免除三税，额度也会参考香港，持牌零售商10万免税额度的优势依然巨大。4、品类上：封关后，对所有零售商免除三税的商品品类也会有一定的限制。中免等持牌零售商相较于普通零售商在品类上依然具备优势。封关使得免税持牌零售商在税收、额度和品类上仍然保持较大优势。不仅如此，封关带来的整体税收优势，将进一步提升海南岛内零售商品特别是以“lv、爱马仕、香奈儿和迪奥”为代表的顶奢相较于内地及港澳的价格优势，将更进一步提升海南免税市场的成长空间。封关会促使品牌商遍地开店吗？那么封关会不会使得品牌商开始大量脱离免税渠道，遍地开店，独立自营呢？不会！具体原因如下：1、顶奢天然的稀缺基因：奢侈品追求“旗舰直营、维护品牌形象和谨慎对待线上”塑造的与众不同的渠道力。一旦遍地开店，稀缺、排队不在，对品牌会造成致命的伤害。而即便自营，也非常讲究地段和商场的高奢调性。根据我们统计的重奢“四大天王”在国内的开店具体情况来看，除去香港、澳门，lv在国内一共只有21个城市开设45家店，平均一个省不足1.5家；爱马仕平均一个省只有1家；迪奥也则仅超过1家；更夸张的是，香奈儿平均一个省仅仅0.6家店。那么三亚、海口呢？我预判一个城市每个品牌，大概率2家门店且卡位两个城市最核心商圈和地段。有人会问为什么不会像香港一样呢？短期肯定不会。香港22年gdp2.4万亿，海南6800亿。2、顶级商圈选择：如果每家顶奢品牌选择在三亚、海口分别开设2家门店，会如何选择呢？一个顶级商圈的形成是每个城市特殊的地理环境、历史文化和经济发展的长期结果，而不是一朝一夕的短期偶然。三亚只有一个顶级商圈在海棠湾，海口虽谈不上顶级商圈，但市中心人流相对较好，暂时优于新海港国际免税城。Lv在三亚、海口的入驻选择已经说明问题。可以预见的未来3年内，三亚很难再形成第二个顶级商圈，海口只有新海港国际免税城。品牌商不可能违背商业常识，自己去做消费者的培育。3、游客时间成本：海南岛怎么发展都离不开旅游属性，那么游客去旅游，最大的成本是时间成本。一旦某个商圈，比如三亚海棠湾，未来集结了重奢、免税、餐饮，可以满足一站式需求，游客就能节省大量的时间享受阳光、沙滩和海浪，根本没有必要再去其他地方购物浪费时间。而重奢品牌商只需在游客聚集的商圈开店，没必要其他地方折腾。4、品牌商成本比较：单独运营，不仅要选址装修，还需要核算物流、仓储、运营管理和安全维护等用工成本，更需要自己搭建好采购到营销到售后的一整套供应链体系，与交给免税运营商买断式销售，孰优孰劣？除了自带流量的顶奢“四大天王”，我想大部分品牌都要考量一番而且极大的可能单独运营效果不佳。封关会使中免护城河不在吗？封关使得免税持牌零售商在税收、额度和品类上仍然保持较大优势。不仅如此，封关带来的整体税收优势，将进一步提升海南岛内零售商品特别是以“lv、爱马仕、香奈儿和迪奥”为代表的顶奢相较于内地及港澳的价格优势，将更进一步提升海南免税市场的成长空间。与此同时，在门店数量、商圈选择、时间成本和运营费用等因素制约下，封关后，品牌商绝无可能遍地开店、独立运营。退一步说，中免的护城河有三层，最薄的是牌照优势；第二层是供应链优势；第三层是全链、全区域、全渠道支撑下的规模效应优势。仅仅盯着牌照是肤浅之谈。从1983年国务院批复首张免税牌照至今，已经发放10张牌照，中免不是第一家拿到免税经营牌照的公司，但却一路发展壮大并收购了其中4张牌照持有公司。显然牌照不是解释也不是制约中免发展壮大的根本原因。有关供应链优势和全链、全区域、全渠道支撑下的规模效应优势我们以后再聊。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫当碳酸锂价格腰斩遇上燃油车降价促销，来自田瑀研究笔记。今年一季度国内汽车市场销量下滑，据乘联会的预测，2023年1-3月国内乘用车市场零售销量预计同比下降13%左右，厂商批发销量预计同比下跌8%左右。3月，湖北省政企联合补贴大促销引发媒体报道，虽然补贴数量有限，但幅度让人瞠目。此后，北京、天津、上海、浙江等数十个省市跟进推出购车优惠政策。另据报道，深圳3、4月的购车成本虽未出现“大起大落”，也难免受到其他省市的降价潮影响，相关优惠也较为普遍。与特斯拉一降价就销量大涨不同，这次更多的消费者选择了观望，降价的氛围一下由最开始的火热变得有些尴尬了。产生这样的的差异大体有两个原因，一是由于汽车虽为消费品、但也是耐用消费品，这就意味着对价格敏感的潜在消费者是有限群体。同时单位个体的购买数量没有弹性，通常短期只会购买一辆，也就是说，在第一波降价刺激中购买汽车的群体在后续的降价过程中即使优惠再多，也不会成为潜在消费者。这也就是我们看到的，随着时间的推移，虽然优惠力度越来越大，但效果却没有那么明显的重要原因之一。二是短期的快速群体性降价叠加媒体的渲染，消费者形成了降价预期，毕竟5-8年内只买这一次，买完就没有后悔药了，剩余的潜在消费者会更多选择观望，从而使得消费者对于降价优惠政策出现了钝化。因此大概率后面再想通过价格的手段刺激销量，恐怕收效不会太明显。从结构性的变化来看，这一波降价促销从促销车型和车企来看，燃油车占据了主力位置，内在原因在于去年底电动车掀起的降价潮，燃油车型进行了市场化的应对。总需求疲软、竞争对手降价，接招是应有之义。从一季度的新能源汽车渗透率来看，这波降价优惠虽然没有对总量产生明显的刺激，但是对于抵御新能源汽车的份额进一步提升却有了一定的效果，接招是有效的。下面的戏码我估计大家自己都会预测了，碳酸锂的价格已经跌成这样了，新能源汽车降价的“底气”至少是有了，短期刺激政策的效果难言乐观，长期需求的回暖还要依仗收入预期以及经济复苏进程，存在变数。但这个时候建议大家用用望远镜。在投资中望远镜和放大镜同样重要，行业竞争虽然有可能进一步恶化，但此时的放大镜不应该主要用来判断行业哪个月见底，而是去分辨在行业竞争恶化时企业间的区别和差异。推荐大家用望远镜的原因是，在行业底部如果只用放大镜容易陷入非常态悲观预期的线性外推，就评估企业价值而言并非益事。在这个位置的研究素材会十分充分，搞清楚哪些企业强，剩下的就等价格吧。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫霍顿房屋，对中国地产股的启示，来自朱酒。美国一年新房销售在60万套-70万套左右，霍顿房屋作为美国最大的房企，预计今年的住宅完工量可以做到77000-80000套，市场份额超过10%了，相比之下国内的龙头房企还不到4%，在市占率上还有很大的空间。霍顿房屋的主营构成是以住宅建筑为主，由于两国的土地制度不同，建筑形态也相差较大，有一些业务内涵是不一样的。譬如美国的土地可以单独出让，个人可以从房企那里单独买一块地，后期再转让出去，这样的情况中国是没有的。中国的土地都属于公有，而美国土地主要是私有化的，还可以做土地期权，和我们的招牌挂制度运作机制完全不同。美国的地块也普遍较小，单个项目有些就几十套房子，和中国动辄数千套甚至数万套的开发规模，也是相差悬殊。霍顿房屋的开发周期很短，很多都是当年建造当年售出，没有预收款，没有合同负债，这样其资产负债表和国内房企也基本没有可比性，这是两国土地制度决定的，不存在优劣，只有国情差异。还有一些金融方面的业务，在国内也是不允许房企来做的，但这在霍顿房屋营收中的占比也不大，不改变企业定性。从霍顿房屋的股价走势上也能看出，2007年那轮次贷危机中，该公司也是损失惨重，一度跌掉了90%的市值，但作为龙头企业，在行业复苏的进程中，也会是受益最大的。2009年开始，霍顿房屋的股价一路飙升，上涨十几倍，近日还创了历史新高，而同期美国楼市也并没有超越2005年的高点。这对当前的国内地产股，有很强的可比性和参照性。国内目前仍在正常经营的房企，也在结合市场环境，不断调整自身的业务结构，以提升业务稳定性和弱化杠杆风险。就国内经济发展的增速和楼市自身状况而言，新房空间要比美国大得多，相差十倍空间，完全不是一个级别。优秀房企的市场份额空间提升和毛利率修复，会是未来几年的核心主题，即便18万亿短期无法再站上，霍顿房屋式的房企也一样可以出现，从经营和股价两个角度来看，这都并不遥远。在主营构成上，房屋销售占到92.96%对比例，物业租赁和金融服务为3.62%和2.23%，大家对霍顿房屋的业务结构可以一目了然，这就是一家以开发业务为绝对主导的房企，有直接参考性，不要被错误数据误导了。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫每轮牛市都不会只有一个主线，来自黑貔貅俱乐部。春节后市场呈现出非常典型的结构性牛市特征，以AI为代表的数字经济产业如火如荼，建筑为代表的“中特估”也开始缓慢修复，而以贵州茅台为代表的“茅指数”和宁德时代为代表的“宁组合”持续走弱，资金卷到此前严重抱团的板块大幅度出血，目前看仍未停止。一季度超预期的经济数据之所以没有带来全面的行情修复，主要原因是增量资金尚没有全面进入市场。不怀疑现在是牛市，最起码股票比其他资产都要好，有两个非常重要的核心因素：国内宽松的流动性叠加国内经济的复苏，尽管这种复苏的力度目前依旧偏弱。很多人说这一次依旧是结构性牛市，处在就是当中的板块持续上涨，而不在风口的市场很难有较大的起色，尽管不能否认这一次可能主线依旧集中在某一两个大的板块当中，但是市场的主线一定不是只有一个，因为牛市绝大部分上市公司的股价都会修复，增量的资金也会进来。我们当下其实还没有见到企业盈利的全面修复，这或许会在下半年开始。过去的10年，应该有三轮大的牛市，而每一次大级别的行情，都有不少于3个的主线板块催生市场的行情，尽管可能没有这么快到来。2013-2015年本轮市场的上行，核心的催化因素是国内的流动性的释放以及移动互联网的爆发，主线其实有几个的，按照爆发时间的顺序分别是：游戏传媒娱乐消费电子，互联网金融，互联网+，工业4.0，一带一路，券商以及国企改革，几乎每一个大的主线都催生了10倍大牛股。而且很多板块之间的相关性并不是特别强，每一个板块都有一些关注的资金。2016-2017年 国内经济上行周期本轮市场的上行是一轮比较典型的传统板块的上涨行情，核心的催化是国内的供给侧改革叠加地产的超级大行情，按照时间先后开启的行情：贵金属，煤炭，房地产，白酒医药，钢铁，化工，而很多题材尤其是以新能源矿端，核心银行保险等行业，都有超大级别的行情，不少港股地产走出10倍以上大牛市，而商品周期是本轮行情比较典型的爆发。2019-2021 新一轮的牛市本轮牛市的上行周期前半段来自科技创新，尤其是5G为代表，后半段更多的是受全球流动性释放带来的行情，包括核心资产以及相关的新能源，资源周期的行情。按照时间先后的顺序：券商，生猪养殖，5G以及相关产业链，新能源汽车产业链，茅指数产业链以医药消费为代表，尤其是医药出现了超大级别行情，贵金属行情，光伏风电的大级别行情，然后紧接着周期的行情，从有色到煤炭，到化工钢铁，稀土小金属等。其中茅指数，宁指数出现了众多10倍甚至20倍股票。自去年10月底以来的反弹，短短的半年时间，中概股，以及消费板块都修复较多，但是真正的大级别的行情年后才算开始，算力，软件，通信相关的产业先后启动，其实像极了2019年的时候，只是这一次因为20CM的存在来的更加暴力，而有了2021年集中抱团记忆以及基金经理风格严重飘逸的恶劣影响，行情走的更快，而且更极端。大家认为数字经济相关性产业链是一轮新的主线行情，不能否认，但绝对不是唯一的行情。中特估的关注度也还在持续的升温，回顾历史上的情况，全市场行情其实才算真的开始，而且海外有冲击的化或许还有不错的机会。主线肯定不是只有一个，想要所有的都抓住，这几乎是不可能的事情，对一般人来说，抓住一个或许就够了。自己看懂的，敢于重仓，机会很多，慢慢来。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫深度行研的用法，来自群兽中的一只猫。记得前几年和人聊起创新药，大家引用的都是巴菲特的说法——在医药行业要挑选出最后的胜利者实在太困难了，因此我宁愿同时买入一篮子主要制药公司的股票。实际上，看过创新药行业之后会发现，这可能算是一个折中的策略，可能还有更好的做法。现在市场主流投创新药的方法大致是，按照研发时间序列，从最近的产品到最远的产品，按照市场空间、概率、竞争、价格拍个大概的数字区间，然后按照主流PS估值法看下预期市值和现在市值的差距。绝大部分都是围绕这个框架再加一点自己的理解，比如说参考管理层历史背景、资源，过去的可靠度等再做调整。这个方法既然是主流，市场整个的交易玩法也是围绕这个的，无论是A股港股还是美股，欧洲股市。并且这个方法的壁垒其实挺高。要拍一个药物的市场空间、概率、竞争之类的东西，和研究一个科技产品差不多，需要学习很多知识，看很多资料。而看管理层的那些东西和其他行业的深研方法是共通的。因此，个人，小机构，大机构在这个领域的投研竞争其实和其他科技或者技术指导的行业没啥区别。无非比拼的是谁更深、更快、更细。在这个赛道上，有学业背景或者从业背景会有很大的优势。比如去年到今年，即使整个创新药股价泥沙俱下的情况下，依然有些细分领域不错，这个没有深度的跟踪和对行业的熟悉，是很难把握到机会的。比如双抗，如果不是对单抗有比较深入的了解，比较难理解双抗道路相对单抗的巨大优势——可设计性。这会给双抗带来更强的壁垒，也就是非标性更强。那么判断在这个领域很强的产品和企业就会完全不同。去年下半年AK104获批上市后快速放量，AK112的重磅授权就是可预期的，从而可能把握H股的某双抗企业逆势上涨的机会。又比如ADC,CAR-T…..。近五年来，国内的一些企业在研发上疯狂堆资源，爆炸增长的资源最终还是会在一些领域落地。这些机会就是去年到今年那些逆市上升的创新药企业的机会。如果真的对行业有深研，一个考核标准应该是能把握住这些机会。其实其他行业也是类似，前几年白酒泡沫时候，有个别区域白酒企业基本面发生了大逆转，这个如果不是有深研的基本也很难把握住机会。在这个赛道上短兵相接，大机构也不见得一定比小机构和个人优势大。因为还是要拼理解，当然还有排他性。学习的时间，难度，量会导致很难分出时间去看其他领域和行业。即使是大机构，基金经理也是有着自己能够深研的行业边界和精力分配，多牛的研究团队都要服从于这个边界的转化效率。在创新药领域的深研实践就是我说过的深研的一个很典型的用法。你要在和其他参与方差距小并且最好有壁垒的领域，去做深研的竞争，如果非要深研的话。过去一两年整个创新药行业的“滑铁卢”表面上是过去泡沫太高的代价，实际上是上面说的主流玩法的一个缺陷。主流的PS估值的区间受资金面，情绪和外部环境的影响非常大。这个可以和股息率对比，整体的波动远远大于用股息估值。只要参与主流方法，这个缺陷是难以避免的，但是往好处去想，波动大其实也意味着赔率可能高。回到开头巴菲特说的话，这段话有两个前提。一个前提是他以自己理解的医药行业知识做判断。另一个前提是他以终极思维做判断。前一个涉及我们提到的基金经理对能够深研的行业有边界，后一个涉及了….奢侈。终极思维对于绝大多数人都是顶级奢侈品。对于普通但又不普通（普通是从智商、资源、背景、经历上，不普通是从知识储备、学习意愿和学习能力高于社会平均线）的人来说，在一个飞速成长行业的大周期偏底部，或者风险出清一大段后通过持续地学习去找一些优质的企业，可能是更好的方法。当然，这个也只是我的自以为，可能是错的。行业整体的成长和远低于历史的估值+经过学习后尽量排除掉的差企业，可能能提供更多的安全性和更大的赔率。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫对人工智能未来商业模式的一些思考，来自因特瑞斯汀_小明。OpenAI为全世界推开了人工智能的大门，成为史上用户增长速度最快的消费级应用程序，调戏聊天机器人久了，来思考一下未来的商业模式。海外以ChatGPT为代表，迅速崛起了许多C端应用，或者聊天或者画画。你跟机器人聊的每一句废话，都烧着它调取系统的钱，珍惜现在测试阶段还可以白嫖的聊天机器人们，未来，你愿意为跟机器人聊天花多少钱？实际上，即便对于C端用户，等新奇感过去，会发现聊天机器人更多冲击来自于其工具人的便利性，我现在搜集资料、整理对比、输出观点时已经对AI上瘾了，打工人的属性已经烙印在灵魂里了。国内市场则是另一番场景，在护城墙的保护下，尽管国内企业可以安心摸着海外企业的产品模式过河，但C端应用在本土“特色”下是有阻力的，大规模应用在B端会更加顺畅，使用功能上也更加匹配，降本增效的“增效”来了。在应用层商业化之前，先得确定底层能跑赢的大模型，这将是一个全新的生态圈，李彦宏表示机会在应用层，没必要重复造轮子，但谁不想当轮子呢？于是，百“模”大战开始了，目前已经宣称搞大模型的已经有10家企业。可以预见，国内市场将以各个大模型为据点，吸引各行业没有能力做模型的企业接入，形成相互竞争的生态圈子（有点眼熟？）。此外，一些行业头部公司，也可能去训练行业专精的小模型，满足特定场景的需求。最快落地到“打工人”手里的应用，必然是有大模型能力的大企业自身旗下的产品。以B端应用来讲，典型的例子是钉钉，今天钉钉正式接入了阿里巴巴的千问大模型，一个斜杠“/”就能唤起智能服务，自动撰写邮件、生成方案、记录会议、总结群聊、生成待办事项……这可比给每个打工人配个实习生更靠谱。而对于打工人所在的大大小小的组织，除了基础的签到、考勤打卡、审批，钉钉上表单流程类的比如：番茄表单、简道云，财务报销类的：有成财务，客户管理类的：有成CRM、销帮帮CRM，人事管理类的：智能薪酬、智能绩效等数不胜数。有了千问大模型的钉钉，要做的就是成为低门槛AI应用层基站，用户在钉钉PaaS底座上，使用各类第三方应用。钉钉可以加载的应用确实很丰富，截至2023年3月末，低代码应用数超过700万，如果有了AI能力加持，会有更加指数级应用爆发。这对于企业和软件应用开发者是双赢，一批软件应用开发者基于平台创业，找到了用户、赚到了钱、融到了资。我了解到的，成立5年的酷学院CEO华俊武，全部投资钉钉获得上亿元级A+轮融资，低代码开发工具“氚云”的母公司深圳奥哲也完成了B+轮融资。就像Slack 一样集成了许多流行的生产力应用程序，企业团队可能已经在使用这些应用程序，有了通义大模型的加持，在工作场景中实现信息聚合，打通SaaS间流程。海外有微软365t，中国也会有诸如钉钉这类更适配本土化的智能办公软件，与此同时，AI的应用也将推动B端软件商业化模式更加清晰，提供更多个性化和定制化服务，让用户根据自己的需求和偏好使用办公软件，增强用户粘性。你将订阅的是，一个可爱的AI小助理。以上有一部分是AI写的，你猜是哪一部分？

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫聊聊星舰——写给每一位抬头仰望星空的少年，来自雨枫。无数人心心念念的星舰，将开启自己的第一次轨道发射尝试。当然，按照以往的经验，发射前宣布延期的概率不小，而即使能够成功点火、离开发射台，这个重达几千吨的庞然大物，也不见得有机会飞入预定轨道——实事求是的说，各种可能性都是存在的。马斯克预测成功概率有50%，已经是很乐观的估计了。但无论如何，想要让飞向火星的梦想照进现实，人类就总归需要迈出第一步。写一点东西作为纪念，留给二十年后的自己，也分享给雪球上每一位曾经抬头仰望星空的少年。星舰的基本概念1、星舰是人类有史以来建造的最大的航天器，尺寸和重量都超过了阿波罗登月所用的土星五号。具体来说，120米的高度大概相当于40层楼，5000多吨的起飞重量，大致上和一艘中型的导弹驱逐舰近似，所以称作“星舰”并不存在任何的夸大。整个星舰运输系统可以分为三部分：第零级是指地面的发射架/回收所用的筷子，第一级是指超重助推器，第二级则是星舰本体，也就是真正进入轨道的航天器。2、星舰是人类历史上第一个完全可重复使用的航天载具。在星舰之前，航天飞机的机体是可重复使用的，但主燃料箱和助推器都是一次性的。SpaceX引以为傲的猎鹰九号，实际上也只实现了第一级和整流罩的可重复使用，而上面的第二级仍然是一次性的。可重复使用的意义，主要是不需要每发射一次都得报废一个完整的火箭，因此可以极大的降低载荷的入轨成本。3、星舰的最终设计目标，是把每公斤载荷的入轨成本降低2-3个数量级，也就是达到目前成本的百分之一到千分之一的水平。目前我们往近地轨道发射1公斤的载荷，成本大概在2万美金左右。而在星舰大规模使用之后，入轨成本有望将降低到几千美元的量级。4、之所以能实现如此巨大的成本降幅，主要是基于一个很简单的事实：在人类现有的一次性火箭的发射过程中，因为燃料的消耗所产生的成本，通常不超过整体成本的1%。如果这枚火箭有办法重复使用10次，那么每次的发射成本可能就降低到了1090万美元而星舰的设计，是以能重复使用上百次甚至更高的次数为目标的，这样就可以带来入轨成本的巨幅下降。5、星舰的设计当中有两个特征是非常激动人心的，第一个是快速重复发射能力，譬如说超重助推器发射并回收之后，经过简单的检查马上再次加注燃料，进行第二次发射，有可能前一艘星舰还在轨道上没回来，下一艘星舰又飞上去了，有点像是每小时发一班的城际客车的感觉；第二个是在轨加油能力，打个比方我想坐星舰飞往火星，但是燃料不够，可以先把火星星舰发射上去，在地球轨道上待命，然后快速的循环发射若干个轮次的加油舰上去，给轨道上的星舰进行“空中加油”，等燃料装满之后，再让星舰离开地球轨道飞往火星。基于这样的方式，理论上说，星舰可以成为穿梭于整个太阳系内的重型运输工具。星舰的首次发射会成功吗？首次发射能否成功，主要取决于你对于成功的定义。先说明一下，首次发射时，超重助推器和星舰舰体都不会进行回收，所以第一次发射主要就是验证两件事：是否能够成功入轨、以及再入大气层时会不会解体。从目标实现的难度上排序，大概是这样：1、成功离开发射架没有原地爆炸（很重要，意味着马斯克不需要花钱重新盖一个）2、越过最大动压点（至少起飞阶段应该就不会炸掉了）3、一二级顺利分离（意味着超重助推器的首次飞行基本成功了）4、星舰进入预定轨道5、一级助推器受控降落6、星舰再入大气层，成功减速而没有发生空中解体7、星舰受控降落作为一个星舰的死忠粉，我个人的期待是，第一次试飞，能够越过最大动压点，就算功德圆满了。其他的目标，每多实现一个都是白赚的。如果发射能够顺利入轨并返回大气层，那么保守估计，SpaceX仍然需要1-2年的时间，完成首次真正意义上的两级全回收的发射，那个点上才能说星舰这东西真正做成功了。而要做到载人飞行， 以及传说中的间隔时间48小时以内的快速重复发射，我个人预计，大概还得有3-5年的时间。星舰将如何影响普通人的生活？说实话，相对于计算机、移动互联网以及今年火热的AI，三五年内，星舰对于普通人的生活并不会产生那么剧烈的影响。但长期来说的话， 还是会给整个人类社会产生不少全新的可能性：1、太空旅游。包括纯粹为私人开设的近地轨道太空酒店和月球度假酒店，让普通人也可以体验一把当宇航员的感觉，这个应该在20年内就可以实现了。下一代的小孩子们，可以憧憬一下长大后去月球上度个假什么的；2、外星探索。严格说包括月球、火星、木星和土星的卫星等地外星球的探索，以及载人登陆，这个感觉有点像现在普通人谈起南极科考站那种，虽然绝大多数人还是去不了，但是还是可以有少数的精英去进行科学研究和探索。3、商用和私人太空站。最顶尖的富豪，将会以拥有私人空间站为荣，有点像是现在顶级富豪买一艘豪华的私人游艇那种感觉，这应该会成为某种身份和权势的象征。4、科学研究。靠着星舰巨大的载荷仓和低廉的入轨成本，像詹姆斯韦伯那种科学研究神器可以像下饺子一样的大批发射，人类对于整个宇宙的研究和探索会进入一个全新的阶段。然后基于太空的微重力环境，据说也能够给材料科学研究带来一些全新的可能。5、星链通讯。这方面有SpaceX的星链打样。各种各样的类星链服务会不断的冒出来，人类的网络连接能力会被进一步加强。6、太空能源和采矿。这个就比较科幻小说流了，理论上可行，实际上多久能实现说不好。主要是从经济上能否算得过账来。一点感想与补充1、SpaceX是美国公司，员工貌似也都是美国籍，所以很多小伙伴对于星舰的看法有点矛盾。长征九号的最新构型设计其实就是对标星舰的，星舰如果能成功，就相当于长征九号节约了可行性研究的时间和成本，这对于中国航天是好事而不是坏事。何况，面对这无垠的太空，我们首先是人类，其次才分为不同的国籍。科技的进步，最终一定是属于全人类的。2、受科幻小说和热门电影的影响，有些朋友认为太空电梯和无工质推进才是“正道”，而“落后的化学火箭”是要被淘汰的。如果太空电梯和无工质推进真的实现了，我绝对赞成把星舰扔到历史的垃圾堆里。但首先我们需要区分科学和科幻的区别，太空电梯和无工质推进目前都属于纯正的科幻，其背后所需要的材料以及物理学原理还没有被发现，所以起码在可预见的未来，人类还是要依赖于力大砖飞的化学火箭的。要仰望星空， 也要脚踏实地。3、今年，我们已经看到了AGI的第一束曙光，很快，又要亲眼见证全新的太空工业时代拉开序幕。作为寿命短暂的碳基生命，有幸生在这个时代，能够见识到各种伟大的科技进步，能够看到人类文明不断的扩展和进化，这是一桩令人兴奋的事情。每当仰望星空，我总觉得，在这浩渺无垠的宇宙当中，我虽然只是一粒不值一提的尘埃，却也自有其存在的意义所在。之后的许多个日子里，让我们一同见证历史。祝星舰好运！

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫关于银行里的中特估，来自ice_招行谷子地。最近，我看到银行板块论坛里关于中特估的讨论多了起来。很多人说今年炒作中特估概念，所以国有大行的涨幅碾压股份行了，赶紧抛了招行，平银，宁波这些成长性银行吧。其实，我个人并不反对中特估这个炒作，特别是应用于银行板块。实际上，我在很早之前就提出了和中特估相似的概念。2021年9月14日，我提到未来巨型国企央企在共同富裕指导下其价值将会被重新认知，估值会重估。在过去几十年，国企一直因为效率低而饱受诟病。虽然，国企也在通过内在革新提升效率，但是和私企那种为了赚钱可以放弃一切的效率比，国企做事的底线要高不少。以往社会舆论过度强调了国企的效率低而选择性地遗忘了国企对社会基础架构的公平所作出的贡献。以共同富裕理念提出为标志，未来10年整个社会将会重新认识这些巨型国企的作用，而与之对应的是其市场估值的变化。2022年4月2日，我发帖提出：未来5-10年，买国企经济支柱行业，能挣钱能分红估值低的大央企大国企。共同富裕的大方向决定了国企要做大做强多分红，这些企业的估值体系要重估。代表：银行，电信，能源，电力，交运这些观点也就是如今被市场炒作的“中特估”题材。中国的国企一直以来在资本市场上无法得到持续的认同，估值明显低于市场均值，特别是在海外市场。一个重要的原因就是巨型国企和央企的运作不完全以商业逻辑为标准。中国的股市主要为融资服务，需要国企脱困的时候炒作五朵金花，需要大众创业万众创新的时候创业板行情，需要攻坚科技卡脖子攻城的时候炒作新能源，芯片。此次中特估的炒作也有类似的背景：第一，是巨型央企国企的估值已经跌到甚至跌破净资产，严重影响了这些企业的再融资，特别是银行业。由于国家需要这些企业肩负一定的社会责任，所以融资能力还是要保持的。第二，我国即将进入老龄化社会，社保缺口显而易见，国家可以用来填补社保缺口的资产中，央企国企的股权是其中重要的部分。所以，最近两年我们看到很多央企划转股份充实社保，增加社保的造血能力。当然，行情的发动光有目的没有实质性利好推动也是很难维持的。比如，如果没有国家推动新能源采购，那么新能源企业的业绩没有增长，概念的炒作自然也就很难持久。中特估也是一样的道理。炒作背景需求和实质性利好互为表里，缺一不可。中特估的炒作推动在基本面上主要有2个推手：1，央企考核机制改变，增加了对ROE的考核。这使得央企的领导有意愿提升企业的ROE。2，分红率提升，国家现在鼓励央企加大分红补充财政。当然，增加分红本身也能提升企业的ROE。这才是中特估炒作背后的目的和驱动力。所以，这就决定了中特估的炒作不是短期一两个月甚至一两个季度的事情，而可能是一个比较长期的事。但是，中特估的炒作不会像题材股炒作那样特别疯，一年涨3-5倍。中特估炒作的目的是恢复央企国企相对合理的估值体系，而不是将其炒出泡沫。所以，中特估的炒作可能是炒一段，歇一段，炒完一个行业再换另一个行业，然后慢慢等待业绩增长或分红提升来做实基本面。具体到银行业，可能最终的目标是要将银行业的整体估值恢复到市净率0.8-1左右，便于银行业进行正常的股权再融资。但是，需要提醒投资者的是，任何概念的炒作都需要基本面的支撑，银行业更是如此。任何脱离基本面的题材炒作，最终都是接盘侠付出巨大的代价。比如：当初炒作上海自贸区概念的时候，交行，浦发作为地头蛇被游资大肆炒作拉升。然后就是一地鸡毛，被炒作的标的用后面几年的时间来还账。短时间内决定银行股价的是资金偏好，拉长到几年甚至十年的视角，决定股价的一定是基本面，分红的增长，EPS的增长，利润的增长，这些才是长期估值的基石。投资者需要想清楚自己挣得是什么钱，如果想不清楚那么可能就是糊里糊涂赚钱，再糊里糊涂赔光。最后重申一遍，我不反对以中特估的概念拉动银行股特别是国有大行的行情。但是，大家应该对行情的持久性和中间的颠簸有充分的思想准备。任何脱离基本面的概念炒作，最终都是要有人付出代价的。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫低迷的新能源，来自草头黄bong。去年的新能源还是热门赛道、人见人爱，今年变成过街老鼠，主要原因是市场是存量博弈，新能源之前机构持仓过多，调仓需要减新能源，另外也有一些顾虑，确实值得讨论。一、海风的顾虑点行业空间如果按可开发资源来说有3000GW，但很不现实，因为海风发电时间大部分是深夜，要知道目前所有装机综合也才不到3000GW，所以不可能，我大概给到海风的量是占到终端发电量的12%，目前国内比例是0.63%，为什么感觉近半年来海风的招投标突然变慢，经过调研了解，跟换届有挺大关系，预计后期海风招投标会恢复正常，未来装机按20%增长，算是保守预测。竞争格局方面：说下我关注的海缆，感觉二线企业进入220KV会拉低整体的利润率，我觉得会的，以后二线也会突破330甚至500，但并不意味着行业就会竞争格局变得多差。以为二线也参与进来，最多6-8家吧，相比其他行业还是玩家很少的。跟踪海缆二年下来，感觉最大壁垒还是在地域壁垒，因为近海的建个上百亩地的地方越来越少，不可能恶性竞争，另外你可以依然看到220KV哪怕给二线突破，但头部还是继续拿单，因为地域优势问题还有主海缆是关乎整个风电场的命脉所以不敢随便用。而且在二线慢慢突破了如今的220KV、330KV、500KV后，那时可能一线已经主流做600和700了，风场为了降本，规模要大，整片规划成本才低，所以更高电压等级的海缆很有必要。价值量缩量：市场顾虑以后交流海缆换成直流后，价值量下降，这个受到了青州五七项目影响，因为青州五七是属于示范性项目，刚好是在交流和直流临界点70公里左右，所以确实价值量是下降，但利润率不会低，因为直流就三家能做，而就是因为刚好是70公里，所以是最吃亏，可以看到国外已经做到150公里和300公里，那么价值量是上升还是下降呢？二、储能的顾虑点户储通常指的是欧洲的户储，由于去年俄乌战争导致欧洲能源危机意识加强，户储猛增，但确实门槛没想象中高的，22年下半年有120家进入了户储市场，未来确实是个竞争格局变差的。大储门槛，我认为看地方，如果是国内，其实确实玩家很多，国内比较复杂一些，有些是技术不够关系来凑，有些出了事故但是G端搞好关系，事情能摆平。但国外特别美国，进入门槛就很高，国外必须按合同办事，国外就算是衰减了也不行，要赔钱，必须按合同数字来。所以美国大储要求很高，认证的要求、性能衰减的要求、罚款的要求、消防的要求、环保的要求（比如电池里面液冷管是水银，美国环保局要求企业签电池回收合同，保证不在美国就地销毁）所以国外要求很高，毛利率可能达到20多个点。我记得21年阳光赔偿1.7个亿就是因为没达到合同约定的性能。总结：在我眼里海风和储能是黄金赛道，空间海风起码10倍，储能几十倍，就这么被人工智能打趴了，我们要理智面对。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫珍惜优质资产的回调机会，来自杜可君-格雷资产。白酒一哥，发布2023年第一季度主要经营情况，2023Q1预计实现营业总收入391.6亿元左右，同比增长18%左右；归母净利润205.2亿元左右，同比增长19%左右。测算利润率约52.4%。龙头就是龙头，除了优秀，不知道再怎么评价。按照一季度的水平，全年完成15%营收增长的业绩指引毫无压力。对应2022年627亿的净利润水平，2023年720亿保底，740亿可期。2025年完成1000亿净利润，我个人觉得毫无压力，且有的是调节利润的手段。目前股价因为其它热点抽水，不断下跌，多好的事情！简直是送钱！慢慢拿就是了，我这两周都有小幅度加仓。就怕不跌了！这周末有同行聚会，惊闻有人打赌说股价能跌到500，做梦呢，真是无知者无畏啊！其次，聚氨酯龙头也公布了2023年第一季度报告，报告期内，公司实现营业收入419.39亿元，同比增长0.37%，实现归属于上市公司股东的净利润40.53亿元，同比下降24.58%，实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润39.89亿元，同比下降25.4%，基本每股收益1.29元。乍一看，感觉下降了挺多，其实不然。去年一季度是比较高光的景气时期，同比下滑太正常了。相比于去年Q4的26亿净利润，环比已经大幅提升。卖方大部分预测在35亿左右，目前40亿的净利润可以说是超预期不少的。一季报出来后，短期对2023年全年，有了很好的开端，随着经济景气度的恢复，全年实现大部分卖方210-220亿左右的业绩指引应该没问题。中期看，2023-2025年有700亿左右的资本开支，还不包括并购项目，全部落地后，将给公司带来至少1500亿的营收，如果这段期间，经济有一个不错的景气时间段，净利润的提升是很可观的。随着一季报落地，我觉得这一波的调整已经接近尾声。现在市场没有增量资金，所以当AI等热点吸引了大量的交易资金后，这些优质的蓝筹股反而跌跌不休。不过，我觉得这可是再好不过的事情，让我有充分的时间慢慢买，买到自己足够满意为止！创新药前段时间下跌，不过最近一周暴力反弹，都陆续创出了新高。对创新药我的态度就是锁仓，不加也不减。利润不好算，前景很美好，各家东西都不一样，所以分散，不赌一家，保持一个合理标准仓位，在行业拐点已经非常明显的情况下，死拿住。消费互联网我也基本锁仓，不过仓位不高，原因以前解释过，对未来增速不太看得高，但护城河依然强大，定义为价值股。总之，周末出的两份一季报，都是超市场预期的。虽然经济在弱势周期，但是优秀的企业就是能保持超预期的表现。此外，医药已经给出了榜样，跌完一波，涨的时候就一波新高。所以，老杜建议大家不要随便去追涨杀跌，今天的AI会不会是去年的新能源？在确定性高的核心资产上，逢一次像样的回调，就加大配置，直到满仓。这是老杜年初就制定的计划。虽然净值目前被重仓AI的同行秒杀，但去年我躲开了大坑，今年也不会羡慕别人起高楼。我有我的节奏。我想买的东西越来越便宜，这是好事情。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫2013—2015年的TMT，来自荒原资产凌鹏。2013—2015年的TMT行情并非空穴来风、一蹴而就，而是早有酝酿。此前就有两件大事，分别是2009年3G建设和2010年的IPhone 4。工信部在2009年1月7日发放了3G牌照，并且一发就是三张、三大运营商各占一张。3G建设有重大意义，4G只是升级，3-4G的全面建成使图片、语音和影像传输成为可能。如果说3-4G是高速公路，那IPhone 4无疑就是这条公路上最好的车。IPhone 4的出现带来了两个变化：其一改变了电子股的估值，出现了消费电子的概念。电子本来就是强周期品，由于其波动性估值一直比较低，而智能机浪潮系统性提升了其估值。其二使智能机的渗透率迅速提升，短短三年就达到90%。实际上，智能机对功能机的替代速度之快、幅度之大，在人类科技史上都非常罕见。蒸汽船代替帆船、汽车代替马车都花了70多年的时间，而且“旧技术”都残留着相当的份额。因此，智能机是一个“异常值”，不能将其视为常规。这么快、这么大的替代最终使应用迅速出现，以微博的月活跃用户数为例，在那几年也出现明显提升。从行情的角度看：2009年的3G建设使中兴通讯成为一个大牛股，但此后几年业绩却屡屡低于预期；2010年出现一批依附苹果的电子零部件公司，市场统称“苹果皮”，其中典型代表就是歌尔声学和莱宝高科，只是一个走到最后、一个中道夭折。到了2011年，虽然行业还在演进、渗透率快速提升，但这批成长股却遭遇了“倒春寒”，原因是当年通胀高企、市场熊市，最终银行地产凭借低估值笑到了最后。2012年是个切换之年，虽然货币政策开始放松，市场也处于底部区域，但周期股再也起不来了，统治2005—2011年的“投资时钟”褪去光环。在大家对宏观和周期失去兴趣的时候，有一批股票却在默默上涨，它们隶属新产业，有着新的商业模式，如环保、中药、苹果皮、杰瑞、富瑞、海康等。这些公司市值不大、估值不离谱，虽然后面多有证伪，但当时给人耳目一新的感觉。到了2012年底，3-4G网络已经全线建成、智能机的渗透率达到90%，并且此时基于移动互联的各种应用也蔚然成风。地铁上随处可见年轻人拿着手机打游戏、影院屏幕的增多使2012年底出现了第一部票房超10亿的电影《泰囧》···这里一个标志性的事件就是各种APP的增多使CDN的需求大增，网宿科技成为移动互联时代的“卖水人”，后面一度成为机构第一大重仓。因此，到2012年底、2013年初，TMT的行情已经箭在弦上，有着长时间地酝酿。可即便如此，2012年底率先启动的还是银行地产，到2013年春节后创业板才体现出相对优势。2013年的行情分为两个阶段，以6月中的“钱荒”为界，“钱荒”之前炒根正苗红的成长股、“钱荒”之后市场朝着更虚的方向行进。“钱荒”之前，市场的主流还是2012年就已经启动的成长股，再陆续加入影视、手游等，白酒正式陨落、跑出来的资金散落到食品饮料的其他领域如调味品、乳制品等。不管如何，这个阶段的“成长股”还是教科书式，有成熟的商业模式、有日常可跟踪的高频数据、景气能很快体现在报表上，最终这批成长股选手在“钱荒”之前最多取得了将近30%的收益。“钱荒”之后，这批龙头股暂时见顶了，市场朝着“主题”的方向扩散，当时最著名的主题就是“自贸区”。“钱荒”是一个重要分水岭，TMT四个板块也出现了明显的轮换。从2008年开始，市场偏好硬件，最开始是中兴通讯及各种相关设备、后面是“苹果皮”，所以通讯和电子跑赢；到了2013年上半年传媒成为最热的子板块；“钱荒”以后计算机开始成为引领。到2013年11月底，成长股选手连续二年跑赢，周期股沦为僵尸股、主板像心电图一样在底部横了一年。12月开始，周期股选手要么下岗、要么换仓，从2013年12月至2014年春节，主板从2260点跌破2000点、而创业板指数却从1200点涨到1571点。这个过程，钱源源不断流向新锐，这批新锐拿到钱以后就把自己的组合复制一遍，所以在这短短的一个多月诸如飞利信、上海钢联、卫宁软件等股票涨了很多。2月25日网宿科技跌停引发了创业板近三个月的调整，这应该是创业板整个牛市时间最长、幅度最大的一次调整，当时很多人都认为创业板牛市已经结束了。5月21日一则新闻“部分央企将禁用WINDOWS 8系统”引发了“去IOE”类股票的反弹，网络安全、斯诺登、去IOE成为当时最热门的话题，当时A股基金经理对斯诺登行程的关注可能超过美国的FBI。由于这些股票散落在TMT和创业板中，所以它们的上涨复燃了创业板和TMT。从5月到10月，创业板指数又接近前期高点，这个阶段就是各种APP、数据、被BAT包养，而外延并购重组加剧了这一过程。但此时一个更重要的趋势就是主板和蓝筹的默默上涨，终于在11月21日降息后爆发，当时证券股全行业天天涨停。TMT在蓝筹的暴动中受到了明显的“风格压制”，最终只剩下互联网金融，而这些股票之所以不跌不是因为“互联网”、而是因为“金融”，被证券股的超级强势带动起来。所以2014年最终胜出的是蓝筹，不是TMT。2015年第一个交易日市场依然延续2014年底的格局，第二天一则“央行建设征信系统”的新闻不胫而走，银之杰应声涨停，此后才进入了创业板和TMT封神的阶段。也就是说，即便忽略之前的铺垫，从2012年底开始，创业板指数也是经过了近两年的酝酿才封神，而TMT的成交量占比从始至终都很少突破30%。3月以后，市场才盛传互联网+的概念，这又是一个分水岭。在这之前，不管行情有多虚幻，总归还是要有点基本面的，只是这个基本面不是正统选手的标准，新锐看重的是“数据”、“流量”等高频数据，不能马上兑现在报表上。但互联网+后就扩散到所有的东西，有的没的都可以。行情到了这个程度，已经严重脱离基本面，离最终的崩盘也就不远了。回顾整个2013—2015年的TMT：之前就经过多年的酝酿，产业渗透率已经很高，一开始就有比较成熟的商业模式，有日常可密切跟踪的高频数据，虽然越炒越虚、但在大部分时间都没有完全脱离基本面。因此，这样的行情容易成为主线，而不仅仅是主题。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫茅台真的比伊利优秀的多吗？来自天空f9d。先看过去一、对比净利润增长伊利股份的净利润由1996年度的0.33亿元增长到2021年度的87.32亿元，增长264倍。贵州茅台净利润由2001年度的3.28亿元增长到2021年度的557.21亿元，增长170倍。二、对比投资收益伊利股份1996年3月12日上市，上市首日收盘价8.39元来计算， 上市第一天买入100股市值839元，当初买入的100股经过送转股变成3,804股，市值由839元变为117,927 元，这期间分红派息累计23,134元，总收益率167倍。贵州茅台2001年8月27日上市首日收盘价35.55元来计算，买入100股市值3,555元，当初买入的100股，账户中持有市值由3,555元变为863,500元，还收到累计分红派息69,999.59元，持有21年，股息就有七万元。连股息收益带资本利得收益率是262倍。伊利投资收益167倍低于利润增速。茅台的投资收益262倍高于利润增速伊利利润增速264倍，高于茅台170倍。但是投资收益伊利167倍低于茅台262倍，根源在于估值，伊利20倍，茅台37倍，如果享受同样估值，伊利收益为308.9倍综上，从后视镜角度看，投资伊利的收益不比茅台差多少，特别如果从股权企业家角度看，伊利利润增速高于茅台。再看未来三、对比竞争优势茅台：品牌强大，深入人心，绝对的白酒王者，具备强大的提价权。轻资产，高收益。不辛苦挣钱还多。虽然白酒不属于必选消费品，具备强大社交属性。同时4万吨茅台，占据全国750万销量比例不到1%，未来市场空间较大。伊利：弱品牌，强渠道和管理，所以定价权弱，主要依靠规模优势、市场推广和价格战抢占市场。双寡头格局稳定。但是，伊利属于中度资产企业，依靠创新品类增加高端产品利润，较为辛苦但也挣钱。乳制品兼具必选消费品和送礼属性，去哪里带一箱牛奶都是常见的做法。考虑到中国人均乳制品消费只有国外的三分之一不到，和巨大的潜在国际市场，以及伊利具备拓展成为大食品集团的能力，未来销售新品类豆奶、饮料、奶粉、奶酪等，市场空间较大。四、未来展望对比茅台供不应求，唯一的超高端白酒，随着人们收入的增长，销量稳步增长，叠加目前产能的受限问题初步得到解决。综合考虑提价（6%）和产能（6%），复合13%增长率，问题不大。考虑到23年已经公布营收目标增长15%，公司直销比例和产量增加，23年完成目标问题不大，则三年后业绩增长48%。伊利产品主要围绕乳制品，考虑收入增长（5%），农村乳制品消费量远低于城镇，是未来的一片蓝海市场，同时，人们更加注重健康，乳制品消费价格维持5%增长，量维持5%增长，市场集中度提升下，新品类产品和国际市场再贡献2%增长，未来3年复合增长率12%问题不大。假设，蒙牛和伊利真的按照公告所说，降低价格战程度，减少销售费用投入，实现净利率提升，未来3年，从7%提升到9%，仅此一项，贡献28.6%的利润增长。三年后业绩增长为169%，增长70%左右。综上，业绩角度看，伊利增长快于茅台，叠加伊利20倍pe估值处于历史低位，茅台37倍处于历史高位。伊利安全边际稍微高点。但是生意模式上，茅台占优，成长确定性是它最大安全边际，所以，我觉得难以明显判断谁更具备优势的条件下，维持伊利的持仓不变，暂时不考虑更换为茅台。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫创新药、中药股、以及CXO的未来，来自李秋实的投资修行。A股内卷式的存量博弈风格已经演绎到极致，一切酝酿新的变化。3-4月初一大堆资金去追逐AI和数字经济，然后很多资方减仓了消费、医药、新能源。这种情况在医药股内部也有体现，很多公募医药基金在2019-2021年不断抱团CXO和医药大盘股，在2021年底开始分崩离析，不断减持CXO和大票，涌向机构轻仓股和小票，尤其是中药股和部分仿制药，一直到现在。这和整个A股市场的风格吻合，都是存量市场下的博弈之举。但是，这种情况正孕育着变化，变化的基础是基本面和产业逻辑的变化，还有终将放松的流动性。A股二级市场的投资逻辑常常反应过度，2021年10月CXO平均100倍市盈率，当时市场看不到正在发生的IPO和一级市场融资趋冷，带来的CXO增速下滑的风险，在抱团最后的狂欢。然后一路到现在，一半年的时间不断减持CXO，很多到了当下A股20-30倍估值，港股十几倍PE。与此同时，市场把很多10-20%增长的中药股推到30-40倍，很多曾经的机构轻仓股也开始变得拥挤。的确，国家政策支持中医药，少数优秀的医药企业可以做到20-30%的成长性，但是，很多中药企业是在去年四季度到今年一月份新冠背景下带来的一过性增速，一季报之后，还有哪些中药股可以保持20-30%的长期成长性？估值从十几倍修复到20-30倍，后面要看真正的成长性。我们坚信中药股任然有这样的长期核心资产存在，但是非常稀缺。博弈只会加剧波动，基本面和产业方向从来是定海神针。创新药是今年整个资本市场的重要主线，国内投资者正在熟悉和学着对创新药投资，重要的临床试验数据、NDA的进展、license out的出海预期、以及最后兑现的季度销售额，最近对几个重要国际学术会议的关注也是史无前例。这当然是好事情，但是，初期阶段肯定会鱼龙混杂，由于很多投资者只看到国内数据，对很多海外临床数据和学术论文缺乏解读，很多不那么靠谱的国内创新药也被疯狂炒作，这将蕴藏不少风险。但是，好的公司会被市场发掘、被买入，还有很多存在着巨大预期差，就是当年很多拿着全球重磅对标的的靶点和药物，最后未必在中国获得较好的价格和销售额。反之，在欧美找不到对标的创新药，有的会在未来取得惊艳的临床数据，由于其独特的定位和差异化的疗效，还有更为惊艳的销售额。创新药机会非常丰富，最后的胜利属于有学术专业深度和产业认知的投资人。创新药的另一个维度是非常符合今年的投资风格，就是没有市盈率束缚的科技股风格，不断演绎的各种催化剂适合这轮科技结构牛市的市场风格。最后不得不谈谈流动性和一级市场融资环境，不管美联储还要加几次息，CPI何时趋势性下降，今年总有个时刻临近尾声，创新药不怕经济衰退，怕流动性紧缩。如果未来一段时间，宏观环境更加向全球经济衰退，但是流动性边际放松，那么将是创新药投资牛市早期的黄金阶段。最后，流动性的边际放松预期，以及创新药的早周期启动后，将带动一级市场兄弟们的投资热情、IPO的回暖、CXO已经在低位徘徊许久、二阶导的资金们将继续回流CXO。中药股30倍，CXO股20倍的当下奇葩的极致景象，会再次逆转和写入历史。最后，创新药会是未来十倍股涌现的最大弹性王牌赛道。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫原来债她也是另一种美，来自陈达美股投资。想一下东西方文明的分水岭，其实不是一道，是很多道。比如蒸汽机带来的动力革命当然是一道，比如古登堡印刷术带来全民识字率提升，文化的繁荣，都可以算是。但复式记账法 ，是一道容易被忽视的分水岭。因为有了复式记账，一个人的债务不再孤单，它同时也是其他人的资产；债务就被盘活了，债券就可以交易，山高水长的繁荣社会，滂渤怫郁的金融体系，最源头的活水就来自于斯。债这个好东西，我愿称其为金融之母，甚至是人类商业之母；因为没有债的话，那一个合理推论，就是此时此刻，我们每个人都只能吃自己种的粮食穿自己织的布匹住在自己搭得棚棚里。许多人总以为，以物易物一定是先于有货币的交易；人类社会嘛，一开始总是用东西换东西，然后大家发现某个东西可以充当一般等价物之媒介——比如金银或贝壳——然后才出现了货币。这个说法，我们姑且就称之为它传统智慧吧。然后我之前说过，通过阅读研究和书籍，我个人认为事实上是货币交易先于以物易物发生。其实你只要引入“债”到这个交易体系里，引入记账的机制，那你会发现，完全有可能在“以物易物”之前就产生了基于货币的交易。比如只要有一个足够硬的信用主体，愿意大量发债，那她就可以源源不断地创造出可交易的资产以及货币供应，然后把整个部落或者整个国家或者全世界彼此毫无关系的资产，整合资源做大事，做成一个繁荣的大局。美国政府发债，一开始可能应该或许大概是打算还清的。证据是什么？——因为到了1835年，破天荒的第一次，安德鲁·杰克逊把国债还得一干二净，这也是美国唯一的一次无债时刻。但是之后呢？社会没有大同，伊甸园也没有降临。而在那之后，美国政府发债，就再也没打算要把债务还清了，因为毫无必要没。借新还旧，千秋万代，是这么一个思路。很多人不能理解，感情现代金融就是一个巨型庞氏骗局现场啊；与此发出了欠债还钱天经地义的朴素的伦理怒吼。而这个我之前也解释过：个人与家庭债务，与国家债务，并不是一个逻辑。个人而言欠债还钱或许天经地义，甚至不少地方还有父债子还的陋习；但政府债是不是一定要还清？尤其是本币发行的债务。个人债务与政府债务，至少有几个本质上的不同：1. 个人债务的还款是由某个人的阳寿作为限制条件的，但政府发行的债务其计划时间是无限远，所以它理论上可以无限。2. 美国国债为什么大家都要，因为它是“超现金”，如果你的现金放在家里可能被盗可能虫吃鼠咬，而放在银行里银行可能破产你只能保险25万，但是美国国债的安全程度，远超这些所谓现金。3. 在你想要去借钱的时候，国债又是最好的担保品，因为其担保主体资质最硬。所以能盘活你的资产，让你个人信用添翼。4. 低成本的美国国债是为增加社会繁荣的那些高收益项目，提供低成本资本的终极来源。财富本质上并不是债，但是债的流通会促进财富的增长。所以呢，如果你非要说美国国债是庞氏骗局，那也说得过去——虽然很牵强，XX骗局一般是阴谋，而美国国债是个纯纯的阳谋。但我想，经过我之前的叙述，很讲道理了吧，应该已经没有人不希望这种债存在吧？同时你也不要总是认为金融吸血；金融家或许有吸血鬼，但金融整体而言，为你幸福的生活，不知道美好了多少。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫泡沫，理性和纪律，来自朱贰哥。股市投资里我之所以有烦恼是因为根本不满足于一二十个点的年化收益，而是想法设法竭尽全力的追高更多的超额收益而又不愿意承担更多的风险。稳定性，高收益，低风险几乎是不可能三角，而这却是大部分人都竭尽全力所追求的，最现实的状态就是一种平衡而不是完美，因为根本就没有完美。我们大部分人都希望能做到所谓的主线行情也就是主升浪，熟悉我的人都知道我对主升浪有着深刻系统的研究，即便如此，等到主升浪真正到来的时候依然会存在恐高情绪，害怕承担大波动高风险和预判错误的损失。为什么刚入市什么都不懂的小白遇到大行情往往更猛更容易赚钱呢？因为他们没有恐高心理和过多的思想负担，更多是靠情绪和想象力，市场的极致疯狂往往都是小白疯狂入场造就的。当然这样的人往往很难适可而止急流勇退，最后一地鸡毛高位站岗的往往也是他们，因为没有敬畏之心没有风险意识，成于斯也敗于斯。我应该算是足够开明和包容的了，泡沫的发生不一定合理但是所有发生的都必有其缘由。事实是不仅仅股市所有投资市场里泡沫的发生都是必然的，真正的超额收益往往就是来源于此，懂得与泡沫共舞是职业投资者很重要的一项能力。即便如此我依旧很难客服人性的弱点，足够的理性和清醒在泡沫到来时刚开始就会成为束缚和羁绊，直到泡沫后期才会成为护身符，但是这个度的把握是最难的。当下的行情无论承认与否，大科技，中特估毫无疑问就是最强的主线，大科技里的游戏，ai 算力等处于第二波的结束阶段，一段时间的回调几乎不可避免了，回调之后还能不能走出第三波第四波这就是行情持续性的问题了，回调多久回调多深能否持续能否再创新高会怎么分化等那就看各个方面的进展情况了，是多种因素的综合。回调到位时机合适到时候我大概率是会参与的。医药和新能源虽然短期股价疲软，中长期还是有投资价值的，新能源会分化，我更看好光伏硅料降价爆量逻辑的细分最看好储能逆变器。打算中长期持有就不要太在意短期股价的涨跌，短期的下跌往往是逆势布局低吸的机会，如果想做右侧想趋势出来后追高进去，那应该去大科技和中特估，或者等到医药和新能源起来后再去追。这是两种不同的投资策略。但是无论是哪种策略都要有自己认知和交易体系，然后坚守交易纪律。最悲哀的是本来想短线投机赚点快钱的被套后被动变为长期投资了，或者是本打算长期投资低吸越跌分批越买的结果却幻想着买入后就大涨。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫糖酒会见闻，来自杜可君-格雷资产。清明节后，我来到成都参加糖酒会。疫情后的第一届春季糖酒会，参会人数明显增多，各展会附近堵车是常态。白酒方面，大家也看到某些渠道专家给出近期销售数据比较平淡。我谈谈理解：1，全国目前每年700多万吨的白酒量，价格400元以上的也就40多万吨。2，在少喝点，喝好点的背景下，白酒总量下滑，名酒市占率进一步提升是正常趋势。没什么好大惊小怪的。3，股价近期开始回落，我并不意外，或者话说的再满一点，完全在意料之中。我之前多次提到，白酒目前整体处于去库存的阶段，动销有所恢复只是一个新周期的开始，去掉库存，再进入补库存阶段，才会出现量价齐升的景气周期。4，之前的上涨，属于预期恢复，带来的估值恢复，但并不能真实反映基本面的情况。股价二次探底后，估值回到中低分位，再次启动，才可以正式摆脱下行周期。5，我最近把仓位微提到6成，略微补了一些白酒，还有4成不客气的讲，就在等消费下跌补仓。白酒是首选，乳制品和调味品是次选，可能会零星配一点连锁休闲食品。我在现场看到的白酒经销商热情还是很高，舍得的经销商大会有超过2000人参加，五粮液和老窖干脆把经销商大批拉倒宜宾去谈事情了。对高端名酒，我没任何担心的，就是时间问题，再跌，茅台又要到30附近，五粮液动态已经23附近，长期看跟目前A股大部分的股票比确定性和性价比，大家自己琢磨。另外，可能是恢复期的口红效应，低端的消费，“多快好省”的领域，例如零食，增长很快。对三四线城市的下沉也很迅速，以长沙为代表的量贩零食店开得如火如荼。对零食、休闲食品的调研也是此行目的之一。我个人感觉，零食这个赛道客观讲不如白酒，调味品这些。客户口味变化太快，渠道为了追求效率，线上线下内卷的厉害。但是最近这一两年，还是量贩零食的红利期，短期还能再看看。另外，休闲零食连锁店，在下行不景气周期，能维持店铺的基本盘，并低价格拿到更多旺铺的，也是未来可能出现反转的机会。例如卤制品连锁龙头。乳制品没啥好讲的，业绩肯定是很平淡，估值也是真便宜。就是熬。顺便再谈谈化工。这两天看到公告：“万华化学此次拟收购烟台巨力股权，并取得烟台巨力单独控制权，而烟台巨力持有新疆和山巨力化工 100%股权。目前，新疆和山巨力化 工规划的 40 万吨/年 MDI 项目已取得用地、规划选址、环评、稳评、节能等有关部门的批复或意见;2020 年 1 月，新疆维吾尔自治区发 展和改革委员会对项目进行核准前公示;同时，该项目已列入自治区 2023 年重点实施项目清单。若此次收购完成，万华化学有望获得该 项目的续建权，并在新疆打造新的 MDI 生产基地，对我国西部以及 中、西亚客户实现更好的覆盖。”只能说该公司又消灭了一个竞争对手。牛的公司就是不一样，在下行周期，别人不行的时候，能逆市扩张，捡漏。经济还没有完全摆脱下行周期的影响，恢复还需要时间。但如果你相信，恢复是迟早的，只是时间问题，那么，我们就跟着伟大的企业一起，做正确的事情，接下来就是等待周期恢复给我们的回报。时间，会给耐心的朋友回报。回归初心的感觉真好，市场热点此起彼伏，自己的持仓还有小幅回落，但完全不担心。唯一要做的事情就是等，准备天下金雨的时候继续接。心静了，投资不会跑偏。今年我偏乐观，仓位会始终在5-10成之间调整，遇到大级别的下跌就加，直到满仓进入真正的牛市。这个策略一直没变，继续执行。什么时候我认为有问题，会及时说出来。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫全球停止加息，未来小牛市或许不远，来自思哲与创富。最近多家银行开始暂停加息，比如加拿大央行1月暂停加息，澳大利亚和印度则是4月暂停加息。主要各位小弟们都觉得美帝可能差不多加息到头了，所以自己先按兵不动，观望一下大哥如何出牌。而从公开数据预测来看，市场普遍预估5月之前美联储会到这波加息潮的顶峰。不过资本市场更期待的还是后续何时会开启降息周期的问题。但这块分歧就挺大的~有人说今年年内会降息，降0.5%，也有人说要等到明年。但基本能确定的是，距离降息不会太遥远，今明年是大概率事件。美联储一旦确认开启降息周期的话，从历史数据来说，A股大概率会有一波小牛市。这里先卖个关子不说，先说我总结的几波大致规律：1、过去五轮降息周期每波平均持续2.7年左右，几乎每一波降息周期，都是连续推进，而且周期较长，只有18年这波因为疫情这个幺蛾子事件，提前放水，所以只持续1年。2、每次的降息幅度平均是4.4%，从2000年以来，美联储的三次降息周期，都直接干到最低1%以内，基本是降无可降的水平~这波现在的利率是5%，后续降息周期开启的话，也可能会一直平稳的落到1%以内，不过大概率也需要好几年的周期…3、降息开始后的3、6、12个月，标普500的表现都还算给力，3个月平均上涨5.9%，6个月平均上涨12.9%，一年平均上涨16.5%。要知道从1984到现在，标普500平均年化是8.6%，也说明降息初期，股市收益比大多数时间好…4、唯一翻车的是2000年这波，主要是标普500的估值，被互联网股票拉得太高了，当时标普500PE为28.3倍，历史高位，随后被互联网带崩。5、2006年这波运气好，降息开始第一年其实是小涨，但之后市场爆发次贷危机，标普500指数很快下跌50%，被迫开始了加速降息。6、2018年这波也很特殊，先是小幅降息，小牛，然后遇上疫情大跌，接着疯狂降息，股市暴涨…7、目前标普500市盈率23.5倍，估值挺高的，仅低于00年互联网泡沫这波。8、目前美债利率是5%，股债利差也仅高于00年，说明美股相较之前几波性价比不高，除了00年，但这一波降息初期美股跌了。总的来说，降息潮来了肯定是好消息，涨概率大，不过美股估值略高，所以这波吸引力稍差。我拍脑袋认为，即便是后面真开启降息，标普500的预期收益也可能达不到之前平均水平。但再打个对折，我觉得还是有可能做到的哈~至于最糟的情况，就是两种：一是降息初期，经济没扛住，遇上08年这种次贷泡沫级别的大危机，导致公司盈利重创指数暴跌。目前因为没有类似于上次这种极端的次贷衍生品充斥，所以这层风险暂时还没冒泡。二是像00年互联网泡沫这种，因为估值太高泡沫破裂导致的剧烈杀估值，不过目前标普500虽然23倍偏高但没有那么夸张。说完美股，我又对比了一下A股。发现降息周期对新兴市场，比如国内，越南这种倒是更友好不少。一旦降息周期启动，过去大A股的表现显著优于标普500。显然作为新兴市场的大A股，似乎对降息周期到来更加受益那么问题来了，既然降息周期有行情，那每一轮降息周期里边，A股哪些板块的表现最好呢？表现最好的是房地产，其次是建筑材料，再就是非银金融（券商为主），紧随其后。随后就是有色金属、家用电器，以及汽车等…不过基建、环保、公共事业、传媒、通信、畜牧这些赛道前期表现却不太好。总的来说，历史数据表明，我大A股在美联储降息周期初期，表现不会太差。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容叫水电股和煤炭股的估值法，来自接盘侠555。首先，有种长久以来的大众看法可能值得商榷，即水电股类同永续企业，即大坝的使用寿命超过绝大多数企业，但实际上，发电也是一种技术，既然是技术，随着科技的进步，旧方式发电技术终有技术迭代进化的那天，从这个意义上来说，水电股并非是纯粹的类永续企业。另一方面，投资人的寿命比不上大坝的寿命，从这个角度来说，对于当代投资者而言，水电股貌似又成了类永续企业。那么煤炭股呢？在储量固定这个假设前提下，技术进步反而可能提升企业的寿命，探明储量和可采储量的界线会随着技术进步而出现移动，如此，本来预计可开采30年的煤矿，可能会多增加几十年。如果真那样，都是还有七八十年的经营寿命，水电股能当作类永续企业，煤炭股就不算么？何况，煤炭企业还有探矿续期的特点（国内探不出，也可以走向海外嘛，只要运输费不离谱就成）。其次，对于中国地区而言，电价和煤价都是无定价权的，发电量和核定开采量都几乎是恒定的，那怎么看，水电股和煤炭股的经营性质没啥特别的差别，也就是没啥成长性。电价和煤价长期弱提升我视为弱成长性，非指无成长性，所以用没啥来表达。最后的结论也就出来了，类永续＋没啥成长性，那这种股票的估值方法就简单了，只有一个衡量准则，股息率。多少股息率合适呢？水电股，个人以为下限不低于2年期银行定存利率的2倍，煤炭股＝比照水电股的股息率＋2％，为啥＋2％？因为狗眼看人低啊，股市里，行业不同，控股股东不同，企业道德，管理水平，历史包袱，大股东利益诉求，都不尽相同，所以农林鱼牧类股票就难登大雅之堂，前有蓝田后有獐子岛，煤炭股也是如此，虽说比那四大渣渣行业好点，但综观各家煤企，也是良莠不齐，大多数煤企经不起金钱的考验，一旦过上几天好日子，兜里有两钱了，就不可一世起来了，提薪就算了那是必需的，就怕去替大股东解困或地方解困，兜包袱与跨业经营，所以+2％是必须的，当然我也想多加点，比如+3％以上，显得更加安全些，但可惜人微钱少，我说了不算，市场整体资金说了算，它们不可能给出更高的股息率。比如长电，我给几年内达到5％股息率的倒推，可市场就是不给面子，非要给4.5％以下的股息率，这次长电定增的定价就淋漓尽致，虽然定增价格没出来，估计在20～21之间，说明机构给的估值也是按照这个方法来的，它们也认可这个价格范围。不知道以上观点，水电粉和煤股粉看了是不是泄气，搞半天，到头来，也就是挣个5％～7％的股息率啊，可不是嘛，要不还能咋样，经营性质摆在那里，合理收益率还能变动到哪里去？你能给我变出更高吗？如果你找不出提升分红的理由，其他估值方法想也别想，弄不好是给自己挖坑。所以，长电5％股息率＝21元，神华7％股息率＝25元神华的25元由来，27.5股价—今年派发的股息2.5，/以后几年平均每年假设1.8元的分红。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容名字叫做从腾讯微博B站财报，看广告的竞争格局和趋势，来自港美王海天。线下的另一个公司——分众传媒，收入的增长和变动，几乎和广告行业的春夏秋冬同步。对用户和用户行为理解不够。最典型的是传统的门户。比如腾讯新闻的广告、网易新闻的广告，不管是开屏广告还是信息流广告，给人的感觉是“广告总是不精准”。这种新闻类的产品，由于产品并没有较好的用户账号体系，导致对用户画像和用户行为的理解，不够精确。所以，广告的天花板特别明显。比如今日头条客户端的广告，和抖音的广告，规模完全不是一个量级。所以，今天的网络广告，能持续中高速增长的，一定不是传统的网络广告，而是拥有内容化、社交化的产品和平台。除了B站，微博本季度的广告增速也非常强劲。在财报前，基本都认为广告的增速会在个位数。但财报出来后，微博广告增速达到29%。听了电话会后，发现微博的广告，高增速确实有理由：微博这个季度的广告案例，最具代表性的就是《哈利波特魔法觉醒》。按游戏行业的投放策略，它只需投微博的信息流广告即可，按效果付费。在传统的认知里，游戏广告的本质就是买量。但这次哈利波特在微博的投放和买量完全不一样：从内容预热——社交裂变——内容引爆。由于哈利波特手游，本身就是一个IP，大众对这个IP有一定的认知度和熟悉度。在游戏上线之前，哈利波特发布预告，用户@好友，参与公测。公测期，投放开机广告、明星粉条，以及泛游戏KOL讨论，实现跨圈层传播。通过社交裂变和内容跨人群、跨圈层传播，来达到最大化的下载、激活。 哈利波特在微博的投放上，ROI提升了50%，激活成本下降91%。社交广告，逐渐抢食传统网络广告腾讯的社交广告：从玩法上，最适合和B站、微博做对比。从数据上，腾讯Q3 网络广告业务收入 224.95 亿元，同比增长 5.4%，环比下降 1.5%。腾讯的网络广告增速下滑，原因看起来更像是大环境的因素。因为之前每个季度增速都在两位数以上。而从数据看，腾讯在网络和社交广告领域，仍有非常大的优势：朋友圈。而社交广告的玩法，也越来越丰富。比如贾樟柯和三顿半咖啡的广告，投放朋友圈广告，通过人和故事，来表述品牌和表达传播品牌。而B站、微博、腾讯的社交广告，如果放在一起，提炼出一个共同点就是：广告，越来越偏重内容化和社交化。内容化：B站的肯德基广告、微博的哈利波特、朋友圈的贾樟柯三顿半广告，都是广告内容化的承载。只不过三种玩法各异：B站通过up主，来影响大众，进而形成内容和话题；微博通过IP和哈谜唤醒，借助微博独特的社交媒体属性，让广告变成了一个个“碎片的内容”；贾樟柯和三顿半咖啡，通过投放朋友圈，用贾樟柯个人的IP，来带出背后的三顿半，然后让朋友圈的人点赞、评论。社交化：微博，不能说是社交产品，但可以称为社交媒体。哈里波特的广告，充分体现了社交媒体的优势。比如内测前，通过 @好友的方式，来转发哈利波特，获取内测资格。而@这个功能，在很多同类产品里，是没有的。比如B站，用户可以看短视频、点赞和评论、收藏。所以，在缺乏@的功能下，如果想让一个话题，进行全站的圈层破圈，是比较难的。 所以，微博在社交媒体领域，今天仍有独特的优势和玩法。而回到哈利波特，用户每次 @好友，都是在帮助哈里波特做传播和裂变。 未来广告竞争展望：内容化和社交化会持续强化广告，也是好内容。这个提法，最早出自字节。比如抖音上的广告，算法会根据你的点击，以及选择偏好，逐渐给你推荐感兴趣的广告。如果是你不感兴趣的广告，算法和后台会逐渐减少推荐。今天，广告和内容结合的已经越来越紧密。比如微博上的哈利波特手游广告。用户在转发哈利波特的内容时，本身也是在转发一条“广告”。自然的话题热度发酵后，冲上热搜榜。这条热搜榜既是内容，也是广告。原本生硬的游戏广告，被哈迷的讨论、转发、赞，变成了一条条碎片的内容。所以，当广告越来越内容化和社交化后，腾讯仍然是最重要的玩家，其次是微博。微博理论上，是仅次于微信朋友圈的国内第二大社交广告平台。虽然没有朋友圈的强社交关系，但微博的用户和关注之间，有一定的中关系。专业词叫“关系流”。作为社交媒体，内容上微博核心还是传播和内容的分发。除了热搜，微博需要做的仍是充分挖掘好内容，尤其是各个垂类。比如旅游和打卡景点，这些好内容，如何让用户更容易“获得”？在当前的内容生产和分发方式上，如何进一步提高效率？B站和小红书，也算是广告内容化社交化的受益者。展望未来，广告平台的竞争，不仅对用户数和时长提出基本要求，还需平台有较强的内容化。内容化，不仅仅表现在广泛的KOL、大众群体的参与，还表现在要有玩法的创新。而唯一不变的是，广告未来也是好内容。越往后，广告和内容，会融合得越深。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容名字叫做从腾讯微博B站财报，看广告的竞争格局和趋势，来自港美王海天。腾讯、爱奇艺、微博、B站相继发布了三季度财报。这几家都有代表性的内容产品，通过几家财报的广告收入以及增速，来谈谈目前广告市场的竞争格局。四家广告增速：B站最好，爱奇艺最差腾讯的网络广告增速5%。这个增速，整体能打75分。因为一直以来，广告并不算腾讯的强项。其次，朋友圈的社交广告，主要集中在游戏、教育这样的效果类广告。而这两个行业，过去一个季度，又是监管的重灾区。所以，腾讯在财报中，也做了评述。B站：Q3广告收入11.7亿元，同增超过110%，已经实现连续十个季度超预期增长。并且管理层特别提到，双11期间，B站的电商广告，日消耗2500万元，全网排名第五。而前四，稍微思考下，是几个公司：字节、腾讯、快手、小红书。目前在电商广告里，B站已经能排到全网第五左右。从数据看，B站没有受到文娱监管和饭圈整顿的影响。微博：受广告大盘的冲击较小。之前担心游戏、教育会冲击到微博，但本季度微博的广告收入增长了29%。电话会议中，CEO王高飞提到：教育只占到微博广告的2%。教育客户的影响，被其他行业和广告主的收入抵消了。爱奇艺：由于主要是品牌广告为主，并且投放形式较为单一，广告收入同比下滑10%。其次，作为长视频平台，当季是否有爆款剧，和广告收入有很强的相关性。在文娱整治大背景下，爱奇艺受到的影响最大。在Q4的展望中，爱奇艺的收入仍然是下滑的。同样是和文娱行业关系紧密的微博和爱奇艺，这季度的广告表现截然不同，原因何在？微博和上游内容是合作关系，而非广告客户关系。比如一个综艺节目，对长视频而言，是自己投拍或者采购的，如果被整治，必然影响到该节目的广告投放。而对应到微博，平台和节目的关系，是宣发关系，而不是广告和客户的关系。所以，爱奇艺和芒果超媒，文娱整治，不仅影响到长视频的综艺生产，也影响到广告：“由于饭圈文化和粉丝互踩互撕，涉及到像韩国的唱票爱豆的综艺节目，确实停止制作了。”这是爱奇艺管理层在电话会上的表述。内容供给受到影响，对应到爱奇艺，就是广告收入下滑。而对微博来说，更多的其他社会热点，比如东京奥运和垂类，可以补充内容供给端。“一方面联动娱乐行业合作方加强对影视综作品的宣发，促进更健康的娱乐生态，一方面调整热点运营方向，支持社会时事热点和垂直兴趣领域优质内容发展，构筑更良性的热点生态。”CEO王高飞在电话会上表示。B站在财报的ppt里，对广告案例做了展示。这里，我们可以看看所列举的案例：开屏广告：天猫618和元气森林。天猫开盘的618广告，在B站的划分里，属于品牌广告。在重大的购物节前，电商平台会全网买广告位。而B站作为视频网站的头部，必然会有618、双11的开屏广告合作。元气森林案例：B站把元气森林的广告投放，归类在赞助商。元气森林是B站2020年晚会赞助商，然后和开屏广告，一起打包。这两个开屏广告案例，都属于正常的广告投放。在玩法和创新上，B站主要是创新的原生广告，比如肯德基的案例：通过up主“木鱼水心”，解说肯德基的炸鸡历史，趣味地讲解肯德基的吮指原味鸡。然后发酵，让更多的up主和素人也参与“炸鸡测评”，从而形成话题和热点。这种创新玩法：广告和UP主、内容的结合，是少有平台能做到的。平台需要有：KOL、UP主、独特调性的内容。然后广告和内容结合后，这条视频，成了一条“好看的内容”、“好看的广告”。能产生话题，影响到素人和大众。从这个层面看，爱奇艺的广告就做不到。首先爱奇艺的定位是长视频，肯德基在爱奇艺投放广告，只能投放贴片广告和中间插播。即使广告植入，也是肯德基和制片方的关系，和视频网站没什么关系。其次，长视频的互动和话题发酵弱。我们仍然以B站肯德基的视频为例，在爱奇艺可以置顶放在首页播放，爱奇艺的用户也可以发弹幕。这条视频可以获得较高的点击量和播放量，但无法在爱奇艺站内形成话题，更无法让爱奇艺的用户参与拍视频。这种广告和内容，在长视频平台上，只存在短时间的播放量。没有热点话题以及泛人群的参与。而这，也是传统网络广告的弊端，具体的特点有：广告形式单一。尤其是以品牌广告为主，非常容易受到经济周期和行业波动的影响。所以，爱奇艺Q3广告增速下降10%，是正常现象。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容名字叫做我经历的几次大熊是怎么度过的？来自持有封基。11月19号可转债等权指数再创历史新高，今年已经上涨了30.29%了，超过了涨幅最高的宽基指数国证2000，但中证转债指数今年才涨了15.45%，而且也没有突破前高。因为中证转债指数是市值加权的，比如现在最大权重的浦发转债规模接近500亿，而最活跃的可转债的规模只有不到10亿，相差百倍之多，所以指数不能代表全体也是非常正常的事情。我们对比一下今年可转债等权指数、中证转债指数和国证2000指数，感觉与其用中证转债指数来观察可转债全体，还不如用国证2000指数更能代表可转债全体，只不过大家发现没有，国证200跌的时候比等权跌的更多，涨的时候还不如等权，这就是可转债的优势。但不管如何，可转债的风险确实在积累。回顾一下我经历的历史上股市的几次大跌，有做对也有做错。回顾一下还是有益的。虽然上证指数是在2007年10月16日见顶，但实际上小盘股见顶更晚，我记得我当时的封基账户在2008年1月份还创了新高，而且封基在2007年积累的大量的盈利，光分红就有好几元。所以我当时还是死扛的，直到2008年的3月份，通过在和讯网债券论坛上恶补了债券知识，比较了当时的封基和分离债，才做了一次正确的选择，把重仓从金鑫等封基移到青啤债、江铜债等分离债上。如果没有债券知识的积累，没有理性的比较，是不会有这次大的换仓的。但到了09年4万亿行情来了，我还是以为又会重复一次奥运行情，错失了这一年的机会。2015年上半年因为生病空仓了半年，错失了轰轰烈烈的行情，不过我运气好在这年的下半年股市大跌，我因为满仓了分级A而大赚。到了2016年又因为采用了小市值策略大幅度跑赢了市场。但接下来的2017、2018两年悲剧，2017年因为市场风格转大白马而使得小市值失效，而2018年大熊市又不恰当的死扛了白马，500多元的茅台就是在2018年重仓买入的。市场风格的变化，如果是以天或者周为单位的，我们没有能力去追逐而只能放弃；但如果以年为单位，我还是会去追踪的，虽然我无法正好在风格顶部切换，只能在右侧切换，但以年为单位的风格切换，至少对我来说是有好处的。如果没有在股票和四大金刚里切换，即封基、债券、分级A和可转债，我就根本不可能在近15年里取得近22倍的收益。现在的问题来了，那么轰轰烈烈的可转债行情，其实肯定孕育着风险，9月份近10%下跌的可能性还是会有的，现在看9月份这次下跌，当然你会说死扛，但在当时部分人的判断是国证2000破60天均线走熊。所以我还是坚持我的相对判断，在没有找到比可转债更有价值的品种前，依然会坚守的。对于在可转债门外看着心痒的人来说，每次调整，不管是级别有多大，大部分都是在大家一致看好的情况下发生的。可转债行情不断创新高，使得很多从来不做可转债的人也开始谈论起可转债，过去从来不说可转债的公众号也开始发布可转债的信息。其实对这些刚刚进入可转债的人来说，心态是最不稳定的，一旦大的调整来了，我们还因为过去获利丰厚感觉影响不大，这些刚刚进来的肉没吃到挨打却没少，很容易心态不稳割肉而走，从而导致可转债进一步下跌。9月初可转债的这次下跌不排除这种情况，我就知道有人就是从9月份的高点进来，赚了没几天就遇到大跌而割肉了。所以这个股市看人家赚钱轻轻松松，自己一做却觉得困难重重。我自己在几次大熊中也是有得有失，面对未来可转债可能的下跌，我尽可能做到在大的风格切换时跟上，我没有能力判断高点低点，能及时跟上以年为单位的大的风格切换就不错了。我争取在做白马的人里面把可转债做的最好，在做可转债的人里面把白马做的最好。这样长期来看还能继续延续我们的投资之路

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容名字叫做2022年的投资主线，来自似水年华。每到年底，卖方都会做一个第二年的投资策略，虽然十测九不准。对于我等小散来说，虽然没必要写长篇大论的策略报告，但是，大致方向还是需要预判下的。如何看待明年的行情？对于明年的行情展望，其实可以说，今年很难，明年更难。因为，不管是从宏观层面，还是从政策层面，或是从中观层面来看，明年的投资难度，都要远远大于今年。基本面：向下从宏观层面来看，明年的基本面无疑是向下的，不确定的只是滞胀与衰退的区别。今年三季度的GDP增速，已经跌破5%了，四季度可能更低，明年全年的GDP增速，大概率是5%左右，即使不到5%，也不用奇怪，这是转型期需要付出的代价。过去几十年，中国经济高速增长，主要靠投资驱动，即基建与地产，但现在这条路已经走到尽头，最近几年，三驾马车中，下滑最厉害的就是投资了。与此同时，WTO的红利，中国早就享受完了，出口对GDP的贡献也越来越小，去年和今年，中国享受的福利，明年全球疫情结束后，基本也没有了。至于消费，六个钱包大家都懂得。所以，明年的GDP增速，掉到5%左右，基本没有悬念。从投资与出口驱动，向消费与创新驱动转型，是中国经济转型的必由之路，但消费只能起托底作用，GDP蛋糕的做大，最终要靠科技创新。然后，科技创新哪有这么容易，经济结构从地产与基建为支柱，转向数字经济与绿色经济为支柱，都是需要很长时间的，没有十年八年是不可能完成的。GDP增速，从过去的两位数，不断破八破七，再破六破五，都是必须付出的代价。几个月前时，我曾经多次说过，不管是中美，还是全球，要解决经济滞胀或衰退的问题，还有宏观债务率过高的问题，都只能靠新一轮科技大革命来解决。一方面，明年的经济增速会明显下滑；另一方面，消费需求不足，通胀压力不断上升，如果不是今年猪价大跌的话，早就是全面滞胀了。而随着油价与电价的大涨，加上明年猪价也会反转，明年的CPI基本可以确定，会大大高于今年。对于明年的中国经济而言，只有滞胀与衰退两个选项。要想避免滞胀，就需要阶段性降低双碳约束与能耗双控，否则明年就是全面滞胀。不仅是中国，明年的全球经济也是如此，不是滞胀就是衰退。9月中旬后，在发哥的强力干预下，上游资源与原材料价格的过快上涨势头，基本得到了遏制，10月PPI大概率成为峰值。因此，对于明年的基本面，哥更倾向于先滞胀后衰退，算是一种中性结果吧。政策面：中性不管是货币政策，还是财政政策，明年都将是中性。首先，从财政政策来看，过去两年，因为疫情的影响，财政政策是十分积极的，但明年随着疫情的过去，财政政策也该回归常态化了。何况该减的税基本也减了，没啥继续减税的空间了；而且，卖地收入的锐减，也导致政府财政支出的刺激，有心无力。其次，从货币政策来看，去年的货币积极无疑是积极的，今年的货币政策无疑是紧缩的，而明年的货币政策也将回归中性，到时我们可能会看到，货币政策时松时紧，央妈会根据就业数据的变化，时不时的进行微调。只要就业数据好，即使其它经济数据都不行，央妈也不会放水刺激；一旦就业数据出问题，即使其它经济数据再好，央妈也会放水刺激。不仅中国如此，美帝同样如此，宏观调控锚定的最重要的指标是就业数据。所以，不要因为最近地产调控政策微调了，就对明年的货币政策有过高预期。因为就业数据的扰动，明年货币政策时松时紧，可能会是一种常态，但总体上是中性。A股是典型的政策市，货币政策对股市的影响最为直接。既然明年的货币政策是中性，那么大盘就既不会很好，比不上19年与20年，但也不会太差，不会像18年那样差，加上现在我的宏观调控的能力，与国家队的操盘手法，都有了很大提高。因此，明年大盘的总体走势，好的话，继续走结构性慢牛，差的话，走结构性小熊市。中观层面：景气行业将大大减少从中观层面来看，明年的景气行业，将大大少于今年。因为今年GDP增速很高，所以，今年的景气行业是非常多的，特别是上游的周期性行业，今年都非常景气，还有新能源、芯片、军工与创新药等好赛道，景气度也非常高。但是，明年随着宏观经济增速的大幅放慢，景气行业也将大幅减少。一方面，今年高度景气的上游周期性行业，明年都将景气不在，能维持不负增长就相当不错了。另一方面，随着基数的大幅提高，今年高度景气的新能源，明年的增速也将大幅放缓，而芯片行业，随着供求矛盾的缓解，明年的景气度也会明显下降。虽然，明年会有一些新的行业走出来，它们的基本面会反转，但因为整个宏观经济景气度大幅下降，因此，明年的景气行业，会大大少于今年，当景气行业较少时，交易的难度，也会明显提升。明年如何做交易？回到交易上，明年的交易难度，将会明显大于今年，所以，需要做一定的风控，杠杆之类的能不用就不用或少用，仓位最好适当控制下。另外，对于目前市场热捧的景气赛道，新能源、芯片、军工与创新药之类的，降低关注度，特别是对于新能源，明年需要降低预期，不会再是市场主线。这些热门赛道，不是不能玩，也不是没有机会，但是都没有了β，板块整体不再有大机会，更多的是个股行情，像新能源里面的储能、智能汽车、光伏屋顶等，芯片里面的IGBT、设备材料等，军工里面的大飞机，消费里面的电子烟，医药股里面的医美，等等，依然还会走出一些大牛股。只不过，当一个板块的大风走了之后，没有了β只有α时，交易的难度，将提高N倍，大量的股票，都将面临估值的收缩，部分股票将面临双杀。举一个很典型的例子，19年的芯片龙头韦尔股份，去年与今年业绩非常牛逼，每年都是翻倍以上的增长，但为何股价没啥表现？原因很简单，就是因为芯片的大风过去了，市场无法再给高估值了，明年的新能源也将如此，能继续维持高估值的标的，将只是极少数。所以，对于这些热门赛道品种的交易，需要大波段操作，抱着不动，很难再有明显的超额收益。对于明年的交易，我们需要去寻找新的β品种，能够实现估值与业绩双击的品种，这样的品种，才会有大机会，也才会成为市场关注的焦点。像猪股、必需消费、机场旅游酒店等，明年也会有些机会，特别是猪股，也将是一个不错的周期反转机会，但力度是无法与19年相提并论的。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容名字叫做投资国产创新药的底层逻辑，来自胡涂的森林。一是新药审批制度改革。源于2015年的一系列药审制度改革，核心就是像FDA看齐，鼓励创新，审批加快。之前一个药物审批上十年，印象深刻的是，那时候吹嘘康缘的银杏内酯B，干了十年，不知道后面做出来没有。改革后缩短到从提交临床到获批最快只要2年时间。中国又加入了ICH组织，相当于加入创新药WTO。创新药拼的就是时间，这点至关重要。二是人才优势。一二十年前讲的“二十一世纪是生物科学的世纪”，忽悠了一大批精英学生读生物专业，我记得那几年很多状元都读北大清华的生物专业。结果这批人毕业时，中国生物医药没发展起来，都只有出国留学了。外国人喜欢刷盘子、解剖小白鼠，中国人聪明又刻苦耐劳，结果后面这些人很多在国外做到了科研机构、大型药企的顶级科学家，掌握了核心技术。现在他们纷纷响应“国家号召”回国发展了。你会看到，这些国内创新药企的高管基本都是这些海归科学家。三是工程师红利。高校扩招后，中国有大量的理工科大学毕业生，虽然整体质量不高，但也能用，最主要是工资低，美国要几万美元的工资，中国也就10-20万，药物研究其实也是个体力活。这几年国内CRO崛起很大程度也是因为工程师红利。四是临床资源优势。中国人多，病人多，缺钱的病人也多。临床招募和费用相对低很多。可以看到美国临床的费用，比如一个病人十万美元成本，中国也就几万十几万，这个也差一个数量级。所以你会看到，国产创新药一个PD1几亿、十亿研发成本，美国欧洲可能是几亿、十亿美元。五是广阔的本土市场。我们人口多，并且有2-3亿人是达到发达国家水平的收入，这部分的销费能力是很强的，国产创新药有中国这一个本土市场，你会看到不少药物国内也能卖到10亿美元级别。不一定像很多小国家的药企一样，它必须、只能去美国、欧洲拼刺刀。说白了，这是国产创新药的安全边际，再不济国内上市也可以卖点。六是医保支持。很多人只看到了集采、医保谈判。没有看到国家对创新药的支持。退过去5年、10年，没有普及医保，医保没有谈判纳入创新药，一个创新药的放量是非常慢的，可能干几年也就干到几亿不得了了，那个时候我就做作医药股，模型从来也就算个上市三年卖到5亿、10亿。现在你可以看到不少纳入医保的创新药，做到第一年10年，第二年20几亿。完全不可同日而语。七是资金支持。人人搞风投的时代，市场不缺钱，只是资金往往锦上添花，并不一定雪中送炭。看创新药企的高管访谈，基本谈创业时融资的艰难。但这几年资金完全时在大水漫灌这个行业。资金涌入，不一定都赚钱，但对行业绝对是极大的推动，总会有项目跑出来。八是国际化。背靠国内利基市场，坐望全球创新。目前国内生物制药行业，有的领域，比如细胞疗法、双抗已经处于全球领先的的位置。每年有很多上十亿美元级别的国际 licence out，已经有创新药在国外上市，未来还会有更多的国产创新药在美国、欧洲上市，赚美元，参与国际市场，一美元就是6.5元人民币，利润会更高。相信就在几个月内，会有一款，全球真正BIC的国产重磅创新药十几亿美元，在美国欧洲上市。九个人能力圈。投资生涯十几年来，我发现我对生物医药行业情有独钟，有可能是我初中的时候很喜欢生物，可惜数学学不好，后面读的文科，有可能是生物医药就像水电站一样，一个个的电站，它的未来投产、收入、利润、实现的概率，是可以大致预估出来的。能够预估未来的收入、利润及实现的概率，这对谨慎的基本面投资者来说是很重要的。这些年我在医药行业成功投资了恒瑞、中生、信达、金斯瑞和康方，获利都在1倍以上，成功概率挺高。所谓，成大事者讲究的天时、地利、人和，是不是都占齐了。国产创新药的未来会是星辰大海

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容名字叫做拿不住好公司的心理剖析，来自顿牛。你有没有过这样的经历？一支股票买前做了功课，干货看了不少，行业空间、企业质地、估值都能说出个一二三四，总之想清楚了。于是下单买入，决心长期持有。但在某一天看盘的时候，卖出了。原因可能是当天大跌，或者持续阴跌了一阵子，又或者头版头条又发生了一件不得了的大事。总之，卖了。你如释重负，期待一个新的开始。接下来，如果这支股票大涨，你开始后悔，懊恼地问自己：“当时我为什么会卖出？”你再次想起了最初买入的理由，随着股价继续上涨，更坚信最初的判断。追高是不能追高了，你狠狠掐了掐自己大腿，表情痛苦地告诫自己：“一定要吸取教训，不再犯这样的错误”。没过多久，你又卖出了一支本来打算长期持有的股票。剧情再次上演，腿上又青了一道。我也有过这样的经历，尤其是入市早期。决定卖出的那一刻，脑子弥漫着股价大跌时的恐慌、长期不涨的煎熬、其他股票在涨就它不涨的焦灼、某个大V已经卖出、股价大涨时落袋为安的冲动……卖出的理由很多，总之，在那一刻，人被情绪左右，害怕扩大损失，只想赶快摆脱这些痛苦，此时理性已经失去约束力，支配你的是潜意识。以上的错误如果你没犯过，恭喜你，你很可能是一个世出的天才。为什么会这样？原因之一是预期漂移，买入前和买入后预期漂移。买入前的预期可能是三年翻倍，买入后希望马上就涨。尤其是买入后股价恰好开始上涨，上涨让你深信自己对公司的判断是正确的，股价越涨越自信，你开始调升预期，心想“搞不好一年就能翻倍”、“万亿可期”。当股价重新跌回成本价的时候，开始自我怀疑。你开始想要听听不同的声音，而此刻正是那些看空的信息涌现的时候。如果股价继续下跌，跌破成本价的时候，那些看空的理由占据了你的内心，你只想着保本出。此时你很痛苦，股价任何大的异动都可能触发你做出解脱痛苦的决定。而公司的基本面没有任何变化，甚至持续向好，一刻不停地为股东赚钱。能够长期拿住好公司的投资者，都有承受这种痛苦的坚强，对股价波动保持顿感。坚强和顿感只是表象，背后是合理的预期。一个好的投资者，都要能管理好预期。即包括对公司的合理预期，也包括对自己投资能力有合理的预期。因此我很少对持仓个股言之凿凿，不喜欢给出太乐观的预测，尤其是股价。一方面是对自己的判断能力持谨慎态度，更重要的是不希望推高读者的预期，这不利于长期持有，预期过高容易酿成明明看对却亏损出局的遗憾。一个好的的基金经理，也能管理好投资者的预期。巴菲特和芒格是这么做的，雪球很多基金经理也这么做。像方丈便经常自谦投资能力一般，不会预测市场，不会高抛低吸，对企业的看法也很可能出错。他说基金经理并不是买了别人买不到的好公司，而是帮投资者拿住他们原本可能拿不住的好公司，这实在是明智的说法和做法。原因之二是视角漂移。买入前抱持的是投资的思维模式，看行业，看企业，看估值，以年为周期，用逻辑得出结论。买入后抱持的是投机的思维模式，天天盯着股价，以市场验证结论。用逻辑得出的结论，用市场验证，这显然是个错误的逻辑链条。一旦进入到用股价评价判断正确与否的模式，理性就被潜意识接管，情绪被触发，一再上演文章开头的剧情。有没有可能避免？一个正常人，总会犯情绪错误，很难完全避免。虽然我对自己的心理活动有过很多剖析，并且写下这么多，侃侃而谈，也做不到完全避免此类错误。做到尽量避免倒是有一些办法：1、决定买入前，把买入的理由写下来，不需要太多，最好一两百字能讲清楚。2、决定卖出前，再看看当初买入的理由有没有变化，如果没有变化，问问自己为什么要卖？坚持要卖的话，把卖出理由写下来，写的过程能够帮助你回归理性。3、要习惯听不同意见，在投资路上，反对的观点比和你一致的观点有价值得多。4、少看盘，只要持续看盘，必然会做出不理性的决定。这点我深有体会，大多数错误的交易都和看盘有关。简单而言，就是要梳理出一个科学合理的决策流程，无论抱持哪种投资理念，这些流程都是共通的。然后把这些流程固化，形成好的投资习惯。好的投资习惯是获得稳定的投资能力的第一步

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容名字叫做如何有理有据地给元宇宙泼一盆冷水？来自卫夕。元宇宙和之前的科技概念不同，以前，在科技圈的一个概念至少是明确而又具体的，比如——“区块链”、“5G”、“3D打印”。然而，元宇宙不是，它虚幻缥缈而错综复杂，一如“浑元形意拳”。元宇宙是一个筐，什么都能往里装。在不同版本中，我看到了元宇宙至少要集成以下技术——“VR、AR、区块链、5G、云计算、数字孪生、人工智能、NFT、边缘计算等等甚至还有脑机接口”。是的，今天的元宇宙早已不是一个科技词汇，而是一个科幻词汇。在Facebook宣布将公司名字修改成“Meta” mitə后，这种对元宇宙的吹捧和炒作达到了顶峰，这种盛况比几年前吹捧“区块链”有过之而无不及。我实在看不下去了，必须给它泼一盆冷水。在我看来，元宇宙是一个被吹出来的漂亮泡泡。我不仅这样说，我还要证明它只是一个被吹出来的漂亮泡泡一、为什么元宇宙如此火？毫无疑问其中一个原因是离不开Facebook的推波助澜。这两年Facebook的确是内忧外患，面临着隐私、监管等一系列极其复杂的局面，扎克伯克需要通过一个新的故事来激发公司低落的士气，毕竟卖广告已经很不酷了。我们当然不能把小扎的蓝图完全归结于营销噱头，但他描述的丰满未来在现实面前却极其骨感。非常讽刺的是——就在小扎在Connect大会描述元宇宙美好蓝图演讲的同一天，傲库路思的顾问CTO约翰卡马克就在同一个会议上硬生生地拆了小扎的台，直接了当地和老板唱起了反调。在了解卡马克具体讲了哪些话之前，我们需要了解一下为什么他的话重要。我们必须认识一下这位传奇大神——他可能是这个星球在技术层面最懂元宇宙的人，甚至没有之一，为什么这么说呢？我们来简单了解一下这位在游戏界神一样的男人：他年仅22岁就以一己之力开发了世界上第一款3D游戏——《德军总部》，之后又几乎单枪匹马带领仅仅13人的公司开发了《毁灭战士》和《雷神之锤》。而开发这些游戏的引擎就是业界3D游戏引擎的鼻祖，是他引领游戏进入3D时代，很多年英伟达都用《毁灭战士》的游戏表现来测试新一代显卡的性能。而大神最让业界称道的举动就是将这一引擎全部开源，很多玩家耳熟能详的热门游戏诸如《半条命》等都是用这个引擎开发的。2013年，大神卡马克加入了傲库路思（Oculus ）的团队，任CTO，过去8年，他作为技术领袖带领团队开发了多个VR头盔项目。可以说，在公司，没有人会比卡马克更懂元宇宙需要的技术。他演讲中的原话就不放了，翻译一下意思大致是：“小扎你快别吹牛了，都被你吹到天上去了，咱们现阶段做的这玩儿到底怎么样你心里没点B数吗？少废话，咱们脚踏实地拿出硬核的表现数据才是真的！”没错，一线听得见炮声的技术大神卡马克认为——元宇宙，我们还没准备好！而更残酷的事实是，卡马克所在的傲库路思Oculus是公认在消费级VR头显领域技术最为领先的公司，没有之一。二、关于元宇宙的硬件，我们来进行一个简单的逻辑思考。从PC互联网到移动互联网的转变过程中，是因为手机足够便捷因而显著地提升了移动在线时长。即移动互联网繁荣的前提是足够的用户时长。而元宇宙要进一步提升在线时长为数不多的路径就是随时随地在线，而要做到随时随地在线，设备必须做到和正常的眼镜一样轻。那么现在普通眼镜的重量是多少呢？是20-50克不等。那么现在最出色的VR眼镜是多重呢？是503克。而现在最出色的AR眼镜是多重呢？答案是566克。所以，这个巨大的差异就决定了元宇宙在硬件层面是一条极为漫长的道路。有人说，你之前说过，技术会指数级进步啊！注意：指数级进步发生的前提是信息世界而非原子世界：电池行业可并不存在摩尔定理，不然特斯拉早就是白菜价了；透镜领域也不存在跨越式发展，不然今天的手机早就把摄像头做平了。没错，突破物理的极限比突破算力的极限难度要高一个数量级。而更为困难的是，我们可远不止让设备变轻这一个目标，而是在重量、算力、视场角、分辩率、刷新率、续航等多个领域都需要同步大幅度提升，这个叠加难度是指数级的。所以甭扯那些没用的！先把现阶段头显的90赫兹变成到120赫兹，把视场角从100度增加到150度，把价格降到千元内，把重量降到200克，把分辨率提升到单眼4K，把续航从2小时提升到5小时，把用户时长从现在的几分钟提升到1小时，行不行？不行就甭吹牛了！三还有一个非常关键的问题：由于现在通往元宇宙的XR技术还在初级阶段，因此硬件需要多维度、大幅度、快速更新才能适应实际需求。这对硬件而言本身就是一个极难的挑战，而多维度、大幅度、快速更新对于软件开发者而言同样是一场灾难。我们思考一个问题——为什么手机能做到一年发布一个新版本？原因就是因为手机的硬件更新是单维度、小幅度更新，相应的应用软件在适配层简单，用户的硬件iPhone12到iPhone13，微信、微博这些应用可能只要花几天就适配完了。然而VR设备则不是这样的，它的每一次更新在算力、视场角、分辨率、刷新率、控制方式、输入输出方式等多个维度通常都会更新。一旦有新硬件，软件为了适应这种复杂的更新在某种意义上就必须推倒重来，无论如何没办法做到几天就适配完。我们看到过去6年，光傲库路思（Oculus ）旗下就先后发布了四种硬件。他们都是VR头盔，但却从头到脚、里里外外完全不同，甚至应用商店都是分开的，于是给软件开发商折腾的够惨。可怜的软件开发者们，吭哧吭哧好不容易开发上线一款作品还没开始赚钱，就被告知“我们又有新硬件了，快来开发吧，不然跟不上我们的速度噢！”这就是傲库路思（Oculus ）平台过去6年的现状。为什么今年它的开发者大会没有发布大家呼声很高的新款VR设备？就是因为它知道也开发者需要休养生息不能继续这样被折腾了。所以，VR硬件现阶段一个很难调和的矛盾就是急需升级的硬件和难以快速迭代的软件之间的矛盾。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容名字叫做风电的发展方向，来自电动钢铁侠。风电分为陆上风电和海上风电，海上风电又分为近海和远海。风电的发展趋势是大型化，可以有效的降低成本。海风也可能成为新的增长点。海风优势海上风电更有发展优势，没有阻挡，风力比陆上大20%，效率是风力的三次方。发电效率更高。风机越来越大型化，陆地运输难度大，海风生产基地一般临海或临河，用船运输很方便。海风电厂主要分别在我国东部沿海，离东部发电省份比较近，是用电的大省，减少了特高压传输的成本。陆上风电土地资源限制比较大。海风缺点目前综合成本较高。运维难度大。并且环境恶劣，台风、海水腐蚀、盐雾，对零部件的质量、性能要求更高。风机企业的发展方向全球范围来看，风电的平均度成本趋势下行：根据国际可再生能源署（IRENA）的统计，2019年全球陆上和海上风电的成本均同比下降约9% ，分别降至0.053美元/千瓦时和 0.115美元/千瓦时 。度 电成本下降主要得益于以大容量、高塔架、长叶片为代表的风电机组技术进步。其中，国外企业在大容量风机方面更为领先，且基本实现了全球化布局，海外领先的风机企业维斯塔斯（Vestas）、通用电气（GE）、西门子-歌美飒（Siemens Gamesa）目前市值分别接近2600亿、7500亿和1300亿元人民币；国内风机企业则主要聚焦国内市场，国际化进展相对缓慢，主流企业，金风科技、明阳智能、上海电气市值平均在400亿-600亿元左右。对比海外头部企业维斯塔斯的发展历程，我国风机企业有望通过三条路径来提升自身的成长空间：一是未来在拓展海外市场方面有较快的实质性推进；二是在国内市场中份额占比较快提升；三是布局一体化产业链以降低对外部供应商的依赖。风电相关公司根据国家能源局数据显示，截至2021年6月底，全国风电累计装机达到2.92亿千瓦，其中陆上风电累计装机2.81亿千瓦、海上风电累计装机1113.4万千瓦。今年上半年我国陆上风电新增装机869.4万千瓦，同比去年增长65%。海上风电新增装机214.6万千瓦，同比增长102%。我国海上风电装机容量超过英国，跃居全球第一。叶片①中材科技：叶片市占率连续九年第一；②时代新材：专注70米的大叶片研发海陆双领域格局；铸件日月股份：全球市场占有率达到20%稳居行业龙头地位；轴承①新强联：主轴核心厂商，国产替代前景广阔；②金雷股份：风电主轴生产龙头；出口份额较大，盈利能力强。逆变器①禾望电气：大功率高端风电逆变器龙头；②阳光电源：光伏，风电逆变器龙头；塔筒①天顺风能：国内风塔行业老公司，在风塔制造细分领域处于全球领航地位；②天能重工：国内风机塔架生产龙头企业之一；③大金重工：公司主要产品是风水柔性高塔，常规陆塔、大直径分片式陆塔，海塔等风电设备及相关设备零部件；电缆①东方电缆：海底电缆龙头；②中天科技：光缆行业领军企业超导龙头；齿轮箱大连重工：建有大型风电核心部件生产基地，为风电整机制造商提供核心产品；制动器华伍股份：风电制动器龙头；整机①金风科技：中国最大风电整机厂商；②明阳智能：大型风力发电机组制造商，风电电站运营商；③运达股份：市场占有率提升快速有望冲击龙头；④东方电气：新能源装备制造央企领头羊；运营商①三峡能源：海上风电巨头，风电光伏电站资源丰富；②节能风电：集风电项目开发、建设及运营为一体的专业化程度最高的；③中闽能源：公司所投资风电项目资源丰富，年投产装机容量和年发电量在福建省内均名列前茅；综合来看，个人比较看好明阳智能、东方电缆、金雷股份和新强联。但不要追高，耐心等待合适的买入机会。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做如何给特斯拉估值，来自梁剑。在特斯拉只有几百亿市值的时候，很多分析师的观点就是：通用一年卖多少辆车？你特斯拉一年才几辆？一辆车才赚多少钱？何年何月产量才过百万？何德何能市值与大厂接近？这当中就包括摩根斯坦利大名鼎鼎的亚当·乔纳斯，当然他后来跟着股价，一路上调了目标价——这是分析师最重要的工作。现在特斯拉万亿的市值，不能因此证明他们是错的。因为按照他们之前的估值方式，推算产量、利润率，现在特斯拉的万亿比几百亿时，更为离谱。即便考虑了品牌的影响力，潜在需求巨大，但通过计算原材料锂、钴到电池组的产量，以及特斯拉生产线的产能，从而推断出千亿市值基本就是特斯拉的宇宙顶了。坦白讲，这估值方法，逻辑严谨、数据充分、计算精确，几乎无懈可击。但如果只是这样分析一个企业，那分析师这个行业门槛也太低了——简单搜一下资料，然后会一些小学的四则运算，得出一个结论，再根据市场涨跌情况，上调或者下调目标价。这种四则运算估值方法，根本上忽略了企业最核心的东西——产品、用户、市场。对于生产企业，没有产能问题，只有需求问题，这是个常识。两三年前，还曾有很多人对特斯拉年产百万的能力充满忧虑，现在马上实现了。至于能否到200万、300、500万以及更多，只是个时间问题，唯一可能导致无法实现的因素，就是用户需求的消退。在产品供不应求的情况下，原材料供应、生产线调试这些，是企业经营者应该操心的事情，而投资者只需关注用户需求即可。至于他们通过什么方式、什么时间能实现产能目标，研究过往的解决方法，有一些参考意义。至于还有人计算特斯拉扩大产能所需要的资金缺口，这个就从一开始都不是个问题。就如创业的时候，很多人都说找不到投资，所以这个搞不开，那个干不了。其实，当你的项目，唯一欠缺的就是钱的时候，就不会缺钱。这个道理，是李学凌创业的时候，雷军给他的话。十几年前听李学凌转述的时候，我没有什么感觉，直到自己创业以后，才深刻理解。如果一个企业家，把企业失败的主要原因，归结为资金缺口，其实是在掩盖自己在产品设计、经营管理方面的失误，甚至是无法正视其个人能力的欠缺。如同一个投资经理，将基金的失败归结为募资不成功一样。再说回产品，汽车在电动化和智能化这两个方向上的转变，估计现在没有太多争议了，不像几年前。而特斯拉则分别在电动化和智能化方面，都走在最前列。这是估值的前提。电动化的核心是三电技术，也即电机、电池和电控。预计未来主要厂商之间的差距不会太大，即便在加速度、能量密度、续航、充放速度等方面有细微的差别，但大多数用户未必能感知。智能化的核心则是自动驾驶，背后是人工智能。汽车只是人工智能的承载工具之一。所以决定特斯拉将来是一家百亿市值的汽车制造工厂，还是万亿的AI公司，重点不是看它现在生产多少辆车，而是其自动驾驶能实现到什么程度。你可以从各种角度，比如技术路线，算力瓶颈，现实世界的复杂、无序并且不可预测性来证明，特斯拉的无人驾驶永远也无法达到实用层次。或者，相对其他自动驾驶企业，特斯拉会在竞争中被淘汰出局。由此得出特斯拉就是一个平庸的汽车工厂，百亿市值已经高估。先不管是否认同其结论，我觉得这估值方法和逻辑是值得赞许的。无人驾驶到底能否以及何时实现呢？ 我不知道。这个领域里即使深度参与的专家，也无法给你答案。只是一旦实现，影响的不仅仅是汽车行业，对交通出行、保险、工作方式、城市管理，甚至人类社会的生产、生活方式都会有革命性的变化。所以即便一毛钱都不参与，但对这领域长期保持高度紧密的关注，也是非常有必要的。但作为一个普通投资者，如何获悉、感知无人驾驶的进展呢？ 除非你是全球数的上名字的图形识别、激光雷达、AI算法、芯片设计等方面的大牛，否则依靠自己的研究，从而对路线、产品作出非常远见的预测，和玩骰子差不多。除此之外，我认为观察量产车真实用户的实际使用情况，最有价值。为什么必须强调是量产车呢？因为只看厂商自己的公开宣传视频，无论多完美都能做到。就像通过回溯过往的股市数据，你总能找到一个看起来无瑕的投资策略一样。无论样车做的多好，量产就得涉及到成本、稳定性、能耗、散热、寿命等问题。而且，无数用户，在各种条件、环境下使用，才能检测产品的真实性能。没有经历量产和用户大规模检测，仅在实验室憋大招，然后一鸣惊人鹤立鸡群，这个只存在美好的想象中。所以，我平时更喜欢看到用户上传的特斯拉各种故障视频，以及下面的讨论。由此你可以看到产品一点点在改进，如何在无保护左转的时候，更果断而又更安全；或者通过持续的观察和研究，你认为各种问题，特斯拉永远也无法解决，从而看不到无人驾驶成功的半点希望。这才是给特斯拉，以及其他智能化汽车厂商的估值方法。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做高胜率高赔率的北交所投资策略，来自安福双。北交所企业和沪深A股企业最大的不同是什么？所处的企业生命周期不一样。北交所企业更早、更小、更新，大多处于初创期和成长初期。比如药品还处于研发阶段还没上市的诺思兰德，还在初创期；比如做锂电负极材料的贝特瑞、做碳纤维原丝的吉林碳谷等，还处于成长初期。而沪深A股大多处于成长中后期，还有很多处于成熟期，如：房地产行业的万科、做空调的格力电器，衰退期：做水泥的海螺水泥、做客车的宇通客车等。那么，对北交所企业来说，就像一个小孩子，很多基本面变化很快，隔几年就有很大变化，不会像A股的贵州茅台、五粮液、中国平安这样的大蓝筹一样稳定增长。所以，喜欢护城河、静态的竞争优势、稳固的竞争格局、现金流折现这些投资理念的传统价值投资方法，可能在北交所不太适用。投资北交所股票，必须用动态眼光去看待，捕捉企业的重大发展变化。个人将这种同样基于价值投资理念但具体方法又有很大区别的投资体系，称为基于基本面拐点的价值投资，更加适合北交所的土壤。基本面拐点的定义某周期股的产品价格上涨50%，算不算基本面拐点？我认为不算，这个如同做过山车，来来回回，上上下下，企业还是那个企业，没啥变化。一家连锁药房，每年不断开新店，每年稳定10%的增长，算不算拐点？不算。所谓拐点，应该是重大变化，而不是微小量级的线性变化。我们寻找的拐点，应该是企业商业模式的重大变革、管理体系的巨大提升、产能几倍级的提升、产品和技术的重大突破，这些导致公司从一个小企业蜕变成一个大中型企业，让企业发展跃升一个大台阶。所以，个人眼中的基本面拐点，是成长股基本面的非线性重大改变，将导致企业未来业绩至少有三五倍以上的提升，让企业有一个巨大的改变。如果用数学术语来说，就是斜率急剧变大的一个区间。5类常见的基本面拐点1、产能大幅扩张，如果下游需求不出问题，那这些新增产能就可以转化为营收和利润、现金流，企业内在价值得到提升。长虹能源、贝特瑞就是这样成为精选层牛股的。另外还有很多大幅扩产能的，比如广东羚光、广德环保、安达科技、佳先股份、中讯四方等。怎么找出这些企业呢？企业要扩产，首先得募资，找那些进行大额定增的；然后买土地建厂房，找那些购买了土地使用权的；然后公司财报上会显示有在建工程项目，找那些在建工程增速很高的。2、并购重组，一次成功的并购重组给企业带来新生。2018年4月，长虹能源完成对动力锂电池企业江苏三杰的股权并购，从碱锰电池进入电动工具锂电池，从此突飞猛进。2020年11月23日，锂电隔膜龙头企业恩捷股份收购纽米科技76．3574％的股权。虽然纽米科技经营很烂，但市场相信恩捷股份可以化腐朽为神奇，将纽米科技尽快实现盈利。广东羚光在2021年2月收购了锂电负极企业天津爱敏特，半年报中进行了并表。这些需要关注北交所和新三板企业公告。3、重磅新产品上市，将让小企业一飞冲天。化工和材料企业的新产品需要经过小试中试大试，小批量大批量生产等多个过程，医药研发需要通过临床前、临床1期、2期、3期等多个阶段，在这个过程中可以密切关注其动态，关注拐点到来。比如丰光精密的谐波减速机，已进入小批量试制及工艺改进阶段，预计2022年将进行测试及试产；亚成微的包络追踪芯片（ET PA），目前估计还处于客户认证或者小批量供货阶段。4、产品结构改变，会让企业发生质的变化。比如海希通讯从代理转向自主品牌，将成为一个依附于他人的代理经销商蜕变为高科技研发企业；通易航天的聚氨酯产品，很可能成为氧气面罩之后的一个新增长极：同惠电子在新能源汽车电池电机电控的安全性测试仪器、半导体封装策略仪器、5G基站供电测试设备等方面都有布局，随着下游需求的快速增长，这些可能占据主要收入来源，收入结构发生重大改变。这些拐点可以在公司年报中的收入结构变化中看到，如果一个企业的毛利率持续提升，也有可能是产品结构调整所致。5、重大技术突破 。比如吉林碳谷，公司的 24K 大丝束产品在 2018 年规模化量产、48K 产品在 2019 年实现规模化量产，实现了技术突破，在之后成为了公司的主力产品，伴随着近两年的产能利用率提升、产能逐步释放，公司的盈利能力快速提升。这类拐点，如果不去实地调研是很难判断出来的，最多从一些新闻报道或者公司发明专利中推断出来。其他拐点类型：比如灵鸽科技获得大族激光投资入股，可能进入宁德时代这个大客户的供应链，比如源培生物，疫苗上游原料，下游需求爆发。 高胜率与高赔率的统一找到了基本面拐点，并不代表就一定可以投资成功。以产能扩张拐点为例，产能扩张过程一定可以顺利吗？会不会延期？会不会遇到工艺问题？产能扩张一定是好事吗？产能过剩怎么办？产品价格下滑，增收不增利怎么办？我们需要从中找出既有高胜率又有高赔率的多个投资标的，然后搭建一个适度分散化的投资组合，这样才能保持投资业绩持续向上。胜率，对应拐点到来的确定性。类似长虹能源、贝特瑞，这类产能扩张拐点就是高胜率，因为技术、工艺和生产线已经很成熟，无非增加设备和人手而已。但是类似于中讯四方、中奥汇成，其胜率就低一些，因为生产工艺很复杂，之前并无大规模量产经验，中间可能会有很多调试试错过程。类似诺思兰德、泽生科技这样的创新药，胜率就更低了，不确定性很大，最终新药能否上市是药监局说了算，不具有很高的把握。赔率，对应拐点有多大。诺思兰德、泽生科技的新药一旦成功上市，广东羚光的半导体和锂电材料一旦扩产成功，未来业绩和股价可能涨10倍、20倍，这就是高赔率。三五倍空间的，属于中赔率。一两倍以下的，属于低赔率。注意，胜率和赔率都是主观判断得来的，不同的投资者会得出差异很大的判断。谁的判断更准，就看谁对行业和企业有更全面准确的认知。通常来说，高胜率和高赔率是难以兼得的。因为如果确定性高，大家都会买入，从而抬高股票估值，降低赔率。如果赔率很高，通常对应的风险较大，不确定性较高。想要找到两者统一的投资机会，确实很难，这样的投资机会也很稀少。但是也不是没有，比如2020年初的长虹能源、连城数控等；2021年初的贝特瑞、 广东羚光、纽米科技等。找到高胜率高赔率的基本面拐点股票，不容易。怎么找？彼得林奇说：“寻找值得投资的好股票，就像在石头下面找小虫子一样。翻开10块石头，可能只会找到一只，翻开20块石头可能找到两只。”所以没有捷径，得靠勤奋，一个个的股票去看，看的多了，就可能找到。看100个没找到，就去看500个股票，看1000个。想轻轻松松的赚大钱，是不存在的，除非有无敌的好运。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做美国70年代滞胀期复盘的一些思考，来自群兽中的一只猫。前两个月复盘了历次经济危机以及通胀时期的美国股市。我们宏观研究做的也还算可以。简单把上世纪70年代美股的一些记录和思考分享一下。70年代的滞胀对股市带来的一个影响主要是估值下降。1969-1981年，美国上市公司的盈利增长大致为170%，全市场累计收益率为110%。标普500pe下降超过50%。可以想象，如果买了高估值的标的，可能会经历可怕的打击。从行业分布上看能源板块收益最高，但是这点要考虑到时代背景，两次石油危机后，原油价格的飙涨，使得原油公司的利润暴涨。这个行业算是在这个时间段内经历了一个大周期中间的上升部分。需要注意的是，整个经济体承受高通胀的痛苦时，石油公司却赚得盆满钵满。1980年美国版的“zc限制”宏观调控来了，《原油暴利税法案》规定向石油公司征收50%的石油暴利税。由此，我们可以想想当下的能源板块，或许能让人有更全面的思考。很多行业到一个“不太合理”的利润水平时，投资有时候就变成了“思考博弈”。如果犯了屁股决定脑袋的错误，可能会付出巨大代价。另外关于宏观调控，这是很正常的行为。有时候看到一些网络上的言论总是忍俊不禁。在大部分时候，保持平常心最重要。消费板块非常有意思，咋一看必选消费很抗通胀。实际上并不一定。在通胀的早期，消费板块超额收益非常明显。这似乎对应了大众说的一个逻辑——必选消费可以通过提价转移成本压力。需求同时是刚需。其实从我们过去的经验看来，必选消费提价的时间和成本上涨时间往往不同步，可能造成季度业绩阶段性上涨很多的现象。这点或许对股价的预期也有关系。但随着时间的延长，市场会发现需求相对刚性的另一面是也不会有很多增量。提价的空间也是有限的。这个可能是必选消费也没那么抗通胀的原因之一。另外一个原因可能是消费税。个人所得税是累进税率，持续的高通胀会导致平均税率上升。从而导致购买力可能下降。从消费子行业来看，表现最好的是零售行业。这或许和行业本身经营周期有关系。可选消费就不必说了。在1984年之前，美国电信市场由两个主体控制。独立电信公司与AT&T公司。AT&T旗下的贝尔控制着大约80%的电话主线，占据了本地以及长途通话83%的市场份额。这可能是这个行业比较抗通胀的原因。至于金融行业，国际贷款业务的大爆发以及放水，助推了这个行业的利润增长。另外有两点挺有意思的，第一点是关于“漂亮50”的结束。所谓的“漂亮50”行情于1973年底完结。大致持续了3年左右。这些公司所在行业的特点是产业集中度快速上升。估值重构伴随着集中度的上升与利润的增长。反过来可以想一想，如果这两个逻辑被证伪，是不是会发生非常可怕的事情？“漂亮50”结束后市场迎来了持续近10年的波澜壮阔的小票行情。一切只是周期。第二点是科技股，事实上，如果剔除大市值的科技公司，会发现信息技术板块的小票表现地不错。特别是计算机板块。这个的时代背景是新技术革命，英特尔、微软、苹果等公司都是在这一时间段里出现。最后，是疯狂的黄金。1971年美元与黄金脱钩后，每盎司黄金42美元，1972年50美元，1973年5月突破100美元，1978年突破200美元，1979年8月300美元，10月400美元，年底500美元。1980年1月21日达到最高点850美元。9年二十倍。但是，如果你在850美元买入，后面可能要被套20年。我们能得出的教训1.长期只有价值才能穿越时间。即使只有十年来看，利润与基本面还是与股价走势较为匹配。2.产业自身竞争力的强大可以应对经济周期。表现最好的计算机行业无疑代表了经济体的前进方向。行业处在上升周期时，即使经济不太景气，也还是没大问题。3.大不一定是好，企业的竞争力与基本面与市值、营收是两码事。4.能源公司的例子告诉我们要尽量理性，一定要尽量理性，平常心。5.绝对的垄断可能阶段性可以看看，但也面临着风险。6.最重要的教训是——股市没有新鲜事。现在的人、现在发生的事情，大概率在历史里能找到一定参考。特别是极端的那些案例。7.黄金很难，但还是可以看看。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做逆天增长率-泡泡玛特非典型三季报解读，来自一手大股东_成嘉源。根据规定，港股主板公司只需公布半年报和年报，季报自愿披露。在港股上市的大部分公司都不会定期披露季报，但有一些公司因为这样那样的原因也会跟市场沟通季度的情况。今天泡泡玛特就发布了一份季度业绩的公告，但这份公告披露的信息非常有限，只给了一个同比的增长。整体收入+75%-80%；零售店收入+40%-45%；机器人商店+125%-130%；公众号抽盒机+130%-135%；电商平台+125%-275%；其中天猫+75-80%；京东+270%-275%；批发和其他渠道+120%-130%。这里面对收入影响最大的应该是零售店渠道和线上渠道。从上半年看，零售渠道和线上渠道几乎平分秋色，那么从三季度披露的这个增幅来看，估计年报的时候，线上渠道占比应该会接近甚至超过50%。特别是我们看到京东的渠道增长非常高，同时这还是在不牺牲天猫增速的情况下取得的。这说明两个渠道的客户重叠性并不高，公司成功在电商渠道上打开了第二增长曲线。线下零售店新增35家门店达到250家；机器人商店新增210家达到1687家；很多券商研报和分析师在预测泡泡玛特时很喜欢用单店数量的增长来预测泡泡玛特的增长，这点我是非常不认同的。开店对泡泡玛特来说绝对不是开的越多越好，而是要开最好商场最好位置的店。甚至有券商用星巴克的模型对比泡泡玛特，说今后泡泡玛特在中国还能开多少店，这就完全是胡扯了。我们知道泡泡玛特是不做广告的。除了口碑的传播，最重要的获客渠道就是门店，所以泡泡玛特的门店一定要开在人流量和客户质量最好的地方去触达自己的目标客户。这部分客户在一个城市中是相对集中的，一个城市里面地标性的商场本来就不多，这些商场里一层最好的位置也是有限的。这样的位置占一个少一个，有了这样的位置，就会源源不断的触达客户，零售店除了卖货的功能，更多的要承担一个宣传和圈粉的作用。就像LV GUCCI等品牌会砸非常多的钱在专卖店，因为这是占领客户心智最重要的一步。通过专卖店触达用户以后，复购大部分就会转化到线上，毕竟现在的Z世代一年能逛几次商场呢？我在调研的时候就发现零售店在不停的向线上导流，我发现很多人都是在逛商场的时候看到店面设计很漂亮被吸引进去，然后只买一两个toy试一下。但在结账的时候店员会让每个人注册会员，说是注册了会有积分兑换啊什么的，总之这个一定是在公司线下店员KPI考核中的。也就是说你卖了多少货是一回事，我更看重的是你给公众号导流了多少会员。这也是为什么线上增速如此之快的原因，特别是公众号新推出的盲盒机的增长是非常高的。因此我认为泡泡玛特线下店的数量不是最重要的，更重要的是店的质量。比如开到什么商场，在商场的什么位置，应该是我们关注的重点。例如北京金融街购物中心一家店的获客效果可能要超过5家位置一般的万达广场店的效果。最后我们来说一下为什么管理层要公布三季度的运营数据。首先，管理层没有义务公告三季度的公司业绩情况。那么我们要想想如果你是王宁，你为什么要让公司发布这样一个公告。我想如果我是他的话，我公布的理由不外乎两个原因：第一，我自己感觉公司在我的带领下发展挺好的，自己挺满意，想让更多人知道。也就是说这份业绩，自己看了都会晚上笑醒。第二，市场对我有误解，我想反驳，那么最好的办法就是用业绩说话。其实这点我之前写过，上半年的业绩虽然不错，但是市场对持续性还有业务的稳定性其实都还持有怀疑，这也是为什么从中报发布的8月15号到现在一直在震荡下行的原因。我当时就写了增长模式有待下半年业绩验证，看来王宁是等不及发布年报的时候让大家验证了，必须要先发个季度的数据给大家秀秀肌肉。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做景气周期发展变化的三个阶段，来自梁思禺。这篇文章很重要，详细讲述了景气周期发展变化的三个阶段，以及不同阶段的应对策略和应该注意的关键问题，很多人听完就知道自己为什么投资周期股会亏损了。这里要明确一点，在股票市场投资周期股，并不是判断对了景气周期和产品价格变化趋势，就能挣到钱，股票和期货不同，它比期货更加复杂，受到的影响因素更多，因此必须在了解周期股运行规律的基础上遵守基本的投资原则，这样才能做好周期股投资，以及避免出现重大亏损。下面我详细讲一下，一轮完整的景气周期变化，股价所包含的三个发展阶段，以及每个阶段正确的投资策略和应该注意的关键问题。1：预期阶段：这一阶段股价上涨基本是由预期推动，虽然产品价格还没有开始上涨甚至可能还在筑底或者下跌，但是市场预期行业景气周期拐点很快到来，产品价格将要反转，有些先知先觉的资金就会开始提前抢跑，股价就会提前于产品价格出现上涨。比如上一轮猪周期，从2018年4季度到2019年春节前，正邦股价从低点上涨已经接近翻倍，而那时候猪价依然在持续下跌中，甚至出现了2-3元一斤，甚至一头成年猪卖100-200元的极端低价格，当时单纯从产品价格看不到任何反转迹象，但是实质上猪周期的产能拐点已经出现（因为疫情影响，当时行业的产能每天都在快速去化，保守估计仅春节前缺口就已经高达20%以上），新一轮景气周期到来和猪价上涨只是时间问题。预期阶段需要注意几个问题：第一：并不是所有的景气周期发展变化都有预期阶段，一些由突发性事件形成的产品价格上涨没有预期阶段，因为事发突然，市场来不及提前反应，一般都是产品价格和股价同步出现快速上涨。第二：预期阶段的股价涨幅大小，是由市场预期的未来产品价格上涨的空间，时间，以及目前估值等因素共同决定，越是重大的周期变化，股价在预期阶段涨幅度越大。第三：在预期阶段，核心关注点是供需拐点是否出现，因为产品价格变化具有滞后性，因此周期股的买入时机如果等到产品价格出现上涨再介入，就会错过最佳时机，那时股价可能已经出现大幅上涨，因此只要预期供求拐点出现甚至将要出现，就可以开始逐步买入，提前潜伏。2：产品价格上涨阶段：本阶段股价将由实质性的产品价格上涨推动，通常表现形式都是股价随着产品价格上涨出现快速上涨。股价涨幅同时受到市场对未来产品价格上涨幅度，周期持续时间，业绩爆发力，以及现阶段估值水平的影响。正常情况来说，产品价格上涨阶段，股价上涨弹性最大，主要原因是产品价格的持续上涨会对市场参与者形成非常直观的强刺激，根据产品价格上涨幅度计算业绩是很多人的拿手好戏。但如果在预期阶段股价上涨提前透支了未来的估值或者市场预期价格上涨已经接近顶部甚至会逐步逆转向下，股价也有可能出现不跟随产品价格上涨的情况。3：业绩实现阶段（业绩浪阶段）：这一阶段公司业绩开始随着产品价格大幅上涨进入释放周期，通常业绩表现为逐季度环比大幅增长，理论上股价也会跟随业绩释放继续上涨。这一阶段最复杂，影响股票价格变化的变量最多，公司业绩的释放节奏，产品价格的变化趋势，以及市场对未来景气周期的预期都会对股价产生影响。这一阶段最难把握，不确定性最大，也是很多周期股投资者产生重大亏损的一个阶段，到了这一阶段之后，原则不能开新仓，投资者需要考虑的是何时获利了结的问题。在业绩浪阶段，产品价格趋势对股价的影响远大于估值和业绩对股价影响，所以就不要拿计算器再算业绩和估值了，要时刻关注行业景气周期的变化，如果预期未来一段时间产品价格依然有继续上涨的空间那可以继续持有，如果预期产品价格已经出现滞涨，景气周期逆转向下只是时间问题，那要坚决减仓甚至清仓，不要抱有侥幸心理。还有一种情况，因为第三阶段情况有时候会很复杂，如果凭个人能力无法预期未来景气周期和产品价格发展变化方向，就我个人来说，我会毫不迟疑的清仓，如果时间点介入的好，周期把握的准，那应该这一波周期已经赚了很多钱，根本没必要参与变数很多，自己不能把握的机会，更要注意的是如果之前阶段都没有参与，到了第三阶段就更加不能参与了，万万不能被景气周期的繁荣，股价的暴涨所迷惑，这恰恰是风险最大的时候。切记周期股投资不能赌博，尤其是景气周期第三阶段更不能赌。还有一个问题，通常景气周期的第三阶段以产品价格变化趋势，作为景气周期变化的一个主要参考指标，而以销量和成本端的变化为辅（通常都不是主要影响因素），但是最近一些行业景气周期的变化是因为政策因素影响到了销量和成本端，有的行业产品价格依然处于上涨中，这是由于突发的政策因素对一些行业供需以及盈利的强制干预，属于受到突发事件影响，以后有机会单独讲。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做海底捞，估值逐步跌合理了，来自柳叶刀财经。海底捞真的是这两年港股市场的一个缩影，2018上市至今，看看上周周线图，这有点眼看它起高楼，楼塌了的感觉，2021年初85元的价格，一路狂跌，如果各位有机会站在2021年2月19日这一周，彼时股市是85元，你会相信仅仅8个多月以后，这公司股价会跌75%么。这股价真可谓是大大的过山车，而且从目前市场上的情形来看，海底捞大有跌破前低15.25元的趋势。就在周末，海底捞宣布，已决定在2021年12月31日前，逐步关停300家左右客流量相对较低及经营业绩不如预期的海底捞门店。成长型企业，一般因为超级成长型，即每年营收保持一个很大比例的增长，甚至利润都有可能不增长，但即使这样，资本市场都会异常看好，核心逻辑是公司为了寻求市场规模增长，短期不追求利润是没问题的，比如亚马逊、特斯拉、京东都是这种类型的企业。曾经的海底捞也是这样。所以，当年海底捞高达100倍以上的市盈率，投资人都趋之若鹜，核心逻辑还是看好海底捞的未来。而让海底捞保持营收增长的方法只能是不停开店了。但这是一个线下生意，它不是互联网模式，比方说阿里巴巴，可以无限制开店，边际成本几乎为0，但海底捞开店的成本是实打实的成本，且顾客到了一定的天花板，增长就是很难的事情了。我曾经写过一篇关于海底捞的文章，去年4月份，各位现在可以再看看：海底捞涨价了 。今年5月份，海底捞2000亿市值的时候我又写了一篇文章：海底捞：跌出价值了么？所以，海底捞继续不停的开店，但海底捞的故事现在看来，可能换了一个故事，因为门店扩张以后，发现营收并没有成长了，而随之带来的高额成本则拖垮了公司的利润。而现在的估计下跌，跟疫情当时的下跌，显然是两个逻辑：疫情的下跌是市场认为短期出现一些利润的影响，但公司长期发展没问题，逻辑都还在。而现在的下跌，则是双杀：杀逻辑，杀估值。一个特别的指标就是翻台率：2016年至2019年，海底捞翻台率全高于4.5，2020年受疫情影响跌到3.6，但2021年上半年却进一步跌至3.0。翻台率一旦跌破3.0，可能就会达到盈亏平衡线，因为经营餐饮会有很多固定成本，特别是像海底捞这种以“服务”著称的餐饮店，人员是最大的成本，因此，当翻台率跌破3.0，很多门店可能就会亏钱。翻台率逐步下跌，之前的逻辑不存在，因此，支撑投资者对海底捞的预期都没了，所以估值大跌了75%。因此，现在我们看公司最新的决策是逐步关停300家左右客流量相对较低及经营业绩不如预期的海底捞门店，这显然是公司经过深思熟虑做出的决定，而且，我个人认为也是非常正确的决定。如果逻辑出现了问题，现在怎么给海底捞估值，我们可以仔细再想想。1. 餐饮行业门槛特别低，天花板也不算高，竞争充分激烈。这些年，你会看很多网红、明星竟然也都在开火锅店，而且生意还都很好，因此，从估值上看，护城河不够深，因此，没办法给予特别高的估值。2. 海底捞有自己的清晰的市场定位，以服务著称。因此，相对于市场上普通的火锅店是价格溢价，且消费者愿意买单，而且很多人聚餐，吃火锅相对也是比较舒服的，因为，吃任何一个地方的菜，总有一些人不满意，而吃火锅，举个例子，吃个鸳鸯锅，大概率所有人都会满意。因此，海底捞的差异化的市场定位以及标准化的餐饮服务，使得其有别于一般的餐饮公司，有长期价值。3. 公司服务优势的企业文化能否继续延续下去，这个是公司估值的核心逻辑。从目前看，服务仍旧没有任何的降低，而且企业文化这个东西，短时间也确实不会改变，甚至很多公司的企业文化，几十年都不会变化。4. 估值多少合理？我个人的看法是，海底捞还是一家优秀的公司，我们拿2019年疫情之前的利润做个参考，彼时，营收是265亿，净利润是23.45亿，这两年多少应该是有一些变化，而一旦疫情结束之后，再加上公司现在的战略收缩，未来深耕细作，经营上多下功夫，我个人的看法是估值在700-1000亿人民币之间都是合理的，而现在的市值是950亿人民币左右。而海底捞能够参考的公司，肯德基、麦当劳、星巴克应该都算是，但又不完全是，因为，海底捞跟这些公司巨大的差异是人员太多，而人员是最贵的开销，未来的人力成本可能会越来越贵。所以，即使是现在的估值，我个人的看法，仍旧不如买星巴克，从一个更长时间去看，海底捞的收益率还是很难达到星巴克。但无论怎样，当前的海底捞已经各种利空消息最多，公司股价也跌了75%，市值也回到了1000亿以内，从赔率上看，比去年都会好很多了，只是现在买账的人不多了。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做全球主线-能源升级，来自只买印钞机。我相信到了今天，大家对碳中和已经不陌生了，但是为什么全球会突然发动这样的能源升级？是石油会枯竭还是煤炭要挖空了？亦或是全球变暖的原因？我个人觉得的，传统能源离枯竭还远，全球变暖更多的还是地球自己的运行周期，人力只能是稍微缓解而已。毕竟人类能照顾好自己就不错了。撼动地球的运行周期？其实不太可能。所以我认为，会产生全球范围内的能源升级需求，根本上来说是因为传统能源的使用效能已经到达极限。继续加大使用，其负面作用会远超正面收益。对世界各国是这样，对我们也是这样。在世界各国，例如清洁能源起步较早的德国，已经宣布2022年放弃核电，2050年清洁能源占比达到100%，先不说这个目标是否能完成，就现在，德国清洁能源占比已经达到38%。德国的清洁能源以风电为主，光伏为辅，而我们占比只有11%。德国的清洁能源能发展到今天，是依靠着市场化的方式在发展。采取电价市场化的方式，建立电价电力交易市场来平衡各地区用电不均，以及解决各种电力搭配问题。其电网稳定性排名世界第二，一方面是依靠储能和天然气发电进行调峰，另一方面，依靠精准的电力天气预报系统来进行调节。过去十年，德国经济保持了活力，德国工业没有被电价市场化以后的高电价打垮。而且2015年，德国实现GDP上升的同时碳排放减少。注意，德国也是一个工业国。回看我们国内，中国的工业体量更大，作为一个发展中国家，我们的电力需求还会攀升。为了人民更好的生活，我们需要更多的能源，但是，更多的电力需求却对应着越来越高昂的环境代价。这个代价是沉重的，不可持续的。所以我们定下了碳中和的任务，要解开束缚我国工业发展的能源枷锁，为中国产业升级转型打下坚实的能源供应基础。在最高目标之下，能源局制定了《国家能源局关于2021年风电、光伏发电开发建设有关事项的通知》文件。其核心内容是到2030年非化石能源占一次能源消费的比重达到25%左右。2021年，全国风电、光伏发电量占全社会用电量的比重达到11%左右，后续逐年提高，确保2025年非化石能源消费占一次能源消费的比重达到20%左右。《2030年前碳达峰行动方案》中更具体的规划到：到2030年，风电、太阳能发电总装机容量达到12亿千瓦以上。碳达峰、碳中和，内涵丰富，但其根本，就是颠覆能源结构，实现可持续发展。至此我们就可以对风电、太阳能发电的发展总趋势有一个大概的认识：就是要加速建设，能建多少建多少，能建多快建多快。同时，为了让风电、太阳能发电顺利扩张，在21年7月，发改委还制定了《关于加快推动新型储能发展的指导意见》。意见中指出，到2025年，实现新型储能从商业化初期向规模化发展转变。新型储能技术创新能力显著提高，核心技术装备自主可控水平大幅提升，在高安全、低成本、高可靠、长寿命等方面取得长足进步，标准体系基本完善，产业体系日趋完备，市场环境和商业模式基本成熟，装机规模达3000万千瓦以上。也就是说，与风电、太阳能发电相匹配的储能行业，也会同步扩张，迎来繁荣。由于储能技术的发展，困扰电网的风电、太阳能发电不稳定问题也得到了解决，在21年2月的《关于推进电力源网荷储一体化和多能互补发展的指导意见》中，已经提出了要进行源网荷储一体化和多能互补。这个源网荷储一体化可以简单理解为，新建电厂都必须自己配套储能，以减轻电网压力。其实，在我国风电、太阳能已经发展了快20年，不少早期修建的风机已经要到报废阶段。对太阳能，我相信老股民其实早都炒过一轮了，其中有些太阳能巨头，在残酷的价格战中，已经退市。这也给大家留下一个风电，光伏仅仅是一个炒概念的印象。其实一个产业的发展，必然经历一个早期的繁荣和破灭。因为在早期，光伏风电成本高，技术也不成熟，全靠补贴在支撑，而且国内外竞争激烈，企业很难真正盈利，可以说，都不具备自我造血能力。而到了21年，技术拐点已至，其标志就是光伏，风电平价上网，电价补贴逐步退出。平价上网意味着，光伏风电的发电成本已经足够低，现在投资新的光伏风电发电厂，已经可以盈利。比如在吉电股份的某分布式光伏建设规划中就写到，项目工程动态总投资11.34亿元，经营期内前20年上网电价0.4249元/千瓦时，后5年电价为山东燃煤基准电价0.3949元/千瓦时测算，全投资收益率6.76%，资本金收益率11.19%，投资回收期12.23年，收益较好。这样一个收益，对资本来说其实已经相当可以了。更何况，电价市场化以后，电费的上涨，绿电交易所独有电费的溢价，这些收益都还没算。21年除了技术拐点，政策加速支持也非常明显。其中比较核心的一个制度建设就是：建立消纳责任权重引导机制。能源局的记者问答会上，有这么一段回答。“国家不再下达各省（区、市）的年度建设规模和指标，而是坚持目标导向，测算下达各省年度可再生能源电力消纳责任权重，引导各地据此安排风电、光伏发电项目建设，推进跨省跨区风光电交易。”也就是说，风电光伏项目的推进，以及可再生能源电力的消纳，也就是卖电问题，将会得到极大重视。可以说，未来的风电光伏发电厂的电，是不愁卖的。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做从隆基三季报想到的，来自蓝色双子。隆基的三季报出来了，然后雪球上迅速形成了两种声音，一种是就这？这么拉胯的财报。一种是还行，比较稳健。真正能看懂财报的人，全市场大概占比也就20%，但能通过行业的各种现象，真正能看懂产业各种发展进程和现象背后的原因的人，全市场不会超过5%，所以95%的人，用一点点对于表象的理解，来推导行业的发展情况，得出来看似大众化非常有道理的结论，但跟产业的趋势是不符合的。今年因为疫情影响，全球的供应链，物流运输，需求全部乱套，各行各业原材料价格飞涨，只要是制造业基本都出现了行业短期的混乱，海运价格一天一个价，单个标准集装箱的运费涨了快5倍还不一定能盯到货柜 ，港口工作效率严重下降，货运周期从30-40天变成了70-80天，这是全球今年制造业的大环境，整体就是不正常的年份。回头看光伏行业，一方面，需求因为3060，因为十四五第一年导致装机需求暴涨，一方面因为产业错配和人为因素导致上游原材料价格暴涨，1月6日硅料价格84元/公斤，10月27日硅料价格267元/公斤，价格直接翻了3倍，而组件从订货到最终订单确认，中间有6到12个月的时间差。这是大前提。接下来就说说这一年的隆基，今年看起来隆基一直处在增收不增利的过程中，营收大幅上升，但利润基本没动，三个季度基本持平，于是很多人就在讲，隆基不行啦，利润上不去啦，技术路线有问题啦，太保守啦，硅片不拥抱210要完了，电池不拥抱异质结（HJT）要完了，一体化路线走不通啦，组件根本就不赚钱，形成拖累啦，隆基哪儿哪儿都不行，后面小公司随便挑一家，都能打倒隆基。事实真是如此吗？ 从隆基的业务拆开来看，单看硅片端，从隆基回复可转债的问询函件来看。硅片端隆基的毛利率还在提升，高于行业平均水平，也高于可比友商，结合隆基在硅片的出货量，无论营收还是利润，隆基都是高于友商的。硅片上，隆基的优势没有丢失，甚至营收数据上还有小幅的提升。这一点是符合硅片在硅料涨价的情况下，相对紧缺，将涨价完全向下游转嫁的情况的。那么会有人说，为什么硅片友商的业绩如此爆炸，营收利润都在大幅上升，因为隆基的业务，有硅片，电池，组件，组件还是最大头，今年电池组件端的收益受到影响，吞噬了硅片部分的利润，隆基的盈利，被组件电池大幅拖了后腿，要比较两个公司，要把两个公司放到一样的情况下去比，硅片端两个公司比较，就只能看硅片端的情况，单看硅片的盈利情况，隆基并不差。并且还要叠加今年硅料疯涨，硅料涨价传导到硅片涨价时间差的问题。硅片端，今年隆基做的并不差，还是保持住了高水准。隆基今年主要是受电池和组件的影响。然后又会有人说，如果说隆基是受电池和组件的影响，为什么同样做组件友商业绩看起来都很好，也没亏钱啊。2019年，隆基组件出货排名全球第四，2020年快速从第四直接跃升到第一，没有经历缓慢爬坡，没有经历反复拉扯，没有经历第二第三名的争夺，直接成为第一。并且成为历史上第一家组件当年出货超过20GW的组件企业。2020年是隆基组件快速发展的一年，市占率快速提升的一年，再结合上面我说的，组件，从订货到交货确认收货，有6-12个月的时间差，2020年快速发展的组件，在2021年硅料价格暴涨，一天一个价的情况下，形成了低价订单，也就是在今年隆基年报交流会，中报交流会中提到的15GW低价组件订单，隆基通过与业主的谈判，今年前三季度在逐渐消化这些低价订单。这些去年的订单，价格太低了，很多都是1.4-1.5元/w的组件，隆基没有撕单，而是选择交付这些组件订单，所以今年在硅料价格暴涨的情况下，去年高速发展带来的组件订单，成了拖后腿的存在。组件厂的情况要分两种来看，182的厂家和210的厂家，182的几家厂，看经营数据，整体和隆基是一致的，210的组件厂，现在基本就天合一家在主做，下游形成了单寡头的局面，一旦一个行业形成单寡头，对上游就有了议价权，给我供货的210电池，我要优惠，不优惠我就转头去做182了，这样就可以攫取上游的利润，这就是什么从7月14号开始，210电池报价和182电池报价开始有了价差，最低便宜一分钱，最高便宜6分钱，但组件售价都是一样的。同样两家卖面的店铺，一碗面售价都是10元，但甲家买到的肉比乙家便宜10块钱一斤，在放肉一样的情况下，甲家的成本必然比乙家低，收益必然高，210组件厂，攫取了上游电池片的利润，反而形成了利润特别好看的局面。2021年9月9日，隆基高级副总裁佘海峰的访谈中讲到，到3季度，隆基还在消化这批低价订单，但到3季度末会全部消化完毕。很多之前报低价抢单的二三线组件厂，在组件价格飙升的时候选择撕单，虽然短暂的避免了亏损，但也为自己关上了后续继续与五大四小等国企电力企业合作的大门。而充分沟通后对于低价单的履约，会带来更多的客户信任，会为后续合作带来更大的便利。简单的总结下，看起来，隆基今年利润增速，比不过硅片友商，比不过组件友商，好像行业每家都好，就隆基不行，三个季度利润基本无增长，股价也真实反映这一点，基本一年没动作。但细化看，单看硅片，隆基市占稳定，毛利率维持一贯水准，业绩不如硅片友商是组件拖累，单看组件，隆基今年利润不行，但是换来的是大客户的信任，未来更多的订单，以及市占率的大幅提升，上半年国内电站招标，隆基一家拿走了40%-50%的份额，海外组件出货市占率接近60%，国内组件出货市占率要接近30%，全球组件市占率今年很可能提前达到隆基的目标30%。而组件这个行业，过去很多年，排名前十的厂家基本就没发生大的改变，唯一一个例外就是之前根本没有组件产能的隆基，从踏足组件领域开始，6年时间，从名不见经传，到组件市占率全球第一，并且市占率伴随今年全产业链的不正常状态，迅速拉升。有兴趣的可以去查查，对于一个制造业行业来说，30%的市占率，40%的市占率到底意味着什么，制造业下游一旦做到40%的市占率，是可以对上游原材料形成绝对控制权的。市占率，是远比一年两年利润要重要的多的指标。再说雪球讨论的最多的估值问题，说隆基这个增速，对不起他的估值，严重高估了。隆基现在的估值，是全行业最低，行业里公司动辄60，80，100倍的估值，营收真的能撑起这个估值么？2021年是不平凡的一年，是动荡变革的一年，原材料的大幅上涨，限电限产导致行业整体处于一个不正常的状态，有的公司，在不正常的年份里，努力赚快钱，后面怎么样不管，到时候再说，有的公司在努力保持稳定，减小波动，趁着行业病快速提升自己的市占率。那么请问：1.硅料价格真的能一直维持现在的价格么？因为产业链不正常带来的超额利润，在产业链正常后真的还能维持么？2.高市占率的公司，真的会比低市占率的公司过的困难吗？3.行业主流公司都在大幅提升一体化比例，恨不得从产业链最开始到最后所有环节都自己做，某个环节专业化的公司真的未来会过的很好么？多数公司都有自己的多环节产能了，专业化的公司生产出来的东西卖给谁呢？股价不好真的就代表公司要完蛋了吗？4.研发投入都快赶上很多公司全年营收的公司，真的会被营收投入不够人家研发投入的公司打败吗？5.市场真的傻么？是会一直看不懂，那么多名牌大学毕业的研究员，真的会一直看不清产业的趋势，会一直听故事投资吗？说完了，隆基三季报没什么好看的，甚至今年全年的财报都没什么好看的，四季度可能还会更惨，但未来的隆基是怎样，需要投资者有自己的思考，不人云亦云，不浮云蔽日。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做发现盎格鲁撒克逊国家的一个问题，来自宁南山。由于觉得制造业是立国之本，因此在世界银行的数据库上，看了下全球主要国家制造业增加值占经济总量比重的情况，我选取15个主要国家，10个发达国家和5个发展中国家，再把这些国家，2010年，以及2015-2020年的制造业增加值占比情况整理了一下，如果按照每5%是一个级别的话，那么这15个国家可以分成五个级别第一档是中国和韩国，中国的制造业增加值占比一直是15个国家的榜首，但也出现了占比不断下滑的局面，2010年占比还有31.63%，2015年下降到了28.95%，到2020年只有26.18%了，这点是需要我们警惕的，当然今年制造业非常火爆，看占比会不会上升。另外14个国家中只有韩国可以和中国一比，2020年制造业占比为24.95%，韩国也是全球主要发达国家中制造业占比最高的国家。也即是只有中国和韩国还在25%这个级别。第二档是日本和德国，这两个国家大致在20%级别，日本从2010-2018年一直在20%-21%之间，总体是比较稳定的。不过德国在2020年的占比从上年的19.11%大幅下降到了17.82%，这应该是疫情因素，毕竟从2010-2019年德国的制造业增加值占比一直在19%-21%之间，其中2010年占比为19.7%，到2019年占比为19.11%，虽然略有下降，但总体也是比较稳定的。应该说，这两个发达国家居然还能保持大约20%左右的制造业占比，是非常了不起的，在发达国家中算得上独树一帜了。第三档是15%这一档，有墨西哥，印度，意大利，俄罗斯。墨西哥2015-2020年的制造业占比一直稳定在17%-17.6%之间，在五个主要的发展中大国中仅次于中国。俄罗斯这个没落的制造业强国，现在作为一个发展中国家，制造业占比2020年为13.26%，在五个发展中大国中落后于中国和墨西哥，应该说这个比例也是比较低了，占比低则意味着制造业规模小，无力带动国家的整体发展，感觉上俄罗斯延续了苏联时期的工业结构，强项在于航空航天，军工机械，能源装备这些领域，民用工业方面依旧一塌糊涂。印度的势头不太好，2010年制造业占比还有17.03%，到2015年下降到15.58%，2020年就只剩下12.96%了，从占比比俄罗斯还高下降到比俄罗斯还低，其实印度在过去十年的经济增速还是可以的，但是单独看制造业的占比却在一路下滑，这无疑对我们来说是个利好消息，因为这会影响印度的长期发展后劲。倒是意大利在10个主要发达国家中仅次于德日韩，制造业占比稳定在15%左右，2020年有14.87%，其实意大利一直是个制造业强国，其制造业增加值在欧洲仅次于德国位居第二位，超过了英国，法国和西班牙，是不是有点意外？汽车业中，法拉利，兰博基尼，玛莎拉蒂都是意大利品牌，中国化工集团2015年花71亿欧元收购的倍耐力轮胎也是意大利品牌。意大利还是航空航天，机械，制药业，游艇制造业方面的强国，美国的F35战机欧洲制造基地就在意大利。在奢侈品方面，FENDI（芬迪），范思哲，GUCCI，PRADA，阿玛尼，宝格丽，华伦天奴，以及在中国陷入抵制风波的杜嘉班纳，全都是意大利品牌，虽然很多人都以为是法国品牌。第四档是10%这一档，有西班牙，美国，巴西，法国，加拿大，英国。这里先说巴西，是五个发展中大国中制造业占比最低的，这和我们的印象也是相符的，2020年占比仅为9.78%，而在2010年占比还有12.72%，作为一个发展中国家，过早的去工业化，导致工业发展无法带动经济起飞，这跟巴西自己的问题强相关。我看过很多中国公司在巴西市场的投资记录，都强调巴西的税制特别复杂，在巴西市场要想盈利是极为困难的事情，亏损是常态，但是巴西也难以改正和修订，总之这个国家希望不大。我们的主要竞争对手美国，制造业占比2010年为11.93%，而到2019年下降到10.93%，处于缓慢的下降中，特朗普上台搞制造业回归，也并没有出现明显好转，他上台的2017年占比为11.13%，2018年为11.20%，2019年为10.93%，还出现了下降，说明制造业回归总体是不成功的，但从另一方面看，美国制造业占比也并没有快速下降，总体还是较为稳定的。另外美国在高端制造业方面，仍然执全球之牛耳，并不是说我们在半导体产业上实现国产化，超过美国就可以了，毕竟除了半导体产业之外，美国在电子产品，航空航天，制药业，汽车制造，工程机械，能源装备，高端化工，军工武器，科研仪器仪表等方面仍具备极大的优势。倒是法国，英国，加拿大三个国家，2020年制造业占比分别为法国9.29%，英国8.39%，加拿大最近几年没数据，2017年为9.69%，占比都很低了，这是存在问题的。如果加拿大越来越走向卖资源，英国越来越依靠金融和教育，而法国制造业停滞不前，对他们都不是什么好事情。最后一档是5%，就是澳大利亚了，独一档，2010年占比还有7.99%，2015年下降到了6.29%，2020年更是只剩下5.72%了，当然澳大利亚人少就两三千万人，依靠卖铁矿石，煤炭等自然资源也能过的还可以，人均五万多美元，但从长期看，自然资源总是会枯竭的，到那时怎么办？毕竟还得为子孙后代考虑。回顾一下，这15个国家中很值得注意的是我们的主要竞争对手，核心的盎格鲁撒克逊国家制造业占比都很低，这无疑对我国是一个好消息，在这15个国家中的4个盎格鲁撒克逊国家，2020年澳大利亚制造业占比5.72%,英国8.39%，2017年加拿大制造业占比9.69%，2019年美国制造业占比10.93%。总体在5%-11%左右。以都有数据的2017年为例，在这15个国家的制造业占比排名中，澳大利亚倒数第一，英国倒数第二，加拿大倒数第三，法国倒数第四，巴西倒数第五，美国倒数第六位，四个盎格鲁撒克逊国家全部在倒数前六位。这意味着这些国家最为聪明的人才很多无法进入制造业工作，因为制造业规模小了则意味着没有足够多的工作岗位和平台，那么这些高智商人才在无法进入制造业的情况下，将会进入法律，体育，教育，金融，文化等其他行业，而在我看来，这些行业的根基都是制造业。保持住我们对盎格鲁撒克逊国家的2.5倍优势。我们的制造业占比在25%以上，而盎格鲁撒克逊国家的制造业占比仅为10%左右，这个2.5倍的优势意味着，即使在经济总量目前还不如他们的情况下，我们的制造业规模就已经可以实现对他们的超越。中国本来也处于制造业占比不断下滑的局面，但是2018年的中美科技战，以及2020年的全球疫情两个黑天鹅事件，对中国制造都是一个很大的刺激，前者刺激大量的资本投入到了以半导体为核心的产业，并且在其他战略行业也大大的刺激了国产化的热情和需求，而后者则由于中国很好的控制了疫情，全球出口份额提升，导致制造业产能向中国回流和聚集。这两件事都是我们的挑战，但同时也是机遇，需紧抓住制造业这个核心，稳定其占比，保持住我们的优势，毕竟这才是以后我们领先世界的基石。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做投资要有不较劲的智慧，来自雪球达人秀。我选择公募行业，因为公募业绩透明，也能服务更多人2010年我离开国泰君安资管主要的出发点是因为想做公募。公募和私募的选择当中，我的倾向性是很早就明确了的。因为理论上来讲，公募的时间期限是最长的。首先，虽然各家基金公司或者绝大多数的基金经理都深陷在短期排名考核的外部压力中，但公募产品这种形式，反而是时间最宽容的。因为这个产品一直存在，所以如果要想长期践行，努力证明一些东西的话，公募是一个很好的载体。 第二点是公募特别公开透明，没有什么可以藏着掖着，你也忽悠不了人。如果你想证明自己的能力，公募也是一个最好载体。第三是公募与私募相比，对客户而言是特别普适的。它可以同时服务于所有人，这背后是一点点情怀和理想主义，是既可以帮助有钱人，也可以帮助不那么有钱的人。它普适，所以背后也带来了另外一个犒赏，就是它可以把规模做得更大，可以服务更多人。最后一点是我觉得做私募基金经理和做公募基金经理的长期业绩并不会有本质区别，如果我做私募的话不会让我的净值涨得更快，做公募也不会让我的净值涨得更慢。但是公募和私募的区别就在于，我做私募的话可能无非是自己多赚一些，客户少赚一些，并没有创造财富的增量。我的目标主要是给更多人赚更多的钱，而不是简单的自己能赚多少钱。这些理由都是我的真实想法，没有任何虚张声势，故意打造一个很清高的形象的想法。私下里我也是这么想的，这也是实情。前段时间我们的净值表现得特别好，我们在和渠道以及客户交流的时候，说的第一句话就是我是来给大家降预期的。因为大家会很习惯地用一个数字衡量一个人，但是我和大家说的是，一个基金经理基本上总是处于过誉和过贬之间，如果两年前你们觉得我很差，现在又觉得我很厉害，那么大概率我既不像你们现在认为得这么厉害，也不像两年前你们认为得那么烂，其实我的水平处于二者之间。做很多事，不带目的的做更容易达成目标芒格和巴菲特经常讲，对刚入行的年轻人来说，最重要的投资其实不是把你的工资省下来投资股票或者投资基金，而是对自己的投资。我觉得我这一点做得挺好的，一直做这个事儿的态度都挺端正的，一直持续地学习，没有想过太多的短期目标。任何一个结果的形成，或者一种习惯的养成，都会有先天和后天两重因素的作用。先天上来讲，性格上我没有那么务实，没有那么目标导向。比如应对高考这件事，绝大多数人的应对方式是，因为高考的目标很明确，我要拿高分。拿高分最有效的手段是刷题，但是我却从来没有刷过题。这不是说我学习不努力，而是我对知识本身更感兴趣。我不想用知识实现一个什么目标，比如通过努力掌握知识，取得一个比较好的高考分数。当然我也知道如果知识掌握得比较好，高考分数肯定不会特别差，但似乎如果你的目标只是取得一个分数的话，去那么认真地学习一个基本概念，把它反复进行推演，不断地做思想实验，考虑不同场景，似乎不是一个更有效的方式，更有效的方式就是刷题就好了。但我自己从小的学习习惯就是要思考一些知识点本身，以及跟这个知识点相关的其他方面的联想。这可能是先天的一个习惯，就是我没有那么目标导向，或者短期目标导向，本身就像我干一行爱一行一样，我做一件事可能仅仅就是因为要做这件事。它就会使得我做一些看似跟正事不相关的、不务正业的一些东西，比如说我也喜欢空想。这是我先天性格上的特点，我不是一个有功利心的人。从后天因素来说，因为投资这个事儿其实跟着优秀的人学习，或者看到别人失败的教训，都会指向你需要有更丰富的知识框架。尤其是当你读了芒格的书单，读了《穷查理宝典》之后发现，巴菲特的那种生活方式就是要不断地阅读。在他们的指引下，我会不断地提高自己的学习强度，就像我刚才说的过程。最开始自己读的挺少的，一年十几本书，后面逐渐加量。当然随着知识的积累，获取新知识的速度会变得越来越快，所以你可以读得越来越快、越来越多。然后，你会开始体会到芒格说的“跨学科综合基础”带来的Lollapalooza效应。就是当你真的读了很多不务正业的东西之后，才能体会到这些不务正业的东西其实是很有用的。比如说你读历史、读认知科学，其实它就不如读商业、读投资甚至是读心理学，感觉对投资的帮助来得大。但如果总是带着这种功利心去读书，你可能反而绝大部分时间都会把自己放在“其实你掌握的知识是不够用”的状态的。当你漫无目的去读一些看似没有什么用的知识的时候，发现其实它反而在潜移默化地帮助你。这是芒格和巴菲特的引导之下，我在后天意识到的，也是自己刻意去强化的。我现在最遗憾的就是每天上下班呆在地铁上的时间还不够长。虽然我单程上班要花一个多小时，但如果上班的路程更长一些，可能我会读更多的书。所以我一点也不介意早起，一点儿也不介意上班路途远。不瞒大家说，其实我第二次买房就买在了一个离我上班特别远的地方。基金经理的一天也很平凡，我很享受每天独处的时间我典型的一天是早上五点多起床，六点在家吃完早饭，出发坐地铁，在地铁上的时间用来看书，七点出头到公司。到了公司之后我会把前一天晚上的资讯泛泛地读一下，有些实质性的资讯我也不介意，因为我不是那么关心边际信息上的领先优势。在大部分同事上班之前，也就是八点半之前，我会做一些自己的研究工作和投资思考，整理下研究成果，更新下信息。大家都来上班之后，就做一些和同事需要配合的工作，比如写写东西，做做访谈，有时接待下客户，有时出去做路演等等。到了下午，一般会有投资标的讨论以及一些投资相关的例会，当然这个频率是不确定的。大体上就是这样，每天的顺序可能不一样，但大概就是这么几件事。我上班比较早，但是下班也比较早，五点钟准时下班，因为我要回家陪家人吃晚饭。基本上除了出差，我在外吃饭的频率极低，我从来不和同行做晚餐交流和午餐交流，尽量都和家人在一块吃饭。我有两个孩子，他们都在读小学，我会陪他们写作业，陪他们聊聊天，他们上床睡觉之后，我自己再读会儿书。睡前我也会刷一会雪球上的留言评论，发现一些有意思的问题就回复他们。当然，如果市场上有比较重大的事件，我也会过一遍，但整体来讲没有那么紧迫。作为一个基金经理，我的一天大概就是这样。这里面留给看盘的时间极少，当然我觉得看盘也并没那么重要。追踪基金市场热点话题，交易日正常更新。雪球·追基零距离诚邀您零距离接触基场新知识。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做投资要有不较劲的智慧，来自雪球达人秀。我一直在等待好公司好价格，不完全认同“深度价值”这个标签很多人喜欢给管理人贴标签，理论上讲，很多基金经理是不喜欢给自己贴标签的，但是我们每个人都有自己的特点。我的特点是不追市场热点，不求在任何一个特定阶段涨得比别人快，或者跌得比别人少。我追求的是大概率上的赚钱，长期更高的风险报酬比。这就意味着我愿意慢，当然从结果上来讲也未必慢。我觉得我不贪速胜，但实际上结果还不错，尤其是风险报酬比很好的这样一个状态。如果要用几个字概括，我觉得几个关键词吧——“愿意慢但未必慢”、“跟时间做朋友”。有些基民给我的标签是“深度价值”，但我自己不完全认同。“深度价值”专注的是一个特定时点上股票组合的特征，这是从形式上，或者从结果上贴的标签。但是，背后的原理不是我为了买低估值价值股而去买它们，而是在当前的市场条件下，按照我的投资框架挑出来的股票，它们大多呈现出这样的状态。我的投资框架是用尽可能低的价格，买尽可能好的资产。“低价格”和“好资产”的关系貌似是相悖的，其实不然。我们不能和市场先生赛跑，但可以耐心等待它出价。很多人说A股市场不适合做价值投资，因为波动太大，这种认知是错的：首先，高波动的市场更适合做价值投资，因为高波动不可能只向上波动，也很可能向下波动，这就意味着它有很高的概率给你提供以低价格买到好东西的机会。第二点，很多人觉得现在高估值的东西就是更好的公司，我觉得不对。有一些道理其实不是不言自明的，比如“好的东西就是贵”，大家用一个替代性的思维方式就把这个表述转化成了另外一个问题，这个判断就是“贵的东西是好的”。好东西依然有便宜的机会，因为市场先生的情绪是阴晴不定的。而且，我们现在认为的很多“好东西”，其实并没有那么好。我的能力需要建立在我能真正识别出“谁是真正的好”，这一点我比绝大多数人都要谨慎。我不觉得我们的“茅指数”、“宁组合”，所谓的核心资产和抱团股，以及现在同行们举手表决选出来的前50个或前100个最优秀公司，真的就是最优秀的。在识别公司好坏这件事上，市场是很低效的，所以就更不必介意那些。我没有买那些贵的东西，就等于没有买到好的吗？不是的。由于市场先生的阴晴不定，它会让你一定能有机会以低价买到好东西，过去我们赚的钱都是这样赚来的，只要有耐心就好了。我把上市公司当做一种资产，它是一种生息资产。我主要的研究工作就放在分子端，因为分子是你所购买的资产的获利能力，分母是你购买这项资产所付出的价格，分子越大越好，分母越小越好，这是很朴素的道理。但由于分母是市场的外生变量，是市场提供的，我决定不了股票的价格，只能等待市场给我合适的出价。那么，我主动的工作就集中在分子端，就是股票的长期获利能力，准确地说应该是股票背后的上市公司的长期获利能力。我觉得长期高获利能力建立在三个标准值上——长坡、厚雪和慢变。“长坡”很容易理解，指的就是要有足够的空间；“厚雪”指的是格局要好，竞争优势要明确，才能带来高利润率和盈利能力，当然这个盈利能力的核心代表指标是，长期平均净资产收益率的水平，也就是长期平均ROE；第三个标准“慢变”，很少有人会套用这个标准。很多人喜欢新兴产业，很多人喜欢创新带来的成长，但是创新要进行区别，渐进式创新是慢变的，“颠覆式创新”是快变的，快变的创新不太好。“颠覆式创新”是克里斯坦森在《创新者的窘境》当中提到的，因为我们要找长期有超额获利能力的公司，它处在一个快速变化的行业当中的时候，领先者反而容易被颠覆。比如我辛辛苦苦建立了产品在工艺技术上的领先优势，突然遭遇了一个技术上的颠覆，大家的游戏规则整个就变了，原来的优势可能变成劣势。当初光伏行业的某龙头企业，当太阳能电池片是以多晶路线为主的时候，你发现它挺厉害的，后来变成单晶路线了，它就从领先者变为落后者，这就是一个很典型的“颠覆性创新”。但很多行业的创新是渐进式的，有利于实现“强者恒强”，也就是一点点地改进。比如传统的汽车行业，领先者在研发和生产上的这些经验一直帮它变得越来越强，还有化工行业等传统行业当中，很多特征都是指向慢变的，所以慢变其实挺好的。举个例子，我们说“长坡、厚雪、慢变”其实指的是滚雪球，跟咱们雪球平台的初衷是一样的，要想滚一个大雪球，坡道、雪道要足够长，没有问题，雪要足够厚也没有问题，但是很多人忽略了这个雪道有没有急转弯。我们可以想一下，如果这个雪道很长、雪很厚，但是它有急转弯的话，这个雪球滚得越大它越容易翻出去，这就是一个形象化理解“颠覆式创新”的很好视角，所以“长坡、厚雪、慢变”是标准。其实“长坡、厚雪、慢变”都是对未来的预测，在对未来进行预测的时候，我的一个观点是，准确的单一情景预测是做不到的，我们要做多情景假设的预测。做多情景假设预测的目的是什么呢？是为了留出安全边际。留出安全边际的方式和手段是给坏的情况做估值，而不是给好的情况做估值。这样你在面临未来不确定性的时候就会发现，这些不确定性更多的是惊喜而不是惊吓。目前特别成功的一次投资可能还是某一家化工企业，因为这是一个安全边际极致兑现的案例。它是做基础化工产品的，这些化工产品没有太高的技术含量，也都是标准化的产品，但它靠很典型的规模经济和范围经济建立起很宽厚的护城河，这个护城河体现为特别明确的成本领先优势。东西不是高技术含量的东西，也不需要专利来保护，但仅仅由于规模经济性和范围经济性以及它自己对生产工艺的理解等等这样的一些优势，让它获得了远超同行的盈利能力。我们当时是在200亿出头的市值买了它，以它当时现有的业务来测算，在全行业不赚钱的情况下，凭它的成本领先优势能获得20亿的利润，200亿市值就是一个很安全的状态。这意味着全行业整体持续长期的不赚钱，这个票对我们来讲也仅仅是10倍的市盈率。而实际上，它的长期平均利润率远不止20亿，而且未来很大可能还有业务拓展的空间，这就是一个很好的安全边际。这个票我们是抱着免费期权的心态，买了一个有安全边际的票。实际上它远超我们预期地兑现了这个期权的价值，让我们赚了好几倍。这是到目前为止我们可复制性最强，也是最能集中体现投资风格的一个成功案例。当然，我也有过刻苦铭心的失败。市场给我贴的标签是价值型或者深度价值，是因为我的组合呈现出来更多的是低估值的特点，但有些时候表面看起来低估值，其实分子上就不值这个钱，这种情况叫价值陷阱，我踩到过。大概是在2015年，我们买过一家汽车公司。它是一个利基市场的龙头，我们看不到外部的竞争对手有意识地在冲击它，当时是有20亿的利润，我们在不到200亿市值买了，觉得是挺好的一种状态。但后面出现了意想不到的情况，看似一个很小的利基市场，但还是会有人盯上你。当发现有人来搅局的时候，这个搅局者不一定能做成，但它会让原来做得很好、过得很舒服的人变得很难受，就是这样一个结果。所以我们是眼睁睁地看着它的利润跌到了接近0，就是股价越跌、市盈率越高的状态，这是很典型的价值陷阱。这个案例的教训是什么？就是概率上不大的事也有可能发生，尤其是我们学的一些基本的市场经济理论，告诉过我们，一个利基市场容量不大，对新进入者来讲本身就是一个壁垒的情况下，其实不能排除有人还是会盯上小市场的可能性，而且它会把你搅和得一塌糊涂，虽然它自己也捞不着什么好处。追踪基金市场热点话题，交易日正常更新。雪球·追基零距离诚邀您零距离接触基场新知识。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫酱油大牛股的成长路径是怎样的？来自公子豹。研究消费股的人，必然要先了解日本的消费演变史。中日消费模式，底层要素有很大相似性，文化上的共通性更无需多言，饮食习惯更有颇多相似之处。其中，与我国饮食习惯最为相似的，是日本的酱油。酱油见顶之后日本酱油消费量，在1973年见顶，之后持续下行；中国自2015 年起，酱油产量也持续下滑，二者走势高度类似。日本的食品饮料消费，发展方向是清淡化、健康化、便捷化。比如，日本啤酒经历了啤酒→发泡酒→第三啤酒→无酒精啤酒 4 个阶段，饮料也经历了碳酸饮料→果味饮料→咖啡→茶饮料及矿泉水 4 个阶段。同样，酱油等调味品，也呈现出少盐化。消费能力下降也是影响之一。90年代地产泡沫破裂后，家庭每月食品支出绝对额从1992年8.2万日元，降至2000年的7.4万日元，经济波动导致部分可选消费减少，低价红酒、低价啤酒、半价汉堡、低价可乐和发泡酒皆有上榜。但是，饮食文化仍在演变，方便化、健康化、西式化趋势不改。复盘日本酱油使用量下降，有几方面原因：1）冰箱普及、物流发展，民众不需要将酱油作为防腐剂。2）饮食西化，面包、薯饼等食品替代了米饭，酱油等佐米饭进食的调味品受到影响。3）女性外出工作增加，追求更便捷的烹饪方式，倾向于购买复合调味品。4）肉类进口的开放，红肉替代了一部分鱼类消费，酱油作为鱼片蘸食的使用场景也在缩减。5）日本老龄化严重，老人追求健康，减少了重口味调味品的使用。酱油消费的3个阶段出路复盘日本酱油消费史，呈现大单品起家→品类多元化拓展→整合产业链形成平台型企业三大发展阶段：早期：行业需求扩容升级，标准化造就大单品。17 世纪开始，日本人烹饪由食盐等原始调味品向酱油快速转化。1909 年龟甲万建立日本第一座全自动酱油酿造工厂，拉开了日本酱油工业化生产的帷幕。1952 年，龟甲万在日本调味品市场中市占率达到 14%，其中 85%来自酱油业务。公司凭借大单品，完成原始资本的积累，同时以产品力拉动品牌力与渠道力。中期：居民消费升级，对调味品的需求发生改变，复合调味品兴起。1952 年起，日本酱油行业增速放缓，加上西式饮食的影响，番茄酱、番茄复合酱料、烧肉酱料、复合调味酱汁等产品快速崛起，营收占比超过酱油业务。民众追求更便捷的烹饪方式，也倾向于购买复合调味品。后期：多元化，并对产业链进行整合。在经历品类扩充与多业务发展后，调味品头部公司将收购兼并范围延伸至上下游，对产业链进行整合，整合了上游原材料成本与下游渠道，形成平台型企业。比如，龟甲万在下游开设餐厅，在上游亦有大米种植布局，形成与公司主营产品的协同作用。产品升级2条路径复盘龟甲万可以发现，其产品升级路径，分为健康化与功能化两大主线。健康化升级主线：80 年代初日本进入老龄化，开始减盐运动， 1980 年龟甲万率先推出低盐酱油，此后又推出豆含量更高的丸大豆酱油、主打有机概念的特级有机酱油。在此期间，公司酱油业务中健康酱油的占比，从 1998 年的 34.6%，快速上升至2002年的 48.4%。2010 年，鲜榨系列酱油推出，系列营收 2011-2015 年年复合增长率高达68%，在日本市场的营收占比提升至 18%，对公司核心酱油业务提供了新支撑。功能化升级主线： 1）推出适用于西式烹饪方式的调味品；2）加码复合调味汁，迎合烹饪便捷化的趋势。相对于普通酱油，功能性酱油加入了价格较高的辅料，或者对工艺进行改进，价格可以高出普通酱油50%-200%。由于迎合了日本饮食习惯的变化，功能性酱油价格虽高，但仍受到消费者的亲睐。数据显示，1987-2007年，日本家庭的酱油支出从3200日元，下降至2200日元，在调味品支出中的占比从10%下降至6%；而汤类和酱类功能性酱油的支出，从2300日元上升至3800日元，在调味品中的占比从7%上升至11%。可见，龟甲万通过各种升级，将酱油高端化、高附加值化，卖出了比一般酱油更高的价格。2006-2018年，龟甲万酱油衍生品销售额占比从32.1%提升到42.5%，幅度达10.4PCTS。增量来自国际化为应对日本国内酱油市场萎缩，龟甲万发力国际化战略，其海外业务占比，从1997财年的28%，提升到2018财年的59%。剔除2000年及2010年子公司并表及剔除并表影响，龟甲万营收在90年代至今的绝大多数时候表现稳健。2006-2008及2014-2016财年收入快速增长，主要受益于海外业务快速增长。国际化及产品高端化，提高了龟甲万的盈利能力。2011年以前，龟甲万净利率大多维持在2.5%-3.5%之间，主因是，海外业务扩张及国内竞争激烈，导致费用高企。2011年后，高端化收到成效。2012年后，利润率较高的海外业务快速发展，亦提高公司盈利能力。二者叠加，2011-2018财年，龟甲万净利率从2.7%提升至5.5%。此外，龟甲万多元化也较为成功，如豆奶在日本国内销量占比已达到54%，进一步增厚了公司利润。复盘龟甲万来看，酱油制品内需趋稳下，龟甲万通过业务多元化+海外扩张来驱动业绩增长。目前公司已涉足微生物医药、酒业、番茄及豆乳制品，海外业务占比约60%。龟甲万估值区间从早年的15-25倍，一路提升至30-50倍。从资金面看，外资对龟甲万的持股比例持续上升，针对龙头的确定性，给予更高溢价。中国酱油的出路当前，中国的需求，也从基础调味品转向复合调味品，具体表现为味精类原始调味品产量长期处于下行通道，以及酱油类基础调味品产量也自 2015 年起收缩，正在复制日本的演变路径。那么，未来中国调味品，也将是复合化、健康化。但当前的竞争格局并不大好。近年资本大量涌入调味品行业，赛道竞争显著加剧。同时，去年疫情使行业尾部出清，叠加大量跨赛道竞品入局，如金龙鱼、鲁花，形成了头部挤压式竞争。在这种情况下，头部企业均加大品牌及渠道建设投入，以抢占市场份额，但竞品增加带高了获客成本，使得销售费用率进一步上行，利润端承压。此外，由于居民消费能力不足，商家不敢轻易提价，而上游原材料又在涨价。回顾中国酱油前两次的提价，分别在2014和2016年，当时提价具备较充分的客观条件：渠道库存低、终端需求好。但本次提价背景有所不同：渠道库存高位与终端需求疲弱，增加了提价的难度。因此，实现产品的多元化、高端化、国际化，摆脱同质化恶性竞争，才是中国酱油的出路。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫现在买万科，买的是什么？来自朱酒。万科是我入市之后买入的第一支股票，那是2009年，地产经过了2008年的洗礼，全面复苏。这一年2、3月份的时候，到处还都是一片悲凉，都在讲韩国人捐献黄金的故事，而我们需要的不是黄金，而是“买房就是爱国”。从2季度开始，在全面取消限贷政策并大幅降低各种税费之后，楼市迅猛升温，市场很快就进入到狂热状态，各城市房地产交易所的大小窗口都拥挤不堪。于是，作为地产从业者，我理所应当把万科当成了自己人生的第一个交易选择。但不幸的是，我买在了高点，从事后来看甚至是未来5年的最高点，直到2014年12月份，万科A的股价才创了新高。那时候完全是一只菜鸟，看着热火朝天的售楼处，怎么也想不明白这么赚钱的公司，为什么股价就是不涨。转过年来，2010年4月份，楼市政策重新收紧，这是我能看懂的，“买房就是爱国”的日子过去了，再买就是投机。我割肉卖出了万科，人生的第一次股票交易，宣告彻底失败。虽然当时有自知之明，在股市里投的钱很少，但这种挫折感至今记忆犹新。之后楼市进入连续数年的阴跌状态，我当时的业务规模反而越来越大。股票一直在买，但看到那些给我结账的房企步履艰难的样子，地产股一直都没在我的视线范围内。2016年，楼市已经在全国范围内火爆起来，我重新开始关注万科。但当时万宝之争全面升级，我真是看不清楚万科会走向何方。后来王石的离开，更从根本上改变了我对万科的认识，不是好与不好，而是十足的陌生感。于是2017年，我选择的地产股是融创中国。但对万科的关注一直都没有停，让我始终无法重新买入的主要原因，是感到后王石时代的万科，在气质上有一点模糊。万科之所以在十几年的时间里，一直都是地产第一品牌，是因为他在建筑之上，始终都是有追求的。“让建筑赞美生命”，其他房企玩钢筋混凝土的时候，万科聚焦的是文化和人。那些为建筑而建筑，为功能而功能的产品，在万科以人为导向的居住文化面前，总是显得简单粗鲁。但在后王石时代，万科越来越趋向标准化。从产品到营销，与之前相比都更像是一个简化版，在看不到的地方，省东西了。这不仅仅是成本的原因，更是追求的东西有了变化。同样重要的，是万科的勾地优势不明显。地产，地在产先，有地才有产。2017年买融创的时候，实际上买的是行业景气度。但2019年买融创，其文旅的勾地能力就是加分项了。后来我在买中国金茂的时候，看中的也是城市运营的超级勾地能力。不管土拍政策怎么调，从公开市场上拿地，其毛利率都很难有保证。只有为城市做出其他企业无法做到的贡献，这样的企业才能拿到利润更加丰厚的项目。这些年，万科也在做物流地产、长租公寓、商场乃至TOD等等，但这些业态带动一个千亿级房企是够用的，对一个7000亿级别的开发商来说，这些贡献就明显不够了。万科仍然需要打造自己的拿地抓手，如果在品类上难有突破，那数量上也要有足够的支撑。另一方面，万科喊出著名的“活下去”的时候，是在2018年下半年，这是可以理解的，那是离我们最近的一次行业周期性低谷。但“活下去”不等于萎缩。近两年，万科每年新增用地的规模都是小于自己当年销售规模的。体现在报表上，就是其净负债率已经低到了20%，还不到同期保利发展的一半，比稳健著称的华润和中海都要低上一大截。净负债率低可以理解为追求安全，但太低就是保守了。这些就是我在2021年9月份之前，没有买万科的原因。但刚刚过去的这个月，注定是要在地产发展史上留下厚重一笔的，整个行业的格局和走势都将由此改变。摆在万科面前，是一个历史级别的机会，如果有效把握，万科有可能会迎来一个全新的发展空间。外因，自然是恒大事件的发酵，这不仅仅是过去高风险扩张模式的失败，也为日后地产开发提供了一个警戒尺度。可以预见，整个行业的负债率会被大大压缩，原来的闪电战、游击战将失去市场，万科这样的阵地战高手大显身手的机会来了。内因，是管理层在中报业绩会上，对净利润下降，给出了3个解释。“第一是我们的销售规模增长有限；第二是毛利率的下降稍快；第三是转型业务的效果还没有真正体现出来。”很多企业的多元化都是为主业服务的，但万科2014年开始的多元化业务，是要把公司“从房地产开发转向了房地产开发、经营、服务并重”。但现在发现“当年起步的时候严重低估了完成转型过程所需要的时间、可能的挑战、需要建立的能力，太过乐观。”这种态度上的转变，对万科未来发展的影响是非常深远的。可以说，2021年9月份，万科的态度与市场机会碰撞到了一起。虽然我们现在还看不到管理层对下一步工作的明确安排，但市场真真切切给了万科一个调整空间。9月份，万科的权益地价支出了104亿，金额并不特别大，但在这个人人自危的时候拿地，本身就是一种象征。恒大让出来的市场空间，其他房企让出来的高性价比土地，最受益的就是万科这种有规模、有现金、有能力的头部企业。9月下旬的时候，随着暴雷房企的不断增多，以及华夏幸福因为债务风险化解方案的制定而停牌，我已经预感到行业政策有转暖的迹象了。毕竟过去20年我经过了数以百计的调控，有些味道还是熟悉的。但由于港股通在9月份的中秋节之后，半个多月的时间内，只有4天开市，我对融创中国和中国金茂的买入计划很难保证连续性。另外境外的资金环境也并不友好，港股的波动过于情绪化。事实上，我一直都想在A股买入一部分地产仓位，毕竟港股受外盘影响较大，资金对国内市场的理解也有偏差。A股的地产股中，万科一直都是我的首选。所以9月下旬，我开始了万科的买入模式。前后几次，卖出了用作防御的部分沪深300ETF和建设银行，把万科的仓位加到了20%，整体均价接近20元。这个买入成本，已经比较接近万科的每股净资产，从万科的资产质量和现金状况来看，安全性还是比较强的。同时今年出现了大跌的保利发展和招商蛇口等A股地产股，已经基本收回了跌幅，招商蛇口甚至出现了正增长，这给当时跌幅接近30%的万科，创造了足够的洼地效应。对我来说，买入地产股，一直看的是长期价值。买入价格不贵，但基本面出问题，估值仍然会越跌越高。当前万科的预期仓位已满，后期不会继续加仓。持有周期，主要还是看管理层会在这种特殊的市场环境里，做出什么样的管理动作。几年一遇的机会，希望好好珍惜吧，如果在这种别人恐惧我贪婪的大环境下，还是抱着“活下去”的念头，那我会立刻清仓

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫对周黑鸭的系统性思考，来自价值发现。一、行业竞争格局分析：行业竞争态势：行业处于3+1竞争格局：绝味食品，周黑鸭，煌上煌+久久鸭，前三者都是连锁经营模式，久久鸭主要是便利店模式，商业模式上差别很大，其中老大是绝味食品，周黑鸭属于行业老二，煌上煌和久久鸭的竞争力偏弱，主要是绝味食品和周黑鸭之间的强竞争。休闲零食品牌也会跨界竞争，推出一些卤鸭制品，但整体口味一般，竞争力不足。从市场占有率指标来看：2017年以前，绝味和周黑鸭的市占率相差不大，但2017年以后周黑鸭持续3年的衰退拉大了与绝味的差距，疫情前的2019年，周黑鸭的营收仅为绝味的62%，差距很大，2020年周黑鸭开启加盟模式，截止2021年中，周黑鸭与绝味的差距开始缩小，老二开始了逆袭之路。卤鸭市场属于双寡头的竞争格局，绝味处于暂时的优势地位，周黑鸭处于战略进攻态势；2020年周黑鸭店铺由1320家增加至1755家，绝味由1.2万家减少至8700家左右，这是一个重要的观察点，需要持续跟踪。行业渗透率分析：休闲卤制品属于消费升级的大方向，过去10年保持了15%左右的行业增速，预计未来10年还可以保持双位数的行业增速，行业的整体规模在千亿级别。卤鸭作为休闲卤制品最重要的一个子行业，发展前景看好。行业的供求关系：品牌+渠道是卤制品行业的竞争核心，属于充分竞争市场，产品力+品牌力+渠道力三者叠加是竞争的核心要素。公司的发展机会：店铺由2020年的1755家增加到2023年前后的4000-5000家店铺。新品+素食降低单品价格，提高客户黏性和复购率。全渠道运营，连锁店+社区店+电商+便利店+外卖+社区团购，降低物流成本，提高购物的便利性和可触及性。二、公司的商业模式分析：公司的客户都是C端，对品牌有一定的偏好，对客单价有一定的敏感性，对便利性有强烈要求，所以全渠道运营非常重要。品牌力+产品力+渠道力是商业模式的核心，全渠道运营的前提是产品力有强力支撑，全渠道运营有两个目的，一个是提高客户购买的便利性，一个是有利于品牌露出，提升品牌力。公司的上游原材料主要是鸭副产品和各种调料，鸭副产品价格有一定的波动，对毛利率产生有限的影响。全国5大生产基地通过冷链供应全国，店铺越多，供应链成本越低，具备一定的规模优势，公司本质上属于连锁经营模式，精细化管控和单店模型是最重要的。三、公司的竞争优势产品力绝对第一，锁鲜装+优质调味品+不含防腐剂=口味第一。甜辣口味和藤椒口味引领市场潮流。品牌力绝对第一，在电商渠道，天猫的粉丝数比竞争对手多一个数量级充分体现了品牌力，客户在绝味买的是鸭脖，在周黑鸭买的是“周黑鸭”。客户以年轻女性为主，占比60%+，有一定的品牌调性要求。全渠道运营能力：2020年以前公司全部是直营店，店铺总数仅为1300家，仅占据交通枢纽和部分商业体，渠道能力非常差，商品的可触及性极差，大大影响了客户的购买热情和购买频次。2020年新管理团队上任，推出全渠道运营能力，体现在：放开加盟店，店铺数量短期目标是4000-5000家；现阶段以开高势能店为主，即交通枢纽店+商圈商业体店，并开始尝试开社区店便利店开启定制化小包装，蚕食一部分久久鸭的市场，同时扩大周黑鸭的品牌影响力；拓展外卖市场和社区团购市场，提高产品的售卖半径；电商渠道作为有益的补充。最新数据：电商+外卖营收占比30%全渠道运营一方面大大提高了产品的可触及性，提高客户的数量和购买频次，另一方面提高了品牌露出的机会，对品牌本身有很强的宣传作用，一举两得。四、公司的管理水平创始人周富裕高中学历，管理和认知能力上有一定的局限性，但周老板的学习能力很强，当公司发展遇到一定的瓶颈以后，果断引进职业经理人团队，充分放权，只管战略、产品研发和公共关系的维护，公司运营全权委托管理团队，同时作了两次股权激励，周老板的格局和自我进化能力是值得肯定的。CEO张宇晨是宝洁欧莱雅背景，品牌运营经营丰富，负责特许经营板块的谢总来自麦当劳，有20多年的特许加盟的管理经验，负责供应链管理的康总来自玛氏，是玛氏亚太区供应链的总监，品牌营销的杨悦总奥美和蒙牛的品牌营销经验，组织力明兰总来自彪马和森马的首席HR，CFO郭总来自隆平高科以前的CFO。新的管理团队提出了六大战略举措，发展特许经营，全渠道覆盖消费者，研发多口味、多品类产品，全域整合品牌营销，重构绩效管理体系，控制成本，全面提升供应链能力。尤其是全渠道覆盖消费者，将周黑鸭的品牌力和产品力快速变现，明显提升了周黑鸭的价值。五、财务指标营收指标：2013年的12.18亿元增加到2017年的32.49亿元，4年复合增长率28%，2018年以后陷入3年衰退期，2020年营收下降到21.82亿元。利润指标：2013年的2.6亿元增加至2017年的7.62亿元，4年复合增长率31%，2018年以后陷入3年衰退期ROE指标：2016-2018年的3年均值为17.34%。净利润率：5年均值为27%。经营现金流：5年平均为净利润的1.08倍2018年以前财务指标优秀，2018年以后财务指标陷入衰退六、对行业周期性因素的探讨：属于日常消费品，本质上属于弱周期属性。七、其他方面的分析竞争对手对比：绝味的优势是营收和利润指标明显优于周黑鸭，渠道能力超级强悍。但是劣势也明显，产品力和品牌力明显偏弱，店铺已经开始收缩，未来的发展潜力有限。周黑鸭的优势很明显，产品力+品牌力+全渠道运营，劣势在于渠道力明显偏弱，最近2年在补短板，有了明显成效；此外客单价63元偏高，会影响到客户的复购率。绝味的潜力基本上已经发挥出来了，而品牌力和产品力的不足会压低绝味的天花板；周黑鸭的渠道能力改善明显，店铺由2000家增加到4000-5000家确定性高，发展潜力明显好于竞品。品牌化+包装化是未来行业升级的大方向，周黑鸭处于有利的位置。周黑鸭的风险在于疫情防控长期化，影响周黑鸭的利润释放。但疫情结束，生活回归常态化，2021年上半年店铺恢复至2019年同期的70-80%水平。公司未来成长性想象空间（1）2021年开启逆转之路，2020年年底店铺1755家，公司计划未来3年店铺数量达到4000-5000家，有1.3倍-1.8倍的店铺提升空间。（2）全渠道运营有利于品牌提升和利润的有效释放，有成为行业老大的潜质。（3）目前周黑鸭交通枢纽店占比30%，商圈商业体店占比50-60%，社区店、校园店、景点店占比10-20%，该模型下公司目标是4000-5000家店铺。未来如果社区店模型跑通，则店铺数量有望达到1万家，天花板大大提高。八、估值分析：企业处于快速发展阶段，享受一定的估值溢价。消费品牌的低估值区域为20-25倍，预计2021年利润4-4.6亿元，合4.8-5.52港元，按照30倍PE计算，合6-6.95港元/股。困境反转型股票，30倍PE是合理的。按照公司计划3年后店铺达到4000-5000家计算，增长2.3-2.8倍左右，达到目前绝味食品的市值水平，即400-500亿元，6.5港元以内买入，3年复合收益率45-55%。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫坚定看好超级航运周期，来自Triangle1980。我旗帜鲜明地跟大家说过要坐好船，超级航运周期来临，千万不要被眼前的大浪吓到了，越是在恐慌时，越要保持镇定，不忘初心，方得始终！我们来分析以下几个问题。1、周期股为什么下跌？9月24日和9月27日两天，周期股都出现了大跌。其中，9月27日，跌停的股票数超过了200个，绝大部分是周期股。前几天的小甜甜，这两天突然变成了牛夫人。我觉得主要原因有两个：一是，今年以来周期性板块累计涨幅比较大，本身就有调整的需要。判断股票市场的中长期走势，其实是门艺术，你很难找到一种完美的量化方法去判断，但是有一些简单的朴素的方法可以尝试去探索一下。我觉得一个股票最大的利空就是累计涨幅过大，一个股票最大的利好就是超跌。如果一个股票或者板块累计涨幅过大，那么投资者对该股票或者板块的预期就非常乐观，容易用放大镜去寻找利空因素，一旦利空因素出现，投资者情绪可能就会波动比较大，调整也会比较剧烈。当前的周期性板块也是如此！今年煤炭、有色、钢铁等周期性板块涨幅明显领先于其他行业，投资者对周期性板块的业绩预期也很乐观。近期双限的政策不断发酵，市场开始用放大镜看周期性行业的业绩问题。双限情况下，大宗商品供给量将会下降。同时，大宗商品价格都已经处在高位甚至历史新高。价格继续大幅上行可能面临政策上的限制。综合来看，如果双限政策长时间进行，这些行业的业绩可能会下滑。这个是市场最为担心的一个逻辑，简直是釜底抽薪！2、造船板块和航运板块为什么跟着大跌？造船和航运板块其实是连在一起的，一损俱损，一荣俱荣。如果航运业走熊了，造船业也很难走牛！双限政策的执行，将会对航运业形成负面影响。先来说集运。原材料的减少，将会传导至中下游，同时中下下游产品价格也会上涨，出口产品数量减少，集运行业的运输需求减少。再说干散货运输。钢铁、铝等的生产都是耗电的大户，如果双限政策执行，这些行业受到的冲击将最大，对铁矿石、铝土矿等上游原材料品种的干散货运输需求将会减少。所以集运、干散货运输和造船板块一起跟着周期性板块下跌。3、周期性板块见顶了吗？如果周期性板块见顶，航运和造船业也会受到影响，难以走出独立行情。个人认为双限的本质，是环保政策和缺电等多重因素混合在一起造成的，尤其是缺电。随着冬天用电高峰期的来临，未来一段时间限电的问题可能会继续存在，甚至更加严重。但对周期性行业而言，影响不太一样。一些国内具有定价权的基础材料，随着产量的减少，价格将会继续上涨，例如铝、螺纹钢等。随着需求减少，一些上游的原材料价格将会出现回落，例如铝土矿、铁矿石等。因此，限电对周期性板块的影响不能一概而论。不同的公司影响也不一样。一些公司所在地电力相对充沛甚至自己建了电厂的，受到的影响会比较小。周期性板块未来走势可能会出现明显分化，部分行业将会继续强势，部分行业将会继续调整，但整体板块不会见顶。4、造船和航运板块还能继续看好吗？当然看好，坚定看好！超级航运周期的逻辑基础仍然存在。我们一直强调，看好航运超级周期的核心逻辑是过去十多年航运业长期低迷，船东造船量持续维持在低位，造成了现在全球船队整体船龄偏大，船舶供给小于需求。2023年IMO的EXII和CII新规，将会加速老旧船的淘汰。未来两三年供给侧的快速减少，是航运业走牛的核心基础。从今年前8个月情况看，钢铁行业的限产早就已经开始，我国钢铁产量在前面8个月减少。全球其他地方钢铁产量在高位，海外铁矿石需求处于近三年的偏高水平。铁矿石的运量并没有出现明显减少，运输铁矿石为主的cape船运价BCI指数不断上涨。此外，随着国外基建项目的推进，全球大宗商品的运输量也会继续回升，一定程度上会抵消双限的影响。因此需求侧的影响不用太担心。只要干散货运输市场继续看好，未来干散货船订单就有保障，造船业的牛市就能继续。5、造船业和2008年巅峰时期对比如何？当前造船业和2008年巅峰时期对比有以下几个变化。1）、造船周期大幅缩短。以前造船周期可能要12-18个月，现在只要8-10个月。2）、造船订单量占比船队比例可能不会有那个时候大。上一波造船周期，需求侧受到中国因素推动，需求量增长非常大，订单占船队比例最高的时候超过了70%。这波造船周期，主要是替换需求，叠加部分扩张需求和投机需求，很难达到那个时候的订单占比。3）、船型发生了巨大变化。08年的订单中有很多小型干散货船，一些沙滩船厂也能造。产能可以快速扩张。现在船东普遍偏好大型船舶，小船厂没有大型船坞，只有中大型船厂能造。4）、行业集中度大幅提升，产能减少一半左右。现在中日韩三国造船龙头企业已经形成了明显的寡头垄断，理论上造船企业的定价能力更强。5）、超大型新能源船舶、高附加值船舶的利润对比上一轮周期更高。以中船为代表的大型船舶企业的竞争力，对比08年造船高峰期，竞争力大幅提升。以前只能造一些低附加值船舶，现在可以造超大型新能源船舶和一些高附加值的船舶。6）、造船企业的配套供应体系更成熟、运行效率比08年更高。现在国内的企业对比08年，包括钢材、油漆等供应商体系成熟；管理更精细化，体系更成熟。对于的是成本大幅下降。航运业的超级周期十几年甚至二十多年才会出现一次，每出现一次，都是一次改变个人命运的机会。继续坐好船，千万别被大浪摇下了船！

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫谈谈稀土永磁全产业链的一些重点情况，来自局外人-苦行僧。一、上游稀土情况什么是稀土？很多人对轻稀土和中重稀土还不太了解，简单做个科普。稀土是元素周期表中镧系元素镧(La)、铈(Ce)、镨(Pr)等17种元素的总称。按元素原子量及物理化学性质，分为轻、中、重稀土元素，前5种元素为轻稀土，其余为中重稀土。稀土因其独特的物理化学性质，广泛应用于新能源、新材料、节能环保、航空航天、电子信息等领域，是现代工业中不可或缺的重要元素。稀土的国际分布情况如何？很多人担心国外逐步开采稀土冲击中国的稀土供应，真的这么容易吗？根据美国地质调查局刚刚发布的《2019年矿产品摘要》，美国地质调查局的数据显示，全球稀土储量为1.2亿吨，其中中国储量为4400万吨居全球第一，越南为2200万吨，巴西为2200万吨，俄罗斯1200万吨、印度690万吨、澳大利亚为340万吨，而美国储量为140万吨。轻稀土除中国以外，美国、俄罗斯、澳大利亚、印度、南非等国也有分布，但地球已知重稀土储量，几乎全部集中在中国南方地区，特别是中国南方的离子型重稀土矿，非常珍稀宝贵，是西方国家最想得到的稀土资源。因此，不用杞人忧天，目前国外放出来的很多稀土开采也仅指轻稀土，中重稀土想开采也没有资源的。重稀土的战略价值在哪里？ 重稀土因为其广泛应用于钢铁、玻璃、陶瓷、电子、石油等各种行业,被称为“工业味精”，是日本和美国制造尖端武器必不可少的原料。以“镝”为例，凡是激光、核反应堆、计算机硬碟、汽电共生引擎等，都必须要使用镝，而世界上只有中国有，在其他国家几乎没有发现过可采的储量。所以西方媒体曾报道说最令美国担心的是，中国牢牢掌握稀土中最重要的“镝”。 美国防部尤其担心，因为美国最自豪的“精准打击武器”，关键零件“永磁”缺少镝就无法制造。国内稀土资源分布状况如何？中国拥有较为丰富的稀土资源，中国的稀土储量约占世界总储量的23％。中国的稀土资源分布“北轻南重”。轻稀土矿主要分布在内蒙古包头等北方地区和四川凉山，离子型中重稀土矿主要分布在江西赣州、福建龙岩等南方地区。有了稀土储量就可以抗衡中国了吗？不是的，中国的稀土分离技术也是全球领先的，你看缅甸虽然有矿但也要拿到中国来分离。中国目前已形成完整的稀土工业体系。具有完整的采选、冶炼、分离技术以及装备制造、材料加工和应用工业体系。在科技水平上，中国在稀土采选、冶炼、分离等领域开发了多项具有国际先进水平的技术，尤其是在采选工艺和先进的分离技术上领先全球。从2011年以来中国每年的稀土专利申请量都超过世界其他国家的总和，截至今年初，中国累积的稀土专利数量将超过世界其他国家的总和。国内稀土配额是一成不变的吗？当然不是，也是每年按照实际需求来调整的。轻稀土方面世界多国均有产能，今年国内轻稀土也在逐步放开配额，但中重稀土作为我们国家几乎独有的最强优势，放开几无可能。配额方面稀土行业协会每年会讨论下游需求和进口量等数据，然后提供给相关部门决策配额情况，所以配额也不是一成不变的，更不是无限收缩的。二、中游永磁情况中游谈永磁是因为这是稀土应用中最大也最重要的一个应用场景。1.永磁在新能源汽车应用这块今明两年增速都会非常快，目前就上市头部几家企业竞争，进入门槛比风电等其他领域要高的多。主要有以下几个方面：一是晶界扩散技术的应用能力和非标产品的品质；二是产品的交付能力，整个工艺环节的技术、资金投入等难度比毛坯产能要求更高；三是客户门槛较高，从认证到批量供货等需要两三年时间，最近两年新能源汽车的爆发将会基本奠定行业供需格局，先发优势明显，后来者很难颠覆。2.向上游采购原材料大多是按挂牌价浮动的，向下游销售的话风电是按季度调价、变频空调按月度调价、新能源汽车有按月度也有按季度调价的。3.目前上游原材料处于高位的情况下中游各家主流企业已经减缓采购速度，不再大幅囤积库存，几家上市公司基本都是这个态度。4.头部几家上市公司都会所谓的晶界扩散（渗透）技术，产品没有太大差异，性能指标差别不大，售价基本相同。5.永磁材料供需格局从全球来看目前只有日本的3家、德国的1家和中国。日本目前越信化学产能和业绩都比较稳定，但主要是满足本土和美国，另外两家经营一般。德国的1家产能较小且很难扩产。中国厂家目前能生产的产品型号与日本相差已经不大了，但成本要低30%以上，因此这就是永磁90%产能在中国的原因，这是它的一个竞争壁垒。6.下游对高性能的钕铁硼永磁需求基本都是非标产品，加工难度较大，这是它在工艺方面的一个壁垒。7.我国仅有8家企业获得了日立金属的专利许可或授权，8家企业包括中科三环、京磁材料、银纳金科、宁波韵升、安泰科技、正海磁材、大地熊和金鸡强磁，其他企业是不能销售到专利限制的美国、日本、部分欧洲国家等地区的。8. 各家产能不能简单比较，产品结构不同实际成品差别很大，比如汽车、3C产品的成材率远低于风电。因此，不考虑产品结构简单比较各家产能的观点都是耍流氓。三、下游应用情况1.上游涨价在新能源汽车和变频空调领域的价格传到相对顺畅，目前一台新能源汽车的磁材用量大概在1000多块钱。2.永磁在新能源汽车领域的整体技术壁垒是很高的，不要听信那些根本没有研究就以一句“加工厂”定位永磁没有技术壁垒的鬼话。另外，汽车领域确定客户之后一般都签3-5年的订单，因为汽车用永磁为非标产品，品质要求又非常高，客户认证周期很长（至少3年），一旦确定轻易不会改变。这也是我回复球友三环客户不易被抢食的原因之一。然后三五年之后可能钕铁硼永磁的配方、工艺等又发生较大改变，处在一线供应的龙头企业有天然优势去研发和改进产品，其他公司仍然很难挤进供应链来，这是它在客户方面的一个壁垒。3.变频空调因为新国标的影响目前仍处于快速增长期，到后年估计会达到一个较高的渗透率，然后增速稳定下来。定频空调不用稀土永磁，变频空调分铁氧磁体空调和钕铁硼永磁空调，只有钕铁硼永磁能达到目前新国标的一级能效，而且同样的标准之下铁氧体空调比钕铁硼重40%左右、体积也更大，耗材也就更多，因此铁氧体空调的成本也会更高。而钕铁硼更加节能的同时重量更轻、体积更小、成本更低，必然是未来的趋势和方向。4.产品定价机制方面，汽车类产品选择项目定点制，定价模式普遍采用上季度平均价，毛利较高，价格反映速度最慢，但业务稳定性最好。因此，汽车领域应对稀土涨价反应最慢，中科三环和正海磁材等汽车产品占大头的企业预计三季度以后的业绩改善预期更大，因为截止目前一季度的销售收入基本反应的是去年四季度的稀土价格，二季度反应的一季度稀土价格，到了三季度就会反应2季度的稀土成本价格。相比于汽车，家电和3C等消费类产品定价机制更快，以月度甚至更快的速度更新，因此，以这类产品为主的企业目前基本反应了稀土原材料的成本价格。然后，风电领域基本以半年或者1年的固定价格销售。5.产品毛利率方面，汽车领域毛利最高，其次家电领域，风电应该是最低的。所以可以看到三环、正海、金力等企业上市之后风电占比是逐年下降的。6.新能源汽车钕铁硼磁材用量方面，乘用车平均一台2公斤，大巴车等大型车辆能到10KG以上。不过，新能源货车领域我个人更看好氢能源方向。7.汽车微电机目前最大的下游应用是在EPS，渗透率大概在70%，目前10000吨用量，不要光看新能源汽车，EPS这块增长前景也是很可观的，到2025年估计翻一倍到20000吨。8.钕铁硼永磁下游应用的一个新增长点是各行业自动化改造未来5-10年都会持续增长，工程机械、工厂自动化、机器人等领域在今年已经显现新的增长潜力，显示出很好的增长前景，未来会持续增长，而且单产品毛利率可能会高于汽车。9.新能源汽车国内外产商差别方面，国外汽车产品可预期性比较强，永磁部件基本是一代量产一代认证一代研发，与供应商粘性更大，与客户稳定性更强，定价上相对较高、可信度较高。而国内车企相对较乱，一款车推出来能卖多少、卖多久没有那么明确，但目前状况也在持续改善，定价机制在优化。而且国内新能源汽车市场增长遥遥领先于其他国家和地区，成长机会更大。因此，国内下游哦新能源汽车厂商的争夺也是非常关键的一环。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫谈谈资源股、周期股、化工股的区别，来自蓝山520。最近资源股、周期股、化工股这几个词很热，但是很多人傻傻分不清，看着感觉差不多。行情好的时候，一窝蜂都在涨，但是接下来，可能分化就会很大了。资源股，就是主要靠自然资源为主要营业收入及业绩来源的，比如煤炭就最典型，谁的煤矿储量多，煤质好，谁就厉害。还有什么呢，石油、铁矿、锂矿、磷矿、稀土等等，都是典型的资源股。资源股的投资就是我前面说的，谁的储量最大，条件最优，而且最好供需格局非常好，国家又限产什么的。锂矿、磷矿和稀土，是可以持续长期投资的，跟光伏和锂电池相关，需求持续增长，供应短期内又上不来。周期股，就是有很明显的周期性的行业，这个就不光是资源股或者化工股了，其它很多也有，比如航运、面板、猪肉、养殖等等，有的说法甚至万物皆周期，白酒、消费、医药也有，只是他们的周期性非常弱，淡化了，作为成长股来看待。强周期股的投资，就看供需格局的变化了，如果需求比较旺盛，供应短期上不来，就是可以继续投资的，比如前几年的猪肉、今年的海运。如果价格上来，别家很快就能扩产的，价格见顶之前就得赶紧跑，去年的口罩、手套什么的，就是这样。一般人不建议投资周期股，因为他们分不清楚长周期和短周期，只有长周期的才值得投资。拿近期的限电来说吧，有些产品开始涨价，但是如果不限电了，价格就马上掉下来了，这种股就不值得参与。最后说说化工股，这就是个非常复杂的了。我是化工专业毕业的，也不敢说对化工行业了如指掌。化工股里，一部分是资源股，比如前面说的磷化工，取决于你的矿多少。一部分是周期，比如什么环氧丙烷、纯碱、烧碱、PVC等等，这些其实最多只能短线参与下，吃了肉就跑，这种纯大宗化学品，门槛很低，扩产非常容易，价格一上来，大家就拼命的扩产，价格很快就下去了，第三种是精细化学品和化工新材料，这块才是最值得投资的，因为这是非常有技术含量的，没有什么周期性，完全可以作为成长股来对待。尤其跟光伏和锂电池相关的材料，需求迅速增长，但是供应完全跟不上。有哪些细致的方向呢？比如光伏EVA粒子、六氟磷酸锂、锂电池溶剂、添加剂VC、PVDF、氯化亚砜等等。像锂电池的溶剂和VC，都是有超高的技术门槛的，动辄5个9的纯度，绝大多数企业都搞不出来，更不要说规模化量产，还有客户动辄两年以上的验证周期。因此化工新材料这块的股，估值要按照成长股，肯定不能按周期股，至少3-5年内是这样。石大胜华的行情，2月份那波是年报业绩行情，4-7月就是拔估值，从化工股向新能源切换，传统的10倍估值切换到30倍以上估值的过程。我一直说，中国最缺少的就是像德国巴斯夫、美国陶氏杜邦和德国拜耳这样的企业，也就是精细化学品、特种化学品和新材料的巨头。比亚迪的汉今年卖的很火，其中一个专属颜色叫赤帝红，买这个颜色要单独加2000块，为啥呀？因为这是巴斯夫为比亚迪汉专调的颜色，独供比亚迪的。你看看，就一个涂料颜色，就有这么高的技术含量和附加值。目前来看，万华化学算是一个最有可能的种子，一个综合性的化工新材料巨头。平台大了，利润多了，它可以做很多事情，比如切到光伏或者锂电池，都不是什么难事。最近大家非常关心的兴发集团，虽然它有磷矿，但是它目前正在向精细化工转型。兴福电子就是兴发内部孵化出来的一个非常成功的子公司，半导体用的电子级磷酸，门槛超高，毛利率轻松50%以上，有机硅业务也是附加值含量在逐步提高。因此兴发的估值，我认为是介于传统化工股和新材料股之间，它是一半周期、一半成长。如果正式切入磷酸铁锂，那估值就还要提升。化工行业的未来就在精细、特种、新材料等这几个方向，投资也要向这几个方向靠拢。石大胜华、永太科技、联创股份、世龙实业这几个，今年涨的非常多，但是行情肯定没走完，因为需求还在增加，供应2年之内跟不上，价格还在上涨。这些股就是冲着十倍、二十倍去的，别以为是什么庄股，是你自己没看懂而已。相比较资源和周期股，化工股尤其跟新能源相关的，投资机会是更大的。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫在芒格眼里，通往财富自由之路是简单的，来自价值投资日志刘文权。1.充分了解自己芒格认为，每个想参与投资游戏的人都必须了解自己的天性，都必须在考虑自己的边际效用和心理承受能力后才能开始投资。“如果亏损会让你痛苦——而且有些亏损是不可避免的——那你毕生都应该选择一种非常保守的投资和储蓄方式。你必须将自己的天性和天分融入投资策略中，没有一种普遍适用的投资策略。”2.要投好生意在收购喜诗糖果之前，巴菲特和芒格还是捡便宜专业户。“要是他们再多要10万美元，我们就不会买了，”芒格说，“我们当时就是那么愚蠢”。当他们发现喜诗糖果是一桩出色的生意后，芒格意识到，收购一笔优质业务让它继续运作下去，比买下一家价格很低却在苦苦挣扎的公司，然后费时费力去拯救它要容易和愉快得多。巴菲特说，如果没有买喜诗糖果，那他们可能后面也就不会买可口可乐了。芒格则说：“从喜诗糖果我学到了很多：思考和行事方式必须经得起时间的考验。这样的经验让我们在其他地方的收购更为明智，做出了更好的决定。”3.要学会判断一门生意是不是好生意芒格对于生意有异乎寻常的准确判断。巴菲特曾经说，“芒格能比世界上任何人更快更准地分析和评估任何一项交易。他能在60秒内看到所有可能的缺陷，他是一个完美的合伙人。”芒格认为，要判断一门生意是不是好生意，就需要问这样的情况能持续多久？“我只知道一种方法来回答这个问题，那就是思考：是什么造成了现在的局面——然后去弄明白造成这些结果的动力多久后将不复存在。”4.在股市里买股票，股价应该是多少是否有能力回答这个问题就解释了为什么有人投资成功而有人没有。“不过话说回来，要不是这个问题有一点难度的话，每个人都会变得有钱。”芒格坚定地认为。长期观察行业情况会让投资者在回答这个问题上有更好的洞察力。“以前有很多市中心百货商店，看来是不可战胜的。店主为顾客提供大量购物选择、购买力强大，还拥有城里最贵的物业，商场街角多条有轨电车线路经过。然而，随着时间的推移，私家车成了主要的交通模式。有轨电车的轨道消失了，顾客们搬到了郊区居住，购物中心成了主要购物场所。我们生活中一些简单的变化就能完全改变一项业务的长期价值。”5.考虑冗余系数芒格说，虽然很少有公司屹立不倒，但是每一家公司都应该在创建的时候预计到要存着许多年。“造一座危桥是犯罪，成立一家脆弱的公司又何尝高尚？”所以，芒格认为应该考虑企业的“冗余系数”，就像修桥的时候，需要冗余系数来应对极端压力，公司也应该能抵抗来自竞争者、经济衰退、石油危机以及其他天灾人祸的压力。过多地运用杠杆工具或欠债都会让公司在经济风暴中脆弱得不堪一击。很多中国投资家发现芒格身上有类似中国传统士大夫的精神和传统——他通过学习获取智慧，完全依靠自身修养获得商业成功，坚守理想和信念，遵循道德准则，理性、诚实、乐观、对社会充满终极关怀。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫股票深度套牢怎么办？来自思想钢印9999。心态止损法前面分析过，“确定性的收益”让你面对无法承受亏损的恐惧与割肉屈辱，从而接受更差的风险收益比。所以这里同样有一个问题，你的风险偏好是何时开始增加的呢？面对亏损时的边际效用曲线，是一段凹曲线，就是说，刚刚开始损失带来的厌恶感是最强烈的，按照前面的说法，这一段亏损的经历会提升你对未来亏钱的判断，增加你的风险厌恶感，让你早早卖出。事实上也是如此，所以有人统计，在投资中亏损在5~10%以内的割肉，是相对容易的阶段，一旦超过10%，就很难下决心——表面上，你还在客观地研究公司基本面，实际上，你的心态已经发生了巨变。更糟糕的是，亏损的边际效用也是递减的，在第一段浮亏之后，每增加一段新的浮亏，其增加的痛苦感就少了一份——亏损是一个渐渐麻木的过程。但同时，你却清楚地记得自己的成本，只是不敢想已经亏了多少，以“安慰”自己这只是暂时的浮亏——实际上是你的风险偏好在不断上升。所以有人提出用止损来保护自己，但长线价值投资者在买入后，出现10%以上的浮亏是非常常见的，止损并不可行。我的建议不是基于价格的止损，而是自己在亏损后发生“风险偏好增加”的临界点时的“心态止损”：当你觉得自己渐渐从亏损的痛苦“走出来”，恢复“平静”，这其实就是陷入了麻木状态，是一个极度危险的信号。任何巨亏发生之前，都有这样一个临界点，这是你拯救自己的最后机会。“心态止损”就是先将持股卖出几天，让这笔亏损既成事实。几天后，当你的心态恢复到不存在这笔亏损时，你再重新跟其他的公司一起评估起风险收益，如果你仍觉得合理，再慢慢重新买入，以期获得一个新的心理成本。你的风险偏好正常吗？行为金融的结论，不是推理，而是对现状的统计与描述，理论总是关心大部分人的结论，但选择相反的小部分人同样有意义。很多人听到这里时，心里会有这个想法，我根本不是这样想的，道理很简单，你就是少数人。而且股票投资者中，高风险偏好的投资者占比，必然超过正常人。所以，你还应该知道你的风险偏好处于哪个水平，有一个简单的测试：你觉得，当初是哪个人更能吸引你进入股市：同事A：这些年总体收益不错，比买理财产品强同事B：贷款炒股，暴赚十倍，一举财务自由如果是A的话，你就是一个风险偏好正常的人，本文的大部分结论适合你，如果是B，那么，你很可能是一个风险偏好异常的人，本文说的很多股民的心态，你可能没有。比如说：你更擅长追涨杀跌，套牢股割肉毫无心理负担；或者，你可以不受浮盈的影响，像巴菲特一样长线持有你认可的公司。还有，如果你家境殷实，这里的结论并不冲突，但你可能在某一个财富区间内，风险偏好高于常人。当然，风险偏好异于常人，没有常人的弱点，也不代表你是一个好投资者，你可能对风险收益的变化过于敏感，反而陷入盲目操作，或者相反，对长期逆转的“灰犀牛”风险过于迟钝。所以，投资不存在绝对的对错，不同的人对待风险收益有着不同的效用曲线，最重要的是，在这条曲线上找到你能稳定盈利的点和最容易出现的非理性盲区。最后重复一下几个重要结论：当你处在盈利中时，你是一个风险厌恶者，处在亏损中时，你又变成了一个风险偏好者。这个心态导致我们无法在长牛股上持续获得长期盈利，可一旦买入经营反转向下的公司，却可能承受巨大亏损。当你兑现浮盈的冲动强烈到抵消了赚钱的幸福感时，就是“风险厌恶”逆转时。此时，你需要忘掉K线图，回到公司的基本面进行重新判断。亏损是一个渐渐麻木的过程：每增加一段新的浮亏，其增加的痛苦感就少了一份。‘“心态止损”就是先将持股卖出几天，让这笔亏损既成事实。几天后，当你的心态恢复到不存在这笔亏损时，你再重新跟其他的公司一起评估起风险收益。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫股票深度套牢怎么办？来自思想钢印9999。忘掉成本，哪有那么容易？亏了或赚了之后怎么办，这类问题是我遇到最多的。理论上说，投资时刻都在进行风险收益比的判断，这个判断总是基于基本面和市场风格偏好，而与你之前是巨亏还是大赚没有任何关系，跟你的成本没有关系。但我们是人，是人就有情绪，有记忆，没有人能完全摆脱过去的盈利和亏损对自己判断的影响，与其空喊“忘掉成本”的口号，不如从行为金融学的角度，知道 自己为什么会一步步走向巨额亏损，或者为什么盈利一大就拿不住，才能有相应的对策。今天拿来的“理论武器”是获得2002年度诺贝尔经济学奖的“前景理论”。行为经济学是一个描述性的学科，它用做实验的形式，描述人们行为上的某些规律性的特点，以下四个实验全来自卡尼曼和特维斯基的论文——《前景理论：一种风险条件下的决策分析》。前景理论的第一个结论的前半段：当我们的可选项中有“确定性的收益”时，我们会成为一个“风险厌恶者”，无法再接受预期收益更高但有一定不确定性的选项。当然，这只是一个调查出来的实验结果，而不是一个推理出来的绝对结论，不同的人有不同的选择，比如有人可以放弃保送复旦的机会，去考清华，但如果保送机会是更普通的985，就能理解了。这个结论在现实中也确实有数据支持，我之前说过的：股价的上涨过程中，大部分情况下，都会出现股东户数的下降，代表大部分散户在上涨过程中更倾向于卖出。很多人认为，这根本不是什么“损失厌恶”，这是价值投资，涨了之后，风险收益比降低了，当然要卖。这显然是把价值投资的理念凌驾于投资的基本常识之上。甚至，如果你是一个价值投资者，你需要把K线图隐藏，完全依靠基本面和估值，选出更有风险收益比的公司。说完了浮盈时的心态，再来看一看前景理论描述的，投资人面对浮亏时的心态。前景理论的第一个结论的后半段：当我们的可选项中有“确定性的损失”时，我们就会变成一个“风险偏好者”，宁可冒着更大损失的风险，也要摆脱这个确定的损失——并且这个偏好比前半段面对收益时的“风险厌恶偏好”更强烈。这种心态最极端的例子是赌徒：一开始比较能控制风险，但输到一定程度后，就“输红了眼”，拼命放大风险偏好，想要把输掉的钱扳回来。实验结果也说明，大部分人亏损到一定程度就不愿割肉了。有人可能会说，理论用在炒股被套后，不一定如此，毕竟股票下跌后更有性价比。确实有这个可能，那我们可以想一想，如果你现在没有被套，你愿不愿意买这个股票呢？如果你不愿意，说明你的理性判断下，买入，即套牢状态下的持有的预期收益更低。此时，你不割肉的决策并非是在于价值投资，而是前景理论描述的，为了回避确定性亏损或者说割肉，而宁愿放大“风险偏好”，持有你内心深处已经不再认可的股票。总结一下前景理论在股市投资中的结论：当你处在盈利时，你是一个风险厌恶者，处在亏损时，你又变成一个风险偏好者。这个心态导致我们无法在长牛股上持续获得长期盈利，可一旦买入经营反转向下的公司，却可能承受巨大亏损。行为金融对人的影响是潜移默化的，很多投资者在分析公司时，处于纯理性状态，但在实际操作中，却不知不觉地进入前景理论下的非理性状态。想要避免这个转化，我们就需要知道自己为什么进入非理性状态？浮盈到何时发生风险厌恶？当有“确定性收益”的选项，你就会把这些浮盈看成自己口袋里的钱，去评估另一个选项，从而发生“风险厌恶”。但投资中的心态是复杂的，在此浮盈之前，你一定经历了其他类似的状态，那时为什么你没有发生“风险厌恶”呢？实际上从你赚钱开始，你就发生了“风险厌恶”，意识中想要落袋为安，于是大脑就一直进行风险收益的判断，但一开始你遇到了前景理论中描述的另一种效应。原因其实可以用经济学的边际效用递减的原则，以坐标轴显示，当横坐标代表你的实际盈亏，纵坐标代表这些盈亏带给你的满足感和厌恶感。“边际效用递减”描述的是右上角的一段凸曲线，你赚的第一个1000元，给你带来的满足感是非常高的，让你对下面继续赚钱的概率判断很高，足以弥补1000元的“风险厌恶”。但到了第二个1000元浮盈，给你带来的效用就开始降低了，而你面对的是2000元的“风险厌恶”，这个此消彼涨的过程，一直延续到你无法承受为止。这就是前景理论的第二个结论：人们在做投资决策时，更在乎边际变化，而非绝对值，前面一段赚钱的经历会提升你对赚钱概率的判断，但效用会边际递减。所以，当你兑现浮盈的冲动强烈到抵消了赚钱的幸福感时，就是“风险厌恶”逆转时。此时，你需要忘掉K线图，让自己回到理性状态，回到公司的基本面进行重新判断，但此之前，你需要把软件里的成本改到现在的价格，并且反复说服自己一个观点：你的上一段投资已经结束了，现在你投入的每一分钱都是属于你的本金，没有一分钱是浮盈，你需要在零起点将公司与其他公司进行中立对比。人在赚钱时急于兑现，但人在面对浮亏时，心态恰恰相反——不愿面对。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫四季度通胀上行压力增大，来自ice_招行谷子地。对四季度的宏观经济基本面，我最关注的是通胀是否上行。从目前披露的公开信息看，四季度通胀上行几乎很难避免。虽然目前通胀从上游向中下游传导的链条还不畅通。但碳排放的严控可能推动通胀从上游向下游传导。今年以来，我国的全国居民消费价格（CPI）指数一直保持在低位，很少超过1%。而与此同时受到国际大宗商品期货价格大幅上涨的影响。代表中上游产品价格的全国工业生产者，出厂价格（PPI）指数却是一路走高并在9%左右保持高烧不退。之所以会出现这种情况，主要是由2个因素造成的：1，   猪周期大幅下行，抵消了工业制成品的部分价格上涨。2，终端消费不振，下游厂家不敢随便涨价，而是选择自己消化部分原材料上涨的压力。但是进入第四季度，这两个压制物价上涨的因素都出现了一些变化，这些变化正向着推动通胀上行的方向演进：猪周期同比压制因素降低。今年以来，猪肉价格大幅跳水并保持在低位，由于猪肉价格在CPI指数中权重较高。所以猪肉价格同比大幅下降，大大压低了物价涨幅。以今年8月份CPI数据为例：8月份，全国居民消费价格（CPI）同比上涨0.8%，涨幅比7月份回落0.2个百分点；环比上涨0.1%。分类别看，食品烟酒价格同比下降2.0%，在食品烟酒价格中，猪肉价格下降44.9%，鲜菜价格下降1.5%。在去年的10-11月猪肉价格相对8，9月份有一个显著的下跌。而今年9月份猪肉价格已经接近底部，按照猪粮比现在的价格养猪已经是在倒贴钱了。未来两个月猪肉价格即使不上涨也不会持续下跌了。所以，在10月份和11月份CPI统计中猪肉价格的降幅会减少，对CPI的压制作用会降低。限电助长通胀传播从去年到今年那个曾经十几年没有出现的词重新出现而且成了高频词汇，这个词就是限电。当然，限电主要集中在工业生产领域，比如耗电大户：冶金，印染，造纸，钢铁等。今年限电的原因主要有2方面：1，价格原因；2，控制碳排原因。所谓价格原因是全球流动性泛滥造成大宗商品市场的原材料和能源价格大幅上涨。叠加我国出口替代效果显著，出口企业产能利用率上升，带动整个工业生产用电需求增加。这时候，政府为了控制上游能源价格上涨向下游传导，人为压住了工业用电的价格，煤电联动机制没有启动。于是就造成了火电厂每发一度电成本0.5-0.6元，上网电价只给0.4元。这就有了火电厂每发一度电就亏1毛钱的尴尬局面。面对这种发电越多越亏损的局面，有些火电厂选择了用脚投票，增加停机检修，或者发电机组不满负荷运行等策略。反观动力煤这边，虽然政府采取了很多行政手段，包括打击期货炒作提高保证金等措施。但是，煤价还是在迭创新高。与价格因素相对应的是控制碳排，最近东部的江苏，广东，浙江等工业大省上半年能耗双控严重超标，临近3季度末部分地区为了碳排能耗指标达标强制要求厂家最后2周直接放假停产一直到国庆节后再开工。不论是价格传导不畅引发的限电，还是碳排双控引发的限电，最终的结果都是工厂停产，产品供应量下降。在供需关系中当需求不变供给减少时直接的影响就是大幅涨价。近期，水泥，基本金属和化工产品价格大幅飙升，和产能开工不足有较大关系。前期下游厂商由于需求不振并未提价，已经自己消化了部分原材料价格涨幅。但是，最近由于供应不足中上游原材料价格大涨成了压垮下游厂商的最后一根稻草。大概率第四季度下游厂商要开始提高终端零售价格。基建启动在即，带动终端需求复苏进入9月份地方债发行步入正轨，地方和中央基建开始发力。9月22日，国常会审议通过“十四五”新型基础设施建设规划，推动扩内需、促转型、增后劲；部署加快中小型病险水库除险加固，提升供水和防灾减灾能力。国家发展改革委相关人士近期也表示，要进一步提升财政政策效能，加快全年3.65万亿元地方政府专项债券发行和使用进度，推进重大工程、基本民生项目尽快形成实物工作量。可以预见，在第四季度结合供给侧减量，需求侧提升，猪周期压制缓解3个因素共振，CPI会出现趋势性上行。可能有人会问，你一个投资银行的又是猪周期，又是大宗涨价，这些跟你买的银行有啥关系啊？关系很大，目前很多机构老是呼吁放水刺激经济，一个重要理由就是通货膨胀不高，如果一旦未来CPI上行，那么央行在货币政策上就很难持续放水。在货币平稳甚至略微收紧的情况下，银行间市场的无风险利率和资产收益率都会上行，有利于银行净息差的平稳上行。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫为何能耗双控突然趋严？来自黑貔貅俱乐部。8月12日发改委印发《2021年上半年各地区能耗双控目标完成情况晴雨表》的通知，成为能耗双控趋严的最核心的催化剂之一。通知指出，青海、宁夏、广西、广东、福建、新疆、云南、陕西、江苏9个省上半年能耗强度不降反升，为一级预警，浙江、河南、甘肃、四川、安徽、贵州、山西、黑龙江、辽宁、江西10个省上半年能耗强度降低率未达到进度要求，为二级预警。对能耗强度不降反升的地区，2021年暂停“两高”项目节能审查。各地要坚决贯彻落实党中央、国务院决策部署，对上半年严峻的节能形势保持高度警醒，采取有力措施，确保完成全年能耗双控目标特别是能耗强度降低目标任务。从通知的内容，我看可以明显的得到两点信息：第一，国家对于控制能耗完成的决心是非常强的，不因短期的经济压力而放松管控；第二，能耗双控下半年的压力非常大，有19个省市没有达成目标，下半年的压减空间比较大，也有国家提前督促完成的信号在，而且在直接限制两高项目审查的背景下，各省几乎必须要进行能耗减排。除了上面的政策催化因素外，还有两个比较重要的原因：1. 缺煤——不仅仅是中国，印度美国煤炭的紧张都在加深，说明煤炭短缺紧缺不仅仅是中国独有的，而是全球的主要需求国需求增加，供给受到限制的结果。中国的电力依旧是以火电为主，水利，核电以及光伏能源辅助。整体看，今年国内的经济要远比去年好，电力需求也增加，但是因为气候异常，水电发电压力下，加剧煤炭的供应压力。因为缺煤，高企的煤价使得电力企业承担更大的经营压力，在保民生的原则下，下游能耗企业错峰生产成为必然的选择。2. 钢铁限产 ——产量同比不超过去年，2+26 城市限产范围扩大，以及冬奥会的环保要求。为了压制铁矿石的价格，进而压制输入性的通胀，钢铁的限产进一步的落实。为了确保完成压减产能的任务，钢铁的限产从原来到年底完成，改成了到11月底，也加强了减排的紧迫性。在一级预警的九个省份当中，江苏，云南，新疆钢铁，电解铝生产企业占比较大，限产会进一步的影响产量的供给，从而对相关的商品商品产生扰动。钢铁，煤炭，水泥，电解铝等高污染，高耗能的行业，供给的扰动会比较大。从近期的江苏的情况看，钢铁的限产已经开始执行，而水泥等价格因为旺季也开始快速的飙升。从9月中下旬开始，全国各地的经济普遍进入到金九银十的旺季，这个过程会持续2个月左右，对于商品的需求本身就偏强，叠加中上游的能耗的管控带来的减产，价格进一步的走高几乎是可以确定的事情。而如果，有更多的省份，开始逐渐的加入限产，为了保障民生的电力需求，甚至不能排除，旺季过后的价格可能依旧维持在较高的水平。商品：煤炭的问题现在如果解决不了，那么进入冬季后，动力煤可能进一步的冲高，现在的控制能耗或许能够进行小幅度的累库，保障冬季的煤炭需求；焦煤焦炭因为减产可能会缓解上涨的压力，本身这轮钢铁限产的幅度比较大，方向依旧向上的概率比较大，但是幅度可能相对较小。相比较而言，因为钢铁限产，电力紧张，钢铁以及电解铝大家的关注更高，而且逻辑更好，缺煤等于缺电等于缺乏电解铝产量，这意味着煤炭的问题解决之前，电解铝依旧是易涨难跌的阶段，而钢铁的上行动力依旧旺盛，不同的是压制铁矿石，钢铁的利润还在扩大。宏观经济的压力带来需求的动力的减弱，现在其实更加明显的是，供给端的减量在超预期，水泥尤其是华东也进入了需求旺季的时刻，异常难跌，开闸限电依旧是推动价格上行的核心逻辑。整体上看，在旺季没有结束以前，需求增加，供给减弱的最好格局依旧没有变，后续可能会有更多省份加入控制能耗的行列中来，价格维持在上行趋势概率是比较大的，不同的是不同品种之间的分化，而旺季过后，需要进一步的看行业的供需格局以及经济的预期

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫盘点几个中长期的好机会，来自基少成多-似曾相识。2021年赚钱很难，难在如下几方面：一是没有想到浓眉大眼的“核心资产”不少业绩低于预期，年后出现大跌，部分龙头股甚至出现了腰斩，多位使用杠杆的投资者甚至爆仓。二是没想到处于衰退行业的煤炭、钢铁等强周期，竟然表现如此勇猛，年内出现了接近翻倍的行情。三是没想到去年涨了很多的碳中和，在业绩超预期的背景下，依旧取得非常好的业绩。以上三个没想到，归根结底都是估值与业绩的矛盾出现，估值太高且业绩低于预期的下跌，估值太低或相对合理但业绩超预期的上涨。下面盘点几个未来的好机会，供大伙参考。一是金融行业。金融行业广义包括银行、保险、地产和证券等。其中银行业绩见底，但受地产行业拖累，市场担忧坏账，一直没有啥起色；保险和地产则是因为行业的业绩尚未持续反转，引发市场担忧。这其中，有些明显的误伤，典型如银行业。该行业确实有不少企业重点向房地产行业贷款，但是其整体的表现与宏观经济更为密切，单一行业的风险不会形成致命的危机。随着宏观经济的好转，半年报已经显示不少企业的坏账率在下降，业绩在回暖。考虑地产政策持续收紧，债务高峰也将逐步远去，银行业有望受益于担忧的消失，出现补涨行情。二是医疗器械。今年医疗行业的黑天鹅也不少，陆续有耗材集采、医疗器械集采、创新药严审批、医疗服务价格指导等各项措施出台，造成市场情绪低迷，打压了行业表现。长远表现靠前的医疗服务和医疗器械均出现较大的下跌。这其中，也有一些误伤成份。比较典型的是安徽此次化学发光试剂集采，主要目标是精简渠道，压缩中间商的利润，提高采购效率，让百姓受益。对于高端医疗器械，则进一步提高了国产化的占比，优质的头部器械反而依靠竞争优势，获得更多的份额。可以看到，医疗器械的龙头企业迈瑞医疗曾在8月20日暴跌17.05%，但随后震荡走高，截至9月17日，股价已经自低点上涨了31.14%，市场情绪得到了较好的恢复。在前期的下跌中，医疗器械指数的估值也回落至不到27倍，处于2013年以来的最低水平。但我国的医疗器械在医疗整个市场的占比仅为25%，比美欧日超过50%的市场份额相比，存在较大的增量空间。此外，我国在内窥镜、CT、MRI和化学发光等领域的国产化替代率低于20%，相关的龙头企业有望取得高于整个行业增速的成长，空间更大。看好医疗器械的网友，可以通过场内规模最大医疗器械ETF参与投资，分享行业成长的红利。三是中概行业。中概行业去年底以来，受到打击垄断、教培行业严管、数据安全治理、游戏行业规范、平台互通互联等种种不利因素影响，投资者信心受到震撼，海外机构出现了大幅抛售，春节后出现杀估值，整个行业值得跌幅堪比2008年全球经济危机。但是政策层面，已经明确无意扩大打击范围，重在规范市场，促进良性发展和长远发展。上述措施短期是利空，但是长期是利好，特别是对规范发展的龙头企业而言，治理营造了更为公平的环境，也减少了潜在的竞争者。随着竞争对手的减少，将依靠创新和硬实力，有望取得更为广阔的空间。特别是移动互联时代正步入万物互联时代，各类信息交互和技术应用日趋广泛、日趋频繁，对应的市场需求也逐步扩张，对应行业的盈利机会增多，盈利空间进一步打开。对于这类高成长的行业，大幅下跌后，机会大于风险。此外，随着治理的稳定，投资者的情绪也将逐步稳定，投资者的信心也将逐步恢复。目前部分美国散户和机构投资者已经率先加仓中概股。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫风力发电，核能，节能风电及横向分析，来自夏dark雪。三、中国核电核电跟风电光伏完全是不同的逻辑，之所以放进来，是因为核电也是新能源的重要组成部分，且在将来也会得到大力发展。并且中国核电也在大力布局风光发电，速度还很快。截至 2020 年 12 月 31 日，公司新能源在运装机容量 524.99 万千瓦，包括风电 175.69 万千瓦和光伏 349.30 万千瓦，在建项目装机容量 170.24 万千瓦，包括风电 34.00 万千瓦和光伏 136.24万千瓦。公司新能源发电量 56.40 亿千瓦时，同比增长 860.98%；其中光伏发电量 23.67 亿千瓦时，同比增长 612.88%，占全国光伏发电量 1,409 亿千瓦时的 1.67%；风力发电量 32.73 亿千瓦时，同比增长 1184.25%，占全国风力发电量 4,146 亿千瓦时的 0.78%。先根据我收集到的信息简单介绍一下核电——核电具有最高的优先级，核电机组为了保证安全必须带负荷运行，在火电之前优先安排发电。核电也不像风光发电一样“看天吃饭”，核电机组除了检修时期，一直都是满负荷运行，也就不存在风光发电的弃风弃光的情况，它有一个专门的指标衡量核电机组的发电能力——能力因子，是指机组一定时间内实际发出的电能与它在这段时间内按铭牌功率满发能够发出的电能之比。能力因子反映了机组的运行管理水平。比如，一台100万千瓦的机组，在30天时间内实际发了6.12亿度电，而如果这段时间内它都以100万千瓦的功率满发，则能够发7.2亿度电。这台机组在这30天内的能力因子就等于6.12/7.2=85%。这里我说一下我自己的想法，用来衡量发电能力的指标，只需用全年的售电量除以装机量就可以了，得出的值越高就说明每台发电机在单位时间内卖出的电越多。需要注意的是，装机量的单位是万千瓦，售电量的单位是亿千瓦时，反正大家的单位都一样，没什么影响。取2020年年报数据，计算结果为节能风电0.2，中闽能源0.27，中国核电为0.82，三峡能源缺乏去年的数据，用今年半年报的数据替代，再将结果乘以2，约为0.2。因还要受年内并网的新装机量、弃风率等因素的影响，所以这一简单的计算无法得出精确的结果。但经过对比可知，三家风电公司的值相差不大，但跟核电明显不是一个量级的。于是可得出结论核电机组的发电能力是远远超过风机的，当然这并没有考虑建设成本和运营成本，所以从经济效益上看依然无法判断谁好谁坏。受2011年福岛事件影响，世界核电事业的发展一度陷入停滞，但从2015年起，我国的核电再度进入快速发展的轨道。从2015年至2020年，中国核电的营业收入翻了一番。以下摘抄一段2020年报中的信息——预计到 2025 年，国内在运核电装机达到 7,000 万千瓦，在建核电装机达到 5,000 万千瓦；到 2030 年，核电在运装机容量达 1.2 亿千瓦，约是目前的 2.3 倍，核电发电量约占全国发电量的 8%；到 2035年，我国核电在运和在建装机容量将达到 2 亿千瓦左右，发电量约占全国发电量的 10%左右。未来 15 年仍是我国核电发展的重要战略机遇期。还是年报中的数据，截至年底，核电装机量4988万千瓦，在建装机量1853万千瓦。还是简单粗暴地计算一下，以2020年底的运营和在建的装机量的总和为基数，到2025年的运营和在建的装机量的总和，年复合增长率为11%。公司还在“发展目标”中写到：到 2025 年，运行电力装机容量达到 5600 万千瓦；核能多用途利用打开新局面，核电技术服务产值实现“翻一番”，非核清洁能源成为百亿级产业，敏捷清洁技术产业取得突破；核电运行业绩全球领先。按照这个目标的话增速更快，我算了一下，核电的装机增量年复合增量要达到25%才能完成目标。中国核电2020年和2021年上半年的营收与净利润同比增长率分别为10.61%与26.56%，24.64%与47.42%，呈现业绩增速加快的态势。中国核电的毛利率与净利率与其他几位比显得逊色，只有46%和26%，但好在总资产周转率还算可以，为0.14，最优秀的是中闽能源0.17，最差的是节能风电0.09。之前我说过，风力发电的门槛很高，基本是可以把民企排除在外的，那核电的门槛更高，基本不用担心其他竞争者，除非是国家把三大核电集团再拆分了。目前的中国核电虽然涨了一波，但动态PE只有13.46。所以还觉得它高吗？四、总结虽然炒股有5年了，但今年才真正感受到了什么叫“风水轮流转”。没有烂股，只有错误的时间。比如今天分析的电力股，前几年就如同路边土，虽人来人往，却也不屑一顾。然而碳中和的大风刮得猛，路边土也能飞上天成为遮天蔽日的沙尘暴。当风来了，就不要故意去忽视它。最后总结一下：1.短期炒作中闽能源是最优标的，节能风电和太阳能次之。2.若论一年以上两年以下的增长能力，我最看好三峡能源，节能风电次之。3.中国核电的估值低，成长性也有保证，应该具有很好的安全性。4.因为市场长期存在对重资产行业的偏见，估摸着发电行业的最终估值远远不及新能源制造商，炒作时应谨慎，降低预期为好。5.如果是我的话，我会先配置一些中国核电和三峡能源，等中闽能源回落一波再买一些。节能风电前面卖得太着急，现在手里还有一丁点，也会等着回落再进，总之要谨慎追高，新能源发电的仓位不超过总仓位的60%。眼下正是百年未有之大变局，我们如果懒得思考，没有相应地作出调整策略，可能开始时不会有太明显的感觉，但时间一长猛然回头，就会感觉自己已经变成时代的弃儿了。要做河底的一粒沙尘，越陷越深，还是做一朵浪花，随着时代的江海汹涌地奔流向前，你决定了吗？

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫风力发电，核能，节能风电及横向分析，来自夏dark雪。上周，风电板块成直上青云之势，上中下游全部升天。一个月前，基于常识的判断我觉得迟早会轮到风电板块，只是没想到会一下子蹿那么快，此时要自我吐槽一下，与预计的还是有很大偏差，所以风电的仓位安排得不好。目前选取的横向分析标的为中闽能源、三峡能源、中国核电、太阳能 。收集的信息大部分来自2020年报和2021半年报，但因三峡能源今年上市，招股说明书只有2020年三季度的数据。先来说一说我之前对分析的风力发电的估值以及错判原因。根据发电行业和历史，我给风力发电的合理估值是动态PE20~25之间，可这段时间发生了两件事，一是绿电交易，二是限电，所以我肯定是低估了。绿电交易目前还在试点，且只有5大电力集团的风光发电能参与，但未来还要把核电加进来并推广至全国。绿电交易的具体规则我就不再赘述，直接说结论，我认为这项重大措施相当于给新能源发电上了一道保险，不用担心发出的电没有销路。再说限电。我国无论干什么大计划总是会超额完成，提前完成，估计碳中和也不例外。中央给地方下了指标，火电的占比不能超过多少，但目前有的地方已经超了，再这样下去无法完成指标。由于新能源发电的占比还太低，且无法快速发展，就算新能源死命发电也无法弥补被砍掉的火电，所以只好出下策，先限高耗能的产业缓一缓，实在不行就限居民用电缓一缓。为什么新能源发电现阶段还无法大规模替代火电？原因很复杂，我能想到的一个是调峰压力，一个是地方的利益关系。比如有的煤炭大省，要减少火电减少用煤，那就少了一个拉动经济的引擎。一、中闽能源和三峡能源先说中闽能源。中闽能源在这几个标的中算是小老弟，资产规模最小，市值也最小。它的优点在于风电场和负荷侧都在福建这个沿海经济发达大省，从2020年报和2021半年报中可知，它的弃风率为0。这可是一个衡量风电场的重要指标，甩节能风电的6.52%十八条街。其次，中闽的毛利率67%，净利率47%，在这些标的里为最高，也正在建设一个海风项目，不出意外的话今年能够并网发电。我在上一篇分析节能风电的时候认为，风电运营公司目前最重要的指标不是应收账款、存货等等这些，而是资产负债率、生产资产占比、生产资产增加速度这几个。在我看来，现在新能源蚕食替代火电市场的战况犹如抢滩登陆，风力发电门槛不是很高，很多央企国企都能来参一脚，所以越有实力的公司往往能够以更快的速度抢占更好的地区，独占更好的风力资源和负荷侧。而中闽这样的小国企跟其他央企巨头竞争实在是优势不大，对比它的2020年报和2021半年报发现，它上新项目的速度变慢了。根据这一数据简单推论，中闽的在建新增速度降幅最大，上新速度最快的应该是节能风电。上新速度减慢，直接影响到未来营收和利润的增速。再来说三峡能源。三峡能源就是与小而美的中闽相对的央企巨头，然而资产负债率、毛利率、净利率和中闽相差不多。它与另外几个新能源发电的标的差异较大的地方在于生产资产占比为53%，另外几个基本在70%~80%之间。光从这一点来看，三峡能源还有很大的固定资产投资的空间，即上新项目的潜力是最大的。今年是海风大年，而三峡目前的在建项目中，有好几个海风项目。我看过2017年的超级工程第一季，有一集就是讲的当时国内最大的海上风机安装，先在码头组装好，然后用船运过去，再用最大的吊装船吊到海面桩基上才行。到了2019年的第三季，就不用这么麻烦，直接用船把部件运过去，直接在桩基上安装就行。这样做节省了不少安装成本和时间，是一个巨大的技术进步，但就算如此，海上风电还是没有达到可以大规模发展的条件。所以，能大规模玩海上风电的都是这一行最牛的。还有很重要的一点，三峡能源不光做风电，光伏也做，而且也有很多新项目，上新速度不亚于风电场，半年报的营收占比为风七，光三。若按照现阶段的光伏行业给估值的话，那光伏发电比风力发电只高不低。若觉得反正都是新能源发电，都差不多，那也可以给相同估值，所以这里没有再分开计算。那么，把眼光转回股市，说说我的结论。我觉得中闽能源盘小灵活，质地优良，加上上一波五连板赚足了人气，所以短期炒作价值最佳。三峡能源今年刚上市，且上新项目最多，虽然盘子大，炒作相对不易，前段时间也不被待见，但上一个交易日的涨停说明人气渐旺，从最高点跌到现在的价位也还算合理，但短期不如中闽，中长期却比中闽要好。对比一下三者的动态PE。中闽能源23.8，节能风电27.43，三峡能源28.88，发现最低估的还是中闽。二、太阳能之所以把太阳能放进来，是因为它与节能风电一样同属于中节能集团，一个主攻风电，一个主攻光伏。作为新能源发电，不一样的地方在于太阳能并不是一家纯粹的发电公司，它还有制造太阳能电池组件的业务，占比为34%。可问题就在于它的制造业务，毛利率竟然是0.63%！我也搞不懂具体原因是啥，好在光伏发电的毛利率非常高，达到了66%，把总体毛利率拉到了43%。它的资产规模跟节能风电差不多，上面提到的如资产负债率等等也没什么神奇之处。在建工程也很少，估计也快要完工了。不过它也还有很大的业绩提升空间，只要太阳能电池组件制造那部分开始赚钱就行。但当下它与另外几个风力发电股比，最大的优势就在于估值低，目前动态PE17.85。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫量化投资的缺点是什么？来自美股滚雪球。最近量化基金是市场的宠儿，本月初，不少公募机构不仅表示今年不会发行新的量化基金，而且现有产品也将采取暂停或限额管理，反映出国内量化机构对策略与规模的匹配持更加理性的态度。在A股市场，每次量化基金的高光时刻，几乎都是市场风格切换到中小盘时，也就是主动基金抱团标的尚未出现的空档期，换言之，量化基金能火多久，多半取决于空档期的持续时间，公募机构主动缩减基金规模不仅是对量化策略容量的考虑，更是对基金业绩持续时间的考虑。一、什么是量化投资？量化投资是根据资本市场的内在逻辑，运用机器学习、模式识别、数据挖掘等方法建立数学模型，形成投资策略并做成计算机程序，进行自动化交易的一种投资方式。二、量化投资与高频交易、对冲基金是一回事吗？量化投资既不是高频交易，也不是对冲基金，更不是简单的数据挖掘：量化投资和高频交易的区别。量化投资可以是高频的，也可以是低频的，取决于具体的量化策略。量化投资与对冲基金的区别。量化投资可以采取风险对冲措施，也可以不采取。此外，量化投资也不一定是市场中性策略，后者往往是买入一揽子股票，同时通过卖空对应的股指期货合约，对冲掉市场的系统性风险，从而追求买入的股票组合跑赢股指的收益。在A股市场，由于投资工具的缺乏，很难做到100%的市场中性。量化投资不是简单的数据挖掘。量化投资是通过历史数据发现规律，强调的是投资逻辑，核心是对市场的理解，不能等同于数据的挖掘，例如一波涨势的背后可能有多个因子，如何确定是哪些因子在起作用，这些起作用因子的内在逻辑以及适合的市场环境，比单纯的批量挖掘数据要重要的多。在理解市场的基础上，再去探讨算法的精确度、编程的速度等才有意义。三、量化投资的特点量化投资可以集百家之长。成功的基金经理几乎有其独特的投资风格，比如巴菲特的价值投资、彼得林奇的成长投资、安东尼波顿的小盘股投资、索罗斯的全球宏观策略、西蒙斯的技术投资等，每种投资逻辑都有其内在的规律，虽然在某一种具体策略上，量化投资比不过这些投资大师，但可以把这种策略的投资逻辑纳入量化投资的框架，在选股上，可以实现使用不同人的方法。量化投资的标的覆盖范围可以很大。量化投资几乎都需要利用程序去处理大量的历史数据，借助这一特点，可以在短时间内把沪深300、中证500 ，甚至整个市场的股票全部筛选一遍，这就让量化投资具备了全面性、系统性、及时性、准确性和分散性的特点。尤其是分散性，量化投资可以根据各种因子进行批量筛选、批量建仓，从而限制单一标的的仓位规模，分散风险，控制回撤。量化投资可以避免情绪化操作。量化投资有自己的建仓与平仓的逻辑，不会因为消息面、市场波动而有所改变。在2008年，金融危机中，量化投资基金在止损方面做得比较好，但并不是说量化基金在危机中没有亏损。而有些时候，量化基金可能会损失更大，比如投资逻辑不太适合市场环境时，量化基金开仓平仓操作频繁，不仅容易增加交易费用，而且容易增加亏损的概率。四、量化投资的缺点1、策略的市场容量以我们常见的CTA为例，几乎每个CTA策略的市场容量都是有限的，现在不少CTA策略改为做长线的趋势跟踪也是这个原因。尤其是在中国，由于各个商品期货策略的相关性高，100个期货品种里面差不多能分成3-5个大类，并且均由人民币定价，规模上限比较明显。虽然过去几年CTA策略在国内表现很好，但从国外的经验来看，巴克莱CTA指数自1980年以来的年化收益率在10%左右。市场容量约束往往还会引发策略共振的负作用。在2008年初，长期资本系的基金就发生了策略共振，这是一帮由长期资本管理公司出来的一群天才二次创办的多家基金公司，交易标的和策略非常类似，在2007年下半年，他们都看到了在日本债券收益率的机会，建立了相似的头寸，结果这个机会容纳不了这么多头寸，一起把桥震垮了，大部分长期资本系公司在金融危机之前就已经倒掉了。此外，像2014年11月，在沪港通政策出台和加息的背景下，存在高度同质化却有隐藏着“错位对冲”的阿尔法策略受到了致命打击。2、存在大量无法量化的情形真实市场中不是每个因素都可以被量化的，主要有三类：（1）宏观的事件。宏观事件的因素不是太少，而是太多，多到难以量化，或者量化的性价比不高。（2）过去出现次数太少的事件。比如某个事件只出现过一次，那么很难知道这个事件具体受到什么因素的影响。（3）未知事件。在量化策略设计时，对已经发生过的事件考虑的比较充分，每个突发事件都会有相应的处理方法，但是对于没有发生过的事件，几乎没有办法考虑，往往会做出错误的决定。3、过度拟合的策略过度拟合指的是量化策略的开发者，通过不断增加或优化参数，找到表现最好的股票，注意这个最好往往没有之一。过度拟合的策略往往有以下特征：回撤很小，甚至几乎没有回撤；交易次数很低；参数很多；符合条件的标的很少。过度拟合策略是在追求低回撤且稳健回报的目标导向下，添加了太多的参数，对历史行情进行了过多的拟合，尤其是考虑了很多偶然的参数，比如公司重组，以致于难以刻画出下一个符合策略标准的股票。过度拟合的一种表现形式是幸存者偏差，比如量化策略的开发者都倾向于用指数的当前成分股来做回测，但这些留在成分股中，且有足够多的过往数据做回测的股票，其本身质地就很不错，这将导致回测的效果比实际情况更好，举例而言，像美国的罗素3000指数，从1980年到现在，仅剩下不到500只股票留在成分股中。4、基金经理对策略的信任度量化基金并不是完全不受人为因素的影响，有时反而更加考验人性。每个基金经理都清楚，每个量化策略都有适合其生存的环境，以及会受到同类策略会对手策略的影响。此前，就有新闻爆出国内某知名量化基金，在市场好的时候，为了赚的的更多，动了凡心，改了策略，这还是赚钱的时候，尚且难以完全信任模型，如果处于较大亏损的情形之下，基金经理很难不怀疑自己的模型。5、量化投资对基本面的研究深度不足主动管理型基金会对个股有着深入的研究，每个拟投资的标的一般都会有估值的上下限，但量化投资往往很难做到类似的深度，导致一些优质标的的买入时机不好，或者仓位太小。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫对澳门博彩股的一些思考，来自StevenSR。澳门对“博彩法”修改进行咨询，一众博彩股着实跌的惨烈。对于博彩股的未来，我是这么想的。第一层思考 博彩法的改变对各赌场的影响市场看空的第一个理由是博彩牌照将会改变，从现在的三正三副变成取消副牌。首先思考的是改变后会有多少牌照：如果还是6个牌照或者更多，那么对现有的赌场在短期内不会有太大影响。如果牌照会减少，那么最有可能出局的是美资，而最稳的是银河娱乐。所以如果出现这样的情况应该是利好银河。原因是竞争减少了，还有可能以低价收购出局的赌场资产。昨天本土博彩股跌幅小于外资也反映了这个看法。市场看空的第二个理由是博企在分红前须获政府同意，这样增加了派息的难度。派息减少的话或许会令一些专注于股息收益的基金减少投资，但是单纯的派息减少并不应该影响公司股票价值，只是把更多的资金留存在公司内部而已。所以这个看空理由并不成立。至于其他的增加澳门永久居民持股比例和对中介人的规管，也不构成对业务的实际影响。那么是否对教育行业那样，对博彩企业做整顿呢？这就是第二层思考。第二层思考 澳门的定位大概是经历了教育行业的一夜归零，市场对政策有些害怕。确实博彩行业有很多灰色地带，有大陆的资金过去洗黑钱，也对国家造成了外汇流失。但是如果因为这些问题就把博彩行业掐死，这个格局实在是小了。这里需要把澳门博彩行业，央行数字货币和澳门证券交易所放在一起思考。首先中国在未来发展上一定不愿意跟着西方定好的游戏规则玩，那么就需要建立自己的金融秩序。建立自己的金融秩序基础之一是货币国际化。离岸人民币已经发展了十年，可是规模还是很小，原因是境外人拿了人民币也没法用，最终还是要直接从中国买东西或者换回美元。而且央行也没有直接的权利去监管境外人民币。所以境外的人民币需要应用场景，同时也要满足央行的监管需求。这时澳门博彩行业和央行数字货币就是一个很好的组合。想象一下大陆居民去澳门可以直接用人民币博彩，而央行对每一笔博彩资金都有监管，同时还可以避免外汇流失，这样几乎把博彩行业的问题都解决了。当这个场景走成以后，澳门会逐渐有很多央行数字货币留存下来，接下来就是第二个应用场景：企业融资。这里澳门证券交易所就派上用场了，如果使用央行数字货币交易，大陆公司可以直接在澳门IPO，从而避免VIE结构，即协议控制。有的人觉得这样的好事应该留给香港，但这几年的风波过来，谁是好学生，谁是坏学生一清二楚。这种不容有失的事情还是要由好学生来做。在开始这个浩大工程前，是不是应该筛选一下谁能委以重任？如果国家是目标打破现在的金融秩序，那么现在秩序的受益者美国是应该以最大力量来反对的。所以这些美资公司在关键是否能靠得住要打个大大的问号。所以我认为对博彩牌照的改变，背后站着未来二十年中美对金融秩序的角jué力。政策收的越紧，可能意味着未来送的蛋糕越大。这是一篇没有数据的瞎想。但我感觉结合一些估值分析的话，银河娱乐是有可能值得博取的。风险接受的更大些的话可以看看金沙中国有限公司，因为它在美国的运营已经都卖出去了。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫芒格：拥枕睡后收入，来自时间的牛朋友。芒格讲过一个笑话，他说自己曾在加利福尼亚遇到一位花花公子，这位公子人生有两大癖好——酗酒和追星。每当有人劝他少喝点，别犯浑的时候，他就会说：“别担心，我的债券又不喝酒。”他之所以如此放浪形骸，大概是因为他的财源足够稳定。芒格以这个玩笑类比伯克希尔，说明即使巴菲特和他离世，伯克希尔的基本面依然固若金汤，那些他俩亲自挑选出来的、拥有独特优势、经得起时间考验的投资组合，会一直为伯克希尔赚钱。人们常常会因为股市下跌感到痛苦，殊不知问题并不出在“股”上，而是出在“炒”上。避免痛苦和长期损失最好的办法，是在理解“买股票=买公司”“非好公司不投”“好公司需要耐心持有”这些投资常识之后，一边专注于积累第一桶金，一边积极磨炼自己发现和理解好公司、好管理、好价格的能力。初学者切记要保持耐心，并且认识到投资股票可以通过“操练”来得到经验的观点是错误的。一定要在确定自己找到了好公司，且胜算极高的情况下，才开始自己的第一笔投资。第一笔投资的动作记忆和成败，很可能将影响未来的投资取向。对于那些拥有合适性格，愿意投入兴趣、时间和精力的投资者来说，股市会不定期地提供属于他们能力圈范围内的机会。随着能力圈的扩张和时间的累积，投资者将拥有一揽子优秀的公司，并享受它们的成长果实。能在自己的能力圈内找到3个以上公司，我们的投资便已足够分散，并能承受大部分外部冲击。让我们享受“睡后收入”的同时，睡得安稳香甜。在积累起利息/股息足够生活的“初始雪球”之前，投资者应将大部分精力，用来打造自己在职场、生意经营上的现金创造能力，要警惕市场热潮中的错觉，勿要轻言全职投资。复利初期雪球融化的速度过快，将让长期复利在现实压力下化为泡影。如果没有信心选出自己能看懂并愿意长期持有的好公司，投资者就没有其他选择了吗？非也！当认识到自己的能力边界后，投资者可以选择工具来代替自己的主观选择，并将绝大部分精力继续推进主业。如此双管齐下，经过时间的酝酿，相信复利一样不会逊色。投资实务未必需要人人亲手处理，处理的理念和出发点才是最重要的。财务自由的话题经久不衰，而能享受不为财务所累，甚至实现“我的时间我做主”梦想的人，通常是秉持长期主义，积跬步以至千里的典型。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫此白马已经不是你心目中的白马，来自二马由之。经常看到有投资者说，今年白马股跌的非常惨，市场投机氛围太浓，价值投资者比较憋屈。然后举例某安，某力跌了多少。似乎这个市场太坏，参与者多为赌徒。言语中不免带有悲愤的情绪。但是真相如何呢？或者说我们该如何看待这类价值投资者的观点呢？ 首先我们说投机，投机是二级市场的一个典型特点，也是市场活力的体现。没有投机，市场将是一潭死水。同时如果我们长期看市场，巴菲特的名言还是生效的，市场短期是投票器，长期是称重机。当你着眼长期时，短期的投机根本不用在意。 其次市场投机常常造成价格和价值的巨大偏离，而这种偏离恰恰是价值投资者赚钱超额收益的好机会。当然对于想收获这种超额收益的投资者来说，懂得一个公司的价值才是前提。很多价值投资者根本不同价值。他们学了价值投资的一些外在表象，例如长期持有某些股，而不懂价值投资的内含。 我们再说白马股，白马股不是一个终身荣誉，而是在某段内对某些优秀公司的称谓。也就是说白马股只是一个临时工。很多人说的某安某力，在我看来目前很难再继续算白马，这是过去一两年内明确被我否定的两只股。都出现了明显的问题。所以这个时候你说市场错杀了白马，我倾向于认为是投资者自身不进化，选错了标的。 当然你要是硬说这也是白马，虽然长了很多杂毛，我也没有办法。你喜欢就好。看到某力持续下跌，坚定看好的小V杠杆爆仓，这都是成年人的选择。我从未成功说服一个成年人接受我的建议。一个人性格的最大短板就是固执。韭菜只能被收割，无法被教育。 我们继续说白马股。以五粮液、茅台、招行、平银为例。 1、五粮液今年跌了31%。我认为这样的下跌太健康了，虽然如此下跌，对比2018年11月，依旧有300%的涨幅。五粮液已经让长期投资者赚的盆满钵满。调整一下，是为了未来走的更健康。 2、茅台的情况和五粮液类似。茅台今年下跌了18%，还不够多。任何股都不可能涨到天上去。虽然当时有许多人在我2000元清仓后嘲笑我。3、招商银行已经连续三年大涨了，2019-2021年的年涨幅分别为53%，20%，18%，有成长，有预期，估值合理，市场也会投桃报李。传说中的白马股下跌在招行上没有体现。 4、截至2021年9月16平安银行下跌了0.54%，很多人不把平安银行当作白马。可能用黑马称呼更合适。平银今年涨幅不如招行，这在很大程度是因为平银今年的业绩不如招行。反映在股价上也就很明显。所谓有绩走遍天下，成长才是硬道理。一个破落贵族式的白马称呼并不解决问题。这种市场上价值是永恒的，真正的价值是成长。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫黄河旋风能否刮起培育钻石旋风？来自飞龙在天论道。一、行业情况培育钻石行业整体呈现渗透率低，发展快，有一定技术壁垒，供不应求的局面。目前全球天然钻石产量在1.2-1.6亿克拉，培育钻石600-700万克拉，渗透率6%左右。判断未来渗透率到20%以上，那么就是近三倍的空间。从市场空间角度而言，目前处于最好的上升阶段。培育钻石价格是天然钻石的三分之一左右，越大价差越大。目前美国等市场消费者接受程度高，国外钻石巨头和知名珠宝商相继进入并推出相应品牌。国内处于起步教育阶段，国内时尚品牌在跟进，不断有新店开出，目前主要看一线城市的拓展情况。婚庆场合，钻石珠宝存在一定刚需，疫情下全球经济影响，消费偏弱，能够以高性价比去购买钻石，还是存在消费场景需求。加上年轻一代更为轻奢自主的消费理念，总体市场存在想象空间。天然钻石市场基本被国外巨头垄断，中国培育钻石大概300万克拉，占50%份额，特别是HPHT法基本处垄断地位。而中国产能的聚集地在河南。印度是主要的培育钻石加工地。印度出口美国培育钻石从2019年的4.21亿美元到2020年的7.04亿美元，同比增67.22%。2021年一季度印度出口培育钻石约2亿美元，同比增一倍左右。去年印度毛胚钻石进口量是30多亿，今年上半年即使在疫情下也超过去年全年，由此可见培育钻石行业正处快速发展期。培育钻石行业的话，上游和渠道端毛利高，上游原石毛利率在60%左右。未来可想象和扩展就是公司向下游加工和品牌延伸。结合河南做大做强培育钻石产业群的政策指向，未来河南有望成为培育钻石产业集群，更好整合上下游的生产和销售。二、公司状况目前主要业务是金刚石和培育钻石。两个产品线产线可变更使用。金刚石毛利率在20-30%，基本不大赚钱，且下游存在欠款和坏账。所以现在金刚石产线改生产高毛利率的培育钻石，导致金刚石产量也吃紧，价格上涨，毛利率提升。培育钻石市场当下非常火爆。近三年公司培育钻石收入爆发增长，18、19、20年分别是3900万、1.27亿、3.55亿，基本是翻倍以上增长。公司18年亏损，2019年毛利率是43%，2020年毛利率是60%，产品供不应求。目前公司满产满销，现款拿货。所以2021年产能大增迎来量价齐升。预计全年总营收15亿。培育钻石产品毛利率60%，净利率估30-40%以上，同行业的中兵红箭钻石业务净利率50%以上，堪称暴利。半年报中兵红箭和中南钻石业绩已初步反映了行业景气度提升。即将上市的力量钻石半年营收2亿，净利润1亿，仔细品下。黄河培育钻石业务目前每月是5000万产值，所以一年大概是6亿，大概能贡献2-3亿左右利润。事实上由于新压机的投产，21年总体产能还可再提升。目前一个珠宝品牌商一个月进货量就可消化公司一年的产能，所以基本处于供不应求状态。据了解目前供需不平衡状态在两到三年内无法缓解。由于供需失衡，目前培育钻石价格还略有提升。而培育钻石作为工业加工品未来成本端还有很大的提升空间，目前成品率才半成。长远去看，培育钻石的利润率一定会下降，到时企业间的竞争就是设备利用率，成品率等的提升。此外公司目前大力发展人工钻石和碳化硅新材料等超硬材料。在超硬材料领域属全球前二。三、产能问题既然目前市场行情如此火爆，所以制约企业发展的就是产能问题。由于过去业务拓展和收购，黄河旋风经营上存在负债负担高，融资难等问题。目前每台新体压机在200万左右，扩产1000台就是20亿，存在资金压力。同时这也是行业的门槛，固定资产投入较大。但目前资产回报率高，新850设备200万一台，月产值12万，年大概是150万，按50%净利率就是一年70万利润，3年回本。资金解决方式目前是公司和政府合作模式，首期300台，一期先上150台，2亿规模，9月安装调试完，2个月左右磨合爬坡达产。未来规划是1000台。黄河出资占比为35%。政府明股实债模式，帮助企业做大产业。按公司说法，黄河出原材料，合资公司购买设备，加工后半成品都给黄河做提纯和成品，合资公司只赚10%加工费，所以大部分利润还是在黄河。公司老的T650机器大概1100台，新T850机器100台，目前和政策合资增300台，再自有资金扩产50台，全年新机估计到450台。今年2021年新老机合计是1550台。新机产能是老机的2-2.5倍以上。老T650月产值每台在5-6万，新T850在15万左右。所以今年产值老机6.6亿，新机1.8亿，合计毛估在7亿以上。之前公司说的每月5000万产值，拍下来和公司说的大体对得上，毕竟新机产值高些。假如明年新增400台新机，新增产值就是7.2亿，也就是产值可翻一倍到14亿。所以利润率能维持的话就是6-7亿以上。利润率能否维持要看各厂家扩产情况，供需格局下的价格情况，同时公司技术能力也在提升，产品率在提高等。四、估值分析2022年预计培育钻石贡献14亿营收，6-7亿利润。公司有3亿的财务利息，去年加上其他业务两者基本持平，今年实际金刚石业务还处于涨价阶段，假如拍和去年一样其他业务盈亏持平，那么利润就是6亿以上。之前股价7块多，100亿市值，按明年业绩拍就是16-17倍左右。目前10元左右，150亿市值，大概就是25倍估值。市场情绪触发点主要是对标力量钻石的上市。发行市值是12亿，今年大概2亿多的利润，市场预期会到100亿以上，估计在150亿以上，又一个十倍新股，十万大洋，你中了吗？。新股会推动板块估值到40倍以上。所以黄河大概率会在200亿市值以上，至于能到多少，看市场情况和资金接盘情况了。五、风险从培育钻石行业看，是一工业品加工制造业，壁垒很难说很高。早进入者有技术和经验积累，具备一定的先行优势。高毛利率行业必然引入新进入者，必然会引起价格竞争，导致毛利率和净利率下降。所以之前拍的估值，是存在变数的。就黄河旋风而言资金吃紧，虽有政府扶植，但假如产能提升不及预期，会影响公司发展速度，低于资本市场预期。技术路线上国内采用高温高压HPHT法为主，存在和国外CVD竞争的问题。两条技术路线，大的厂家都有涉及，主要是侧重不同。未来技术演进和替代，还是有待观察。公司地处河南，历史上存在一定管理劣迹。之前收购明匠智能4.2亿，最后全部亏损出局。2020年进行财务洗澡，背负高负债，每年支付3亿左右财务费用。需求端的话，年轻一代的消费观，国内对培育钻石的认可，总体行业利润率的维持，都需考量研究，都存在一定不确定性。六、总结今年黄河旋风已涨近两倍多，中兵红箭已涨一倍多，市场情况和公司业绩导致了股价的上涨。目前供需的不平衡，对未来市场前景的看好，导致资金的追捧。在快速上涨过程中，要注意把控好风险。建议合适价位加仓后获利减仓，降低持仓成本。先发头部企业抓住有利时机大力发展，在市场尚未平衡转向前，实现量价齐升。投资者把握机会可获得双击机会。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫谈谈保险，来自cfuwxd。保险我不碰，因为我看不懂它的估值方法。平安使用的那套估值方法，我认为建立在过多靠不住的假设上，我是无法接受的。除了这点以外，从金融行业的其他子行业的视角看，大陆寿险业务本身，我认为是无法自洽的。今天就来说说这个业务本身基本面，股价或者估值的问题，就不要找我。保险的本质是卖一份确定性，客户付出来一份保费，来换取未来风险事件的补偿，也就是安全，用金融话语来说就是确定性。从金融上，确定性是有溢价的，也就是说客户为确定性付出的代价是大于其对应的不确定性的事件的期望值的。如果一个卖保险的，赚取这个溢价，是非常合理的事情，因为它承受了不确定性的风险。因为保险公司要为这个不确定性冲击做好准备，所以他要有相应的资本准备，也就是偿付能力。确定性溢价和资本，就构成了保险这个生意的基础。所以一个正常的短期赔付的保险，基本上是遵循这个业务逻辑的。巴菲特的浮存金概念不过是保费持续滚动收入，赔付持续滚动赔付，中间有个资金池。投资业务本身，不是这种卖确定性的保险基本业务的内容。这种卖确定性的保险业务，其业务本身很难谈的上好，因为存在无差异化的竞争。在中国大陆，这个问题尤其显著，因为大家太会杀价格了，所以如车险这种很简单清晰的无差异化业务，保险公司在价格战之下，很难赚钱。既然卖当期确定性的业务比较难，大家就把眼光转向了卖未来确定性的寿险。寿险，简单来说卖的就是三差，费差、死差和利差。这其实是把不确定性在时间维度上的扩展，卖给客户关于未来的确定性。费差和死差，和当期确定性问题的差别不是特别大，关于未来的确定性问题上的核心问题是利差。寿险，卖给客户的是关于未来的收益的确定性，自己承担的是自己投资的关于未来的投资的不确定性。当然，在寿险的估值方法上，是把这个不确定性当作确定性来进行估值的。寿险的核心问题是利差。但是这个问题，有一个先天的不利影响。国内寿险公司的资产是短久期的，而负债是长久期的。我们知道正常情况下，久期越长，收益率越高，所以正常情况下，寿险公司要面临这个利差倒挂问题。那么解决的方法是什么呢？1）给客户更低的利率，比如在90年代高利率时代导致保险公司活不下去以后行业被监管限定了很多年的2.5%的利率；2）投资端进行放松，比如进行分散化的股权投资、信用下沉、杠杆化等等。我这里先放一个基本观点，对于大型金融机构而言，长期持续的超额收益能力是不存在的。投资能力这个事情不是加分项，反而有可能是因为风控和管理不利变成减分项。可以存在的投资收益仅来源于基础收益、资产配置和分散化带来的好处。也可能在一个长周期的过程中，投资会受益于一个长期的利率变化过程，但是这些最终都是要还债的，或者是利率反向变化，或者是客户要求收益率变化。简单的说，寿险投资，享受了负债低流动性的好处，但是要进行额外的收益补偿。这个事情本身是中性的，风控不力的情况下是负面的。如果和金融行业的其他子行业的投资端比较，保险行业并不具有额外的投资优势。在投资不具有额外优势的情况下，保险行业的利差驱动主要靠给客户更低的利率来实现。要实现这个，所以我们看到过去寿险行业具有金融行业最强的销售能力和佣金，并辅以各种客户看不懂的产品结构来掩盖低利率的实际产品特征。这个其实就是信息不对称的割韭菜。以前在全民金融意识的启蒙期，保险行业割韭菜的镰刀又大又快，这点大家可以参考过去很多其他的以销售驱动的行业。但是时代的车轮总是要向前，时代变化有一个根本性的熵增现象，就是信息越来越流通，信息不对称的割韭菜会越来越难。随着信息的越来越流通，这个割韭菜模式的负面特性越来越呈现。1）一个是随着时间的推移，原有客户的反馈会随着信息而流通到潜在客户，低利率的结果自然是很差的，市场的口碑越来越坏，保险行业是骗子的信息流传。2）中国这些年进入移动互联网时代，信息流通是突然出现了质变的。原来作为韭菜对象的群体都被移动互联网侵蚀，大量新兴的割韭菜的流量高手进入这个领域，寿险业原有的销售代理人模式的割韭菜能力相对来比较是严重落后了，镰刀不好用了。3）资管行业的兴起，改变了原来金融业的野蛮时代，资管是一个后发但是学习进化能力极强的金融子行业，尤其是和互联网结合以后的全民理财教育，严重地打击着原有的存款理财国债保险体系。4）在信息越来越流通，市场越来越竞争以后，所有的投资管理行业都出现了一个很要命的现象，客户为投资能力买单的价格越来越低了，公募基金的管理费率越来越低，指数基金和低费率基金一直冲击着主动管理基金和高费率基金。这个效应同样传递到所有的金融行业，那么对寿险行业的冲击就是，他提供的低回报率产品的吸引力越来越低。上述问题的根源还是寿险的传统生意模式，在客户回报率和真实投资回报率之间，存在过大的利差。毛利率过高的行业，其实很难抵御时间的熵增。寿险的传统模式，把价差大量放到了销售资源上，销售驱动，这其实是一个比较落后的生意模式了。反观它的竞争对手，基金行业，他其实做的是产品驱动的，为了获得更好的客户体验，降各种费率，开通各种销售通路，让客户更容易买到基金，把大量的市场资源放到marketing上而非sales上，进行了大量的投资者教育，基金一直在告诉客户我业绩多么多么好，你多么多么赚钱。我们现在会发现，基金行业已经摆脱了过去完全依赖银行销售渠道的现象。你要是去问问年轻人，有钱买什么，一堆人都在买基金，还不是通过银行买的，是通过支付宝买的。接着说资管和寿险的竞争，他们两种业务的本质差异，一个是表内，寿险，一个是表外，资管。表内业务卖的是确定性，但是收益率低，而且受制于资本约束，在新时代的监管下，所有的表内业务的ROE都不会太好。表外业务的卖的是不确定性，但是收益高，对于金融机构而言，可以放无限杠杆，所以它可以接受很低的毛利率。在资管新规为代表的时代变化下，表内业务未来都是没什么大机会的，那是旧时代的产物了。银行和地产业，过去或者正在演绎类似的问题，资本约束的表内业务失去了两个最主要的短期增长驱动力，资产价格上涨和过高杠杆下的风险后置。这些表内行业，未来大多数公司都不再有高ROE了。这里接下来要引出的一个关键问题是，寿险行业是不是一定有不可替代的需求。银行有，市场总有间接融资需求，虽然增速会降低；地产有，人总是要住房子，房子不好了总是要更新。那么寿险有嘛？我觉得这个问题是很难大规模成立的，或者说这个很难是大规模的需求。养老这个事情，交给寿险公司和自己买个股票基金，都是可以的。美国人都是退休账户买的股票呢。客户是不是一定要投资的确定性，是未必的事情，一代人有一代人的行为模式，下一代人被基金理财教育以后，未必一定是那么低的风险偏好了。甚至在长期投资以后，投资者最终还是会明白，不确定性有更高的长期投资回报率。那么为什么一定要追求确定性的长期低收益呢？更何况还是确定性的短期中低收益的银行理财货币基金呢。这是我认为，寿险投资逻辑里面经常讲的保险渗透率不太成立的地方，换个地区换个环境，就没有那么渗透率了，更何况中国大陆是个更加不同的地方、是不同的发展阶段。如果寿险不具有不可替代的需求，行业性整体很难看到未来的情况下，有没有可能如银行地产一样，头部的强公司能走出来呢？我觉得也是困难的。银行和地产业，本质是政策影响下的供应侧改革，优秀的公司，可以依靠其更强的效率获得市场份额的增长来实现更高的roe。寿险行业呢，问题不是来自于监管，而是市场竞争；问题不是来自于行业内的市场竞争，而是跨行业的市场竞争。直到现在为止，我尚未看到寿险行业出现足够显著的差异化竞争。说到底，寿险行业还活在上一个时代的的客户低利率的解决方案，这是跟不上时代发展的。而寿险的表内业务模式，很可能是找不到利差上的出路的，它可能天然就竞争不过表外业务的金融机构。如果那天我们能看到寿险行业的业务核心不再建立在利差上，我们是可以重新审视这个行业的。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫共同富裕的金融基础——银行业，来自ice_招行谷子地。最近十年整个社会对银行业的舆论环境一直非常不友好，这一方面和互联网垄断平台对媒体的渗透有关，但更主要的方面是问题背后的因素。其实，同一时间段被修理的还有电信，能源，电力等诸多巨型国企。但是，正所谓30年河东，30年河西，世界上没有什么是一成不变的，阳至而阴，阴至而阳，最近一年我明显感觉到风向在起变化。中国经济从改革开放到现在43年，主要的任务就是提升经济效率。我国巨大的人口和国土面积，全国统一的广阔市场再加上加入WTO后全球的市场支持了我国经济产能狂奔了几十年。在这种环境中，效率是第一位的，公平被放在了后面。因为，对一个快速涨大的蛋糕来说，即使分配略显不公，但由于总量增长的太快，被收割的群体也不会有太大的怨言，毕竟和自己过去的生活比改善还是巨大的。但是，随着我国经济体量增大，已经是坐二望一了，蛋糕增长的速度开始显著下降。这个时候公平的重要性必须大幅提升。因为当底层民众的生活改善开始减慢，他们就会开始关注社会分配的不公。这就是我国最近开始提共同富裕的大背景。在这种大背景下，以银行，电信，能源，电力为代表的巨型国企的社会定位可能会被重新认识。我国的巨型国企本身的体制和文化决定了其发展更关注的是公平而非效率。举个例子：我国的4G/5G的信号覆盖规模应该是全球最领先的，甚至在部分大山深处都有手机信号。如果从效率的角度看，这绝对是赔钱的生意。在欧美国家，只有核心城区的手机信号覆盖较高，不要说山里即使是稍微远一点的郊区信号都弱的可怜。中国的电信运营商在赚钱的同时还肩负了为全社会提供公平电信服务的责任。不仅仅是公平，还有逆向调节的作用，无论是哪家运营商都是在一线城市的收费贵，在偏远地区的收费便宜。相近的电信服务，有钱人多付费去养着贫穷地区的网络。类似的案例还有偏远山区的三通（通电，通水，通路），银行对中小微的减费让利，十几年不怎么变的居民用电等等。在过去几十年，国企一直因为效率低而饱受诟病。虽然国企也在通过内在革新提升效率，但和私企那种为了赚钱可以放弃一切的效率比，国企做事的底线要高不少。以往社会舆论过度强调了国企的效率低而选择性地遗忘了国企对社会基础架构的公平所作出的贡献。以共同富裕理念提出为标志，未来10年整个社会将会重新认识这些巨型国企的作用，而与之对应的是其市场估值的变化。前面讲了很多宏观政策层面的影响，下面回到具体的银行业。在共同富裕的大方针指导下，我们有必要重新认识银行业。银行业过去，现在和未来都不是实体经济的“吸血鬼”，恰恰相反银行业在过去40多年经济高速发展中起到了金融润滑剂的作用，支持了实体经济的超常规发展。未来，在共同富裕的指引下，银行的历史使命将会成为全民共同富裕的金融基座，并在其上支持群众生产、生活各方面的金融需求。上周银保监会刚刚公布了《关于拟设立国民养老保险股份有限公司有关情况的信息披露公告》。我之前提出，这对银行业的利好主要体现在2方面：1，未来公民个人补充养老保险中，银行理财子公司将发挥重要的作用。2，居民养老金借到银行理财进入二级市场有利于提高以优秀银行为代表的蓝筹股的估值水平。当时我觉得这个事情是一个长期的事，短期不会有明确的进展。但是，事情的变化远超我的想象。2021年9月10日，银保监会发布《关于开展养老理财产品试点的通知》。从这个通知可以看出，这次的试点工作是为未来国民养老保险公司成立后银行理财子公司大规模推广养老理财产品做前期试点。这件事暗示了国家对银行金融基础地位的认可，同时也从侧面说明对保险行业最近几年的表现不甚满意。原本养老第三支柱这块大蛋糕没有银行的事儿，如今从里面切了一大块给银行。第二，此次试点选择的4家银行可谓根正苗红，工行和建行不用说了，一个是国内最大的银行，另一家是国内最优秀的大行。光大是财政部直接控股的股份制银行，光大集团是未来金控集团的样板。招商银行作为唯一一家国资不绝对控股的银行入选，彰显了招商局集团深厚的背景也是对招行最近10年探索银行业革新的认可。最后，时隔多年国家再提居民财产性收入，这个概念上一次提出是在2012年12月底的中共十七大上，随后就是一轮神小创领衔的杠杆牛，最终以一地鸡毛收场。现在回头看，错不在居民财产性收入，而在于发起行情的主力不对。2013年~2015年的牛市行情是由游资和配资点燃，由公募基金推波助澜的一场闹剧。这场闹剧中，长期机构投资者缺位，监管放纵，最终把旨在惠及群众的收入分配改进，变成了少数大资金对散户的屠杀。时隔8年重提居民财产性收入，很明显这次国家打算让银行理财子公司主导，引导居民的养老资金等长期资金流入权益资产，以分享公司成长和国家发展为主要方式，给居民创造更稳定的财产性收入。从最近的风向看，在共同富裕这一大方针的指引下，国家对银行业为首的巨型国企的定位发生了巨大的变化，而且这种变化很可能是中长期的，且有一定持续性。建议投资者密切关注这种风向的变化，有些行业的估值体系可能要重构了。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫我们被周期股教育了，来自否极泰董宝珍。一年前，科技、大健康、消费和制造这四大“最能代表中国经济发展方向”被寄予厚望，传统的周期、金融等行业被大幅边缘化。让很多人始料不及的是，今年春节长假后，市场风格骤然生变，前几年风光无比的消费、医药等核心资产龙头股，纷纷遭遇滑铁卢。与之形成鲜明对比的是，过去几年被冷落的钢铁、煤炭和有色金属板块今年以来大放异彩，在28个申万一级行业中位居涨幅前三名。上述三个行业指数今年以来涨幅均超过75%，其中钢铁行业指数涨幅更是高达87%。2016年开启的核心资产牛市，让一批重仓医药消费的基金净值飞涨，而重仓金融地产及资源品的基金业绩往往垫底。一年前，核心资产行情风起云涌，看不到任何止步迹象，上游资源这些被认为没有想象力的传统行业越来越边缘化，基金公司的周期研究员纷纷被裁减。据了解，即使大型基金公司，也只有一两名周期股研究员，核心投研力量更多集中在消费、医药和科技等热门行业上。从今年以来的市场表现看，在几乎所有的投资人都不看好周期股的时候，周期股以雷霆万钧之势实现王者归来。从部分基金公司的业绩表现看，几乎“完美”地错过了这波行情。以前述嘉实基金为例，从该公司100多只主动权益基金的最新持仓情况看，对周期股的配置比例极低，今年以来几乎没有业绩非常抢眼的基金，整体业绩表现也乏善可陈。尽管从长期看，是否配置周期股完全基于基金公司的战略决策。很多强周期标的震荡剧烈，也不适合长期持有。但是，如果当年涨幅靠前的几大行业都错过了，对公司的影响无疑会很大。回到投资本身，今年以来周期股的大涨，也让我们再次坚信，尽管历史不会重演，但会惊人地相似。周期永不变，人性恒久远。尽管很多时候，我们并不知道周期的时间长度，但是，摈弃周期的想法会付出代价的。抛开周期股的大涨，回到周期本身，霍华德·马克斯在其著作《周期》中，详细阐述了周期的重要性。在他看来，绝大多数人不可能靠预测宏观面获得成功，而宏观面在很大程度上是不可知的。对于大部分人而言，能够依靠研究精进的是基本面、市场估值及投资组合三个方面。在此基础上，如果顺应周期的趋势，就可以将投资做得更好。具体而言，研究可以让我们在了解价值的基础上，判断市场价格是否被高估或被低估，并根据评估构建投资组合。周期则让我们知道自己所处的位置，判断未来的可能走向，评判风险与盈利的匹配程度，进而去优化投资组合，让仓位符合周期的演变方向，以便取得更好的投资收益。周期永不变。对于很多投资者来说，今年又被市场教育了。“这次不一样”，依然是最危险的五个字。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫聊聊完美世界投资的心路历程，来自老刘该睡觉了。三、投资需要进行大量的研究，而有些研究领域可能需要具备非常专业性的视角在接触游戏行业之前，我一直认为研究难度最大的行业是创新药。创新药研究的难度在于，研究员需要具备相当的专业知识储备才能够开展针对性地研究行为，并且在研究过程中需要持续性地获取和跟进前沿性的学术成果和临床试验结果，并结合国际和国内的相关药物市场空间对企业现有研发管线和上市药物的市场价值进行动态性、综合性的判断。可以说，创新药研究所接纳的信息具备维度高、广度宽的特征，是其他任何行业都难以比拟的。如果拿游戏行业和创新药行业做对比，其实两者还存在一些相同之处，比如两者都拥有“在研管线”这个概念，市场对于企业的估值不仅仅看已经上市的产品，还需要看正在开发中的产品，这其实也是在说明，两个行业的发展都基于研发主导，企业竞争力的根源在于产品的竞争力，而产品竞争力的根源在于研发能力；另外，两个行业都严格受到政策监管，行业的市场空间极易受到政策的变动而出现变化；此外，行业的竞争模式也比较类似，小公司可以通过一款爆款产品弯道超车，而大公司的经营策略往往都是“产品矩阵靠并购，市场推广看销售”的模式。但游戏行业和创新药行业又有着本质的区别，从所需研究的信息量来说，游戏行业肯定比不上创新药行业所需面对的信息专业化和复杂化的程度。游戏行业研究的真正难点在于，它的方法论和普通行业不一样：普通的行业研究一般都是基于预测某个细分领域的市场空间，并判断企业能够获得的市场占有率，再结合企业在产业链中的地位判断企业在未来可能获得的潜在市场份额。但这套研究模式对游戏行业完全不适用，因为游戏市场并非游戏产品的载体，反倒是游戏产品才是创造游戏市场的本体。如果有好游戏，那就会有源源不断的市场空间；相反地，如果游戏做的不好，即使客观市场存在，也不会有多少人买账。但如果聚焦“游戏好不好”这个话题，这似乎又来到了一个感性问题，而并非通过理性逻辑就能够阐述清楚的。因为游戏好不好，只有在游戏上市以后，依据所有玩家对其做出的评价才能初步判定这个游戏有没有考虑到玩家的感受、并获得玩家认可，绝不仅仅只是通过游戏本身所基于的引擎技术、抑或是游戏研发投入的资金量就能够判断出游戏能否热卖。有些游戏可能因为一个小的BUG严重影响到了游玩体验，或者一个参数设置偏差导致职业平衡性出现了问题，亦或者是某次营销活动对氪金党或白嫖党造成了心理创伤，都会对这款游戏可持续经营产生不良的影响。所以，一个游戏到底好不好，只有在游戏运营的过程中持续观察才能够逐渐得出一个大概的结论（有些结论说不定过段时间就会被打脸）。因此，基于运营中的游戏都时常难以判断其内在的价值，更不用说在研中的游戏了。这又回到了之前所说的“在研管线"这个概念，市场可以通过对创新药企在研产品的研发路径和治疗领域进行市场定位，并对其临床进度做出针对性的估值；但对于游戏行业来说，从没听过市场对游戏企业在研管线进行估值，因为很难有统一的标尺对研发或测试中的游戏进行估值，并且在游戏正式上线前，也没有人能保证游戏上市运营后就不会翻车。因此，至少从我的理解来说，我认为传统意义上的行业研究员是无法有效开展针对特定游戏公司的研究的。这从雪球论坛也能闻出几分相似的味道：包括完美世界、三七互娱、吉比特在内这几家A股游戏公司，他们的雪球热度相对来说还是比较高的，但大家讨论的内容都集中于某款游戏自身的流水或者可玩性，很少会看到有大V站在游戏公司的角度对其进行系统性地研究分析，并写出一些“某某游戏企业价值判断”的文章，这也从另一个角度说明游戏公司的研究是非常困难的。这便是投资所需要面临的第三个问题：对某些研究领域而言，可能需要具备非常专业性的视角才能够进行相关领域的研究。那对于我们普通投资人来说，如果开展这类领域的投资呢？总结一下便是，这三个问题的根源都来自于投资人无法基于现有认知来有效管理外部未知性，无论是市场层面的，还是行业层面的，抑或是公司层面的，以及投资人在进行决策时能否克服内部非理性因素，做出客观合理的判断。前者是认知问题，后者是人性问题。因此，我觉得这三个问题都是比较难以解决的。不知道大家有没有产生过类似的感想。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫聊聊完美世界投资的心路历程，来自老刘该睡觉了。这次不聊元宇宙，不谈完美世界未来的股价走势。只聊一聊我从年初在26元建仓完美世界，并在其跌至13元的途中不断加仓的心路历程，并引出今天想聊的话题：为什么说投资是一件极其困难的事情。这笔投资对我来说并非一无所获，至少我获得了一些对投资方面的感悟，尤其意识到投资的难度可能远超我们原本认知的水平。对此，我总结了三点在投资中大概率要面临的困难或者挑战：一、投资需要随时面临各种不确定性事件和市场噪音自我买入完美世界后，第一波下跌出现在3月15日。当天完美世界以跌停收盘，但并没有出现任何利空消息，唯一合理的解释源于隔壁三七互娱一季度业绩暴雷，当天股价一字跌停，拖累了整个游戏板块，包括吉比特当天在盘中也砸出了跌停。因此，对于这次暴跌，我当时并未认为是完美世界自身的原因，只是理解为市场情绪极端蔓延下的无妄之灾，因此便趁着股价暴跌开始在这个位置逐步加仓。由于三七互娱的业绩暴雷主要受买量成本上升的影响，于是从那天起，市场开始弥漫起对游戏行业买量模式的质疑。这次暴跌过后，完美世界股价经过几个月的盘整，虽然略有反弹，但仍受制于市场情绪的压制，股价在持续在底部位置震荡，难言反转行情。然而一波未平一波又起，还没从3月股价暴跌中爬出来的完美世界，又在7月遭到当头一棒，7月9日周五晚发布的半年度预报显示业绩大幅下降，源于海外游戏板块的减值。受此消息影响，完美世界在7月12日周一又以跌停价开盘。但由于周末两天市场已经充分消化了半年报利空，且当时的梦诛流水表现较好，再加上幻塔三测的热度，使得完美世界股价在几天后收复了星期一的跳空缺口。本以为利空出尽，股价可以开始缓慢走出底部之时，市场又放出了一个比业绩暴雷还要令人闻风丧胆大招，那便是传闻政府要对游戏行业动手，可能会出台各种行业限制政策，包括但不限于对未成年人游戏的限制、取消软件类政策性税收优惠并加征附加税、限制游戏版号等措施。并且由于当时课外教培行业刚整顿不久，导致市场对于该信息的解读非常悲观。受此市场情绪影响，整个游戏行业在8月集体暴跌。当然，这次暴跌完美世界也没有落下，股价一路跌至8月31日的13元，距离我首次买入时的价格已经跌去50%。回过头来看，上文所描述的一系列黑天鹅事件，普通人是无法通过正常的思维逻辑和认知来进行预判的。并且对于很多事件，可能事件本身并没有那么夸张，只是由于情绪的影响导致市场对事件进行了过度解读。那有没有办法来规避这些不确定性事件以及可能随之而来的市场噪音所产生的负面影响呢？答案是大部分情况下毫无办法。这便是第一个在投资中无法避免的问题：无法预判各种不确定性事件，也无法掌控市场噪音的负面影响，如果碰巧遇上了，只能默默承受。二、投资需要直面内心的挣扎，并做出客观的判断在完美世界这半年持续下跌的过程中，持有其作为第一重仓股的我又是怎样的心态呢？那肯定是备受煎熬的。虽然由于实盘风格影响，持仓较为分散，完美世界也基本上只占到我6%-8%的仓位。但从心理影响的角度而言，完美世界的下跌对心理情绪层面的影响要远远超过对实盘净值的影响。尤其是一波接着一波的黑天鹅不停招呼过来、股价随之出现一波又一波的下跌，同时由由于交易策略的原因，不得不一次又一次地加仓。看着仓位越来越重，而黑天鹅又越来越多，股价也越来越低的时候，只要是一个心智健全的人，都不大可能保持一个比较良好的情绪。当然，对于一个投资了这么多年A股的我来说，心理建设工作肯定是少不了的。所以即使重仓股跌成这样，对于既定的策略还是该怎么执行就怎么执行。因此，随着完美世界在8月31日这天创出了新低后，我又加了一笔2%的仓位。然而，虽然按照既定策略执行了加仓，但这笔加仓和以往的心态完全不同，虽然从理性角度来说又买到了更便宜的价格，但内心其实是非常纠结的，因为总感觉第二天还会继续跌，说白了就是当时整个人都怂了。因此，在8月31日收盘后，我便想针对加仓的逻辑写一篇文章，一方面再来梳理一下整体的投资逻辑，另一方面也是给自己壮壮胆，不能因为股价腰斩，人就变怂了，然而最后写好了还是没发出来。但第二天，完美世界竟然神奇般地涨停了。但站在现在的视角回过头看，似乎已经无法体会到当时的心境了。从理性的投资逻辑来看，当时的加仓是没有任何问题的。但为何在那个时点人就会变怂呢？如果仔细回味那段时间的感受，基本可以用四个字来形容：“怀疑人生”。由于一直加仓一直跌，导致整个人变得不自信，而不自信就会让人难以做出客观的决定，即使这个决定从平时来看是轻而易举的，但在那个时点便会显得异常困难。因此，要想投资不受到内心层面的主观性影响是非常难的。这便是投资所需要面临的第二个问题：在面对逆境时，如何直面内心的挣扎，并有效做出超脱于自身主观性情感的客观判断？

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫量化私募的江湖·大洋彼岸篇，来自基金风云录。最近量化基金被大家讨论得很热，最近风云君刚好也在看量化的一些资料，就简单跟大家聊聊量化那些事儿。这篇先谈谈美国的量化基金，美国的量化大约是从80年代开始，发展到现在有30多年时间，期间无数的研究数理统计、计算机、经济学原理的大佬都投身进来，他们中有像詹姆斯·西蒙斯那样一直闪耀在舞台的，也有逐步走向没落的，百舸争流，百花齐放的量化基金规模一路扩大，现在规模已经占到了美股市值的9%左右。一、美国的头部量化基金规模有多大？23岁获得博士学位、世界级数学家、全球收入最高的对冲基金经理，2020年美国福布斯富豪榜第23位，围绕着詹姆斯·西蒙斯是多重耀眼的身份，但他最为人们所熟知的一面还是对冲基金文艺复兴科技公司的创始人。作为美国量化基金的代表性人物，西蒙斯所管理的代表性产品大奖章基金在1988年到2018年的时间里取得了费后复合年化39%的收益率，如果考虑这支基金收取超过40%的业绩报酬，其费前收益率更是超过惊人的60%。除了文艺复兴以外，也有不少活跃在华尔街的量化机构，这里面既有70年代就成立的桥水，也有2000年以后才成立的Two Sigma、World quant等公司。其中Two Sigma成立后发展势头迅猛，现在的管理规模已经达600亿美金。这些量化基金创始人的背景，绝大多数都跟西蒙斯一样，毕业于顶级名校的数学、统计、计算机等专业，对数理、算法、模型充满了兴趣。D.E.Shaw的创始人大卫曾在哥大担任计算机教授，后投身金融界；Two Sigma的创始人之一则是数学天才，16岁就获得国际数学银牌，也曾是大卫的爱将。美国的头部量化基金基本都超百亿美元规模，桥水已超千亿，AQR也近千亿，文艺复兴是700多亿，Two Sigma达到了600亿，在如此大的规模下，基金经理的收入自然不菲，他们中不少人是美国福布斯排行榜的常客。去年千禧年的创始人伊斯雷尔·英格兰德是美国收入最高的对冲基金经理，收入高达38亿美元，换成人民币超过200亿元，第二名的詹姆斯·西蒙斯也达到了26亿美元。二、从“量化浩劫”到新的成长美国量化基金的第一次大发展是从90年代开始，1992年知名的三因子模型被提出来，很多人基于该模型的理念，认为股票的超额收益存在确定性，开始投入大量精力进行量化策略的开发，开启了量化基金的大发展时代，到2007年，量化基金的管理规模已经占美股总市值超5%，风光无限。不过2007-2008年的“量化浩劫”，却让整个行业陷入了长达5年多的停滞。2007年8月，美国的金融股突然连续暴跌，高杠杆的量化对冲基金需要短时间内清掉手里的大量持仓以维持基础的保证金要求，不少基金的杠杆高达50:1，短短一个月的时间很多基金的损失高达20-60%，随后全球又爆发了金融危机，令量化基金的发展一度陷入了衰退。在修整了几年后，“Smart Beta”策略出现，美国的量化基金迎来了第二春，重启了高速发展的模式，从2013年到2019年，美国量化基金的管理规模占美股市值的比重接近翻倍的增长。三、量化基金的收益率怎么样？赫赫有名的大奖章基金的收益率是非常惊人的，从1988年产品成立到2010年，仅1年是负收益，有不少年份的收益超过50%，创造了投资界的神话。不过很可惜的是，这只基金在1993年就封盘了，不再对外开放。文艺复兴的基金经常被人诟病的是业绩的不一致性，比如2020年大奖章基金的收益达到了76%，而旗下的机构股票基金亏损了19%，机构多元化Alpha基金亏损了32%。在2008年的极端行情中也呈现出同样的状况，大奖章基金的收益达到了80%，而外部基金却的收益却差强人意。不少美国的量化基金跟文艺复兴也一样，将最顶级的策略留给自己，不对外开放。不过文艺复兴的对外基金业绩也是不错的，比如RIEF这支基金在2005-2016年对指数有非常明显的超额，这在美国是非常不容易的。不过如果扣除管理费用和业绩报酬后，这只基金的业绩就跟指数差不了太多了。大奖章基金与对外基金的业绩不同，主要是源于理念和暴露的风险不同，大奖章基金推崇短线交易和高频交易，捕捉市场失效瞬间带来的超额收益， 而对外基金的投资标的持有时间更长，持有标的非常分散，更看重中长期。整体而言，美国的量化基金表现还是不错的，根据景苑资本的统计，文艺复兴基金的平均净收益为10.54%，D.E.Shaw为11.49%，均跑赢标普500的9.01%，也大幅跑过MSCI全球指数。两只基金的夏普比率分别为0.8和1.4，明显高于标普500的0.48，在波动性上明显优于指数。当然这些量化的基金规模变动非常剧烈，主要跟公司的业绩表现有关。比如文艺复兴的对外基金因为2020年表现不佳，持续遭到用户赎回，仅半年时间就被用户赎回了110亿美元，规模达到了对外基金的1/4。不管在哪个市场，永远都是业绩为王。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫投资就要和做大事的企业在一起成长，来自厚恩投资张延昆。1、不要期盼牛市人们期待牛市，其实牛市背后充满阴谋和险恶。一根阳线出现，很多人喊出4000点，其实从历史经验来看，点位越高，预期亏损的人群和亏损的概率就会越大。所以，我们投资的升华第1步，要选择那些能穿透牛熊的最优质企业。即便你什么财务知识都不懂，你也可以打开复权年线看一看，确实有那些最优质企业不断地、成年累月地高点不断突破、低点不断抬高，从它们的长年累月的走势可以“透视出”企业基本面的本质上的东西：行业龙头、好赛道、护城河、优质企业等。我翻看3000多只企业大概找到100多只这样的股票，作为自己的股票池。这就不少了，反正我们组合也用不了多少。为了防范高点位出现的估值风险，可以牢记以下三条：第一，一定要做长线动态的投资；第二，一定要做最优质股的组合投资；第三，一定要采取分批渐进的交易原则。2、管理好自己，经常反思念经是好习惯在股市生存二十多年，在网络江湖生存也快二十年了，每一次股市投资以及网络江湖出现一些事情的时候，都是我们学习反思的好机会。利用别人的教训来提升自己，是最省钱的。就像芒格说的那样，知道哪里有坑，知道哪里能摔跤就不往哪里去，不仅仅要知道，而且要经常提醒自己。我们一贯保持低调，专攻主业，多谈投资理念少互相攀比，杜绝对于个股意见撕来撕去。学会拒绝江湖的恶习，哪怕只是一丝丝危险苗头，我们都防微杜渐。保持端正的自我，逐步筛选，做减法做高端的事情，与高端的人打交道。所以，在选股上，我们就要和做大事的人和企业一起成长。3、有长远眼光，长期投资赚的就是分红，而且是成长的分红投资的本质不在于股权的转让，而在于长持赚取企业不断的派息分红，并且是不断成长的股息分红。举例理解分红除权以及分红长期效应：你买了揣着蛋的母鸡，按斤算，回到家，下了一个蛋，这就是分红，最后你的鸡蛋卖了还可以买只母鸡回来，你的原来老母鸡还在下蛋。蛋还可以再孵出小鸡。但在鸡下弹蛋的那一刻，鸡的重量轻了，不算蛋你似乎损失点啥。如果鸡的健康良好持续数年每天一蛋，你说你是赚了，还是没赚呢？当然，鸡生蛋这事情，顺利的情况下会不断成长，未来你正在孵蛋的鸡越来越多，最终仅仅靠一只鸡，享受了后续持久的股息分红的成长。4、创造自己的资本传奇录我们每个人不管手里资金多少，只要开始从事长期的价值投资，都要本着创造自己的资本传奇的精神。比如我们手里的火腿儿、黄金首饰、白酒、新能车、免税店、车灯、罐子、药品、医美、农化、材料等等都是我们创造资本奇迹的资本，我们投资的过程就是在记录这些资本传奇故事发生的过程，所有我们的思考和我们的自媒体记录都会成为资本传奇录。只有具备了这样的投资仪式感和飒爽高大的精神，去郑重投资，认真投资，精益求精，才有可能把自己的投资做得完美，做得满意而快乐。根本不会想到去打什么擦边球、踩什么黄线，去预测什么庄家与北上南下的资金等等。投资要化简，因为投资本身就这么简单，本身资本传奇就是在极简中诞生的。5、投资，和要做大事的人和企业在一起成长研究基本面，要看企业未来，怎么看？一定要知道企业要做什么？比如我们的罐子股票，罐子和体育、球队、冬奥怎么会在一起呢?常人无法理解，收了世界第一在华企业，收了澳洲同行企业，在资金和条件困难情况下，大股东如何一步步引导做称霸亚太战略的先行者的？为何合作云南工业大麻等等，需要真正的价值投资者不断跟踪理解。还比如医美小东的“只拿世界第一或唯一”的野心，他们是怎么一步步实现自己的理想，抓住顶级赛道的？做价值投资，对企业粗浅了解是不行的，未来产业集中度会加强，如果你不拿出最优秀的龙头或细分冠军企业，那么有可能连二三流的业绩你也做不到。这几年我体会到：一定要和做大事儿的人和企业在一起，一定要和有前途、有野心的企业在一起！

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫散户如何战胜机构，来自群兽中的一只猫。多年前读到林奇的那本《战胜华尔街》，第一次让我明白了散户相对机构其实也有一些优势。这让我比较震撼。因为那个时候总是认为散户相对机构，劣势太多，而优势几乎没有。后来很长的一个阶段内，我作为一个散户又有了机构工作经验在投资实践探索过程中也有了一些思考。我觉得大部分书籍和文章把散户的优劣势理解的都比较单一。对机构的优劣势也理解的很单一。如果基于那些单一的思考，很容易误入歧途。科学训练的前提是科学思考。因此我做了更多更深入的思考。如同小米步枪也可能战胜飞机大炮一样，散户需要的是差异化的思考和科学训练，尽量打差异化战争。一、散户、机构的优劣势散户任何竞争知己知彼都是第一步。所谓自知之明和知人者智。划分自身与他方的优劣势很重要。作为散户可能的优势我主要从战略与战术两个层面划分。战略层面：在某个行业或小领域有完善的知识储备、人脉以及可能的认知优势。可能有一部分散户对自己从事的行业和企业有不错的认知，或者至少有深入认知的条件和资源。可能的潜在天赋。比如有的人确实就有交易天赋，或者对趋势的把握。但这一点需要被长时间的实践和样本证明。战术层面，散户的优势有：1. 时间成本低。2.没有沟通成本。3.资金少，操作灵活。但这几点在人性之下都有可能变成劣势。机构散户的劣势其实就是机构的优势，机构的优势主要有：1.多行业有立体的知识覆盖。2.信息速度和质量都更高。3.更多更好的工具和投研支持。很简单，机构有更多的人才支持，能得到又快又好的信息，和公司关系更紧密，也有更多的数据和更好的工具。你看量化高频算法，就是收割散户的利器。机构的劣势其实也很简单，主要分为三个部分，一部分来自业绩考核。一部分来自组织架构。一部分来自人性缺陷。业绩考核，想必大家都很清楚。这个就是大家常常念的机构有排名压力，对短期比较看中，没法忍受时间成本。组织架构，这点几乎没有人谈到，但是这点很重要。机构的组织架构导致了投资决策要经过多方，比如研究员——基金经理——投委会——基金经理，四个环节。我们都知道只要环节一多，决策就会变得复杂起来。投资决策就有可能没办法100%按照基金经理的想法进行。极端些，甚至是基金经理的决策被否决。这是第一个缺点。第二个缺点是，即使我们简化这个环节忽略它可能不能百分百执行，直接看作研究员——基金经理，这里也存在一个大的问题。沟通成本很高。基金经理大部分其实也只对几个行业比较熟悉，其他行业要依托研究员的认知，那么他会信任研究员到什么地步？遇到股价下跌考验时，会不会慌了卖掉？涨了会不会拿不住？这都是很现实的情况。如果研究员直接决策有八十分，经过这个过程，很可能只有60分。更别说公司大了还可能有大企业病损耗，让基金经理带着镣铐跳舞。不信，每一年大家都可以看到一两个例子。人性的缺陷，因为决策最终还是由人做出。人性的缺陷就会一直在。甚至有时候在集体的压力下还会放大。二、如何差异化竞争一味的瞎鼓捣自己，不去理会也不是不行。比如最原教旨的价投，我只看一个企业，好好研究，不去做其他的，你们说的所有我都不看。但这么做，有一个最大的问题——错了之后如何纠错。所以我觉得如果不是天赋异禀，不管是不是价投，都应该看看外面。即使后来也是选择不看外面，只自己做。所谓返璞归真，也是要见过繁华之后，才能真正看清楚自己。被火炼过的真金，才是真金。看清楚了散户与机构的优劣势之后，我们就会开始有自己的思考。最好的差异化竞争永远是用自己的优势去打击别人的劣势。比如：1. 在自己有资源、有认知优势的行业和企业，建立自己的认知优势护城河。这样你至少和对这个行业自己有认知优势的基金经理站在同一个层级。依托于研究员在这个行业的基金经理，永远会比你差一些。理由在于我们上面提到的机构劣势——组织架构部分。2. 只在自己有天赋的领域做交易、趋势等等。这个也很好理解，天赋是上帝赐予的礼物。不依托于其他。这样你的对手也是那些很少数的同样有天赋的基金经理。3. 依托于战术层面的优势，对应机构的业绩考核、组织架构甚至人性的劣势。比如你延长持股周期，或者勤奋寻找长期的机会去对应机构短视化的倾向。以上第一点，是部分聪明的价投在做的功课。第二点是有天赋且被验证过的交易、趋势等选手可以做的事情。而第三点很多只是懵懂的运用。主要问题在于大家没有清晰的认知。有了清晰的认知之后，你才能深入思考，才有可能有深入的运用。我举个例子，因为机构大部分由于压力比较短视。那么你可以去长期可能业绩有保障但短期业绩不好的行业里找一年两年内业绩不好的企业，然后去研究他们。因为被机构抛弃，这些企业一般估值低的离谱，但由于行业长期好，很多企业还是会回来。这个时候企业就可能有好价格，这个就是选股的一个思路。利用机构的劣势去做研究，可能事半功倍。你也可以利用自己资金小的优势去做那些只有小资金可以参与的套利。比如有段时间的分级A。为什么能做到这些，是因为你理解了机构的劣势和散户的优势之后才有可能去做。第二好的差异化竞争是把对方拉到和你一样的境地，大家站在同一条线上公平竞争。优势对优势，劣势对劣势。有句话怎么说的，不要和傻瓜吵架，因为他会以充分的傻瓜经验打败你。话糙理不糙，比如银行和保险行业，实际上这两个行业非常复杂。机构有优势也没用，你只做这两个行业投资的话，基本上和大部分机构是同一水平的。说不定你可以靠网格和优秀的T跑赢他们。又比如很多小票，因为信息披露不充分，研究很难，基本只靠招股说明书和年报，这样的行业散户和机构的差别也就很小。大家都靠逻辑，你逻辑能力如果比较好，就有可能做的很好。做趋势和其他投资的也有类似的例子，由于我不太了解，在此不展开。第三好的差异化竞争是嫁接优势。作为散户，你可以利用机构的优势。比如公募基金的费率不高，长期信息和收益透明。公认最好的基金经理也就那几个，只要他们过去长期业绩好，你可以等到他们短期表现不好的时候去买他们的最老的产品。打不赢就加入，并且利用逆周期的择时，可能是一个好办法。第四好的差异化竞争是阵地战。这一点，我特别不建议，如果真的很有热情，有时间，并且长期打算从事投资的才可以想想。建立立体的框架和体系打阵地战是一件很累需要很长时间并且很可能失败的事情。要求非常高，不仅仅是自知之明和知人，还需要本身在学习和认知上有不小天赋。三、最难的和需要避免的散户最难的永远是自知之明和保持平常心。大部分人失败的原因都在于这两点。原因不展开，相信每个有一些经历的投资者都认同这一点。机构的所有缺点也都是散户应该思考和避免的，反过来散户的优势和缺点也是机构应该思考的。作为投资主体，在人性的缺点上一定是有共通的。散户最应该避免的是用自己的劣势去对应机构的优势。所以永远不要去追求用信息优势决策，很容易扑街。永远不要太过相信自己的研究，永远要多给自己一份安全边际，永远要多给自己纠错的空间和机会，永远要多思考和反思。四、高阶的游戏关于差异化竞争，我们上面说的全部都是在同个维度以内的竞争。实际上，关于这一点，还有更高阶的玩法——直接跳出这个维度对其他投资方式和投资者进行降维打击。文艺复兴科技公司的大奖章基金就扮演过这个角色，在由价投、趋势、消息、交易等投资者组成的市场上，一群数学家用自己独特的数学模型碾压全场。不得不佩服。而现在，我们也在做着一些可以类比的尝试。所有的价值投资者，他们的投资方式都是向外求。去寻找价值，寻找成长，寻找好公司，寻找好行业。而我们的体系根植于向内求，我们想好我们要赚的是什么钱，然后再去看企业和机会。比如《超额收益的可能来源》一文所说的，我们想要赚的是不被定价的成长、被过度定价的风险以及周期带来的钱。然后基于此，我们去构建体系，我们所成立的公司也是基于我们整体的体系。当然，这不存在谁好谁坏的问题，而是一种差异化竞争游戏的方式，毕竟多一种创新探索总是好的，各种方式也都可能有好的结果。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫小米集团2021年二季报解读,来自粮厂研究员Will。1. 总营收和经调整利润连续两季历史新高2021年2季度，小米集团录得营收878亿人民币，同比增长64%；净利润82.7亿人民币，同比增长83.9%；经调整利润为63亿人民币，同比增长87.4%。在超越市场预期的同时，总营收和经调整利润连续两个季度录得历史新高。我在之前的文章里写过，本季度营收的高增长是预期之内。小米在7月宣布小米Q2全球智能手机出货量排名第二，仅智能手机业务的营收，已可匹敌20年Q2总营收535亿，这还未考虑物联网和互联网收入。由于一季度的经调整利润已足够惊艳，本季再创新高超出了我预期。根据财报披露的利润表横向比较，变动较大的科目包括财务费用净额由Q1的9.09亿收入减少为Q2的10.47亿成本，而其他收益净额由Q1的-6400万增加至Q2的10.99亿。关于其他收益增长，财报附注解释为二季度参与投资公司的处置收益，可以在一定程度上理解为小米利润的稳定器。2. 智能手机业务进一步巩固优势二季度智能手机业务进一步巩固优势，分部录得营收591亿，同比增长86.6%，毛利录得69.9亿。我在之前写过，小米智能手机Q1的惊人业绩是出货量、高毛利和货单价三者共同提升的作用，我们可以用一样的逻辑检验Q2：（1）出货量：Q2的出货量5290万台较Q1的4940万台进一步提高，主要得益于全球市场，尤其是欧洲和东南亚区域的增长；（2）货单价：Q2的货单价1116.7元较Q1的1042.1元提高7.2%，我认为有两点原因：一是高端机型占比提升，小米上半年的高端手机出货量已经突破1200万台，超越去年全年的1000万水平；二是印度疫情造成智能手机市场萎缩，低货单价手机出货占比下降。（3）毛利率：Q2的毛利率11.8%较Q1的12.9%略微下降，但仍显著高于去年同期的7.2%。根据财报披露，本季的毛利润主要受中国区618促销活动的影响，符合市场预期。关于智能手机业务，提示两点关注事项：（1）中国区线下市占率由Q1的7.0%提升至Q2的7.8%，整体感觉偏慢，考虑到由渠道商支持的荣耀回归，值得进一步关注；（2）智能手机占总营收比例由20年Q2的54.8%提升至今年Q2的59.3%，说明智能手机业务增速快于物联网和互联网；之前分析过，小米模式的三级飞轮是由智能手机首先驱动的，因此需要关注未来几个季度其他业务的增速情况。3. 物联网业务平稳向好，但危机潜伏小米二季度的物联网业务营收达到207亿元，同比增长35.9%，环比增长13.7%，毛利率为13.2%。物联网是过去几个季度的老大难业务，我还记得20Q4的物联网营收同比增长仅为8%，不及全年预期；毛利率12.1%，笔记本和电视营收同比下滑；而当下小米已经连续两个季度将营收同比增长恢复到35-40%区间，毛利率也恢复到13-14%区间，说明整体在平稳向好。但是，我认为要提示物联网业务看到的问题：（1）电视业务：根据财报披露，Q2的全球电视出货量是250万，虽然中国区连续十个季度出货量第一，但这个数字是18年Q4以来的最低值，而且还是在Q2刚刚发布新品的背景下。未来电视业务的增长动力在何处，将会是张峰总的一大难题；（2）可穿戴业务：小米可穿戴业务在今年还没有什么拿得出手的产品，广泛期待的小米手表亦迟迟未得到更新；可穿戴业务作为物联网的重要赛道，希望得到小米的重视。和之前一样，我最关心的是物互联的长线指标。根据财报披露，MIUI（米柚）用户4.54亿（同比增长32.1%）；IoT连接数量3.75亿台（同比+34%）、超过5个物联网设备用户数量740万（同比+44.5%）、小爱助理MAU1.02亿（同比+30.2%）、米家APP MAU5650万（同比+38.6%），基本都处于正常增长的区间。4. 互联网业务超预期，亟jí 待挖掘新模式小米二季度的互联网业务录得营收70亿，创下历史新高，同比增长19.1%；其中广告业务收入为45亿，亦创下历史新高，同比增长46.2%；而游戏和金融科技业务均出现了收入同比减少。首先，互联网总营收和广告业务营收均超出了预期。互联网业务在20年Q4同比增长8.4%，21年Q1同比增长11.4%；而本季在业务模式没有明显变化的情况下，同比增长近20%，超出了市场预期。其次，互联网业务亟需挖掘新模式。我分析过很多次，小米当下的互联网业务仅依靠广告是风险很大的，而游戏和金融科技又因为分成机制和行业监管等多重因素得不到增长。因此，小米能否挖掘新的变现模式，尤其是同物联网紧密关联的模式，将很大程度上决定小米的未来价值。5. 线下业务和海外市场线下业务和海外市场一直是资本市场关注的短期确定性。首先，小米财报披露截止21年Q2，中国区线下门店超过7600家。小米上半年的整体开店速度是有目共睹的，基本维持在1000家/月，全年也定下了15000家的开店目标。不过，听说由于管理难度和缺乏店长的因素，下半年的开店速度有所放慢，整体目标也下调至1.3-1.4万家。我认为，即便完成下调后的目标，这个速度也已经很惊艳了；而且考虑到小米之家的存货周转效率是普通OV门店的数倍。其次，小米的海外市场依然表现惊艳，除了手机出货量以外，财报还披露了以下亮点：（1）海外运营商渠道：今年上半年，小米在印度以外市场的运营商渠道出货量近1200万台，同比增长超过300%；（2）海外线上渠道：今年上半年，小米在印度以外市场的线上出货量超过1000万台，同比增长超过60%；（3）海外物联网：21年Q2的物联网海外收入同比增长93.8%；（4）海外互联网：21年Q2的海外互联网收入达到11亿元，同比增长96.8%，收入规模和收入占比均创历史新高。6. 估值和股价最后，聊聊大家关心的估值和股价：（1）估值非常合理：从相对估值的角度，在经历近期市场大跌和财报发布，小米集团的动态PE已经回落到16区间，PEG就更不用说了；从绝对估值的角度，当前的股价未达到胜诉前期的水平，亦低于员工股权激励的初始水平；（2）回购箭在弦上：小米集团尚有46亿港币的回购额度未使用，本轮回购的最高价在27.2港元；因此，小米的股价的支撑力度很强，下行空间非常有限；（3）近期关注事件：小米集团的热点三件套是造车、芯片和回A。其中，造车上周消息称将在本周发布造车地点，芯片的市场预期是年底前发布自己的SoC，回A的时间节点要回避静默期，卡在两次季报之间。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫如何读懂一份财报,来自思想钢印9999。准备工作读财报，是合格投资者必备的能力，可财报确实不好读，因为这是合规的格式文本，在阅读体验上非常“反人类”——但这不能成为我们不读财报的理由，毕竟你想要了解的信息，大部分都在财报中。所以，在读财报之前，我们要做一些必要的准备工作：第一、了解行业基本研究方法和现状。每一个行业都有自己的经营逻辑和基本研究方法，不能只看营收和利润。比如，重资产的行业是先有投资，再通过规模效应赚钱，轻资产的行业比的是经营壁垒和运营效率，“卖人头”的行业看项目资源和管理效率，“卖品牌”的行业看毛利和渠道控制能力。比如分析银行的财报，利润不是最重要的，因为银行调节利润太容易，正常企业常看的营收、现金流也不重要。银行最重要的是资产质量，其次是非息收入的占比。ROE是最重要的指标，但不能一个ROE包打天下，每一个行业都有特别看中的指标。比如建材企业要看现金流，因为下游都是高负债且被政府打压的开发商，那么，“收现比”“净现比”就是重要的指标。财报不是小说，知道重点，才知道要看什么。第二、了解基本的财务常识。这点就不用多说了，企业财报是以三张财务报表为核心展开论述的，至少要理解主要财务科目的内容、作用和彼此之间的关系。但也不能过于强调三张表，读财报不是看财务数据，虽然很多投资者喜欢通过财务数据进行选股，包括量化程序，不过，在基本面研究中，财务数据更多是去验证你的研究推测。第三、如果是你没有研究过的新企业，那么最好不要直接读财报，先看一份靠谱的券商的深度研究报告，理解基本逻辑，但不要轻易相信报告中的结论。跟财报不同，券商深度研究报告的内容都是整理和提炼过的投资框架和要点，并且符合人类的阅读习惯，便于投资者建立对公司的基本理解。第四、如果是你深度研究过或持有的企业，在读财报之前，要建立基本的预期，以及你想从财报中得到的信息。我们经常在财报分析文章中看到“超预期”“不及预期”的表述，专业的投资都不会走到哪儿算哪儿，一定有预期的意识，从“建立预期”，到读财报“判断与预期的差距”，最后“决定交易”，才是一次完整的投资过程。完成这四件准备工作，你自然就能从一份财报中读到自己想了解的信息了，但是，财报透露的信息也是有等级的，最有用的信息是与企业战略最直接相关的信息，是CEO最关注的信息，也应该是投资者最关注的信息。战略推进情况验证核心逻辑读财报，看到营收利润超预期，固然是一件好事，但优秀的企业都是由战略驱动的，而非跟着市场、跟着经营数字跑，理解企业战略，用财报去验证核心战略，才是价值投资者最应该关心的事。以阿里巴巴为例，业务极其复杂，本季财报中，核心电商业务被拼多多挑战，但新的“淘宝特价版”用户高增长，云计算业务继续高增速，但丢了海外大客户，影视娱乐业务亏损降低，生活服务继续陷入高投入的苦战，也保住了市场份额……，这些都没法用“超预期”或“不及预期”去简单形容。评价阿里巴巴这样复杂的企业，只有一个维度——推进战略。大家可以思考一个问题，像电商这种高级别的巨头之战，在渗透率已经不低的情况下，三家都能获得很高的增长，所以，竞争格局要和战略管理能力结合起来看，如果竞争者的战略推进都一样弱，竞争到最后就是双输，上下游得利；如果竞争者的战略推进能力都很强，结果可能是双赢，上下游或其他行业输。所以对照阿里的长期发展战略，本季财报在我看来是合格的。再以金域医学半年报为例。受新冠检测业务的影响，金域医学的业绩预期比较混乱，卖方都说超预期，但市场却在用脚投票，排除新冠检测业务干扰的方法就是聚焦战略。2019年国内ICL市场规模约370亿左右，占医学检验市场约8%，对标美国、欧洲、日本等成熟市场35%、50%、67%的渗透率，未来还有很大的提升空间，由于我国医疗体系的特点，渗透率提升的突破点只能放在业务繁忙的三级医院和单院检测量较少的高技术壁垒的特检业务上。这两个方向也正是金域医学的两大增长逻辑，也是我们看财报的重点。先看三级医院的渗透率：除去新冠业务后，常规检验业务收入同比增长48%，较前年上半年增长32%。毛利率同比提升，原因是客户单产同比增长53%，三级医院收入业务占比提升1.75个百分点。再看特检业务占比：上半年公司特检业务继续发力，其中血液疾病、神经&临床免疫、实体肿瘤诊断业务同比分别增长40%、57%和54%。金域的基本面其实是很简单的，但判断易受新冠业务的影响，如果关注公司，只能以长线的眼光布局，关注战略推进情况。高估值的公司，需要更谨慎，不但长期要看战略是否推进，中期还要判断下一季的增长会不会放缓，前者影响确定性，后者影响估值。以药明康德为例，核心逻辑首先是CXO一体化，它之前通过收购合全药业向CDMO延伸，所以CDMO之前是相对较弱的一块，也是提供近两年增长动力的业务。其次，看客户结构能否在保持海外头部客户优势的情况下，发展长尾客户，降低经营风险，提高溢价能力。再次，CXO的逻辑包括海外转移+本土新增业务，但国内业务受政策影响，短期不确定性比较大，所以高估值取决于海外业务的持续增长。还有，头部CXO企业目前最大的瓶颈是产能，资本市场可以解决钱的问题，但无法解决人才的问题，这一点可以看员工总数。具体的财务就不解读了，总结是几近完美，所以高估值不代表公司会跌，只要财报核心逻辑完美无缺，就可以大致维持目前的估值区间。看财报是很费时间的，对财报的解读深度，还与你仓位的轻重有关。如果你的仓位较重，只看上面的这些核心逻辑还不够，你还要关注上半年制约业绩的美国实验室的恢复运营情况，还要看ADC药物一体化CDMO业务的推进，前者可以提升业绩，后者可以维持估值。再比如招商银行，前面说过，银行最重要的是看资产质量和非息收入的占比。从资产质量看，6月末不良率、逾期率均较年初下降，贷款资产质量进一步提升；上半年计提贷款减值损失同比下降60%，明显是去年“响应政府要求”减得太多，导致表内不良贷款减无可减。从非息收入看，净非息收入同比增长较1季度增速边际提升，且高于营收增长，占比进一步提高，主要是净手续费和净其他非息收入共同走高贡献。如果招商银行只是做配置看这两项就够了，如果是重仓，那么还需要看更多的项。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫凭什么宁德时代的股价是隆基股份的6倍？来自老红看光伏。在我的眼中，隆基股份是和宁德时代一样优秀、一样具有未来市场空间的新能源企业，可是至少目前资本市场不这么看。在资本市场上，从企业地位角度，宁德已经是科技势力的代表，被称作“宁德矛”，与大消费势力的代表“茅台矛”进行着是此消还是彼长的比较，隆基最多只是代表光伏产业的“光伏矛”。从企业价格角度，8月6日的收盘价，宁德是543.88/股，隆基是91.90元/股，相差6倍。市盈率，宁德是162.03，隆基是49.70，相差3.26倍。“凭什么宁德的股价是隆基的6倍”这事儿，让我一时还真想不通。两个企业相同的是：都是新能源产业的领军企业。宁德是电池产业的领军企业，是全球动力电池产能、销售量第一的企业，隆基是光伏产业的领军企业，是全球光伏硅片、组件产能、销售量第一的产业。2020年，宁德的营业收入是503.19亿元, 净利润是55.83亿元，资产总额是1566.18亿元；隆基的营业收入是545.83亿元，归属母公司净利润是85.52亿元，资产总额是876.35亿元。有分析说，2020年全球动力电池产业销售规模是513亿美元，而全球光伏产业销售规模是3976亿元。都拥有最优秀的企业家。两个企业今天所取得的成绩和产业地位，已经足以证明两个企业家的优秀，足以证明他们对行业发展趋势的精准判断、资源动员和组织实施的强大能力，足以证明两个企业具有突出的社会责任感、别人一时难以超越。都拥有着所在产业全球最领先的技术和成功的商业模式。传统能源的本质是资源，新能源的本质是技术，技术路线的选择和技术水平的高低决定着新能源企业的产业地位。在这方面，宁德当前是最先进三元锂电池技术的代表，形成了与汽车生产商深度合作成功的商业模式；隆基当前是最先进单晶光伏技术的代表，形成了锁定供应链、垂直产业链成功的商业模式。两个企业又都有着充分的技术进步准备，不久前，宁德宣布推出可能代表未来的钠电池产品，隆基则宣布取得了TOPCon、HJT新一代技术的最高转换率成绩。都拥有着巨大的未来市场空间。宁德的动力电池市场是明确的“万亿级市场”，储能电池市场是正在讨论中潜在的“万亿级市场”；隆基的光伏产品市场是明确的“万亿级市场”，智慧能源基础上、生态化发展的光伏应用市场更是一个数“万亿级市场”。最重要的是，在技术为本质的新能源产业，技术总在打破产业边界，不仅打破不同能源生产的边界，而且打破能源生产与服务的边界，其结果意味着，宁德和隆基的未来市场很可能是同一个市场，具有着同样的发展空间，就像当前的储能电池市场。两个企业的不同带来不同的看法：产业成熟度不同带来企业价格不同。对于为什么宁德的股价是隆基的6倍，资本市场的回答是：光伏市场的成熟度不如动力电池市场，当前的光伏企业还在混战，而宁德的产业地位已经不容挑战。我承认光伏产业市场成熟度不如动力电池产业市场，但是对市场成熟的标准都包括什么却还没太想明白，如果企业的产品市场占有率是重要标准，那么隆基的产品市场占有率并不输给宁德。宁德2021年上半年全球动力电池装机量约占全世界市场的30％，而隆基李振国的说法是：“在硅片环节保持住45%左右的市场份额，组件环节市场份额目标为25%～30%左右”。对未来需求市场确定性的理解不同带来估值不同。资本市场对企业的估值，是建立在对未来需求市场的确定性基础之上的，对此，我看到的信息有是和资本人不一样的：隆基产品的未来需求市场是清晰的，短期有结构性的过剩，长期是稳定增长的。而宁德产品的未来需求市场是不清晰的，既有说“2019年6月份开始到现在全球资本市场发生了20年一遇的大泡沫——新能源汽车泡沫。泡沫化的程度和21年前2000年美股的互联网泡沫差不多”，又有说受储量限制，到2030年三元锂电池的原材料将严重供不应求，于是有资本人说：“隆基2020年利润是宁德的153%，今天收盘隆基的市值是宁德的37.5%，光从数字对比来看，宁德的泡沫比隆基大得多”。未来技术路线的确定程度不同带来新增市场规模的确定程度不同。在新能源产业，代表未来的技术路线越确定，市场规模越确定，市场规模越确定，龙头企业的效益越确定、资本市场估值越高。在我看来，在未来技术路线的确定性方面，当前动力电池明显落后于光伏产品。在动力电池市场，三元锂与磷酸铁锂之争短期内看不到结论，“刀片”电池的出现，被评论为“磷酸铁锂电池逆袭三元锂电池，这对王传福和比亚迪来说，是个好事。但对纯电动车产业来说，这不是个好消息”，而钠电池何时能够量产，更是短期内看不到结论；光伏产品市场则大不同，从多晶到单晶只用了3年时间，从PERC到Topcon、HJT则 3年之内必将一见分晓。商业模式的变化与否带来企业的风险大小不同。在这方面，隆基的商业模式是确定的、看不到重大风险的，而宁德的商业模式未来也许要面对重大变化和风险。当前，动力电池产业主要是两种商业模式，一种是宁德为代表的提供电池产品与汽车生产商深度绑定方式，一种是比亚迪为代表的自己生产电池自己造车的方式。在电动汽车的萌芽时代，两种商业模式都有存在价值，但是随着电动汽车大发展时代的到来，宁德的商业模式就面临着巨大的风险。因为电驱、电控、电池是电动汽车的三大核心，后者当前占据了电动车40%左右的成本，在电动汽车大发展时代，汽车生产商如果坚持独立研发生产电池，必将对宁德目前成功的商业模式产生颠覆性的影响。有人已经注意到：“蔚来、小鹏、特斯拉等整车企业的股价大约在2021年初停止了上涨，但比亚迪的股价涨幅仍然不断，这其中有几个重要的原因：比亚迪相比其他整车厂的优势在于同时拥有动力电池等核心部件的产能”。无论怎么想，基于以上信息，我还是想不明白资本市场上“凭什么宁德的股价是隆基的6倍”的问题。近日看到宁德在账面货币资金还有700多亿的背景下，宣布定增582亿元，不知道为什么，我想到的是曾毓群办公室墙上的那幅字——“赌性更坚强”。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫对近期中概股行情的一些看法，来自仓又加错-Leo。我们今天来聊一聊对中概股行情的看法，大家也都知道最近中概股被暴揍了好几顿，从7月份初开始揍，其实从今年整个上半年都是被暴揍的。今年基本上一整年中概股都被暴揍，被各种政策暴揍，尤其是7月份，7月份上半个月痛揍了一顿，下半个月又痛揍了一顿，所以大家可能会比较关心最近中概股的一些问题和后期行情的看法大家比较关心，所以今天来聊一聊。分析一下政策风险，第一个风险就是反垄断风险。反垄断应该说是对整个行业是利好的。有些公司形成路径依赖了，只能靠垄断手段。这种公司面临反垄断那就是它的末日，暂时我还没有看到这样的公司，互联网公司大部分都是竞争活力很强的。如果说原来垄断措施没有形成路径依赖，或者这些垄断措施拿掉以后依然可以经营的很好，对这些公司是利好。比如说淘宝小程序要入驻微信，对阿里来说是不是利好？那么多微信流量进来，原来他没法触达的一些类似于拼多多的用户，就是底线城市农村的用户原来没有办法触达的，现在立马就触达了，也可以像拼多多那样用社交关系链去做裂变。原来讨论社区团购的时候，大家都替阿里着急，拼多多、美团都可以靠腾讯的社交关系连去做社区团购，阿里好像做不了。但是如果两个公司一开放，不就能做得了吗？对阿里来说这个好处特别大。对腾讯来说好处也很大，这个流量往淘宝小程序上导，这会赚一道钱，微信支付能够在淘宝上用，又赚一道钱，对两家公司都是利好的。当然有人会说对支付宝不怎么好，我觉得微信支付和支付宝最终竞争力还是说哪一个能帮大家把钱管得更好。第二，用户隐私保护。用户隐私保护对互联网行业也是利好的，以前很多互联装公司用得到、用不到的数据都去收集，甚至恶意的收集用户的数据，然后把数据转手卖掉。大家有没有听说过广告联盟？我的数据有一大堆，你的数据一大堆，咱们交换一下，用手机号匹配一下，我们就共享数据了，广告就可以做得更精准了，可以面向更多用户发广告了。这个事情是很恶心的事情。对用户来说，你乱收我的数据，我就不敢用你的产品，你给我要Push权限我也不给，我恨不得所有的权限都不给你，连你本身合理的需要的数据都拿不到，甚至我都不愿意装你的产品。如果两个产品差不多，你要收我大量的数据，那个产品不收我数据，我就用那个了，现在国家出法律把它管起来，如果大家都规规矩矩的，用户的疑虑打消了，对公司、产品是不是利好的？所以第二个看法就是用户隐私保护对互联网行业也是利好的。第三，海外上市新规。这个对现在已经上市的公司没有影响，当然也有一些人会有疑问说会不会要求他们退市？我觉得退市公司会做出安排的，有几种：一种是同时在美国、香港上市的，都不用公司安排，把美股转成港股。第二种是公司私有化，这个时候如果你担心会不会退市风险，你就要进一步担心公司低价私有化的风险，因为有一些道德败坏的公司，利欲熏心的老板会低价私有化，让你赔钱，像以前包括陈欧、陈一舟这些人。我们不考虑退市低价私有化风险的时候，我们买公司，也一定要买公司老板人是靠谱的公司，你老板都不靠谱，为什么还要买他呢？这个风险基本上是你自己自找的。教培这个行业的风险，大家基本上别碰就行了，这个我讲过很多次了，在2018年就开始出政策了，2019、2020年，两三年时间都可以看到整个行业在恶化，你看到行业恶化不要买就好了，为什么行业那么恶化还要买呢？第四，加税的风险。美团有传闻说，这些都是传闻，未经证实的，前面几个都是国家已经出相关的法律法规，加税的风险和美团传闻说给快递小哥上保险的风险。这个账是可以算的，美团不管是给自己还是第三方的外包公司，给所有的外卖小哥上保险，上五险一金，这个成本就会增加了，送外卖的履约成本就会增加了，五年、十年后他大概赚多少钱。有传闻说对游戏行业加税，也可以算一下腾讯被加了税以后，五年、十年以后可以赚多少钱，这都是可以算的。所有的政策风险都是可以回到公司政策基本面考虑的。我说一个题外话，我认为现在所谓的各种政策风险，各种不确定因素，基本上都是我们资本市场，炒股的人自己惊弓之鸟。大家去翻一翻，2017到2020年，每一年的人民时报也好，新华社也好，他们也在大量的批各种各样的公司，也不限于互联网公司，但这真的代表国家要消灭这些公司吗？其实完全说明不了什么，就是这帮记者就在写东西，这就是他们的KPI，他们就是要批判一下社会。你们可以自己查新闻，并不是国家要干掉互联网行业，干掉这些公司。国家完全没有这个意思，只不过现在大家都是惊弓之鸟把风险放大了，这是我的一个观点。最后我要说的是我们既然去抄底，既然你觉得有这么多风险，但是还是要抄底，那怎么抄呢？我认为是要靠投资体系去保护我们的投资组合，主要有几点：第一，要适当的分散。如果说7月初单吊甚至上杠杆新东方或者是好未来，那你基本上就一毛钱不剩了，那能保护我们的就是适当的分散。个股要分散，如果你有能力圈，足够大，行业也分散。第二，国家也要分散。比如说你可以投一些中国资产，可以投一些美国资产，行业分散、个股分散，资产、国家分散。行业分散我觉得大部分都没有这个能力，你可以买一些别的行业的ETF指数基金之类的。第三，做抄底之前，这个公司我是看懂了，基本面我是了解了，而不是单纯看价格。这个公司跌了90%，好便宜，就赶紧去买。我记得好未来、新东方教育股第一次跌的时候，我提醒过，我提醒好未来、新东方跌了多少跟现在有没有投资价值毫无关系，这一点抄底的时候要谨记，不能说凭价格判断有没有投资价值。基本上投资体系保护就是这些，第一适当分散，第二就是中国资产、美国资产都加一些，第三根据基本面而不是价格做抄底。最后我想说的是，我认为中概股这个月因为跌，所以更具备投资价值了，当然这仅仅是我个人的看法，这个看法可能是错的，仅供参考，不构成投资建议。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫保险行业投资者到了最困难的时候了，来自贫民窟的大富翁。这两年对于保险投资者是非常煎熬的，不管是成长股，价值股，乃至ST板块都可以涨一涨，而保险板块则一路阴跌，别人涨，它微涨或者小跌，别人跌，它就大跌。前两天，中概互联把保险又拉下水，现在中概互联起来了，保险行业继续跌。最近大涨的股票很多，而保险股，这个人人都说低估但是都不看好的板块，在上证上涨1.49%，深圳上涨3.04%的背景下，中国太保下跌2.19%，中国平安上涨0.26%，非常惨淡。到底是谁在买，谁在卖？据兴业证券经济与金融研究院统计，2021年二季度，主动型基金低配保险板块，持股市值占比为0.2%，环比-1.08%，相较沪深300低配1.77%，保险持仓占比触五年最低点，个股持仓环比也普遍下降。环比来看，基金对中国平安、中国太保、新华保险持股数量环比下降73.5%、75.4%、59.2%，持仓市值环比下降78.4%、81.1%、61.5%。再看单个公司的仓位，基金在保险板块绝大部分持仓为中国平安，比例为 0.21%，其次为中国太保，持仓0.05%，均显著低配。其中，中国平安在经历去年下半年的增配后，今年上半年被减配明显，中国人寿则并未出现在二季度公募基金重仓股中，各个股票的持仓比例均处于历史最低位。这个幅度堪称清仓式减持，我们再把部分基金出于行业配置的角度保留了一点股票扣除，从主动型基金的角度看，已经全部清仓保险股。在留存的一点点仓位中，中国平安和中国太保为主，中国人寿、新华保险和中国太平则没有踪迹。那么保险行业为什么会被抛弃呢？我觉得主要原因是因为股价低迷，同期赛道股太强势，造富效应显著，在这种强烈的对比下，颇有一种“我不买赛道，我是傻瓜”，“我买保险，我是傻瓜”，出于对市值的追求以及对投资者的“交代”，基金经理们一致选择了清仓保险，买进赛道。因为股价低迷卖出，因为卖出，股价更低迷，这似乎是一个存在负反馈的死循环。那么这循环能打破吗？我觉得很难。第一，业绩确实低迷。按照我的认识，疫情后经济其实是受挫的，但是房价暴涨一波进一步把财富集中在钢筋水泥上，客观上造成消费萎缩的现象，同时货币发行保持同比中等速度增长，美元超发，物价还上涨了，消费更难了，保险作为可选消费，进一步被压缩。第二、行业原有的发展模式出现瓶颈，亟需改革，但是怎么改？改革的效果怎么样？目前看，只有中国平安大刀阔斧改革，难度很大。在监管领域也是以“合规”为主，对于行业的发展并未出现清晰的指导。第三、在互联网保险的参与下，行业改革没有出现革命性产品的背景下，行业价格战激烈，虽然被托管的保险行业一个接一个，但是企业要实现这种背景下的突围并不容易。在这种基本面的影响下，保险行业遭遇了“杀估值”。这和当前投资市场的“追增长”形成了鲜明的对比。我们距离来说。中国平安2020年扣费净利润1435亿，当前市值为9700亿，宁德时代扣费净利润42.65亿，当前市值1.3万亿。中国平安当前市盈率6.75亿，宁德时代市盈率190亿。如果未来十年，中国平安净利润复合增速为8%，那么十年后的中国平安净利润为2337亿，宁德时代净利润复合增速为30%，那么十年后的宁德时代净利润为587亿。如果未来十年中国平安净利润增速为0，十年创造的利润为1.43万亿。而宁德时代十年后的净利润达到今天中国平安的利润，需要的复合增速为42%。当然很多人说，中国平安的利润可能出现衰退，宁德时代的利润增速可能更高。但是我们冷静想一下，在过去十年银行的利润还是增长的，保险的行业空间和行业机构比银行好得多，怎么会零增长？而任何一个公司在十年内保持复合30%的增速几乎是不可能的，即使是茅台也做不到。我上面做的两个假设都是概率很小的事件。在这样的假设下，如果成立，那么十年后宁德时代的净利润也就和今天的中国平安相一致。但是今天的宁德时代市值已经超过了中国平安。既然在逻辑和价值上解决不了的问题，就只能从市场上寻找原因。原因就在于保险业的基本面出现了业绩增长乏力且短期看不到改善的局面，而赛道股普遍有明显的业绩预期，那么基金就会选择无脑卖低估的，无脑买高估的，或者根本不看估值。当这种行为成为一致性预期后，买进的理由就成了“我买它的原因是因为它会涨”。或者用一句时髦的话说：“你负责正确，我负责赚钱”。这就是一个非常有意思的事情了，我们知道做错误的事情一般是不能得到好的结果，那么为什么在股市中就可以呢？你认为真的可以吗？这是另一个话题了。这里需要提醒的是，现在的主动性基金持有的保险股已经可以忽略不计了，被动型基金持有的保险股不会出现主动减仓，也就是说保险股的交易现在卖出的，散户为主体！那么当一个股市只剩下散户交易的时候，就会出现散户之间的交易，这就是中国平安现在的情况，每天的成交量都挺大的。这就是散户洗散户的过程。等到缩量的时候就差不多了，那个时候持有者都是坚定地投资者，交易量很小，但是也存在无量暴跌的可能性。关于保险的行业发展，我在前天的文章《美国十年期国债收益率为负！全球利率下行，如何保卫我们的财富安全？》对我国保险业发展的基本面做了分析，并举例说明保险产品在老龄化社会中起着重要作用。中度老龄化社会首先考验的是医疗、养老等公共财政支出和社会保障体系。虽然目前我国尚未进入中度老龄化社会，但社保收支已经开始出现缺口。2020年，全国社会保险基金预算收入7.21万亿，下降13.3%，加上从全国社会保障基金调入500亿，收入总量为7.26万亿；全国社会保险基金预算支出7.88万亿元。收支相抵，当年出现缺口6219.17亿元。这不仅是有历史数据以来首次出现当年收支缺口，而且超出原本预计的收支缺口4996.73亿元。未来我国即使能实现社保收支盈余，很大程度上也要依赖财政补贴。根据1994年世界银行提出养老金“三个支柱”的概念，养老金可以划分为以政府实施普遍保障的第一支柱，在我国是基本养老保险基金，在我国，还有由中央财政拨款形成的国家社会保障储备基金，即全国社会保障基金，作为第一支柱的重要补充。根据公开数据来看，基本养老保险基金累计结存约5万亿元，全国社会保障基金约2.4万亿元。以职业群体缴费形成的第二支柱，包括职业年金和企业年金，根据数据，当前职业年金约8000亿元，企业年金约1.6万亿元。以私人性养老金储蓄投资形成的第三支柱，包括商业养老保险和目标日期基金等，根据数据，商业养老保险约1000亿元，目标日期基金约300亿元。我们看一个指标，养老金替代率，指劳动者退休时的养老金领取水平与退休前工资收入水平之间的比率。这是一个反映退休人员生活水平的经济指标。在国际上，美国和加拿大，三支柱覆盖比较均衡，“第一支柱”替代率在30%~40%之间，“第二支柱”大致与“第一支柱”相当，“第三支柱”作为补充。欧洲高福利国家“第一支柱”替代率高，多为50%~60%，相比之下，第二、第三支柱的发展就比较弱。假定让退休人员过上有尊严的生活，需要总替代率为70%，我国“第一支柱”替代率设计为60%，近年来，“第一支柱”替代率逐步下降，全国平均已不足50%，今后的趋势可能还会下降。这是因为老龄化发展太快，企业近年来减税降费带来的养老保险费率降低（养老金收入减少），财政对社会保障的补贴占比趋势性降低。通过这个分析我们应该明白两件事：第一，当前我国的第一支柱替代率相比国家已经不低，现在还有50%左右，和欧洲高福利国家相当，第二，未来的第一支柱替代率大概率是降低的。那么要维持退休后的生活水平，只能通过第二和第三支柱去发力。企业年金是个人把握不了的，从个人的角度看，我觉得第三支柱，即商业养老险是一个重点考虑方向。我们知道，去年的新生儿数量就很不乐观，今年这种情况还在快速恶化。贵阳市卫生健康局的数据显示，贵阳市2021年1~6月全市常住人口出生21193人，2020年1~6月全市常住人口出生22248人。根据河南省政府网站公布的关于2021年上半年省重点民生实事进展情况的通报，截至6月底，完成新生儿“两病”筛查40.64万例、听力筛查40.61万例，筛查率分别为98.88%、98.81%。而2020年同期，河南完成新生儿“两病”筛查48.35万例、听力筛查47.31万例，覆盖率分别为96.56%、94.48%。同口径下，河南今年上半年新生儿下降了18.3%。根据山东省胶州市政府网站数据，今年一季度，全市共完成出生医学证明签发1768份，二季度完成1470份。2020年一季度完成2016份，二季度完成1647份。也就是说，今年上半年完成的出生医学证明签发数比去年同期下降了11.6%。人口专家、广东省人口发展研究院院长董玉整教授对第一财经分析，2020年比2019年出生人口下降不少，从1465万下降到1200万，下降幅度超过18%。河南，广东和贵州，这应该是很有代表性的城市了。2020年我国结婚登记数据为813.1万对。这是继2019年跌破1000万对大关后，再次跌破900万对大关。这也是2003年以来的新低，仅为最高峰2013年的60%。因为人口结构的原因，预计结婚人数还会继续减少。结婚的少了，生孩子的会多吗？只能从存量家庭想办法，生二胎和三胎。我个人认为政府是有义务帮助公民获取首套住房的，但是每次的调控都不会忘记把首套房的贷款利率也给提高了。目测我国新生儿数量逆转是一个很艰难的事情，人口和土地一直是一个国家的基本面，这个背景下，预测我国很多行业将会发生巨大的变化，商业保险是绝对的受益者。至于当前的中国平安，买，卖，还是持有？大家自己判断吧。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫创新药生态系统，来自张小丰。大部分海外大药企自研比例已经非常非常低了。有些企业的自研已经无限接近于0。所以大药企的能力已经从自研变为下面3个：1：买项目的能力。2：临床开发的能力。3：全球销售的能力。首先是买项目的能力，这个看水平+运气。几个大药企基本上每年会有100+亿美元的预算用来收购药物，遇见好东西几百亿收购也做得到。持续更新企业的药品研发管线组合。其次我们平时说的“研发能力”在这里其实就是临床开发能力，指临床的设计，适应症的选择，临床的速度等综合能力。而不是很多人想象中的“把药物从实验式设计出来”这个能力。 临床开发能力涉及到能否最大程度开发一个药物的商业价值，最典型的就是PD1里面的O药和K药的PK。K药凭借更高水平的临床开发击败了O药，成了几年后下一个药王。最后就是销售能力，这里每个药企的销售能力还是有差异的。比如艾伯维在自身免疫领域的销售堪称无敌的存在。罗氏，默克等在肿瘤很强。诺和诺德，礼来在糖尿病领域很强。在国内，新药研发非常火热。我一直对大部分企业持有谨慎态度，主要不是怕研发风险，而是怕销售风险。我之前在嘉年华等场合也说过，目前阶段国内创新药最大的风险是销售而不是研发。研发都是me-too类药物，风险不大，但是研发出来有大量同质化产品，能不能卖的好才是最大的风险。一般来讲有3种情况一个初创企业比较容易建立起销售队伍：1：独家产品，可以慢慢建立队伍卖。2：大产品进度领先。这些产品在早期都有巨大的空白市场。进度快的就可以利用这些市场来快速建立队伍。3：大量产品。产品多就可以养足够的人。基本上这一批销售起来的新兴企业都是这3种情况之一。然而很多后来的企业再来建立销售就很困难了。这时候这些企业可能就会寻找合作，而头部企业有望和海外大药企一样买药品权益，输出销售能力。一个最理想的情况是自研和买买买同时进行。自研的投资回报率通常是最高的。但缺点是有时候产品会断层，像几年不获批新药，产品产出慢。买的产品投资回报率会低很多，但也能赚钱，并且快速增加产品线就能养更大的销售团队。海外的大药企自研能力已经非常差了，全靠买，所以整体投资回报率不高，但这种买的模式可以让这些大药企基本上处于不败之地。买的好，回报高，买的差回报低，但是死不了，成为百年老店。纵观整个海外药企历史，纯自研做到500亿美元市值以上的1只手就能数的出来。更加说明了大家都是依赖这个买买买的生态，有这些大药企来买，小药企的创始人，投资人也容易套现离场。目前国内市场也在往这个方向靠，未来会有大量合作的案例。小企业输出产品，大企业输出销售，形成一个生态系统。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫为什么不建议择时？，来自于花剌子模之旅。我不建议做择时交易，哪怕它“看上去”很容易赚钱。择时交易符合人脑的第一直觉。如果我们将股价走势想象成一条蜿蜒向上的绳子，那么把它拉直后，其长度一定远远大过于绳子两端原有的高度差。于是我们很自然地得出结论：只要我们在这条绳子上不断地高抛低吸、低点买高点卖，最终收益将远远大于呆板的“持股不动”策略。如再考虑股价下跌时痛苦、上涨时的快乐，投资者有更多动机试图预测股价、踏浪前行，最理想结果就是上涨都在场、下跌全缺席。这多美妙。然而，如费雪所说，“表面上来看，这似乎是很值得做的事情”——如果真能做到的话。我将以一个经典的心理学实验说明，为什么这种策略不仅难以实现，甚至存在危险成分。实验中，一名被试者坐在两盏灯面前，他唯一的任务就是猜测：下一次亮的是红灯还是蓝灯？这个实验将重复多次，最后按照总的准确率给予奖励。在实验开始前，红灯亮的概率已被设定为70%，蓝灯亮的概率为30%，但亮灯的顺序却是随机的。这意味着，只要玩100次，最后一定是红灯70次、蓝灯30次，但顺序却是杂乱的。在进行多轮游戏后，被试者很快就发现，红灯的概率远大于蓝灯。于是，被试者逐渐认为自己发现了游戏的模式，并认为自己能知道下一次会亮什么灯。结果就是，被试者大多数时候都会选择红灯，偶尔才会选择蓝灯。理论上，被试者只要一直无脑选红灯，其准确率就能达到70%，但猜猜看，被试者的最终准确率有多少？58%。在被试者反复玩了多轮游戏后，实验者截取了靠后的100次数据，结果发现被试者的准确率只有58%，比上述无脑红灯策略低了12%。这是一个有趣的现象。在经过多轮游戏后，被试者就算不知道概率分布，也能感受到二者的概率差异，但他没有选择一直选红灯，而是不断地在红灯、蓝灯之间不断切换——他试图预测下一个灯。也就是说，得益于被试者的预测，或者说是“直觉”能力，他最终准确率足足比“无脑策略”的准确率低了12%！实验与股票投资的相似之处（1）在多轮游戏后，被试者已得知亮红灯概率远大于亮蓝灯。这像不像我们经过深度研究后，终于得到一个结论——某某公司非常优秀，长期来看，股票价格上涨概率远大于下跌，长期看好。（2）即便已知概率差异，被试者依然试图通过预测，把红蓝灯顺序也猜出来，以博取更高分数。这像不像我们在得到上述重要结论的情况下，虽然坚信某股长期大概率上涨，但依然不满足于持股不动的收益，认为自己有办法识别出即将而来的下跌，提前回避，甚至高抛低吸，以博取更高收益。（3）这是不是也像极了身边那些（或者就是我们自己）"看长做短"的人？ 股价预测会更糟糕红蓝灯实验揭示了一个诡异现象：很多时候，人类宁可沉溺在对随机性的猜测游戏上，也不愿意坚持一个长期稳定策略（虽然很乏味），以至于让结果变得糟糕。事实上，在真实股市世界里，”被试者“的准确率可能会更加低。毕竟，股市里面的激励更加强烈，像一个增幅器一样放大人性里的贪婪和恐惧。股市里“正确”时的奖赏更大，人更容易沾沾自喜，以为是自己预测之功；而一旦“错误”，也更容易恼怒、羞愧和恐惧，而人一旦被这些不良情绪控制，往往不惜赌上更多以为自己正名。总之，相较于上述实验，股市里的人心更难平和。这实在有些讽刺。我们经过充分、广泛甚至是艰苦的研究，终于得到来之不易的、并认为确定性很高的洞见，但到了下场操作时，却选择短线操作、炒波段、不断预测短期价格走势，这很可能会聪明反被聪明误。最终的准确率和收益都将远不如老老实实持有所来得高。这还没算上交易摩擦和资本利得税，比如美股和港股。这不得不让人深思，为什么我们会落入这种“愚昧可笑”的境地，被随机性所戏弄而不自知呢？“就像自然界讨厌真空一样，人类讨厌随机性”股票价格的变动是随机的，短期尤是，正如红蓝灯亮的顺序一样。但人类内嵌的心理机制却倾向于认为这里面有模式，甚至是“无可救药”地认为必定有模式和规律。人类的大脑能够非常出色地找到和解释简单的模式，并逐渐变成一种本能冲动。在演化过程中，人类的祖先正因为习得了充分利用小样本数据总结模式和规律的本领，才得以在自然界中获得极大的优势。自然界有很多简单的模式，比如说雷声会随闪电而来，水草丰富处如果有异响可能是有蛇等等。但人类的这一本领却使得我们在股市里面吃尽苦头——我们会在随机的海洋里企图寻找模式和规律，即便那里根本没有模式。所以预测可以说是人类的本能冲动，贾森·茨威格称这为“预测瘾”。但股票市场和人类过去所生存的环境有很大不同的一点是：自然界没有这么密集的随机性；而股市是一个高度复杂的系统和随机性富集的系统。人脑经历这种高度随机性的历史还太短了。神经经济学对此已有很多讨论和结论。这就是为什么即使被试者被告知“灯亮的顺序其实是随机的”，他也依然会在大部分时候猜红灯的情况下，偶尔预测下一盏是蓝灯。这是一种本能的冲动——人类的大脑很不善于处理随机性。举例来说，如果实验中出现了连续15次红灯的情况的话，被试者几乎无法抑制住自己猜下一盏灯是蓝灯！——即使他知道下一盏亮蓝灯的概率其实还是只有30%而已，他也要试上一试。在那种情况下，人已经变得非常冲动和”自信“。掷硬币也常是如此。这也就是著名的“赌徒谬误”。“知道学派”和“不知道学派”可能有人认为上面的实验只不过是驳斥了短线操作中的择时、炒波段而已，对于那些基于整体市场景气度和宏观层面的因素而做的评估、预测和相应的“大择时”，应该还是很有道理、“很值得做的”。不得不承认，无论是CFA的体系、商学院还是大部分金融机构，都颇认可“自上而下”的分析思路。自上而下的分析框架有时候被用于选行业和选股，而有时候被用于择时。这篇文章主要谈择时这方面。霍华德马克思说他碰到的大部分投资者都是属于“知道学派”的，而这个“学派”的人的典型特征是，认为经济、利率和市场的未来趋势对于权益投资非常重要，并且认为这些未来趋势都是可以掌握的、可知的。他们也乐于和人分享关于上述这些方面的观点，“尽管准确预测的价值本应重大到不可能有人原因无偿赠送的地步”。他们共同享有的标签是“自信”。而“我不知道”学派的人的共同标签是“谨慎”——尤其是在面对宏观未来时。他们普遍相信"未来是不可知的，也是不需要知道的，正确的目标是抛开对未来的预测，尽最大努力做好投资”。不建议宏观择时我认为我们最好也加入“我不知道”学派，即使可能会因此失去“预测成功”而受到追捧的机会。宏观因素不仅非常难预测，而且它们和特定个股之间的关系也非常难把握。它们之间往往也不是线性关系。可能回忆一下2019年美国国债利率下降、2020年的新冠疫情、近半年来的通胀担忧等情况，再回溯当时我们对股市整体和特定给的预判是否应验，会有助于我们理解为什么巴菲特等价值投资大师要让我们忽略宏观。大多数人依据宏观判断而作出卖股票的决定，其实和公司本身及价值无关，就只是为了回避可能的下跌而已。这里会起码有两个问题。第一个问题是：下跌可能根本没有发生，也可能是时机不对，而你却卖掉了。第二个问题是：即便真如所料发生了下跌，那什么时候接回来呢？理论上说，接回股票的时机最好是其跌势停止的时刻，但这一时刻只有在回头看的时候才会清晰。投资者往往在“等股价跌得更低的时候买回的”期待中错失买回的时机。正如费雪所言：“即使空头市场真的到来，我几乎没见过有哪个投资人来得及在股票回升超越卖出价以前，买回同一只股票”。在股市投资中，长期来看，最值得倚赖的就只有公司及其价值本身。“至于那些因为种种猜测、推论、臆想而起的恐惧或期待，只要全都一概不理就行了。” 面对随机性和复杂关系，人类止不住要寻找简单的模式、也抑制不住预测的冲动。在头的实验里，被试者如果能承认自己无法预测下盏灯、如果能甘愿舍弃掉剩下的30%的准确率的话，他就能获得70%的准确率，而不是58%。虽然这一70%的准确率离【perfect】很远，但却是我们所能够到达的【good】。换言之，如果我们能够接受我们的无能，实际上反而有助于提高我们的预测能力。我们接受错误，以便能够减少错误。老子说“知不知，上；不知知，病”。知道我们不知道，上；不知道却认为自己知道，病。伏尔泰说“Perfect is the enemy of good”， 完美是美好的敌人。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫合理认识恒瑞的风险，来自于傻儿司令。至2021年7月6日，恒瑞收盘62.06，年初至今下跌33.02%；2020年恒瑞上53.19%，快要吞噬去年的收益。于是看空消息不断，有集采影响的；有创新不及预期的；有比如政策《原则》影响的；有带金销售的；林林总总，让人眼花缭乱，我一直关注恒瑞，在此梳理一下恒瑞近期市场反映的风险点，以期和恒瑞以及广大医药板块关注者，共同讨论，提高。近 5 年来，恒瑞累计研发投入规模超百亿元，被视作资本市场的大牛股之一。其挣钱能力堪比印钞机，2020 年，恒瑞医药收入 277.35 亿，净利润 63.28 亿，平均每分钟净赚 一万二。近期市场利空消息也接二连三到来：创新药抑制剂传出三期临床失败；集采第五批名单公布，多款在售品种存在降价风险 ；因多项财务不规范，收到财政部 5 万元罚单等。风险点一：抗癌龙头是否被撼动？医药企业的市值表现，是根据产品迭代持续进化的。恒瑞医药三次转型后，将战略重点放在抗肿瘤领域。2000 年起，恒瑞长期处于首仿药阶段，推出多西他赛、伊立替康、顺a阿曲库铵等代表首仿品种，日后成为其现金流产品。大概 10 年前，恒瑞进入一类新药阶段，阿帕替尼、19K、吡咯bǐ luò替尼、瑞玛zuò唑仑以及明星抗肿瘤药PD-1 卡瑞利珠单抗相继问世。恒瑞股价涨势如虹，起步于 2011年第一个 1.1 类新药艾瑞昔布获批上市，尤其广谱抗癌创新药卡瑞利珠单抗，恒瑞抱着冲刺百亿单品的期待。2019 年 5 月上市后，该药首个获批适应症是经典霍奇金淋巴瘤三线及以上用药；2020 年连续共获批三项新适应症，包括肝癌二线用药、食管鳞癌二线用药，以及联合培美曲塞和卡铂一线治疗晚期或转移性非鳞癌非小细胞肺癌，将国产PD-1 的治疗从小众癌肿，带向高发核心癌种。2020 年，恒瑞肿瘤领域营收为 152.68 亿，同比增长 44.37%，占总营收 55.04%，产品毛利率达到 93.35%。卡瑞利珠单抗开始放量，销量超过30 万瓶，销售增长326.42%，此前未进医保，营收主要来自院外销售，院内采购量仅 31441 瓶。2020 年医保新目录谈判后，卡瑞利珠单抗成为PD-1 领域最大赢家，价格降幅达到 85%，换来四大获批适应症全部进入医保。恒瑞获批的三大适应症肝细胞癌、非鳞非小细胞肺癌、食管鳞癌均是国内独家，医保报销后具有显著的性价比优势。进入医保后，预计恒瑞 PD-1 年治疗费用可能在 4.5 万-5 万元左右，略好于市场预期，今年卡瑞利珠单抗有望维持高增长，400 亿的市场，恒瑞至少占三成。风险点二：长期增速能否持续？PD-1 之外，恒瑞其他抗癌药物也进入商业成熟期。2020 年，创新药 PARP 抑制剂氟唑帕利胶囊获批上市，甲磺酸阿帕替尼片也获批治疗肝癌的新适应症，且多个抗癌产品纳入国家医保目录。公司创新药营收占比逐年提高，阿比特龙片、硫培非格司亭、吡咯替尼和氟唑帕利将逐步放量。过往业绩一直平稳增长，恒瑞有两大驱动引擎：由创新药收入增长驱动，销售方面的拓新与国际化。研管线上，恒瑞有超过 30 个 1 类新药在研发，其中包括已上市品种的新适应症研发，也有一部新靶点的探索。公司保持着良好的新品迭代节奏 ：每年都有创新药申请临床，每 1-2 年都有创新品种上市，前期创新研发投入逐步进入收获期 ；医保目录动态调整，以及谈判将高价值的创新药纳入目录，加快新上市品种的放量速度。同时，恒瑞多个产品获批开展全球多中心或地区性临床研究。近期，已向美国 FDA 提交注射用卡瑞利珠单抗及苹果酸法米替尼胶囊临床试验申请并获受理。同时，恒瑞医药有21 个高品质注射剂、口服制剂和麻醉剂产品在欧美日市场实现了规模化销售。财报显示，2015-2019 年，恒瑞医药在海外市场的营业收入分别为3.55 亿、4.32 亿、6.37 亿、6.51 亿和 6.32 亿，同期毛利率分别为87.41%、91.41%、77.16%、75.07% 和70.05%。虽然呈现下降趋势，但药企做PD-1 靶点的不少，全球竞争仍在早期，中国药企迎来新的增长空间，国内药企有望进入全球市场的竞争，分享全球抗癌药的市场。肿瘤领域的龙头地位、丰富管线以及潜在的全球机会，会成就恒瑞的“长牛”行情。风险点三：研发投入能否持续增加？相比跨国药企动辄百亿美元的研发投入，恒瑞研发费用不多，但却增长迅速。2018-2020 年，恒瑞医药的研发费用分别为 26.7 亿、38.9 亿、49.89 亿，每年研发投入占销售收入的比重均超过 17%。恒瑞有自己的优势，研发和销售体系成熟，现金流稳定，不受外部资金影响，业绩增长会支撑保证研发投入，研发又促进业绩增长，良性循环，因此股价和市值也会逐步抬高。风险点四：带金销售是否会影响其商誉？20 年，恒瑞营销费用98 亿，较上年同期 85 亿增长 14.99% ；在销售费用的具体项目中，其一年支出的差旅费达 10 亿元，学术推广、创新药专业平台建设等市场费用达到 55.8 亿元， 占销售费用 56.97%。医疗业“带金销售”一直是沉疴旧疾，药企为了增加药品销售，会通过差旅费、学术推广费等名目给客户赠礼或费用。以往，追责通常限于医药代表或个人。20 年 4 月，国家医保局发出《关于建立药品价格和招采信用评价制度指导意见 ( 征求意见稿 )》，强调商业贿赂中药企有连带责任，严重的视同“欺诈骗保”。各地开始严查，恒瑞也被曝光在多省市涉及商业贿赂。今年 4 月，恒瑞收到财政部行政处罚，被罚 5 万元，因其在 2018 年以非本公司发生的机票、过桥过路费、咨询费、广告费发票等报销专家讲课费、赠送客户礼品、学术活动餐费、员工福利奖励支出等费用，共计419.9 万元。同时受罚的还有赛诺菲、礼来等 19 家医药公司，也包括恒瑞关联公司江苏豪森药业。医药领域的带金销售主要因为医药产品严重同质化，真正的创新药少，只能以大量营销费用支撑业绩，以“带金销售”提高竞争力。但是，这不是单单一个公司的个体行为。药品进入医药要经过四道：主管院长、药事委员会、药剂科主任、科室主任，在很长一段时间里是被医疗机构默认的。在改变既往环境下形成的游戏规则，是一项复杂系统工程，譬如涉及到医生收入结构、明确药企和药代惩戒条款等。对药企来说，大家还是希望依靠研发、产品价格以及质量等层面的竞争获得增长。随着恒瑞创新药放量，竞争力进一步增强，以及政策层面，带金销售将逐步减少或消失。风险点五：《原则》和《要求》的影响到底在哪儿？从《以临床价值为导向的抗肿瘤药物临床研发指导原则》和《化学创新药上市申请前会议药学共性问题相关技术要求》征求意见分析，药企研发，需与CDE讨论me-too创新药未来商品化的差异，然后开展me-too创新药临床试验，包括2期临床、3期临床；最新的标准治疗方案与传统治疗方案比较，更利于创新药企。短期来说《原则》和《要求》或影响部分创新能力较差药企的研发意愿；长期来看，临床效率高，速度和靶点跟随速度快的创新药企将占优势，创新药研发的马太效应将更加凸显，管线丰富的头部药企受影响较小，强者恒强，反而有利于恒瑞抢占创新乏力的小药企市场。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫万科的估值为什么起不来？来自于朱罗纪。今天旁观了万科股东大会，多有感触。作为在这个行业混了20年的草根观察者而言，房地产行业以及房企巨头在2021年得到的对待，让人唏嘘。关于万科这家公司的评价，主要来客观探讨两个问题：1）包括万科在内的房企股价史无前例的“集体性扑街”，说明了什么？2）“做对了”的万科，估值为什么起不来？第一，关于房企股价的“集体性扑街”。万科股东会上，第一个问题就是关于股价的，说明高光的万科今年确实令投资者“伤”得蛮重。但我要跟大家讲：跳开万科，你能看出更多。我按两个分类，做了一个粗略的统计。一类是把今年内重点房企的股价最大波动情况做了梳理。另一类是把重点房企过去2年半-3年半的股价最大波动情况做了梳理。使用的前复权，有些数据未必严丝合缝，但足以说明问题。首先可以说，过去2-3年，包括2021年，房企股价不是哪一家在跌的问题，而几乎是全行业集体躺平。看今年股价走势，基本上是全军尽墨，华夏幸福、恒大都是腰斩以上。再看较长期股价走势，大部分都腰斩。华夏幸福、泰禾跌幅超过80%，恒大、蓝光跌幅超过60%。向来稳健的中海、万科，跌幅一个超过50%，一个超过30%。可以说，整体上看，这绝不是哪一家房企的问题，而是全行业集体扑街。万科年内跌30%，放到2021年看不算少，但是放到过去3年看，不算什么。相反，我要说的是：1年半载的股价波动不说明什么，但是3年的股价趴窝，肯定是暴露了房地产行业综合性、集体性的问题。这个问题是什么？我认为有3个因素，导致房企在资本市场出现了集体扑街。第一个因素，是房企业绩的持续增长能力令投资者看淡。2020-2021年的业绩反映的是2018-2019年的业绩，都不咋地。往后看就会好吗？似乎也不行，宏观面上的需求趋缓，以及严监管时代的到来——2020年起，三道红线、集中供地、限价管制都非常显著的削弱了房企的杠杆率、利润率。具体数据我就不放了，大家随便一搜就能找到很多数据。第二个因素，是房企转型可言成功者鲜。我们知道，这些年，几乎所有房企都转型了，就是最看好房地产开发的老孙，身体也很诚实。但在资本市场，绝大部分投资者是厌恶风险的，不立危墙之下，你一说转型，就意味着以往的模式不成立了，他不会跟着你。这个转型伴生的风险，是有很大阵痛的。但第三个因素，很重要，是直接诱因，那便是去年以来重点房企的爆雷。上面跌的最猛的那几个，全部陷入严重的资金危机之中，甚至包括融创也不容易。这样的惨烈局面，在我印象中，只有2007-2008年那一轮可堪比肩。这是2017年之前的去库存带来的高杠杆扩张，埋下的大雷。那时候我还记得阳光城在拼命的喊着做规模，现在也已经不说话了。它的股价也从2019年3月的最高9.33，跌到今天的5.2元，跌幅44.3%，已经跌回到了2014年去库存之前。今年年内，最高也跌了28%。房企的集体性扑街，在很大程度上受累于“爆雷”，直接导致了房地产行业市场情绪的涣散。继续沿着上面的逻辑往下看，这一场普遍性大跌暴露出行业最根本的问题是什么？要我说，我认为就一句话：高杠杆、快周转的房地产开发模式的垮塌。这一轮跌幅最大、较大的，共同特征都是之前高杠杆激进扩张的，且以房地产住宅开发作为唯一主打业务。典型者如泰禾、恒大，扯得很疼。较典型者像碧桂园、阳光城。这个特征是比较明显的。反过来看，在这个集体性扑街的主流故事里，表现好的房企有没有？有。龙湖、新城控股、华润置地。3年周期里，龙湖涨了2.65倍，新城涨了1.69倍，华润涨了93%。而这几家企业，共同的特征是：不是单纯的房地产开发，有其它业务撑着，也不是高杠杆的激进者。其中最典型的是龙湖，民营房企里首屈一指。把龙湖和阳光城一对比，就能看出来。都是2000亿级的销售额，但龙湖已经形成了开发、商业、长租的业务架构，并且有十分稳健的财务风控，这让它成了出了名的“地产小茅台”。华润置地，更是早年便奠立了商业地产领跑者的护城河，商场租金收入内地第一，并且华润置地的“综合体”开发模式注定不会是高杠杆。这些，我们下面还会对比。这两者，一落一涨，我认为是很充分的支撑了我刚才的判断。对投资者而言，过往“三高”且以房地产开发为唯一主流业务模式的玩法，已经被抛弃了。而拥有稳健财务、持续经营性收入的房地产综合性企业，才得到了资本的青睐——如果他们不愿意彻底离开房地产的话，他们会呆在这些企业里。融创算是非常好命的了，2018年以来，最低价到最高价涨了1.9倍，让今天的投资者还有利可赚，但下面呢？我不知道，我也不偏向谁，欢迎大家提出自己的看法。下面我们来谈第二个问题：万科的估值为什么起不来？首先，万科现在的估值是什么水平？对比上述全行业的股价波动，客观说，从今年看，万科跌的真不少。最大跌幅有32%，是基本面没有问题的房企跌幅最大的。但从2年半-3年半的周期看，万科跌的不算多。同量级的房企，万科是跌的最少的。但是，回到企业基本面，万科现在的估值，是低估还是合理，还是高估？我们来做一个简单的估算，先和碧桂园比，两者同样是住宅开发作为极端核心业务，但碧桂园分拆了碧桂园物业上市，万科没有分拆万科物业。我们用碧桂园+碧桂园服务的市值来对标万科，截至今日，碧桂园+碧桂园服务，折算成人民币，总市值大约为3851亿，而万科今日的市值为2765亿，只相当于碧桂园市值的7成强。有人说，万科只持有万科物业63%的股份。但是这样来算的话，我也可以说，万科整体要比碧桂园的安全便捷更好，转型更加顺畅，未来想象空间更大。万科现在的新业务，举凡物流、长租、冰雪度假，都已经实现了“数一数二领先领跑”的地位。因此，给它和碧桂园同样的估值，不算过分。但市场没有。再和同样财务异常稳健的龙湖相对标，两家公司的融资成本都是行业极低——4%，净有息负债率也是行业低水平，万科更是只有不到20%。截至今日，龙湖的市值是大约是2200亿人民币，大约占万科的8成。但两者的体量完全不是一个级别，销售额差了1倍多。你不能说，龙湖头上三道绿万科只有两道，现在万科也是三道了。低估是绝对低估，这没的说。我们如何来解释这样的矛盾？在解释这个之前，我觉得要先回答一个问题：万科做对了没有？如果没做对，下面的都不需要再谈。我的观点没有任何改变，我认为万科的判断非常正确，转型也几乎是最早的，事实上在同量级的房企里，万科早已领先了不止一个身位。今天我们回头再看万科在2018年第四季度喊出的“活下去”，大家又有何感想？假如当时上述那几家企业完全听从万科的警告，果断的改弦更辙，还会不会出现我们现在看到的房企爆雷？企业惨淡经营耗尽心血，就这么倒下去了，其实非常可惜。但它的估值起不来，我认为解释力强的一点在于：商业地产。回到上面，我们看华润置地、龙湖，与万科对比，我们会发现，大家真正不同的部分，其实就在存量空间开发与运营，包含物业、商业地产、长租公寓等等。这其中，大家真正的差异点，恰在商业地产。万科的定位是一个转型的“全能选手”，什么都要做，且都要做好。所以现在它有7大战略，这其中，像长租公寓开业14.4万间，行内第一。物流领域绝对No.1，中国最大冷库运营商，还有普洛斯加持。冰雪度假、梅沙教育，也都是“数一数二 领先领跑”。但唯有商业地产，万科没有做到上述的转型定位，无论是印力还是万科自己的商管平台，无论是收入还是品牌影响力，万科的商业地产在行内没有做到“数一数二”。万科商业+印力2020年开业面积989万平米，租金收入63.22亿（印力42.22亿），出租率87.4%。而龙湖在2020年持有性商业面积481万平米，租金收入58.2亿，出租率96.9%。再看华润，2020年，华润在营商业面积576万平米，租金收入128亿元，购物中心营收100.9亿，出租率94.7%。新城控股旗下的吾悦广场，2020年开业面积940万平米，租金收入56.7亿，出租率99.54%。同样的面积，华润、龙湖的商业含金量无疑是更高的，万科唯独在这个领域，还是一个“追赶者”。其它的新业务我都没有对比，为什么重点比较商业地产？是因为商业地产市场的容量更大，要比物流地产、长租公寓不知道大多少。而且，这部分未来提供的源源不断的现金流与资产重估价值，更是远远超过其它新业务。这一点，可以参考搞reits最擅长的凯德最近把来福士部分股权卖给平安的案例，一把套现330亿。万科现在不讲万科物业，新业务里面缺一个扛把子，而这个扛把子，必须是商业地产。万科如果未来要实现经营性业务与开发业务并重，商业地产这个关键一环必须要打赢——向华润置地看齐。从这个角度理解万科最近的一系列动作，我认为才对。也只有这些全部都做到数一数二，万科的开发业务与新业务才能叫“并重”，万科这头大象才有可能起舞。以上是我今天的分享，解释房企股价集体扑街背后的含义，以及万科为何是这样一个偏低的估值。说到底，一句话：所有房企的低PE，都不是吃亏在房地产开发业务上，而是吃亏在“第二曲线”上。万科是第二曲线选得非常漂亮与完备的房企，只是因为它是“大象”，需要的时间更久。必须要等到它有能量打满全场，这才能为投资者看见。其它的房企，在未来的表现，我相信，也一定是遵循这条路线。这一天，当它没来的时候，我们都认为它是遥遥无期。但当它到来的时候，你会发现，比我们想象的要早很多。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做从智能手机看智能汽车发展趋势，来自于十年财务自由之路。我国是工业大国，工业现代化是我国发展的必然趋势，而工业化最重要的体现之一，就是拥有成熟的汽车产业。 比如美国的崛起，一定程度上就是以三大汽车厂商福特、通用和克莱斯勒的崛起为标志。而日本的崛起，也离不开本田、丰田、日产。汽车是大规模生产的民用产品之中，涉及环节和技术要求最复杂的，甚至超过民用客机的制造难度。因此，汽车工业的发展，会带动一系列工业制造业的发展，比如各种零件设备、耗材、石油钢铁等，同时还会提升供应链和物流行业的整体水平。所以，汽车工业在过去几十年间，对社会乃至一个国家的发展，都有着深远的影响，尤其对中国而言，更是如此。而如今，随着互联网、5G等智能科技的发展，汽车工业即将发生大洗牌。比如国外的特斯拉，国内的比亚迪、蔚来等一众车企，正在迅速崛起。而我们消费者的观念和习惯，也在这个多变的时代里，发生着巨大的改变。大家都知道过去十年是消费电子的十年。智能手机在十年时间里成长为最大的消费电子单品，推动过去十年科技公司股价提升。过去十年，伴随着全球数字化趋势的逐渐明晰以及硬件计算能力的上升，消费电子市场迎来了以智能手机为核心的创新周期。在2011-2020年，主要科技公司的市值均获得数倍成长，其中，苹果市值成长316倍，亚马逊成长90倍。现在消费电子已经无法继续保持高速增长，那么接下来谁会接力消费电子?答案是智能汽车。消费电子是典型的科技驱动型行业，在摩尔定律以及库梅定律的驱动下，随着芯片算力不断提升以及成本功耗的不断下降，行业业态不断重塑，产品迭代与创新持续进行。随着技术的进一步发展，以及实现碳中和为目标的大背景下，我觉得在2020-2030的十年间，智能汽车领域将是消费电子下一重要战场。现在苹果、华为、小米等硬件公司都在积极布局智能汽车行业，并对传统厂商进行冲击。从消费电子的发展看智能汽车有4个启示。（1）手机品牌“剩者为王”，汽车未来会有相同的趋势通过十年的整合，手机最终只剩下5-6家主要厂商，分别是三星、苹果、小米、Oppo、vivo，行业头部公司逐渐稳固。根据2019年IDC数据，头部六家手机公司占据了全球79%的手机出货量市场份额。汽车行业目前格局分散，最大厂商的份额仅10%，和10年前的手机市场非常像。2019年，超过年销售量500万辆，也就是6%市场的公司只有丰田、福特、大众三家。随着信息化浪潮的到来，汽车工业发生重大转变，以特斯拉、比亚迪为主的新能源汽车厂商将会对传统车企造成巨大冲击。汽车品牌在未来必定会发生整合，但由于迭代速度慢于手机，整合的速度也将相对较长。（2）手机成为互联网的载体，汽车将成为软件服务的载体互联网公司的市值之所以能大幅度增长，主要在于智能手机的推广，让互联网有了广泛载体载体。过去十年，手机移动网络的蓬勃发展，推动了功能机到智能机的换机潮，催生了移动支付、移动视频媒体，移动社交、网上购物、直播、手游等各式各样的应用层出不穷，使腾讯、阿里、搜狐、脸书等一系列互联网科技公司迎来又一轮繁荣，也诞生了美团、头条、滴滴等新兴力量。苹果是过去十年最大的赢家。2015年后，智能手机陷入停滞，苹果开始积极向软件和服务公司转型，逐渐从硬件公司转型向软件和服务公司，在此推动下，市值不断提升。（3）谁能成为中国的特斯拉？特斯拉在整个新能源车的产业链中占据非常多的环节，从车身设计、MCU、电机控制器、电控制动、电池BMS、自动驾驶算法、整车制造都有特斯拉的身影，但苹果不同，苹果只在高端垂直整合，第三方厂商长期面临更大压力。对比苹果智能手机，苹果只在核心的高端环节形成自研，如手机设计、处理器芯片、IOS系统两个环节，制造环节委托给供应链生产，走轻资产的的商业模式。而国内能否出现特斯拉这样的企业才是重中之重，这个企业是华为、比亚迪还是蔚来？（4）硬件军备竞赛是改变行业格局的最好方法苹果手机作为智能手机行业的标杆，其每一次的硬件及软件升级总能引领智能手机市场潮流，从而带动相关产业链公司的飞速发展。智能汽车硬件的规格提升明显加快，为OTA升级打下基础。传统汽车在激光雷达、毫米波雷达方面几乎没有配置，行业摄像头的渗透率不足2个。但新推出的新能源汽车的配置，在传感器和算力方面，比之前有明显的快速的增长。尽管厂商目前在自动驾驶方面仍存在一些不足，但硬件的先行升级为后续OTA升级提供了可能。因此未来智能汽车的投资顺序是从硬件升级到软件服务。未来十年汽车电子行业有可能保持快速，如安全系统、动力电子、其他传统汽车电子、智能座舱、车载通信市场软件与服务、车用传感器、汽车半导体等。从目前智能汽车的行业规模和发展进程看，车用半导体、汽车传感器、座舱电子、车联网以及相关软硬件算法和服务能在未来十年是黄金发展期。下面简单罗列一些细分领域龙头。（1）车载算力芯片车载自动驾驶计算芯片是为高级辅助驾驶和自动驾驶提供算力的核心芯片。随着自动驾驶等级增加，自动驾驶计算芯片算力需求不断增长。未来小米和韦尔股份可能会成为该领域龙头。小米是以手机、智能硬件和IoT平台为核心的互联网公司，在今年3月底宣布进入智能汽车行业，董事会批准未来十年将投入100亿美元进入智能汽车与制造，而且雷军将成为汽车团队的负责人，我比较看好小米在智能汽车领域的发展。 韦尔股份是全球领先的图像传感器供应商，收购的豪威科技是业内首家推出手机用CMOS图像传感器的厂商，也是最早实现BSI背照式架构的CIS厂商之一。根据高德纳数据，2020年韦尔在全球CMOS图像传感器领域位列全球第三，市占率达到12.6%。而且豪威是全球车用CIS市场领军企业之一，2020年市占率达到20%，仅次于第一名的安森美（份额42%）。（2）汽车半导体目前汽车半导体竞争格局是日欧企业主导，排前三的分别是英飞凌、NXP和瑞萨。未来随着汽车算力与处理数据量提升，计算芯片与存储厂商的市场份额可能快速提升，在进口替代趋势下，国产汽车半导体公司的份额有望提升。 （3）整车整车不再细讲，主要新能源整车玩家：特斯拉、蔚来、小鹏、理想、比亚迪、苹果、华为。（4）智能座舱系统智能座舱系统比较厉害的是中科创达、德赛西威、华阳集团、四维图新、虹软科技。（5）车用视觉传感器车用视觉传感器有两家公司比较厉害，舜宇光学科技和禾赛科技。舜宇是国内领先的综合光学产品制造商，与主要安卓品牌手机在光学方案领域有深度合作，车载镜头也是全球市场份额第一。禾赛科技还未上市，是全球领先的3D传感器（激光雷达）制造商。结论：未来十年智能汽车的投资顺序我觉得将重现智能手机的模式，先硬件公司后软件公司，而最终获胜的赢家会是软硬件结合较为出色的企业，比如计算芯片、功率半导体、车用传感器、智能座舱等，很可能成为未来十年高成长的重要赛道。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做谈谈我对市场行为和牧原的看法，来自于库库的投资笔记。一、首先谈谈2020年的市场，2020年股票+偏股混合型基金发行的总规模1.4万亿，是前三年加总的两倍。市场的确在2020年比较热，但是市场是不是对比08年和15年都很热，看A股的新增投资者数据并没有显示同样的曲线。往常大家评论中国和美国市场最大的区别是，中国是散户为主导的市场，美国是机构为主导的市场。但是这一市场结构在20年已经有所改变，这背后最大的原因有几个：1.中国人均资产的比例当中，有超过60%是房地产投资、大量的非标类+固定收益类资产、权益类投资占比只有不到8%左右，这个对比海外发达国家权益类投资，比如美国这一权重接近30%，其他发达国家基本在15-25%之间。2.资管新规导致的非标资产的清退后的资金去向问题。3.中国GDP占比全球17%，外资整体持有中国公司股票占比4-5%，虽然这里有人民币国际化的问题，但是可以明显看到做为全球最法发达的经济体和制造业全产业链强国，外资长期持续性的流入中国仍将成为未来市场的趋势。关于流动性收紧的问题，历史上有过无数次的周期，大家每年似乎都热衷于聚焦M2的同比增速，但如果从M2的总量来看，实际上显示出他从13年-21年3月，持续都是一个线性增长的状态，包括哪怕是现在大家担心的美国流动性收紧的预期，市场上的资金总是以永续的方式增长的，大家讨论的货币收紧，虽然会影响短期的印钞速度，但是并不影响长期市场总量的增加。那么在一个资金永续增长的世界当中，到底什么是能够承载这些资金的载体？我认为它们的特征应该具有：稀缺性、保值性、高增速。回到中国企业的问题上，一个全球接近20%GDP占比的国家中，具有全球竞争力的企业，如果他可以预期的很多年内，他可以做到高于全球或者最发达经济体的总体增速，我可以合理的认为它们就是这些年可以承载这些资金的载体。但是这样的标的是稀少的，市场上的资金是多的，特别在一个全球性的经济增速明显下滑的环境下。我们现在可以见到的很多优秀的公募私募投资者们，它们的基金体量非常大，假设一个500-1000亿的基金，可以承载他们主要仓位体量的载体，很难是100-200亿的公司，比如私募A，有500亿的规模，在医药行业投资非常有能力，但是基于他们现在的规模，如果他持续看好医药行业的增长，他可能绝大部分也只能买那些几千亿的标的。假如他买一家100多亿的公司，可能也就3-5亿的规模，就已经买足了，那么对他的资金规模来讲，大概在买满的情况下，也就只能占有0.5-0.7%左右的规模。假设他买的这个标的估值上涨一倍，那么可能这是一个非常成功的回报。但是对整体基金的净值贡献只有1%。所以私募A必须要依靠那些几千亿的载体才能承载他的资金规模。那么当这个市场这样的机构逐渐变多的时候，我可以认为市场上有很多企业的估值，在未来的几年当中，应该是下不来了，大概率是估值中枢持续上移的。这背后的主要原因，就是资金太多，载体不够，所以导致的资产荒。假设以上情况为基础展开演进，我观察现在市场头部机构当中，有很多的机构这几年之所以能够保持良好的业绩、促成良好的规模，最核心的原因是因为他们拥抱了这些载体。这些载体当中，有一些估值已经反映的很贵了，比如锂电池的龙头企业，可能已经渗透了6年的业绩。虽然新能源汽车的渗透率很低，但是他未来要保持估值稳定和增长需要依托于他在未来的几年当中技术路线不犯错误、行业成本和现金流持续保持竞争力、行业景气度不能下滑、核心原材料不能有明显平静、全球市场的开拓不能落后、甚至是这些预期上都不能有很大的落差。现在有很多行业，比如食品饮料行业，也非常热，这里面最头部的公司的利润这四年从60%，逐渐下滑到10%左右，但是估值中枢提升了不到一倍。过去让这些机构赚到优秀收益率的企业，当他们的估值或者市场已经渗透到很贵的水平。机构们面前只有2个选择，第一个是继续留在这些企业里面或者是继续买入这样的企业，那么当他的隐含增速下降，未来这些机构继续留在这里面的隐含收益率也是下滑的。第二个就是选择离开这些行业，寻找同样可以承载他们载体的行业和企业里面去，那些市场因为各种原因给了他们非常悲观的估值的公司。那么这些是未来的利润和赔率。二、聊聊我眼中的牧原股份首先对于牧原来说，我觉得牧原的最终利润来源，是不是对社会产生了价值呢？这个首先看中国的人口和土地面积，缺乏大面积的草原，牛羊的产量主要是依靠进口；中国具有全球50-55%的猪肉消费量。秦总的企业文化是让老百姓吃上便宜价格合理的猪肉，而且还特地说了他内心对于猪的尊敬，是猪养人，不是人养猪等等，足以见到企业的社会责任愿景。我自己也做过一些调研，或者和很多业内优秀的分析师讨论过这个行业的长期需求问题，结论是这个行业长期的总量是不会下降的，因为它是国人重要的蛋白摄入来源。我把行业看成3个阶段，首先确定行业的总需求体量是很大的。第一阶段，行业集中度很低，竞争优势的企业不明显。第二阶段，行业集中度还是很低，但是已经有明显具有竞争优势的企业出现，他在逐渐提升市场份额的阶段。第三阶段，头部企业集中度已经越来越高，甚至达到了非常巨大的体量，也可以认为头部企业渗透率已经上升到了一定的阶段。在上述3个阶段当中，一阶段企业的确定性不高，你不知道谁能胜出，二阶段你能大致分辨出胜利者，三阶段企业的成长性空间已经下滑了，我最喜欢的阶段就是二阶段。聊回养猪这个行业，中国每年吃掉的猪是6-7亿头。行业排名前五的公司市占比，即CR5，大概10%左右，去年大概在8-9%。比如看行业已经很成熟的美国市场，CR5大概占比在30-40%。包括屠宰业务，国内大概头部企业CR5占比30%多，美国是70-80%。这个行业在中国还有很多问题，比如环保问题，土地储备问题，包括未来的人效问题。比如环保问题，最近就有很多违规的猪场被清理；土地储备问题，比如中国的农业用地，最高可以盖6层，所以在土地占用面积一样的情况下，未来有能力盖6层的养殖户，他同时还要配套饲料厂、动物医疗中心、屠宰场等等。通过这个漏斗筛选下来有同样体量管理能力和资金实力的养殖户，应该是少数，有这样能力的企业去替代没有这样能力的企业，这就是我认知未来行业的演变和趋势。牧原现在的市占率在6%左右，如果行业未来市占率可以贴近30-40%，或者20-30%。牧原的市占率可以提升到15-20%左右，所以我认为这是一次历史上没有出现过的牧原市占率提升的机会，这个在非洲猪瘟前没有出现，现在他已经在产业成本上具有非常明显的竞争力。牧原估值的粗略计算，我是这么看待的：他目前成本在14-16的区间，国家目前刚订了一个猪粮比的方案出来，把6：1，提升到了7：1，7：1对应的猪价目前大概就在19.15元/公斤左右，假设牧原的成本是16，对应120均重的标注，大概每头猪可以盈利378元，假设牧原成本可以做到14，大概对应头均盈利大概618元。假设7：1是恒定的猪价，给10倍PE。大概对应头均市值在3780-6180水平，今年他们产能或者存栏基本在6000万头，这个基础，就是只看今年。还不算他们目前在建产能肯定会落地的8000万到1亿头，不算未来成长性，不算牧原所有的其他竞争优势，技术壁垒，企业管理价值，和模式价值，也差不多在2268亿-3700亿之间。如果按照秦总说的一定会落地的1亿头来看，大概就是在3780亿-6180亿。这里面还不算猪肉周期内回到20-30多的价格，也没有考虑非洲猪瘟对行业的持续性影响。第二个方式就是远期利润贴现，下面这轮周期，他们基本上头均利润平均在500元，周期高点利润平均在800-1000元，不计算很离谱的猪价，比如今年年初这种头均可以盈利2000-3000元的情况，以6000万到1亿投出栏贴现，3-4年达到1亿头左右，如果按照6000万头到1亿头贴现。周期顶部给10倍PE，周底部给20-25倍PE，3年贴现给10-15倍PE。基本上对应市值远期贴现的话，下轮周期利润高点800-1000亿水平，给8-10倍估值，5000亿-10000亿水平。截止今天收盘，大概2800多亿估值，远期大概落在45%-250%左右的估值区间。我认为牧原最近的走势主要反映了2个问题：1.猪肉下跌超预期，3个月跌掉了70%左右的空间，导致行业情绪非常差。2.可转债因为3月质疑文章的推延，目前又到了可转债的发行档期。这里我想思考一些市场行为。1.养猪这个行业，市场目前在一个极端的悲观情绪上，猪肉持续下跌的时候，大家都用很短的眼光去给企业定价。相反上涨的时候也是这样的，年初的时候猪肉上涨的时候，市场也给了一个非常短的估值。所以如果以现在市场的行为来看，未来在市场猪肉价格上涨的阶段中，企业也会涨的很疯。2.我和一些机构的朋友交流过，大家基本对于牧原这家企业认同是很一致性的，但是大家对于买入周期会有分歧，非常客观的思考这个周期，我假设本轮周期底部是明年下半年，明年上半年，后年上半年，3个截点。那么基于最上述讨论的， 牧原是不是可以未来承载机构们资金的载体，我认为答案是肯定的。但是他们会在什么时候买呢，这三个截点，我觉得如果买入的机构是正态分布的，那么周期绝对低点附近应该是理想的最集中的阶段，当然也有一些趋势投资者会在周期反转之后，也就是猪肉价格明显上涨之后再买入，他们的成本会比拐点的那个阶段更高。而还有一部分资金，会选择在周期拐点之前买入，原因嘛，当然是因为大家谁都在猜测绝对周期底是哪一天，这个是主要分歧也是能力体现的部分。左侧买入的人，可能价格会比周期绝对底有优势，也可能会略逊，因为效率是不够的，但是如果又是在一个情绪很低迷的时候买入，虽然损失了一些可能的效率，但是最重要的是能把握住这个载体的未来成长机会。3.所以大家现在因为猪价下跌很严重，大家看的更多是猪周期绝对低点是哪一天。但是实际上2.说明的问题就是股价上涨是来源于资本行为，也就是资金行为，资本行为并不是同步的，比如上一轮周期绝对低点看，是在18年5月左右，上一轮绝对高点在16年下半年。但是资本行为产生在17年，17年大家已经开始陆续买入了。基于以上三点，我基本认为从现在开始12个月内，会有资本开始陆续买入牧原股份，这个期限里面，猪价越不反弹，市场情绪越悲观都是好事。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做我对汽车投资的思考，来自于山水之间1024。最近因为平安万科这类老白马连续下跌，引起了不少投资者的讨论，为什么这类投资在当前市场中显得格格不入？一、时代红利的更替。中年人的消费或者说负债已经被房子绑定了，年轻人则不同，这里面反映出来的是企业增长曲线的问题，也就是未来预期的变化。中年人很容易以经历过的高房价为锚点，跌了更愿意继续买入，这点在万科上体现得淋漓尽致，每次不一样不代表这次不一样。并且看似负债买房，实则很大一部分是通过投资房产股票或者购房赚了一大笔，不管雪球有多少因为万科下跌和不涨在痛诉，但背后更多只是数倍利润的一点点回撤而已。二、周期。万物皆周期，一旦资本主导了市场需求，那么就会加速需求的切换，从钢铁煤炭的金饭碗到公务员的铁饭碗再到互联网从业人员的996，也不过数十载。怎样避免陷入当前地产投资一样的陷阱，躲开周期下行规律？行业内对抗周期最好的方式就是提价，茅台就是很好的例子，反例就是顺鑫农业，量和价，必须有一个在路上且不能打破量价平衡。不知道有多少人还记得2018年后被强化的“消费降级”概念，那时候牛栏山的铺货效应就是消费降级的集中体现。但到了当下2021年，片仔癀、茅台、五粮液，甚至是以老酒提升品牌价值的舍得酒业，酒鬼酒，也都是消费升级为内在催生的逻辑。这里也很好的体现了任泽平的一句话:中国股市整体的兴衰，其实就是货币政策的松与紧。同样，消费单价的高与低，也与货币政策息息相关。三、消费群体的迭代加速消费观念的转变。从年轻人消费的角度来看，更多的是复制日本的消费方式，但又不完全相同。宅文化放在整个消费领域来看，是消费降级，因为70-80后主要消费是房产，90-00后主要消费则是单价没有房价高的泡泡玛特，直播，游戏，网红饮食，网红旅游一类。但从房产这种大消费剥离出来看，这种消费不仅行业内单价上升消费频率也大幅提高。我认为要区分消费到底是降级还是升级，最主要是看消费人群和消费频率的天花板有多高。我上次提到王冠  研究的按摩椅，床垫之类的消费品，就属于消费升级。譬如床垫，舒适度的升级意味着单价上的上升，五年的更换频率则大大提高了行业天花板，这就是消费单价和消费频率共振催生行业大发展的例子。同样的逻辑，用在汽车上也是如此。四、消费产品的升级加速了消费方式的转变。新能源汽车相对传统国产燃油车单价的提升幅度是显而易见的，蔚来，理想、小鹏汽车的售价大多在三十万以上，再想想三年前国产汽车卖的好的都是十来万左右，日系德系也是十多万居多。消费单价的提升解决了，消费频率该怎么解决呢？只有这两点共振才能促进行业高速发展。难道新能源的耐久度相对燃油车会大大降低？要想明白这个事情，要把消费频率这个概念理解清楚。消费频率字面理解是单个消费者购买单个消费品的次数，但放到实际消费场景里，不仅仅指单个消费者，而是消费群体的多寡。理解了这点，就要从这两点去考虑消费频率的问题。1，产品的初次消费者复购率是多少？2，产品价格上的同比变化对应的消费群体有多大？因为我现阶段主要做汽车领域，那就用汽车来做例子。新能源汽车这块，我听到最多的一句话就是，开过电动车以后就回不去了，不会再考虑燃油车。不能说全部，至少80%的消费者会认同这句话，这个消费理念就对应了消费频率中的第一句，新能源汽车的复购率，但更深次的逻辑是当下新能源汽车的价值和体验上的升级，如果是2017前后北汽新能源那种产品占据了大多数电动车市场，想必这句话很难被认同。第二点，产品的消费群体有多大。这里又要分两种情况，当一种消费品行业到达一个临界点，不能说饱和，只能说是趋于饱和，那么品牌之间就会产生分化。一种是延续高端风格，以价补量，更多是稳住存量，这种品牌往往把营销资金用在客户服务和品牌维护上。另一种是以量补价，价格会降下来，但客户量会突飞猛进，这种品牌会走向亲民化。这里我很想举一个例子，是公司在重庆的业务，大金中央空调和格力美的对比。大金主要服务于豪宅别墅，顶层跃层大平层，是日本的高端品牌，均价是格力美的的一倍以上。虽然格力美的也在做中央空调，但总体来说，还是量为重点。这两类企业都活的很好，参加大金的经销商活动往往是葡萄美酒夜光杯，高尔出海游艇会。格力美的这些年的业绩，涨幅，对行业从业者和投资者都能交一个满意的答卷，虽然这两年不尽人意，也是受地产的影响才如此，也该到了地产周期向下切换的时候了。当量和价到了一个平衡点，那么这两类企业想要继续增长就很难了，这时极少部分公司会开始转型，行业内成王败寇的序幕就正式拉开了。譬如恒大为什么要涉足新能源汽车，某些地产公司开始转型物业服务，这都是行业转型的代表。消费升级这一块要注意一点，升级并不一定意味着提价，是在以往的消费体验上有所升级。以上四点：首先判断时代的红利，然后计算大概的行业上行周期，接着理解产品受众，最后是研究行业间的差异化，持仓优秀公司享受成长，这是我一直以来的研究框架。最好做的行业是政策和市场共同驱动的，量价齐升的阶段最赚钱，判断量价齐升主要从消费的必要性和渗透率去入手。政策和市场共同推动一般是我重仓的方向，举个当前看还是反面例子的情况。2019开始的氢能源概念，是政策驱动的行情，但政策仅仅给了市场一个发展方向，并未考虑到市场接受程度，概念无法变现为业绩，涨幅七倍的美锦能源一度被打回原形。同样，市场和政策违背，也很难走出来，譬如数字货币，空气币。这两天内蒙四川宁夏等地区正在拆除挖矿设备，没了中国这个民间大矿机的支持，不知比特币会掉多少。时代的红利，即是政策的驱动在新能源上已经毋庸置疑了，全球各大传统知名车企都制定了相关的禁售燃油车时间表，中国也制定了25%的渗透率计划，大势所趋。汽车周期这块，当下新能源的逻辑和燃油车替换马车相似，却又不尽相同。相似之处是生产力和生产技术的变革催生终端消费品的改变，不同的地方则在量上。马车时代是贵族产物，保有量并没有平民化，所以燃油车替代马车过程不仅仅是消费升级，还是量价齐升的数十年主升浪行情。而新能源汽车的更替，是在全球汽车保有量并不会大幅上升的前提下进行的，所有我一直在提醒汽车电动化会在渗透率达到一定程度后就要撤退，因为增速会大幅下滑甚至负增长，而汽车智能化则是100% 才是终点。电动化已经人尽皆知，末端标的都开始炒作了，接下来的业绩报表会让市场开始大幅分化，这时候不要去看公司说了什么发展计划，而是看做了什么业绩。今天结尾就再简短讲讲电动化怎么去看即将到来的大分化。前面讲了不少关于量价关系的例子，量和价至少有一个在路上，并且要达到以价补量或者以量补价的情况，量上去了价降太多也是徒劳，毛利率过低的行业估值是给不了太高的，同样，价上去量不能维系，那么品牌效应会逐渐缩小。现在电解液，隔膜，铜箔，正负极相关公司都发布了扩产计划，暂时看肯定会造成产能过剩，大多数产能都在2023年落地，所以2023年会迎来不小的降价风波。虽然还有一年多，但必须做好准备，相信很多投资者会在2023年大涨时得意忘形。其次是价的关系，就隔膜来说，国外价格普遍是国内价格的一倍，恩捷股份、星源材质这种扩产产能多数销往国外的企业，受影响程度最小，量的供应也不会打破量价平衡关系。现下研究重点在汽车智能化上，持仓重点在电动化上。文章写到这，朋友发了一段小米汽车的招聘视频，其中毫米波、传感器、高精度地图、汽车芯片、云数据都是我当下主要的研究方向，看得出来小米摈弃了重资产的汽车制造，集中向汽车操作、自动驾驶方向进发。做好了就是后来者居上，反过来向汽车制造企业输出自动驾驶技术，方向应该不会错，接下来就是逐步验证的过程了。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做选基金为什么不要唯业绩论，来自于懒人养基。我们在挑选基金的时候，首先会看业绩排行，一年、两年、三年、五年、十年和基金成立以来的业绩排行，在“优秀”、“良好”、“一般”和“不佳”之中，肯定选择长期业绩优秀的基金，因为优秀的业绩是我们获取良好投资回报的基础。但是，在选择权益基金的时候又不能唯业绩论，必须做业绩归因分析，看看基金的业绩是撞大运还是来自基金经理的能力，是否切实可靠、具有可持续性；还要看基金的风险收益特征是否契合自己的投资风格。1、不要被基金短期业绩光环所诱惑。短期业绩特别亮眼的，大多没有可持续性。短期业绩特别拔尖，往往基金布局非常集中于某一个行业或主题，短期业绩靠风格暴露获得。而花无百日红，公募基金行业常年流传着“冠军魔咒”的说法，出现一年极好、一年极差的概率并不低。所以才会有涨时蔡经理、跌时经理菜的段子。买这种短期业绩爆炸的基金实际上是一种典型的追高行为，也是造成短期业绩亏损的主要根源。可惜很多新基民就爱这么干。2、年化收益率也可以“骗人”。有朋友会说，短期业绩不可靠，那我就看三五年的年化收益率，这个也要具体问题具体分析。比如，最近年份有一年业绩突然爆炸的，当年净值增长率超过100%或者达到150%甚至更高的，即使其他年份业绩平庸，拉扯一算也能达到年化20%以上。这种情况基本上可以判定那一年的业绩爆炸主要来自运气而非基金经理的能力，以后想要再出现类似的业绩领先就没那么容易了。3、业绩爆炸可遇不可求。有的偏股基金集中布局白酒，有的布局新能源，有的布局互联网，有的布局银行保险，还有更细化的，有的专门布局煤炭，有的重点布局钢铁，有的又集中在化工或有色。在风口上，猪都能飞起来。比如，今年大火的广发价值领先，你在年初能猜到它可以靠集中布局煤炭创造辉煌？这次踩中了煤炭，下次还能再精准布局什么主题大获全胜？肯定没那么容易。同理，我们选择的基金如果某个年度出现业绩爆炸，也是出于运气，而不是出于我们的选基能力。4、同一基金经理管理的同一类型主动基金，业绩相差过大的要警惕。注意是同类基金，不属于同一类的，比如张清华管理的灵活配置型基金和偏债基金，业绩相差很大是正常的。而如果同一基金经理管理的同一类型基金，业绩相差过大，则基金经理可能对不同基金采用了不同的策略，或者赌不同的方向，结果有的基金收益率80%，有的基金收益率只有40%，这就会造成一种局面，到底哪只基金能反映基金经理真实的管理水平？我们怎么选择这位基金经理的基金？选业绩好的，怕它回落；选业绩差的，怕它就一直趴着不动。基金经理那么多，有这种情形的基金经理最好回避。具体例子就不举了，投资者朋友挑选基金的时候，可以在基金经理一项，查看其在管的同类型基金，有没有业绩表现差别过大的问题。5、对持仓股票换手率过高的主动基金也要保持一份警惕。公募偏股基金近两年持仓股票换手率平均为310%左右，如果我们选择的主动基金换手率达到500-600%甚至更高的，我们需要保持一份警惕。不是说换手率高就不好，不排除有些基金经理就是交易型高手，或者风格、周期轮动高手，但这种靠交易得来的业绩稳定性不够，尤其在基金规模变大后这种策略可能失效。精选个股长期持有的基金虽然短期业绩可能并不出彩，但我觉得更值得信赖。所以长期重仓基金最好选择换手率在平均水平之下的，同等业绩换手率100%左右或者更低的优先考虑。6、过去几年业绩特别优秀的个别行业主题基金有可能一定程度上透支了未来，比如过去几年业绩逆天的白酒类相关基金。根据蛋卷基金指数估值数据，截至2021年6月18日，中证白酒指数市盈率55.34倍，PE近五年历史百分位达到95.20%，估值已经挺高了；可据天天基金6月19日数据，近一个月买入最多的三只基金分别是招商中证白酒指数73万人（次）以及“含酒量”最高的两只主动基金易方达蓝筹精选101万人（次）、易方达消费行业64万人（次）。这三项加起来，近一个月买“酒”的基民高达238万人（次）。这也在一定程度上解释了白酒股跌不下去的原因：买方力量充沛！白酒的成长能支撑这么高的估值吗？还真不一定。再优秀的行业指数涨到一定的程度都得歇歇脚，未来一两年白酒还有超额收益的概率应该不大。7、有些单个年度业绩并不出彩甚至略微平庸的基金，长期来看业绩其实很好。我很认同“每个年度达到前1/2，连续5年就可能是前1/10”的看法，慢就是快。因为涨上去100%，只要回撤50%，业绩就归零了，还不如每年10-20%来得实在。但我们往往会聚焦个别年度上涨100%、业绩波动很大的基金，而忽视“不承担过大风险、也不想赚大钱”的基金，长期来看，后者可能才是“闷声发财”的主。8、业绩之外一定要看风险收益比，也就是夏普比率。夏普比率越高，意味着基金每承担一单位风险获得的收益越高，性价比越好。9、选主动基金就是选基金经理，业绩之外一定要看现任基金经理任职起始日期，分析他任职以来的风险收益特征。严格来讲，前任创造的业绩与现任无关，完全可以不看。10、对于自己信赖的基金经理管理的主动基金，短期业绩持续不佳往往可能是介入或加仓良机。11、基金业绩攀比是万恶之源，这山望着那山高，频繁买卖申赎基金一定会左右不讨好，陷入亏损。12、不要执着和单方面追逐收益率挑选基金而忽视资金安全，否则赚再多的钱也拿不久，一次错误就可能把多少年收益化为乌有，成为可怜的财富搬运工。总之，基金业绩固然重要，基金业绩从哪里来，基金业绩有没有可持续性，对投资基金抱有理性的预期目标和投资基金的正确方法，一样值得我们重视。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做说说对猪股和市场的中长期看法，来自于赏风听雨。猪股算是春节后最衰的板块了，猪价如瀑布般下落，且大幅超过业内外所有人预期，猪股自然也不好受，全线下行。牧原回撤接近40%，新希望接近70%，正邦超50%。截止今日，猪易网全国均价13.1元/公斤。根据发改委最新口径，发文后行业盈亏成本线为猪粮比7:1，现在猪粮比已经接近5:1，如果再下行1毛左右，将直接触发一级预警。猪是周期性产品，其特征是产品价格受供给端影响较大，需求端相对稳定。现在我们无需探求究竟还有多少大肥，还有多少冻肉，调研机构跑断腿也没获得准确数据，去调研几个地区没任何意义。我们只需要知道现在行业二元自繁自养成本应该在18元左右，三元应该在22元左右，进口肉成本在22-24左右，育肥成本受仔猪成本影响较大，但可以把育肥看做自繁卖仔的后半段，但大肥成本应略高于标猪。总之，对比当前猪价，全行业已经陷入深度亏损之中。既然产业具有周期性，那么价格波动是市场认可的常识。事实上，所有猪股中短期走势和猪价走势或猪价预期走势呈现高度正相关性，而并不和当期利润有高度正相关性。这次价格超预期下跌也自然导致股价的深度调整。那么，既然猪价跌到了行业深度亏损的时候，不管是引起恐慌抛售，还是存货太多慢慢消化，或者是继续惜售等反弹，总之这种极端低位不可能一直持续，而这种极端低位的存在会极大的打击从业者的积极性，导致产能退出，从而影响未来的供给。所以，猪价到了不可思议的低位，不管它是不是还会下探一波，也不管它会持续多久，反弹终究会来，而且这里压抑的时间越长，产能去化越厉害，后面反弹就越猛。做为与猪价或猪价预期具有高度正相关性的股价，如果猪价反弹，股价也必然向上，如果猪价压制时间过久，那么股价更会领先于猪价上涨。猪周期一般是四年左右，但每一波形态并不相同，且猪价格在每年内还有季节性波动。现在说这一轮周期持续是三年，四年还是五年都是瞎蒙，没任何意义。我们知道的常识是猪股龙头牧原，在每一波猪价中期低点区域都是其股价中期低点，猪价高点区域有较大概率新高，且长期来看，猪价做折返跑，股价是震荡上行的。其他猪股，虽然走势不如牧原，但是在行业低谷持续时间较长后，会有因为市场预期行业反转，而有强势主升浪。而现在，猪价低于行业平均成本线30%。再说一下赛道股，过两年，是赛道股的天下，行业景气周期+牛市使得赛道股有了巨大涨幅，估值也达到100+的水平。景气度高的弱周期行业，估值高不是问题。但常识是，高景气度不可一直持续，增速50%的时候对应100多倍估值似乎合理，但增速下滑到30%呢？经历过2015年的牛市就知道，很多优质成长股，即使是股价比当年涨了n倍，在15年-17年的这一段时间也并不好受，很多质优股是到了17年才踏过了15年高点，更不要提那些基本面发生变化的个股了。万物皆周期，周期股只是把周期性体现的更为明显，且缺乏1-2年的上涨持续性；非周期股，景气周期持续2-3年，而不景气的时期也同样漫长。周期股价格见顶和非周期股估值高位，利润增速放缓的魔咒谁也无法打破。年后的这一波行情，曾经的王者茅台、海天味业、长春高新、恒瑞医药已经显露出来疲态。而当前的赛道股，又有多少从基本面上比它们更优秀呢？或许从现在往后两年左右的某一时间点看，即使如正邦，新希望的走势都会大大跑赢当前的很多赛道质优股。总之，在最悲观的时候抱有乐观的态度，在最狂热的时候抱有清醒，终究是没错的。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做持有优质的公司持续下跌，怎么办？来自于郑创辉投资日记。在整个A股的所有赛道中，最好的赛道莫过于白酒和医药，高毛利率，高ROE，高增长，白酒具有高稳定性，企业一旦建立自己护城河，就能穿越牛熊穿越时代，医药行业也具有高毛利率，高ROE，高增长的特性，虽然不具备白酒行业的高确定性特征，但赚钱能力显然也不输给白酒行业，也是A股中的黄金赛道。在最好的行业里，最容易出现大牛股，我们一直都把重心花在消费和医药上，因为在高速上开车才能把车开得快，不过最近好像高速堵车了，不但开不快还倒着走，前两天连贵州茅台这样的超级市值公司股票居然下跌3.38%，泸州老窖更是一泻千里，早上更有向着跌停板的方向奔跑，午盘收盘的时候下跌5.14%，我们最为喜欢的中国中免现在已经跌到278元，即将来到最低点，这完全不按常规出牌。医药股也是很不争气，长春高新现在跌到394.84元，从价值投资来看，其价值凸显，不但具有较高的成长性，同时也具有非常好的确定性，我们预计2021年的业绩增长将能保持在35%的增长速度，长春高新旗下的子公司百克生物，在星期一的时候打新股，下周即将上市，这可是个大肉签，一签可能就赚10万的新股，纵然有这么多的好消息，但股票市场好像根本不为所动，居然硬生生的也跌下了400元，抹平了12个月的收益。恒瑞医药也是，明明是个优秀公司，就这么趴着一整年，把去年的收益全抹平，倒是医疗服务业特别惊艳，爱尔眼科，通策医疗表现相当不俗，主要是因为不受集采的影响带来的好处，爱美客也是不受集采影响，表现非常强劲，在大盘如此疲软的情况下，各蓝筹白马股，纷纷抹平去年的大部份收益，而他们纷纷抹平这次的回撤，有种感觉风水轮流转，三十年河东，三十年河西，一声长叹，感觉错过了几个亿。这样的暴跌在我成为基金经理之前，是不会有任何难受的感觉，因为我已经经历过太多次这样的回撤，市场每年每个周期，都有热点行业和热点股票，我也曾追着热点跑，风格不断切换，在大盘回撤时，我们依然是正向收益，后来就跑不动了，资金跟着一步步轮动，在轮动没错时是很风光的，但市场风格切换过快，偶然一两次踏错脚步，最后深度套牢，痛不欲生，所以就放弃了追逐市场热点。当我们不再追逐市场热点，静下心来守护自己深度研究的好公司时，世界就变得安静而没有噪音了，看着别人潮起潮落，而我们坚定不移地守着优秀业绩的好公司，等待资金回流至有业绩支撑的股票上来，我们知道每种花都会有开花的时候，只是每种花的花季不同，只要业绩足够好，不仅仅是会开出鲜艳的花朵一鸣惊人，我们的静静等待是为了花开富贵，但这样做是孤独而又寂寞的，特别是在没有信仰的情况下，这是绝对做不到的。我们经过几回翻滚过山车后，才积累了上千万的财富，对这样的上涨和下跌，早已习以为常，因为我们总是把仓位相对集中，一般都是只买5支股票，基本上不多，也不会少，这使得我们的波动幅度特别大，当然未来的收益也会更高，最核心的是我们持有的股票都是蓝筹白马股，无论怎么跌，最终在行情恢复正常时，他们都能快速反弹，并且创出新高，这些顶尖优秀公司，最终一定能成就我们的收益至于什么时候能反弹到高点，我们复盘了无数白马股历史，在不是股灾的情况下，正常是8个月到12个月之间就能创出新高，比如说贵州茅台，五粮液，泸州老窖，中国中免，上海机场，长春高新，恒瑞医药，万华化学，海天味业，他们都有这样的能力，在他们以往的例子中，都在8~12个月就能平复下跌并且创出新高，所以保持耐心是非常重要的。保持耐心这个过程是痛苦而又煎熬的，如何在这漫漫长夜里坚守，不仅仅简单的信仰就可以，更重要的是需要一种叫做“希望”的东西，在伟大的传记学家，文学家斯蒂芬茨威格先生写的《人类群星闪耀时》第11章《壮志未酬》，英国人斯科特先生带领的南极考察队，最终因为被挪威人阿蒙森率先在南极点上插上了挪威国旗，使得英勇的科斯特先生失去了希望，最终从南极点返回的路上，轻易放弃了对生命的渴求，以战死沙场的悲壮来结束他英勇的使命。如果斯科特先生是人类第1个到达南极点的人，那么他就会有无尽的求生欲望来回国享受他的荣耀时刻，也就不会放弃对生命的渴望，因为他失去了一种叫“希望”的东西，回到伦敦，他的英雄壮举将会倍受争议，虽然他到了南极点，但他并不是人类第一个到达南极点的人，没了希望，溃败就成了他最好的选择。在投资里也是，在我们早年投资时，我们会快进快出追逐热点跟随轮动，追涨杀跌，快速止盈止损，我们并不认为这有错，我们不需要一种叫希望的东西，因为我们可能今天满仓，明天就空仓了，没有黑夜，只有烈日当空的炎热，我们以为避开了黑暗就可以轻松制胜市场，最后的结果，我们却在炎炎烈日下，被活生生的烤焦了，在热点股票的暴涨暴跌中，对错参半，账户虽然没有大回撤，但收益率不如人意。马无夜草不肥，长彪最好的方法，也许莫过吃得饱饱的，然后在寂寞孤独的夜里安静睡觉，如果要使自己得到超高收益，那就要让自己丈夫吃得饱饱的，接下来在孤独寂寞的长夜里，让它安安静静的睡个饱，醒来时你就会发现账户整整长肥了一圈，最极致的例子莫过于大年大妈的例子，当然这种事不易发生，因为没几个人有能力对吃饱饱的账户可以视若无睹，只想着每日跟随着惊心动魄的波动。要熬过漫漫长夜，唯有“希望”才能对抗所有煎熬，只要内心还有希望，就不会去止损，就会等待黎明到来，而这个希望不是来自每日的心灵鸡汤，是来自优秀企业的优秀业绩，优秀赚钱能力，优秀成长空间，他们优秀的基本面给了公司未来价值不断增厚的希望，随着公司内在价值的不断增厚，未来股票价格也自然会上涨，优秀的净利润，支撑了它未来本金不会亏损的确定性，这就是希望，一种不畏前路坎坷的动力源。总结：因为这些优秀公司优秀的基本面所支撑出来的确定性，让投资者不畏惧回撤，对这样优秀的公司而言，在更长远的未来只是赚多赚少，只要不在亏损中止损，终会为股东而怒放它满山遍野的炫丽之花，在这个等待的过程，我们不仅仅需要耐心，更需要的是希望，当我们感到彷徨的时候，应该回过头去看看这些公司赚钱是多么的优秀，成为一家公司的股东，本质上就是要让企业帮我们赚钱，当我们手握着非常能赚钱的公司的股票，我们就握住了希望。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做上海机场的自我救赎，来自于守望者先森。上海机场近期因重大资产重组停牌，按照公告，公司自2021年6月10日起停牌，停牌时间不超过10个交易日计算，下周五之前就要复牌了，看到不少人在讨论这次重组事项，趁着上海机场还未复牌写一点自己的想法。1.上海机场目前的股价在什么位置在讨论估值之前，我们先讨论大家提及的最多的免税业务，2020年上海机场受到疫情影响营收不具有代表性，我们就看一下疫情开始前的2019年。公司总收入109.44亿元，其中航空性收入40.84亿元，非航空性收入68.60亿元。不过除了免税，非航空性收入也包含机场广告、商铺、停车、机场服务等收入。具体到免税收入，我们可以看一下今年1月30日公司发布的《关于签订免税店项目经营权转让合同之补充协议的公告》，2019年日上免税店租金为52.10亿元，占2019年收入比的47%。在看一下上机股价，2019年公司最高点位88.10元（前复权），而今年受到疫情和免税协议重签影响，最低点股价为43.95元，期间股价下降了49.88%，股价跌幅与免税收入占比基本相当，我认为目前的股价已经基本反映了上海机场的情况。很多朋友拍脑门说目前价格高估或者低估，我个人觉得是不准确的，因为短期把所有免税收入剔除，按照平均估值，基本上也就是现在的股价。还有很多朋友直接对比上海机场和白云机场的PB水平，然后得出结论高估的结论，我个人觉得也是不妥的，因为上海机场是全国、甚至全世界最繁忙的交通枢纽，客流人数巨大，国际客流占比高，单一客流价值和消费能力绝冠全球，可以适度给与估值溢价。如果类比一个类似的情况的话，京沪高铁是全国最繁忙的高速铁路，京沪高铁目前的PB估值为1.50倍，而经营深圳—广州—坪石段铁路客货运输业务的广深铁路，PB仅为0.54倍，远低于京沪高铁的估值，这种估值的差异本质上和机场是一个情况。2.购买标的情况本次发行股份拟购买的资产包括买上海机场（集团）有限公司持有的上海虹桥国际机场有限责任公司100%股权、上海机场集团物流发展有限公司100%股权及上海浦东国际机场第四跑道相关资产。简单来说就是上海机场要发行股份购买虹桥国际机场，浦东机场货运业务和一条浦东机场的跑道。主要涉及的重要资产就是虹桥国际机场和浦东机场货运业务。在分析购买标的情况之前，我们先确认几个模糊的正确的事实。（1）第一个判断关于两个机场的盈利能力比较：2019年浦东国际机场总旅客吞吐量7615.35万人，其中国际+地区（港、澳、台）总吞吐量4374.86万人，国际旅客占比为57.44%。而根据相关公告，虹桥国际机场旅客吞吐量为4564万人，国际旅客占比仅为7.5%。国际旅客消费能力强，是机场服务和免税业务的主力消费者，因此无论从客流数量还是质量上来说，浦东国际机场的盈利能力和价值远高于虹桥国际机场。（2）第二个判断关于两个机场客流量的恢复情况：根据上海机场运输生产情况简报，2021年5月浦东国际机场国内单月客流387.51万人，而疫情前的2019年5月，单月国内客流为329.43万人，国内客流已经完全恢复。而2021年5月单月国际客流为6.59万人，而疫情前的2019年5月单月的国际客流为270.79万人，因为疫情封锁，国际客流尚未恢复。如果以国际旅客占比计算，虹桥国际机场以国内航班为主，客流量和盈利应该基本恢复，而浦东国际机场客流量以国际客流为主，现在离恢复还遥遥无期，因此短期虹桥国际机场的恢复速度和盈利能力远高于浦东国际机场。（3）第三个判断关于买入的货运公司的盈利能力：根据相关公告，浦东机场货运公司2019年净利润率为37.1%，远低于上海机场2019年的48.07%的整体销售净利润率，因此买入的货运公司的盈利能力低于浦东国际机场。（4）第四个判断关于关于疫情时期的货运服务，无论是看波罗的海散干货航运指数还是中远海控这种大妖股的走势，今年由于疫情影响，全世界生产部门都出现巨大缺口，中国成为世界重要工厂，国际和国内货运服务大爆发。受益于疫情，短期国际货运服务公司的盈利能力快速上涨。基于以上四点，可以简单总结一下：上海机场定增买入了短期盈利能力已经恢复的虹桥国际机场和疫情收益的浦东货运公司，买入标的短期盈利能力远高于浦东国际机场，但长期的平均盈利能力低于浦东国际机场。3.这次资产重组的目的在讨论这次资产重组目的之前，我们先拍一下脑门，一旦重组完成，公司业绩会发生什么变化？因为浦东国际机场以国际客流为主，在疫情尚不明朗的前提下，今明两年大概率亏损。而加入以国内客流为主的虹桥国际机场和疫情受益的浦东货运公司，近两年盈利能力会大幅度提升。因为业绩的长期下降或者亏损，会严重影响资本市场对上海机场的估值判断，不仅股价受挫，如果公司主体长期亏损，未来上海机场借款、发债等融资行为也会受到影响。因此我认为机场集团本次向上市公司注入资产，是一场自我救赎。注入短期盈利能力较强的资产改善上市公司盈利能力，而长期随着浦东国际机场客流的恢复、免税业务的恢复以及浦东新卫星厅的投入使用，长期增长得以连续。所以整体来看，我认为这次重组不能算是坏事，最起码短期业绩不至于太难看了。4.唯一的变数这次重组采用定增形式，唯一的变数就是定增价格。根据定增规则，定价原则是发行价格不低于定价基准日前20个交易日股票交易均价的 80%，一般情况下，核心资产也不会有特别低的折价，因为定增机构也是按照市场化询价，特别低的价格也拿不到。按照目前市场平均情况一般是发行价折价4%-6%，当然如果最后询价的价格偏离发行底价折价特别大，那对原来的股东权益是一种明显的侵占和摊薄，这种情况短期就是利空，但目前还需要等待具体的细节公布。本人持有上海机场，仅作为研究记录，不构成投资意见

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做万科近期的那些鬼故事，来自于长线是金11。从2018年2月到现在，万科的股价被足足压制了3年半时间，至今仍处于水深火热之中，期间营业收入、净利润从2017年底的2428.97亿、280.52亿，增长至2020年底的4191.12亿、415.16亿，分别提高了72.55%、48%，但股价却下滑了36.97%（2021年6月15日）。近期，万科再度遭遇月线四连阴，年初的一波弱反弹彻底熄火，PE更是被惨绝人寰的压低至7倍以下。这一切显然与业绩无关，只能以鬼故事造成的心理预期来进行解释，除了传统的“夕阳产业”、房地产崩盘论之外，又有哪些新的鬼故事促成了此番的月线四连阴呢。一、“三道红线”掐死房地产融资2020年下半年，监管部门出台了房地产融资新规，对房地产行业有息负债规模设置了“三道红线”，一是剔除预收款后的资产负债率不得大于70%；二是净负债率不得大于100%；三是现金短债比不得小于1倍。业界普遍认为此举几乎彻底堵死了房地产融资漏洞，极大限制了行业的规模化增长。毫无疑问，“三道红线”对于许多高负债、以民营资本为主的房地产公司是一个实质性的巨大利空，例如像恒大这种喜欢上杠杆弯道超车的家伙，面临的压力肯定不小。但是对万科而言，负面影响几乎微乎其微，从下表我们可以看到万科10-20年期间的数据，每一年的剔除预收款后资产负债率、净负债率、现金短债比都没有达到过触及红线的标准，换句话说万科其实向来就是一家经营稳健，使用杠杆非常保守的公司。“三道红线”政策的出台，就好比老师硬性要求全班同学认真听课，喜欢躁动、交头接耳的学生觉得很不爽，但对一直都安安静静听课的学生来说，其实根本就不是个事。二、地方土地财政瓦解，楼市底层逻辑颠覆自2022年起，国有土地出让收入，由之前自然资源部门负责征收全面划转为税务部门负责征收。很多人认为此政策出台之后，地方政府所高度依赖的土地财政将走向瓦解，高价地传导高价房的底层逻辑进而会被颠覆。关于这个问题，暂时不谈人们对财税体系的理解是否到位，先姑且认为该逻辑是正确的，假设未来各地不再过于依赖出让土地维持财政收支平衡，从而丧失拔高地价、炒作稀缺土地资源的动力，那么地价松动传导房价的同时，开发商的拿地成本也同样会下降，大大有利于快速周转型房地产公司快速拿地、快速开发、快速销售、周而复始快速循环。事实上，万科这种快速周转型公司有别于囤地慢售型公司，前者对房价的依赖度较小，相反快速上涨的房价会抬高拿地成本，反而会对快速循环形成一定制约。土地财政如果出现瓦解，房价是否真如意料般出现回落还尤为可知，但拿地成本肯定会先一步下降，我看不出对万科是多大个问题。 结论管理层对房地产行业的调控日益加码，可见有关“房住不炒”的决心非常强烈，同时也意味着房地产本身仍然是一个景气度高的强势行业，不压压根本抑制不住它的势头，否则怎么没见人打压纺织、化工、汽车呢。不过尽管面临打压，我觉得都不该一刀切的看问题，人类生活讲究衣、食、住、行，房地产就事关住这项刚性需求，必然是一个会长期存在不会走向消亡的行业。行业只要能永续存在，所谓的寒冬都只是暂时的，记住艰难时刻，最先被淘汰的一定是孱弱者，稳健而财大气粗的大咖大概率是能支撑到最后的。艰难时刻持续越久，为未来强者腾挪出的施展空间也就越大。作者：长线是金11链接：https://xueqiu.com/3349472836/183360477来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做光伏五问：拨开迷雾待日明，来自于锦缎研究院。当前一个阶段，从光伏行业基本面的角度分析来看，似乎并不值得投资者期待。只是最近网络上掀起的一轮“刻骨铭心”而不乏“匪夷所思”的讨论。前一阵，我还想去公开辩解一些什么，然而，我放弃了。今天，我想针对市场对于光伏的一些看法和整个市场的形势做一个基本的判断。我的看法和判断仅代表个人观点，可能与市场某些主流观点不太一致，不构成任何投资建议。01产业链困境下，为何光伏龙头股价坚挺？其实，很多人下车或者不愿意上车，只是因为光伏产业链目前面临的困境——即多晶硅在商业和投机需求的共同作用下价格飙升导致产业链需求停滞的困境。至少会影响今年全年，甚至对明年上半年的需求也有一定的影响。那么，估值高达40倍以上的行业龙头又如何能够经受住这样的考验？在过往确实如此，如果遇到这样的悲观情况的话，股价都会面临较大的调整压力，例如531新政及2019年光伏新政发布的推迟。当下面临高达40多倍的PE面对年内如此行业困境，龙头股价为何不怎么跌？时过境迁！当下A股投资龙头优势与赛道投资大行其道。数年的牛市逐步进入下半场推升优势行业估值继续上行，是整个市场维持光伏龙头不太调整的基本原因。讲白了，就是二级市场投资者乐观情绪蔓延，投资者愿意给赛道企业更多更长的容忍时间。也许作为价值投资者你无法想象宁德时代当下已经站上万亿市值大关，茅台们慷慨的给予60倍以上的估值还在上涨。明年光伏无以是精彩的，今年四季度也有可能超预期，我们原本认为三季度下半段可能资金提前入场，然而，这个时间节点似乎更早到来。资金博弈的加快，和赛道投资的“急不可耐”与过完形成鲜明对比。从本质上来说，龙头坚挺的背后仍然是强劲的行业增长的潜力。行业增长的潜力来源于业绩弹性（毛利率明显扩大）与市场的需求急速扩大。所以光伏龙头的戴维斯双击与业绩弹性许多人远远没有看到。你只看到表面或静止的状态，是远远不够的。在3月27日笔者发表文章中阐述了：光伏产业链涨价是短视的，不可持续，但同时，光伏产业链趋势性大幅降价的时代业已终结。因为产业链集中度提升以及光伏产业链地位的陡然提高，带来的是整个行业盈利弹性的扩大而并非昭示着产业链灭绝的幻觉。意思就是说，目前投资人应该从高企的产业链价格带来的行业短暂放缓下，发现一重很是“诡异”的现象：很多需求在如此之高的组价价格之下仍然刚性。这说明了什么？今时已不同往日！而如果组价价格恢复到去年的水平，那么行业需求又会出现怎样的情景？乐观的人，看到的是爆发的前夜，正如许多投资者“深爱黄金坑”一样，洗尽筹码后更是一派加速繁荣的景象；而悲观的人只能着眼于当下。02“拥硅为王”的2021，蕴含着怎样的产业信息？拥硅为王的现象，预期说是需求爆发或不匹配，不如说是产业链集中度提升加快。2020年硅料全球CR5高达88%，仅略低于硅片环节。行业集中度的快速提升以及下游扩产的加快与硅料扩产周期不一致导致了硅料价格暴涨，同时，某些企业囤积居奇，哄抬物价，加速了这一趋势。当前有重观点认为是隆基股份造成了这一现象。这样的观点令人啼笑皆非。造成硅料价格上涨过快还有一个重要原因，恰恰相反，是隆基股份硅片环节掌控力的下降而非其刻意导致的。为何？在2020年之前，外围市场的硅片基本掌握在隆基和中环手上，隆基掌控力极大，多年压制硅料价格。而在2021年我们看到硅片环节很多新进入者涌入市场，硅片龙头话语权在硅料本就不多的情况下更加乏力，而新进入者的抢单和扩产以及部分硅料企业贪婪本性导致了本轮硅料价格迭创新高，似乎要成为压垮光伏行业的稻草！但实际上会这样吗？在这个问题上，隆基显现的很淡定。可能正是因为硅料扩产高潮将来且行业门槛不那么高导致其对进入硅料环节毫无兴趣，因为隆基为长远发展计正虎视眈眈瞄准电池及组件环节。而进入的硅片企业，在2-3年内就会感觉到这个市场并不太好玩，他们中的大多数将为进入这一领域付出巨大而惨烈的代价。而同时，我们看到另一个产业信息。就是组件环节和硅片环节一样，开始“保利润”，阿特斯的组件甚至高达2元每W，组件企业一改过去，开始跟随产业链价格不断涨价哪怕影响行业需求。天合光能曾表示今年光伏组件全球CR5将超过80%而我此前预测在75%左右。组件环节超预期集中将带来产业链巨大的博弈变化，组件企业将在2022年大放异彩，迎来光伏产业链环节最大的戴维斯双击。如果你问我目前最看好什么环节，那么我会毫不犹豫的告诉你组件龙头。如果你问我是否看好硅料，我认为硅料龙头虽然可以继续跟随行业涨势，但是不会有戴维斯双击的产生，就不用想拥有超额收益。市场在现阶段，与我的观点相反，我们可以用时间去验证。03如何看待一体化？一体化的趋势和专业化趋势并不矛盾，可能长期共存，但一体化趋势领先的企业将会优势愈发明显。何为一体化趋势？讲白了就是全产业链布局。全产业链布局在于提高产品竞争力，在于打通产业所有环节，形成一致性高效对接产业链，更加提效及降低成本。做一体化，在于各环节都要出彩并保持优势，或者产业链1+1大于2的定制化产能提高产品质量和效率。如果盲目一体化，将在未来明显受制于人，逐步淘汰出局。所以，我认为大部分光伏企业在未来仍会坚持专业化的道路，但一体化的趋势占比会更高。某些企业所为的一体化只是在做战略性的尝试，并不是真正意义上的一体化，目前一体化趋势主要只有晶科、晶澳及隆基，其他都在走主流专业化道路上向一体化尝试。专业化未来为何仍是主导？因为，如果你不能够每一块都做的很强大，而深思熟虑之后，否则将会淹没自己。在未来电池领域技术变革下，风险积聚而组件形成的营销及品牌优势难以复制，压制了一体化进程。此外充分的下游场景应用带来的蛋糕远比一体化更加诱人，而下游场景应用的替代性技术明显弱于上游且毛利率较高，未来我认为光伏专业化龙头或一体化二线龙头角逐下游场景应用远比上游艰难扩张的容易且风险低。所以我建议包括东方日升在内的专业化龙头企业在一体化扩展没有明显优势的前提下，做好先下下游场景应用争夺蛋糕的准备，而不是匆忙跟随一体化的趋势。所以，我认为未来光伏场景应用市场的打开，将会光伏带来极大增量市场与估值提升，配合行业需求爆发促使2022年光伏股票继续大放异彩。04为何看好组件环节？其实，综合而言，组件环节在未来1-2年具备很大的弹性有许多因素共同作用。首先前面谈到的组件CR5快速提升，行业议价权加强，毛利率在未来将显著改善，明年行业毛利率将迅速恢复至20%的平均数水平。此外行业需求爆发，组件环节最为受益。目前组件企业的估值甚至只有10多倍，高的不过20倍，与整个光伏产业40倍估值水平相距甚远。光伏组件龙头企业携品牌及营销优势，向光伏场景应用下游扩张更为顺利，如储能、制氢及光伏建筑等。组件企业拥有市场后，向上游拓展更加顺畅，而下游企业向组件扩张取得较高市占率相对困难。所以，我认为组件环节将在未来领先于光伏产业链各环节迎来弹性巨大的戴维斯双击。这也是最近两三个月我发表对隆基股份及东方日升看好的主要原因之一。052020年的光伏将有怎样光景？光伏产业于去年唱出碳达峰碳中和最强音。风起于青萍之末，已蔚然成荫。光伏产业经历了比新能源汽车更加复杂的进程和演化之路，最终确立了光伏作为太阳能技术并将最终成为全球最大的能源供应方式。而在此前，太阳能的技术路径有很多，甚至还有地热等能源作为竞争者，最后光伏更具成本优势及产业链优势而脱颖而出，将足可与煤炭和石油的发现并驾齐驱，开启人类进军碳中和的大幕，同时也为氢能成为终极能源打下坚实的基础。因此，光伏产业的发展不仅仅是新能源的一场变革，更是人类碳中和的最理想方式，同时也将逐步开启新一轮由光伏+氢能为代表的产业革命的到来。所以，当下发生在光伏产业链一些偶发性或者不理智的行为并不能动摇光伏未来十年高速大发展并带来新产业革命的趋势。结合当下，A股对赛道股投资的热潮，我认为2022年将成为光伏标杆企业再一次高歌猛进的时点，万亿光伏企业会不会于2022年诞生？让我们拭目以待。当然届时，我们会发现类似于当下的白酒和新能源汽车给与了很高估值的光伏企业是否还具备投资价值，我们可能又要重新去认知。画外音，这一场由赛道和核心资产堆积起来的泡沫将愈演愈烈，最后如何收场？届时，我可能也会发表自己的观点，但还为时尚远。作者：锦缎研究院链接：https://xueqiu.com/6217310837/182983452来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做投资吃功夫，来自于陈嘉禾。投资这个工作，看起来没什么门槛，只要有张身份证、能开个投资账户，是人都能做。但是，这个看似“谁都能做”的工作，却也最吃功夫。要不然，这个世界上的钱岂不是太好赚了。“吃功夫”这三个字最早出自何处，现在已经不可考证。但是，在武术、也就是中国功夫中，“吃功夫”是练武之人的必须修炼。记得南怀瑾先生曾经说过，一个人练功夫练得多了，走路举止都会变得不一样。而对于那些久历江湖的人，一看别人走路的姿势，就大概会知道对方练的是太极、少林还是八极。（注：八极拳是一种传统武术，以拳法刚猛著称，自古有“文有太极安天下，武有八极定乾坤”之说。相比于少林拳与太极拳，现代人知道八极拳的不多。）这是因为功夫练得多了，本门武术用力的方法，早就已经融入行为举止之中，因此有经验的人，一望即知 对于投资来说，事情也是一样。投资看似简单，实则包罗万象。市场上有成千上万个股票、基金、债券、衍生品可供选择，到底买哪一个、卖哪一个？什么样的投资是有价值的，什么样是坑人的？这个股票好，那么剩下几千个股票里有没有比它更好的？没有十年八年沉浸市场的苦功夫，是很难对这些问题做出回答的。记得有一次，我在看海通证券港股的股票，看到数据软件上标注的股息率大概是8%左右。正好我的客户经理来拜访，问我“你在使用我们数据终端的时候有碰到什么问题吗？”我说你看，你们这个海通证券的股息率应该算错了啊，应该是4%到5%，怎么会是8%呢？他说你怎么知道是4%到5%、不是8%？我说我记得这些公司大概的分红数字和股票价格，如果有一个公司股息率达到8%，我不会不记得的，估计是你们算错了。打开公司年报一看，果然是数据终端计算错误。把分红数据搞对是第一步，而分红数据到底代表什么意义，则是第二步。一般来说，上市公司肯分红往往是好事，意味着上市公司肯拿出真金白银回馈投资者。但是，如果上市公司的业绩乏善可陈，同时又拿出大笔现金分红，而同时恰巧这个上市公司的控股股东又持有大比例的股权，那么这个分红的目的到底是回馈股东、还是回馈占控股地位的大股东，则是需要具体问题具体分析。而如何分析，就是体现投资者功夫的时候了。投资的功夫常常来自于对细节的理解，而对细节的理解来自于日常的积累。当然，人不是机器，像之前那个例子一样，永远记住每个投资的数字是不可能的，我当时也只是恰巧碰到自己熟悉的数字而已。但是，对于一些通用的规则，投资者是必须加以了解的。比如说，我曾经看到不少投资者，把公募基金和私募基金的长期业绩放在一起做比较，说某某公募基金过去5年业绩如何、某某私募基金过去5年业绩如何，因此这两个基金业绩对比如何，所以应该买某个基金。殊不知，公募基金和私募基金的业绩，是不能简单对比的。这种不可对比，主要体现在两个方面。首先，同样的业绩并不一定代表同样的投资回报。在中国市场，公募基金的净值比较简单，反映的是扣完管理费、托管费等一系列费用以后的业绩。而私募基金的净值则比较混乱，有的是体现没有扣费用的净值，有的是体现扣完费用以后的净值。因此，私募基金与公募基金同样的业绩，并不一定意味着基金经理的扣费以前的投资回报（也就是代表投资水平的衡量数据）是完全一样的。其次，对于同样的净值，私募和公募持有者拿到手的钱也不一定一样。公募基金的净值体现的是扣完所有费用以后的净值，讲究的是“所见即所得”，净值增长了多少投资者就会赚到多少。但是，私募基金如果体现的是扣费以前的业绩，那么投资者拿到手的钱，在交完各种费用以后，就会少于这个业绩。因此，从持有者的投资回报角度来说，公募基金和私募基金也是不可以简单做比较的，甚至私募基金与私募基金之间，基于扣费条款的不同，也不能简单比较。对于那些不明就里的投资者，他们也许不明白不同基金之间的数据差别。而对于功夫下得深的投资者，却一眼就能看明白基金中的骗局。在2008年全球金融危机中，最大的一个基金丑闻，就是美国的“麦道夫案”。在2008年以前，作为纳斯达克交易所的前主席，伯纳德·麦道夫（Bernard L. Madoff）管理了多年基金。他的基金一直给投资者带来稳定而不俗的投资回报，因此规模很大，投资者众多。但是，这个基金却是一个彻头彻尾的庞氏骗局：基金并没有真正赚到那么多钱，投资者多年拿到的所谓“投资回报”，只不过是后来投资者投入的本金而已。在2008年全球金融危机中，随着大量投资者赎回基金份额，麦道夫的庞氏骗局终于撑不下去了。基金最终宣告垮台，投资者损失了数百亿美金，而麦道夫也被判入狱150年，并于2021年死在狱中。不过，麦道夫的骗局并非无人识破。早在骗局败露的多年以前，美国一些专业的投资者，就指出“根据麦道夫公开发表的对投资的看法、以及市场每年的变动情况，他不可能年年取得如此稳定而高额的投资回报。”可惜，在投资上肯下功夫仔细分析的人毕竟是少数，也没多少人了解每年的资产价格走势，以及持某一投资风格的基金经理当年应该获得多少投资回报、实际又获得了多少投资回报、这两者之间有没有异常的差额。这正所谓只知其然、不知其所以然，只知道基金经理给自己赚了钱、不知道基金经理是怎么赚的钱。说到看数据，我想起来有一些老分析师，对财务报表数据的详知程度，让我自愧不如。有位财务功夫深的分析师曾经给我表演过一个技能，只看三张财务报表、不看公司名字，根据财务数据的特性，结合商业社会的环境，就能猜出公司是做什么细分行业的。如此了解财务报表的投资者，看来是不太容易被一些不良上市公司的财务伎俩欺骗了。说了这么多，投资中所吃的功夫，究竟来自哪里？这所谓的“功夫”，来自于投资者日常对资本市场、商业社会细致的观察与思考，来自于投资者对资本市场瞬息万变的信息的准确感知。聪明的大脑加上细致的感知结合在一起，就能铸造最有功夫的投资者。投资中的功夫给投资者带来盈利、避免亏损，而历史上观察入微的功夫，则可以让君王们赢得战争、避免杀身之祸。这里，就让我们来看一个春秋战国时期的小故事。说起春秋战国，许多人都不陌生。但是，春秋和战国这两个历史时期，是以“三家分晋”这一历史事件作为划分，则是不少人都不太清楚的了。在春秋末期，中原大国晋国国内，有四大家势力：智、赵、魏、韩。智家势力最大，有一次智家首领智伯，带领韩魏两家伐赵。三家伐赵，赵家自然势力不济。战争打到最后关头，赵家主力所在的晋阳城，被智、韩、魏三家联军团团围住。三家放水淹城，赵家军队誓死抵抗，不肯投降。智伯于是找韩魏两家的首领开会，商讨对策。散会以后，智家的谋臣絺疵正好进会场，在门口和离开的韩魏两家的首领打了个照面。进来以后，絺疵对智伯说，“韩、魏必反矣。”韩魏两家一定和赵家勾结，要里应外合干掉我们智家了。智伯不解，问你怎么知道这个的？絺疵说，今天我们智家势力最大，以自己强大的势力胁迫韩魏两家攻赵，赵家灭亡，韩魏两家必然觉得自己是下一个倒霉的。而我们已经和韩魏两家约好，城破之日三分其地，现在城中弹尽粮绝，眼看就要投降了，而我刚才碰到这两个人，他们脸上无喜色、有忧虑，这不是要反叛，又是要做什么呢？（夫从韩、魏之兵以攻赵，赵亡，难必及韩、魏矣。今约胜赵而三分其地，城不没者三版，人马相食，城降有日，而二子无喜志，有忧色，是非反而何？）絺疵聪明的判断，来自于对政治军事形势的充分了解，以及对细节的敏锐观察。可惜，智伯没有听从絺疵的建议，结果赵魏韩三家联手，突然反攻智家，“遂杀智伯，尽灭智氏之族。”灭了智家以后，赵魏韩三家联手瓜分晋国，这个春秋时代中原力量的核心大国就此覆灭。随着晋国的覆灭，尚存有上古君子之风的春秋时代正式结束，“捐礼让而贵战争，弃仁义而用诈谲”的战国时代正式到来：这也是中国历史上最为战乱频繁的时代之一。其实，无论是投资、还是战争中的谋划，没有人是真正全知全能的，也没有人能说，自己的功夫与生俱来、完美无瑕。正是有了对现有功夫的不满足，有了对更高水平的渴望与向往，一代代优秀的投资者们才能不断努力提高自己的投资水平，练就投资的真功夫。作者：陈嘉禾链接：https://xueqiu.com/1340904670/182708296来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做股价短期是投票机，长期是称重机，来自于梁孝永康2017。万科因为长时间阴跌，市场情绪越来越悲观，大概90%左右的人认为万科已经没了前途，整个地产行业都要彻底没落了。关于这类的观点市场上太多了，从各个角度，各种数据，宏观微观等等方面分析，不胜枚举。甚至地产公司刚拿一块地，他们就能算出来最后净利率是1.5%，后面还要精确到小数点，我估计那个项目专门的财务负责人都没这么精准。还有极少数人是看好万科，他们喜欢研究反向指标，觉得这么多人不看好，是要到底了。你看以前塑化剂连茅台都是利空满天飞，反腐，年轻人不喝白酒等等，觉得这公司没前途。他们也能举出各种观点，各种例子。也许他们是屁股决定脑袋，既然买了，就要拼命找理由来证明自己是对的。市场情绪总是过于敏感，其实万科股价我感觉也没跌多少，这几个月从最高点下来也就25%左右。在我长期持有一只股票的过程中，这种幅度的波动我经历的太多了，基本可以忽略。如果这种波动都让你恐惧万分，我不认为你能长期拿住一只股票。我买一只股票，和市场情绪没关系，不会因为市场大多数人恐惧我就害怕，也不会搞所谓的反向指标，觉得这么多人恐惧那肯定到底了。我认为市场情绪你根本猜不准，也许你觉得大家都很恐惧，其实更恐怖的还没来。相反你觉得大家都很亢奋了，该离场了，也许更大的涨幅还在后面。所以我从不猜测市场情绪，我只靠自己判断，和其他人怎么看没任何关系。我觉得万科未来有潜力，盈利能力还会继续增强，以现在的价格买入长期持有能取得合理的投资回报率，我就买，哪怕市场上其他人都不看好，都很恐惧。我买茅台的时候，股价已经一千元，当时市场情绪很亢奋，大家都觉得很贵了，觉得我要在山顶站岗了。但这和我没关系，我当时就写了一篇文章，我认为以一千的价格长期持有茅台依然可以取得合理的回报率。根据自己对公司的理解，来决定现在的市场价格你能否接受，你能接受就买，不接受就不买，就是这么简单，和市场上其他人怎么看没关系。琢磨市场情绪，你不要忘了你也是个人，也是有情绪的，你以为你能把控市场情绪的脉搏，最后失败的肯定是你。比如你觉得现在万科极度悲观了，可以进去了，等你进去后如果继续下跌你怎么办？大概率你还是拿不住，只是赌一把。然后继续换下一只股票，方法还是琢磨情绪，这和看图线炒股没什么区别。股价短期是投票机，长期是称重机。这是资本市场的本质逻辑，也是投资之所以有效的根本原因。要不然就没有所谓的投资，全部是投机。买股票就是买公司这句话很本质，为什么买股票就是买公司呢？就是因为股价长期是称重机嘛！所以这句话才有意义。如果股价长期没有称重机的效果，你公司再好，和股票有啥关系？那买股票就是买公司就是一句屁话。长期是称重机这句话就注定了投资一定要有长期持有的思维。也许你买入一只很有潜力的股票，而你买入后这股票马上上涨好几倍，你就卖掉了，这也是投资，前提是你对这个公司有深刻的认知。但我们绝不能寄希望于这样的事情会经常发生，发生了就发生了，不发生我们照样可以赢，因为我们投资的思维是长期的，做好了长期持有的准备（至少3-5年）。如果一个人投资时的想法就是短期，没有长期持有的心理（问一下自己内心就知道了）。哪怕他给自己找再多的理由，天天分析公司，觉得自己有多看好这个公司等等，他骨子里依然是投机，就是赌它短期会涨一波。实际上短期股价的涨跌和公司的好坏没有关系，你看好的这个公司即使未来能改变世界，短期股价的走势依然是投票决定的，和公司潜力没关系。有些人花很多时间分析公司竞争力，财务数据，护城河等等，但是持有时间基本都是几个月甚至更短。这就好像你从多方面去考察一个女人适不适合做老婆，是不是贤惠顾家等等，最后你只是一夜情就拜拜了。那你之前做那么多考察有什么意义？完全是浪费时间。以前我觉得吃喝玩乐是浪费时间，其实真正浪费时间的是去做没有意义的事情，而且每天都非常努力，还把自己感动了。吃喝玩乐至少还享受到了快乐，也是人生的意义之一。长期持有，我认为必须要建立在你对这个公司有深刻的认知之上，要不然你绝对拿不住。哪怕你看再多文章，别人怎么怎么分析，宏观分析行业多么有前途，市场上多少人看好，或者多少人不看好让你做反向指标，等等都没用。因为这些都是浅层次的认知，就是你一看觉得有道理，其实你根本没有理解。就如这个世界上有一些人，他们好像什么都懂，谈什么都头头是道。我每次遇到这种人我就知道其实他们对这些认知都很肤浅，他们只是谈一谈，真要做了，根本不行。任何领域，你要有深刻的认知，有独特的判断，想在里面做出一番成绩，都需要很多年的时间，而且还是你很有天赋的情况下。任何领域的高手都是几十年功力的积累，因为他们要做，要为自己的判断承担后果。而对说一说的人，他们只要花一周时间，看几本这个领域的书，就能说的头头是道，好像很懂的样子，因为他们不需要做，所以谈笑间就能指点上市公司老总的战略和操作，反正也不用承担后果。而真正的老总，他的每一个操作如果失误都是要付出代价的。肤浅的认知经不起时间的考验，只要遇到变数，他们就会动摇。而有深刻认知的人，他们能坐怀不乱，在乱局中做出自己的预判，而且坚定不移，他们才能真正做成事。时间是检验任何东西的试金石，在长时间面前，一切都会现出原形。能长时间拿住一只股票的人，一定有自己稳定的投资策略和对公司的深刻认知。其他给自己找的一切理由，博弈，猜测市场心理，资金面，技术面，某某专家分析，市场都看好等等。只能短时间内说服自己，都不足以支撑你真正长期去拿一只股票，在长时间面前，这些理由都会在你心中一个个崩塌。因为只要你不是真正的相信自己，时间一长，市场有N种方法让你崩溃，让你出局。我朋友问我怎么和我学习投资，我说不用学，我反正是一辈子都会把这个游戏玩下去，你跟着我操作就行了，这样什么都不用做就能达到和我一样的效果。他说这也太简单了吧，我说是啊，就这么简单，但是简单的东西是最难做到的，因为一个人不太可能始终相信另一个人，任何事情只要时间长了，你就会有各种质疑。哪怕是巴菲特，几十年来也是伴随着各种质疑而不断变富。哪怕你持有的是最优秀的公司，比如茅台，你也不可能一直相信这个公司，只要公司出问题，你照样会觉得这公司没前途了。所以越是简单的事情却几乎是越不可能做到的事情。判断力是思维的最高体现，无论是你判断一个事情，你义无反顾的去做，哪怕经历再大的困难。还是你判断一个人，你矢志不渝的跟随他，或者投资他，哪怕经历多少坎坷，或者他处于人生低谷期。只要你的判断是对的，你都会有超级大的收获。但凡做这种判断，都需要深刻的认知，看人看事都看的很透，绝非什么都懂点皮毛的肤浅之人能做到的。具有深刻认知的人，一定是骨子里相信自己判断的人，他们才会坚定不移，经得起长时间的考验而不动摇。随着阅历的增多，就越来越喜欢简单的东西，喜欢做减法。我不是聪明人，这世上聪明人太多，我们根本没有竞争力。我也绝非勤奋之人，我身边90%的人都比我勤奋，干的比我多。想想我唯一的优势就是有清晰的方向，而且从未动摇从未改变，化繁为简，简单到只做最核心的事情。我们做事情要么不做，只要开始一定是长期思维，要做很多年。我发现一个人只要具备长期思维，他就能超越绝大多数人，哪怕这些人再聪明。长期思维的人看的远，并且很容易接近真正的本质。一个男人找情人和找老婆他思考的东西绝对不一样，因为一个是短期，一个是长期。长期思维的人才会去思考深远，才会明白核心所在，才会训练出自己的判断力，也才会慎重的对待自己的每一个选择，珍惜自己的每一个选择，才能有深度和高度。这世上每个人都是一百来斤，体力差不了多少，而且人人精明，只要不是傻子，聪明也差不了多少。而有时候我发现，只要你换一种思维去做事情，你就能大幅的甩开很多人，仿佛开挂了一样。而长期思维，就是这样的开挂思维，而且这绝非秘密，因为人人听过，只不过极少有人去做而已。作者：梁孝永康2017链接：https://xueqiu.com/8094080648/182168254来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

在中国互联网发展的短短20多年中，早已经历过多轮沧海桑田的变迁。从门户时代到Web2.0，从PC互联网到移动互联网再到产业互联网......在此过程中，行业的从业者和投资者其实一直在总结关于这个行业的逻辑和规律，的确，有很多规律和逻辑被普遍证明是有效的。然而今天我要和大家聊的其实是四条例外的暗逻辑。我之所以称之为暗逻辑，是因为它们的反面通常是正确的，而互联网的有趣之处在于：并没有放之四海而皆准的通用定理，任何一个大的逻辑仔细观察都会有例外；以下就是我总结的中国互联网的四条例外的暗逻辑——一、有护城河的公司不一定是好公司企业的护城河理论最早源于巴菲特的论述，即一个企业有没有其他企业难以逾越的优势。后来帕特·多尔西在《巴菲特的护城河》一书中将护城河总结成四类：1、企业的无形资产，比如品牌、专利等；2、高转换成本；3、成本优势；4、网络效应；通常我们认为拥有以上四类中的一类或多类优势的企业即拥有护城河，护城河当然非常重要，然而一家企业如果拥有护城河它就一定是一家值得投资的好公司吗？答案是不一定。微博就是一个非常典型的例子。今天，大部分人其实都会承认，微博是有护城河的——它作为传播平台，是任何新闻时事的第一发酵阵地；作为娱乐平台，它是粉丝追星第一应援阵地；而作为影响平台，它也坐拥了最广泛最多元的意见领袖；这三个维度几乎垄断的地位从微博一诞生其实就没有被撼动过，不可或缺，无可替代，这毫无疑问是护城河；然而，你今天敢买微博的股票吗？我想至少很多人不敢，根据最新的财报，微博2021年Q1的的月活5.3亿，同比下降4%，日活2.3亿，同比下降5%。尽管有疫情导致去年基数偏高的原因，但微博用户增长乏力已成为一个大概率事件。如果它没有新的第二曲线，它其实很难在接下来与字节跳动、腾讯等强悍公司的竞争中获得更多用户时长。护城河难以护住微博。一个容易理解的逻辑是——护城河可以让你难以很快衰落，但并不保证你继续增长；而对于互联网公司而言，增长永远是最优先的主题、最重要的命门。互联网公司没有一劳永逸，那些最终走向巨头的公司其实都不是一招鲜，而是不断拓展自己的作战半径，持续去抢新的地盘，腾讯如此、阿里如此、字节亦如此。百度抱着搜索这个护城河，当然是一时的王者，在搜索这个赛道至今没有对手，但它边界扩张速度稍微慢一点，就被无情地挤出第一集团了。关于护城河的另一个逻辑是——你在你所在领域的确有护城河，但你的领域本身不再重要了；陌陌、美图、豆瓣、天涯、迅雷.......在各自的领域都有着极高的护城河，它们一直稳坐钓鱼台，从来都没有被竞争对手颠覆过，然而它们各自的领域本身变得不再重要了，护城河还在，城没了。所以，护城河很重要，但迷恋护城河很危险，不要躺在护城河上睡觉。从这个意义上说，其实我还是稍微有点担心B站的，对二次元和年轻用户极强的黏性所构成的内容生产和消费生态当然是它的护城河，坚不可摧，西瓜视频多次强攻也不得要领。但B站能一直只讲这个单一的故事吗？它的市梦率能最终被兑现吗？二、大的赛道不一定是好赛道。“投赛道”是互联网投资领域一个极为重要的流派，它背后的逻辑是——如果一个赛道足够大，那么它一定会诞生优秀的公司，而只要投中了这个赛道的优秀公司，就一定会有长线收益；这个逻辑基本上是对的，或者说它在很大程度上是对的，然而，还是有一些赛道则并不符合这一原则。原因是这些赛道拥挤而缺乏护城河，残酷竞争却看不到终局，从而导致在相当长的一段时间内都让其头部玩家难以获得合理的收益。中国的长视频赛道就是一个典型。毫无疑问，这是一条大的赛道，这一赛道每年的总营收预计超过1000亿，不可谓不大。然而，从2006的先驱优酷算起，这个领域的主要玩家已经连续亏损15年了，比如爱奇艺，2020年全年营收297亿，亏损60亿，这还是在大幅改善之后取得的成绩。注意，很难说这些亏损属于战略型亏损，即便到今天，我们依然看不到这个领域的亏损还要持续多久，行业的终局最终何时尘埃落定。是滴，钱是这个行业唯一的壁垒。《晚点》曾经报道过优酷和腾讯视频当年争夺《如懿传》的过程——本来两家友好约定每家出6亿购买这部剧双平台同步播出的权益，但腾讯回去一思量，断定这部剧可能会像《甄嬛传》一样火遍全网，最终拍板以吓人的13亿天价拿下了这部剧的独播权。这是一个烧钱的游戏，如果仅靠烧钱就能终结战争就好了，这个行业的关键命门还在于——用钱根本买不来用户的忠诚度。有的平台花超过10亿+买下世界杯的转播权，一旦世界杯一过，用户又被其他平台的新鲜大局吸引走了。这个行业的大玩家都在硬抗，尽管大幅亏损，谁也不愿意第一个放弃，因为无法忽略天价的淹没成本，都在等着对手抗不住退出。但三大平台的背后是BAT，每一个都财大气粗，都一致认为这是卡位的战争，每一家都在做着“中国Netflix”的美梦。即便有玩家退出了，由于没有其他高壁垒，总会有虎视眈眈的新玩家参与进来，当年优酷并购土豆想一统江湖但最终很快落空就是一个明证。没错，大的赛道真的不一定是好的赛道，航空业是另一个例子。股神巴菲特关于航空业有两句名言——第一句是：“在莱特兄弟发明的飞机在北卡罗来纳州的小鹰镇第一次试飞成功之前，如果有个资本家击落它的话，那么全球各地的投资者也许会挽回很多的损失。”第二句是：“如果你想成为一名百万富翁，你可以先成为一名千万富翁，然后再买航空股。”那么，为什么在规模上属于巨无霸的航空业并不是一条好赛道呢？原因在于航空业有四大特点：1.固定成本高，负债率高；2.产品同质化，溢价能力弱；3.消费者选择多，品牌忠诚度极低；4.行业周期性强，受宏观经济影响强；正是基于以上几个特点，航空业需要投入大，利润率波动大，竞争激烈难以获得持续长期竞争力，以至于股神巴菲特也多次在航空股上载跟头。所以，衡量一条赛道是否优质，大其实并非唯一指标，增长性和健康度同样重要。三、一个赛道初期领先的公司不一定能长期领先关于这个点，我先从一个例子切入——年初新能源汽车股票最疯狂的时候，一位朋友告诉我说自己把一半的流动资金买了蔚来、理想和小鹏的三家的股票。我问他的投资逻辑，他说——“中国的新能源终将崛起是一个极其确定的事件，而我押宝这三家目前领先的公司，我当然不知道谁会最终胜出，但我的逻辑是，他们一定会有一家会胜出，那么只要这家胜出的公司股价涨三倍，另外两家哪怕归0死掉我也不会亏。”某种意义上，我是同意他的这种观点的，但我还是善意地提醒他，有没有可能中国新能源最终胜出的并不在这三家之内呢？他说，这我倒是没想过，这个可能性比较小吧。我告诉他，的确可能性会相对小，但并不是没有可能，于是我给他讲了短视频赛道的故事——在2015、2016年这个时间点，短视频这个赛道已经开始变得热闹起来，投资人开始判断这是一个成长快、规模大的赛道，但具体应该投哪些团队呢？当时的市场格局是——秒拍领先、美拍来势汹汹，快手还属于一家小公司，没有走入主流视线。于是领先的秒拍就变成了投资界的香饽饽，在那段时间，秒拍的母公司一下科技前后获得了5轮融资，其中最后的E轮融资规模高达5亿美金。在E轮融资的发布会上，创始人韩坤的兴奋溢于言表——“一下科技的视频矩阵，已经成为中国版的Youtube。”然而接下来的故事大家都知道了，一年后抖音快手崛起，秒拍毫无招架之力，被迅速边缘化。一起被拍倒在沙滩上的，还有当年气势如虹的美拍。至此，融资无数的短视频赛道的两个领先产品没有一个笑到了最后。我们稍微理一下背后的逻辑：早期领先的公司由于行业还没有发展成熟，赛道对创业公司能力要求其实是不一样的，这也能从一个侧面来解释为什么秒拍失败了而抖音成功了。这背后的原因当然很多，但其中一个重要的视角是二者的关注重点的差异：秒拍诞生发展的时期中国的4G还没有特别成熟，于是对不同网络环境下如何流程播放的技术要求是很高的，秒拍创始人韩坤其实一直非常得意的是秒拍的基础技术能力。在秒拍诞生前韩坤一直在带领团队开发一个叫Vitamio的多媒体框架系统，是多个互联网公司的视频技术供应商。事实上，新浪微博之所以投资秒拍，一个重要原因就是看重了其可以在很大程度上补齐自己视频技术的短板。所以在韩坤的认知框架里，技术是重要的壁垒，他自然就对其他决定这个赛道真正核心变量关注的少一些。但时间来到2017年，4G成熟、资费下降，技术壁垒被证明其实不堪一击，推荐算法、内容生产生态成为短视频真正的核心竞争力，某种意义上，这场战争的结局从一开始或许就早已注定。所以，投赛道早期领先公司当然没错，但也需要考虑这个赛道的核心逻辑会不会发生变化，变化之后所要求的核心要素现在领先的公司是否真正具备。四、创始人并不完全代表公司的竞争力上面谈到投资领域一个重要流派是投赛道，而另一个重要流派是投人，有的VC看准了一个人，无论他做什么都会投，甚至多次失败之后还会继续投。从概率的角度，投赛道投人这两个流派都有着非常自洽的逻辑，在很多情况下都是对的。然而，人是很复杂的，对人的判断出现偏差的概率其实非常大，更重要的是，人是一个动态的过程，创业是一场马拉松，漫长的过程在不同的阶段对创始人的要求是截然不同的——创业、守业、再增长所要求的能力模型差异非常大，只有凤毛麟角的创业者能快速迭代自己的认知和能力，从而真正带领公司从0到1、从1到N。我举一个例子，我之前的一个上司，从不买美股，但突然有一天买了猎豹移动的股票。我问他为什么买猎豹，他说看好傅盛这个人。他接着补充：傅盛之前在360证明了自己是顶级优秀的产品经理，而带领猎豹独辟蹊径在海外做出清理大师则证明了他的战略能力和执行力，而傅盛还很年轻，即便可能犯错，但长期潜力很大。然而，他这一单买下去，亏得屁滚尿流，亏得怀疑人生。那么是他以上的逻辑真的有问题吗？其实不见得，通过一个人的历史判断一个人的能力是识人常用的方法，这样的逻辑在风险投资领域其实属于基本操作。这也是为什么很多大厂的重要总监只要一宣布创业，通常会受到天使资本和早期风投的追捧。这背后一个简单的逻辑就是，大厂的重要总监们其实是一线的战斗者，他们听得见炮声，真枪实战地做过，投他们成功的概率当然会大一些。那么为什么以同样的逻辑投猎豹就输得一塌糊涂呢？答案是一级市场和二级市场撒网概率的区别。风险投资这类一级市场的逻辑是广泛押宝，因为根本不知道到底谁是下一个字节跳动，下一个拼多多，下一个快手，宁可投错也不能错过大鱼。它的逻辑追求的是整体的胜率，投50家企业，最终只要有2家能最终成功上市，就能Cover掉剩下48家的失败，因为上市的这两家可能带来100倍的回报。而从单笔投资成功率讲，它是极低的，即96%都是失败，但这不影响他整体赚钱；（当然大部分风投其实做不到这样的概率，这些基金本身也是亏钱的）如果个人投资者也用同样的逻辑去选股票，那简直就是噩梦，因为你的资金规模基本决定你很难广撒网，完全做不到分散风险。从“人”这一单一维度去看公司就是在刀尖上舔血、失败率极高。因此，个人投资者如果想要买某个公司的股票，你可以有无数种逻辑，但千万不要只因为这一个理由——“我选择买它是因为我认可它的创始人”。注意，我并不是说创始人对一家公司不重要，事实上，创始人对一家公司的重要性无论如何强调都不过分。但我要说的是，我们其实很难从一个外部视角真正判断一个创始人的全部，即便对于一流的风险投资人而言，他们在判断一个创始人的时候也仅仅只能从几个少数维度进行判断，有时候这种判断甚至是极其感性的。朱啸虎就多次公开检讨自己是如何错过字节跳动的——当时字节跳动B论找到金沙江，朱啸虎当时和张一鸣聊完之后凭直觉判断张一鸣这个人太斯文，没有程维那种强大的气场，最终没有投字节跳动，后来，他肠子都悔青了。人，任何时候都很复杂，不要对自己的判断力太自信。OK，以上就是卫夕总结的中国互联网的四大暗逻辑，互联网是一个年轻的产业，也是一个多变的行业，它在以前所未有的速度进化，它进化的速度以至于很难总结放之四海而皆准的规律。这一代年轻人唯一应该做的就是投身和拥抱这个行业，在实践中感受和把握技术汹涌澎湃的的脉搏。记住，别躺平作者：卫夕链接：https://xueqiu.com/1803026560/181780844来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做什么是普通人股票投资的正确姿势？，来自于点滴投资思考。在日常的接触和交流中，很多人对股票投资的认识在我看来大有问题，这其中不乏一般意义上的成功人士，也有不少是金融从业者。有鉴于此，有感而发，本期的专栏选择这样一个题目进行讨论。目的是要回答这样一个问题，普通人要不要投资股票？怎样投资股票？首先定义一下什么是普通人。在这里普通人指没有认知企业的能力（包括看不懂企业财务及经营，无法区分企业商业模式好坏等），没有认知市场的能力（即没有认识到市场是复杂，变化和不可预测的，没有认识到市场短期负和博弈的特征），同时缺乏必要的独立思考和理性决策能力（包括情绪上容易受市场和他人影响，追涨杀跌，随意买卖等）。另外也没有信息优势，无法操纵市场，运气也是一般的人。实际上绝大部分人就股票投资而言都是普通人，与身份地位、职业性质和学历背景关系不大。现实中，普通人对待股票投资大致可分为以下三种情形：一是完全回避；二是自己直接投资股市。这又可根据投入资金占家庭资产的比例分为小赌怡情和重金投入两种情形；三是通过购买股票基金投资股市，同样也可分为小赌怡情和重金投入两种情形。第一种情形的人不在少数。这些人或者基于自己股市投资的痛苦经验，或者听闻别人股市投资的损失教训，认为股市投资风险很大，很不靠谱，甚至潜意识中认为股市投资就是赌博，从而完全回避对股市的投资。这些人家庭财富主要构成是存款理财或房地产。得益于房地产过去二十年持续的上涨，主要投资房地产的，家庭财富都有了不错的增值。但未来房地产市场的不确定以及严格的限购政策，使得房地产未来很难再继续成为家庭财富保值增值的主要手段。主要投资存款理财的，不得不接受3-4%的年化收益，同时面对2-3%的CPI涨幅，实际收益可能只有1%多一点。 第二种情形的人自己直接投资股市，自己选择和买卖股票。但其中一部分人只投资家庭资产的很少一部分。股市投资的收益或损失对家庭财富积累和实际生活没有影响或影响很小，有没有无所谓，重在参与，娱乐价值大过实际的资产保值增值。这种人实际上可归为第一种情形。另外一部分人重金投入，期望通过股市投资改善家庭生活或实现资产保值增值。由于是普通人，不得不承受普通人在股市上“七亏二平一赚”的统计规律，这其中的大部分投入了时间精力，也曾满怀希望，但最终不得不面对希望破灭，资产缩水的苦涩结局。最终相当部分人从此金盆洗手，对股市投资完全回避，转为第一种情形。当然不否认，有小部分人百炼成钢或者是因为运气始终很好，最终可以靠股市投资实现家庭财富的保值增值，但毕竟是少数。第三种情形是通过购买股票基金投资股市。对参与资金很少的人而言，实际上也可归入第一种情形，不是我们这里讨论的重点。对把家庭资产的相当部分用来购买基金的人而言，面临两方面的问题：一是选择什么样的基金？不算私募，公募权益类基金目前超过4000多只，比上市公司数量还多。乱花渐欲迷人眼。如何选择能取得满意回报的基金？和选择公司一样，自己有没有能力去选择基金是最关键的问题。二是如何面对净值波动持有基金。过去15年赚了超过20倍的基金经理朱少醒去年12月在演讲中提到，他的基金有相当一部分基民没怎么挣钱，甚至有部分客户是亏损的。主要原因是追涨杀跌。这三种情形，第一种情形看似没有风险，但通胀是其最大风险。存款理财收益很难完全覆盖通胀对货币购买力的侵蚀。想象一下20年前你有1万元，即使按4%的利率存银行，现在大致等值2.19万元，但现在2.19万元和20年前1万元购买力一样吗？每个人心里肯定都有答案。在全球货币信贷放水的大环境下，未来通胀的风险肯定更大。因此完全回避肯定不是明智选择。第二种情形，大部分人最终的结局逃不脱韭菜的命运，在资产损失的同时还有时间的浪费和情感的折磨。这是统计规律，非常确定。从结果上还不如第一种情形，对大多数人而言不是可取的选择。第三种情形，结果可能要好于第二种情形。但由于基金太多，基金之间差距很大，而且大部分人实际上没有基金选择能力，也没有正确的基金投资理念，结果也不是很好。那么什么是正确的姿势？首先，不仅不能回避股市投资，而且要把股票投资作为主要的，至少重要的投资选择。为什么？因为你的资产需要对抗通胀带来的持续贬值。想想80年代的1万元和现在的一万元，你就能明白在时间累积下贬值有多么厉害。同时从全球的历史看，股权投资是收益最高的投资品种。其次，客观地认识和评价自己，接受自己在投资上很可能就是个普通人这个现实，并因此选择基金，特别是指数基金作为主要投资品种。在基金选择上，不要单纯听信基金公司和银行等各种销售中介的营销说辞。因为利益原因，他们很难完全考虑客户利益。好像芒格说过，不要问理发师自己要不要理发。投资的主意得自己拿，这里关键是看长期业绩表现（至少连续5年以上），并从中择优选择。但这也并不容易选择。用心的小雅按照管理单一基金超过7年、还在公募一线，年化收益率超过15%这几个指标筛选下来只有36个基金经理满足条件。在那么多基金中要从开始就选中这些基金，绝对需要眼光或运气。同时，过去并不一定代表未来，同时你还需要面对可能的基金经理变化和风格漂移。前几天，就主动基金和指数基金如何选择这个问题请教不明真相的群众。方丈的回答是他不确定过去优秀的基金组合未来一定能战胜指数基金，不认为自己有能力选择，所以，他买指数基金。我想对大部分人而言，这可能也是最优的选择。指数基金也有很多，包括各种行业指数和宽基指数，就长期而言最好是选择不需要进行行业选择的宽基，比较典型的是沪深300指数。第三、降低预期，相信复利的力量。股票投资收益可分解为市场收益和超额收益两部分。超额收益即α，无论何时何地何种市场，总有一部分人能获得α，但事前很难识别，同时整个市场α为零，α来自市场中的韭菜们。作为普通人，别期望去赚α，透过市场赚企业成长和经济增长的钱，这是普通投资者唯一应该参与的部分。沪深300指数过去16年的年化回报大约11%。这是市场收益β，是普通人应该争取抓住的。但很多投资者可以接受2-3%的存款理财收益，却并不满意10%左右的股市投资收益，这可能是听闻了太多股市翻翻的故事，也可能在潜意识里就把股市当赌场，从而对股票投资有很高的心理预期。背靠美国红利、全球顶尖的巴菲特年化回报是20%，你期望自己是多少。就中国而言，单一基金任职时间最长，业绩最好的朱少醒15年的年化回报是22%，你期望自己是多少。在朱少醒基金年报中那个长期持有不动的著名基民季占柱，200万本金用12年多增长到931.96万元，12年年化回报是13.7%。你期望自己是多少？如果降低预期，10%的收益是可以接受的收益。那它对家庭财富的保值增值而言，有意义吗？答案是，有。对一个普通家庭来说20万元投资，3%的存款理财收益，20年后的金额是36万多，30年后的收益是48万多，10%的股市投资收益，20年后的金额是134万多,30年后的金额是349万。两种结果差别巨大，后一种结果对普通家庭经济状况的改善应该很有意义。这就是复利的力量。最后，接受可能的净值波动，坚持长期持有。长期而言基金投资收益高于存款理财，但不是没有代价。这代价就是你得长期持有并做好净值波动的准备，在极端情况下可能好几年都不赚钱。在三月份的专栏文章《赚钱很难--股市最重要的常识》中曾提到，最牛的朱少醒2008年的高点2014年才超越，2015年的最高收益直到2019年才超越。谢治宇的兴全合润分级混合2015年的最高收益也是在2019年才最终超越。这个时候持有基金是需要一些相信和坚持的。就像那个12年持有不动的著名基民季占柱一样。说到这儿，就算说完了。回到开篇的问题，普通人要不要投资股票？怎样投资股票？我的答案是，不仅要投资股票，而且要作为家庭资产的重要配置。在具体的选择上，放弃个人的选股，如果有能力选择基金经理同时也愿意承受一些风险，可以根据长期业绩选择优秀基金做一个组合，但个人更建议投资指数基金，同时降低预期，以长期的理念坚持持有，相信复利的力量。作者：点滴投资思考链接：https://xueqiu.com/9793668720/181741435来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做教育股现在还有投资价值吗？来自于皮皮的大树。最近教育股跌得很惨，美股新东方、学而思都有50%跌幅，在线教育新东方在线、跟谁学更是超过70%以上跌幅，不可谓不惨。一、教育股大跌原因分析作为从事教育行业创业近十年的行业人士，我个人觉得市场对利空的反应有些过度了。这波大跌主要有两个因素：高位回调；政策影响。这波回调有之前疫情期间超涨后回调的因素，当时的市场明显是过度乐观。以为行业要来一波爆发，后面发现业绩数据上只赚了营收，没有赚利润，都用脚投票了，开启一波大跌。比如跟谁学、新东方在线属于这类。这两年在线教育的拉锯战，基本靠砸钱获客，有些成本已然高达3000元/人。这样难以为继的烧钱，必然是不可以持续的。最终潮水退去，一群人集体裸泳，吃相难看。这波教育“减负”政策也有影响，先是领导开会强调，再是个别城市当出头鸟发布了一些看似严厉的政策，有些地方发完就辟谣了。然后拿一些头部教育企业开刀，顶格罚款。感觉就像恶狠狠地高高举起双手，一下子吓跑了一堆人。最终会不会打下去，或者打下去是轻是重，没有人知道。市场投资者不管这些的，先跑了再说。这就为短期抄底投机留下机会。二、教育调控只是行业“过热”发展的降温，不要过度解读目前教育行业的电视、电梯等广告，基本已经撤走。我觉得监管这个时候下狠手，确实也是看到了一些危机。比如，因为资本的聚集，教育企业在广告上的投入极近疯狂，有段时间楼宇广告基本有一半都是教育行业的，很多收视率高的电视剧、综艺节目等，也都渗透这些广告。长此以往，问题肯定是会爆发的，比如公司资金断裂，制造社会教育恐慌，增加家长压力，挑战学校正统权威等等。尽快悬崖勒马，也是应有之义。行业本身是好行业，政府也是支持的，并非反对的。但若不正常发展，干预也是必要的。所以我们应该先认清这个问题。三、教育行业引发监管的原因分析接着，我们再来聊聊教育行业引发监管的问题。我归纳主要有以下几个：1.不规范，乱象丛生，比如跑路，退费难，价格高昂，师资参差不齐，以假乱真，提前学，虚假宣传，夸大焦虑营销，场地不符合规范，经营不合理存在安全隐患等等；2.增加了家长、学生负担，主要是精力负担和金钱负担，导致他们压力增大很多，家长学生没有休息日，长此以往，必然影响家庭幸福，学生健康发展。很多人不敢生孩子，一方面是因为房价，另外就是课外教育费用高企；3.教育机构挑战学校正统权威，提早学，过度学，完全以提分为宗旨，见效虽快，但与学校教育理念相悖，长此以往，学生只信机构，不信学校；四、这个行业调控之路有多难？难以想象因为以上的种种问题，所以监管介入。可以看到的是：未来这个行业将越来越规范。但是也可以看到的是：这条路非常难，比政府控制房价难。因为，这里面涉及问题非常复杂。请听我细细分析：从历史看，过去zhengfu对于教育行业的规训，收效是甚微的。拿最严厉的2018年说，很多机构虽然被取缔要求整改，但后期都以另一种方式呈现出来。那些还是那些，原来如何依旧如何。这是因为教育行业是粉碎性的，难以集中化。他的核心产品：人，是很难复制的。任何一个有点名气的老师，稍微大胆一点，都可以在任何隐蔽的地方收学生上课。比如，在小区里，收几十个学生，或者写字楼里，或者咖啡厅里.....这种小微“机构”数不胜数。他们可以是学校老师，或者自由老师组成。这种一人或者几个人的机构，在教育行业中，全国估计占了70%以上，甚至更多。稍微大一点的中型机构，日子往往是最难过的，人员流动大，招生品牌没有优势，资金也没有优势，名师又难以留住，往往苟延残喘地过日子；大型机构则相对规范，他们利用各方面优势获得了政策支持，有些和地方国企联合，做强做大。所以，你想要规范，往往最终就落在了中间这部分人身上，他们日子最难过。但他们也不是吃素的，真要监管起来，只需把机构打散，拆成各种事业部就可以灵活作战了。所以最终也很难整顿。小的，太多太杂，太隐蔽，太难整；中的也可以往小的走；大的优势多，不怕整。最后我还是我，相同的烟火。难以整顿第二个原因是中考、高考指挥棒不改，选拔性考试不改，永远都会有教育行业的存在。要想改这两个，目前看是没有可能性的。怎么改？越改只会越不公平，越改只会越多空子，越改只会负担越来越重。以我熟悉的语文为例，强调语文阅读力，语文素养学习后，小学题型中考化，中考高考化，压力突增。教育是一盘复杂的棋，根源上没有解决问题。只能做一些小手术，最终无关痛痒。五、教育调控的出路探索，其实，真正的教育减负，要靠科技，靠技术，重任要在线教育来挑整顿还有一个很重要的原因就是要给家长们减轻经济压力。我觉得这个也很难。家长减少这方面支出的前提有：1.家长觉得没必要付出这个钱，显然教育选拔内卷的当今不可能；2.教育费用降低了。如果政府一刀切直接出台指导价，我觉得不太可能。这会严重干扰行业。其实降低费用的最好途径是：大力发展在线教育。要知道，教育费用高，很重要是为名师买单了。教育资源在硬件、软件上的不平衡推高了很多地区教育费用的不平衡。倘若能用在线教育的技术、师资来解决这些问题，薄利多销，家长负担才能真正降低。3.学区房的费用，也是很重要的调控内容。但过去十几年的执行来看，更是难上加难，很多地区喊了十几年的多校划片，十几年都没有执行过。太难了。4.如果让学校老师来挑有可能吗？现在调控越来越加重老师在学校的负担，老师在学校的时间越来越长，这样的方式难以为继。后期必将拨乱反正。六、一些结论1.教育行业股票短期内受情绪影响大，主要是之前涨幅过大，有回调需要，叠加政策影响。后期终将恢复往日平静，可能有些事情规范一些，但对行业内生性并不会有大的影响；2.这波教育调课，是教育行业过热的降温行为，有利于行业发展。不要过分解读。错杀的教育股，未来应该会有回归的可能。3.教育乱象增加了社会负担、学生和家长负担，挑战了学校权威。然而，教育行业调控比房地产复杂得多，行业的散乱性，难以集中性，导致了整顿的高难度；同时，根源上的选拔性考核，中高考指挥棒难以改变，决定了教育行业永恒存在，且越演越烈。4.教育公平，教育费用降低，是一个系统性民生工程。最终还是需要由科技来解决地域性的教育资源不平衡。作者：皮皮的大树链接：https://xueqiu.com/1497330209/181295600来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做拼多多的农产品战略，是“玄学”还是“科学”？来自于李妍。拼多多的农产品战略喊了将近一年，这一季季报电话会议，CEO陈磊的陈述词几乎用全部篇幅，传递拼多多农产品方向上的规划和目标，而分析师对该战略的关注度却还在短期赛道多多买菜上。 在管理层花费大量篇幅陈述农产品战略价值之后，跟我的估计一样，无一例外，市场关注的焦点仍旧是社区团购面临的竞争、市场投放的效果、以及货币化率，这些相对“看得见摸得着”的进展。农产品战略像是一门“玄学”，让互联网分析师和钟情互联网产业的投资者们摸不着头脑，明明是一家互联网企业，搞什么农业？边界在哪？ 我本人也一度认为拼多多的农产品战略，不过是顺势而为，主要因其产品设计和用户体验上的特殊性，相比 阿里巴巴  淘宝京东更适合农产品品类售卖，并认为“AI种草莓”是未来科技，太过前瞻。而管理层对农产品战略的重视程度越来越高，连续几个季度传递该战略的重要性，不能不引起重视了，不如这次季报解读，就围绕这个话题深入探讨下去： 拼多多为什么要提农产品战略？怎么执行？以及长期来看对企业本身和社会生态的影响。 一，为什么干？ 从较为宏观的角度来讲，随着互联网的发展，国内消费行业创新步伐越来越快，从最早把义乌小商品市场搬上网，到淘品牌的出现，再到社交类产品引爆的“国货之光”、“网红餐厅”不断涌现，服装、美妆、餐饮、食品加工等行业的创新层出不穷，就连瓶装饮用水在卖点和渠道上都革新了好几轮，相比之下，农产品领域无论是生产源头还是流通环节，整体缺乏创新。 虽然拼多多电商和各类买菜应用，在场景上为用户提供了更多元的购买体验，但整体上农产品线上流通占比仍然很低。艾媒数据显示，截至2019年，中国农产品流通各渠道占比调查中，农贸市场占比最高51.8%，超市占比位列第二位36.4%，个体商贩占比为8.5%，电商渠道仅占2.8%。这预示着巨大的创新和变革空间。 从拼多多自身发展的角度来讲，就行业格局和影响力来看，拼多多已经站稳了脚跟，截止今年一季度末8.238亿的年度活跃买家数和7.246亿MAUs，与淘宝8.11亿的买家数和9.25亿的MAUs比肩，面对这样的用户基数，以“二选一”为代表的竞争排挤，不攻自破。如果不考虑十年后的增长动力以及创新可能带来的颠覆，公司接下来可能在市场预期范围内实现业务如下进展： 一方面继续通过品类丰富度、产品体验、信用体系、百亿补贴、会员机制等进一步提升用户的信任度和忠诚度，通过用户体验的提升，实现其在平台年均消费金额的增长； 另一方面通过广告工具等提升货币化率。拼多多长期“ 0 佣金”降低了商家开店成本，今年3月才开始对“百亿补贴”商品进行抽佣，佣金比例为 -3%。同时，为了支持农战略，将继续保持0佣金。 最终，我们可以通过Excel绘制一张表单，通过经验，预测五年十年后公司的业务增速和利润规模，测量其天花板的高度。然而，基于平台上农产品品类已经暴露的需求和商业机会，拼多多管理层传递的信息实际上是，不希望太早进入成熟稳定、毫无悬念的发展阶段，而是选择提早布局，捕捉农产品领域更大的市场机会。陈磊在电话会议陈述当中称，“在朝着成为世界上最大的农业和日用品平台的目标努力的同时，我们还必须抓住千载难逢的机遇，对农业食品系统进行现代化改造。我们希望帮助消费者采用更健康，更环境可持续的饮食，同时改善农业产业链上的各个环节”。二、怎么干？ 在明确了农产品战略的原因后，接着讨论将怎么着手开干的问题。我认为可以主要从场景、货源、和流通三个环节来看拼多多能为产业链提供什么价值。 1， 场景，实现“卖得好” 如今，拼多多平台上有近三分之一的包裹都是农产品和农副产品。2020年，拼多多平台的农产品交易额已达到2700亿元。2021年一季度，单品销量超过10万单的农（副）产品达到2645款，同比增长156%，是2019年全年的179%。电商+多多买菜，未来可以实现对用户线上需求的全面覆盖。 场景的建立和场景端的竞争，是互联网企业最擅长的，也是最容易做到的，这也是“买菜”业务在过去一年时间内竞争迅速激化的原因。在货源和物流环节尚未实现巨大变革之前，最后一公司体验上的提升是最容易被消费者感知的。买菜业务消费习惯一旦养成，将像外卖业务一样高度粘性、更符合年轻一代消费者的需求。 2， 货源，解决“种得好”难题 拼多多表示会在技术及研发上支持农业现代化改造，并不断寻求合作解决未来食品问题，二者分别针对生产种植效率和可持续食品的问题。 生产效率方面，拼多多与国内外多个顶级科研机构、院士专家等科研团队展开深度合作，在科学种植、农业机器人、智慧农业等领域展开合作，探索国内农业的数字化转型路径。以首届“多多农研科技大赛”为例，该赛事吸引了全球超过17支AI队伍参加，4支队伍入围决赛，分别在阿姆斯特丹、北京、南京和昆明，远程控制位于云南富民县国家高原云果产业园内的智能化温室，利用尖端数字设备和人工智能，远程种植草莓。这类赛事的目的是，希望能建立一个长期的、规模化的竞技平台，通过全国‘顶尖农人’和世界‘人工智能’的切磋与较量，激发青年学者的想象力与创造力，探索出一批适用于小农生产模式的、低成本、可复制的AI农业应用，并且通过将人工经验数字化，来为农产区提供植物AI种植模型。但是该尝试是颇具前瞻性的。目前农业领域积累的数据量是非常有限的，AI组季军AiCU队称，“之前很多所谓的智慧农业积累下来的数据总量少，且大多是环境数据，比如温湿度和光照，而植物本身反馈的数据，比如植物的产量、叶面积、每周生长的高度等数据量是比较少的，数据也不是很规整”，缺乏建模的完整数据基础。从全球范围来看，基于海量数据建立的种植策略模型，仍然在探索和试商用阶段，如荷兰等国已在番茄、菊花上探索基于作物模型的智能化生产管理，农场设定产量/品质参数，系统会自动做出农业生产决策并应用。更具前瞻性的探索是关于可持续食品的。比如拼多多近期刚刚建立了一项研究合作，以量化植物基肉对人类健康的影响；一年前，还启动了一项开发一种更便于携带且成本更低的农药残留检测的项目。目前全世界对可持续食品的研究和争议都很多，Netflix的纪录片《海洋阴谋》、《奶牛阴谋》也将可持续饮食的争议从研究层面推向了舆论，纪录片当中的部分信息颠覆了我们对环境污染、食品安全等方面的认知。需要注意的是，拼多多定位是中国智慧农业的推动者和支持者，短期内不会介入农业智能设备的研发生产。从目前的信息来看，“种得好”难题不容易解决，也需要时间来慢慢解决，相比场景的搭建，拼多多农产品货源侧改造之“玄妙”，还需要随着技术从实验室走向应用和商用后，慢慢消化。 3，流通，欲重建物流模式传统物流是为工业品设计的，基于农产品领域的市场机会，拼多多希望建立适合生鲜农产品的供应链体系，提高流通效率，降低损耗。陈磊称，“目前的物流模式是十多年前开发的，当时包裹体量要小几个数量级，必须在集中的配送中心进行整合。未来十年的物流，更多地取决于点对点交付，而不是过去十年的中心辐射模式”。而拼多多在改造流通环节上是具备一定优势的，去年中国超过三分之一的日均包裹量来自拼多多。陈磊表示，拼多多在复杂的技术系统设计方面拥有专业知识，并已经在针对算法设计、数据分析及冷链物流等方面进行开发和优化，同时申请了一些专利，希望在实际操作中广泛地推广它们，并帮助物流服务商提高效率并降低成本。三、对公司未来的影响和社会意义场景、流通、货源，难度一层比一层高，互联网公司普遍在流量竞争上舍得下血本，也最容易看到结果，但参与上游生产种植环节的改造却寥寥无几，因为这是最难的部分，需要长期投入和耐心。但长期来看，不管是对拼多多业务规模的长期作用，还是其社会效益，它的意义都是非常大的。参与拼多多支持的农业科研和比赛的农业专家称，技术层面中国是不缺的，但实际落地有限，很大的一个问题就是高额的数字设施投入与农业的微薄利润之间无法平衡。而中国农业本身属于“小农经济”，98%的农民都是在小于2公顷的田地里作业，要实现规模化、数字化种植，难度很大。叠加沿海发达地区的“虹吸效应”，人才外流，农业副业化、农民老龄化和农村空心化严重，智慧农业落地难上加难。因此，解决农民脱贫增收和现代化农业人才培育，是农业产业改造的前提。只有当农户赚得更多时，他们才有能力投资绿色农业。截至目前，超过1200万农户通过拼多多将农产品出售给全国消费者，直接带动农民增收；庞大的农产品订单需求推动超过 10万名“新农人”返乡创业，拼多多承诺在5年内再培训10万名“新农人”；自从多多买菜启动以来，该业务在全供应链环节直接或间接带动数百万人就业。农村和农业正逐渐恢复活力。农业科技和高端人才也将随着这个趋势逐渐丰富起来。比如，“农研大赛”AI组冠军的联队比赛过程中建立了一个草莓知识库，将种植草莓的相关数据标准化成知识，计划向全国草莓种植户开放，使小农户也可以获得顶尖专家的种植经验。来自云南的AI组亚军智多莓队，在比赛过程中验证了数字农业的可行性，便成立了公司，用AI来帮助草莓种植户解决种植问题，甚至已经在昆明滇池旁与一百多户草莓种植户完成签约。而受这次比赛的启发，AiCU队也已经决定待疫情结束后，回国创业。通过多方面创新和鼓励创新，把农产品电商的局面打开，长远来看，从农业到电商行业都将长期受益于此，而拼多多由于更早的参与改造，或许会因其在产业和生态的参与度更深，而建立其更深的护城河，成为产业变革受益较大的主体之一作者：李妍链接：https://xueqiu.com/8689584849/181201075来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做投资十年，来自于张平原。 我是2000年进入股市的，入市的时间到今天有17年了。在2007年以前，我是“炒股”，也就是大家所说的“股民”，追涨杀跌、追逐热点、听信消息，结果是亏损累累。但是，在2007年4月份，我皈依了价值投资。此后我的投资也走上了正途。到今天，我对自己的投资业绩非常满意。所以我说自己是“投资十年”。股票投资，改变了我的生活，甚至改变了我的人生。我所在的国企效益还算不错，身边的同事绝大多数都在炒股。受他们的影响，我在2000年1月4日开通了股票交易账户。当时沪指大概1400点左右，正处于大牛市的前期。我刚入市时用6000元，小试身手。没想到在很短的时间内就赚了1000多元，这让我信心爆棚，认为自己找到了一条赚钱的好路子，要知道当时我的月工资还不到1000元，于是决定加大投入。结果加大投入后赚钱却越来越难。直到2000年6月14日大盘从2245点一泻而下，我的股票被悉数套牢。下跌的过程中，我又不断将结余的工资投入补仓，然后继续套牢、补仓……直至亏损累累。这期间我印象最深的是买入隆平高科。当时我对这只股票青睐有加，认为他有“生物农业”、“科学家持股”、“科学家的名字冠名”等等各种概念，甚至他 “000998”的股票代码我都认为是股价必定会被炒高的一个重要因素。我第一次买入的价格是40多，买入后股价就一直下跌。然后我就边跌边买，买了又跌。如此不断循环。终于我受不了了，在10几块时割掉了隆平高科。事后看，割到了最低价，倒在了黎明前。我的股市故事刚开始时和绝大多数“股民”几乎一模一样。我是个特别喜欢看书的人。这期间，为了提高炒股水平，我也看了很多有关股票的书，都是教人如何看K线图，所谓技术分析的书。什么“KDJ金叉”、“两阳夹一阴多头炮”等等，看人家书里面说的头头是道，似乎很有道理，可是自己一在股市中实践却又不灵，让我困惑不已。由于没有自己的投资体系，只是盲目的从众、追涨杀跌，在2005至2007年的大牛市中我也没赚到什么钱。这让我对股市特别迷茫，总感觉自己是在黑夜中行船，无所适从。这一切都随着我读到了一本书而发生了改变。2007年4月，我因工作变动，有近1个月的休息时间。休息期间为了打发无聊的时间，命中注定似的，我去书店买了本名为《彼得林奇的成功投资》的书。刚读了这本书没几页，我就被深深的吸引住了。当时我有种醍醐灌顶的感觉，好像一道闪电点亮夜空，在漆黑的茫茫大海上迷失方向突然看到航标灯一样。我迫不及待的将这本书读完，他告诉我买股票就是买公司，买入的股票是公司的股权而不是赌桌上的筹码。这些思想重重的冲击着我的投资理念，让我懂得了股票是什么，投资的根本又是什么。投资是因为公司的成长赚钱而不是去掏别人的腰包。可以说从读到《彼得林奇的成功投资》这本书后，我皈依了价值投资。以后我又阅读了大量关于价值投资的书籍，比如《聪明的投资者》、《投资最重要的事》等等。在读到自己深有感触的地方我还会在文字旁的空白处写下想法、感悟。通过阅读，我知道了格雷厄姆、巴菲特、芒格、施洛斯、彼得林奇、霍华德·马克斯、费雪、杨天南、但斌、林园、任俊杰……等等这些中外著名的投资大家。知道通过股票投资不仅仅可以赚钱，甚至还可以实现财务自由。通过阅读那些成功价值投资者的成功经验，再结合自己的投资实践，我逐渐形成了自己的投资体系。我的投资体系最核心的一点是：买股票就是和人合伙做生意，寻找股票所代表的公司的内在价值和价格之间的差距作为买卖的依据。买股票一定要安全第一，买股票前要先想到我如果判断错了会怎么样。宁可错过，绝不做错。不懂不熟的公司不买；一定要选择有核心竞争实力的公司，在股价远低于内在价值的时候重仓买入，天上下钱时，要用桶接；要敢于在好公司“落难”时买入，不要理会别人的反对、讥讽，哪怕与全世界为敌也要相信自己。持有一定要有耐心，做个从从容容、涨跌不惊的股东；最好的投资标的就是“增长行业的垄断寡头”，其显著特点是：市场占有率逐步提升、毛利率高于同业、毛利率稳定甚至趋升。市场占有率逐步提升，说明公司正在抢占竞争对手的市场份额，有高于竞争对手的竞争优势。毛利率高于同业说明公司的产品有比同业更高的议价能力。毛利率稳定甚至趋升，说明市场份额是靠过得硬的产品赢得的而不是靠价格战抢来的。这样的公司抵御市场波动的能力最强。在行业整体调整时是购买龙头企业的最好时机。这时该行业公司的股价都经过了大幅调整。竞争力差的企业要么破产、要么被龙头兼并。每一次行业的调整，都是市场在为龙头企业清理市场，留出将来行业转暖时的市场空间。将来行业一旦转好，龙头企业能够获得行业内最大的一块蛋糕。这些年来，我将上述的理念付诸于自己的投资实践中，又在投资实践中不断修正、升华自己的投资理念，取得了满意的投资收益。这些年的投资经历，最让我满意的例子就是对茅台和招行的投资了。茅台是中国A股最受关注的股票，没有之一。原来的茅台身上有着太多的光环，可以说是最白的白马，享受着几乎是蓝筹股里面最高的估值，这也让我望而却步。但是自12年“塑化剂”风波以后，再加上反“三公”贪腐的推波助澜，茅台可以说变成了“过街老鼠”，人人喊打。茅台也从原来万千宠爱集一身的“大美女”，变成了人人避之不及的“黄脸婆”。股价自然也是从2012年最高的266元跌去了一半有余。我认为茅台等白酒企业出现行业危机，其实是过去几年白酒行业极度繁荣导致产能急剧扩大，最终盛极必衰行业进入下降周期的缘故，而限制“三公”消费只是压垮骆驼的最后一根稻草而已。就在这个市场上绝大多数人抛弃茅台的时候，我却认为这是我拥有茅台的最好机会。通过我的了解，茅台在13年的销售情况并没有像绝大多数人想象的那样大幅萎缩。由于茅台的市场零售价由2000元跌倒了现在的1000元左右，这使得原来很多没有能力消费茅台的消费者开始能够消费茅台了。茅台在我们中国人心目的高端地位没有任何变化，这也是茅台最深最宽的“护城河”。每次行业的危机，都是行业中的强势企业击垮竞争者，扩大领先优势的最好时机，茅台现在正经历着这样的阶段。高端白酒中只有茅台一家能够实现零售价高于出厂价的顺价销售，没有出现价格“倒挂”现象就是最好的证明。而且13年茅台的市盈率仅有10倍不到，股息率也可以达到5%左右，当时买入茅台，长期看是稳赚不赔的买卖。为了探寻茅台到底还有没有消费群体，茅台到底还有没有人买，我到大的卖酒商店进行观察、调研。2014年1月份恰好我们本地有一个名酒展销会，我连续去了几天了解情况。展销会有茅台、五粮液、剑南春、泸州老窖等10余个品牌，其中飞天茅台960元一瓶。我看到茅台、五粮液的销量最大，茅台、五粮液的展位前人络绎不绝，其它品牌展位前的人气就差了很多。其它品牌的酒也就是婚庆用酒销量较大，散客购买的就非常少了。有很多人进门后就直奔茅台、五粮液展台。有人一次买一件（12瓶）茅台，另外还有一次买8瓶、6瓶的。在和销售人员攀谈的过程中了解到，总的来说茅台、五粮液都很好卖，活动第一天就有一个“土豪”一次买了20件的茅台和五粮液。我还翻阅了他们的卖货记录，成件购买茅台、五粮液的不在少数。营业员表示，展销的效果好于预期，他们不得不多次给茅台、五粮液补货。我还从现场负责人了解到，他们2013年的茅台计划完成的不错，同比2012年有较大的增幅，2014年的计划也很重。我看到销售的茅台的生产日期都是在2013年11月、12月。通过这次展销会，我感觉现在的高端酒市场仅仅是茅台、五粮液的二人转，其它品牌已经没有竞争力了。我是2013年9月13日开始买入茅台的，第一次买入的成交价是140元。我到现在还能记得当时买入茅台的心情：有一点点忐忑，但是更多的兴奋、激动、开心。就是那种和暗恋了许久年的女神终于携手而行的感觉。后来我又多次加仓茅台，最后买入一笔的成交价是120元。以前复权看，当时买入的平均价格在100元以下，市盈率低于10倍。招商银行同样是我一直密切关注的公司。作为中国最优秀的商业银行之一，招行的估值一直很高。2007年美国的次贷危机爆发后，中国的银行业也整体受到影响股价大幅下跌，招行也没能独善其身。我从2008年开始买入招行，除了09年股价上涨较多没有买入外，在2014下半年以前，我对招行一直都是买入、买入。其实对银行复杂的报表，我看的也是似懂非懂，但我有一个常识：银行业是一个国家的经济基础，如果银行业出现大的问题，这个国家的整体经济也就出现了大问题，任何一个行业都不可能独善其身。从彼得林奇所说的比现在的大局更大的大局来说吧：我们中华民族是个伟大的民族，我们的国家这几十年来一直都是稳步向前发展的，我相信我们国家10年、20年后一定会比现在更好。经济整体不会出现问题，那么银行业就不会出现大的问题。招行作为中国最优秀的银行之一，自然会享受中国经济增长这块大蛋糕的。何况我买入招行的时候市盈率都在10倍以内，股息率在5%左右，有绝对的安全边际。正是这些常识，让我能够坦然面对招行的一系列“鬼故事”：房地产崩溃、地方融资平台、利率市场化、过剩产能退出、民营银行竞争、互联网金融颠覆等等。由于我买入的都是在当时被成为“大烂臭”的蓝筹股，股价长期不涨。在和朋友、同学、同事聊天时谈到我持有的股票，迎来的一般是“呵呵”的笑声。那段时间各种题材股、概念股横飞，股价新高接着新高。但是我持有“大烂臭”，没有感到任何不爽，反而却夜夜安眠，因为我知道我持有的都是中国最优秀的公司，只要中国经济还会继续成长下去，他们就会继续发展壮大。那时我深刻体会到巴菲特说的“每天跳着踢踏舞上班”的心情了。想着自己5%以上股息率的招行、10倍PE以内的茅台，晚上做梦都能笑醒。其实我认为优秀公司的股价长期低迷对投资者来说肯定是好事，这给了我们用自己的工资等现金流买入更多便宜的优质股权的机会。我在2008年开始买入招行，2009年因招行股价涨幅较大没怎么加仓。2010年至2014年上半年，我持续不断的用工资、房租等现金流买入招行的股票，能买多少买多少。我记得我买入招行的最后一笔是在2014年9月份，买入数量是100股。我实在是没钱加仓了。终于，“守得云开见月明”，现在招行、茅台等蓝筹股给了我满意的收益。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做市值规模与投资机会选择，来自于梁思禺。叶飞事件一出，很多人畏小市值公司如虎，借着这个话题今天我就想给大家讲一个这么多年在投资市场中都存在巨大争议但非常重要的问题：在选择投资机会的时候是否需要考虑一个公司市值规模的大小？ 关于这个问题，不同类型的投资者给出的答案肯定不一样：对于偏好平安，茅台，格力，腾讯等几千亿甚至上万亿市值的大蓝筹大市值公司的稳健投资者来说，答案一般都是否定的，他们不认为投资标的选择和市值大小有什么太直接的联系。而对于买了港美市场大市值的核心资产和核心赛道公司的投资者，在经历了2019-2020年机构疯狂的抱团上涨之后，他们会认为市值越大越好，市值越大股价涨的越好。而还有一部分投资者认为选择投资机会时，市值越小越好，市值越小，公司的成长弹性越大，估值和股价的弹性也就越大。所以综上所述，对于市值与投资机会的选择，不同类型的投资者看法完全不同。本文我写了很长时间了，内容求同存异，因为这个问题本身就没有标准答案。我只从我个人的投资风格，投资经历以及投资经验的角度和大家深入探讨一下这个问题，结论可以作为各位今后选择投资机会时的参考，首先回答最关键的核心问题，选择投资机会时，需要不需要考虑市值大小的因素？我的结论是，对于追求战略性机会和高成长投资机会的投资者来说，需要考虑市值因素，而对于仅关注稳健成长公司和趋势性机会的投资者来说，不需要考虑市值因素。下面我给大家解答一下为什么对于追求战略性和高成长投资机会的投资者来说需要考虑市值因素？因为小市值的公司在成长弹性，估值弹性，收益率弹性等方面远高于大市值公司，大家试想一下：100亿市值的公司成长到300-500亿容易，还是800-1000亿市值公司成长到3000-5000亿容易？1亿利润的公司增长到3-5亿利润甚至十亿级别利润容易？还是10亿利润的公司增长到30-50亿甚至百亿级别利润容易？稍微有一点金融常识的人给出的答案都是显而易见的：不考虑行业和个体差异，初始规模越小的公司成长越快，扩张越容易。对于100亿市值级别的小公司要成长到300-500亿市值，利润由1-2个亿增长到3-5亿甚至10亿级别，有时候只需乘着行业东风，甚至仅靠1-2款爆款产品，或者一轮行业景气周期，时间短的2-3年就能实现目标。而对于千亿级别的大市值公司即使能成长到3000-5000亿甚至万亿市值规模，这中间也需要经历各种磨难和考验，所耗费的时间也会非常的长，5-10年甚至更长时间都有可能。在中国股市中这样的公司可以说是百里挑一，千里挑一，万里挑一，这个市场中又有几个茅台，平安，格力，牧原，恒瑞这样的龙头公司？能够长期成长为行业龙头和巨无霸的公司，自身条件过硬只是一方面，很多时候都是时代赋予的，天时地利人和缺一不可，比如牧原，如果没有这次非瘟引起的超级猪周期，使散户大量被迫离开市场腾出了足够空间，公司想实现目前的几千亿市值规模至少还需要5-10年甚至更长时间。那对于茅台更不用说了，这是时代和中国国情赋予的。所以通过上面的分析，我们可以得到以下结论，不考虑行业和个体差异，小市值成长公司的业绩和估值弹性更大，未来发展空间也更大，成为涨3-5倍甚至10倍牛股的概率远高于大市值的公司。下面简单回顾一下我过去20年的投资历程，其中90%以上的投资机会最初市值都是中小规模，尤其是预期几倍收益的战略性机会。举例如下：2009买入中恒集团时，公司市值规模不到100亿2013年买入长安汽车时，公司市值规模100多亿2016-2017买入华友时，公司市值规模100多亿2018年：买入正邦时，公司市值规模100亿，买入康泰时，公司市值规模200多亿2020年买入九毛九时，公司市值规模不到100亿以上投资实例大家可以清晰地了解到，我在战略机会选择时，是会考虑市值规模因素的，基本上这些公司的初始市值都在100-200亿左右。 关于市值规模除了以上谈到的核心问题，还有几个重要问题我下面需要详细解释：1:在港股和美股市场投资时，可以一定程度上弱化市值的概念，首先因为很多港股和美股的上市公司属于新经济的一部分，虽然短期利润有限，甚至还在亏损，但是这些公司长期成长空间巨大，比如拼多多，美团等等，其次很多港美上市的公司，面向的不单单是中国市场，而是整个世界市场，即使有的只面向中国市场，龙头地位也处于垄断地位，竞争力非常强，利润和市值规模很庞大。所以在投资港美股时，市值规模大小一般不是选择投资机会时的重要考虑因素，这个问题等讲到港美股投资时我还会讲。2:市值规模小的公司弹性通常高于市值规模大的公司，这里的弹性，包括估值弹性，成长弹性，收益率弹性等等，成长弹性和收益率弹性不用多说，大家都能理解，我只简单说一下估值弹性的问题，正常情况来说，在同一个行业中，市值越小的公司，估值水平应该越高，理论上来说因为市值越小，成长弹性和成长空间越大。但是最近几年有了一些新变化，随着核心资产概念的流行，一些行业内大市值的龙头公司反而估值溢价高一些。3:战略性投资机会的市值规模标准：从我个人的投资经验来看，企业市值规模在100-200亿的时候是比较合适的，这个市值规模即可以避免一定的不确定因素，又可以为公司未来发展提供充足的成长空间。关于市值规模下限，低不能低于50亿，市值规模较小的公司在确定性和稳健性方面通常不如市值规模较大的公司，一般市值规模小于100亿的公司，经营发展以及道德方面有一定不确定因素，规模越小不确定性越高，尤其是市值规模还不到50亿的大家尽量回避。关于市值规模上限，对于战略性投资机会，初始市值规模不高于200-300亿最好，对于行业赛道很好，质地和成长性特别优秀的公司，可以适当放宽。从未来成长空间和投资收益率角度考虑，一个公司总市值如果达到了400-500亿的规模之后，继续成长就会有一定难度，在中国上市的公司市值到了千亿级别一般都是大坎，再想往上扩大规模，继续成长所耗费的时间和难度是小市值时候的数倍，有些人投资了一些公司，买的时候就已经400-500亿甚至上千亿市值，却还寄希望这些公司未来能翻几倍，成长为几千亿市值规模的公司，有没有可能性？有，但难度太大，耗费的时间可能也会非常长，必须天时地利人和都具备才有可能：比如处于快速发展的行业中，公司自身条件过硬，火爆的行情推升公司估值到匪夷所思的高度，以上这些条件缺一不可，一般人即使选出来了，也未必能坚守。还是那句话投资越简单越好，有容易的为什么要选难的？综上所述：对于预期几倍收益的战略性投资机会来说，选股时初始市值规模最好有一个限定条件，买入时市值在100-200亿之间这个水平最理想，低最好不要低于50亿，高尽量不要高于300-400亿。选择这样市值的公司可以给公司未来成长和投资收益留出尽可能足够的空间，可以最大程度的保证在可预期的时间内实现资产的快速增值。4:对于追求每年稳健收益或者投资的是趋势性机会的投资者来说，市值规模大小不是必须考虑因素。 5:两高一低原则和市值标准在选择投资机会时如果出现冲突，前者是必要条件，市值仅作为参考。 今天文章讲的都是共性的大概率的东西，因此大家不要用极个别的特例反驳 作者：梁思禺链接：https://xueqiu.com/6651873681/180077124来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做集中投资、长期持有、平稳获利，来自于米娅爱投资。 前段时间巴菲特的股东大会公布，伯克希尔哈撒韦一季度前4大持仓，占其投资组合比重为69%，分别是美国运通、苹果、美国银行、可口可乐。我们要知道伯克希尔是多么大的资金体量，竟然占用了69%的仓位只买了4个公司。此前巴菲特也不断的在给出忠告，正确的投资方式，就是把大量的现金投入到那些你了解，而且对其经营深具信心的企业，不管股市短期涨跌，坚持持有，稳重取胜，巴老爷子这么多年知行合一，这么说且一直这么在做，当然也一直在收获稳稳的利润。我们先不去算，他这样做会得到多少金钱上的回报。试想如果我们持有一家公司，连续三年、五年都在帮我们赚钱，大概率是已经翻了几倍，此时我们对投资、对这家公司的体验，是不是满满的幸福感？人只会更快的从成功中获取经验，一旦有了一次这种成功的体验，大概率后面就能复制。 还有如果我们的长持仓，遭遇大幅回撤的情况，一点也不会感到惊慌，反而会因为持有的时间足够长，对这家公司有了充分的认识，就真的可以做到，别人在恐惧的卖出，我们在贪婪的加仓。远的不说，我们近期也有实例，不用老说巴菲特，年初通策医疗跌了多少？从392跌到206，什么人在把大跌看成是机会不断在买入？单吊通策几年的人，在毫不犹豫的买入。仅仅2个多月的时间，现在股价又回到345了，离新高也不过就十几个点。还有酒鬼酒从高点232跌到121，昨天就已经到了230了，眼看着马上就新高，坚守和加仓的人，多数都是持有时间足够长，有了很多收益同时对这家公司也足够了解的人。像我本人去年也持有几个月酒鬼，就是因为不够了解，对通策更加有信心，所以就一键换仓了。 再说回巴菲特是1988年买入可口可乐，现在是2021年一共33年了，人的一生有几个33年？他可以找到能持有33年的公司，我们为什么不可以？当然这个公司，不一定是通策医疗或者是酒鬼酒，前面只是举例子。 但是A股一定有可以持有一辈子，不用卖出的公司，反正我本人一直就是遵循这种理念来选股并持有的。当然也不是买了就不能再动，至少买入的时候是这个逻辑。如果中间发现更确定的好公司，一键切换也毫不犹豫。 比如上周就拿华测换了老窖，但基本在我这里没有割肉的说法了，一来不轻易开新仓，二来被我选上的一般都不差，一键换仓时基本都是带着利润。 每次说买入不需要卖出的公司，不用想着逃顶，总有人反驳我，都说大A就是赌场，不能长期持有，赚了钱就要跑，不然就坐过山车。总之信则有，不信则无，谁也不用说服谁，用时间去证明就好。 反观身边总有人天天跳来跳去，今天买这个明天买那个，有时候运气好马上弄个涨停，特别开心，但肯定不会是重仓，都不用问，这种打法不是没经历过，看起来美而已，不要说吃肉了，喝汤都比较困难，弄不好就把自己的肉给割了。 而且这种跳来跳去的打法不能复制，不小心跳到一个坑里去，就损失惨重，人都有习惯性损失厌恶，很难克服，买错了很难及时卖掉。 虽然一点不羡慕这种跳来跳去的打法，但也不会全盘否定别人，因为真的有人用这种方法，敢于重仓赚到钱了，但我更倾向于，买入不需要卖出的公司，集中投资、长期持有、平稳获利。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做对股息的升华认识，来自于厚恩投资张延昆。 观察好企业股息派发是动态的考察其分红成长性，深度价值并不是静态股息率所能勾勒出的；股息只是从一个侧面验证企业的优秀程度，尤其是持续数年股息派发力度，但股息率只能反映企业静态的价格空间如何，展示不出未来前途，无法看出未来企业的兴衰可能性，更无法阐释说明企业未来有无爆发的能量。买股票要交给未来，需要企业能具备不断成长的股息，我们在一个较大的成长空间内，长持企业才能获得比较满意的年复利收益；打开优质股看看，大多数顶级企业股票，它的股息派发十年来飞速的成长，如果我们在持续派发股息又很有未来的、具有护城河好行业中的企业上去考虑投资的话，那我们的长期收益才有可能达到满意的程度；如果在高股息率的价值股上研究投资收益，如果它仅有1~2倍价值恢复空间，一旦实现价值恢复的时间是10年或者更长的话，你可能折腾出来的复利收益还不足10%；如果不精益求精选择好行业中的优质企业，如果企业不能引领世界和改变世界，大多是很难完成长期复利的。尤其是净资产收益率达不到20%以上的企业，你指望看静态价值恢复给你带来20%的年均复利，那真是难上加难。 “持股守息，等待过激”的理解要全面、详尽。 只有最优质的企业去安静的守住他的股息，等待过激估值的时候才有可能获得满意收益，所以要求“守好股”是第一位的，然后才是长年股息要求。这里的收股息只是让你在持股当中获得一定的现金变现，适当时候用这些现金可以追加买入更多的股数。所以，守息只是让你安静下来的镇静剂、财富上涨过程中的加速器而已。你看福布斯富豪榜的富豪们，无非就是持有大量的世界顶级企业的股票而已。我们利用股息在整个股票不过分高估的情况下不断增加股数，我们也就越来越贴近世界富豪吧。有些人偏执地理解为：“只买股息率很高的企业，只买分红很好的企业，不管企业的未来有没有前途”，这是不对的。我所提倡的深度价值投资，其实首先是对基本面的深度要求。我说的保守投资，一个是保守于买入的价格，但更深刻的前提是一定要保守对企业的选择。如果你在差的企业上无论买入的价格多低，企业没有未来的话，也不会给你带来更好的收益。所以我们深度是对企业的了解深度，对企业未来发展的理解深入，并不仅仅代表股息率的价格深度。股息率当然可以作为股票投资的一个标尺，但不同行业企业之间对比是很不科学的，它是同一个企业本身作为一个参考数据。一个没有未来的企业，眼前股息率很高，不代表未来一定收益很高；而具有未来的好企业，虽然年度股息率不高，但他可能因为成长不断扩大股本规模，使得投资人所获得的分红绝对额不断增加！能穿透时间不断成长的股息，才是最有可能完成复利的分红累积。我在《静水流深 深度价值投资札记》中说过：“高分红的优秀企业的股息收入是最靠谱的利润累积，因为它是唯一不利用市场差价完成的利润累积。”如果一个企业不断成长，股息派发不断增加，你长期的持股数也可以因为股息再投不断增长，这是一场多么美妙的财富之旅啊！ 作者：厚恩投资张延昆链接：https://xueqiu.com/9498737718/178476390来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做无论多便宜，都不能乱投的两类企业，来自于渔_夫。 逆向投资回报率最高，但也是风险很大的事。我觉得想逆向投资，需要规避两类企业——战略困境型企业与组织无能型企业。战略困境型企业是指在可见的5到10年范围，企业面临着战略困境，只有挨打的份，没有还击的能力。比如说现在的永辉超市、阿里巴巴等企业，它们虽然过去都算是非常优秀的企业，但现在在战略上很难受，想突破突破不了，时间又不是站在它们一边，特别难受。比如永辉超市，受买菜类企业和社区团购类企业的打击。虽然过去相比菜市场有绝对的优势，但相比买菜企业与社区团购企业，更像是面临着降维打击。即使现在还撑着，要想突破出来，是及其有难度的，至少想象不出有说服力的做法，跳出现有的竞争格局。从长远看，衰败很难避免，所以不管会不会真的衰败，最好还是少喷。阿里巴巴其实也是一样，无论是零售、本地生活，支付，还是云计算等业务，没有一个是可以轻轻松松，俾睨天下。尤其是零售，既不能消灭京东、也没没办法搞定拼多多，淘宝特价版无非是被动应对拼多多的产物，。虽然天猫暂时还有优势，就这种怕上压下挤的格局。本地生活基本上已经被美团废了，零售不行，支付会慢慢地也容易没落。云计算还要面临着华为的竞争，暂时来说还算好，至少这些业务多多少少都与零售联系在一起的，零售不行，就容易一切崩塌。很多东西我们不需要财务数据上体现出来，才可以判断，真到那时候，就一切都晚了。战略困境并不是说其马上就要死了，可能人家还能活很久很久很久，但容易是在没有“天下有变”的情况下，越来越不好。其实前几年苹果的手机业务也是面临着战略困境的，只是其运气好，华为的手机业务被干掉，最主要的美政府硬生生地搞残废了。算是“天下有变”一个很好的例子。战略困境型企业最好还是少碰，无论估值多么便宜。我们更应该关注其有没有可能突破原有的战略困境，如果有还可以是我们关心的对象，如果没有那么就最好永远都不碰了。谈便宜不便宜是在企业好不好的前提下，如果企业不好，再便宜也没有用。组织无能型企业是那种面对好的战略机会，能发现但抓不住机会，或自己玩死自己，或被对手硬生生地干掉。好的战略机会是稀缺的，同样好的组织也是稀缺的。为什么强大的餐饮企业就那么几家？好吃的餐饮企业其实是不少的，但要能够长期活下来而且活得很好，就很难很难。因为餐饮企业还面临着很难的组织建设问题。就好像我曾经看好周黑鸭，是因为其产品是比较好吃的，但低估了其扩张可能面临的组织建设问题与管理问题。它不至于组织建设很无能，但肯定不是那种特别优秀的类型，会严重限制其未来的大发展。组织建设是人类历史上一直都有存在的问题，我们可以多多寻找历史上优秀组织的原型，形成对优秀组织的深刻理解才行。像华为、星巴克、海底捞都算是极其优秀的企业组织，那就很值得我们去深入学习，其如何做组织建设的，做管理的。组织建设有方方面面的内容，都值得我们重视企业。比如组织文化（或企业文化）、组织架构、激励机制、人才培养、组织传承等等，都不是特别容易的事。但有一点是可以肯定的，优秀的组织肯定是方方面面都可以变得正向循环过程。组织无能型的企业其实比战略困境型企业更加具有迷惑性，因为我们大部分人要嘛不知道怎么评价组织，要嘛就是接触不到关于组织建设与管理的信息资料，可谓是心有余而力不足。比如我对农夫山泉很感兴趣，因为通过分析告诉我们，农夫山泉在产品研发与营销上都做得不错，但我们想深入了解农夫山泉组织文化（或企业文化）、组织架构、激励机制、人才培养、组织传承等信息的时候，就再也很难找到特别多的有用的资料了，让人头疼，只能再想方设法多多接触相关资料。对大型的企业来说，组织建设方面的资料可能还多一些，小的或者新的企业，组织建设方面的资料就更难一些获取。除了不断跟踪，抓紧一切有可能接触企业的机会，积累组织建设信息，好像也没有其他特别有效的办法。在积累的过程中，你会发现有些企业在组织建设方面是及其优秀的。比如春秋航空、中通快递、玲珑轮胎、美团等企业，就是我们能够发现其优秀的组织建设，那容易让我们更加高看一眼。其实我觉得阿里巴巴组织建设能力很强的，只是战略上面临着困境。当然最惨就是既是战略困境也是组织建设无论的企业，无他处理方法，都直接放弃。随着时间的推演，除了产业的主导者或者品类的老大，大部分企业发展到一定阶段，都会面临着战略困境的，不是不到，时候未到而已。但相比来说，抓未来的老大，投未来可能的老大，比投其他的老二老三等企业，更加让我们省心，因为未来的老大是最容易晚出现战略困境的企业。我有一个观点：宁可投估值上看上去比老二贵一倍的未来老大企业，也不要投老二老三类的企业。不过这里是需要注意的是未来老大，这需要我们做很多很多的判断才行，不容易找出来的，即使找出来也可能自己会怀疑很多，毕竟现在还不是老大嘛。当然无论是战略困境型企业还是组织无能型企业，它们都有可能涨的，只是我个人觉得没必要碰罢了。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做温氏股份：四十没有不惑，来自于wxdshida。 古人讲：四十而不惑。意思是说人到四十岁开始准确了解自己的优缺点，面对外界环境变化，可以迅速做出正确的判断。温氏股份创立于1983年，截至2020年已经接近四十周岁，到了不惑之年。但就过去一年的经营表现来看，年届四十的温氏距离不惑的差距反而越来越大，甚至一度产生了徘徊倒退的茫然。翻看2020年报和2021年一季报，可以很明显的看出，40年来一向顺风顺水的温氏股份正面临着生死存亡的关键时刻，自2020年下半年以来，困境中的温氏股份开启了自我救赎的背水一战。未来几十年的成败命运在此关键一举。如若成功，则猪鸡双龙头地位可保，温氏上演王者归来；如若失败，则只能偏居华南一隅yú，江湖剩下关于温氏的遗憾和传说。一、2020年：温氏跌落神坛对于牧原股份而言，2020年是肥美幸福的，这一年牧原正式封神；但对于温氏股份而言，2020年是痛苦悔恨的，这一年温氏跌落神坛。仅从年报数据，我们可以轻松发现2020年温氏股份至少出现了四个方面的严重衰退： 一是负债水平迅速恶化。资产负债率达到40%以上，其中长期有息负债从几乎为零迅速增加至150亿元、短期负债也达到了近40亿元，短期负债在2021年1季度进一步增长至60亿元。负债增长导致的财务成本激增在今年1季度得到了完整体现，单季财务费用高达2亿元，这在温氏上市以来从未有过，必将严重抵消温氏对猪周期底部的承受能力，给未来1-2年埋下风险隐患。二是肉猪出栏持续恶化。2020年出栏肉猪不足千万头，连续2年下降，相比于2018年最高点下降60%，行业排名从第一下降至第四。3年前出栏不及温氏零头的牧原，3年后出栏竟然达到温氏的2倍多。不是牧原有多优秀，而是温氏的确很垃圾。三是养猪成本迅速恶化。完全成本由2018年的6元/斤飙到了目前的10元/斤，接近翻倍，以致于出现了高猪价下养猪亏损的奇葩现象。尤其是在今年一季度肉猪价格依然高企的背景下，温氏的肉猪业务居然亏损了。这不仅让人担忧，温氏靠什么来安稳度过即将到来的肉猪低谷期。四是利润水平迅速恶化。出栏的下降、成本的高企，必然导致利润的减少。在最疯狂的猪周期下，温氏股份居然单季度亏损11亿元，导致2020年净利润同比腰斩，而同行则动辄数倍的利润增长。这四个方面的恶化反应的只是经营表象，而挖掘背后的根源才是我们投资分析的根本之道。在我看来，至少有三个方面的病症导致了温氏跌落神坛。一是高管的黑化。前几天我在《温氏股份管理层的黑化之路》这篇文章里比较详细地列举了这几年温室管理层的不诚实行为。实际上，这一轮温氏衰退，管理层要担负最大责任。正是这一届管理层的不作为、乱作为，导致温氏在短短2年几乎丧失了前辈40年的创业成果。不作为、乱作为的具体案例，这里不再累述。二是员工的惰化。这里的员工主要是指中层以上员工。温氏以齐创共享的全员持股作为招牌，吸引了一批批的投资者。但就过去2年的情况来，这些员工股东大多数躺在过去的功劳簿上，舒服的躺赚每年的股息，在危机面前不思进取，面对黑化的管理层无所行动，共同导致了温氏当前的困境。个人认为，员工惰化是当前温氏陷入衰退的第二大原因。三是机制的腐化。可以确切地说，温氏患上了大企业病。面对非洲猪瘟肆虐，温氏几乎所有猪场中招，导致母猪损失殆尽。据市场传言，温氏母猪损失的最大罪魁祸首就是大规模注射了毒疫苗。在集团总部注射疫苗的错误指令下，温氏基层单位居然没有一个站出来反对，唯唯诺诺，毫无生气。个人认为，大企业病是温氏陷入衰退的第三大原因。可以说，这三大原因全部来自温氏内部，所有的病灶都是内部产生的，所有的失败都要从内部找根源。面对跌落神坛的温氏，损失最严重的就是广大股东。截至目前，温氏市值从超过3000亿跌至1000亿以下，1年半跌幅超过60%，而同期牧原股份股价净涨数倍之多。面对衰退的温氏，股东们不仅损失了真金白银，更付出了宝贵的时间成本。二、2021年：温氏背水一战面对不断下滑的行业排名、跌跌不休的市场股价、岌岌可危的经营局面，即便是有所黑化的温氏管理层、有所惰化的温氏员工也开始着急了。毕竟祖宗基业在此，金钱不要了面子也得要。自2020年下半年开始，温氏大规模举债投资，开启了追赶步伐。可以说，成败在此一举！2021年，就是温氏股份的背水一战之年。首先，背水一战是指温氏正在奋起直追！主要表现是机构调整、人员调整、投资调整三个方面。一是组织机构大调整。温氏在2020年先后成立了养猪事业一部、养猪事业二部、种猪事业部，全力以赴推进养猪架构优化。温氏的意图很明显，就是要通过组织机构大调整，将已经身患大企业病的养猪业务救回来。二是管理人员大调整。将2名年轻的一线管理人员提拔到高管层，直接管理养猪业务，优胜劣汰的选人用人机制开始重塑。三是投资力度大调整。一改过去佛系的经营作风，大规模重启固定资产投资，2020年在建工程、无形资产、生产性生物资产分别比年初增加185%、115%、27%，奋起直追的动作已经展现。从近期温氏回复证监会的函件中可以看到，温氏对未来2年的期望很高，2021年出栏1200万头，2022年出栏要超过2000万头，2023年出栏超过3000万头。其次，背水一战是指温氏已经身处风险之中！主要表现是外部疫情常态化、行业周期下行、竞争对手强势。一是非洲猪瘟呈现出常态化趋势。温氏在2020年报中承认目前非洲猪瘟已经在我国扎根，突发疫情可能转变为常态化疫情。今年一季度，我国北方也有零星疫情发生。面对常态化的非瘟疫情，温氏虽然声称已经建立了有效防护手段，但实事求是地讲，市场尚未看到温氏有效应对非瘟的实力。如果今年温氏还不能拿出有说服力的出栏增长，则足以证明温氏在非瘟面前毫无还手之力。二是猪周期已经进入下行阶段。从2020年四季度开始，我国历史上最疯狂的猪周期确定步入下行周期。尤其是进入今年1季度，猪价下跌速度加快。截止4月第3周，猪肉行情已连跌了12周，同比大跌30%，很多地方的猪肉价格跌至“10元时代”。目前温氏肉猪出栏成本还在10元以上，猪价跌破10元，意味着温氏养猪业务将步入亏损。猪价刚刚下跌就开始亏损。如果猪价持续下跌，甚至跌破上一轮的6元/斤，巨额的亏损将会直接把温氏拖入深渊。三是竞争对手的强势扩张。一方面，与温氏养殖水平差距不大的新希望、正邦都在落实大规模的出栏净增计划；另一方面，养猪之神牧原股份还在不断的加速扩张。一边是猪价的持续下行，一边是竞争对手的持续扩张。竞争对手在去年的猪周期高点已经储备了足够的过冬棉袄，而错失了猪价高峰的温氏却只剩下巨额负债。如何能够安稳地度过竞争对手的价格战、成本战，是温氏当前面临的主要难题。面对疫情持续、行业周期下行、竞争对手强势挑战和自身不断高企的负债风险，这一次，温氏只能成功，不许失败。2021年的温氏已无退路。三、温氏的投资者怎么办？过去2年温氏股价下跌了60%，同期大盘和同行公司股价都实现了大幅上涨。可以说，温氏的投资者损失惨重！走还是留，是摆在温氏投资者面前的一道难题。今天，2021年4月26日，温氏股价正式跌破历史最低点，呈现出放量下跌态势，一些熬不住的投资者开始被迫割肉出局。就我个人而言，2017年至今，虽然我一直在关注温氏，也写过几篇有关温氏的投资文章，但我一直提醒大家温氏市值跌破1100亿市值才具备投资价值。即便如此，真正到了跌破1100亿市值的时刻，我也结合当时的经营实际，提醒大家目前并不是建仓温氏的好时机，且明确说明买入温氏只能博取反弹。直到今年3月份，我在17块、16块左右连续建仓2次温氏，持仓占比5%左右；后来在17块以上卖出一半，成本降为16.4块，持仓占比只有2%，浮亏8%，持仓数量和亏损幅度都微不足道。所以，就我个人而言，目前的持仓并不难受。我将密切关注温氏未来2个月的肉猪出栏变化，如果出栏大幅增长，则选择补仓；如果3季度月均出栏可以超过150万头，则继续加仓。如果截至到7月份之前，温氏出栏都未能大幅增加，则割肉出局。这是当前我个人轻仓轻微浮亏的应对之举。如果您持仓占比较重，浮亏较多，真诚建议您不要轻易选择补仓，一定要等到出栏确定性增长后再补仓。所谓不见兔子不撒鹰！一定要博取确定性。此为个人建议，盈亏自负。最后，建议大家认真阅读温氏近期回复证监会关注函的内容。这份报告里已经写的很明确，2021-2022年，温氏肉鸡出栏将基本停滞；肉鸭出栏虽然增长较快但基数很低，2年后的总量不足1亿只，赢利最多不过1-2亿；肉猪出栏规划是2年翻倍。可以说，温氏将未来的增长重心完全放在了肉猪出栏。因此，对于温氏的投资者而言，未来两年只需关注肉猪出栏，也必须只能关注肉猪出栏，其他业务均可忽略不计。 作者：wxdshida链接：https://xueqiu.com/9819712720/178267528来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做普通的投资人，怎么选择管理层，来自于石stone。我们是普通的投资人，怎么选择管理层，是很头痛的事情，我们到底怎么办？1、我们不能判断什么是好的或者坏的管理层判断一个公司的管理层是好还是坏，其实这个很难，在中国，大多数的管理层都不是终身的，除了少数私营企业以外。当你看到一个优秀的业绩证明他是个好的管理层后，他的好坏，对我们就没有了意义，所以他的股价等各种信息，已经让你无从下手了，如果你此时下手，有可能正好赶上一个企业的周期的顶部，还可能被机构利用来接盘高价。其次管理层刚刚上任的时候，你和管理层接触又少，信息单薄，你凭什么能预测管理层是不是能在未来表现优秀呢？可能有些人说，我可以通过其中的一些采访语录等所能表现出来的信息，去做推断，但是这也可能犯一个偏见的错误，因为他们表现出来的信息，是真的还是假的，还是仅仅宣传用语，不知道，所以你判断的信息基础就可能是有问题，得出的结论，也就谬之千里。再次，我们普通人，更多的时候，是缺乏这种识人的能力的，如果你是很强的识人能力的，有可能也不会来炒股了，你能做更大的生意。所以认识我们是普通人，甚至是现实中的loser，有点自知之明更重要。说通俗点，就算所有信息摆在你面前，你都不一定能判断他是不是个好的管理层。2、我们也没有能力左右管理层。经常有人我觉得公司很多做法不行，我有些建议，怎么才能让管理层知道？以使得我们的公司能够更大的发展？很多人都这样想的，总觉得管理层傻，都没有你想的好。但是从客观上来说，这是荒谬的，因为无论经验、能力、资历等，与管理高层在行业浸淫十几年相比，我们就是个渣渣，如果管理层听一个渣渣提出来的渣渣建议，或者还需要渣渣来指导的公司管理层，那真是个渣渣公司。具体经营的事情，不是我们的长项，不做下等马对阵上等马的事情啊。咱们要做投资人应该做的事情，通俗点说，就是经常问自己，这个公司赚钱吗？（自由现金流是否丰富），能赚更多的钱吗（成长性），能不能一直赚？（惰性行业），别人能不能干？（护城河），管理层跟我们是不是利益一致？（同进退）？现在的价好不好？（低估），这些核心要素都确定的话，投资基本上不会有大的毛病，至于很多人喜欢打听的内部消息，或者更好的经营建路径这些，在核心要素面前，反倒不是重要的投资要素。知道好，不知道也没关系。并不会因为你知道更多的内幕消息，你就能获得信息霸权，也可能这些信息是管理层故意释放给你的，是选择性的让你知道这些信息。从制度层面，我们也很难左右管理层的决策，咱们普通小股东的持股少，管理层根本不care，他们更多的是在乎大股东的利益。咱们的言论，顶多是安抚性的回复一下了事。3、选择利益一致性，是我们选择管理层的主要方法。那我们是不是没法选择管理层呢？也不是，管理层也是人，也就有利己性。选择管理层和我们利益一致的，那他们的行为，就会和我们的利益一致。他利己就是利我们。利益一致的特征一般有以下三种a、刚上台，有事业心诉求这个在国企里面经常见的，国企的管理层一般是两届一换，如果是40-50岁，正是年轻上升期，而且刚上台，那一般都会不错的，有很强的冲劲。这种也算利益一致。如果他到了60岁，那基本上没啥事业心了，你不用想着他和你利益一致性。这个特征有个缺点是换来换去，你不好评估，刚信任一个，下一个又来了。优点是，国家监控，还是能按照能力标准来选才的。b、有股权激励措施，也很关心股价和市值管理对管理层股权激励是常见的利益一致性，等到管理层也持有很多股份后，他也有分红和维护市值的心理，甚至在必要时候拿出公司的前来回购自己的股份，以维护股价和市值。也有些缺点，比如用公司的钱回购稳定股价，然后自己卖出股份实现翻身。例子自己去想啊。c、本身就是大股东，如果本身就是大股东，那更是利益一致了，一般在私企里这种的比较多，他会保持一种终身的利益一致性。但是有两个缺点，第一，接班人可能是个锤子，因为接班是以血缘关系来的，不是以贤能来的。第二呢，就是本身企业不挣钱，就得搞点体外循环啥的。这种也比较恶心，倒也不用太过于担心会选到一个傻子管理层，我们现在的环境，与以前大不相同，已经有很多的职业经理人被训练出来，基本的商业素养都是有的，也就是我们现在的人才库很发达，不大会选出傻的出来。4、但是管理层的错误是再所难免的，对抗管理层选错，还是要选好的商业模式，错误，终究是难以避免的，怎么办？那就是好的商业模式作为抵抗的最后堡垒，一个好的商业模式，护城河深厚，财务健康等，能容忍一次两次的错误，也就是管理层犯一两次错误，仍然不改变企业的性质。这类的商业模式企业是最好的抵抗，这也是商业模式排在前的重要原因。对管理层不管不问，是因为我们能力不够，不去干涉他自己动机和经营决策。但是并不代表我无脑相信管理层做出的彻底颠覆商业模式的愚蠢的事情来。这是我们重点关注的对象，比如多元化和超溢价收购的常识等，因为这些做法可能动摇了企业的商业模式根基。多元化是趋向于恶性和平庸的，目前市场上，没有听说过几个优秀的多元化企业，大多数都是很普通的。集中化的业务能集中公司资源，精力和人力等，最终形成超额的竞争优势，优秀的企业里，集中化的企业比比皆是，但是多元化成功的凤毛麟角。比如ST盐湖，曾经的超级大白马，结果几百亿投资错误的项目，最终走向了ST的结局。沦落到弃之敝履的境地。有些喜欢超溢价收购的企业，也不好，绝大部分的超溢价收购，最后都失败了，或者趋向于平庸。历史已经用累累案例去证明了。所以，我们不是无脑相信管理层，还是要监视他，如果他们逆转了企业的商业模式。还是要及时卖出的。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做A股小票的投资机会，来自于Velaciela。 在如今A股大扩容、注册制的大背景下，A股出现了“要你命3000”的行情，即大量的小市值股票被边缘化，越跌越没流动性，没流动性就越跌，甚至有机构喊出了“远离小票”的观点。我昨天分享了一个“2012年A股严格退市”的往事，说的是2012年郭某某要求严肃退市，威胁要把一批小票退市，小票暴跌，结果最后因为跌出了民愤，不得不高高举起，轻轻放下，小票又再度暴涨。后来A股甚至走出了“成长股大牛市”，小票翻十倍八倍的都有，一直到2015年股灾。市场总是从一个极端，走向另一个极端，那么今天机构谈小票色变，“要你命三千”是不是有走向极端的迹象了呢？ 如果善加研究，未来五年，能否取得十倍收益呢？ 我准备先就基本的东西说一说，研究做了一天左右，数据不全，就随便说说吧，有时候定性比定量更重要。 1，A股小票边缘化的情况到底是怎么样的？30亿以下的小票1000个，50亿以下的小票2000个，占A股的半壁江山。其中绝大部分成交额日小于5000万，很多每天成交几百万，走向港股“仙股化”模式。按照“成熟市场”的标准，这个还不够，所谓“成熟市场”，小票一般占7成左右，大部分小票无流动性，无价值，自生自灭。 至少有1000个小票没有机构覆盖和持仓，无人问津，走向“山寨币”化。 如果“要你命3000”的情况放任自流，有可能最终A股会有3000个票跌到30亿以下，几乎完全丧失流动性，企业不想上市，已经上市的企业主动选择退市。 2，港美股小票边缘化到底是怎么回事？ 很多人拿港美股小票边缘化的案例来对中国目前的要你命3000行情做简单类比。目前来看，A股确实处在成熟阶段中，出现了杀估值，戳破泡沫的行情。然而，简单类比属于刻舟求剑，还要看港美股小票边缘化的客观事实。 如果我们以港股小票边缘化是“老千股“和造假类股票为理由，那么很难解释在证券法规非常严格的美股，小票也大量无量和退市的理由。如果论造假程度，应该是港股最高，A股居中，美国较轻，出现造假行为，美股惩罚也重，A股惩罚一般，港股基本没办法管。 如果用“存在做空机制”来解释，也说不通“跟谁学”等个股猛拉，拉到空头都爆掉的理由，能做空，自然也能做多，做多也能多死你…  我认为，西方股市小公司边缘化的真正原因是因为“公司失败”。由于西方股市实行注册制，相当一部分上市公司亏损，经营失败才是小型上市公司归零的主要原因。由于实行注册制，小型上市公司失败率很高，一方面经营失败的小盘股自发清零，另一方面尚未证明能经营成功的小盘股被投资者恐惧而不敢投入，造成了小型股的边缘化。 从港美股实操来看，小票是暴利的主要来源，只要证否了“小票会倒闭”的逻辑，自然不缺乏资金的参与。投资者无非是要想排除注册制下小型上市公司经营失败的风险罢了。只要实际证明小型上市公司不存在经营失败的风险，估值就会迅速拉高。最典型的例子是蔚来，只要证明不会倒闭，立即走向百倍大牛股。 所以我认为主要逻辑应该是，西方市场上市自由，退市也自由，投资者面临巨大风险，小型上市公司经营不稳定，投资者在证实其经营成功前，不敢过度投入而压低了小型上市公司的估值。一旦小型上市公司被证明没有经营失败的风险后，估值就会大幅度提升，甚至变成大型上市公司。 3，A股嫌弃小票是否刻舟求剑？ 相比西方国家股市，A股目前的情况其实还是差异很明显的，不能简单类比，更不能刻舟期间。虽然说A股目前实施了注册制或类似注册制的比较宽松的审批制，但其严厉程度仍然远超成熟市场。 如果拿“小型上市公司经营风险大”来说事，那也应该是科创版的上市公司跌幅更大才对。而事实上科创版的上市公司亏损上市的没几家，大多数多多少少有些盈利，而主板的被“边缘化”的小票，大多有些盈利，上市标准也是按照以前的3年盈利标准，根本不存在西方市场那种垃圾票直接上市的情况，倒闭风险要远低于西方股市。 我看了一下，2000个小于50亿的小票里面，有1500个目前还是盈利状态。这和外国股市小票大多数是亏损、退市票相比，还是安全多了。甚至有200个小票PE低于20，100个PE低于15。如果说“小票PE低于20是成熟股市的象征”，那么难道“酱油PE高于80”也是成熟股市的象征了？ 另外一点是，目前A股上市说是不让借壳了，但是A股上市的资格还是非常宝贵。不然大家不会争着抢着来上市，A股咋没出现像美股那样主动退市的呢？ 总体上说，哪怕是小票，上到A股，多多少少也募集了资金，增强了竞争力，在经营上会有些改善。如果说真到了西方股市那种状态，那么每年会有很多主动想走的和放弃代码主动被大公司并购的，现在这些都没发生，A股既没有主动退市的，也没有被大公司收购的小票。说是跌倒边缘化了，只不过是正常的一轮熊市罢了。 更不要说“股市服务实体经济”，假设上市公司上了市等于没上，长期没有流动性，那也无从谈起服务实体经济，股权质押不出去，股权激励都没法兑现的话，上市除了骗一笔钱就没意义了。那么骗了这一笔钱以后折腾完，显然股市服务实体经济的目的就没有达到。而大量资金囤积在大票恶炒赛道，难道就支撑了“实体经济”？ 所以我认为从后续的政策面看，再度放松上市公司，特别是中小型上市公司并购重组应该是必然的。 4，我所经历过的小票风格转换 拿港美股的垃圾公司、倒闭公司来推A股小票，不是蠢，就是坏。如果你不幸持有小票，这个时候割肉，恐怕就要后悔了。 我昨天分享了一个“2012年A股严格退市”的往事，说的是2012年郭某某要求严肃退市，威胁要把一批小票退市，小票暴跌，结果最后因为跌出了民愤，不得不高高举起，轻轻放下，小票又再度暴涨。其实这是市场的常态。 在2005年的熊市里，明明国家支持股改，但在股改港开始时，由于长期下跌的惯性，很多人就认为股改是利空，会导致“大股东卖出股票”，所以A股竟跌破了1000点。后来再看，往往认知是完全相反的。 就拿12-13年小票的熊市来说吧，事实上是这样的，09年开了创业板后，本身09年就是一个牛市，借着09年牛市的东风，垃圾股鸡犬升天，创业板的新股更是贵得离谱。我甚至在创业板第一天买入了金牙科技（已退市），结果盘中翻倍，第二天挂跌停出还出掉了… 这种离谱的投机，才是后续小票漫长熊市的根本原因。 到了10年，小盘股更是遭到恶炒，不仅创业板出现三高发行、严重造假（华锐风电等——）而且老旧小盘股经历了一轮又一轮概念炒作，什么电动车、3G网络、高铁… 结果到了11-13年，形成了估值回归行情，小票不分好坏一通乱杀。这和“小盘股边缘化”一点关系也没有，客观原因是11-13年A股处于大熊市中，主观原因是过度炒作造成的。 然而，即使是坏人坐三年牢也要出狱了，小盘股恶炒的投资者经过三年有期徒刑也该出狱了，除了少数几个最大恶极的个股，大部分小票只是犯了估值过高的错误，不至于死刑，三年有期就该解套了… 而到了12年的“退市令”到13年的“钱荒”瞎折腾后，大家发现小盘股基本面还行，大盘股增长乏力，小盘股还募集了不少资金，国家又支持并购重组… 于是一轮轰轰烈烈的小盘大牛市开始了，历史就是这样从一个极端走向另一个极端。 2015年股灾后，A股小票确实出现了一批罪大恶极的造假分子，目前大多已经伏法，一些罪行严重的泡沫分子也跌了五六年了，客观上说，已经服刑时间够长。还有很多尚有盈利的一般制造业公司，有的是这几年上市的，还募集了不少新资金，这些票跟着一起跌，其实有点冤了。那么我们是否要给小票一个改过自新，重新做人的机会呢？ 而相反的，目前消费、科技、赛道股泡沫巨大，是不是可能会有一个风格切换的过程？ 4，可能的投资机会？ 我长期混虚拟币市场，很多时候会拿币圈做个比较。虚拟币也存在大小票的问题，比特币市值1万亿，很多山寨币垃圾币接近归零。这是完全自由市场，这种现象是客观存在的，但是不代表山寨币不能上涨，甚至山寨币会出现巨大机会。 A股的小票，目前分成几类。一种是上个世纪发行的股票，类似于币圈的“老山寨”，这些基本没戏。改革开放几十年了，都上市几十年了还没搞出名堂的公司，基本可以认为没戏了，而那些成功的公司早就发展成大盘蓝筹了。这个非常类似于币圈第一批币，BTC是万科，LTC是深发展，那么各种垃圾什么氯碱化工之类的就是老山寨，什么XPM、PPC这些。对老山寨就不要关注了。 另一类是09年-15年发行的小票，主要以创业板个股为主，这些股票如果还没成功的，戏基本也不大了，小型公司在科技赛道搞了十年要是还没戏，基本也没戏了，什么汉王神州这些玩意，以后就是个半死不活的，这些山寨币（股）在特大牛市肯定还会抽搐几下，但是不可能成为下一轮牛市的领头股。 我觉得可以重点关注的是15年股灾后发行的小盘股，如果被连带跌了三四年，公司业绩还可以，其实完全有可能走向大型上市公司。这些公司如果是有一定技术，业绩还过得去，那么等到充分下跌后，可能今年下半年可以关注一下。 特别是一些业绩还不错的制造业个股，目前在全球通胀的大背景下，制造业其实业绩会有明显回升。如果小盘制造业个股能有业绩不错的，行业地位实力也不太弱，而股价低迷了三四年，是个很好的投资机会。等到可能明年，因为国家又支持小型上市公司了，又支持什么兼并重组，估计不知道涨到哪里去了，搞不好很多股票莫名的就拉三五倍，跟山寨币也差不多。。。 总之，现在相比赛道、消费、伪科技，其实小型上市公司的风险已经释放得较为充分，基本面比西方的垃圾股要好得多，通胀又有利于制造业，我认为现在可以开始看看了，可能下半年用半年时间吸筹，明年会有良好的表现？ 作者：Velaciela链接：https://xueqiu.com/1755110761/177987415来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做我看好的一些医药细分赛道，来自于马曼然。 医药产业在2008年时总营收是八千亿，2020年是三万亿，说明医药行业的蛋糕在不断扩大。医药行业分很多方向，比如它的需求端，一是医保，二是商业保险，三是消费者自费，我们对未来的判断是：商业保险增速会高于医保，医保也会有一个增速，自费的比例会大幅提高。医保占GDP的比重在未来二十年会不断放大，但医药行业过去的挣钱逻辑主要靠医保一方买单，未来将形成三方买单，基础医保加商业保险再加自费，从这三个角度去买单。未来几年在医药产业中，创新药、特殊药像疫苗、血制品、麻精类用药、慢病中的糖尿病、品牌中药，这是未来我们较看好的方向，互联网医疗，我觉得互联网医疗是渠道端，我们暂时对渠道类公司保持一个谨慎观望的态度。因为我们注意到渠道类细分这么多年时刻都会受科技冲击，所以我们更看好制造业，像药品创新、研发、制造包括一些依赖独家资源、成长靠提价的品牌中药。我们在选择行业时要根据行业的性质，我们要在医药产业中选择一个好的细分赛道，同时要有优秀的管理团队。优秀的管理团队在任何行业都很重要，只有极少数的企业对管理团队的依赖不强，我认为在医药产业中管理团队尤为重要。除个别公司外，没有优秀的团队，公司就做不好，无论是消费、医药还是科技。医药是靠研发，团队不好，研发以及销售能力都跟不上，像同仁堂这种有资源、有品牌、有产品，但由于管理跟不上造成股票长期回报很差，但同仁堂，我们长期始终对这个公司不放弃，未来随着体制的改制，会迎来周期性的转折，所以一个好的团队对一家医药公司至关重要，云南白药的团队是优秀级别的甚至说天才级别的也不为过，片仔癀的团队我认为也不错。西药类公司对团队的要求更为严格，我们在选择西药类公司也非常关注管理团队的考核，所以我们的选择面很窄，最典型的像我们比较看好恒瑞医药孙飘扬的团队。他们这种团队形成了企业的创新文化，类似于比亚迪的工程师文化。尤其是做创新药，公司团队的研发能力、企业文化更为重要。华东医药是以销售为主体的企业文化，恒瑞医药是以创新为主的企业文化，虽各有特色，但从长期一个全球的视野或竞争力上来说，研发型团队跑的更远、做的更大，销售型的团队也会做大，但必须转型，不然在研发上会是一个长期瓶颈。创新药和品牌中药的区别，品牌中药偏消费类，它也需要创新，但药品本身的创新极其有限，过去我们也希望中国的中药能出现大量的创新，但这确实很难，以岭药业做中药现代化出身，做出了像连花清瘟等很多优秀的创新类中药，但从长期来说，我认为很难做到大规模的持续创新从而形成行业颠覆性的创新，因为中药我们判断本质上是吃老本，所以中药可投资的标的极其有限。很多人问我广州白云山，它和北京同仁堂长期发展都不太好，很难再创新。像白云山做凉茶做不好，后来的金戈以及化药做的都很一般，所以品牌中药里能创新好的很稀缺。我觉得东阿阿胶、同仁堂以后也有希望，但整个行业的希望空间不大，行业中会跑出个别牛股，所以目前来看我们只能聚焦这种龙头，包括消费也一样。2020年我们比较看好青岛啤酒这种一线品牌，我们从来不说燕京啤酒、珠江啤酒等其他啤酒，因为青岛啤酒是行业一家独大。看好啤酒不是看好啤酒行业而是看好啤酒行业中的某家公司。创新药的牛股还会不断的更迭，中国的创新药占中国医药产业消费量的5%，欧美大概达到70%-80%，天风证券研究结果是如果十年以后中国的创新药提高到30%或50%的比例，那么整个行业会有十到十五倍的涨幅甚至更高，这是按行业4%的增速保守估算。如果十年后整个行业都有十到二十倍的涨幅，我们认为行业龙头公司极有可能实现十年几十倍的涨幅。而且这个行业刚起步，从2017年我国的创新药才开始，所以我们比较看好创新药，尤其是顶级创新药、高端创新药。这其中我们认为会出现很多牛股，我们认为一线的品种更为稳妥，比如恒瑞医药、信达生物等相对更稳妥，但期间也会有不断的变化，所以需要动态的跟踪。生物药我觉得可能会多出几个新的龙头，这几年像免疫治疗单抗、双抗、都在崛起，因此我觉得可能会出现一些机会。中国的创新药是最有可能先进行国际化的行业之一，我们在投资时看赛道，赛道就类似于滚雪球，越长越好。我们还要聚焦于国外市场，如果企业未来在国际上立足，那市值的天花板与在国内立足完全是两个不同级别。因为像欧美这些国家的药品支付能力比我国大很多，他们对药价的限制比我国小很多。如果我国创新药能做到同类第一或同类最优，比如我们某个PD1的疗效能在全球做到同类最优，那国外的医保局就没理由不接受这个产品，这也为他们国家的医保降低负担。这里不存在文化差异，像食品饮料存在文化差异，外国人接受白酒是一个很漫长的过程，但药品的规格、疗效以及性质一样，评估标准也相同且临床试验结果在全球都通用，所以医药行业很容易被国外所接受。我认为中国的医药产业具有全球竞争力。一方面是我国在研发上能做到全球同类最优，甚至可以开发出全球名列前茅的药，比如原研药是第一，我国从第二开始做同类最优。另外一方面是我国的成本极低，与国外中间差了几十倍，国外研发一款新药需要十亿美金，我国可能只需两亿人民币。由于中国员工成本低，同岗位工资会相差几十倍且我们的临床代价低，同样是三千名患者的临床，在中国和在美国的成本差距甚远。像PD1在国际上一个疗程一年几十万甚至上百万的费用，中国可以做到一年的费用不超过十万，而且企业能达到80%-90%的毛利率。虽然国外以后也会有一些壁垒，像美国怕中国对美国医药产业产生产业上的冲击也会设置一些人为的壁垒，但只要能达到同类最优，长期来说没理由不用我国的产品，就像我国的纺织服装能超过美国的纺织服装行业一样。中国的医药产业在非常严格的医保控费体系下，如果达到一个独特的创新模式（以极低成本达到极高质量的状态），我们的医药产业是最有可能进入国际化的产业。互联网产业国际化存在很大难度，主要原因是国外会认为涉及到个人隐私问题以及社会问题，抖音、阿里在国外都受限。中国创新药这几年刚起步，大家对创新药国际化这方面缺少了解，根据我们的研究发现，如果我预测正确，我觉得十到十五年左右的时间，中国顶级的创新药市值应该能达到世界前三名。从长期的角度来说，甚至可以像现在的新能源汽车或互联网一样占到世界的半壁江山。这两年大多数投资人关注点都是短期的医保集采控费这些问题，但凡事有利有弊，医保集采会影响短期像仿制药的利润，但同时也会打造中国医药产业的创新力，任何事情都有双面性。像当时限制白酒的三公消费，当时大家觉得老百姓不消费，但现在茅台依旧供不应求。我看好创新药，一方面是抗肿瘤药、慢病创新药、孤儿药，美国的阿斯利康收购了一家创新药公司，一家专门做孤儿病（小病种，病人很少）的公司。目前全球有五千多种孤儿病，其中只有5%的病种有相应的治疗办法，所以空间很大。阿斯利康几千亿收购，但这家公司目前才几亿的收入，估值非常高。以后医药行业会越来越高级，比如免疫治疗这种最顶级的技术，包括孤儿药、慢病创新药，慢病创新药主要体现在像糖尿病的长效口服制剂或长效注射制剂。糖尿病的慢病创新药在国际上目前做的也非常好，不要只看胰岛素这些，我们要看新产品，像国际上日本武田做的口服降糖药一周一次效果非常好，国内以后用药慢慢会往这方面转型。小分子化药也行，但我认为竞争会较为激烈。另一方面是疫苗、血制品、麻精类，麻精类总体我们看的标的与创新药的龙头加在一起。我非常看好疫苗行业，因为疫苗和创新药在中国同样是刚起步，目前整个行业处在春秋战国时代，未形成龙头各有特色，如果存在疫苗指数我认为会非常省事。这个行业的调研难度较高，容易出现质量问题，所以这个行业不适合重仓且要分散投资。疫苗行业这么多年都是问题消息不断，但这个行业长期是大牛股，包括现在很多跌下去的公司以后还会上来，只要不出现大问题。所以疫苗行业目前处于非常早期的阶段，疫苗主要是二类疫苗，二类疫苗以自费为主。未来疫苗会越来越多样化，像宫颈疫苗包括肺炎疫苗，现在国际上的疫苗销量都非常好，包括流感疫苗，以前没人接种流感疫苗现在供不应求。核酸疫苗我认为是新一代疫苗技术，因此一定要重视，现在在国际上非常厉害。核酸疫苗不光是疫苗还是核酸肿瘤，它是针对DNA片段来开发新药，过去抗肿瘤都是针对蛋白质靶点，现在直接打到DNA，药物现在开始往更微观领域的方向发展。这就会形成一个活体，类似于对DNA进行改造从而形成疫苗的反馈，包括抗肿瘤也会通过DNA。血制品终端的需求量每年大概有10%-15%的增长，但供给端不增长。因为供给端大概从九几年以后就不再有新批次的牌照，供给受政策管控。这个行业里的国企老大是天坛生物，民营企业老大就是华兰生物，但这个行业我认为更多是起到锚定的作用，只要公司正常经营就能带来稳定的现金流。我们不单独投资血制品，我们只是把血制品当成一个稳定的基础，所以不是所有的医药行业都投资。品牌中药我们看好，品牌中药需注意两点：能否长期进行提价、需求能否长期增长，片仔癀就看着价和量的提升；品牌中药的外延增长，就像云南白药开发牙膏、洗发水等产品。这些企业也都涉及药妆，这块也值得期待，中国的化妆品行业我认为长期在国际竞争的话，我认为药妆是中国的一大特色，运用中国的一些植物中草药的技术做药妆，符合消费者未来对健康的需求同时也是中国的特色和优势。目前国内也出现很多新兴的彩妆品牌，但我认为这些品牌还需要进一步构筑长期竞争力。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做为什么做对的事远比把事情做对重要?来自于Velaciela。 很多人都说，做对的事情，和把事情做对都很重要，那么，究竟哪个更重要呢？我认为，做对的事远比把事情做对重要，甚至是一比十的关系。不存在选择和努力哪个重要，而是无选择、不努力。所谓“把事情做对”的努力，不过是个副产品，讨论这个问题是个伪命题。 首先我要先说，人的最终结局都是一样的，因此所有的选择都有其意义，不存在某个选择（比如赚钱）就比另一个选择（比如享受生活）更高或更低的问题。但是也正因为此，人是没有真实的理性，只能拥有“工具理性”。工具理性这个大背景下，由于已经预设了某个目标，其实我们要选择的是“达成这个目标的手段”，这是一种工具理性。由于目标已经既定，那么达成既定目标的手段必然存在优劣，这才能谈得上“做对的事情”和“做错的事情”。由于我是一个商人，或者叫投资者，我的目标是赚钱，我讲“做对的事情”自然是指能够实现赚钱目的的行为。两个投资的优劣，自然要通过赚钱多少来评价。但这并不表明我没有“情怀”了，假设有一天我认为赚钱不再是最重要的，那么对当时的另外一个目标，自然会有另外的方法论了。 1，半途而废也比背道而驰强就存在“既定目标”的事而言，显然是有手段优劣之分，因此必然存在选择，必然存在“对的事情”和“错的事情”。那么，我认为，做对的事要远大于把事情做对。 一个人假设做一件对的事是在一个正确方向，指的是能够到达自己目的的方向上行走，那么虽然“行百里者半九十”也是非常遗憾，但是毕竟走一分是一份。其实“半途而废”总好过“从未出发”，更是远远好过“背道而驰”。 人的能力有大小，运气有好坏，做事情受到主客观条件的制约。假设你因为各种原因把某件对的事情做得不那么理想，你应该也会多多少少有一些收获，哪怕爬，也在正确的方向上爬了几步呢。 而一旦走上了错误的道路，每走出一步都是错的，都是负数，你不仅以后需要回到正确的方向，你在错误方向上每走出一步，都需要在正确方向上多走回来一步。如果错得太严重，太久，就会形成“积重难返”，再也没有出头之日了。 我们从小到大受到的教育有很多惯性可能会误导我们。在这方面，我想说，从小到大受到的教育中，关于“坚持”的，很容易让人产生误解。 好像“行百里者半九十”、“五十步笑百步”是嘲讽那些没把事情做完的人，好像一件事情没能做完、没能做好就是一种失败，一种侮辱。但行了九十里就是行了九十里，离目的地近了。总好过从未出发的，甚至背道而驰的人！ 就算在正确的道路上半途而废了，失败了，那么至少积累了经验，总结了教训，至少是走过了一段路，下次还能再出发啊，又不是下一次就死了。如果讲大了，那就是就算是做股票做亏了，只要不是乱投机，总好过从未炒股的人，以后总结经验还能再来，牛市又不是只有一个。而那些从未出发的人，可能下次牛市直接走上了错误的道路，或者根本没有机会积累经验，永远不会有成功的机会。 2，选择就是努力，努力做对选择再者，如果你努力做对选择，根本不可能不努力把事情做好。因为选择首先解决了90%的问题，其次你可以找别人帮你，最后，选择的能力是所有能力中最难的，如果连选择的能力都有了，那些机械性的工作努力简直就是走过场了。（这是“知行合一”的另一个解） 刚才举的例子，行百里者半九十，还不是非常贴切，因为还是暗合了一个“人生就是赛跑或者马拉松”的拙劣类比。在这个类比里，赛道只有一条，方向也只有一个，这才有了正负零的概念。 真实世界不是赛跑，而是吃鸡。随机降落到随机位置，遇到随机机遇，规划随机路线，战胜随机对手。 我们随机被投射到地球Online这个游戏里，随机时间和随机空间，获得随机资源，开局两手空，装备全靠捡。要想玩好这个游戏，还要动动脑子。路线是二维平面，三维时间，机遇的时间节点、幅度程度，方向顺序，完全未知。我们的大脑自学内容来对世界进行建模和模拟。 这时候教育带来的思维惯性又会出现：线性。小学中学大学，赛道笔直，就算人的能力有大小，努力程度有差异，方向是一致的。而到了赛道尽头，进入了一个大平原，前后左右三百六十度哪里都可以去，但是同一时间里只能选一个方向，选错了需要花费资源和时间重新规划路径。 学生上学用三年准备中考，六年准备高考，还要培训班，奥数英语学区房，花了十五年时间，最后填志愿的时候却是随机、草率的，父母和同事、亲戚之间胡说八道，就决定了赛道尽头的方向。好不容易混完大学四年，去哪里工作，做何种事情，又是草率的和糊涂的选择了。好不容易工作上了，面对各种利益冲突和诱惑，短期利益的吸引，使人在各种道路上原地转圈，甚至往后倒退而不自知！为什么不停下来花一些时间，好好想想自己想干什么，自己又能干什么呢？而到了股市里，人的智商进一步下降，本来就已经糊涂的人生，到了股市里更成了痴呆，仅有的一点资金在股海中沉浮，几千个不知所以的代码胡乱炒作，想通过股市改善生活，赚取钱财的目的也就又成了泡影… 3，无选择，不努力所以我要提出，无选择，不努力。在做任何工作前，先想好我为什么要做它，它对我有什么用，我为什么适合做这件事。再想在我仅有的几个选择中，我为什么选择A而不是选择B，A的优势是什么，为什么B不适合，是不是我对A和B还有什么不了解的地方？ 糊里糊涂的生活，糊里糊涂的炒股，糊里糊涂的亏钱，是最要不得的。 具体到证券投资这个领域里： 我来到股市肯定要赚钱，那先要明白我要赚什么钱？是宏观周期，还是行业发展？是看好某个特定的公司，还是看好某个特定的技术？真正的投资人不会问，白酒和保险哪个更好，因为他早就是冲着白酒来的。假设有一天需要投资保险了，自然也早就准备好了，不需要再进行评估。 而选股，只是选择的最浅层。选股之外，还要有更深层的东西，我要选择支持我投资的理由。 我买入一个股票的理由可以有很多，我需要选择那个最适合我的，最符合客观实际的。同一个股票，可以同时具有很多个买入理由，它可以同时是“双低”，同时又“底部放量”，还可以同时是“复合成长”，同时又是“未来赛道”。但是你脑子里要选择他们，把他们排列轻重缓急，严重程度，排列一番。到底哪个更重要？这就是价值观。 选择，就是选择价值观。价值观就是哪个更重要。在同时存在的多个买入/持有理由中，哪个是最重要的，哪个最根本，哪个最具有决定性？ 才是决定你投资这个股票的根本理由。 而且，证券投资中的选择不仅仅是买入的选择，还有持仓的选择和卖出的选择。其中，后面两者的选择，还包含意外事件强迫你做出选择： 公司活在自然里，总要出问题。当公司出问题时，才是回顾“你为什么投资这个公司最重要的理由”的时候。意外事件对公司的冲击到底有没有根本改变公司的买入依据，是否消除了公司的竞争优势？这才是应对意外事件的根本策略。 如果你不做价值观的选择，而努力做价差的选择，频繁进出，试图跑得比市场更快，那么你就是在股市里打工，就是一个打工仔，永远挣不了大钱，挣大钱的事情没你，运气不好了，亏大钱的事情一样跑不了。而很多人忙着努力买卖，却从不对公司的持有理由做出抉择，这才是投资失败的重要原因。 大部分人由于选择的任意、短视，还没开始努力呢就输了。 4，选择就是被选择在《核心资产》一文中，我说过，你配不上核心资产。还是这个问题，因为你没有努力做价值观判断，所以配不上核心资产的巨大涨幅。而这个原因是因为，命运会不断强迫你做价值观判断，一旦选择了错误的，你就立即下车了。所以，把事情做对，不仅仅是开始就做对，面对诱惑和干扰，还要一直做对。 我展开上文中关于利益冲突的几个案例，分别是融创中国和特斯拉。2016年我经过调研，认为融创中国具备极大的投资价值，理由是销售业绩释放存在时差，而港股低迷未能价值发现。此时我在5.6买入了20万股融创中国。随后发生了孙宏斌向自己定向增发（价格为6），股价也有了一定升幅。 在股价涨了一块多后，雪球上出现了一些对孙宏斌的负面评价。当时一些“大行”也提示风险，我就有些紧张了。后来又涨了一些，我就卖出了。按道理说，这是一个非常失败的投资，因为我没有执行我的价值判断。 但是随后，融创给了我又一次上车的机会，那就是收购乐视。在收购乐视的暴跌中，我有机会再度上车，我也考虑了很久。但是当时雪球上铺天盖地的指责孙宏斌利益输送给假跃亭，损害了小股东利益。我以当时拙劣的价值观判断，也不由得认同了这种看法，最终错过了上车的机会，随后融创股价暴涨，我当时如果上车，都够买一套融创的房子了。 后来我再反思这件事，我发现跟孙宏斌比起来，我就是什么都不是，有什么资格去质疑他?从明面上说，孙是51%绝对控股，小股东本来说了就不算，你要是不知道这个还情有可原，已经知道了还买，那就是要默认你把命运交给孙总（就跟今天买入B类股一样），如果你不信任孙宏斌，根本就不要来，来了又唧唧歪歪，是非常低级的行为。 从侧面上说，我也认可小股东任人鱼肉的事实（这是事实），然而孙总没有理由来搞你这100亿，当初买这个股票就是冲着市值几千亿去的，孙作为进去过的人，不会为了100亿来把自己再搞臭。再说了，孙宏斌是一个英雄人物，他要是灵魂上哪怕有一丁点污点，怎么能得到柳传志的认同而东山再起呢？ 面对这样一个顶天立地的大英雄，我这种小人之心，真的是极其低贱，根本配不上融创的巨大涨幅。 第二次是特斯拉收购Solarcity，也是一样的，我质疑马斯克利益输送，损害了股东利益。然而损害了又怎么样，在马斯克的愿景中，地球上的股东又是个什么东西！ 马斯克成就成为太阳系第一大公司，彻底变革能源、环保、宇航，败就败个精光，成为一个先烈。我既然都接受了这一点，股票都拿了三年多了，因为人家拿走了一点点钱（而且也是有道理的，因为如果SCTY退市对马斯克影响很坏）就跳脚，怎么可能配得上这位火星之王呢？ 对特斯拉的小家子气和种种算计很快给我了严厉惩罚，到了2019年，我美股的一个合作伙伴熬不住了，要求从特斯拉上撤资，最终惜败在300多美金，拿走了可怜的一百块钱涨幅。我也错失了成为特斯拉伟大投资者的机会，历时七年的投资，最终只赚到了不多的一些钱。虽然绝对数量不少，但和理应取得的成功相比，我就是失败了。  做对的事情是极其困难的，选择远不是随便选个代码那么简单。寻找对的事情，努力培养自己分析问题，选择正确方向的能力。所以，选择就是被选择，你要先具备匹配所投资资产、所投资企业家的价值观的价值观，才能拿得住，能理解。所谓英雄才能拔出石中剑，魔杖选择魔法师就是这个道理。在我自己成为一个英雄之前，并没有能力使用英雄的神器。   作者：Velaciela链接：https://xueqiu.com/1755110761/177890747来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做毁三观，树新生，才能配得上核心资产，来自于Velaciela。  这个问题我也遇到过。我在2016年，特斯拉收购Solarcity时，曾经写过一篇文章批评马斯克利益输送。当时我认为，马斯克找借口让特斯拉股东接盘他的垃圾太阳能公司，是一种利益输送，损害了我作为特斯拉股东的利益。后来在马斯克撒谎假冒私有化的时候，我干脆卖出了特斯拉。（虽然后来又买了回来…）现在思考一下这个问题，其实还真的是“假大空”问题的具象化表现。每个时代的口号之所以沦为空谈，是因为缺乏实现的合理途径。而如果拥有合理的实现途径，则口号就会变成现实，喊口号的人就是时代的先驱。比如“信息高速公路”、“电脑从娃娃抓起”。碳排放问题之所以沦为环保的“假大空”口号，是因为电动车之类的环保技术，在当时（2016年以前）缺乏实现的合理途径。 而马斯克就是要解决实现的合理途径的人，而这样的人，为实现目的会不择手段。企业家就是这样的英雄，在他们的目标目前，社会常态的道德并不适用。什么股东利益，或者是证券法规，在马斯克的愿景下屁都不是。我们应该再思考一下，如果特斯拉失败了，股东利益难道就得到了保护？还是如果马斯克不择手段的前进，让特斯拉成为太阳系第一大公司，哪怕他中饱私囊一部分，那又能怎么样？在特斯拉这个核心资产面前，常人的世界观不起作用，所以我当年（2016-2018）年确实配不上马斯克。同理，比特币这个核心资产所代表的世界观，则是一种自我负责、自我承担的精神，这和今天高喊UBI、MMT的货币系统格格不入，你不理解才是正常，理解了就不是正常人了。 4、拿不住才正常，拿得住就不正常了刚才说的世界观和价值观，只解释了投资者“看不见、看不起、看不懂、来不及”还有一个“拿不住”呢。就算你这些都掌握了，一个拿不住还是全部白费。从原生家庭、周围社会的低水平博弈中，普通人很难获得关于信任、长期、风险的经验，你没有过把几百万托付给别人，或是得到别人托付几百万并一同承担风险，一同创业的经验，因此短线交易就变得顺理成章——就连周围的人，供职的单位，甚至亲人都无法相信，你怎么能相信一个素未谋面的企业家，甚至是外国人呢？ 因此无论股票的前景有多好，始终担心被它骗了，加上真的有那么多像“假老板”一样的骗子公司，有一点风吹草动，当然是先跑为敬才对。 从社会时代的大环境中，人也很难分辨哪些口号是可能实现的，哪些口号是空谈，因此凡是喊口号的，一律视为骗局才是合理的。而更奇怪的是，那些最终实现了的口号，其实现的路径也是没有任何人能提前预知的，往往南辕北辙，最终用谁都意想不到的方式实现了原来的设想。在这样的社会环境里，自然无法相信任何关于未来的，宏大的叙事，甚至斥责企业家吹泡沫。这些因素叠加起来，再加上经济周期、货币松紧、投资者情绪的波动，股价自然暴涨暴跌，涨起来翻十倍，跌起来跌到底也很正常。（这里请思考一个案例：比亚迪）你拿不住才是正常，拿得住就不正常了。而且波动越剧烈你越害怕，越印证了你对上面这些问题市井的看法，你就更不敢按照真实世界的世界观去思考，最终等到老去才看明白，只能徒然叹息：一波还来不及，一波早已过去，一生一世如梦初醒… 5，毁三观，树新生，让自己配得上好资产我不期待，也不可能，每个人都配得上核心资产，每个人都获得财务和思想的自由和完满，这是不现实的。但是我知道有的人不干于平庸，想要获得成功，那么按照芒格的说法，我们该如何让自己“配得上”它呢？按照水库欧神的说法，首先要毁三观，才能树新生。想要成为不平庸的人，就必须把自己从周围平庸的世界观和价值观的污泥里拔出来。要拔除周围庸庸碌碌的普通人的世界观，价值观，构建起属于自己的、符合事实的认知系统，同时建立大无畏的战斗的人生观，下定决心，不怕牺牲，排除万难，去争取胜利。建立符合事实的世界观，是因为我们无论有何种价值观，都生活在一个相同的物理世界。为什么世界是这样的而不是那样的，很可能不是因为我们想让它是这样的，而是因为它只能是这样的。世界观要符合物理规律。很多人上过大学，但没有相应的世界观，这个大学就白上了。先从事实出发，逐步构建一个符合事实的世界观，从自己的主观想象中走出来，就走上了成功的第一步。当客观事实和自己的主观想象不一致时，正是你进步的机会。当你有了一个符合事实的世界观后，结合已知知识进行合理推测，很可能就能知道什么事情是可能的，什么事情是不可能的，什么事情可能性大，什么事情可能性小。这样的话，遇到新的投资机会，判断的成功率就大增了。尝试理解高层次的价值观，这是因为我们第一次有了这样的机会。如果我们生活在五百年前，确实不可能有这样的机会。而今天我们有了实践梦想的机会，因此如果还持有农业社会的低级价值观，实在是太可惜了。 商业社会中的商业信用（和“诚信”不是一回事）、复利回报、研发投入、长期投资这些东西，都是古代不存在的，持有农业社会的价值观完全无法理解。更不用说“去中心化”、“区块链共识”了。可以说，凡是过年饭桌上能讨论的观点，都不能作为决策的依据。面对新机会，新资产，要尝试理解这些顶尖人士的价值观，而不是“别让某某某跑了”、“某某某减持了”…虽然这样的坏人很多，但是我们的任务就是找出那一个不是这样的人。 我这里还补充一点，今天我再理解中国传统的价值观，中国传统文化所提倡的价值观是对的，只不过对“老百姓”不适用。那些价值观是对“士大夫”阶层，对“君子”的自我要求。就连骂人也会骂“伪君子”，因为“真小人”不需要专门指出。我们之所以厌恶孔家店的假大空，其实是因为自己的层次远未到那个层面，那些古代的管理层所用的价值观对你没用，盲目套用还可能有害。拥有成功者的自我使命。成功者的自我使命就是要实现自我的目标，客观上为他人和社会谋利。因此成功者的人生观是积极战斗的，下定决心，不怕牺牲，排除万难，去争取胜利。输了就输了，但是要确定自己愿意为此负责。要主动克服周围庸庸碌碌的社会环境带来的影响，投资上也一样。特别是不要害怕别人的意见，比如当马云出事后，一片冷嘲热讽，仇富情绪高涨，那么我们是不学马云了吗？就算马云今天就被枪毙，他也实践了自己的一生，被无形的手提着排队看枪毙的“许多鸭”，无非是活到八十岁在抱怨中死于癌症罢了！ 韩国人爆仓后，又是一片幸灾乐祸，你是有一百亿美金可以亏吗？ 拥有成功者的自我使命的人，就是能克服这些干扰破坏，始终坚持践行自我的价值观，执行自己的决定毫不动摇。 毁三观，树新生，重构自己的操作系统，向着自己认定的方向前进，不择手段的前进！ 作者：Velaciela链接：https://xueqiu.com/1755110761/177340585来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做再定性中国中免，来自于超越cooL。 中国中免这只股票，我是从2017年开始反复跟踪，包括2020年四月五月的文章，对当时的国旅分析比较多。本文针对中国中免最近的震荡做一个复盘，尽量保持客观分析 一，业绩。 从免税行业得天花板，以及中免全球定价权的能力来看，具备比较高的确定性，未来五年是非常重要的成长期。因此中免的成长天花板只是刚刚开始。（具体业绩成长性，以后单独分析） 二，估值。 中免的估值体系，既不能用TTM也就是滚动市盈率，也不能用动态市盈率估值。因此雪球上用这种方法估值的文章不具备参考价值。滚动市盈率TTM估值，必须在行业进入稳定增长期可以使用，只适用必选消费以及白酒这样的行业，免税如果在稳定期可以使用，但是去年疫情，到今年疫情复苏，全球贸易保护政策是否会抬头，对于整个免税行业影响很大，因此免税行业这两年是爆发期也是动荡期，所以同花顺上的TTM估值不适用。而动态市盈率估值，对企业的要求非常高，A股市场只有几家公司可以测算，茅台五粮液，曾经的上海机场，包括迈瑞医疗这样，要求每个季度的业绩相对平均，而不是季节波动非常大。再看今年一月，中免从300-400的这个波段，全市场的抱团股在基金高速发行的冲顶期，采用的基础估值模型是DCF，在美债利率0.7以下的估值体系，春节后美债利率突破1.5之后，这套估值体系已经重构，因此投资者要清楚，未来信用收缩期不可以再用这套估值模型。中免的400元，是本轮牛市周期的一个阶段性顶部，当然后期通过业绩成长，还有机会突破这个高点，但是需要足够的时间。因此在300-400追高买入中免的投资者，要很清楚，这一段是单纯的估值提升带来的泡沫。 三，中免定量估值 那么中免的估值模型是什么呢？中免2019年之前的旺季在春节，因为春运和机场免税的原因。2020年离岛免税之后，行业淡旺季出现一定程度的改变，但是还不能完全确定。因此单纯和2019年一季度对比，推出后面几个季度业绩不好，是单纯的看图说话，没有理解背后的逻辑。2020年，是疫情年，全球未开放状态，海南免税中有一部分是正常增长，也有一部分是代购的转移增量，代购这部分量，非真实的海南市场的吸附力，一旦全球开关，这部分会被分流，是多少还不好确定，要看其他地区的政策干扰。因此今年中免的定量分析是非常困难的，之前和券商研究员交流，他们也不敢给中免定量，只能拍脑袋，因此言之凿凿的定量是不存在的。中免的2021年是变革之年，也是极大不确定的一年。因此我的定量，只能是保守估计，找到业绩下限，先找到中免的业绩底，再做一定估值定量！分季度拆分业绩，上半年海南离岛免税贡献业绩，下半年机场也会贡献业绩，但是离岛部分要有一定下滑。整体业绩，如果用今年一季度替换去年一季度，属于相对正常范围，中免业绩保底超过90亿，同时行业基础增长在百分之十五，中免享受海南免税行业的增速，大概在105亿左右，到此为止，中免的可控业绩大概可以确定。那么能不能有一定超预期业绩？需要看几个问题。一个，中免的毛利率会不会受到海南本地竞争的影响，实际上免税行业过去几年，是中央国资和地方国资的博弈，早期是国旅和上机之间的博弈，今年到明年，是央企和海南国资的博弈。投资者一定不要小看政策部分的影响，免税属于非充分竞争行业，背后有很多地方政策的诉求，非纯商业化行为，去年是改革年，因此红利释放，中免收益，早期机场免税店测试阶段，也是先中免收益，后期利益再划分的过程，毕竟大家都要靠这块大蛋糕吃饭。二个，全球开放后，流量再分配，我们不能只站在自己的角度看问题，免税对于韩国是不可或缺的支柱行业，包括日本，以及香港，新加坡，都会参与竞争。之前中免在亚洲份额比较低，疫情阶段，获得高份额，未来再开放阶段，其他地区也会推出很多优惠政策抢夺流量，一方面分流，一方面会压低中免的毛利率。关注其他地区免税政策的变化，会给中免股价带来比较大的波动！三个，中免的商业模式和高端白酒尤其是茅台没办法比，茅台的三表是中国股市最优秀的，而白酒的资产负债表中的囤货部分，茅台酱香型白酒有别于其他酒，囤货是越存越值钱，而这唯一的资产负债还是最大的利好，投资者要想想茅台这家公司全市场无人能比，中免毕竟是线下渠道商，而且需要依靠牌照优势，在全球也不具备足够的稀缺性，因此给中免做估值要更加谨慎一下，而不是过度乐观。茅台2700的60多倍估值短期看是明显泡沫，而茅台一旦均值回归阶段，所有抱团股，都要重新定价。中免业绩可以给一定浮动范围，业绩在105-120亿这个区间，相对合理，对应估值，如果全市场没有系统性风险，流动性不杀，那么可以看到40倍估值中枢。今年有没有可能出全球的系统性风险，不确定，但是有一定隐忧！一旦全球杀流动性，那么中免悲观预期下，估值到35倍以下。因此2021年，合理估值看到，4000-4800亿。悲观估值，看到3500亿左右。对应股价，200-240。 四，从技术形态分析 指数结构，从月线看调整周期没有结束，未来有可能破掉3328这个低点。从中免的技术形态看，已经形成周线级别的头肩顶结构。从月结构看，调整周期远远未到，如果400元是估值顶，后面没有逻辑支撑再创新高，那么本轮行业进入调整周期，月线需要两到三个季度，支撑位在20月或30月，时间和空间都还早。而中免每一次月线的顶部放量都是一次筹码交换的过程。日线级别还有反弹结构，不排除还能反抽上方平台300多的平台，但是中期还是有调整需求。中免跌停，第二天有一定修复，短期情绪波段，中期看估值，长期看宏观流动性。本文针对中免中长期的思考，而非针对短期的跌停或者反弹。 五，宏观大于微观投资者应该跳出个股视角，关注全市场的周期规律，之前文章讲过，国内市场在没有货币定价权之前，不可以照搬美国股市的长期价值投资，我们的投资久期要在一轮朱格拉周期范围之内。而中免在本轮行情，过300元是拔估值阶段，要定性清楚。跟随牛熊周期，中免在200-300的区间做一定震荡也是正常状态。下有估值底，上有流动性顶。240作为一个中枢，向下考虑分批倒金字塔式建仓。耐心等待大周期走完。弱势行情，随时会突发黑天鹅事件，2021年不可以用自下而上的方式看股票。中免，行业增长，企业价值，都可以定性为好赛道，好公司。但是稳定住相对弱一些，全球免税政策变革，央企和地方国资的竞争，以及事件扰动，再叠加国内市场朱格拉周期即将见顶，技术形态上也有月线见顶的隐忧。这些因素都会在短期中期扰动股价，因此在牛转熊，或者弱势行情下，尽量保守估值，多一些耐心等待，留足安全边际！ 个人思考备忘录 当下市场进入短期反弹结构的最后波段，中免还有可能回到上方的300元平台，但是在当下宏观周期下，向上的赔率空间比较小，向下的赔率相对较高。 因此对待中免当下的定量，需要偏保守一些，不能再用去年比较乐观的估值方式。毕竟信用周期进入确定性转向期，微观流动性也在走弱，大环境已经变了。企业的业绩增长只能托住底部，不能保证冲顶，冲顶要靠宏观流动性，风格，以及情绪面的共振！本文，只是个人愚见，中免作为核心股票池中的最核心标的，关键时间点，会做一些复盘。没有任何买卖导向，只做参考分析 作者：超越cooL链接：https://xueqiu.com/4293422265/177107997来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做如何发现成长股？来自于二马由之。 投资股票我们大家都喜欢成长股，长期看，成长股涨的多，成长才是最好的价值。如何选择成长股呢？我们从一个公司利润提升的最基本的几个因素来拆解。影响一个公司利润提升的核心因素是销量与售价，如果可以做到量升、价涨，那么这个公司自然是可以成长的。如果做不到量价齐升，做到其中一个方面也足够了。 现在我们分别从价与量的方面做一个探讨。 一、提价权是企业具备成长性的一个重要因素具备提价权的产品是指价格提升后销量不会受影响。可以提价的产品往往具备稀缺性、品牌美誉度、垄断性。人们愿意为稀缺、垄断及具备美誉度的品牌支付更多的价格。可以规模化海量供应的同质化产品往往面临严重的价格挑战。 所以从提价权角度选择成长股时，我们首先关注具备提价可能的稀缺性、垄断性和品牌美誉度。这里我强调的是“具备提价可能”。并不是所有的稀缺、垄断都可以转换为提价权。公用事业是垄断的，但是企业并不具备自主提价权；具备自主提价权的产品往往（不是一定）是非必需品、满足精神需求的产品，这类产品的价格不在政策管控的范围内，大家默认可以有更高的定价。 我们可以思考一下我们生活中遇到的企业，哪些具备提价权？他们的提价权是由什么决定的？ A、台积电---技术垄断；B、某锂矿厂---供给稀缺；C、茅台酒---品牌美誉，供给稀缺；D、可口可乐---品牌美誉，可口可乐属于有提价权而不用；E、天猫的商品---作为一个销售渠道，天猫自身无提价权。而一些处于特殊地理位置的商店具备一定的提价权，例如家门口的便利店。 二、持续的提价权才能保证长期成长性关于提价权，一方面我们关注提价的能力，另外还要关注提价的可持续性。 以台积电为例，因为技术领先形成了垄断，那么这种垄断也终将因为技术被赶超而消失，只不过是时间的问题。所以对于台积电这类企业，我们的关注点在于行业竞争格局的变化。 以锂矿为例，我们需要关注目前的供不应求是否是短期行为。需求是否会持续提升，供给是否有可能通过增加资本开支解决。 对于因品牌美誉度导致的提价权，我们的关注点在于企业是否持续维护或加强而不是损害其品牌美誉度。以白酒业为例，诸如五粮液、泸州老窖等企业在历史上进行了大量的贴牌行为，导致品牌美誉度下降，最终被茅台赶超。 三、让单品触及更多用户是成长性的基本要素企业如何实现销量的提升？ 关于销量提升大致有两个途径，一个是让单品触及到更多的用户；另一个是扩张品类。影响单品触及到更多用户的制约因素有哪些？A、需求；B、产能；C、渠道；D、品牌 首先必须有足够的需求支撑，例如有些细分行业，空间有限，从需求角度看，成长性一般。关于需求分析，探讨行业天花板及成长性是一个非常重要的课题，大河有水小河满。地产股为什么近些年比较萎靡，主要原因是市场认为其行业天花板到了。 如果一个产品是针对中国国内市场，那么中国人口数量、人均购买频率就决定了这个产品的销量天花板。销售到国际市场也是类似的。查理-芒格曾经根据世界人口模型测算过可口可乐可能的最大销量。 产能和渠道一起构成了供给，我们举几个例子分别看一下。有些矿山企业，就守着一个矿，矿的储量也基本可知，那么他的产能基本固定，通过提升产能去获得成长性这条路是走不通的。再比如舍得酒，他的产能足够，但是缺乏销售渠道，所以销量上不去。对他而言，要想获得高速成长，首先要解决的就是渠道问题。 关于销售渠道，这里多说一点。一家本地百货公司，他的客户大致也限定在周围5-10公里范围内。沃尔玛为了实现更多的销售规模，把店开到了全世界。淘宝、京东的线上销售，让用户足不出户就可以购物，便捷性的提升大幅扩大了销售半径。以上几个例子是用户可以不到现场消费就可以满足需求的场景，在这种情况下，线上逐步在取代线下。 还有一种场景，是用户必须到店消费，例如餐饮。这个时候是否可以开足够多的连锁店将是分析成长性的重要逻辑。刘强东在人大上学时，他开了一个餐馆，当时他的想法是要开连锁餐馆，这样才可以做大。 这里关于渠道我们做了很多说明，核心是想表达在需求和产能无忧的情况下，方便而充足的渠道是扩大销量的核心因素。 品牌美誉度很关键，即使市场需求旺盛、供给没有瓶颈，如果缺乏足够的品牌美誉度，消费者不认可，那么也无法扩大销量。 四、品类扩张可以扩大企业成长性的边际再好的单品做到一定程度也就饱和了，这个时候企业如果还想通过销量提升来获得成长性就必须扩大品类。一些企业纷纷开启了造车之旅，小米集团、格力电器、苹果都打算造车，为什么这些企业都和车杠上了？一方面是这个市场空间够大，另外，汽车行业的技术革命也给了新来者以机会。 品类扩张就是我们俗称的多元化，有成功的，有失败的。失败的多于成功的。通过我们对于历史数据的分析，和现有产品相关性强的多元化容易成功，关联度弱的多元化往往以失败告终。可以平台赋能的多元化容易成功，缺乏流量的多元化容易失败。 例如，美的、海尔在家电领域扩展初步是成功的；格力要去做手机、造汽车，这个跨度大，基本上失败了；腾讯利用其QQ/微信的平台流量为产品队列扩张赋能；苹果打造了一个账号，多台设备的系统，很容易进行生态扩张。通过产品队列扩张来实现成长，理论上边际很宽。但是我们知道其实进行产品队列的扩张难度非常大。关于这方面，我们主要关注企业产品队列扩张的难易程度，产品之间的关联性。过于割裂的多元化其难度不亚于成立一个全新的公司，这种情况对于原公司有害无益。五、竞争优势是成长性的基石一个企业想要获得长期成长，最主要的是他需要具备不易被颠覆的核心竞争力。至于价格提升、销量扩张都只是他变现的具体方式而已。所以我们在分析一个企业成长性时，首先要看这个企业相对于其他企业的核心竞争优势是什么。 下面我们看几个例子：A、茅台酒：核心优势是品牌的美誉度，喝茅台酒有面子，酒比较好喝。在可以维持品牌美誉度的情况下，一年年的挖新窖池扩大产能，每隔几年提一次价。这就是茅台酒的成长逻辑。B、舍得酒：舍得酒的核心优势也是品牌美誉度，但是舍得又和茅台不同。茅台是顶级品牌，产品供不应求。舍得是二线品牌，这个时候就需要即依靠产品方面精益求精、同时又不断进行品牌宣传以维护其品牌美誉度，然后通过更完善的渠道建设去触及到更多的消费者以扩大销量。C、格力：格力的核心优势是其空调的产品力及和公司深度绑定的线下渠道，这个优势是格力长期保持空调业行业第一的法宝。好产品还需要有好销售。但是线上化浪潮来临时，格力曾经的优势（强力绑定的线下渠道）反而变成了劣势，公司在线上渠道建设方面落后于同行。通过格力的这个例子，也是要提醒投资者，关注一个公司的成长性时，其核心竞争力是否受到冲击才是最关键的。D、腾讯：腾讯的核心竞争力是微信及QQ这两个社交软件的用户粘性、排他性及由此产生的巨大流量。腾讯创建的最初几年拥有上亿用户而缺乏变现途径，但是只有要足够粘性的用户，拥有海量流量，变现只是时间及方法问题。微信用户粘性及流量决定了腾讯可以利用其流量一点点的扩大产品队列。 六、总结A、分析一个企业是否具备长期成长性，首先看他的核心竞争力是什么？这种竞争力是否可以维持？是否遭到破坏。B、基于核心竞争力，我们去看这个企业是否具备提价的能力。C、从需求、供给和渠道去分析产品的销量空间。D、能够进行产品队列扩张的公司具有很大的成长想象空间，同时我们需要关注的是公司的产品队列扩张是否合理？公司现有的产品及平台是否可以为其产品扩张赋能。 作者：二马由之链接：https://xueqiu.com/3081204011/176246038来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做披荆斩棘浴火重生---长城汽车2020年报解读，来自于驱魔神探。 长城汽车的年报发出有一段时间了，一直没有时间来得及解读。每年到了这个时点，年报不停的发，堆积后需要时间消化。先概览一遍，过后再把需要重点关注的公司重新阅读整理。2020年长城汽车迎来巨大革新的同时市值也快速的上冲。长期关注的投资者都已经了解了公司内在机制的变革，一家公司的文化是长期竞争力的体现。我们重点解读机制变革前先看看2020年公司的运营成绩。 一运营成绩2020年长城汽车的营收达到1033亿，同比8.62%（历史新高）；净利润53.62亿，同比19.25%；加权净资产收益率9.58%；销量111.59万辆，同比5.4%，历史新高。单车售价8.28万元，单车利润4806元，单车利润率5.8%。2020年汽车产销量分别为2522.5万辆和2531.1万辆，同比下降均在2%左右。在疫情的背景下，这个降幅较2019年收窄5.5和6.3个百分点。行业的这个超预期的成绩放在年初和年中可能都是不太敢展望的。 个人认为有两点因素改变了行业的走势： 1车市经历了3-4年的调整期后，进入一个正常的需求恢复和释放期。毕竟千人保有量的基数仍较发达国家有差距，另外09-10年作为经济刺激计划中的一部分，那个时期销售的车辆普遍进入换购期助推了行业的回暖。2疫情的作用下，消费中的旅游被抑制。衣食住行，这几个基本的需求中，住的部分国家在持续调控。公众的实际消费仅集中于衣和食的最基本需求，这两部分的需求实际支出有限。行的部分主要包括两大类，旅行以及代步。旅行被疫情抑制的前提下，代步的需求成为替代；叠加疫情下公众在选择出行时比较谨慎，尤其是家庭类出行，对公共交通的选择比较保守，更愿意选择自驾出行。两个作用力的合力下，帮助汽车业走出了低谷。另外，经济的增长和内循环发展的大背景下，以及汽车进入电动化、智能化时代，叠加碳中和的概念下，汽车行业进入了新的发展格局。消费需求还将加速，国内的市场空间依旧远大，未来5年挑战3000万辆的年销量概率极大。 二组织变革2017年营收首次跨入千亿后，长城蛰伏了3-4年后再次刷新了自己的历史记录。这三四年里，长城以守为进，用净利润换销量支撑公司的运作，为组织变革赢得时间窗口。在这个过程中，市场预期叠加公司的经营成绩不理想，许多投资者都纷纷离去。留下来的少数投资者经历了相当漫长的煎熬时刻；且2020年初的疫情让初见曙光的发展再度披上了巨大的不确定性。好在，乌云散去，黎明后曙光出现。长城汽车这些年的调整期，因上一代产品矩阵开发时以产品为中心，没有把重心放到用户也就是消费者身上。造成了产品力的空洞化，在市场上多以跟随性为主。没有形成自己的产品特点和受众群体，造成资源错配，竞争力大打折扣。同时上一阶段的发展期，管理机制受内部文化的限制，阻碍了公司前进和发展的脚步。管理层也意识到了问题，在新的竞争局面下，长城汽车提出新的转型目标---全球化科技出行公司。组织形态升级为“一车一品牌一公司”。以用户为中心，机制跟着市场走，跟着用户走，而不是跟着管理的需要走，让好的组织机制成为企业创新的源动力。上一阶段公司的文化偏重于强管理，军事化的风格注重执行力，这样的风格可以让公司顺畅运转，但极大的抑制了内部的创新力。2020年，长城汽车发布了全新21个字的企业文化——“绿智潮玩嗨世界，廉信创变共分享，每天进步一点点”。从这21个字中可以看出，公司把过去成功的部分保留下来，加入了全新的组织文化，更加注重创新，更加倾斜组织机制的活力，更加注重人才的吸纳和培养。在这样的变革下，品牌、产品、营销、技术等方面正在发生着全新的变化。全新的平台、全新的机制，公司携带全新面貌提出全球化的远景，正如我给文章的标题一样，披荆斩棘浴火重生。三研发的积累和释放2020年长城发布了三大技术品牌：“柠檬”、“坦克”、“咖啡智能”，形成了以自动驾驶、智能座舱、高效燃油、新能源相互融合的技术生态。其中“柠檬”平台的混动DHT系统，在碳中和的背景下是未来发展的技术根基，今后开发的车型会陆续搭载上车。作为国家对行业的规划方向，混动未来一段时间将和纯电、氢能共存。现阶段享有混动核心技术的企业为数不多，外资的两田加上内资的比亚迪、长城，先发优势会帮助公司享有更多的技术专利和门槛。另一项技术优势则来自公司最新发布的氢能技术。氢能在汽车领域的应用并非今日才触达，实则由来已久。行业内的巨头们在氢能的研发上也是几经开合。当前车规级的氢能技术主要应用于公共交通，私人交通领域的运用较少，主要因技术上的难题使得大规模普及受限。长城作为技术型储备，在氢能领域已经走在世界的前列。传统技术方面，第三代发动机和第二代变速箱都将进入发力期。强大的技术支持将让公司在国内这个世界最大的汽车市场上取得突破无疑。过去长城汽车被人诟病的地方主要集中于两点：1研发实力不足2营销能力不足。随着这些年几百亿的研发投入以及内部机制的改革，上述两点均大幅改善，均表现出了强劲的动能。这是优秀公司和管理人迸发出的核心力量。今年公司会继续释放出实力更强大的3.0T+9AT的动力组合，当前技术组合下的多种排量和技术领先的发动机、变速器都会作为新车型的支撑，帮助新车型取得突破。本月的上海车展预计又将是一次长城汽车的综合实力展示的时点。四资产负债表的变化长期的投资者应该都了解长城汽车的经营史，尤其是魏总的经营理念---稳健保守，不愿过多的运用有息负债。我们看2020年报表会发现，这一年公司的有息负债在2019年约50亿的基础上增长至约200亿。这个变化的背后是长城打造的“12+5”的全球化生产布局：保定、徐水、天津、重庆、永川外，境内新增的张家港（光束）、荆门、日照、平湖，境外的除俄罗斯外，新增了泰国罗勇和拟购的印度工厂。这12大生产基地辐射了东欧、东南亚、西亚、澳洲，包含亚、欧、澳三个大洲。国内新增的泰州、张家港、平湖项目，以及永川工厂弥补了国内布局的不平衡，之前长城的工厂多集中在北方，对于南方市场的辐射和品牌影响力不足，资源、成本等都不能很好的兼顾。新增的这些工厂多靠近华东沿海地区，集运非常便利的同时成本也更有优势，靠近港口的地理优势可以帮助公司降低出口成本，辐射范围同时延伸至东南亚和澳洲，甚至远至南美洲。符合公司制定的走向全球的战略。未来长城的出口增速快于国内销量的概率会提升。2017年出口3.92万，2018年出口4.7万，2019年出口6.52万，2020年出口6.89万。即便疫情影响全球的2020年，出口的数量依然保持了5.4%的增速。随着疫情的消退和平稳，RCEP的实施和助力，以泰国和俄罗斯工厂为依托，未来将会持续释放未来海外的销量，预计很快突破10万辆/年，有望冲击15-20万辆。 五展望长城汽车经营战略转型至全球科技出行公司。汽车行业未来将更多与科技相连接。国内市场3亿的体量，碳中和、电气化、智能化的背景下，发展和消费已经形成了新的场景。类似智能手机普及的初段，汽车也走到了这个阶段。巨大的体量更替蕴藏着巨大的发展机遇。作为传统车企，长城并没有落后，反而走在行业的前沿。长城汽车2020年A股涨幅341%，H股涨幅387%，市场如此的涨幅是对公司变革的一种直接认可。全新的组织和文化，内在发生了根本性的转变，外在的转变也会接踵而至。今年各大机构纷纷上调公司的运营预期，长城内部也喊出了挑战150万辆的目标。我们不把单一年份作为投资的依据，更多看重的是长期发展。过去十年（2011-2020）长城销量复合增长率9.2%，单车售价复合增长率3.1%，单车平均净利润率10.2%。基于对上述公司组织机制的变革，技术实力的提升；我们沿用以往的两个模型： 单车净利润=单车净利润率单车营收公司净利润=单车净利润总销量 以2020年111.59万销量，单车营收8.28万为基数，单车售价增长率设定3%和4%，销量增长率10%和12%，单车净利润率按照2011-2020年平均净利润率为目标。四种变量对应净利润总额为190亿、199亿、208亿、218亿。当前中国债券网显示中国国债50年期的收益率为3.76%，对应的倒数约27。我们以27倍作为市场的估值重心（锚点），给予上下10%的浮动，即25-30倍合理市盈率预期。对应的最大估值区间在4750亿-6540亿。对于汽车行业，以往的估值方式以传统的经营模式为依托，更多的是一次性交易模式。当今智能化的场景下，持续性的商业模式已经在开展应用。未来如果商业模式的转变速度成立和加快，行业的估值天花板也会即刻打开。 六总结汽车行业近年吐故纳新的速度非常快，在国内单一市场的竞争异常激烈。在淘汰传统品牌的同时也新进了许多新势力的品牌。长城作为内资传统品牌的代表之一，一直沿着自己的轨迹前行。少有加入合资的潮流，仅与宝马成立了合资公司。合资企业一度是国企的重要支撑，随着行业的演变和发展，目前看，很多合资企业已经和即将成为绊脚石，成为企业转型的一种拖累和负资产。少数沿着自身既定方向前行的内资企业，如比亚迪、长城等，经历过几轮拼杀后不但屹立于潮头，且慢慢成为引领行业发展的领军企业。这是中国综合国力进步的体现，是国家竞争实力的体现。我们的汽车行业和其他许多行业相较国外起步晚。许多起步较晚的行业当前已然走在了世界前列，家电、手机等都已完成了对世界的超越，那些仍然没有超越的行业也都在奋力追赶。新能源、智能化浪潮下的汽车行业，我们内资品牌与外资品牌相比处于同一起跑线上，在有国家政策支持及“前人指引"的情况下，汽车行业没有理由做不到赶超世界。综合国力和实力的体现，最终由实体来完成，我们的制造、科技、互联网等享誉全球的品牌代表着各个领域的硬实力。作为投资人，我们无疑位于最好的时代。 作者：驱魔神探链接：https://xueqiu.com/1987147481/176594223来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做Prosus减持腾讯：2018年不会重演，少量出售不改守望者角色，来自于陈达美股投资。 事情很简单，主营互联网与媒体的Naspers（南非报业集团），是腾讯早年的投资人，陪着大鹅已经携手同行二十年有余。Prosus是Naspers在2019年分拆出的子公司，装着包括腾讯股票在内的一系列股权投资，并于阿姆斯特丹上市。Prosus也是欧洲最大的互联网公司。 Prosus近日宣布，将其所持有的30.9%的腾讯股票里的一部分——也就是2%，拿来出售；这样其所持股份就从30.9%降低至28.9%。至于出售的原因，Prosus说是为了“增加财务灵活性，以便于投资于其他业务以及公司所持有的其他股票”，并承诺三年内不再减持，也重申对大鹅情有独钟。 所以这事并不复杂，我也不认为是什么大不了的事；但在国内投资者往往感觉挺严重，大股东出货就如同老佛爷出殡一样，总是一件大事，甚至还有一丝不祥——大股东是不是知道啥我不知道的所以抢跑啦？这种阴谋论的态度，我一贯是反对的。 通过进一步的研究，我们会发现，Prosus——作为一个财务投资人—— 一直以来温和的角色与态度，以及其逐步出售部分腾讯股票的合理性。  1. 2018年重现？由于Naspers曾经在2018年减持过一次，很多腾讯的股东看到2018年腾讯的走势，就心猿意马了。因为上次Naspers减持之后，腾讯股价从2018年3月的416跌到11月的250， 阴跌40%。所以自然而然，许多投资者就担心卧槽历史会不会重演，会不会大跌，我要不要跑。 马克·吐温曾说，历史或许会重影，但绝对不会简单重复。 我们做一个不复杂的思维实验，问一个问题——如果2018年Naspers没有出售腾讯股票，那么腾讯是否仍然会跌掉40%的股价？ 我认为大概率会。 因为2018年腾讯面对的不只是大股东减持，更是外部各种压力与自身估值的修复。2018年是所有中概股的灾年，宏观方面外部有持续发酵的毛衣战阴云笼罩，内部有各种结构性去杠杆（股权质押暴雷、P2P暴雷）；微观方面有腾讯遭遇版号停发、还受到头条系冲击，等等等。而最重要的原因是高估值向合理估值的一段修复——从大约60倍的PE修复到了40倍以下，完成一波挤泡沫的过程。而2018年之于腾讯是转型阵痛的一年，因此也有了后来所谓的930变革，开始发力产业互联网，才有了现在华丽丽的的茅鹅。 而2021年此刻的腾讯，TTM的PE是多少？——30倍。2022年Forward预期市盈率是多少？——25倍。而刚刚过去的Q4财报也反映出大鹅：1.游戏表现十分阔以；2.广告业务超预期；3.小程序商业生态进一步夯实；鹅厂各项指标都不错。我不敢说2021年就没有黑天鹅或者灰犀牛了，但你硬要拿2018年来照抄，侮辱性是不是有点太强了。 如果可以截取历史上曾经发生过的事情，然后平移过来，来彻底指导你的投资行为，那投资就真的太简单了。或者退一万步讲，其他都不变，2021年比2018年总有一个变量完全不一样了吧——金毛懂王不在了，对不对？在时间序列数据中，这种本质变量的改变，会让不同时间轴之间数据的平移对比，彻底失去理性的光辉。 2. Prosus是一个什么样的角色？二十多年以来，Naspers在腾讯的投资上血赚7800倍，赚到了差不多1.6万亿人民币。这种赚法前无古人，后面有没有来者不好说，但来者你肯定一个手数得完。很多人说Naspers不就是运气好踩了dog shit luck吗，在说这句话的时候还要顺便@一下软银的老孙。但这说法我本人不是很同意。 也有许多国内的投资者会质疑Prosus对于腾讯的态度，尤其对外资，时刻提防，揣摩是不是要搞我们的优秀企业啊，甚至说是不是外资要控制鹅厂啊，诸如此类。 但显然这些都是异想天开。 因为从许多维度看，Naspers都是一个极为优秀的财务投资者——有眼光、对被投公司极有信心、有忠诚度、极为耐心、克制、守信，坚持做一个被动而牢靠的财务投资者。这是所有伟大公司都最想要的那一类投资者，能够陪伴公司through thick and thin的那种可靠的投资人。而Prosus的规律减持，也说明他们无意控制和插手公司，只是安心做做财务投资，在财务投资中获得长期回报。他们没有战略野心，只有财务恒心。 大股东在这笔投资上赚了很多钱，一般人只看到减持，但看不到人家持守了二十年，以实际行动践行了长期主义，做了时间的朋友。马化腾本人就十分喜爱这个朋友，他曾经说：“腾讯大股东前几天才卖一点点，还立刻承诺三年不会再卖，这样的股东很难找。” 在Prosus长期持有的情况下，采用缓慢减持的方式，给自己搞点现金流，这也有利于腾讯的市值稳定和长期发展，也有利于筹码的进一步分散化和股东的进一步多元化。内地资金一直在增持腾讯，正好接点盘子过来；我们不是总是嚷嚷要抢下鹅厂的定价权吗，现在别人喊价了，你抢呀。 不过，看看今天腾讯股价的表现，定价权确实有点要被我们抢到手的意思。 3. Prosus为什么减持？是不是参悟了天机，觉得腾讯高估了才卖？在官方口吻里，这次减持是大股东自身现金流和市值管理的考虑。 那这是否是推脱的说辞呢？其实真还不是。作为一家互联网公司而言，Prosus还真挺缺现金流的。Prosus现在市值大约有1700多亿美元。但我们翻翻他的财报，截止去年9/30，账上现金才36亿美元，并且其运营现金流一共就3.86亿美元——如果除开腾讯的分红4亿多，运营现金流为负；也就是说这是一家不能靠自身运营造血的公司。可以看出Prosus手头确实不宽裕，特别是自身造血方面，很不从容。苦哈哈的干一年，其收益远远比不上腾讯的股价给他涨一年。 就是因为腾讯的投资太成功了，想要点“像样的”现金，Prosus自然而然地就想到了腾讯大奶鹅。许多小伙伴说他们拿拿腾讯的股息不香吗，但腾讯目前股息率才百分之零点几，分红率不高。所以你也可以把Prosus卖出的行为，看成叫“自制分红”(Homemade dividends)，卖出股票，相当于拿了一个三年6%的分红，我认为这个分红要求合情合理。卖出股票的“自制分红”和公司本身的分红，在不考虑税的情况下，理论上是等价的。 4.结语伟大的投资都是用后视镜去看，才方显其伟大；大多数时候，而买入优秀公司并长期持有，说起来简单，操作起来特别艰难。持股路上，噪音太多，四处喧哗。我非常反对根据噪音与喧哗来择时，来进行所谓的择机建仓，择机逃顶。 下面一个案例是彼得·林奇在谈他的投资哲学屡次谈到，我也一直拿来自勉。而用在此时此刻我认为也颇为贴切。 "我之前已经讲过，但让我再根据1965年到1995年这段有好年头也有坏年头的股市实际表现举一个例子。想象一下，在这三十年中，有三个投资者，每人每年投入1000美元到股市中。 投资者1，非常倒霉，不知何故他就是在每年最贵的一天买入股票。投资者2，非常幸运，都买在每年最便宜的一天，买入股票。投资者3有一个系统。她总是在每年的1月1日买入股票，不管是什么日子。 你会认为，投资者2对市场时机的把握有独到之处，最后会比华尔街最倒霉的投资者1更有钱，而且还会比投资者3更出色。 但事实是，30年下来，他们收益惊人的相似。投资者1每年赚10.6%；投资者2每年赚11.7%；投资者3每年赚11%。连我都很吃惊，年复一年的完美择时，只比年复一年的最惨择时，多出了1.1%的年回报价值。” 拒绝择时，长期持有，时间会熨平一切噪音。  作者：陈达美股投资链接：https://xueqiu.com/9598793634/176611500来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做避免买到业绩走下坡路的基金，来自于linjia510。 很多人看好基金经理过往的好业绩而买入，介入后业绩却表现一般，收益离自己的预期差距不是一点半点，一般是不会判断业绩可持续性的原因造成。 很多人可能不知道，GPS至少需要4颗卫星的数据才能在三维空间中确定用户终端所在的位置。生活中也是参照物越多，越容易确定具体的位置。注：三颗卫星定位经度、维度和海拔高度，一颗卫星负责校对时间差，参与定位卫星数目随时间和地点而异，最少为4颗，最多可达11颗，越多越精准度越高。卫星定位都需要多个数据才能精准定位，我们选择基金经理肯定不能只看业绩一个指标就可以判断，需要更多有价值的参照指标。除了看业绩以外，本人还根据基金经理的擅长领域、投研能力、交易水平、学习进化能力、业绩高峰期、知行合一等六个指标，判断其业绩是否具有可持续性。如何判断，在这里简单说说本人不成熟的看法，按优先级写的，遇到一票否决或者没有办法研究的，就直接放弃吧，毕竟市场有这么多优秀的基金经理供选择。 1、知行合一。这是最核心的问题，如果基金经理不是知行合一的品质，投资者的一切研究成果没有任何价值，绝对是一票否决问题。现实有许多说一套做一套的基金经理，投资者不可能知道他下一步会干什么，判断更无从下手。古话“观其言、察其行”，投资者只要跟踪基金经理长期的发言，再看其在现实中的行为就知道。 知行合一不仅可以判断“知识与行动的统一”的投资行为，更能判断基金经理是否有言出必行的君子品质。道不同不相为谋，投资绝不能与小人同行，以免被基金经理拿着自己的钱谋私也不知道。 2、擅长领域（行业）。在路演资料一般都有投资方向，有的只投资一个大的行业，如医药医疗类基金、互联网类基金，有的投资多个行业，如邻山投资主要医药、消费、科技、公共事业、化工等五个大行业。把基金经理投资行业的近五年行业指数涨幅加权处理，大致估算综合年化收益率，就可以知道基金经理的基本盘业绩。如再加上基金经理过去三年超越平均值的数据，基本上可以预测基金经理的未来几年可预期业绩。计算的回报率满足投资预期可以继续，否则就可以换人。举例子，假设医药行业指数过去五年回报率是12%（涨幅年化处理），基金这五年超越行业指数的年化数据是13%，那可以大致判断基金经理未来业绩可能是25%左右。如果基金经理擅长多个行业，加权处理结果也是可有参考价值的。如果没有足够信息可以判断基金经理擅长的领域，意味着判断准确度下降，我会放弃这类基金，只研究可以确定擅长领域的基金。当然，基金经理的投资行业不会一辈子不变，但每个基金经理在一段时间内都有自己重点投资行业，这些行业属于基金的根据地，一般不会轻易变迁。3、投研能力。这是基金业绩可持续性最关键的指标。通过基金经理的投资策略、案例分析知道他用什么方法选股，分析个股的深度、逻辑性如何，如果这些方法是被历史证明是可靠的，具有可复制性，则认为投研能力可以。需要注意，不能只靠团队的投研能力，基金经理的投研能力或商业洞察力非常重要，否则不能每次正确判断团队投研成果应用价值，业绩可能是时好时坏。私募不公开持仓，不能通过持股直接验证，但业绩涨幅一定是选股能力的体现，所以研究基金经理路演、月报资料及净值综合数据是可以大致判断的。这方法有点复杂，大致原理是用基金月报的行业比例及净值涨幅，对比同期不同行业的涨幅，大致推测其每个行业对净值的贡献值（估值），如果每个阶段某个行业贡献值都超越行业指数较多，意味着选股与仓位配置的成功，说明投研水平较好。简单理解就是选股方法如果基于专业或者前瞻性是实力的体现，其它可能是天赋或运气。实力最靠谱，天赋会变平庸，运气也会变差。注，天赋会变平庸，参见王安石《伤仲永》。 4、交易水平。这是决定业绩的高度与回撤的幅度，简单说可以保住多少胜利果实。所以一定关注基金经理的交易水平，跟踪每月的净值涨跌与指数关联度可以大概判断。可以这样理解，业绩涨的时候不是一飞冲天那种，而是长期小步快跑，基本上每月或者每季都可以跑赢大盘；跌的时候比大盘跌得少，或者是止跌比较早，主要不是遇到股灾熔断那种，阶段回撤控制在20%左右都是可以接受的。需要注意，有些优秀的基金经理在基金创业阶段，拿自己的钱冲业绩加了杠杆，回撤可能大于20%，走上正轨后没有杠杆了，回撤就恢复到正常水平，这类基金经理可以投资的。我以前过于在意回撤在20%这问题，错过不少这类高收益的基金经理。当然，现在我也绝不接受加杠杆的基金，害怕回撤大影响复利效应。5、学习进化能力。社会不断发展，投资也需要与时俱进，才能不被时代淘汰，所以关注基金经理的进化能力也是重要指标。如果基金经理擅长的行业从成长股变成价值股，意味着行业趋势改变，投资机会也会减少，成功概率也会变小，过去好的业绩大概率也会变平庸。如果基金经理原先关注的行业不够多，平时不烧香，临时抱上新的行业，那么他的业绩可持续性就不好说了。至于怎么判断基金经理的学习能力，只要跟踪他长期以来路演、采访、发文等，看基金经理是否关注新事物发展、发表过前瞻性的判断等，就知道他是不是爱学习，进化能力够不够好。如果研究基金经理够多，会发现很多优秀基金经理重点投资的行业，往往不是他学校毕业的专业。如计算机专业毕业也不影响成为一个优秀的医药基金经理，这就是学习进化能力的体现，具有这优点的基金经理业绩可持续性一般没有问题。6、业绩高峰期。中国属于发展中的国家，各行业发展受政策影响较大，时有冷热交替，最明显例子的是房地产行业，经济危机时刻是政策支持带动经济发展的支柱产业，遇到发展实体经济、去杠杆时代，就是“房住不炒”及各种政策限制发展。而行业不断变化导致基金经理擅长的行业投资机会不能持久，业绩往往是各领风骚三五年。所以我一般只投资出道期或巅峰期的基金经理，原则只选择任基金经理不超过10年的基金经理，原因有两个，一是我认为以中国经济目前的转型期，新兴产业不断，基金经理擅长的领域不断被重新洗牌，业绩巅峰期很难超过15年；二是我的投资目标是希望五年之内不用换基金经理，当然能长期投资更好，任职时间长的基金经理，巅峰期不知道何时结束，加上长期收益高规模不可避免的变大，业绩很难有惊喜，实在找不到说服自己投资的理由。最后总结，基金经理过去的业绩与你无关，只是一个重要的参考指标，毕竟买的是他的未来的业绩，多关注基金经理未来3-5年的预期业绩才是投资者应该做的功课，需要多维度、多指标研究基金经理来确保精准度，才能保障预期收益的实现 作者：linjia510链接：https://xueqiu.com/5732727263/176350370来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做柏林的狐狸与刺猬：投资中最重要的事，来自于陈达美股投资。 狐狸与刺猬是一个很好玩的思想，于投资与做人均有沾益，于是想分享给大家。 典故起源是这样的。古希腊有个诗人叫阿尔基罗库斯。他写过一首诗，前一半截残掉了，粉碎在了历史的尘埃里；而剩下的后半截是：狐狸知道许多事，而刺猬知道一件大事。 关于这半截诗翻译有五花八门，比如——“狐狸多机巧、刺猬仅一招”，还有比如——”“狐狸千伎百俩而有尽，刺猬凭一技之长而无穷。” 反正你懂的，中文擅长做加法，画朵花。 而从诗人的角度，“狐狸千伎百俩而有尽，刺猬凭一技之长而无穷”，无疑是一个比较好的翻译。因为在古希腊文化里，狐狸多隐喻狡猾善变，而刺猬多隐喻憨厚自守；所以可以推出，诗人想表达的意思是，狐狸狡猾，有很多诡计，来吃掉刺猬；但刺猬只需要一个办法来应对，就是将柔软的身体缩在坚硬的壳里，缩软大法，来对被吃掉这件事表示反对。 但如果我们不加任何主观价值判断，我们可以将狐狸与刺猬，理解成两种各有利弊的处世哲学；如果这样理解，那么最好的翻译仍然那应该是：狐狸知道许多事，而刺猬知道一件大事。 我非常心仪的一个思想家——以赛亚·柏林，就从寓言故事逼仄的套子里跳脱出来。他解释说，刺猬与狐狸其实是是两种哲学。刺猬是将其所有生命的重量置于一个支点，归之于一个庞大的、中心化的、坚信不疑的愿景，然后如信仰般地坚守；而狐狸是另一种处世哲学，他们懂很多道理，即便这些道理彼此矛盾，其内心也可以泰然、和平处之，因为他们对他们知道的小事，也时刻保持着合理的怀疑。他们最反对的，最不受制约的，就是某个特定的教条、原则、信仰，也就是某件大事。 智者渣男伯特兰·罗素，平生说过三句话非常有名的话。第一句是一战的时候，别人问他为什么不参军保卫文明，他说，我就是你们要保卫的文明；第二句是被问到会不会为信仰而献身，他说，不会，因为我可能是错的；第三句是“你相信什么其实并不重要，重要的是你别完全相信它”。 典型的老狐狸，而且还怕死。 但狐狸并不可耻，比如以赛亚·伯林其实偏爱狐狸。伯林常讲，往往对社会有益的，不是“刺猬型”的卢梭、黑格尔、谢林、马克思，而是冷门的“狐狸”们，如维科、赫尔德、赫尔岑等等。在他看来，这些在当代世界早已被遗弃的思想家，才是多元自由主义、消极自由的最好实践者，是对抗按照一元主义方案设计的“完美世界”的最好的良药。 狐狸有许多小思想，但没有大系统，没有大主义；而刺猬有一个大思想系统，执着、不疑。 就像我一开始说的，狐狸与刺猬，无所谓优劣与对错，只是不同的处世哲学罢了。而从处世哲学里跳出，在投资中，我们也可以分为狐狸和刺猬。有些人是狐狸型的投资人，各方面涉猎颇广，知识渊博，触类旁通，强学习型人格，自我驱动，对很多行业吃得都很深很透；懂宏观，通趋势，钻技术，样样精湛，风生水起。 而我个人而言，虽然在生活里我认为自己是个狐狸，知道很多小事，怀疑很多主义，但是在投资上，我认为我还是要偏刺猬一点。首先我承认很多东西我不懂，但另外也意识到，投资中有这么几个最重要的事，可以干翻其他一些没那么重要的事。 而啥是投资中最重要的事。 我个人认为哈，价投不价投的没那么重要，我认为特定股票的研究深度虽然重要也不是第一重要，我认为认知到位、分析精妙也没那么重要，而择时选位、逃顶抄底平均来看就更加只能起到负作用、我认为投资中最重要的事，是两点，一是分散投资，二是长期持股。而如何去做到这两点呢？通过创建一个彼此相关性合适的组合，或者直接进行指数投资。 我是一个指数投资的粉丝，我自己的投资仓位，也泾渭分明地开了两个心理账户——主动账户与指数账户。 首先我想说，我一点都不怀疑某些主动管理的组合能够在某一段时期内秒杀指数。比如整个2015年标普500就仅仅上涨了令人绝望的1%，但如果你均衡持有亚马逊、Facebook、谷歌、EBay、微软、奈飞、Priceline、Salesforce和 星巴克这香山九老的奇葩组合，你2015年的收益率是60%。你在当年完全可能碾压指数六十倍。 但问题是，你这是水平高还是运气好？很难下结论。只有极其漫长的时光才能给你比较靠谱的近似真相，比如巴菲特这种辉煌了一个甲子的投资者才会被大多数人承认是水平高的，其他的主动投资，还真的很难区别开运气、大盘Beta与能力。 所以所谓主动vs.被动投资这个争论的核心，肯定不是某个主动型基金有没有可能战胜指数，答案是当然有可能，不然没法解释雪球就有大量跑赢指数的组合。 问题的本质核心是，这种可以跑赢指数的能力，是否一直可以持续。比如近年来，巴菲特的伯克希尔就逐渐跑不赢标普500指数了。当然有各种各样的原因，跑不赢标普500丝毫都不损股神在我心中的光辉。 引用一下经济学大牛保罗·萨缪尔森的一段话：逻辑或者现实证据都告诉我们，这个问题（主动vs.被动）的核心并不是去讨论某个基金经理能否以可持续可重复的方式战胜市场平均 —— 随机游走或者布朗运动这些数学理论都不能证明出甚至推测出这种不可能性。问题的关键是，投资者想要去找到未来能打败市场的那些少数派的经理，但是他们找不到。 妙哉斯言，问题的核心就是主动型策略有效性的难以捉摸。 在一个有效市场里，主动型的市场参与者都是人精中的人精，韭菜是少数（A股正在变成一个越来越有效的市场）；但正因为这个原因，你才很难战胜市场，因为你在主动参与市场的同时，也正与那些对市场最敏感、消息最灵通、思维最敏捷、经验最丰富、受教育程度最高、通讯录里上市公司CEO和CFO最多、割起韭菜来最没有人性（程序化交易）的交易对手为敌，坐在同一张赌桌上。 比如一个古董展销会。当你得知已经有一万个业内最顶尖的古董专家先进去淘了一轮宝，然后有一波业内人士正在扫荡第二轮，而此时第三波业余爱好者请你去逛第三轮，你还会去吗？你会说不去了吧，被这些人精啃过的骨头上，肯定没什么肉。股市其实也并无太大的区别，但大多人却会信誓旦旦，摩拳擦掌。 市场完全有效？当然不是，市场出现的定价错误比比皆是；砖家不会犯傻？当然不是，砖家看走眼的机会比比皆是。但是你我等凡人真能可持续地可重复地找出这些机会并从中获利？这个，我到真没那么大的自信。 所以不如自知一点，不如守弱一点，做一只没那么有野心的刺猬，守住市场的beta能给你带来的长期收益。通过指数定投，日积跬步，到达稳稳的幸福，的彼岸。来定投指数吧  作者：陈达美股投资链接：https://xueqiu.com/9598793634/175918590来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做为什么要全职投资？来自于simon0123456。 从年前提辞职到办完离职手续，时间比我预想的快了许多，内心盼望很久的全职投资的想法终于落地，感觉还是有点不太真实。 有两个“高光时刻”深深的刻在我的脑海中，这辈子应该都不会忘记。 1. 16年前，我收到了一个电话，那是我梦寐以求的公司的OFFER，还清晰的记得自己对着镜子握拳傻笑的样子，那时候觉得生活充满阳光、充满希望；2.去年12月份重仓的恒瑞因为PD1谈判落地几乎涨停，提前实现了我个人投资的一个小目标，我当时激动难耐趴在座位上，眼里噙满泪水，使我确信我找对了努力的方向，使我坚信我有能力通过投资过上自己想要的生活。 全职投资是一个争议性很大的话题，现在也不是一个讨论这种话题的好时机。今年以来很多抱团股动不动就调整了百分之20、30，甚至腰斩的也不少，令人感叹在股市活着的不易。本来犹豫着是否应该写这篇文章，但是全职投资是我考虑了很多年、一直很想去努力尝试的一件事情，记录一下我自己的想法、记录一下我自己的经历，我觉得是一个有意义的事情。等多年以后回头来看看可能会有点意思，如果还能得到一些同道中人的共鸣那就更加开心了。  为什么会有要全职投资的想法?我在一家外企的IT公司工作了16年多了，因为众所周知的原因，来自国内对手的竞争越来越激烈，外企在国内的日子越来越难过了。公司在近十年来几乎每年都在裁员，我很早就看清楚了一个残酷的事实，无论我如何努力工作我都很难保住我的工作、特别是当我年纪大需要养老的时候，以后我如何养活自己和家人，这令我一度很焦虑。以前外企还带有一定的光环，公司福利待遇、公司文化、人性化管理等都有吸引力，现在因为竞争激烈不能不跟着市场有变化；但IT行业普遍工作强度大，最重要的是新技术层出不穷，资本的力量会将人的脑汁都要砸干，以后即使公司不裁员年纪大了肯定跟不上。出路通常有两条，第一是创业，第二是找好工作。因为在外企绝大部分人都只是一个螺丝钉，只能接触到行业工作很窄的一部分，加上我所在的行业比较特殊，基本上没有看见过有个人创业成功的例子，创业对资源、能力的要求太高了，创业我觉得对我是高不可攀。找好工作难度也非常大，我所在的公司、我所做的工作已经是行业比较好的了，但依然给不了我安全感、给不了我未来，跳槽到国内同行也不能同时满足我工作生活兼顾的需求。所幸我们公司同事炒股的风气比较浓厚，老员工基本上都是股民，我自己也算是有点经验的股民。有几个水平不错的同事，他们获利不菲似乎给我打开了一扇观察世界的窗口。  为什么选择全职投资？全职投资只是我个人的最优选择，我觉得选择全职投资不外乎两个原因：1.热爱投资、喜欢全职投资的生活；我觉得判断是否适合全职投资的首要条件是是否热爱投资，这个才是最根本的。只有热爱，你才能不知疲倦、甘之如饴的去学习，才有希望成为投资高手。喜欢全职投资简单、有规律的生活，对生活方式有绝对的自主权。  2.觉得在投资上可以比做其它事情更好，做任何事情都应该去找到自己的比较优势。如果觉得创业有更高的成功率、有更大的激情，那当然是选择去创业。 为什么不工作和投资兼顾？愿望是美好的，现实是残酷的。 1.本职工作已经觉得很难受，高密度的新知识新技术学习已经让我疲于奔命，需要心无旁鹭、聚焦才能成为专家能手。我不可能只分50%的时间精力给投资，而50%的时间精力给本职工作我也不能很好的胜任。在股市投资上越看到希望，我对本职工作的不满意就越来越大，不满意工作强度、不满意绞尽脑汁的那种感觉、不满意出差、不满意夜班、不满意24小时和节假日随时待命、不满意参加项目比997还严重的加班。 2.百分百投入做一样工作我都不能保证能做得很好，要同时打好两份工我觉得成功的概率更低。必须有所侧重、有舍才有得。  全职投资最怕的事情是什么？1.不能盈利；盈利是一切问题的基础，不能盈利表明你所做的事情是海市蜃楼。全职投资的前提是你必须已经有一个比较成熟的投资体系，已经有一个比较长时间的成功投资经历，我不相信任何冠冕堂皇的口号，只看事实。盈利模式越稳定，盈利的时间长度越久，水平才越高。开始全职投资的本金越多，安全边际越高。 2.与社会脱节、没有社交。 喜欢全职投资的人多数是比较甘于寂寞、独立独行的人，通常都喜欢安静平和的生活，独处的时候大多-是享受的。但是每个人都是社会人、都有社交需求。因为疫情原因我可以在家办公，提前体验了一段全职投资的生活。时间久了没人交流、没有朋友聚会，心情是会受到影响的。现实中我是一个比较喜欢安静的人，朋友也不多，有网络、有书、有电影我就可以过得很轻松。但我还是希望全职投资后要保持或扩大一个交流沟通的圈子，既满足马斯洛需求的社交需求，也希望能过上更有质量的生活。 有以下计划：A.多进行体育锻炼；我非常喜欢运动，特别是打篮球，打了几十年了，周末有空我都会去篮球场出一身汗，心情也变得愉悦很多。最近肚子开始有增大的迹象，计划除了打篮球还要增加一些慢跑了。B.多参加一下户外活动；以前因为时间精力问题，比较少参加户外活动，其实内心挺喜欢大自然、喜欢户外的活动，既能锻炼身体、又是一个非常健康的娱乐方式，计划以后多参加一下户外俱乐部的活动；C.很想找到一些全职投资的同类人，既是人际交往的需要、也想找到更多的投资高手共同学习；D.多主动和老同学、老同事、老朋友联系；E.以后考虑做个微信公众号，多一个聊天、沟通的地方。 说实话我觉得跟社会脱节没有社交这个难题不算多大，跟不能盈利的难度不是一个数量级的。 全职投资的策略我个人这几年把自己投资的行业划定在医药、消费和科技这三个行业，因为从美股历史来看这三个大行业非常容易出大牛股，而且三个行业我觉得对于个人投资者来说足够了，我需要的是聚焦在这三个行业、在里面深耕、构筑自己的比较优势。我之前做了个5年计划，已经执行了三年多，主要持有恒瑞茅台和可转债等，坚持投资优秀公司、长期持有。所以未来两年我计划还要继续执行，让自己固定在恒瑞、茅台、腾讯、泰格、片仔癀、通策、可转债等少数个股上面，尽量不盲目扩大自己的能力圈，同时也是为了保持自己策略的一致性，希望能顺利度过转型全职投资的头两年时间。  短期目标:时间自由，工作地点自由，在股市活下来，赚到生活费用。 长期目标：财务自由，可以有能力帮助更多的人，过上自己想要的生活。 梦想还是要有的，万一实现了呢？   作者：simon0123456链接：https://xueqiu.com/6073843435/175679412来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做涪陵榨菜跟踪报告，来自于知常容。 2月27日涪陵榨菜发布了2020年业绩快报，全年公司实现营业收入22.72亿，同比增长14.23%，实现归母净利润7.77亿，同比增长28.42%，每股收益0.98元，其中Q4季度营业收入同比增速23.15%，归母净利润1.63亿，同比增速87.54%。公司营业收入基本符合此前预期区间，净利润增速超过我们预期，下半年渠道的开拓与主力产品变相提价对营业收入形成贡献，Q4季度利润大幅度增长，除了去年同期基数较低外，预期费用端的缩减也增厚了当期利润。 我们走访了深圳渠道铺货情况，整体生产日期间隔1.5个月左右，与以往观察差距不大，部分产品出厂为2个月，产品消费人群依旧稳定，从公司四季度营业收入情况看，我们预计开拓渠道已经给公司营业收入带来积极影响，2020年下半年公司主力产品由80克缩减至70克，减量不减价等于变相的提升了价格，从现有售卖价格看，消费者对其提价敏感程度较低，预期未来仍能实现温和的提价策略。 根据涪陵政府2月23日新闻显示，今年青菜头销售均价达到1200元/吨，创历史最高值，较去年同期售卖价格提升约30%以上，涪陵榨菜近两年大规模扩充青菜头储藏窖池，2020年半年度存货原材料价值相对2018年提升近50%，公司窖池储备的扩大能有效缓解原材料的大幅度波动，对自身的生产会产生积极影响，虽然今年青菜头价格的大幅度上涨，存在天气特殊因素，但长远看涪陵政府与涪陵集团均有意提升原材料价格，以此提升菜农平均收入。涪陵旗下乌江在市场中具有较强的品牌力，我们认为2020年主力产品的克数的变化能有效缓解原材料的上升，缓解毛利率下行压力。 今年公司渠道开拓的表现会得到进一步的体现，在渠道下沉的过程中，乌江的品牌力可以对其他杂牌进行挤压，在销量吨位上我们认为有可能会突破2018年的14.4万吨，但公司产能大规模的提升，能否会被市场消化我们对此仍抱有怀疑态度，目前公司产能已经达到20万吨，若辽宁产能投入后可达到25万吨，产能增幅已经远超公司以往销量增幅，对于公司后续的定增项目也抱有谨慎态度。 利润方面结合Q4季度表现，预期2021年公司全年营业收入为26亿，同比增速14.4%，21Q1受去年低基数与今年产品价格影响，预计一季度增幅在30%附近，而21Q2季度受同期补库存影响，21Q2营业收入保持不变，预期21H1营业收入为13.6亿，同比增速13.52%，全年净利润预期值为8.64亿，同比增速11.23%，每股收益1.10元（暂未考虑定增摊薄影响）。 估值上，切换成2021年锚定，由于基数出现变化对未来预期增长率进行适度调整，在10%的折价率下，预期未来5年年均复合增长由16%下降至15%，永续增长4%，维持不变，对应PE为26.5倍，对应每股价格为29元，较上期提升15.34%，继续维持观察级别。风险因素：产品销售不及预期渠道开拓不及预期 一、收入端2020年公司实现营业收入22.72，同比增长14.23%，从公司各个季度的营业收入趋势看，Q1季度下滑受疫情影响运输受阻使得产品无法及时到达经销商手中，在一季度报告中，公司预收款达到2.67亿，达到了过往历史的高峰，经销商补库存的意愿非常高，我们前期认为预付款的大幅度增长，有特殊的原因，无法佐证公司的新增渠道开拓情况，进入下半年后，渠道开拓进展存在向好的迹象，克数的缩减也有利于短期利润的提升。 公司以往表示对产品的提价预期是与通货膨胀速度相似，从近5年的提价频率看有点过快，缩量与提价的组合拳联合上演，公司利润对提价的依赖程度越来越高，虽然公司产品单均价不算高，消费者对其敏感程度较低，但提价与缩减克数，长期看不是做大做强的根本，提高真实的销量吨数，打开品牌的边界才能打开公司的天花板，目前公司在不断对两者进行推进，最终能进展到何种地步，还有待进一步观察，从过去的表现看，在其他品类的发展与提升销售方面表现比较一般，在此次定扩大产能后，真实销量的提升会更加重要。 在2020年Q4季度的营业收入变化中，公司的增速提高是很好的现象，给2021年的增长带来确定性，四季度全国疫情基本得到平复，特殊情况影响因素大幅度降低，同时下半年缩减的克数变化也开始表现，对2021年的影响会更大，基于四季度的表现我们认为2021年公司营收入保持增长的概率非常高，既有渠道下沉的开拓影响，也有变相提价的增厚。 根据四季度的增速情况，预计今年一季度公司较20年Q1增速可能达到30%以上，我们取值变化主要是基于20年Q4变化，预计若不含20Q1季度疫情影响，今年一季度的增速变化与20年Q4的增速相差不会太大，在给予疫情影响因子后，给予21年Q1季度增速32.15%，相对2019年一季度增速21.44%。我们取值相对中性，若是公司发展处于正常水平，理论上今年一季度最低增速表现不会低于20Q4季度的23.12%。 同时预计二季度增速会与去年保持持平状态，主要是由于去年疫情下补库存需求，导致20年Q2季度营业收入虚高，今年此种影响因素将会消除，同比增速预计在小单位数下运行，不排除会出现小幅度的下降，下半年变相提价的影响因素会持平，主要增量在于渠道的变化与新品的开拓，同比增速锚定于2020Q3季度区间值。 从推演的过程中，超过我们预期的影响因素有两个，一是今年渠道开拓情况好于预期，增速情况可能会比我们预计的更好，但下沉渠道的增量幅度，与原有的省市级渠道会存在较大的差距，预计增量大幅度增高的可能性不大，除非海外销量大幅度提升或是新品的推广大幅度好转；二是今年原材料价格上涨达到历史高位，不排除下半年可能再度提升销售价格，若公司再度提价今年下半年增速也会出现提升。达不到预期的结果的因素主要在于价升量降，公司新投入的产能达不到既定效果。 二、费用端与成本我们对公司的利润进行拆分后，预计四季度利润超过我们预期的主要因素在于销售费用的压缩，当然也不能排除毛利率提升的可能性，下半年产品克数的变化也可能导致毛利率上升，从Q1-Q3季度的毛利率表现看，今年均低于去年数值，成本端的上行有所体现，但预计销售费用的影响会更直接一点。 去年四季度公司销售费用大幅度的攀升，导致同期净利润大幅度的下降，今年三季度公司销售费用再度的攀升，影响了三季度净利润，从现有的业绩报告推测，三季度可能提前预支了部分四季度的销售费用，从公司现有的发展趋势看，总的销售费用很难出现下降，一是产能落地后渠道的开拓需要更积极费用支持，二是公司销售人员在2019年扩充后，费用支出也很难下降。 今年集团董事长表示，涪陵集团将从产品、渠道、品牌，以及升级产品包装、创新终端mini体验站等，为顾客提供更好的产品和互动体验，并发动新一轮的公关传播，“海陆空”全方位传递乌江榨菜的品类和品牌价值，打通“百亿”新路径。在我们对分众的广告统计，今年1月乌江榨菜开始在梯媒投入广告，在央视黄金时间也进行了投放，并携手众多明星以及各地夜景灯光进行大规模品牌宣传，从公司现有的推广力度看，今年公司销售费用很可能会超过2019年4亿水平，达到4.5-5亿的历史最高值，对利润端的增速或产生压制。 成本上今年青菜头价大幅度上涨，在互动平台中公司表示若市场价格高于与农户签署的合同收购价时，会根据市场价格进行收购，2019年公司使用原材价格较低加上2018的提价影响，2019年毛利率达到58.61%的历史高值，我们前期表明公司的毛利率很难继续上移，主要是2019年实行“龙头企业+股份合作社+基地+农户”的合作模式后，虽然稳定种植面积，但也抹平了原材料向下的区间。 2019年以后预计青菜头中枢价格会逐步抬升，我们预计59%附近的毛利率会是公司的峰值区间，2020年大概率会低于58%，2021年可能继续小幅度波动。当然我们也认为涪陵政府与集团稳定青菜头的价格，能无形中提高其他使用青菜头厂商的生产压力，若其他竞争对手也上调出厂价格，理论上涪陵产品在品牌的加持下竞争优势会凸显，长远看利益链条的一致性，对做大地区产业存在积极影响。 三、利润端与估值全年公司归母净利润达到7.77亿，同比增速28.42%，全年利润绝对值略超此前预期，近两年利润表现看，销售费用的增速快与慢，对利润增速会有明显影响，20Q1季度公司销售费用支出金额为0.76亿，我们认为特殊情况的支出绝对值可以看成单季度支出的最低下线，今年公司销售费用最低值大概率会再度提升，平均值预期会达到亿元以上，对全年净利润增速会形成压制。 公司当前对品牌宣传与产品的推广是集团迈向“百亿涪陵”的必经之路，不管百亿目标是否存在夸大的一面，预计未来2-3年都会是公司销售费用投入期，产品的宣传与品牌的树立会不断跟进，基于对费用的判断，预计公司今年净利润增速会处于15%以下，暂时给予11.23%的增速，全年净利润8.64亿，每股收益1.1元。 估值上，利润基数切换成2021年，由于基数出现变化对未来预期增长率进行适度调整，我们认为公司的消费群体非常稳定，产品提价能力能够跟上通胀水平，虽然预计不会复制过去5年的高增速，但依然可以维持稳定成长，在10%的折价率下，预期未来5年年均复合增长由16%下降至15%，永续增长4%，维持不变，对应PE为26.5倍，对应每股价格为29元，较上期提升15.34%。  作者：知常容链接：https://xueqiu.com/2327443043/175439947来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做投资：就是要坚持做正确的事，来自于月亮上的补丁。 早上的刷视频时看到巴菲特的一段话：情绪稳定比智商更重要！估计标榜自己是价值投资的人都听过、看过、思考过。不同的人有不同的见解，有人不屑、有人盲从、有人百思不得其姐……就好比各种鸡汤，看似正确、放之四海而皆准，但这些东西对市场来说没什么鸟用。 在投资过程中，股价剧烈波动所带来的情绪可以轻易撕碎很多人的理性与客观！ 而市场中总会有那么噪音，各种阴谋论者、各种好心人、各种柠檬人、各种客户的忧心、报怨、谩骂，无论是普通投资人或是专业投资人，每天都会面对这些情绪。这些情绪再叠加上股价涨跌所带来的多巴胺分秘，会让大多数人交易行为偏离初衷。 如果股价波动+市场噪音是情绪的放大器，那什么是情绪的稳定器呢？ 只有坚持做对的事情，坚持把对的事情做好，持续实现正收益才是情绪的稳定器。建立正确的投资观念是1，把正确的事情做好是99，在整个投资生涯中保持做到60分以上，才可能实现一生的财富自由。 一、建立正确的投资观念 投资决策的过程是一种主观决策，大多人都说自己是理性的、客观的，包括我自己。但这种理性、客观的事实依据与决策数据往往也包含了过多的主观臆测。比如，我可以笃定英科医疗2022年的业绩超过2021年，但其它人却觉得这就是个笑话，认为是不确定的事件。那些笑话我的人同样有其理性、客观的分析判断，只是因为大家对市场、企业、产品、竞争的信息掌握程度差异，大家对市场演进、价格发展的判断存在巨大差异，大家对生产要素、组织能力、管理能力的认知存在巨大差异。这些差异并不是观念上的差异，只是不同能力圈与能力边界所造成的。 但是，以上内容并非投资观念的差异！那么什么是投资观念呢？ 个人理解：投资观念是指导投资者如何进行投资决策的底层认知逻辑。 举例说明：疫情在2020年爆发，我认为： 疫情爆发，2020年应选择疫情受益的公司或是不受疫情影响的公司。遵照这样的逻辑，寻找那些在疫情中挣得更多、挣得更久的公司就成为了投资选择的目标。 而在2020年初，大多数人对疫情受益的公司是不屑看的，很多人都是受一些鸡汤的影响：人多的地方不要去、周期性的公司涨多少就会跌多少、口罩、熔喷布、手套、防护服这些东西都很LOW，不具备投资价值。以上内容是否是一个投资都的投资观念了呢？我认为还不是，这些逻辑仍只是表象，并不是本质。 从这些表象里面我们还能看到的更加底层的思维逻辑才是真正的投资观念： 1、保持好奇心 记得以前写过一篇文章，就是在投资过程中要避免偏见，特别是在很多行业发生巨变时，我们应保持好奇心，去看看产品背后的市场逻辑。4000多家公司我们不可以一一研究，但是很多公司都涨上来了，我们应应该去研究一下它为什么上涨。我以前极少关注大公司，因为那时候有一种错误的投资观念在心底深处，认为30亿的公司涨到300亿比300亿的公司涨到3000亿更容易一些。直到关注牧原股份，才深刻感受到成长性与企业的体量无关，只与行业演进速度、企业经营要素、生产管理能力等有关，成长性是行业发展与企业内生性成长的叠加效应。 保持好奇心，最需要对抗的是经验主义的简化思维。比如看到化工就觉得低PE、看到环保就觉得高负债、看到果链的公司就认为合同稳定性风险等，经验越强的投资人，往往都存在这样那样的简化认知。看到行业、产品这些显性的东西就轻易给一家公司下结论，贴标签、什么产品LOW、行业差等潜意识就开始抗拒与排斥。 保持好奇心是投资行为的起始点，只有保持足够的好奇心，才有机会发现真正的10倍股，好奇性是一切投资的开始！ 2、坚信价值 周末早上闲来无事，搜了2015年、2018年的涨幅榜，在3-5年能够穿越情绪周期并达到涨幅榜前10的公司无一不是优秀的企业。 大家可以在心里但是，你买过几家呢？ 你在那家公司身上挣得最多呢？ 你只要买了其中任何一家，持有3年或5年，收益都是远超99%的投资人。但大多数人的投资观念仍希望自己能够对抗涨跌，当涨多了就感觉要跌，当跌多了就感觉要涨，当感觉到了就不由自主地买入或卖出。坚信价值的人是认为自己挣不了股价波动的钱，不信价值的人相信自己比市场更聪明，能够在股价波动之间挣钱。 坚信价值，最需要对抗的我觉得。所有的我觉得都是情绪，我们应时刻清醒地知道，我觉得只是我觉得，并不是事实与真相。早上起来狂风暴雨，我觉得糟糕的坏天气会持续一天。但真象是狂风暴雨极难支持一天，随着积雨云的充分融合，雨总会越来越小。同样，个股的情绪爆跌，总会导致多空双方的情绪参与，可能是踩踏式下跌，也可能是暴力反弹，你永远也无法预测他人的想法，企业的客观价值只与行业机会与企业内生性成长相关。我也经常会觉得股价的涨跌，偶尔正确、偶尔错误，但那又如何呢？检视自己每次交易，尽量脱离感觉。被感觉支配的投资行为，永远是错误的，那怕挣了钱。 3、人贵自知 知道自己在买的是什么、知道自己知道什么、知道自己不知道什么，你永远不能欺骗自己。我们要知道那些是最重要的，那些是不重要的，不要因为那些不重要的事情影响你对价值的判断。很多标榜价值投资人的投资者都会在心里给企业锚定一个价值，比如不到1000亿不卖，不到10倍不卖，在我看来这些行为无非是给自己打气的口号。我们要知道，价格会因为情绪波动，价值也有确定性与可能性的差异，如果把价值与情绪共同放在时间的尺度度，很多公司的股价波动可能会有成倍的差异。 价值具有确定性、可能性、波动性、时间性！ 我们可以根据确定性、可能性、情绪波动在时间轴上画下企业未来5年的价值区间，也许一开始不是那样准确，但是通过一年、两年的持仓，这个区间会变得越来越准确，越来越精细，而我们的预测也越来越准确。基于这样的区间，我们知道什么时候价格贵了，什么时候是价格便宜了，就算卖飞了也敢再买回，就算原来没买，也随时敢买。 自知，最需要对抗『我懂了』的认知幻觉。市场充斥了很多的信息，卖方研报、大V观点、董秘互动，这些信息中，越是结论性的信息，偏差度越大。你必须掌握各种观点的过程，而非结论。相信结果的人，往往都是『好学生』的心理，老师说的都对。别人说的是3年的确定性，你想要的是3天的确定性，别人说的是行业竞争，你想要的是股价高低。 太多的投资人把别人知道当自己知道，把别人懂了当自己懂了，最终在股价走势与自己的预期发生冲突时，发现自己又错了。而要真的自己懂，还是得自己逆向拆解那些我们认同的观点，通过自我认知重新组织成为自己懂的内容。 二、不正确的投资观念是那些 1、没有观念就是不正确的投资的门槛真的很低，低到是人都能买股票。但是投资的天花板真的很高，高到很多人一辈子也无法取得超额收益。这类投资人大多属于本身并不认同投资的价值，打心里认为投资只能靠运气，大市场好的时候冲进来捞一把，市场不好时就关掉软件打工挣钱；挣了就跑，亏了就扛，看图看感觉，觉得市场与企业都是不可研究和预测的。比如各种大妈，各种有钱人都可能是这样的人，不要说投资观念了。这样的人其实是越来越少的，要么是亏得不投资了，人么是迷茫过程中不断地依照他人的观念胡乱投资。 2、自己都不信的投资观念是不正确的在投资领域中，失败永远不能成为成功他妈！ 正确的投资观念永远只能建立在成功的投资行为之上，不断的偶然成功最终变成必然成功。我有搞量化交易的朋友，他们时不时地编制一些持仓策略，通过数据加油这样的策略的有效性、适应性，然后再通过不同体量的资金在实际交易中实现。错误的策略就舍弃，正确的策略就继续完善，在正确之上不断正确才是最优解。 非常庆幸的是通过雪球认识了那么多比我优秀的人投资人，这些人除了能够长期保持远超市场的超额收益外，他们都有非常鲜明的投资观念。有些人深暗市场情绪的波动，永远追逐热点；有的坚信常识，长持基业长青的公司；有的人精于资产配置，在轮动市场中切换自如。能够与这些人交流、学习，是这些年最大的价值。 同样也很庆幸在雪于上看到很多迷芒的投资人，有喊口号的价投、有天天晒单的投机者、有事事怪人的喷子、有天天主力庄主的阴谋论者。这些人大多有着共同的特点，就是做的永远不是自己说的那样。今天还在看好一家公司未来10年，然后明天就因为自媒体新闻卖掉持股。有的时候股价的短期涨跌反应了这临时的交易判断，他们又会自我加强，还是认为是自己的能力不足看错了。有的时候卖掉股份后股价涨了，又陷于无尽的自责中。 综上，正确的投资观念并不是巴菲特或我说的观念，它只能自我发现、自我认同、自我加强、自我坚持，它是指导我们交易行为的最底层的认知逻辑。  作者：月亮上的补丁链接：https://xueqiu.com/2564812727/173702488来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做投资中的恶性循环：焦虑忙碌却依然亏损，来自吴伯庸。 前几天我也公布了个人套利账户买入舍得的操作，也有不少人都在私信，有个朋友说自己是卖房子抄的作业，有的朋友说自己买的仓位很重等，看完种种之后，我也感受到自己公布操作背后对别人的影响，当然客观来说，它本是一种舆论影响，但一旦别人跟随买入，它的这种影响利害关系也就变得很微妙了，我后期如果停止公开记录，也一定是有这方面的考虑。 鉴于不少人追问，关于舍得的操作，我谈几句，之前在智库精品课程内也谈过，事实上舍得之前利空暴跌之时，我就开始跟踪，当时也建了一些观察仓，仓位并不大，之后包括年前年后，我都在走访各城市的经销商终端商，查看铺货情况，询问售卖的情况，在底层市场去感受舍得品牌以及老酒战略对消费者行为的影响。 我思考更多的是，在如今的次高端和高端竞争格局下，是否还存在着消费市场对于白酒品牌的重塑，也就是说在正确战略的进击下，部分白酒品牌是否存在着局部突围的可能性，我的底层感受是这完全是有机会的，当年的老窖就是靠着国窖的崛起，品牌推广加上全国化进程一炮打响，还有汾酒，今世缘等。 在未来白酒的社交属性很难有大的改变，但在饮用属性上面，我能感受到，人们居家更青睐于自己认可的真正好酒，哪怕贵点，名气可能都不是太大妨碍，因为人性都是喜欢关起门来喝点性价比更高的好酒的，对内对外是两种选择方式，类似于金屋藏娇，也就是说，对外社交是名酒的天下，但在对内方面，老酒心智或许会撬动一定的被选择机会，如果能撬动几分，那这种突围方式就是由私到公开启的突围，由此，老酒心智强化三年以上，其股权价值事实上就已经无形中被提升，它的提升要先于利润的增长，这是我对于舍得所持续思考和论证的一个点。 至于人们所关注的股价短期又波动了几个点，又跌了几个点，说实话，我每当听到下跌，我的内心是窃喜或小激动的，因为我是分批买入，如果市场先生这么慷慨让我以更便宜的价格拿货，岂不更好，所以这对我有什么可恐慌的呢？ 同时，我也要说，那些遇到波动就恐慌的赶紧求神拜佛的朋友，这类人是不适合做投资的，表面上大家都在持有一只股票，但却是同床异梦，买入的原因，持有的原因方式、理念和心态都完全不同，抄作业的难，在于它抄的不仅仅是一个代码，而是一套系统，表面在抄代码，本质上是抄操作系统，有些朋友心态不行，那就是你的心态跟别人的操作系统不兼容，所以，这个作业注定是要失败的，终究有人在下跌中卖出，也终究有人在下跌中买入。 另外，需要再说一个常识性问题，那就是下跌之际我们的关注点要不要发生转移，我发现只要一下跌，很多人便忘记了价值投资的核心思想：关注聚焦公司 他们反而把精力放在了资金进出的规律摸索上面，比如很多人一看下跌，也跑入查找下跌原因的大军中，研究各种北向南向资金进出，研究政策风又往哪刮了，研究哪个基金又减持增持哪个公司了，研究谁谁又看空看多哪家公司了，这就是忘记常识，这就是操心的太多，那些操心少的，用常识行事的，反而没那么累，人家依然按部就班的聚焦研究公司，不问市场资金的风向，这就是聪明之举，也是一种令我们受益终生的良性循环。 在这次下跌中，我感受到的另一个失去常识的行为，就是有些人还是改不了潜意识预测股价的毛病，无疑，这是我们大脑中的投机在作祟，趁机主导我们的操作，最典型的就是前期大白马的上涨，一度让某些股票的市盈和估值也都拉的很高，这个时候，一部分人就选择了通过预测行情来做出是否持有的决策，比如市盈拉到100，他们是通过预测或感觉市盈能冲到150，做出继续持有的决策，而不是公司层面的一个估值。 所以这类人在这轮下跌中是最为恐慌的，因为市盈可能从100跌到了70，距离你预测的150要更远了，你又岂能接受得了呢，于是恐慌崩溃，这也是忘记常识，常识是什么，常识是你的持有是要根据你对当下估值的高低估程度来做出判断，如果你认为极度高估，那就减仓，这没有问题，如果你认为即便涨到100市盈也是不算高估，跌下来继续加仓，这也没有问题，这是常识内的逻辑自洽。 所以，我们只要没有做违背常识的事，拥有一颗平常心，按部就班去操作就可以，剩下的就是哪里有问题就去解决哪里，解决问题的过程就是让自己踏实的过程，但有一点是确定的，在常识之外行事的人注定不会踏实。 还有一个比较现实的违背常识的操作，那就是很多人会受到大v或资本减持看空的影响，去干扰自己的操作，比如某知名大v卖出了你所持有的股票，这个时候你就恐慌了，注意，当你因此恐慌之时，你需要问自己一个问题：我的买入持有是基于自己对公司的理解，还是基于别人的看法。这个问题要好好问清楚，如果是基于自己对公司的理解，那别人卖出你又恐慌什么呢，难道说你潜意识中是跟着别人买入的，还是别人的卖出干扰了你的持股信心，像这些问题一定要捋清楚，及时找到病根然后调整自己。 而我之前也有这个毛病，但在付出过几次代价之后，我也把这个问题想明白了，买入舍得之时，有朋友对我说，谁谁都卖出了清持了，你还要买入吗？对此我内心毫无波澜，别人的卖出那是别人的操作，我的买入是我的操作，又有何干系呢，再者说了，别人卖出或许有其他原因呢，别人看空或许是因为他看的不对呢，说到底这些都是外围因素。 我买入是因为我认为我的买入逻辑是对的，如果想改变买入的决定，除非从内核上去让我看到，我的买入逻辑方面还存在着风险或问题，否则单纯根据别人卖出就动摇自己得买入决定，是极其愚蠢的，我一向的原则是，在买入卖出这种重大决定上面，百分之百执行自己的真实看法，不受别人半点干扰，一旦我们受到干扰的时刻，也是我们的心跪下之时。 之前跟朋友也探讨过这个问题，他说也许别人是对的呢，难道不应该去参考一下别人的操作吗？我说这是一个不可事前证明的伪命题，对错都是事后才看出的，即便当时别人是对的，我还是要执行我所认为的正确，否则就要人格分裂，也就是说，我知道自己会犯错误，但是也要在自信的心态下去发现纠正错误，而不是一直处于自我怀疑的心态下，不敢坚定执行自以为的正确，这叫心态跟行为的自洽，所以即便自己是错的，但只要自己认为是对的，就要去坚定的执行，因为你迟早会发现错误，重要的是，你一直以自信的态度去做投资，这也是投资路上最好最健康的一种方式。 对于最近股市的下跌，我的看法是没有什么看法，正常波动，估值合理的好的成长性公司会永远是那条逆行的鲑鱼，估值泡沫型公司如果后续成长难以维继，这次下跌仅仅也只是一个开头，后续的灾难还在后面，还是那句核心：忽略外围资金环境，不管在任何情况下，持续聚焦公司，伟大的市场先生总会做出一次靠谱的行为，种种以上，也都属于底层逻辑的范畴。 操作上，继续践行价投底层逻辑，以系统认知奠基操作 作者：吴伯庸链接：https://xueqiu.com/3146547267/173660862来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做大股东计划减持，但我仍长期看好良品铺子，来自于qwer惠星。 路遥知马力，日久见人心。 一家上市公司能否得到市场认可，股价是最好的体现。在休闲零食这个竞争激烈的行业，良品铺子在上市一周年后，凭借优异的表现牢牢地在国内休闲零食上市公司第一档中占据一席之地。 2月24日是良品铺子上市一周年后部分限售股解禁的日子，根据公司公告，将有1.83亿股解禁，占公司总股本的45.56%。 2月26日晚间，公司发布公告，大股东高瓴资本计划在2021年3月22日至8月26日之间，通过集中竞价方式,自2021年3月4日至2021年8月26日通过大宗交易或协议转让方式减持公司股份数量不超过2400万股，合计不超过公司总股本的6%。 高瓴资本此时发布减持计划是否代表不看好良品铺子，其实未然。恪守长期主义价值的高瓴资本，在以往操作风格上对于看好且已盈利标的经常会采取高抛低吸的手法，根据当前时期的投资策略来做调仓操作，而此时发布预披露减持，也是为了便于后期能有更大的操作空间。 大股东的减持计划无疑会对良品铺子的股价有一定的影响，但是我个人认为这对良品铺子的股价影响有限，因为从公司质地上来看，良品铺子仍然是一家非常优秀的上市公司。 优质的上市公司，特别是流通盘较小的公司，需要股东减持释放一定流动性，有助于引入看好公司前景的机构投资者，本次高瓴资本的减持公告中声明减持方式以大额交易为主，说明市场中还有很多资金对良品铺子的长期前景充满信心。 以铜为镜，可以正衣冠；以史为镜，可以知兴替；以人为镜，可以明得失。如果以一家公司为镜，参考股价的走势，便可以对比出另外一家公司是否出色。 良品铺子近期的股价表现仍然非常稳健，相较之下，竞争对手三只松鼠的日子非常难过，大股东在解禁之后疯狂跑路，股价从去年最高点的91元一路下跌至现在的38元，跌幅接近60%，市值也跌至154亿元，这家前几年休闲零食最火的公司毫无疑问已经跌到第二阵营。 三只松鼠为什么会一路下跌，良品铺子为什么表现不错？背后是两家公司经营理念的根本区别。 三只松鼠的崛起，关键原因在于抓住淘宝天猫和京东的流量上升期这个机会，依靠受众最容易接受的坚果品类快速扩张。但是在上市之后三只松鼠在战略上缺乏新的突破，随着微信小程序生态、拼多多、快手和抖音直播的崛起以及美团外卖在这一领域的扩张，让电商的流量由原来的阿里京东两家完全掌控逐渐转变为全方位多渠道。 同时，上市之后的三只松鼠过于依赖线上流量，忽视了线下店铺流量的扩张，虽然去年开始大力扩张线下门店和加盟商数量，但是由于缺乏足够的线下扩张经验，而且去年由于疫情原因，导致三只松鼠的线下门店增长重量不重质，长期看隐患巨大，爆雷可能性不小。 另外，三只松鼠管理层在套现、财务自由之后对公司管理有所松懈，休闲零食这个行业的核心竞争要素之一就是供应链管理，在供应链管理上必须时刻保持专注，提升质量是重中之重。但是很可惜，三只松鼠的供应链管理出了问题，产品质量不断下滑，消费者怨声载道，如果细心的话可以在很多网站都看到消费者的投诉。 出了这么多问题，股价一落千丈也就不难理解。相比三只松鼠，良品铺子在以上几个方面做得不错。 我们来看看良品铺子2020年的成绩。 2020年可以说是良品铺子创建以来最艰难的一年，良品铺子创建于湖北武汉，湖北、湖南和河南这几个华中省份对良品铺子至关重要，去年也是这几个省份受疫情冲击最为严重。但是在这种非常不利的局面下，良品铺子依然能够稳扎稳打，前三季度，良品铺子营业收入继续保持增长达55.29亿元，同比增长1.29%。 去年第四季度，良品铺子在双十一期间表现抢眼，全渠道销售额达6.59亿。相比较之下，去年双十一，三只松鼠没有对外公布销售业绩。 良品铺子的成绩，在于成功地同时在线上和线下全渠道多方位扩张。 在线上，良品铺子全方位出击，成立电商事业部，积极推行外卖、拼团、社区团购等新模式，并通过电商平台、移动APP、“良品铺子+”小程序多点触达终端消费者。 2020年，与超150位头部明星达人主播深度合作，超3000场达人直播，单场最高GMV达2200万元，破行业记录。 2020年，良品铺子除了与央视、微博、快手等平台展开直播合作，提升品牌美誉度外，在已有的销售渠道端，无论是天猫渠道还是门店渠道都发力直播业务。以良品铺子天猫旗舰店为例，直播数量同比提升458%，获客近百万，客单价同比提升近10%。2020年上半年公司线上业务实现营收18.62亿元，同比增长18.79%。 线上发展良好，线下也不含糊，去年良品铺子的线下门店扩张继续稳扎稳打，全年新增门店420家，截止2020年12月31日，公司门店数量达2700家，覆盖了19省2个直辖市共计162个城市。 去年良品铺子线下门店扩张的重点是南方省市，尤其以广东为主。我在以前的文章中曾经写过，我在深圳的时候调研过数家门店，总体来说提袋率相当不错，良品铺子深受都市年轻女性的喜爱，据公司财报中的数据，超过70%的用户都是女性用户。 目前广东已经成为良品铺子继湖北、湖南、江西、四川、河南后的第六大市场，根据广东强大的经济实力和年轻人比例，我认为广东未来有可能会成为良品铺子的第二大市场，也是公司未来业绩主要的增长区域之一。 根据良品铺子的2020年第三季度财报，作为大本营的华中地区销售额同比下跌15%，而华中地区的销售额占总销售额比重接近30%，这是良品铺子业绩增长放缓的关键因素。不过，随着疫情影响逐渐消退，华中地区尤其是湖北省的生产和消费在下半年快速复苏，中央又对湖北省进行了一系列的政策扶持，可以预见未来几年湖北的经济增长会相当乐观，这必然会对良品铺子的业绩产生积极的影响。 相对于三只松鼠的临时抱佛脚快速无序扩张，良品铺子以线下门店起家，对于线下门店扩张战略清晰、经验丰富，扩张步伐相当稳健，这也是被高瓴资本等大股东多次在公开场合称赞的一点。 良品铺子的另一个成功之处在于狠抓供应链，不断提升产品质量，在品牌的高端化上不断加码。 在供应链方面，良品铺子从质量管理、产品创新、高效协同三个具体的维度，在推动行业上下游协同方面持续发力。 一是“工厂+质量”赋能供应商，全面提升产品品质；二是“工厂+研发”赋能供应商，打造柔性快反供应链；三是“工厂+效率”赋能供应商，让产品更快、更有效触达消费者。2020年数据显示，良品铺子有国内供应商有海内外260多家供应商，2006年至今，公司带动109家供应商获得跨越式成长。 以出色的供应链为基础，加上强大的研发实力，良品铺子能够不断推出创新产品，满足消费者不断升级的差异化和个性化需求，基于消费需求和消费场景推出多个子品牌，建立品牌矩阵。 2020年5月，针对儿童群体，推出首个子品牌“良品小食仙”; 2020年8月，推出健身轻零食子品牌“良品飞扬”，上市3个月，月度复合增长率高达256.73%; 成立了为中小企业提供长期团购福利解决方案的“良品购”，销售额同比增长176%；推出基于下午茶消费场景的“良品茶歇”子品牌。 2020年，随着直播电商的不断崛起，全渠道流量生态的进化，休闲零食行业一个很重要的现象就是低端竞争激烈，如果你去刷一刷拼多多，就能看到各种低价格的零食。同时，直播电商崛起让一些供应商开始尝试推广自己的品牌，三只松鼠的坚果供应商里面就有自己开始做直播的厂商。 这导致在低端市场的竞争愈发激烈，对于头部公司来说，唯有向上才是出路，品牌的高端化才能制造差异化，从而避免陷入低端市场的价格战泥沼中。 另一方面，随着消费不断升级，大量的休闲零食用户的消费需求开始升级，从无到有，从有到好，从好到放心，这是一个必然的过程，在这个过程中会有一些品牌脱颖而出，良品铺子毫无疑问将占据一席之地。 大股东的减持只是一个外在的因素，短期会对股价稍有影响，但是公司长期还是靠自身的质地和营收数据来衡量价值。 2020年，良品铺子接受了数百家机构的近千余名机构投资者的调研。即便受到疫情冲击，全年仍有近30余家券商机构发布60余篇公司研报，看好公司发展前景。 天风证券食品饮料/商贸行业金牌分析师团队发布的相关研报称，良品铺子是高端休闲零食龙头企业，盈利能力稳步提升，渠道扩张仍有空间。 国泰君安认为，随着线下逐步恢复，公司多区域扩张、细分高端新品推广持续推进，将助力持续增长和盈利能力提升。 中国的休闲零食市场非常广阔，超过1.2万亿元，目前龙头企业总体所占市场份额还很低，发展空间依然广阔。我认为在经受住2020年巨大的疫情冲击之后，良品铺子从公司质地上来说更加成熟和优秀，随着大本营华中各省的经济复苏，以及在南方各省的布局，公司在2021年将迎来新的增长周期，长期价值最终会逐渐显现。  作者：qwer惠星链接：https://xueqiu.com/9241169410/173081839来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做对格力估值折价的思考及我的投资逻辑，来自于佳茗似佳人。 今天在球友群里聊到了格力的估值和其他家电企业的估值差距，目前大部分家电企业的估值都在20~25PE左右，而格力却一直低于家电行业的伙伴们，处于长期的一种估值折价的表现。很久没写文章了，正好今天借雪球宝地，记录一下我自己的一些思考和看法，以备后面回看验证。 格力估值折价我个人总结存在这么几个原因： 一是空调和小家电在消费频率上有比较大的差异，而格力恰好空调收入占比很高，消费时间间隔越长的产品，中间存在的不确定性就越高，需要给予一定的估值折价，这是产品的消费频率特征决定的。二是格力目前的渠道改革还处于初期阶段，仍存在很大的不确定性，还不能完全看清楚格力渠道调整后会是什么样子，原来的渠道优势目前暂时变成了不确定因素，也会对估值形成压制。三是公司治理问题，高瓴的入驻必然会带来公司治理水平的改变，市场对于公司管理层变动和董大姐接班人的选择一直存在猜疑。这个行业对管理层的水平要求非常高，且未来改变公司治理结构的过程预计也不会一帆风顺，包括涉及到管理层的变动和调整也会带来较大的不确定性。四是空调行业天花板论，一方面空调渗透率确实不低了，另一方面房地产各种限购政策也间接限制了空调行业的增长动力，总体确实是增量空间不大了。但反过来说，目前房地产调控的政策已经有了相当的力度，未来状况进一步变坏的可能性我认为已经不大了，那么这里也存在未来是否调控会放松的预期，当然，这属于政策博弈，权当刮彩票了。五是短期业绩增长动能不足，格力空调业务的增长速度不会太快，其他业务目前营收的占比也不高，即使短期某个业务高增长，也很难对总体的营收贡献明显的增量，增长速度大概率是不性感的，想象空间也有限。至于说的技术积累和未来多元化发展的远大蓝图，目前还是想象多于事实的阶段，或者说是培育阶段，我更愿意把它看作是刮彩票，因为市场当前对的估值并不包含这些因素，刮中了开心，刮不中不损失。我投资格力的主要逻辑是基于 1，空调行业当前竞争格局依然稳定，虽然需求端的扩张已经趋于缓慢，但供给端玩家集中度较高且稳定，竞争烈度虽有波动但总体可控。 2，格力在空调行业内依然具备很强的竞争优势，规模效益结合不俗的品牌力和产品力，构筑了很高的壁垒，行业的缓慢增长有利于这种竞争优势的巩固，也有利于市场份额也会进一步向这些头部企业集中。 3，渠道改革虽然带来了短期不确定性，但这更多的是供给端的变化，从需求端的角度来看，空调这个品类依然是家庭的必需品，而格力在消费者心中依然是占据很强心智的空调专家品牌，这点并没有因为格力的渠道改革而发生变化。渠道调整是企业内部的主动行为，可控性目前来看还是很高的，只要需求端保持健康，我认为随着时间的推移以及渠道调整的不断深入，渠道调整带来的短期不确定性大概率会逐渐减少。 4，高瓴资本的入驻，大概率会驱动格力公司治理结构的改善，以及公司治理水平的提升。其实高瓴资本宣布要入驻格力的时候，我个人的第一反应并不是高瓴能带来多少资源帮助格力打开多大的市场空间，我认为好的企业有自己的发展节奏，也自然会找到适合自己的资源以及属于自己的发展空间，当然我不否认高瓴资本会在这方面给格力提供帮助，那是必须的，毕竟他希望格力更赚钱嘛，但我认为高瓴能在近3~5年内对格力起到最大作用的地方，应该是公司治理层面的提升。从最初的股权结构开始改变，接着是人员方面的梳理，治理结构的改善等等，这些在过往都是格力的短板，与其说是短板，倒不如说也是格力比较可爱的地方，董姐带领的格力，一直给人一种“专注技术不修边幅的技术男”形象，高瓴能帮助格力“修修边幅”，我认为这是大概率的事情。其实这也是必须的事情，只有理顺了内部治理，才能谈未来共同的发展，高瓴的加入绝不是过家家似的说一起玩就一起玩了，一个是资本巨头，一个是家电制造巨头，磨合是必须的，磨合也一定是从公司治理开始由内及外的。OK，以上就是我投资格力的4个主要逻辑。前两点决定了格力在未来依然具备较高确定性的稳定经营的概率。为这笔投资提供了企业经营层面的安全边际，以及可能不那么性感的业绩增长带来的收益。后两点呢，是我认为这笔投资可能的主要收益来源，也就是预期差改善导致的估值变化所带来的收益。后两点如果不能实现，这大概率会是一笔收益平平的投资，所以我把这笔投资定性为“中等确定性＋中等弹性”，总仓位会控制在10％以内。如果上述逻辑有严重走坏的表现，我会考虑卖出。下面说说我对后两点的看法， 我个人认为格力的渠道改革大概率是可以顺利完成的，是否能够成功我不敢说，因为成功在我看来应该代表着渠道改革后将格力带入了新的层次，目前还看不出太大端倪，但顺利完成的概率我认为还是很大的，这将带来第一个预期差的改变，即短期渠道改革带来的业绩短期不确定性对估值的压制的改善。第二是高瓴资本对于格力的公司治理结构的改善，我个人认为存在一定的不确定性，需要一定的时间以及持续跟踪来验证和兑现。其实近段时间格力的两大重要人物相继离职，已经表明了公司在人员梳理上开始有动作了，目前来看，还在可接受的范围内，至少没有对公司竞争力有重大不利影响的人物离开，仍需继续观察，如果一切顺利，没出什么大的岔子，这里也会带来预期差的改善，而且我认为这将改善格力长期的估值逻辑。目前短期公司能够做到的最直接的动作应该是分红率这块儿，高瓴在入股的时候明确表示过未来分红率将尽量不低于50％，格力账上现金不少，目前疫情带来的不确定性也逐渐褪去，公司的现金储备一直比较充沛，我觉得很可能最早2020年年报可以实现这一小目标，如果格力采取中期分红，则需要合并看待。另外关于董姐的一些个人的风评，我认为都比较主观，我更愿意关注她在做什么，比如她做的事情是增加了企业的核心竞争力还是损害了企业的核心竞争力？是牺牲了短期利益去追求长期收益还是为了短期利益损害了公司的长期收益？这比主观判断她这个人是什么样要更加靠谱。最后聊聊我对很多球友经常说的格力未来的远大蓝图的看法，即格力未来将成长为世界级的工业集团、电气巨头。 我主观上是非常希望格力未来能够成为世界一流的工业集团，成为国家和民族的骄傲，我们太需要这样的企业来树立我们在国际市场的威信和地位了。但从投资的角度，我认为我没有那个信心持有格力到那个时候，因为这中间存在着太多的不确定性，这对格力来说不是一小步，而是一个飞跃。 而且，最重要的是，那时格力，我可能已经不再能看得懂了。 当前的格力，我还可以从空调行业的视角去看待它，毕竟空调依然占据格力80％左右的收入的核心业务，或许还能从小家电行业的视角来看一下，这也是格力正在发力的领域，尚且可以模糊的抓到它的主要逻辑。 但到了格力工业集团的时候，可能到时候工业机器人、精密模具这些当前在培育的业务已经占据了很高的收入比重，也可能还有很多未来新的业务占据了很大的比重，我自认是看不懂这么多业务的，能大概了解当前的空调业务已实属不易，届时的格力，对我来说太难了，那是留给那些能力圈更加广阔的高手们的。 所以，在我尚能模糊把握格力的大概逻辑的时候，我有幸能陪这家公司在它通往伟大的路上走一程，已经非常满足了。未来我可能会选择留下一些纪念股，也就是我前面所说的刮彩票，等待着格力最终变成大家期待中的样子的那一刻到来，但那绝不是因为投资的角度，而是作为一种期待和欣赏。 作者：佳茗似佳人链接：https://xueqiu.com/9673450140/172638634来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做对投资体系的思考，来自于大视野蒋炜。 这一轮牛市行情，抱团股表现优异，然而这些被抱团的公司，恰好是优质的好公司。因此，关于投资好公司的言论，随着股价的持续上涨，而不断的自我强化。比方说，投资就是买入好公司，任何时候买入都是对的，不要看什么估值。同时，以茅台、腾讯为首的龙头中的龙头，股价的确是在不断地创历史新高，在过去任何时间点，因为看估值高低，而卖出的人，被打脸了，还被现在的市场讥笑为缺乏格局，进一步说是缺乏终局思维。所谓的终局思维就是要看这家公司未来进入发展的巅峰期时，市值可以有多大？如果现在的市值距离终局市值依然有较大的弹性空间，那么这个时候静态的看PE有些高，其实不是真的高，没有必要卖出，要敢于承受未来的股价波动。于是，这样的声音越演越烈的时候，一些可以通过终局去思考的公司，估值也是突破了历史峰值区，股价也是不断创历史新高。 投资就是买入商业模式优秀的公司，然后安静地坐下来，耐心地等待企业的成长，分享企业成长所创造的价值。从逻辑上推演，这样的认识完全没有问题，当然通过独立思考加上个人实践以后（尤其是经历过熊市考验），能够走到这一步的人，已经相当不容易了，要给自己点个赞啊，以后就是赚多赚少的问题了。这样的投资方式，的确是非常省心。以茅台、腾讯为参考系的生意，还能谈得上优秀商业模式的生意，那是少之又少的。绝大多数生意，与这两家公司做对比后，都是黯然失色的，对于顶尖生意的拥有者来说，能够找到若干个这样绝佳的生意，投资生涯就足够了，剩下的就交给时间吧。对于深刻理解巴菲特、芒格、费雪投资哲学的朋友来说，这的确是一条康庄大道，沿着这条路走下去，不会有太大问题，这是一条一定能够达到目的地的路。 但是，我要泼一点儿冷水。以茅台为例，过去数年，的确实现了令人吃惊的投资回报率。我们要清醒地认识到，过去这些年茅台高收益率的来源是什么？从10倍PE，被哄抬到70多倍PE，其中估值提升了7倍有余；归母净利润从2015年155亿，增长到2020年毛估估455亿，其实内在价值的增长还不到3倍的。我们想想看，如果数年前，茅台的估值不是10倍PE，而是30-40PE（合理估值），同时现在的估值依然是在30-40PE之间，那么数年前买入茅台的人，其实不过也就是5年3倍多的投资弹性。我们所看到的历史，过去数年坚定持有茅台不折腾的人，获取了显著的超额收益，我们通过分析以后，看到高收益率的组成部分中，市盈率的扩张有非常重要的贡献。赚取市盈率扩张的钱，只有一次哦，假设未来依然可以维持着如此高的PE，那么现在买入持有茅台的股东，就“只能”赚取净利润增长的钱了。同时，还要承受着市盈率“有可能”回落到30-40PE估值区间的风险。我们看一种假设的情景，未来3-5年茅台净利润稳步提高至1000亿，然而市场所给的估值也回落到30-35PE之间，那么在未来某一个“平行世界”中，茅台在3-5年后的市值就可能落在30000-35000亿，笔者在撰写此文时，茅台市值30902亿。换句话说，以现价买入茅台的人，要做好未来3年收益率持平的“心理准备”。 我个人认为，沿着巴菲特、芒格与费雪的道路前进，精选优质行业的龙头公司，构建一个分散的投资组合，东边不亮西边亮，分享伟大企业成长所带来的收益，忽视中途的颠簸，坐得住、拿得稳，这是可行的，尤其是那些还有自己的主业（投资相对只是副业的人），这是一条相对省心，同时能够获取到一定收益的方法。但是，也要注意，对于那些已经进入发展成熟期，同时估值还略高的生意，在此时此刻构建投资组合，未来数年的预期年化收益率可能在15%上下。对于身价已经迈过9位数小目标的，这种方法省心，也能达到预期的财务收益，每年有上千万元级别的被动投资收益，余生享受着帝王般的生活，财务上是可以支持的。 如果你目前的本金才几十万、几百万，同时还非常年轻，未来可能还有超过50年以上滚雪球的时间，那么在投资的初期，如果就选择走“好公司不折腾”这条路线，当然也可以，人各有志。如果人生主要的兴趣不在投资上，那么选择省心路线，这是可以理解的。如果你对投资这件事还非常感兴趣，有所期望通过投资来改变命运，或者说实现9位数小目标，那么投资中赔率对于你来说就是一件非常重要的事情了。我们知道“巴芒路线”长期的年复合回报率大概率落在15-20%区间内（考虑到均值回归）。背后推演的逻辑是，从历史上看很少有公司，能够在超长的时间轴上实现长期的高成长性，盛极而衰，这是历史的必然。 观察身边那些有投资结果的朋友，他们其实每个人都有自己的路线，找到了适合自己性格的路线，不拧巴了，才能走得长远。有些朋友的确是坚定地巴芒路线，在他们眼中，巴芒路线才是纯粹的价值投资；有些朋友是结合了巴芒的选股，但是在构建投资组合的时候，却沿用了格雷厄姆的分散原则，看他们的投资组合中，都是一些好公司，但是买了几十个，在仓位上是极度分散。他们要的是一片森林，而不是某几棵树。在这片森林中，允许几棵树的生长不及预期，但是从整体上看结果是优秀的就足够了；还有朋友是在仓位管理上比较灵活，通过精选个股，根据整体市场的估值、个股估值的差异，做动态再平衡，在交易上更为灵活，从结果上投资回报率的确是比较理想，当然存在的问题是可能把好公司给“再平衡掉”了，也就是卖飞了好公司的股票。我所理解的他们这条路线，选股只是一方面，不简单是依靠选股胜出，还结合了自己的交易系统。 那么，如果想要实现更高的投资回报率弹性，应该如何做呢？当然，这是一条更难走的路。我个人的思考是，赔率很重要，如果一笔投资，你能够很清晰地看出来，未来3-5年缺乏赔率，那么想要实现投资的高弹性，这也太难了吧？只能把希望寄托在市场继续吹泡泡，或者企业实现了意料之外的高成长。 赔率从哪里来？人人都知道的好公司，大家众星捧月，把估值推升到了非常高的位置，随着股价的持续上涨，赔率是在逐步减低的。那么，反过来，暂时还没有被市场所发现的机会，这个里面就存在了高赔率的可能性。比方说，在一个具备广阔发展空间的市场中，一个建立了某种独特竞争优势的小龙头，未来预期还有很大的成长弹性，但是现在市值比较小，关注到的人还非常少，如果你偶然性的“翻石头”发现了这个宝贝。市场认为这家公司还处于经营的迷雾中，应该回避，然而你通过大量的功课、案头研究、市场调研，可以清晰的推演出未来还有数十倍的高弹性。当然了，相对于茅台来说，从胜率上要较次，同时该公司还比较小，未来的实际经营发展中，可能经不起大风大浪。但是，你可以通过仓位的力度，与投资组合的分散原则，尝试性地构建一个高赔率、分散的投资组合，通过投资组合的高弹性，来实现超额收益。这条路线是具备可行性的，但是需要花时间“翻石头”，同时在市场还没有充分认识的时候，你就要有前瞻性的判断，这个对投资者的基本素养要求可一点都不简单啊。如果有巴芒阶段路线的经验，再进化到这条路上，有一定成功的概率。如果没有广泛研究的兴趣，以及对失败的容忍度，那么这条路线对于很多人来说是一条险道。 其次，对市场面的认识。股票是上市公司的股权，但不能否定它还有流动性，决定价格变化的是背后的人心。我所了解的人中，的确是存在对市场面认识非常深刻的，也就是对市场价格变化有敏锐性的，这样的高手不仅仅对企业基本面有深刻的认识，同时对市场将会如何对价格进行演绎，也有充分的了解。与其说他们认识企业，不如说他们更能够认识市场。举个例子吧，他们中有人可以提前推演出来，在未来几个月内，什么样的因素释放，可能会影响市场的定价，并且大概率会把价格推升到什么区间，那么就可以计算出来潜在的收益率如何。股价的波动是背后的逻辑在演绎，然而逻辑就是“故事”。这条道路就更难上加难了。同时，因为换手率相对更高，容易被市场在道德上予以谴责，这地方就不展开说了，点到为止。  巴芒路线是将胜率放在首位，先胜而后求战，长期的年化收益率大概率可以落在15-20%，这是一条康庄大道，也是适合很多人走的。如果想要在此基础上获取更高的投资收益率，那么可能需要交易系统的配合；或者将赔率放在首位，通过降低胜率，但是通过组合的方式来提高反脆弱性，从而获取超额收益；再往前走，要对市场是如何定价的做深度研究，破译定价规则的密码，基本面与市场面相融合。 作者：大视野蒋炜链接：https://xueqiu.com/9962554712/172229403来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做人生如投资，选择比努力重要，来自于雪球达人秀。 除了最基础的财务分析外，我在挑选好公司时主要关注以下这些标准：1、这家公司的核心竞争力是什么？是否具有品牌护城河、行业壁垒、平台网络效应、研发创新优势、规模效率优势等独有优势？2、目前的商业模式是否稳定？未来5年、10年行业的发展趋势？竞争格局会如何演变？3、5年或10年后，这家公司能成长到什么规模？成长空间大不大？4、公司管理人和企业文化是否优秀卓越，管理人是否诚实可信？公司是否有利润之上的追求？是否把资本投资于创新、投资于未来？5、公司产品或服务的用户口碑怎么样？用户的粘性强不强？ 适度分散，在合适的估值配置合适的仓位 好公司重要，好价格同样重要。在对公司定性方面确认之后，我一直遵循一个基本原则：适度分散，在合适的估值配置合适的仓位。通过构建适度分散、平衡稳健的投资组合，让自己的投资收益更加平稳，避免犯错、大起大落。对于长期关注的公司，我建立了一个估值计算表格，这些公司什么价格区间估值合理、什么价格明显低估、什么价格明显高估，我都心里有数。当自己所关注的公司估值合理时，我会配置10%-15%仓位，当估值出现明显低估时，我会超额配置20%-25%仓位。为了避免个人认知可能的偏差所带来的失误，每只股票的上限仓位我基本会设置在25%上限值。我会严格规定只买自己长期关注股票池里的公司，不轻易买新公司，这大大降低了犯错的概率。我是2016年第三到第四季度开始第一次投资腾讯的，那个时候正好遇到腾讯游戏业务增速放缓，股价下跌得挺多，我抓住了很好的建仓时点，然后2017年腾讯一路直上，到后面觉得明显偏贵，股价越涨，我越谨慎，到最后只留了5%仓位。站在2017年时点，提前减仓的这个过程当中，确实少挣了一些钱，但我觉得坚持做对的事情更重要，对太贵的东西，我仓位一向谨慎，这虽然让我错过了一些投资机会，比如恒瑞医药和海天味业，但稳健的策略可以让我睡得更踏实。2018年，由于游戏限版号问题，吃鸡游戏无法按时上线，这对腾讯游戏业务短期影响巨大，加上2017年高高在上的估值，腾讯一度从470港币跌到了最低250港币。这个下跌的过程当中，我关注最多的一个问题是游戏问题到底是短期问题还是长期致命问题？毋庸置疑，限版号只是一时限制，不可能限一世，况且，腾讯游戏业务收入占比已经从2016年以前接近50%的比例降到了接近30%的比例，而增长更迅速的社交广告、金融和云业务占比越来越大，所以，当时我对腾讯的未来前景依然看好，并且认为只要还是手机移动互联网时代，微信的地位始终无人可以颠覆，腾讯的护城河依然稳固。对长期定性有了判断之后，剩下的就是按部就班的按“合适估值配置合适仓位”原则操作，比如，当时我觉得300-350港币之间，腾讯的价格就很合理，所以年中旬跌到这个价格区间的时候，我买了15%仓位，后面越跌越买，最终买到了25%仓位，成为了自己的第一重仓股。后面腾讯跌到了250港币，这是谁也无法预测到的价格，我并没买到最低价格，但也从没想过要抄到某一家公司的底。当时有人问我，为什么你就觉得腾讯能有300-350港币？我的体会是，没有非买不可的公司，只要足够耐心，总有机会买到便宜价格的好公司。比如，游戏限版号的腾讯、贸易战阶段的中概股、前几年集采时的优秀医药股、3月份疫情阶段多次熔断的白菜价。很幸运，这几年的这些事件，我都模糊正确做出了持续加仓买入的动作。贸易战阶段，我认为中国经济再不行，内需他必须行，持续买入了阿里巴巴；集采的时候，持续买入了白菜价的中国生物制药；2018年底，市场冷清的时候持续买入生物创新药公司信达生物；3月疫情阶段，几次熔断的夜晚，多次买入低估的FB。当然，是人都会犯错，这几年我也犯过错，比如2018年小米上市，由于个人喜好所产生的偏见，IPO的时候就以太贵的价格买入了小米。好在时间是优秀公司的朋友，买贵了不是导致亏损的来源，拉长时间，优秀公司通过不断的创造价值，早晚可以抹平贵一点的价格。真正亏损的源头一定是买错了公司，因为时间是平庸公司的敌人，平庸才会毁灭价值的工具。除了这些，我觉得做好投资最重要的是需要具备一些良好的个人品质，自律、冷静、独立、耐心。只有不断修炼这些个人品质，克服人性的弱点，身处在市场极度恐慌的时刻，才能保持足够的冷静、独立思考，耐心地等待便宜的好公司出现。当持有了这些好公司之后，同样需要保持自律、耐心。识别好公司难，长期坚守同样难。唯有“坚持长期主义，坚守好公司”，不去随意中断复利效应，才能让这些优秀的公司持续为我们创造财富，最终真正享受到复利效应给带来的魔法。投资对我而言，是认知变现的过程投资，在我看来是“个人认知变现的过程”。我们对这个世界的看法，对一个国家、一个行业、一个公司的看法，决定了能在投资这件事情上面挣多少钱。2007年苹果创造了iPhone，如果能意识到它将创造伟大的移动互联时代并投资它，接下来十几年，将获得非常丰厚的回报；同样的，在未来10-20年，我们怎么看待这个世界，决定了我们未来能够获得多少的回报。投资，除了挣钱时刻的小开心，更让我开心的是，通过自己不断的学习，在认知得到验证的那一刻，所获得的成就感不亚于挣钱本身。这几年，我主要在科技互联网和医药领域获得了丰厚的回报。我的选股比较挑剔，基本只关注三大行业里最优秀的那些公司，其中绝大部分是以自己老本行科技互联网领域为主，我长期关注和持有的股票有阿里巴巴、腾讯、苹果、亚马逊、Facebook、拼多多、美团、小米、信达生物、百济神州、微创医疗、迈瑞医药、茅台、海天味业等股票，很多公司的投资收益都有好几倍。在收获财富复利增长的同时，我在投资过程中学习、探索和积累所获得的知识也在以复利的速度快速增长。在这个变化无处不在的时代，认知的迭代更新显得尤为重要，巴菲特和芒格在90岁高龄，连手机、书籍上的字可能都看不清的年纪，依然不断迭代自己的认知，把苹果当做第一重仓股的勇气值得令人敬佩。最后，有个真实感概想和球友们共勉。放眼未来，世界是中美的时代，更是中国的时代，我们身处在全球发展最为迅速的国家，身处在这样美好的时代、优秀公司辈出的时代、投资机会巨大的时代，这是我们的幸运。假如我们在10年后的某一天回首现在，你可能会发觉，没有比“不长期投资中国各行各业伟大的公司，成为他们的股东”，更让人觉得“不能错过更多”的了。 作者：雪球达人秀链接：https://xueqiu.com/1876906471/167922780来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做人生如投资，选择比努力重要，来自于雪球达人秀。 他出生在福建一个并不富裕的山村家庭里，懂事的他从小做过各种各样的农活只为分担父母的艰辛，在多少个烈日下收割稻子的暑假里，他都暗自下定决心，一定要努力读书考上大学，摆脱如此艰苦的生活。功夫不负有心人，他不仅如愿上了大学，还找到了自己热爱和擅长的方向——互联网，乘着科技发展的东风，他人生从此一路直上，供职的公司成功上市，自己也获得了第一桶金，闲下来的人生里又从科技股的投资中收获了更多的财富，以及比财富更多的乐趣。人生如投资，努力很重要，但选择比努力更重要，今天就和秀哥一起走进@朋克民族 ，看看他是如何做人生和投资的选择的吧！ 我是农村长大的孩子，大学改变了我的命运我出生在福建一个偏僻、幽静的小山村，典型的屋后靠山，门前有条小溪的村落。小时候家境贫寒，穷人家的孩子早当家，从小学、中学开始，基本上啥农活都干过：小到喂鸡、喂鸭、喂猪、扫地、做饭，大到种菜、种地瓜土豆、插秧、割稻子等。从小我基本是属于腼腆、懂事、乖小孩类型，因为知道父母干活的艰辛，这些农活基本都是出自内心主动去做的。也正是因为每年暑假在烈日下收割稻子，真正体会到干农活的艰辛，曾多少回在山上的田野里，遥望远方，暗自下定决心，一定要努力读书，考上大学，离开山里，摆脱这种艰辛的生活。我大学读的是计算机专业，在大学阶段，我最喜欢的一门课是C语言编程，兴趣是最好的老师，这门课期末考试，我考了98分，做错的那道选择题，我知道是题目错了，没有正确选项，任意选了一个答案。我在大学的时候，幸运的找到了自己擅长和热爱的方向，那就是互联网。毕业后，我前五年先在福建一家软件公司，从事JAVA编程、项目经理工作。有一次出差到杭州做项目开发，深深地被这座城市的优美所吸引，有一天偶然发现有一家互联网公司在招聘，那个时候觉得互联网行业比软件行业有前景，就决定去应聘资深JAVA工程师岗位，结果，就进了这家互联网公司，一干就是九年多，先后从事JAVA开发、项目经理、产品经理、产品专家岗位，后来这家公司上市，自己也获得了第一桶金。 忙碌工作了15年，放松下来的我决定做职业投资 回顾自己过去的投资，基本上和大多数韭菜股民有着相同的经历，我在2007年大牛市被周围的热浪吸引进的股市，随后便遇上2008年金融危机，最终以亏损告别了股市。不过，当时也没有多少资金积蓄，亏了小几万元。这之后，我的精力主要还是聚焦在工作上面，没有太多时间深入研究，只是离散、随意地买入一些个股，没有形成自己的投资体系，结果也可想而知，在不擅长而且没有花精力的领域，想做得很好那是不可能的，最终虽然没亏钱，但也没挣到大钱。转折点发生在自己忙忙碌碌工作了将近15年之际，当时觉得自己在一个行业的专业岗位上工作的时间太长，整天忙忙碌碌，视野比较单一，人也疲倦于朝九晚五的工作生活。离开这家互联网公司以后，自己内心最真实的呼唤是“像风一样自由”，当时就给自己放了一个“间隔年”，主要是想放慢脚步感受生活中各种美好的事物、丰富阅历以及思考未来工作生活的其他可能，没想到这个间隔年就成为职业投资人的开始。间隔年的第一件大事就是自驾旅行以及学英语，国内天南地北大都走了个遍，大到西藏珠峰大本营、北疆喀呐斯、东北大兴安岭,小到云南大理冷清古镇、皖南水墨山水古村落。也初访了一些欧美、港台、东南亚等国家和地区。对于以前没有出国经历的我，为了比较深入感受西方不一样的一些地方，还特意选择了在北美和欧洲各住了一个月时间。在这个间隔年里，除了各地旅行、丰富视野之外，还阅读了很多不为工作、只为个人兴趣的很多书籍，涉猎了历史政经、名人传记、文学、科技等领域。阅读的收获还是很多的，比如以前中小学悲伤的语文，通过这段沉下心来的阅读经历，重新发现了文字里那些美好的东西，各地的自然美景，让我的审美、摄影水平自然而然突飞猛进，视野也比以前单一工作经历有了更大提升。也是在这段有大把时间可以浪费的间隔年里，让我有了专职的时间，疯狂地博览各种投资领域的好书，比如《聪明的投资者》《滚雪球》《估值的艺术》等，最终建立了自己的投资理念以及投资体系。专职做投资的这些年，我基本是把投资当兴趣爱好来做的，每次自己关注的公司发财报，就像听到一个好消息、一本好书上市、一部新电影上映一样热切期待。对我来说，投资挣钱是目的之一，但不是我的唯一目的。这些年投资生涯让我真心觉得，投资，除了挣钱时刻的小开心，更让我开心的是，通过自己不断的学习、探索和进化。也是通过这些年的投资实践，让我真正发现自己还是热爱投资、适合做投资的。钓鱼最重要的是，选择在鱼多的地方钓鱼投资是一件很复杂的事情，可能需要关注成百上千个变量，大到国家的政治、经济、行业格局，小到一家公司的公司治理、财务数据、K线图、交易量等方方面面。但是，在投资这件事背后成百上千个变量里，不变的东西是什么？能不能找到一些不容易变化、重要的变量去关注和遵循呢？复杂的世界往往运行在最基本、简单的原理之上，比如经济学的看不见的手，政治学的人生而平等，生物学的自然选择，数学的欧式几何。那么，投资的本质是什么？如果只关注投资中那些不变而又是重要的长期变量，忽略那些短期易变但对长期又不重要的变量，化繁为简，复杂的投资就能变得简单很多、容易很多。我对基本投资的理解比较简单，就是只关注投资的本质，遵循“买股票就是买公司”的朴素道理，始终坚持“好行业、好公司、好价格，长期持有”的基本投资原则。坚持长期投资于最优秀的公司，让这些优秀的公司持续不断、疯狂的为社会创造价值，为我们创造财富，最终真正享受到复利效应给我们带来的魔法。。我主要关注科技互联网、医药、消费三大领域（但主要还是以自己老本行互联网领域为主），长期投资于这三个行业里最最优秀的公司。我选择这三个行业的理由也很简单，从过去的历史数据表明，无论美国市场还是中国市场，科技互联网、医药、消费这三个行业的增长率都远超GDP增长率，过去的投资回报率也远远超过市场平均值。他们的行业特性，注定了是长牛股辈出的行业。比较优势考虑，选择在容易挣到钱的地方，挣到钱的概率就大得多，就像芒格先生所说：“钓鱼最重要的是，选择在鱼多的地方钓鱼”。雷军在金山IPO上市后感慨到，“选择比努力更重要”。第一代程序员雷军，22岁进入金山，在雷军名满天下之时，阿里巴巴、腾讯和百度都还没有创立，雷军在金山整整干了16个年头，金山IPO上市时，市值却只有一些互联网公司的零头。关键还有一点，这三个行业基本是不太受宏观经济周期影响，天然就能够比较好的抵御宏观经济周期等风险。最典型的就是今年疫情对整体经济的影响，这三个行业受到的影响是最小的。此外，我以前身处的互联网行业就是优秀公司不断涌现的好行业，结合个人能力圈范围，从比较优势角度考虑，选择在自己懂得的领域里做投资，成功的概率明显会大得多。 作者：雪球达人秀链接：https://xueqiu.com/1876906471/167922780来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做一旦辨别到时代的英雄，我能做的就是ALL IN，来自于雪球达人秀。 到了2007年，楼市到达一个阶段性的顶部，我也觉得时机成熟了，该去实现我的投资梦想了，我的梦想并不是当董秘，而是想要做一个成功的投资人。因为我在招商地产从事投资者关系的工作，刚好当时招商地产的流通股股东之一--重阳投资的裘国根先生向我伸出了橄榄枝，邀请我去重阳担任董事副总经理，负责投研工作。机会来了，自此开始了我的私募生涯。后来因为要回家陪父母，我离开重阳投资，回到北京，成立了神农投资，成为更加专注的私募基金经理。 出身军人家庭，粟裕战法启蒙我的高胜率 我有一个偶像叫粟裕，最喜欢读的书就是《粟裕战争回忆录》，他的战术战争理念，我觉得和投资非常契合。首先他的胜率最高，他率领的华东野战军一家包揽了歼灭敌军的70%的数量，他战功卓著，是全中国最能打仗的一个人。其次，他是运动战大师。他会选择最合适的时候、向最合适的敌人，集中兵力发起歼灭性的打击。我看了那么多次《粟裕战争回忆录》，发现他每次打仗不可能同一时间去打10个城市，而是一次只能围绕1个作战重心运转；而且每次要么就不打，要打就彻底端掉。所以我的投资理念，其实是源于我军的军事思想，源于粟裕的战术理念。我军的军事思想概括起来其实就是毛泽东军事思想，集中优势兵力歼灭敌人。我军作战传统上一向是集中一切优势兵力歼灭敌，伤其十指不如断其一指；做极品投资也是这样，重点铆定极品的机会，然后用全部精力去研究，用重点的仓位去集中投资，这样才能获取最大的收益。我觉得股市最大的一个挑战，不是它有多难，而是它的诱惑特别多，要找到4000个里面可能有财宝的盒子，如果是把每个盒子上的密码锁打开，可能需要花5年的时间。一开始聪明的人总想把每个盒子都打开，把盒子里的财宝都拿走，可事实上是不可能的。人的生命是非常有限的，真正的好机会和属于你的机会也是非常有限的。所以只能在有限的生命中集中精力去解开那些能够打开的盒子拿走财宝就可以了。实际上我投资获利最高的时期是在做董秘的时候，而不是在做基金经理的时候。因为做董秘时，我肯定没时间去解开每一个盒子，我是被迫也是直觉性地去选择了所能关注的一两个赛道，当时就是房地产和白酒，在一个牛市里只干了这两个赛道。相反，当成为一个基金经理带着20个研究员时，好像可以同一时间去研究透彻覆盖20个赛道，200家公司，看起来好像能力边界被扩展了，但实际上收益水平反而会下降。这是因为它根本不符合常识，真正的能挣钱的好机会，就那么几个，只需要把这几个好机会拿到手里全力以赴就够了。这个过程就是我们极品投资理念的形成过程，从开始时的“直觉而为”、“以职业而为”，到第二个阶段“怀疑和探索”：心想这样是不是最佳的方法？还有没有更好的方法？再到第三个阶段最终发现：确实只有极品投资是我们这个团队获取最高胜算的核心方法，那么接下来就是把核心投资体系重复再重复就行了。形成这个高胜率的核心投资系统，我在专注从事投资的过程中花了10年；如果再加上做董秘的期间，我至少花了20年时间来形成。过去10年我们经历了4次20%左右的系统性的下跌，分别是11年、15年、16年、18年，当然也迎来了随之而来的修复， 最终我们解决了一个问题，就是如何实现好的投资成绩。所以如何辨识一个较长时间里的最重要的机会，并且全力以赴把精力金钱用在这个机会的兑现上，这才是极品投资的核心。这也是我从当董秘赚到第一桶金、到后来整个投资过程中陆续给投资人赚到钱的核心。 一旦辨别到时代的英雄，我能做的就是ALL IN极品投资，落实到投资上，其实就6个字：追随时代王者。普遍的人性是短视的，而长期的商业洞察是罕见的，今天大家看到茅台是好的，但是就算站在今天，也并不是所有人看未来10年都认为茅台会有高收益。而回到10年前，说茅台有高收益的人更少。当遇到困难或者一些事件影响的时候，投资人主要关心短期的，不关心长期的，所以关键在于能否把握住时代王者。我认为这需要三种能力:首先，要对时代有洞察，要能够看明白10年的事儿，其实极品投资人的第一个能力是让能够展望和洞察10年的长期的趋势。第二，对人和团队的认知。人和人是不一样的,对于投资的配比的权重也是不一样的。我们首先洞察长期的时代趋势，找到风口，找到趋势；然后就是找到谁是王者。我是学管理的，也在上市公司工作过，现在自己管理一家公司，我深知人的重要性。我们应该属于市场里把人的重要性放到投资里很大比重的一个投资机构。我认为在一个超级繁荣的赛道上，一个时代的大风口上，人和人的差异会导致企业和企业的盈利结果千差万别，可能高达百倍以上的差距。 第三，还要知行合一。哪怕有人知道这个时代的王者是谁，不下狠手也没用。我们用“追随”两个字来表达集中用兵的思想，“追”和“随”就把自己放在一个小我和无我的境地。一旦辨别这个时代风口和英雄，all in他就行了。像马化腾、任正非这种人，肯定比我牛逼1万倍，真正找到万倍于你的人的时候，你所做的事情只能是追随。这是我们与众不同的特点之一，已经接近无我了。曾经有一个投资茅台的机会摆在我面前，我没有珍惜……从心理学的角度上来讲，亏钱带来的痛苦感会两倍于获利的幸福感；但如果是一个本该获取的极品投资机会却没有把握，痛苦要两倍于亏同样的钱。因为我之前不喝酒，一直以来我的一个基本判断是，白酒的销售总量会随着年龄的老龄化下降。其实我的整体判断是对的，2015年之后白酒的销量从1300万吨下滑到700万吨，将来可能还要继续下滑到300万吨，最后可能只有200万吨。我判断对了，但是我做错了。因为茅台是极品，茅台所做的酱香酒不受老龄化影响，这是匪夷所思的事，这也是我喝茅台前根本体会不到的。现在我知道了，虽还不算太晚，但是已经错过了很好的一次机会。这种痛苦是对我来讲是非常剧烈的，所以我不允许这种痛苦反复发生。所以我的信条就是，在今后不再放过极品投资的机会。 曾经8座金牛，是时候重回舞台了 2014-2018年，我们曾连续5年获得8座金牛。但丁曾经说过，通向荣誉的路上并不铺满鲜花。很多人觉得我们这两年有所沉寂，其实我们在“磨剑”。我们对原有的投研体系进行了对外的一种探索，这也是一个整合的过程，所以我们的业绩相比此前的年份波动性加大了，也就错失了一些获奖的机会。自2019年年中之后，我们可以说凤凰涅槃，并且确定了极品投资的理念，完成了我们的核心投资系统的再造和升华。十年磨一剑，可以说现在我们的剑磨好了，准备回归到金牛列队了。 作者：雪球达人秀链接：https://xueqiu.com/1876906471/164278295来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做一旦辨别到时代的英雄，我能做的就是ALL IN，来自于雪球达人秀。 列夫·托尔斯泰说过：决心就是力量，信心就是成功。自从20年前在北大攻读MBA时成立了创投社团，陈宇就与投资结下了缘。毕业后陈宇就职于实业的八年时间中，不仅助力公司股票翻15+倍，还通过日复一日的大量书籍阅读、公司研究及孤注一掷的勇气，获得了人生第一桶金。再之后，他抓住橄榄枝从此走上了专业的私募投资之路。多年的实体企业管理经验和私募投资经历中，陈宇孜孜不倦。虽有过错失和醒悟，但从不缺乏的一路以来的的坚定和自信。今天为大家介绍一位这样球友：@神农陈宇 ，从实业高管到私募基金经理，从5年8座金牛到宵衣旰食打磨探索，他又准备好继续辉煌了。一起来看看他的故事： 我是陈宇“陈营长”，70后，出生在北京的一个军队大院，父母都是军人。我从小就喜欢看战争类书籍，喜欢看金庸小说；再大一点喜欢看名人传记，梦想将来成为一名军人，一个英雄。可能每个男孩小时候都有个英雄梦，我就属于这一类。我从小学开始当班长，初中、高中一直是，然后大学当学生会副主席、秘书长等。我当的很过瘾，对管理也很感兴趣，所以虽然本科学的是工科，但是最后还是报考了北大MBA，以逻辑管理考试单科第一名的成绩考入北大MBA。出于对管理的强烈兴趣，我一直想做一个成功的企业家。但在北大，我觉得我的人生被改变了。北大光华毕业后，我以为我会进入风投，没想到却去了招商地产1998年考入北大的时候，正值互联网的爆发期，那时搜狐刚融到钱，新浪也是，第一波互联网泡沫正来势汹汹。那时候，最火的两个行业，一个是互联网，一个就是投互联网的风投。在北大光华求学时，对风险投资产生了浓厚的兴趣，而光华管理学院的厉以宁老师（我国著名经济学家）对风险投资也十分支持，所以在校时我主导成立了后来发展成为北大十大社团之一的“创业投资研究会”，并担任首任会长；后来，光华成立了创业投资研究中心，我是中心助理；再然后北大招商创业投资基金公司成立了，后来它发展成为中科招商，我是创始员工兼董事长助理。从北大毕业时，我以为我会成为一个风险投资人，但是阴差阳错，当时北大退出来了，我作为参与方也只能退。后来一个很巧合的机缘，我去了招商地产担任董事会秘书，负责资本运作方面的工作。现在想想这也算曲线救国，我可以从侧面深入到资本市场投资这个行业中。招商地产是一个很优秀的公司，对我的影响也很大。我去招商地产是在2001年，那时候房地产刚好从底部往上走，之后开启了持续20年的热潮。也就是说我在校求学的时候正值互联网热，毕业后的工作单位赶上了房地产热，北大和招商地产，创投互联网和房地产，它们都对我日后的极品投资理念产生了启发，那就是：每个时代都有超级繁荣的赛道，在这些赛道上的龙头公司工作，会使你收获远超社会平均水平的回报。这是我一个很深刻的感触。 助力招商地产股价从6块涨到102，连续拿下三届金牌董秘我在工作中有自己的方法论，核心其实与极品投资是暗合的。当我进入陌生行业里，首先我会深入地学习这个行业里最领先的人和企业，看他们是怎么做的，然后再回到现实环境中有选择的进行突破。类似于我会先学习做系统，然后从中进行突破从而形成自己的核心算法。在招商地产工作时，中国的股市还处在蒙昧状态，2005年的股改使得市场出现了重大的改革契机，我抓住这个契机，在市场上最早建立投资者关系体系，连续拿下三届金牌董秘。我起初踏入事董事会秘书行业时，因为当时还没有股改，所以上市公司的投资者关系并不像现在顺畅和紧密，但我通过学习强烈地感受到，全球范围内的投资者关系和市值管理都需要一个非常专业的体系，当时国内还没有人构建，那么我来尝试构建这个体系。所以当时我们学习了国外最先进的IR系统的案例，在学了这些先进的投资理念以及投资者关系理念后，做了几件事：首先建立了包括整个主流卖方机构和买方机构的投资者关系系统和数据库，建立定时的沟通系统；其次就是对基金经理和研究员定时进行反向路演和信息推送。此外，我们建立了与券商的合作关系，并且是全市场第一家上市公司到券商年度策略报告会上做路演的上市公司。我们还早于万科，成为全市场第一家成立了投资者关系年会的企业。每年的年会是一个重要的反馈和传递信息的场合。所以那时我也对投资产生了莫大的兴趣。我入职的时候招商地产的市值60亿，到我离任时，招商地产的市值已经有1000多亿了，股价从6块钱涨到102，然后60%、70%的流通股都被机构所持有，这是一个坚持不懈的系统化的结果，我也先后获金牌董秘第三名、第一名。抓住股改红利，赌上全部身家All In五粮液，获利百倍我在招商地产7年的董秘生涯中，抓住股改契机做的第二件事，就是借助05年到07年——我人生当中经历的第一个牛市，挖到了我的第一桶金。因为工作需要，所以那时我定期要去深交所汇报工作。深交所当时的所在地是在深圳图书城的上面，所以每次我汇报完工作下来，都会从图书城买整整一大书包、几十本的书带回家看，这些书基本都是与投资相关的。那时年轻，阅读速度快，所以我很快就把深圳图书城里所有能买到的投资相关的书都看了一遍。不夸张的讲，我应该看了几百本书，有几个人那么高，如饥似渴，什么书都看。从巴菲特《致股东的一封信》到《与庄共舞》、《猎庄》、《猎狐》，从民间草根到技术分析，所有都看了个遍，我对投资的认知也慢慢地在懵懂中积沙成塔。 2005年，我人生中的第一桶金来了。当时面临股改，我预测股市要大涨，一方面是因为我对投资已经有了一些皮毛的理解；更重要的是，身为董秘，我时常在第一线和所有的投资人接触，对上市公司未来的发展非常笃定，所以当看到企业的盈利将有望高速增长，同时股价却持续低迷，这时候又迎来了股改，我觉得市场没有道理不起来。所以当时我撰写了一个报告叫《牛市王者归来》，2005年底招商证券策略报告会上，作为当时唯一一家参加券商年会的上市公司，我给基金经理做了这份报告。在做完这个报告之后，我筹集了我所能筹集的每一分钱，包括借款、把房子做了抵押、作为高管的信用贷款、动用的借款，全部都投入到股市当中。当时也是运气比较好，在2005年4月份股改之后，股市确实进入到一个暴走模式，所以我all in的时点刚好是牛市的大起点。因此我大获其利。最精彩的一战就是全仓买入了五粮液认购权证。当时在那波牛市刚起来的时候，我认为房地产公司被严重低估了，所以当时all in了亿城股份，后来它在几个月的时间里几乎翻倍了。之后我发现五粮液的股改方案不同寻常，它学习了万科的权证方案，同时送给投资人认购和认沽两种权证，而且权证的持有期长达2年，这使权证本身就具有超高的未来收益的可能。同时，通过对五粮液报表的研究，我发现它当时还是中国白酒的第一龙头，虽然上涨的速度态势正在被茅台赶超，但是它的地位仍然是稳固的，而且在即将到来的经济发展大浪潮中，白酒肯定是受益的。此外，我还判断他们在利润上做了一些保守的处理，所以我觉得他们的认购权证可能是一个被高度低估的特别好的投资品种，于是我把所有钱都借好、所有的股票卖掉，做好准备就等它上市。那天来了。开盘后权证一路下跌，我在最底部的时候all in五粮液认购权证，我认为这是千载难逢的机会，后来它大概一个月的时间就涨了10倍。所以这也进一步的奠定了我做极品投资理念的第二个关键点：当你抓住一个超级繁荣赛道上最重要的风口时，集中全力的一击才能获取非凡的成就。整个牛市下来，算上透支的杠杆，我的获利大概数百倍之上，从而积累了我的第一桶金。橄榄枝伸来，我必须抓住它。 作者：雪球达人秀链接：https://xueqiu.com/1876906471/164278295来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做从地狱到天堂我路过股市，来自于雪球达人秀。   具体投资实践中，总结自己这么多年来的投资经验，可以用大家最常听到的十四个字来概括：好公司+好价格+适当分散+耐心持有。我没有受过系统的金融专业方面的教育和培训，所以相比较而言，我的投资理念简单朴素，但我相信，简单往往也是有效的。在我的心中，好公司分为两层。 第一层，伟大的企业，即皇冠上的明珠，这些公司有良好的发展前景，主营业务突出、商业模式简单清晰，产品具有核心竞争力和领先市场的优势等特点。是我投资风格中的守正部分，如我们这个年代的腾讯控股、阿里巴巴、中国平安、贵州茅台、招商银行、格力电器、美的电器、恒瑞医药，九十年代的四川长虹、青岛海尔，九十年代末的清华同方、中兴通讯，房地产时代的万科。正常情况下我一般把60%左右仓位配置在皇冠上的明珠上，即守正为主，标的4只左右。 守正仓位选择皇冠上的明珠，好处显而易见：伟大的企业信息透明、财务透明，由于有千百双眼睛盯着，造假概率极低，看错的概率也极低。每当季报、年报一出，大家纷纷解读，各抒己见，几乎把公司各个角落扒了个遍，省了自己许多事情。所以，在投资中你只需要聪明一次，持有皇冠上的明珠，耐心的等待企业交出一份份业绩优秀的成绩单，真正是省心省力，至少是只输时间不输钱。 二十多年来，自己始终把主要的仓位放在皇冠上的明珠上，如一九九七年持有的四川长虹、一九九九持有的清华同方、中兴通讯，二零零三年建仓的招商银行、二零一一年以后主要仓位是中国平安、贵州茅台、招商银行、五粮液。部分股票如今看来早已经不是皇冠上的明珠，但是在当时，大部分优秀的公司并没有上市，甚至连银行也没有上市，想选择好企业，只能矮子里面选将军。 第二层，各个细分行业的冠军，一些成长性良好的中小盘股、不被人关注的沙漠之花。这类公司成长潜力大，在各自的行业内足够的壁垒，毛利润和净利率都要高于同行业，这是我投资风格中的出奇部分。如演艺行业的宋城演义、药用玻璃包装企业的山东药玻，化妆品行业的珀莱雅。正常情况下我一般把40%左右仓位配置在这类股票上，即出奇为辅。但和皇冠上的明珠相比，这类股票缺点也是显而易见的，确定性、持续性、稳定性要差，容易出黑天鹅。怎么办？我的做法是做组合，同时持有10只左右，仓位大致平均分配。 目前，我的最主要仓位配置在以贵州茅台、宋城演艺为主的消费股，中国平安为首的蓝筹股上，其次是一些细分行业的冠军、一些成长性良好的中小盘股、不被人关注的沙漠之花上。当然，仅仅只是买好公司是不够的，好公司加好价格才是一笔好的买卖。我们经常听到的一段话，关于何时买进股票的：以低于内在价值的价格买进，以更高的价格卖出。更简单的说就是低估值买进高估值卖出。对于估值，没有一个比较准确的计算方法，只能是一个相对的概念，我通常是对比成熟市场的行业龙头或者均值，同时考虑到企业业绩的增速来综合判断一家公司的估值的高低。但是仅仅以估值来选择买入或者卖出，我们可能会跟伟大的公司擦肩而过。 有了好公司和好价格，适当分散是防范风险的有效手段之一。不同行业做个组合，同一个行业选择不同的公司进行组合。组合的收益可能最终比重仓一两个行业或者一两支股票的收益要少，但也是相对安全的，风险要小，我的观点就是在保证本金相对安全的基础上获得一个相对稳定的收益，这样叠加时间的复利效应，长期是可以跑赢大多数投资者的。 选对赛道与公司，勤奋学习多读书回顾自己二十四年来的投资经历，之所以能够取得一点小成绩，多少还是有些心得。我觉得投资中最重要的方面有三点。 首先是路要走对，我幸运地走在了价值投资的正确道路上，尽管前些年心目中价值投资理念是模糊的、幼稚的，所选择的投资标的有这样那样的缺陷，但在当年的时代背景下，能够选择的优秀公司并不多，总的大方向是对的。 其次，股市投资勤奋是必须的，这点上价投者是幸运的，因为相比少部分需要天赋的趋势投资者，价投是普通投资者可以真正能在后天学习掌握价值投资的方法。我每天花在与股市相关的学习、调研、看市场的时间远多于看盘的时间，多学习可以多发现好公司，多看市场可以发现身边的牛股。 特别是现在有了雪球这个投资交流平台，里面民间高手云集，有价值的文章很多，更是我们学习好地方。还有，价投对投资者，最大考验，在耐心。股市投资中，耐心是比黄金更宝贵的东西。有一个不是段子的段子是这样说的，每年收益一次的是老板高管，每月都有收益的是普通员工，每天都有收益的是做小买卖的，干完活就有收益的是临时工。机会和收益的大小与它们的数量成反比，与结算周期成正比。 每天都出现的机会，它的收益一定很小。遍地都是的机会基本上是留给收破烂的；而越是大的机会、超高的收益，可能要几年才能等到一回。所以，一旦持有一家公司，就耐心持有，短期的涨或跌都应该看淡。我的性格比较沉稳，喜欢以低估和合理的价格买入优质公司的股票，然后耐心持有，直到个股或大盘出现泡沫时才开始卖出。 当然，成功的投资离不开温馨的环境，离不开家人的支持，我在股市中能够取得一点成绩，与家人们，尤其是妻子的支持是分不开的。股票投资很辛苦，日常家务我很少过问，都是我的妻子在辛苦操劳。妻子身患多种疾病，过去孝敬我生病的父母，后来抚育儿子，再后来照顾孙儿，日常照顾我的饮食起居，让我无后顾之忧，全身心地投入到投资中，如今，她的头发已经半白。 有人说，中国股市不适合价值投资，因为投机风气太浓，但我从自己多年的实践来看，恰恰相反，中国股市正是价值投资的沃土。正是大部分投资者喜欢投机，习惯于炒新、炒小、炒差，才使得许多优秀的企业受到冷落，价值被严重低估，给了价值投资者买便宜货的机会。尤 其是A股由于投资者结构的原因，造成牛短熊长，投资者大多数时候面对的是熊市。绝大部分投资者不喜欢熊市，但对价值投资者来说，熊市恰恰是最好的朋友。大熊市中，市场恐慌，泥沙俱下，好公司容易被错杀，这是绝佳的买入机会，例如2008年的单边暴跌，2013年的贵州茅台，2014年的中国平安、招商银行就是最典型的例子。 投资很难，尤其是价值投资，更是市场的小众，身边志同道合者寥寥，选择价值投资等于选择了孤独和寂寞，坚持下来真的不容易。我出生于贫困家庭，高考中又经历过重大挫折，年轻时的那段不堪回首的经历，养成了我的坚强性格，让我面对股市中的困难和挫折，能比他人更愿意多坚持一步。 但价值投资者也是幸福的，因为拉长时间看，绝大多数价值投资者收益可观；同时，价值投资者是快乐的，平时只需要关注公司基本面，不需要每天关注股价的波动，可以腾出更多的时间做自己喜欢的事。 最后，我想对新入市的投资者说，股市入市门槛很低，但赚钱门槛很高，长期看，股市投资没有捷径，投资是长线持有的修行，是无数的知识，认知，经验的去伪存真和变现，不适合想暴富，想赚快钱的投资者。我们唯有选择好适合自己的投资方法，勤奋学习，放平心态，才能在股市中长期生存。 作者：雪球达人秀链接：https://xueqiu.com/1876906471/162378573来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做从地狱到天堂我路过股市，来自于雪球达人秀。   辞职离开央企，成为职业股民 在经历了1997年牛市的大获全胜并拥有了人生第一桶金后，我开始思考，相比工作，自己是不是更适合全身心去做投资。这个时候，我面对人生一次重大抉择，不确定性的股海和央企待遇优厚的铁饭碗，怎么选择?我那时在公司有个一官半职，工资加年终奖一年有3万，那年代算得上是高收入。但说实话，我不喜欢那份工作，我负责的部门主要有两个职责，一是与外界打交道，迎来送往，我性格内向，做起来很吃力，二是预结算，与枯燥的数字打交道，我更不喜欢，于是我最终选择了辞职，做起了职业股民。 我现在至今很难说，离开那个前途光明的位于上海的央企，是否真的对，不过毕竟因为这个选择，我从此有了不看别人脸色，无拘无束的自由生活。1998年以后的中国经济遇到困难，传统企业经营效益下滑，在美国纳斯达克科技股不断走强的启发下，我开始关注科技领域，并订阅有关报刊杂志努力了解学习。 初尝价值投资甜头后，1999年初我选择了业绩优良、成长性良好、从事计算机和通讯行业的清华同方（今日的同方股份）、中兴通讯重仓买入，在著名的“5.19”行情及接下来的小牛市中大放异彩，我记得“5.19”行情最后阶段，清华同方连续7个涨停板，同时，中兴通讯连续5个涨停板，这是我投资历史上难以忘怀的时刻。 其实对巴菲特有所了解的人都知道，即便这两年他对科技股有所改观，是慎投科技股的。因为行业上巨大不确定性，让科技企业很难基业长青，科技领域类似腾讯、阿里巴巴这样的常青树太少了，大多只是各领风骚三五年。事实证明，如今十多年过去了，清华同方逐渐沦落，中兴通讯多年增收不增利。2001～2005年的A股是个超级大熊市，习惯于投机垃圾股和小盘股的投资者付出了巨大代价。身边的许多股友忍受不了资产天天缩水，悲伤地离开了股市，倒在了黎明前。其中，有二位我熟悉的1996前入市的百万富翁。 畅达时，人容易张狂，普通人很难做到冷眼看尽繁华，在牛市的顺境中，人们眼中看到的只要增长的数字，而忘记去思考自己的投资逻辑，很容易将偶然的成功当作必然，因而，熊市往往能让人学到更多。在这个熊市期间，我对价值投资有了更进一步的了解，不炒题材股，不买高市盈率小盘股，持有的深赤湾、国阳新能(今日的阳泉煤业)、中远航运(今日的中远海特)、招商银行，由于估值不高，又处于景气周期底部，在熊市中逆势小幅上涨，其中重仓的招商银行表现更是亮眼，在这几年中，连续跑赢大盘，正是这些优质股票，使我顺利地熬过了熊市，以正收益迎来了06～2007年的大牛市。 略微遗憾的是，2006年开始的那轮大牛市中，在上证4000点不到、市场刚刚出现泡沫时我就清仓离场。其实本质上，那时就是对周期和估值的认知还有欠缺，火候把握还不够。接下来，就是我投资生涯中教训深刻的一年，2008年。 几经牛熊洗礼，坚定价值投资 2008年上半年，我是空仓的，当年中上证指数重新跌回接近3000点时，我又重新进入市场，重仓买入当时大幅下跌，但是业绩优良、处于高速成长期的以招行为首的银行股。 当大洋彼岸美国传来发生金融危机的信息时，自己对此毫无经验，对后果预估不足，持有的银行股又是金融危机的重灾区，最大回撤一度超过60%，这是僵化教条地运用价值投资的教训，也是我投资股市二十四年来最失败的案例。 2011～2015年是价值投资者的郁闷时光，市场风行炒小、炒差、炒新，谁看基本面谁就输在了起跑线上，极具投资价值的蓝筹白马股成了“大烂臭”。我记得当时国内著名的价投基金经理：李驰，在他的《投资是场长途旅行》中，提到这段郁闷时光，所以那几年他基本直接放弃看盘，到处在世界各地旅行，成了中国股界一个优秀的旅行家。 但股票长期看，一定是称重机。创业板被炒到骇人听闻的150倍市盈率，最终酿成了2015年年中的股灾，投机者再次被狠狠地教育了一次。经过几次牛熊洗礼，我对价值投资有了更进一步的认识，在全民投机的那几年，杜绝市场诱惑，买入的主要是以中国平安、招商银行、贵州茅台、五粮液为主的优秀公司股票，同时，辅以港股、B股市场中估值合理的中小盘股。那几年，平安、招行、茅台、五粮液由于流通市值大，倍受市场冷落。在2010-2013年，我的盈利来源主要来自于港股和B股。 2016年以后，市场通过对2015年股灾的反思，逐渐回归理性，以中国平安、招商银行、贵州茅台、五粮液为首的蓝筹股纷纷展开价值回归之旅。说起贵州茅台，不得不重点说一下这几年对贵州茅台的投资。2015年年中，当A股进入疯狂阶段的时候，我预感到大盘即将见顶，于是清仓了绝大部分股票，包括并不高估的贵州茅台。现在看来，当初的决定并没有错，因为每当大盘见顶的时候，都会泥沙俱下，我们完全可以利用大盘的顶部，做一次大波段的高抛低吸，但我错在大盘暴跌后，没有把贵州茅台及时的买回来，这是我近几年投资中的重大失误。 2018年，因为中美贸易战，A股经历了长时间的熊市，贵州茅台也一路下跌，特别是贵州茅台公布不如预期的三季报，当天跌停，第二天继续低开5%点多，当时我是兴奋的，我知道重新买入贵州茅台的机会来了，我认真看了一下三季报，之所以三季报不如预期，主要是因为上一年三季报的基数比较高，造成了利润增速放缓的假象，于是我在当天跌停位置买了不少。当天股价跌停没有打开，于是当天收市前卖出了其他不少股票，准备好了资金，第二天一开盘集合竞价的时候，我就重仓买入了茅台，完成了自己重新重仓茅台的心愿，这是我在近几年最成功的投资，这段经历对我的投资生涯影响很大。如今贵州茅台股价最高时已过1800，股价都翻了两番多，但我依然选择持有。 守正出奇为风格，耐心持有好公司 2017年下半年以后，我通过不断学习完善，以及二十多年的探索，逐渐形成目前的投资风格，简单地说就是四个字：守正出奇。守正出奇，本是一个汉语成语，是指按着常规发展，却又不固守常规，能突破思维、出奇制胜。应用在股市投资中，所谓守正，就是胜率优先兼顾赔率，主要仓位力求稳健，拥抱优秀、伟大的公司，与他们一同成长。所谓出奇，就是所投资标的胜率尚可，虽有一定的不确定性，但我们可以基于高赔率买入，属于弹性较大的“奇兵”，这部分仓位为次要仓位。但无论是守正还是出奇，我都是投资优秀企业。’这么多年投资实践中，我对投资烂公司始终没有什么兴趣，即便你的故事讲的再美好。  作者：雪球达人秀链接：https://xueqiu.com/1876906471/162378573来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做从地狱到天堂我路过股市，来自于雪球达人秀。  如果你爱一个人，就让他去炒股，因为股市是天堂；如果你恨一个人，就让他去炒股，因为股市是地狱。今天的故事主角，在投资路上，已经走了二十四年，他出生于一个地处偏僻的贫困农村家庭，在1982年，好不容易在千军万马中考上大学，却因为身体原因被退学，失去了跳出农门的机会，但他在短暂意志消沉后重新振作起来，并最终走上了投资之路。也是这段艰难而复杂的经历让他成长，在投资生涯中，他不论是遇到任何困难，还是叫人痛不欲生的漫漫熊市，他都会在心里问自己，这挫折比起当年高考遇到的打击，是不是不值一提？因为没有放弃，所以创作奇迹，在二十多年的炒股生涯中，他始终坚持价值投资理念至今，已取得了超过七十倍的收益。他就是@玉山落雨 青少年时代这段艰难复杂的经历，影响了我做投资的决心 我出生于安徽一个偏僻农村家庭，由于村里土地贫瘠、人心不和，家里兄弟姐妹众多，家庭贫困可想而知，我的姐姐和妹妹都因经济原因没有读过书，只有我们弟兄三人进了校门。我的小学和初中都是在村里读的，教室简陋，师资力量差，差到什么程度？初中的数学和物理老师也是初中生，自己没考上高中，转过头来教我们。我们的村叫草西村，当时有句口头禅“宁在家放三年猪，不在草西读三年书”。当然，这里我没有贬低我们当年老师的意思，他们为人也是不错的，那是那个时代的错。不仅如此，放学回家以及星期天，我们还要放猪、放牛，挖猪菜、拾粪。好不容易考上高中后，教室、师资力量都有了很大改善，我的学习成绩也突飞猛进，语文、地理成绩始终是文科班级第一名，政治、历史也经常是第一名，数学也考过第一名，总分始终是第一名（复读生除外）。 成绩虽好，但生活条件艰苦，平时住在学校，吃饭的米是家里带的，中午、晚上的菜是二分钱青菜汤，整个高中两年没吃过一顿一毛钱一份的炒菜，更别说肉了，到高二，两条腿开始浮肿。为了省车票钱，每半个月放假的时候，我常常是凭走路回到二十公里外的家的。即使这样，这点钱也来之不易，每次回家后，母亲总会拖着疲惫的身子，扛着几十斤米去集镇上卖，换回几块钱让我带着做半个月的生活费。 成绩优秀、老师喜欢、预选通过（当年必须通过学校预选才能参加高考），离高考还剩下一个月时间，一切顺风顺水。鲤鱼跳龙门、决定一生命运的时刻越来越近了，没成想第一个厄运先来了，预选后没过几天，晚上突然胸部剧痛，被送去小诊所后，诊断为胸膜炎，吃药后不疼了，但从此后整天头昏脑涨，根本不能看书，那时候心急如焚啊。关键的时刻到了，虽然接近一个月没有看书学习，但我仍然艰难的参加了82年的应届高考，并顺利地考上了大学。真的不容易，我们一个学校，除了复读生外，只考上了两个，并且巧合的是，两人的分数一样高。当年接到录取通知书的那一刻，我和全家是多么的兴奋，多么的自豪。 新生报到的那一天，老父亲挑着行李送我到镇上，然后坐车再送我到学校，我那订娃娃亲的女友煮了不少鸡蛋，送我到村口。那时候我们学校的学费书本费只有二十块，每个月还发给我们三十块的生活费，生活条件比高中时代不知好了多少倍。军训、上课，一切按部就班，身体也在慢慢恢复，毕业后还包分配工作，似乎美好的生活就在前面。 快乐的日子还不到三个月，厄运再一次来临，按惯例，在学校组织的新生入学体检中，我被检查出不合格，并被批为高考体检中弄虚作假（高考体检我是合格的），当我接到退学通知书的那一刻，犹如晴空霹雳。如今随着大学生的普及，人们很难想象当年这意味着什么。这意味着十年寒窗的努力付之东流，我被挡在了大学校门之外，意味着我好不容易跳出的农门，现在又回到了原点，意味着从农村户口转城镇户口后又转回农村户口，意味着我要回老家种地，或者去建筑工地上搬砖。 总之，我的人生美好之路将要改写，难忘年轻的辅导员送我回家的情景，难忘同学们捐款捐粮票的真情，回家之路虽然很漫长、很漫长，但我还是回来了，家虽穷，但很温暖。回家之后，面对心里的巨大落差，面对左邻右舍的窃窃私语，面对娃娃亲女友的冷落，我一度意志消沉，但在父母、家人及老师、同学们的鼓励下，很快振作起来，在调养身体的同时，帮助家人做一些力所能及的农活，并重新拿起了书本，还一度想通过刻苦学习成为作家。 感谢改革开放政策，让我们农村人除了种地和泥瓦工外，有了更多的选择。在家休息大半年后，我开始出去寻找工作，先后在镇上的石矿做过炊事员，在村里小学做过代课老师，在乡政府做过办事员，1984年，机缘巧合，来到中国核建下属的华兴公司从事管理工作，这一干就是十三年 青少年时代这段艰难而复杂的经历，除了让我长了不少见识，更对我以后的投资帮助很大。 误打误撞入市，却收获人生第一桶金 我进入股市有点偶然，1996年的夏天，当时我还在央企中核建设工作，有一天，我和公司老总一起乘车外出，路上闲谈中，老总说他的爱人今年炒股赚了不少钱，说者无心，听者有意，从不关心股市的我，从此开始留意起了股市。 那年的秋天，中国股市热火朝天，赚钱的神话一个接一个，最终，我也禁不住诱惑，在连股市基础知识也不懂的情况下，冒冒失失用少量资金开始试水，买的第一支股票是当时最便宜的马钢股份，其后也是凭感觉频繁买卖。 当时的市场热衷于炒垃圾股，我也如愿赚了一点小钱。但很快厄运来了，当年十二月，管理层为遏制市场疯狂投机，采取了一系列措施，其中最著名的是实行涨跌停板制度，同时，人民日报头版头条发表文章《正确认识当前股市》，大盘几乎遭遇三个跌停板，自己获利丧失殆尽，在亏损三分之一本金后斩仓出局。 毕竟亏的是自己的血汗钱，股灾过后，痛定思痛，我思考了很久，怎样才能找到在股市中稳定赚钱的模式？今后股市投资之路怎么走？ 这时，巴菲特，这样一个神奇的名字开始传入中国，那时虽然有人在谈论巴菲特价值投资的神奇，但相对来说，还是个小众的舶来品，至于什么是价值投资，大家普遍觉得投资绩优股就是价值投资。 其实，这点上说来也神奇，投资确实需要一点点运气+天赋，我当年连价值投资皮毛都不懂，却被偶然听到的身边人们所谈论的巴菲特的投资故事所吸引。于是，我开始去了解巴菲特，了解了他早年投资的经典案例，深深折服，明白了找一个好行业，寻一家好公司的重要性，并认定价值投资是我今后的投资的风格，为自己立下了只投资绩优股，不炒垃圾股的规矩。 1997年春节过后，我又东拼西凑追加了不少投资，外加少部分银行贷款重新进入股市，并按自己只买绩优股的规矩，全仓买入四川长虹、新大洲、苏物贸(已改名创元科技)三只股票。四川长虹自不必说，业绩优良，不断挑起价格战打压对手，提高自己的市场占有率，是当年如日中天的绩优股，当年最流行的口号形容四川长虹：什么时候买入都是对的，什么时候卖出都是错的；新大洲正赶上当年中国摩托车的大发展，业绩优，成长性好；苏物贸当年优良的业绩主要来源于股市投资，根本不具有可持续性，买这样的股票与价值投资的理念相差十万八千里。 现在回过头来看，我最先的价值投资是朦胧的、幼稚的，但是其实也是正常的，投资就是一步一步在错误和幼稚中完善自己的。所幸，1997年春季牛市行情大炒绩优股，四川长虹、新大洲和苏物贸这三支股票在这次牛市行情中都收获了很大的涨幅。我个人也在大泡沫中及时获利了结，收获了人生的第一桶金。  作者：雪球达人秀链接：https://xueqiu.com/1876906471/162378573来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做希瓦三冠王肖康：趋势交易，我不做复杂题，来自于雪球达人秀。   但是并不是说这套系统只有优点没有缺点，完美的策略是不存在的。这套体系追求的是在低市场情绪、低景气度的时候介入，这个介入的时机往往就决定了你亏不了什么钱。但是标的大幅上涨过你可能觉得不在安全，这就会限制你赚大钱，因为标的一旦进入高位，如果叠加市场整体转弱，你总会有防守的冲动。因为高位已经是高市场预期区间，同时存在price-in的可能性，所以事后看卖飞大牛股是经常发生的事。不过我觉得有得必有失，如果你追求高位大牛股，那么高位踩坑也可能随之而来，甚至可能是被双杀的大坑，这可能导致整体期望值为负。所以我认为策略的核心不能只看他帮你抓了多少大牛股，同时也要看错抓大牛股的同时亏了多少钱，如果只是事后总结说亏钱的只是看错了，那么策略的意义何在呢？如果交易体系不具备反脆弱性，指望不断买到高位牛票，那么这个策略一定不是好的策略。因为我们是普通人，我们总会犯错，如果你的选股非常依赖于你的商业眼光，那么一次高位重仓失误，你的长期收益率就可能下降一个台阶。实际上，投资是比防守的游戏，不管什么样的策略，我觉得只要在市场中活得久的投资者，都需要对这个问题做出回应。 我为什么总能在底部抓到”牛股“ 行业龙头下跌的原因不是说他的竞争力下降了，而是因为行业存在周期性的变化，或者说他的行业增速存在周期性的变化，从而导致他可能股票层面出现较大下跌。从股价层面说，一些行业一旦经过长期下跌，他的股价风险便会被大幅释放，这个时候则应该更乐观一些，对风险（不确定性）更容忍一些，但是站在群体的角度则很容易陷入由于长期下跌产生的过度总结偏见中，甚至这种偏见会成为主流市场认知。而此时我会特关注及思考“如果这种长期下跌的行业想去反转，潜在催化剂是什么”。我去研究这类行业，并不是想去预测他什么时候去反转，而是提前做好沙盘推演，做好各种预案，我更多的是从应对的角度出发，并不是基于深度研究的左侧越跌越买。我会在这类行业风险充分释放过后小仓位买入跟踪，然后等待出现基本面的拐点和市场趋势的拐点后大仓位买入。 以几个具体的板块谈一谈： 猪肉股是我管理公司账户赚钱最多的一个板块，大家都知道猪肉股是典型的周期股，猪周期2016.6月份见顶后一路下跌，一般认为猪周期是2-3年的，但是具体是多少时间是存在偶然的，所以当猪肉板块从高点经常两年多长期下跌后，投资者对猪肉股的悲观共识已经形成：猪肉股处在周期下跌阶段，猪肉股盈利能力很差，甚至很多公司存在倒闭风险。当然也有部分“猪周期可能快反转的声音”，不过由于当时处于大盘主跌浪阶段，大家对于猪肉股也没什么兴趣。 对我而言，猪周期到达周期下跌的后段这是确定的，随着猪价长期下跌，中小散户的产能在逐步出清，但是什么时候走出反转行业这是不确定的，而恰逢2018年下半年非洲猪瘟席卷中国，本就处于产能去化后期的猪周期直接被一次加速，大量散户的产能由于猪价暴跌及疫情屠杀而消失，猪周期由此产生了一波大行情。猪肉股上涨的逻辑很简单的，但是为什么绝大对数投资者抓不住，我觉得原因有两点。一是底部被市场情绪所牵引，不敢触摸机会；二是不理解市场的预期形成机制，当时的疫情禁运后若如今天般有猪肉期货，可能股价直接被期货带起来了，就没那么多“猪价没涨，股价先抢跑需要等回调”的投资者了。 电子板块大家也了解，2017年底见顶的原因很简单，主要是手机销量见顶和创新瓶颈的问题，一直到2018.7月份台积电Q2财报中提到智能手机芯片收入及指引大幅超市场预期，从而改变了整个手机行业的预期，可以说是智能手机行业销量一直下滑的预期有了一次方向性的变化，尽管当时的手机终端销量仍然维持负增长，但其上游芯片备货预期已预示行业要反转。我记得当时我给很多朋友大力推荐电子行业，多数人第一反应都是这个行业太烂了，你给他解释说5G手机会改变市场预期的，他们会接着问5G销量能有想的那么好的增长吗？由此可见，经常长期下跌后的板块主流偏见有多深，大家都不愿意看这个行业了，有所关注的也觉得5G手机太贵不过如此，估值还不够便宜等等，我觉得核心在于股价长期下跌后反应的市场预期是很悲观的，反转的力度有多大只关系到你赚多赚少的问题，这其实从风险收益比的角度是笔很好的交易，股价低位不要太在乎反转的力度有多大，即使看错了也亏不了多少钱。 新能源行业情况也类似，2017.9月份见顶一直跌到2019.11月，新能源下跌的原因人所共知，主要是第一波靠补贴拉动需求，后面在非常高的市场预期下补贴退坡，没有出现爆款车型等原因导致新能源板块被双杀。经常两年的下跌，市场风险释放了很多，对于我们来说非常符合重要观察的对象。大约2019.11月欧洲提高了新能源汽车补贴标准及大众提出2025战略等，预示着海外新能源汽车行业迎来一个边际改善，我们站在当时那个时点，根本不会想到特斯拉国内的发展如此迅速，不会想到蔚来、理想、小鹏汽车能有今天这种盛况，更想不到新能源汽车行业的股票能干到动态100pe，甚至用2025年的利润去估值。当时重仓买入新能源票只是因为他有一个边际改善，至于改善的力度有多大，我觉得就是赚多赚少的问题，他底部的风险收益比很不错是最核心的，这也是我去重仓买入的信仰所在。 时至今天，绝大多数投资者可能觉得新能源的未来如此确定，看空的人最多觉得透支了估值，但是回到投资的核心，他的风险收益比怎么样呢？行业底部的不确定性是投资者的朋友，高位的不确定性则是敌人，股价涨多了是最大的利空，仅仅是情绪的回落可能就让估值收缩20%，而一旦遇到基本面边际恶化呢。那就是双杀。 军工行业也是如此，军工未来5年与过去10年相比，最大的变化莫过于他真的要出业绩了，这是个巨大的方向性的变化，同时他处于逻辑的起点，故事的开端，风险收益比非常好。前几天遇到一个朋友提出了一个很有意思的问题，他问我为什么你觉得40-50pe的军工你觉得是机会，而30-40pe的光伏你觉得是风险？许多投资者喜欢从估值的角度讨论市场price-in的程度，而我考虑的始终是多空演绎进展到哪里了，而估值不过是个结果。光伏是周期股，光伏的演绎是从2020.4月份开始的，时至今日涨幅两三倍的票比比皆是，而光伏最重要的属性是他的周期性，当然很多投资者摆出各种数据来证明产能扩张没大家想的那么快，退一步讲即使周期真回落，产品价格下跌能进一步提高装机量增长水平，这是典型的高位观点，这是典型的hard模式。而军工的估值是景气度刚启动时候的估值，未来5年很多复合增长30%甚至50%以上公司，我想也许再过一年，大家脑补出来的军工故事一定很精彩。 最后需要强调的是，我们能抓住这些板块不是靠的深度研究，我们一方面是主动去跟踪一些跌了很久的行业，一方面是一套量化系统去捕捉板块及个股异动，我们喜欢去抓那些有方向性变化的公司，在行业底部聪明的承担风险。我们也不是像大家想的那样每次都能抓住，我们也经常犯错，经常止损，但对我们而言，风险收益比是保证长期复利的核心。 基金经理压力很大，希瓦是个非常好的平台 基金经理是个压力很大的岗位，因为我们无法避免被拿来作比较，甚至是周周比。不过这就是这个行业的现实，我们应该接受，这种基金业的游戏规可能说让趋势交易者更受益。因为始终是顺应市场，所以我的心理压力要比价投基金经理小很多，买卖股票也会更加从容。与个人投资者相比，我觉得区别不是很大，这是策略决定的，趋势交易策略适应性比较强。 与研究有什么不同？研究员像是军师，基金经理则是元帅。研究员更关注深度，基金经理更关注角度。好的研究员可能成也萧何败也萧何，所以基金经理的应变能力是对研究员一个很好的补充。好的研究员不一定是个好的基金经理，但好的基金经理必须要有一定的研究功底。 我的生活比较单调，绝大多数时间都在投资，剩下的大多时间都在陪伴家人，偶尔打打游戏、看看小说。投资是比较耗费心神的事，所以游戏里砍砍怪，看看热血小说，我觉得能比较好的放松。 当然生活能如此“单调”，非常受益于大金链子打造的这个平台。大金链子作为希瓦平台的发动机，一点点的将“希瓦”浇灌长大，我们乘平台东风，走的比外面的许多基金经理轻松太多。此外，希瓦这个平台有非常多优秀的同事，我们的研究团队，我们的后台支持，虽然他们不露面，但是他们却是我们这些基金经理最有力的支撑。 作者：雪球达人秀链接：https://xueqiu.com/1876906471/169106533来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做希瓦三冠王肖康：趋势交易，我不做复杂题，来自于雪球达人秀。  我举个简答的例子，某梯媒公司，2018.4月份投资者会议的时候问投资者“你们喜欢30%收入+10%的利润呢，还是10%收入+30%的利润”，投资者当时肯定是喜欢前者嘛。结果大家也知道结果，这家公司1个季度扩张了前面5-10年的网点数。而在这公司股价底部的时候，他宣布暂时不回购了，同时在某季度投资者会议上说“新经济广告腰斩，现在不确定什么时候能回来，因为不清楚目前国内的创投是暂时不投了还是新经济创业浪潮尾声了”。我毫不怀疑大佬的智慧，因为未来在一定程度上是不可测的，但是他在行业顶部的时候也贪婪，在行业底部的时候也恐惧，所以贪婪恐惧不会因为你是专家就会消失，因为这是人性。 所以，我经常跟朋友聊到一个观点，究竟我们做二级市场的核心竞争力是什么？我思索许久后的答案是“市场理解”。因为论未来几年的业绩，你能比董事长了解的更多吗，但是董事长炒股不一定比你厉害。为什么呢？因为股票市场讲的加速度，而不是速度，股票市场的投资像三维世界，而实业经营是二维世界，所以市场理解在一定程度上说比商业穿透力更重要。这里我再举个例子，我2017年去调研某物业公司的时候，公司总经理对投资者说因为当前物业项目太火爆，许多非独立第三方物业公司花大钱去抢项目，而本公司觉得他们项目太贵根本赚不到钱，所以本季度放缓拿项目进度。投资者听了觉得老板说的非常有道理，于是把股价砸了。 为什么？因为股票从来都是有限信息博弈。当你业绩高速增长的时候，投资者对你的预期是又好又快，不然凭啥那么高的估值呢？现在你跟投资者说，为了保证盈利水平，我们不能好快兼得了？或许之前公司从没对投资者说过我们能既好又快，但是你业绩好的时候是很难阻止投资者的乐观想象的。有些老板可能觉得股价大涨的时候是自己经营的好，而股价大跌的时候却又一脸懵逼。这样的案例我看过好多，所以股票市场的复杂性就在于他是三维世界，停留在二维世界而忽视三维世界存在的，可能导致“我看对了，怎么还跌了；我看错了，但是也不应该跌那么多吧，难道公司破产了？”，而有较好的市场理解能力则容易产生“我看错了，我却赚钱了；我看对了，我赚大钱了”的效果。 趋势交易在于寻找市场上赔率和概率错配的机会 每次的板块底部启动的特征非常像。我往往会特别关注跌了几年的大板块，当这些板块出现潜在大变化的时候去紧密跟踪，因为这样的板块一旦反转往往就是戴维斯双击的机会。我会关注这些板块这些年跌的原因是什么，可能反转的催化剂是什么？目前市场多空观点分别是什么？其实绝大多数板块的底部启动的原因并不神秘，甚至很多投资都清楚，只是因为多空交织，大家困于估值、不确定性、情绪等不敢去买入。这个问题我在“我对趋势一些看法一”中详细讨论过，大家可以去看看。当然不是每一次出手都是正确的，但还是是要不断试错，当面对风险收益比好的机会的时候，交易体系的威力就会显现。 很多投资者可能认为趋势可能非常雷同于追涨杀跌，讲趋势是追涨杀跌，在一定程度上讲是正确的。但是什么时候去追涨，什么时候去杀跌，这个时机其实才是真正的核心。为什么去追涨？是因为我们追求的是高赔率的股票，高赔率往往伴随低概率，去追涨是因为低概率在信息面的驱动下可能从一个低概率变成了一个中甚至高概率，而此时由于长期下跌导致的偏见的存在，赔率可能下降的并不多，就就会形成一个概率和赔率的错配。 而很多人去追涨杀跌背后是没有逻辑的，他的行为非常僵化，尤其是牛市买突破经常套在山顶。一般说来，熊市里的突破质量比较高，因为熊市里大家情绪比较低迷，此时市场的需求是”脚踏实地“，因此此时的技术图形质量比较高些。但是在牛市里市场更喜欢“仰望星空”，所以这个时候的图形突破不一定代表他的基本面发生了实质性变化，而可能只是因为”他的想象力变成现实的概率更大了“。就像你在酒吧喝酒，在灯红酒绿下，你觉得周围都是美女，而实际上很多都是心理作用，所以说技术指标本身它在熊市和牛市它的适用性是完全不一样的，我们应该辩证的看待他。 趋势交易还有一个优势是控制回撤。原因很简单，趋势交易策略强调”先求不败后求胜“。具体来说，趋势交易策略要求买入的标的是风险充分释放过的，其次是左侧不重仓，最后还有止损措施。此外，趋势交易策略以择时为核心。A股市场有很强的情绪溢散效应，所以每次阶段性的市场顶部特征很类似，基本是高位主线滞涨、该涨不涨，板块向非主流板块轮转，再加大震荡，这些基本就是见顶的标志，逃掉阶段性市场的顶部也会有效控制回撤。需要强调的是，我的策略是不以控制回撤为目的，在我的交易体系中，有些回撤是很难控制的（比如偶然的事件冲击，不影响趋势的方向），有些回撤则是容易回撤的（个股止损，阶段性市场见顶），我要做的便是不断执行交易策略，剩下的交给市场。 我从不去抵御人性，我的策略核心是顺应人性 我举个很俗气的例子，对于绝对多数人而言我们老百姓有句话说“不拿女人考验男人，不要拿金钱考验女人”，我相信肯定有人可以经受考验，但是对大多数女人而言，难道不是“工资悉数上交”比相信他更可靠吗？ 绝大多数投资者在股票市场中亏钱不是因为他们懂得少，而是因为他们过度自信。而实际上，绝大多数投资者的智商都差不多，市场超额利润的来源往往不是谁比谁聪明，而是时刻保持自己情绪的稳定，从而少作蠢事。回想一下，你是一个清华北大毕业的高材生，你老婆无理取闹跟你吵架，你忍耐了好多次后终于上头发飙了，跟你老婆吵了一架，事后你特别后悔，因为还要花更长时间哄好。所以，你情绪变差的时候，你会智商变低干蠢事，但实际上你并不蠢，这些都是人性的体现，我深刻理解这些人的行为，人容易被情绪牵引，我们能做的就是理解它、顺应他。 所以对于趋势交易者而言，应避免将自己推向人性艰难决策的境地。因为多数人无法持续作出好的抉择，即使他是个对人性非常有洞察力的人。所以，我很强调体系的力量，只有做一个“机械”的交易者，做一个有纪律的交易者，积极面对“小贪婪，小恐惧”，才能不去面对“大贪婪，大恐惧”。当然趋势交易是一套体系，顺应人性只是其中的一部分，最重要还是构建一套行之有效的交易体系。 我交易体系的核心是理解市场的结构和强弱。首先是市场的结构，任何整体都有很多部分构成，但不是每一部分都是同样重要的，就像我们人体结构一样，心脏和躯干对人体的影响力肯定不是一层次的。所以观察市场，就必须找出它的心肝肺，只有结构清晰才能对市场的强弱有所理解。我自己有编制指数的习惯，编制指数的目的实际就是在看似杂乱无章的波动中找出脉络，做到一叶知秋。 市场强弱方面，我把市场分为两种，强势市场和弱势市场。强势市场的特征很明显，主线清晰，趋势连续性强，只要不是挑战主线逻辑的利空一般也无法改变趋势的运行方向；而而弱势市场主线不清晰，趋势连续性弱，如果市场顶部走下跌趋势甚至看似不大的利空就能加速趋势下跌。我经常拿人与市场类比，一个强势市场就像一个健壮的年轻人，他只要不是遇到特别严重的病症多数都能扛过来；而弱势市场就像一个孱弱的老人，可能一场感冒、一次摔跤就能要了他的命。所以，大幅上涨过的弱势市场最终倒下是必须的，而以什么为催化剂是偶然的。这也就是我们所说的趋势的方向是确定的，但趋势的运转过程是不确定的。 所以，对我而言，最重要的不是预测这个催化剂，而是要深刻洞悉市场此刻的状态。而很多投资者把每次下跌的原因归于催化剂，指望于千钧一发其间卖掉股票躲避下跌，而这时候心理决策压力倍增（毕竟已经跌了一段），这也是我所说大贪婪大恐惧时刻。对市场结构和强弱理解深刻，自然能在小贪婪和小恐惧的时候，遵从自己的内心，决策的压力也随之小很多，这是持续作出好的决策的保证，强者无妙招就是这个道理。  作者：雪球达人秀链接：https://xueqiu.com/1876906471/169106533来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做丹羿朱亮：做投资15年，我选择与伟大的公司一同成长，来自于雪球达人秀。  我把公司取名为“丹羿”，“丹”是红色的意思，我姓朱，也是红色的意思，a股股票涨也是红色，把三个结合起来，就是丹，“羿”就是后羿射日的羿，比喻一飞冲天，但没想到刚出来，我们还没有飞上天，就先遇到了股灾。 2015年6月中，我们发行了第一支产品，转眼市场就开始崩溃式的下跌，6月沪深下跌了16.85%，7月下跌了11.99%，8月下跌了12.43%，我们的产品在最初两个月也跟着大盘一路下探，引发了不小的回撤，这也成为我们产品随后5年最大的一次回撤。不过在接下来的几个月，我们抓住了一些结构性的机会，到年底基金只有微弱的浮亏。 2017年，我开始检视方法论的问题，对投资策略进行升级 2016年的市场依然不好，年初发生了熔断，1月沪深300下跌了21.04%，全年市场下跌了11.29%，我们的表现虽然没有市场前20%，业绩还算说得过去。 到了2017年上半年，我们的业绩明显跑输指数，大白马领涨，明显跑赢沪深300，而我们的净值跟创业板的走势一样，一路下跌。这是我入行这么多年以来，第一次明显跑输市场。原因是什么？我思考了很多，不断检视方法论的问题：我还在沿用之前公募的模式，重赛道轻公司，以前那种四处出击的方法已经不能带来很好的收益了。同时我以前的习惯是只看新兴行业，这也是不对的，传统的消费品公司，只要符合大市场小公司的特点，那些有核心竞争力的企业， 依然能实现持续增长，不管是茅台、恒瑞、伊利还是平安，过去十几年大部分时间都在上涨。我当时发现，长期拿着好公司，做投资是比较轻松的事情。 看5到10年，什么样的企业可以长期持续增长呢？核心因素只有两个。一是市场潜在空间要足够大，水深才能养大鱼。二是企业一定要有核心竞争力，护城河要深，最好能做到“人无我有”或者“人有我优”。这种企业能够通过自己差异化的竞争能力，即使在行业不增长的情况下，也能吃掉对手的份额实现挤压式增长。它和资本市场热衷的各种主题概念的风口真的没关系。没有一个行业能连续三年持续在风口上。风过了怎么办？我们都知道13-15年蹭互联网+概念的那些飞上天的猪，后来是怎么摔下来的。 17年后，我们开始把研究的重点从之前的赛道转到企业上来，重点研究企业的护城河在哪里，有没有差异化竞争的手段。经过策略和理念的升级，我们从2018年开始，走得比较顺利，我们的公司终于向我们取名的寓意那样，有了飞跃的发展。这里我也想借这个机会感谢下我们的老投资人，陪着我们一路走来，不离不弃。 我如何分析一家公司 分析一家公司是一件非常复杂的事情，我可以跟大家说几天几夜，这里就不展开了，仅分享两个小的视角。 我刚入行的时候，研究所的老师对研究员要求很严格，都要求我们用DCF模型估值，一预测就要预测10年。因为这是一个对参数非常敏感的模型。比如永续成长从3%变成4%，估出来的股票价格就可能会翻一倍。那到底是该给3%还是4%呢？又或者为什么不是5%？说实话，那个时候我们也不懂，只是盲目写个数字，凑出个看起来不太离谱的股票的目标价。 多年后，我终于明白用这个公式其实不用纠结于具体的数字，实际上DCF是一个很好的估值分析框架，在估值的时候，逼着你要考虑一些长远的东西，例如这个公司长期还存不存在？增速是多少？如果一个企业只依赖行业的高增长而高增长，是很难持续增长的。在中国，很少有一个公司能够连续三年在风口上，2013到2015年大火的移动互联网概念股很多都被打回原形；2016到2017年的锂电池在后面两年也很惨，银隆也倒闭了。如果能够连续10年高增长，他一定是有很高的护城河和核心竞争力。在行业不增长，行业风口过的时候，依然能够持续的增长。所以说，这个模型给了一个长期视角，让我们去发现企业真正持续增长的本质在哪里。 另一个小视角是去看公司的管理层，我注意到，好的企业家是做好公司的非常重要的因素。成功的企业家，往往具有专注、格局、愿意分享的品质。 专注。一个上市公司只专注做一件事情，因为不管是人、资金还是时间都是有限的，一些公司在主业发展的比较慢的时候就会想去别的行业去做一些投机。炒股的人，退出成本很低，但是做实业的没有这么简单，跨到一个不熟悉的行业，花了很多钱建厂房找人，不看好了不像买股票一样卖掉就可以了，沉没成本很高。2015年很多上市公司做跨界搞并购，到2018年就只能做商誉减值，那一年有300多家控股股东换人。我看过太多盲目多元化的恶果，专注非常重要的，他是长期主义的体现，对自己做的事情，在长达10年的时间里有信念，不为短期赚快钱的机会给吸引住，这是对企业家定力的衡量。 格局。如果一个老板开公司的目的主要是为了赚钱，那么和一个任正非这样的企业家，大家愿意做哪家的股东？肯定是任正非。我们要寻找不断的为社会创造价值的企业家，一个人的价值在于他为多少人创造了多少价值，企业也是，所以一个企业家一定要有相对大的格局，不能只看一亩三分田的事情。 分享。俗话说，财散人聚、财聚人散。一个企业是一个组织，需要一个团队一起把一件事情完成，只靠老板一个人肯定是不行的。一个企业能做多大，最终是依赖于人，人才很重要，一定要愿意分享，让奋斗的同事分享到成功的果实。 那怎么去发现这种企业家呢？在调研一家公司前，我会去找这个企业家有没有公开的演说，公开的言论一定程度上代表他的价值观，第二是去现场调研，去交流，感受企业家的气场和魅力，第三是跟踪。我们会去跟踪一些重要的里程碑事件，比如新产品的研发进度、销售网络的铺设进展。如果一个企业不断的兑现自己的承诺，时间长了大家之间的信任感自然就建立了。 投资，不止是工作，也是爱好 采访的时候雪球的工作人员问我有什么兴趣爱好，我想了想，我好像真的没有什么爱好，我大概有20年没有正儿八经看过电视了。我除了陪伴家人，其他大部分时间都在工作上。你们可能觉得这样很无趣，但我却乐在其中。 我做投资不是看短线炒股票，更多是从产业、从公司出发，需要做很多的研究，要研究行业的发展趋势，要研究竞争格局，研究公司。研究不仅是对着电脑，还要和人交流。这本质是跟在学校做课题是一样的。我是理工科的技术男，以前我们读书的时候，经常会遇到一些难题，我总会想办法把他做出来。我是那种有研究性格的人，可能算是做投资的一种天分吧。 做投资的都有些职业病——爱研究。例如日常生活中，看到一些身边的现象、新闻，都会去想这方面有没有投资机会。想要去了解这家公司是做什么的，是怎么赚钱的，竞争格局是什么。喜欢做研究的人，吃饭的时候、工作的时候、睡觉的时候，都会想着研究。研究其实无处不在，就像我们买房买车，也都会去看看地段、车型一样，甚至周末想出去吃饭，也会去研究下周边哪个餐馆有特色。 除了研究股票，我平时还会看一些书，看得比较多的是企业类传记的书，比如讲星巴克的《将心注入》，讲耐克创始人的《鞋狗》，从这些书里可以看到，一家伟大的企业是如何长大的，在企业发展的关键点，管理层在企业战略、经营战术上是如何抉择从而克服困难的，这些内容是无法从财报和研报中冷冰冰的数字里感受到的。 回头去看企业过去做了什么，也会加深我对企业竞争力的理解。有些企业天生就是好行业，天生具有很高的门槛，但大部分的企业都是普通行业，里面的龙头企业都是历经几轮厮杀，在一步步的战略决策中领先对手，铸就了自身的竞争优势。 企业之所以能构建起自己的护城河，更深层的原因还是“人”，在于比竞争对手更优秀的管理层和业务团队，方法易学、团队难求，也正是管理层对于商业模式的深度思考和前瞻布局，带领公司在不起眼的行业里一步步走出自己护城河，一步步领先与对手，走向成功的彼岸。 这也是研究的乐趣之一，从财务数据到商业模式，从商业模式到管理层，不断抽丝剥茧挖掘挖掘出投资中最本质的东西。我一直致力于去寻找最优质的资产，这些最本质的东西不断引导我去找到它们，然后把它们作为自己投资生涯的非卖品，因为在未来，它们都会是最稀缺的资源。   作者：雪球达人秀链接：https://xueqiu.com/1876906471/169460272来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做市值变动是个伪命题，来自于陈嘉禾。 在证券市场上，我们经常会听到有人说，今天某某股票的市值又增加了一千亿元，或者是某某股票大跌、市值损失了八百亿，或者说今天股票市场大涨，一天增加两万亿元市值，诸如此类。 几百亿几千亿乃至几万亿市值来来去去，好像每天都在进出无数的钱。许多人就很困惑，说这么多的市值从哪里来的？我们平时做生意，费半天力气，一年都赚不到多少钱，怎么证券市场上动不动就成千上万亿呢？ 实际上，我们经常见到的“市值变动多少亿”，和我们日常所说的钱，并不是一个概念，其中并没有真正千万亿金钱的增减。可以说，从人们惯常理解的、金钱增减的角度来说，“市值变动”这个资本市场经常见到的话题，其实是个伪命题。 一般来说，人们说我们增加或者减少了多少钱的时候，指的是实打实的资金增减。比如说，公司今年销售收入20亿元，比去年增加了3亿元，那么除了使用一些财务技巧粉饰的情况以外，一般来说就意味着公司比去年多卖了3亿元的东西。而如果公司今年的净资产比去年增加了10亿元，那么除了一些依靠物业重估等方法带来的账面净资产变动以外，大多数时候就意味着公司今年的净资产的确比去年多了10亿元。 但是，市值增加和减少并不是这个概念。从基本概念来说，市值并不是一笔真正的钱，而是一个乘积。而且，这个乘积并不是一个靠谱的乘积。 从概念来说，一只股票的市值，等于这只股票的当前交易价格乘以总股数。如果说这个交易价格是由全体股东决定的，那么总市值也还反映了公司的整体价值。但是，一只股票的当前交易价格，只是由一小部分股东决定的。 让我们举一个例子，就能把这件事看的很明白。假设一个公司有100亿股，其中70亿股是国资委持有的，很少在市场上交易。剩下30亿股中，有25亿股是战略性投资者持有，也很少交易。这时候，只有5亿股是在市场上经常交易的。 当这5亿股的交易价格，在最近从10元涨到了15元的时候，人们就会说，这家公司的总市值，从1,000亿元上涨到了1,500亿元。但是，真的有500亿元增加出来吗？答案是完全没有。 一方面，比较容易理解的是，公司的销售收入、净资产、净利润、现金流，这些股东实打实所拥有的东西，都不会因为市值的改变而变化：上市公司并没有真正得到500亿元。 而另一方面，投资者所拥有的上市公司交易价值，其实也并没有真正增加了500亿元。为什么这么说呢？ 有投资者会把市值的变动，理解为投资者持有上市公司股权价值的变化。在上述的例子里，市值增加了500亿元，意味着投资者持有上市公司的股权价值增加了实打实的500亿元。但是，这种理解是片面和错误的。 在上述的例子中，平时不太交易的大股东和战略投资者所持有的95%的股权，并没有在公开市场随时买卖，只有5亿股是参与日常交易的。当这5亿股日常交易的价格从10元上涨到15元时，如果大股东和战略投资者突然说，我们的95亿股也打算卖掉，那么他们往往不能以15元的价格成交：市场的流动性根本承载不了这么大的交易量。 也就说，如果投资者把市值的变动，理解为“上市公司股权整体价值实打实的变动”，他就会被一小部分流通股价格的波动所迷惑。而总市值这个概念的问题也就在这里，它并不是用上市公司整体股权的交易价格乘以总股本的，而是用一小部分活跃交易的流通股的价格，去乘以总股本的。也就是说，对于持股占绝大多数的、没有日常参与交易的上市公司大股东来说，他们“被一小部分流通股股东所代表了”。 让我们来看一个经典的例子。 根据中国建设银行（A股代码601939，H股代码00939）在2021年1月的股本结构，建设银行的总股本是2,500亿股（包含优先股），其中A股流通股仅有96亿股，占总股本的不到4%。而如果我们用A股价格来计算建设银行的总市值，就意味着用4%的股东当天的报价（其实这4%的股东还不是全都天天交易），决定了整个建设银行的市值。 在建设银行的例子里，我们也能看到一个计算总市值的困惑之处：当一家公司同时在A股和H股上市，同时两地的交易价格还不一样的时候，我们究竟应该如何计算它的总市值？是用A股的价格乘以总股本，还是用H股的价格乘以总股本，还是以A股的价格乘以A股总股数、H股的价格乘以H股总股数？ 看起来，第三种方法“最为合理”。但是，在建设银行的案例中，其发行的A股只占总股本的不到4%，H股则占96%，第三种方法显然又几乎忽略了A股股东的交易价格，这样看又显得很不合理。 鉴于不同总市值计算口径带来的巨大差异，以及选择其中任何一种方法都无法被认为是完美的客观事实，不少数据提供商、比如Wind资讯等，直接给投资者提供了三种口径的数据。至于投资者爱用哪一种口径，自己去选就好。这就像以前有个笑话说的：年轻人想结婚的就去结婚，想单身主义的就一直单身，反正最后都会后悔的。 当然，我们在这里说，市值变动是个伪命题，并不是说市值变动一点用都没有。这里，投资者要分两种情况考虑。 在第一种情况里，市场上小部分流通股的股东非常冷静，给出了一个非常理智的报价，准确反映了公司的价值。这时候，市值的增减，确实说明股权价值的变动。 而在第二种情况里，流通股的股东并不冷静，他们头脑发热的一会儿报出远高于股票内在价值的高价，一会儿又报出低价。这时候，上市公司总市值的变动，也就变得没有什么意义了：它并不是真正价值的体现，而只是一小部分股东胡乱的报价与总股本相乘所得到的一个数字而已。 那么，资本市场上天天交易的股东们一般来说冷静吗？不用我说，你也知道答案。 由于总市值实际上没有什么大用，因此在几十年里，沃伦﹒巴菲特都用公司的净资产、而不是市值，来标明伯克希尔哈撒韦公司的真实价值。这个状况直到最近一些时候才有所改变，按巴菲特自己的说法，是因为一些会计准则的限制，导致在公司运营了几十年以后，净资产也无法完全反映公司的价值了。 那么，既然市值和市值的变动，只不过是资本市场上一小部分流通股东带着情绪化的报价与总股本的乘积，并不是实打实的金钱往来，为什么很多时候人们还经常喜欢说“某某公司市值破五千亿”、“某某公司市值一夜之间下跌八百亿”呢？ 这个问题的答案，并不在金融学中，而是在传播学里。当我们写了一篇文章，说“某某总股本100亿股的公司，公司今天2%的股东所交易的股价下跌8元，但是该公司另外98%的股东今天没有交易”时，这样的表述方法虽然完全精准，但是听起来一点都不酷炫。而如果我们说“某某公司今天市值灰飞烟灭800亿元”，虽然说的是完全一件事，但是相信我，这样的文章阅读量会大得多得多。 现在，你知道为什么市值变动是个伪命题了吗？  作者：陈嘉禾链接：https://xueqiu.com/1340904670/171195302来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做从市场预期的角度分析，是什么限制了“万科们”上涨？来自于西西弗斯神话。 一、神奇的15%15%，五年翻倍，是很多价值投资者给自己设定的目标收益。很奇怪，我在雪球上看到很多价值投资者都以15%作为自己的目标收益，包括马喆、流水白菜、朱酒、洛阳小散户等大V老师。 设定了预期收益目标后，自然是按照这个标准寻找适合的投资标的。大V们的估值方法各有不同，选择的投资标的也不尽相同，但是最终大部分人不约而同地都选择了以中国平安、招商银行、万科A为代表的“三傻”板块。我个人也不知不觉受到影响，把15%当成预期的收益目标，于时也跟着踩进了“三傻”的坑。 从后视镜看，如果从十年前拿着三傻到现在，的确能够做到年化15%，加上股息和打新，收益甚至会更高。尤其是在平安、万科、保利最近连续下跌后，三傻股的价值进一步凸显，买入后的预期收益率进一步提高。因此，从盘面上看，就是这些股票的承接力很强——因为有实打实的业绩托底，亏也亏不到哪里去。比如，万科的15%，就成了大家心中默认的业绩增速，难怪很多自称价值投资者的人如此看好稳如X的万科。可是，三傻这波牛市里，总是难以走出持续性的行情，这是为什么呢？ 二、15%够吗？ 按理说，明牌、高胜率的标的应该非常受到追捧才对？为什么事实不是这样的呢？我觉得其中一个原因是当前市场的热情所带来的预期差。 什么意思？高胜率通常意味着低赔率。而现在的市场的牛市氛围中，大家更喜欢高赔率的标的，倘若这个标的还能够兼具高胜率，那么很容易就炒到很高的估值水平。 此时此刻，15%是令很多投资机构和投资者嗤之以鼻的收益率。要知道，2019年和2020年，市场上五倍股、十倍股甚至二十倍股都频繁出现，明星公私募基金这两年的收益也是十分亮眼，很多基金经理把自己炒成了网红。吴伯庸老师的“七雄圣钻”组合，更是牛气冲天。 这个时候，你还谈年化15%？开什么玩笑！现在创业板的涨跌幅上限都上升到20%了，所以我能一天就做到的事情，为什么要花一年时间去做？年化15%，20年也就16倍，20年后大部分人都成了老头子了，那会儿挣到钱也没法会所嫩模、享受人生了。所以老巴早就十分洞察地说：没有人愿意慢慢变富。 当市场的胃口被吊起来之后，以平安、招行、万科为代表的稳健白马，他们的收益率自然满足不了渴望暴富的市场参与者们。大家绞尽脑汁去寻找下一个片仔癀、下一个爱尔眼科、下一个通策医疗，下一个酒鬼酒，下一个阳光电源……而早早的在低位买入并持有这些股票的人，自然乐得享受市场这种把预期打满的估值方式。三位数PE、三位数股价成了标配，似乎不持有三位数PE、三位数股价的股票，都不敢说自己懂投资。所以，持有银保地基的价值股投资者，受尽了冷嘲热讽。 三、牛市估值法造成的预期差 牛市中，赛道股的估值逻辑是什么？显然不是PE、PB这些马上要被扔到垃圾堆里的老古董。据我观察，赛道股的估值更多地是看商业模式、现金流、提价权、护城河、未来的市场空间等等。比如，通策医疗是做牙科相关的医疗服务的，在这个大家越来越关注牙齿的美观和健康的时代，中国14亿人的市场意味着巨大的市场空间，而通策医疗作为这个细分行业的龙头，市场认为，未来牙科市场的空间都是它的。所以即使通策的静态PE很高，但是市场相信，高确定的高成长一定能消化掉暂时的估值泡沫，因此就有了三位数PE也不贵的说法。 这是典型的牛市估值方法，就像07年牛市，彼时，作为赛道股的万科，其PE也一度高达3位数。而且，事实上，万科后来的业绩的确不负众望：2019年万科的营收和利润相比于2007年，都增长了10倍左右。可是，如果07年买入万科，后果会如何呢？大家心知肚明。 回过头来，再以万科保利举例。目前房地产市场正在进行供给侧改革，中小地产商将陆续退出。万科和保利作为稳健的龙头，不出意外的话，将像当年的美的、格力一样，享受行业洗牌的红利，提高市场占有率。 保守估计，地产未来的市场空间见顶后，将维持在12万亿左右，根据郁亮的设想，万科将来的市占率能够达到8%-10%，也就是万亿的全口径销售，假设万科未来五年能够达到这个水平，按照万科的权益比例，届时地产开发业务的利润能够达到700亿，倘若物业、物流地产、商业等业务未来也能够稳步发展的话，万科能够稳定地做到每年800亿元的净利润。假设万科保持15%的净利润增速，800亿的利润将在五年后达到，这个估算看上去也是合理的。假设股价完全跟着业绩走，不依赖于估值提升的话（夹头们保守到都不敢奢望估值提升了），那么持有万科，刚好能做到年化收益15%（不含分红）。 但是前面提到，15%的年化收益率，对于牛市来说，太低了！如果按照大家共同追求的三年五倍股的标准，那么万科未来的利润必须要达到接近2000亿元的水平才行，按照净利润率10%估算，那么万科必须要在未来的某一天（这一天可以比三年后晚，但是也不能晚太多）做到2万亿的权益销售。这倒不是不可能，但是看上去难度要比片仔癀、通策医疗、爱尔眼科这些赛道股实现5倍业绩增长要难很多很多。基于同样的逻辑，银行板块和地产一样，也被市场抛弃了。大部分比较乐观的人，也只会承认，银行、地产等传统行业，只会有估值修复的行情，很难享受泡沫。 看吧，这就是市场预期。不管你现在业绩多好，增长多稳定，你的行业天花板已经确定了，你再怎么优秀，也无法突破这个天花板，况且你已经是一个笨重的大家伙了，大象如何在一个小房子里起舞？而对于赛道股来说，它们个个身轻如燕，天空才是他们的极限。 四、还有其他原因，比如牛短熊长的大环境 很多人会说，15%还不满足？巴菲特的年化收益也就22%，张磊的老师大卫·史文森年化收益不到12%而已！ 其实我挺能理解大部分人的想法的。股市是一个钟摆，他的走势在中短期内和经济发展水平以及股票背后的公司业绩的增长并不是亦步亦趋、高度正相关的。中国的股市尤其容易暴涨暴跌，牛短熊长。因此，好不容易抓住一个大牛市，不趁机多捞点，难道指望熊市挣钱？ 我们以五年为一个周期看，按照A股的调性，大概率是前面的四年半都在横盘甚至下跌，最后半年暴涨。所以，大家都想一口气吃成胖子，一年之内实现翻倍，这样才能忍受得了未来四年可能的不涨；如果未来四年不仅不涨，而且还下跌，那么牛市翻一倍都不够，必须再多涨点。否则，好不容易赶上一个大牛市，你只能挣15%，熊市来了很快就亏回去，一来一去，赚了个寂寞，那不是活受罪吗？ 综上所述，我个人认为，万科保利之所以不涨，包含这么一个逻辑：稳定有余、爆发力不足的增长+牛市估值法带来的偏见+行业天花板限制估值上限+牛短熊长的市场环境，四个原因综合起来，让“万科们”被当前的市场抛弃。 至于如何破局？可以像新城控股那样，两条腿走路，摆脱行业天花板，并且在新的赛道上加速成长；也可以等牛市过去，市场充满着亏钱效应时，万科和保利们的好才会被重新记起。事实上，我作为万科和保利的持有者，我觉得市场对于赛道股的未来过于乐观，对于银保地的未来过于悲观。不过，这事儿隔几年就会发生一次，见怪不怪，我们能做的就是用手托着脸，看者市场行情将如何演绎。我个人仍然坚持我的笨办法：长期来看，公司的股价会随着公司业绩的增长而提升。  作者：西西弗斯神话链接：https://xueqiu.com/4767050259/170399038来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做宁可看错空，不可做错多，来自于吴伯庸。 人这一生是不断犯错的过程，尤其投资中的错误率要更高，咱们有没有发现，很多顶级大师的观点，从长期股价倒推的话，对我们而言，就是错的一塌糊涂，他们在多空观点评判上，也会犯很多错，包括在能力圈之内的，但这并没有妨碍他们通过投资致富，为何呢？这也是我要谈的一个很重要的点：看空可以错，但做多绝不可以。 眼睁睁盯着大牛一路飞天是每个投资人都会遇到的事，不同的是，有些人在飞天过程中被洗脑，有些人则坚定如初，大师通常是后者，芒格老爷子一直看不惯马斯克，说他高估自己的能力，还说永远不会买特斯拉股票，不仅芒格，还有老巴等都不是特别看好，但结果是特斯拉暴涨。 还有芒格初期也曾对百事可乐嗤之以鼻，认为它把可口可乐装进百事的瓶子里是一种极其糟糕的决策，但事实证明百事做的一样很出色。 至今我们也会看到很多人对此吐槽，说的更贴切点，就是你不看好的股票成了大牛，这在大部分人看来，可能就是个错误的判断，但是这不妨碍他们在股市盈利，因为二老买了比亚迪啊，也照样骑大牛。 还有老巴看衰的比特币、区块链等，虽然看衰，但并未妨碍他在大金融上赚取巨额利润。 不仅如此，市场中还有一些投资高手，看空茅台、恒瑞、爱尔、海天等，从飙涨的股价去看，似乎这个判断有些错误？但也没有妨碍他们盈利，因为他们可能买了其他牛股，比如汽车、银行、光伏等。 由此，必须要认清这样一个常态，高手看错是常态，但高手还是高手，为何呢？还是我开头那句话：看空可以错，但做多绝不可以。 这里有些朋友或许会说，看空错了岂不是亏的更多，注意，这里是看空，并不是做空，确切说，是不看好，但并未去做空，而事实的发展跟我们这种不看好的观点相违背，你会发现这简直就是个常态，不管对于大师还是常人，都是如此，但看空不做空这个关键的原则，是咱们保命的金秤砣，更是大师们一向的铁纪律。 关于这点，我更是深有体会，现实打脸预判的事也是家常便饭。 咱们就说权健这家公司，我之前也谈过，但凡接受过其治疗的人，根本不难看出，这是一家赤裸裸的骗子公司，用化妆品治疗癌症这是多么奇葩的事，从定性角度去分析，这家公司从一开始就应该看空，似乎没什么毛病，但现实就是这么邪乎，如果你真做空，早就不知爆仓多少回了，人家硬是窜到了百亿营收，你上哪说理去。 之前听朋友说起这样一家公司，专门卖假阿胶，我听说后随即说道：“如果这样的公司上市，我愿意做空它”，但很不幸，这家公司几年后，业绩翻了五六番，这要放在资本市场股价早就不止翻了多少番了，我信誓旦旦的做空，也只会以爆仓收场。 还有一家靠卖股票技术指标发家的公司，在其规模很小时，我就极度不看好，曾坚定的认为这样的公司迟早会倒闭，但现实就是这么不讲武德，人家愣是干到几亿营收，势头还越来越好…… 之前也曾“享受”过一家地方旅游公司的服务，死贵的价格、差劲的服务给我留下了深刻的印象，不知道这家公司是怎么活下来的，我看衰其经营也就不足为奇，但它们的业务却越来越好。 包括我之前所“享受”过的劣质产品和服务，它们很多都在我看衰的脸色之上飞速壮大。 诸如以上这种现实跟预判背离的情况比比皆是，可以说依然成为一种常态，每一次背离的出现，都不由叹息认知的缺乏，同时更加敬畏神秘而伟大的市场，它才是那个永久的导师。 有没有发现，很多时候我们判断做空靠的仅仅是单一的维度因子，也就是一票否决权：管理层造假，pass掉；产品收割智商税，pass；赚钱太辛苦，pass等等； 所以，与其说是看空系统，倒不如说是排除系统或筛选系统，但绝非是个选择系统或买入系统，由此这种看空或不看好，事实上是带有很大主观感性水分的，仔细想想是不是这样呢？这就好比你在相亲时因为对方没文化就pass掉对方一样，但这绝不是看空的理由，人家未来或许还是大佬呢？ 由此看空系统跟做多系统在底层逻辑上是相通的，靠单个维度因子，并不能敲定你的观点，但空头我们可以犯错，拿着单维度因子信口开河，多头你再这样就要真吃亏了。 那么问题来了，这种靠单维度一票否决的方式到底好不好呢？当然是好的，它可以降低选择成本，但前提要看你怎么用，你把它当做排除系统，那就是正确的，但有些人的悲剧就在于把它当做了选择系统，真的根据这点去做空了，好比你赌那个跟你相亲的小伙子未来一定会因为没文化而赚不到大钱一样，这就是错把筛选系统当做选择系统来使用。 我相信，咱们很多人也会跟我一样，经常看错很多事情和公司，尤其是我们所看衰的东西却成为大牛，难道不是这样吗？ 我之前见到太多人对未来的大牛抱有很大的成见，就像我曾经信誓旦旦的看空一样，当然我相信他们有自己独到的一套筛选系统和评价系统，就像我以自己的评价系统把某些公司看衰一样，但现实却一再打脸，只不过很多人会选择过滤性记忆，如果真做到对自己诚实，你会发现自己真的是一个笑柄。 所以，成功做空一家公司的难度是非常之大的，因为这是一个极其复杂的立体系统，而不是单个维度不符合我们的条件，公司就会真正垮掉，根本没那么简单，你永远不知道一茬一茬的新韭菜能把一个骗子公司孕育成大牛，也想象不到真实的市场有多么愚蠢，以及这种愚蠢会持续多久……这些我们一无所知，只是从定性的角度以我们的带有偏见的评价系统，去大胆赌空，就如同我们看到卖假货的老板后，会做出“他一定会吃牢饭”这样的判断，但可能人家就是卖了一辈子假货…… 由此，一个做空的评价系统，绝对不是单维度的，而是一个多维度立体复杂的系统，它甚至比做多更要复杂，更要耗费精力，如果我们连做多都没有搞清楚的话，那看空能力就可想而知了。 可能从理论的角度去看，我们的看空逻辑似乎没有破绽，诸如假货迟早倒闭，差服务公司迟早会被淘汰，智商税产品也迟早被消灭……但试问时间呢，是多久要被抓起来呢、要收割多久韭菜呢，韭菜智商多久会苏醒呢？万一是三十年之后呢，万一我们有生之年看不到呢，试问我们等的起吗，权健如果没有被爆出，估计再活十年八年也是它。 所以，从纯理论的角度去看，我们的看空逻辑没错，但根本没有实际利用价值，反而会成为误区，就像牛顿投资失败所说的那句话：我可以计算出天体运动的速度，但却计算不出人性的疯狂。我们也是一样，你不会知道人性会疯狂到什么程度，又会在何时幻灭，这时即便是荒谬，也有可能大行其道，久而久之可能会成为“真理”被信仰。 由此，我们也要存有一丝最底线的真知，那就是不要轻易的以股价论对错，虽然这很难，但它可能在逻辑上就是正确的，只是现实的变量系统非常复杂，不是有看空因子，公司就会立马毁灭的。 由此，锁定毁灭因子比锁定增长要更难。 必须要认识到，看空出错的概率要更大，尤其对于以做多为职业的人来说，他们的精力如果都集中于做多系统上面，那么对于看空系统，肯定鱼和熊掌不可兼得，因为人的精力是有限的，就像老巴所说，一旦你有了一颗省钱的大脑，就很难拥有一个赚钱的大脑，所以，对于股神看衰出错这件事来说，也就不足为奇，顶多就是错过大牛，仅此而已。这个时候，如果把每个人的投资记录和心路历程真实展现出来的话，你会发现，其实每个人都会成为笑柄，包括老巴和芒格在内，这就是赤裸裸的现实，我们也经常会笑话某某大神当年看衰的某某股票已成大牛，但是我们在嘲笑的时候，都似乎忘了一点，那就是其实每个人都是“笑柄”，无非是明牌还是暗牌，明牌总被嘲笑，暗牌则似乎很高傲。 但说心里话，我佩服那些从一而终的坚定者，哪怕最终股价打脸自己的预判，但依然坚定着自己的观点，必须要承认，这种人才真正有可能在投资市场赚钱，这也是我多年观察的经验，这是一种稀有的特质，他们拥有的是一种坚定的认知，而非浮动的认知，而恰恰拥有这种特质的人在投资市场是极为稀少的，更多人是随股价改变认知。 所以，能够不顾嘲笑从一而终看待某一问题的人，是我所欣赏的，他们可能恰恰也是能够在市场盈利的一类人，为何呢，因为多头的盈利需要的就是这种坚定。 以上我所谈只为说明一点，就是关于看空，或者“不看好”，我们所犯错误的概率非常之大，还好我们可以看空不做空，把这层错误率强行过滤掉，但关于做多，我们却不能出错，因为它真的会让我们出血。 就像以上所说，我们一定会在看空方面，犯很多常态性的错误，但只要不做空就能过滤掉这种风险，但对于我们投资者而言，我们可以看空很多次，或者说，我们可以错过无数大牛，但就是不可以在做多上面犯错误。 对我们大多数人而言，只需要搞清楚几家公司就足以，精中求精，把多头烙定，哪怕在这个领域之外，我们的认知错误的一塌糊涂，事实上也无所谓，就像有的人卖掉白酒后，买入其他行业，即便他后期对白酒的看法可能有所错误，但人家在多头上赚到钱了，后面的错误认知并没有使他亏损，我们只需要不断烙定新的多头就足以。 也就是说，在买入之内的公司的某个阶段，我们务必通悟求精，至于这个阶段之外的，随便你怎么说，随便看空都无妨，反正你又不买，但看多一定要慎重。 很多情况下，我们会看到空头跟多头之间的争论，这里要清楚一点，有些时候通常是放羊者跟捕猎者的对话，角色是不同的，人家跟你争论不耽误放羊，而你却在争论中受其影响。 以上谈到，我们都会在我们做多的领域辅以最多的精力和认知补充，比如你的能力圈就是在医药，但你看空的领域可能就不是你的优势认知领域，你在白酒领域看空，然后跟持有白酒的多头者争论，要知道，人家看空不需要牺牲什么，一张嘴即可，反正我又没买，但多头却是极为认真，因为他的确在持仓，由此，有时这可能是一场专业者跟非专业者的一个辩论。 我也经常看到某些朋友做空某些股票模拟组合，都翻倍的涨幅了，可见判断有些失误？但并不妨碍人家赚钱，因为人家压根就没买，人家买的股票照样赚钱。 由此，市场中的盈利者，会始终呈现以这样的形态，那就是他们在自己所看多的领域是绝对的认知专家，但在该领域之外，他们的认知或许会弱化很多，产生看空失败等现象。 由此，错误的认知风险被过滤掉，做多的优势认知被充分利用，而很多持续盈利者自然也会成为市场中的明星大v，但要知道，空头预测失败是常态，经过几次预测失败之后，他会成为人们的笑柄，被人们所嘲笑贬低甚至谩骂，久而久之，我们也不会觉得他有多厉害，但却不知这依然进入了误区，因为人家可能会继续盈利，也就是说，空头大舌头并不妨碍他在市场中持续盈利，一言概之，不怕看错空，就怕做错多。 作者：吴伯庸链接：https://xueqiu.com/3146547267/169432609来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做我长期持有万科的逻辑，来自于梁孝永康2017。  对万科的跟踪和了解应该要从十年前开始了，很多我喜欢的公司我都会长期跟踪，跟踪不代表会买入，只是去了解他们的发展方向，业绩，管理，和文化的变化，一个公司在5-10年中，肯定会遇到很多困难和波折，看他们如何处理，最后结果如何？慢慢的，你会对商业的规律和企业有越来越多的理解，这是理解企业最好的方式之一，只是需要时间，这并非说要你每天付出很多时间，实际上我只是偶尔去研究思考一下，但是你要持续很多年，有些事情只有在时间漫长的流淌中去观察，去琢磨，你的认知才能有异于常人的深度和高度。 人生就是时间的哲学，好的事情随着时间会积累出奇迹，坏的事情随着时间会走向毁灭。有意思的是，这个世界好的事情往往没什么意思，短期也没有效果，需要有自控能力才会去做。而坏的事情往往短期效果明显，甚至很愉快开心，不需要刻意去努力你就会无意识的往那个方向走。  在跟踪万科这么长的时间里，我一直觉得这个企业有点不一样，并非它的商业模式不一样，实际上房地产开发业务模式很简单，也做不出什么差异化，即使是万科这样的品牌，客户也不会仅仅因为是万科的房子就买单，万科具有一定的品牌溢价，但其品牌远远不如消费品的品牌对公司那样有价值。  房地产公司的区别不在于商业模式，而在于人，在于人的做事方式和理念，而且在长时间的经营中这种方式和理念形成了完善的制度和优秀的企业文化。房地产是类金融类企业，就和我们投资一样，考验一个人对欲望的控制能力。在短期一两年甚至几年，一个刚入门的投资新手的业绩也许比投资大师都要好，但是把时间拉长，新手如韭菜般倒了一批又一批，而大师还屹立在那里。这并非大师有什么秘诀，或有更好的模式，而是大师有自己的体系和理念，而且几十年如一日的坚持这种理念，无论市场如何变化，其都坚持本质不变。  房地产企业也是如此，几十年来，中国的房地产企业倒了一批又一批，房地产领域的富豪换了一茬又一茬，而万科依然屹立在潮头，成为标杆。通过我这些年对万科的跟踪和观察，我认为恰恰是万科的理念，以及对理念的坚持，才能走到现在。万科要走的快其实很容易，万科这些年的负债率极其的低。之所以说房地产是类金融企业，就在于房地产可以用杠杆去做超出你能力的事情，所有的金融类企业都有这个特性，在欲望的驱使下，蒙眼狂奔也许让你扶摇直上，但是悬崖随时就在前面。  2020年，碧桂园，恒大，万科三者销售额都在七千亿以上，销售规模差不多，但是万科的销售面积只有前两者的一半多一点点，这说明万科的销售单价比前两者高出差不多一倍。这并非万科的房子卖的贵，而是万科布局的城市数量远远少于前两者，万科一直深耕渤海湾，长三角，珠三角，川渝这四大核心都市圈。万科不轻易进驻一个城市，一旦进入，一定是深耕细作的态度，在很多城市做到第一名。 上述四大都市圈是中国经济最发达最活跃的地区，集中了大量消费能力强的高端客户，也集中了最好的商业，医疗，教育，交通等等资源。中国10多亿人中，有足够多的精英和有钱人能撑起这四大都市圈。深耕这些核心区域，让万科的客户群体有更大的存量价值。房地产进入存量时代，如何让客户和公司不仅仅是一锤子买卖，而能挖掘出如此庞大高端客户群的后续价值，这是万科后面发展的方向，也是万科一直在做的，在思考的。  万科物业就是挖掘客户存量价值的平台，同样面积的物业，四大核心都市圈的客户比那些三四线城市的客户价值高太多，万科物业管理的不仅仅是自己楼盘的客户，也不断向核心都市圈的其他楼盘延申，据统计，万科物业有一半的楼盘面积不是自己开发的楼盘，这是品牌输出。万科是一个不断进取的公司，甚至探索城市服务，万科物业改名万物云，这是万科的蓝图。  万科的蓝图不仅仅是物业，还包括商业地产，物流地产，泊寓等等，并且都做到了行业的佼佼者。以万科泊寓为例，2019年开业规模10万间，无论是规模还是经营质量在行业内都遥遥领先。但是鲜为人知的是万科做长租公寓5年了，亏了90亿，才有今天的成绩。没有战略定力是无法完成这种长远的目标的。 我经常在思考，一个人如何才能有定力，比如我们看好一个公司未来的潜力和价值，但是我们持有好几年依然不涨，那么是什么原因让我们继续信心十足的持有下去？我相信无非两点，第一你对公司有很深的理解，第二你对自己理念的坚持。其实就我本人来说，一开始我也是在坚持，但是到后面，我不需要坚持，按自己的理念投资，做事，已经成为我的一种生活方式，就好像每天要吃饭睡觉一样平常，会成为一个人的个性。 我相信一个公司也是如此，万科几十年来之所以能一直屹立潮头，来源于对某些理念的坚持，这些东西短期来说好像没什么用，但长期来看，它影响着一切，慢慢久了就会成为一个公司的文化。长租公寓做了5年，亏了90亿，为什么还要坚持？是对自己的判断真的有信心，还是一种傲慢或无知？ 自古以来成大事者，他们在一些重要的事情上，往往能力排众议，他们的观念往往和大部分人不同，而且一开始也看不到效果，但是他们就是要逆风而行，而且最后证明他们确实对了。如此他们才能建功立业，总是和大家做一样的事情，注定平庸。但问题是在这种决定未来大方向的战略上，他们判断的标准是什么？如何判断自己最后一定是对的？哪怕这么多人反对，哪怕多年了还没看到效果？ 有人说住房不炒，政策不让你涨你就涨不起来，有人说房地产不是好赛道，有人说机构不认同，有人说房价要崩盘，有人说夕阳行业等等，各种理论，各种声音。但我认为这都不是本质，真正决定一个公司价值的不是这些，而是市场需求，是消费者，看公司为了更好的满足消费者需求都做了些什么？ 就好像万科坚持做长租公寓，亏了5年还要做，判断的依据是什么？是政策？是投资热点？我相信都不是，而是市场需求，你看到了这个需求，然后思考怎么去做，去更好的满足客户的需求，去形成自己的竞争力，这一定是做判断的一个最底层最本质的逻辑。  万科在30年前就开始做物业了，那时候地产公司还没有做物业的习惯，一开始做也是亏损的。但是万科一直做到了现在，成为行业内做的最大也是最好的物业公司。难道万科能看到未来？我相信也不是，而是业主有这个需求，满足消费者的需求永远是商业最本质的逻辑，围绕消费者需求去做事情是一个公司永远要坚持的价值观，你能更好的满足消费者需求，你就有竞争力。这个才是本质，其他的一切，包括管理，制度，政策把握等等都是为了更好的把本质做好，包括企业文化，也是在怎样才能把本质做好的实践中，长期形成的东西。本质是做对的事情，其他一切都是怎样把事情做对。  房地产的需求还在吗？大家还要买房吗？这是一个不需要思考的问题，你看看你身边还有多少人需要买房就知道了。房地产行业的规模不一定会更大了，但是万科的市场份额会越来越大，越到白银时代，万科的优势越明显。未来十年，万科的房地产开发业务还会继续成长。  而其他业务，包括挖掘万科庞大客户群存量价值的万物云，其真正价值还刚刚开始。四大核心都市圈的客户有这个需求，万科未来会尝试各种方式去满足他们的需求，去挖掘其价值。其他包括物流地产，商业地产，旅游地产，长租公寓等等，其需求在，而且万科能更好的满足这种市场需求。比如物流地产，我认为万科未来会做的很大，这一块的需求会越来越大，万科无论是规模还是质量都稳居第一，而且遥遥领先。这些除房地产开发之外的业务，未来十年会高速成长，而且都是基业长青，能带来源源不断现金流的业务。 从商业和公司的本质出发，万科未来十年的内在价值会继续成长。 在持有万科一年多时间里，我并没有因为万科的股价不涨而有任何动摇。今年一直在骑行，对投资的事情没怎么管，因为我对我的投资很放心。我认为投资要在投之前做好功课，而不是投资之后天天去盯盘，紧张兮兮的。没有深度的理解我不会投，但一旦投了，我不会受任何影响，无论是政策面，消息面，资金面，还是股价涨跌，我根本不关注这些。因为这些东西都不是我持有一只股票的理由，当然股价跌了，有更好的买入机会，我会关注。比如在持有万科的这一年中，我经常趁股票下跌而加仓。 长期坚定的看好一个事情，无论外界怎么质疑，无论是你多么逆主流，你都不动摇。这需要的不是固执，而是对本质的理解，以及超脱的心态。对我而言，持有万科的逻辑只有两点： 第一，从商业和公司的本质出发，万科未来十年的内在价值会继续成长。 第二，股价短期是投票机器，长期是称重机，这是资本市场的本质规律之一。 坚持本质的东西，无论短期如何波折，最后你会赢。相反，无论短期你尝到什么好处，最后你会输。长远来看，没有人能用聪明才智对抗本质和规律。我们要做的只是去思考和理解这些本质，然后顺势而为。这样你才能成为最后的赢家，成为长远的赢家 作者：梁孝永康2017链接：https://xueqiu.com/8094080648/169350390来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做为什么市场总对你说“估值不重要”？来自于陈嘉禾。 对于那些有经验的投资者来说，在市场里呆的久了，他们往往会注意到一个现象，那就是市场上的言论经常对人们说：“估值不重要”。 但是，对于绝大多数投资来说，估值都是非常重要的。而极度少数的几个例外，恰恰说明估值的普遍重要性。这个问题其实很容易想明白，买入的价格越低，自然获利的概率越大。既然我们在网络购物、逛超市的时候，都喜欢打折的商品，那为什么在证券投资中，我们反而会喜欢更贵的投资标的呢？ 但是，如果我们环顾四周，会发现市场经常会对我们说，估值不重要。让我们简单的回顾一下历史，就会发现，这些例子不胜枚举。 在国际市场上，在上世纪六七十年代美国的漂亮50泡沫中，人们说这些优秀的公司会永远伟大下去，因此估值不重要。在1989年日本地产和股票市场泡沫中，市场上流行的言论是日本的经济会继续腾飞，因此高估的估值不重要。在2000年美国科技股泡沫中，人们说网络科技会改变未来,其实说的没错，因此估值不重要,大错特错。而在2008年全球金融危机之前，这个危机的罪魁祸首、美国的金融衍生品市场，被认为是依靠复杂的数学模型第一次抹平了金融市场的风险，因此估值也就是衍生品的风险不重要。 而在中国市场，事情也是一样。在2007年股票市场泡沫中，人们说中国经济未来有巨大的发展前景（说的没错），因此股票的估值不重要（后来大家都知道发生了什么）。在2015年创业板和小公司泡沫中，人们说这些公司是经济的未来，因此估值不重要。而在同一时期，尽管一些分级基金的B端份额已经出现了巨大的溢价，但是市场主流声音还是说，这些杠杆十分稀缺，因此估值高一点不重要。到了2020年底、2021年初的时候，虽然不少热门股的估值已经达到百倍PE（市盈率）、甚至更高，但是市场主流的声音再次说，估值不重要。 熟悉金融市场的投资者会知道，估值其实非常重要。优秀的投资往往以非常低的估值为开端，而高估的资产常常不能给投资者带来良好的长期回报。但是，为什么我们在市场上经常听到人们说“估值不重要”呢？为什么听到说“某某资产最近又涨了多少”的声音很多，看到仔细计算估值的分析却很少呢？ 其实，市场为什么总对我们说“估值不重要”，这并不是一个投资学问题，这是一个社会传播学问题。从这个角度考虑，我们就会想的清楚多了。 在资本市场上，最占领舆论风口的资产，永远不是在未来最有潜力上涨的资产，而是最近涨幅最多的资产。当一种资产，无论是股票、基金还是债券，在短期价格上涨了许多以后，它会让所有加入的人都赚的盆满钵满。这时候，强大的盈利效应，会让这种资产，处于舆论的风口浪尖上：人们总是喜欢谈论那些赚钱的事情。 也就是说，当一个资产占据了舆论的风口时，往往就意味着它已经涨幅巨大，估值往往也比较昂贵。这时候，市场上绝大多数参与者，绝不会一边说“这个资产涨的太多、估值太贵、有点危险”，一边仍然持有这种资产的。也就说，市场对一种资产的主流看法，和市场的主流交易行为，永远是一致的，因为指导市场的主流交易行为背后的思想，恰恰正是市场的主流看法。这种主流看法一边指导投资者的交易行为，一边主导市场的主流舆论：这就和力气再大的人，也没法拎着自己的头发，把自己从地面上拽起来一样。 所以，为什么我们在市场上总是听人们说“估值不重要”？这完全不是因为估值真的不重要，而是因为只有涨得多的资产，才会占据舆论的中心。而在卖出这种资产之前，人们一定会为自己找理由，解释继续持有是安全的。这时候，市场的主流声音就一定要对你说：估值不重要。 尽管几年以后物是人非，当年说“估值不重要”的理论往往都被市场行情打脸，高价买入的投资者经常会亏损、或者至少是多年赚不到钱，但是又有谁记得当年的市场舆论呢？有谁会抱起多年以前的旧报纸，翻翻当年的市场声音是如何的呢？市场的主流声音会再次被新的涨幅巨大、估值昂贵的资产所占据，人们听到的流行分析，也就永远是“估值不重要”。 “人类从历史中学到的唯一教训，就是人类无法从历史中学到任何教训。”德国哲学家格奥尔格·威廉·弗里德里希·黑格尔如是说。 其实，理性的投资者会意识到，对于市场上最流行的理论，最重要的不是听这些理论说了什么，而是理解这些理论为什么流行。这就像沃伦·巴菲特曾经说的一样：“预言往往并不会向你揭示未来，而只是向你描述预测者本身。” 关于巴菲特的这句话，一个最经典的市场案例就是“投资者观点调研”。所谓投资者观点调研，指的是问投资者对于市场未来如何看，比如问“你觉得股票市场接下来会涨还是会跌？”当我们得到一个答案，比如95%的投资者认为股票市场下面会涨、5%的投资者认为会跌，我们应该据此认为市场更容易上涨吗？不，事情恰恰相反。 什么样的投资者会认为市场容易上涨？是仓位已经很重的投资者：不会有多少人一边认为市场将来会上涨，一边还不买股票的。而什么样的投资者认为市场会下跌？是那些已经卖掉股票、拿着许多现金的人：很少有人会一边认为市场要跌，一边还抱着一堆股票而不持有现金。 那么，当95%的投资者都高仓位持有股票、认为市场上涨，只有5%的人手上现金更多的时候，市场将来上涨的买入资金，又从何而来呢？ 对于聪明的投资者来说，明白了市场为什么总是对自己说，“估值不重要”，也就会明白这个问题的反面，也就是为什么当市场出现巨大的估值洼地时，没有几个人会在市场上说“估值很重要、因此这是一个好的投资机会”。估值低的资产往往都经历了长时间的大幅下跌，大幅的下跌带来市场的冷遇和抛弃。而市场主流的力量，是永远不会一边卖出一种资产，一边又对自己说“现在的估值很低很重要”的。 在1979美国股票市场大底的时候，人们说“石油危机会扼住美国的命脉”，因此再便宜也不用看；在2005年A股市场大底的时候，市场说估值虽然低，但是因为制度原因，股票不值得投资；在2008年全球市场最惨淡的时候，人们说全球金融体系要崩溃了，因此不值得投资，再低估都没有用；在2014年内地蓝筹股市场估值极低的时候，大家说大公司的效率会持续下降，因此估值再低也不行；在2016年香港市场极端便宜的时候，人们说人民币体系不稳定，因此香港市场再便宜也没用；在2020年香港市场一些中资企业估值极度低廉的时候，市场的主流声音再次说，虽然现在人民币稳定了（当时对美元不停的升值），但是因为一些不确定的国际因素，便宜的估值仍然没有什么用。 对于聪明的投资者来说，我们应该记住这些历史上的声音，记住市场的主流声音永远会对你说：“估值不重要”。但是，如果光听市场上主流的声音、然后回办公室点点鼠标下个单就能做好投资的话，那么投资这个工作，将是世界上最简单的工作。只有那些独立于市场思考之外、拥有自己冷静而理性判断的人，才会是投资世界的长期赢家。  作者：陈嘉禾链接：https://xueqiu.com/1340904670/168934101来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做苹果造车：一场没有惊喜的心智战争,来自于锦缎研究院。 苹果造车是个公开的秘密。2016年，几位在硅谷服务于美国大厂的机器学习或视觉算法的华人科学家朋友，便曾与苹果“ secret Project ”组的人力接触过。当然，更广为人知的是，苹果专攻自动驾驶的“Project Titan”，早在2014年就立项了。 从首发专利的维度看，苹果也是最早布局与智能汽车相关技术的全球科技巨头之一，可追溯到2011年，甚至早于谷歌与百度，几乎与华为持平。迄今苹果在汽车上的最深烙印，是2014年就已面世的“CarPlay”车载系统，这是当前中高端进口车的标配。 尽管锚定智能汽车已有近10年历史，但种种迹象表明，当前传出的最早或将于明年秋季发布并于2022年的“Apple car”（可信度非常低），很可能不会有太大惊喜——虽然，它势必将对产业标准走向带来重大冲击。 01没有惊喜最重要的，我们要知道“Apple car”为何而来。 现在有个说法：智能汽车是智能手机的自然延伸，是“加了4个轮子的智能手机”。尤其背后还有极具说服力的数据支持：后者的规模远大于前者——以2019年市场规模比较来看，全球手机市场规模为5021亿美元，而同年全球汽车500强总营收超过2.8万亿美元（但很少有人提及的是它们的利润率只有个位数，而iPhone利润率则超过60%）。 所以就有了结论：Apple car作为苹果未来20年的新成长曲线，将复制iPhone神话，在消费市场势如破竹。这一线性外推式思考模式的直接结果就是，每当苹果造车传出风吹草动，距离消息源越远，舆论便越亢奋，越对苹果神话深信不疑。这样的现象，对二级市场投资不啻于一种扰乱。实际上，仅从常识维度出发，我们便不难窥探苹果造车的意图与现状：智能汽车的研发制造路径，无非是电动化+智能座舱+自动驾驶。以这三重递进式分层逻辑为刻度，可以清晰测量苹果造车的时态。 【1】 电动化维度：电池技术上限无法突破一辆电动车的核心功能性零部件是“三电”系统。经过过去10年发展，以韩中日电池厂商+欧美功率半导体厂商为产业核心的动力电池系统+电驱/电机系统解决方案，目前已经对全球电动车产业形成冗余性支撑（当前芯片短缺现象属于前期挤兑+疫情干扰导致的短期偶发性问题）。在此基础上，我们看到了特斯拉入门级车型全球性交付同时，价格不断下探；我们也看到了蔚来、理想甚至小鹏，均在短短的数年时间，从一个“铁·门外汉”摇身一变成为中国市场的主玩家；我们还看到了传统车企纷纷制定了明晰的电动车规模性量产时间表，反扑窗口期将在2022年-2023年全面开启。 这些基本事实都证明了一件事，在2020年研发制造一辆电动车，万事具备，唯一的门槛是资金。 苹果当前手握1.3万亿人民币现金流的储备，踏平这个门槛轻而易举——这也是舆论对苹果造车极其乐观的主要原因。但是，最为核心的现实问题在于，基础设施的齐备只是电动车研发制造的下限，决定其上限的仍然是它的心脏——电池技术本身。对此，市场中流传着一个段子，虽戏谑却直通本质：特斯拉是一家能源公司，电动车只是附属产品。对于动力电池技术的发展，我们有着长期的跟踪：2020这一年，电池（甚至是电动车产业）的最大技术进步在于“物理异构”层面的突破，较大幅度提升了单一车辆的电池额定容量（提升幅度接近或超过50%）——从比亚迪的刀片电池，到宁德时代的CTP技术，再到特斯拉的4680无极耳电池，莫不如此。 但即使是这样，当前全球所有量产电动车的电池系统能量密度普遍亦只有160wh/kg。这样的能量密度只有再翻升1.5倍，即达到到400wh/kg，其续航能力才能与燃油车持平，才是电动车彻底取代燃油车的开始。但以当前的实验室进展判断，单纯依靠物理异构方式，理论上不足以实现上述电池能量密度的跃迁。业界当前正将筹码下注于化学异构的技术突破，即固态电池之上——而根据谨慎性原则，它的商业化落地至少要在2025年之后。当前曝出的消息称“Apple Car将可能搭载苹果自家研发的具有突破性优势的磷酸铁锂电池技术”。这不禁让人哑然失笑：如果赶在刀片电池和CTP电池之前发布这项所谓的“黑科技”，还能令业界感到惊喜——君不见特斯拉的大号电池——“4680无极耳电池”发布时是如何让人感到意兴阑珊的？ 实际上，从常识角度判断，Apple Car所谓的“具有突破性优势的磷酸铁锂电池技术”，基本上可以被判定为具有高水平热管理（BMS）技艺的类CTP型磷酸铁锂电池技术（之所以选用磷酸铁锂路线主要是出于安全性考虑，也体现出了苹果造车本就谨小慎微）。故而，电池技术上限无法突破，是我们认为Apple Car没有惊喜的第一个原因。 【2】 智能座舱维度：茶壶里的风暴梳理苹果智能汽车相关专利可知，智能座舱将是其最有发挥余地，同时也是与对手拉开竞争差距的比较优势所在。这些技术包括且不限于：◆娱乐系统：以“CarPlay”为核心，还包括沉浸式VR技术；◆智能天窗：通过改变透明度，以兼顾视野与隐私；◆智能玻璃：附着AR技术；◆以语音及手势为核心的智能交互系统：Siri与动作追踪技术。◆介于工业设计与艺术级别之间的座椅系统，以及具有眼球识别功能的多联屏。 基本上，当今人类对于美好生活的向往，都能在苹果已公布以及未来将公布的相关智能座舱相关专利技术中找到答案。 但问题是，美好生活的代价都是高昂的，每项技术的实现都需要对价。所以，Apple Car顶配智能座舱的成本一定是不菲的，这在客观上便引申出一个特别重要的问题：这辆车如何定价？这也间接决定了，苹果造车，是为谁造车？ 众所周知，以入门版车型model3为销量核心的特斯拉，基于极简式坐仓的成本竞争优势，于2020年上半年共计卖出31.68万辆电动车，利润率亦只有2.72%. 如果苹果在首代量产车型上选择在智能座舱维度极尽奢华，那我们大可不必对它的销量感到乐观——辅以苹果的品牌调性加成，这意味着对标的车企将是保时捷。而这家已有72年历史的豪华乘用车品牌，2019年全球销量尚不足30万台。 所以我们倾向认为，即便在最大幅度压制产业链利润率基础上，首代Apple Car——如果能在两年内量产的话——其智能座舱的大部分功能也将是属于选配范畴，进而正面压制特斯拉Model S/Model X系列（当前美国本土售价8美元上下）以及宝马i4(预计2021年夏季首发，售价预期为人民币50万左右)。否则从销量角度预判，其将难以在竞争日益加剧的电动车产业拥有竞争力。 当然，同时不排除首代Apple Car将推出两款车型的可能，也就是包括另一款下探至35万-40万人民币区间内的介于A级与B级车之间的车型作为主力款（类似于Mini iPone12），不过如果这样，我们对于智能座舱的预期还须进一步放低。如是，因受制于现实成本，如果真如传言所称那样2021年秋季便正式发布，那么智能座舱之于Apple Car而言，大概率是茶壶里的风暴——翻不了天。 【3】自动驾驶：还未走出“PPT” 自动驾驶与固态电池并称为下一代智能电动车技术的两颗明珠。有乐观观点认为，Apple Car将携自动驾驶功能而来，为智能电动车产业树立新的标杆。 在我们看来，这样的观点没有任何事实根据，完全是不现实的。一个基本常识是，完全自动驾驶（L5）的最终实现，是基于数据、算法、传感器以及专用芯片的共同协作，通过数以万计小时的开放式真实路况测试，方有一定几率以接近99.9999……%的概率所最终实现的。以在自动驾驶领域最为激进且技术较为领先的Waymo公司为参照，坚持robotaxi（无人驾驶出租车）路径的它，由谷歌于2009年孵化，至少烧掉了40亿美元研发投入，养活了1500人的研发及运营团队，累计路测里程达超过500万英里，迄今仍在L4级别的门口徘徊。 反观苹果，2017年第二季度才拿到自动驾驶测试牌照，自动驾驶研发团队建了又拆、拆了又建，基本不具备开放式真实路况的数据处理经验，使得仿真环境中的算法并不天然具有实操性——如此种种，在当前时间节点，能教我们对它的自动驾驶技术存乎怎样的期待？ 在自动驾驶领域，当前苹果最显性的优势在于专用芯片的预期上：其今年11月最新推出的M1芯片，除了常规逻辑计算单元外，还集成了GPU、深度学习加速器，据评测对许多特定应用的性能提升相当大。这意味着，这款芯片具有天然适配自动驾驶专用芯片的潜能。 归根结底，无论对于苹果还是任何一家造车新势力，解决自动驾驶难点——软硬件的鲁棒性、系统的冗余性、测试的完整性等——都还有很长的路要走，10%的长尾问题需要百倍的精力加持。 毕竟，即使一家车企能处理99.9%的现实路况，也只是达到自动驾驶目标的一小部分，因为它时刻都有可能面临最即时的极端路况（corner case）挑战。最乐观估计，出现第一家完全自动驾驶功能的车企，也要在2030年之后。 以上，对于苹果自动驾驶技术最现实的期待，还是希望它能在两三年内实现L3级别的突破罢了。 02心智战争 苹果造车，大概率是没有什么惊喜的，但它为何又如此重要？ 原因一言以蔽：这是一场不得不发的心智战争。 在我们看来，牵引苹果加速造车的力量主要有三重： 一则是之于智能电动车产业，特斯拉越来越被符号化，苹果如不能尽快介入很可能沦为智能手机时代的三星所扮演的角色； 二则在以中国为核心的新兴国家市场，也是电动车产业最为发达的市场，华为正在主导一场车联网操作系统标准，苹果6年前便寄望于“CarPlay”之上的野心可能会付之东流； 三——也是最重要的，则是没有规模性交付的量产智能电动车，苹果的自动驾驶梦只是镜中月、水中花（这也是百度、阿里甚至华为最终不得不下场造车的核心原因）。前两重都是字面意思，很容易理解；只是这里特别提及一笔的是，当前市场对于苹果可能使用激光雷达作为辅助实现自动驾驶技术的传感器而感到鼓舞，甚至一时鸡犬升天。其实这是一个“潜规则”，与华为当前力推激光雷达逻辑如出一辙： 因为自动驾驶是一个“销金窟”，最终累计投入以数百亿计，各大厂商都希望能有商业化手段去支撑长期的研发投入，而激光雷达正是当前一支可行性极强的商业化路径——要知道为了支撑研发，Waymo也都计划研发出售激光雷达产品了。 另外值得注意的是，激光雷达不仅是单纯的视觉传感器，同时也配套着数据采集处理系统，其间是否存乎巨头对于数据的野心也未可知。 最后这部分，我们再来探讨下苹果造车对于产业标准的潜在冲击，鉴于篇幅，此处仅涉及结论不做深入展开： 1. Apple Car的问世，将在全球现代工业体系范畴首度确立“信息+能源”混合智能制造标准。 翻阅过去10年苹果的发明专利演进，最大的成就在于它正从一家单纯的先进智能软硬件厂商向通迅信技术公司“增维”。 通俗来说，在原有智能操作系统及智能手机等核心优势基础上，苹果研发了大量与通信相关的底层技术，使其信息通信技术能力大幅增强（某种意义的“华为化”，也可以说华为过去十年是在“苹果化”）。最直接的例证是：苹果已经启动基带芯片的自研计划（基带芯片具有极高的通信专利壁垒）。 此处特别提一句，中国另一家智能手机公司小米，也正努力步苹果后尘走在“华为化”——或者说降低下预期，因为基础差很多——“中兴化”的路径上，如果顺利，可能在6G时期能够展示出初步的竞争力。 在通信技术维度上，特斯拉的功力相对是极其“浅薄”的。所以我们可以说，如果“华为Car”不能赶在Apple Car之前发布的话，全球第一家确立“信息+能源”混合智能制造标准公司将是苹果。 如是，尽管总体上不会有太大惊喜，但Apple Car基于通信技术的智能化水平将有望是全球领先的。 2.以边缘计算为核心的通信技术有望真正崛起，取代融合计算成为视觉学习技术的有益补充，对于自动驾驶技术的向上跃迁及最终实现发挥重大作用。 3.语音控制技术有望成为智能电动车智能交互系统的核心权重。 4.自动驾驶SOC芯片进入7纳米甚至5纳米制程。 5.电动车上市公司的估值模型将重构，估值泡沫将因PS估值体系失效而戳破：因为你不能指望苹果赔钱卖车。 以上，仅为我们当前阶段对于苹果造车的主要观察结论。   作者：锦缎研究院链接：https://xueqiu.com/6217310837/166974010来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做腾讯VS华为这一仗，我支持腾讯，但也理解华为,来自于互联网怪盗团。 2021年第一天，各位互联网从业人员、投资人、游戏玩家就被一条爆炸性新闻刷屏了：华为游戏中心宣布下架全部腾讯游戏产品。据说，这是由于腾讯要求华为下调渠道分账比例，而华为拒绝所致。 国内游戏厂商与安卓手机渠道之间旷日持久的战争，已经进行到了第三阶段。此前的战争已经很激烈了，但影响力还局限在小范围；这下彻底玩大了，上了各大社交媒体和搜索引擎的热搜。先回顾一下历史战况： 2019年5月，国产二次元游戏神作《明日方舟》公测，没有与任何国产安卓渠道合作，主要依靠TapTap和B站分发，取得了极佳的战绩。但是，由于《明日方舟》毕竟是一家小厂做的新游戏，当时并未引发关于“产品VS渠道”的讨论。 2019年7月，有消息称腾讯在跟华为等安卓手机渠道谈判降低渠道分账比（从五五开改到三七开），《剑网3之指尖江湖》等新游戏被纳入谈判范围。此事后来不了了之，似乎并没有谈出什么结果。 2020年9月，两款国产手游超人气大作——米哈游的《原神》和莉莉丝的《万国觉醒》，同时宣布不会上架华为应用商店。《原神》没有上架任何国产安卓手机渠道，也是仅仅与TapTap和B站合作，由此引发了关于“国产安卓渠道分账比是否太高”的激烈讨论。 2021年1月，华为游戏中心宣布下架全部腾讯游戏产品。虽然腾讯与华为的渠道分账之争已经持续了几年，但是很少有人想到会演变成这么极端、这么不可思议的局面——现在在华为应用商店，你已经搜不到《王者荣耀》《和平精英》了。坊间传闻认为，这次的导火线是腾讯要求华为降低《使命召唤手游》的分账比。 在很多人印象中，腾讯也是个“游戏渠道”，华为也是个“游戏渠道”，两巨头之间的竞争好像是“黑吃黑”。其实不然——腾讯的“游戏研发/发行方”属性远远大于“渠道方”属性，而华为应用商店是纯粹的“渠道方”。下面有必要重新温习一下“研发/发行/渠道”在游戏行业的定义，因为我发现很多人还是容易搞混： 游戏研发是指游戏的开发过程，从策划到美术到程序都是如此。例如，腾讯天美工作室群开发了《使命召唤手游》，所以腾讯是《使命召唤手游》的研发方。游戏发行是指游戏的市场推广和运营工作，又称“游戏代理”。例如，腾讯手游发行线负责《使命召唤手游》在国内的全部市场推广和运营工作，所以腾讯是《使命召唤手游》在国内的独家发行方。 游戏渠道是指玩家最终获得游戏、下载安装游戏的方式。例如，《使命召唤手游》在国内的一部分用户是从微信游戏中心、QQ游戏中心直接下载的，另一部分则是从华为、小米等安卓应用商店下载的；腾讯自己是一个重要渠道，华为、小米也是重要渠道。 “游戏发行”和“游戏渠道”的根本区别在于：前者需要为游戏的商业表现负全部责任。无论是自研自发还是代理第三方产品，发行商都是游戏的总负责人，从游戏的总流水中获得分账，也全权承包运营工作；而渠道方只从本渠道产生的流水中获得分账，对运营工作的参与程度很小。你可以理解为：发行商相当于电影发行公司，而渠道方相当于影院/院线。 那么问题来了：腾讯本身掌握了微信/QQ这两个最强大的渠道，为什么还要跟华为这样的渠道合作呢？中国的微信用户肯定比华为用户多，也比任何一家安卓手机厂商的用户多。绝大部分微信/QQ用户最早是通过软件内置的游戏推送功能得知一款游戏存在的；既然如此，为什么还要让华为、小米去赚高达50%的渠道分账呢？ 换句话说，既然华为不愿意降低渠道分账比，为什么腾讯没有及早跟它分手，非要拖到现在才分手，而且是华为这边主动宣布分手？这一点似乎不太符合商业逻辑，毕竟如果早点分手，腾讯游戏全走微信/QQ渠道，毛利率可以提升一大截，而总流水也未必下降多少（在中国没有微信/QQ的人恐怕不多吧）。 原因很简单：国产安卓手机厂商掌握了系统底层，有几乎无穷无尽的手段去辖制APP厂商，即便是腾讯这样的公司也不敢与之闹翻。 假设你使用的是国产安卓手机，你从微信游戏中心直接下载一款游戏，那么这个行为有很大的概率会被手机系统“截获”，并提醒你：“这个链接不安全，建议到我们的应用商店下载。”如果你点了“同意”，就会跳转到应用商店，下载的就是渠道包而不是微信包了，你的充值流水就要给应用商店分50%了。 就算你躲过了这一步，接下来某一天你启动手机清理功能时，手机系统也可能向你报告：“某某游戏占用空间过大，消耗流量过多，建议到应用商店下载更好的版本。”如果你相信了，就会卸载微信包、改装渠道包，你的充值流水又要给应用商店分50%了。 如果这一连串的枪林弹雨你都躲过了呢？手机厂商还有最后一招，可以从底层禁止运行微信/QQ安装包，或者禁止对其进行更新。因为手机厂商掌握了底层，在理论上可以对一切软件为所欲为。当然，在现实中，真正做到这么绝的是极少数，大家会维持一个“心照不宣的平衡”：腾讯不会刻意诱导用户不从安卓渠道下载游戏，安卓手机厂商也不会对微信/QQ安装包赶尽杀绝，大家都有钱赚，你好我好大家好。 问题的关键在于：国产安卓渠道分走的比例实在太多了。苹果的渠道分账只有30%，海外Google Play只有30%，PC端的Steam也只有30%；就这个比例，很多开发商/发行商还觉得太高了。国产安卓渠道倒好，行规就是50%。在全球任何一个主要国家、主要游戏市场，这种渠道分账比都是最高的，没有之一。 请注意，对于游戏厂商来说，50%的分账比只是一个开始。如果你要在安卓应用商店买推荐位、买热搜词，还要额外付费或者签署对赌协议；而在国内苹果应用商店,推荐位和热搜都是不卖的，更不存在“对赌协议”这个说法。现在你知道为什么越是质量优秀的游戏，越是愿意在苹果首发了——不但分账比低，而且没有乱七八糟的额外成本，而且用户质量和ARPU明显比较高。 平心而论，华为应用商店已经是国产安卓渠道里面非常优质的了，毕竟它有大量高端用户，用户忠诚度也很高。换成其他安卓渠道，游戏厂商会更苦，给渠道打工也就罢了，自己也落不到什么好处。 所以本怪盗团一开始就旗帜鲜明的表示：腾讯VS华为的这一仗，我支持腾讯。也只有腾讯这种级别、自带渠道的头部厂商，敢于抗争到这种地步；不要以为它只是为自己抗争，它代表的是整个行业——如果腾讯的抗争成功了，对整个游戏行业只会有好处。 与此同时，本怪盗团还要表示：虽然我支持腾讯，但是我也理解华为以及一切国产安卓手机厂商。它们索取50%的分账比，在外界看来有“狮子大开口”的嫌疑，不过它确实是有苦衷的。现在它们也确实无法让步，至少无法太早让步，这并非完全出自贪婪。 华为等国产安卓手机厂商的苦衷就是：安卓手机的毛利率太低了，硬件不赚钱，必须依靠游戏联运赚回来。说白了，游戏玩家是在补贴整个国产手机行业。降低分账比看起来很简单，却有可能动摇国产手机产业链的根基，导致一系列连锁反应。 华为、OPPO、VIVO都没有上市，我们就看看小米的财报吧：2019年，小米的智能手机业务毛利率只有7.2%；最近一个季度，在销售额强劲增长的情况下，该业务的毛利率也仅有8.4%。毫无疑问，这是一个极低的毛利率，甚至比大家心目中最苦的传统制造业还要低。华为的毛利率可能稍高一点（因为品牌定位略高），但是肯定高不到哪里去。 另一方面，2019年小米的互联网服务业务毛利率高达64.6%，最近一个季度为60.4%，这是非常不错的。国产手机厂商的“互联网服务”业务一般包括广告、游戏联运和其他内容分账，我们无法得知其中的具体比例，不过可想而知，游戏联运肯定占据非常大的一块。如果这块业务收入下降甚至消失，后果不堪设想。 我是一个苹果手机用户，可是我也承认：国产安卓手机的硬件性价比高于苹果。一款7000多元的苹果新款旗舰机，仅仅比较配置和跑分，可能也就比得上一部4000多元的国产安卓旗舰机。国产安卓厂商忍受着极低的（甚至是负数的）毛利率，换取了巨大的市场份额。想象一下，如果国产安卓手机的售价跟苹果在一个档次，还会有谁买？这不是一目了然吗？ 大家都不是做慈善的，都要赚钱。国产安卓手机厂商不是做慈善的；在商场上，任何人都不是做慈善的。它们可以不追求苹果那么高的毛利率，但不可能忍受特别低的毛利率。以游戏联运等“互联网服务”业务去补贴手机业务，历史证明是一种合理的策略，消费者大致上是接受的。这倒是很符合“互联网思维”：羊毛出在猪身上，游戏厂商（最终是游戏玩家）补贴了全体手机用户。 这一点肯定会引起腾讯、网易、米哈游、莉莉丝等一切游戏厂商的不满：羊毛为什么要出在猪身上？现在国内智能手机普及率已经见顶了，手游市场进入了精品化、长线运营的时代，手机厂商继续搞“羊毛出在猪身上”这一套，对游戏厂商又有何好处？这一套玩法要搞到地老天荒吗？ 我只能说：在任何一个成熟的市场上，内容方的占比都是逐渐提升的，优质内容都是要为王的。内容固然离不开渠道，渠道更离不开优质内容。现在，内容方有了更多的选择——可以去买量，可以去TapTap吸引核心用户，可以去B站吸引年轻二次元用户，还可以做品宣做口碑……应用商店仍是一个重要渠道，但是已经没有五年前那么重要了。这就是莉莉丝、米哈游、腾讯等游戏厂商纷纷而起挑战渠道分账比的根本原因。希望一切都能以有利于内容方的方式得到解决。归根结底，有利于内容方的事情，才会有利于用户自身。   作者：互联网怪盗团链接：https://xueqiu.com/8242980329/167355472来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做如何构建一个好的盈利模式？来自于思想钢印9999。 1/4、股票投资也有盈利模式我之前认识了一个股友，他特别爱买那些受到行业负面事件冲击的优质企业。几年来，先后靠此抓住了茅台、中兴通讯、隆基股份等投资机会。 我想，很多人都有这个投资经验，大部分人只是记住了这个经验，等机会来时再判断能不能做，只有少数人能对这个经验进行详细的机会分析，将其出现的条件、建仓手法、仓位控制等一系列因素总结成一套独特的打法，甚至形成一个投资偏好。 这就好像企业经营中的盈利模式，几乎所有的盈利模式都是由企业领导人偶尔发现的经营机会演变而来的。 而一个投资体系的核心，就是一套或几套盈利模式。实际上，盈利模式就像企业的商业模式一样，可由几种基本形态演变出千变万化的模式，关键是符合企业的价值观、资源和产品特点。 盈利模式听上去很玄，但好在股票投资核心就是一买一卖赚差价，没有什么“花头精”，主要方法很简单：1、找到你之前做过的比较成功的案例；2、抽取其中可复制的方法；3、在实践中依样画葫芦，不断总结经验；4、把该方法的一些条件、步骤固化——最好量化下来。 所以找到一个盈利的核心要素就是“分析盈利”和“总结模式”这两点。 2/4、成功投资的归因分析“分析盈利”，就是对过去的成功投资经历进行归因分析。 分析的角度有很多种，最重要的就是我上一篇中的问题：一笔给你带来丰厚利润的投资，你赚的是估值的钱，还是业绩的钱？ 有读者提出，要做同时赚估值和业绩钱的“戴维斯双击”，这个说法就是没有归因。“戴维斯双击”中，业绩增长带来的利润是你的目标，也是出手的依据，而估值的提升是“买一送一”，是可能出现也有可能不出现的结果——很多股票业绩上升后，估值并不变化甚至反而下降，所以“戴维斯双击”本质还是在赚业绩上升的钱。 在这两个大方向下，可以具体到某些类型，以我在“盈利模式”系列中的四大类型为例： 盈利模式一，困境反转。 好行业好公司遇上了“坏运气”，经营陷入暂时的困境，导致股价下跌，投资者可以抓住机会买入，等待经营业绩反转。 上面的“戴维斯双击”中已经分析过了，本质上还是赚业绩钱，估值提升是“买一送一”。 盈利模式二：成长加仓。 当我们发现一家公司有“预期差”时，我们先买入一部分仓位，在企业经营状况往我们预期的方向上变好的过程中，再继续加仓到设定的最大仓位。 “成长加仓”赚的是什么钱呢？成长股在业绩加速的迹象之前，估值会率先提升，接下来是业绩兑现期，估值缓缓下降到正常水平。在这种盈利模式下，前期赚的是估值的钱，后来赚的是业绩的钱。 盈利模式三：价值中枢。 稳定增长的白马股的收益分为两部分，一部分是业绩持续上涨的收益，另一部分是市场风格偏好带来的估值由低估向高估变化造成的收益。 这种盈利模式有两种不同的具体模式，如果你更注重股价中枢随业绩的稳步上升，就是赚业绩的钱；如果你一定要等到公司进入低估区间再出击，那就是赚估值的钱。 盈利模式四：产业趋势。 判断在今后几年最主要的科技产业趋势，是找到符合这个趋势的公司中最能出业绩的几家，在趋势形成前买入，在业绩兑现期兑现利润。 这种盈利模式也有两种不同的模式：如果你喜欢选业绩释放的确定性比较大的公司，那就是赚业绩增长的钱为主，因为此类公司在趋势形成前往往估值不低，也没有什么弹性；如果你喜欢未来空间广阔、概念纯正，但业绩释放不确定的公司，那就是赚估值的钱，因为此类公司往往在这一轮趋势经历从极度低估到过度高估的过程。 成功投资的归因分析很难，但一定要做，一定要客观。至少要知道，哪些是你追求的目标，哪些是“买一送一”的结果；投资过程中哪些是你可控的因素，哪些是不可控的因素；它的赔率、胜率和出手频次如何？…… 成功投资的归因分析还有一个难点，单笔股票投资的成功因素中，九份靠运气，一份靠努力，只有形成投资体系，才能把运气的因素降下来。所以你一定要分清楚该笔投资中，哪些是财神爷暂时寄放在你口袋里未来还要拿走的，哪些是你自己凭本事永远留住的钱。比如朋友有一笔去年买格力的投资纪录，虽然最终大赚，但却难言成功，因为高瓴投资是一笔意外因素，包括股改本身也有很强的不确定性。事实证明，格力去年不但未走出困境，反而陷入了更大的困境，在2020年与美的的差距越来越大——这一笔赚钱的投资，应该归于失败案例。 3/4、“总结模式”的三个要点“分析盈利”的目的是为了“总结模式”，就是盈利的可持续、可复制、可升级性。一个好的盈利模式需要你把大部分的资源和资金都投入其中，需要你能长期稳定地使用该方法获利。 “总结模式”的要求，我总结为以下四点 第一、能持续地找到机会，其盈利也是稳定的比如“净利润断层法”，选择在财报公布后出现跳空缺口的股票，如果股价其后一段时间获得缺口的支撑，则说明估值和盈利的持续性得到了市场认可，有进一步上涨的动力，此时就是一个最佳买入点。 这实际上是基于“成长加仓”的场景化操作，是被很多策略验证过的方法，盈利具有一定的稳定性，又能持续地找到机会，就可以在此方法的基础上，加上机会发掘、仓位管理和止损止盈的一系列“操作流程”，建立一套有效的盈利模式。 相反，有一些投资虽然干得漂亮，但不具备可复制性，比如一笔在茅台上获利的投资，如果是基于基本面分析，那可复制性就很低，因为茅台的资源和品牌是独一无二的存在，不具可复制性。如果是交易性机会，那就要具体看了。  还有一些方法，盈利的稳定性存疑。很多基于几个技术指标或财务数据进行投资的方法，用不同的时间段进行回测，得到的结果大相径庭。还有一些方法，其效果与使用者的数量有关，过多或过少都会导致失败。这些盈利稳定性不足的方法，都无法成为盈利模式。 第二、你现有资源可以支持这个股票投资方法的资源就是你的仓位、研究精力和时间，有一些对机构投资者有效的方法，个人投资者却无法承受其资源要求。 我看见过有人总结了一套通过细致而全面的草根调研跟踪上市公司经营，预测下一季财报，并与长期基本面定性研究相结合的投资方法，理论非常完美，很多机构投资者也在使用，但这个方法有很大的局限性： 首先，无法跟踪2B订单型业务的公司；其次，无法跟踪财务报表调节空间大的公司；最后，它对于投资者来说精力耗用太多，且都是大量低智力水平的重复劳动。 所以，这种方法对于个人投资者只能偶尔为之，无法发展为盈利模式。 像前面说的四种盈利模式中，“价值中枢”所需要的研究资源比其他三种更少，对于非职业的个人投资者更加适合——从收益上说，在长期业绩增长中获得长线基本收益，抓住其中估值较低的机会可获得超额收益；从成本投入上说，投资对象以确定性较高的白马为主，用较小的研究资源投入，获取中等偏上的收益，是一种可操作性很强的盈利模式。 第三、不断升级你的盈利模式 我刚刚开始做股票是从KDJ、MACD等技术指标开始的，这些方法一开始还真能赚钱，完全可以升级为一个盈利模式。但1996年的一个小牛市后，我就感觉方法开始失灵，后来才理解，原因有两个：一是用的人太多，指标所代表的投资心理就不存在了；二是做庄模式开始兴起，导致量价信号被扭曲。 不光是技术分析方法，大部分投资方法都建立在某一个特定历史时期的投资者特征、公司特征上，时过境迁，早晚会失效。比如2015年以前非常有效的各种小市值、低价股的盈利模式，现在大多已失效。 所以，不断升级自己的盈利模式以符合时代的要求，不断寻找新的盈利模式才是持续的盈利之道。 第四、符合你个人的能力圈和投资价值观 赚业绩的钱，需要对企业创造价值的行为有深刻的理解，所以芒格说五十岁之前不懂价值投资；赚估值的钱，本质上是在猜测他人的行为，是一种典型的博弈行为，很多人缺乏这种理解群体心理的洞察能力。投资者无法长期使用自己不喜欢或不擅长的方法赚钱，不能因为某些方法能赚钱，你就能用，这也是判断盈利的重要考虑因素。 4/4、投资，应该是一件无聊的事，投资是一个高度不确定的事情，所以几乎所有正确的投资方法都在增加盈利的确定性，而不是盈利的多少。所以一个稳定的投资体系必然建立在一个或几个稳定的盈利模式之上。 可能大家脑子里都有一种大片式的赚钱场景，惊心动魄，绝处逢生，抄底逃顶，全仓出击。实际上，真正赚钱的过程都是很无聊的，就是找到一个体系，不停地亏点小钱，赚点大钱，慢慢地滚雪球。 单次交易的过程要忍受短期的模糊，更接近艺术，但投资体系应该像科学一样，追求长期确定性——在一个盈利模式上，通过赔率、胜率和出手频次这三个指标的配合，设计一个好的投资体系。  作者：思想钢印9999链接：https://xueqiu.com/9277793488/166844977来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做穿越牛熊二十四年，我与A股共成长，来自于玉山落雨。  当大洋彼岸美国传来发生金融危机的信息时，自己对此毫无经验，对后果预估不足，持有的银行股又是金融危机的重灾区，最大回撤一度超过60%，这是我经历的第二次股灾，这是僵化教条运用价值投资的教训，也是我投资股市二十四年来最失败的案例。 危机面前，我虽有点郁闷，但并没有惊慌失措，我相信政府的智慧，相信危机一定会过去。很快，政府及时采取正确的应对措施，经济很快触底回升，A股也止跌反弹。到09年底，我不担挽回了08年的全部损失，还取得了不错的收益。 不过接着，11～15年，是价值投资者的郁闷时光，市场风行炒小、炒差、炒新，谁看基本面谁就输在了起跑线上，极具投资价值的蓝筹白马股成了“大烂臭”。 特别是14年，政府出台了一系列金融刺激政策，放宽了融资环境和条件。除了IPO规模大幅提升之外，还放开了一系列新的产业融资手段。定向增发、股权质押、约定回购、可转债等等都是那时候出来的融资手段。投机客意识到除了IPO融资来的第一桶金，还可以多轮连续融资。于是各种杠杆资金疯狂入市，过高的杠杆导致泡沫迅速扩大，创业板被炒到骇人听闻的150倍市盈率，泡沫破灭也是必然的。2015年年中，股市跌幅之惨烈我就不说了，这是我经历的第三次股灾。股灾中，很多韭菜连根都没了，投机者再次被狠狠地教育了一次。 经过几次牛熊洗礼，我对价值投资有了更进一步的认识。在全民投机的那几年，杜绝市场诱惑，买入的主要是以中国平安、招商银行、贵州茅台、五粮液为主的优秀公司股票，同时，辅以港股、B股市场中估值合理的中小盘股。那几年，平安、招行、茅台、五粮液由于流通市值大，倍受市场冷落。在10~13年，我的盈利来源主要来自于港股和B股。 16年以后，市场通过对15年股灾的反思，逐渐回归理性，以中国平安、招商银行、贵州茅台、五粮液为首的蓝筹股纷纷展开价值回归之旅。 说起贵州茅台，不得不重点说一下这几年对贵州茅台的投资。15年年中，当A股进入疯狂阶段的时候，我预感到大盘即将见顶，于是清仓了绝大部分股票，包括并不高估的贵州茅台。现在看来，当初的决定并没有错，因为每当大盘见顶的时候，都会泥沙俱下，我们完全可以利用大盘的顶部，做一次大波段的高抛低吸，但我错在大盘暴跌后，没有把贵州茅台及时的买回来，这是我近几年投资中的重大失误。 2018年，因为中美贸易战，A股经历了长时间的熊市，贵州茅台也一路下跌，特别是贵州茅台公布不如预期的三季报，当天跌停，第二天继续低开5%。当时我是兴奋的，我知道重新买入贵州茅台的机会来了，我认真看了一下三季报，之所以三季报不如预期，主要是因为上一年三季报的基数比较高，造成了利润增速放缓的假象，于是我在当天跌停位置买了不少。当天股价跌停没有打开，于是当天收市前卖出了其他不少股票，准备好了资金，第二天一开盘集合竞价的时候，我又重仓买入了茅台，完成了自己重新重仓茅台的心愿，这是我在近几年最成功的投资，这段经历对我的投资生涯影响很大。如今贵州茅台股价已过1800，收益都翻了两番多，但我依然选择持有。 19年，股市逐渐进入理性投资时代。其中，证券法力度进行了最大的一次修订。这次修订包括了：增加科创板，创业板实行注册制，上证指数编制方法修订，加大违规操作的处罚力度和成本等等。这一系列操作最终目的都是为了增加市场活跃度，让市场更加规范和国际化。同时市场主体经历了前几轮的牛熊洗礼、优胜劣汰，剩下的都是比较稳健的投资机构，外资也在不断的入场。这轮政策的目的很明确，就是让国内的金融市场健康、稳定、有序的发展，然后利用金融市场发展科技和实体经济。 19年7月22日，第一批25只科创板股票在上海证券交易所上市交易，科创板正式开市。 20年8月24日，创业板注册制后的第一批18只新股上市。 A股从投机市不断走向理性，我的投资理念和风格也在不断进化。17年以后，我通过不断学习完善，以及二十多年的探索，逐渐形成目前的投资风格，简单地说就是四个字：守正出奇。守正出奇，本是一个成语，是指按着常规发展，却又不固守常规，能突破思维、出奇制胜。应用在股市投资中，所谓守正，就是胜率优先兼顾赔率，主要仓位力求稳健，拥抱优秀、伟大的公司，与他们一同成长。所谓出奇，就是所投资标的胜率尚可，虽有一定的不确定性，但我们可以基于高赔率买入，属于弹性较大的“奇兵”，这部分仓位为次要仓位。但无论是守正还是出奇，我都是投资优秀企业。 具体投资实践中，总结自己这么多年来的投资经验，可以用大家最常听到的十四个字来概括：好公司+好价格+适当分散+耐心持有。我没有受过系统的金融教育和培训，所以相比较而言，我的投资理念简单朴素，但我相信，简单往往也是有效的。 回顾自己二十四年来的投资经历，之所以能够取得一点小成绩，多少还是有些心得，我觉得投资中最重要的方面有三点。 首先是路要走对，我幸运地走在了价值投资的正确道路上，尽管前些年心中的价值投资理念是模糊的、幼稚的，所选择的投资标的有这样那样的缺陷，但在当年的时代背景下，能够选择的优秀公司并不多，总的大方向是对的。 其次，股市投资勤奋是必须的，这点上价值投资者是幸运的，因为相比需要天赋的趋势投资者，价值投资的方法，普通投资者可以真正在后天学习掌握。我每天花在股市的学习、调研、看市场的时间远多于看盘的时间，多学习可以多发现好公司，多看市场可以发现身边的牛股。 还有，价值投资对投资者，最大考验，在耐心。股市投资中，耐心是比黄金更宝贵的东西。一旦持有一家优秀的公司，就要耐心持有，短期的涨或跌都应该看淡。 有人说，如果你爱一个人，就让他去炒股，因为那里是天堂！如果你恨一个人，也让他去炒股，因为那里是地狱！如果你对一个人爱恨交加，同样也让他去炒股，因为那样他会生不如死！对于三十而立的中国A股，大多数股民是爱恨交加，更有少部分人恨的咬牙切齿，发誓再也不进入股市。这不奇怪，因为大部分人亏钱了，古今中外，七亏二平一赚的规律谁也改变不了。但我是衷心感谢中国股市，历经二十四年的牛熊交替，我收获了很多。 因为A股，煅炼了我的良好的心态，静心观水流，冷眼看世态，投资的路很漫长，我们需要学会淡然。投资不是一潭死水，经常有一些风吹草动，学会乐观，学会宁静，就会一路风景一路歌，投资就成功了一半。因为有了A股，使我能够结交许多投资朋友，特别是雪球上的广大球友。18年，中央电视台财经频道投资者说栏目对我进行了采访，以此为平台，使我有机会接触雪球内外的投资高手。因为有了A股，使我有机会成为职业股民，并且崇尚的是价值投资，不需要时时刻刻盯盘，有了充足的时间。二十多年来，我游历了中国大多数著名的风景名胜。因为有了A股，我取得了不错的投资收益。从96年下半年进入股市，由于自始至终信奉价值投资，截止今年上半年，在超过一半收益被用于投资房产，家庭生活开支、购车的情况下，24年取得了超过74倍的收益。股市的收益支撑了我一家五口人的日常生活开销，让我在几个二线城市买了房，可以感受一年四季的春暖花开。 经过三十年的制度建设，目前，A股的全新时代已经到来，这从这两年的行情中可以看得出来，尤其是今年以来，指数涨幅不小，但两市却仍有一半股票是下跌的。再仔细分析一下，今年的所有个股涨幅的中位数只有区区的4%左右，远远小于最弱的上证指数。据有关券商资料，今年有40%左右的股民不挣钱，今年的行情是一个赚了指数不赚钱的行情。 为什么会这样？因为随着注册制在创业板和科创板的推行，导致企业上市门槛大幅降低，上市公司总数量大幅攀升。另一方面，QFII，公募基金，私募基金大幅扩容，股市生态发生了明显改变，市场主体发生了明显变化。这几年股市大部分涨幅是由少部分优秀企业股票贡献的，再看看牛了十几年的美股，指数涨幅也主要是由苹果、微软等几个头部企业贡献的，大部分股票也几乎没什么涨。在注册制的大环境下，目前市场正在逐步与港股、美股等成熟市场接轨。未来市场仍然只会继续演绎这种结构性行情，优秀企业股票在不断新高，大部分股票小涨、不涨甚至下跌。以前那种齐涨共跌的局面很难再现，普通投资者喜欢炒作的低价垃圾股、题材股，总体很难再翻出大的浪花，市场对专业性的要求越来越强，这就是结构性的牛市，也是A股市场不断走向成熟的标志。 巴菲特说，人生就像滚雪球，重要的是找到湿湿的雪和长长的坡。 投资比的是什么，比的是思考的远见，比谁看得远，看得准，能坚持。如果你看得足够远，这个时代不会辜负你的信任。相信随着各项法律法规的逐步健全，T+0的交易制度可以预期，涨跌停板全面放开也可以预期，中国经济强劲的基本面、宽松的利率环境和老百姓投资理财的意识提高，A股一定会走出长牛、慢牛行情。对于A股的未来，我充满信心。   作者：玉山落雨链接：https://xueqiu.com/6930223813/166619350来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做穿越牛熊二十四年，我与A股共成长，来自于玉山落雨。 A股已经有30年历史，我有幸参与其中24年。在牛熊中穿越，在风雨中成长，见证了24年来A股制度建设的逐步完善，亲身经历了四次大的股灾，穿越了大大小小多次牛、熊市。截止目前，取得了超过74倍的投资收益。 回首走过的路，感慨太多，24年，世事变幻，24年，沧海桑田。想当年，初入股市时，我正值壮年，满头黑发，如今己是年近花甲，两鬓花白；初入市看行情，或去证券公司看屏幕，或用BB机，发展到用股票收音机听，用图文股票接收机看，现在大家都用电脑了。值得说一说的是，股票收音机和图文股票接收机许多人没听过，没用过。那是90年代独特的产品。初市获得信息的渠道，一是街头小报，一是每到周未，证券公司门口自发聚集的一堆一堆的谈股论经的股民。当时我在上海工作，上海话听不懂，但还是凑在旁边听一听。不过我转型早，很快就不参与这些了，取而代之的是在书报亭买三大证券报（上海证券报、证券时报和中国证券报）和证券市场周刊。 1998年专职投资后，直接订阅了这些报刊杂志，远离了市场上这些嘈杂的声音。现在投资者炒股，信息来源广泛了，街头谈股论经和街头小报早己成了往事。最让我感概的是，在身边一大批新股民来到市场的时候，一大批故人被股市淘汰，当年和我一起出入证券公司、意气风发、指点江山的股友，一半以上已远离股市，成为了局外人。 我初入股市是在1996年秋天，在此之前的A股故事我没有参与，因此没有发言权，但是96年以后倒是可以简单说个一二三。二十四年来，我亲历多次股灾和熊市。每次股灾，每次大熊市，都没有让我倒下来，相反，能让我进步不少。我出生在一个困难的农村家庭，好不容易历经磨难，1982年应届考上大学，眼看可以跳出农门，没成想因身体原因被学校退学，遭此打击，在短暂意志消沉后，重新振作起来，从工厂炊事员做起、到乡村代课老师、乡政府办事员，后来到央企中国核建从事管理工作。 青少年时代这段艰难而复杂的经历，除了让我长了不少见识，更对我以后的投资帮助很大。 1996年的秋天，中国股市热火朝天，赚钱的神话一个接一个，最终，我没禁得住诱惑，在连股市基础知识都不懂的情况下，冒冒失失用少量资金开始试水，买的第一支股票是当时最便宜的马钢股份。 当时的A股市场，股指飞速上升，成交额急剧增加，垃圾股鸡犬升天，被恶性炒作。如果让股市继续疯狂上涨，有可能会威胁到资本市场的安全，威胁到金融体系的安全，于是，管理层发出十二道金牌。其中最著名的是《人民日报》刊登得文章《正确认识当前股票市场》，指出中国股市“最近一个时期的暴涨是不正常的和非理性的”，并于当日开始实施涨跌停板制度。结果，股市连续两天几乎跌停，第三天仍然跳空大幅低开。这是我经历的第一次股灾。股灾中，我的一点获利还回去不说，还亏损三分之一本金，然后，经受不了心理压力，斩仓出局。 毕竟亏的是自己的血汗钱，股灾过后，痛定思痛，我思考了很久，怎样才能找到在股市中稳定赚钱的模式？今后股市投资之路该怎么走？ 这时，神奇的巴菲特大名开始传入中国，那时大家对巴菲特，对价值投资理解的非常简单，就是投资绩优股，于是，我当年连价值投资皮毛都不懂，却认定价投是我今后的道路，并为自己立下了只投资绩优股，不炒垃圾股的规矩。 之所以早早地选择价值投资这条路，还可能跟我的偏理性性格有关系。 1997年春节过后，我又东拼西凑追加了不少投资，外加少部分银行贷款，重新进入股市，并按自己只买绩优股的规矩，全仓买入四川长虹、新大洲、苏物贸(已改名创元科技)三只绩优股。所幸，1997年春季牛市行情大炒绩优股，我在大泡沫中及时获利了结，这是我经历的第一次牛市，收获了人生的第一桶金。 现在回过头来看，我最先的价值投资是朦胧的、幼稚的，但是其实也是正常的，投资就是一步一步在错误和幼稚中完善自己。 1998年，我辞去了央企的高薪工作，开启职业投资之路，现在想来还是很后怕的，如果这条路没有成功，那要多后悔。 1998年以后的中国经济遇到困难，传统企业经营效益下滑。在美国纳斯达克科技股不断走强的启发下，我开始关注科技领域，并订阅有关报刊杂志，努力了解学习，最终满仓买入了正处在成长期的科技股，分别是清华同方、中兴通讯、电广传媒、中信国安、深科技，为即将到来的5,19行情做了充分的准备。说起5,19，这是一个深深印在老股民心中的日子，在我的记忆中尤其深刻，值得我和大家细细分享。 那是1999.5,19，已经低迷两年的中国股市在沉默中突然爆发，出现了以科技股为龙头的“5.19”行情。在不到两个月的时间内，股指从1047点上涨到1756点，行情蔚为壮观。21年过去了，弹指一挥间。但是我依然常常回忆起“5.19”，自那天起，在短时间里，行情给我带来了可观的收益，5.19当天的情景我至今依然历历在目。 “5.19”行情之前，中国股市已经连续下跌两年，当时我满仓科技股被套，我和我弟弟除了听听行情、看看财报，就是以钓鱼为乐，打发无聊的时光。 5月19日那天，天气晴朗，我和弟弟一早便出发了，我们带着能收听股市行情的收音机，来到老家附近的水塘边，悠闲地钓起鱼。那天上午运气不佳，接连换了几个水塘，两人都没有钓上一条鱼，收音机里的股市行情也相当平静。上午十点半以后，正当我们无精打采之际，收音机里传来了股市上涨的信息，并且我持有的几个股票涨势迅猛，我们有些兴奋，赶紧收拾东西，急急忙忙回到了家里，坐到股票接收机前，那时我还没有电脑。 下午开盘，大量场外资金不断涌入股市，成交量大幅放出，以综艺股份、上海梅林为首的科技网络股领涨，我持有的电广传媒、中信国安、深科技纷纷冲上涨停，清华同方、中兴通讯也涨势良好。此后连续2天，电广传媒、中信国安、深科技均以涨停板报收，我在他们第三个涨停板时卖出后，全部买入涨幅落后的清华同方、中兴通讯。在行情的最后疯狂日子里，清华同方连续七个涨停板，中兴通讯同时也连续五个涨停板，这是我做梦都没有想到的，每天我都沉浸在快乐之中，这是我二十四年来投资历史上最难以忘怀的时刻。 再回首“5.19”行情，这是在一个特定的环境下出现的，这样波澜壮阔、激动人心的行情，今后恐怕是不会再有了。但正是“5·19”行情打下的扎实基础和对充沛资金的吸引力，其后，1999年底，上证指数在探底后再次出现新一轮的上升行情，而且这次行情走得更久、更高，一直涨到2001年6月的2245点，时间达到1年半之久，指数涨幅达到67％以上。2245点也成了那轮牛市上证指数的高点，为即将到来的超级大熊市埋下伏笔。 这里我要特别说明一下，我在指数大幅下跌之前已经清仓。 2001年至2005年的超级大熊市，凡是经历过那段岁月的股民，都会刻骨铭心，终身难忘，身在其中的人，有种痛不欲生的感觉。五年时间，指数从2245点跌到1000点，看起来指数跌幅并不大，但因为指标股跌幅小，上证指数是很失真的，个股跌幅巨大，惨不忍睹，尤其是次新股、题材股、小盘股，特别是ST股，股价只剩下最高峰的1/10是常见的事。指数天天阴跌，资产天天缩水，钝刀子割肉。证券公司倒闭了一半！股市日成交金额很多天低于40亿，那个时候，谁在证券公司上班，都不好意思跟别人说。庄股出现大面积的资金链断裂，尸横遍野。股民们说，每次买进都是错的，每次卖出都是对的。当时我认识的两位股民，1996年之前是带着超过100万资金入市的，就在那次超级大熊市中资产缩水成了零头，经不住巨大的心理落差，悲伤的离开了股市。 但熊市往往能让人学到更多，我那时候对价值投资有了更进一步的了解，不炒题材股，不买高市盈率小盘股，在指数见顶回落一段时间后，重新进入股市，先后买入深赤湾、国阳新能(今日的阳泉煤业)、中远航运(今日的中远海特)、招商银行。由于估值不高，又处于景气周期底部，在熊市中逆势小幅上涨，其中重仓的招商银行表现更是突出，使我顺利地熬过了熊市，以正收益迎来了06～07年的大牛市。 略微遗憾的是，在06年开始的那轮大牛市中，在上证4000点不到、市场刚刚出现泡沫时我就清仓离场。其实本质上，那时就是对周期和估值的认知还有欠缺，火候把握还不够。 接下来，就是我投资生涯中教训深刻的一年，2008年。 2008年上半年，我是空仓的，当年上证指数重新跌回接近3000点时，我又重新进入市场，重仓买入当时大幅下跌，但是业绩优良、处于高速成长期，以招行为首的银行股。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做从六个方面分析公司的成长性，来自于梁孝永康2017。 公司的成长性是投资重要的一环，能投资一个业绩不断成长的公司，享受由此带来的超高回报率，是每个投资人所追求的目标。同时成长性也是安全边际的一部分，一个公司只要在成长，即使股价不涨，估值也会不断下移，安全性会越来越高，你更能保持淡定的心态长期持有。 那么如何分析一家公司的成长性呢？我认为可以从以下几个方面入手： 1，行业在快速发展。 就是公司所在的行业是朝阳行业，有很大的发展前景。有没有发展前景不是靠感觉。比如一个新的行业给人感觉好像很有发展前景，老行业就感觉前景有限。再比如规模小的行业给人感觉有很大发展空间，规模大的行业感觉发展空间不足。但实际情况不一定是这样，而是看市场需求。资本无孔不入，只要有人需要，就有市场，就会有资本进去填补这个市场。一个新的需求出现了，但有可能这只是个小需求，不一定有很大的空间。而有些行业，比如保险，也谈不上新行业，发展很多年了，规模也不可谓不大，但从需求上来说，也许还有很大的成长空间。 其实了解一个行业有没有潜力的方法，往往不是去做市场分析，研究资料，而是去基层走市场，去和消费者沟通聊天，去分析和理解消费者的需求。如果你是一个善于思考总结的人，你在消费者那里得到的答案才是最有价值和力量的。这也是我以后重点要走的一个方向，这些年我越来越体会到这一点的重要性，天天在家里看书，看财务，还是不够接地气，总感觉离本质还差点什么？后来我明白了，要去走市场。一个公司的产品有没有潜力，有没有竞争力，渠道做的如何，消费者对产品是一个什么印象，这些东西不在书本上，更不在股吧里，而是在民间，在大街小巷里。  2，行业集中度能提高，公司能提高市场份额。  行业集中度的提高会给公司带来很多好处，不仅仅是规模的成长，更是利润的高质量成长，行业格局会变得越来越好，利润会变得很丰厚。其实格力电器最近十多年的成长更多的是这个原因，当然行业规模也在成长，但行业成长的速度远远赶不上格力成长的速度。空调由以前的群雄逐鹿变为格力美的海尔三巨头垄断的格局，那种价格白刃战不再发生，三家企业市场占有率不断提升，利润率也不断提升。形成了良好的行业格局，量和质都得到了良性的发展。 并不是所有的行业都会集中，都是大者通吃。比如吃饭穿衣都是超级大的行业，但是没有产生行业巨头，因为这种行业无法集中。消费者有各种菜式口味，各种穿衣风格，一个五星级餐厅能赚钱，一个小吃摊照样能赚钱，不可能有一个公司能通吃所有。即使有规模很大的企业，往往也是在某一个细分领域做的很好，形成品牌，比如某些高端服装品牌，他们也只能赢得喜欢他们这个风格的客户。或者通过好的模式成长起来，比如麦当劳，但我们也不会天天吃麦当劳。 空调是一个标准化的产品，最多是外观和性能有所区别，所以少数企业甚至一个企业就能满足所有消费者的需求。而吃的穿的就不同，没有一个企业能满足消费者的所有需求，消费者的需求多样化，而且在不断变化，所以这种行业无法集中。即使是某品牌服装，或麦当劳，海底捞，也是把产品和服务标准化了，来满足某一类客户的某一类需求。 其实大多数行业或产品是做不出差异化的，即使是一个新行业，即使以后能发展很大，也是有无数企业在竞争，而且做不出差异化意味着你很难和对手拉开差距，很难有自己独特的竞争力，这样的行业，即使是朝阳行业，又如何？不一定有投资价值。  3，公司能压缩成本，提高毛利率，提高效率，降低费用率。 在第二点中，我提到了格力电器因为行业集中度而成长，其实格力成长的原因还有这第三点。规模优势会让一个企业边际成本不断下降，特别是快速成长中的企业，大规模采购会降低边际成本，同时研发和广告销售等费用也会因为销售的扩大而摊薄。但并不是所有公司规模大了都有优势，还是要具体情况具体分析。  但是第三点无法让公司的成长一直持续，到了一定水平，对成长就没什么作用了。倒是这一点经常被我用来评价管理层的经营水平，一个管理松散的公司，如果大幅提升管理能力，公司变得非常高效，即使规模没有扩大，销售也没有增加，利润也会大幅增长，只是无法一直增长。但这样的管理层会给股东多赚太多的钱，本来一个公司年赚5亿，管理水平大幅提升之后，也许年赚10亿，那十年多赚多少钱？而且这样的管理会给公司带来竞争力，产品更好，利润更厚，护城河变得更宽。  4，公司产品有提价权。 这也是公司成长的方式之一，而且是最有质量，最不需要投入的成长。产品提价，不需要扩大投资，不需要增加成本，收入就增加了，而且增加的收入大部分是利润，这多好的事情。但是这种公司的产品往往是那种在消费者心中无法取代，很难找到替代品的产品，所以这样的公司极少。 大部分公司是没有提价能力的，竞争激烈，对手众多，你的产品又没什么差异化，一提价，客户马上走了，因为能取代你的产品太多了。其实这样的公司价值是在慢慢流失的，因为成本在涨价，员工工资也在不断上涨，你的利润不断压缩。但是商业法则就是只要这个行业有需求，就不会让其消失，所以这种公司只能维持极其微薄的利润好让其活下去，但是赚不到大钱。 而能提价的公司，当下游成本和公司管理各种成本费用随着通货膨胀的增长，它可以相应的提价，得以保持合理的利润空间。如果产品竞争力非常强，提价幅度会高于通货膨胀，这样公司啥都不用投入，也不用付出，利润也会保持成长，而且可持续性很强。巴菲特非常喜欢这样的公司，称其为特许经营权的梦幻生意。因为这种生意一定具有超强的护城河，要不然不可能有这么强的提价能力。  5，公司开发新的产品，或进入新的领域。 极少有公司一直只做一个产品，一般都会开发新的产品，因为一个公司把一个产品做成功了，经验，研发，管理，品牌，渠道，资金等等都有了积累。这时候开发相关新产品，可以共用这些资源，成功的概率就很大，也比较容易得到消费者的认同（最终能不能成功，更多的是看消费者这一层）。比如公牛，本来是做插板的，并且在消费者心中已经树立了安全可靠的形象，因为插座涉及电，而且我们经常用手去接触，所以消费者很重视安全，愿意为了安全付更多的钱。那么后来公牛又推出墙壁上的插座开关这些新产品，我觉得这就很好，因为这个消费者心里和插板的关联度很强，消费者会不自觉的认为公牛的墙壁插座开关质量也很好，也很安全，这样新产品就比较容易成功。 如果公司推出的新产品无法共用以前的经验，技术，品牌等资源，消费者心理也和以前的产品形象联想不到一块去。相当于从零开始，也不是说无法成功，公司之前的老产品不也是从零开始的吗！只是这个难度就大得多了。如果进入一个新领域，和之前的老本行完全不搭边，那难度就更大了，和重新开一个公司没什么区别。  6，行业进入成熟期，公司随着宏观经济的缓慢成长而成长。 很多巨头企业，大蓝筹，看起来似乎好像很大了，行业也很成熟了，似乎没什么成长性了，实际上不一定如此。其实我们很难判断一个行业是否进入成熟期了，用规模去判断只是刻舟求剑。现在这些巨头企业十年前往往就已经是巨头了，那时候我们也觉得进入成熟期了，不过十年来他们依然继续成长，而且有些成长速度还挺快。比如格力空调十年前就喊天花板了，现在还在喊天花板。你用什么标准判断行业成熟了呢？难道公司或行业最近一两年增长乏力了就天花板了吗？这没有逻辑，因为成长并非直线发展，是有波动的，也许现在的下落反而为后面的继续成长蓄力呢！ 就好像巴菲特投资的大部分企业都是大型公司，甚至巨型公司，但是依然不妨碍这些公司后面继续成长几十倍。因为他投资的公司竞争力很强，而且市场需求一直都在，更关键的是这个时代在发展。20年前没人能预计到中国现在发展这么快，这么大。20年后中国是什么规模呢？我们也不一定想得到。现在你看起来规模很大，觉得是成熟的行业或公司，也许20年后回头一看，当年就是个娃娃。 虽然成长性对投资来说很重要，但成长性是最难判断的。过于看重成长性，追求成长性，很容易走偏。因为成长这两个字极具诱惑性，让你很容易去追逐那些概念公司，蓝图公司，假大空公司，总感觉这些公司未来很有潜力，很有爆发力，让你被他们的商业伟大愿景，创始人的煽动性演讲，战略看起来很宏大的PPT所诱惑，走向投机的道路，其实大部分人会高估这些公司的成长性。 而有些非常有竞争力的公司，管理优秀，做事脚踏实地，精耕细作，又不炒作。看起来总是一个贤妻良母的风格，却感觉不够风骚性感，没有想象力。其实大部分人会低估这种公司的成长性。 我也很重视成长性，但我更重视公司的竞争力和企业文化。没有竞争力和好的文化，成长就像一座空中楼阁，随时可能坍塌。所谓的看长远，并非能看到企业长远以后是什么样子，并非能看到企业以后能赚多少钱。而是能看到这个企业的竞争力和文化能让其长远的强大下去，其市场需求和公司特质能让其以后比现在赚钱能力更强，至于未来能赚多少，只是一个预估，而且我们对这个预估尽量要保守。这样我们才能有一个良好的心态去长期持有这些公司，享受其后面的成长。而且据我的经验，最后得到的往往会超出我之前的预期。 心系成长，就如种子心向阳光，然而只有细心耕作，耐心浇水施肥，种子往下扎根越深，往上才能成长的更高大。否则可能会揠苗助长，虽满怀收获的期待，最终难免一无所获的结局 作者：梁孝永康2017链接：https://xueqiu.com/8094080648/165633707来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做为什么我们在A股那么容易输钱？来自于持有封基。 投资这个行业，和很多行业不一样。比如说下围棋，也很容易学会，但没有那个普通的围棋爱好者会去挑战柯洁。但投资不一样，很多业余投资者都会去挑战职业基金经理，主要原因是投资和围棋一样易学难精，它的规则也和围棋一样简单明了，但不同的是你和职业选手下围棋，绝无胜一盘的可能，但投资你会很容易的在短期内超过一些职业基金经理。正因如此，就给人一种错觉，似乎普通人会很容易的战胜职业选手，战胜市场。  每次牛市，很多初入市的普通投资者，或许是因为运气，或许是因为杠杆，赚的盆满钵满，结果错把牛市当常态，或者趾高气扬的看不起职业基金经理，或者觉得老板剥削了他不如自己去做职业投资。但一个牛熊周期下来，除了少数人确实获得了不错的收益外，大部分人可能还是坐了一次过山车，甚至还出现亏损。 那么，对于普通人来说，股市为什么这样难赚钱呢？这里有外部原因和内部原因。我们先说外部原因。拿沪深300指数和标普500指数相比，2004年12月31日到2020年12月7日将近16年，沪深300指数涨了402.22%，而同期标普500涨了204.64%。 但是实际情况没有那么乐观，因为绝大部分投资者都不是一直持有了16年沪深300指数，那么在这16年里任意时间买入沪深300指数，分别持有一周、一月、三月、半年、一年、两年、直到七年，情况会如何呢？ 残酷的数据告诉我们，如果持有两年以下的，胜率从来没有超过55%的，即使到了七年，沪深300的胜率也只有84.68%，而同期标普500的胜率高达93.88%，持有两年，沪深300的胜率只有50.30%、而标普500的胜率高达85.85%。再加上各种追涨杀跌，实际上确实会出现七输二平一赢的结果。  那么问题来了，长期的收益率是沪深300高，但胜率又比标普500低？这是什么原因呢？我们仔细看了对应的平均收益，才发现了问题所在，以平均持有2年为例。虽然标普500的胜率远远高于沪深300，但期间标普500的平均收益率只有16.06%，而沪深300则高达32.90%。几乎高了一倍。 这个数字告诉我们，相较美国的股市，我们的A股具有多数人亏钱，少数人赚大钱的特点。如果仅仅只有这个外因还好，关键是我们自身还存在了很多先天的或者后天的不足。 我们自身在投资中存在着哪些缺陷呢？我总结了十大误区： 第一大误区：赌博心态 投资是任何人都需要伴随一生的事情，是需要用时间来慢慢积累的。如果你有一笔10万的资金，我们假定平均每年能赚12%，那么40年后的资产是930万，如果同样的10万，如果你晚投资10年，同样的收益率，那么最终只有不到300万，差了整整630万。 但如果你年轻的时候不及早开始投资，牛市来了看到周围人赚钱了又产生嫉妒心理。马云赚多少钱很少有人去比，因为大家知道比不了，但你周围的同学、同事、朋友、邻居如果赚了钱，很容易成为入市的一个理由。因为他们过去和我差不多。为什么他可以我就不可以了。在这种心态下进入股市，很容易产生赌博心理，因为想追上你的周围人。 在这种赌博心理趋势下，很容易把所有的资金全部一把注入到股市，满仓一个品种，甚至用了高杠杆。而这个时候往往已经是牛市的高点了。如果碰巧赚了点钱，会更加强化这种行为，直到赌博失败为止。 第二大误区：从众心理 买股票基金听周围人介绍。因为自己不具备相应的投资理念和知识，周围人如果赚钱了，那就很容易产生从众心理。大家都买这个股票，大家都买这个基金，成为初入股市的投资者的很常见的一个投资理由。 从众心理不完全不对，但要有自己的独立思考，在学习了投资相关知识后，应该理智的把大众特别是周围人的投资行为作为一种信息去判断。盲目从众很容易在牛市的疯狂中推波助澜，高兴了没多久就可能被套在高高的山岗上。 第三大误区：迷信心理 和从众心理不同的是迷信专家和大V。当然除了个别的滥竽充数的以外，大部分专家和大V的水平肯定比我们普通投资者高，但他们的言论也应该经过自己的独立思考和判断。一方面有些言论是为了站台，一方面即使有些言论是正确的，也应该考虑这些言论的时间和地点。 举个例子，巴菲特推崇标普500指数基金，而且在对冲基金经理的10年之约中用标普500打败了对冲基金。但巴菲特说这个话是针对美国市场，在中国市场，由于存在大量的散户交易，市场的阿尔法机会要远远大于美国，所以就导致了最近几年来大量的主动型的混合基金战胜指数。即使在美国，这几年纳斯达克指数基金也远远战胜了标普500。不是巴菲特说错了，而是巴菲特是在很多年前针对美国这个市场说的，一方面美国市场里以苹果、微软、亚马逊、谷歌、脸书等代表新经济的纳指市场头部企业的兴起，另一方面是中国市场的特殊情况。巴菲特这样伟大的投资家的言论都需要我们独立思考和判断，更何况其他的专家和大V？ 第四大误区：短线心理 追涨杀跌，天天乐此不倦。短线心理，特别是超级短线，从根本上说还是赌博心理造成的。或者是长线被套，或者是看到有人短线成功。通达信上有个活跃股指数，从2011年最高点跌到2020年7月27日，整整跌去了99%，这还没算上每天的交易成本。当然，一个大概率亏损的行为，总有几个幸存者，甚至还有赚了大钱的。但坏就坏在这些极少数赚大钱的人。如果真的短线没有任何人盈利，那就不会再有人去做这种超级短线了。 心理学告诉我们，古往今来凡是有所成就的人，都能克制自己的短期欲望，心理学上的名词叫“延迟满足”，短线行为天天乐此不倦最根本的原因就是不愿意延迟满足。其实你仔细想想，好比打麻将，四个人都想赢，但最终肯定是不可能的，输是一个零和博弈。股票交易更是如此，如果没有企业的盈利推动，扣除交易成本，连零和博弈都没有。当然打麻将的主要目的是娱乐，如果你把短线作为一种娱乐也未尝不可。但如果你要把它作为一个长期盈利的手段，那无疑是水中月镜中花。  当然极少数高手的存在，对大部分人做短线是一个极大的诱惑。我们大部分投资者都是普通人，大部分也不是职业投资者。我们大概率成不了这些短线高手，况且里面还有一部分利用信息、资金等优势在做市，更是我们普通人做不到的。 第五大误区：炒消息心理 因为缺乏投资知识，缺少理性判断。除了受周围人影响，受专家影响外，还受消息面影响。不可否认，中国的A股受消息面影响还是很大的，各种炒消息的现象比比皆是，一个免税的消息，可以把一个股票拉几个涨停。但这里有个很重要的问题，就是这个消息是短期的影响还是长期的影响，是心理层面上的还是对业绩有实质性的影响，股价是否存在过度反应？这些都需要我们投资者去独立判断。 雄安消息出来后相关概念股连续大涨，但过后则是一地鸡毛，尘归尘土归土，就是一个深刻的教训。雄安的影响是长远的，但对于这几年相关的股票的业绩很难有实质性的影响。另外类似的有周围环境一紧张就炒军工，也是类似的。和短线心理类似，这种炒消息的行为，也是个别提前介入提前退出的人受益，正因为有这样的人存在，才会对很多人有着强烈的诱惑。关键还是我们大部分人不可能都成为这样的少数幸存者。 第六大误区：贪婪心理 看好某只股票，最近某个板块或者风格盛行，全仓压上，甚至意犹未尽还加杠杆，融资顶格不够甚至还去做场外配资， 如果运气好赚了钱，更会加强这种贪婪心理，最终导致失败。说一个定投中的故事，2011年不少人跟我定投中证500，到2015年3月份我翻倍清仓了，大多数人是因为在2011年连续下跌恐惧导致停止定投，个别人还因为贪婪，到了定投日因为跌跌不休，所以想能不能等几天跌的更多一些再买进，再过了几天如果还在跌，就会想能不能再等几天。如果涨上去了就更不买了，他就会想前几天便宜我不买，今天贵了我买不是傻子吗？ 贪婪心理还表现在对下跌的痛苦要远远超过对上涨的愉悦，如果一个品种上涨后跌回原点，给他带来的还是痛苦。贪婪心理导致每天都会产生无穷的后悔和懊恼，失去了投资的真正目的。 第七大误区：恐惧心理 和贪婪心理不同的是恐惧心理也是有害心理。这些人往往是在牛市里极度贪婪，到了熊市又变得极度恐惧，同样的消息不同的解读。投资中的恐慌心理，主要还是对持有品种的未来走势不确定导致的。即使持有债券或者可转债，到期时间确定、价格确定，还是有很多人对过程中的下跌产生恐慌心理，学习了一些技术指标，发现典型的技术指标下跌趋势后更加恐惧，殊不知这些技术指标只不过是过去经验的总结，是否准确有个概率问题，另外有些成交量不是很活跃或者被控制的股票，会故意做出下跌趋势引导散户割肉。凡此种种屡见不鲜。 第八大误区：锚定心理 因为你对未来的恐惧，所以很容易找一个参照物。比如说你去市场买东西，你如果不熟悉价格，很容易和摊贩讨价还价，而摊贩掌握了你的心理后，故意开一个天价让你砍价，你觉得通过砍价获得了便宜，其实你还是因为锚定了摊贩开出的高价而觉得占了大便宜。 在投资中一样，有人卖出的理由就是赚钱了，有了5%、10%的收益就觉得可以止盈了，殊不知股票价格的涨跌和你的持仓成本基本没什么关系的。股票的基本面起了恶变，比如说当时的乐视网，因为看到账面出现亏损死活不愿意卖出，导致最后不可收拾。同样因为基本面恶变，下跌也不会因为你的持仓成本的高低而停止下跌甚至反弹。凡此种种，都是锚定效应在投资中给我们带来的误区。 第九大误区：惯性心理 心理学上还有一个名词叫近因效应。就是说最近一次的成功或者失败的经历对未来的影响是非常大的，就像俗话说的那样：一朝被蛇咬十年怕井绳。殊不知其实你遇到的一次失败或者成功的经历只是一个个案，可能不具备普遍意义。 我自己在投资经历中就多次犯了惯性心理。上海石化亏损后就10多年没碰股票；2008年大熊市靠债券获得了很好的收益，到了09年四万亿行情来了还是固守熊市中的债券思维模式，错失了一次大牛市；到了2016年靠小市值策略大幅度跑赢指数，2017年蓝筹行情来了还是固守原来的思维模式，再次跑输指数。上次成功的就一直使用，上次失败了就一直不敢碰。把自己遇到的一次个案当作普遍规律，外界条件一变就产生失效。 第十大误区：喜新厌旧心理 和惯性心理正好相反的是喜新厌旧心理。过去股市里炒新是屡见不鲜，这个炒新主要是新股上面没有套牢盘，所以很多人不讲基本面不讲估值，一个劲的往上炒，直到由于某种原因崩盘。总觉得反正只要我不去接最后一棒就可以了。殊不知即使你这次没接最后一棒，总会有人接的，这次你没接，不代表将来不接。这种刀口舔血的活不是好干的。 对于基金投资者来说，还有一个怪现象是喜欢买新基金。喜欢买新基金有几个原因：一是受客户经理的影响，或者是受基金公司的宣传的影响；二是觉得老基金净值高了，太贵，不如新基金的净值从1开始算起。 一般情况下，我们不建议去买新的基金，特别是新的主动型基金。因为指数基金还有历史的指数可以追溯，主动型基金虽然可以根据基金经理以往的业绩来推测，但如果你相信这个基金经理，为什么一定要去认购新的基金而不去买他老的基金呢？新基金还有一个募集期，资金到账后还要建仓。一般来说除非有不同的主题，持仓大概率会重叠的。 有人觉得新基金净值从1算起便宜，这更是一个误区。举个例子，如果我们假定新老基金都只持有茅台，茅台价格1800元一股，那么新基金净值1，就相当于1/1800的茅台份额，而老基金净值2，就相当于持有1/900的茅台份额，如果你花了1800元买了净值1的新基金，相当于买了1股茅台，但如果你花了1800元买了净值2的老基金，一样相当于买了1股茅台。虽然看起来净值高，但其实是一样的。  股市看起来很容易，只不过是一买一卖，而且短期也能取得很好的收益，但要长期稳定的在股市中获利，就要认清楚股市的本质，特别是A股的本质，战胜这些不利的外部和内部因素，方能获得正果。  作者：持有封基链接：https://xueqiu.com/6146592061/165230012来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

方三文：各位球友大家好，今天是雪球直播节其中的一场，由我和著名的张鹏老师来聊一聊直播，关于直播的直播。首先我介绍一下张鹏老师，张鹏老师是极客公园的创始人，也是一个中国创新商业长期的观察者，每次我跟张鹏老师交流这些问题的时候，都能获得很好的启发和很好的体验，所以我觉得跟张鹏老师聊天是快乐的。 张鹏：这么正式的介绍我，历史上第一次。 方三文：今天还要介绍一下我，我是“不明真相的群众”，可能大家相对熟悉一些，我们今天聊一聊直播。 说起直播，问张老师一个问题，你第一次听说直播是什么时候？ 张鹏：其实直播这件事，你要说这个词出来的时间挺长了，最早可能是那种秀场直播的感觉，大家其实看看直播，乐一乐，打赏，有人给你讲各种东西。后来这些年。 方三文：我怀疑你比这更早就听到了直播。 张鹏：你提醒一下。 方三文：中央电视台，中央电视台，这里是巴塞罗那奥运会现场直播。 张鹏：那也算，我以为你说互联网上，如果从视频的角度来说，直播是一种一直存在的方式。 方三文：其实之前就有，这个东西可能不是一个新鲜事物，我们就看一看现在的直播，和我们刚才说的中央电视台，中央电视台，巴塞罗那奥运会现场直播，到底发生了什么变化呢？ 张鹏：变化还是挺大的，你看当年，直播如果从字面上定义，就是一个Live，现场，最早也是从这儿来的，当电视信号的传播能够随着移动，在各个地方都发生的时候，通过卫星等等，就会有直播的形态。但是那个时候，更主要的是一种，说我这个事实时发生，我就转给你，不是后期剪辑。后来到了秀场直播，这里面的主角变了，不是那个事，是那个人，或者是这个人中间那段时间。你到现在，发现这里边，不光是看他，去听他的一些让你快乐的东西，最终会牵引你买东西，交流，主体也会有变化。所以这里边直播的定义，看起来从最开始到现在，变化很大了。 方三文：你说一说这个主体发生了什么样的变化呢？直播的主体，以前是谁在播，现在谁在播？ 张鹏：以前播的人不重要，事重要，比如说你看一场奥运会，你也不光是去看宋世雄的直播解说，他只是辅助，主要是看那个事。现在发现人重要，后来秀场直播的时候，人其实是蛮重要的，因为很多人就是关注这个人，他关注的已经不是这个事了。到现在，人和事会结合，主播很重要，李佳琦，薇娅，罗永浩，大家肯定也是喜欢他们，关注了，关注完了，让这个直播有意义，事也得重要，你卖什么东西，我买不买，体验怎么样，经历了这么一个变化的过程。 方三文：按你的说法，直播主体发生了变化，整个事情的形态也发生了变化，我们还是倒回去看一点，一个非常重要的点，现在的网络直播，直播人的数量比原来直播奥运会的时候有了怎样的变化？ 张鹏：这个数量的变化非常大了，当年的直播是非常中型化的，因为那时候直播技术很复杂，没有足够的资源根本一般人也干不了，现在你发现手机，连接4G，未来的5G，这种情况下，直播每个人都可以做，他没有门槛了，只要你想做，就可以直播，没有约束。如果你要把直播做好，产生商业价值，又提出了新的要求，这也不是当年电视台主持人能解决的问题，这是一个非常明显的变化。 方三文：你觉得现在这个产业的变化，有一个最核心的，是不是数量的变化？ 张鹏：我觉得肯定是，一般来讲，都是数量决定质量。 方三文：我们都是老媒体工作者，我们可能过去的时候，都会自认为是有品质追求的媒体人，会认为我们自己写的稿子，我们自己的发言，是有质量的，我们认为是属于少数能输出有质量内容的精英。但是其实，最后你有没有发现，可能我们搞错了。 张鹏：这个我觉得也是这些年，你发现的一点，前段时间跟经纬创投的张颖聊，他也讲这句话，本质上直播是数量决定质量，这个行业的爆发也是这样，如果你没有足够大的基数，足够低的门槛，有这么多出来，你在里面长出足够好的，突破性的，也很难。 方三文：数量最重要，直播也是数量堆起来的。直播，数量堆起来的原因是什么呢？ 张鹏：简单讲，两个原因，一个是咱们刚才提到的技术门槛的降低，不需要弄几万的设备，卫星的线路才能怎么怎么着。第二，本身在今天直播这件事，他会带来人们体验的一些变化，人的诉求确实是ready的，并不是强行给他一个东西，任何能够迅速火的东西，背后一定有一些社会上的诉求，以前没有被挖掘，没有跟技术环境匹配的。直播这件事，信息的密度是非常高的，他比文字、音频，因为他是视频，视频的信息量是更多的，大家在今天挺愿意接受更丰富的信息量，而且人的眼睛信息处理能力远高于其他的东西，这一点也是技术打开，同时人们喜欢这样高信息密度的东西，当然也包含商业的环境，电商这件事，现在需要导购，电商从原来搜索的场景，我们知道要找什么，去搜，去买便宜的，到了我们希望让他能够有一些随机的，有人推荐，人的推荐比机器推荐现在可能还是也有优势的，所以这几个因素都在起作用。 方三文：你说的这个，其实是技术的变革导致了数量增加，手机拍摄、剪辑、上传，门槛降低，这是数量增多一个根本的原因。第二，这种东西带来体验的改善，你刚才提出视频的信息量大，我对这个问题稍微有一点不同意见。比如说我举一个例子，推一条关于新冠疫情最新的报道，手机上给我推过来一个东西，我其实很想看，但是我一看，是爱奇艺给我推的，我就不看了，你觉得这是什么？ 张鹏：这属于你在信息上追求的要点，不在信息密度，在于信息的纯度，人其实对于信息需求，就像人吃饭，你有没有吃方便面、快餐的时候，你是不是很紧张，你说老方别着急，我给你备了满汉全席，三个小时上完。 方三文：我再给你举一个例子，实际上关于投资类的内容，其实大部分我是不愿意看视频的，这里面是不是也有一些背后的规律呢？ 张鹏：你为什么不愿意看视频呢？ 方三文：这就是你说的，你认为视频信息量大，我认为这东西不是一个真理，可能某些情况下是，比如说前两天，我看到一个流传很广的视频，是讲菲律宾，还是台湾，还是哪里，有一个地方发生了泥石流，有一个房子被泥石流冲，慢慢从地表消失了，我对于这样的内容，如果看文字是毫无意义的，一定是视频才有意义的。另外一方面，我刚才说的，对于有些内容，我觉得视频是没有意义的，所以我倾向于认为，视频的核心可能不一定是信息量，而且他对传达特定的东西效果特别好，比如说传达场景，还有一个非常重要的，就是表达情感，他的情感密度应该是比传统的图片文字强非常非常多的，如果你把情感密度，或者是现场的感觉，认为是一个信息密度，我非常同意，如果你说对于所有的东西，比如说传达逻辑，可能并不是这样的。 张鹏：首先你说得我都很认同，我是这么理解的，所有的情感，其实都是基于信息的，比如说咱俩面对面，因为能看到你的表情，实时反馈，这个时候首先这些都是信息，是经过我头脑处理的更复杂，更高带宽的信息，然后我才会变成情感，你说的情感是信息密度基础之上，最终在很多场景里边要有的，就像刚刚咱俩聊的，你开一个财报的会，我看不见，只看文字，我哪知道你当时说的时候，心里虚不虚，如果是直播，这时候我就能感受到，他好像还挺淡定的，说明这个事靠谱。这些要基于足够的信息，你去形成你的判断，以前文字的问题，他给你的信息太少了。 方三文：对，这个东西形成了非常重要的，最核心信息的补充，从这个角度来说，我倒也是非常同意你的看法，他的信息含量特别大，尤其是在情感方面，如果因为这样，我们可以看到，视频直播这个东西对于情感交换是效率特别高，效果特别好的方式。我们就可以看一看，互联网直播，在咱们这个国家，大概经历了两代不同的产品，第一代，就是秀场直播，现在是导购直播，我们就看一看，在这里面，直播的受众和播主交换的到底是什么？ 张鹏：两类其实交换的可能会不一样。 方三文：你认为一样还是不一样呢，不一定，我并没有答案。 张鹏：你这个问题很好，我还真没从这个视角思考过，我们不妨尝试推理一下，你秀场直播看过吗？ 方三文：看过。 张鹏：你喜欢什么样的？ 方三文：当然是姑娘长得漂亮的。 张鹏：老方就是这么坦诚。 方三文：但是姑娘长得漂亮只能吸引我去不去看，他不能决定我看多久，最后很快的，这个人是否有趣会成为他的核心，你觉得在这里面交换的是什么？博主和听众之间。 张鹏：可能是一种很重要的，里面有一类是陪伴，这个时候跨越一定的距离，有一个人在那儿，我知道他是在为我，不管是表演也好，还是沟通也好，我们之间，要不是我欣赏他，要不是我觉得他中间有什么东西触动我，我对他很喜欢，这个时候你就会一直看，等于有的人在跟你交流，虽然他不是只在为你，但是我是其中之一，这种陪伴感是挺强烈的。另外，他会取悦，心情会愉快，养眼也是其中一种，你喜欢看漂亮的，就是养眼。最终能不能到长期关注，甚至打赏，这里边还要看大家和不和，是不是能够真的有才，至少跟你之间有火花，这个非常个人化，很难被统一定义。有的很火的人，有的人就不喜欢，这是很正常的。 方三文：这里面的核心交换的是情感。 张鹏：情感是很重要的。 方三文：甚至可能是其中的主体，如果回头看，跟中国古代有个东西很像，我三岁习文，四岁习武，五岁胸口碎大石，大家有钱的捧个钱场，没钱的捧个人场，跟那个东西本质是完全一样的，但是只是现在互联网把原来走村串巷的，小规模的，全搬到网上来集大成了，这可能是秀场直播这里面核心的逻辑，是一个情感交换。电商导购的直播，你觉得大家交换的是什么呢？ 张鹏：从罗永浩、李佳琦、薇娅这三个大家都挺熟的，肯定不会把这三个套成一种，罗永浩就肯定不会那么赏心悦目，他肯定是另外一种，首先，这群人看着挺熟悉的，听他们讲讲东西，你还是挺愿意听的，这是一个基础，但是更上一层，会更复杂，这个复杂就在于说，如果我看完就走了，听听你聊也还OK，他们没有受益，他们最终要解决大家去买东西这个动作，这个动作里面带来的很大的挑战，他喜欢你，并不一定真的在这上面去买你推荐的东西，所以那个东西本身又变得很重要，导购直播的过程当中，那个东西比最后要实现的那一步动作，你要想让他跨越，这件事不是光靠主播自己的魅力、技巧就能解决的，有很多商业层面的，供应链这一端，这个产品便宜，量足，服务到底怎么样，这些还是挺复杂的，他其实比那个链条长了好多。 方三文：是的，这里面我还是那个问题，他们核心交换的到底是什么，罗永浩卖的东西，那个东西的价格、质量、用户体验到底有多重要？ 张鹏：在那一瞬间的时候，可能大家看不出来，如果要是长期做，这里面可能就会起作用，但是确实你刚才说的那一点，到底他们在那一瞬间在交换什么，我觉得可能在这个交换的过程当中，其实他就是导购。我们回到真实的世界里面，你到商场里，有一个导购在给你介绍，你不要跟我说了，我要走，而是你愿意听他说，说完了以后，有对应的动作，这个时候我们彼此在时间上的交换是什么？这可能就能比较准确地解释直播带货。 方三文：我觉得这里面就有很大的区别，商场里面，走过、路过，不要错过，全国最低价，尼龙袜子九块九一双，但是你发现没有，那个和罗永浩直播，或者你说李佳琦。 张鹏：你那个也是老一代的老够，现在谁这么干。 方三文：我就说，这里面你没发现区别吗，那个时候，那个导购是我们不认识的，因为经常你走进一个市场的时候，那个人吆喝的，你都不认识，是一个陌生的外乡人，哪怕是传统的电视购物，你记得电视购物吗，以前很多的电视台，一到深夜的时候，有一个人跟我一样，操着不标准普通话的人，在那里吼，这盆花漂亮吗，我今天晚上全国总代理，八点半整下单，那个人都是我们不认识的，但是现在罗永浩，或者你说的李佳琦最大的区别是，我们好像认识他。所以，可能是不是我们买他的时候，很大程度上，其实还是跟他做情感的交流。 张鹏：因为对他们认识，所以我们有信任，认同，进而这部分情感被转化为购买行为的驱动力。 方三文：是的。 张鹏：我觉得在那一瞬间里，这个东西确实是有作用，很多人，像老罗第一次直播的时候，他直播的时候，直播后台就在极客公园，因为他那时候的办公室还比较小，那里边当时我能感受得到，看见大部分的人买东西，真的就是给老罗打赏一样，因为认同。 方三文：你用到打赏这个词。 张鹏：我老看你，买一点呗，买完这个东西，自己也能用，总比直接给你钱，我自己好像更实惠一点，会存在这样的情况。 方三文：你用到了打赏这个词，其实跟刚刚的秀场直播有非常共通的地方，其实也是一种情感的交换。 张鹏：源头都离不开情感。 方三文：其实本质上，直播这个东西，因为在表达情感方面，特别有优势，所以他可能无论是通过秀场直播也好，电视导购直播也好，其实本质上是用情感触发了交易，当然这个交易有可能是直接的交易一个虚拟物品，所谓的虚拟物品，我给你快乐，我付钱，打赏，我放一个飞机，放一个火箭，或者是有一些场景，我并不是直接付钱给你，我买一个你说叫我买的东西，其实我也非常清楚地知道，我也是捧一个人场，这个可能是一个直播他的情感浓度，你说的是信息密度。 张鹏：对，信息密度会带来情感的浓度，信息是底层，情感是在他之上的。 方三文：所以他可能导致他有非常强的冲击力，因为人经常会用一个词，叫情感动物，人的这种理性，最后都会被情感稀释，或者是掩盖，最后决定人的行为的是情感，所以这可能是直播这个东西他的爆发力这么强，这个爆发力真的是很强的。我们过去回到秀场直播时代，比如说陌陌时代，整个用户量在互联网公司里面，用户量不高，但是他们创造的利润在中国的互联网公司可以将近排到前五。 张鹏：在那上面，大家的ARPU都很高，单位贡献的值都很高，这是挺有意思的现象，这些现象背后都有一些可解读的逻辑，怎么理解这个事呢？前段时间我跟一些企业家聊，发现中国有很多的兴趣社区，他们也在崛起，里面卖的东西，甚至都不一定只是因为他便宜，比如说鞋，最近的价格反而越来越高，你发现热爱，情感会改变你对价格的评判，以前我们只讲性价比，性价比就是说这个参数这样，性能这样，我就看哪个便宜，当你把情感搁过来，有情价比这么一个词的时候，你的感情和那个价格之间，你自己比，觉得合不合算，体系和性价比完全颠覆。我们已经看到一些局部里面的情价比在起作用，直播，不管是秀场还是带货，跟在电商平台，看一个陌生的卖艺的给你弄一个把式，区别是什么，就是情价比，这个时候你给的钱，不会觉得给多了吧，你觉得我应该给多一点，因为我认同他，情感在里面起到很重要的作用。 方三文：所以有这么一句话，千万不要跟我谈感情，这个东西太伤钱。我们再来看看这个行业，首先秀场直播这件事情，已经创造了非常大的经济价值，同时所有涉及到交易的，导购直播，好像是不是成了一种标配？ 张鹏：这件事，最早秀场直播是一个小圈子，喜欢的人就在里面，不喜欢的人他也不感兴趣，现在你会发现，直播对于电商整个这个大环节，就是流通这个领域里面，确实有这个趋势，成为一种基础的方法，就有点像原来线下总是安排导购，后来发现线上也得有，这个导购跟线下不一样的，刚才你说的，线下你去了都是陌生人，这上面你去了，发现是你认识的人，这样你的感觉，情价比就有提升，所有的机构，大的平台，现在在直播这个层面上都在布局，都在做。而且这件事未来，今天我们理解的，罗永浩、薇娅、李佳琦，这些都不是终局，后面还会有变化，因为这件事正在成为电商领域里面必然要有的一门功课，跟这个是有关的。 方三文：你还注意到一个情况没有，对于媒体平台，或者是内容分发平台来说，你有没有观察到，直播在这里面扮演的角色，是不是在变化？ 张鹏：比如说头条这样的？ 方三文：对。 张鹏：在我看起来，直播给了像头条这样的体系切入到电商大的生态和价值链里面特别好的机会，以前光有流量是不能解决电商问题的，因为过去在搜索的时代，你看当年的阿里，他其实是最早的一个，最大的商品搜索引擎，你要解决这个事，不是光有流量的事，当年流量还都要从百度买的，后来才逐渐形成自有的流量。所以说，你看百度是当年有那么大的流量了，电商是没做起来的，现在发现有了直播这件事，今年在头条体系，为什么把罗永浩拉过去，在里面要去推这个东西，而且他其实在努力的构建一个这样的生态，因为通过这个点，有人关注，他的转化比原来搜索形态下的电商，和在直播形态下的电商，或者是社交网络+直播形态下的电商，其实他的效能是不一样的。所以让他有机会在这儿说，我可以拉一些人，在这里边也形成一个有效的电商的这种新的循环，或者是他切入到整个电商销售的某个环节，我觉得是加速了他们进入到这个环节的作用，而不是原来只做一个流量源头，我给你导过去卖广告，到你那儿去成交，他发现有些成交在他这儿可以做了。 方三文：可能做内容平台的初衷，可能绝大多数的内容平台，你觉得他的初衷，最后是为了做电商吗？ 张鹏：当然不是。 方三文：那为什么，电商在他那里面扮演什么角色呢？ 张鹏：可以这么理解，不管是做内容的平台，还是做工具，微信，你说他不是做内容的，他就是一个通信工具，但是他做成国民应用之后，他有了流量。头条，看似他是分发内容的，他本质上自己理解自己也是一个工具，就是把这些信息分发出去。这些流量获得之后，这些流量就像原油，开采的石油，流量就是互联网时代的石油，他是你推动这个世界往前发展的很重要的一个东西。但是你光开采原油，然后你就卖原油，这个事是不合算的，你需要开炼油厂，这个流量如果在我这儿，我又做了一下提纯，做了一下转化，变成了橡胶，变成了teflon，这个价值就丰富了。 方三文：商业化的深度深了。 张鹏：深了，本质上，任何一个掌握流量的巨头，如果只卖原油，那就是沙特，谁不希望原油再提炼，卖更高价值，那就是科技了，一个是卖资源，一个是卖你的科技竞争力，卖你的更高的价值品。他们的目标，拿到流量以后，也要转化成更高的价值。 方三文：他的目标是在内容平台上赚钱，这是他的初衷，赚钱过去的办法，也比较简单，最早的时候，我在上面贴一些狗皮膏药，卖广告，后来更先进一点，可以插入百度、Google的广告系统，他也能赚到钱，现在之所以这么热衷的用直播的方式去卖电商，肯定是卖电商商业化的效率，对于流量的利用率，会比原来的那种方式更高，更高的原因，有可能就是因为他的情感。比如说我们过去写一篇图文，博主对观众情感的煽动能力是非常有限的，现在都是生产内容，他可能用直播这种方式来生产内容，博主对于受众的情感煽动能力是强的，可以煽动强到可以让他买东西的地步，这个时候可能这个东西就变成了内容平台的一个商业模式。 张鹏：他本质上改变了你原来的转化率，原来原油也能点着，但是炼成真正的汽油，燃烧的价值，能量转化比一定比那个高，所以你要提纯。所以我认为，内容平台，有流量的平台去做电商，本质上是寻求流量价值转换的提纯和他转化率的提升，这一点确实给了他们，又不用再走一遍阿里的老路，也不会只成为他卖原油，给阿里卖原油，这些当然谁都希望在里边能够把自己家地里的东西卖得更贵一点，价值转化得更高一点，这也是带来了整个直播这件事，突然一下在中国全面散开，所有大的商业机构都要考虑这件事，把他当成一个功课去看的核心原因。 方三文：各位球友大家好，直播他其实跟传统的媒体形态还有一个非常重要的区别，他有互动性，观众可以随时参与，大家有什么问题，可以在直播间里面提问，我和张鹏老师会抽空来回答大家的问题，这才是真正的互联网时代的直播。 张鹏：正好说到这一点，除了情感，还包括在这里面有实时的互动，你看以前的电视，也没什么可互动的，都是人家给你放就完了，现在你写的东西，是有机会看到回馈的，打个赏还要念一下，感谢老方给我发了一个多大的红包，放了一个火箭，那个情感有落地的地方，你光说喜欢我，我没看到你行动啊，直播是能让你看到的，在这里面，很明显是有价值的，还是挺有意思的一件事，你的情感视角是有意思的。 方三文：还是提醒大家一次，有什么问题可以在直播间里提问。我们说一说7月份雪球做了很多的直播，甚至我们推出了直播节，你从一个行业观察者的角度，你觉得雪球为什么现在要来做直播呢？ 张鹏：你反问我，让我猜。 方三文：对。 张鹏：我觉得可能是这样，首先雪球自己是一个非常有黏性的社区，这里边在这个社区的基础之上，又在投资这样的领域，大家肯定其实非常期待有更高信息密度的交流，我觉得是这样的，既然有一个社区，他不是一个媒体，他应该是更多对多，更丰富的交流，而不止是单向的信息发送。所以对于一个社区来讲，直播的形态带来的更高信息密度的交流，甚至是带来这种情感层面，刚才我们说的情感包含，你是不是真诚，你说的真的还是假的，我的判断，这都是情感，他天然是有一些优势的，就是做直播的这种方式。当然在这个过程当中，因为我们还没有真正了解你长期这个事是怎么理解，但是让我挺震撼的，上来就搞一个月，怎么会上来就搞一个月，一般直播就搞一场，或者是搞两天，为什么搞一个月，这是怎么来的？ 方三文：搞一个月是我们运营的同事决定的，我也不知道他为什么就要搞一个月，从这个东西可以看出，他们想猛搞直播，为什么要猛搞直播呢？这个事情可能从我的角度来说，可能也有一个过程，雪球是一个投资者的社区，我觉得投资这里面，核心是逻辑，我过去一直有一个判断，回到刚刚的问题，对于表达逻辑来说，图文的效率更高，视频并没有优势，这是我过去的看法。但是今年因为有新冠疫情，人出门难了，很多东西都搬到了网上，我们也尝试把一些东西变成视频搬到网上。比如说上市公司，他的业绩发布会，二季度业绩很好，大家都来听，过去我们都有做这个直播，后来我们今年开始做视频的直播，我们就发现，观众好像有时候对效率，或者我过去认为观众只关心效率，这个事情可能错了，其实他有时候会关注情感，刚才我说的，看看董事长说话时候的神态是否自信，语气是否平稳，这个东西就很有意思。再比如说我们这边会做的很多的直播是什么呢？是基金经理的直播，和受众的需求，双方都是非常清楚的，基金经理他希望观众买他的基金，说我这个人投资收益很好，投资能力很强，长期净值很好，人品也很好，值得信任，你们来买我的基金吧，他的诉求是非常清楚的。而观众也很清楚，我就想看看这个直播，首先他说他的投资策略是怎样的，或者是到过去我也看过了一些，一般来说，他都会有文字，要找到这样的文字是容易的。但是，比如说这个人长什么样，这个人像不像一个骗子，他说话靠不靠谱，有很多时候他觉得有一个视频是很好的。所以，我们今年疫情最严重的期间，我们就开始做这个事情，一个是做基金经理的直播，另外一个是做私募产品的线上购买。 张鹏：你这也是电商。 方三文：过去因为私募产品，一旦至少要一百万，是一个很重大的决策，过去的销售主要来说，是通过线下，就是面对面的说服来完成的，我是一个销售，你是一个金主，咱们约星巴克见个面，促成购买。对于这么重大的决策，有没有可能完全在线上完成，有没有可能通过直播这种形式弥补线上情感交换的不足，我们是想试一下的，结果试了一下，发现效果很好，这个过程中，可能基金经理在视频面前阐释自己的投资理念，投资策略，本身就有一定的便捷性，但更重要的，他能够通过视频直播这种形式，建立起用户对他的感知，就是立体的感知，其实这个过程当中，可能也完成了情感交换，最后就是用户购买基金产品的转化效果是很好的，可能跟电商带货是一样的。 张鹏：可以这么理解他提速了信任建立的过程，带货效果怎么样，有没有什么可以公布的数据？ 方三文：大家知道一只私募基金开始的时候要募集是很困难的，但是现在在雪球，有一定的信用积累的基金经理，他通过一次直播，就可以发起成立一只基金，这个效果是非常吓人的。其实绝大多数私募的成立都是非常困难的，现在通过线上的视频直播以及线上购买流程的结合，完全可以完成这个事情，这个东西很出乎我们的意料，这个东西也是适合我们这个行业的。 张鹏：确实也是一种形态的电商，你发现如果我们看到直播背后底层的东西，更丰富的信息的密度，他能支撑形成我们跟情感相关的东西，进而形成转化率，降低成本，增加信任，提升效率，一定在各个领域里都有机会开花，我前面聊过，为什么情感这个事特重要，未来很多的东西，AI能干很多重复性的，标准化的，符合逻辑的事，AI就是擅长干这个，他甚至不受情绪影响，他也没情绪。后来我们探讨人未来要干嘛呢？我觉得人就是多得干一些符合人性的事，有人的情绪的事，直播这个事，跟人未来核心的东西是相关的，我觉得雪球开直播的这个事还是挺对的，我挺期待你们接下来在这里边，以后就是在直播赛道里，还有你们这么一个门派，这个也挺有意思的。 方三文：是的，我们来看看屏幕，有什么问题。 张鹏：我有一个问题，为什么方丈要把你的直播定成六块钱。 方三文：我也不知道为什么，定多了，感觉好像我靠这个挣钱，不太合适。定少了，你也觉得没什么意思，来的人也不真诚，所以我定了六块钱，现在我把互动的收入，其实都是拿去捐助一个乡村夜读项目，大概是这样子。 张鹏：你就践行了直播是跟情感相关的，不为赚钱，交个朋友，跟老罗说得差不多。 方三文：刚才我看到有一个问题，现在各个平台，尤其是大的平台，比如说抖音，快手，他都做直播，他对原来独立的直播平台，比如说这种陌陌，YY会有怎样的影响，你怎么看呢？ 张鹏：肯定这两类的东西不一定是完全谁替代谁，本质上是不太一样的，比如说购物这个层面上是一种，虽然会挤占一部分时间，因为人的时间就这么多，你看了电商的直播，看秀场直播的时间就会少一点，两个都看的时候，不可能在一个上面花更多的时间。他其实解决我们需求是不太一样的，我不认为老方未来电商直播看得很爽，就不去看美女秀场直播，还是会愿意到时候愉悦一下，这种不会被替代，不会彻底的消亡，但是确实，电商直播会占一定用户的时长，如果这件事成为大家的习惯之后，你的时长就会被切割一部分。我们看一般一个中国优秀的互联网的应用占的时长一天都是三四个小时，你看一场直播，怎么也得一个多小时，两个小时，就算不看完，看了一段，也占了一定的时长。这里边会有相关性的影响，但是倒不至于哪个就没了。实际上他们的成长的空间，尤其是原来秀场直播那一个赛道，可能会对这个事，还是会受电商直播的一些影响。 方三文：我这里面补充一个信息，现在像抖音做的直播，是以秀场直播为主，并不全是电商直播，你说对于这个影响是不是更大？ 张鹏：抖音的角度来看，基本构架这么一个平台之后，如果通过直播的方式能够去传递所谓的价值，这个价值包括效率的提升，情感的对接等等，对于他来讲，他没所谓，从业在里边的人可能会看，有些人，做电商直播的人和做秀场直播的人还是会有一些区别，我不知道你怎么看，我是觉得有的人适合做电商直播，有的人可能在秀场直播更是他发挥的空间，不同的人有不同的长处。 方三文：我看法是这样的，对于纯电商网站来说，可能最后秀场直播和电商导购直播是混在一起的。 张鹏：可能时不时跳出来一个，秀着秀着场突然插了一个电商的。 方三文：我就是纯卖唱的，我不导购的，可能也有可能，但是对于平台来说，都是有的。 张鹏：可以理解为像当年的网站里，最早挂一个广告，可能还是自己弄，后来直接就是一套广告系统，你在里面弄一个位置，他自动就过来，你都不知道这个广告怎么回事，相信这种直播的电商资源可以分发到任何跟这个人群相匹配的，恩任何的，不管是秀场，还是电商的人，哪怕你是知识分享的人，只要转化，你有对应的收益，相信平台一定在想这个事，这件事是一定会发生的，他会变成一个基础设施，把电商融入到所有的直播的任何形态里。 方三文：他就是一个基础设施，我再问一个，可能是这个行业一直面临的问题，过去电视直播时代，中央电视台，直播的那个人，在网络直播时代，无论是秀场直播也好，还是带货直播也好，大家始终在担心这个问题，这个事情最后会不会用户的注意力都集中到少数的头部主播身上，最后导致大部分主播业务根本没法开展，根本挣不了钱，直播业的头部效应你怎么看？ 张鹏：目前阶段确实是一些头部的主播在里面起的作用是非常大的，切的份额也是特别重要的。最近可以观察到一些变化，很多原来影视圈的明星，演艺界的明星开始入场，虽然一开始跟头部主播互动着，配着来，你发现这些明星的数量，比自然长出来的特别牛的主播的数量肯定还是要多的，他们来了之后，是不是会分走一部分的流量，相信一定会有这个效果，这就是自己已经带知名度，已经带情感认同的人，这个时候杀到直播的形态去带货，符合我们刚才说的逻辑，你最后消费的是情感，谁身上有情感，谁做这个事就是有优势，置于他做直播，他没经验，都是未来可以变成标准化的那套东西的，有团队可以辅助的，我觉得这一点会发生流量端的变化，一定不是现在几个头部主播，一定还会有变化。另一个趋势也特别有意思，你发现很多的平台，恰恰现在开始转向支持更多腰部，比如说拼多多，拼多多的直播里面真的没一个你看到，这个人未来可能是一个明星，他就是一个商家，他用直播用的主要是比较坦诚的，我就是在卖这个东西，我也不是特别高超的人，你对我的情感可能就是一点，这个人挺实诚的，这个人说的可能是真的，这也有可能，最后直播变成一个基础的能力，一种基础的东西。甚至有可能未来直播会变成一个基础的职业，有点像导购是一个职业，在互联网的平台上，在这种电商的领域里面，这种通过直播去形成导购这件事，哪怕他不能变成我很热爱你，但是他是不是能把，我觉得你说的还是靠谱，清晰，能帮助我决策的，这个事是不是能变成一种职业化的东西，这种事情也是存在的，但是你说哪个是确定的呢，很难做判断，但是这些现象都在发生。 方三文：从平台的角度，他肯定是不希望是少数头部主播的注意力，因为会导致平台跟他的定价权不平等，最后主播把大部分利益拿走，这个东西是确定的，但是这是平台的想法。最终决定是不是头部效应，是用户的选择，如果用户，他只关注三个人的导购，那没有办法，最后利益一定是三个人，而不是马云的。所以我觉得真正值得研究的，用户这一头，到底他的注意力是长尾化的，还是头部化的。 张鹏：这个问题上，我的观点更倾向于，我们在这儿反而不能只看情感了，情感的构成是这样的，年轻的时候都会有一个你很喜欢的男生或者是女生，随着发展，最后你要思考的东西越来越多，像电商里面，不像秀场直播，喜欢就是喜欢，打赏就是打赏，这个东西我买回来是要用的，如果我持续消费，要对这个事有一个预期。就像后来为什么我们用淘宝，用京东，除了单品上的便宜不便宜，这个东西好不好，也有一个长期的预设，比如说我这些主播都挺不错的，我喜欢他，我觉得不太可能只是单纯的情感，要包含最后这个主播在供应链，你的选品，产品实际的优惠力度，直播到最后跟团购一样，他代表我们去拿到了一个更优惠的价格，你是不是给我带来我想要的东西，是不是足够好的东西，这个东西足不足够持续，你的流量有没有转化成在定价权这个层面，对于厂商实际给我带来的实惠，我们之间不止是情感，我们之间是有交易的。换句话说，你天天卖我不合算的，被你蒙的东西，这个情绪起来也是非常毁的。这个层面上，反过来也要考虑，作为把直播当成一个业务去弄的话，尤其是带货的直播，情感之外还有一些基本逻辑的问题。 方三文：我的看法跟你恰好是相反的，如果观众是追求效率，你的东西是不是最前的，最便宜的，最好的，效率是可量化的，最后一定全中国会有一个效率最高的人。 张鹏：我恰恰说的不是这个效率，我恰恰说的是另一个情绪，你那个情绪是喜欢的时候，你有没有被你喜欢的人伤过心，伤一次能颠覆你十年的喜欢，这恰恰是造成，比如说直播里天天翻车，这个翻车如果是技术性翻车还好说，如果是对你的信任被某些东西颠覆了，就像老罗当年前几次直播，全网最低，一出来，好多地儿卖的比他便宜，把老罗气的，你们都答应我，怎么会这样。看得出来，如果这样，所谓交的朋友，跟大家的情感崩溃了，我说的不是绝对效率，绝对效率电商平台一定最大，从个人的角度来讲，情绪是跟你的一套东西相关，秀场还好，反正我就是耍个信赖卖个萌这个事就过去了，我花钱让你买了我推荐的东西，这个东西怎么样，是不是跟你交个朋友，带着你们去砍价实现了，这个是有商业的东西在里面的，不是光靠情感，光靠沟通能力能解决的，这是一个商业的事，我补充一下，我不是说绝对效率。 方三文：我还是那个观点，如果追求效率的话，会集中，恰好是因为直播这个东西，他带着很强的情感属性，情感是相对个人化的，包括直播里面的互动因素，使这个情感进一步个人化，所以这样子反而是导致市场，他可能永远会趋于相对分散的状态，他不会集中到少数的头部。 张鹏：所以咱俩都认为不会只集中在少数头部。 方三文：对，这是互联网时代的特征。 张鹏：这也符合平台的期待，你可以想象背后的效率，一定不是自己薇娅、李佳琦形成巨大的选品团队，比阿里还有效率，这个很难实现，反过来阿里有这套东西，他能对接到更多的主播，更多的主播在这里面都能解决那部分的问题， 方三文：决定这件事情的，我觉得是观众的注意力，直播的核心如果是情感的话，这个注意力一定是个性化的，分散的，最后的市场格局一定是长尾的，这是我对这个问题的思考。 张鹏：同意。 方三文：今天时间业有限，我们吹得也差不多了。 张鹏：感觉咱俩一般得俩小时起聊。 方三文：今天咱们把时间让给后续更多的直播。 张鹏：你今天算是开个场。 方三文：谢谢大家，拜拜。 张鹏：谢谢大家的参与。